【研報】科技行業瞻星系列報告（3）：夜光數據透視全國經濟與行業經濟復蘇趨穩衛星數據展露消費行業動態追蹤能力-20200817（24頁）.pdf

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1、瞻星系列報告（瞻星系列報告（3）夜光數據透視全國經濟與行業夜光數據透視全國經濟與行業 經濟復蘇趨穩，衛星數據展露消費行業經濟復蘇趨穩，衛星數據展露消費行業 動態追蹤能力動態追蹤能力 中信證券研究部中信證券研究部 數據科技組數據科技組 張若海，史豐源張若海，史豐源 2020年年8月月17日日 1 1 核心觀點核心觀點 本篇報告是中信證券研究部本篇報告是中信證券研究部“瞻星瞻星”系列報告的第三篇系列報告的第三篇。相比直接關聯投資相比直接關聯投資，衛星數據可以更好地反映基本面情況衛星數據可以更好地反映基本面情況。本篇本篇 報告在前兩篇的基礎上報告在前兩篇的基礎上，進一步探討了衛星數據對大消費行業營收

2、狀況的跟蹤有效性進一步探討了衛星數據對大消費行業營收狀況的跟蹤有效性。從中觀行業層面看從中觀行業層面看，指引意義不強；指引意義不強； 從微觀層面看從微觀層面看，對于食品飲料對于食品飲料，家電與農林牧漁等重點公司家電與農林牧漁等重點公司，基本面相關性長期跟蹤效果有效基本面相關性長期跟蹤效果有效，基本面實時跟蹤指引有效基本面實時跟蹤指引有效 性較高性較高。 7月經濟夜光協同：活躍度整體趨穩月經濟夜光協同：活躍度整體趨穩，全國環比微降全國環比微降0.2%。通過夜光數據的走勢看出，由于疫情的影響，2020年1季度 GDP有所降低，同期夜光數據也有明顯的下降，并于4月份到達最低點。自5月份起，夜光數據開

3、始有明顯的回升，4-6 月分別環比變化-0.7%、9.3%和-3.2% ，整個2季度的夜光數據走勢呈明顯的上升趨勢。同期，參考招銀理財-望眼科技 工業復工指數可以看出，產能自2月中旬起就開始穩步上升，自4月初突破75%，并于7月31日實現了91.69%的恢復率。 整體看整體看，3季度季度迄今迄今全國全國整體活躍度基本與整體活躍度基本與2季度末持平季度末持平。 招標與交通數據輔助經濟追蹤觀察：活躍度變化幅度較小招標與交通數據輔助經濟追蹤觀察：活躍度變化幅度較小，中標與夜光數據出現背離中標與夜光數據出現背離。參考全國政府采購網的公開招標 新聞與三大圖商的線下交通數據，從政府采購中標情況來看，202

4、0年1季度較往年有明顯的降低，3月份中標金額開始回 暖，二季度上升趨勢明顯。3季度初雖然維持了上升趨勢季度初雖然維持了上升趨勢，但環比增幅降至但環比增幅降至3.9%。宏觀基本面活躍度優于夜光活躍度宏觀基本面活躍度優于夜光活躍度， 我們認為這可能是中標項目暫未開工導致的結果我們認為這可能是中標項目暫未開工導致的結果。通過對全國高速收費站的擁堵數據的觀察發現，5月中旬交通活躍度 明顯上升，整體通暢的收費站占比下降12.7%。截至6月30日，全國級別口徑的中度及以上擁堵收費站占比一度達到 10.7%以上，創半年新高，7月無明顯波動。線下交通數據體現的活躍度情況與衛星數據結論一致。 夜光數據與制造領域

5、的投研應用判斷夜光數據與制造領域的投研應用判斷：長期看基本面分析有效長期看基本面分析有效。我們選取了食品飲料、家電、農林牧漁與商貿零售行業 CS指數以及板塊內代表公司，做了與衛星數據的相關性測試。衛星數據與各消費類行業在行業基本面上相關性表現差異 較大，其中食品飲料及家電較好（0.64,0.53），農林牧漁相關性較差（0.41），商貿零售呈現負相關性（-0.31）。相比相比 直接關聯投資直接關聯投資，衛星數據可以更好地反映基本面情況衛星數據可以更好地反映基本面情況，消費板塊的投資指數夜光指數中觀層面指導意義偏弱消費板塊的投資指數夜光指數中觀層面指導意義偏弱。 衛星數據與消費領域的龍頭公司投研應

6、用判斷：龍頭深度跟蹤衛星數據與消費領域的龍頭公司投研應用判斷：龍頭深度跟蹤，投資指導意義值得關注投資指導意義值得關注。上述板塊的31家上市公司中， 一方面，衛星數據與當期的企業營收數據具備較高正相關性，如食品飲料行業的青島啤酒、家電行業的格力電器以及輕 工制造的歐派家居等；同時，衛星數據與當期的股價表現也顯示出明確的正相關性，如食品飲料行業的雙匯發展，家電 行業的兆馳股份，以及農林牧漁行業得新希望。衛星數據對消費領域的企業基本面狀況具備一定的揭示作用。 風險要素。氣候因素影響衛星數據準確性，歷史測算結果不能代表未來數據規律，衛星指數統計計算權重變化風險。 nMoNmRqNmOoPtPqNyQv

7、MtQ9PdN9PnPrRpNqQjMpPwOeRpOwO7NoOyRvPnMsMNZqNsM 目錄目錄 CONTENTS 2 1.“瞻星”全國“瞻星”全國3季度初活躍度趨于平穩季度初活躍度趨于平穩 2.“瞻星”重點地區各地區表現不同，夜光活躍度與中標活 躍度差異明顯 3.“瞻星” 與權益投資長期看基本面分析有效，專業化分析 壁壘要求明確 3 3 1.1 夜光數據揭示夜光數據揭示GDP變化趨勢變化趨勢 通過夜光數據的走勢看出，由于疫情的影響，2020年1季度GDP有所降低，同期夜光數據也有明顯的下 降，并于4月份到達最低點。自5月份起，夜光數據開始有明顯的回升，4-6月分別環比變化-0.7%、

8、9.3% 和-3.2% ，整個2季度的夜光數據走勢呈明顯的上升趨勢。同期，2020年2季度的GDP也同樣有所上升。 3季度伊始，夜光活躍度基本維持了2季度末的狀態，環比變化為-0.2%。 夜光數據與夜光數據與GDP 資料來源：望眼科技，Wind，國家統計局，中信證券研究部數據科技組 4 4 1.2 夜光看經濟復蘇夜光看經濟復蘇產能恢復或超產能恢復或超91.69% 為了進一步分析復工企業的產能恢復情況，我們通過“招銀理財-望眼科技工業復工指數”做進一步的觀 察。該復工指數結合180個工業園區的夜光數據以及全國工業用電數據，將時間分為3段：停工前（2019 年 11 月2020 年 1 月初）、停

9、工期（2020 年 1 月 222020 年 1 月 31 日）、復工期（2020 年 2 月之 后），以停工前的最高值為基準進行指數計算，可在一定程度上反映產能恢復情況。 通過工業復工指數可以看出，產能自2月中旬起就開始穩步上升，自4月初突破75%，并于7月31日實現 了91.69%的恢復率。 招銀理財招銀理財-望眼科技工業復工指數望眼科技工業復工指數 資料來源：望眼科技，Wind，中信證券研究部數據科技組 5 5 1.3 交通與政府采購看經濟復蘇交通與政府采購看經濟復蘇 維持上升態勢，環比增幅降低維持上升態勢，環比增幅降低 為了和夜光數據進行交叉驗證，我們同時觀察了線下交通和政府采購招投標

10、數據。線下交通方面，通過對 全國高速收費站的擁堵數據的觀察發現，自2月份起，高速公路整體的擁堵水平持續上升，5月中旬交通活 躍度明顯上升，整體通暢的收費站占比下降12.7%。截至7月31日，全國級別口徑的中度及以上擁堵收費站 占比一度達到10.7%以上。線下交通數據體現的活躍度情況與衛星數據結論一致。 從政府采購中標情況來看，2020年1季度較往年有明顯的降低，其中以2月份為2020年最低點，1、2月份 分別環比下降63.9%，51.1%。3月份中標金額開始回暖，4月有所下降。2020年4-6月分別環比變化分別為 -65.4%、360.6%和20.7%，二季度上升趨勢明顯。3季度初雖然維持了正

11、增長，但環比增幅降至3.9% 全國交通及政府采購招投標情況全國交通及政府采購招投標情況 資料來源：高德地圖，百度地圖，中國政府采購網，中信證券研究部數據科技組 政府采購中標金額及變化政府采購中標金額及變化收費站交通收費站交通擁堵情況擁堵情況 目錄目錄 CONTENTS 6 1.“瞻星”全國3季度初活躍度趨于平穩 2.“瞻星”重點地區“瞻星”重點地區各地區表現不同，夜光活躍度與中標活各地區表現不同，夜光活躍度與中標活 躍度差異明顯躍度差異明顯 3.“瞻星” 與權益投資長期看基本面分析有效，專業化分析 壁壘要求明確 7 7 2.1 長三角經濟區長三角經濟區夜光活躍度微降夜光活躍度微降 我們接下來對

12、四個主要的地區進行觀測，首先是長三角經濟區。夜光數據顯示，截至2020年6月，長三 角經濟區與全國整體情況一致，2020年的夜光活躍度5月份明顯回升，環比上升11%，6月環比有所回落， 環比下降6.7%，但是2季度整體呈現向上趨勢。3季度初，夜光數據活躍度基本維持了2季度末的水平， 環比微降0.4%。 長三角經濟區夜光情況長三角經濟區夜光情況 資料來源：望眼科技，中信證券研究部數據科技組 8 8 2.1 長三角經濟區長三角經濟區 交通活躍度持平，政府采購微降交通活躍度持平，政府采購微降 線下交通方面，長三角經濟區在5月中旬跟隨全國的規律，交通有明顯的回升，整體通暢的收費站占比下 降16.1%，

13、6月整體持續了5月份的水平。截至7月31日，長三角經濟區的中度及以上擁堵收費站占比最高 達到8.9%，與6月末持平。線下交通數據體現的活躍度情況與衛星數據結論一致。 從政府采購中標情況來看，長三角經濟區一季度的中標額相比2018-2019年有較為明顯的降低。4-6月份 中標金額大幅回升，環比分別變化-28.6%、484.3%、53.8%。3季度初中標金額與2季度末基本持平，環 比微降0.9%。 長三角經濟區長三角經濟區交通及招投標情況交通及招投標情況 資料來源：高德地圖，百度地圖，中國政府采購網，中信證券研究部數據科技組 政府項目中標金額及變化政府項目中標金額及變化收費站交通收費站交通擁堵情況

14、擁堵情況 9 9 2.2 粵港澳大灣區粵港澳大灣區 活躍度逐步上升，優于全國水平活躍度逐步上升，優于全國水平 接下來是粵港澳大灣區，夜光數據顯示，粵港澳大灣區的情況明顯與全國整體情況不同。夜光活動3月份 起開始逐漸恢復，并于5月份達到2020年以來的最高點。3月份起，每月同比變化也逐步上升，1-2季度 整體呈現上升趨勢，且6月份環比降幅僅為-0.4%，明顯優于全國整體情況（-3.2%）。3季度初，夜光活 躍度開始止跌反升，環比微升0.3%，好于全國平均水平。 粵港澳大灣區夜光情況粵港澳大灣區夜光情況 資料來源：望眼科技，中信證券研究部數據科技組 1010 2.2 粵港澳大灣區粵港澳大灣區 線下

15、交通趨于平穩，中標數據持續上升線下交通趨于平穩，中標數據持續上升 線下交通方面，粵港澳大灣區的交通恢復趨勢較為平穩且明顯優于全國，并未在5月份出現全國整體情況 一樣的大幅變化。截至7月31日，長三角經濟區的中度及以上擁堵收費站占比最高達到19.9%，與6月末 基本一致。線下交通數據體現的活躍度與衛星數據極為相似，均為穩步改善。 從政府采購中標情況來看，粵港澳大灣區一季度的中標額相比2018-2019年整體有所降低。5月份中標金 額大幅上升（環比上升324.4%），并在6月份維持住了5月份的額度（環比上升0.2%）。中標數據2季度 活躍度上升幅度明顯。3季度伊始，中標金額仍然維持著上升態勢，7月

16、份環比進一步上升9.7%。 粵港澳大灣區粵港澳大灣區交通及招投標情況交通及招投標情況 資料來源：高德地圖，百度地圖，中國政府采購網，中信證券研究部數據科技組 政府項目中標金額及變化政府項目中標金額及變化收費站交通收費站交通擁堵情況擁堵情況 1111 2.3 京津冀地區京津冀地區 3季度持續下降，活躍度弱于全國水平季度持續下降，活躍度弱于全國水平 夜光數據顯示，京津冀地區2020年2季度的活躍度表現整體持平，4-6月的環比變化分別為-4.3%、5.1%、 -4.7%。受疫情影響，6月下降較為明顯。3季度初，衛星活躍度持續下降，環比下降2.6%， 降幅大于全 國整體水平。 京津冀地區夜光情況京津冀

17、地區夜光情況 資料來源：望眼科技，中信證券研究部數據科技組 1212 2.3 京津冀地區京津冀地區 線下交通趨于平穩，招標活躍度有所上升線下交通趨于平穩，招標活躍度有所上升 線下交通方面，京津冀地區5月中旬之前的交通恢復速度相比全國整體情況較為緩慢，5月中旬后，輕度 擁堵的收費站數大幅上漲21.8%。6月基本維持了5月份的水平，通暢路段的占比先升后降，截至7月31日， 中度及以上擁堵收費站占比最高為6.2%。線下交通數據體現的活躍度情況與衛星數據結論基本一致。 從政府采購中標情況來看，2020年1季度較往年有明顯的降低，2季度中標金額明顯上升，3季度初，中 標金額環比上升5.4%。中標數據體現

18、的經濟活躍度與夜光活躍度差異較大。 京津冀地區京津冀地區交通及招投標情況交通及招投標情況 資料來源：高德地圖，百度地圖，中國政府采購網，中信證券研究部數據科技組 政府項目中標金額及變化政府項目中標金額及變化收費站交通擁堵情況收費站交通擁堵情況 1313 2.4 一線與新一線城市一線與新一線城市 夜光活躍度下降，夜光活躍度下降，3季度初弱于全國季度初弱于全國 夜光數據顯示，2020年第1、2季度，一線與新一線城市的活躍度與全國整體水平相似，但呈現出了更高 的波動性。4-6月份的環比變化分別為-3.9%，10.1%和-5.1%，2季度整體呈現上升趨勢。3季度初夜光活 躍度持續下降，環比變化-2.3

19、%，降幅強于全國整體水平。 一線及新一線城市夜光情況一線及新一線城市夜光情況 資料來源：望眼科技，中信證券研究部數據科技組 1414 2.4 一線與新一線城市一線與新一線城市 線下交通趨于平穩，中標數據活躍度持續上升線下交通趨于平穩，中標數據活躍度持續上升 線下交通方面，一線新一線城市與全國整體情況高度類似，自2月份起，高速公路整體的擁堵水平持續緩 慢上升，輕度擁堵的收費站數在5月中旬大幅上升15.1%，與此同時整體通暢的收費站數下降14.4%，活 躍度上升明顯。7月份交通擁堵狀況并無明顯變化，一線新一線城市中度及以上擁堵收費站占比最高仍為 11.5%。 從政府采購中標情況來看，2020年1季

20、度較往年有明顯的降低，其中以2月份為2020年最低點，2季度中 標總額上升明顯。3季度中標數據繼續保持了上升趨勢，環比上升2.5%，高于夜光活躍度。 一線及新一線城市一線及新一線城市交通及招投標情況交通及招投標情況 資料來源：高德地圖，百度地圖，中國政府采購網，中信證券研究部數據科技組 政府項目中標金額及變化政府項目中標金額及變化收費站交通擁堵情況收費站交通擁堵情況 目錄目錄 CONTENTS 15 1.“瞻星”全國3季度初活躍度趨于平穩 2.“瞻星”重點地區各地區表現不同，夜光活躍度與中標活 躍度差異明顯 3.“瞻星”“瞻星” 與權益投資與權益投資長期看基本面分析有效，專業化分析長期看基本面

21、分析有效，專業化分析 壁壘要求明確壁壘要求明確 1616 行業視角：各消費類行業營收與衛星數據相關性差異明顯行業視角：各消費類行業營收與衛星數據相關性差異明顯 衛星數據與行業基本面及投資的相關性衛星數據與行業基本面及投資的相關性 以行業內所跟蹤公司的營業總收入之和作為行業的基本面指標，以行業的中信行業指數作為行業的投資 指標。將衛星數據根據財報中反映的存貨周轉時間向后遞延相應月數，從而與相應時間下的收盤價及季 度的營業總收入做相關性分析。 衛星數據與各消費類行業在行業基本面上相關性表現差異較大，其中食品飲料及家電較好（0.64,0.53） ，農林牧漁相關性較差（0.41），商貿零售呈現負相關性

22、（-0.31）。 相比直接關聯投資，衛星數據可以更好地反映基本面情況。衛星數據直接、客觀地反映了企業的生產情 況。相比股市表現，企業的營業總收入與其生產情況關聯更加直接。 我們的分析顯示，衛星數據對于企業營收有一定的揭示意義，但衛星數據對不同行業的適用性表現不同 ，下面我們逐一討論衛星數據對各行業的適用性。 資料來源：望眼科技，Wind，中信證券研究部數據科技組 1717 重點公司跟蹤重點公司跟蹤食品飲料食品飲料 食品飲料行業營收情況與衛星數據具有較好的相關性，為0.64，行業下部分個股表現較好。其中，雙 匯發展、青島啤酒及光明乳業的相關性均在0.6以上。 雙匯發展的股價與衛星數據相關性很高，

23、為0.73。其它公司在股價方面與衛星數據相關性均較低。 衛星數據與公司基本面及投資的相關性衛星數據與公司基本面及投資的相關性 資料來源：望眼科技，Wind，中信證券研究部數據科技組 0.57 0.38 0.66 0.75 0.21 0.15 0.49 0.64 0.44 0.26 0.73 0.38 0.36 (0.18) 0.16 0.16 -0.2 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 海天味業伊利股份雙匯發展青島啤酒湯臣倍健養元飲品百潤股份光明乳業 營收相關性股價相關性 市值規模遞減 1818 重點公司跟蹤重點公司跟蹤家電家電 家電行業營收情況與衛

24、星數據具有較好的相關性，為0.53。在我們所跟蹤的9家公司里，6家公司營收 相關性大于0.7。 除兆馳股份的股價相關性與營收相關性持平，其它公司股價與衛星數據的相關性均不及營收相關性。 衛星數據與公司基本面及投資的相關性衛星數據與公司基本面及投資的相關性 資料來源：望眼科技，Wind，中信證券研究部數據科技組 0.34 0.74 0.82 0.71 0.37 0.11 0.75 0.76 0.72 0.32 0.31 0.32 0.64 0.35 0.19 0.75 0.05 (0.03) -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 美的集團格力電器海

25、爾智家三花智控蘇泊爾老板電器兆馳股份海信視像四川長虹 營收相關性股價相關性 市值規模遞減 1919 重點公司跟蹤重點公司跟蹤農林牧漁農林牧漁 農林牧漁行業營收情況與衛星數據相關性較低，為0.41。在所跟蹤的5家公司中，1家公司相關性大于 0.7，5家公司相關性大于0.5。 新希望的股價相關性優于其營收相關性，大北農及圣農發展的股價相關性與營收相關性持平，其它公 司股價與衛星數據的相關性不及營收相關性。 衛星數據與公司基本面及投資的相關性衛星數據與公司基本面及投資的相關性 資料來源：望眼科技，Wind，中信證券研究部數據科技組 0.53 0.84 0.69 0.53 0.53 0.78 0.68

26、 0.68 0.51 (0.07) -0.2 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 新希望海大集團大北農圣農發展海南橡膠 營收相關性股價相關性 市值規模遞減 2020 重點公司跟蹤重點公司跟蹤商貿零售商貿零售 商貿零售行業營收情況與衛星數據呈現負相關性，為-0.31。在我們所跟蹤的4家公司中，2家公司營收 相關性大于0.7，4家公司大于0.5。 在我們所跟蹤的商貿零售行業下的4家公司中，營收與衛星數據的相關性均顯著高于其股價與衛星數據 的相關性。 衛星數據與公司基本面及投資的相關性衛星數據與公司基本面及投資的相關性 資料來源：望眼科技，Wind，

27、中信證券研究部數據科技組 0.77 0.87 0.64 0.68 0.27 0.38 (0.03) (0.07) -0.2 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 永輝超市王府井美凱龍百聯股份 營收相關性股價相關性 市值規模遞減 2121 企業營收企業營收/股價與衛星數據相關性統計股價與衛星數據相關性統計 股票簡稱行業營收相關性 股價相關性 海天味業海天味業食品飲料0.5655350.5655350.4376880.437688 伊利股份伊利股份食品飲料0.3791620.3791620.2613210.261321 雙匯發展雙匯發展食品飲料0.659650.659650.7262890.72

28、6289 青島啤酒青島啤酒食品飲料0.7453750.7453750.376160.37616 湯臣倍健湯臣倍健食品飲料0.2115630.2115630.360240.36024 養元飲品養元飲品食品飲料0.1470520.147052- -0.180780.18078 百潤股份百潤股份食品飲料0.4948680.4948680.1560840.156084 光明乳業光明乳業食品飲料0.6413750.6413750.1586370.158637 美的集團美的集團家電0.3433920.3433920.3241140.324114 格力電器格力電器家電0.7378690.7378690.31

29、06140.310614 海爾智家海爾智家家電0.8162170.8162170.3183340.318334 三花智控三花智控家電0.709260.709260.6446410.644641 蘇泊爾蘇泊爾家電0.3679730.3679730.3541650.354165 老板電器老板電器家電0.1087950.1087950.1869950.186995 兆馳股份兆馳股份家電0.7521520.7521520.751220.75122 海信視像海信視像家電0.7632560.7632560.0498440.049844 股票簡稱股票簡稱行業行業營收相關性營收相關性 股價相關性股價相關性 四

30、川長虹四川長虹家電0.7244690.724469- -0.034810.03481 視源股份視源股份消費者服務0.80550.80550.3134950.313495 錦江酒店錦江酒店消費者服務0.6826880.6826880.3029350.302935 新希望新希望農林牧漁0.5294950.5294950.7770480.777048 海大集團海大集團農林牧漁0.83810.83810.6827730.682773 大北農大北農農林牧漁0.6892020.6892020.6790750.679075 圣農發展圣農發展農林牧漁0.5253390.5253390.5056920.5056

31、92 海南橡膠海南橡膠農林牧漁0.5298040.529804- -0.067170.06717 歐派家居歐派家居輕工制造0.857170.857170.1013730.101373 裕同科技裕同科技輕工制造0.7273980.7273980.1058080.105808 索菲亞索菲亞輕工制造0.896810.896810.1283190.128319 永輝超市永輝超市商貿零售0.7678920.7678920.2713160.271316 王府井王府井商貿零售0.869050.869050.3789130.378913 美凱龍美凱龍商貿零售0.6352710.635271- -0.030.0

32、3 百聯股份百聯股份商貿零售0.675920.67592- -0.074870.07487 資料來源：望眼科技，Wind，中信證券研究部數據科技組 感謝您的信任與支持！感謝您的信任與支持！ THANK YOU 張若海張若海（數據科技組首席分析師數據科技組首席分析師） 執業證書編號：S1010516090001 史豐源史豐源（數據科技分析師數據科技分析師） 執業證書編號：S1010519090002 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組

33、成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究 報告所表述的具體建議或觀點相聯系。 評級說明評級說明 其他聲明其他聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。 法律主體聲明法律主體聲明 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由CLSA Limi

34、ted分發；在 中國臺灣由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發；在澳大利亞由CLSA Australia Pty Ltd.（金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下稱“CLSA Americas”）除外）分發；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐盟與英國由CLSA Europe BV或 CLSA （UK）分發；在印度由CLSA India Private Limited分發（地址：孟買（400021）Nar

35、iman Point的Dalamal House 8層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22- 22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的INZ000001735，作為商人銀行的INM000010619，作為研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亞由PT CLSA Sekuritas Indonesia分發；在日本由 CLSA Securities Japan Co., Ltd.分發；在韓國由CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由CLSA Secu

36、rities Malaysia Sdn Bhd分發；在菲律賓由CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由CLSA Securities (Thailand) Limited分發。 針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國：中國：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。 美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas除外）僅向符合美國1934年證券交易法下15a-6規則定義且CLS

37、A Americas提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報 告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券與CLSA group of companies獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas。 新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問），僅向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。根據新加坡財務顧問法下財務顧問（修正）規 例（20

38、05）中關于機構投資者、認可投資者、專業投資者及海外投資者的第33、34及35 條的規定，財務顧問法第25、27及36條不適用于CLSA Singapore Pte Ltd.。如對本報告存有疑問，還請聯系CLSA Singapore Pte Ltd.（電話：+65 6416 7888）。MCI (P) 086/12/2019。 加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。 歐盟與英國：歐盟與英國：本研究報告在歐盟與英國歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，

39、亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在歐盟與英國由CLSA （UK）或CLSA Europe BV發布。CLSA （UK）由（英 國）金融行為管理局授權并接受其管理，CLSA Europe BV 由荷蘭金融市場管理局授權并接受其管理，本研究報告針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士，且涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依 賴本研究報告。對于由英國分析員編纂的研究資料，其由CLSA （UK）與CLSA Europe BV制作并發布。就英國的金融行業準則與歐洲其他轄區的金融工具市場指令II，本研究報告被制作并意圖作為實質性

40、研究資料。 澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商業編號53 139 992 331/金融服務牌照編號: 350159) 受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及CHI-X的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由CAPL僅向“批發客戶”發布及分發。本研究 報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經CAPL事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001）第761G條的規定。CAPL研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投 資者相關的ASX All Ordinar

41、ies 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。 一般性聲明一般性聲明 本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約 邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收

42、件 人須保持自身的獨立判斷。 本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變 賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現。 本報告所載的資料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似

43、的其他材料時 所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管 理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。 若中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供

44、的投資建議，中信證券以及中信證 券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。 未經中信證券事先書面授權未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告發送或銷售本報告。 。 免責聲明免責聲明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市 場表現，也即：以報告發布日后的6到12個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基 準。其中：A股市

45、場以滬深300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的） 為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為基準；韓國市場以科斯達克 指數或韓國綜合股價指數為基準。 股票評級 買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅20%以上 增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于5%20%之間 持有相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上 行業評級 強于大市相對同期相關證券市場代表性指數漲幅10%以上 中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上 證券研究報告證券研究報告2020年年8月月17日日