【公司研究】隆平高科-轉基因新時代向世界種企進發-20200818（26頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年08月18日 農林牧漁農林牧漁/種植業種植業 當前價格(元)： 23.01 目標價格(元)： 30.75 陳莉陳莉 SAC No. S0570520070001 研究員 SFC No. BMV473 0755-82766183 楊天明楊天明 SAC No. S0570519080004 研究員 馮鶴馮鶴 SAC No. S0570517110004 研究員 021-28972251 馮源馮源 SAC No. S0570120070176 聯系人 資料來源：Wind 轉基因

2、新時代，轉基因新時代，向世界種企進發向世界種企進發 隆平高科(000998) 玉米水稻雙龍頭，玉米水稻雙龍頭，向世界向世界龍頭種企龍頭種企進發進發 公司為我國種業龍頭，2019 年玉米、水稻種子銷售收入市場份額均為全國 第一。公司研發實力突出，品種競爭優勢不斷凸顯，2014-19 年，玉米、 水稻國審累計通過數量分別位居全國第三、第一位。據彭博，2019 年世界 種企銷售收入排名中，公司為世界第九，公司全球布局科研力量，不斷加 大對內對外的投資和并購，我們認為，在我國轉基因作物商業化推廣的穩 步推進下，公司有望把握機遇，向世界級龍頭種企進發。我們預計 20-22 年公司 EPS 分別達到 0.

3、25/0.41/0.60 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 中國種業：全球第二大市場，千億規模待整合中國種業：全球第二大市場，千億規模待整合 據全國農業技術推廣服務中心，2018 年我國種業市場規模達到 1201.67 億元，僅次于美國，是世界第二大種業市場。其中，玉米、雜交水稻銷售 收入分別達到 277.77 億元和 140.43 億元 （常規水稻為 53.98 億元） 。 但相 比于世界，我國種業集中度仍不足，我們測算，2019 年我國玉米種子市場 CR4 為 15.8%， 雜交水稻 CR4 為 32.8%， 而世界種業 CR4 已經達到 67% （AIAAGMC） 。隨著技術育種的不斷深入

4、，我們認為種業的門檻會越來越 高，擁有研發及體量優勢的頭部種企有望擴大市場份額。 玉米玉米種子種子拐點已至，拐點已至，量價齊升量價齊升，水稻種子業務，水稻種子業務今年今年暫時承壓暫時承壓 自 2015 年農業開啟供給側改革以來，玉米價格持續低迷了兩年，而 16 年 取消臨儲政策，緩沖中美貿易摩擦而給予的大豆補貼則加劇了玉米種植面 積的減少。但從庫存方面看，我國臨儲庫存有望在今年見底，在今年玉米 產量已經固定的情況下，生豬產能的持續恢復有望帶來旺盛的飼料需求， 進而帶動玉米需求高漲。我們認為，玉米周期拐點已至，周期向上有望帶 動公司玉米業務未來兩年實現“量價齊升” 。此外，我們認為水稻市場今年

5、暫時承壓，但優質品種有望帶動頭部種企市場份額提升。 轉基因商業化預期不斷釋放，近轉基因商業化預期不斷釋放，近 400 億空間待掘金億空間待掘金 19 年下半年以來，轉基因商業化種植的利好不斷，預期持續發酵，我們測 算，若 2022 年轉基因玉米正式商業化種植，2022-24 年，我國轉基因玉米 市場空間有望達到 49.1/104.0/163.8 億元， 到 2030 年有望達到 396 億元。 在中性預期下，2022-24 年，轉基因玉米業務給公司帶來的凈利潤增量有 望達到 2.56/5.37/8.41 億元。 種企航母再度啟航，種企航母再度啟航，首次覆蓋首次覆蓋，給予“買入”評級給予“買入”

6、評級 內修研發，外延擴張，種企航母再度啟航。由于國家轉基因政策存在不確 定性，我們盈利預測目前僅考慮傳統種業，我們預計 20-22 年公司 EPS 分 別達到 0.25、0.41 以及 0.60 元。在“全球糧食危機”的背景下，我們認 為 21 年種業景氣度有望提升，因此我們參照可比公司 21 年 70X 的 PE， 考慮到公司穩居全國種業頭把交椅，研發力量雄厚，技術儲備足，我們給 予公司 21 年 75X 估值，目標價 30.75 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：品種推廣不及預期，發生自然災害，轉基因審批不達預期。 總股本 (百萬股) 1,317 流通 A 股 (百萬股) 969.

7、39 52 周內股價區間 (元) 12.04-23.78 總市值 (百萬元) 30,303 總資產 (百萬元) 15,155 每股凈資產 (元) 4.70 資料來源：公司公告 會計年度會計年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 (百萬元) 3,580 3,130 3,443 4,034 4,752 +/-% 12.22 (12.58) 10.02 17.16 17.80 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 791.00 (298.27) 328.13 538.37 789.45 +/-% 2.49 (137.71) (210.01) 64.07 46.64 EPS (

8、元，最新攤薄) 0.60 (0.23) 0.25 0.41 0.60 PE (倍) 37.54 (99.57) 90.51 55.16 37.62 資料來源：公司公告,華泰證券研究所預測 0 5,271 10,542 15,813 21,084 (7) 16 40 63 86 19/0819/1120/0220/05 (萬股)(%) 成交量(右軸)隆平高科 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：買入買入（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及

9、分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 正文目錄正文目錄 核心觀點 . 3 雙輪驅動，研發突出，種企航母再度啟航 . 4 “種子運營+農業服務”雙輪驅動，布局全球彰顯鴻圖 . 6 重研發，儲備足，轉基因時代有望再次騰飛 . 8 種子行業拐點已至，轉基因增添新動能 . 11 中國種業：全球第二大市場，千億規模待整合 . 11 玉米大周期庫存有望見底，草地貪夜蛾威脅加劇 . 12 水稻市場暫時承壓，頭部種企份額有望提升 . 14 轉基因安全證書獲批，商業化推廣有望加速 . 15 行業集中，種企航母披荊斬棘 . 17 玉米水稻雙龍頭，行業集中優勢盡顯 . 17 研發+并購：種企巨頭崛起之路

10、. 17 中國種業格局分散，未來或加速集中趨勢 . 17 轉基因時代來臨，巨頭種企在征途 . 18 轉基因玉米近 400 億市場亟待發掘 . 18 轉基因研發打造成長引擎 . 19 盈利預測與估值. 20 風險提示 . 21 PE/PB - Bands . 22 qRtQtOrMsQmNsOmRvNvMoN9PdNaQoMoOmOoOkPmMzRlOnMxO8OrRvMvPqQuNvPrRsP 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 核心觀點核心觀點 隆平高科是我國龍頭種企，目前，公司正向國際化種企邁進。據 B

11、loomberg，2019 年隆 平高科位列世界種企第九（按收入排名） 。公司傳統種業板塊穩居全國第一，轉基因業務 板塊技術儲備足。 分業務板塊看： 1）傳統種業：全國龍頭地位穩固，向世界進軍。傳統種業：全國龍頭地位穩固，向世界進軍。我國種業市場大，位居世界第二，但頭 部種企集中度并不高。公司為我國玉米、水稻雙龍頭，市場份額均為第一，2019 年分別 占 4.6%和 14.0%。隨著技術的發展，種業越來越呈現高門檻、高技術壁壘的特點，我們 預計我國種業也將加速集中化，頭部種企或將受益。同時，自 2016 年公司實控人變更為 中信集團之后，在中信的支持下，公司外延擴張加速，國內加快整合，國外加大

12、投資，未 來公司有望進一步進軍海外，成長為世界級種業龍頭。 2）轉基因轉基因種業種業：高度壁壘，高度集中。高度壁壘，高度集中。公司擁有杭州瑞豐生物科技有限公司和隆平生物 技術（海南）有限公司兩大轉基因研發平臺，與陳超博士、沈志成博士等多個知名轉基因 育種專家保持深度合作，大力投入轉基因研發和轉基因試驗基地的建設，有望把公司在傳 統領域的研發優勢繼續保持。我們預計，若 2022 年我國轉基因玉米正式商業化種植， 2022-24 年，我國轉基因玉米市場空間有望達到 49.1/104.0/163.8 億元，到 2030 年有望 達到 396 億元， 2022-24 年， 轉基因玉米的凈利潤空間有望達

13、到 17.4/36.5/57.2 億元， 2030 年有望達到 135 億元。由于轉基因育種高技術門檻，我們預計轉基因玉米市場會呈現高集 中度的特點，假設公司于 2022-24 年占據 35%的市場份額，則轉基因玉米業務給公司帶 來的凈利潤增量有望達到 2.56/5.37/8.41 億元。 由于國家轉基因政策具有不確定性，我們的收入及盈利預測均不包含公司轉基因業務。僅 考慮傳統種業，我們預計 20-22 年公司 EPS 分別達到 0.25、0.41 以及 0.60 元。在“全 球糧食危機” 的背景下， 我們認為 21 年種業景氣度有望提升。 因此我們參照可比公司 2021 年 70X 的 PE

14、 估值，考慮到公司穩居全國種業頭把交椅，研發力量雄厚，技術儲備足，我 們給予公司 21 年 75 倍估值，目標價 30.75 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 雙輪驅動，研發突出，種企航母再度啟航雙輪驅動，研發突出，種企航母再度啟航 隆平高科自設立以來一直以現代種業產業化為發展方向，利用現代生物技術，主要從事農 作物高科技種子及種苗的研發、繁育、推廣及服務。公司主要產品包括雜交水稻種子、玉 米種子、蔬菜瓜果種子、小麥種子、食葵種子、雜交谷子種子、油菜種子、棉花種子及綜 合農

15、業服務等，其中水稻種子、玉米種子、蔬菜種子為公司核心業務板塊。目前，公司正 向國際化種企邁進。據 Bloomberg，2019 年隆平高科位列世界種企第九（按收入排名） 。 圖表圖表1： 2019 年公司位列世界種企第九（按種業板塊收入）年公司位列世界種企第九（按種業板塊收入） 注：匯率按照 2019 年平均匯率計算；拜耳（BAYN GR，未評級）、科迪華（CTVA US，未評級）、先正達（SYNN SW，未 評級）、巴斯夫（BAS GR，未評級）、利馬格蘭（RIN FP，未評級）、科沃施（KWS SW，未評級）、丹農（1645229D DC， 未評級）、坂田（1377 JP，未評級）、瑞克斯

16、旺（4045125Z NA，未評級） 資料來源：Wind，Bloomberg，華泰證券研究所 截至 2020 年 8 月，公司的實際控制人為中信集團（未上市） ，自 2016 年中信集團成為公 司實際控制人以來，公司已參與組建了誠通中信農業結構調整投資基金（未上市） ，用于 整合農業資本、技術和市場，為公司的深入研發和技術的進步、以及產業的協同提供資本 方面的幫助。我們認為，中信集團擁有雄厚的資本并購經驗和資金實力，擅長把握公司成 長過程中的戰略需求，有望幫助公司抓住現代農業領域在轉型升級中的機會，幫助公司做 大做強。 圖表圖表2： 隆平高科實際控制人為中信集團隆平高科實際控制人為中信集團 資

17、料來源：Wind，華泰證券研究所 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 拜耳科迪華先正達巴斯夫 利馬格蘭科沃施丹農坂田隆平高科 瑞克斯旺 (億元) 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 2018 年之前，公司總營收穩步增長，2018 年達到 35.80 億元，實現歸母凈利潤 7.91 億 元，其中，雜交水稻種子/玉米種子是公司收入最高的兩個業務板塊，分別貢獻收入 21.25 億元和 6.03 億元，分別占公司總營收的 59.36%和 14.84%。 2

18、019 年，受糧價持續低迷導致的農戶種植效益、種糧積極性下降，行業加快出清等因素 影響，國內雜交水稻的市場價格和銷量均承受較大壓力，公司雜交水稻種子銷售收入同比 較大幅度下滑， 19 年收入 12.56 億元。 受雜交水稻業務拖累， 2019 年公司總營收為 31.30 億元，同比下滑 12.58%。凈利潤方面，受水稻行業景氣下降，海外投資產生虧損（主要 為巴西業務）等因素影響，19 年虧損 2.98 億元，但據公司公告（公告編號：2020-060， 2020 年 7 月 14 日） ，公司 20Q1 實現收入 8.07 億元，實現歸母凈利潤 2396 萬元，環比 轉正（前值 19Q4 虧損

19、2958 萬元） 。 業務細分來看，19 年公司雜交水稻/玉米/蔬菜瓜果/向日葵種子/其他業務分別實現收入 12.56/7.79/2.47/1.74/5.56億元， 分別占總收入的比例為40.1%/24.9%/7.9%/5.5%/17.7%。 玉米/向日葵種子/其他業務增速分別達到了 29.17%/15.87%/69.46%。其中，其他業務主 要包含農化業務、油菜種子、棉花種子、綜合農業服務等。 圖表圖表3： 2014 年以來公司營業收入情況年以來公司營業收入情況 圖表圖表4： 2014 年以來公司歸母凈利潤情況年以來公司歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，

20、華泰證券研究所 圖表圖表5： 雜交水稻和玉米為公司前兩大主營業務雜交水稻和玉米為公司前兩大主營業務 圖表圖表6： 2019 年雜交水稻和玉米業務收入占公司總營收的年雜交水稻和玉米業務收入占公司總營收的 65% 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 20142015201620172018201920Q1 (億元) 營業收入yoy（右） -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% (4) (2) 0 2 4 6 8 10 2

21、0142015201620172018201920Q1 （億元） 凈利潤yoy（右） 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 (億元) 雜交水稻玉米蔬菜瓜果 向日葵種子雜谷種子其他 雜交水稻 40.1% 玉米 24.9% 蔬菜瓜果 7.9% 向日葵種子 5.5% 雜谷種子 3.8% 其他 17.8% 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 “種子運營“種子運營+農業服務”雙輪驅動，布局全球彰顯鴻圖農業服

22、務”雙輪驅動，布局全球彰顯鴻圖 公司擁有三大生產采購模式： 1）自制模式，公司與基層組織和農戶簽訂合同，公司委派技術人員進行種子制種的指導 工作，農戶負責田間作業，而基層組織負責溝通、協調與組織農民，公司承擔種子的技術 風險而天氣自然風險由農民承擔； 2）委托代制模式，這種模式下公司的主要合作對象為經濟實力、技術水平比較高的大農 戶（代制商） ，公司提供種質資源與參考技術方案，并安排技術人員進行督察，農戶根據 自身的情況選擇適合的方案。 生產風險全部由代制商承擔， 但公司會酌情給予一定的補償； 3） 自辦模式， 公司通過租賃/流轉等方式獲得土地， 自行生產， 完全承擔所有風險和收益。 圖表圖表

23、7： 公公司三大生產采購模式司三大生產采購模式 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 銷售模式方面，公司在少數區域采用直銷或省級代理的方式，其他區域均采用“縣級經銷 商鄉鎮零售商農戶”的三級經銷商分銷模式。公司不斷推進水稻準事業部的運作，統 一生產、嚴控庫銷比，強化統一市場管控，清理網絡渠道、優化經銷商隊伍，全面貫徹公 司產品價格管控政策，有效減少內部無序競爭和重復投入。同時公司進一步細化差異化營 銷戰略，公司品牌營銷水平和整體運作管控水平得到不斷提升。 圖表圖表8： 公司主要采用三級經銷商分銷模式公司主要采用三級經銷商分銷模式 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 202

24、0 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 公司實行“種業運營”和“農業服務”雙輪驅動戰略，種子業務方面，公司以水稻、玉米、 蔬菜為核心，加快發展食葵、谷子、小麥、棉花、油菜、馬鈴薯等品類；農業服務方面， 新型職業農民培訓、精準種植技術服務、耕地修復與開發、品質糧交易平臺、品牌農業、 農業金融等齊頭并進。公司以“世界優秀的種業公司，致力于為客戶提供綜合農業服務解 決方案”為企業愿景，為成為國際頭部種企而不斷努力。 圖表圖表9： “種子運營“種子運營+農業服務”雙輪驅動農業服務”雙輪驅動 圖表圖表10： 公司育種站遍布全國公司育種站遍布全國 資料

25、來源：公司官網，華泰證券研究所 資料來源：公司官網，華泰證券研究所 此外，公司布局全球、積極進行海外拓展，截至 2019 年底，育種體系在中國、巴西、美 國、巴基斯坦等 7 個國家建有 13 個水稻育種站，22 個玉米育種站，7 個蔬菜育種站，4 個谷子育種站和 3 個食葵育種站，試驗基地總面積近 10,000 畝。公司雜交水稻國際市場 經過多年的探索和開拓，逐步形成了“+”的國際研發布局，即以隆平高科（三亞） 海外種業研發公司為核心， 以印度、 菲律賓研發中心為重點， 以巴基斯坦、 孟加拉、 越南、 緬甸等國家育種站為支撐，輻射東南亞、南亞地區主要水稻種植國家。目前，公司已經在 海外審定水稻

26、品種 23 個。 我們認為，采取對外投資的方式可以突破現有貿易模式瓶頸，加快海外的拓展。公司在北 美、南美、東南亞等地均有研發中心，尤其是收購了陶氏（1697067D US，未評級）在巴 西的玉米種質資源庫的非排他使用權、育種研發中心、種子加工廠、Morgan 種子品牌以 及DowSementes品牌在特定時間內的使用權， 未來公司有望進一步整合海內外種質資源。 圖表圖表11： 對外投資模式幫助公司拓展國外市場對外投資模式幫助公司拓展國外市場 圖表圖表12： 海外玉米海外玉米/水稻育種站布局水稻育種站布局 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 公司研究/首次覆

27、蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 重研發，儲備足，轉基因時代有望再次騰飛重研發，儲備足，轉基因時代有望再次騰飛 公司注重研發，已在水稻、玉米、蔬菜等板塊積累了多個優勢品種，水稻方面，公司的隆 兩優、晶兩優等銷量不斷增長，推動公司雜交水稻業務不斷增長；玉米方面，農大 372 等 大品種的持續放量有望幫助公司玉米業務進一步發展。 圖表圖表13： 公司已在水稻、玉米、蔬菜種子等領域形成多個優勢品種公司已在水稻、玉米、蔬菜種子等領域形成多個優勢品種 資料來源：公司官網，華泰證券研究所 公司已經打造完備的商業育種體系，公司以科技委

28、員會作為公司研發的總體負責機構，統 籌推進研發布局和規劃，以總部研發中心和科技委員會辦公室作為推動部門。水稻研發方 面，公司擁有湖南、南京兩大國內研發中心，此外，海南國際水稻研發中心負責“一帶一 路”沿線國家的相關研究，為公司海外業務的推進注入動力；玉米業務方面，公司于 2018 年收購的聯創種業（未上市）給公司玉米業務提供了強大的支持，中科玉 505、聯創 808 等品種的市場反應良好。 巴西團隊還有望持續給公司提供優質的種質資源； 生物技術方面， 公司大力發展轉基因技術、新型雜交水稻業務，加快搶占新技術的制高點。 圖表圖表14： 公司已經打造完備的商業育種體系公司已經打造完備的商業育種體系

29、 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 公司研發實力行業領先： 1）研發投入方面，公司研發投入金額在行業領跑，2019 年達到 4.12 億元，占營業收入 的比重達到 13.15%，同樣領先行業，這一數字已經比肩世界種業巨頭孟山都（2017 年為 10.98%，2018 年退市） ； 2）研發人員方面，2019 年公司研發人員為 510 人，領先行業，研發人員人均投入金額達 到 80.70 萬元，領先行業可比公司； 3）研發團隊建設方面，公司打造了以國際知名分子生物學家呂玉

30、平博士、 “中國種業十大 杰出人物”水稻育種專家楊遠柱、 “中國種業十大杰出人物”玉米育種專家王義波、國際 知名玉米育種專家趙永亮、雜交谷子育種專家趙治海等為代表的科學家團隊。此外，公司 與袁隆平院士團隊、 萬建民院士團隊、 鄒學校院士團隊等專業機構所保持的科研深度合作， 幫助公司始終保持著領先業內的科研創新優勢。 圖表圖表15： 公司研發投入金額在行業遙遙領先公司研發投入金額在行業遙遙領先 圖表圖表16： 公司研發投入占營業收入的比重在行業領先公司研發投入占營業收入的比重在行業領先 注：登海種業（002041 CH，未評級）、荃銀高科（300087 CH，未評級）、墾豐 種業（1388750

31、D CH，未評級）、豐樂種業（000713 CH，未評級） 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 圖表圖表17： 公司研發人員數量持續增長公司研發人員數量持續增長 圖表圖表18： 公司研發人員人均投入金額領跑行業公司研發人員人均投入金額領跑行業 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 0 1 2 3 4 5 201420152016201720182019 (億元) 登海種業荃銀高科墾豐種業 豐樂種業隆平高科 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 201420152016201720182019 登海種業荃銀高科

32、墾豐種業 豐樂種業隆平高科 0 100 200 300 400 500 600 201420152016201720182019 (人) 登海種業荃銀高科墾豐種業 豐樂種業隆平高科 0 20 40 60 80 100 120 201420152016201720182019 (萬元) 登海種業荃銀高科墾豐種業 豐樂種業隆平高科 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 品種創新能力和科技研發能力是種業企業最重要的競爭力。公司現已建設完成國內領先的 商業化育種體系，并始終堅持市場需求導向的研發創新理念，水稻、玉米

33、研發創新能力持 續立足行業前列。2016-19 年，公司申請植物新品種的數量分別為 32/126/120/180 件， 增幅顯著；2014-19 年，玉米品種和水稻品種通過國審數量分別位居全國第三和第一；獲 得專利數量增長迅速，到 2019 年已累計獲得 29 項發明專利、12 項實用新型專利和 7 項 外觀專利。 圖表圖表19： 公司申請植物新品種權數量增長迅速公司申請植物新品種權數量增長迅速 圖表圖表20： 2016-19 年公司獲得授權植物新品種權年公司獲得授權植物新品種權 171 件件 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 圖表圖表21： 2014-1

34、9 年隆平高科玉米國審年隆平高科玉米國審累計累計通過數量位居全國第三通過數量位居全國第三 圖表圖表22： 2014-19 年隆平高科水稻國審年隆平高科水稻國審累計累計通過數量位居全國第一通過數量位居全國第一 注：一個品種有一個以上申請單位的（如 N 個），每個單位計 1/N 個品種數量 資料來源：農業農村部種業管理司，華泰證券研究所 注：一個品種有一個以上申請單位的（如 N 個），每個單位計 1/N 個品種數量 資料來源：農業農村部種業管理司，華泰證券研究所 圖表圖表23： 公司獲得專利數量增長迅速公司獲得專利數量增長迅速 圖表圖表24： 近年來公司獲得審定品種增長明顯近年來公司獲得審定品種增

35、長明顯 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 0 50 100 150 200 2016201720182019 (件) 水稻玉米其他 0 20 40 60 80 100 120 2016201720182019 (件) 水稻玉米其他 0 10 20 30 40 50 60 70 80 登海種業 豫玉種業 隆平高科 金色農華 東亞種業 金博士種業 (項) 0 50 100 150 200 250 隆平高科 金色農華 希望種業 豐樂種業 荃銀高科 (項) 0 10 20 30 40 50 60 2016201720182019 (件) 累計發明專利累計實用新型專

36、利累計外觀專利 0 100 200 300 400 500 20122013201420152016201720182019 (個次) 審定玉米品種審定水稻品種所有品種 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 11 種子行業拐點已至，轉基因增添新動能種子行業拐點已至，轉基因增添新動能 中國種業：全球第二大市場，千億規模待中國種業：全球第二大市場，千億規模待整合整合 據全國農業技術推廣服務中心統計，2018 年我國種子市場總規模 1201.67 億元，保持世 界第二大種子市場地位，僅次于美國。隨著鄉村振興戰略深入實施

37、和種植業結構調整持續 推進，小麥、棉花、油菜種子銷售收入明顯提升，玉米、大豆小幅增長，水稻、馬鈴薯有 所回落。玉米種子銷售收入 277.77 億元，同比上漲 1.41%；雜交水稻和常規水稻種子銷 售收入分別為 140.43 億元、53.98 億元，同比下降 0.74%、1.28%；大豆種子銷售收入 36.08 億元，同比上漲 3.44%；小麥種子銷售收入 170.69 億元，同比上漲 6.91%；棉花 種子銷售收入 22.72 億元，同比上漲 7.26%；油菜種子銷售收入 12.99 億元，同比上漲 10.52%；馬鈴薯種子銷售收入 142.02 億元，下降 20.92%。國家種質庫長期保存份

38、數累 計已經達到 43.6 萬份，圃位長期保存份數達到 6.7 萬份，長期保存總量達到 50.2 萬份， 保存總量穩居世界第二位。 圖表圖表25： 我國農作物種子我國農作物種子銷售收入銷售收入上升趨勢明顯上升趨勢明顯 圖表圖表26： 2018 年全球種子年全球種子銷售收入銷售收入達達 400 億美元左右億美元左右 資料來源：全國農業技術推廣服務中心，華泰證券研究所 資料來源：全國農業技術推廣服務中心，華泰證券研究所 圖表圖表27： 我國為世界第二大種子市場我國為世界第二大種子市場（2018 年）年） 圖表圖表28： 玉米為我國玉米為我國銷售收入銷售收入最大的種子（最大的種子（2018 年）年）

39、 資料來源：前瞻研究院，華泰證券研究所 資料來源：全國農業技術推廣服務中心，華泰證券研究所 -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2006.20112012201320142015201620172018 (億元) 我國農作物種子總市值yoy（右） -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 200 250 300 350 400 450 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 (億美元) 全球種子市場規模yoy（右） 美國 35% 中國 23%

40、法國 6% 巴西 6% 加拿大 5% 印度 4% 日本 3% 德國 2% 其他 16% 玉米 23% 小麥 14% 馬鈴薯 12% 雜交水稻 12% 常規水稻 4% 大豆 2% 棉花 2% 油菜 1% 其他 30% 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 18 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 12 主要農作物中，玉米和雜交水稻種子的商品化率均達到了 100%，全國主要農產品種子平 均商品化率為 72.32%。商品種子需求量方面，小麥和玉米的種子需求量位居前二，也同 樣為我國銷售收入最大的兩種農作物，2018 年分別達到 277.74 億元和 170.7

41、4 億元。 圖表圖表29： 玉米、雜交水稻商品化率均達到玉米、雜交水稻商品化率均達到 100% 圖表圖表30： 小麥和玉米的種子需求量位列前二小麥和玉米的種子需求量位列前二 資料來源：全國農業技術推廣服務中心，華泰證券研究所 資料來源：全國農業技術推廣服務中心，華泰證券研究所 圖表圖表31： 2018 年主要農作物年主要農作物銷售收入銷售收入測算測算 種子使用量種子使用量 種子商品化率種子商品化率 商品種子用量商品種子用量 單價單價 銷售收入銷售收入 萬千克 - 萬千克 元/千克 億元 玉米 108791 100% 108791 25.53 277.74 雜交稻 24427 100% 2442

42、7 57.49 140.43 常規稻 97214 71% 69323 7.79 54.00 小麥 460202 79% 362501 4.71 170.74 大豆 59408 75% 44788 8.05 36.05 其他（棉花、油菜等） 522.70 合計合計 993085 72.32% 718230 1201.67 注：銷售收入為全國農業技術推廣服務中心測算； 資料來源：全國農業技術推廣服務中心，華泰證券研究所 玉米大周期玉米大周期庫存庫存有望有望見底，草地貪夜蛾威脅加劇見底，草地貪夜蛾威脅加劇 自 2015 年農業開啟產能去化、供給側改革開始，玉米價格出現了兩年的熊市。玉米種植 面積方面

43、，隨著 16 年取消臨儲政策、中美摩擦減少玉米補貼，到了今年 5 月份玉米種植 面積為 3400 萬公頃（Wind） ，是種植結構調整以來的低位。玉米產需方面，由于種植面 積的下降，我們預計今年玉米產量有望從 2015 年高位的接近 2.7 億噸下降到 2.4 億噸。 而今年生豬恢復較好， 據農業部數據， 全國能繁母豬已經連續 9 個月增長 （19 年 10 月-20 年 6 月） ，與去年 9 月份相比，20 年 6 月末能繁母豬存欄累計增長幅度達到 28.6%。全國 生豬存欄連續 5 個月增長（20 年 2 月-20 年 6 月） ，與今年 1 月份相比，6 月末的累計增 長幅度為 20.

44、9%。在生豬產能的持續恢復下，預計今年飼料需求有望強勁拉動玉米的飼料 市場需求。 庫存方面，國家臨儲庫存從 15 年的 2.5 億噸開始去庫存，截至 2020 年 8 月 10 日，據國 家糧食交易中心， 我國臨儲庫存僅剩 1000-2000 萬噸。 在國家臨儲庫存即將見底的情況下， 我們預判玉米大周期的底部即將到來。由于進口配額不會輕易改變，在玉米價格持續高漲 的刺激下，未來 2-3 年農民有望提振種植玉米的信心，加大玉米種植面積。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 玉米 雜交稻 常規稻 小麥 大豆 馬鈴薯 內陸常規棉 新疆常規棉 雜交棉 常規油菜 雜交油菜 種子商品化率 平均值 0 50 1