《食品飲料行業：需求疲弱關注盈利彈性-240913（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《食品飲料行業：需求疲弱關注盈利彈性-240913（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 glzqdatemark1 證券研究證券研究報告 行業研究|行業專題研究|食品飲料 需求需求疲弱疲弱，關注盈利彈性，關注盈利彈性 2024年09月13日2024年09月13日|報告要點|分析師及聯系人 證券研究證券研究報告 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 1/31 2024Q2 需求依舊疲軟，收入環比轉弱；同時受益于成本端紅利，利潤表現持續優于收入：2024H1大眾品重點企業實現收入 1635.21 億元，同比-2.92%，歸母凈利潤為 175.43 億元，同比+16.22%；單 2024Q2 大眾品重點公司實現收入 753 億元，同比-8.63%，歸母凈利潤 5

2、5.03 億元，同比-3.76%?？紤]到終端需求的不確定性，企業較難把握收入端變化，部分企業對利潤的訴求提升，凈利潤目標有抬升態勢；同時主要大眾品公司重視股東回報，有望通過回購、提升分紅比例等動作進一步提升企業股息率。劉景瑜 鄧潔 SAC：S0590524030005 SAC：S0590524040002 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 2/31 行業研究|行業專題研究 glzqdatemark2 食品飲料 需求疲弱，關注盈利彈性 投資建議：強于大市（維持）上次建議：強于大市 相對大盤走勢 相關報告 1、食品飲料：酒類 2024 年半年報綜述：板塊基本面磨底，龍頭品牌優勢凸顯2024.09.08

3、 2、食品飲料：啤酒高端化系列二：復盤日韓看我國啤酒高端化破局之路2024.08.29 餐飲疲弱，家庭消費相對穩健2024Q2 餐飲需求依舊疲弱，社零餐飲收入較 2019 年的復合增速環比 2024Q1 有所回落，分別為 2.82%、3.67%、3.63%，同比 2023 年的增速亦環比 2024Q1 有所下滑。拆分來看，受降價潮影響，大 B 勢能下滑明顯、小 B 端相對堅挺，7 月限額以上/限額以下較 2019 年同比增速分別為 3.81%、3.58%，差距進一步縮窄。家庭端表現分化，低線城市表現相對較優，受低線城市拉動，家庭端整體表現相對穩健。以海天為例，2024Q2 公司收入增長主要源于

4、家庭端為主的產品如調味醬等拉動。2024Q2 原材料成本紅利進一步釋放2024Q2 大眾品大部分原材料價格環比繼續走低，成本紅利進一步釋放：俄烏沖突導致大部分原材料成本價格在 2022-2023 年達到歷史峰值，2023 年開始大部分原材料價格逐步回落至正常水平。2024Q2 大眾品原材料成本紅利延續，大豆、棕櫚油、生鮮乳及 PET 價格進一步下行，對應乳制品、調味品和飲料板塊或更為受益。2024Q2 大眾品企業盈利表現優于收入2024Q2 大眾品重點公司實現收入 753 億元，同比-8.63%，歸母凈利潤 55.03 億元，同比-3.76%。需求依舊疲軟，收入環比轉弱；利潤表現持續優于收入，

5、主要受益于成本端紅利。2024Q2 個股分化更為明顯，具備個股邏輯的公司收入穩定、凈利率彈性進一步釋放：如 2024Q2 海天味業業績表現相對突出，主要源于自身經營調整結束、進入新一輪發展周期；新乳業盈利表現突出，得益于原材料成本紅利釋放。企業利潤訴求增強、股息率提升值得期待考慮到終端需求的不確定性，企業較難把握收入端變化，2024 年開始部分企業對利潤的訴求提升，如調味品海天味業、千禾味業、區域乳制品企業，其他企業如康師傅、桃李面包等，凈利潤目標均有進一步抬升態勢，零食板塊企業目標凈利率穩中有升。另外，主要大眾品公司重視股東回報，有望通過回購、提升分紅比例等動作進一步提升企業股息率。投資建議

6、：關注經營趨勢穩健向好+高分紅公司2024Q2 消費延續弱復蘇，個股表現分化，我們維持行業“強于大市”評級。我們建議關注經營趨勢穩健向好或具備高分紅邏輯的優質龍頭企業。調味品板塊推薦海天味業、頤海國際、安琪酵母；乳制品板塊推薦龍頭伊利股份、蒙牛乳業；景氣度相對較高的零食板塊鹽津鋪子；保健品在老齡化強邏輯支撐下，中長期發展趨勢明確，推薦代工龍頭仙樂健康。風險提示：風險提示：宏觀經濟不及預期、原材料成本上漲、食品安全問題-40%-27%-13%0%2023/92024/12024/52024/9食品飲料滬深3002024年09月13日2024年09月13日 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 3/31

7、行業研究|行業專題研究 投資聚焦 核心邏輯（1）2024Q2 餐飲需求依舊疲弱，家庭端受低線城市拉動，表現相對穩?。荷缌悴惋嬍杖胼^ 2019 年的復合增速環比 2024Q1 有所回落，分別為 2.82%、3.67%、3.63%，同比 2023 年的增速亦環比 2024Q1有所下滑，但家庭端整體表現相對穩健。（2）2024Q2 大眾品大部分原材料價格環比走低，成本紅利進一步釋放：大豆、棕櫚油、生鮮乳及 PET 價格進一步下行，對應乳制品、調味品和飲料板塊或更為受益。（3）企業開始重視盈利、重視股東回報：考慮到終端需求的不確定性，企業較難把握收入端變化，2024 年開始部分企業對利潤的訴求提升；另

8、外，主要大眾品公司重視股東回報，有望通過回購、提升分紅比例等動作進一步提升企業股息率。投資看點 短期來看，優質企業 2024Q2 報表質量優秀，收入端彰顯韌性，盈利增速亮眼，有望進一步提振市場信心；長期來看，看好大眾品優質企業積極鍛造內功、產品+渠道雙重發力，經營進入上行周期，以及國九條指引下，企業股息率持續提升。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 4/31 行業研究|行業專題研究 正文目錄 1.需求依舊平淡，成本紅利釋放.6 1.1 餐飲端依舊疲弱，家庭端相對穩健.6 1.2 成本紅利進一步釋放.8 1.3 企業利潤訴求增強、股息率提升值得期待.10 2.大眾品板塊業績分化明顯.12 2.1 20

9、24Q2 大眾品企業利潤表現優于收入.12 2.2 成本紅利釋放，毛利率持續回升.15 2.3 需求弱復蘇，現金回款環比降速.17 3.板塊基本面分化.20 3.1 基礎調味品：需求承壓，競爭激烈.20 3.2 復合調味品：景氣度略走弱，格局穩定.21 3.3 乳制品：競爭加劇，期待改善.22 3.4 休閑零食：渠道紅利延續，維持高增勢能.23 3.5 餐飲供應鏈：需求承壓，速凍米面競爭加劇.25 3.6 開店業態：需求承壓，盈利改善.26 3.7 保健品：基數擾動，短期承壓.27 4.投資建議：關注經營趨勢穩健向好+高分紅公司.28 4.1 調味品：關注經營趨勢向好優質個股.28 4.2 乳

10、制品：期待龍頭調整效果.29 4.3 休閑零食：推薦新渠道、新品類的龍頭企業.29 4.4 餐飲供應鏈：關注業績有望穩增的龍頭企業.29 4.5 保健品：推薦代工龍頭企業.30 5.風險提示.30 圖表目錄 圖表 1：2024Q2 餐飲需求平淡，環比略有轉弱.6 圖表 2：2024Q2 餐飲需求平淡，注冊新增數量環比轉弱（單位：家）.6 圖表 3：餐飲企業價格戰延續.7 圖表 4：2024Q2 大 B 勢能略有轉弱，小 B 端相對堅挺.7 圖表 5：各城市社零增速對比，低線城市彰顯較強消費力.8 圖表 6：2024Q2 海天味業收入增長主要源于家庭端產品拉動.8 圖表 7：黃豆價格持續下探（元

11、/噸）.9 圖表 8：白砂糖：價格處于相對高位（元/噸）.9 圖表 9：棕櫚油價格仍處低位（元/噸）.9 圖表 10：生鮮乳價格仍在繼續下降（元/公斤）.9 圖表 11：玻璃價格進一步下行.10 圖表 12：PET（包裝物）價格仍處低位.10 圖表 13：部分企業對利潤要求提升.10 圖表 14：大眾品公司 2023 年分紅比例及股息率（單位：%）.11 圖表 15：大眾品企業積極回購，利潤訴求及股東回報有望雙升.12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 5/31 行業研究|行業專題研究 圖表 16：大眾品板塊重點公司收入（億元）.13 圖表 17：大眾品板塊重點公司業績（億元）.14 圖表 18：

12、大眾品板塊重點公司毛利率水平（毛利率單位：%）.16 圖表 19：大眾品板塊重點公司銷售商品/提供勞務收到的現金（億元）.18 圖表 20：大眾品板塊重點公司經營活動現金流凈額（億元）.19 圖表 21：基礎調味品公司業績匯總.20 圖表 22：基礎調味品公司毛利率和歸母凈利率.21 圖表 23：復合調味品公司業績匯總.21 圖表 24：復合調味品公司毛利率和歸母凈利率.22 圖表 25：乳制品公司業績匯總.23 圖表 26：乳制品公司毛利率和歸母凈利率.23 圖表 27：休閑零食公司業績匯總.24 圖表 28：休閑零食公司毛利率和歸母凈利率.25 圖表 29：餐飲供應鏈公司業績匯總.26 圖

13、表 30：餐飲供應鏈公司毛利率和歸母凈利率.26 圖表 31：開店業態公司業績匯總.27 圖表 32：開店業態公司毛利率和歸母凈利率.27 圖表 33：保健品公司業績匯總.28 圖表 34：保健品公司毛利率和歸母凈利率.28 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 6/31 行業研究|行業專題研究 1.需求依舊平淡，成本紅利釋放 1.1 餐飲端依舊疲弱，家庭端相對穩健 2022024Q24Q2 餐飲需求仍舊餐飲需求仍舊疲弱疲弱，環比略有轉弱，環比略有轉弱。根據 wind 數據，2024Q1 受春節拉動，春節期間旺季表現較旺，2024 年 4-6 月社零餐飲收入較 2019 年復合增速環比 Q1 有所回落

14、，分別為 3.20%、2.82%、3.67%，整體趨于平淡。圖表圖表1：202024Q224Q2 餐飲需求平淡，環比略有轉弱餐飲需求平淡，環比略有轉弱 資料來源：Wind，國聯證券研究所整理 2024Q22024Q2 餐飲行業餐飲行業新進入者積極性環比轉弱新進入者積極性環比轉弱。據天眼查數據，2024Q2 新進入數量分別為 32.07、25.60、20.36 萬家，注冊新增數量逐月下滑。圖表圖表2：2024Q22024Q2 餐飲需求平淡，注冊新增數量環比轉弱餐飲需求平淡，注冊新增數量環比轉弱（單位：家）（單位：家）資料來源：天眼查，國聯證券研究所整理 0%1%2%3%4%5%6%2023/03

15、2023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07餐飲整體較19年增速0500001000001500002000002500003000003500002024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月注冊新增注銷、吊銷 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 7/31 行業研究|行業專題研究 受降價潮影響，受降價潮影響，2024Q22024Q2 大大 B B 勢能略有轉弱，小勢能略有轉弱，小 B B 端相對堅挺端相對堅挺。2024 年以來，慫火鍋、呷哺呷哺等火鍋品牌紛紛宣布菜品降價，4-6 月西少爺、和府

16、撈面及鄉村基連續發布降價通知，同時西貝、必勝客為代表的餐飲店開出更平價的餐廳，門店整體價格有所下調。受降價潮影響，2024Q2 餐飲大 B、小 B 相對優勢有所反轉，2024 年 7 月限額以上/限額以下較 2019 年同比增速分別為 3.81%、3.58%，差距進一步縮窄。圖表圖表3：餐飲企業價格戰延續餐飲企業價格戰延續 資料來源：中國商報，食飲財經觀察，界面新聞，21 世紀經濟報道，國聯證券研究所整理 圖表圖表4：2024Q22024Q2 大大 B B 勢能略有轉弱，小勢能略有轉弱，小 B B 端相對堅挺端相對堅挺 資料來源：Wind，國聯證券研究所整理 0%1%2%3%4%5%6%7%8

17、%2023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07餐飲整體較19年增速限額以上較19年增速限額以下較19年增速 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 8/31 行業研究|行業專題研究 家庭消費分化，低線城市彰家庭消費分化，低線城市彰顯較強消費力，帶動家庭端整體表現趨于穩健顯較強消費力，帶動家庭端整體表現趨于穩健。居民端：北京、上海等一線城市社零增速承壓，低線城市表現相對較優。落地大眾品行業，以海天為例，2024Q2 公司收入增長主要源于家庭端為主的產品如調味醬等拉動：2024Q2 醬油/蠔油/調味醬/其他品類收入分別同比2.

18、98%/1.25%/11.26%/22.52%，反映 2024Q2 餐飲環境仍舊較弱，家庭端表現相對穩健。圖表圖表5：各城市社零增速對比，低線城市彰顯較強消費力各城市社零增速對比，低線城市彰顯較強消費力 圖表圖表6：2024Q22024Q2 海天味業收入增長主要源于家庭端產品拉動海天味業收入增長主要源于家庭端產品拉動 資料來源：各省市統計局官網，國聯證券研究所 資料來源：公司公告，國聯證券研究所 1.2 成本紅利進一步釋放 大部分原材料成本維持低位大部分原材料成本維持低位。大眾品原材料自 2021 年開始漲價，2022 年俄烏戰爭導致價格進一步大幅上漲，大眾品企業成本壓力強度和持續時間均創歷史

19、新高。2023 年大部分原材料價格逐步回落至正常水平，企業端成本壓力減緩，2024Q2 成本端紅利延續，企業盈利端進一步改善。-10%-5%0%5%10%15%北京上海長沙蘇州武漢重慶株洲宜賓2022202324H10%5%10%15%20%25%醬油蠔油調味醬其他品類整體收入2024Q2收入YOY 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 9/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表7：黃豆價格持續下探（元黃豆價格持續下探（元/噸）噸）圖表圖表8：白砂糖：價格處于相對高位（元白砂糖：價格處于相對高位（元/噸）噸）資料來源：wind，國聯證券研究所 資料來源：wind，國聯證券研究所 圖表圖表9：棕櫚油價格

20、仍處低位（元棕櫚油價格仍處低位（元/噸）噸）圖表圖表10：生鮮乳價格仍在繼續下降（元生鮮乳價格仍在繼續下降（元/公斤）公斤）資料來源：wind，國聯證券研究所 資料來源：wind，國聯證券研究所 300035004000450050005500600065002014-01-012014-09-012015-05-012016-01-012016-09-012017-05-012018-01-012018-09-012019-05-012020-01-012020-09-012021-05-012022-01-012022-09-012023-05-012024-01-01中國:現貨價:大豆4

21、00045005000550060006500700075002014-01-012014-09-012015-05-012016-01-012016-09-012017-05-012018-01-012018-09-012019-05-012020-01-012020-09-012021-05-012022-01-012022-09-012023-05-012024-01-01期貨收盤價(活躍合約):白砂糖0200040006000800010000120001400016000180002014-01-012014-09-012015-05-012016-01-012016-09-0120

22、17-05-012018-01-012018-09-012019-05-012020-01-012020-09-012021-05-012022-01-012022-09-012023-05-012024-01-01中國:平均價:棕櫚油22.533.544.52008-07-012009-06-012010-05-012011-04-012012-03-012013-02-012014-01-012014-12-012015-11-012016-10-012017-09-012018-08-012019-07-012020-06-012021-05-012022-04-012023-03-01

23、2024-02-01中國:主產區:平均價:生鮮乳 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 10/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表11：玻璃價格進一步下行玻璃價格進一步下行 圖表圖表12：PETPET（包裝物）價格仍處低位（包裝物）價格仍處低位 資料來源：wind，國聯證券研究所 資料來源：wind，國聯證券研究所 1.3 企業利潤訴求增強、股息率提升值得期待 考慮到考慮到終端需求具備較強不確定性，終端需求具備較強不確定性，2022024 4 年開始部分年開始部分大眾品大眾品企業對利潤企業對利潤的訴求的訴求明顯明顯提升提升，如調味品板塊海天味業、中炬高新、乳制品龍頭伊利，其他企業如康師傅、桃李面包等

24、，凈利潤目標均有進一步抬升態勢。圖表圖表13：部分企業部分企業對利潤要求提升對利潤要求提升 資料來源：公司公告（中炬高新、千禾味業為股權激勵目標，其他為經營目標；海天為歸母凈利潤，伊利為利潤總額），國聯證券研究所 主要大眾品公司重視回購、分紅比例及股息率進一步提升值得期待。05001000150020002500300035002013-12-012014-08-012015-04-012015-12-012016-08-012017-04-012017-12-012018-08-012019-04-012019-12-012020-08-012021-04-012021-12-012022-

25、08-012023-04-012023-12-012024-08-01中國:市場價:浮法平板玻璃(4.8/5mm)（元/噸）0200040006000800010000120002022-01-012022-03-012022-05-012022-07-012022-09-012022-11-012023-01-012023-03-012023-05-012023-07-012023-09-012023-11-012024-01-012024-03-012024-05-012024-07-012024-09-01中國:華東市場:市場價(主流價):聚酯瓶片（元/噸）請務必閱讀報告末頁的重要聲明

26、11/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表14：大眾品公司大眾品公司 20232023 年分紅比例及股息率（單位：年分紅比例及股息率（單位：%）資料來源：ifind，國聯證券研究所 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 12/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表15：大眾品企業積極回購，利潤訴求及股東回報有望雙升大眾品企業積極回購，利潤訴求及股東回報有望雙升 資料來源：公司公告，國聯證券研究所 2.大眾品板塊業績分化明顯 2.1 2024Q2 大眾品企業利潤表現優于收入 需求依舊疲軟，收入環比轉弱；同時受益于成本端紅利，利潤表現持續優于收入。需求依舊疲軟，收入環比轉弱；同時受益于成本端紅利，利潤表

27、現持續優于收入。2024H1 大眾品重點企業實現收入 1635.21 億元，同比-2.92%，歸母凈利潤為 175.43億元，同比+16.22%；2024Q2 大眾品重點公司實現收入 753 億元，同比-8.63%，歸母凈利潤 55.03 億元，同比-3.76%。個股業績分化明顯：（個股業績分化明顯：（1 1）板塊發展較成熟、較依賴整體消費環境及餐飲需求的餐飲供）板塊發展較成熟、較依賴整體消費環境及餐飲需求的餐飲供應鏈、基礎調味品、乳制品板塊承壓明顯；但其中具備個股邏輯、基本面優質的公司應鏈、基礎調味品、乳制品板塊承壓明顯；但其中具備個股邏輯、基本面優質的公司表現相對較優，板塊內出現明顯分化表

28、現相對較優，板塊內出現明顯分化：2024Q22024Q2 海天味業業績海天味業業績表現亮眼表現亮眼，主要源于自，主要源于自身經營調整身經營調整期期結束、進入新一輪結束、進入新一輪發展發展周期；新乳業周期；新乳業盈利表現突出盈利表現突出，主要源于原材料成，主要源于原材料成本紅利本紅利進一步進一步釋放。（釋放。（2 2）符合性價比、降本增效消費趨勢的板塊表現相對亮眼，如休）符合性價比、降本增效消費趨勢的板塊表現相對亮眼，如休閑零食板塊。閑零食板塊。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 13/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表16：大眾品板塊重點公司收入大眾品板塊重點公司收入（億元）億元）資料來源：公司

29、公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 14/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表17：大眾品板塊重點公司業績（億元）大眾品板塊重點公司業績（億元）資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 15/31 行業研究|行業專題研究 2.2 成本紅利釋放，毛利率持續回升 2024H12024H1 成本紅利持續釋放，重點企業毛利率進一步成本紅利持續釋放，重點企業毛利率進一步提升提升。大眾品原材料自 2021 年開始漲價，2022 年俄烏戰爭導致價格進一步大幅上漲，企業成本壓力強度和持續時間均創歷史新高，一定程度上導致利潤端承壓。2023 年內隨著大部分原材料

30、價格逐步回落至正常水平，企業端成本壓力減緩，重點企業毛利率同比回升。分子板塊來看，2024H1 餐飲供應鏈、基礎調味品、復合調味品、乳制品及開店業態毛利率分別同比提升 0.50/1.41/1.04/1.21/5.11pct。受行業競爭加劇的影響，休閑零食及保健品板塊 2024H1 毛利率同比分別下滑 0.66/3.93pct。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 16/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表18：大眾品板塊重點公司毛利率水平大眾品板塊重點公司毛利率水平（毛利率毛利率單位單位：%）資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 17/31 行業研究|行業專題研究 2

31、.3 需求弱復蘇，現金回款環比降速 2024H12024H1 大眾品需求承壓大眾品需求承壓，重點公司現金回款同比，重點公司現金回款同比有所下滑有所下滑。2024H1 大眾品重點公司銷售商品、提供勞務收到的現金整體同比下降 5.24%，下滑幅度季度間環比放大，2023Q1-4同比增速分別為8.01%/2.43%/3.41%/1.32%,2024Q1-2同比-2.63%/-7.91%。分板塊來看，2024H1 餐飲供應鏈/基礎調味品/復合調味品/休閑零食/乳制品/開店業態/保 健 品 重 點 公 司 銷 售 商 品、提 供 勞 務 收 到 的 現 金 分 別 同 比+0.93%/-5.95%/+7

32、.51%/+16.73%/-9.70%/-9.18%/-14.26%；其中 2024Q2 分別同比-5.34%/-0.76%/+4.60%/+5.97%/-11.88%/-11.10%/-9.35%。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 18/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表19：大眾品板塊重點公司大眾品板塊重點公司銷售商品銷售商品/提供勞務收到的現金提供勞務收到的現金（億元）（億元）資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 2024H12024H1 大眾品板塊經營活動現金流量凈額同比下降大眾品板塊經營活動現金流量凈額同比下降 7.61%7.61%。餐飲供應鏈/基礎調味品/復合調味品/休閑零食/乳

33、制品/開店業態/保健品重點公司 2024H1 經營活動現金流 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 19/31 行業研究|行業專題研究 量凈額同比+666.92%/-29.22%/+38.87%/+9.41%/-12.85%/+37.27%/-65.36%。2024Q2基礎調味品/復合調味品/休閑零食/乳制品/開店業態/保健品重點公司經營活動現金流量凈額分別同比+9.89%/+2.30%/-41.82%/-26.91%/+69.46%/-30.31%。圖表圖表20：大眾品板塊重點公司經營活動現金流大眾品板塊重點公司經營活動現金流凈額凈額（億元）（億元）資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀

34、報告末頁的重要聲明 20/31 行業研究|行業專題研究 3.板塊基本面分化 3.1 基礎調味品：需求承壓，競爭激烈 基礎調味品重點公司基礎調味品重點公司 2024H12024H1 收入同比收入同比+5.35%+5.35%，2024Q22024Q2 收入同比收入同比+2.20%+2.20%。（1）需求：餐飲弱復蘇導致基礎調味品整體需求承壓；（2）競爭格局：整體需求承壓的情況下，品牌企業均計劃實現較高增長，我們預計品牌企業加速搶占雜牌份額，且品牌企業費用率或進一步提升。海天味業海天味業：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+9.18%/+11.52%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+7.98%/

35、+11.12%，經營穩健，員工持股提升積極性。中炬高新中炬高新：2024H1 公司收入/歸母凈利潤同比-1.35%/-124.24%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-11.96%/-106.95%，收入承壓，期待 2024H2 凈利率迎來改善。千禾味業千禾味業：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+3.78%/-2.38%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-2.53%/-14.16%，發展戰略調整，穩收入保利潤。圖表圖表21：基礎調味品公司業績匯總基礎調味品公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 21/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表22：

36、基礎調味品公司毛利率和歸母凈利率基礎調味品公司毛利率和歸母凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 3.2 復合調味品：景氣度略走弱，格局穩定 復合調味品重點公司復合調味品重點公司 2024H12024H1 收入收入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比+6.87%/+6.87%/-2.13%2.13%，2024Q22024Q2 收收入入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比+1.84%/+1.84%/-21.97%21.97%。（1）需求：B 端降本增效和 C 端滲透率提升，復調需求較平穩；（2）競爭格局穩定。天味食品天味食品：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+2.95%/+18.79%，2024Q

37、2 收入/歸母凈利潤同比-6.80%/-10.90%。圖表圖表23：復合調味品公司業績匯總復合調味品公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 22/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表24：復合調味品公司毛利率和歸母凈利率復合調味品公司毛利率和歸母凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 3.3 乳制品：競爭加劇，期待改善 2024H12024H1 乳制品板塊重點公司收入乳制品板塊重點公司收入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比-8.918.91%/+10.13%/+10.13%，2024Q22024Q2 收收入入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比-13

38、.87%/13.87%/-42.42.2 20%0%。（1）需求：整體消費力較弱疊加出生人口下降，乳制品整體需求承壓。（2）競爭格局：原奶價格下行，同時在新國標影響下雜牌出清，行業短期競爭有所加劇。伊利股份伊利股份：2024H1 收入/歸母凈利潤同比-9.49%/+19.44%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-16.54%/-40.21%，經營節奏已恢復正常。新乳業新乳業：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+1.25%/+25.26%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-0.94%/+17.72%，低溫業務逆勢增長，盈利端加速提升。燕塘乳業燕塘乳業：2024H1 收入/歸母凈利潤同比-11

39、.45%/-42.77%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-11.36%/-42.71%。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 23/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表25：乳制品公司業績匯總乳制品公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 圖表圖表26：乳制品公司毛利率和歸母凈利率乳制品公司毛利率和歸母凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 3.4 休閑零食：渠道紅利延續，維持高增勢能 板塊重點公司板塊重點公司 2024H12024H1 收入收入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比+18.95%/+13.54%+18.95%/+13.54%，2024Q22024Q2 收入收入/歸歸

40、母凈利潤同比母凈利潤同比+3.16%/+3.16%/-12.05%12.05%。鹽津/勁仔/甘源收入業績延續高增長：零食量販、高端會員店、電商等渠道紅利持續。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 24/31 行業研究|行業專題研究 鹽津鋪子鹽津鋪子：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+29.84%/+30.01%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+23.44%/+19.11%，公司聚焦七大核心品類，渠道紅利持續+新品放量，雙輪驅動期待盈利改善。勁仔食品勁仔食品：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+22.17%/+72.41%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+20.90%/+58.74%。甘源食品

41、甘源食品：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+26.14%/+39.26%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+4.90%/+16.79%，公司貫徹“全渠道+多品類”的經營模式，深化品控升級、產品升級、品牌升級、管理升級等多維度戰略升級，增長勢能充足。洽洽食品洽洽食品：深耕瓜子和堅果兩大戰略核心品類，2024H1收 入/歸 母 凈 利 潤 同 比+7.92%/+25.92%，2024Q2 收 入/歸 母 凈 利 潤 同 比-20.25%/+7.58%。圖表圖表27：休閑零食公司業績匯總休閑零食公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 25/31 行業研

42、究|行業專題研究 圖表圖表28：休閑零食公司毛利率和休閑零食公司毛利率和歸母歸母凈利率凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 3.5 餐飲供應鏈：需求承壓，速凍米面競爭加劇 餐飲供應鏈板塊重點公司餐飲供應鏈板塊重點公司 2024H12024H1 收入收入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比+3.85%/+3.85%/-2.75%2.75%，2024Q22024Q2收入收入/歸母凈利潤歸母凈利潤同比同比-0.93%/0.93%/-14.14%14.14%。（1）需求：餐飲弱復蘇導致餐飲供應鏈整體需求承壓、且上新難度增加。（2）競爭格局：速凍火鍋料和冷凍烘焙半成品格局較平穩，速凍米面競爭加劇。安

43、井食品安井食品：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+9.42%/+9.17%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+2.31%/-2.51%，2024Q2 主業收入超預期，競爭抵消大部分成本紅利。立高食立高食品品：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+8.88%/+25.03%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+2.80%/+0.30%，冷凍烘焙保持平穩，奶油業務實現高增。三全食品三全食品：2024H1 收入/歸母凈利潤同比-4.91%/-23.75%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-4.74%/-34.36%，B端業務彰顯韌性，費用投放有所加大。千味央廚千味央廚：2024H1 收入/歸母凈

44、利潤同比+4.87%/+6.14%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比+1.65%/-3.36%。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 26/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表29：餐飲供應鏈公司業績匯總餐飲供應鏈公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 圖表圖表30：餐飲供應鏈公司毛利率和歸母凈利率餐飲供應鏈公司毛利率和歸母凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 3.6 開店業態：需求承壓，盈利改善 2024H12024H1 開店業態重點公司收入開店業態重點公司收入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比-6.83%/+13.61%6.83%/+13.61%，2024Q22024Q2

45、收入收入/歸母歸母凈利潤同比凈利潤同比-7.45%/+14.69%7.45%/+14.69%。其中絕味食品 2024H1 收入同比-9.73%，歸母凈利潤同比+22.20%；2024Q2 收入/歸母凈利潤增速-12.35%/+25.08%。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 27/31 行業研究|行業專題研究 圖表圖表31：開店業態公司業績匯總開店業態公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 圖表圖表32：開店業態公司開店業態公司毛利率和歸母凈利率毛利率和歸母凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 3.7 保健品：基數擾動，短期承壓 隨著消費場景修復及居民保健意識提升，隨著消費場

46、景修復及居民保健意識提升，2024H12024H1 保健品公司收入保健品公司收入/歸母凈利潤同比歸母凈利潤同比-7.52%/7.52%/-36.50%36.50%。2024Q2 高基數擾動+線上渠道競爭加劇，保健品公司經營端依舊承壓，收入/歸母凈利潤同比-9.74%/-56.45%。湯臣倍健湯臣倍?。?024H1 收入/歸母凈利潤同比-17.56%/-42.34%，2024Q2 收入/歸母凈利潤同比-20.93%/-68.12%，線上布局關鍵時期，費投持續加大，業績承壓，費投加大。仙樂健康仙樂健康：2024H1 收入/歸母凈利潤同比+28.85%/+52.66%，2024Q2 收入/歸母凈利潤

47、同比+23.29%/+27.38%，2024 全年錨定 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 28/31 行業研究|行業專題研究 股權激勵及員工持股目標穩步前進。圖表圖表33：保健品公司業績匯總保健品公司業績匯總 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 圖表圖表34：保健品公司保健品公司毛利率和歸母凈利率毛利率和歸母凈利率 資料來源：公司公告，國聯證券研究所整理 4.投資建議：關注經營趨勢穩健向好+高分紅公司 4.1 調味品：關注經營趨勢向好優質個股 隨著餐飲端景氣度逐步修復，居民消費能力提升，健康、減鹽等健康新品類滲透率進一步提升，中長期視角看，調味品行業經營端有望逐步轉好。請務必閱讀報告末頁的重要

48、聲明 29/31 行業研究|行業專題研究 受終端需求表現平淡的影響，基礎調味品板塊暫有承壓，后續關注市場基礎穩受終端需求表現平淡的影響，基礎調味品板塊暫有承壓，后續關注市場基礎穩固的海天味業。固的海天味業。龍頭海天味業行業受餐飲恢復速度較慢以及添加劑事件影響，短期需求承壓，但市場基礎穩固，公司目前已經基本完成調整、有望進入新一輪發展周期。B B 端降本增效和端降本增效和 C C 端滲透率提升，復調需求較平穩端滲透率提升，復調需求較平穩，競爭格局穩定，競爭格局穩定，看好行業未看好行業未來發展，來發展，推薦推薦復調稀缺標的、估值趨于合理復調稀缺標的、估值趨于合理的天味食品、的天味食品、基本面拐點可

49、期基本面拐點可期的頤海國的頤海國際際。同時同時，看好看好調味品調味品上游上游、享受享受原材料原材料成本紅利成本紅利的的安琪酵母安琪酵母。復合調味品則受益于餐飲連鎖化率提升、餐飲降本增效（優秀廚師供不應求、價格高）、C 端便捷化需求持續提升，行業具備較高景氣。未來行業集中度仍有提升空間，我們預計未來集中度提升主要源于新品推出+渠道精耕，看好管理能力優秀、渠道基礎較強的龍頭。4.2 乳制品：期待龍頭調整效果 整體消費力較弱，乳制品整體需求端承壓。春節期間送禮需求較好，但節后淡季需求疲軟。競爭格局而言，原奶價格下行，疊加新國標影響下雜牌出清，行業競爭短期有所加劇。伊利股份主動調整渠道應對需求疲軟，分

50、紅+回購提升回報率，期待龍頭調整效果，關注龍頭伊利股份伊利股份和蒙牛乳業和蒙牛乳業。4.3 休閑零食：推薦新渠道、新品類的龍頭企業 雖全年基數較高，但受益于新渠道與新品類紅利，雖全年基數較高，但受益于新渠道與新品類紅利，20242024 年小零食企業整體表現年小零食企業整體表現預計持續亮眼。預計持續亮眼。展望 2024 年，零食渠道變革紅利或將延續，量販門店仍有望快速擴張，疊加小零食企業自身產品力較強，降本增效的邏輯順暢，小零食企業預計有望延續 2023 年優異表現。鹽津鋪子多渠道與多品類處加速發展期，繼 2023 年推出聚焦素毛肚賽道的“大魔王”品牌后再次在深耕供應鏈的基礎上推進“1+7”產

51、品矩陣落地，加速推進新中式健康零食發展。推薦新中式健康零食引領者鹽津鋪子。推薦新中式健康零食引領者鹽津鋪子。4.4 餐飲供應鏈：關注業績有望穩增的龍頭企業 餐飲弱復蘇致餐飲供應鏈整體需求承壓、且上新難度增加。行業格局而言，速凍 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 30/31 行業研究|行業專題研究 火鍋料和冷凍烘焙半成品格局較平穩，速凍米面競爭加劇。新品疊加渠道細化，2024年業績有望實現穩增長，關注龍頭安井食品安井食品。4.5 保健品：推薦代工龍頭企業 中長期邏輯明確，短期渠道調整，關注重點公司的新品邏輯以及線上運營模式中長期邏輯明確，短期渠道調整，關注重點公司的新品邏輯以及線上運營模式探索，推薦

52、代工龍頭企業。探索，推薦代工龍頭企業。品牌端短期經營仍有承壓；代工廠龍頭仙樂健康 2024 年美洲市場全年低基數，新產線投產順利，有望逐步貢獻收入，歐洲空白市場開拓可期，降本增效成效持續兌現，全年錨定股權激勵及員工持股目標穩步前進，推薦保健食品推薦保健食品代工龍頭仙樂健康。代工龍頭仙樂健康。5.風險提示（1）宏觀經濟不及預期宏觀經濟不及預期。宏觀經濟增長不達預期可能導致居民消費水平下降，影響食品消費。（2）原材料成本上漲。原材料成本上漲。大多數食品企業原材料成本占比較高，若原材料價格大幅上漲，公司凈利潤將受到較大影響。（3）食品安全問題食品安全問題。行業歷史上出現過食品安全事件影響公司發展的情

53、況，存在一定的食品安全風險。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 31/31 行業研究|行業專題研究 分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。評級說明 投資建議的評級標準 評級 說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）

54、相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，北交所市場以北證 50 指數為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為基準；韓國市場以柯斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%行業評級 強于大市 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平

55、 弱于大市 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬國聯證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“國聯證券”）。未經國聯證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為國聯證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，國聯證券不因收件人收到本報告而視其為國聯證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國聯證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述

56、證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國聯證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，國聯證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。國聯證券

57、的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國聯證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明 在法律許可的情況下，國聯證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到國聯證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。版權聲明 未經國聯證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用。否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。聯系我們 北京：北京市東城區安外大街 208 號玖安廣場 A 座 4 層 上海：上海市虹口區楊樹浦路 188 號星立方大廈 8 層 無錫：江蘇省無錫市金融一街 8 號國聯金融大廈 16 樓 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 4068 號卓越時代廣場 1 期 13 樓