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1、東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德(300001)(300001)電網設備電網設備/電力設備電力設備發布時間：發布時間：2024-09-132024-09-13證券研究報告/公司深度報告領先的電力設備供應商，傳統箱變和充電網業務兩翼齊飛領先的電力設備供應商，傳統箱變和充電網業務兩翼齊飛買入買入上次評級：買入報告摘要：報告摘要：國內箱變龍頭業務穩健，充電網業務拐點已現。公司為國內最大戶外箱式電力產品系統集成商，中高端箱式電力設備產品已取得中國鐵路市場占有率第一、電力市場第一的行業地位。公司2023年、2024年推出兩輪股

2、權激勵計劃，電力設備板塊營收維持1520%增速?；谠趹敉庀涫诫娏υO備領域技術積累，公司2014年成立特來電子公司，從事充電設備研發、生產、銷售以及充電網的建設與運營。據中國充電聯盟統計，截至2024年8月，公司運營公共充電終端充電功率2208萬kW,市占率20.0%;2024年1-8月份公司運營充電電量81.7億度，占全市場份額23.6%,均位居國內第一。2023年特來電凈利潤1.72億元，實現扭虧。我們從充電運營、設備銷售、增值服務三個維度考慮公司充電網業務盈利成長性、彈性：公司充電運營業務短期受益公司充電運營業務短期受益20242024H2H2 充電功率利充電功率利用率提升，中長期用率提

3、升，中長期通過規模效應降低費用率實現減虧甚至扭虧。通過規模效應降低費用率實現減虧甚至扭虧。2024H1 公共樁車樁比上升至7.9,供需惡化，預計2024H2 行業公共樁功率利用率提升，公司充電運營有望量利齊升。公司充電運營服務營收正比于新能源汽車保有量，后期費用率持續改善，通過規模效應實現減虧/扭虧；公司設備銷售業務毛利率穩定，營收端正比行業新增建公司設備銷售業務毛利率穩定，營收端正比行業新增建樁增速。公樁增速。公司憑借產品力、品牌知名度、和運維服務能力，獲得主流車企和政企B 端客戶認可，享有溢價能力。增值服務具備較高盈利潛力。增值服務具備較高盈利潛力。除提供充放電服務外，公司在大數據增值服務

4、、廣告與電商、虛擬電廠等方面進行業務延伸。SaaS 平 臺營收正比新能源汽車保有量，并享有高盈利水平。盈利預測與投資建議：公司電力設備業務基本盤扎實穩健，隨新能源汽車保有量持續提升，我們看好特來電經營持續改善。預計公司2024-2026年歸母凈利潤為7.23/9.93/13.19億元，同比增長47.22%/37.36%/32.82%。我們分別給予電力設備板塊和特來電(上市公司持股77.7%)107/150億元市值目標，對應上市公司合計223.6億元，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：原材料價格波動風險，應收賬款發生壞賬風險，行業競爭加股票數據股票數據2024/09/122024/09/12

5、6個月目標價(元)收盤價(元)12個月股價區間(元)總市值(百萬元)總股本(百萬股)A 股(百 萬 股)B股/H股(百萬股)日均成交量(百萬股)21.1717.6615.8022.6818,643.521,0561,0560/08歷史收益率曲線歷史收益率曲線特銳德一滬深30030%20%10%0%-10%-20%2023/92023/122024/32024/6漲跌幅(%)1M3M12M絕對收益-7%-19%-8%相對收益-3%-8%8%相關報告相關報告光伏玻璃：供需改善，看好大窯爐趨勢下龍頭-20240812鋰電負極行業深度：穿越周期，韌性增長-20240724長坡厚雪，堅定看好電力設備出海

6、劇風險，業績預測和估值判斷不達預期風險。-20240515財務摘要財務摘要(百萬元百萬元)2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入營業收入11,63014,60214,60217,61317,61322,14822,14827,44727,447(+/-)%(+/-)%23.18%25.56%25.56%20.62%20.62%25.75%25.75%23.93%23.93%歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤2724914917237239939931,3191,319(+/-)%(+/-)%45.43%80.44%80.44%

7、47.22%47.22%37.36%37.36%32.82%32.82%每股收益每股收益(元元)0.260.480.480.680.680.940.941.251.25市盈率市盈率58.5058.5041.8841.8825.7825.7818.7718.7714.1314.13市凈率市凈率2.513.173.172.632.632.322.322.012.01凈資產收益率凈資產收益率(%)(%)4.42%4.42%7.51%7.51%10.19%10.19%12.35%12.35%14.25%14.25%股息收益率股息收益率(%)(%)0.28%0.28%0.57%0.57%0.28%0.2

8、8%0.57%0.57%0.57%0.57%總股本總股本(百萬股百萬股)1,0411,0561,0561,0561,0561,0561,0561,0561,056證券分析師：周穎證券分析師：周穎執業證書編號：執業證書編號：S證券分析師：胡易琛證券分析師：胡易琛執業證書編號：S0550523120001010-請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明2/34特銳德特銳德/公司深度公司深度目目 錄錄1.國國 內內 箱箱 變變 龍龍 頭頭 業業 務務 穩穩 健健，充充 電電 網網 業業 務務 拐拐 點點 已已 現現.41.1.電

9、力設備+充電網業務雙輪驅動.41.2.電力設備板塊業務穩健，充電網業務扭虧為盈.72.充充 電電 樁樁 設設 備備、運運 營營 市市 場場 空空 間間 廣廣 闊闊，龍龍 頭頭 企企 業業 步步 入入 收收 獲獲 期期.112.1.政策支持+需求爆發，充電樁行業市場空間廣闊.112.2.2024H2充電樁運營企業有望迎來量利齊升.172.3.公司產品力、先發優勢、渠道優勢顯著,增值服務貢獻盈利彈性.203.傳傳 統統 箱箱 變變 設設 備備 行行 業業 需需 求求 穩穩 定定，貢貢 獻獻 公公 司司 穩穩 定定 盈盈 利利.253.1.公司深耕戶外箱變設備，鐵路、電力市場份額第 一.253.2.

10、下游需求：新能源裝機高速增長，電網投資穩中有升.284.盈 利 預 測 與 投 資 建 議.294.1.盈 利 預 測.294.2.投資建議投資建議.305.風 險 提 示.31圖圖 表表 目目 錄錄圖圖 1:1:特銳德發展歷史特銳德發展歷史.4圖圖2:2:特銳德股權結構特銳德股權結構(截至截至20242024年年6 6月月3030日日).5圖圖3:20233:2023年限制性股票激勵計劃業績考核情況年限制性股票激勵計劃業績考核情況.6圖圖 4:20244:2024年限制性股票激勵計劃業績考核情況年限制性股票激勵計劃業績考核情況.6圖圖 5:2019-2024H15:2019-2024H1公司

11、營業公司營業收入情況收入情況(億元億元).8圖圖 6:6:公司營業收入結構公司營業收入結構(按業務結構拆分按業務結構拆分).8圖圖 7:2021-2024H17:2021-2024H1電力設備板塊營收結構電力設備板塊營收結構(億元，億元，按照下游行業分類按照下游行業分類).8圖圖 8:2019-2024H18:2019-2024H1公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況(億元億元).9圖圖9:9:公司凈利潤結構情況公司凈利潤結構情況(按業務拆分按業務拆分).9圖圖 10:2020-2024H110:2020-2024H1公司分業務板塊公司分業務板塊毛利率情況毛利率情況(%)(%).9圖圖 11:

12、2019-2024H111:2019-2024H1公司期間公司期間費用率情況費用率情況.10圖圖 12:2020-2024H112:2020-2024H1電力設備板塊毛利率電力設備板塊毛利率、凈利率情況、凈利率情況.10圖圖13:2016-2024H113:2016-2024H1公司資產負債率公司資產負債率(%)(%).10圖圖 14:2019-202314:2019-2023年公司客戶集中度情況年公司客戶集中度情況.11圖圖 15:15:新能源汽車充換電設備設施產業鏈新能源汽車充換電設備設施產業鏈.12圖圖 16:16:180180 kWkW(雙槍雙槍)直流充電樁直流充電樁成本結構成本結構.

13、13圖 17:2020-2024H1新能源汽車銷量及保有量情況.13圖 18:2020-2024H1國內公共樁保有量和增量情況.13圖圖19:19:充電樁保有量月度情況充電樁保有量月度情況(萬臺萬臺).14圖 20:公共樁占比情況、直流樁占比情況.14圖圖21:202421:2024年年1-81-8月月 份份TOP5 5運營商合計充電量情況運營商合計充電量情況(億度億度)及份額及份額.18圖圖22:202422:2024年年8 8月月 T T O O P P5 5 運營商充電功率情況運營商充電功率情況(萬萬kW)及份額及份額.18圖 23:充電功率TOP 5運營商充電功率利用率情況.18圖圖

14、24:24:充電樁功率利用率同單車月化充電量、公共樁車樁充電樁功率利用率同單車月化充電量、公共樁車樁比關系比關系.20圖圖 25:2020-2024H125:2020-2024H1單車年化充電量、公共樁車樁單車年化充電量、公共樁車樁比情況比情況.20圖圖 26:26:月度車公共樁增量比情況月度車公共樁增量比情況.20圖圖 27:27:公司電動汽車充電網業務模式公司電動汽車充電網業務模式.21圖圖 28:28:特來電智能群充電產品特來電智能群充電產品.21圖圖 29:29:公司新能源微電網系統產品公司新能源微電網系統產品.22請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明3/34特銳德

15、特銳德/公司深度公司深度圖 30:公司充電樁運營量(萬臺)及份額情況.23圖31:主要運營商專用充電樁份額(2024年8月).23圖圖 32:32:特來電營收情況特來電營收情況(億元億元).24圖圖 33:33:特來電毛利率和凈利潤情況特來電毛利率和凈利潤情況.24圖 34:公司為中小型運營商等提供 SaaS 平臺服務.25圖 35:公司向支付平臺提供接口，免預存信用充電.25圖 36:公司向用戶提供電池衛士檢測報告.25圖 37:公司向地圖商提供數據接口.25圖 38:公司電力設備板塊營收結構(按照產品拆分，億元).27圖 39:公司電力設備板塊產品毛利率情況.27圖 40:2021-202

16、3年電力設備板塊營收結構(億元，按照下游行業分類).28圖 41:國內新能源太陽能、風能發電裝機容量(億千瓦).28圖 42:2013-2023年全國鐵路固定資產投資額(億元).29圖 43:2013-2024M6電網、電源基本建設投資完成額(億元).29表1:公司部分管理層人員簡介(截至2023年12月31日).5表2:公司主要控股、參股公司情況(截至2023年12月).6表表3:3:公司限制性股票激勵計劃業績考核要求公司限制性股票激勵計劃業績考核要求.7表表 4:4:不同充電類型電動汽車充電樁特征不同充電類型電動汽車充電樁特征.12表表 5:5:國內充電樁政策梳理國內充電樁政策梳理.15表

17、表 6:6:國內部分省市充電樁建設規劃及補貼政策國內部分省市充電樁建設規劃及補貼政策.16表表7:7:國內充電樁市場規模測算國內充電樁市場規模測算.17表表8:8:充電樁單樁盈利測算模型充電樁單樁盈利測算模型.19表表 9:9:單樁毛利率對功率利用率、度電服務費敏感性測算單樁毛利率對功率利用率、度電服務費敏感性測算.19表表 10:10:公司智能制造業務產品情況公司智能制造業務產品情況.26表表 11:11:公司集成服務產品情況公司集成服務產品情況.27表表12:12:公司盈利預測公司盈利預測(按業務拆分按業務拆分).30表表13:13:可比公司估值可比公司估值(基于基于20242024年年9

18、 9月月1212日收盤價日收盤價).31請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明4/34特銳德特銳德/公司深度公司深度1.1.國內箱變龍頭業務穩健，充電網業務拐點已現國內箱變龍頭業務穩健，充電網業務拐點已現1.1.電力設備+充電網業務雙輪驅動公司電力設備公司電力設備“智能制造智能制造+集成服務集成服務”和充電網業務雙輪驅動。和充電網業務雙輪驅動。公司成立于2004年，箱式變電站業務起家。公司“制能制造”業務專注220kV 及以下變配電一、二次產品的研發、設計和生產制造，主要產品涵蓋1035kV 箱式變電站設備和成套開關設備?！凹煞铡睒I務主要包括預制艙式變電站、電力設備租賃和

19、電力工程集成服務等。公司為國內最大戶外箱式電力產品系統集成商，中高端箱式電力設備產品已取得中國鐵路市場占有率第一、電力市場第一的行業地位。新能源發電領域，公司高壓預制艙式變電站產品和新能源箱變產品中標份額位居行業前列?；谠趹敉庀涫诫娏υO備領域的技術積累，公司2014年成立特來電子公司，從事充電設備研發、生產、銷售以及充電網的建設與運營。公司致力于研發將物聯網、車聯網和互聯網三網 融合 的大 數據 生 態充 電網，基于 智能 化能 源 管理 系統，依托先進 技術、精致產 品和優質服務，為用戶提供智能充電整體解決方案及增值服務。據中國充電聯盟統計，截至2024年8月，公司運營公共充電終端62.1

20、5萬臺，市占率19.0%;其中直流充電終端37.26萬臺，市場份額約25.5%;充電功率2208萬kW,市占率20.0%,均排名國內第一。2024年1-8月份公司運營充電電量81.7億度，占全市場份額23.6%,位居國內第一，功率利用率高于行業平均水平。圖圖1:1:特銳德發展歷史特銳德發展歷史成立特來電，進軍電動汽車充電服務領域200420092014201620172019-202120222023發布中國最大“充電網”、“車聯網”、“互聯網”大數據生態平臺電動汽車充電網業務扭虧為盈，歸母1.21億元發布“汽車充電網”與“新能源微網”雙向融合系統特來電增資擴股，開始籌劃分拆上市公司成立，從事

21、箱變業務深交所創業板上市發布虛擬電廠平臺數據來源：公司官網，公司公告，東北證券公司股權結構清晰，于德翔先生為公司實控人。公司股權結構清晰，于德翔先生為公司實控人。截至2024年6月30日，德銳投資有限公司持股31.56%,為公司第一大股東。第二、第三大股東中泰資管計劃、香港中央結算有限公司分別持有公司4.57%、1.81%股份。于德翔先生為公司實際控制人，直接、間接合計持有公司20.8%股份。公司董事長、總經理于德翔先生為技術出身，管理經驗豐富。公司制定并實行輪值總裁制度,2023年1月王超先生被任命為公司本年輪值總裁。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明5/34東北證券股

22、份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖 2 2:特特 銳銳 德德 股股 權權 結結 構構(截截 至至 2 2 0 0 2 2 4 4 年年 6 6 月月 3 3 0 0 日日)8.72%61.97%青島德銳投資31.56%特銳德香港中央結算有限公司中泰資管計劃屈東明于德翔4.57%1.32%1.81%1.24%數據來源：公司公告，東北證券表表1:1:公司部分管理層人員簡介公司部分管理層人員簡介(截至截至20232023年年1 12 2月月3131日日)姓名姓名職位職位基本情況基本情況于德翔于德翔董事長、董事長、

23、總經理總經理畢業于華北電力大學，博士學位，清華大學EMBA,高級工程師，青島市上市公司協會會長，青島市工商聯副主席，山東省人大代表。曾任河北電力設備廠副廠長，河北省電力公司技術發展公司總經理?，F主要任青島德銳投資有限公司董事長，總經理，特來電新能源股份有限公司董事長，青島特銳德設計院有限公司執行董事，青島德銳陽光新能源科技有限公司董事長、總經理，青島特銳德高壓設備有限公司執行董事，廣西中電新能源電氣有限公司董事，遼寧電能發展股份有限公司董事，青島特來緣投資合伙企業(有限合伙)執行事務合伙人，公司第四屆董事會董事長宋國峰宋國峰副董事副董事長，執行長，執行總裁總裁畢業于上海鐵道學院，碩士學位。曾任

24、職于濟南鐵路局，從事技術，管理工作?，F任廣西中電新源電氣有限公司董事長，西安特銳德高壓電器有限公司執行董事，青島特溫暖多能生態科技有限公司董事長，河南特溫暖新能源科技有限公司董事長，河南特銳德能源科技有限公司董事長，山西晉能電力科技有限公司董事，樂山一拉得電網自動化有限公司董事，長春赫普電儲能有限公司董事，遼寧電能發展股份有限公司董事，山西晉緣電力化學清洗中心有限公司董事，遼源赫普熱力電儲能有限公司董事，丹東赫普熱力電儲能有限公司董事，山東奇威特太陽能科技有限公司董事，寧夏冠銳種業科技股份有限公司董事，山東啟迪特溫暖生態科技有限公司董事，調兵山赫普熱力電儲能有限公司董事，公司第四屆董事會副董事

25、長，執行總裁畢業山東大學電力電子與電力傳動專業，碩士研究生學歷。歷任青島特銳德電氣股王超王超總裁總裁份有限公司研發中心電氣工程師、山東區域營銷經理、大區經理助理、大區經理、營銷總監。2023年1月，任命為青島特銳德電氣股份有限公司本年輪值總裁數據來源：公司公告，東北證券青島特銳德高壓設備和特來電分別為公司電力設備和充電網業務核心子公司。青青島特銳德高壓設備和特來電分別為公司電力設備和充電網業務核心子公司。青島特銳德高壓設備為公司全資子公司，主要經營范圍研發、設計、制造、銷售500kV及以下變配電設備及提供相關技術服務；電力設備租賃及相關技術服務。上市公司充電網業務全部通過特來電子公司實施。公司

26、先后通過增資擴股方式引進國調基金、國新資本、鼎暉、普洛斯、國家電投以及三峽集團等戰略投資者，截至2023年底，公司持股特來電77.7%,特來電下設獨資/合資公司超過260家，其中合資方為政府城投、交投、公交集團等國有平臺企業的超過150家，與國有資源方開展合資合作。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明6/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度表表2:2:公司主要控股、參股公司情況公司主要控股、參股公司情況(截至截至20232023年年1212月月)子公司子公司持股比例持股比例主營業

27、務主營業務20232023年營業收入年營業收入(億元，合并億元，合并)20232023年凈利潤年凈利潤(億元，合并億元，合并)青島特銳德高壓設青島特銳德高壓設備有限公司備有限公司100%箱式電力設備42.633.39特來電新能源股份特來電新能源股份77.7%77.7%有限公司有限公司數據來源：公司公告，東北證券數據來源：公司公告，東北證券充電網建設運營，充電網解決方案60.431.72連續推出兩輪股權激勵計劃，提升公司內部凝聚力。公司先后于2023年5月、2024年4月公告2023年、2024年限制性股票激勵計劃。其中2023年股權激勵計劃，授予激勵對象包括公司中層管理人員及核心骨干員工，激勵

28、對象總人數為719人，授予數量1,518.70萬股，約占激勵計劃草案公告時公司股本總額比例1.46%。2024年股權激勵計劃擬向激勵對象授予140萬股限制性股票，約占激勵計劃草案公告時公司股本總額比例0.1326%。激勵對象總人數為10人，包括公司(含子公司)董事、高級管理人員及核心業務(技術)人員。兩輪股權激勵計劃對除特來電以外的電力設備板塊營業收入、凈利潤等考核指標進行約束。經測算，電力設備板塊營收有望維持15%20%增速。圖圖3:20233:2023年限制性股票激勵計劃業績考核情況年限制性股票激勵計劃業績考核情況25.0%134.14210/20.0%112.9619%19%95.311

29、5.0%70.6010.0%60405.0%202.893.400.0%2025年2026年智能制造業務營收(億元)1.702022年2.382024年160140120100800智能制造業務歸母凈利潤(億元)一營收YOY歸母凈利潤YOY數據來源：公司公告，東北證券注：2025-2027年營收、凈利潤為滿足業績考核要求情況數據來源：公司公告，東北證券注：2024-2026年營收、凈利潤為滿足業績考核要求情況歸母扣非凈利潤(億元)營 收YOY扣非歸母凈利潤YOY圖圖4:20244:2024年限制性股票激勵計劃業績考核情況年限制性股票激勵計劃業績考核情況180160140120100806040

30、2030.0%25%25.0%智能制造業務營收(億元)7.402027年5.922026年5.002025年3.702023年5.0%0.0%20%20.0%85.61135.26162.66113.0115.0%10.0%0請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明7/34特銳德特銳德/公司深度公司深度表表3:3:公司限制性股票激勵計劃業績考核要求公司限制性股票激勵計劃業績考核要求公司公告公司公告考核周期考核周期說明說明20232023年限制年限制性股票激勵計性股票激勵計劃劃2024年度公司需滿足以下兩個條件之一：1、以2022年營業收入為基數，2024年營業收入增長率不低于3

31、5%;2、以2022年凈利潤為基數，2024年凈利潤增長率不低于40%2025年度公司需滿足以下兩個條件之一：1、以2022年營業收入為基數，2025年營業收入增長率不低于60%;2、以2022年凈利潤為基數，2025年凈利潤增長率不低于70%2026年度公司需滿足以下兩個條件之一：1、以2022年營業收入為基數，2026年營業收入增長率不低于90%;2、以2022年凈利潤為基數，2026年凈利潤增長率不低于100%20242024年限制年限制性股票激勵計性股票激勵計劃劃公司需滿足以下兩個條件之一：1、以2023年營業收入為基數，2025年營2025年度業收入增長率不低于32%;2、以2023

32、年凈利潤為基數，2025年凈利潤增長率不低于35%公司需滿足以下兩個條件之一：1、以2023年營業收入為基數，2026年營2026年度業收入增長率不低于58%;2、以2023年凈利潤為基數，2026年凈利潤增長率不低于60%公司需滿足以下兩個條件之一：1、以2023年營業收入為基數，2027年營2027年度業收入增長率不低于90%;2、以2023年凈利潤為基數，2027年凈利潤增長率不低于100%數據來源：公司公告，東北證券注：2023年“凈利潤”指標以歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤為計量依據；2024年“凈利潤”指標以經審計的歸屬于上市公司股東的凈利潤為計算依據；在計算激勵計劃

33、公司業績考核條件中的營業收入、凈利潤增長率等指標時，特來電新能源股份有限公司及其下屬企業的相應財務數據不納入計算范圍1.2.電力設備板塊業務穩健，充電網業務扭虧為盈“智能制造+集成服務”和電動汽車充電網業務兩大主業驅動，公司營業收入實現穩步提升。2019-2023年公司營業收入年復合增速21.3%,表現穩健。國內新能源汽車滲透率及保有量持續提升，推動補能和充電基礎設施建設需求增長，2020-2023 年公司充電網業務營收年復合增長率達43.5%,實現高速增長，占公司營收比例持續提升。隨著國家以新能源為主體的新型電力系統戰略的持續深化，公司在“智能制造與系統集成”業務領域迎來了快速增長的良好機遇

34、。公司電力設備板塊下游應用領域中，新能源發電領域增速亮眼，2023年新能源發電、電網、戰略新興產業營收占比分別達38.5%/16.5%/45.0%。公司電網側招標增量較大，2024年上半年電網側集中交付，電網側營收同比增加70%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明8/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司公司深度深度圖圖5:2019-20245:2019-2024H1H1 公司營業收入情況公司營業收入情況(億元億元)146.02140116.3012094.4110074.648060402

35、00營業收入(億元)YOY30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%63.3267.41160數據來源：公司公告，東北證券圖圖6:6:公司營業收入結構公司營業收入結構(按業務結構拆分按業務結構拆分)10085.6170.6063.3654.1945.6936.7431.0626.5820.452002020電力設備營業收入(億元)充電網營業收入(億元)2021202220232024H160.41406080數據來源：公司公告，東北證券圖圖7:2021-7:2021-2024H12024H1電力設備板塊營收結構電力設備板塊營收結構(億元，億元，按照下游行業分類按照下游行

36、業分類)45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.002021202220232024H1新能源發電 電網戰略新興產業數據來源：公司公告，東北證券注：戰略新興產業主要包括軌道交通、數據中心、新能源、新材料及其他工業用戶等細分領域電力設備電力設備“智能制造智能制造+集成服務集成服務”構成公司基本盤，充電網業務實現扭虧，具備較高構成公司基本盤，充電網業務實現扭虧，具備較高盈利彈性。盈利彈性。經測算2020-2024H1公司電力設備板塊貢獻歸母凈利潤分別為3.28/2.23/2.93/3.7/2.13億元，構成上市公司穩定盈利基本盤。從毛利率看，20

37、20-2024H1 年電力設備板塊毛利率分別為17.5%/14.7%/24.1%/2 4.3%/21.64%,其中2021年疫情反復，原材料價格上漲對傳統板塊盈利構成影響；充電網業務2020-2024H1毛利率分別達 21.96%/22.07%/19.09%/22.0 2%/18.63%,整體相對穩定。公司充電網業務由充電設備銷售、充電服務運營以及增值服務構成，2023年電動汽車充電網業務收入60.41億元，同比增長32.21%,毛利潤13.30億元，同比增長52.57%,歸母凈利潤1.21億元，同比實現扭虧為盈。2024H1 充電網業務歸母凈利潤-0.2億元，同比減虧-0.33億元，主要系貢

38、獻主要利潤的充電設備訂單確認收入具備季節性。充電網業務扭虧為盈的核心邏輯在于充電網業務高速擴張，充電設備銷售、增值服務具備正向貢獻，營收增速可比行業增速；充電服務運營的營收端增速高于費用端增速，當規模效應顯現時，實現扭虧為盈。另外充電運營服務的營收體量較大，具備較大的盈利彈性想象空間。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明9/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖8:2019-20248:2019-2024H1H1 公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況(億億元元)120.0%4.

39、91100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%1.0-20.0%-40.0%6.05.04.03.02.02,722.042.411.871.930.0歸母凈利潤(億元)YOY圖圖9:9:公司凈利潤結構情況公司凈利潤結構情況(按業務拆分按業務拆分)3.703.282.932.132.2102062820232024H2-1-220212.23-1.24202043電力設備歸母凈利潤(億元)充電網歸母凈利潤(億元)數據來源：公司公告，東北證券數據來源：公司公告，東北證券圖圖1 10 0:2 20 02 20 0-2 20 02 24 4H H1 1公公司司分分業業務務板板塊塊毛

40、毛利利率率情情況況(%)30.0025.0020.0015.0010.005.000.0020202021202220232024H1一電力設備一充電網數據來源：公司公告，東北證券公司整體期間費用改善明顯，電力設備板塊凈利率仍存改善空間公司整體期間費用改善明顯，電力設備板塊凈利率仍存改善空間。2019-2024H1 公司整體期間費用為24.1%/21.3%/19.5%/17.5%/16.6%/16.3%,改善明顯。隨著公司營收體量增長，研發費用占比下降。2019年起特來電子公司開始引入戰略投資者，隨后2021 年公司完成定增，公司資產負債率改善明顯，對應公司財務費用率持續下降。經測算，2020

41、-2024H1公 司 傳 統 電 力 設 備 板 塊 凈 利 率 分 別 為6.0%/3.5%/4.1%/4.3%/5.8%,僅管2022年、2023年公司電力設備板塊毛利率有所改善，但凈利率相對穩定，我們認為傳統電力設備板塊費用、減值損失等存有改善空間。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明10/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖 1 1 1 1:2 2 019-2024019-2024H1 1公司期間費用率情況公司期間費用率情況30.0%25.0%20.0%15.0%10

42、.0%5.0%0.0%2019年2020年2021年2022年2023年2024H1銷售費用率一 管理費用率一研發費用率一 一財務費用率一0一合計數據來源：公司公告，東北證券圖圖12:2020-202412:2020-2024H1 電力設備板塊毛利率、凈利率電力設備板塊毛利率、凈利率情情 況況30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2020年2021年2022年2023年2024H1一 毛利率 一凈利率數據來源：公司公告，東北證券圖圖13:2016-202413:2016-2024H1 公司資產負債率公司資產負債率(%)(%)78.076.074.072.070.06

43、8.066.064.062.060.02016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024H1一資產負債率數據來源：公司公告，東北證券公司客戶集中度較低，前五大客戶占比較小。2019-2023年公司前五客戶合計銷售金額占年度銷售總額比例分別為6.41%/5.69%/9.22%/12.0 3%/8.87%,公司客戶相對分散。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明11/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖14:2019-202314:2019-2

44、023年公司客戶集中度情況年公司客戶集中度情況16.014.012.010.00%10.08.00%8.06.00%6.04.00%4.02.00%0.00%2019年2020年2021年2022年2023年前五客戶合計銷售金額(億元)前五客戶占比數據來源：公司公告，東北證券2.2.充電樁設備、運營市場空間廣闊，龍頭企業步入收獲期充電樁設備、運營市場空間廣闊，龍頭企業步入收獲期2.1.政策支持+需求爆發，充電樁行業市場空間廣闊電動汽車充電樁是安裝于公共建筑(公共樓宇、商場、公共停車場等)和居民小區停車場或充電站內，根據不同的電壓等級為各種型號的電動汽車提供電力保障的充電設備。新能源汽車動力電池

45、主要通過充電和換電兩種方式實現補能。充電樁可以依據安裝位置、充電速度和充電方式等多種因素進行分類。按照安裝位置，充電樁可分為公共和私人兩類。根據充電速度，充電樁分為快充和慢充兩種?？斐錁赌茉谳^短時間內為電動汽車充電，適合需要迅速補充電量的情況；而慢充樁的充電過程較長，適合長時間停放或夜間充電。在充電方式方面，充電樁分為交流(AC)充電樁和直流(DC)充電樁：交流充電(慢充)模式是通過充電樁輸入交流電，再由車載充電機(OBC)將電網的交流電進行變壓和整流轉換為直流電為電池充電。由于受限于車載充電機(OBC)的功率，這種方式通常充電功率較小、速度較慢。交流充電的優勢在于其對電網的改造要求較低，結構

46、簡單，技術門檻相對較低，因此安裝容易且成本低廉，適合家庭和小型充電場景；直流充電(快充)則通過充電樁內置的模塊直接將電網輸入的交流電變壓整流為直流電，通過充電槍輸送至電動汽車的動力電池。直流充電的主要特點是高功率和快速充電，能夠在較短時間內為車輛充滿電。然而，這種技術復雜度較高，對設備要求更嚴格，導致直流充電樁的制造及安裝成本較高。因此，直流快充更適合那些需要快速充電的應用場景，比如高速公路服務區、大型服務站等。14.00%12.00%2.00.0請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明12/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES

47、cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度表表4:4:不同充電類型電動汽車充電樁特征不同充電類型電動汽車充電樁特征充電類型充電類型充電時間充電時間電網、設備要求電網、設備要求適用車型適用車型使用場所使用場所慢充慢充8-10小時交流充電、充電樁220/380V交流電源接入乘用電動車個人車位、停車場快充快充20-90分鐘直流充電、充電站，靠近10kV變電站，需采取復雜的諧波抑制裝置全部車型集中式充電站、加油站換電換電5分鐘標準換電站，需要建設儲能裝置、機械換電設備主要用于商用電動車，已出現全部車型兼用方案集中式換電站無線無線7-87-8小時小時數據來源：前瞻產業研究院，東北證券數據來源：前瞻產

48、業研究院，東北證券充電站和汽車上需要安裝感應供電線圈小型車、公交車充電站充換電設備設施行業上游是設備零部件，主要包括充電模塊、繼電器、接觸器、監控計量設備、充電槍、充電線纜、主控制器、通信模塊及其他零部件。以180kW(雙槍)直流充電樁為例，充電模塊、充電槍和線纜、外殼鈑金件、主控板等成本占比分別達40.6%/21.2%/14.1%/7.4%。市場參與者主要包括特來電、優優綠能、華為、中興、英可瑞、盛弘股份、通合科技、深圳英飛源、深圳市永聯科技等企業；中游企業為充電樁及其他充電設備生產商，包括直流充電設備生產商和交流充電設備生產商，主要參與者包括特來電、ABB、BTCPOWER、Daeyoun

49、g、萬幫數字、盛弘股份、玖行能源、科陸電子、中恒電氣、科士達、萬馬股份等企業；下游企業為運營服務商及終端客戶，包括換電站、充電站、新能源汽車廠商及配套運營服務商，包括特來電、星星充電、小桔、云快充、國家電網、南方電網、奧動新能源、杭州伯坦、蔚來、特斯拉、比亞迪、上汽集團、金龍客車等企業。圖圖15:15:新能源汽車充換電設備設施產業鏈新能源汽車充換電設備設施產業鏈下游：運營服務及終端下游：運營服務及終端換電站換電站充電收費充電收費繼電器、接觸器繼電器、接觸器檢測維修檢測維修充電槍、線纜充電槍、線纜保險保險監控計量設備監控計量設備網網+主控制器主控制器其他其他中游：充電樁及其他充電設備中游：充電樁

50、及其他充電設備上游：設備零部件生產上游：設備零部件生產其他增值服務其他增值服務交流充電設備交流充電設備直流充電設備直流充電設備整車企業整車企業充電模塊充電模塊功率器件功率器件磁元件磁元件充電站充電站電容電容其他其他芯片芯片PCB數據來源：優優綠能招股書，東北證券數據來源：優優綠能招股書，東北證券請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明13/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖 1 1 6 6:1 1 8 8 0 0k k W W(雙雙 槍槍)直直 流流 充充 電電 樁樁 成成 本

51、本 結結 構構4.30%7.70%4.70%40.60%14.10%21.20%7.40%數據來源：優優綠能招股書，東北證券新能車保有量顯著提升，充電樁配套需求突顯。截至2024年6月底，根據公安部交通管理局數據，國內新能源汽車保有量達2472萬輛，同比增長52.6%,在銷量快速增長下保有量顯著提升。作為新能車配套補能設施，新能車保有量大幅增長帶動了巨大的充電基礎設施需求。截至2024年6月底，國內公共樁保有量達312.2萬臺，同比增長45%。圖圖17:2020-202417:2020-2024H1新能源汽車銷量及保有新能源汽車銷量及保有量情況量情況3,00024722,50020412,00

52、01,5001,000325.25129.73020202021202220232024H1國內新能源汽車銷量(萬輛)國內新能源汽車保有量(萬輛)一銷量YOY一保有量YOY數據來源：公安部，中汽協，東北證券注：國內新能源汽車銷量不含出口銷量圖圖18:2020-202418:2020-2024H1 國內公共樁保有量和增量情況國內公共樁保有量和增量情況100%312.2090%272.6080%70%60%20050%40%30%6520%5010%0%20222023 2024H135030025015010092.9080.739.6114.7179.72020202129.1340公共樁保有

53、量(萬臺)一公共樁新增量(萬臺)保有量YOY一新增量YOY數據來源：充電聯盟，東北證券國內充電樁建設加速，公共充電樁占比低于私人充電樁。根據中國充電聯盟數據，截至2024年8月底，國內充電樁保有量達1099.9萬臺，其中公共充電樁326.3萬臺，占比29.7%,呈下降趨勢；私人充電樁773.6萬臺，占比70.3%。充電模塊充電槍、線纜外殼鈑金件主控板監控計量設備繼電器、接觸器其他1310784829.20492620.90433.90160%140%120%100%80%60%40%20%0%500請務必閱讀正文后的聲明及說明14/34東 北 證 券 股 份 有 限 公 司NORTHEAST

54、SECURITIES cO.,LTD.特銳德/公司深度國內公共樁中直流樁占比持續提升。根據中國充電聯盟數據，截至2024年8月底，國內公共直流樁保有量達146.1萬臺，占比44.8%,公共交流樁保有量達180.1萬臺，占比55.2%。隨快充技術普及以及支持快充技術車型增多，公共直流樁占比有望持續提升。圖19:充電樁保有量月度情況(萬臺)1,2001,00080060040020006口私人樁保有量 公共直流樁保有量公共交流樁保有量數據來源：充電聯盟，東北證券圖20:公共樁占比情況、直流樁占比情況60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%一公共樁占比一一直流樁占比數據來

55、源：充電聯盟，東北證券國內政策利好頻發，助推充電樁行業加速發展。作為新能源汽車的配套基礎設施，在新能源汽車的快速發展下，充電樁的建設逐漸得到了政府相關部門的重視。2020年3月，中共中央政治局常務委員會召開會議，提出將充電樁納入“新基建”,充電樁也于2020年首次被寫入政府報告。2023年2月，工信部等八部門聯合發布關于組織開展公共領域車輛全面電動化先行區試點工作的通知,對充電樁的作出了量上的指引，提出新增公共充電樁(標準樁)與公共領域新能源汽車推廣數量(標準車)比例力爭達到1:1,高速公路服務區充電設施車位占比預期不低于小型停車位的10%。2024年7月，國家發展改革委、國家能源局和國家數據

56、局發布了加快構建新型電力系統行動方案(20242027年),提出要充分利用電動汽車儲能資源，全面推廣智能有序充電。支持開展車、樁、站、網融合互動探索，探索放電價格機制，推動電動汽車參與電力系統互動。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明15/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIEs CO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度表表5:5:國內充電樁政策梳理國內充電樁政策梳理頒布時間頒布時間政策名稱政策名稱制定部門制定部門主要相關內容主要相關內容2024年7月加快構建新型電力系 統 行 動 方 案(20242027年)國家發展改革委

57、、國家能源局和國家數據局充分利用電動汽車儲能資源，全面推廣智能有序充電。支持開展車、樁、站、網融合互動探索，探索放電價格機制，推動電動汽車參與電力系統互動。2024年3月2024年能源工作指導意見國家能源局加快構建充電基礎設施網絡體系，持續優化城市、公路沿線和居民社區充電網絡，加大縣域充電基礎設施建設支持力度，推動創建一批充電設施建設應用示范縣和示范鄉鎮，探索開展車網雙向互動。2024年2月關于加強電網調峰儲能和智能化調度能力建設的指導意見國家發展改革委、國家能源 局探索不間斷電源、電動汽車等用戶側儲能設施建設，推動電動汽車通過有序充電、車網互動等多種形式參與電力系統調節，挖掘用戶側靈活調節能

58、力。2023年5月加快推進充電基礎設施建設更好支持新能源汽車下鄉和鄉村振興國家發改委、國家能源局到2030年前，對實行兩部制電價的集中式充換電設施用電免收需量(容量)電費，放寬電網企業相關配電網建設投資效率約束，全額納入輸配電價回收。鼓勵開展電動汽車與電網雙向互動(V2G)、光儲充協同控制等關鍵技術研究，探索在充電樁利用率較低的農村地區，建設提供光伏發電、儲能、充電一體化的充電基礎設施。20232023年年2 2月月關于組織開展公共領域車輛全面電動化先行區試點工作的通知工業和信息化部、交通運輸部等八部門新增公共充電樁(標準樁)與公共領域新能源汽車推廣數量(標準車)比例力爭達到1:1,高速公路服

59、務區充電設施車位占比預期不低于小型停車位的10%,形成一批典型的綜合能源服務示范站。2 20 02 22 2年年1 12 2月擴大內需戰略規劃綱要(20222035年)中共中央、國務院推進汽車電動化、網聯化、智能化，加強停車場、充電樁、換電站、加氫站等配套設施建設。2 20 02 22 2年年1 10 0月月關于加快建設國家綜合立體交通網主骨架的意見交通運輸部、國家鐵路局、中國民用航空局、國家郵政局推進鐵路電氣化和機場運行電動化，加快高速公路快充網絡有效覆蓋。20222022年年8 8月月國務院常務會議國務院免征新能源汽車購置稅政策至2023年年底；大力推進充電樁建設，納入政策性開發性金融工具

60、支持范圍。20222022年年7 7月月“十四五”新型城鎮化實施方案發改委優化公共充換電設施建設布局，完善居住小區和公共停車場充電設施，新建居住小區固定車位全部建設充電設施或預留安裝條件。2022年7月關于搞活汽車流通，擴大汽車消費若干措施的通知商務部等17部門積極支持充電設施建設，加快推進居住社區、停車場、加油站、高速公路服務區、客貨運樞紐等充電設施建設，引導充電樁運營企業適當下調充電服務費。2022年1月關于進一步提升電動汽車充電基礎設施服務保障能力的實施意見發改委等10部門到“十四五”末，我國電動汽車充電保障能力進一步提升，形成適度超前、布局均衡、智能高效的充電基礎設施體系，能夠滿足超過

61、2000萬輛電動汽車充電需求。2020年5月政府工作報告數據來源：政府網站，東北證券國務院加強新型基礎設施建設，發展新一代信息網絡，拓展5G應用，建設數據中心，增加充電樁、換電站等設施，推廣新能源汽車，激發新消費需求、助力產業升級。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明16/34特銳德特銳德/公司深度公司深度各省市對充電樁的建設及運營也給予了補貼政策，如上海2023年5月發布上海市加大力度支持民間投資發展若干政策措施,提出對充電設備給予30%-50%的設備補貼，對充電站點和企業給予0.05-0.8元/千瓦時的度電補貼。表表6:6:國內部分省市充電樁建設規劃及補貼政策國內部分省

62、市充電樁建設規劃及補貼政策省市省市發布時間發布時間政策文件政策文件主要內容主要內容西安2021年1月西安市新能源汽車對公用充電樁投資主體及市民個人進行補貼，對公用充電充(換)電基礎設施建設運營財政補貼實施細則樁給予運營補貼，市級補貼標準為0.15元/度，各開發區在市級補貼基礎上每度電再補貼0.15元，;對于符合條件的個人，由市財政給予1萬元/根一次性建設及電費補貼。深圳2021年3月深圳市新能源汽車推 廣 應 用 工 作 方 案(2021-2025年)至2025年，全市新能源汽車保有量達到100萬輛左右，累計建成公共和專用網絡快速充電樁4.3萬個左右，基礎網絡慢速充電樁79萬個左右。在社會公用

63、領域，實現市域平均充電服務半徑小于0.9公里；在私人自用和公務用車領域，基本實現新能源汽車“樁隨車布”“一車一樁”。重慶2022年5月重慶市充電基礎設施“十四五”發展規劃(20212025年)到2025年，全市充電站達到6500座以上，公共充電樁6萬個以上，自用充電樁達到18萬個以上，公共充電設施實時在線率不低于95%。廣東廣東2022年6月廣東省電動汽車充電基礎設施發展“十四五”規劃到2025年底，廣東全省累計建成集中式充電站4500座以上，廣東全省累計建成公共充電樁約25萬個，包括公用充電樁約21.7萬個、專用充電樁約3.3萬個；累計建成高速公路快速充電站約830座，全省高速公路服務區全部

64、建成充電基礎設施。珠三角地區城市核心區充電設施服務半徑不超過0.9千米，粵東西北地區城市核心區充電設施服務半徑不超過2千米。公共樁樁車比約1:6.4。廣州廣州20222022年年9 9月月廣州市加快推進電動汽車充電基礎設施建 設 三 年 行 動 方 案(2022-2024年)2024年，“超充之都”基本建成；全市充換電設施充換電服務能力約為400萬千瓦，超級快充站約1000座、換電站約200座；2022-2024年新增充換電服務能力約120萬千瓦，新增超級快充站約1000座、新增換電站約120座、新增“統建統管”小功率慢充小區約700個。江蘇江蘇20232023年年4 4月月江蘇省電動汽車充(

65、換)電基礎設施規劃實施方案(2023-2025年)到2025年，建成各類充電樁累計約100萬個。其中，公共充電樁累計建成約20萬個，私人及專用充電樁累計建成約80萬個。高速公路服務區持續保持全覆蓋，基本滿足小型客車停車位10%比例的建樁要求。南京南京20222022年年7 7月月南京市2021年度充電設施建設運營財政補貼辦法按充電功率給予提供公共服務領域充電設施建設運營單位建設補貼，交流充電樁補貼200元/千瓦、直流充電樁增容站點補貼400-700元/千瓦。發放社會公共充電設施運營補貼每千瓦時0.15元。北京20222022年年8 8月月“十四五”時期北京市新能源汽車充換電設施發展規劃到“十四

66、五”時期末，規模上，力爭全市充電樁達到70萬個，換電站規模達到310座；服務半徑上，全市平原地區建立3公里找到樁、核心區0.9公里找到樁的公用充電設施網絡，實現換電平均服務半徑小于5公里；充電結構上，中心城區公用樁快慢充比例不低于2:1.其他地區社會公用樁快慢充比例不低于1:2。天津天津2022年12月天津市交通運輸領域綠色低碳發展實施方案確保安全的前提下，加快高速公路服務區充電樁規劃建設，到2025年實現高速公路服務區新能源汽車充電樁覆蓋率達到100%。到2025年，全市公共充電樁總量達到4萬臺。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明17/34特銳德特銳德/公司深度公司深度

67、成都2023年3月關于成都市促進新能源汽車產業發展的到2025年，力爭新能源汽車保有量達到80萬輛，公共領域車輛電動化比例達到80%;建成各類充換電站3000座、實施意見充電樁16萬個。上海市加大力度支上海2023年5月持民間投資發展若干政策措施數據來源：各省市政府網站，東北證券鼓勵民營企業投建出租車充電示范站、共享充電樁示范小區、高水平換電站等示范項目，對充電設備給予30%-50%的設備補貼，對充電站點和企業給予0.05-0.8元/千瓦時的度電補貼，落實經營性集中式充電設施免收電力接入工程費等措施。充電樁設備、運營服務市場空間廣闊。預計2024-2026年國內公共充電樁市場規模達320.1/

68、388.1/470.1億元，充電運營市場規模達523.6/787.5/1126.1億元，遠期2030年充電運營市場規模有望在2026年基礎上翻倍至2111.1億元。表表7:7:國內充電樁市場規模測算國內充電樁市場規模測算202020202021202120222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2030E2030E國內新能源汽車銷量(萬輛)129.73325.25620.90829.201080.001242.001391.04YOY151%91%34%30%15%12%國內新能源汽車保有量(萬輛)492784131020413001.00410

69、3.005334.041000010000YOY59%67%56%47%37%30%公共樁保有量(萬臺)80.7114.7179.7272.60382.22511.58511.58664.21664.211250YOY42%57%52%40%34%30%公共樁車樁比6.16.87.37.57.98.08.08.0公共樁新增量(萬臺)29.1346592.90109.6129.4152.6YOY17%91%43%18%18%18%其中直流樁增量(萬臺)11.1413.9327.5344.2052.6264.6879.37直流樁占比38.29%40.98%42.35%47.58%48.00%50.

70、00%52.00%直流樁單價(萬元，含EPC)5555555直流樁市場規模直流樁市場規模(億元億元)55.7155.7169.6769.67137.64137.64221221263.09263.09323.38323.38396.86396.86其中交流樁增量(萬臺)17.9620.0737.4748.6057.0064.6873.27交流樁占比61.71%59.02%57.65%52.31%52.00%50.00%48.00%交流樁單價(萬元，含EPC)1111111交流樁市場規模交流樁市場規模(億元億元)17.9617.9620.0720.0737.4737.4748.648.657.0

71、057.0064.6864.6873.2773.27公共樁合計市場規模公共樁合計市場規模(億元億元)73.6773.6789.7389.73175.11175.11269.60269.60320.10320.10388.06388.06470.12470.12國內充電量(億度)70.6111.5213.2213.2359.7581.8581.8875.01251.22345.72345.7YOY58.0%91.2%68.7%61.7%50.4%43.0%單 車 年 化 充 電 量(萬 kWh)0.1430.1420.1420.1630.1630.1760.1760.1940.1940.2130

72、.2130.2350.2350.2350.235YOY-0.8%14.4%8.3%10%10%10%服務費+電價(假設0.35+0.55=0.9元/kwh)0.90.90.90.9充電運營市場規模(億元)數據來源：充電聯盟，中汽協，東北證券523.6787.51126.12111.12.2.2024H2充電樁運營企業有望迎來量利齊升中國充電樁行業參與者主要包括大型專業充電運營商、汽車制造企業和傳統能源公司等。大型運營商如特來電和星星充電憑借雄厚的資金和廣泛的網絡布局占據市場主導地位，提供綜合充電解決方案。與此同時，新能源汽車制造商如理想和蔚來也積極建設自有充電設施，以增強用戶的充電便利性和品牌

73、忠誠度。此外，國有企業如中石油、中石化利用現有的加油站資源加速布局充電樁市場。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度以充電樁功率作為排序依據，截至2024年8月，前五名公共充電樁運營商分別為特來電、云快充、星星充電、小桔充電、蔚景云。以充電量作為排序依據，前五名公共充電樁運營商分別為特來電、小桔充電、星星充電、云快充、蔚景云。圖圖21:202421:2024年年1-81-8月份月份TOPTOP5 5運營商合計充電量情運營商合計充電量情況況(億億 度度)及及 份份 額額90.080.023.6%25.0%7

74、0.060.019.4%18.0%20.0%50.015.0%40.030.020.011.5%10.0%10.03.5%.0%0.0不不,充電電量體谷0.0%谷占 比數據來源：充電聯盟，東北證券圖圖22:202422:2024年年8 8月月TOPTOP5 5運營商充電功率情況運營商充電功率情況(萬萬kW)及份額及份額16%14%12%10%8%6%4%2%0%次不充電功率 占比數據來源：充電聯盟，東北證券充電樁運營商市場份額向頭部玩家聚攏，據充電聯盟統計2024年8月，充電功率TOP5運營商充電功率占全市場68.0%,充電量占全市場75.7%,呈現出明顯頭部聚集效應。TOP 5運營商中小桔充

75、電、星星充電、特來電功率利用率位居行業前列。小桔充電利用率最高，主要系小桔充電為滴滴旗下充電平臺，擁有網約車資源稟賦；另外星星充電服務費定價相當具有競爭力。圖圖23:23:充電功率充電功率TOP5 運營商充電功率利用率情況運營商充電功率利用率情況14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%特來電星星充電一云快充蔚景云一小桔充電一一 行業平均數據來源：充電聯盟，東北證券充電樁運營的盈利情況取決于充電功率利用率和度電服務費定價。按照我們的單樁盈利模型，將單樁毛利率對度電服務費、功率利用率進行敏感分析，假設運營商平均單樁費用率12%,倘若度電服務費設定0.34元/度(不含增

76、值稅),充電樁功率利請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明18/342,5002,0001,5001,000500不各8%14%13%公3%9%0請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明19/34特銳德特銳德/公司深度公司深度用率需超過8%才可盈利；倘若充電樁功率利用率僅6%,度電服務費需高于0.42元/度。表表 8 8:充充 電電 樁樁 單單 樁樁 盈盈 利利 測測 算算 模模 型型營業收入營業收入單樁營收(萬元)年充電量(kWh)3.3136792.00功 率(k W)60.00功率利用率7%電價(元/kWh)0.55度電服務費(元/kWh,扣增值稅后)0

77、.35營業成本營業成本固定資產投資成本(萬元)折舊年限(年)6.0010.00年折舊攤銷成本(萬元/年)0.60電價成本(萬元/年)2.02土地租金(萬元/年)0.1年維護費(萬元/年)0.18電損成本(萬元/年，5%)0.10毛利毛利(萬元萬元)0.31毛利率毛利率9%費用費用(萬元萬元)0.40費用率費用率12%補貼補貼(萬元萬元)0.038利潤總額利潤總額(萬元萬元)-0.05所得稅所得稅(萬元萬元)0.00凈利潤凈利潤(萬元萬元)-0.05凈利率凈利率數 據 來 源：東 北 證 券注：費用、補貼通過特銳德公司年報測算得到表表9:9:單樁毛利率對功率利用率、度電服務費敏感性測算單樁毛利率

78、對功率利用率、度電服務費敏感性測算單站毛利率單站毛利率功率利用率功率利用率度度 電電 服服務務費費(元元)6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%8.5%0.343.8%6.2%8.2%10.0%11.6%13.0%0.360.385.9%8.2%10.3%12.0%13.5%14.9%7.9%10.2%12.2%13.9%15.4%16.7%0.49.8%12.1%14.0%15.7%17.2%18.5%0.4211.7%13.9%15.8%17.4%18.9%20.2%0.4413.5%15.6%17.5%19.1%20.5%21.8%數據來源：0.46東北證券15.2%17.3%19.1

79、%20.7%22.1%23.3%2024年下半年，充電功率利用率和度電服務費有望上調，充電運營商有望迎來量利齊升。單樁功率利用率與單車年化充電量、公共樁車樁比相關，前者反應消費者行為習慣，后者反應充電樁運營行業競爭態勢。根據我們測算，前者單車年化充電量近年來保持約10%增速，可能與單車續航增加，長途應用場景提升，智能化滲透率提升等有關。另外行業競爭方面，2023年下半年開始，特來電、星星充電和云快充在部分城市實現充電樁信息共享，行業競爭格局改善；2024H1公共充電樁車樁比增長至7.9,車樁匹配矛盾加劇。單樁功率利用率有望提升，疊加過往行業下半年調增-1.6%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必

80、閱讀正文后的聲明及說明20/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度服務費意愿增強，充電運營商有望迎來量利齊升。圖圖24:24:充電樁功率利用率同單車月化充電量、公充電樁功率利用率同單車月化充電量、公共樁車樁比關系共樁車樁比關系數據來源：東北證券圖圖25:2020-2024H125:2020-2024H1 單車年化充電量、公共樁車樁單車年化充電量、公共樁車樁比情況比情況0.30.30.20.20.10.10.06.86.10.1430.14220202021單車年化充電量0.1632022(萬kWh)9

81、.07.98.00.17620230.1972024H17.06.05.04.03.02.01.00.0公共 樁 車 樁 比圖圖26:26:月度車公共樁增量比情況月度車公共樁增量比情況20181614121086420一月公共車樁增量比數據來源：東北證券注：新能源汽車不含出口數據數據來源：東北證券注：車公共樁增量比=年累計新能源汽車銷量/年公共充電樁累計增量2.3.公司產品力、先發優勢、渠道優勢顯著,增值服務貢獻盈利彈性公司電動汽車充電網業務主要包括充電設備的研發、生產、銷售，以及電動汽車充公司電動汽車充電網業務主要包括充電設備的研發、生產、銷售，以及電動汽車充電網的建設與運營。電網的建設與運

82、營。智能充電網絡云平臺運營業務：對于公司投建并持有的新能源汽車充電設施，公司向 B 端(企業客戶)及 C 端(個人客戶)用戶提供汽車充電服務，按照充電量收取電費及服務費。對于客戶購買并將其托管在公司的運營平臺上的充電設備，公司為客戶持續提供平臺服務、數據分析服務、資金清算服務、導流服務、質保期后的運維服務以及代運營等增值服務；新能源汽車充電解決方案業務：公司對外銷售以充電站為主的充電解決方案，并確認銷售收入。公司為客戶提供電站選址、設計、設備、施工、平臺、運營運維服務等一站式整體解決方案。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明21/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司

83、NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖 2 2 7 7:公公 司司 電電 動動 汽汽 車車 充充 電電 網網 業業 務務 模模 式式自投自營(公司持有資產):面向B端、C端客戶收取電費和服務費充電運營他投自營(客戶持有資產，委托公司運營):提供充電站運營、運維、數據分析等服務，賺取代運營費用智能群充電產品、新能源微電網產品，提供以充電站為主的一站式整體解決方案，選址、設計、設備、施工、平臺、運營等商業模式SaaS 服務；提供SaaS平臺服務，賺取平臺費能源增值；虛擬電廠調峰輔助服務和需求側響應等收益增值服務生態增值：與車企共建品牌站，與銀行

84、、保險公司合作，向地圖商提供接口數據增值：向用戶提供電池安全健康報告設備銷售數據來源：公司公告，東北證券我們通過公司產品力、規模及先發優勢、渠道優勢等方面，闡述公司的阿爾法。我們通過公司產品力、規模及先發優勢、渠道優勢等方面，闡述公司的阿爾法。公司充電產品矩陣豐富。公司針對公交、公共、物流、園區、小區等不同充電場景與服務對象，建立覆蓋全國的“五張充電網”,研發制造多種類型充電產品，以滿足多樣化的充電需求。例如滿足公交車大功率自動充電的公交車智動柔性充電弓產品(最高可支撐1000 kW 充電功率)、滿足公共領域快速充電的液冷超充產品(最高可支撐600kW 充電功率)、滿足特種車輛大功率自動充電的

85、重卡車自動充電機器人產品(最高可支撐1200kW 的充電功率)以及滿足工業園區及小區充電的小功率直流慢充產品(單個直流終端平均功率可低至3.3 kW)等。智能群充電產品主要由群充箱、充電模塊、功率分配模塊以及各類型充電終端等部分組合而成。區別于充電單樁間相互獨立的模式，智能群充電產品采用“變、配、光、儲、充、放、檢”的集成設計和“云、邊、端協同”的系統架構，充分平衡了車輛充電需求和電網安全需求，實現了群管群控、功率共享、智能運維、主動安全防護等功能。圖圖 2 2 8 8:特特 來來 電電 智智 能能 群群 充充 電電 產產 品品充電網技術充電網技術構充電網云平臺小3.320kW3501000k

86、W3501200kV大功率直50600kW數據來源：公司公告，東北證券新能源微電網系統產品主要包括新能源微電網箱變、新能源光儲充一體化車棚、梯請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明22/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度次儲能系統等，采用模塊化設計和標準化接口，能夠通過公司自主研發的微網控制器高效聚合電動汽車充放電、分布式光伏發電、常規儲能和梯次電池儲能等資源，實現能源監控、經濟優化、調度響應等多種功能。公司率先提出基于充電場站的充電型新能源微電網系統，目前已商業化推廣應用。截至2

87、024年6月底，公司通過投建、銷售等模式累計布局的新能源微電網電站約600個，覆蓋城市超過140個。圖圖 2 2 9 9:公司新能源微電網系統產品公司新能源微電網系統產品數據來源：公司公告，東北證券公司充電網業務充電產品、充電站一體化解決方案與傳統主業電力設備存在協同效公司充電網業務充電產品、充電站一體化解決方案與傳統主業電力設備存在協同效應。公司群充電產品、新能源微電網系統均涉及箱變產品，公司充電網的核心設備，例如充電模塊、功率分配模塊、充電箱變等全部為自主研發制造，從而能夠提前布局應對產品技術的升級換代，確保產品質量的高標準和穩定性，減少后續運營維護成本、提升用戶充電體驗。公司還可根據客戶

88、需求提供充電場站規劃、設計、安裝等一體化解決方案，與電力設備主業系統集成業務具備協同效應。公司先發優勢明顯，充電網布局形成規模優勢。公司先發優勢明顯，充電網布局形成規模優勢。由于充電資產的建設受到場地、區域電網容量的限制，在特定區域內能夠建設、運營的充電資產數量有限，存在物理位置資源限制。國家電網于2014年宣布開放充電設施市場，歡迎社會資本參與電動汽車交換電設施市場。同年公司成立特來電子公司，從事充電設備研發、生產、銷售以及充電網的建設與運營。2020年到2023 年，特來電的公樁市占率分別為25.75%/21.97%/20.16%/19.19%,穩居行業龍頭。據中國充電聯盟統計，截至202

89、4年8月，公司運營公共充電終端62.15萬臺，市占率19.0%;其中直流充電終端37.26萬臺，市場份額約25.5%;充電功率2208萬kW,市占率20.0%,均排名國內第一。2024年1-8月份公司運營充電電量81.7億度，占全市場份額23.6%,位居國內第一，功率利用率高于行業平均水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明23/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖30:30:公司充電樁運營量公司充電樁運營量(萬臺萬臺)及份額情況及份額情況50%40%30%20%10%0%

90、-10%20162017201820192020公司充電樁運營量數據來源：充電聯盟，東北證券公司通過與政府城投、交投、公交集團等資源方成立合資公司，搶占核心資源，構建充電網生態。截至2024年6月底，公司在全國范圍內已成立獨資/合資公司超過270家，其中合資方為政府城投、交投、公交集團等國有平臺企業的超過160家，打造了覆蓋全國的電動汽車充電網。合資方擁有豐富的場地和電動車輛資源，公司通過合資合作積累的豐富資源能夠對未來充電網的規劃、建設提供有力支撐。公司憑借產品力、品牌知名度、和運維服務能力，獲得主流車企和 B 端客戶認可。公司已與保時捷、奧迪中國、奔馳、寶馬、捷豹、路虎、沃爾沃、通用、路特

91、斯、吉利、奇瑞、廣汽埃安、小鵬、理想等70多家車企達成共建品牌站、充電網數據支持等一項或多項合作形式。由公司為車企建立專屬的品牌形象站或者在充電場站內為車企預留專屬的品牌充電樁。截至2024年6月底，累計建成車企品牌站超過1,700座，充電終端超過7000個。B 端客戶方面，根據中國充電聯盟統計，特來電在專用充電樁中占據45.8%份額，遠超其他運營商。圖圖31:31:主要運營商專用充電樁份額主要運營商專用充電樁份額(2024(2024年年8 8月月)其他，6.7%深圳車電網，8.0%特來電，46.1%星星充電，國家電網，14.2%云快充，4.9%20.2%數據來源：中國充電聯盟，東北證券特來電

92、營收維持高增速，特來電營收維持高增速，20232023年扭虧為盈。年扭虧為盈。2023年特來電實現營收60.41億元，YOY+32.22%,凈利潤1.72億元。2024H1 營業收入26.58億元，YOY+12.32%,凈2021202220232024M8YOY一份額706050403020100請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明24/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度利潤-0.25億元，減虧0.46億元。2024H1 營收增速放緩系公司輕資產化戰略逐步推進，以及部分他投自

93、營模式的充電站變為 SaaS 模式導致。2024H1再度轉虧，主要系充電設備銷售確認收入具備季節性。對于公司未來盈利能力，我們從充電運營服務、設備銷售、增值服務三個維度考慮：圖圖 3 3 2 2:特特 來來 電電 營營 收收 情情 況況(億億 元元)7060%6050%5040%4030%3020%2010%100%0營業收入yoy-10%數據來源：公司公告，東北證券圖圖 3 3 3 3:特特 來來 電電 毛毛 利利 率率 和和 凈凈 利利 潤潤 情情 況況2.01.51.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)(2.0)g30%25%20%15%10%5%0%凈 利 潤 一一毛利率數據來

94、源：公司公告，東北證券公司充電運營業務短期受益公司充電運營業務短期受益20242024年下半年充電功率利用率提升，中長期通過年下半年充電功率利用率提升，中長期通過規模效應降低費用率實現扭虧。規模效應降低費用率實現扭虧。充電服務業務通過向用戶收取充電服務費盈利，盈利性與服務費定價以及功率利用率相關。從行業維度，從行業維度，1)1)2024 H1 新建公共樁同比增速13%,遠低于電動汽車銷量35%增速，車樁比上升，供需惡化，預期2024H2 公共樁充電功率利用率有望改善；2)中長期看，電動汽車保有量提升，拉動充電基礎設施利用率增長，充電基礎設施行業盈利狀況改善將促進供給增加，市場供需情況逐步向平衡

95、發展，充電服務費趨于市場均衡的合理區間。從公司維度，從公司維度，1)1)公司專用充電樁份額為45.8%,行業領先，專用充電樁一般車輛資源良好，功率利用率水平較高；2)假設公司運營充電樁、充電電量份額維持，充電運營營收正比于(電費+服務費)和新能源汽車保有量，公司充電云平臺搭建完善，后期費用率將有望改善，從而通過規模效應實現扭虧。公司設備銷售業務毛利率穩定，營收端正比行業新增建樁增速。公司設備銷售業務毛利率穩定，營收端正比行業新增建樁增速。公司設備銷售客戶以B 端車企、城市公交、碼頭等場景為主，對產品品質要求較高，公司享有品牌溢價能力；另外充電站核心產品均為公司自研，場站施工同主業系統集成有一定

96、協同效應，具備低成本優勢，設備銷售毛利率良好。增值服務具備較高盈利潛力。增值服務具備較高盈利潛力。充電樁是充電網、車聯網與互聯網的優良入口，新能源汽車充電運營商除提供充放電服務外，在大數據增值服務、廣告與電商、支付金融等方面的業務延伸，實現充電網綜合業務的盈利模式。目前公司為非自營客戶提供 SaaS 運營平臺增值服務，營收端正比行業充電量，毛利方面具備較高盈利水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明25/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度圖圖34:34:公司為中小型運營商等提供

97、公司為中小型運營商等提供SaaSSaaS平臺服務平臺服務版本比較數據來源：公司官網，東北證券圖圖36:36:公司向用戶提供電池衛士檢測報公司向用戶提供電池衛士檢測報告告電池衛士檢測報告電池健康概覽電池健康概覽電池健康得分：87電池容量22.0溫度一致性100.0最高溫度100.0SOC一致性100.0汝障終止率100.0電壓一致性100.0數據來源：特來電APP,東北證券圖圖35:35:公司向支付平臺提供接口，免預存信用充電公司向支付平臺提供接口，免預存信用充電數據來源：公司官網，東北證券圖圖37:37:公司向地圖商提供數據接口公司向地圖商提供數據接口親顧充電站X特來電充電站風口東o特來電在大

98、 行車管(青島特稅德云采Oo特來電充電站特來電充電站特來電特來電充電站特來電充電站(中國新能源生態科中國新能源生態科.57ml 山東省青島市嶗山區松嶺路336號充電站快有空/4個慢有空/22個充電0.65元/度服務0_數據來源：公司官網，東北證券構建虛擬電廠，實現能源增值。隨著電動汽車的規?；l展，電動汽車作為移動儲能資源參與構建虛擬電廠的價值凸顯。公司通過充電網深度鏈接電動汽車、光伏、儲能等分布式資源，基于自主研發的人工智能預測系統對充電量、充電功率以及光伏輸出功率等進行精準預測，參與電網互動，多維度優化調度策略，實現能源增值業務。截至2024年6月底，公司已實現與28個網、省、地級電力調控

99、中心、虛擬電 廠 管 理 中 心 或 負 荷 管 理 中 心 的 在 線 信 息 交 互，具 備 虛 擬 電 廠 條 件 的 可 調 度 資 源 容量超過470萬kW。2024 年1-6月，公司在上海、深圳、江蘇、福建等地區參與調峰輔助服務、需求側響應等電網互動業務，參與規模超過5萬kW;公司上半年參與電力市場化交易的電量超過6億度電。3.3.傳統箱變設備行業需求穩定，貢獻公司穩定盈利傳統箱變設備行業需求穩定，貢獻公司穩定盈利3.1.公司深耕戶外箱變設備，鐵路、電力市場份額第一公司自成立起深耕戶外箱式電力設備的研發與制造，公司電力設備業務以高壓箱式公司自成立起深耕戶外箱式電力設備的研發與制造，

100、公司電力設備業務以高壓箱式變電站設備以及成套開關設備為基礎，劃分變電站設備以及成套開關設備為基礎，劃分“智能制造智能制造+集成服務集成服務”兩部分兩部分。智能制全部特斯拉(青島中國海洋大星星騰勢請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明26/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度造業務主要致力于220kV 及以下變配電一二次產品的研發、設計、生產制造，主要包括1035kV 箱式變電站設備和成套開關設備兩大類。公司集成服務業務主要包括預制艙式變電站、電力設備租賃、電力工程集成服務。表表 1

101、 0:1 0:公 司 智 能 制 造 業 務 產 品 情 況公 司 智 能 制 造 業 務 產 品 情 況產品大類產品大類產品子類產品子類圖示圖示產品描述產品描述主要應用領域主要應用領域新能源箱變公司新能源箱變產品電壓等級為1035kV,主要包括低壓柜、變壓器及高壓柜。具備適應高溫、高鹽霧、高風沙的能力，具有電氣性能優、環保性能好、防腐性能強的特點光伏、風電、儲能等新能源領域鐵路遠動箱變鐵路遠動箱變是公司針對鐵路供電特點而專門設計的產品，主要包含變壓器、環網柜、低壓開關柜、自動化裝置等部分。結構緊湊，安全可靠，不受外界干擾，能夠對信號電源實時監控鐵路、城際軌道、地鐵等交通領域箱式變電站箱式變電

102、站設備設備智能歐式箱變智能歐式箱變是公司結合國內外先進技術經驗，將環網柜、互感器、變壓器、低壓開關、無功自動補償系統、通訊系統、保護系統、UPS電源及指示儀表等裝入密封、防潮、防銹的雙層箱體內，是10kV配電系統一二次設備一體化的戶外裝置1035kV的電網和終端用戶變壓器變壓器產品主要包括干式變壓器和油浸式變壓器。干式變壓器采用環氧樹脂絕緣，具有難燃，防火、防爆、免維護、無污染、體積小的特點；油浸式變壓器采用全真空注油技術，防止內濕氣體的產生，確保變壓器油、絕緣材料與外部大氣隔絕，從而延長變壓器的使用壽命新能源(光伏、風電、儲能)、電網、交通、石油化工、煤炭、數據中心等領域的電力系統充氣柜公司

103、充氣柜產品采用SF6氣體絕緣，額定電壓35kV;采用多氣室結構，可有效防止內燃弧發生，具有產品體積小、操作界面人性化、運維便捷的優勢電網、交通、新能源(光伏、風電、儲能)、石油化工、煤炭、工礦企業等領域的電力系統空氣柜公司空氣柜產品電壓等級涵蓋0.435kV,采用模塊化設計，易于方案擴展，具備防護等級高、連鎖可靠、抗腐蝕能力強的特點，并可電網、交通、新能源(光伏、風電、儲能)、石油化工、煤炭、數據中心、通信、軍工、核電、基成套開關設成套開關設備備實現各類智能化方案，滿足各場景供電方案礎建設等領域的電力系統環網柜環網柜產品采用SF6氣體作為絕緣、滅弧介質，采用模塊化設計，可靈活組合擴展；氣箱采用

104、不銹鋼箱體，激光密封焊接，不受溫度和壓力影響，可在惡劣環境中做保護和控制用電網、交通、公用設施、工礦企業、高層建筑等領域的電力系統高壓組合電器(GIS)高壓組合電器采用SF6氣體絕緣，外型緊湊美觀，采用標準化模塊設計，可滿足不同客戶的需求，產品可靠性高，維護方便電網、交通、新能源(光伏、風電、儲能)、石油化工、煤炭等領域的電力系統數據來源：公司公告，東北證券東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度表表1 11 1:公公司司集集成成服服務務產產品品情情況況產品子類產品子類圖示圖示產品描述產品描述主要應用領域主

105、要應用領域預制艙式變電站預制艙式變電站產品主要面向110kV電壓等級以上的變電站應用場景，是基于戶外高壓箱式電力設備的成熟制造技術，結合“標準化設計、工廠化加工、裝配式建設”的要求，將變電站一二次設備在工廠內安裝調試好裝入一個可移動、密封、防潮、防銹的預制艙體內，實現系統集成化、生產工廠化、裝配模塊化、施工簡單化的“四化”電站建設，是一種創新的快速配送式變電站建設模式。新能源(光伏、風電、儲能)、電網、交通、石油化工、煤炭、各類用戶等領域的電力系統電力設備租賃電力設備租賃業務主要提供110kV及以下的一二次設備租賃服務。在變電站大修技改、變電站增容、變電站臨時負荷支撐(工業園區臨時用電)、季節

106、性負荷高峰(迎峰度夏，迎峰度冬)等場景為用戶提供電力設備租賃電網和工業用戶等領域電力工程集成服務電力工程集成服務可以為客戶提供電力工程勘測設計、電力工程施工總承包、項目管理、節能評估、工程咨詢等，公司參建項目多次獲得魯班獎、電力工程國家優質工程稱號。同時，公司著力打造全生命周期一站式智能運維服務，通過線上平臺做管控+線下服務團隊做執行的模式，依托全國3大服務中心，6大服務區域，實現12小時內全國服務全覆蓋電網、交通、新能源(光伏、風電、儲能)、石油化工、煤炭、各類用戶等領域的電力系統數據來源：公司公告，東北證券2020-2023年電力設備板塊中系統集成營收占比較高，2023年占電力設備板塊比例

107、39.7%。新能源領域需求拉動，公司箱式設備維持高速增長，年復合增速達48.6%。2024H1 箱式設備占公司電力設備板塊營收比例44.3%。圖圖38:38:公司電力設備板塊營收結構公司電力設備板塊營收結構(按照產品拆分，按照產品拆分，圖圖39:39:公司電力設備板塊產品毛利率情況公司電力設備板塊產品毛利率情況億元億元)4080%3570%3060%50%2540%30%1520%1010%50%02020A2021A2022A2023A-10%2024H1系統集成業務成套開關設備箱式設備YOY數據來源：公司公告，東北證券數據來源：公司公告，東北證券箱式設備系統集成業務YOY成套開關設備YOY

108、20公司電力設備下游客戶由新能源發電、電網側、用戶側構成。公司針對新能源發電站的特點和需求，創新研發了新能源箱變以及新一代數字化高壓預制艙式變電站集成解決方案，有效提升了新能源發電站的建設效率；在電網側，公司持續聚焦各類業務場景，圍繞變電站全生命周期建設與服務以及配電網升級改造，提供一系列新型電力設備；在用戶側，公司為電池、新材料、數據中心、石油化工、煤礦等領域請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明27/34請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明28/34特銳德特銳德/公司深度公司深度客戶提供量身定制的全套電力系統解決方案?？蛻籼峁┝可矶ㄖ频娜纂娏ο到y解決

109、方案。公司是國內領先的戶外箱式電力設備集成服務商，中高端箱式電力設備產品已經取得了中國鐵路市場占有率第一、電力市場第一的行業地位。在新能源發電領域，公司預制艙式模塊化變電站產品在新能源發電領域的中標份額已位居行業第一。作為中國箱式電力產品技術標準的制定者和參與者，公司是國內目前唯一參與了國網第三代智能變電站標準規范編寫的模塊化預制艙廠家，憑借領先的技術創新能力和強大的綜合實力，先后承擔了多項國家級和省市級項目，并成為工信部第 一批制造業單項冠軍培育企業。公司憑借預制艙式變電站產品獲得工信部制造業單項冠軍企業。特銳德的多款產品如高鐵遠動箱變、110kV 模塊化智能變電站、35/110kV 車載變

110、、220kV 箱式升壓站等被鑒定為“產品國際首創、技術水平世界領先”。公司首創的多站合一預裝式智慧能源站，實現了將變電、配電、充電、放電、儲能、光伏、數據中心、5G 深度融合，成為交直流混網的創新綜合能源系統。3.2.下 游 需 求：新 能 源 裝 機 高 速 增 長，電 網 投 資 穩 中 有 升新能源裝機迎來快速增長，新能源發電貢獻公司電力設備板塊主要營收增量。能 源體系轉型是實現碳中和目標的關鍵，構建以新能源為主體的新型電力系統，是我國電力系統轉型升級的重要方向。根據國家能源局數據，2023年太陽能發電裝機容量達6.1億千瓦，YOY+55.2%;風電裝機容量4.4億千瓦，YOY+20.7

111、%。2023年公司在新能源發電領域的中標額與合同額較2022年增速均超過50%。圖圖40:2021-202340:2021-2023年電力設備板塊營收結構年電力設備板塊營收結構(億元，億元，按照下游行業分類按照下游行業分類)45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00202120222023新能源發電電網戰略新興產業數據來源：公司公告，東北證券圖圖41:41:國內新能源太陽能、風能發電裝機容量國內新能源太陽能、風能發電裝機容量(億億千瓦千瓦)中國太陽能裝機容量中國風電裝機容量數據來源：國家能源局，東北證券鐵路市場貢獻公司輸配電設備穩定需求，電

112、網有望接替新能源發電領域，推動公司電力設備板塊營收維持增長。2023年我國鐵路固定資產投資額達7645億元，投資額持續保持高位，對公司輸配電設備對應鐵路市場訂單貢獻穩定需求。2016年以來，國家對電網投資始終維持高位，2023年電網基本建設投資完成額達5275億元，YOY+5.4%;2024年6月份，電網基本建設投資完成額高達2540億元，YOY+23.7%。隨著新型電力系統建設推進，配電網在促進分布式電源就近消納、承載新型負荷等請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明29/34特銳德特銳德/公司深度公司深度方面功能日益顯著。電網側有望接力新能源發電，貢獻營收增長。圖圖42:2

113、013-202342:2013-2023年全國鐵路固定資產投年全國鐵路固定資產投資額資額(億億元元)9,0008,0007.0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000數據來源：國家鐵路局，東北證券圖圖43:2013-202443:2013-2024M6 電網、電源基本建設投資完成電網、電源基本建設投資完成額額(億元億元)12,00010.,0008,0006,0004,0002,0000只只電網基本建設投資完成額電源基本建設投資完成額電網YOY電源YOY數據來源：Wind,東北證券4.4.盈盈 利利 預預 測測 與與 投投 資資 建建 議議4.1.盈 利 預 測1)1

114、)電力設備業務電力設備業務營收假設：營收假設：參考公司股權激勵方案對電力設備板塊的考核指標，假設2024-2026年，公司營收增速18%/18%/18%。則公司電力設備“智能制造+集成服務”業務2024-2026年營業收入有望達101.02/119.20/140.66億元；成本假設：成本假設：假設毛利率維持穩定在23%;費用假設：費用假設：假設公司通過治理改善，費用率持續優化，2024-2026年凈利率分別達5.3%/5.5%/5.6%。則公司2024-2026年傳統業務板塊分別有望貢獻5.35/6.56/7.88億元歸母凈利潤。2)2)充電網業務充電網業務充電服務營收假設：充電服務營收假設：

115、假設充電聯盟計入公司營收口徑充電電量占比30%,服務費(扣除增值稅后)0.35元/kWh,電費0.55元/kWh;設備銷售業務假設：設備銷售業務假設：假設公司設備銷售增速匹配行業新增建充電樁增速，2024-2026年約18%;增值服務業務假設：增值服務業務假設：假設公司SAAS 平臺使用費、廣告費等增速匹配行業充電量增速，2024-2026年分別達50.0%/50.4%/43.0%。403020100-10-20-30請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明30/34特銳德特銳德/公司深度公司深度因此公司充電網營收有望達73.40/100.26/131.43億元。假設隨充電服務

116、營收占比提升，2024-2026年充電網毛利率達20.2%/19.2%/18.6%。假設隨公司充電網業務逐漸擴張，規模效應顯現，2024-2026年費用率達17.7%/14.5%/12.2%。假設充電運營、建站補貼維持1.7億元水平。則特來電個別報表的凈利潤有望達2.67/4.81/7.57億元，特來電凈利潤中歸屬母公司的凈利潤(扣除特來電下屬子公司少數股東)為2.41/4.33/6.82億元，歸屬上市公司股東的凈利潤為1.88/3.38/5.32億元。綜上，我們預計公司2024-2026年整體營業收入分別為174.42/219.46/272.09億元，毛利率為21.8%/21.2%/20.9

117、%。表表12:12:公司盈利預測公司盈利預測(按業務拆分按業務拆分)2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E電力設備電力設備營業收入(億元)70.6085.61101.02119.20140.66營業成本(億元)53.5864.8077.7991.79108.31毛利率24.11%24.31%23.00%23.00%23.00%充電網充電網營業收入(億元)45.6960.4173.40100.26131.43營業成本(億元)36.9747.1058.5381.04107.03毛利率19.09%22.03%20.25%19.17%18.

118、56%整體合計整體合計營業收入(億元)116.29146.02174.42219.46272.09營業成本(億元)90.55111.90136.32172.83215.34毛利率數據來源：wind,東北證券22.13%23.37%21.84%21.25%20.86%4.2.投資建議公司作為戶外箱變龍頭，電力設備業務基本盤扎實穩健，隨新能源汽車保有量持續提升，我們看好特來電通過設備銷售、充電運營、增值服務實現持續經營改善，盈利能力保持高速增長。我們預計公司2024-2026年傳統電力設備業務板塊歸母凈利潤有望達5.35/6.56/7.88億元，參考2024年電力設備可比公司估值情況，給予20倍P

119、E,對應市值107億元。倘若對特來電采用分部估值，設備銷售業務按照可比公司估值給予20倍PE,對應市值約66.8億元，充電運營、增值服務給予2024年2倍PS,對應市值約84億元，合計150億元市值。由于特來電2023年已實現扭虧為盈，若對公司整體進行估值，我們預計特來電2024-2026年特來電凈利潤中歸屬母公司的凈利潤(扣除特來電下屬子公司少數股東)有望達2.41/4.33/6.82億元，YOY+55.2%/+80.0%/+57.5%,考慮到特來電利潤增速水平，給予特來電公司整體2024年60倍PE,對應約144.6億市值。倘若采用150億元作為特來電市值基準，上市公司股權占比77.7%,

120、對應116.6億市值。因此，傳統電力設備加充電網業務合計目標市值為223.6億元，對應股價21.17元，維持“買入”評級。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明31/34特銳德特銳德/公司深度公司深度表表1 13 3:可可比比公公司司估估值值(基基于于2 20 02 24 4年年9 9月月1 12 2日日收收盤盤價價)證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱收盤價收盤價(元元)市值市值(億元億元)PEPE2023A2023A2024E2024E2025E2025E600312.SH平高電氣18.30248.3221.121.116.7601179.SH中國西電6.97357.2728

121、.529.521.2000400.SZ許繼電氣30.01305.7622.324.818.9002276.SZ萬馬股份6.5666.5419.19.57.5600212.SH綠能慧充4.6632.46287.326.415.3300693.SZ盛弘股份21.7167.5423.013.410.0平均66.920.814.9數據來源：wind,東北證券注：可比公司PE來自wind一致預期5.5.風風 險險 提提 示示1.原材料價格波動風險，原材料是公司主營業務成本的主要組成部分，倘若原材料價格上升，將對公司毛利率產生不利影響；2.應收賬款發生壞賬風險，公司所處行業特點，業務合同執行周期及結算周期

122、較長，當宏觀經濟形勢、行業發展前景等發生不利變化，或客戶經營狀況發生重大困難時，公司應收賬款存在壞賬損失的可能，對公司業績造成不利影響；3.行業競爭加劇風險，倘若市場競爭加劇，公司產品價格或充電服務費下降，公司盈利可能面臨下滑風險；4.業績預測和估值判斷不達預期風險，特來電子公司利潤彈性較大，我們給予了匹配其利潤增速的估值水平，當市場整體流動性收緊時，可能對行業整體估值產生壓制，進而影響公司估值水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明32/34東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD.特銳德特銳德/公司深度公司深度財

123、務與估值指標財務與估值指標2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E每股指標每股指標每股收益(元)0.480.680.941.25每股凈資產(元)每股經營性現金流量(元)成長性指標成長性指標營業收入增長率凈利潤增長率盈利能力指標盈利能力指標毛利率凈利潤率運營效率指標運營效率指標應收賬款周轉天數存貨周轉天數償債能力指標償債能力指標資產負債率流動比率速動比率費用率指標費用率指標銷售費用率管理費用率財務費用率分紅指標分紅指標股息收益率估值指標估值指標6.341.2725.6%80.4%23.4%3.4%179.0748.4667.8%1.170.926.2%5.

124、6%1.4%0.6%6.721.027.611.2225.7%37.4%22.4%4.5%180.6549.4569.7%1.170.906.5%6.0%0.4%0.6%8.771.0923.9%32.8%21.9%4.8%180.9249.6169.9%1.190.915.8%5.6%0.3%0.6%20.6%47.2%23.0%4.1%181.4549.9469.5%1.150.897.0%6.2%0.5%0.3%P/E(倍)4188P/B(倍)3.1725.782.631.0610.2%18.772.320.8412.4%14.132.010.6814.3%P/S(倍)凈資產收益率1.4

125、57.5%附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E貨幣資金交易性金融資產應收款項存貨其他流動資產流動資產合計流動資產合計可供出售金融資產長期投資凈額固定資產無形資產商譽非流動資產合計非流動資產合計資產總計資產總計短期借款應付款項預收款項一年內到期的非流動負債流動負債合計流動負債合計長期借款其他長期負債長期負債合計長期負債合計負債合計負債合計歸屬于母公司股東權益合計少數股東權益負債和股東權益總計負債和股東權益總計2,838208,4401,60925715,3171

126、5,3171,6213,7467791898,5608,56023,87723,8772,4317,7352745213,04413,0441.4541,6843,1383,13816,18116,1816,6891.00623,87723,8772,3432510,4632,3823512,9092,37127621,36021,3601,7574,6036481899,4229,42230,78130,7811,89612,3444045218,26518,2651,4941,6843,1783,17821,44321,4438,0391,30030,78130,7812,2782,278

127、4516,1633,13628626,22126,2211,8235,0025811899,8199,81936,04036,0401,62715,5465045221,99721,9971.5141,6843,1983,19825,19525,1959,2551,59036,04036,0401,95326617,88617,8861,6944,1637171898,9938,99326,87926,8792,1659,9863245215,51015,5101.4741,6843,1583,15818,66818,6687,0981.11426,87926,879利潤表利潤表(百萬元百萬元

128、)2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入營業收入14,60214,60217,61317,61322,14822,14827,44727,447營業成本11.19113.55817.19621,431營業稅金及附加6585104130資產減值損失-205-227-219-220銷售費用9121,2331,4401,592管理費用8241,0921,3291,537財務費用202899281公允價值變動凈收益-13122投資凈收益61102116149營業利潤營業利潤6026028598591,2111,2111,6491,649營業外收支凈額-

129、696182727利潤總額利潤總額5345348658651,2291,2291,6761,676所得稅7354967凈利潤5278311,1791,609歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤4914917237239939931,3191,319少數股東損益36108186290資料來源：東北證券現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E凈利潤凈利潤資產減值準備資產減值準備折舊及攤銷折舊及攤銷公允價值變動損失公允價值變動損失財務費用財務費用投資損失投資損失運營資本變動運營資本變動其他其他經營活動凈現金流量經營活動凈現金

130、流量投資活動凈現金流量投資活動凈現金流量融資活動凈現金流量融資活動凈現金流量5275276606606476471313207207-61-61-600-60049491,3451,345-926-926-539-539831831526521-1160-102-825-291,0801,080-858-858-7171,1791,179568503-2150-116-949461,2881,288-802-802-447-4471,6091,609619542-2140-149-1,552621,1461,146-764-764-486-486企業自由現金流企業自由現金流5665669179

131、171,2661,2661,2301,230請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明33/34特銳德特銳德/公司深度公司深度研究團隊簡介：研究團隊簡介：周穎：伯明翰大學國際商業學碩士，現任電力設備新能源組證券分析師，2019年加入東北證券。胡易?。郝鼜厮固卮髮W高級工程材料碩士，中國科學技術大學物理學本科，2021年加入東北證券，現任東北證券汽車&新能源汽車組分析師，覆蓋鋰電、燃料電池、快充產業鏈。曾任國聯汽車動力電池研究院技術主管職位。分析師聲明分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的

132、制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明股票投資評級說明買入未來6個月內，股價漲幅超越市場基準15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A股市場以滬深300指數為市場基準，新三板市場以三板成指(針對協議轉讓標的)或三板做市指數(針對做市轉讓標的)為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為市場基準。增持未來6個月內，股價漲幅超越市場基準5%至15%之間。中性未來6個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至5%之間。減持未來6個月內，股價漲幅落后市場基

133、準5%至15%之間。賣出未來6個月內，股價漲幅落后市場基準15%以上。行業投資評級優于大勢未來6個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢未來6個月內，行業指數的收益與市場基準持平。說明落后大勢未來6個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明34/34特銳德特銳德/公司深度公司深度重要聲明重要聲明本報告由東北證券股份有限公司(以下稱“本公司”)制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整

134、性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何

135、機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶(以下稱“該客戶”)向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司地址地址郵編郵編中國吉林省長春市生態大街6666號130119中國北京市西城區錦什坊街28號恒奧中心D座100033中國上海市浦東新區楊高南路799號200127中國深圳市福田區福中三路1006號諾德中心34D518038中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西122號之二星輝中心15樓510630