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1、證券研究報告證券研究報告集集 成成 電電 路路 封封 測測在在 AI 浪潮和浪潮和 HPC芯片高需求的帶動下，先進封裝需求增加明顯，封測行業景氣度不芯片高需求的帶動下，先進封裝需求增加明顯，封測行業景氣度不錯。錯。預測2032年全球AI 市場規模將達27404.6億美元，復合增長率超過20.4%。通過先進封裝工藝將多個高性能算力芯片集成在一個系統中，能提升計算性能、集成度、數據存儲能力。先進封裝應用場景不斷擴展，目前已廣泛應用于人工智能(AI)、高 性能運算(HPC)、5G、ARVR 等領域。從2019年開始先進封裝占整體封測市場的比重在不斷提升，預計2028年達到724億美元規模。受益于AI

2、發展，2024年上半年封測公司營收從同比下降轉為同比上升，同時毛利率也有所上升。2024年 Q2,長電科技營收86.45億元，創下二季度營收歷史新高，毛利率為14.28%,環比上升2.08pct,凈利率為5.59%,環比上升3.63pct,優于可比公司。長電科技封測歷史悠久，全球布局產線，緊跟行業發展方向，積極布局先進封裝長電科技封測歷史悠久，全球布局產線，緊跟行業發展方向，積極布局先進封裝。長電科技在全球擁有八大集成電路成品生產基地和兩大研發中心，各生產基地分工明確、各具技術特色和競爭優勢。目前，長電科技擁有的先進封裝技術有：扇入型晶圓級封裝(FIWLP)、扇出型晶圓級封裝(FOWLP)、集

3、成無源器件(IPD)、硅通孔(TSV)、嵌入型晶圓級BGA封裝(eWLB)、包封芯片封裝(ECP)、射頻識別(RFID)、系統級封裝(SiP)、FCBGA、fcCSP、fcLGA、fcPoP、FCOL等。2015年長電科技收購星科金朋后，境外業務保持70%以上的營收占比。長電科技增加研發費用研發先進封裝，2023年研發支出為14.40億元，擁有研發人員2897人，集中投入在高性能運算(HPC)2.5D先進封裝、射頻SiP/AiP、汽車電子等新興高增長市場。仇文妍仇文妍盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：我們預計公司2024-2026歸母凈利潤分別為19.92億元、27.56億元、35.19

4、億元，對應PE 26.0/18.8/14.7倍(根據2024.09.13收盤價),維持“增持”評級風險提示：風險提示：國際貿易沖突風險、匯率波動風險；市場競爭加劇風險；AI推動封測需求不及預期風險。主要財務指標主要財務指標會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入營業收入(百萬元百萬元)同比增長同比增長歸母凈利潤歸母凈利潤(百萬元百萬元)同比增長同比增長毛利率毛利率ROEROE每股收益每股收益(元元)市盈率市盈率來源：來源：WIND,WIND,興業證券經濟與金融研究院整理興業證券經濟與金融研究院整理2966129661-12.1%-12

5、.1%14711471-54.5%-54.5%13.7%13.7%5.6%5.6%0.820.8235.235.231391313915.8%5.8%1992199235.5%35.5%17.0%17.0%7.1%7.1%1.111.1126.026.0365693656916.5%16.5%2756275638.3%38.3%18.0%18.0%9.1%9.1%1.541.5418.818.8425134251316.3%16.3%3519351927.7%27.7%18.5%18.5%10.5%10.5%1.971.9714.714.7注：每股收益均按照最新股本攤薄計算請務必閱讀正文之后的

6、信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明公司研究深度研究報告投資要點投資要點芯片封測巨頭，業務覆蓋面廣泛。芯片封測巨頭，業務覆蓋面廣泛。長電科技是全球領先的集成電路制造和技術服務提供商，提供全方位芯片成品制造一站式服務。2023年營收為296.61億元，營業利潤為15.20億元，全球OSAT 市場市占率為10.3%,排名第三。公司在品牌領導力、多元化團隊、國際化運營、技術能力、品質保障能力、生產規模、運營效率等方面占有明顯領先優勢。長電科技長電科技(600584)長電科技深度報告：龍頭持續領跑先進封裝長電科技深度報告：龍頭持續領跑先進封裝20242024年年0909月月1414

7、日日市場數據市場數據市場數據日期2024-09-13收盤價(元)28.96總股本(百萬股)1789.41流通股本(百萬股)1789.41凈資產(百萬元)26546.11總資產(百萬元)45968.54每股凈資產(元)14.84分析師：分析師：姚康姚康S0190520080007【興證電子】長電科技2023中報點評：業績超預期，先進封裝進展順利2023-09-S0190520050001增持增持(維持維持)來源：WND,興業證券經濟與金融研究院整理相關報告相關報告2深度研究報告深度研究報告目目錄錄1、公司介紹.4-2、先進封裝是未來重點，長電緊跟發展趨勢布局先進封裝.6-2.1、封裝技術不斷從傳

8、統封裝向先進封裝演進.6-2.2、A I帶來先進封裝市場增長，先進封裝未來可期.7-2.3、各大公司布局先進封裝，推出各種封裝解決方案.8-2.4、長電科技緊跟行業，發力先進封裝.9-3、熱點應用領域帶動封測行業景氣度提升，長電全球化布局優勢逐漸體現.-13-3.1、長電科技布局全球，海外業務營收占比大.13-3.2、熱點應用領域帶動封測行業景氣度提升.14-3.3、封測龍頭備戰先進封裝賽道，長電也加大先進封裝研發投入.16-4、長電科技現金流狀況持續提升.18-5、盈利預測與估值20-6、風險提示22-圖目錄圖目錄圖1、長電科技營收(億元)與毛利率變化4-圖2、公司發展歷程(截至2022年1

9、2月31日)5-圖3、2017年資產重組后股權結構.6-圖 4、2024年股權轉讓后股權結構.6-圖5、全球封裝市場結構.7-圖6、2016-2025E 全球先進封裝市場規模.7-圖7、2021-2022 年全球先進封裝廠商 Top15(按收入規模，百萬美元).9-圖 8、2022年全球先進封裝廠商市場份額.9-圖9、長電科技晶圓級封裝解決方案.10-圖10、長電科技系統級封裝解決方案.10-圖11、長電科技傳統封裝、先進封裝銷售量(億顆).11-圖12、產品應用領域.12-圖13、八大集成電路成品生產基地營業收入和凈利潤對比(億元).13-圖14、長電科技全球布局.13-圖15、長電科技營收

10、(億元)(按地區分類)14-圖16、長電科技毛利(億元)和毛利率(按地區分類)14-圖17、各公司營收(單季度)同比變化.15-圖18、各公司毛利率(單季度)變化.16-圖19、各公司凈利率(單季度)變化.16-圖20、各公司研發費用率對比.18-圖21、長電科技凈資產收益率、總資產凈利率歷年變化.19-圖22、長電科技歷年自由現金流.20-圖23、長電科技歷年現金流量凈額.20-圖24、各公司存貨周轉率.20-表目錄表目錄表1、2023年全球委外封測排名 TOP10 4-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明3深度研究報告深度研究報告興興INDUSR券券ITIES表2、全球先進封裝代表性解決

11、方案.6-表3、各家公司研發領域對比.17-表4、長電科技業績預測.21-表5、可比公司估值對比表(9月13日).21-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明深度研究報告深度研究報告9 興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES報告正文報告正文1 1、公司介紹公司介紹芯片封測巨頭，業務覆蓋面廣泛。芯片封測巨頭，業務覆蓋面廣泛。長電科技是全球領先的集成電路封測廠商。長電科技2023年營業收入為296.61億元人民幣，營業利潤為15.20億元人民幣，根據芯思想研究院(ChipInsights)發布的2023年全球委外封測(OSAT)榜單，2023

12、年公司在全球外包半導體(產品)封裝和測試市場中的市場占有率約為10.3%,排名第三，僅次于中國臺灣的日月光控股(占比約25.9%)和美國的安靠科技(占比約14.1%)。公司在品牌領導力、多元化團隊、國際化運營、技術能力、品質保障能力、生產規模、運營效率等方面占有明顯領先優勢。圖圖1 1、長電科技營收、長電科技營收(億元億元)與毛利率變化與毛利率變化40018%35016%30014%25012%10%8%6%1004%502%0%201820192020營業總收入資料來源：iFind,興業證券經濟與金融研究院整理20212022毛利率(右軸)20015020%20230表表1 1、202320

13、23年全球委外封測排名年全球委外封測排名TOPTOP101020232023排名排名2 2 0 0 2 2 2 2 排排 名名公司區域區域2 20 02 23 3市市占占率率2 20 02 22 2市市占占率率11日月光投控ASE中國臺灣25.87%27.05%22安靠科技Amkor美國14.09%14.05%33長電科技JCET中國大陸10.27%10.68%44通富微電TFME中國大陸7.90%6.78%55力成科技PTI中國臺灣5.78%6.10%66天水華天TSHT中國大陸3.99%3.47%77智路封測WiseRoad*中國大陸3.67%3.77%88京元電KYEC中國臺灣2.67%

14、2.67%910南茂科技ChipMOS中國臺灣1.75%1.71%109頎邦科技Chipbon中國臺灣1.65%1.74%資料來源：芯思想研究院，興業證券經濟與金融研究院整理封測歷史悠久，多地布局產業。封測歷史悠久，多地布局產業。長電科技成立于1972年，1989年集成電路自動請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 4興業證券興業證券INDUSTRIAL SECURITIES化生產線投產，2000年公司改制為江蘇長電科技股份有限公司。于2003年6月在上海證券交易所上市，同年子公司長電先進公司成立。公司在2011年和2012年分別在宿遷、滁州建立生產基地并

15、投產，目前兩地分別布局了大功率器件引線框封裝、集成電路封裝、倒裝及測試和小功率器件引線框封裝、分立器件及測試。長電科技于2015年完成對星科金朋的收購。收購后，長電科技企業規模擴大，行業排名從2013年第六躍升為2015年第四，全球市場占有率從3.9%提升到10%,業務覆蓋國際、國內全部高端客戶，擁有許多獲授權專利，長電科技的營業規模，客戶資源、技術能力、國際影響力得到了全面的提升，星科金朋的技術對長電科技而言很有互補性和前瞻性。收購后，長電科技對星科金朋進行了深度整合：2021年6月，長電科技星科金朋(新加坡)與收購的ADI 新加坡測試廠房整合，主要布局晶圓級封裝、eWLB、引線框封裝、測試

16、；對星科金朋韓國子公司 SIP 業務整合組建了長電韓國(JSCK),韓國生產基地主要布局SiP、芯 片 堆 疊PoP、倒裝及測試，晶圓級凸塊。2024年3月通過議案同意長電科技收購 SANDISK CHINALIMITED 持有的晟碟半導體(上海)有限公司80%的股權以布局存儲封測市場，晟碟母公司 WesternDigitalCorporation(西部數據)是全球領先的存儲器廠商。圖圖2 2、公司發展歷程、公司發展歷程(截至截至20222022年年1212月月3131日日)20212021年年2020年長電科技品牌全球煥新20002000年年長電先進公司成立公司改制為江蘇長電科江陰晶體管廠成

17、立技股份有限公司JCE1989年集成電路自動化生產線投產長電微電子晶圓級微系統集成高端制造項目動工2012年長電科技(滁州)公司成立2021年成立設計服務事業中心及汽車電子事業中心20112011年年長電科技(宿遷)公司成立2003年長電科技在上海證券交易所上市長電科技的發長電科技的發展展歷史歷史20152015年年長電科技收購星科金朋長電科技管理有限公司成立19721972年年2003年20222022年年資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理隨著公司的發展，公司的股權結構也在不斷改變。隨著公司的發展，公司的股權結構也在不斷改變。公司收購星科金朋完成后，在2017年長電科技以發行股

18、份方式購買產業基金、芯電半導體的股權，公司第一大股東由江蘇新潮科技集團有限公司變更為芯電半導體(上海)有限公司，公司從有控股股東、實際控制人變更為無控股股東、無實際控制人。2024年3月26日，公司股東國家集成電路產業投資基金股份有限公司、芯電半導體(上海)有限公司擬通過協議轉讓方式分別將其所持有的公司股份174,288,926股、228,833,996股轉讓給磐石香港或其關聯方。磐石香港控股股東為華潤(集團)有限公司，實際控制人為中國華潤有限公司。本次股份轉讓完成后，磐石香港將持有公司403,122,922股份，占公司總股本的22.54%,成為公司控股股東。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要

19、聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 深度研究報告深度研究報告5深度研究報告深度研究報告興業證券興業證券圖圖3 3、20172017年資產重組后股權結構年資產重組后股權結構圖圖4 4、20242024年股權轉讓后股權結構年股權轉讓后股權結構新潮集團新潮集團13.99%無實控人芯電半導體14.27%長電科技產業基金9.54%22.54%長電科技3.50%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理2 2、先進封裝是未來重點，長電緊跟發展趨勢布局先進封裝先進封裝是未來重點，長電緊跟發展趨勢布局先進封裝2.12.1、封裝技術不斷從傳統封裝向先

20、進封裝演進、封裝技術不斷從傳統封裝向先進封裝演進后摩爾時代，芯片物理性能接近極限，半導體行業焦點從提升晶圓制程節點向封裝技術創新轉移，先進封裝技術是為了滿足高性能、小尺寸、低功耗和高集成度的需求而發展起來的。RDL(再布線)、Bump(凸塊)、TSV(硅通孔)、Wafer(晶圓)為先進封裝四要素，具備任意一種技術即為先進封裝。其中，RDL 起 著XY平面電氣延伸的作用，TSV 起 著Z 軸電氣延伸的作用，Bump起著界面互聯和應力緩沖的作用，Wafer則作為集成電路的載體以及RDL和 TSV的介質和載體。表表2 2、全球先進封裝代表性解決方案、全球先進封裝代表性解決方案分類分類先進封裝先進封裝

21、主要生產商主要生產商2D/3D2D/3D基于XY平面延FOWLP(Fan-out Wafer Level Package)扇出型晶圓級封裝恩智浦NXP2D伸的先進封裝技FOPLP(Fan-out Panel Level Package)面板級扇出型封裝三星SAMSUNG2D術InFO(Integrated Fan-out)集成式扇出型封裝臺積電TSMC2D通過RDL實現信號延伸和互連EMIB(Embedded Multi-Die Interconnect Bridge)嵌入式多芯片互連橋英特爾Intel2DCoWoS(Chip-on-Wafer-on-Substrate)臺積電TSMC2.5D

22、HBM(High-Bandwidth Memory)高帶寬存儲器超威半導體AMD3D+2.5D基于Z軸延伸的HMC(Hybrid Memory Cube)混合存儲立方體美光Micron3D先進封裝技術Wide-I0(Wide Input Output)寬帶輸入輸出技術三星SAMSUNG3D通過TSV進行信Foveros三維面對面異構集成芯片堆疊英特爾Intel3D+2D號延伸和互連Co-EMIB(Foveros+EMIB)英特爾Intel3DSoIC(System-on-Integrated-Chips)臺積電TSMC3DX-Cube(eXtended-Cube)三星SAMSUNG3D資料來源

23、：薩科微公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 磐石香港磐石香港產業基金新實控人持股比例22.54%華潤集團100%67興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES先進封裝將成為未來封測市場的主要增長點。先進封裝將成為未來封測市場的主要增長點。根據Yole 和 JWinsight2022年數據，2017-2022年全球半導體封測市場規模從533億美元增長到815億美元，預計2023年將達到857億美元，2026年將達到961億美元。先進封裝相較于傳統封裝技術能更好地提升芯片性能和生產效率，其應用場景不斷擴展。目前各種不同類型先進封裝技術已廣泛應

24、用于人工智能(AI)、高性能運算(HPC)、5G、ARVR等領域。根據的 Yole 的數據，2023年先進封裝全球總營收為439億美元，占全球封裝市場的48.80%,從2019年開始先進封裝占整體封測市場的比重在不斷提升，2024年全球先進封裝市場預計總營收為492億美元，同比增長12.3%,市場預計將在2028年達到724億美元規模，2022-2028年間年化復合增速達8.7%,相比同期整體封裝市場和傳統封裝市場增長更為顯著。圖圖5 5、全球封裝市場結構、全球封裝市場結構100%80%60%40%20%0%201920202021202220232024E2025E2026E傳統封裝先進封裝

25、資料來源：YOLE,資產信息網，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖6 6、2016-20252016-2025E全球先進封裝市場規模全球先進封裝市場規模16%14%12%10%8%6%4%2%0%201920202021202220232024E2025E全球先進封裝市場規模(億美元)一YoY(右軸)500450400350300250200150100500資料來源：YOLE,資產信息網，興業證券經濟與金融研究院整理2.2、AI 帶來先進封裝市場增長，先進封裝未來可期帶來先進封裝市場增長，先進封裝未來可期在在 AI 浪潮和浪潮和 HPC 芯片高需求的帶動下，先進封裝需求增加明顯。芯片高需求的帶

26、動下，先進封裝需求增加明顯。據 FortuneBusinessInsights 數據，2023年全球人工智能(AI)市場規模為5153.1億美元，預測到2032年，全球AI 市場規模將將達到27404.6億美元，2024年到2032年實現超過20.4%的復合增長率，實現飛躍式增長。AI 技術的發展和應用是一個長期的過程，需要持續的創新和投入。IDC數據顯示，2022年全球AI IT總投資規模為1324.9億美元，并有望在2027年增至5124.2億美元，年復合增長率(CAGR)為31.1%。一方面，為提高AI 計算性能，需要將更多的晶體管封裝到一個更小的體積中，通過先進封裝技術可以提高集成電路

27、的密度、優化芯片的布局和設計，從而提高芯片的性能和能效。另一方面，AI 對數據的存儲和處理能力提出了更高的要求，需要采用先進封裝技術提高數據存儲和處理能力。AI 服務器是算力的核心，TrendForce2023 年數據預估，2023年全球 AI 服務器的出貨量近為120萬臺，同比增長38.4%,占整體服務器市場的9%。2024年的出貨量占比和產值占比請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明深度研究報告深度研究報告興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES預計繼續攀升，TrendForce 預估AI服務器第2季度出貨量將季增近20%,全年出貨量上修至167萬臺，年增率達41.5%,2

28、024年 AI服務器產值將達1,870億美元，成長率達69%,產值占整體服務器高達65%。AI 服務器采用的是異構計算架構，將CPU、GPU、FPGA、DSP等不同架構的運算單元整合到一起進行并行計算，需要通過先進封裝工藝將多個高性能算力芯片集成在一個系統中以提升算力。AI 算力帶動以算力帶動以 AI手機、手機、AI PC等應用場景為主的下游終端需求提升。等應用場景為主的下游終端需求提升。從華為發布的Mate60 系列手機接入盤古大模型后，小米、0PPO、三星、蘋果等國內外手機廠商爭先通過自研A1大模型或聯手AI 大模型廠商的方式推出大模型手機。根據IDC的預測，出貨量將從2024年的近500

29、0萬臺增長到2027年的超過1.67億臺。到2027年，IDC 預計人工智能個人電腦將占全球個人電腦總出貨的近60%。主流AI 手機、AI PC均采用接入端側大模型，直接部署于手機、PC內部，完全依賴內部芯片算力支持，芯片算力需求增長迅速。AI 需求推動封裝技術的進步，為封測產業帶來更大利潤空間。同時，隨著AI 的廣泛應用，封測產業的市場規模將進一步擴大，產業發展的市場空間增加。2.32.3、各大公司布局先進封裝，推出各種封裝解決方案各大公司布局先進封裝，推出各種封裝解決方案臺積電、英特爾和三星等行業巨頭以及臺積電、英特爾和三星等行業巨頭以及 ASE、Amkor和和 JCET等頂級等頂級OSA

30、T紛紛大紛紛大力投資、布局先進封裝技術和產能。力投資、布局先進封裝技術和產能。在外包封測公司中，日月光推出VIPackTM先進封裝平臺，提供垂直互連整合封裝解決方案，利用先進的重布線層(RDL)制程、嵌入式整合以及2.5D/3D封裝技術，在單個封裝中整合多個芯片，實現超高密度和性能設計，實現前所未有的創新應用。日月光 VIPackTM的六大核心封裝技術包括：FOPoP、FOCoS、FOCoS-Bridge、FOSiP、2.5D/3D、Co-PackagedOptics。Amkor提供SiP、WLCSP、WLSiP/WL3D、WLFO/WLCSP+等封測技術，滿足業界對提高集成度、減小外觀規格、

31、降低成本的需求。Amkor 是推動扇出型WLP技 術eWLB(嵌入式晶圓級球柵陣列)的主要力量之一，開發出300mm 重組式晶圓解決方案。作為晶圓代工廠的臺積電推出TSMC 3DFabricTM先進封裝技術系列，提供InF0、CoWoS、SoIC等封測技術。臺積電的3DFabric 包括前端和后端技術。前端技術即為TSMC-SoIC(集成芯片系統),采用尖端硅晶圓廠所需的精度和方法，以實現3D硅片堆疊，其后端技術包括CoWoS 和 InFO 系列封裝技術。IDM 廠商的先進封裝技術有：英特爾的EMIB、Foveros、Co-EMIB,三星的FOWLP、FOPLP、X-Cube、HBM,美光的H

32、MC。這些封裝類型也被無晶圓廠設計公司，如 AMD、Nvidia等公司使用。根據YOLE統計的2022年TOP15先進封裝廠商的排名情況，前七大廠商占據著主導地位，占據全球先進封裝80.26%的份額。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 深度研究報告深度研究報告8 89深度研究報告深度研究報告6興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES圖圖7 7、2021-20222021-2022年全球先進封裝廠商年全球先進封裝廠商Top15(按按 收收圖圖8 8、20222022年全球先進封裝廠商市場份額年全球先進封裝廠商市場份額入規模，百萬美元入規模

33、，百萬美元)140001200010000k8000應400020000心202220216000資料來源：Yole,半導體行業觀察，興業證券經濟與金融研究院整理11%1.50%_25%4.40%6.50%6.70%12.40%8.80%9.40%ASE GroupAmkorJCETIntelHuatianPTITSMCSony0thersSamsungTFME12.30%2%資料來源：Yole,興業證券經濟與金融研究院整理2.42.4、長電科技緊跟行業，發力先進封裝、長電科技緊跟行業，發力先進封裝長電科技緊跟行業發展方向，積極布局先進封裝。2015年長電科技收購星科金朋時，星科金朋擁有的行業

34、領先的高端封裝技術能力，如eWLB、eWLCSP、TSV、3D 封裝、SiP、PiP、PoP 等，能夠為國際頂級客戶和高端客戶提供下世代領先的封裝服務。星科金朋擁有的系統集成封裝(SiP)技術，是新一代移動智能終端電路封測的主流技術；晶圓級扇出封裝(“eWLCSP”)技術，是半導體行業增長最快的細分市場之一，能夠在同一生產線無縫加工多種規格硅片，為晶圓級封裝帶來前所未有的靈活性和高性價比的封測服務。截至2024年6月末，公司擁有專利3,034件，產能覆蓋了高中低各種集成電路封測范圍，涉足各種半導體產品終端市場應用領域，公司在嵌入式(EWLB)技術和系統集成(SiP)封測領域處于行業領先地位。目

35、前，長電科技擁有先進封裝技術有：目前，長電科技擁有先進封裝技術有：扇入型晶圓級封裝(FIWLP)、扇出型晶圓級封 裝(FOWLP)、集成無源器件(IPD)、硅 通 孔(TSV)、嵌入型晶圓級BGA封 裝(eWLB)、包封芯片封裝(ECP)、射頻識別(RFID)、系統級封裝(SiP)、FCBGA、fcCSP、fcLGA、fcPoP、FCOL等。其中，長電科技在晶圓凸塊的眾多合金材料和工藝與質量方面擁有豐富的經驗，包括采用共晶、無鉛和銅柱合金的印刷凸塊、錫球或電鍍技術。目前的晶圓凸塊產品包括200mm 和300mm 晶圓尺寸的晶圓直接凸塊、重布線凸塊和扇出型凸塊，以提供完整的一站式先進倒裝芯片封裝

36、和晶圓級封裝解決方案。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明深度研究報告深度研究報告G 興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES圖圖9 9、長電科技晶圓級封裝解決方案、長電科技晶圓級封裝解決方案包封芯片封裝(ECP)嵌入型晶圓級嵌入型晶圓級BGABGA 封裝封裝(eWLBeWLB)晶圓級芯片尺寸封裝(WLCSP)集成型被動器件(IPD)資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技在先進封裝方面相較于其他封測公司有獨特的技術優勢。長電科技在SiP 封裝的優勢體現在3種先進技術：雙面塑形技術、EMI 電磁屏蔽技術、激光輔助鍵合(LA

37、B)技術。雙面成型有效地降低了封裝的外形尺寸，縮短了多個裸芯片和無源器件的連接，降低了電阻，并改善了系統電氣性能；對于EMI屏蔽，長電科技使用背面金屬化技術來有效地提高熱導率和EMI 屏蔽；長電科技使用激光輔助鍵合來克服傳統的回流鍵合問題，例如CTE 不匹配，高翹曲，高熱機械應力等導致可靠性問題。在提供全方位的晶圓級技術解決方案平臺方面，長電科技處于行業領先地位。倒裝技術方面，長電科技提供豐富的倒裝芯片產品組合，從搭載無源元器件的大型單芯片封裝，到模塊和復雜的先進3D 封裝，包含多種不同的低成本創新選項。圖圖1010、長電科技系統級封裝解決方案、長電科技系統級封裝解決方案資料來源：公司官網，興

38、業證券經濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明10深度研究報告深度研究報告先進封裝銷售量占比增加，長電科技對其研發投入先進封裝銷售量占比增加，長電科技對其研發投入增加。增加。2023年，長電科技先進封裝產品的生產量、銷售量分別占總封裝產品的30.65%、30.73%。公司研發投入集中在高性能運算(HPC)2.5D先進封裝、射頻SiP/AiP、汽車電子等新興高增長市場。在高性能先進封裝領域，長電科技推出了針對2.5D、3D封裝要求的多維扇出封裝集成XDFOI 技術平臺，XDFOI Chiplet 高密度多維異構集成系列工藝已按計劃進入穩定量

39、產階段。公司持續推進多樣化方案的研發及生產，包括再布線層(RDL)轉接板、硅轉接板和硅橋為中介層三種技術路徑，覆蓋了當前市場上的主流2.5D Chiplet 方案，且均已具備生產能力。經過持續研發與客戶產品驗證，長電科技XDFOI 不斷取得突破，已在高性能計算、人工智能、5G、汽車電子等領域應用，為客戶提供了外型更輕薄、數據傳輸速率更快、功率損耗更小的芯片成品制造解決方案，滿足日益增長的終端市場需求。從技術能力、產能布局，長電科技是目前國內Chiplet 先進封裝領域最大參與者之一。在高性能運算市場，未來公司將進一步推廣XDFOI技術，并投入3D、存儲芯片和光電合封(CPO)的封裝研發。圖圖1

40、1、長電科技傳統封裝、先進封裝銷售量、長電科技傳統封裝、先進封裝銷售量(億顆億顆)100%302.78262.89307.66522.54393.94391.2080%60%40%3.20%6.60%201820192020先進封裝2021傳統封裝20222023資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技的先進封裝產品、服務和技術涵蓋了主流集成電路系統應用。長電科技在5G通信類、高性能計算、消費類、汽車和工業等重要領域擁有行業領先的半導體先進封裝技術(如SiP、WL-CSP、FC、eWLB、PiP、PoP及 XDFOIR系列等)以及混合信號/射頻集成電路測試和資源優勢，并實現規模

41、量產，能夠為市場和客戶提供量身定制的技術解決方案。在通信領域，長電科技提供全系列的先進封裝和測試解決方案，包括2.5D/3D封裝、晶圓級封裝、系統級封裝(SiP)等，為客戶提供完整的通信領域芯片成品制造解決方案。在系統級封裝領域，長電科技在積極發展2.5D/3D封裝技術的同時，也著力發展異構集成的SiP 模組技術。公司深度布局的高密度異構集成SiP 解決方案，已應用于多款高端5G 移動終端；移動終端的主要元件基本實現了所需封裝請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明1 112深度研究報告深度研究報告類型的全覆蓋。在高性能計算領域，長電科技為高性能計算提供一系

42、列封裝和測試解決方案，涵蓋焊線封裝、倒裝芯片封裝、晶圓級封裝(WLP)和系統級封裝(SiP)。長電科技獨有的XDFOI技術，作為一種新型無硅通孔(TSV)晶圓級極高密度封裝技術，可以為高性能計算應用提供多層極高密度走線(3層RDL、L/S 2微米)和極窄節距凸塊互聯(節距40微米),并可集成多顆芯片、高帶寬內存(HBM)和無源器件，在優化成本的同時實現更好的性能及可靠性。在云計算領域，公司具備全尺寸fcBGA產品工程與量產能力；在半導體存儲市場領域，封測服務覆蓋DRAM,Flash等各種存儲芯片產品，16層NAND flash堆疊，35um超薄芯片制程能力，Hybrid異型堆疊等，都處于國內行

43、業領先的地位。在汽車電子領域，對于車載MCU 的主流封裝方式QFP/QFN 與 BGA,長電科技提供成本極具競爭力的車規表面涂層處理的銅線QFP/QFN和 BGA,并在 QFP/QFN封裝技術上擁有超過千億顆出貨量的豐富經驗。此外，車規級倒裝、系統級封裝(SiP)、扇出型晶圓級封裝以及 DBC/DBA等技術均被廣泛采用。目前已量產倒裝芯片的L/S達10微米，BumpPitch小至70微米；車規級量產1/2/3L RDL的 L/S 達到8微米；量產驗證過的最大eWLB封裝成品尺寸達到12x12mm。長電科技也正在積極推動高性能陶瓷基板如DBC、DBA的量產應用。在高密度封裝集成工藝方面，長電科技

44、提供包括高密度貼裝 SMT 能力、激光輔助鍵合(LAB)、雙面成型 SiP、電磁干擾屏蔽等多項業界領先技術，可以用于射頻前端模組(RFFE)、毫米波天線 AiP 模組等產品。公司不斷拓展 TOLL、T0263-7、T0247-4開爾文封裝形式，開發底部、頂部和雙面散熱等新型散熱結構，應用銀燒結和 DBC等先進工藝；已在垂直供電模塊VCORE 的封裝材料、結構、熱管理、制造工藝以及技術服務等方面積累了豐富經驗。圖圖 1 1 2 2、產產 品品 應應 用用 領領 域域Automotive5G/mmWaveWearablesloTMEMS/Sensor資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理

45、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明深度研究報告深度研究報告6興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES3、熱點應用領域帶動封測行業景氣度提升，長電全球化布局優勢逐漸體現3.1、長電科技布局全球，海外業務營收占比大長電科技全球布局，各生產基地各具技術特色。目前，長電科技在中國、韓國和新加坡設有八大生產基地和兩大研發中心，在20多個國家和地區設有業務機構，可與全球客戶進行緊密的技術合作并提供高效的產業鏈支持。公司擁有主營先進封裝的星科金朋、長電韓國、長電先進、長電江陰，和主營傳統封裝的滁州、宿遷多個廠區，各生產基地分工明確、各具技術特色和競爭

46、優勢。表表3 3、長電科技全球生產研發布局、長電科技全球生產研發布局(截至截至20242024年年6 6月月3030日日)地區地區公司公司功能功能中國江陰集成電路事業中心長電先進星科金明(江陰)長電微電子晶圓級封裝及測試、凸塊、倒裝及測試、引線框封裝、基板封裝、SiP;中國研發中心(高密度集成電路國家工程實驗室)中國宿遷中國滁州中國上海長電宿遷長電滁州長電汽車電子晟碟半導體大功率器件引線框封裝、集成電路封裝、倒裝及測試小功率器件引線框封裝、分立器件及測試在建項目交易進行中新加坡韓國資料來源：STATS ChipPAC SingaporeSTATS ChipPAC KoreaJCET STATS

47、 ChipPAC Korea晶圓級封裝、凸塊、eWLB、引線框封裝、測試SiP、芯片堆疊PoP、倒裝及測試；韓國研發中心公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖1313、八大集成電路成品生產基地營業收入和凈利、八大集成電路成品生產基地營業收入和凈利圖圖1414、長電科技全球布局、長電科技全球布局潤對比潤對比(億元億元)140120100806040200-20STATSCHIPPACPTE.LTD.長電韓國長電先進長電宿遷長電滁州營業收入(億元)凈 利潤(億元)資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技主要收入、利潤來自海外工廠長

48、電科技主要收入、利潤來自海外工廠。2015年，長電科技收購星科金朋后，請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明13深度研究報告深度研究報告G興業證券興業證券INDUSTRIAL SECURITIES境外業務的營業收入占總營業收入的75.87%。之后，境外業務的營收占比一直保持在70%以上，且規模保持逐年增長趨勢。圖圖1515、長電科技營收、長電科技營收(億元億元)()(按地區分類按地區分類)100%80%60%40%20%0%國 內資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖1616、長電科技毛利、長電科技毛利(億元億元)和毛利率和毛利率(按地區分按

49、地區分類類)4040%3535%3030%2525%2020%1515%1010%5%00%2017201820192020202120222023毛利國外毛利率國外(右軸)毛利國內一毛利率國內(右軸)資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技擁有穩定的全球多元化優質客戶群。公司業務擁有廣泛的地區覆蓋，在全球擁有穩定的多元化優質客戶群，客戶遍布世界主要地區，涵蓋集成電路制造商、無晶圓廠公司及晶圓代工廠，并且許多客戶都是各自領域的市場領導者。3.23.2、熱點應用領域帶動封測行業景氣度提升熱點應用領域帶動封測行業景氣度提升隨著消費市場需求趨于穩定、存儲器市場回暖、人工智能與高性能計

50、算等熱點應用領域帶動等因素作用，2024年全球半導體封裝復蘇。費半指數在2023年下半年開始從2022年起的下降趨勢中轉為上升，在2024年7月10日達到近期最高：5,904.54。根據0mdia 最新報告，2024年第一季度，全球半導體市場營收為1515億美元，相較去年同期的1205億美元年增長25.7%。2024年上半年封測行業各公司的營收開始從同比下降轉為同比上升。2023年，日月光控股營收是同比下降的，而從2024年Q1 開始，日月光控股營收開始同比上升，2024年Q1 日月光控股營收301.68億元，同比上升1%,2024年Q2 日月光控股營收318.57億元，同比上升3%。從月度數

51、據看，2024年1月公司營收107.65億元，同比上升5.01%,結束自2022年11月起，連續14個月同比下降。2023年，安靠科技營收同比下降8.30%,但從2024年Q2 開始由2023年Q1 開始的同比下降轉為同比上升，2024年Q2 營收102.95億元，同比上升0.21%。從2022年Q2 開始南茂科技營收同比下降，而2023年Q3開始就轉為同比上升，2024 年 Q1 南茂科技營收為12.31 億元，同比上升請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明1 415深度研究報告深度研究報告興業證券興業證券17.70%。從月度數據看，2023年8月公司營收4.16億元，同比上升6.9%,結束

52、自2022年6月起，連續14個月同比下降，而在2024年1月公司營收同比上升最多，達到28.4%,營收3.88億元。圖圖1717、各公司營收、各公司營收(單季度單季度)同比變化同比變化0.50.40.30.20.1022Q1-0.1-0.2-0.3-0.422 Q222Q322Q430123Q323Q4240124Q2日月光控股yoy一一安靠科技yoy長電科技yoy南茂科技yoy資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技營收也在長電科技營收也在20242024年左右轉為同比上升。年左右轉為同比上升。長電科技從2023年Q1 營收開始同比下降，到2023年Q4 營收轉為同比上升。2

53、023年Q4,長電科技營收92.31億元，同比上升2.75%,2024年Q1營收68.42 億元，同比上升16.75%;Q2 營收86.45億元，創下二季度營業收入歷史新高，同比上升36.94%,環比上升26.35%。相較于行業內其他公司，營收上升較大。在營收同比上升的同時，各公司的毛利率也有所上升。在營收同比上升的同時，各公司的毛利率也有所上升。日月光控股在2023年每個季度的毛利率、凈利率都是同比下降的，毛利率同比下降4.34pcts,凈利率同比下降5.02pcts。2024年 Q1 開始，日月光控股毛利率停止同比下降，與2023年同期毛利率相近，2024年 Q1 毛利率為15.71%,同

54、比上升0.94pcts,2024年 Q2 毛利率為16.45%,同比上升0.49pcts。而凈利率同比仍略有下降，2024年Q1 凈利率為5.67%,同比下降0.21pcts,2024 年 Q2 凈利率為6.43%,同比下降0.47pcts。安靠科技單季度毛利率和凈利率從2022年Q4開始環比下降，2023年全年，安靠科技毛利率同比下降4.25pcts,凈利率為同比下降5.25pcts。2024 年 Q1,毛利率為14.80%,同比上升1.60pcts,凈利率為4.32%,同比上升1.26pcts,2024年 Q2,毛利率為14.50%,同比上升1.70pcts,凈 利 率 為 4.5 9%,

55、同 比 上 升 0.2 0pcts。南 茂 科 技 單 季 度 毛 利 率 在2023年Q3就從2022年Q2 開始的同比下降轉為同比上升，凈利率也在2023年 Q4 轉為同比上升。2023年整年，南茂科技毛利率同比下降4.27pcts,凈利率同比下降6.51pcts。2024年 Q1,毛利率為14.22%,同比上升1.85pcts,凈利率為9.58%,同比上升4.61pcts。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明16深度研究報告深度研究報告9 興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES圖圖1818、各公司毛利率、各公司毛利率(單季度單季度

56、)變化變化0.30.250.20.150.10.05022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2一日 月 光安靠一 長電南茂資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖1919、各公司凈利率、各公司凈利率(單季度單季度)變化變化0.250.20.150.10.05022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2一日 月 光一安靠一長電一南 茂資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技封測業務季度毛利同樣持續改善。2023年，長電科技實現歸母凈利潤為14.71億元，與2022年相比減少17.6億元，同比

57、減少54.48%,毛利率為13.65%,同比下降3.39pcts,凈利率為4.96%,同比下降4.61pcts。而在2024年 Q1 毛利率為12.20%,同比上升0.36pcts,凈利率為1.96%,同比上升0.08pcts;Q2毛 利 率 為 1 4.2 8%,環 比 上 升 2.0 8pct,凈 利 率 5.5 9%,環 比 上升3.63pct。相較于行業內其他公司，毛利率在2024年Q2 同比上升較大。3.33.3、封測龍頭備戰先進封裝賽道，長電也加大封測龍頭備戰先進封裝賽道，長電也加大先進封裝研發投入先進封裝研發投入封測龍頭研發費用率均明顯上升。日月光控股每年調撥3-5%的營收在技術

58、研發上，2023年，公司研發支出為57.93億元，研發費用率為4.38%,相較于2022年研發支出增加2.57億元，研發費用率同比上升0.75pcts,主要技術研發投入在系統級封裝(SiP Module)、2.5D/3D IC、扇出型(Fan-0ut)晶圓級封裝及微型化。截至2024年1月31日，日月光投控擁有6,433件專利，布局主要在各種封裝測試技術和電子制造服務技術。2024年，公司在封裝研發費用預計投入22.45億元，測試研發費用預計投入4.51億元。安靠科技每年調撥2-3%的營收在技術研發上，2023年，公司研發支出為12.51億元，研發費用率為2.73%,相較于2022年研發支出增

59、加1.98億元，研發費用率同比上升0.62pcts。研發費用率的提升主要由于公司開發高度集成的SiP 模塊以降低材料和加工成本并最大限度地縮小可穿戴設備和移動設備的外形尺寸；開發用于2D和 3D系統芯片的晶圓級和面板級封裝，這類封裝越來越成為物聯網和移動設備許多應用的首選封裝類型；開發涉及基于SiC 設備的高功率模塊；開發集成多芯片解決方案，包括多芯片模塊和高密度WLFO解決方案，這些解決方案支持不同類型和級別的硅片技術的封裝級集成，適用于高性能計算、網絡和數據中心應用，以更低的總產品成本提供更高的功能。截至2023請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明17深度研究報告深度研究報告年12月31

60、日，安靠科技約有950名員工從事研發活動。南茂科技歷年研發費用率大約在4.71%左右，2023年，南茂科技研發支出為2.48億元，研發費用率為5.12%,相比于2022年，雖然研發費用降低了0.15億元，但研發費用率同比增加了0.19pcts。為確保公司競爭優勢，2024年預計投入約2024年度全年營收的5%的研發費用。公司主要研發人員在半導體產業皆有10年以上的工作經驗，截至2023年，南茂科技已取得國內外565項專利權。2023年南茂科技研發費用率增長主要是由于公司為抓住單芯片整合與輕薄短小等趨勢的需求以及AI 與 5G等新興運用的崛起的產業發展的契機，持續投入研究開發。2023 年公司成

61、功開發的重點產品與技術有：Ta11 bumpheightCuPillar制程，達到bump height 100um產品需求；2P2M Cu Pillar 產品，以提供CuPillar類產品重新布線需求；高密度(4000 Chs)多層COF軟板內引腳接覆晶合封裝技術服務；次世代Micro LED驅動 IC 封裝制程，應用于高解析度面板技術服務；高密度覆晶(FC)封裝，應用于服務器高速芯片；高散熱系數樹脂，應用于高速通用閃存(UFS)之散熱封裝技術。表表3 3、各家公司研發領域對比、各家公司研發領域對比公司名稱公司名稱研發費用率研發費用率研發領域研發領域日 月 光 控 股 3-5%系統級封裝(S

62、iP Module)、2.5D/3D IC、扇出型(Fan-0ut)晶圓級封 裝 及 微 型 化安靠科技2-3%高 度 集 成 的 S i P 模 塊、用 于 2 D 和 3 D 系 統 芯 片 的 晶 圓 級 和 面板 級 封 裝、基 于 S i C 設 備 的 高 功 率 模 塊、集 成 多 芯 片 解 決 方 案南茂科技4-5%Ta11bumpheightCuPillar制程、2P2MCuPillar產品、高密 度(4 0 0 0Ch s)多 層 COF軟 板 內 引 腳 接 覆 晶 合 封 裝 技 術 服 務、次世代MicroLED驅動IC封裝制程、高密度覆晶(FC)封裝、高散熱系數樹

63、脂長電科技3-5%高性能運算(HPC)2.5D先進封裝、射頻SiP/A iP、汽車電子資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理長電科技也增加研發費用用于研發先進封裝。公司對先進封裝領域持續進行研發投入，研發費用率維持在4-5%左右。2023年，公司研發支出為14.40億元，研發費用率為4.85%,公司擁有研發人員2897人，相較于2022年，研發支出增加1.27億元，研發費用率同比上升0.96pcts。2024年 H1,公司研發費用為8.2億元，占營收比例5.3%。長電科技擁有豐富的多樣化專利，覆蓋中、高端封測領域。公司研發投入集中在高性能運算(HPC)2.5D先進封裝、射頻SiP/A

64、iP、汽車電子等新興高增長市場。公司完成新一代毫米波AiP方案及WiFi 和 5G 射頻模組的開發并投入生產。在2.5D 高性能先進封裝領域，公司持續推進多樣化方案的研發及生產，包括再布線層(RDL)轉接板、硅轉接板和硅橋為中介層三種技術路徑，覆蓋了當前市場上的主流2.5DChiplet 方案，并已在集團旗下不同的子公司實現生產。汽車電子方面，利用扇出型封裝的雷達AiP 芯片研發取得突破，公司設計服務射頻實驗室和客戶合作進行了多個設計驗證。目前公司可以通過半固化片有機基板類FCCSP 型封裝和聚酰亞胺再布線類扇出型封裝給汽車雷達提供多種定制高性能封裝解請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務

65、必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明興業證券興業證券INDUSTRIALSECURITIES決方案，增強了公司在汽車傳感器領域的優勢。在SiC 的高功率模塊方面，目前已啟動完整SiC 模塊封裝產線搭建工作，預計將在2024年上半年完成，并于下半年提供新能源汽車電驅核心模塊樣品給到客戶。2023年，公司繼續保持在封裝測試知識產權領域的領先地位，有效專利保有量在該領域居全世界第二，中國大陸第一。圖圖2020、各公司研發費用率對比、各公司研發費用率對比0.060.050.040.030.020.01020192020202120222023長電科技一日月光控股一安靠科技一南茂科技資料來源：公司公告，興

66、業證券經濟與金融研究院整理未來，公司繼續加大研發費用投入，加速推進面向高性能封裝的產品研發和未來，公司繼續加大研發費用投入，加速推進面向高性能封裝的產品研發和產能布局，開發出更多符合市場需求的產品，進一步拓展市場份額。產能布局，開發出更多符合市場需求的產品，進一步拓展市場份額?？?慮 到5G/6G 網絡在各應用領域的積極部署和研發，2024年長電科技將繼續聚焦在具備全球領先的射頻測試能力的下一代封裝技術，實現差異化競爭。在高性能運算市場，將進一步推廣 XDFOIQ技術，并投入3D、存儲芯片和光電合封(CPO)的封裝研發。汽車電子領域，公司持續高功率模塊、雷達、激光雷達及高性能ADAS芯片的封裝

67、和測試研發投入。2024年上半年，XDFOIB Chiplet高密度多維異構集成系列工藝已按計劃進入穩定量產階段。在高性能計算、人工智能、5G、汽車電子等領域應用，為客戶提供了外型更輕薄、數據傳輸速率更快、功率損耗更小的芯片成品制造解決方案，滿足日益增長的終端市場需求。4 4、長電科技現金流狀況持續提升長電科技現金流狀況持續提升長電科技盈利能力不斷改善。長電科技盈利能力不斷改善。長電科技毛利率、凈利率在2023年Q1開始均有所提升，凈資產收益率、總資產凈利率同比上升。2018年，公司凈資產收益率、總資產凈利率分別為-8.64%、-2.85%,在2022年分別提升至14.16%、8.4 5%,2

68、 0 2 3 年 略 有 下 降 至 5.8 0%、3.5 9%。從 季 度 數 據 來 看，2 0 2 4 年Q1 的請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明深度研究報告深度研究報告1 8深度研究報告深度研究報告興業證券興業證券凈資產收益率、總資產凈利率都有提升，分別為0.52%、0.31%,從23年Q1的同比下降變為同比上升了0.07pct、0.02pct。2023年日月光凈資產收益率、總資產凈利率分別為10.52%5.61%、安靠科技分別為9.41%5.33%、南茂科技分別為7.62%4.62%,與可比公司相比長電的盈利能力較弱。圖圖2121、長電科技

69、凈資產收益率、總資產凈利率歷年變化、長電科技凈資產收益率、總資產凈利率歷年變化一凈資產收益率(%)總資產凈利率(%)資料來源：iFIND,興業證券經濟與金融研究院整理長電科技自由現金流已多年為正，現金流情況良好。長電科技自由現金流已多年為正，現金流情況良好。公司經營活動產生的現金流量凈額不斷上升，經營活動的現金流量一直能超過凈利潤，即使公司投資活動增加的情況下，公司的現金流也較為充足。特別是在2021年，公司投資活動凈現金流為-63.16億元，同時籌集活動也未給公司帶來正向現金流的情況下，因為公司經營活動凈現金流大幅提升至74.29億元，當年賬面現金仍能保持正值。2023年，長電科技全年自由現

70、金流達人民幣13.7億元，已連續四年(2020年-2023年)實現正自由現金流。長電科技目前賬面現金106億元，2024H1經營性現金凈流入30.3億元，企業自由現金流11.6億元。公司現金流充裕，內生外延均具備競爭優勢。單季度來看，從2019第四季度開始，除了2023第三季度，公司自由現金流均為正。且2023年第四季度開始，自由現金流增長率為正，呈增長趨勢。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明19深度研究報告深度研究報告G 興業證券興業證券INDUSTRIAL SECURITIES圖圖2222、長電科技歷年自由現金流、長電科技歷年自由現金流圖圖2323

71、、長電科技歷年現金流量凈額、長電科技歷年現金流量凈額403020100-10-20-3020042005200620072008200920120142016201820192020202120222023100500-50-100經營活動凈現金流量一自由現金流投資活動凈現金流量籌資活動凈現金流量期末現金及現金等價物余額資料來源：iFIND,興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：iFIND,興業證券經濟與金融研究院整理經營能力方面，運營效率大大提升。公司總資產周轉率在2020年到2022年都維持在0.8次以上，2023年略有下降，為0.72次。相較于日月光控股的0.85次，長電科技的總資產周轉

72、率略低。其中，存貨周轉率長電科技從2015年開始維持在8-10次，2023年為8.07次。相較于2023年日月光控股的6.65次、南茂科技的5.87次，長電科技的存貨周轉率較好。圖圖24、各公司存貨周轉率、各公司存貨周轉率1210864202014201520162017201820192020202120222023長電科技一 日月光控股南茂科技資料來源：資料來源：iFIND,興業證券經濟與金融研究院整理興業證券經濟與金融研究院整理5 5、盈利預測與估值盈利預測與估值公司盈利預測假設公司盈利預測假設請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明2021深度研究報

73、告深度研究報告9興興業業證證券券INDUSTRIALSECURITIES關鍵假設如下：芯片封測：受益于消費市場需求趨于穩定、存儲器市場回暖、人工智能與高性能計算等熱點應用領域帶動等因素作用，封測行業景氣度上升，未來展望向好，我們預計2024-2026年芯片封測業務對應營收為313.66/364.25/423.26億元，同比增加5.80%/16.50%/16.20%,毛利率為16.76%/17.83%/18.33%。綜上，我們預計公司綜上，我們預計公司2024-20262024-2026年營業收入為年營業收入為313.91313.91億元、億元、365.69365.69億元、億元、425.134

74、25.13億元，同比增長億元，同比增長5.83%/16.49%/16.25%5.83%/16.49%/16.25%。表表4 4、長電科技業績預測、長電科技業績預測年份年份2021A2021A2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E收入(億元)303.45336.32295.52312.66364.25423.26芯片封測YOY15.17%10.83%-12.13%5.80%16.50%16.20%毛利率18.32%16.90%13.49%16.76%17.83%18.33%收 入(億 元)1.5 71.301.091.251.441.

75、87其他YOY34.19%-17.20%-16.15%15.00%15.00%30.00%毛利率35%53%57%66.53%65.08%67.77%收入(億元)305.02337.62296.61313.91365.69425.13總計YOY15.26%10.69%-12.15%5.83%16.49%16.25%毛利率18.41%17.04%13.65%17.0%18.0%18.5%資料來源：Wind,興業證券經濟與金融研究院整理估值分析與投資評級估值分析與投資評級受益于AI發展，全球半導體封裝復蘇，長電科技作為封測龍頭，業績也有望復蘇、實現高速增長。我們預計公司2024-2026歸母凈利潤

76、分別為19.92億元、27.56億元、35.19億元，對應PE26.0/18.8/14.7倍(根據2024.09.13收盤價)?？杀裙拘袠IPE 均值為34.7/26.1/18.6倍(根據2024.09.13收盤價),考慮到長電科技是封測龍頭企業，維持“增持”評級。表表 5 5、可可 比比 公公 司司估估值值對對 比比表表(9 9 月月 1 1 3 3 日日)證券代碼證券代碼E E P P S S(元元)23A23A24E24E可比公司可比公司(元元)股價股價P P E E(倍倍)232324E24E25E25E2626E E002156.SZ通富微電18.247.3317.0716.7129

77、.3229.320.110.070.23-0.230.820.620.200.450.160.830.320.610.531.050.440.770.92165.8104.774.2-72.768.029.436.737.9104.434.726.026.022.022.928.031.526.118.818.817.416.722.218.218.614.714.7002185.SZ603005.SH688362.SH行業均值行業均值600584.SH600584.SH華天科技晶方科技甬矽電子長 電 科 技1.111.541.9735.835.8資料來源：wind,興業證券經濟與金融研究院整

78、理(通富微電、華天科技、晶方科技、甬矽電子盈利預測取自wind 一致預期；甬矽電子2024年PE為異常值，計算行業均值時剔除)請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明25E25E26E26E深度研究報告深度研究報告6 6、風險提示風險提示國際貿易沖突風險、匯率波動風險國際貿易沖突風險、匯率波動風險：公司的海外業務占比高，國際貿易政策與匯率的不利變化將對公司的收入與利潤產生較大負面影響。市場競爭加劇風險：市場競爭加劇風險：市場競爭加劇導致毛利率下降的風險.AI 推動封測需求不及預期風險：推動封測需求不及預期風險：AI 應用發展處于起步階段，若推動的需求不及預期

79、，對公司的收入和利潤都會產生不利影響。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明22深度研究報告深度研究報告附表附表資產負債表資產負債表單位：百萬元會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E流動資產流動資產17619248613138239628貨幣資金7325139471930326172交易性金融資產2306303730062900應收票據及應收賬款4185415448425704預付款項104119129151存貨3196316036264213其他504443477490非流動資產非流動資產249602

80、46112394122626長期股權投資695731724722固定資產18744185831776416313在建工程1053102710131007無形資產663774886997商譽2248216721712181長期待攤費用1716126其他1540131413701400資產總計資產總計42579494725532362254流動負債流動負債9682116901194112600短期借款1696262922082079應付票據及應付賬款5005540660916979其他2981365636423543非流動負債非流動負債674698191286815920長期借款577788321

81、188714942其他970987981978負債合計負債合計16428215092480828520股本1789178717871787資本公積15237152371523715237未分配利潤8239100241253415697少數股東權益86858584股東權益合計股東權益合計26151279623051533734負債及權益合計負債及權益合計42579494725532362254現金流量表現金流量表單位：百萬元會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E歸母凈利潤折舊和攤銷資產減值準備資產處置損失公允價值變動損失財務費用投資損失少數股

82、東損益營運資金的變動經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量現金凈變動現金的期初余額現金的期末余額1471345173-8-18300-20-7054437-998141148722453732519923771-1-90400-206707007-4247386366227325139472756440169-9-6413-20-5936987-36872055535613947193033519502978-9-4379-2-1-6738306-3589215268691930326172數據來源：天軟，興業證

83、券經濟與金融研究院整理注：每股收益均按照最新股本攤薄計算利潤表利潤表會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E營業收入營業收入29661313913656942513營業成本25612260672997934628稅金及附加10686104124銷售費用206199234275管理費用7518559691129研發費用1440188321942508財務費用192400413379其他收益214214214214投資收益2222公允價值變動收益18064信用減值損失-591111資產減值損失-73-73-73-73資產處置收益9999營業利潤營業利潤1520206

84、028433636營業外收入9999營業外支出7777利潤總額利潤總額1522206328463639所得稅527190120凈利潤1470199227563519少數股東損益000-1歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤1471199227563519EPSEPS(元元)0.821.111.541.97主 要 財 務 比 率主 要 財 務 比 率會計年度會計年度成長性成長性202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入增長率-12.1%5.8%16.5%16.3%營業利潤增長率-53.2%35.6%38.0%27.9%歸母凈利潤增長率盈利能力盈利能力-54.

85、5%35.5%38.3%27.7%毛利率13.7%17.0%18.0%18.5%歸母凈利率0.2%5.0%6.3%7.5%ROEROE5.6%7.1%9.1%10.5%償債能力償債能力資產負債率38.6%43.5%44.8%45.8%流動比率1.822.132.633.15速動比率營運能力營運能力1.491.862.322.81資產周轉率72.4%68.2%69.8%72.3%應收賬款周轉率740.8%744.8%809.7%803.5%存貨周轉率每股資料每股資料(元元)728.0%745.1%801.7%801.2%每股收益0.821.111.541.97每股經營現金2.483.923.91

86、4.65每股凈資產估值比率估值比率(倍倍)14.5915.6017.0318.83PEPE35.226.018.814.7PB2.01.91.71.5請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明單單位：百萬位：百萬元元2026E2026E2324深度研究報告深度研究報告分析師聲明分析師聲明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明投資建議的評級標準

87、投資建議的評級標準類別類別評級評級說明說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級(另有說明的除外)。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價(或行業指數)相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：滬深兩市以滬深300指數為基準；北交所市場以北證50指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%15%之間中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間減持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級由于我

88、們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級行業評級推薦相對表現優于同期相關證券市場代表性指數中性相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平回避相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數信息披露信息披露本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律聲明興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。,本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述

89、證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資

90、料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代

91、表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司

92、等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民(1934年美國證券交易所第15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外)。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特特 別別 聲聲 明明在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本

93、報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興興 業業 證證 券券 研研 究究上上海海北北京京深深圳圳地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號世界財地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T215層富大廈32層01-08單元座52樓郵編：200135郵編：100020郵編：518035郵箱：郵箱：郵箱：請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明