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1、公司研究公司研究 公司深度公司深度 電子電子 證券研究報告證券研究報告 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 Table_Reportdate 2024年年09月月25日日 Table_invest 買入（首次覆蓋）買入（首次覆蓋）Table_NewTitle 至純科技至純科技（603690.SH）：深耕深耕高純工藝高純工藝系統系統，蓄力蓄力開拓開拓濕法設備濕法設備業務業務 公司深度報告 Table_Authors 證券分析師證券分析師 方霽 S0630523060001 Table_cominfo 數據日期數據日期 2024/09/25 收盤價收盤價 18

2、.45 總股本總股本(萬股萬股)38,625 流通流通A股股/B股股(萬股萬股)38,557/0 資產負債率資產負債率(%)60.42%市凈率市凈率(倍倍)1.39 凈資產收益率凈資產收益率(加權加權)1.50 12個月內最高個月內最高/最低價最低價 29.37/17.12 Table_QuotePic Table_Report 相關研究相關研究 1.光刻機：國產設備發展任重道遠，零組件企業或將長期受益半導體行業深度報告（十一）2.AI大模型風起云涌，半導體與光模 塊長期受益半導體行業深度報告（十）3.歷周期模擬芯片穩中維良，拓新域國內廠商辟土開疆半導體行業深度報告（九）table_main

3、投資要點：投資要點：國內高純工藝系統龍頭國內高純工藝系統龍頭企業企業，工藝水平實現工藝水平實現ppb級的不純物控制，訂單實現級的不純物控制，訂單實現穩定增長穩定增長。根據SEMI，2024年全球半導體晶圓月產能將以6.4%的增速突破3000萬片大關（以8英寸折算），其中中國大陸半導體月度產能將上漲到860萬片，增長率提升至13%，且產能份額有望在2025年達到30%，位居全球之首，下游晶圓廠擴產將顯著拉動高純工藝系統相關需求，根據測算，2024年中國大陸半導體行業高純工藝系統市場規模有望達到187億元。從競爭格局看，市場原先被美、日、臺企業壟斷，但近年來國內高純介質供應系統已有近30%的市占率

4、。公司作為國內高純工藝系統龍頭，在該領域已經形成從研發、設計、制造到完整供應鏈的較強競爭優勢，工藝水平已能夠實現ppb（十億分之一）級的不純物控制，得到客戶廣泛認可，覆蓋了中芯國際、華虹、長江存儲、TI、士蘭微、華潤微等高端客戶資源。2023年公司高純工藝系統類業務收入23.18億元，同比增長6.18%，毛利率37.06%，同比上升0.17pct，在本土供應商中相關業務業績表現優異，市場競爭力不斷提升。2024年，公司預計年度新增高純工藝系統訂單為40億元左右，相比2023年訂單實現穩定增長。重點開拓濕法設備，重點開拓濕法設備，單片單片濕法與槽式濕法設備并舉濕法與槽式濕法設備并舉，實現實現28

5、nm節點的全覆蓋和節點的全覆蓋和14nm及以及以下制程的率先突破，下制程的率先突破，2024上半年上半年制程設備制程設備新簽訂單新簽訂單同比大幅增長同比大幅增長。清洗是芯片制造工藝中占比最大的工序，清洗步驟數量約占所有芯片制造工序步驟的30%以上，且芯片制造工藝的精密化和復雜化持續拉動清洗設備需求。全球半導體清洗設備市場規模約占到設備投資比重的5-10%，預計其市場規模在2024-2030年的CAGR為5.5%，2030年有望達到391億人民幣。目前國際清洗設備市場仍由日、美、韓巨頭壟斷，行業集中度較高，但包括公司在內的中國企業正在快速追趕。公司重點布局了濕法設備，主要包括濕法槽式清洗設備及濕

6、法單片式清洗設備，應用于擴散、光刻、刻蝕、離子注入、薄膜沉積等關鍵工序段前后，整體延續DNS技術路徑，在28nm節點達成全覆蓋，并在14nm及以下制程的濕法設備研發中率先突破。此外，公司在單片高溫SPM工藝方面率先打破海外壟斷，并開發搭配使用的硫酸回收系統，晶背清洗、爐管、涂膠顯影設備方面也均有布局。2024年上半年，公司半導體制程設備新簽訂單達6.26億元，較去年同期實現了大幅增長，公司預計全年新增訂制程設備訂單區間為15-20億元。加碼加碼投資投資設備零部件供應設備零部件供應、大宗氣站、部件清洗及晶圓再生服務、大宗氣站、部件清洗及晶圓再生服務，蓄勢打造新的成長曲線蓄勢打造新的成長曲線。（1

7、）設備零部件供應服務：精密零部件占比半導體設備市場規模的50-55%，2024年精密零部件市場規模有望達到545億美元以上。全球半導體設備精密零部件行業市場由美、日、臺企業主導，格局相對分散，我國相關廠商以外資控股公司為主，亟需加速發展?；谀壳皣鴥劝雽w關鍵零部件依賴進口的大背景，公司在海寧設立了半導體模組及部件制造基地，積極布局了支持設備的核心零部件業務。（2）大宗氣站服務：在國家和地方政策大力支持下，國內電子大宗氣體市場突破西方發達國家的長期壟斷快速擴大，預計2025年電子大宗氣體市場規模將達到122億元。公司首座完全國產化的12英寸晶圓大宗氣體供應工廠已在上海嘉定建成，于2022年初順

8、利通氣并穩定運行至今；2023年度公司新增包含電子材料及專項服務5-15年長期訂單金額86.61億元，其中包括新簽的一座大宗氣站長期訂單，已進入建設階段。（3）部件清洗及晶圓再生服務：中國大陸半導體設備部件清洗及表面處理服務發展滯后于歐美日等國家，晶圓再生市場也主要被日臺企業壟斷。但隨著中國大陸半導體產業發展，半導體部件清洗及表面處理服務需求日益增長，國內廠商晶圓再生服務-43%-34%-26%-17%-8%1%9%18%23-0923-1224-0324-0624-09至純科技滬深300證券研究報告證券研究報告 2/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲

9、明 公司深度公司深度 水平逐步提升，公司在合肥設立了晶圓再生、部件清洗及表面處理產線，相關服務均已步入運營階段。投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級。投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級。預計下游晶圓廠擴產節奏復蘇中，公司作為國內高純工藝系統龍頭，濕法設備業務加速拓展中，我們看好公司的長期發展，預計公司2024-2026年營業收入分別為33.43、39.69和48.40億元，同比增速分別為6.08%、18.73%和21.95%；歸母凈利潤分別為3.80、4.85和6.63億元，同比增速分別為0.67%、27.77%和34.55%。風險提示風險提示：客戶驗證進度不及預期風險客戶驗證進度不及預期風

10、險；下游需求不及預期風險下游需求不及預期風險；地緣政治風險地緣政治風險。Table_profits 盈利預測與估值簡表盈利預測與估值簡表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主營收入(百萬元)2084.10 3049.52 3151.03 3342.74 3968.72 4839.52 同比增速(%)49.18%46.32%3.33%6.08%18.73%21.94%凈利潤(百萬元)281.76 282.44 377.28 379.79 485.26 652.90 同比增速(%)8.12%0.24%33.58%0.67%27.77%34.55%毛利率(%)3

11、6.19%35.36%33.81%35.09%36.37%37.64%每股盈利(元)0.73 0.73 0.98 1.00 1.28 1.72 ROE(%)6.9%6.3%7.7%7.2%8.5%10.2%PE(倍)25.29 25.23 18.89 18.76 14.69 10.91 資料來源：iFind，攜寧，東海證券研究所（截至2024年9月25日）證券研究報告證券研究報告 3/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 正文目錄正文目錄 1.國內高純工藝系統龍頭，加速布局半導體設備國內高純工藝系統龍頭，加速布局半導體設備.6 1.1

12、.立足高純工藝，大力拓展制程設備業務布局.6 1.2.股權結構清晰，股權激勵調動員工積極性.10 1.3.業務多點開花，業績底部向好.12 2.立足高純工藝系統，積極構建本土供應鏈立足高純工藝系統，積極構建本土供應鏈.15 2.1.高純工藝系統應用廣泛，下游投資拉動行業需求增長.15 2.2.公司競爭實力凸顯，國產替代前景廣闊.17 3.重點開拓濕法設備，打破海外壟斷局面重點開拓濕法設備，打破海外壟斷局面.20 3.1.芯片制造關鍵工藝，濕法和單片式成行業主流.20 3.2.清洗設備需求持續增長，國際市場仍由日韓美壟斷.22 3.3.公司半導體清洗設備快速突破，引領進口替代加速.24 4.加碼

13、部件材料及專業服務投資，打造新成長曲線加碼部件材料及專業服務投資，打造新成長曲線.28 4.1.設備行業核心支柱，加快精密零部件國產化進程.28 4.2.政策助力大宗氣站國內市場擴張，公司新業務順利開展.29 4.3.質控降本關鍵步驟，提升部件清洗與晶圓再生服務水平.32 5.估值假設與投資建議估值假設與投資建議.35 5.1.盈利預測.35 5.2.可比公司估值.36 5.3.投資建議.36 6.風險提示風險提示.37 證券研究報告證券研究報告 4/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖表目錄圖表目錄 圖 1 公司發展歷程.6 圖

14、 2 2011-2015 年公司營業收入分業務占比情況.7 圖 3 2016-2018 年公司營業收入（百萬元）及增速.7 圖 4 按客戶和產品線維度劃分的六大事業部.8 圖 5 2019-2023 年公司主營業務收入分業務占比.8 圖 6 公司海內外生產基地.8 圖 7 2019-2024 上半年公司存貨情況（億元）.9 圖 8 2019-2023 年公司前五大供應商采購額與集中度.9 圖 9 公司下游客戶.10 圖 10 2023 年主營業務收入下游應用領域占比.10 圖 11 2019-2023 年公司前五大客戶銷售額與集中度.10 圖 12 公司股權結構.11 圖 13 2019-20

15、24 上半年公司營業收入及增速.12 圖 14 2019-2024 上半年公司歸母凈利潤及增速.12 圖 15 2019-2024 上半年扣除非經常性損益后的歸屬母公司股東凈利潤及增速.13 圖 16 2019-2024 上半年公司毛利率和凈利率.13 圖 17 2019-2024 上半年公司毛利率（%）與同行公司對比.13 圖 18 2019-2024 上半年公司各費用情況（百萬元）.14 圖 19 2019-2024 上半年公司各費率情況.14 圖 20 2019-2024H1 公司研發投入情況（單位：百萬元）.14 圖 21 2019-2023 年公司研發人員情況.14 圖 22 高純工

16、藝系統及設備的上下游應用.15 圖 23 高純工藝介質供應系統示意圖.15 圖 24 2023-2025E 年全球半導體晶圓月產能（萬片）及增速（WPM:wafers per month）.16 圖 25 2022-2024E 年全球新投產半導體晶圓廠數量.16 圖 26 中國大陸&臺灣供應商營收規模對比（億元）.17 圖 27 2019-2023 年公司與正帆科技高純工藝集成系統業務毛利率對比.19 圖 28 芯片制造過程中的清洗工序.20 圖 29 2019 年全球濕法清洗設備市場結構.22 圖 30 2019-2025E 年全球半導體設備市場規模及增長率.23 圖 31 清洗步驟次數與技

17、術節點的關系.23 圖 32 產線良率與技術節點的關系.23 圖 33 國際清洗設備市場行業集中度.24 圖 34 半導體設備及精密零部件行業產業鏈情況.28 圖 35 工業氣體細分情況.30 圖 36 2019-2025E 中國電子大宗氣體市場規模（億元）.31 圖 37 公司半導體級大宗氣體廣場.32 圖 38 2020-2025E 年中國大陸地區泛半導體零部件清洗市場規模（億元）及年復合增長率.33 圖 39 晶圓再生回收系統.33 圖 40 公司陽極產線實景.34 表 1 公司層面的 2022 年第四期股票期權與限制性股票激勵計劃.11 表 2 激勵對象層面綜合考評條件.12 表 3

18、中國大陸半導體行業高純工藝系統市場規模測算（億元）.16 表 4 公司部分支持設備圖示及功能.17 表 5 濕法清洗與干法清洗對比.21 證券研究報告證券研究報告 5/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 表 6 濕法清洗設備對比.22 表 7 國內主要清洗設備企業的主要產品.24 表 8 公司單片濕法清洗設備產品.25 表 9 公司槽式濕法清洗設備產品.25 表 10 公司其他制程設備產品.26 表 11 公司濕法設備相關募投項目進展.27 表 12 半導體設備全部品類零部件市場份額及主要國內外廠商.29 表 13 電子大宗氣體和電

19、子特種氣體的主要區別.30 表 14 2022-2026E 至純科技分業務營收及毛利率預測（百萬元）.35 表 15 2022-2026E 至純科技盈利預測結果（百萬元）.36 表 16 可比公司估值對比.36 附錄：三大報表預測值.38 證券研究報告證券研究報告 6/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 1.國內高純工藝系統龍頭，加速布局半導體設備國內高純工藝系統龍頭，加速布局半導體設備 1.1.立足高純工藝，大力拓展制程設備業務布局立足高純工藝，大力拓展制程設備業務布局（1）至純科技是國內高純工藝系統龍頭企業，服務于泛半導體領域。

20、至純科技是國內高純工藝系統龍頭企業，服務于泛半導體領域。公司成立于 2000年，作為一家科技控股企業，產品業務主要集中在高純工藝系統、核心工藝設備以及工藝材料和專項服務。其中，高純工藝系統業務主要是為電子、生物醫藥及食品飲料等行業的先進制造業企業提供高純工藝系統的整體解決方案，包括高純工藝系統與高純工藝設備的設計、加工制造、安裝以及配套工程、檢測、廠務托管、標定和維護保養等增值服務，以及高純氣體供應設備和高純化學品輸送設備的銷售；在核心工藝設備業務方面，公司重點布局了半導體濕法清洗設備，主要包括濕法槽式清洗設備和濕法單片式清洗設備；在由此衍生的部件材料及專業服務方面，公司為客戶提供部件材料與專

21、業服務，涵蓋設備零部件的供應、大宗氣站服務、部件清洗服務、晶圓再生服務、晶圓工廠駐廠服務等。圖圖1 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，公司公告，東海證券研究所 （2）2000-2015 年，公司起步于高純工藝系統，年，公司起步于高純工藝系統，緊跟緊跟時代逐步進軍醫藥、光伏等行業。時代逐步進軍醫藥、光伏等行業。公司初創期業務主要以工程分包為主，業務規模小，客戶行業結構分散，但公司憑借對客戶需求的深刻理解和過硬的質量贏得了市場的認可，積累了行業經驗與信譽。由此，公司開始自行設計并整體承接高純工藝系統業務，逐步成為高純工藝系統整體解決方案供應商，形成并確立了在高純工藝系統設計方面的優勢；

22、在這一階段，公司的客戶行業分布集中于當時發展較快的醫藥行業，并逐漸轉向新興的光伏行業。2008 年末，面對金融危機對實體經濟帶來的挑戰，公司加強研發投入，成功完成了多項高純工藝系統核心設備及相關控制軟件的研發，提升了公司的核心工藝技術并實現了核心設備自產，大大增強了公司的盈利能力與抗風險能力。此外，公司成功預測以光伏為代表的新能源行業的復蘇前景，將主要經營資源投入光伏行業搶先布局，取得了突破性增長，一舉躋身業內最優秀的供應商之列。（3）2011-2015 年，公司深耕高純工藝系統及高純工藝設備領域，推進高純工藝整體年，公司深耕高純工藝系統及高純工藝設備領域，推進高純工藝整體解決綜合服務業務，相

23、關業務營收占比超過解決綜合服務業務，相關業務營收占比超過 90%。該階段公司經受了下游光伏行業劇烈波證券研究報告證券研究報告 7/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 動的考驗，形成了同時服務多個下游行業的業務能力與支持體系，包括泛半導體產業（集成電路、平板顯示、光伏、LED 等）、光纖、生物制藥和食品飲料行業等需要對生產的工藝流程進行制程污染控制的先進制造業，客戶結構呈現多元化特點。公司業務逐漸穩定，聚焦于高純工藝系統和高純工藝設備兩大產品，加快了高純工藝系統成套設備的進口替代進程，相關營收從 2011 年的 1.62 億元穩步提升

24、至 2015 年的 1.88 億元，占總營收比重維持在 90%以上。（4）2015-2018 年，公司在高純工藝系統基本盤業務的基礎上，快速切入半導體領域，年，公司在高純工藝系統基本盤業務的基礎上，快速切入半導體領域，開始布局并開展濕法設備、部件清洗及晶圓再生等業務，蓄勢打造新的成長曲線。開始布局并開展濕法設備、部件清洗及晶圓再生等業務，蓄勢打造新的成長曲線。2015 年，公司在確立做大做強高純工藝系統的同時，便開始著力組織資源投入到半導體濕法工藝設備領域，啟動濕法工藝裝備研發，立志成為國內半導體設備廠商。2017 年公司上市后，投資成立全資子公司至微科技。2018 年，公司嘗試事業部制組織變

25、革，按客戶和產品線維度劃分六大事業部，其中至微科技成為公司濕法設備事業部（BU2）的主體；同年控股子公司至微半導在合肥設立子公司，開展晶圓再生和零部件清洗業務。在該階段，公司主要從事氣體化學品相關的高純工藝系統及半導體裝備的研發、生產、銷售和技術服務，但營收完全來源于高純工藝集成系統，濕法設備業務尚未給公司帶來顯著的營收增量。圖圖2 2011-2015 年公司營業收入分業務占比情況年公司營業收入分業務占比情況 圖圖3 2016-2018 年公司營業收入（百萬元）及增速年公司營業收入（百萬元）及增速 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （5）2019 年至今，

26、公司進一步發展完善組織架構，業務范圍進一步拓寬，各項業務營年至今，公司進一步發展完善組織架構，業務范圍進一步拓寬，各項業務營收大幅增長。收大幅增長。2019 年，公司子公司至礫機電更名至純集成作為高純工藝系統事業部（BU1），并購波匯科技作為光電子事業部（BU5），并購琺成制藥與廣州浩鑫成為生物醫藥及食品事業部（BU4）。2020 年，公司成立至一科技，作為電子材料及零部件事業部（BU3）。2021年，公司將長遠目光投向產業下游核心企業穩定運營階段提供部件材料與專業服務的商業機會，布局粘度更高、周期更長的耗材、專有服務等業務板塊，尋求長期穩定的收入。2022 年，公司建成了國內首座完全國產化的

27、半導體級大宗氣體供應工廠，大宗氣站新業務拓展順利，同時著手研發爐管和涂膠顯影設備。2022 年公司業務劃分標準變化，原高純工藝集成系統與光傳感及光器件統一歸入系統集成及材料，該階段期間，公司系統集成業務受益于國內市場資本開支的帶動持續發力，業務結構由原來單純的高純工藝系統建設調整為系統與支持設備并舉。2022 年公司系統集成及材料業務營收 22.51 億元，同比增長 63.03%，2023 年同比增長 5.73%至 23.80 億元。2019 年起，公司下游覆蓋的行業和產品進一步拓寬，半導體設備業務在該階段快速放量，不斷開拓新用戶。2023年半導體設備業務營收已達7.65億元，占比總營收的 2

28、4.27%。98.53%84.92%80.23%88.74%75.85%14.17%6.03%14.56%0%20%40%60%80%100%20112012201320142015高純工藝系統高純工藝設備配套工程增值服務輔料等原材料其他收入263.3369.08674.0926.89%40.17%82.64%20%30%40%50%60%70%80%90%0100200300400500600700800201620172018營業收入yoy（右軸）證券研究報告證券研究報告 8/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖4 按客戶和

29、產品線維度劃分的六大事業部按客戶和產品線維度劃分的六大事業部 圖圖5 2019-2023 年公司主營業務收入分業務占比年公司主營業務收入分業務占比 資料來源：公司官網，公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （6）公司順應全球化發展趨勢，持續在海內外投資生產基地，以充沛的產能持續地為公司順應全球化發展趨勢，持續在海內外投資生產基地，以充沛的產能持續地為新興產業提供裝備和系統解決方案。新興產業提供裝備和系統解決方案。公司總部和研發中心位于上海市閔行區紫竹國家高新區，于 2024 年建成啟用。為更好地匹配公司的業務布局，進一步提升公司的產能規模和綜合競爭實力，公司在江蘇啟東建

30、有設備研發制造基地（其中少量濕法制程設備在日本工廠），在安徽合肥設有晶圓及部件再生基地和集團服務中心，在浙江海寧設有模塊及精密制造基地，在上海松江設有光電子研發基地，在天津濱海新區設有光電子材料及器件制造基地，并在日本、中國臺灣均設有研發設計子公司，布局上充分利用了長三角地區各地優勢互補，并在研發端能利用全球的優勢人才資源。圖圖6 公司海內外公司海內外生產基地生產基地 資料來源：公司官網，東海證券研究所 73.82%75.54%8.28%15.59%33.64%26.04%24.27%64.57%61.79%51.72%26.82%22.52%14.54%0%20%40%60%80%100%2

31、0192020202120222023系統集成及材料半導體設備高純工藝集成系統光傳感及光器件證券研究報告證券研究報告 9/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度（7）公司供應鏈仍以日韓供應商為主，為降低公司供應鏈仍以日韓供應商為主，為降低地緣政治因素等帶來的地緣政治因素等帶來的上游供貨風險，上游供貨風險，公司一方面公司一方面著手著手與國內供應商合作，與國內供應商合作，進行進行供應鏈本土化建設，另一方面增加供應鏈本土化建設，另一方面增加設備零部件為主設備零部件為主的的存貨儲備。存貨儲備。出于地緣政治影響，國內外設備核心零部件交期延長，因此

32、公司尋求國內供應商替代，但國產零部件良率與進口產品相比仍有一定差距，導致毛利率有所下滑，因此當前公司仍將優先考慮進口。設備方面，公司合作的國內供應鏈替代廠商中上市公司較少，由于濕法設備需要的零部件較多，沒有占比大的種類，合作公司也較為分散，因此國內建設難度較大。此外，針對后續供貨風險，公司相應增加了存貨，尤其是設備零部件的備貨。2023 年，公司存貨為 26.5 億元，同比增長 55.43%，2024 年上半年存貨上升至 30.09 億元。（8）公司前五大供應商集中度在公司前五大供應商集中度在 20%左右波動，上游供貨風險較低。左右波動，上游供貨風險較低。近年來，公司主營業務持續發力，隨之采購

33、額連年大幅上漲。2021 年面對全球元器件層面供應鏈交期延長、供需格局日漸嚴峻的窘境，公司一方面增加存貨儲備，另一方面積極尋找國內供應商合作。2021 年前五名供應商采購額 5.07 億元，同比增長 73.60%；前五名供應商采購額占年度采購總額 30.53%，同比上升 5.54 個百分點。過去兩年中，公司前五大供應商采購金額占比顯著降低，2023 年前五名供應商采購額占比為 21.16%，上游供應鏈不穩定性下降。圖圖7 2019-2024 上半年公司存貨情況（上半年公司存貨情況（億億元）元）圖圖8 2019-2023 年公司前五大供應商年公司前五大供應商采購額與采購額與集中度集中度 資料來源

34、：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （9）公司在高純工藝、濕法設備以及光傳感和光通信領域積累了一批頭部客戶和合作公司在高純工藝、濕法設備以及光傳感和光通信領域積累了一批頭部客戶和合作伙伴?；锇?。高純工藝領域如上海華力、中芯國際、長江存儲、合肥長鑫、士蘭微、西安三星、無錫海力士等；濕法設備領域如中芯國際、北京燕東、華潤微等；光傳感領域如國家電網、南方電網、中國石油、華為、霍尼韋爾等；光通信領域，公司與石家莊麥特達電子科技有限公司、瑞谷光網、儲翰科技等企業建立了良好的合作關系。（10）分行業看，目前分行業看，目前公司公司下游下游 90%集中于泛半導體領域，同時也在集中于

35、泛半導體領域，同時也在光纖通信、生物醫光纖通信、生物醫藥、食品飲料等行業中形成了良好的口碑和信譽。藥、食品飲料等行業中形成了良好的口碑和信譽。公司通過多年的經驗積累和技術開發，產品和服務不斷完善，目前公司主要業務 90%聚焦泛半導體領域，根據市場動態及行業客戶需求，提供圍繞下游客戶建設投產期與穩定運營期的制程設備、系統集成及支持設備及由此衍生出來的電子材料、專業服務等。公司前五大客戶集中度近年來顯著下降，下游需求風險有所降低。2017 年以來，公司大客戶集中度顯著下降，前五大客戶銷售額占年度銷售總額比例從 2017 年的 50.93%下降至 2023 年的 32.04%。6.357.9411.

36、8317.0526.50 30.0905101520253035201920202021202220232024H197.98 291.82 506.61 487.91 579.42 14.66%24.99%30.53%23.20%21.16%0%10%20%30%40%020040060080020192020202120222023前五大供應商采購額（百萬元）占年度采購總額證券研究報告證券研究報告 10/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖9 公司公司下游客戶下游客戶 資料來源：公司公告，東海證券研究所 圖圖10 2023

37、年主營業務收入下游應用領域占比年主營業務收入下游應用領域占比 圖圖11 2019-2023 年公司前五大年公司前五大客戶銷售額與客戶銷售額與集中度集中度 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 1.2.股權結構清晰，股權激勵調動員工積極性股權結構清晰，股權激勵調動員工積極性（1）公司股權結構相對集中，蔣淵女士公司股權結構相對集中，蔣淵女士、陸龍英女士及共青城尚純科技陸龍英女士及共青城尚純科技產業投資合伙產業投資合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“尚純投資”）為一致行動人，合計持股企業（有限合伙）（以下簡稱“尚純投資”）為一致行動人，合計持股 29.55%。其中，截至

38、2024 年第二季度，蔣淵女士系公司唯一實際控制人，直接持有公司 22.21%的股份，同時擔任公司董事長、總經理的職務；陸龍英女士系蔣淵女士的母親，除了直接持有公司 3.23%的股份外，同時持有尚純投資 99%股份，系公司第二大股東尚純投資（持有股份 3.93%）的實際控制人和執行事務合伙人，間接持有 3.89%公司股份，故陸龍英女士總計持有 7.12%公司股份。2024年9月12日，蔣淵女士通過集中競價交易方式增持股份，增持后持有公司22.39%股份。90.22%9.59%0.19%泛半導體生物及制藥其他272.62 361.19 859.47 874.61 1007.81 27.73%25

39、.85%41.28%28.68%32.04%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,20020192020202120222023前五大客戶銷售額（百萬元）占年度銷售總額證券研究報告證券研究報告 11/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖12 公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司公告，東海證券研究所（截至 2024 年 9 月 25 日）（2）股權激勵深度捆綁股東利益、核心員工利益和公司利益，能夠有效激發管理團隊股權激勵深度捆綁股東利益、核心員工利益和公司利益，能夠有效激發管理團隊和核心骨干

40、主人翁意識，有助于公司持續發展。和核心骨干主人翁意識，有助于公司持續發展。公司最早于 2017 年制定第一期限制性股票激勵計劃，授予激勵對象限制性股票 303 萬股，其中首次授予 243 萬股，授予價格為 9.92元/股，激勵對象共計 39 人，包括公司（含子公司）部分高級管理人員及其他員工，預留 60萬股。其后，公司又依次于 2019 年、2020 年、2022 年推出第二期、第三期、第四期股票期權與限制性股票激勵計劃。2022 年 2 月，公司公布第四期股票期權與限制性股票激勵計劃，激勵對象共計 76 人，擬授予權益總計 300 萬份，其中首次授予權益總數為 240 萬份，預留 60 萬份

41、（于 2023 年授予），首次授予股票期權的行權價格為 46.50 元/股，首次授予限制性股票的授予價格為 23.25 元/股，按照公司層面與個人層面分別進行考核。表表1 公司公司層面的層面的 2022 年年第四期股票期權與限制性股票激勵計劃第四期股票期權與限制性股票激勵計劃 行權行權/解除限售安排解除限售安排 業績考核目標業績考核目標 解除限售時間解除限售時間 解除限售比例解除限售比例 首次授予的股票期權/限制性股票 第一個行權/解除限售期 2022 年凈利潤達 1.8 億人民幣 自首次授予日起 12 個月后的首個交易日起，至首次授予日起 24 個月內的最后一個交易日當日止 30%第二個行權

42、/解除限售期 2023 年凈利潤達 2.3 億人民幣 自首次授予日起 24 個月后的首個交易日起，至首次授予日起 36 個月內的最后一個交易日當日止 40%第三個行權/解除限售期 2024 年凈利潤達 3.6 億人民幣 自首次授予日起 36 個月后的首個交易日起，至首次授予日起 48 個月內的最后一個交易日當日止 40%預留授予的股票期權（預留部分于 2023年授予）第一個行權/解除限售期 2023 年凈利潤達 2.3 億人民幣 自首次授予日起 12 個月后的首個交易日起，至首次授予日起 24 個月內的最后一個交易日當日止 50%第二個行權/解除限售期 2024 年凈利潤達 3.6 億人民幣

43、自首次授予日起 24 個月后的首個交易日起，至首次授予日起 48 個月內的最后一個交易日當日止 50%資料來源：公司公告，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 12/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 表表2 激勵對象層面綜合考評條件激勵對象層面綜合考評條件 分數段分數段 評價結果評價結果 解除限售比例解除限售比例/行權系數行權系數 85 分以上（含）優秀 100%70-84 良好 80%60-69 合格 0%60 分以下（不含 60 分）不合格 0%資料來源：公司公告，東海證券研究所 1.3.業務多點開花，業績業務多點開花，業

44、績底部向好底部向好（1）受半導體產業周期性調整影響，公司短期內受半導體產業周期性調整影響，公司短期內營業收入營業收入與與歸母凈利潤歸母凈利潤增速放緩增速放緩，隨隨著國內下游擴產節奏著國內下游擴產節奏逐漸逐漸恢復，未來業績有望向好恢復，未來業績有望向好。2022 年以前，在全球集成電路制造產能持續緊張的背景下，國內半導體器件設備、電子元件及電子專用材料制造方面投資額大幅增長，公司訂單和營收保持穩定增長，2022 年公司營收 30.50 億元，同比上漲 46.32%。2023 年起，受電子消費品市場需求不振影響，半導體產業進入周期性調整階段，同時還面臨美國新一輪限制等諸多不利因素。2023 年公司

45、營收 31.51 億元，同比增長 3.33%，新增訂單總額 132.93 億元，其中包含電子材料及專項服務 5 年-15 年期長期訂單金額 86.61 億元，為客戶全生命周期提供產品與服務的戰略布局已經逐漸成型并取得了顯著經營成果；歸母凈利潤為 3.77 億元，同比增長 33.58%，歸母凈利潤增速大幅超過營收增速，主要系處置股權產生的投資收益以及公允價值變動產生收益。2024 年上半年營收 15.28 億元，同比增長 3.23%，歸母凈利潤為 0.74 億元，同比減少 32.19%。圖圖13 2019-2024 上半年上半年公司營業收入及增速公司營業收入及增速 圖圖14 2019-2024

46、上半年上半年公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （2）2023 年公司受財務成本、折舊費用和爬坡期業務短期虧損的影響，扣非歸母凈利年公司受財務成本、折舊費用和爬坡期業務短期虧損的影響，扣非歸母凈利潤短期承壓潤短期承壓，2024 上半年同比降幅有所收窄上半年同比降幅有所收窄。2023 年公司扣非歸母凈利潤為 1.02 億元，同比下降 64.25%，主要系新增貸款的利息支出增加，以及受外匯影響，匯率波動使得匯兌損失大幅增加，同時合肥晶圓再生與部件清洗業務尚處于爬坡階段，尚未實現利潤貢獻，公司仍需承擔其運營成本。為此，公司

47、管理層已制定切實計劃降低財務成本，并且對公司不同業務間的資源分配進行調整。2024 年上半年公司實現扣非歸母凈利潤 0.68 億元，同比增速恢復到-17.89%。986.44 1397.06 2084.10 3049.53 3151.03 1527.52 46.34%41.63%49.18%46.32%3.33%3.23%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500201920202021202220232024H1營業收入（百萬元）yoy（右軸）110.25260.60281.76282.44377.2873.74239.88%

48、136.36%8.12%0.24%33.58%-32.19%-50%0%50%100%150%200%250%300%050100150200250300350400201920202021202220232024H1歸母凈利潤（百萬元）yoy（右軸）證券研究報告證券研究報告 13/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖15 2019-2024 上半年上半年扣除非經常性損益后的歸屬母公司股東凈利潤扣除非經常性損益后的歸屬母公司股東凈利潤及增速及增速 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （3）公司毛利率穩定在公司毛利率穩定在 35%

49、上下，上下，設備類業務毛利率相比同行仍有上升空間設備類業務毛利率相比同行仍有上升空間。2023 年公司毛利率為 33.81%，同比下降 1.55pct，凈利率 10.41%，同比增長 1.22pct。分產品看，系統集成及材料業務毛利率 36.25%，同比下降 0.15pct；設備業務毛利率 26.08%，同比下降 6.23pct。2024 年上半年公司毛利率 34.28%，同比下降 0.68pct，凈利率 2.86%，同比下降 2.96pct。公司毛利率下降主要是受到全球政治局勢及市場供需關系影響，導致氣體采購價格出現較大波動、設備類業務測試類成本增加以及人員和固定成本上升。分業務看，公司系統

50、集成業務毛利率穩定，競爭力持續提升，電子大宗氣體業務毛利率低且大幅下滑，設備業務毛利率低于行業平均毛利率，公司階段性市場競爭力較弱。圖圖16 2019-2024 上半年上半年公司毛利率和凈利率公司毛利率和凈利率 圖圖17 2019-2024 上半年上半年公司毛利率（公司毛利率（%）與同行公司對比）與同行公司對比 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （4）公司銷售費用、管理費用和財務費用持續上升，銷售費率和財務費率較為穩定，公司銷售費用、管理費用和財務費用持續上升，銷售費率和財務費率較為穩定，管理費率略有增長。管理費率略有增長。2023 年公司銷售費用為 1.

51、03 億元，同比增長 24.50%，系公司為增加新布局業務的市場開拓能力而提升了銷售業務預算；管理費用為3.38億元，同比增長9.15%，系公司業務拓展引入更多人才導致人員費用增加；財務費用為 1.85 億元，同比增長 118.21%，系公司利息支出增加、匯率波動使得匯兌損失大幅增加。2024 年上半年，公司管理費率為12.11%，同比下降 0.15pct，環比上升 2.75pct；銷售費率為 2.90%，同比下降 0.58pct，環比下降 0.21pct；財務費率為 7.02%，同比上升 1.91pct，環比上升 0.47pct。90.54110.64162.16285.45102.0668

52、.10215.31%22.20%46.57%76.03%-64.25%-17.89%-100%-50%0%50%100%150%200%250%050100150200250300201920202021202220232024H1扣非歸母凈利潤（百萬元）yoy（右軸）34.3536.7936.1935.3633.8134.2811.1918.6613.649.1910.412.860510152025303540201920202021202220232024H1毛利率（%）凈利率（%）203040506020192020202120222023 2024H1至純科技北方華創盛美上海芯源微正

53、帆科技證券研究報告證券研究報告 14/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖18 2019-2024 上半年上半年公司各費用情況公司各費用情況（百萬元）（百萬元）圖圖19 2019-2024 上半年上半年公司各費率情況公司各費率情況 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （5）公司持續加碼研發投入，不斷引進研發人才，研發費率維持在公司持續加碼研發投入，不斷引進研發人才，研發費率維持在 6%左右。左右。公司 2023年研發費用為 2.24 億元，同比增長 16.35%，系公司持續增加研發方面的投入，

54、包括半導體設備先進制程技術的研發、核心零部件技術的研發等；研發費率為 7.11%，同比上升 0.79pct。2024年上半年研發費用為1.00億元，同比上升0.92%，研發費率為6.57%，同比下降0.15pct。研發人員方面，公司 2023 年研發人員數為 354 人，同比增長 42.17%，占全部員工比重19.5%，同比上升 4.21pct。圖圖20 2019-2024H1 公司研發投入情況（單位：百萬元）公司研發投入情況（單位：百萬元）圖圖21 2019-2023 年公司研發人員情況年公司研發人員情況 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 36.5354

55、.4274.0782.99103.3244.2685.84137.62199.39309.65337.99185.0440.376.3378.5484.83185.11107.23050100150200250300350400201920202021202220232024H1銷售費用管理費用財務費用3.70%3.90%3.55%2.72%3.28%2.90%8.70%9.85%9.57%10.15%10.73%12.11%4.09%5.46%3.77%2.78%5.87%7.02%0%2%4%6%8%10%12%14%201920202021202220232024H1銷售費率管理費率財務

56、費率59.0895.52144.41192.59224.08100.315.99%6.84%6.93%6.32%7.11%6.57%61.91%61.68%51.18%33.36%16.35%0.92%0%20%40%60%80%05010015020025020192020202120222023 2024H1研發費用研發費率（右軸）研發費用yoy（右軸）20223124024935422.70%17.96%16.32%15.29%19.50%0%5%10%15%20%25%05010015020025030035040020192020202120222023研發人員數量研發人員數量占比（

57、右軸）證券研究報告證券研究報告 15/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 2.立足高純工藝系統，積極構建本土供應鏈立足高純工藝系統，積極構建本土供應鏈 2.1.高純工藝系統應用廣泛，下游投資拉動行業需求增長高純工藝系統應用廣泛，下游投資拉動行業需求增長（1）泛半導體工藝伴隨許多種特殊制程，會使用到大量超高純（泛半導體工藝伴隨許多種特殊制程，會使用到大量超高純（ppt 級別）的干濕化學級別）的干濕化學品，且往往伴隨排放，該過程對雜質控制有極其嚴苛的要求，因此承擔著化學品儲存和輸送品，且往往伴隨排放，該過程對雜質控制有極其嚴苛的要求，因

58、此承擔著化學品儲存和輸送作用的高純工藝系統尤為關鍵。作用的高純工藝系統尤為關鍵。高純工藝系統由專用設備、偵測傳感系統、自控及軟件系統、管閥件等組成，系統前端連接高純介質儲存裝置，終端連接客戶自購的工藝生產設備。在集成電路領域，高純工藝系統主要包括高純特氣系統、大宗氣體系統、高純化學品系統、研磨液供應及回收系統、前驅體工藝介質系統等。該類設備作為和氧化/擴散、刻蝕、離子注入、沉積、研磨、清洗等工藝機臺的工藝腔體連為一個工作系統的支持性設備，是和工藝良率息息相關的必要設備。公司主要為集成電路制造企業及泛半導體產業提供高純工藝系統的設計、安裝、測試調試服務，是行業內的龍頭企業。圖圖22 高純工藝系統

59、及設備的上下游應用高純工藝系統及設備的上下游應用 資料來源：至純科技招股說明書，東海證券研究所 圖圖23 高純工藝介質供應系統示意圖高純工藝介質供應系統示意圖 資料來源：正帆科技 2023 年度報告，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 16/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度（2）全球晶圓全球晶圓月月產能產能擴張較為溫和，擴張較為溫和，2024 年年有望實現有望實現 6.4%的增長的增長，并預計有并預計有 42 座半座半導體晶圓廠新擴產。導體晶圓廠新擴產。中國中國芯片制造商芯片制造商以以 15%的的晶圓月晶圓月產能增速位居產能

60、增速位居全球全球第一，第一，份額占比有份額占比有望在望在 2025 年達到年達到 30%，引領引領全球全球晶圓產能晶圓產能復蘇。復蘇。根據 SEMI，全球半導體產能繼 2023 年以 5.5%增長率至每月 2960 萬片晶圓（以 200mm 當量計算，即 8 英寸）之后，2024 年預計將以 6.4%的增速首次突破 3000 萬片/月大關。不同于 2023 年半導體行業受到市場需求持續低迷及進入庫存調整周期影響，產能擴張較為溫和，2024 年生成式 AI 和高效能運算（HPC）等應用的推動以及晶片在終端需求的復蘇加速了先進制程和晶圓代工產能的擴增。2022 年至 2024 年期間，全球半導體產

61、業計劃將有 82 座新設施投產，其中 2023 年及 2024年分別有 11 座和 42 座投產，涵蓋 4 英寸（100mm）到 12 英寸（300mm）晶圓的生產線。同時，2024 年中國晶圓產能有望以 15的增速位居全球之冠。受益于政府資金注入與政策支持，同時中國大陸自身對半導體制造有著較強的市場需求，預期中國大陸產能將在 2024年增長 15%至 885 萬片（wpm），在 2025 年將增長 14%至 1010 萬片（wpm），占行業總產能的 30%，并且該份額還將持續擴大。圖圖24 2023-2025E 年全球半導體晶圓年全球半導體晶圓月月產能（萬片產能（萬片/月月）及增速（及增速（

62、WPM:wafers per month）圖圖25 2022-2024E 年全球新投產半導體晶圓廠數量年全球新投產半導體晶圓廠數量（座）（座）資料來源：SEMI，東海證券研究所 資料來源：SEMI，帆宣科技 2023 年年報，東海證券研究所 （3）高純工藝系統市場需求與下游相關制造業固定資產投資量直接掛鉤，高純工藝系統市場需求與下游相關制造業固定資產投資量直接掛鉤，根據測算，根據測算，2024 年中國大陸半導體行業高純工藝系統市場規模有望達到年中國大陸半導體行業高純工藝系統市場規模有望達到 187 億元億元。高純工藝系統作為直接影響產品工藝精度與良率的關鍵配套系統，約占相關生產線投資總額的 5

63、%-8%。公司提供的高純工藝系統業務應用領域較廣，以定制化為特點，不同行業、不同類型客戶差異較大，均為非標準化產品，因此公司對于不同項目以銷定產，下游客戶對高純工藝系統的購置與建設是公司該業務需求的主要來源，在此基礎上附帶一定規模的系統維護保養服務需求。若僅考慮半導體行業的需求，下游廠商積極擴產帶來了新投建晶圓廠和擴大產線的需求，高純工藝系統作為晶圓廠建設中的關鍵基礎設施，其需求也將隨之增長。根據中商情報網，2024 年中國大陸半導體設備市場規模預計為 2300 億元，以中芯國際 12 英寸芯片 SN1 項目投資為例，其中生產設備相關投資額占比項目總投資額約 80%，并取高純工藝系統占項目投資

64、總額5%-8%的中間值 6.5%計算，2024年中國大陸高純工藝系統市場規模有望達到 187億元，2019-2024 年中國大陸高純工藝系統市場規模年復合增長率為 18.90%。表表3 中國大陸中國大陸半導體行業半導體行業高純工藝系統市場規模測算高純工藝系統市場規模測算（億元）（億元）2019 2020 2021 2022 2023 2024E 中國大陸半導體設備市場規模（億元）968 1348 2131 2035 2190 2300 半導體設備占項目投資額比例 80%中國大陸半導體項目投資額（億元）1210 1685 2664 2544 2738 2875 高純工藝系統占半導體項目投資額比例

65、 6.5%中國大陸高純工藝系統市場規模（億元）中國大陸高純工藝系統市場規模（億元）79 110 173 165 178 187 資料來源：中商情報網，公司公告，中芯國際招股書，東海證券研究所（注：半導體設備占項目投資額比例以中芯國際 12 英寸芯片 SN1 項目投資結構為例）29603150 3370770 88510105.5%6.4%7.0%26.0%28.1%30.0%0%10%20%30%40%0100020003000400020232024E2025E全球WPM中國WPM全球WPM-yoy（右軸）中國WPM份額（右軸）29114205101520253035404520222023

66、2024證券研究報告證券研究報告 17/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 （4）目前境外目前境外供應商供應商仍占仍占據高純工藝系統市場的據高純工藝系統市場的主導主導地位地位，包括美國包括美國凱耐第斯、凱耐第斯、日本日本森松工業，森松工業，中國中國臺灣帆宣科技、漢唐集成臺灣帆宣科技、漢唐集成等等，但近年來國內高純介質供應系統的市占率已經，但近年來國內高純介質供應系統的市占率已經達到近達到近 30%。其中，美、日廠商得益于起步較早，而臺系廠商得益于當地豐富的晶圓廠資源在規模上更為領先。而國內企業規模相對尚小，市場占有率低且僅能為少數行

67、業客戶提供有限的服務。近年來，受地緣政治因素影響，國內廠商迎來自主研發的快速成長期，高純介質供應系統的市場占有率也從 5 年前不足 10%發展到近年大約 30%。圖圖26 中國大陸中國大陸&臺灣供應商營收規模對比（億元）臺灣供應商營收規模對比（億元）資料來源：各公司公告，東海證券研究所（注：按 1 新臺幣=0.23 人民幣換算）2.2.公公司競爭實力凸顯，國產替代前景廣闊司競爭實力凸顯，國產替代前景廣闊（1）至純科技至純科技高純工藝水平已能夠實現高純工藝水平已能夠實現 ppb（十億分之一）級的不純物控制，（十億分之一）級的不純物控制，形成從形成從研發、設計、制造到完整供應鏈的較強競爭優勢。研發

68、、設計、制造到完整供應鏈的較強競爭優勢。公司已成功完成了多項高純工藝系統核心設備及相關控制軟件的研發，通過使用自制設備與軟件替代外購，公司工藝水平已能夠實現ppb（十億分之一）級的不純物控制，獲得了客戶的廣泛認可。表表4 公司部分支持設備圖示及功能公司部分支持設備圖示及功能 設備名稱設備名稱 產品圖片產品圖片 功能簡介功能簡介 氣瓶柜 密閉式安全儲存氣體并不間斷輸送 氣體閥門分配箱 高純氣體或者液體分流的閥門箱 化學品柜 對多套工藝設備進行化學品供給 9.86 13.97 20.84 30.50 31.51 11.86 11.09 18.37 27.05 38.35 55.62 57.78 7

69、9.25 115.84 129.44 55.02 82.42 58.89 110.86 158.45 02040608010012014016018020192020202120222023至純科技正帆科技帆宣科技漢唐集成證券研究報告證券研究報告 18/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 研磨液供應設備 SDS 產品為 PNC 完全自主研發設備，主要用于半導體行業 812寸晶圓研磨制程。其核心技術在于通過優化完善混液及循環工藝流程思路、解決 SDS 供應中常見的結晶堵塞、混液配比異常等問題，滿足晶圓高精細研磨制程工藝需求?；瘜W品附屬

70、設備 化學品供應系統中部分設備 液態前驅體供應柜LDS LDS/PL1000 產品為 PNC 完全自主研發設備，其核心技術在于以實現脫氦功能的 DEGASSER 為基礎，有效去除溶解于化學品中的He 分子，達到機臺對工藝高潔凈、24h 不間斷、安全穩定的要求。大用量前驅體供應柜 BCDS BCDS/PB1000 產品為 PNC 完全自主研發設備，國內第一家專供 LDS 液態前驅體大用量輸送設備，實現了國內相關設備的零突破。其核心技術在于通過 BCDS 給 LDS BULKTANK 補液，實現LDS 無需換瓶操作，減少換瓶次數，最大程度降低 LDS 換瓶過程中污染，滿足機臺對大用量化學品、高潔凈

71、、安全高效的需求。資料來源：公司公告，東海證券研究所 （2）公司高純工藝系統業務結構由原先單純的高純工藝系統建設調整為系統與支持設公司高純工藝系統業務結構由原先單純的高純工藝系統建設調整為系統與支持設備并舉，毛利率穩步提升備并舉，毛利率穩步提升至至 2023 年的年的 37.06%，在，在本土高純工藝系統廠商中業績表現優異本土高純工藝系統廠商中業績表現優異。從公司提供的產品和服務角度來看，公司最初以現場工程服務起步，所涉及設備需采購指定進口品牌。隨著業務進展，公司積累了服務和管理相關經驗，后續在氣體和化學品處理相關設備方面實現了自產，并在客戶端通過驗證。目前公司該業務收入 40%50%來自于支

72、持設備銷售，其余以工程服務為主，有效替代了原先由國外氣體公司壟斷的攻擊格局。受益于下游結構影響及市場帶動，且由于設備銷售毛利率高于純安裝服務，近年來公司相關業務毛利率穩步提升。2023 年，公司高純工藝系統類業務營收 23.18 億元，同比增長 6.18%，毛利率 37.06%，同比上升 0.17pct。同行業中專注高純工藝系統業務的可比公司正帆科技 2023年毛利率為 27.11%，同比下降 0.35pct。公司與本土同行業可比公司在產品、服務及下游客戶所在細分行業方面較為相似，但公司起步較早，業務規模相對較大，憑借國內領先的業務水平和經驗，近年來在半導體板塊重點客戶關系的良好維護及訂單交付

73、，營收規模從 2017年的 3 億元快速上升至 2023 年的 23 億元，位于本土供應商前列。證券研究報告證券研究報告 19/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖27 2019-2023 年公司年公司與正帆科技與正帆科技高純工藝集成系統業務毛利率高純工藝集成系統業務毛利率對比對比 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （3）公司公司高純工藝系統高純工藝系統客戶結構涵蓋集成電路、光伏和生物醫藥，其中客戶結構涵蓋集成電路、光伏和生物醫藥，其中 70%來自于集來自于集成電路行業。成電路行業。公司早期高純工藝系統業務主要服務于光伏、面板

74、 LED 和生物醫藥領域，后續由于國內 LED 的擴產需求相對較少，兼有光伏下游客戶整體回款情況較差，同時公司預見到國內集成電路行業將迅速擴張，因此把業務重心轉向集成電路領域，這部分業務起量較早。目前公司高純工藝系統業務下游超 70%來自于集成電路行業，20%來自于國內光伏頭部企業；此外還有少量來自于生物醫藥相關行業，主要為其提供規模穩定在 3 億元左右的高純水處理相關系統設備訂單。由于高純工藝集成系統業務下游客戶所在行業較為廣泛，因此，個別行業受到沖擊導致的需求變化通常不會影響整體訂單量。（4）公司積極引導構建高純工藝系統國產供應鏈。公司積極引導構建高純工藝系統國產供應鏈。隨著國內泛半導體行

75、業的不斷成長，加之中美科技競爭的“倒逼”，國內企業正在快速成長，為保證供應鏈安全穩定，公司積極尋求引導建設本土供應鏈。公司在系統集成領域中用到的支持設備如前驅體設備、研磨液設備、氣體在線混配設備、偵測器、干式吸附式尾氣處理設備、生物反應設備、發酵設備，以及部分核心零部件產品等均投入資源開發了進口替代的產品，正逐步實現系統、設備乃至元器件層的全面國產替代，為公司的業務拓展夯實了基礎。目前公司是國內稀有的技術領先且具有承接大項目實力與經驗的本土高純工藝系統供應商，已具備與國際供應商競爭的實力。26.44%31.76%34.71%36.89%37.06%25.35%27.32%26.17%27.46

76、%27.11%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20192020202120222023至純科技正帆科技證券研究報告證券研究報告 20/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 3.重點開拓濕法設備，打破海外壟斷局面重點開拓濕法設備，打破海外壟斷局面 3.1.芯片制造關鍵工藝，濕法和單片式成行業主流芯片制造關鍵工藝，濕法和單片式成行業主流（1）清洗作為貫穿半導體產業鏈必不可少的工藝環節，是影響芯片良率和性能的重要清洗作為貫穿半導體產業鏈必不可少的工藝環節，是影響芯片良率和性能的重要因素。因素。清洗是針對不同的工藝需求對晶圓

77、表面進行無損傷清洗以去除半導體硅片制造、晶圓制造和封裝測試每個步驟中可能存在的顆粒、自然氧化層、金屬污染、有機物、犧牲層、拋光殘留物等雜質，避免雜質影響芯片良率和芯片產品性能，具體包括：1）在半導體硅片制造過程中，需要清洗拋光后的硅片，保證其表面平整度和性能，從而提高在后續工藝中的良品率；2）在晶圓制造工藝中，需要在光刻、刻蝕、沉積等關鍵工序前后進行清洗，去除晶圓沾染的化學雜質，減小缺陷率；3）在封裝測試階段，需根據封裝工藝進行 TSV 清洗、UBM/RDL 清洗、鍵合清洗等。圖圖28 芯片制造過程中的清洗工序芯片制造過程中的清洗工序 資料來源：盛美上海招股說明書，東海證券研究所 （2）根據清

78、洗介質的不同，目前半導體清洗技術主要分為濕法清洗和干法清洗兩種工根據清洗介質的不同，目前半導體清洗技術主要分為濕法清洗和干法清洗兩種工藝路線藝路線，晶圓制造產線上通常以濕法清洗為主，少量特定步驟采用濕法和干法清洗相結合的，晶圓制造產線上通常以濕法清洗為主，少量特定步驟采用濕法和干法清洗相結合的方式互補所短，構建清洗方案。方式互補所短，構建清洗方案。濕法清洗是針對不同的工藝需求，采用特定的化學藥液和去離子水，對晶圓表面進行無損傷清洗，以去除晶圓制造過程中的顆粒、自然氧化層、有機物、金屬污染、犧牲層、拋光殘留物等物質，可同時采用超聲波、加熱、真空等輔助技術手段；干法清洗是指不使用化學溶劑的清洗技術

79、，主要包括等離子清洗、超臨界氣相清洗、束流清洗等技術。干法清洗主要是采用氣態的氫氟酸刻蝕不規則分布的有結構的晶圓二氧化硅層，雖然具有對不同薄膜有高選擇比的優點，但可清洗污染物比較單一，目前在 28nm 及以下技術節點的邏輯產品和存儲產品有應用。目前濕法清洗是主流的清洗技術路線，占芯片制造清洗步驟數量的 90%以上。未來清洗設備的濕法工藝與干法工藝仍將并存發展，均在各自領域內向技術節點更先進、功能多樣化、體積小、效率高、能耗低等方向發展，在短期內濕法工藝和干法工藝無相互替代的趨勢。證券研究報告證券研究報告 21/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司

80、深度公司深度 表表5 濕法清洗與干法清洗對比濕法清洗與干法清洗對比 類別類別 清洗方法清洗方法 清洗介質清洗介質 工藝簡介工藝簡介 應用特點應用特點 濕法清洗濕法清洗 溶液浸泡法 化學藥液 主要用于槽式清洗設備，將待清洗晶圓放入溶液中浸泡，通過溶液與晶圓表面及雜質的化學反應達到去除污染物的目的。應用廣泛，針對不同的雜質可選用不同的化學藥液；產能高，同時可進行多片晶圓浸泡工藝；成本低，分攤在每片晶圓上的化學品消耗少；容易造成晶圓之間的交叉污染 機械刷洗法 去離子水 主要配置包括專用刷洗器，配合去離子水利用刷頭與晶圓表面的摩擦力以達到去除顆粒的清洗方法。成本低，工藝簡單，對微米級的大顆粒去除效果好

81、；清洗介質一般為水，應用受到局限；易對晶圓造成損傷。一般用于機械拋光后大顆粒的去除和背面顆粒的去除。二流體清洗 SC-1 溶液,去離子水等 一種精細化的水氣二流體霧化噴嘴，在噴嘴的兩端分別通入液體介質和高純氮氣，使用高純氮氣為動力，輔助液體微霧化成極微細的液體粒子被噴射至晶圓表面，從而達到去除顆粒的效果。效率高，廣泛用于輔助顆粒去除的清洗步驟中；對精細晶圓圖形結構有損傷的風險，且對小尺寸顆粒去除能力不足。超聲波清洗 化學溶劑加超聲輔助 在 20-40kHz 超聲波下清洗，內部產生空腔泡，泡消失時將表面雜質解吸。能清除晶圓表面附著的大塊污染和顆粒；易造成晶圓圖形結構損傷。兆聲波清洗 化學溶劑加兆

82、聲波輔助 與超聲波清洗類似，但用 1-3MHz 工藝頻率的兆聲波。對小顆粒去除效果優越，在高深寬比結構清洗中優勢明顯，精確控制空穴氣泡后，兆聲波也可應用于精細晶圓圖形結構的清洗；造價較高 批式旋轉 噴淋法 高壓噴淋去離子水或清洗液 清洗腔室配置轉盤，可一次裝載至少兩個晶圓盒，在旋轉過程中通過液體噴柱不斷向圓片表面噴淋液體去除圓片表面雜質。與傳統的槽式清洗相比，化學藥液的使用量更低；機臺占地面積??；化學藥液之間存在交叉污染風險，若單一晶圓產生碎片，整個清洗腔室內所有晶圓均有報廢風險。干法清洗干法清洗 等離子清洗 氧氣等離子體 在強電場作用下，使氧氣產生等離子體，迅速使光刻膠氣化成為可揮發性氣體狀

83、態物質并被抽走。工藝簡單、操作方便、環境友好、表面干凈無劃傷；較難控制、造價較高。氣相清洗 化學試劑的氣相等效物 利用液體工藝中對應物質的氣相等效物與圓片表面的沾污物質相互作用?；瘜W品消耗少，清洗效率高；但不能有效去除金屬污染物；較難控制且造價較高。束流清洗 高能束流狀物質 利用高能量的呈束流狀的物質流與圓片表面的沾污雜質發生相互作用而達到清除圓片表面雜質。技術較新，清洗液消耗少、避免二次污染；較難控制、造價較高。資料來源：盛美上海招股說明書，東海證券研究所 （3）目前主流的目前主流的濕法濕法清洗設備主要包括單片清洗設備、槽式清洗設備、組合式清洗設清洗設備主要包括單片清洗設備、槽式清洗設備、組

84、合式清洗設備和批式旋轉噴淋清洗設備等，其中單片清洗設備市場份額占比最高備和批式旋轉噴淋清洗設備等，其中單片清洗設備市場份額占比最高，并且先進程度較高，并且先進程度較高。濕法清洗工藝路線下主流的清洗設備存在先進程度的區分，主要體現在可清洗顆粒大小，金屬污染，腐蝕均一性以及干燥技術等標準。在集成電路制造的先進工藝中，單片清洗已逐步取代槽式清洗成為主流。首先，單片清洗能夠在整個制造周期提供更好的工藝控制，改善了單個晶圓和不同晶圓間的均勻性，提高了產品良率；其次，更大尺寸的晶圓和更先進的工藝對于雜質更敏感，槽式清洗出現交叉污染的影響會更大，進而危及整批晶圓的良率，會帶來高成本的芯片返工支出。此外，單片

85、槽式組合清洗技術的出現，可以綜合單片清洗和槽式清洗的優點，在提高清洗能力及效率的同時，減少硫酸的使用量，在幫助客戶降低成本的同時，符合國家節能減排的政策要求。根據觀研報告網，2019 年單片清洗設備占全球濕法清洗設備市場的 74.66%，且隨著集成電路特征尺寸的進一步縮小，單片清洗設備在 40nm 以下的制程中應用會更加廣泛。證券研究報告證券研究報告 22/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 表表6 濕法清洗設備對比濕法清洗設備對比 設備種類設備種類 清洗方式清洗方式 應用特點應用特點 先進程度先進程度 單片清洗設備 旋轉噴淋，兆聲

86、波清洗，二流體清洗，機械刷洗等 具有極高的工藝環境控制能力與微粒去除能力，有效解決晶圓之間交叉污染的問題；每個清洗腔體內每次只能清洗單片晶圓，設備產能較低 很高 槽式清洗設備 溶液浸泡，兆聲波清洗等 清洗產能高，適合大批量生產；但顆粒，濕法刻蝕速度控制差；交叉污染風險大 高 組合式 清洗設備 溶液浸泡+旋轉噴淋 組合清洗 產能較高，清洗精度較高，并可大幅降低濃硫酸使用量；產品造價較高 很高 批式旋轉噴淋 清洗設備 旋轉噴淋 相對傳統槽式清洗設備，批式旋轉設備可實現 120 C 以上甚至達到 200 C 高溫硫酸工藝要求；各項工藝參數控制困難，晶圓碎片后整個清洗腔室內所有晶圓均有報廢風險 高 資

87、料來源：盛美上海招股說明書，東海證券研究所 圖圖29 2019 年全球濕法清洗設備市場結構年全球濕法清洗設備市場結構 資料來源：觀研報告網，東海證券研究所 3.2.清洗設備需求持續增長，國際市場仍由日韓美壟清洗設備需求持續增長，國際市場仍由日韓美壟斷斷（1）2024 年全球半導體設備市場景氣度底部向好，年全球半導體設備市場景氣度底部向好，2025 年全球市場規模有望實現年全球市場規模有望實現17.43%的同比增幅的同比增幅，其中，其中清洗設備市場規模約占到設備投資比重的清洗設備市場規模約占到設備投資比重的 5-10%，預計全球半導，預計全球半導體清洗設備市場規模在體清洗設備市場規模在 2024

88、-2030 年的年的 CAGR 為為 5.5%。根據 WSTS 預測，2024 年全球半導體市場規模為 6112.31 億美元，同比增長 16.01%，展望 2025 年將繼續穩健增長，規模有望達到 6873.8 億美元，同比漲幅 12.46%。半導體設備市場與半導體行業景氣度密切相關，根據 SEMI，2024 年半導體制造設備市場相比 2023 年景氣度向好，全球總銷售額有望達到 1090 億美元，同比增長 3.45%，在前后端細分市場共同推動下，2025 年銷售額將保持增長趨勢，預計創下 1280 億美元的新高。根據 Gartner，全球半導體清洗設備市場規模約占到設備投資比重的 5-10

89、%。QY Research 數據顯示，2023 年全球半導體清洗設備市場規模大約為 286 億元人民幣，預計 2030 年將達到 391 億人民幣，2024-2030 年期間 CAGR為 5.5%。74.66%18.09%6.82%0.43%單片清洗設備槽式清洗設備組合式清洗設備批式螺旋噴淋清洗設備證券研究報告證券研究報告 23/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖30 2019-2025E 年全球半導體設備市場規模及增長率年全球半導體設備市場規模及增長率 資料來源：iFinD，SEMI，公司公告，東海證券研究所 （2）清洗是芯

90、片制造工藝中占比最大的工序，清洗是芯片制造工藝中占比最大的工序，清洗步驟數量約占所有芯片制造工序步清洗步驟數量約占所有芯片制造工序步驟的驟的 30%以上以上，且且芯片制造工藝芯片制造工藝的精密化和復雜化持續的精密化和復雜化持續拉動清洗設備需求。拉動清洗設備需求。為了最大限度減少雜質對芯片良率和品質的影響，除了整個制造過程必須在嚴格控制的凈化環境中展開，還要求在光刻、刻蝕、沉積等重復性工序前后設置清洗工序，因此清洗步驟數量約占所有芯片制造工序步驟的 30%以上，是芯片制造工藝步驟中占比最大的工序。目前，隨著芯片制造工藝向精密化發展，工藝流程延長且越趨復雜，先進制程對雜質含量的敏感度更高，小尺寸污

91、染物的高效清洗更困難，且芯片結構復雜程度不斷提升，比如芯片結構開始 3D 化，控制晶圓表面污染物的要求也相應提高。為了應對清洗步驟數量的上升以及過程的復雜化，清洗設備及工藝必須推陳出新，使用新的物理和化學原理，在滿足使用者的工藝需求條件下，兼顧降低晶圓清洗成本和環境保護，因此芯片工藝的進步及芯片結構的復雜化導致清洗設備的價值持續提升。圖圖31 清洗步驟次數與技術節點的關系清洗步驟次數與技術節點的關系 圖圖32 產線良率與技術節點的關系產線良率與技術節點的關系 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （3）目前國際清洗設備市場仍由日、美、韓巨頭壟斷，目前國際清洗設

92、備市場仍由日、美、韓巨頭壟斷，CR3 高達高達 70%，行業集中度較行業集中度較高。高。根據 Gartner，日本、韓國、美國等國外公司占據全球半導體清洗設備市場主導地位，CR3（業務規模前三名的公司所占的市場份額）達 70%，其中，日本廠商 DNS 處于領先地位，約占 40%，其次是東京電子 TEL、Lam Research 等合計約 30%，其余主要為韓國廠商，如 SEMES。576712102610741053.610901280-10.70%23.61%44.10%4.68%-1.90%3.45%17.43%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001

93、00012001400201920202021202220232024E2025E市場規模（億美元）yoy（右軸）證券研究報告證券研究報告 24/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖33 國際清洗設備市場行業集中度國際清洗設備市場行業集中度 資料來源：Gartner，公司公告，東海證券研究所 （4）國產企業發展迅速，不斷尋求破局機會。國產企業發展迅速，不斷尋求破局機會。目前中國大陸能夠提供清洗設備的企業主要包括至純科技、北方華創、盛美上海及芯源微。其中，至純科技具備生產 8-12 英寸高階單晶圓濕法清洗設備和槽式濕法清洗設備的相

94、關技術，能夠覆蓋包括晶圓制造、先進封裝、太陽能在內多個下游行業的市場需求；盛美半導體主要產品為集成電路領域的單片清洗設備，產品線較為豐富；北方華創主要產品為單片及槽式清洗設備；芯源微目前產品主要應用于集成電路制造領域的單片式刷洗領域。國產清洗設備市場占有率低，但發展迅速，已開始進入國內外主流晶圓制造廠商的生產線。在半導體產業向中國大陸轉移、國家自主可控戰略和半導體供應鏈國產化等因素的催化下，中國躍升全球半導體第一大市場，國內的清洗設備企業將迎來更大的發展機會，根據 SEMI 統計數據顯示，2023 年中國大陸地區半導體設備市場規模逆勢增長 28.3%，并將持續保持全球設備銷售占比第一。表表7

95、國內主要清洗設備企業的主要產品國內主要清洗設備企業的主要產品 主要企業主要企業 主要產品主要產品 至純科技 812英寸高階單晶圓濕法清洗設備和槽式濕法清洗設備 盛美上海 集成電路領域的單片清洗設備 北方華創 單片及槽式清洗設備 芯源微 集成電路制造領域的單片式刷洗領域 資料來源：盛美上海招股說明書，東海證券研究所 3.3.公司半導體清洗設備快速突破，引領進口替代加速公司半導體清洗設備快速突破，引領進口替代加速（1）在制程設備在制程設備方面，公司重點布局了濕法設備方面，公司重點布局了濕法設備，延續，延續 DNS 技術路徑，在技術路徑，在 28nm 節點節點達成全覆蓋，并在達成全覆蓋，并在 14n

96、m 及以下制程的濕法設備研發中率先突破及以下制程的濕法設備研發中率先突破。子公司至微科技是國內濕法設備主要供應商之一，提供的濕法清洗設備包括濕法槽式清洗設備及濕法單片式清洗設備，主要應用于擴散、光刻、刻蝕、離子注入、薄膜沉積等關鍵工序段前后。公司設備主要對標日系，由于清洗設備技術迭代較為緩慢，研發重心主要為提升清洗效率，如清洗質量、硫酸回收等，整體以延續 DNS 技術路徑為主。目前公司濕法設備在 28nm 節點達成全覆蓋，且全工藝機臺均獲得重復訂單，并可根據客戶需求提供技術化服務。同時公司率先突破 14nm及以下制程的濕法設備的研發，奠定國內專業濕法設備供應商的領先地位。公司在濕法高端產品包括

97、 SPM 高溫硫酸、去膠、晶背清洗等清洗設備中也取得突破，交付給多家國內主流晶圓廠，其中至微的 S300SPM 機臺單設備在用戶量產線上的累計產量截至 2024 年 4 月底已超過 50 萬片，是高階濕法設備國產替代進口的重要里程碑。在高溫硫酸、FINETCH、單40%30%30%DNS東京電子TEL+Lam Research其他（SEMES等）證券研究報告證券研究報告 25/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 片磷酸等尚被國際廠商壟斷的機臺領域，公司交付和驗證進度都在國內領先。目前至微是國內單片硫酸設備達到上述單機臺量產指標的唯一

98、廠商。表表8 公司單片濕法清洗設備產品公司單片濕法清洗設備產品 產品系列產品系列 產品圖片產品圖片 制程制程 應用領域應用領域 技術特點技術特點 S300-HS 40-7nm 去膠清洗；離子注入后清洗；化學研磨后清洗；鎳鉑金屬去除 高溫硫酸回收，有助于節約客戶成本；高溫/高濃度化學品穩定應用；高穩定化學品混配系統；反應腔模組化設計；高潔精度零部件 S300-BS 全制程 晶背清洗 特有的晶圓翻轉系統；良好的晶背刻蝕均勻性 S300-CS 40-28nm 接觸孔清洗；爐管前清洗；薄膜沉積前后清洗 更好的機械設計，縮短等待時間；通過化學品回收有效為客戶降低運營成本；工藝可隨世代提升的顯著優勢；S3

99、00-SV 90-7nm 后段有機物清洗；高介電常數金屬清洗 高穩定化學品混配系統；良好的化學品回收能力；反應腔模組化設計；高潔精度零部件 S200 系列系列 應用可覆蓋薄片工藝，化合物半導體，包含金屬剝離制程等 資料來源：公司公告，東海證券研究所 表表9 公司槽式濕法清洗設備產品公司槽式濕法清洗設備產品 產品系列產品系列 產品圖片產品圖片 制程制程 應用領域應用領域 技術特點技術特點 B300-HT 重點覆蓋28nm 氮化硅去除 流場優化：重新設計槽體，均勻性與顆粒表現佳；濃度控制：可自動偵測并添加藥液；補酸量控制：可實現小量換酸功能 B200 系列系列 90-65nm 重點應用于刻蝕及去膠

100、領域 資料來源：公司公告，東海證券研究所 （2）公司率先打破單片公司率先打破單片高溫高溫 SPM 工藝工藝的的海外壟斷海外壟斷局面，并開發搭配使用的硫酸回收局面，并開發搭配使用的硫酸回收系統系統。單片高溫 SPM 工藝指硫酸和過氧化氫的混合物清洗，主要用在刻蝕以及離子注入之后的有機物清洗，目的是把晶圓表面反應后殘余的光刻膠聚合物清除干凈，單片 SPM 工藝應用貫穿整個先進半導體的前、中段工藝，清洗工藝次數超過 30 道，是所有濕法工藝中應用最多的一種設備。此外 SPM 工藝被廣泛應用在淺槽隔離（STI）、接觸孔刻蝕后（CT）等高深寬結構，以及鰭式晶體管（FinFET）、電容（capacitor

101、）等高度復雜圖形區域，故 SPM證券研究報告證券研究報告 26/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 工藝被公認是 28/14nm 性能要求較高的工藝，也是最具挑戰的濕法工藝設備之一。公司的單片 SPM 工藝取得關鍵突破，并達到了單機臺累計超過 50 萬片的產能貢獻，而在此前所有的單片 SPM 設備全部由國外廠商所壟斷。此外，公司開發硫酸回收系統與單片 SPM 設備搭配使用，最高可以實現 80%以上的硫酸回收，單臺每年可為用戶節省 160180 萬美金的硫酸費用，同時降低用戶在危廢排放方面的壓力。公司單片清洗機臺設計采用類國際一流設備

102、的架構，對標國際大廠，擁有自己專利和技術布局，可實現 40 納米以下少于 20 個剩余顆粒的處理。（3）公司公司晶背清洗晶背清洗和背面刻蝕和背面刻蝕工藝工藝指標對標國際大廠，已達到客戶驗收標準。指標對標國際大廠，已達到客戶驗收標準。晶背清洗（Backsideclean）主要用于清除晶圓背面金屬污染物，是芯片制造工藝中相當重要的濕法工藝。半導體生產過程對污染非常敏感，尤其是金屬污染。光刻機作為半導體生產過程中單價最高的設備，晶圓背面清洗的功能是將背面的金屬污染物清除，把顆粒洗凈，讓晶圓以最佳狀態進入光刻機，避免光刻機因晶圓背面缺陷問題（如金屬和顆粒）而停機，從而造成巨大損失。晶圓背面清洗的重要性

103、及步驟數量隨著工藝進步和金屬層的增加而增加。目前國內晶圓廠商普遍采用由海外大廠制造的機臺，而公司作為后起之秀，目前已實現晶背清洗和背面蝕刻（Backsideetch）功能，達到客戶的驗收標準。目前產品的各項工藝指標可精確對標國際大廠設備指標。通過背面單片機臺清洗后，可實現 40 納米以上少于 10 個剩余顆粒的處理，同時金屬污染可控制在 1E+9（原子/平方厘米）以內。（4）公司公司根據市場需求根據市場需求積極研發其他半導體先進制程設備積極研發其他半導體先進制程設備，如爐管、涂膠顯影設備等，如爐管、涂膠顯影設備等。2022 年，公司研發出光伏領域的清洗設備，應用于光伏 TOPCon 等最前端供

104、應環節節點，目前已拿到少量國內光伏客戶訂單。2023 年上半年國內整體光伏擴產需求較好，公司相關業務漲勢較好。除了濕法清洗設備之外，公司也拓展了目前國內市場需求較大的爐管、涂膠顯影設備等，目前客戶主要以成熟廠家為主，整體設備單價在百萬級別，取決于客戶的需求情況。表表10 公司其他制程設備產品公司其他制程設備產品 產品系列產品系列 產品圖片產品圖片 應用領域應用領域 濕法制絨設備濕法制絨設備 可覆蓋 TOPCon 及 HJT 等主流電池生產工藝 爐管設備爐管設備 可覆蓋半導體芯片制程多項核心工藝 涂膠顯影設備涂膠顯影設備 可用于集成電路制造前道晶圓加工環節的光刻工序 資料來源：公司公告，東海證券

105、研究所 （5）公司濕法設備已進入國內主要半導體制造企業的供應鏈體系，公司濕法設備已進入國內主要半導體制造企業的供應鏈體系，中低階設備下游應中低階設備下游應用用廣泛，廣泛，高端清洗設備客戶主要為高端清洗設備客戶主要為 28nm 及以下先進制程的邏輯廠。及以下先進制程的邏輯廠。公司作為國內主要的清洗設備供應企業，下游客戶基本為行業領軍企業，如中芯國際、北京燕東、TI、華潤微等。具體而言，公司的高端清洗設備下游客戶超過 90%為主營 28mn 及更先進制程的邏輯廠，客戶集中度較高，單個客戶訂單對高階設備訂單影響通常較大。2023 年國內整體下游采購進展緩慢，公司高端設備訂單受到影響。而對于中低階濕法

106、設備，公司布局了更廣泛的下游證券研究報告證券研究報告 27/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 市場，通過提供多樣化產品在市場競爭中獲得優勢，以此緩和不同細分領域下游終端需求波動帶來的影響。（6）濕法設備相關募投項目順利進行中，濕法設備相關募投項目順利進行中，同同時時公司公司持續加強制程設備本土供應鏈建設，持續加強制程設備本土供應鏈建設，提高上下游可控能力及穩定供貨能力，保持競爭優勢。提高上下游可控能力及穩定供貨能力，保持競爭優勢。截至 2024 上半年，公司募投項目中“半導體濕法清洗設備擴產項目”和“單片濕法工藝模組、核心零部件研

107、發及產業化項目”均進展順利，前者已進入投產，后者是半導體晶圓再生二期項目投入變更后的新項目，針對14nm 及以下工藝節點的高階單片濕法工藝模塊、單片式腔體及耐腐蝕性、高精密度的核心零部件的研發及產業化，項目達成后將形成高階制程單片濕法模塊年產 100 套，各類零部件年產近 2000 套。此外，近年在國際局勢下，公司不得不在資源有限情況下頻頻超常規進行長交期進口供應件的備貨，但交期依然影響交付，因此，公司于 2021 年起部署人力物力加強制程設備本土供應鏈的建設，以確保業務連續性并提升交付周期。公司通過訂單牽引、合作開發等一系列舉措培養本土上游供應鏈的階段目標一一達成，制程設備本土供應鏈的建設進

108、一步取得成果。同時，由于國外對國內產業先進制程發展的打壓與限制，國內半導體集成電路產業中制程設備廠商迎來黃金發展窗口期，公司積極引入產業投資人，并且積極配合下游核心企業導入本土供應商的工作，力求在未來國家集成電路產業化過程中，成為能夠同國外壟斷巨頭直接競爭的本土供應商。表表11 公司濕法設備相關募投項目進展公司濕法設備相關募投項目進展 項目名稱項目名稱 募集資金計劃投資募集資金計劃投資總額（萬元）總額（萬元）截至截至 2024 上半年累計投入上半年累計投入 募集資金總額（萬元）募集資金總額（萬元）截至截至 2024 上半年上半年 累計投入進度累計投入進度 項目達到預定項目達到預定 可使用狀態日

109、期可使用狀態日期 半導體濕法清洗設備 擴產項目 25500.00 19859.84 77.88%已結項 單片濕法工藝模組、核心零部件研發及產業化項目 36202.88 6152.61 16.99%2026 年 11 月 資料來源：公司公告，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 28/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 4.加碼部件材料及專業服務投資，加碼部件材料及專業服務投資，打造新成長曲線打造新成長曲線 4.1.設備行業核心支柱，加快精密零部件國產化進程設備行業核心支柱，加快精密零部件國產化進程（1）半導體精密零部件是半導體設

110、備的基石。半導體精密零部件是半導體設備的基石。半導體零部件是指在材料、結構、工藝、品質和精度、可靠性及穩定性等方面達到半導體設備及技術要求的零部件，主要包括機械類零部件（如金屬工藝件及結構件、非金屬機械件等）、機電一體類（如 EFEM、機械手等）、氣體/液體/真空系統類（如氣體管路、氣柜等）、儀器儀表類（如氣體流量計等）、電氣類（如射頻電源等）、光學類（光學元件、光柵等）等產品，下游應用涵蓋光刻、刻蝕、清洗、薄膜沉積等半導體設備。半導體設備精密零部件具有高精密、高潔凈、超強耐腐蝕能力、耐擊穿電壓等特性，生產工藝涉及精密機械制造、工程材料、表面處理特種工藝、電子電機整合及工程設計等多個領域和學科

111、，是半導體設備核心技術的直接保障。圖圖34 半導體設備及精密零部件行業產業鏈情況半導體設備及精密零部件行業產業鏈情況 資料來源：富創精密招股說明書，東海證券研究所 （2）精密零部件在半導體設備的成本構成精密零部件在半導體設備的成本構成中中占比較高占比較高，全部品類設備零部件市場占全，全部品類設備零部件市場占全球半導體設備市場的球半導體設備市場的 50%以上。以上。根據國內外半導體設備廠商公開披露信息，設備成本構成中一般 90%以上為原材料（即不同類型的精密零部件產品），考慮到國際半導體設備公司毛利率一般在 40%-45%左右，因此全部精密零部件市場約為全球半導體設備市場規模的 50%-55%，

112、按照 2024 年全球半導體設備預計將達到 1090 億美元計算，2024 年精密零部件市場規模有望達到 545 億美元以上。（3）全球半導體設備精密零部件行業市場全球半導體設備精密零部件行業市場由美、日、臺企業主導，由美、日、臺企業主導，格局相對分散格局相對分散，我，我國相關廠商以外資控股公司為主，國相關廠商以外資控股公司為主，亟需加速發展亟需加速發展。全球半導體設備市場由國際廠商主導，與之配套的半導體設備精密零部件制造商主要為美國、日本和中國臺灣地區的上市公司。半導體設備對加工精度、一致性、穩定性要求較高，因此精密零部件是半導體設備制造環節中技術含量較高的環節。國內多數企業專注于個別生產工

113、藝或特定零部件產品，精密零部件作為“卡脖子”的環節之一，與發達國家仍有一定差距。目前國內規模較大的半導體設備精密零部件廠商主要為中國臺灣地區的京鼎精密和日本 Ferrotec 等外資企業的境內子公司，且主要為國際半導體設備廠商供貨。國內半導體設備零部件自給率目前仍然較低，核心零部件缺乏。證券研究報告證券研究報告 29/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 表表12 半導體設備全部品類零部件市場份額及主要國內外廠商半導體設備全部品類零部件市場份額及主要國內外廠商 分類分類 占設備成本比例占設備成本比例 零部件具體類別零部件具體類別 國際

114、主要企業國際主要企業 國內主要企業國內主要企業 機械類 20%40%金屬工藝件：反應腔、傳輸腔、過渡腔、內襯、勻氣盤等；金屬結構件：托盤、冷卻板、底座、鑄鋼平臺等；非金屬機械件：石英、陶瓷件、硅部件、靜電卡盤、橡膠密封件等 金屬類：京鼎精密、Ferrortec 等；非金屬類：Ferrotec、Hana、臺灣新鶴、美國杜邦等 金屬類：富創精密、靖江先鋒、托倫斯、江豐電子（少量產品）等 非金屬類：菲利華（石英零部件）、神工股份（硅部件）等 電氣類 10%20%射頻電源、射頻匹配器、遠程等離子源、供電系統、工控電腦等 Advanced Energy、MKS 等 英杰電氣、北方華創（旗下的北廣科技）等

115、 機電一體類 10%25%EFEM、機械手、加熱帶、腔體模組、閥體模組、雙工機臺、浸液系統、溫控系統等 京鼎精密、Brooks Automation、Rorze、ASML（自產雙工機臺和浸液系統）等 富創精密、華卓精科（雙工機臺）、新松機器人（機械手）、京儀自動化（溫控系統）等 氣體/液體/真空系統 10%30%氣體輸送系統類：氣柜、氣體管路、管路焊接件等；真空系統類：干泵、分子泵、真空閥門等；氣動液壓系統類：閥門、接頭、過濾器、液體管路等滿足 超科林、Edwards、Ebara、MKS 等 富創精密、萬業企業（收購的Compart System）、新萊應材、沈陽科儀、北京中科儀等 儀器儀表類

116、 1%3%氣體流量計、真空壓力計等 MKS、Horiba 等 北方華創（旗下的七星流量計）、萬業企業（收購的Compart System）等 光學類 55%光學元件、光柵、激光源、物鏡等 Zeiss、Cymer、ASML 北京國望光學科技有限公司、長春國科精密光學技術有限公司等 其他 3%5%定制裝置、耗材等/資料來源：富創精密招股說明書，東海證券研究所 （4）公司在海寧設立半導體模組及部件制造基地公司在海寧設立半導體模組及部件制造基地，積極布局，積極布局支持設備的核心零部件業支持設備的核心零部件業務務?；谀壳皣鴥劝雽w關鍵零部件依賴進口的大背景，公司利用其 20 多年在氣體零部件及氣路模塊

117、方面的優勢，建設了海寧模組及精密制造基地，以滿足核心終端用戶及設備廠商的需求。尤其在當下仍由國外壟斷、主要依賴進口的濕法清洗設備關鍵零部件技術方面，公司投入了眾多資源進行自主研發和合作開發，取得了一定的技術成果，為部件制造奠定了一定的技術基礎。目前海寧部件基地能夠為客戶進行刻蝕設備腔體中的結構件的精密制造。該項業務的順利開展有利于推動我國關鍵半導體零部件進口替代，有利于進一步豐富及優化公司的業務結構、增強公司的綜合競爭力。4.2.政策政策助力大宗氣站國內市場擴張，公司新業務順利開展助力大宗氣站國內市場擴張，公司新業務順利開展（1）電子大宗氣體是電子行業重要原材料之一，用量較大且技術要求高。電子

118、大宗氣體是電子行業重要原材料之一，用量較大且技術要求高。電子氣體分為電子大宗氣體和電子特種氣體，其中電子大宗氣體主要包括氮氣、氦氣、氧氣、氫氣、氬氣、二氧化碳等，單一品種用量較大，作為環境氣、保護氣、清潔氣和運載氣等應用于電子半導體生產的各個環節。電子大宗氣體純度要求高，對供應安全性、穩定性、可靠性要求更高，因此以現場制氣（On-site）為主，通過在客戶現場建設制氣裝置，集中、大規模、不間斷供應。證券研究報告證券研究報告 30/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖35 工業氣體細分情況工業氣體細分情況 資料來源：廣鋼氣體招股說

119、明書，東海證券研究所 表表13 電子大宗氣體和電子特種氣體的主要區別電子大宗氣體和電子特種氣體的主要區別 電子大宗氣體電子大宗氣體 電子特種氣體電子特種氣體 氣體品種及用量氣體品種及用量 氮氣、氦氣、氧氣、氫氣、氬氣、二氧化碳等，單一品種用量較大 據統計，現有特種氣體達 260 余種，單一品種用量較小 應用環節應用環節 作為環境氣、保護氣、清潔氣和運載氣等應用在電子半導體生產的各個環節 單一品種僅在電子半導體生產的部分特定環節使用 供應模式供應模式 現場制氣（On-site）為主，通過在客戶現場建設制氣裝置，集中、大規模、不間斷供應，對供應安全性、穩定性、可靠性要求極高 零售供氣（Mercha

120、nt）為主，通過氣瓶運送至客戶現場 合作期限合作期限 下游客戶單個工廠/產線一般僅有一個電子大宗氣體現場制氣供應商，合同期通常為 15 年甚至更長，合同存續期內基本無法更換 一般情況下，單一供應商僅能供應數種至數十種特種氣體，合同期限通常為 3-5 年，下游客戶需面對眾多特種氣體供應商 最高純度要求最高純度要求 9N，甚至更高 6N 競爭情況競爭情況 全球市場基本由林德氣體、液化空氣、空氣化工三大外資氣體公司壟斷，由于技術和資本壁壘，參與者較少，行業集中度較高 由于氣體品種較多，單一公司無法供應全部氣體，因此參與者較多，行業集中度相對較低 資料來源：廣鋼氣體招股說明書，東海證券研究所 （2）西

121、方發達國家憑借先發優勢長期主導電子大宗氣體行業，亞太地區近年來迎來快西方發達國家憑借先發優勢長期主導電子大宗氣體行業，亞太地區近年來迎來快速發展。速發展。全球工業氣體市場在歐、美、日步入后工業化時代后逐步興起。憑借雄厚的工業基礎，西方發達國家率先發展工業氣體行業，市場規模不斷擴大，當前主要市場仍為北美和歐洲，但增速顯著放緩。其中，在電子氣體領域，林德氣體、液化空氣和空氣化工三大外資占據著全球主要電子氣體市場。而亞太地區近年來也發展迅速，已成為拉動全球市場增長的主要引擎。（3）國家和地方政策支持力度加持，國內電子大宗氣體市場快速擴大。國家和地方政策支持力度加持，國內電子大宗氣體市場快速擴大。長期

122、以來，外資氣體公司因技術壁壘、資本和人才優勢壟斷了國內集成電路制造、半導體顯示等電子半導體產業的電子大宗氣體供應。近年來，為了支持我國電子大宗氣體產業的發展，國家和地方相繼出臺了一系列鼓勵政策大力推動電子大宗氣體行業的發展，加速了電子大宗氣體的國產替代、自主可控進程。2021 年，工業和信息化部發布重點新材料首批次應用示范指導目錄，將超高純氮氣、氧氣、氬氣、氦氣、氫氣、二氧化碳列為重點新材料。2022 年，浙江省工業氣體協會發布中國氣體行業“十四五”發展指南，強調聚焦補短板強弱項、解決證券研究報告證券研究報告 31/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明

123、 公司深度公司深度“卡脖子”關鍵技術，推動電子氣體國產化，替代進口，打通全行業供應鏈，穩定產業鏈，實現行業高質量發展。政策吸引了工業氣體設備廠商、工業氣體運營廠商等各類企業爭相切入該賽道，國內電子大宗氣體行業市場競爭日趨激烈，拉動市場持續擴大。（4）半導體行業快速發展半導體行業快速發展帶動帶動我國我國電子大宗氣體市場規模迅速增長電子大宗氣體市場規模迅速增長，年增長率在年增長率在 10%上下波動上下波動。當前我國正積極承接全球第三次半導體產業轉移，隨著全球晶圓廠的加速擴建以及產能的逐步釋放，下游市場對電子大宗氣體的需求廣闊，市場空間有望持續擴大。2022 年中國電子大宗氣體市場規模達到 95 億

124、元，預計 2025 年電子大宗氣體市場規模將達到 122億元，復合增長率約為 9.14%。圖圖36 2019-2025E 中國電子大宗氣體市場規模（億元）中國電子大宗氣體市場規模（億元）資料來源：卓創資訊，廣鋼氣體招股說明書，東海證券研究所 （5）公司公司已建成首座全國產化的已建成首座全國產化的 12 英寸先進制程大宗氣體供應工廠并已自英寸先進制程大宗氣體供應工廠并已自 2022 年穩年穩定運行至今，先發優勢帶動后續定運行至今，先發優勢帶動后續新增訂單。新增訂單。電子大宗氣體業務為公司近兩年新增的業務板塊，主要為國內先進工藝節點的集成電路制造廠商建造半導體級的大宗氣體供應站并提供配套設施。公司

125、負責氣站內設備采購、安裝調試，生產客戶所需的高純氫氣、高純氬氣、高純氦氣、高純氮氣等氣體產品，同時為客戶提供部分貿易氣體。該業務為用戶提供至少 15 年的高純大宗氣體整廠供應。截至目前，公司已在上海嘉定建成首座完全國產化的 12 英寸晶圓先進制程（28nm 及以上）大宗氣體供應工廠，各項指標均達標，且于 2022 年初順利通氣并穩定運行至今，成功打破了半導體級大宗氣由國際供應商壟斷的格局，實現了該制程節點國內自主大宗氣站零的突破。2023 年公司新增訂單中，即包括新簽的大宗氣站長期訂單。在第一座大宗氣站的先發優勢下，公司大宗氣站業務正有序拓展中。707886951031121226.06%11

126、.43%10.26%10.47%8.42%8.74%8.93%0%2%4%6%8%10%12%14%02040608010012014020192020202120222023E2024E2025E中國電子大宗氣體市場規模（億元）yoy（右軸）證券研究報告證券研究報告 32/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖37 公司半導體級大宗氣體廣場公司半導體級大宗氣體廣場 資料來源：公司公告，東海證券研究所 4.3.質控降本關鍵步驟，提升部件清洗與晶圓再生服務水平質控降本關鍵步驟，提升部件清洗與晶圓再生服務水平（1）半導體部件清洗及表面

127、處理是制程設備的日常保養和維護的先決條件。半導體部件清洗及表面處理是制程設備的日常保養和維護的先決條件。部件清洗及表面處理服務的質量直接影響產品生產良率和生產成本。部件清洗意味著按照非常嚴格的標準進行清洗，對剩余顆?；蚱渌廴疚锏娜萑潭确浅５停w粒尺寸小于 0.3 微米），通常在環境嚴格控制的潔凈室進行清潔。在半導體、顯示面板、航空航天和醫療等高科技行業的許多重要應用中，部件清洗及表面處理服務是制程設備的日常保養和維護中至關重要的一環。以芯片制造為例，如果在制造過程中有沾污現象，將影響芯片上器件的正常功能，因而提高生產設備部件的潔凈度是保障芯片生產良率的重要一環。在芯片刻蝕、化學氣相沉積、擴散

128、等制程，設備部件上會附著金屬雜質、有機物、顆粒、氧化物等各種沾污雜質，經過一段時間后會有剝落現象；對于芯片制造企業，沾污雜質導致芯片電學失效，導致芯片報廢，進而影響產品良率與質量。（2）中國大陸地區泛半導體零部件清洗市場規模有望以中國大陸地區泛半導體零部件清洗市場規模有望以 10.8%的年復合增長率達到的年復合增長率達到2025 年的年的 43.4 億元億元，但目前國內，但目前國內設備部件清洗及表面處理服務還處于早期，發展滯后于歐設備部件清洗及表面處理服務還處于早期，發展滯后于歐美日等半導體行業發展先進國家美日等半導體行業發展先進國家。根據芯謀研究發布的國內泛半導體設備零部件洗凈服務行業發展研

129、報（中國大陸地區）顯示，2020 年中國大陸地區泛半導體零部件清洗市場總計26 億元人民幣，其中面板 9.8 億人民幣，半導體 16.2 億人民幣。預計到 2025 年洗凈市場增加到 43.4 億元，年復合增長率 10.8%，其中半導體增量高于面板，年復合增長率 13.5%。隨著半導體技術的不斷進步，半導體器件的集成度不斷提升，對半導體專用設備的精密度及穩定性的要求不斷提升，對生產過程中的污染控制要求也會越來越高，對半導體設備部件的清洗及再生服務的要求不斷提升，頻次也在不斷縮短，市場空間有望進一步擴大。目前能夠提供泛半導體精密清洗服務的企業主要包括至純科技、富樂德、高美可、世禾科技、應友光電等

130、。證券研究報告證券研究報告 33/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 圖圖38 2020-2025E 年年中國大陸地區泛半導體零部件清洗市場規模中國大陸地區泛半導體零部件清洗市場規模（億元）（億元）及年復合增長率及年復合增長率 資料來源：芯謀研究，公司公告，東海證券研究所 （3）晶圓再生是對芯片制造過程中產生的損耗擋控片進行回收加工晶圓再生是對芯片制造過程中產生的損耗擋控片進行回收加工再利用再利用，是材料成，是材料成本管理的重要一環。本管理的重要一環。晶圓再生是將集成電路制造廠商在制造芯片的過程中使用過的控擋片回收，將其工藝薄膜、金

131、屬顆粒殘留等雜質去除，使其達到再次使用的標準?？負跗糜谡{試機臺和監控良率，如顆粒、刻蝕速率、薄膜沉積速率和均勻性等?？負跗瑢儆诩呻娐分圃爝^程中的消耗材料，其用量的變化趨勢與晶圓產能增長趨勢一致，具有較強的穩定性和可持續性，且隨著芯片制程工藝的提高，控擋片的用量需求也越來越大。由于全新的控擋片價格過高，晶圓廠會對使用過的控擋片進行回收加工再次使用，從而降低晶圓使用成本，因此催生出晶圓再生產業，幫助半導體廠商有效減少全新晶圓的采購量以達到控制營業成本的作用。圖圖39 晶圓再生回收系統晶圓再生回收系統 資料來源：中砂官網，東海證券研究所 （4）當前晶圓再生市場主要被當前晶圓再生市場主要被日、日、

132、臺企業壟斷，國產替代空間廣闊臺企業壟斷，國產替代空間廣闊。晶圓再生服務屬于地域屬性很強的專業服務，為降低不必要的損耗以及減少運輸時間，晶圓廠通常優先選擇本地服務商。2020 年之前，中國大陸在晶圓再生專業代工領域基本為空白，大陸晶圓廠都是將大部分的測試晶圓送去中國臺灣或者日本的專業代工企業進行再生加工，少部分會自己進行再生加工。隨著我國集成電路產業國產化程度提高，不斷提升的晶圓產能及不斷上漲的晶圓價格將持續推動我國晶圓再生市場規模增加，國內廠商晶圓再生服務水平逐步提升，未來我國晶圓再生專業代工服務市場有望填補空白，市場前景廣闊。（5）公司公司在合肥設立了晶圓再生、部件清洗及表面處理產線在合肥設

133、立了晶圓再生、部件清洗及表面處理產線，相關服務均已步入運營，相關服務均已步入運營階段。階段?；趪鴥仁袌錾犀F有晶圓產線運轉的保有量，公司已在合肥建有國內首條完整部件清洗陽極產線，可為晶圓廠或設備廠 7nm 及以上制程的部件提供清洗與表面處理服務。當客證券研究報告證券研究報告 34/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 戶設備部件出現陽極氧化層和基底暴露、表面損壞、涂層厚度低于規范標準等情況時，公司產線使用水刀、噴砂、陽極氧化、電漿熔射、電弧熔射等工藝對部件進行表面處理及物理、化學清洗，處理后通過量測設備進行各類指標的測量，將設備中的石

134、英、陶瓷、不銹鋼、鋁等材質的部件恢復到設備原廠零部件出廠等級。目前部件再生服務已通過近十家客戶在刻蝕、薄膜、擴散工藝環節部分產品的驗證并正式接單。同時，公司利用其在濕法設備、濕法工藝及配套氣化系統的優勢，布局了晶圓再生和腔體部件再生，以滿足核心用戶在生產運營周期中的需求，目前已布局了國內首條投產的 12 英寸晶圓再生產線，但受行業用戶普遍稼動率低的影響尚無法達到經營預期。圖圖40 公司陽極產線實景公司陽極產線實景 資料來源：公司公告，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 35/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 5.估值假設與投

135、資建議估值假設與投資建議 5.1.盈利預測盈利預測 根據公司公告，可將至純科技的業務分為系統集成及材料業務（2022 年開始，原高純工藝集成系統與光傳感及光器件統一歸入系統集成及材料）、設備業務及其他業務，其中：（1）系統集成及材料）系統集成及材料：公司系統集成及材料包含高純工藝系統、光傳感及光器件、大宗氣站等業務，目前下游有 70%以上來自于集成電路領域，20%左右來自于光伏領域，以及少量的生物制藥相關客戶，集成電路方面公司給一些成熟制程類正在擴產的客戶及國內的先進制程方面的客戶提供相關產品服務。光伏和半導體行業在 2023 年均經歷了周期谷底，因此相關營收增速有所放緩，目前下游光伏客戶去庫

136、存逐漸來到尾聲，半導體產線擴產節奏也在逐漸復蘇中，該業務有望受益于行業景氣度回升繼續增長。此外，公司已有一座運行的大宗氣站，每年能夠給公司提供穩定的營收，2023 年長期訂單中也有一座新簽的大宗氣站訂單，后續將帶動公司該業務營收長期穩步增長。我們預計公司 2024、2025、2026 年系統集成及材料業務的營收增速分別為 5.91%、18.36%、21.42%，對應的營收規模分別為 25.21、29.84、36.23 億元。（2）設備業務）設備業務：公司設備業務主要為濕法清洗設備，在 28nm 及以上制程的全工序段已通過客戶驗證并獲得重復訂單，其中中低階濕法設備下游主要為 6、8 寸成熟廠商；

137、高階濕法設備包括硫酸 HS 系列、BS 晶背清洗系列等五個單片濕法清洗系列，還有 B300 等槽式濕法清洗設備，高階濕法設備單價較高，下游主要為國內邏輯廠，主營 28nm 及更先進制程的客戶，客戶較為集中，受單個客戶訂單影響相對較大。設備生產周期通常為 9-12 個月，2023 年整體下游采購進展較慢，2024 上半年新增訂單 6.26 億元，預計全年新增訂單區間為 15-20 億元。我們預計公司 2024、2025、2026 年設備業務的營收增速分別為 6.36%、19.59%、23.21%，對應的營收規模分別為 8.13、9.73、11.98 億元。毛利率毛利率：我們也分業務進行了相應預測

138、。公司 2023 年毛利率為 33.81%，其中系統集成及材料毛利率為 36.25%，設備業務毛利率為 26.08%，其中系統集成板塊受益于下游結構影響，為公司強勢業務，收入穩步上升，設備板塊由于 2023 年交付節奏慢，但前期投資已經落地，因此毛利率短期承壓，但設備銷售的毛利率通常高于純安裝服務，后續在制程設備交付量提升的情況下毛利率有望上行，帶動整體毛利率提升。我們預計公司 2024、2025、2026 年系統集成及材料業務毛利率分別為 37.21%、38.17%、39.13%，設備業務毛利率分別為 28.35%、30.62%、32.88%，其他業務毛利率分別為 52.18%、53.84%

139、、54.50%。表表14 2022-2026E 至純科技分業務營收及毛利率預測（百萬元）至純科技分業務營收及毛利率預測（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 總營收總營收 3049.52 3151.03 3342.74 3968.72 4839.52 總毛利率總毛利率 35.36%33.81%35.09%36.37%37.64%系統集成及材料系統集成及材料 2251.31 2380.42 2521.10 2983.98 3623.15 -yoy 63.03%5.73%5.91%18.36%21.42%-毛利率 36.40%36.25%37.21%38.17%39.13

140、%設備業務設備業務 793.97 764.69 813.32 972.65 1198.41 -yoy 13.24%-3.69%6.36%19.59%23.21%-毛利率 32.31%26.08%28.35%30.62%32.88%其他業務其他業務 4.24 5.92 8.31 12.09 17.97 -yoy 104.83%39.62%40.34%45.49%48.63%-毛利率 56.84%51.52%52.18%53.84%54.50%資料來源：公司公告，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 36/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度

141、公司深度 盈利預測結果：盈利預測結果：我們對公司 2024-2026 年各類費用等進行了預測，最終預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 3.80、4.85 和 6.63 億元，同比增速分別為 0.67%、27.77%和34.55%。表表15 2022-2026E 至純科技盈利預測結果（百萬元）至純科技盈利預測結果（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入營業總收入 3049.53 3151.03 3342.74 3968.72 4839.52 營業成本 1971.13 2085.61 2169.72 2525.45 3017.95 稅金及附加 20

142、.42 22.72 25.07 29.77 36.30 銷售費用 82.99 103.32 100.28 119.06 145.19 管理費用 309.65 337.99 350.99 416.72 508.15 研發費用 192.59 224.08 217.28 238.12 266.17 財務費用 84.83 185.11 161.03 185.06 193.92 營業利潤營業利潤 293.24 412.16 432.20 592.27 795.77 營業外收支-0.24 -1.12 -0.62 -0.49 0.45 所得稅 12.70 83.07 86.32 106.52 143.32

143、凈利潤 280.30 327.97 345.27 485.26 652.90 歸母凈利潤歸母凈利潤 282.44 377.28 379.79 485.26 652.90 資料來源：公司公告，東海證券研究所 5.2.可比公司估值可比公司估值 考慮到公司主營業務分別為高純工藝系統和濕法清洗設備等，我們選取正帆科技、北方考慮到公司主營業務分別為高純工藝系統和濕法清洗設備等，我們選取正帆科技、北方華創、盛美上海、芯源微作為可比公司。華創、盛美上海、芯源微作為可比公司。截至 9 月 25 日，上述可比公司的 2024-2026 年平均 PE 為 27、20、15 倍，考慮到公司在高純工藝系統的國內龍頭地

144、位，且濕法設備業務迅速開拓中，輔有大宗氣站等新業務提供穩定的營收，我們看好公司的長期發展，預計對應當前市值的 PE 分別是 19、15、11 倍。表表16 可比公司估值對比可比公司估值對比 股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 市值（億元）市值（億元）EPS（元（元/股）股）PE（倍）（倍）2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 688596.SH 正帆科技 76.21 1.97 2.68 3.52 13.55 9.94 7.58 002371.SZ 北方華創 1570.0 10.80 14.54 18.68 27.36 20.33 15.83 688082.SH

145、 盛美上海 356.6 2.72 3.65 4.65 30.07 22.39 17.59 688037.SH 芯源微 122.2 1.76 2.48 3.19 38.74 27.51 20.70 可比公司均值 4.31 5.84 7.51 27.43 20.04 15.43 603690.SH 至純科技 71.26 1.01 1.29 2.08 18.76 14.69 10.91 資料來源：攜寧，除至純科技外均為同花順一致預期，東海證券研究所（截止至 2024 年 9 月 25 日）5.3.投資建議投資建議 首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。公司在高純工藝系統領域位于國內

146、領先地位，濕法等制程設備迅速開拓中，有望開拓新的成長曲線，受益于國產替代的時代趨勢，考慮到公司的成長性，我們認為公司有望享受更高的估值水平。我們預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 33.43、39.69 和 48.40 億元，同比增速分別為 6.08%、18.73%和 21.95%；歸母凈利潤分別為 3.80、4.85 和 6.63 億元，同比增速分別為 0.67%、27.77%和 34.55%。證券研究報告證券研究報告 37/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 6.風險提示風險提示（1）客戶驗證進度不及預期風險：客戶驗

147、證進度不及預期風險：公司制程設備、大宗氣站等產品和服務需要在客戶處進行驗證，若驗證進度不及預期，或影響整體交付節奏，進而影響公司業績水平。（2）下游需求下游需求不及預期風險：不及預期風險：半導體設備廠商受下游需求和晶圓廠擴產節奏影響較大，若半導體、光伏等領域需求恢復不及預期，或影響公司產品交付以及新增訂單情況，進而影響公司業績水平。（3）地緣政治風險：地緣政治風險：近年來國際形勢多變，半導體設備尤其是先進制程相關供應鏈或出現進口零部件交付拖延風險，導致公司產品生產和銷售不及預期。證券研究報告證券研究報告 38/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司

148、深度公司深度 Table_FinchinaDetail Table_FinchinaDetail 附錄：三大報表預測值附錄：三大報表預測值 利潤表利潤表 資產負債表資產負債表 單位：單位：(百萬元）百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 單位：單位：(百萬元）百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入營業總收入 3,151 3,343 3,969 4,840 貨幣資金 887 851 1,121 1,443%同比增速 3%6%19%22%交易性金融資產 0 0 0 0 營業成本 2,086 2,170 2,525 3,018 應收賬款及應收票據 2,42

149、5 2,636 2,813 3,130 毛利 1,065 1,173 1,443 1,822 存貨 2,650 2,878 2,982 3,126 營業收入 34%35%36%38%預付賬款 642 781 833 905 稅金及附加 23 25 30 36 其他流動資產 663 741 866 1,000 營業收入 1%1%1%1%流動資產合計 7,268 7,887 8,615 9,603 銷售費用 103 100 119 145 長期股權投資 277 272 272 272 營業收入 3%3%3%3%投資性房地產 445 445 445 445 管理費用 338 351 417 508

150、固定資產合計 1,679 2,145 2,421 2,561 營業收入 11%11%11%11%無形資產 367 390 408 419 研發費用 224 217 238 266 商譽 242 232 227 227 營業收入 7%7%6%6%遞延所得稅資產 131 98 98 98 財務費用 185 161 185 194 其他非流動資產 1,512 1,587 1,649 1,708 營業收入 6%5%5%4%資產總計資產總計 11,919 13,057 14,135 15,333 資產減值損失-32-35-44-54 短期借款 2,227 2,467 2,667 2,817 信用減值損失

151、-97 28 19-21 應付票據及應付賬款 1,104 1,145 1,193 1,257 其他收益 73 67 79 97 預收賬款 0 0 0 0 投資收益 160 50 79 97 應付職工薪酬 34 26 28 30 凈敞口套期收益 0 0 0 0 應交稅費 120 67 79 97 公允價值變動收益 108 0 0 0 其他流動負債 1,336 1,678 1,810 1,922 資產處置收益 8 3 4 5 流動負債合計 4,822 5,383 5,776 6,123 營業利潤營業利潤 412 432 592 796 長期借款 1,439 1,739 1,939 2,139 營業

152、收入 13%13%15%16%應付債券 0 0 0 0 營業外收支-1-1 0 0 遞延所得稅負債 90 87 87 87 利潤總額利潤總額 411 432 592 796 其他非流動負債 502 460 460 460 營業收入 13%13%15%16%負債合計負債合計 6,853 7,669 8,263 8,810 所得稅費用 83 86 107 143 歸屬母公司所有者權益 4,890 5,246 5,730 6,382 凈利潤 328 345 485 653 少數股東權益 176 142 142 142 營業收入 10%10%12%13%股東權益股東權益 5,066 5,388 5,8

153、72 6,523 歸屬于母公司的凈利潤 377 380 485 653 負債及股東權益負債及股東權益 11,919 13,057 14,135 15,333%同比增速 34%1%28%35%現金流量表現金流量表 少數股東損益-49-35 0 0 單位：百萬元單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E EPS（元/股）0.98 0.98 1.26 1.69 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額-811 252 672 678 主要財務比率主要財務比率 投資 204-15-20-20 2023A 2024E 2025E 2026E 資本性支出-638-855-647-550 EP

154、S 0.98 0.98 1.26 1.69 其他-44 104 79 97 BVPS 12.66 13.58 14.84 16.52 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-478-767-587-473 PE 18.89 18.76 14.69 10.91 債權融資 1,302 696 400 350 PEG 0.56 28.12 0.53 0.32 股權融資 39-11 0 0 PB 1.46 1.36 1.24 1.12 支付股利及利息-198-192-215-233 EV/EBITDA 25.50 13.32 10.58 8.58 其他-58-7 0 0 ROE 8%7%8%10%籌資活

155、動現金流凈額籌資活動現金流凈額 1,085 486 185 117 ROIC 3%5%6%7%現金凈流量現金凈流量-205-36 270 322 資料來源：攜寧，東海證券研究所，截至 2024 年 9 月 25 日 證券研究報告證券研究報告 39/39 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 公司深度公司深度 一、評級說明一、評級說明 評級評級 說明說明 市場指數評級 看多 未來 6 個月內滬深 300 指數上升幅度達到或超過 20%看平 未來 6 個月內滬深 300 指數波動幅度在-20%20%之間 看空 未來 6 個月內滬深 300 指數下跌幅度達到或超過

156、 20%行業指數評級 超配 未來 6 個月內行業指數相對強于滬深 300 指數達到或超過 10%標配 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 指數在-10%10%之間 低配 未來 6 個月內行業指數相對弱于滬深 300 指數達到或超過 10%公司股票評級 買入 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數達到或超過 15%增持 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數在 5%15%之間 中性 未來 6 個月內股價相對滬深 300 指數在-5%5%之間 減持 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數 5%15%之間 賣出 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數達到或超過

157、15%二、分析師聲明：二、分析師聲明：本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研究方法和分析邏輯，采用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。本報告中準確反映了署名分析師的個人研究觀點和結論，不受任何第三方的授意或影響，其薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。署名分析師本人及直系親屬與本報告中涉及的內容不存在任何利益關系。三、免責聲明：三、免責聲明：本報告基于本公司研究所及研究人員認為合法合規的公開資料或實地調研的資料，但對這些信息

158、的真實性、準確性和完整性不做任何保證。本報告僅反映研究人員個人出具本報告當時的分析和判斷，并不代表東海證券股份有限公司，或任何其附屬或聯營公司的立場，本公司可能發表其他與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告可能因時間等因素的變化而變化從而導致與事實不完全一致，敬請關注本公司就同一主題所出具的相關后續研究報告及評論文章。在法律允許的情況下，本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告僅供“東海證券股份有限公司”客戶、員工及經本公司許可的機構與個人閱讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和

159、個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本公司客戶如有任何疑問應當咨詢獨立財務顧問并獨自進行投資判斷。本報告版權歸“東海證券股份有限公司”所有，未經本公司書面授權，任何人不得對本報告進行任何形式的翻版、復制、刊登、發表或者引用。四、資質聲明：四、資質聲明：東海證券股份有限公司是經中國證監會核準的合法證券經營機構，已經具備證券投資咨詢業務資格。我們歡迎社會監督并提醒廣大投資者，參與證券相關活動應當審慎選擇具有相當資質的證券經營機構，注意防范非法證券活動。上海上海 東海證券研究所東海證券研究所 地址：上海市浦東新區東方路1928號 東海證券大廈 座機：（8621）20333275 手機：18221959689 傳真：（8621）50585608 郵編：200125 北京北京 東海證券研究所東海證券研究所 地址：北京市西三環北路87號國際財經中心D座15F 座機：（8610）59707105 手機：18221959689 傳真：（8610）59707100 郵編：100089