《國防軍工行業2025年投資策略：建設強大穩固的現代邊?？辗劳庋訕I務值得期待-241030（41頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《國防軍工行業2025年投資策略：建設強大穩固的現代邊?？辗劳庋訕I務值得期待-241030（41頁）.pdf（41頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2024 年 10 月 30 日 行業研究行業研究 建設強大穩固的現代邊?？辗?，外延業務值得期待建設強大穩固的現代邊?？辗?，外延業務值得期待 國防軍工行業 2025 年投資策略 國防軍工國防軍工 伴隨大盤上漲，軍工行業估值得到了階段性伴隨大盤上漲，軍工行業估值得到了階段性修復：修復：24 年初至 10 月 25 日收盤，國防軍工（SW）上漲 12.14%，跑輸滬深 300 指數 3.17 個百分點。在 31 個 SW一級行業中，國防軍工（SW）截至 24 年 10 月 25 日漲幅排名第 6。24H1，144家核心業務涉及軍工領域的上市公司實現營收

2、同比下降 0.49%，歸母凈利潤同比下降 20.14%。短期內伴隨大盤上漲，軍工行業估值得到一定修復。板塊內 24年股價表現排名靠前的上市公司多歸屬于通用信息化、航空、艦船等細分領域。大國博弈、地緣沖突背景下，各國軍費高企，戰爭智能化程度加深：大國博弈、地緣沖突背景下，各國軍費高企，戰爭智能化程度加深：據 IMF 預測，近年中國經濟總量/美國經濟總量的比值迅速上升，到 28 年將上升至 72.2%，具備超越美國的可能性，大國博弈持續深化。地緣沖突呈現長期化趨勢，并通過紅海危機等事件外溢影響世界經濟。在此背景下，各國軍費開支高位運行。在大數據、物聯網、AI 等新技術的牽引下，現代戰爭的軍事智能化

3、程度逐步加深。以俄烏沖突為例，作戰方式呈現出智能化、小型化特征，無人裝備、智能化裝備嶄露頭角，電子戰、信息戰等得到廣泛運用。國防軍工行業具備長期需求，政策引領發展方向：國防軍工行業具備長期需求，政策引領發展方向：面對復雜的國際形勢，中國必須建設同國際地位相稱、同國家安全和發展利益相適應的國防和強大軍隊。2024年，我國一般公共預算安排國防支出 1.69 萬億元，比上年執行數增長 7.2%。伴隨現役員減員三十萬勝利完成，國防費中裝備費占比有望提升。近年有關政策及文件多次強調“新域新質”、“智能化”、“實戰化軍事訓練”、“邊?？辗澜ㄔO”等內容，引領著行業的后續發展方向。建設建設強大穩固的邊?？辗?，

4、防務裝備、技術延伸主線迎來機遇強大穩固的邊?？辗?，防務裝備、技術延伸主線迎來機遇：核心整機廠方向，航空、航發作為國之重器，有望受益于結構升級及產業自主可控帶來的國產化需求；船舶方面，受益于環保要求提升帶來的船舶改裝、更新換代需求，綠色船舶有望加速滲透。技術延伸方向，看好軍貿、商業航天、低空經濟、特種集成電路等領域。俄烏沖突重塑軍貿格局，細分領域出口或迎機遇；商業航天、低空經濟蓬勃發展，產業鏈上公司有望持續受益；特種集成電路在高端領域差距仍存，自主可控勢在必行。投資建議：投資建議：結合對于板塊業績增長及估值水平的分析，我們看好當前國防軍工行業的投資機會，維持國防軍工行業“增持增持”評級。建議 2

5、025 年沿防務建設、技術延伸兩條主線進行布局。國防建設主線，推薦?？哲娧b備核心標的中航沈飛、中航西飛，關注中船防務、航發動力。技術延伸主線，看好軍貿及高端制造業務出海，推薦中國船舶、廣東宏大、航天彩虹；看好軍工新材料、衛星技術、3D打印技術等在防務以外如低空經濟、消費電子等領域的應用前景，推薦中科星圖、成都華微、蘇試試驗、航材股份、華秦科技、派克新材，關注火炬電子、國博電子。風險提示：風險提示：政策風險，市場競爭導致營收及利潤下降的風險，研發速度不及預期的風險，主要原材料價格波動風險。重點公司盈利預測與估值表重點公司盈利預測與估值表 證券代碼證券代碼 公司名稱公司名稱 股價（元）股價（元）E

6、PSEPS（元）（元）PEPE（X X）投資投資 評級評級 23A23A 24E24E 25E25E 23A23A 24E24E 25E25E 600760.SH 中航沈飛 47.16 1.09 1.33 1.62 43 36 29 買入 600150.SH 中國船舶 38.22 0.66 1.13 1.63 58 34 23 買入 688568.SH 中科星圖 40.13 0.93 0.89 1.25 43 45 32 買入 002683.SZ 廣東宏大 25.20 0.94 1.12 1.29 27 23 20 買入 300416.SZ 蘇試試驗 13.03 0.62 0.75 0.89

7、21 17 15 買入 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2024-10-25 增持（維持）增持（維持）作者作者 分析師：劉宇辰分析師：劉宇辰 執業證書編號：S0930522090001 021-52523865 分析師：王凱分析師：王凱 執業證書編號：S0930522070003 021-52523852 分析師：汲萌分析師：汲萌 執業證書編號：S0930524010002 021-52523859 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -25%-13%-2%10%21%10/2301/2404/2407/24國防軍工滬深300 資料來源：Wind 要點

8、要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 國防軍工國防軍工 目目 錄錄 1、國防軍工行業國防軍工行業 2024 年行情回顧年行情回顧 .5 5 2、國防建設需求長存，政策引領發展方向國防建設需求長存，政策引領發展方向 .9 9 2.1 大國博弈、地緣沖突加劇，各國軍費高企.9 2.2 技術牽引下，防務裝備智能化程度加深.10 2.3 行業具備長期需求，政策引領發展方向.11 3、核心整機廠：受益邊?？辗兰訌娊ㄔO及民機、民船核心整機廠：受益邊?？辗兰訌娊ㄔO及民機、民船市場的拓展市場的拓展 .1515 3.1 航空、航發：國之重器，蓄勢待發.15 3.1.1 航空：軍機有望長期放量，民機千

9、億賽道啟航.15 3.1.2 航空發動機：鋼鐵之“心”，坡長雪厚.18 3.2 船舶：高新技術船舶制造，積極響應綠色航運.20 3.2.1 需求：環保要求提升，帶動船舶改裝及更新換代需求.21 3.2.2 影響：利好新造船市場，綠色船舶滲透率提升.22 4、技術延伸優勢廠商：軍貿、衛星、低空等領域帶來新成長空間技術延伸優勢廠商：軍貿、衛星、低空等領域帶來新成長空間 .2525 4.1 軍貿：俄烏沖突重塑軍貿格局，導彈出口或迎機遇.25 4.2 衛星及商業航天：全球衛星行業蓬勃發展，產業鏈格局重塑.28 4.2.1 衛星技術：人類探索宇宙的新紀元.28 4.2.2 衛星產業鏈：降本趨勢下，民營企

10、業迎機遇.29 4.2.3 全球衛星行業蓬勃發展，市場規模增長.30 4.3 低空：低空經濟成藍海，eVTOL 引領行業革命.32 4.3.1 政策產業同頻共振.32 4.3.2 電動化、智能化 eVTOL 引領行業革命.33 4.3.3 梳理行業瓶頸，推動商業化進程.34 4.4 特種集成電路：高端領域差距仍存，自主可控勢在必行.35 5、投資建議投資建議 .4040 6、風險分析風險分析 .4040 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖目錄圖目錄 圖 1：2024 年國防軍工板塊整體呈現震蕩趨勢.5 圖 2：2024 年國防軍工行業漲幅在 SW 各行業中排第 6

11、/31 名.6 圖 3：2024H1 國防軍工行業營業收入同比下降 0.49%.6 圖 4：2024H1 國防軍工行業歸母凈利潤同比下降 20.14%.6 圖 5：2024H1 國防軍工行業收入增速排 18/31 位.7 圖 6：2024H1 國防軍工行業利潤增速排 23/31 位.7 圖 7：2024 年國防軍工 PE-TTM.7 圖 8：國防軍工行業估值（PE-TTM）目前處于 2016 年以來低位.8 圖 9：1980-2028 年主要大國經濟總量和美國經濟總量對比變化（以市場匯率計算）.9 圖 10：紅海危機對國際航運航線的影響.9 圖 11：2025 財年美國國防部預算申請構成.10

12、 圖 12：歷年國防費中的分項變化（單位：億元）.12 圖 13：歷年國防費中的分項比例及裝備費的增長.12 圖 14：2024 年中國國防預算增長目標設定為 7.2%.13 圖 15：2009-2023 年我國國防預算的 GDP 占比維持在 2%以下.13 圖 16：2023 年中美各類型軍機數量及全球占比.15 圖 17：民航運輸飛機分類.16 圖 18：1999-2021 年全球噴氣式飛機交付量及供應商結構.16 圖 19：22 年 6 月-23 年 6 月全球商用發動機市場交付量份額.18 圖 20：國內外航空發動機發展趨勢.18 圖 21：商發公司產品規劃.20 圖 22：船舶溫室氣

13、體減排方式及效果預估.22 圖 23：上一輪交付高峰以來船隊年度交付情況及船齡結構（運力計）.24 圖 24：1983-2023 年全球主要武器國際轉讓趨勢.25 圖 25：2019-2023 年全球各地區主要武器出口份額（按 TIV 統計）.26 圖 26：2019-2023 年全球各地區主要武器進口份額（按 TIV 統計）.26 圖 27：2001-2023 年全球主要武器國際轉讓量.26 圖 28：2019-2023 各國出口導彈份額（按 TIV 統計）.26 圖 29：2019-2023 年全球導彈出口訂單結構.27 圖 30：“中國軍工”亮相阿布扎比國際防務展.28 圖 31：202

14、3-2027 年全球導彈市場產量預測.28 圖 32：2023-2027 年全球反艦導彈市場產值預測.28 圖 33：衛星通信中游制造產業.29 圖 34：2020-2023 年全球衛星產業收入（單位：億美元）.30 圖 35：全國主要 eVTOL 型號國家分布.34 圖 36：eVTOL 飛行器布局方式.34 圖 37：eVTOL 面臨的技術瓶頸.35 圖 38：2019 年全球 FPGA 市場競爭格局（按出貨量）.36 圖 39：2019 年中國 FPGA 市場競爭格局（按出貨量）.36 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖 40：2020 年全球模擬芯片市場產

15、品結構（按銷售額）.37 圖 41：2020 年全球數據轉換器行業市場份額.38 表目錄表目錄 表 1：國防軍工年度股價表現靠前上市公司列表.8 表 2：俄烏沖突中戰爭智能化、無人化程度加深部分報道梳理.11 表 3：新時代中國國防費按用途劃分.12 表 4：我國大飛機行業相關重點政策.17 表 5：中國商飛 C919 飛機訂單情況不完全統計（截至 2024 年 9 月）.17 表 6：軍用航空發動機劃代方法.19 表 7：某渦扇機與幾種水平相當的國外典型發動機的比較.19 表 8：主要船用燃料特性分析表.22 表 9：我國近年出臺的綠色船舶有關政策法規.23 表 10：國內主要星座計劃.30

16、 表 11：國家空域基礎分類.32 表 12：eVTOL 技術路線總結.33 表 13：ADC 四種類型的應用領域.37 表 14：瓦森納安排對于 ADC 芯片的出口限制范圍.38 表 15：國內特種集成電路廠商積極布局系統級封裝芯片.39 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 國防軍工國防軍工 1 1、國防軍工行業國防軍工行業 20242024 年行情回顧年行情回顧 2 202024 4 年初年初至至 1010 月月 2525 日收盤日收盤，國防軍工（，國防軍工（SWSW）上漲上漲 12.1412.14%，跑輸跑輸滬深滬深 300300指數指數 3.173.17 個百分點。個百分點。2

17、024 年初，軍工板塊隨大盤調整而走弱，同時，由于軍工板塊中的中小市值股票較多，因此較滬深 300 下調更為明顯。2 月初，軍工板塊基本與滬深 300 同時觸底反彈，此外，由于低空經濟、商業衛星等因素的催化，軍工板塊表現出了更強的上漲彈性。3 月下旬起，軍工板塊上市公司進入年報及一季報的密集披露期。我們在 2024年 5 月 8 日發布的報告營收、利潤變化趨勢分化，造船板塊盈利改善明顯軍工行業 2023 年報及 2024 年一季報業績綜述中統計，2024Q1，141 家核心業務涉及軍工領域的上市公司 24Q1 實現營業收入 1300 億元，同比+10.27%；實現歸母凈利潤 73 億元，同比-

18、14.50%。24Q1，行業整體凈利潤增速低于營收增速，反映了政策調整及下游客戶采購計劃變動帶來的影響仍在持續，因此軍工板塊自 3 月下旬至 4 月中旬出現較滬深 300 更大幅度的下調。4 月下旬至 7 月中旬，軍工板塊基本面無明顯變化，基本跟隨滬深 300 波動。7 月中下旬，受地緣緊張、國際局勢收緊等因素影響，以及上海大飛機產業政策出臺等因素催化，軍工板塊相較滬深 300 呈現了良好的上漲彈性。8 月初起，軍工板塊上市公司進入半年報密集披露期，據我們統計（詳見下文），144 家核心業務涉及軍工領域的上市公司 24H1 實現營業收入 3004 億元，同比下降 0.49%，實現歸母凈利潤 1

19、83 億元，同比下降 20.14%；24Q2 實現營業收入 1697 億元，同比下降 7.45%，實現歸母凈利潤 109 億元，同比下降 23.78%。24Q2，行業凈利潤增速仍低于營收增速，且營收同比增速較 24Q1 轉負，歸母凈利潤同比降幅較 24Q1 擴大，體現行業基本面仍未出現顯著好轉。因此，軍工板塊表現較滬深 300 出現更為深度的下調。9 月下旬，伴隨大盤波動，軍工板塊出現明顯上漲，且受部分事件催化，板塊與滬深 300 漲跌幅的差距有所收窄。圖圖 1 1：2022024 4 年國防軍工年國防軍工板塊整體呈現震蕩趨勢板塊整體呈現震蕩趨勢 資料來源：Wind，光大證券研究所，統計截至

20、2024 年 10 月 25 日 各行業比較來看，2024 年以來至 10 月 25 日收盤，國防軍工（SW）漲幅在 SW行業分類的各行業中排第 6/31 名。敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 2 2：2 202024 4 年年國防軍工行業漲幅在國防軍工行業漲幅在 SWSW 各行業中排第各行業中排第 6 6/31/31 名名 12.14%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%非銀金融(SW)銀行(SW)家用電器(SW)通信(SW)電子(SW)國防軍工(SW)汽車(SW)有色金屬(SW)公用事業(SW)交通運輸(SW)電力設備(SW)

21、煤炭(SW)建筑裝飾(SW)石油石化(SW)環保(SW)房地產(SW)計算機(SW)機械設備(SW)傳媒(SW)鋼鐵(SW)建筑材料(SW)基礎化工(SW)美容護理(SW)社會服務(SW)商貿零售(SW)食品飲料(SW)輕工制造(SW)農林牧漁(SW)醫藥生物(SW)綜合(SW)紡織服飾(SW)年初至今漲跌幅 資料來源：Wind，光大證券研究所，統計截至 2024 年 10 月 25 日 考慮行業板塊成分股選擇方面可能存在差異，我們根據各上市公司主營業務及業務收入占比情況，選取 144 家核心業務涉及軍工領域的上市公司作為國防軍工板塊（下文稱“光大國防軍工”、“國防軍工行業”）進行分析。202

22、4 年上半年，國防軍工行業實現營業收入 3004 億元，同比下降 0.49%；實現歸母凈利潤 182.63 億元，同比下降 20.14%。圖圖 3 3：20242024H1H1 國防軍工行業營業收入同比下降國防軍工行業營業收入同比下降 0.49%0.49%圖圖 4 4：20242024H1H1 國防軍工行業歸母凈利潤同比下降國防軍工行業歸母凈利潤同比下降 20.14%20.14%1,891 2,311 2,564 3,019 3,004 22.21%10.96%17.71%-0.49%-5%0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020

23、20H12021H12022H12023H12024H1行業營業收入（單位：億元）YOY 149 191 208 229 183 28.17%8.88%10.04%-20.14%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002502020H12021H12022H12023H12024H1行業歸母凈利潤（單位：億元）YOY 資料來源：Wind，光大證券研究所 資料來源：Wind，光大證券研究所 按照 SW 一級行業分類，與其他行業相比，國防軍工行業 2024H1 收入增速排18/31 位，利潤增速排 23/31 位。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 國防

24、軍工國防軍工 圖圖 5 5：2024H12024H1 國防軍工行業收入增速排國防軍工行業收入增速排 18/3118/31 位位 -0.49%-40%-20%0%20%40%60%80%SW綜合SW電子SW社會服務SW美容護理SW計算機SW汽車SW家用電器SW通信SW環保SW紡織服飾SW機械設備SW輕工制造SW食品飲料SW有色金屬SW基礎化工SW石油石化SW醫藥生物光大國防軍工SW公用事業SW銀行SW傳媒SW交通運輸SW農林牧漁SW建筑裝飾SW電力設備SW鋼鐵SW商貿零售SW煤炭SW建筑材料SW非銀金融SW房地產一級行業2024H1營業收入同比增長 資料來源：Wind，光大證券研究所 圖圖 6

25、6：2024H12024H1 國防軍工行業利潤增速排國防軍工行業利潤增速排 23/3123/31 位位 -20.14%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%SW社會服務SW綜合SW電子SW汽車SW美容護理SW公用事業SW輕工制造SW食品飲料SW交通運輸SW石油石化SW環保SW通信SW非銀金融SW家用電器SW銀行SW醫藥生物SW紡織服飾SW機械設備SW有色金屬SW基礎化工SW建筑裝飾SW商貿零售光大國防軍工SW煤炭SW傳媒SW計算機SW電力設備SW鋼鐵SW建筑材料SW房地產SW農林牧漁SW一級行業2024H1歸母凈利潤同比增長 資料來源：Wind，光大證券研究所 估值方

26、面，軍工板塊 PE-TTM 自 24 年 1 月份起持續下行，至 2 月初見底，此后穩定上漲，并基本在 50-60X 區間波動，9 月底伴隨市場整體好轉，軍工板塊PE-TTM 突破 60X 并持續上行。截至 24 年 10 月 25 日，軍工板塊 PE-TTM 為76.10X；整體來看，24 年初至今，軍工板塊 PE-TTM 保持在 44-78X。圖圖 7 7：20242024 年國防軍工年國防軍工 PEPE-TTMTTM 9 11 13 15 17 19 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 光大軍工（左軸）滬深300（右軸）資料來源：Wind，光大證券研究所，統計日期至

27、 2024 年 10 月 25 日 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 國防軍工國防軍工 從歷史估值水平來看，國防軍工行業估值水平始終高于滬深 300。行業估值自2016 年以來開始回落?！笆濉鼻捌谟捎谑艿杰姼牡纫蛩赜绊?，估值變化相對平穩。近年較為明顯的上漲分別出現在 20 年 7 月、20 年 12 月-21 年 1 月，以及 24 年 9 月底-10 月。2024 年 10 月 25 日收盤，國防軍工行業 PE-TTM 為76.10 倍。短期內短期內伴隨大盤上漲，軍工行業估值得到一定修復。伴隨大盤上漲，軍工行業估值得到一定修復。圖圖 8 8：國防軍工：國防軍工行業估值行業估值（

28、PEPE-TTMTTM）目前目前處于處于 2012016 6 年以來低位年以來低位 0 10 20 30 40 50 60 0 50 100 150 200 250 2014-01-022014-05-022014-09-022015-01-022015-05-022015-09-022016-01-022016-05-022016-09-022017-01-022017-05-022017-09-022018-01-022018-05-022018-09-022019-01-022019-05-022019-09-022020-01-022020-05-022020-09-022021-01

29、-022021-05-022021-09-022022-01-022022-05-022022-09-022023-01-022023-05-022023-09-022024-01-022024-05-022024-09-02光大軍工（左軸）滬深300（右軸）資料來源：Wind，光大證券研究所，統計日期至 2024 年 10 月 25 日 我們將國防軍工行業按照航空、航天、航發、艦船、陸裝、信息化及電子、新材料等子行業進行劃分，年初至今漲幅排名前 15%個股的子行業分布如下。表表 1 1：國防軍工年度股價表現靠前上市公司列表：國防軍工年度股價表現靠前上市公司列表 子行業子行業 代碼代碼 簡稱簡

30、稱 漲跌幅漲跌幅 （2024.1.22024.1.2-2024.10.2024.10.2525）航空 300719.SZ 安達維爾 76.61%300424.SZ 航新科技 66.47%688685.SH 邁信林 62.57%600316.SH 洪都航空 60.64%300900.SZ 廣聯航空 46.28%688297.SH 中無人機 38.06%000768.SZ 中航西飛 32.03%航天 301050.SZ 雷電微力 44.66%艦船 300008.SZ 天海防務 42.71%600764.SH 中國海防 32.07%600482.SH 中國動力 31.44%600150.SH 中國船

31、舶 30.50%陸裝 300722.SZ 新余國科 46.03%通用信息化 300114.SZ 中航電測 61.69%688522.SH 納睿雷達 45.32%300397.SZ 天和防務 42.25%600990.SH 四創電子 36.05%300762.SZ 上海瀚訊 32.29%600562.SH 國?？萍?32.03%新材料 002625.SZ 光啟技術 164.71%300699.SZ 光威復材 36.61%資料來源：Wind，光大證券研究所，統計日期至 2024 年 10 月 25 日。注：列示范圍為光大國防軍工行業成分股中漲幅排名前 15%的個股，不考慮年內上市次新股。敬請參閱最

32、后一頁特別聲明-9-證券研究報告 國防軍工國防軍工 2 2、國防建設需求長存，政策引領發展方向國防建設需求長存，政策引領發展方向 2.1 2.1 大國博弈大國博弈、地緣沖突地緣沖突加劇，各國軍費高企加劇，各國軍費高企 中國經濟總量具備超越美國的可能性，大國博弈持續深化。中國經濟總量具備超越美國的可能性，大國博弈持續深化。2017 年底，習近平總書記首次提出“百年未有之大變局”的重大論斷。百年未有之大變局加速演進，與大國力量對比及大國博弈加劇密切相關，而大國力量最本質和持久的因素仍然是經濟力量。據鐘飛騰的百年變局與大國關系的中長期演變，從短期來看，盡管中國經濟總量趕超美國經濟總量的速度有所減緩，

33、但仍存在超越美國的可能。據 IMF 于 23 年 10 月公布的數據，近年中國經濟總量/美國經濟總量的比值迅速上升，21 年達到 76.2%，之后短暫下降至 23 年的 65.7%，并將在 24 年反彈，到 28 年將上升至 72.2%。在此背景下，預計中美博弈將持續深化。22年 10 月，拜登政府發布的國家安全戰略中指出“中國是唯一有能力、有意愿挑戰國際秩序的戰略競爭者”，未來十年是對華戰略競爭“關鍵的十年”。圖圖 9 9：19801980-20282028 年主要大國經濟總年主要大國經濟總量和美國經濟總量對比變化（以市場匯率計算）量和美國經濟總量對比變化（以市場匯率計算）資料來源：鐘飛騰，

34、2024 年 3 月，百年變局與大國關系的中長期演變，IMF 預測，光大證券研究所 地緣沖突呈現長期化趨勢，并外溢影響世界經濟，各國軍費開支高位運行。地緣沖突呈現長期化趨勢，并外溢影響世界經濟，各國軍費開支高位運行。2024 年，俄烏沖突拉鋸戰持續，巴以沖突再升級，亞太地緣風險亦出現多點迸發趨勢。地緣沖突對世界經濟的外溢影響加劇。以巴以沖突為例，本輪巴以沖突發生后，也門胡塞武裝以聲援哈馬斯、支持巴勒斯坦為理由，對過往紅海區域的部分美英商船進行攻擊，造成了紅海危機，對國際航運造成巨大影響。據克拉克森24年3月份數據，在非洲南端航行的船舶數量較23年12月上半月增加85%；據 IMF，蘇伊士運河

35、24 年 1-2 月貿易額同比下降 50%。圖圖 1010：紅海危機對國際航運航線的影響：紅海危機對國際航運航線的影響 資料來源：李蓉茜，2023 年 12 月，四大航運公司暫停紅海航行 亞歐海運線會中斷嗎？，財新網，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 國防軍工國防軍工 在地緣沖突長期化背景下，在地緣沖突長期化背景下，各國軍費開支各國軍費開支高位運行。高位運行。24 年 3 月，拜登政府公布2025 財年預算案，其中，國防預算總額為 8952 億美元，比 2024 財年增加約1%。24 年 8 月，據日本共同社報道，日本防衛省已敲定 2025 年度防衛預算申請，此次防

36、衛費用預計首次突破 8 萬億日元（約合 548 億美元），創歷史新高。若此次防衛預算申請獲得通過，將是日本連續 13 年增加防衛預算。24 年 9 月，韓國國防部向國會提交 2025 年國防預算草案，預算總額達 61.59 萬億韓元（約合 463 億美元），相比 2024 年增加 3.6%，若獲批，意味著韓國國防預算首次突破 60 萬億韓元。圖圖 1111：20252025 財年美國國防部預算申請構成財年美國國防部預算申請構成 資料來源：2025 財年美國國防預算案，光大證券研究所 2.2 2.2 技術牽引下，防務裝備智能化程度加深技術牽引下，防務裝備智能化程度加深 在大數據、物聯網、在大數據

37、、物聯網、AIAI 等新技術的牽引下，現代戰爭的軍事智能化程度逐步加等新技術的牽引下，現代戰爭的軍事智能化程度逐步加深。深。據武警研究院，這些變化主要表現在：戰爭形態向高端戰爭轉型升級。一方面，戰爭的跨時代性凸顯，既包含機械化形態大規模陸地突擊、城市攻堅等作戰樣式，也蘊含了信息化時代基于戰場網絡的偵察監視、指揮控制、精確火力打擊，以及無人自主、智能化處理等智能化時代的戰爭要素。另一方面，作戰空間由三維空間拓展至多維空間，由有形空間拓展至無形空間。作戰行動以地面戰場為主戰場，聚合了空中作戰行動、海上作戰行動、太空支援行動、電磁頻譜對抗行動、網絡空間的攻防作戰。新興技術的顛覆性作用成為影響戰局的關

38、鍵變量。無人作戰、邊緣作戰、情報眾籌等作戰方式層出不窮。戰爭的暴烈性、對抗性更加累積，戰爭的節奏更快，利用技術代差獲得戰場收益也更大，圍繞科技制高點的競爭空前激烈。高端智能武器形成了新的威懾和制衡能力。近年來，世界主要軍事強國把發展前沿技術作為提升軍事對抗實力的重大戰略舉措，不斷加快發展無人、隱身、高超聲速等技術裝備，力圖占據未來戰場主動。以俄烏沖突為例，其作戰方式明顯呈現出了智能化、小型化特征。以俄烏沖突為例，其作戰方式明顯呈現出了智能化、小型化特征。首先，無人裝備因作戰靈活、成本低廉的優勢受到重視。例如：據參考消息，對于距離 3000 公里以上的目標，烏克蘭“獵鷹”-300 無人機價格約為

39、 112 萬美元，E-300“企業”無人機價格約為 45 萬美元，而俄羅斯每發射一枚 Kh-101 巡航導彈就要花費 1300 萬美元。烏克蘭在海上對抗中押注無人艇，其造價低廉，幾乎可以在任何車庫中用進口零件組裝。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 國防軍工國防軍工 其次，智能化裝備在戰爭中嶄露頭角，電子戰、信息戰等作戰方式廣泛運用。例如：英國供貨的“機器狗”能以每小時 9 英里的速度活動長達 5 個小時，可攜帶超過 7 公斤的彈藥、醫療物資或戰場熱點地區所需的其他物品，每款的價格僅在 3400-6800 英鎊之間；俄 FAB-3000 航空炸彈裝有通用滑翔和修正模塊，在距離目標幾十

40、公里的地方投擲炸彈，不必進入敵方防空區域，而且打擊非常精準；俄羅斯“天竺葵”無人機安裝受控輻射模式天線，能區分衛星通信導航信號與相同頻率的虛假信息或干擾信號。表表 2 2：俄烏沖突中戰爭智能化、無人化程度加深：俄烏沖突中戰爭智能化、無人化程度加深部分報道梳理部分報道梳理 1.1.烏軍啟用航程烏軍啟用航程 30003000 公里無人機公里無人機 內容 2024 年春，幾家西方媒體報道稱，烏克蘭開始生產新型無人攻擊機航程 3000 公里甚至更遠的無人機“獵鷹”-300。烏克蘭無人攻擊機的飛行高度達 1.2 萬米，由慣性模塊和激光陀螺儀控制。它攜帶的武器有 RK-10、R2-M 和 RK-2P 導彈

41、，可以擊中 10 公里內的目標。烏克蘭航空無人機公司（私企）推出了兩種量產版無人機D-80“發現”和 E-300“企業”。E-300 的航程為 675 公里，如果加裝 350 升油箱，則可以增加到 3150 公里。對于距離 3000 公里以上的目標，俄軍使用巡航導彈，比如 Kh-101。烏克蘭“獵鷹”-300 無人機的價格約為 112 萬美元，E-300“企業”無人機的價格是前者的一半不到45 萬美元。而俄羅斯每發射一枚 Kh-101 巡航導彈就要花費 1300 萬美元。鏈接 https:/ 2.2.英媒：英國“機器狗”走上烏克蘭戰場英媒：英國“機器狗”走上烏克蘭戰場 內容 據英國每日電訊報網

42、站 8 月 17 日報道，英國提供的“機器狗”已被部署到烏克蘭戰場上。據了解，這是它們首次被用于實戰。這些機器狗配備了遙感技術和熱紅外攝像機。它們在地面行動，能夠探索無人機無法進入的壕溝、建筑物和茂密的植被。這些機器狗能以每小時 9 英里（約合 14.4公里）的速度活動長達 5 個小時，可攜帶超過 7 公斤的彈藥、醫療物資或戰場熱點地區所需的其他物品。對俄羅斯無人偵察機來說，這些機器狗發出的熱信號類似于一只兔子，這是因為它們包裹著由德國公司生產的防熱偽裝。一旦被捕獲，機器狗的數據可以被遠程刪除。機器狗的另一大優勢是成本較低。每款的價格在 3400 到 6800 英鎊之間，具體取決于改裝情況。鏈

43、接 https:/ 3.3.德媒：為有效防御俄軍打擊德媒：為有效防御俄軍打擊 烏對西方坦克進行改裝烏對西方坦克進行改裝 內容 據德國慕尼黑信使報網站 7 月 16 日報道，烏克蘭軍方正在改進一些坦克，例如美國提供的 M1“艾布拉姆斯”。坦克披掛著反應裝甲，炮塔上頂著金屬格柵；還加裝了無線電信號干擾器，可發射特定頻率的無線電波，干擾來襲的遙控無人機的視頻信號和定位信號，使之偏離目標。鏈接 https:/ 4.4.俄轟炸機無制導炸彈實現精確打擊俄轟炸機無制導炸彈實現精確打擊 內容 據俄羅斯報網站 7 月 12 日報道，俄空天軍轟炸機可用非制導炸彈精確打擊目標。在特別軍事行動區內作戰的俄羅斯空天軍轟

44、炸機甚至能用非制導自由落體炸彈對目標實施精確打擊，這種本領依靠的是機上搭載的 SVP-24“赫菲斯托斯”航空定向系統。該系統可實時計算非制導彈藥的飛行軌跡，從而大大提高其命中精度。若能獲得地面偵察力量或偵察無人機的支持，其計算效率會更高。鏈接 hhttps:/ 5.5.俄媒：俄俄媒：俄 FABFAB-30003000 航空炸彈威力巨大航空炸彈威力巨大 內容 據俄羅斯報網站 6 月 23 日發表軍事專家謝爾蓋普季奇金的文章，稱俄軍在哈爾科夫州利普齊首次對烏軍設施使用裝有通用滑翔和修正模塊的FAB-3000 航空炸彈。這種模塊能在距離目標幾十公里的地方投擲炸彈，不必進入敵方防空區域，而且打擊非常精

45、準。鏈接 https:/ 6.6.俄偵察無人機令烏軍頭痛俄偵察無人機令烏軍頭痛 內容 據俄羅斯報網站 6 月 18 日報道，俄羅斯“天竺葵”無人機的新戰術令烏克蘭人深感不安。無人機安裝了受控輻射模式天線，受控輻射模式天線由若干部件組成，能將衛星通信導航信號與相同頻率的虛假信息或干擾信號區分開來。鏈接 https:/ 7.7.俄媒：烏克蘭海軍押注新一代無人艇俄媒：烏克蘭海軍押注新一代無人艇 內容 俄羅斯消息報網站 5 月 28 日刊發題為為何烏克蘭押注無人艇的文章，稱烏克蘭在海上對抗中押注無人艇，目前正在使用的是新一代無人艇。烏克蘭海軍使用的是第二代無人艇，例如，海上自主警衛無人艇（MAGURA

46、）、“海嬰”和“馬邁”無人艇。它們長 5 至 7 米。MAGURA 長 7 米，時速 110 公里，有效載荷 1 噸。據推測，MAGURA V5 航程 450 海里，攻擊前可加速到 78 公里/小時，有效載荷約 320 千克?！昂搿蹦茌d重約 1.2 噸，可重復使用。無人艇的主要優勢在于它是一種相當廉價的武器，幾乎可以在任何車庫中用進口零件組裝。鏈接 https:/ 資料來源：參考消息，光大證券研究所整理 2.3 2.3 行業行業具備具備長期需求，政策長期需求，政策引領引領發展方向發展方向 面對復雜的國際形勢，中國必須建設同國際地位相稱、同國家安全和發展利益相面對復雜的國際形勢，中國必須建設同

47、國際地位相稱、同國家安全和發展利益相適應的國防和強大軍隊。適應的國防和強大軍隊。中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要明確提出，要“加快國防和軍隊現代化，實現富國和強軍相統一”，“確保 2027 年實現建軍百年奮斗目標”，具體要“提高國防和軍隊現代化質量效益”和“促進國防實力和經濟實力同步提升”。因此我們認為在大國博弈深化、地緣沖突長期化的環境下，加強國防建設的必要性長期存在。敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 國防軍工國防軍工 在國防建設持續推進的需求牽引下，中國國防費總體保持著與國家經濟和財政支在國防建設持續推進的需求牽引下，中國國防費總體保

48、持著與國家經濟和財政支出的同步適度協調增長。出的同步適度協調增長。國防費占國內生產總值（GDP）比重近年一直保持在2%以內。國防費隨 GDP 增長，呈持續穩定增長趨勢。中國國防費按用途劃分，主要由人員生活費、訓練維持費和裝備費構成。表表 3 3：新時代中國國防費按用途劃分：新時代中國國防費按用途劃分 分項分項 用途用途 人員生活費 用于軍官、文職干部、士兵和聘用的非現役人員，以及軍隊供養的離退休干部工資、津貼、伙食、被裝、保險、福利、撫恤等。訓練維持費 用于部隊訓練、院校教育、工程設施建設維護以及其他日常消耗性支出。裝備費 用于武器裝備的研究、試驗、采購、維修、運輸、儲存等。資料來源：新時代的

49、中國國防，光大證券研究所 伴隨現役員減員三十萬勝利完成，國防費中裝備費占比有望提升。伴隨現役員減員三十萬勝利完成，國防費中裝備費占比有望提升。2012 年以來增長的國防費用途中包含加大武器裝備建設投入，淘汰更新部分落后裝備，升級改造部分老舊裝備，研發采購航空母艦、作戰飛機、導彈、主戰坦克等新式武器裝備，穩步提高武器裝備現代化水平的內容條目。同時考慮黨的二十大報告中介紹，“裁減現役員額三十萬勝利完成”，對應國防費中人員生活費的部分比例，預計會有一定程度的下降。因此，與國防軍工行業相關度較高的裝備費，占國防費的比重有望進一步提升，即在隨著國防費整體穩定增長的同時，自身會有更進一步的增長。圖圖 12

50、12：歷年國防費中的分項變化（單位：億元）：歷年國防費中的分項變化（單位：億元）圖圖 1313：歷年國防費中的分項比例：歷年國防費中的分項比例及裝備費的增長及裝備費的增長 1,7742,0632,4062,7093,2373,6544,0364,2881,8592,0651,9562,0022,3722,8193,0603,2111,7001,8992,3302,7002,6802,6152,6702,93402000400060008000100001200020102011201220132014201520162017裝備費人員生活費訓練維持費 201020112012201320142

51、015201620170%5%10%15%20%25%30%35%40%45%裝備費占比人員生活費占比訓練維持費占比裝備費增速 資料來源：新時代的中國國防，光大證券研究所 資料來源：新時代的中國國防，光大證券研究所 2024年，我國一般公共預算安排國防支出1.69萬億元，比上年執行數增長7.2%，其中：中央本級支出 1.67 萬億元，比上年執行數增長 7.2%，增速較上年持平。在當前大國博弈深化、地緣沖突長期化的背景下，我國面臨的安全形勢更加復雜多變，不確定難預料因素顯著增多，我國國防預算支出將維持增長的態勢。敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 1414：20

52、22024 4 年中國國年中國國防預算增長目標設定為防預算增長目標設定為 7.7.2%2%圖圖 1515：20092009-20232023 年我國國防預算的年我國國防預算的 GDPGDP 占比維持在占比維持在 2%2%以下以下 0%2%4%6%8%10%12%14%16%0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024國防預算（億元）國防預算YOY 1.05%1.10%1.15%1.2

53、0%1.25%1.30%1.35%1.40%200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 資料來源：Wind，光大證券研究所 注：國防預算 GDP 占比=中央本級支出預算-國防/GDP-現價。資料來源：Wind 2024 年 3 月，十四屆全國人大二次會議解放軍和武警部隊代表團新聞發言人表示，與美國等軍事大國相比，中國的國防支出不論是占國內生產總值（GDP）的比重、占國家財政支出的比重，還是國民人均國防支出、軍人人均國防支出等都是比較低的。中國的國防支出完全是捍衛國家的主權、安全和發展利益的需要，是維護世界和平穩定的需

54、要。由于目前國防軍工行業主要是靠本國國防需求驅動，當前我國國防實力與經濟地位尚不匹配，我們認為，國防費的增速有望持續高于我們認為，國防費的增速有望持續高于 GDPGDP 的增速，而其中裝備的增速，而其中裝備費則有望以更快的費則有望以更快的增速增長，國防軍工行業的景氣度也仍將持續。增速增長，國防軍工行業的景氣度也仍將持續。國防軍工行業的發展具有強計劃性，因此政策對于行業發展方向具有較強的牽引作用。近年有關政策及文件多次強調“新域新質”、“智能化”、“實戰化軍事近年有關政策及文件多次強調“新域新質”、“智能化”、“實戰化軍事訓練”、“邊?？辗澜ㄔO”等內容，引領著行業的后續發展方向。訓練”、“邊?？?/p>

55、防建設”等內容，引領著行業的后續發展方向。2022 年 10 月，黨的二十大順利在京召開。中央再次明確建軍百年目標，國防及軍隊現代化建設穩步推進，措辭也從十九大的“確保 2020 年基本實現機械化、信息化建設取得重大進展”變更為“堅持機械化、信息化、智能化融合發展”，進一步明確了未來國防軍工的發展大方向。此外，與十九大報告對比，二十大報告繼續強調了“實戰化軍事訓練”、“邊?？辗澜ㄔO”，新增強調了“增加新域新質作戰力量，加快無人智能作戰力量發展”。2024 年 7 月，黨的第二十屆三中全會在北京舉行，會后發布了中共中央關于進一步全面深化改革 推進中國式現代化的決定。文中與國防軍工及航空航天航海裝

56、備產業鏈相關的主要內容為：健全因地制宜發展新質生產力體制機制，其中提到，完善推動新一代信息技術、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端裝備、生物醫藥、量子科技等戰略性產業發展政策和治理體系；深化聯合作戰體系改革；深化跨軍地改革，其中提到，改進武器裝備采購制度，建立軍品設計回報機制，構建武器裝備現代化管理體系，加強航天、軍貿等領域建設和管理統籌。我們認為，相關內容有望進一步推動國防軍工及航空航天航海裝備產業鏈的高質量發展：一是新質生產力賦能，航空航天、新材料等領域發展有望提速。二是發展新域新質作戰力量，陸航、特戰、電抗、無人、網絡、空天等新域新質作戰力量深度融入聯合作戰體系，有望成為戰斗力新的

57、“增長極”。三是深化跨軍地改革，改進武器裝備采購制度，有望使裝備采購流程更通暢；航天、軍貿等領域通過軍方牽引和地方支持，有望獲得加速發展。2024 年 7 月 30 日，在中共中央政治局第十六次集體學習時，習近平總書記強調，黨的十八大以來，黨中央堅持把邊?？辗澜ㄔO擺在治國理政重要位置。同時，敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 國防軍工國防軍工 在發言中，習近平總書記強調，要加強基礎設施互聯互通和共建共用，打造既能有效維護安全又能有力支撐發展的邊?？辗澜ㄔO格局；要強化科技賦能，加強邊?？辗佬滦褪侄魏蜅l件建設，構建邊?？辗懒Ⅲw智能管控體系。我們認為，推進邊?？辗澜ㄔO，將帶動防務裝備、技術

58、延伸兩條主線上的需求。一方面，強大的邊?？辗佬枰冗M主戰裝備支撐，?？哲娧b備、無人裝備等方向將持續受益于需求增加及結構升級。另一方面，現代化的邊?？辗澜ㄔO對基礎設施互聯互通、科技智能化賦能提出了新的需求，看好軍工新材料、衛星技術、3D打印技術、軍工信息化、高端制造類產品等在軍民融合、出海等領域的發展前景。敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 國防軍工國防軍工 3 3、核心整機廠：受益邊?？辗兰訌娊ㄔO及核心整機廠：受益邊?？辗兰訌娊ㄔO及民機、民船市場的拓展民機、民船市場的拓展 3.1 3.1 航空航空、航發：國之重、航發：國之重器，蓄勢待發器，蓄勢待發 3.1.1 3.1.1 航空：軍機

59、有望長期放量，民機千億賽道啟航航空：軍機有望長期放量，民機千億賽道啟航 軍機：與美國等軍事大國差距仍存，國防支出有望牽引放量軍機：與美國等軍事大國差距仍存，國防支出有望牽引放量 據 Fight Global 發布的World Air Forces 2024中披露數據，我國（以下數我國（以下數據均不包含臺灣地區）現役軍機總數在全球占比較低，軍用飛機總體實力與軍事據均不包含臺灣地區）現役軍機總數在全球占比較低，軍用飛機總體實力與軍事強國美國相比仍存在差距；且軍機代次相對落后，結構劣勢明顯。強國美國相比仍存在差距；且軍機代次相對落后，結構劣勢明顯。從總體數量看，截至 2023 年底，我國軍機數量約為

60、美國軍機數量的 25%。從細分機型上看，戰斗機是我國軍機中的主力軍，數量排名全球第二，與美國差距相對較小，總數約為美國同期的 57%，與俄羅斯數量基本持平。我國運輸機總數約為美國運輸機總數的 30%，特種飛機、武裝直升機、教練機總數均未及美國對應細分軍機總數的 20%，而加油機總數僅為美國加油機總數的 2%。圖圖 1616：20232023 年中美各類型軍機數量及全球占比年中美各類型軍機數量及全球占比 2750695606957555326481578112102899134020%10%20%30%40%50%60%70%80%0100020003000400050006000戰斗機特種飛機

61、加油機運輸機武裝直升機教練機美國-軍機數量（架，左軸）中國-軍機數量（架，左軸）美國-全球份額（右軸）中國-全球份額（右軸）注：中國軍機數量不包含臺灣地區。資料來源：Fight Global，World Air Forces 2024，光大證券研究所 從軍機代次看，與美國相比，我國與美國差距仍存。以戰斗機為例，截至 2023年底，我國戰斗機共有 1578 架，以二代三代機為主，四代機占比較低，而美國三代機和四代機為戰斗機絕對主力。此外，我國戰略投送和威懾能力不足，我軍大型運輸機和戰略轟炸機在數量和先進性上與美軍相比均有一定差距。我們認為，在我國國防支出合理穩定增長，且伴隨勝利裁減現役員額三十萬

62、、裝備費投入有望獲得傾斜的大背景下，軍機產業鏈上公司有望受益于我國軍機的長期放量及結構升級趨勢。民機：大飛機國之重器，千億賽道蓄勢待發民機：大飛機國之重器，千億賽道蓄勢待發 大飛機一般是指起飛總重超過大飛機一般是指起飛總重超過 100100 噸的運輸類飛機，也包括噸的運輸類飛機，也包括 150150 座以上的干線座以上的干線客機，從數量來看，我國民用客機中，窄體客機占客機，從數量來看，我國民用客機中，窄體客機占據主導地位。據主導地位。對于民用運輸飛機的客運飛機，按照座位數，可分為干線客機和支線客機。支線客機通常是指100 座以下的小型客機，飛行距離在 600-1200 公里；而干線客機的乘客座

63、位數在 100 座以上，載客量大、速度快、航程較遠。按照機身寬度，干線客機又可進一步分為窄體客機和寬體客機兩大類。窄體客機一般指的是機身寬度小于4.72 敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 國防軍工國防軍工 米的單通道機型，例如波音 737 系列和空客 A320 系列；而寬體客機則是指機身寬度不小于 4.72 米的雙通道機型，例如波音 777 系列和空客 A350 系列。截至2023 年底，我國民航全行業運輸飛機期末在冊架數 4270 架。其中，干線飛機占比遠超支線飛機，在運輸機隊中占比達到 87.8%；干線飛機中，窄體飛機數量達到了 3276 架，在運輸機隊中占比 76.7%。圖圖

64、 1717：民航運輸飛機分類：民航運輸飛機分類 資料來源：中國民用航空局，2023 年民航行業發展統計公報，光大證券研究所 國際大飛機行業集中度高，長期呈現波音、空客“雙寡頭”的競爭格局。國際大飛機行業集中度高，長期呈現波音、空客“雙寡頭”的競爭格局。根據Statistia 網站統計，2021 年，全球噴氣式飛機交付量達到 1036 架，其中，波音公司交付量為 340 架，空客公司交付量為 611 架，按數量計算，兩家公司合計占據 91.8%的市場份額。2018-2019 年，波音 737 MAX 8 機型兩起空難事故接連發生后，737 MAX 機型多次被指存在功能缺陷，波音公司交付量大幅下降

65、。2018 年后，空客公司超過波音公司，占據超 50%的市場份額。據航空產業網，2023 年，波音、空客分別交付 528 架、735 架民用飛機，空客仍占據領先位置。圖圖 1818：19991999-20212021 年全球噴氣式飛機交付量及供應商結構年全球噴氣式飛機交付量及供應商結構 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500100015002000波音（架，左軸）空客（架，左軸）龐巴迪（架，左軸）巴西航空工業（架，左軸）其他（架，左軸）波音份額(右軸）空客份額（右軸）資料來源：Statistia，光大證券研究所 我國近年針對大飛機產業鏈出臺多項促進政策，產業發展有望提速。

66、我國近年針對大飛機產業鏈出臺多項促進政策，產業發展有望提速。大飛機為國家政策重點支持的戰略性新興產業。近年國務院、發改委、工信部等部門發布多項政策，高度重視大飛機產業鏈的產業配套、核心技術攻堅等領域發展。2024年 7 月，上海市經濟和信息化委員會發布了 上海市關于支持民用大飛機高端產業鏈發展促進世界級民用航空產業集群建設的若干政策措施并提出，到 2026年，國產民用大飛機生產能力大幅提升，上海新增引育大飛機高端產業鏈重點企 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 國防軍工國防軍工 業 60 家以上，大飛機產業鏈本地配套供應商及合作單位達到 150 家左右，實現新增投資 700 億元以上

67、，大飛機產業規模達到 800 億元左右。表表 4 4：我國大飛機行業相關重點政策：我國大飛機行業相關重點政策 政策名稱政策名稱 發布日期發布日期 發文機構發文機構 主要內容主要內容 上海市關于支持民用大飛機高端產業鏈發展促進世界級民用航空產業集群建設的若干政策措施 2024 年 7 月 上海市經濟和信息化委員會 充分發揮大飛機產業鏈鏈主在滬集聚優勢和牽引作用，加強央地合作和市區聯動，重點引育大飛機產業鏈關鍵企業和項目，促進大飛機產業鏈穩鏈、強鏈、補鏈。到 2026 年，國產民用大飛機生產能力大幅提升，上海新增引育大飛機高端產業鏈重點企業60 家以上，大飛機產業鏈本地配套供應商及合作單位達到 1

68、50 家左右，實現新增投資 700 億元以上，大飛機產業規模達到 800 億元左右。綠色航空制造業發展綱要（2023-2035 年）2023 年 10 月 工信部、科技部、財政部、中國民用航空局“十四五”期間，干支線等中大型飛機堅持新型氣動布局、可持續航空燃料和混合動力等多種路線并存。到 2035 年，建成具有完整性、先進性、安全性的綠色航空制造體系，新能源航空器成為發展主流，國產民用大飛機安全性、環保性、經濟性、舒適性達到世界一流水平，以無人化、電動化、智能化為技術特征的新型通用航空裝備實現商業化、規?；瘧?。擴大內需戰略規劃綱要（2022-2035 年）2022 年 12 月 中共中央、國

69、務院 促進重大裝備工程應用和產業化發展，加快大飛機、航空發動機和機載設備等研發，推進衛星及應用基礎設施建設。關于鞏固回升向好趨勢加力振作工業經濟的通知 2022 年 11 月 工信部、發改委、國資委 打好關鍵核心技術攻堅戰，提高大飛機、航空發動機及燃氣輪機等重大技術裝備自主設計和系統集成能力?！笆奈濉爆F代綜合交通運輸體系發展規劃 2022 年 1 月 國務院 加強適航審定能力建設，推動 C919 客機示范運營和 ARJ21 支線客機系列化發展，推廣應用新舟 700 支線客機、AG600 水陸兩棲飛機、重型直升機、高原型大載重無人機等。關于擴大戰略性新興產業投資培育壯大新增長點增長極的指導意見

70、 2020 年 9 月 發改委、科技部、工信部、財政部 圍繞保障大飛機等重點領域產業鏈供應鏈穩定，加快在光刻膠、高純靶材、高溫合金、高性能纖維材料、高強高導耐熱材料、耐腐蝕材料、大尺寸硅片、電子封裝材料等領域實現突破。資料來源：各政府部門官網，光大證券研究所 對標對標波音波音 737 MA737 MAX X 和空客和空客 A320A320，C919C919 成為我國航空產業發展“新引擎”。成為我國航空產業發展“新引擎”。2007年 2 月，國務院原則批準大型飛機研制重大科技專項正式立項；2008 年 5 月中國商飛公司在黃浦江畔成立；2009 年，中國商飛正式發布 150 座級大型客機機型代號

71、“COMAC919”，C919 項目進入預發展階段，開展了方案設計和供應商選擇工作，并與國內外意向供應商開展了聯合概念定義工作；2011 年，C919項目順利通過了國家初步設計評審，全面轉入工程發展階段；2014 年 9 月 19日，C919 機體對接工作正式啟動；2015 年 11 月 2 日，在經過風洞試驗、鐵鳥試驗、航電綜合和電源系統等試驗后，C919 首架試飛飛機總裝下線；2017 年 5月 5 日，C919 在上海浦東國際機場成功首飛；2022 年 12 月 9 日，全球首架C919 大型客機交付中國東航。C919C919 當前未交付訂單價值量在千億美元以上。當前未交付訂單價值量在千

72、億美元以上。根據南方航空于 2024 年 4 月 30日公告、中國國航于 2024 年 4 月 27 日公告，C919 基本型、增程型的平均采購價格分別為 0.99 億美元/架、1.08 億美元/架。截至 2024 年 9 月，據我們不完全統計，中國商飛已累計獲得 C919 訂單 1393 架，且預計訂單仍將持續增加，但僅累計交付 9 架。按照約 1 億美元/架的采購價格估算，目前 C919 未交付訂單對應價值量近 1400 億美元。表表 5 5：中國商飛：中國商飛 C919C919 飛機訂單情況不完全統計（截至飛機訂單情況不完全統計（截至 20242024 年年 9 9 月）月）時間時間 簽

73、約對方簽約對方 合同內容合同內容 C919C919 訂單數量訂單數量 2010.11.16 國航、東航、南航、海航、國銀金融租賃、美國 GECAS 公司等 6 家中外企業 簽署了中國擁有自主知識產權的國產 C919 客機啟動用戶協議，中國商飛公司獲得 100 架 C919 大型客機啟動訂單 100 2015.6.15 平安國際融資租賃 簽署 50 架 C919 大型客機購機意向協議 50 2015.6.15 德國普仁航空 訂購了 7 架 C919 大型客機和 ARJ21 新支線飛機 7 2015.9.16 泰國都市航空 訂購了 10 架 C919 大型客機和 ARJ21 新支線飛機 10 20

74、16.11.1 浦銀租賃 訂購 20 架 C919 大型客機 20 2016.11.1 中信金融租賃與中國商飛 訂購 36 架 C919 大型客機 36 2017.9.9 中核建租賃 簽訂 40 架 C919 客機購機協議 40 2017.9.9 航空工業租賃 簽訂 30 架 C920 客機購機協議 30 2017.9.9 華寶租賃 簽訂 30 架 C921 客機購機協議 30 2017.9.9 農銀租賃 簽訂 30 架 C922 客機購機協議 30 2017.9.9 光大金融租賃 簽訂 30 架 C923 客機購機協議 30 敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 國防軍工國防軍工 2

75、017.12.5 工銀租賃 簽署 55 架 C919 大型客機購買框架協議 55 2018.2.26 華融金融租賃 30 架 C919 大型客機和 20 架 ARJ21 新支線飛機購機協議 30 2018.6.2 海航集團 未來逐步引進并運營 100 架 ARJ21 新支線客機、200 架 C919 大型客機 200 2021.3.1 中國東方航空 正式簽署了 C919 大型客機購機合同，首批引進 5 架 5 2022.11.8 國銀金租、工銀金租、建信金租、交銀金租、招銀金租、浦銀租賃和蘇銀金租七家租賃公司 簽署 300 架 C919 飛機確認訂單和 30 架 ARJ21 飛機確認訂單 30

76、0 2023.4.27 海航航空集團 60 架 C919 飛機確認訂單和 40 架 ARJ21 飛機意向訂單 60 2023.4 美國通用電氣資本航空服務公司 訂購了 20 架 C919 20 2023.9.28 中國東方航空 在 2021 年簽訂首批 5 架的基礎上，再增訂 100 架 C919 大型客機 100 2024.2.20 西藏航空 簽署 40 架 C919 高原型和 10 架 ARJ21 高原型飛機訂單 40 2024.4.26 中國國航 購買 100 架 C919 飛機（增程型），計劃于 2024 年至 2031 年分批交付，100 架C919 飛機的基本價格合計約為 108

77、億美元 100 2024.4.29 南方航空 購買 100 架 C919 飛機，100 架 C919 飛機的基本價格為 99 億美元 100 合計/1393 資料來源：中國商飛，中國國航，南方航空，光大證券研究所 C919C919 大飛機擴產提速，產業鏈上公司有望持續大飛機擴產提速，產業鏈上公司有望持續受益。受益。2023 年 1 月 12 日，時任中國商飛副總經理張玉金表示，國產大飛機將從全面研制轉入產業化階段，預計C919 在 5 年內年產能規劃將達到 150 架，甚至更多。2024 年 5 月 6 日，據航空工業官方微博，航空工業規劃總院中標 C919 大型客機批生產條件能力（二期）建設

78、項目。項目位于上海市浦東新區，總建筑面積約為 33 萬平方米，大客總部裝廠房、大客零件總庫、室外道路、綠化、停機坪都包含其中，項目建成后將滿足 C919 大型客機未來批量化生產需求。3.1.2 3.1.2 航空發動機航空發動機：鋼鐵之鋼鐵之“心心”，坡長雪，坡長雪厚厚 航空發動機是飛機，火箭等各類飛行器的核心裝備，是各類飛行器乃至整個航空工業的動力之源。由于高溫、高壓、高轉速、長工作時間的惡劣工作環境特點，造就了航空發動機的高技術壁壘，航空發動機又被譽為“工業皇冠上的明珠”。目前世界商用航空發動機市場主要被歐美少數幾家公司壟斷，而在軍用航空發動機上，我國雖已實現自主突破，但在關鍵性能指標上仍有

79、較大差距。1）商用發動機方面，根據Commercial Engines 2023基于波音、空客飛機發動機交付量的統計數據，22 年 6 月-23 年 6 月，全球總共交付 2376 臺商用航空發動機，全部被 GE、CFM、P&W 和羅羅占據，其中 CFM、P&W 合計占據 84%的市場份額；2）軍用航空發動機方面，我國核心主力機型仍與國外先進機型存在代次差異。從國家安全層面看，航空發動機作為重要戰略物資，自主可控必然是我國航空業發展的必然方向。圖圖 1919：2222 年年 6 6 月月-2323 年年 6 6 月全球商用發動機市場交付量份額月全球商用發動機市場交付量份額 圖圖 2020：國內

80、外航空發動機發展趨勢：國內外航空發動機發展趨勢 CFM International,1356,57%P&W 普惠,638,27%GE,192,8%RR 羅羅,190,8%資料來源：Commercial Engines 2023（Flight Global），光大證券研究所繪制 資料來源：航空發動機核心機技術機發動機發展型譜研究（周人治）敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 國防軍工國防軍工 軍用發動機：仍存在代次差距軍用發動機：仍存在代次差距 推重比是軍用航空發動機最重要的指標。進入噴氣式發動機時代，軍用航發按照推重比大小一般可分為 5 代：第 1 代推重比 3-4；第 2 代推重比

81、5-6；第三代推重比 7.5-8；第四代推重比 9.5-10；第 5 代推重比 12 以上。表表 6 6：軍用航空發動機劃代方法：軍用航空發動機劃代方法 序號序號 發動機發動機 主要特點主要特點 典型飛機典型飛機 第一代 渦輪噴氣發動機：J57J、RD-45、RD-9B 推重比 34 F-86,F-100，米格-15，米格-19 第二代 加力渦輪噴氣和渦輪風扇發動機：J79、TF30、M53-P2、P29-300 推重比 56 F-4,F-104,米格-21，米格-23，幻影-F1 第三代 加力渦輪風扇發動機：F100、F110、F404、AL-31F 推重比 7.58 F-15，F-16，F

82、-18，米格-29，蘇-27，狂風幻影-2000 第四代 高推重比渦輪風扇發動機：F119、EJ200 推重比 9.510 F22,JSF,EF2000,SU-37,J20 第五代 F135 發動機，F136 發動機 推重比 12 以上 F35 等 資料來源：搜狐軍事，發動中國航發，發動經濟動力（姜疆），立鼎產業研究院，光大證券研究所整理 我國自主研制生產的首款高性能大推力渦扇發動機，渦扇-10 發動機，雖然推重比達到了 7.5，符合第三代航空發動機的標準，但一方面其部分性能如總壽命等指標并未達到主流同代發動機的水平，另一方面從開始服役時間看，我國第三代發動機開始服役時間也較為滯后。表表 7

83、7：某渦扇機與幾種水平相當的國外典型發動機的比較：某渦扇機與幾種水平相當的國外典型發動機的比較 型號型號 某渦扇機某渦扇機 F110F110 A A-3131 （ALAL-31F31F）RBRB-199199 M88M88-2 2 國別 中國 美國 俄羅斯 英國 法國 裝機 某軍機 F14、F15、F16 Cy-27、Cy-30 狂風 陣風 開始服役 20052005 19871987 19851985 19961996 推重比 7.5 7.57 7.1 8 8.5 渦輪前溫度（K)1747 1750 1665 1590 1850 全加力推力（dN）13200 13227 12500 9000

84、 8000 資料來源：對我國軍用航空發動機發展的思考（張恩和），光大證券研究所整理 航空發動機是飛機的“心臟”?？v觀近一個世紀的軍用航空器的發展，特別是軍用飛機，其每一個大的飛躍都是與動力的更新換代密不可分。動力的好壞，直接影響戰斗機的作戰使用性能，也影響飛機的飛行安全。因此發動機的發展，制約和牽引著軍用飛機的使用和發展。商用發動機：商用發動機：CJCJ 系列進展順利，有望打破國外壟斷格局系列進展順利，有望打破國外壟斷格局 商用航空發動機市場的集中度相較軍用發動機市場更高，目前的商用航空發動機市場基本被英美兩國的幾大巨頭公司壟斷，由于我國早期戰略布局的原因，我國在商用航空發動機方面與世界先進水

85、平的差距更大，目前，我國尚無用于商業航線的大涵道比渦輪風扇發動機成熟型號。2009 年 1 月 18 日，隨中國大飛機項目落戶上海，中國航發商用發動機有限責任公司（中國商發）在上海應運而生。商發公司總共規劃了 3 個產品系列為國產大飛機產品配套：1）CJ-1000 發動機將配套 C919 大型窄體客機；2）CJ-2000發動機將配套 C929 大型寬體客機；3）CJ-500 將配套 ARJ21 支線客機的改進型。敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 2121：商發公司產品規劃：商發公司產品規劃 資料來源：“長江”系列發動機取得階段性進展（中國航發商發），光大證券

86、研究所 2022 年 12 月 9 日，全球首架 C919 在上海交付首家用戶中國東航，拉開了C919 放量的帷幕。但受制于我國先進商用發動機的空缺，目前 C919 仍采用美國 GE 和法國賽峰合資的 CFM 公司 LEAP-1C 發動機，其中熱端核心部件由美國GE 設計制造，不排除未來對我國進行技術封鎖的可能。大飛機作為戰略性新興產業，具備廣闊的市場空間，國產發動機的自主可控對于產業安全至關重要，C919 的批量化交付或有望推動 CJ 系列發動機的加速列裝。綜上，我們看好軍機長期放量、結構升級帶來的產業增長前景，以及大飛機、航發國產化帶來的投資機會，推薦推薦軍機產業鏈核心主機廠中航沈飛、中航

87、西飛，建議關注建議關注航發動力；推薦推薦航空特種材料供應商華秦科技、航材股份，及航空航天鍛件供應商派克新材。3.2 3.2 船舶：高新技術船舶制造，積極響應綠色航運船舶：高新技術船舶制造，積極響應綠色航運 黨的第二十屆三中全會提出：要健全因地制宜發展新質生產力體制機制；要完善生態文明基礎體制，健全生態環境治理體系，健全綠色低碳發展機制。十八屆三中全會以來，生態文明建設、生態環境保護是政策關注重點。第十八屆三中全會公報中提出：緊緊圍繞建設美麗中國深化生態文明體制改革，加快建立生態文明制度，健全國土空間開發、資源節約利用、生態環境保護的體制機制。第十九屆三中全會公報中提出：全面推進社會主義生態文明

88、建設。24 年政府工作報告中強調發展新質生產力、綠色低碳經濟，提出：加快發展新質生產力，充分發揮創新主導作用；大力發展綠色低碳經濟，推進產業結構、能源結構、交通運輸結構、城鄉建設發展綠色轉型；積極穩妥推進碳達峰碳中和。經過數十年的快速發展，我國船舶工業已形成完整的產業鏈和較強的創新能力，推動我國成為世界上最大的造船國和船用設備生產國，在新質生產力生成中具有良好的基礎和優勢。我國船舶工業培育新質生產力可以從三個方面發力：第一，在技術革命性突破方面，強化工藝技術突破，持續加大基礎科研投入，深入實施關鍵核心技術攻堅行動，提前布局智能制造、無人制造等前沿技術方向，奮力推進傳統領域“迭代”、新興業態“搶

89、灘”、未來產業“占先”，著力把船舶行業打造成我國自主創新的源頭和原始創新的主要策源地。第二，在生產要素創新性配置方面，創新配置方式，堅持以增強企業核心功能、提高企業核心競爭力為重點，深入實施國有企業改革深化提升行動，優化配置現有資源要素，提高全要素生產率，提升企業價值創造能力，實現經濟屬性、政治屬性和社會屬性的有機統一。敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 國防軍工國防軍工 第三，在推進產業深度轉型升級方面，加快推進船舶工業數字化轉型，牢牢抓住新一輪科技革命和產業變革的歷史機遇，以新一代信息技術與制造技術深度融合為抓手，加快 5G、工業互聯網等與制造技術融合應用，通過建設智慧工廠、數字

90、化產線，推動傳統造船企業數字化、網絡化、智能化升級，促進船舶工業由勞動密集型行業向數字化智能化制造行業轉變。我們認為在此大背景下，先進造船企業有望出現較好投資機會。3.2.1 3.2.1 需求：環保需求：環保要求提升，帶動船舶改裝及更新換代需求要求提升，帶動船舶改裝及更新換代需求 隨著全球對環保的重視程度越來越高，船舶改裝及更新換代的需求持續上升。1 1、20202020 年，年，IMOIMO 發布發布“限硫令限硫令”，脫硫裝置、，脫硫裝置、LNGLNG 等清潔燃料動力開始得到等清潔燃料動力開始得到推廣。推廣。國際海事組織(IMO)MARPOL Annex VI 要求，從 2020 年 1 月

91、 1 日起，全球船舶使用的燃料油硫質量分數不得超過 0.5%，即硫質量分數從 3.5%降至 0.5%(簡稱IMO 2020 限硫令)。另有波羅的海、北海、北美、美國加勒比海四大 SOxECA區域(硫含量排放控制區)自 2015 年 1 月 1 日起要求船舶使用的燃料油硫質量分數不超過 0.1%。不同船東結合自身船隊情況主要有三種選擇應對限硫令：一是對船舶實施改造，使用 LNG 或者甲醇作為燃料，徹底杜絕硫氧化物等有害氣體的排放。二是對船舶實施改造，加裝脫硫裝置，繼續使用高硫燃料油，通過脫硫達到 IMO 的排放要求。三是 2020 年使用符合 IMO 標準的低硫燃料油。對于部分船齡較大的船舶，部

92、分船東也有考慮將其拆解，并新建清潔能源船來補充運力。因此，“限硫令”在 2020 年之前，已經開始對船舶改裝及更新換代有所促進。2 2、20232023 年，年，IMOIMO 修訂船舶溫室氣體減排戰略，全球航運脫碳加速進行修訂船舶溫室氣體減排戰略，全球航運脫碳加速進行。在“碳達峰、碳中和”的大背景下，2018 年 4 月，國際海事組織海洋環境保護委員會（MEPC）以 MEPC.304(72)號決議通過了船舶溫室氣體減排初步戰略（以下簡稱“2023 戰略”），提出盡快減少船舶溫室氣體排放的計劃，目標是到 2050 年國際航運的溫室氣體排放量比 2008 年減少 50%以上，2100 年前盡快實現

93、溫室氣體零排放。2023 年的 MEPC 80 會議上進一步明確和修正，國際航運溫室氣體排放應盡快達峰，并到 2050 年或 2050 年左右（接近 2050 年）達到凈零排放，“2023 戰略”還指出到 2030 年，零/近零排放技術、燃料和/或能源在國際航運總用能中的占比至少達到 5%，并力爭達到 10%。與此同時，“2023 戰略”設定了兩個“指標性校核點”，即：（1）到 2030 年，國際航運溫室氣體年度排放總量相比 2008 年至少降低 20%，并力爭降低 30%；（2）到 2040 年，國際航運溫室氣體年度排放總量相比 2008 年應至少降低 70%，并力爭降低 80%。2028

94、年，IMO 還將視情對“2023 戰略”進行修訂。根據 IMO 發布船舶溫室氣體減排方式及效果預估，從各種方式對溫室氣體減排貢獻度來看，通過船隊管理創新、航程優化、節能設備的應用、新型動力裝置的應用等都可以實現降低溫室氣體排放，而新型低碳/零碳燃料的應用可以從根本上解決船舶碳排放的合規性問題，尤其是生物燃料以及綠色低碳/零碳燃料的應用將徹底實現船舶溫室氣體零排放或凈零排放。敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 2222：船舶溫室氣體減排方式及效果預估船舶溫室氣體減排方式及效果預估 資料來源：IMO，微信公眾號【中國船檢】，光大證券研究所 不同燃料生成 CO2的比

95、率不同，以 MGO 為基準，從存儲條件、低熱值、能量密度、重量率、體積率及減碳率等方面比較主要船用燃料間的特性。從減碳率來看：采用低碳/零碳燃料可以從本質上減少 CO2排放量，隨著全球溫室氣體總量控制的逐步向前推進，燃料本身需要從全生命周期內考慮 CO2的排放量，低碳/零碳及碳中和燃料的使用必將是未來船舶燃料發展的趨勢，船舶燃料也必將綠色化標簽化。表表 8 8：主要船用燃料特性分析表：主要船用燃料特性分析表 燃料燃料 液態儲存液態儲存 低熱值低熱值 kJ/kgkJ/kg 能量密度能量密度MJ/LMJ/L 碳含量碳含量 碳轉換系數碳轉換系數 重量率重量率 容積率容積率 減碳率減碳率 溫度溫度 壓

96、力壓力 MPaMPa 密度密度 kg/m3kg/m3 （相對于（相對于 MGOMGO）MGO 040 Atm.890 42700 38 0.8744 3.206 1 1 0%VLSFO/ULSFO 050 Atm.991 41200 40.8 0.8594 3.151 1.04 0.93-1.86%HFO 050 Atm.991 40200 39.8 0.8493 3.114 1.06 0.95-3.17%丙烷-48 01.8 590 46300 27.3 0.8182 3 0.92 1.39 13.70%丁烷-11.9 01.8 630 45700 28.8 0.8264 3.03 0.93

97、 1.32 11.69%LNG-162 01.0 425 48000 20.4 0.75 2.75 0.89 1.86 23.69%乙烷-89 00.5 550 47800 26.3 0.7989 2.927 0.89 1.45 18.44%甲醇 037 Atm.791.8 19900 15.8 0.375 1.375 2.15 2.41 7.97%乙醇 030 Atm.789 26800 21.1 0.5217 1.913 1.59 1.8 4.93%氨-33 01.8 617 18600 11.5 0 0 2.3 3.31 100%氫-253 00.4 70.8 119640 8.5 0

98、0 0.36 4.49 100%資料來源：微信公眾號【中國船檢】，光大證券研究所 3.2.2 3.2.2 影響：利好新造船市場，綠色船舶滲透率提升影響：利好新造船市場，綠色船舶滲透率提升 第一，政策端，近年我國出臺多項政策法規，支持綠色航運、綠色船舶產業發展。第一，政策端，近年我國出臺多項政策法規，支持綠色航運、綠色船舶產業發展。綠色航運、碳達峰是我國政策重點關注的方向。2019 年 10 月，我國海事局印發2020 年全球船用燃油限硫令實施方案，規定自 2020 年 1 月 1 日起，國際航行船艇進入我國管轄水域、我國內河船艇大氣污染物排放控制區的，分別應當使用硫含量不超過 0.50%m/m

99、、0.10%m/m 的燃油。2021 年 10 月，國務院印發2030 年前碳達峰行動方案，提出到 2025 年，單位國內生產總值二氧化 敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 國防軍工國防軍工 碳排放比2020年下降18%，到2030年，單位國內生產總值二氧化碳排放比2005年下降 65%以上。我國政府近年出臺一系列綠色船舶產業支持政策。2021 年 11 月，工信部在“十四五”工業綠色發展規劃中提出將綠色智能船舶作為戰略性新興產業加快發展。2023 年 12 月，五部委聯合發布 船舶制造業綠色發展行動綱要（20242030 年），其發展目標中提出，到 2025 年，我國綠色船舶產品供

100、應能力進一步提升，船用替代燃料和新能源技術應用與國際同步，綠色動力船舶國際市場份額超過 50%；到 2030 年，綠色船舶產品形成完整譜系供應能力，綠色船舶技術具備國際先進水平，綠色船舶國際市場份額保持世界領先。表表 9 9：我國近年出臺的綠色船舶有關政策法規：我國近年出臺的綠色船舶有關政策法規 政策名稱政策名稱 發文部門發文部門 發文時間發文時間 主要內容主要內容 產業結構調整指導目錄（2019 年本）國家發改委 2019 年 10 月 新增純電動和天然氣船舶等為國家鼓勵類產業。中華人民共和國長江保護法 全國人民代表大會常務委員會 2020 年 12 月 國務院和長江流域縣級以上地方人民政府

101、對長江流域港口、航道和船舶升級改造，液化天然氣動力船舶等清潔能源或者新能源動力船舶建造，港口綠色設計等按照規定給予資金支持或者政策扶持。國務院和長江流域縣級以上地方人民政府對長江流域港口岸電設施、船舶受電設施的改造和使用按照規定給予資金補貼、電價優惠等政策扶持。國務院關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見 國務院 2021 年 2 月 推廣綠色低碳運輸工具，淘汰更新或改造老舊車船，港口和機場服務、城市物流配送、郵政快遞等領域要優先使用新能源或清潔能源汽車；加大推廣綠色船舶示范應用力度，推進內河船型標準化。加快港口岸電設施建設?！笆奈濉惫I綠色發展規劃 工業和信息化部 2021 年

102、 11 月 加快發展綠色智能船舶等戰略性新興產業，帶動整個經濟社會的綠色低碳發展。推動綠色制造領域戰略性新興產業融合化、集群化、生態化發展，做大做強一批龍頭骨干企業，培育一批專精特新“小巨人”企業和制造業單項冠軍企業。水運“十四五”發展規劃 交通運輸部 2022 年 1 月 支持各地區研究實施保障集裝箱運輸船舶、使用清潔能源船舶優先過閘等政策。構建清潔低碳的港口船舶能源體系。促進岸電設施常態化使用，鼓勵 LNG、電動、氫能等新能源和清潔能源船舶研發應用。財政支持做好碳達峰碳中和工作的意見 財政部 2022 年 5 月 加大新能源、清潔能源公務用船政府采購力度，公務用船優先采購新能源、清潔能源船

103、舶。關于加快郵輪游艇裝備及產業發展的實施意見 工業和信息化部、國家發改委、財政部、交通運輸部、文化和旅游部 2022 年 8 月 堅持創新綠色發展，加強自主創新體系建設，加快優質高效裝備發展，促進新能源清潔能源技術示范應用。以滿足游艇大眾消費需求為重點，大力發展中小型游艇，鼓勵發展新能源清潔能源新型游艇，推動國內游艇細分消費市場發展。關于加快內河船舶綠色智能發展的實施意見 工業和信息化部、國家發改委、財政部、生態環境部、交通運輸部 2022 年 9 月 到 2025 年，液化天然氣（LNG）、電池、甲醇、氫燃料等綠色動力關鍵技術取得突破，船舶裝備智能技術水平明顯提升，內河船舶綠色智能標準規范體

104、系基本形成。到 2030 年，內河船舶綠色智能技術全面推廣應用，配套基礎設施、運營管理、商業模式等產業生態更加完善，標準化、系列化綠色智能船型實現批量建造，產業鏈供應鏈水平大幅提升，初步建立內河船舶現代產業體系。船舶制造業綠色發展行動綱要（20242030 年）工業和信息化部、國家發改委、財政部、生態環境部、交通運輸部 2023 年 12 月 到 2025 年，船舶制造業綠色發展體系初步構建。綠色船舶產品供應能力進一步提升，船用替代燃料和新能源技術應用與國際同步，液化天然氣（LNG）、甲醇等綠色動力船舶國際市場份額超過 50%；骨干企業減污降碳工作取得明顯成效，綠色制造水平有效提升，萬元產值綜

105、合能耗較 2020 年下降 13.5%；綠色低碳標準體系進一步完善，碳足跡管理體系和綠色供應鏈管理體系初步建立。到 2030 年，船舶制造業綠色發展體系基本建成。綠色船舶產品形成完整譜系供應能力，綠色船舶技術具備國際先進水平，綠色船舶國際市場份額保持世界領先；骨干企業能源利用效率達到國際先進水平，形成一批具有國際先進水平的綠色示范企業，全面建成綠色供應鏈管理體系。產業結構調整指導目錄（2024 年本）國家發改委 2024 年 1 月 在船舶及海洋工程裝備方面，鼓勵發展綠色智能運輸船舶、清潔能源和新能源船舶、特種船舶和特殊用途船舶、高性能船舶、海洋工程裝備、郵輪游艇開發制造及配套產業、配套設備及

106、材料、綠色智能制造技術與裝備等。資料來源：各政府部門官網，光大證券研究所整理 第二，產業端，限硫令、“雙碳”目標及綠色船舶政策背景下，我國新造船訂單第二，產業端，限硫令、“雙碳”目標及綠色船舶政策背景下，我國新造船訂單屢創新高，綠色低碳化成為趨勢。屢創新高，綠色低碳化成為趨勢。從歷史上看，每次船舶的集中下單和交付會開啟一輪新周期。據中國船舶工業協會，本世紀初的一輪大周期成就了歷史訂單的極值，交付了當前船隊中近一半的船舶。從 2008 年大規模交付開始距今，已有 16 年；如果再考慮當前產能情況再加 3 年交船期，現有船隊中大量本世紀前 10 年交付的船舶船齡已經接近或超過 20 年。這些船舶自

107、身也要進入自然更新周期。再考慮到減排規則加速落地，敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 國防軍工國防軍工 無論是技術還是運營指標，這些船舶很難滿足 2030 年階段考核的要求。提前做好節點選擇，進行船隊更新已經成為越來越多航運公司重要的戰略問題。圖圖 2323：上一輪交付高峰以來船隊年度交付情況及船齡結構（運力計）：上一輪交付高峰以來船隊年度交付情況及船齡結構（運力計）資料來源：微信公眾號【中國船舶工業行業協會】，光大證券研究所 因此，在環保要求及相關政策的推動下，海事行業積極布局船舶改裝升級及簽訂新造船訂單，利好新造船市場。2023 年，在全球 18 種主要船型中，我國有 14 種船

108、型新接訂單位居全球首位；我國造船完工量、新接訂單量、手持訂單量以載重噸計分別占世界總量的 50.2%、66.6%和 55%；LNG、甲醇動力等綠色船舶訂單快速增長，氨燃料預留、氫燃料電池等零碳船舶訂單取得突破，新接綠色船舶訂單國際市場份額達到 57.0%，實現了對主流船型的全覆蓋。此外，全球最大 700 箱純電動力集裝箱船、全球最大 5400 馬力純電拖輪、國內首艘 500 千瓦氫燃料電池動力船等研制完成并投入使用。當前，新一輪科技革命和產業變革加速發展，新一代綠色技術、信息技術、智能技術與制造技術深度融合，為船舶行業走好新型工業化之路，加快創新突破帶來了重要機遇。我國造船企業加快推動綠色轉型

109、，以科技創新為抓手，聚焦高端化、智能化、綠色化，大力推進核心技術創新迭代，以科技創新加快提升產業全球競爭力；進一步加大綠色化、智能化轉型主動布局和前瞻投入力度，加快甲醇、氨燃料等低碳零碳燃料船用發動機核心技術攻關，加快綠色動力船型譜系化供給；致力打造先進船舶總裝建造體系，加快船舶總裝建造數字化轉型，加大高端、綠色、智能船型市場推廣，鞏固提升高技術、高附加值產品市場份額，積極布局新能源、特氣等產業發展，推動船舶海工產業持續向高技術高附加值領域拓展，有力支撐和推動了我國由造船第一大國向造船第一強國邁進。我們認為，在當前我國造船大國地位持續鞏固、綠色轉型全面提速、行業盈利水平持續改善的趨勢下，造船行

110、業龍頭將持續受益，業績有望迎來加速兌現。推薦推薦中國船舶，建議關注建議關注中船防務。敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 國防軍工國防軍工 4 4、技術延伸優勢廠商：軍貿、衛星、低空技術延伸優勢廠商：軍貿、衛星、低空等領域帶來新成長空間等領域帶來新成長空間 4.1 4.1 軍貿：俄烏沖突重塑軍貿格局，導彈出口或迎機遇軍貿：俄烏沖突重塑軍貿格局，導彈出口或迎機遇 全球軍貿市場格局或迎變化，全球軍貿市場格局或迎變化，導彈導彈為重要軍貿產品為重要軍貿產品 2024 年 3 月，瑞典斯德哥爾摩國際和平研究所（SIPRI）發布2023 年度全球軍貿市場發展態勢。SIPRI 關于武器轉讓的統計數據

111、涉及主要常規武器的實際交付。為了能夠對不同武器的交付數據進行比較，并確定總體趨勢，SIPRI 開發了一個獨特的系統，利用一個共同單位，即趨勢指標值（TIV），來衡量主要常規武器的國際轉讓量。TIV 的計算是基于一套核心武器的已知單位生產成本，其旨在衡量軍事資源的轉讓，而非轉讓的財務價值。據 SIPRI 統計，與 2014-2018 年相比，2019-2023 年全球武器交易量下降 3.3%，但仍處于冷戰以來的較高水平。近年隨地緣政治風險加劇，全球軍貿市場整體呈向上趨勢。圖圖 2424：19831983-2022023 3 年全球主要武器國際轉讓趨勢年全球主要武器國際轉讓趨勢 資料來源：SIPR

112、I，光大證券研究所 俄烏沖突對全球軍貿市場產生深遠影響。排名前五的武器出口國中，相比2014-2018 年，2019-2023 年美國出口量增長 17%，全球市場份額從 34%上升至 42%；法國發展迅速，已超越俄羅斯成為第二大武器出口國，出口量增幅高達 47%，占比由 7.2%上升至 11%；俄羅斯同期縮減 53%，占比由 21%下降至11%，降至第三大出口國；第四出口國中國同期縮減 5.3%，市場占比由 5.9%下降至 5.8%。2019 年俄羅斯的武器出口量仍與此前 20 年的武器出口量相近，然而，2020-2022 年其武器出口量遠低于 2019 年的水平，2023 年其武器出口量又比

113、 2022 年下降了 52%。2023 年只有 12 個國家從俄羅斯進口了主要武器，俄羅斯作為全球武器供應國地位下降明顯。從出口結構看，相比 2014-2018 年，2019-2023 年俄羅斯對第一大客戶印度出口下降 34%，出口量占比 34%；對中國出口下降 39%，出口量占比 21%；對埃及出口下降 54%，出口量占比 7.5%。2019-2023 年中國出口的主要目標客戶為巴基斯坦（61%）、孟加拉國（11%）、泰國（6%）。俄烏沖突持續的背景下，由于俄羅斯生產優先供應本國武裝部隊，以及美國及其盟友對俄全面制裁、部分客戶或因美國外部壓力放棄采購俄制武備等因素影響，俄羅斯部分訂單或將外流

114、至中美歐，需持續關注未來軍貿市場發展態勢。敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 國防軍工國防軍工 從進口方看，2019-2023 年，亞太（37%）和中東（30%）仍是全球武器裝備的主要需求方。受俄烏沖突影響，歐洲進口量占全球比重顯著提升，2019-2023年，歐洲各國的武器進口比 2014-2018 年增加了 94%。2019-2023 年，烏克蘭獲得了歐洲地區 23%的武器進口。近年來，由于亞太地區安全局勢趨于不穩定，日本、韓國和澳大利亞對武器采購的需求大幅上升，特別是增加了對先進戰斗機及導彈等遠程武器的需求，如日本向美訂購了遠程對地攻擊導彈。圖圖 2525：2012019 9-2

115、022023 3 年全球各地區主要武器出口份額（按年全球各地區主要武器出口份額（按 TIVTIV 統計統計）圖圖 2626：2012019 9-2022023 3 年全球各地區主要武器進口份額（按年全球各地區主要武器進口份額（按 TIVTIV 統計統計）42%11%11%5.80%5.80%4.30%3.70%2.70%2.40%2.00%10%美國法國俄羅斯中國德國意大利英國西班牙以色列韓國其他 9.80%8.40%7.60%4.90%4.30%4.10%4%3.70%3.10%2.90%47%印度沙特阿拉伯卡塔爾烏克蘭巴基斯坦日本埃及澳大利亞韓國中國其他 資料來源：SIPRI，光大證券研究

116、所 資料來源：SIPRI，光大證券研究所 導彈是全球重要軍貿產品，在主要武器裝備出口市場相對國際轉移量占比超10%。據 SIPRI 數據顯示，2019-2023 年全球導彈出口新增訂單量共 256009 枚。按照出口導彈國家分類，美國處于主導地位，俄羅斯、以色列亦占據較高份額。2019-2023 年全球導彈出口新簽訂單市場中，美國占比高達 59%，俄羅斯占比10%，美俄兩國合計市場份額近 70%。中國僅占到總量的 0.79%。圖圖 2727：20012001-2022023 3 年全球主要武器年全球主要武器國際轉讓量國際轉讓量 圖圖 2828：2012019 9-2022023 3 各國出口導

117、彈份額（按各國出口導彈份額（按 TIVTIV 統計統計）050001000015000200002500030000350004000020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023飛機船舶導彈裝甲車傳感器防空系統發動機炮海軍武器衛星其他 美國59%俄羅斯10%以色列 9%英國6%韓國4%其他12%注：單位為百萬 TIVs 資料來源：SIPRI，光大證券研究所 資料來源：SIPRI，光大證券研究所。統計時間：2024 年 7 月 按照導彈分類，2019-20

118、23 年，全球新增導彈訂單中占比最大的是反坦克導彈，高達 43%，共約 11 萬枚；占比最低的是反艦導彈，僅 1.44%，共 3678 枚。敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 2929：2012019 9-2022023 3 年全球導彈出口訂單結構年全球導彈出口訂單結構 資料來源：SIPRI，光大證券研究所。注：單位為枚。統計范圍為 2019-2023 年期間的新簽訂單。為統計便利，將多功能導彈統一按排列在前的功能進行歸類，將制導火箭彈歸入面面導彈大類，反潛魚雷歸入反艦導彈大類，制導炸彈、制導炮彈和巡飛彈歸入空面導彈大類，反雷達導彈歸入空面導彈大類。耗材屬性耗

119、材屬性+戰爭威懾作用，軍民融合下導彈發展前景良好戰爭威懾作用，軍民融合下導彈發展前景良好 導彈屬于一次性耗材。相比可作為作戰平臺長期使用的軍機等，導彈更需要大量儲備以應對日常的訓練損耗和戰爭的不時之需。二十大以來，習近平主席和中央軍委大力推行軍隊實戰化訓練，軍事訓練頻率和訓練強度提高，直接帶來武器裝備消耗提高、損耗增加。據解放軍報披露，東部戰區陸軍某重型合成旅 2018年槍彈/炮彈/導彈消耗分別是 2017 年 2.4/3.9/2.7 倍。另據法新社報道，俄烏沖突中烏克蘭消耗彈藥的速度遠遠超過北約國家目前生產力，正在耗盡庫存，北約因此需要增加彈藥產量。英國智庫“皇家聯合軍種國防研究所”（RUS

120、I）發文指出，美國向烏克蘭運送的 7000 枚“標槍”反坦克導彈約占美國庫存的三分之一，但烏方聲稱“每天需要使用 500 枚”，即只夠使用 2 周。大規模戰爭極其考驗軍工產業的規模。導彈作為軍事打擊的中堅力量，具有極強的威懾作用，各國紛紛加強導彈部署。據新華社東京報道，日本政府 2024 年防衛預算為 7.9496 萬億日元，創歷史新高。其中，用于長距離導彈研發和配備的費用高達 7340 億日元，主要用于日本陸上自衛隊 12 式地對艦導彈射程的研發、制造、配備等和購買美制“戰斧”巡航導彈。2024 年 6 月，據美國防務新聞周刊報道，德國批準撥款研發超音速武器并購買數千枚導彈。2024 年 7

121、 月，北約秘書長延斯斯托爾滕貝格在華盛頓北約峰會期間宣布了一份價值 7 億美元的合同，以使成員國制造更多的“毒刺”導彈。2023 年 2 月舉辦的阿布扎比國際防務展上，中國展團是本次參展規模最大的國家展團之一，面積超過 2100 平方米，規模層次、展品數量等均為歷史之最，集中展示了近 500 款裝備，涵蓋陸、海、空、天、電等傳統安全領域，以及網絡智能、無人反無人等新興裝備領域。期間，阿聯酋和中國北方工業集團成功簽署約合 17 億元人民幣的 AR-3 型遠程火箭炮系統采購合同。當前國際局勢下，隨著中國裝備競爭力的增強，包括廣東宏大在內的中國軍民融合企業有望迎來軍貿發展新機遇。敬請參閱最后一頁特別

122、聲明-28-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 3030：“中國軍工”亮相阿布扎比國際防務展：“中國軍工”亮相阿布扎比國際防務展 資料來源：國際在線，光大證券研究所 根據2018 World Missile Briefing預測，2024-2027 年全球導彈市場年產量均超 3.5 萬枚；全球導彈市場年產值預計為 140 億美元以上，其中，全球反艦導彈市場年產值為 11 億美元以上。圖圖 3131：20232023-20272027 年全球導彈市場產量預測年全球導彈市場產量預測 圖圖 3232：20232023-20272027 年全球年全球反艦反艦導彈市場導彈市場產值產值預測預測 32,5

123、00 33,000 33,500 34,000 34,500 35,000 35,500 36,000 36,500 37,000 2023E2024E2025E2026E2027E全球導彈市場產量預測（枚）02468101214162023E2024E2025E2026E2027E反艦導彈市場產值（億美元）資料來源：2018 World Missile Briefing,Teal Group 預測，光大證券研究所 資料來源：2018 World Missile Briefing,Teal Group 預測，光大證券研究所 綜上，我們看好國際軍貿格局重塑背景下細分領域的發展機遇，推薦推薦無人機

124、出口龍頭航天彩虹、布局防務裝備軍貿市場的廣東宏大。4.2 4.2 衛星衛星及商業航天：全球衛星行業蓬勃發展，產業鏈及商業航天：全球衛星行業蓬勃發展，產業鏈格局重塑格局重塑 4.2.1 4.2.1 衛星技術：人類探索宇宙的新紀元衛星技術：人類探索宇宙的新紀元 衛星通信指利用人造地球衛星作中繼，實現兩個或多個地球站之間或其他衛星通信終端之間的無線通信，系統由空間段、控制段和地面段組成。由空間段、控制段和地面段組成。具有覆蓋面積大、覆蓋面積大、通信距離遠，通信成本與通信距離無關、帶寬大、可靠性較高等優點。通信距離遠，通信成本與通信距離無關、帶寬大、可靠性較高等優點。衛星通信領域正經歷著前所未有的變革

125、。一方面朝技術小型化、寬帶化、智能化技術小型化、寬帶化、智能化和綠色化方向發展。和綠色化方向發展。另一方面，空天地一體化網絡技術將低軌衛星與地面網絡的融合。衛星通信系統一般按照其運行軌道分為高橢圓軌道（衛星通信系統一般按照其運行軌道分為高橢圓軌道（H HEOEO）、中軌道（）、中軌道（MMEOEO）和低軌道（和低軌道（L LEOEO）等。）等。各個軌道因其自身高度的不同而有不同的通信特點。敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 國防軍工國防軍工 衛星導航：引領方向的天眼衛星導航：引領方向的天眼 衛星導航通過測量出已知位置的衛星到用戶接收機間距離，綜合四顆以上衛星的位置數據計算出接收機的具

126、體位置?；谒男菧y量體制的衛星導航系統衛星導航系統包括空間段、地面段和用戶段包括空間段、地面段和用戶段 3 部分，具有高精度測量、高穩定傳輸、高完好高精度測量、高穩定傳輸、高完好信號信號特點。世界格局基本奠定，衛星導航成智能化戰場“標配”要素世界格局基本奠定，衛星導航成智能化戰場“標配”要素 目前全球性的衛星導航系統有 4 個：美國的全球定位系統（GPS）、俄羅斯的格洛納斯衛星導航系統（GLONASS）、歐盟的伽利略衛星導航系統（Galileo）和中國的北斗系統?，F代軍事行動對衛星導航的依賴程度已經達到空前的程度?，F代軍事行動對衛星導航的依賴程度已經達到空前的程度。與其他衛星導航系統相比，北斗

127、衛星導航系統具有更強的抗遮擋能力，更高的服務精度、更多種的服務能力，為我軍信息化作戰提供了強大的技術支持。我國北斗系統已完成“三步走”發展戰略，成為世界上第三個擁有自主衛星導航系統的國家。第三個擁有自主衛星導航系統的國家。4.2.2 4.2.2 衛星產業衛星產業鏈：降本趨勢下，鏈：降本趨勢下，民營民營企業迎企業迎機遇機遇 衛星通信產業鏈上游為相應原材料、元器件，具備高價值壁壘，技術密集，國有技術密集，國有主導，市場集中主導，市場集中。中游包括了衛星制造、衛星發射、地面設備制造及其分系統，技術密集，國有主技術密集，國有主導，民營占比少但企業數量多導，民營占比少但企業數量多。產業鏈整合與規?；当?/p>

128、是中游制造趨勢。院所主導產業鏈關鍵環節，配套單位多為體制內單位，降本趨勢下市場化亟待提升。圖圖 3333：衛星通信中游制造產業：衛星通信中游制造產業 資料來源：衛星互聯網構建天地一體化網絡新時代申志偉等編著 敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 國防軍工國防軍工 下游是運營及應用服務，國國有主導、民營崛起、國際競爭激烈有主導、民營崛起、國際競爭激烈。長期以來衛星生產制造技術復雜，配套環節多，生產流程長導致成本居高不下，產業核心參與者少，配套單位多為體制內單位，沒有充分競爭。降本趨勢下，將會有更多民營單位參與生產配套，供應鏈面臨整合機遇。4.2.3 4.2.3 全球衛星行業蓬勃發展，市場

129、規模增長全球衛星行業蓬勃發展，市場規模增長 全球衛星產業市場規模穩步擴張。全球衛星產業市場規模穩步擴張。近年全球衛星數量顯著增加，其中通信衛星占近年全球衛星數量顯著增加，其中通信衛星占主導地位。主導地位。據 SIA 統計，2023 年全球衛星產業總收入達到 2850 億美元，同比2022 年增長 1.42%。圖圖 3434：20202020-20232023 年全球衛星產業收入（單位：億美元）年全球衛星產業收入（單位：億美元）資料來源：SIA，光大證券研究所整理 根據 SIA 的統計，2023 年全球衛星制造業總收入達到 172 億美元，同比上升8.9%。美國以 79 億美元的份額占據了全球市

130、場的 46%，反映出當前當前衛星制造衛星制造市場的市場的利潤空間略有壓縮，市場利潤空間略有壓縮，市場競爭加劇。競爭加劇。衛星地面設備制造業務穩步增長，2023 年全球衛星地面設備制造收入為 1,504 億美元，同比 2022 年上漲 3.7%。低軌衛星的技術革命帶來巨大市場機遇。低軌衛星的技術革命帶來巨大市場機遇。隨著衛星技術的發展，低軌衛星通信因其低成本、高容量、低時延等優勢正在被越來越多的組織采用，如OneWeb、SpaceX 等,大規模低軌衛星互聯網有望為全球用戶提供無縫高速互聯網接入。2015 年，SpaceX 公司提出了下一代衛星互聯網項目：Starlink 星座。星網 GW計劃、上

131、海 G60 星座、“鴻鵠三號”三個超萬顆衛星巨型星座計劃提案意味著目前中國實體提交的星座計劃已經超過了 3 萬顆衛星。表表 1010：國內主要星座計劃：國內主要星座計劃 星座星座 GWGW 星座星座 G60G60 星座星座 天仙星座天仙星座 鴻鵠鴻鵠-3 3 鴻雁星座鴻雁星座 虹云工程虹云工程 銀河銀河 GalaxyGalaxy 衛星 數量 12992 12000 96 10000 300 156 650 運營方 中國衛星網絡集團有限公司 上海垣信衛星科技有限公司 中電博微電子科技有限公司、天地信息網絡研究院（安徽）有限公司等 上海藍箭航天的鴻擎科技有限公司 東方紅衛星移動通信有限公司 中國航

132、天科工集團有限公司 銀河航天（北京）科技有限公司 用途 衛星互聯網 衛星互聯網 數據收集 衛星互聯網 衛星互聯網（寬帶）衛星互聯網（寬帶）衛星互聯網（寬帶）敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 國防軍工國防軍工 軌道 類型 極低軌道 500km 近地軌道 1145km 傾角 30-85 近地軌道/近地軌道 1000km 1000km 近地軌道500km-1200km 工作 頻段 Ka、V Ka、V/L、Ka Ka Q/V 單星 質量（公斤）/350/500 227 使用壽命（年）7/2/發射計劃 GW星座計劃包含兩個子星座，GW-A59 和GW-2。預計在 2024年下半年開始批量發射

133、衛星，在 2026 年左右加速發射，在 2027年 11 月 9 日之前完成衛星發射和信號驗證 G60 星座于 23 年啟動建設，計劃在2024 年發射并運行至少 108 顆衛星；到 25 年底，實現648 顆星提供區域網絡覆蓋；到 2027年總數達到 12000顆，覆蓋全球的寬帶網絡需求 首發星“巢湖一號”于2022 年 2 月 27 日發射成功/一期預 2022 年建成并投入運營，系統由 60顆核心骨干衛星組成。二期預計2025 年完成建設 第一步，在 2018 年前發射第一顆技術驗證星；第二步，到2020 年底，發射 4顆業務試驗星，用戶進行初步業務體驗；第三步，到 2025 年，實現全

134、部 156 顆衛星組網運行，完成業務星座構建。首顆試驗星已于2020 年 1 月發射成功，到 2025年前發射約1000 顆衛星 技術特點 大規模衛星部署、多軌道部署和高頻段應用。既能夠實現更廣泛的全球覆蓋，又兼顧信號質量和低延遲的需求 G60 星座包括三代衛星系統，采用全頻段，多層多軌道星座設計，推動“空天地一體化”網絡的建設 衛星將利用 SAR（合成孔徑雷達）技術，實現全天候、全天時的對地觀測，提供高分辨率的圖像數據。這些衛星將采用霍爾電推進系統，具有比沖高、壽命長的特點，特別適合低軌衛星的應用。鴻擎科技是國內外少數掌握永磁勵磁霍爾推進技術的公司之一。/模塊化組件、輕量化結構和批量化智能制

135、造等特點。衛星接近預期使用壽命時會自動脫離軌道，并在大氣層中燃燒殆盡，以減少對環境的影響。資料來源：百家號，搜狐網，中國空間技術研究院，中央網絡安全和信息化委員會辦公室，光大證券研究所整理 衛星衛星產業鏈產業鏈格局重塑格局重塑，需求，需求場景商業化是增長關鍵場景商業化是增長關鍵 衛星通信產業鏈大體可以分為三部分：上游是材料、燃料與電子元器件制造，是產業自主可控的關鍵；中游是當前產業發展的重點環節，主要包括衛星的制造發射與地面設備制造；下游是整個產業鏈中價值最高的部分，包括衛星運營與應用。國內國內首個商業航天發射場計劃今年實現常態化發射首個商業航天發射場計劃今年實現常態化發射。此前，我國共有四個

136、航天發射場地：酒泉衛星發射中心、西昌衛星發射中心、太原衛星發射中心和文昌航天發射場。2023 年年底，海南文昌建起了我國首個商業航天發射場海南國際商業航天發射中心，有別于酒泉、太原及西昌衛星發射中心，發射場位置靠近赤道，緯度低，因而射向范圍更寬，火箭于此發射的運載效能更高。中游衛星制造規?；当臼巧虡I化的必要條件中游衛星制造規?；当臼巧虡I化的必要條件 研制周期縮短，發射任務繁重。研制周期縮短，發射任務繁重。2023 年，全球共進行 223 次航天發射任務，商業發射 120 次，占比 54%，全球發射載荷 2935 個，其中商業載荷 2648 個，占比 90%。2024 年我國宇航發射任務繁重

137、，全年規劃發射約 100 次。航天科技集團公司計劃安排近 70 次宇航發射任務，發射 290 余個航天器，實施一系列重大工程任務。我國星網計劃正在穩步推進，剩下的星座發射計劃窗口緊迫，預示未來 1-2 年衛星的研制周期更短。商業化成為市場大勢所趨。商業化成為市場大勢所趨。國內對于衛星的預期壽命約八到十年，這與衛星研制環節壓低成本的需求相矛盾。體制內單位大多進行衛星部件組裝，這一環節難以大幅壓縮成本；相反，商業公司大多專攻核心技術，有一定的壓縮成本的空間，在投標時傾向使用價格戰策略，積極參與市場競爭。敬請參閱最后一頁特別聲明-32-證券研究報告 國防軍工國防軍工 下游運營應用市場空間下游運營應用

138、市場空間廣闊廣闊 衛星行業下游產業主要包括衛星運營和衛星應用衛星運營和衛星應用兩部分。SIA 將衛星應用服務分為消費者業務、衛星固定與移動通信業務，以及遙感業務三大板塊。衛星電視業衛星電視業務在通信衛星服務市場占據主要地位，國有企業在這一領域發揮著引領作用。務在通信衛星服務市場占據主要地位，國有企業在這一領域發揮著引領作用。綜上，我們看好衛星行業蓬勃發展為產業鏈上公司帶來的發展機遇，推薦推薦數字地球龍頭中科星圖，公司確立了積極布局商業星座建設運營、不斷擴建完善商業衛星測運控網絡、持續深化空天信息創新應用的總體思路，2024 年 5 月完成了首期“4+2”商業航天全產業鏈布局的總體設計。4.3

139、4.3 低空：低空經濟成藍海，低空：低空經濟成藍海，eVTOLeVTOL 引領引領行業革命行業革命 4.3.1 4.3.1 政策產業同頻共振政策產業同頻共振 國家與地方政策合力助推，低空經濟蓄勢待發。國家與地方政策合力助推，低空經濟蓄勢待發。自 2010 年以來，國務院先后頒布深化我國低空空域管理改革的意見、“十三五”國家科技創新規劃、國家綜合立體交通網規劃綱要等文件，深圳、上海、合肥等地方政府也明確出臺了低空經濟發展白皮書深圳方案、上海打造未來產業創新高地發展壯大未來產業集群行動方案、合肥市低空經濟發展行動計劃（2023-2025 年）等相關文件與措施，對低空經濟領域發展提供了指引和規范。政

140、策管制逐步放開，管理體系日趨完善政策管制逐步放開，管理體系日趨完善。2010 年以來，中國致力于空域分類管空域分類管理、空域管理的軍民融合，低空空域管制逐步放開理、空域管理的軍民融合，低空空域管制逐步放開，顯著增加了低空無人機等飛行器的適飛空域資源。我國現行的空域管理是軍民分管體系，空域管轄遵循集中統管、軍民融合、管用分離、安全高效的基本原則，國家空中交通管理委員會是國家空中交通管理領導機構，軍隊五個戰區的相關部門和民用航空局是空中交通管理運行機構。國家空國家空中交通管理領導機構負責空域管理工作的頂層設計中交通管理領導機構負責空域管理工作的頂層設計。中國人民解放軍空軍負責軍事空域中國人民解放軍

141、空軍負責軍事空域，包括國土防空、軍事演習、軍事管制等，其管理的空域往往不對外開放，任何非軍方的航空器進入都必須接受軍方的管理和控制。中國民航局負責民用航空空域中國民航局負責民用航空空域，包括民航飛行區、航線、機場等。民航局負責頒發航班計劃、飛行計劃、航線批準等相關證照，以確保民航航班安全順暢地運行。表表 1111：國家空域基礎分類國家空域基礎分類 空域空域 劃設地域及范圍劃設地域及范圍 飛行要求飛行要求 A 類 通常為標準氣壓高度 6000米至標準氣壓高度 20000米。通常僅允許儀表飛行；航空器和空中交通管理部門之間必須保持持續雙向無線電通信；航空器必須安裝二次雷達應答機（同等性能的監視設備

142、）；飛行計劃經過審批審批，航空器進入前須獲得空中交通管理部門許可；航空器駕駛員應具備儀表飛行能力及相應資質。B 類 劃設在民用運輸機場上空。允許儀表和目視飛行；航空器和空中交通管理部門之間必須保持持續雙向無線電通信；航空器必須安裝二次雷達應答機（同等性能的監視設備）；飛行計劃經過審批審批，航空器進入前須獲得空中交通管理部門許可；航空器駕駛員應具備儀表或目視飛行能力及相應資質。C 類 劃設在建有塔臺的通用航空機場上空，通常為半徑 5 千米、跑道道面機場標高 600米的單環結構。允許儀表和目視飛行；平均海平面高度 3000 米以下，目視飛行指示空速不大于 450 千米/小時；航空器和空中交通管理部

143、門之間必須保持持續雙向無線電通信；航空器必須安裝二次雷達應答機或其他可被監視的設備；飛行計劃經過審批審批，航空器進入前須獲得空中交通管理部門許可；航空器駕駛員應具備儀表或目視飛行能力及相應資質。敬請參閱最后一頁特別聲明-33-證券研究報告 國防軍工國防軍工 資料來源：國家空域基礎分類方法，中國民用航空局，光大證券研究所整理 4.3.2 4.3.2 電動化、智能化電動化、智能化 eVTOLeVTOL 引領行業革命引領行業革命 eVTOL（電動垂直起降航空器）是指以電力電力作為飛行動力來源且具備垂直起降功垂直起降功能能的飛行器，主要特征是擁有復合翼和傾轉翼構型或多旋翼構型復合翼和傾轉翼構型或多旋翼

144、構型。eVTOL 具有垂直起降、智能操作、智能操作、快捷機動、低成本、低噪音、零排放、易維護、高安全特點。未來主流的 eVTOL 有如下三個主要優勢：1 1）安全性高：）安全性高：eVTOL 的安全性遠超傳統直升機，取證標準相對更苛刻。2 2）綠色環保：）綠色環保：eVTOL 是綠色環保的飛行器，實現全電驅，無碳排放或直接碳排放。3 3）eVTOLeVTOL 的經濟性良好，直接使用成本較低：的經濟性良好，直接使用成本較低：與電動汽車類似，eVTOL 的用電成本遠低于用油成本。eVTOL 主要有無翼（多旋翼）、升力無翼（多旋翼）、升力+巡航、傾斜旋轉器和矢量推力巡航、傾斜旋轉器和矢量推力四種現存

145、類型。目前，最常用設計為多旋翼，復合翼和傾轉旋翼。多旋翼，復合翼和傾轉旋翼。多旋翼飛機飛行速度低，飛行速度低，且飛行航程有限，且飛行航程有限，通常用于滿足短途城市內需求，復合翼有兩套動力系統，電機數量較多，通常用于滿足城市間需求，也因此成本較高成本較高。傾轉旋翼則是結合了多旋翼和復合翼的功能，飛行速度較快，整機性價比較高。飛行速度較快，整機性價比較高。因而側轉旋翼在未來商業化進程中更有優勢。表表 1212：eVTOLeVTOL 技術路線總結技術路線總結 技術路線 多旋翼 復合翼 傾轉旋翼 傾轉涵道風扇 隱藏式推進系統+無翼設計 特點 分布式旋翼設計，多個旋翼同時工作，沒有機翼或者僅有短機翼，飛

146、行器巡航時也依靠推進器提供全部或部分升力，起飛和著陸是通過旋翼提供升力完成。設計簡單直接，飛行控制系統簡單，有機翼，有獨立的螺旋槳分別提供升力和巡航推力。起飛和降落依靠多旋翼，滑行期間依靠固定翼。有機翼，由任意一矢量推進器既提供垂直升力也提供水平巡航推力。旋翼可以在垂直位置與水平位置之間相互切換。有機翼，無控制舵面，將涵道風扇與輕轉機翼融為一體，通過調節電流渦扇配合機翼整體傾轉角度，形成不同的控制力矩。升力、推力、航向等由傾轉涵道風扇提供。無翼設計，有一個隱蔽的推進系統，配備數個涵道風扇，流線型車身。優勢 技術風險和研制難度較低，具有懸停狀態的最佳效率，操作簡單，占地空間小。技術性能好，能效利

147、用率高，載人數量較多，更加安全穩定，事故發生率較低，研發成本和風險較低。重量較輕，推力大，效率較高，機身死重量相對較小，在速度和航程上均有優勢。傾轉旋翼也別認為是下一代 eVTOL 的機翼方案。較好的動力系統可靠性和噪聲控制，消除了開放式螺旋槳在安全方面的隱患。飛行速度和續航能力較好。劣勢 能效低，航程很有限，航速較慢，僅適用于短途運輸。重量較大，固定翼不易折疊，占地面積大，垂直升力系統在平飛階段時是死翼，會產生額外的阻力。機械設計和飛控系統復雜，開發、試飛難度較大，研制風險和成本較高，研制周期長。研制風險高，高速旋轉部件耐久性差，不易維護，中低速時在重量、成本、效率等方面存在劣勢。制造成本高

148、，推進器固定，無法實現推力平衡。代表機型 小鵬第五代機型，飛行速度約為wisk Cora 飛行速度約為Joby-S4，最大飛行速度為lilium Jet，最大飛行速度為Volar，最大飛行速D 類 標準氣壓高度高于 20000米為 D 類空域；A、B、C、G 類空域以外，可根據運行需求和安全要求選擇劃設為 D 或 E 類空域。允許儀表和目視飛行；平均海平面高度 3000米以下，指示空速不大于 450 千米/小時；航空器在平均海平面高度3000米以上飛行必須安裝二次雷達應答機（同等性能的監視設備），平均海平面高度低于 3000 米安裝其他可被監視的設備；必須報備報備飛行計劃；航空器駕駛員應具備儀

149、表或目視飛行能力及相應資質 儀表、目視飛行的航空器進入前均須獲得空中交通管理部門許可，并保持持續雙向無線電通信。E 類 A、B、C、G 類空域以外，可根據運行需求和安全要求選擇劃設為 D 或 E 類空域。儀表飛行的航空器進入前須獲得空中交通管理部門許可，并保持持續雙向無線電通信;目視飛行的航空器不需要空中交通管理部門許可，但進入前必須報告，并在規定通訊頻率上保持守聽。G 類 B、C 類空域以外真高 300米以下空域（W 類空域除外）；平均海平面高度低于 6000 米、對民航公共運輸飛行無影響的空域。允許儀表和目視飛行；平均海平面高度 3000 米以下，指示空速不大于 450 千米/小時；儀表飛

150、行的航空器和空中交通管理部門之間必須保持持續雙向無線電通信，目視飛行在規定通訊頻率上保持守聽；航空器必須安裝或攜帶可被監視的設備；必須報備報備飛行計劃；航空器駕駛員應具備儀表或目視飛行能力及相應資質。W 類 G 類空域內真高 120 米以下的部分空域。微型、輕型、小型無人駕駛航空器飛行；飛行過程中應當廣播式自動發送識別信息；小型無人駕駛航空器操控員取得操控員執照 敬請參閱最后一頁特別聲明-34-證券研究報告 國防軍工國防軍工 130km/h，續航時間約 35 分鐘，最大載重 200kg，單次飛行最遠直線距離為 75.8km。160km/h，單次飛行最遠距離約為 40km，可飛離地面約 457m

151、。322km/h，最大航程為241km，可搭載 1 名飛行員和4 名乘客。300km/h，最大航程約為 300km，可搭載 1 名飛行員和 4 名乘客。度為 220km/h，續航時間為 60-90 分鐘。資料來源：電動垂直起降飛行器的發展現狀研究，鄧景輝，航空學報，光大證券研究所整理 中國中國 eVTOLeVTOL 產業產業覆蓋全面，綜合度高覆蓋全面，綜合度高。我國企業研發制造的型號數量世界占比近 50%，其次是美國、德國等。從 eVTOL 飛行器的總體布局方式來看，目前垂目前垂直起降固定翼占比最高，約為直起降固定翼占比最高，約為 44%44%；其次是矢量推力型（包括傾轉旋翼型和矢；其次是矢量

152、推力型（包括傾轉旋翼型和矢量推進型），占比約為量推進型），占比約為 33%33%；多旋翼飛行器占比較少，僅有約多旋翼飛行器占比較少，僅有約 17%17%。我國 eVTOL的發展處于起步階段，尚未達成進入市場的關鍵因素。預計經過技術積累，在2030 年至 2035 年間，中國 eVTOL 產業會迎來快速增長。圖圖 3535：全國主要：全國主要 eVTOLeVTOL 型號國型號國家分布家分布 圖圖 3636：eVTOLeVTOL 飛行器布局方式飛行器布局方式 50%18%8%7%5%3%2%2%0%10%20%30%40%50%60%垂直起降固定翼,44%矢量推力型,33%多旋翼,17%其他,6%

153、資料來源：航空產業網 2024 年 3 月發布，光大證券研究所 資料來源：航空產業網 2024 年 3 月發布，光大證券研究所 4.3.3 4.3.3 梳理行業瓶頸，推動商業化進程梳理行業瓶頸，推動商業化進程 eVTOLeVTOL 飛行的關飛行的關鍵在于電機和電池。鍵在于電機和電池。eVTOL 飛行器完全依賴電力驅動，通常配備多組電動機和旋翼或風扇、涵道，這些旋翼可以是分布式設計如多旋翼無人機式布局或集中式設計如傾轉旋翼、涵道風扇，用于提供垂直起降和懸停所需的升力，以及平飛時的前進推力。與傳統固定翼飛機需要跑道滑行起降不同，eVTOL飛行器能夠實現原地垂直起降，大大減少了對機場設施的依賴，適用

154、于城市中心、樓頂停機坪、小型開放場地等多元環境。eVTOL 發展面臨六大技術瓶頸，分別為：高敏度的態勢感知與空中避障技術、高精度的低空智能駕駛技術、高安全性的飛控系統架構技術、高能量密度的新能源電池技術、高韌性的低空航路規劃設計以及輕量化的機身設計。優化 eVTOL 主要從以下幾個角度進行：1）提高電池的能量密度提高電池的能量密度，更高的能量密度意味著更低的電池重量激發更多的飛行推力，而電池重量的降低也可以增加載重量。2）更更高的電機功率密度高的電機功率密度，更高的功率密度可以讓單位重量的電機產生更大的功率，進而提供更大的升力以支持更大最大載重量的飛機起降。3）更合理的氣動構型更合理的氣動構型

155、，不同構型的升力效率、升阻比、飛行速度都不相同，其目的都是增加飛機的載重量與航程。敬請參閱最后一頁特別聲明-35-證券研究報告 國防軍工國防軍工 圖圖 3737：eVTOLeVTOL 面臨的技術瓶頸面臨的技術瓶頸 資料來源：eVTOL 的性能特征、關鍵技術與發展瓶頸探究，光大證券研究所整理 國內企業在技術創新及適航認證方面不斷取得進展國內企業在技術創新及適航認證方面不斷取得進展。2023 年 10 月 13 日，億航智能自主研發的 EH216-S 無人駕駛載人航空器系統獲得中國民航局頒發的 TC（型號合格證），為全球首個 eVTOL 航空器型號合格證；2024 年 4 月 7 日，中國民航局在

156、廣州正式頒發首張無人駕駛載人航空器生產許可證，這也是全球eVTOL 行業內首張 PC，這意味著億航 EH216-S 無人駕駛載人航空器機型將進入更大規模的量產階段，全球首個三證齊全 eVTOL 誕生，此后億航僅需獲得 OC（運營合格證），就能夠將 eVTOL 投入商業運營；此外，小鵬汽車、峰飛航空等公司也陸續完成了 eVTOL 的首飛活動，助力我國 eVTOL 產業快速發展。4.4 4.4 特種集成電路：高端領域差距仍存，自主可控勢在特種集成電路：高端領域差距仍存，自主可控勢在必行必行 特種集成電路應用于特種領域裝備，相較消費級、工業級集成電路，其對產品性特種集成電路應用于特種領域裝備，相較消

157、費級、工業級集成電路，其對產品性能、可靠性要求更高。能、可靠性要求更高?；诓煌瑧妙I域對于產品環境適應性及質量可靠性等性能指標的需求，集成電路產品按質量等級劃分，通?？煞譃橄M級、工業級（含車規級）以及特種級，其中消費級指消費電子及家用電器等應用場景，工業級指工業控制及汽車電子等應用場景，特種級指特種領域裝備的各類應用場景。由于特種集成電路行業的最終應用場景及環境特征相較于其他領域更為復雜，對產品的性能要求更高、可靠性要求更為嚴格。特種集成電路位于特種裝備領域上游，特種集成電路位于特種裝備領域上游，其高端領域國產化對于終端武器裝備的自主可控至關重要。其高端領域國產化對于終端武器裝備的自主可控

158、至關重要。FPGAFPGA：特種應用空間廣闊，先進制程國產化進行時：特種應用空間廣闊，先進制程國產化進行時 FPGAFPGA 是協處理器的一種，相比是協處理器的一種，相比 GPUGPU、ASICASIC，在，在具有較頻繁的迭代升級周期、具有較頻繁的迭代升級周期、較大的技術不確定性的領域具備獨特優勢較大的技術不確定性的領域具備獨特優勢。近年來，隨著傳統產業的升級迭代、新興產業的快速發展，信息數據的規模呈指數級增長，而在摩爾定律的發展規則下，現階段集成電路性能提升速度已無法滿足數據增長對計算性能需求的增長速度。因此在芯片材料等基礎技術未取得突破前，一種有效的解決方法就是采用專用“CPU+協處理器”

159、來提升處理性能?，F有的協處理器主要有 FPGA、GPU 和ASIC 專用芯片，FPGA 相對于其他兩種協處理器，不僅擁有軟件的可編程性和靈活性，還兼具硬件的并行性和低延時性，在上市周期、成本上也具有優勢，因此，在 5G 通信、人工智能等具有較頻繁的迭代升級周期、較大的技術不確定性的領域，FPGA 是較為理想的解決方案。敬請參閱最后一頁特別聲明-36-證券研究報告 國防軍工國防軍工 FPGAFPGA 可滿足特種集成電路的高可滿足特種集成電路的高可靠性需求，在特種集成電路領域具備廣闊市場可靠性需求，在特種集成電路領域具備廣闊市場空間?？臻g。首先，FPGA 具有可靠性高的優勢，經過特殊處理在特殊環境

160、中可以適應各種惡劣的條件，例如高溫、高壓、腐蝕、震動等。其次，采用 FPGA 進行設計可以降低系統設計的復雜度，在電路運行頻率越來越高的情況下，采用 FPGA 實現復雜電路功能能夠減小板級電路上 PCB 布線不當帶來的電磁干擾；利用 FPGA內豐富的邏輯資源，進行片內冗余容錯設計，也是滿足高可靠性要求的好方法。最后，FPGA 具有設計修改靈活的特性，有利于后期根據需要進行靈活調整或擴展功能。因此，FPGA 在特種集成電路領域具有廣闊的市場空間。根據世界第一大 FPGA 廠商賽靈思的財務報告，AIT（航空航天與國防、工業與檢測、測量與仿真）是其最大的業務板塊，2022 財年 Q1-Q3 賽靈思收

161、入約 28.25 億美元，其中 AIT 收入占比為 41%。FPGAFPGA 市場呈現出外資壟斷特征，中國廠商有望實現超行業平均水平的營收增市場呈現出外資壟斷特征，中國廠商有望實現超行業平均水平的營收增速。速。全球 FPAG 主要供應商包括 Xilinx、Intel（Altera）、Microsemi 和 Lattice等國際芯片設計公司。據 Frost&Sullivan，以出貨量統計，2019 年，國際市場上，Xilinx、Intel（Altera）、Lattice 和 Microsemi 分別占據了 51.7%、33.7%、5.0%和 4.0%的市場份額；中國市場上，Xilinx、Inte

162、l（Altera）、Lattice 和安路科技分別占據了 36.6%、25.3%、23.2%和 6.0%的市場份額。近年國內企業持續加大 FPGA 芯片的研發布局，預計中國 FPGA 芯片公司有望實現超行業平均水平的營收增速。圖圖 3838：20192019 年全球年全球 FPGAFPGA 市場競爭格局（按出貨量）市場競爭格局（按出貨量）圖圖 3939：20192019 年中國年中國 FPGAFPGA 市場競爭格局（按出貨量）市場競爭格局（按出貨量）Xilinx,51.70%Intel(Altera),33.70%Lattice,5.00%Microsemi,4.00%其他,5.60%Xili

163、nx,36.60%Intel(Altera),25.30%Lattice,23.20%安路科技,6.00%其他,8.90%資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股說明書，光大證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股說明書，光大證券研究所 國內國內 FPGAFPGA 產品的迭代周期已基本與國外持平，但在工藝制程、門級規模等方面產品的迭代周期已基本與國外持平，但在工藝制程、門級規模等方面與國外產品差距仍存。與國外產品差距仍存。從工藝制程來看，當前賽靈思是國際 FPGA 產業的龍頭，技術上具有領先地位，其主流制程正在從 28nm 工藝制程的 7 系列轉向 16nm

164、的 Ultrascale+系列，并在 7nm 工藝制程上進行下一代 FPGA 產品的研發。國內FPGA產業基于28nm工藝制程的FPGA產品已經基本成熟，已開啟 14/16nm工藝制程下 FPGA 產品的研發。從門級規模來看，賽靈思的當前最先進制程產品于 2020 年推出，采用 7nm 制程，有效門級數可達十億門級；國內 FPGA 廠商近年進行了積極的技術追趕，以復旦微電為例，其在國內率先研制成功 28nm 制程上的億門級產品，并可提供基于 1xnm FinFET 先進制程的十億門級產品。從迭代周期來看，國際上 FPGA 的技術迭代基本上與當前最新工藝保持同步，迭代周期一般在 24-36 個月

165、；國內 FPGA 雖起步較晚，但當前由于半導體加工極限即將到來，新工藝研發進度趨緩，國內半導體工藝逐漸縮小了與國際先進水平的差距，目前國內 FPGA 迭代周期已基本與國際持平。敬請參閱最后一頁特別聲明-37-證券研究報告 國防軍工國防軍工 ADCADC：模擬電路“皇冠上的明珠”，高端領域亟待突破：模擬電路“皇冠上的明珠”，高端領域亟待突破 信號轉換器是將模擬（連續）信號與數字（離散）信號進行轉換的關鍵，信號轉換器是將模擬（連續）信號與數字（離散）信號進行轉換的關鍵，20202020年全球市場規模約年全球市場規模約 8484 億美元，在全球模擬芯片市場中占比約億美元，在全球模擬芯片市場中占比約

166、15%15%。模擬芯片按功能可以分為信號鏈和電源管理兩大類，信號鏈芯片又可以進一步分為以ADC/DAC 為代表的轉換器產品、放大器和比較器類產品以及總線接口類產品。其中，信號轉換器是將模擬（連續）信號與數字（離散）信號進行轉換的關鍵，是混合信號系統中必備的器件，廣泛使用在工業、通信等領域。據賽迪顧問數據，2020 年全球模擬芯片市場規模約 556.6 億美元，其中，信號鏈芯片中的數據轉換類芯片市場規模約為 84 億美元，占比約 15%。圖圖 4040：20202020 年全球模擬芯片市場產品結構（按銷售額）年全球模擬芯片市場產品結構（按銷售額）信號鏈-轉換器15%信號鏈-放大器/比較器、總線接

167、口25%電源管理57%其他3%資料來源：賽迪顧問，成都華微招股說明書，光大證券研究所 ADCADC 芯片的主要技術指標為轉換精度、采樣速率，高速高精度芯片的主要技術指標為轉換精度、采樣速率，高速高精度 ADCADC 產品主要用產品主要用于軍用及通訊領域。于軍用及通訊領域。ADC/DAC 芯片的轉換過程主要包括采樣和量化兩大環節：對于采樣環節，衡量指標是速率，單位為每秒采樣的次數（sps），指芯片可以轉換何種帶寬的模擬信號，帶寬對應模擬信號頻譜中的最大頻率；對于量化環節，衡量指標是轉換精度（即分辨率），以位數（Bits）作為計量單位，精度越高，轉換出來的信號與原信號的差距越小，精確性越高。對 A

168、DC 產品而言，高速高精度產品主要用于雷達、導彈制導、無線通訊基礎設施、無人系統、航空電子等領域，這些領域對速度、精度的要求均較為苛刻。表表 1313：ADCADC 四四種類型的應用領域種類型的應用領域 ADCADC 類型類型 應用場景應用場景 主要特點主要特點 高速高精度 雷達、導彈制導、無線通訊基礎設施、無人系統、航空電子 對速度及精度要求苛刻，在軍用領域、通訊領域應用居多 高速低精度 高端示波器、電子監控、汽車自動駕駛等 主要用于對精度要求較低、速度要求極高的場景 低速高精度 人體成分分析儀器、溫濕度測量、電表計量、醫療檢測器械壓力觸控、地質勘探等 對精度要求較高、速度要求不高，主要應用

169、于測量領域 低速低精度 低端消費電子、低端測量類產品等 對速度及精度要求均不高，滿足基本數模轉換功能，對成本非常敏感 資料來源：芯?？萍脊?，光大證券研究所整理 數據轉換器的全球市場份額高度集中于外資廠商之中，數據轉換器的全球市場份額高度集中于外資廠商之中，20202020 年年 CR5CR5 高達高達 81%81%，高端高端ADCADC被列在“瓦森納安排”的出口限制清單中，國產化亟待突破。被列在“瓦森納安排”的出口限制清單中，國產化亟待突破。據Gartner，2020 年，全球數據轉換器市場主要為亞德諾（ADI）、德州儀器（TI）等外資占據，CR2 高達 54%，CR5 高達 81%?！巴呱?/p>

170、納安排”全稱為“關于常規武器和兩用物品與技術出口管制的瓦森納安排”，于 1996 年成立，其目的是通過成員國間的信息通報制度，加強對常規武器和兩用物品及相關技術轉讓的監督和控制。瓦森納安排現有包括美國在內的 42 個成員國，其對于高端 ADC 的出口做了明確具體的限制。中國并非瓦森納安排的成員國，因此，為突破海外出口限制，敬請參閱最后一頁特別聲明-38-證券研究報告 國防軍工國防軍工 高端 ADC 的國產化迫在眉睫。當前國內特種領域 ADC 供應商主要為科研院所及國有企業下屬公司，如中國電科集團第 24 所、中國電子控制的成都華微，亦有民企參與者如臻鐳科技等。圖圖 4141：20202020

171、年全球數據轉換器行業市場份額年全球數據轉換器行業市場份額 亞德諾,33%德州儀器,21%凌云半導體,12%美信半導體,9%高通,6%其他,19%資料來源：Gartner，微信公眾號【電子發燒友網】，光大證券研究所 表表 1414：瓦森納安排對于：瓦森納安排對于 ADCADC 芯片的出口限制范圍芯片的出口限制范圍 采樣精度采樣精度 采樣速度采樣速度 8-10bit 1.3GSPS 10-12bit 600MSPS 12-14bit 400MSPS 14-16bit 250MSPS 16bit 65MSPS 資料來源：瓦森納安排網站，光大證券研究所整理 系統級設計及封裝成趨勢，國內廠商積極布局系統

172、級設計及封裝成趨勢，國內廠商積極布局 集成化已成為集成電路行業“后摩爾時代”重要的技術趨勢。集成化已成為集成電路行業“后摩爾時代”重要的技術趨勢。在 2015 年以后，集成電路制程的發展進入了瓶頸，7nm 以下制程的量產進度均落后于預期。此外，隨著器件尺寸不斷減小，技術瓶頸開始顯著制約工藝發展，對于整體成本和性能的提升效果亦不斷削弱。集成電路行業進入了“后摩爾時代”，物理效應、功耗和經濟效益成為了集成電路工藝發展瓶頸，單純依靠制程的提升而實現性能提升已經難以實現，集成化成為了集成電路重要技術發展趨勢。系統級芯片設計（系統級芯片設計（SoCSoC）是在一顆芯片內部集成功能不同的集成電路子模塊，組

173、合成適用于目標應用場景的一整套系統，是借助結構優化和工藝微縮等方式，采用新的器件結構和布局，進而實現不同功能的電子元件按設計組合集成。系統級系統級芯片封裝（芯片封裝（SiPSiP）是將不同功能的芯片和元件組裝拼接在一起進行封裝，封裝技術的先進性將極大影響相關電路功能的實現，具有設計難度低、制造便捷和成本低等優勢。采用系統級芯片設計或封裝，可以進一步高效地實現相關電路的高度集成化，有效地降低電子信息系統產品的開發成本，縮短開發周期，進一步實現性能、功耗、穩定性、工藝難度幾方面影響因素的平衡，已經成為當前業界主要的產品開發理念和方向，國內廠商進行了積極布局。敬請參閱最后一頁特別聲明-39-證券研究

174、報告 國防軍工國防軍工 表表 1515：國內特種集成電路廠商積極布局系統級封裝芯片：國內特種集成電路廠商積極布局系統級封裝芯片 公司公司 系統級封裝芯片進展系統級封裝芯片進展 紫光國微 以特種 SoPC 平臺產品為代表的系統級芯片得到用戶廣泛認可，第四代產品已完成前期方案推廣，在多個領域得以應用。新拓展的 RF-SOC 產品也已通過核心客戶驗證，可滿足特定領域應用需求。復旦微電 公司開展基于 1xnm FinFET 先進制程的新一代 PSOC 產品研發，研制進展順利；并進一步擴展了 28nm 工藝制程的產品譜系。公司銷售的 PSoC 芯片主要面向高可靠領域，2023 年開始向工業品領域銷售 P

175、SoC 芯片。公司的 PSOC 產品融合 FPGA 與 AI 等，搭載多種人工智能算法，同時兼具可重構性。產品在智能安檢、工業 OCR 智能識別、農產品智能分選、物流智能分離系統等已經有應用案例。成都華微 公司承接了智能異構可編程 SoC 國家重點研發計劃。截至 23 年年報披露，已完成一款智能異構 SoC 原型樣片研制和測試，突破智能加速處理器和并行大容量可編程架構設計等關鍵技術，正在進行智能異構 SoC 量產產品的研發。資料來源：各公司公告，光大證券研究所整理 綜上，我們看好自主可控背景下高端特種集成電路產業鏈的發展機遇，推薦推薦特種集成電路設計領先企業成都華微、集成電路檢測服務供應商蘇試

176、試驗，建議關注建議關注特種電子元器件供應商火炬電子、有源相控陣 T/R 組件領先供應商國博電子。敬請參閱最后一頁特別聲明-40-證券研究報告 國防軍工國防軍工 5 5、投資建議投資建議 綜上，軍工行業受益于國防建設的長期規劃，基本面維持長期向好的態勢。若行業業績能保持理想增速，后續軍工板塊仍然具有提升潛力。建議重點關注上游彈性標的以及下游主機廠。我們看好當前國防軍工行業的投資機會，維持國防軍工行業“增持增持”評級。建議 2025 年國防軍工行業投資沿防務建設、技術延伸兩條主線進行。國防建設主線，推薦?？哲娧b備核心標的中航沈飛、中航西飛，關注中船防務、航發動力。技術延伸主線，看好軍貿及高端制造業

177、務出海，推薦中國船舶、廣東宏大、航天彩虹；看好軍工新材料、衛星技術、3D 打印技術等在防務以外如低空經濟、消費電子等領域的應用前景，推薦中科星圖、成都華微、蘇試試驗、航材股份、華秦科技、派克新材，關注火炬電子、國博電子。6 6、風險分析風險分析 （1）政策風險 國家對未來形勢的判斷和指導思想決定了國防軍工行業的發展前景。軍工企業產銷規模與國家國防政策密切相關，若國家調整國防政策，改變國防投入規模，會直接影響到行業產銷規模。（2）市場競爭導致營收及利潤下降的風險 國內軍工市場逐步降低準入資質要求，使得競爭愈發激烈。從業企業有可能因缺乏競爭力導致市場份額降低，營收及利潤下降。（3）研發速度不及預期

178、的風險 軍工產品技術復雜、涉及知識技術領域廣，研發進展存在不及預期的可能。（4）主要原材料價格波動風險 軍工企業大多為制造業企業，受宏觀經濟及供需情況變化影響，生產所需的主要原材料價格可能出現波動，對生產經營構成風險。中庚基金 敬請參閱最后一頁特別聲明-41-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持

179、 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易

180、。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公

181、司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務

182、許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料

183、、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同

184、的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的

185、版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區新閘路 1508 號 靜安國際廣場 3 樓 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際中國光大證券國際有限公司有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP