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1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2024 年年 12 月月 24 日日 證券研究報告證券研究報告公司研究報告公司研究報告 買入買入（首次）（首次）當前價：5.96 元 渝農商行（渝農商行（601077）銀行銀行 目標價：7.39 元（6 個月）負債成本優勢突顯，重慶經濟強力賦能負債成本優勢突顯，重慶經濟強力賦能 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：張銀新 執業證號：S1250524110001 電話：010-57758534 郵箱： 聯系人：潘妍潔 電話：023-67791663 郵箱： 相對指數表現相對指數表現 數據來源：同花順iFind 基礎數據基礎數據

2、總股本(億股)113.57 流通 A 股(億股)88.38 52 周內股價區間(元)4.06-6.15 總市值(億元)631.24 總資產(億元)15,174.67 每股凈資產(元)10.93 相關相關研究研究 推薦邏輯：推薦邏輯：1）在明年積極的宏觀政策+成渝雙城經濟圈+地區產業轉型的大背景下，重慶整體信貸需求有望提振，渝農商行擴表有望穩步推進，且 24H1貸款占總資產比例僅 46.8%，較對標行平均水平 57.2%有較大差距，渝農商行存在通過優化資產結構來抵御降息給生息資產收益率帶來負面效應的空間；2）網點分布廣泛，2023 年縣域存款內市占率達到 32.2%，2024H1 渝農商行存款利

3、率僅1.8%，較對標行低 18bp，具有較強且穩固的成本優勢；3）主動出清歷史包袱，資產質量逐步改善，渝農商行不良率由2020年的 1.3%下降至2024Q3的 1.2%。重慶區域經濟向好，渝農商行信貸需求有望穩步增加。重慶區域經濟向好，渝農商行信貸需求有望穩步增加。在成渝雙城經濟圈和“33618”現代制造業集群體系兩大戰略的支持下，重慶地區整體信貸需求有望提升，其中對公端將直接受益于更加積極的財政政策和“33618”等產業升級政策，重慶較大的人口基數也為零售端信貸需求提供充足潛能，因此渝農商行未來擴表有望穩健推進。存款利率優勢顯著，凈息差與同行差距有望縮小。存款利率優勢顯著，凈息差與同行差距

4、有望縮小。渝農商行全重慶市有 1741個網點，覆蓋全面且深入。2020-2023 年渝農商行縣域存款市占率分別為 33.8%、33.5%、32.9%、32.2%，在縣域有著穩定的存款基礎。依靠地區優勢和用戶粘性，渝農商行負債端成本優勢明顯，24H1 已較對標行低 18bp，未來有望維持低成本利率，且在 2025年貨幣寬松的大背景下，有望較快釋放利率下調紅利。此外，隨著重慶經濟企穩，渝農商行可以在合理控制風險前提下，增加貸款占比，提高生息資產收益率，抵御降息對資產端造成的壓力，或有望縮小凈息差與同行差距。主動大額核銷不良貸款，資產質量逐步改善。主動大額核銷不良貸款，資產質量逐步改善。渝農商行自

5、2020年起主動清理歷史包袱，進行大額核銷，核銷率在 2020-2023 年期間分別達到 184.1%、119.4%、96.0%、54.1%。不良率以及關注率自 2020 年起均呈現下降趨勢，2024H1 渝農商行不良生成率為 0.4%，較其他農商行平均低 15bp。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：預計公司 2024-2026年 BVPS分別為 10.97/11.73/12.50元，對應的 PB分別為 0.54X/0.51X/0.48X?？紤]到渝農商行資產質量持續改善，作為深耕重慶的地區農商行，有望受益于重慶地區經濟企穩回升，擴表穩健推展，且股息率分紅率保持在較高水平，我們給予公司 2

6、025年 0.63X目標 PB，目標價 7.39 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：經濟修復不及預期風險、資產質量惡化風險、存款成本上升超預期風險、利率波動超預期風險。指標指標/年度年度 2023A 2024E 2025E 2025E 營業收入（百萬元）27955.76 26914.16 27534.09 28617.17 增長率-3.57%-3.73%2.30%3.93%歸屬母公司凈利潤（百萬元）10902.36 10882.90 11655.33 12374.99 增長率 6.10%-0.18%7.10%6.17%每股凈資產（元）10.19 10.97 11.73 12.

7、50 凈資產收益率 ROE 9.00%8.64%8.66%8.62%PE 6.21 6.22 5.81 5.47 PB 0.58 0.54 0.51 0.48 數據來源：Wind，西南證券 -10%0%10%20%30%40%50%23-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-11渝農商行 滬深300 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 渝農商行概況：立足地區發展戰略，規模穩步增長渝農商行概況：立足地區發展戰略，規模穩步增長.1 1.1 資產規模逐年增長

8、，位居農商行之首.1 1.2 股東背景強大，管理團隊經驗豐富.2 1.3 綜合化牌照豐富，助力多元經營.2 1.4 核心指標.3 1.5 杜邦拆解.4 2 資產規模：重慶區域經濟復蘇向好，渝農商行擴表步伐穩健邁進資產規模：重慶區域經濟復蘇向好，渝農商行擴表步伐穩健邁進.4 3 負債規模：縣域版圖深耕細作，網點矩陣廣覆深扎負債規模：縣域版圖深耕細作，網點矩陣廣覆深扎.10 4 價格端：息差稍緩，成本勁攀價格端：息差稍緩，成本勁攀.11 4.1 資產端.11 4.2 負債端.13 5 資產質量：主動出清歷史包袱，資產質量逐步資產質量：主動出清歷史包袱，資產質量逐步改善改善.14 6 盈利預測與估值

9、盈利預測與估值.17 6.1 盈利預測.17 6.2 相對估值.17 7 風險提示風險提示.18 8 附錄附錄.19 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：公司歷史沿革.1 圖 2：渝農商行資產規模及增速.1 圖 3：24Q3 主要農村商業銀行資產規模（千億元）.1 圖 4：渝農商行貸款增速及各行業增速貢獻拆分.5 圖 5：2023年西南地區 GDP.5 圖 6：2023年西南地區人均 GDP 及人均可支配收入情況.6 圖 7：重慶市 2023 年 GDP 構成（按產業）.6 圖 8：重慶市 GDP 和人均可支配收

10、入情況.6 圖 9：全國人口數和四大直轄市常住人口數.6 圖 10：渝農商行重慶主城/縣域貸款規模及市占率.9 圖 11：重慶規上企業同比增速.9 圖 12：全國及重慶 GDP 累計同比.10 圖 13：全國、重慶和渝農商行的貸款同比增速.10 圖 14：重慶主要銀行網點數.10 圖 15：渝農商行重慶主城/縣域存款規模及市占率.10 圖 16：渝農商行貸款規模、總資產規模、貸款占總資產比例.12 圖 17：2024H1銀行貸款占總資產比例同行業對比.12 圖 18：渝農商行一般對公貸款利率和零售貸款利率.12 圖 19：渝農商行的對公貸款利率和零售貸款利率與對標行差值.12 圖 20：渝農商

11、行存款規模、總負債規模、存款占總負債比例.13 圖 21：2024H1個人存款占總負債比例同行業對比.13 圖 22：2024H1個人活期占總負債比例同行業對比.14 圖 23：2024H1個人定期占總負債比例同行業對比.14 圖 24：渝農商行不良貸款余額、核銷不良貸款規模及不良率.14 圖 25：渝農商行與對標行不良率.14 圖 26：渝農商行、重慶銀行與三峽銀行不良率.15 圖 27：渝農商行與對標行不良生成率.15 圖 28：渝農商行與對標行關注率.15 圖 29：渝農商行與對標行逾期率.15 圖 30：渝農商行撥備覆蓋率.16 圖 31：2024Q3撥備覆蓋率同行業對比.16 圖 3

12、2：渝農商行核心一級資本充足率.16 圖 33：2024Q3核心一級資本充足率同行業對比.16 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 表表 目目 錄錄 表 1：渝農商行股權結構（截至 2024/9/30）.2 表 2：上市農商行子公司情況（截至 2024/06/30）.3 表 3：渝農商行核心指標一覽（億元）.3 表 4：渝農商杜邦拆解.4 表 5：24H1，渝農商行與其他上市農商行的資產結構對比.4 表 6：2024年成渝地區雙城經濟圈建設工作重點.6 表 7：2024年重慶市構建現代化產業體系工作重點.7 表 8：24H1 渝農商行、重

13、慶銀行和三峽銀行在重慶的網點分布情況.10 表 9：24H1，渝農商行與其他上市農商行的負債結構對比.11 表 10：渝農商行和對標行息差對比.11 表 11：渝農商和對標行資產收益率對比.12 表 12：渝農商行和對標行負債成本率對比.13 表 13：渝農商行和對標行活期、定期存款成本率對比.13 表 14：渝農商行分行業不良貸款占比及不良率.16 表 15：關鍵假設指標參數預測.17 表 16：可比公司估值.18 表 17：公司核心管理層.19 附表：財務預測與估值.20 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 渝農商行概況：立足

14、地區發展戰略，規模穩步增長渝農商行概況：立足地區發展戰略，規模穩步增長 立足本地發展，多元化經營布局。立足本地發展，多元化經營布局。重慶農村商業銀行（以下簡稱“渝農商行”）前身重慶市農村信用社成立于 1951 年，為 2003 年農村信用社改革首批試點單位，2008 年渝農商行正式掛牌；2010 年，渝農商行成功在港交所主板上市，成為全國首家上市農商行、西部首家上市銀行；2019 年，渝農商行成功在上海證券交易所主板掛牌上市，成為全國首家“A+H”股上市農商行、西部首家“A+H”股上市銀行。渝農商行深入推進“零售立行、科技興行、人才強行”發展戰略，著力構建“一體四驅”發展體系。截至 2024

15、年 6 月末，渝農商行下轄 7 家分行、35 家支行，共 1743 個營業機構，并發起設立了 1 家金融租賃公司、1 家理財公司、12家村鎮銀行。圖圖 1：公司歷史沿革：公司歷史沿革 數據來源：公司公告，同花順iFind，西南證券整理 1.1 資產規模逐年增長，位居農商行之首資產規模逐年增長，位居農商行之首 渝農商行資產規模穩定增長，位列農商行第一。渝農商行資產規模穩定增長，位列農商行第一。2020-2024Q3 渝農商行資產規模分別達到 11.4/12.7/13.5/14.4/15.2 千億元，2020 至 2023 年復合增長率為 8.8%。根據 2024Q3披露的數據，渝農商行資產達到萬

16、億規模，位居第一；10 家上市農商行中僅渝農商行與滬農商行達到萬億規模，渝農商行資產規模較位列第三的青農商行高出 1 萬億元。圖圖 2：渝農商行資產規模及增速：渝農商行資產規模及增速 圖圖 3：24Q3 主要農村商業銀行資產規模主要農村商業銀行資產規模（千億元千億元）數據來源：同花順iFinD，西南證券整理 數據來源：同花順iFinD，西南證券整理 10.30 11.36 12.66 13.52 14.41 15.17 8.38%10.31%11.44%6.79%6.60%4.97%-5%10%25%40%55%70%0246810121416201920202021202220232024Q

17、3總資產（千億元）-左軸 yoy-右軸 15.17 14.77 4.79 3.63 2.71 2.53 2.16 2.11 2.10 1.87 0246810121416 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 1.2 股東背景強大，管理團隊經驗豐富股東背景強大，管理團隊經驗豐富 重慶國資委持股約重慶國資委持股約 31.0%。截至 2024/9/30，重慶國資委下屬的重慶渝富資本運營集團及關聯方、重慶發展置業管理公司及關聯方、重慶城市建設投資公司及關聯方、重慶水務集團分別持有渝農商行 13.7%/9.2%/7.0%/1.1%的股權比例，共

18、計持股比例達 31.0%，重慶國資委為渝農商行第一大股東。表表 1：渝農商行股權結構（截至：渝農商行股權結構（截至 2024/9/30）股東名稱股東名稱 股東性質股東性質 持股數（萬股）持股數（萬股）持股比例持股比例 重慶國資委重慶國資委 國有法人 339792 31.02%重慶渝富資本運營集團有限公司 國有法人 98800 8.70%重慶城市建設投資公司 國有法人 79709 7.02%重慶發展置業管理公司 國有法人 58908 5.19%重慶市水利投資(集團)有限公司 國有法人 56671 4.99%重慶發展投資有限公司 國有法人 45704 4.02%重慶水務集團 國有法人 12500

19、1.10%重慶財信集團重慶財信集團 境內非國有法人 16000 1.41%隆鑫控股隆鑫控股 境內非國有法人 13678 1.20%其他其他 414602 66.37%數據來源：同花順iFinD，西南證券整理 管理團隊經驗豐富，治理體系完善。管理團隊經驗豐富，治理體系完善。渝農商行行長兼代董事長隋軍先生具備經濟學博士學位且從業經驗豐富，曾任中國建設銀行南充市分行營業部總經理等多個職位,江津市農村信用合作聯社黨委書記、理事長，重慶農村商業銀行股份有限公司江津支行黨委書記及行長、總行營業部總經理、總行黨委委員、副行長、執行董事、董事會秘書，重慶汽車金融有限公司黨委書記、董事長，重慶銀行股份有限公司黨

20、委委員、副行長。渝農商行治理體系完善，董事會下設戰略發展委員會、風險管理委員會、審計委員會、提名委員會、薪酬委員會、關聯交易控制委員會、三農金融服務委員會及消費者權益保護委員會共計八個專門委員會，為銀行的穩健運營和科學決策提供保障。1.3 綜合化牌照豐富，助力多元經營綜合化牌照豐富，助力多元經營 金融牌照豐富，助力綜合服務發展。渝農商行旗下目前有全資子公司渝農商理財有限責任公司、控股子公司渝農商金融租賃有限責任公司和參股企業重慶小米消費金融有限公司。全資子公司渝農商理財于 2020 年正式成立，系全國農商系統、西部地區首家理財子公司，管理理財產品規模超 1350 億元，居全國農商系統前列；控股

21、子公司渝農商金融租賃正式成立于 2014 年，由渝農商行控股 80%，系中西部首個國有控股、民營參股的混合所有制金融租賃公司，中西部首個同時具有銀行和廠商背景的金融租賃公司；小米消金于 2020 年正式成立，由小米和渝農商行分別持股 50%和 30%，服務于消費金融細分領域。理財子、金融租賃和消費金融等金融牌照助力銀行開展豐富的金融業務，實現多元化布局。公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 表表 2：上市農商行子公司情況（截至：上市農商行子公司情況（截至 2024/06/30）農商行農商行 消費金融消費金融 金融租賃金融租賃 理財子理財

22、子 渝農商行 重慶小米消費金融有限公司 渝農商金融租賃有限責任公司 渝農商理財有限責任公司 滬農商行 長江聯合金融租賃有限公司 青農商行 常熟銀行 紫金銀行 無錫銀行 蘇農銀行 張家港行 瑞豐銀行 江陰銀行 數據來源：各公司公告，同花順iFind，西南證券整理；注：“”表示該行未有消費金融、金融租賃或理財子相關子公司 1.4 核心指標核心指標 資產規模：資產規模：24Q3，渝農商行總資產規模 15174.7 億元，資產規模位列上市農商行第一，但貸款占比較低，位于上市農商行末位。盈利能力：盈利能力：24Q3，渝農商行 ROE 8.3%、ROA 0.7%、凈息差 1.6%，均排名上市農商行中游水平

23、，凈息差水平略低于同行。資產質量：資產質量：24Q3，渝農商行不良率 1.2%，排名上市農商行第二名，高于平均水平 1.0%；撥備覆蓋率 358.6%，排名上市農商行第七名，低于平均水平。資本水平：資本水平：24Q3，渝農商行核心一級資本充足率 13.8%，排名上市農商行第三名，資本水平充足。表表 3：渝農商行核心指標一覽（億元）：渝農商行核心指標一覽（億元）2024/09/30 渝農商行渝農商行 A 股農商行平均股農商行平均 排名排名 規模指標規模指標 資產規模資產規模 15174.67 4073.71 1 貸款規模 6854.81 2249.79 2 占比 45.17%58.90%10 負

24、債規模負債規模 13853.90 3730.70 1 存款規模 9398.88 3082.51 2 占比 67.84%85.06%10 盈利指標盈利指標 ROE 8.31%8.61%6 ROA 0.71%0.72%7 凈息差凈息差 1.61%1.73%5 資產質量資產質量 不良率不良率 1.17%1.03%2 撥備覆蓋率撥備覆蓋率 358.59%390.54%7 資本指標資本指標 核心一級資本充足率核心一級資本充足率 13.83%11.46%3 數據來源：Wind，公司公告，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 1.5 杜

25、邦拆解杜邦拆解 截面數據來看，截面數據來看，渝農商行盈利能力處于上市農商行平均水平，主要優勢來自于利息支出較小，減值損失優于行業平均，主要劣勢來自于利息收入與其他非息收入弱于行業平均。時時間序列來看，間序列來看，渝農商行盈利能力較對標行差距于 2024 年開始有所縮窄，主要原因來自負債端成本控制能力較強、其他非息收入增加、減值損失明顯降低。表表 4：渝農商杜邦拆解：渝農商杜邦拆解 數據來源：Wind，公司公告，西南證券整理；注：底紋越紅，指標越優 2 資產規模：重慶區域經濟復蘇向好，渝農商行擴表步伐資產規模：重慶區域經濟復蘇向好，渝農商行擴表步伐穩健邁進穩健邁進 渝農商行的資產結構特點為：渝農

26、商行的資產結構特點為：1）整體貸款占比較低）整體貸款占比較低，24H1 渝農商行貸款占總資產比例為 46.8%，較對標行平均水平 57.2%有較大差距，；2）公司貸款占比較低，）公司貸款占比較低，24H1 渝農商行公司貸款占總資產比例為 23.4%，位列上市農商行末位；3）公司貸款風險偏好較低，）公司貸款風險偏好較低，公司偏好向風險較低的基建類行業（包含“租賃和商務服務業”、“水利、環境和公共設施管理業”、“交通運輸、倉儲和郵政業”和“電力、熱力、燃氣及水生產和供應業”）投放貸款，2020-2024H1 基建類貢獻 32.5%、19.0%、30.3%、49.8%、32.2%的貸款增速；4）個）

27、個人貸款占比較高人貸款占比較高，24H1 渝農商行個人貸款占總資產比例為 19.4%，高于對標行平均水平17.5%；5）個人經營貸款貢獻增速較大）個人經營貸款貢獻增速較大，2020-2024H1 個人經營貸款貢獻 23.0%、30.9%、24.0%、41.4%、33.9%的貸款增速，這或與公司聚焦支農支小、服務實體經濟”主責主業有關。表表 5：24H1，渝農商行與其他上市農商行的資產結構對比，渝農商行與其他上市農商行的資產結構對比 數據來源：Wind，西南證券整理；注：對標行為除渝農商行外的所有A股上市農商行，對標行統計方式為加權平均，底紋越紅，占比越大 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝

28、農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 圖圖 4：渝農商行貸款增速及各行業增速貢獻拆分：渝農商行貸款增速及各行業增速貢獻拆分 數據來源：Wind，西南證券整理 渝農商行所在地重慶市為全國西南地區經濟中心，人均渝農商行所在地重慶市為全國西南地區經濟中心，人均 GDP 及全體居民人均可支配收及全體居民人均可支配收入位列西南第一。入位列西南第一。2023 年重慶市實現 GDP 共 30145.8 億元，西南地區第二；其中第一產業占比 6.9%，第二產業占比 38.8%，第三產業占比 54.3%。同年，重慶市人均 GDP 達 94135元/人，全體居民人均可支配收入達 37595 元

29、，二者均位列西南地區第一。從增速來看，重慶市 2019-2023 年 GDP 復合增速為 5.0%，人均 GDP 復合增速為 4.8%，人均可支配收入復合增速為 5.4%。重慶市良好的經濟活力與穩定性為渝農商行的發展提供了重要保障，渝農商行也在通過自身專業服務能力為重慶市的高質量可持續發展貢獻金融力量。此外，重慶的人口基數大較大，2023 年常住人口達到 3191.4 萬人，位列直轄市第一。較大的人口基數為經濟發展提供了豐富的勞動力資源，同時也形成了有潛力的消費市場，在宏觀經濟復蘇中有望為城市經濟提供充足動能。圖圖 5：2023 年西南地區年西南地區 GDP 數據來源：國家統計局，同花順iFi

30、nD，西南證券整理 -5%0%5%10%15%20%20202021202220232024H1基礎設施建設類 制造業 批發和零售業 建筑業 房地產業 其他對公 個人按揭貸款 個人經營貸款 個人消費貸款和信用卡 票據貼現 總貸款 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000重慶 四川 西藏 云南 貴州 GDP（億元）公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 圖圖 6：2023 年西南地區人均年西南地區人均 GDP 及人均可支配收入情況及人均可支配收入情況 圖圖 7：重慶市：重慶市 2023 年年 G

31、DP 構成（按產業）構成（按產業）數據來源：國家統計局，同花順iFinD，西南證券整理 數據來源：國家統計局，同花順iFinD，西南證券整理 圖圖 8：重慶市：重慶市 GDP 和人均可支配收入情況和人均可支配收入情況 圖圖 9：全國人口數和四大直轄市常住人口數：全國人口數和四大直轄市常住人口數 數據來源：國家統計局，同花順iFinD，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 成渝雙城經濟圈建設穩步推進，基建需求促進信貸需求。成渝雙城經濟圈建設穩步推進，基建需求促進信貸需求。成渝雙城經濟圈建設作為國家級戰略，與陸海新通道建設一同寫入黨的二十大報告，前者為重慶市“一號工程”和全市工作總抓手總

32、牽引備受重視，后者通過完善交通樞紐功能服務于成渝雙城經濟圈建設，二者協同發力帶來廣大的基建需求，2023 年 248 個共建重大項目完成年度投資 4138.4 億元。重大項目建設的推進有望促進基建信貸需求。針對政策帶來的需求，渝農商行積極完善服務機制，2023 年通過信貸、債券、投行、金租、理財等多元化服務，為成渝地區雙城經濟圈及重慶市級重大項目授信 1210.76 億元、貸款余額 259.78 億元；同時，創新運用“陸海鏈融”“通道鐵融”等產品，落地全國首筆陸海新通道多式聯運“一單制”數字提單動產質押融資業務，新發放西部陸海新通道貸款 243.5 億元。表表 6：2024 年成渝地區雙城經濟

33、圈建設工作重點年成渝地區雙城經濟圈建設工作重點 工作方向工作方向 具體措施具體措施 強化雙核聯動聯建強化雙核聯動聯建 推進文旅融合發展 聯合創建文化和旅游區域協同發展國家試驗區，加快建設巴蜀文化旅游走廊，合作開發旅游線路，共同打造“寬洪大量”“點石成金”等文旅品牌組合，支持體育賽事、演藝活動異地聯合舉辦 推進交通互聯互通 啟動渝宜高鐵、黔江至吉首高鐵、重慶站改造、成渝高速擴容、涪江航道整治等項目，加010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000重慶 四川 西藏 云南 貴州 人均GDP（元）全體居民人均可支配收入（元）

34、6.88%38.81%54.31%第一產業 第二產業 第三產業 12800013000013200013400013600013800014000014200005001000150020002500300035002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023中國:人口數（萬人）-右軸 重慶:常住人口數（萬人）-左軸 北京:常住人口數（萬人）-左軸 上海:常住人口數（萬人）-左軸 天津:常住人口數（萬人）-左軸 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 工作

35、方向工作方向 具體措施具體措施 快建設重慶東站等項目，建成渝昆高鐵重慶段、渝武復線高速北碚至合川段等項目，聯合爭取航權航班配額和國際航線 推進產業協同協作 主動服務國家戰略性產業基地、戰略性物資儲備基地和戰略性基礎設施建設，加強兩江新區與天府新區等平臺合作，共建成渝綜合性科學中心，爭創國家級燃料電池汽車示范城市群，深化能源共?；?，加快建設成渝“氫走廊”“電走廊”促進成渝中部地區高質量一體化發展促進成渝中部地區高質量一體化發展 依托渝西地區謀劃建設國際開放合作平臺 提高交通、能源、水利綜合保障能力，打造世界級智能網聯新能源汽車零部件產業基地和現代農業融合發展示范區 提升涪陵、長壽、南川、綦江萬

36、盛綜合實力 支持承接中心城區非核心功能疏解，加快人口和產業集聚，打造新材料、新能源等產業集聚區，建設產城融合、職住平衡、生態宜居、交通便利的現代化新城，更好發揮戰略支點作用 加強川渝毗鄰地區合作 深化經濟區與行政區適度分離、雙城經濟圈市場一體化等改革，縱深推進毗鄰地區合作平臺建設，加強產業合作示范園區協作，持續優化成渝中部地區協同發展格局“一縣一策”推動山區庫區高質量發展“一縣一策”推動山區庫區高質量發展 支持渝東北生態優先、綠色發展 持續推進萬開云同城化，因地制宜打造新材料、清潔能源等特色產業集群，高水平建設長江三峽國際黃金旅游帶，做強三峽制造、三峽農家、大三峽旅游 支持渝東南文旅融合、城鄉

37、協同 培育壯大中藥材、綠色食品等“武陵加工”特色產業集群，打造烏江畫廊生態文化旅游示范帶和生態康養基地，加快建設世界知名民俗生態旅游目的地 深化區縣對口協同發展 建立健全成本共擔、收益共享機制，強化聯合招商和產業協作，拓展消費幫扶，促進土地、資金、人才等要素協同高效配置，在全面融入雙城經濟圈建設中互促共進、聯動發展 數據來源：2024年重慶市人民政府工作報告，西南證券整理 順應國家產業轉移規劃，順應國家產業轉移規劃，構建現代化產業體系構建現代化產業體系。2020 年起，我國進入新一輪產業大遷移，2021 年國家發改委等部門提出促進制造業有序轉移的指導意見，指出要推進各類產業向能滿足產業發展需求

38、的中西部、東北地區實現梯度轉移，要引導各地發揮比較優勢承接產業轉移。重慶市在承接東部產業轉移、招引龍頭企業入渝的工作基礎上，進一步提出著力打造“33618”現代制造業集群體系，其中涵蓋 3 大萬億級產業集群、3 個五千億級支柱產業集群、6 個千億級特色優勢產業集群以及 18 個“新星”產業集群。根據重慶市政府規劃，到 2027 年“33618”現代制造業集群體系將初步形成，屆時規模以上工業企業營業收入將邁上 4 萬億元臺階，規模以上工業企業研發將投入超 800 億元。渝農商行積極支持重慶“33618”現代制造業集群體系建設，2023 年制造業貸款余額 656.72 億元，市場份額居重慶第一。表

39、表 7：2024 年重慶市構建現代化產業體系工作重點年重慶市構建現代化產業體系工作重點 工作方向工作方向 具體措施具體措施 壯大制造業集群壯大制造業集群 智能網聯新能源汽車 按照整零協同、軟硬結合、共建生態的思路，以長安系、賽力斯等企業為重點加速整車產能釋放，推進孔輝空氣彈簧、信質驅動電機、青山瑞浦蘭鈞動力電池等零部件配套項目建設，加快氫燃料電池商用車推廣應用，促進新能源汽車與電網融合互動，發展汽車后市場 新一代電子信息制造業 加快推動安意法、芯聯等 6個晶圓項目，帶動芯片設計、封裝測試、半導體專用設備及材料等協同發展，加大 AI及機器人、算力設備等產業培育，推進仁寶、螢石、三安襯底材料、臺達

40、電源轉換器等項目建設，拓展電子終端品類，完善產業配套體系 先進材料 加快調結構、育新品，新開工西南鋁升級擴能、東方希望玻璃纖維、華峰新材料一體化、萬凱新材料 PET 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 工作方向工作方向 具體措施具體措施 四期擴能等重點項目，放大產業集群效應 智能裝備及智能制造 加快無人機、高速高精工業機器人等項目建設，促進整機與零部件“雙提升”軟件信息 深入實施“滿天星”行動計劃，加快“啟明星”“北斗星”企業培育和軟件人才“超級工廠”建設，持續抓好人才、場所、場景、企業、生態等關鍵環節，力爭主營業務收入超過 4000

41、億元 食品及農產品加工 聚焦 7大主要品類，深入實施以“三百”企業為重點的“頭羊計劃”引育工程，加快推進重點加工園區、重點在建產業項目、重點招商引資項目建設，支持企業開展數字化、智能化改造，狠抓全鏈條質量安全提升 深化科技賦能深化科技賦能 建強戰略科技創新人才隊伍 深化“渝躍行動”和新重慶引才計劃，建好“渝才薈”數字平臺，加強科技人才和卓越工程師培育聚集，營造最優人才生態，讓城市與人才雙向奔赴 優化科技創新體系 集中力量加快建設西部（重慶）科學城、兩江協同創新區、廣陽灣智創生態城等科創核心承載區，爭取國家實驗室重慶基地建設，提質發展 10個全國重點實驗室，有序建設金鳳、嘉陵江、明月湖、廣陽灣

42、4個重慶實驗室，加快推進超瞬態實驗裝置、大規模分布孔徑深空探測雷達、國家健康戰略資源中心、碳基集成電路研究院等項目，提質發展重慶國際免疫研究院等新型研發機構，支持重點高校建設前沿技術交叉研究院 強化企業科技創新主體地位 實施核心軟件、高端器件與芯片等 5個重大專項和新能源、綠色低碳等 8個重點專項，組織開展產學研協同攻關，深入推進“雙倍增”行動，力爭高新技術企業、科技型企業分別突破 8500 家和6萬家 加快科技成果產業化商業化 升級打造重慶高新技術產業研究院，啟動建設重慶市技術轉移研究院，發揮重慶產業投資母基金和“產科金”平臺作用，推廣“產業研究院+產業基金+產業園區”科技成果轉化路徑，促進

43、創新鏈產業鏈資金鏈人才鏈“四鏈”融合 發展現代服務業發展現代服務業 做強生產性服務業 加快建設西部金融中心，深入實施“智融惠暢”工程，推進綠色金融改革創新試驗區建設，一體推動中新互聯互通、自貿試驗區、西部陸海新通道和渝港金融開放合作，建好西部金融中央法務區，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融五篇大文章，提高金融服務重大戰略和實體經濟質效；完善“五型”國家物流樞紐功能，增強物流協同服務能力；加快全球設計之都建設，強化巴渝特色文化、工業遺產遺存、傳統工藝美術保護利用，大力發展工業設計，壯大全鏈條設計產業集群；大力發展咨詢評估、法律服務、檢驗檢測、會計審計、科技服務、稅務服務、工程

44、設計等服務業態，推動生產性服務業品質化升級 做優生活性服務業 出臺推進高品質生活城市建設政策措施，提質發展餐飲、物業、健康、家政等社區便民服務，以“數字+”“智能+”賦能教育、醫療、文娛、商貿等業態升級，塑造“重慶服務”品牌 培育服務業新業態新模式 推進先進制造業和現代服務業融合發展試點，支持組建跨界融合產業集團和產業聯盟，推動制造業企業向“產品+服務”解決方案提供商轉型，培育個性化定制、共享制造、供應鏈管理、總集成總承包等新業態，建設高水平服務業創新集聚示范區 推進數字化轉型發展推進數字化轉型發展 加快全國一體化算力網絡（成渝）國家樞紐節點建設 爭取國家支持建設先進制造智能計算重點實驗室，打

45、造全市統一算力調度平臺，提升信息基礎設施能級。加強生成式人工智能等研發，建設開源社區，推動新一代信息技術在生產生活各領域深度植入滲透，拓展數字產業化新空間 健全工業互聯網標識解析體系 深化數字化裝備、信息系統集成應用，實施“機器人+”行動，擴大“一鏈一網一平臺”試點示范，啟動5個行業產業大腦建設，新建 5個未來工廠、10個智能工廠和 100個數字化車間，加快構建“產業大腦+未來工廠”產業數字化新生態 數據來源：2024年重慶市人民政府工作報告，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 全國經濟回穩向上，重慶經濟協同發展。全國經

46、濟回穩向上，重慶經濟協同發展。12 月召開的中央經濟工作會議指出“明年要保持經濟穩定增長，保持就業、物價總體穩定，保持國際收支基本平衡，促進居民收入增長和經濟增長同步”。重慶的經濟與全國經濟緊密相關，在全國經濟回穩向上的趨勢下，受益于中央提出的“加大區域戰略實施力度”、“建設現代化產業體系”等 2025 年工作重點，重慶將能更好地實現自身高質量可持續發展。重慶區域經濟向好，渝農商行信貸需求有望穩步增加。重慶區域經濟向好，渝農商行信貸需求有望穩步增加。渝農商行作為深耕重慶區域的農商行，重慶區域市占率常年保持在較高水平，2023 年渝農商行的主城/縣域貸款市占率分別達到 8.5%和 22.1%。較

47、高水平的區域市占率也使渝農商行的貸款規模一定程度受到重慶經濟和政策影響?；仡?2017 至今的重慶經濟表現，1）2017-2019 年，重慶規上企業累計同比快速下滑，汽車與電子兩大支柱產業面臨顯著放緩，汽車產業工業增加值累計同比在2018-2019 年期間出現負增長；2）2020 年疫情對全國經濟造成較大負面影響，同時高溫限電使得重慶工業數據再次雪上加霜，2020年上半年重慶規上企業累計同比開始呈現負增長，重慶 GDP 累計同比也在 2020 年 6 月下滑至 0.8%。面臨大環境挑戰，重慶地區的信貸同比增速在 2019-2021 內年間保持在較高水平，以幫助企業緩解資金壓力，并助力重慶市進行

48、多個市集重大項目實施以及賦能重慶市產業升級與轉型。渝農商行的貸款規模也在此期間有較快增長，2020渝農商行的貸款同比增速達到 17.0%，高于重慶金融機構貸款同比增速 13.2%，這或部分得益于渝農商行在 2020 年發布重慶重大基建項目專項支持方案，加大對鐵路、高速、機場、能源、水利、生態環保等基礎設施領域重點項目的資源傾斜力度；3）2022 年開始重慶貸款同比增速明顯放緩，這或因為宏觀經濟復蘇較為緩慢，企業對資金需求減弱，導致信貸需求增長乏力，并且金融機構從風險防控和資產質量的角度考慮，對貸款投放也更加謹慎。渝農商行的貸款增速也在此期間明顯放緩，并且因為零售端抵御宏觀風險能力更弱，渝農商行

49、的信貸投放自 2022 年起表現更為謹慎。結合以上復盤，我們預計隨著重慶經濟逐結合以上復盤，我們預計隨著重慶經濟逐企穩，在成渝雙城經濟圈和“企穩，在成渝雙城經濟圈和“33618”現代制造業集群體系兩大戰略的支持下，重慶地區整”現代制造業集群體系兩大戰略的支持下，重慶地區整體信貸需求有望提升，其中對公端將直接受益于更加積極的財政政策和“體信貸需求有望提升，其中對公端將直接受益于更加積極的財政政策和“33618”等產業升”等產業升級政策，重慶較大的人口基數也為零售端信貸需求提供充足級政策，重慶較大的人口基數也為零售端信貸需求提供充足潛能，因此渝農商行未來擴表有潛能，因此渝農商行未來擴表有望穩健推進

50、。望穩健推進。圖圖 10：渝農商行重慶主城：渝農商行重慶主城/縣域貸款規模及市占率縣域貸款規模及市占率 圖圖 11：重慶規上企業同比增速：重慶規上企業同比增速 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000350040002020202120222023渝農商主城貸款規模（億元）渝農商縣域貸款規模（億元）渝農商主城貸款市占率 渝農商縣域貸款市占率-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2017-122018-042018-082018-122019-04201

51、9-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-042024-08重慶:工業增加值:可比價:規模以上工業企業:累計同比 重慶:工業增加值:規模以上工業企業:汽車產業:累計同比 重慶:工業增加值:規模以上工業企業:電子產業:累計同比 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 圖圖 12：全國及重慶：全國及重慶 GDP 累計同比累計同比 圖圖 13：全國、重慶和渝農商行的貸款同比增速：全國、重

52、慶和渝農商行的貸款同比增速 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 3 負債規模：縣域版圖深耕細作，網點矩陣廣覆深扎負債規模：縣域版圖深耕細作，網點矩陣廣覆深扎 渝農商行網點分布廣泛，縣域存款市占率高。渝農商行網點分布廣泛，縣域存款市占率高。全重慶市有 1741 個網點，其中在中心城區有 302 個網點，主城新區有 649 個網點，渝東南地區有 228 個網點，渝東北地區有 562個網點。相比同總部位于重慶的重慶銀行和三峽銀行，渝農商行在重慶區域的網點覆蓋要更加全面和深入。從市占率來看，2020-2023 年渝農商行主城存款市占率分別為 8.4%、8.1%、7.8%

53、、7.8%；縣域存款市占率分別為 33.8%、33.5%、32.9%、32.2%，可見依托網點優勢，渝農商行在縣域有著穩定的存款基礎，具備地區優勢。表表 8：24H1 渝農商行、重慶銀行和三峽銀行在重慶的網點分布情況渝農商行、重慶銀行和三峽銀行在重慶的網點分布情況 網點分布網點分布 渝農商行渝農商行 重慶銀行重慶銀行 三峽銀行三峽銀行 中心城區 302 81 39 主城新區 649 42 21 渝東南 228 16 6 渝東北 562 24 27 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 14：重慶主要銀行網點數：重慶主要銀行網點數 圖圖 15：渝農商行重慶主城：渝農商行重慶主城/縣域存款規模及

54、市占率縣域存款規模及市占率 數據來源：銀行官網，西南證券整理（截至2024/12/20）數據來源：Wind，西南證券整理-10%-5%0%5%10%15%20%2011-032011-102012-052012-122013-072014-022014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-112023-062024-012024-08中國:GDP:不變價:累計同比 重慶:GDP:累計同比 0%5%10%15%20%25%2011-122

55、012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12中國:金融機構:各項貸款余額:人民幣:同比 重慶:金融機構各項貸款余額:人民幣:同比 渝農商行發放貸款及墊款同比 0200400600800100012001400160018002000重慶主要銀行網點數（個）0%5%10%15%20%25%30%35%40%01

56、0002000300040005000600070002020202120222023渝農商主城存款規模（億元）渝農商縣域存款規模（億元）渝農商主城存款市占率 渝農商縣域存款市占率 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 從負債結構來看，從負債結構來看，1）零售端優勢較為明顯，個人存款占比較高，零售端優勢較為明顯，個人存款占比較高，24H1 公司個人存款占總負債比例為 58.5%，高于行業平均水平 49.0%，排名上市農商行第二；2）成本較低的個人活期占比較高，24H1公司個人活期存款占總負債比例為 10.3%，高于行業平均水平 6.9

57、%，排名上市農商行第一?？傮w來說，渝農商行存款市占率較高且穩定，負債端優勢較為明顯且總體來說，渝農商行存款市占率較高且穩定，負債端優勢較為明顯且相對穩固。相對穩固。表表 9：24H1，渝農商行與其他上市農商行的負債結構對比，渝農商行與其他上市農商行的負債結構對比 數據來源：Wind，西南證券整理；注：對標行為除渝農商行外的所有A股上市農商行，統計方式為加權平均，底紋越紅，占比越大;其他貸款主要包括個人消費貸款、信用卡貸款等。4 價格端：息差稍緩，成本勁攀價格端：息差稍緩，成本勁攀 息差整體略弱于同行，負債端議價能力較強。息差整體略弱于同行，負債端議價能力較強。整體來說，渝農商行息差表現弱于同業

58、，24H1 渝農商凈息差為 1.6%，較同行業平均低 8bp，這主要是因為生息資產收益率較低。24H1渝農商行生息資產收益率為 3.5%，低于同行業平均 6bp；24H1 渝農商行計息負債成本率為2.0%，低于同行業平均 25bp。表表 10：渝農商行和對標行息差對比：渝農商行和對標行息差對比 數據來源：同花順iFind，西南證券整理；注：凈息差對標行為除渝農商行外的所有A股上市農商行，統計方式均為加權平均。生息資產收益率較對標行越大，越有優勢；計息負債成本率較對標行越小，越有優勢。4.1 資產端資產端 資產端，資產端，24H1 渝農商行生息資產收益率與同行業平均水平差距走擴，主要因為渝農商行

59、生息資產收益率與同行業平均水平差距走擴，主要因為 1）收收益率較高的貸款占總資產比例較低，益率較高的貸款占總資產比例較低，24H1 渝農商行貸款占總資產比例為 44.8%，位列上市農商行末位，低于行業平均水平 58.5%；2）貸款利率低于行業平均水平，貸款利率低于行業平均水平，24H1 渝農商行貸款收益率位 4.1%，低于行業平均水平 44bp；3）占比較高的金融投資收益率收窄，占比較高的金融投資收益率收窄，渝農商行的金融投資占總資產比例為 41.0%，高于行業平均水平 32.0%，其收益率曾在 2021 年較可比對標行高 32bp，但 24H1 收益率優勢收窄到 1bp。公司研究報告公司研究

60、報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 表表 11：渝農商和對標行資產收益率對比：渝農商和對標行資產收益率對比 數據來源：同花順iFind，西南證券整理；注：因數據可及性，對標行樣本為青農商行、無錫銀行、常熟銀行、滬農商行、紫金銀行及蘇農銀行，統計方式為加權平均，底紋越紅，越有優勢 圖圖 16：渝農商行貸款規模、總資產規模、貸款占總資產比例：渝農商行貸款規模、總資產規模、貸款占總資產比例 圖圖 17：2024H1 銀行貸款占總資產比例同行業對比銀行貸款占總資產比例同行業對比 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 具體來看，渝農

61、商行零售貸款下滑明顯且與對標行差距拉大，具體來看，渝農商行零售貸款下滑明顯且與對標行差距拉大，24H1 渝農商行對公/零售貸款利率為 4.3%/4.4%，較 23 年年末下降 20bp/43bp，零售貸款利率下滑明顯。此外，零售貸款利率與對標行差距在 2023-2024H1 期間明顯拉大，這說明渝農商行的零售貸款利率除了受到 LPR 下降的影響外，也受到了行業競爭加劇的影響。圖圖 18：渝農商行一般對公貸款利率和零售貸款利率：渝農商行一般對公貸款利率和零售貸款利率 圖圖 19：渝農商行的對公貸款利率和零售貸款利率與對標行差值：渝農商行的對公貸款利率和零售貸款利率與對標行差值 數據來源：Wind

62、，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理；注：因數據可及性，對標行樣本為青農商行、無錫銀行、常熟銀行、滬農商行、紫金銀行及蘇農銀行。42%42%43%43%44%44%45%45%46%020004000600080001000012000140001600020202021202220232024Q3發放貸款及墊款（億元）總資產（億元）貸款占總資產比例 0%10%20%30%40%50%60%70%80%貸款占總資產比例 4.0%4.2%4.4%4.6%4.8%5.0%5.2%5.4%5.6%5.8%2021202220232024H1一般對公貸款利率 零售貸款利率-0.8%-0.6

63、%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%2021202220232024H1一般對公貸款利率 零售貸款利率 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 4.2 負債端負債端 負債端，渝農商行具有較強的成本優勢，主要因為存款利率優勢顯著且逐年增強負債端，渝農商行具有較強的成本優勢，主要因為存款利率優勢顯著且逐年增強，2021-2024H1，渝農商行存款利率分別為 2.0%、2.0%、1.9%、1.8%，且與對標行差距逐年變大，2021 年較對標行低 12bp，24H1 已較對標行低 18bp，優勢逐年增強。表表 12：渝農商行和對標行負

64、債成本率對比：渝農商行和對標行負債成本率對比 數據來源：同花順iFind，西南證券整理；注：因數據可及性，對標行樣本為青農商行、無錫銀行、常熟銀行、滬農商行、紫金銀行及蘇農銀行，統計方式為加權平均，底紋越紅，越有優勢。圖圖 20：渝農商行存款規模、總負債規模、存款占總負債比例：渝農商行存款規模、總負債規模、存款占總負債比例 圖圖 21：2024H1 個人存款占總負債比例同行業對比個人存款占總負債比例同行業對比 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 具體來看，渝農商行個人存款占比較高，且個人定期存款利率優勢穩固。具體來看，渝農商行個人存款占比較高，且個人定期存款利率

65、優勢穩固。如 2.4 所述，渝農商行負債端中個人存款占比較高，24H1 個人存款占總負債比例達到 58.5%，較行業平均高 9.5%，其中個人定期存款占比達到 48.2%，較行業平均高 6.2%。與此同時，渝農商行還擁有較好的零售貸款端議價能力，24H1 個人定期存款利率為 2.2%，低于對標行平均水平42bp，成本優勢明顯。此外，渝農商個人活期存款占比排名上市農商行第一，這也讓渝農商行在本已具備優勢的零售端擁有了更快的重定價能力。在 2025 年整體寬松的貨幣政策大背景下，渝農商有望較快在負債端釋放利率下調紅利。表表 13：渝農商行和對標行活期、定期存款成本率對比：渝農商行和對標行活期、定期

66、存款成本率對比 數據來源：同花順iFind，西南證券整理；注：因數據可及性，對標行樣本為青農商行、無錫銀行、常熟銀行、滬農商行、瑞豐銀行及蘇農銀行，統計方式為加權平均，底紋越紅，越有優勢 63%64%65%66%67%68%69%70%020004000600080001000012000140001600020202021202220232024H1吸收存款（億元）總負債（億元）存款占比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%24H1存款占總負債比例 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 圖圖 22：20

67、24H1 個人活期占總負債比例同行業對比個人活期占總負債比例同行業對比 圖圖 23：2024H1 個人定期占總負債比例同行業對比個人定期占總負債比例同行業對比 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 整體來說，渝農商行目前息差水平略弱于同行，但在未來有望改善。整體來說，渝農商行目前息差水平略弱于同行，但在未來有望改善。1）資產端，隨著重慶經濟企穩，渝農商行可以在合理控制風險前提下，優化資產結構，增加貸款占比，提高生息資產收益率；2）負債端，依靠零售端優勢，渝農商行有望維持低成本利率，且在 2025年貨幣寬松的大背景下，有望較快釋放利率下調紅利。5 資產質量：主動出清

68、歷史包袱，資產質量逐步改善資產質量：主動出清歷史包袱，資產質量逐步改善 主動大額核銷不良貸款，資產質量逐步改善。主動大額核銷不良貸款，資產質量逐步改善。渝農商行的不良率自 2020 年有較明顯提升，24Q3 不良率為 1.2%，較其他農商行平均高 13bp。然而，與重慶地區的其他銀行相比，渝農商行的不良率處于較低水平，2023 年渝農商行不良率為 1.2%，重慶銀行和三峽銀行的不良率分別為 1.3%和 1.6%。重慶地區銀行不良率普遍偏高，這或因 2017 年起重慶支柱產業面臨轉型困局。渝農商行自 2020 年起不良率開始呈現下降趨勢，這主要是因為渝農商主動清理歷史包袱，進行大額核銷，2020

69、-2023 年核銷規模分別為 100.5 億元、79.3 億元、70.1億元和 41.9億元，核銷率（核銷不良貸款規模/期初不良貸款余額）在 2020-2023 年期間分別達到 184.1%、119.4%、96.0%、54.1%。在大額風險出清后，公司的不良生成率也明顯走低，2024H1 渝農商行不良生成率為 0.4%，較其他農商行平均低 15bp。此外，渝農商行關注率在 2020-2023年期間也呈現下降趨勢，2024H1 雖有小幅上升，但仍較其他農商行平均低 25bp；逾期率雖然在 2020-2024H1 呈現上升趨勢，但基本與其他農商行平均水平保持一致。圖圖 24：渝農商行不良貸款余額、

70、核銷不良貸款規模及不良率：渝農商行不良貸款余額、核銷不良貸款規模及不良率 圖圖 25：渝農商行與對標行不良率：渝農商行與對標行不良率 數據來源：Wind，公司公告，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理；注：對標行為除渝農商行外其他A股上市農商行 0%2%4%6%8%10%12%個人活期占總負債比例 0%10%20%30%40%50%60%個人定期占總負債比例 1.0%1.1%1.1%1.2%1.2%1.3%1.3%1.4%0204060801001202018201920202021202220232024Q3不良貸款余額（億元）核銷不良貸款規模（億元）不良率 0.9%1.0%1.1

71、%1.2%1.3%1.4%1.5%1.6%1.7%20172018201920202021202220232024Q3渝農商行不良率 對標行不良率 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 圖圖 26：渝農商行、重慶銀行與三峽銀行不良率：渝農商行、重慶銀行與三峽銀行不良率 圖圖 27：渝農商行與對標行不良生成率：渝農商行與對標行不良生成率 數據來源：Wind，西南證券整理；注：考慮數據可及性，僅比較2018-2023年期間不良率 數據來源：Wind，公司公告，西南證券整理；注：對標行為除渝農商行外其他A股上市農商行；測算公式為：不良生成率

72、=不良貸款生成額/貸款總額均值，其中不良貸款生成額=期末不良貸款-期初不良貸款+當期核銷+當期轉出 圖圖 28：渝農商行：渝農商行與對標行關注率與對標行關注率 圖圖 29：渝農商行與對標行逾期率：渝農商行與對標行逾期率 數據來源：Wind，西南證券整理；注：對標行為除渝農商行外其他A股上市農商行 數據來源：Wind，西南證券整理；注：對標行為除渝農商行外其他A股上市農商行 控制重點行業不良率，風險偏好整體偏低?？刂浦攸c行業不良率，風險偏好整體偏低。公司貸款方面，分行業來看，2018-2020 年期間，制造業和批發零售業不良貸款占比較高、不良率較高，制造業和批發零售業的不良率在 2020 年分別

73、達到 4.9%和 8.0%。但從時間序列對比可以看出，制造業和批發零售業的不良率在近兩年有明顯下降，24H1 制造業不良率已下降至 0.8%，批發零售業不良率已下降至3.1%，可見公司有積極降低高風險資產敞口，控制重點行業不良率。同時，由第 2 部分可知，公司現在主要投放貸款至基建類行業（包含“租賃和商務服務業”、“水利、環境和公共設施管理業”、“交通運輸、倉儲和郵政業”和“電力、熱力、燃氣及水生產和供應業”），而這幾個行業的不良率 2018-2024H1 基本保持在相對較低水平，可見渝農商行當前在公司貸款方面的風險偏好較低，重視風險管理。個人貸款方面，公司主要投放的個人經營貸款不良率在 20

74、22-2023 年有較明顯提升，雖然 2024H1 較 2023 年下降 27bp，但仍處于歷史相對高位。不過考慮到明年經濟大環境回暖以及個人經營貸大多有抵質押物，我們認為其風險仍然可控。0.9%1.0%1.1%1.2%1.3%1.4%1.5%1.6%1.7%1.8%1.9%201820192020202120222023渝農商行不良率 重慶銀行不良率 三峽銀行不良率 0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 2023H2 2024H1渝農商行不良生成

75、率 對標行不良生成率 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%20172018201920202021202220232024H1渝農商行關注率 對標行關注率 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%20172018201920202021202220232024H1渝農商行逾期率 對標行逾期率 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 表表 14：渝農商行分行業不良貸款占比及不良率：渝農商行分行業不良貸款占比及不良率 數據來源：公司公告，西南證券整理；注：底紋越紅，不良率越低 風險抵御能力

76、正逐步提升。風險抵御能力正逐步提升。2020 至今，渝農商行不斷提升自身風險防控能力，提高風險管理水平，撥備覆蓋率在 2020-2023 年期間呈現上升趨勢。雖然與其他上市農商行相比，渝農商行撥備覆蓋率處在中下游水平，但隨著對風險管控重視度增加，渝農商行的風險抵補能力正逐步增強。核心一級資本充足率自 2020 其穩步上升，與其他上市農商行相比處于領先水平。圖圖 30：渝農商行撥備覆蓋率：渝農商行撥備覆蓋率 圖圖 31：2024Q3 撥備覆蓋率同行業對比撥備覆蓋率同行業對比 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 圖圖 32：渝農商行核心一級資本充足率：渝農商行核心一

77、級資本充足率 圖圖 33：2024Q3 核心一級資本充足率同行業對比核心一級資本充足率同行業對比 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 300%310%320%330%340%350%360%370%380%20202021202220232024Q3渝農商行撥備覆蓋率 0%100%200%300%400%500%600%24Q3撥備覆蓋率 11.0%11.5%12.0%12.5%13.0%13.5%14.0%20202021202220232024Q3渝農商行核心一級資本充足率 0%2%4%6%8%10%12%14%16%24Q3核心一級資本充足率 公司研究報告

78、公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 6 盈利預測與估值盈利預測與估值 6.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設：關鍵假設：假設 1：隨著重慶經濟逐步企穩，在成渝雙城經濟圈和“33618”現代制造業集群體系兩大戰略的支持下，重慶地區整體信貸需求有望提升。預計渝農商行 2024-2026 年貸款增速分別為 6.0%/7.0%/7.0%，生息資產增速分別為 5.5%/6.0%/5.5%。假設 2：由于 12 月政治局會議提出將貨幣政策基調轉變為“適度寬松”，這為 2025 年降息提供了政策基礎與空間，因此渝農商行或在 2025 年仍面臨降息所帶來的凈息差收

79、窄壓力。預計渝農商行 2024-2026 年凈息差分別為 1.6%/1.46%/1.44%。假設 3：隨著渝農商行主動出清歷史包袱，資產質量逐步改善，渝農商行的不良率和信用成本有望降低。預計 2024-2026 年不良率分別為 1.16%/1.14%/1.14%，信用成本分別為0.97%/0.89%/0.83%?；谝陨霞僭O，我們預測渝農商行 2024-2026 年利息凈收入、非利息收入及營業收入如下表：表表 15：關鍵假設指標參數預測：關鍵假設指標參數預測 單位：百萬元單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 利息凈收入 利息凈收入 23493.11 21834.09 2

80、2241.01 23130.65 生息資產規模 合計 1451373.89 1541771.83 1626488.82 1717097.44 貸款總額 676710.64 717313.28 767525.21 821251.97 存放央行及同業 175880.44 200526.87 207578.93 215148.48 債券投資 598782.81 623931.68 651384.68 680696.99 生息資產收益率 4.42%3.42%3.15%3.11%計息負債規模 合計 1186355.48 1263008.27 1337346.17 1417676.37 存款規模 8962

81、02.23 951766.77 1012679.84 1079516.71 同業負債 170573.86 171241.50 174666.33 178159.66 債券發行 119579.39 140000.00 150000.00 160000.00 計息負債成本率 2.09%1.95%1.94%1.91%非利息收入 4462.66 5080.07 5293.08 5486.53 營業收入 27955.76 26914.16 27534.09 28617.17 數據來源：公司公告，西南證券 6.2 相對估值相對估值 預計公司 2024-2026 年 EPS 分別為 0.96/1.03/1.

82、09 元，BVPS 分別為 10.97/11.73/12.50元，對應的 PE分別為 6.22X/5.81X/5.47X，對應的 PB 分別為 0.54X/0.51X/0.48X。我們選取當前 A 股上市的農商行作為可比公司，可比公司 2024-2026 年一致預期 PB 分別為0.64X/0.62X/0.56X，考慮到渝農商行資產質量持續改善，作為深耕重慶的地區農商行，有望受益于重慶地區經濟企穩回升，擴表穩健推展，且渝農商行股息率為上市農商行第一，分紅 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 率高于上市農商行平均水平，我們給予公司 2

83、025 年 0.63X目標 PB，目標價 7.39 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 16：可比公司估值：可比公司估值 證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 股價股價（元）（元）每股凈資產（元）每股凈資產（元）PB（倍）（倍）分紅率（分紅率（%）股息率（股息率（%）23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 23A 23A 002839.SZ 張家港行 4.37 10.19 6.64 7.30 8.02 0.58 0.60 0.60 0.54 24.28%4.58%601825.SH 滬農商行 8.43 6.72 12.60 13.61 14.67 0.73 0.62 0

84、.62 0.57 30.10%4.50%002807.SZ 江陰銀行 4.29 5.87 7.10 7.84 8.64 0.53 0.60 0.55 0.50 24.77%4.43%601860.SH 紫金銀行 2.89 11.66 5.34 5.69 6.06 0.72 0.51 0.51 0.48 22.62%3.46%600908.SH 無錫銀行 5.85 8.67 -0.62 -19.95%3.42%603323.SH 蘇農銀行 5.27 0.00 9.47 10.43 11.55 0.92 0.51 0.51 0.46 18.64%3.42%601128.SH 常熟銀行 7.53 8

85、.47 9.35 10.60 12.02 0.67 0.71 0.71 0.63 20.88%3.32%002958.SZ 青農商行 3.10 4.96 -0.58 -21.64%3.23%601528.SH 瑞豐銀行 5.66 8.63 9.30 10.21 11.21 0.69 0.93 0.85 0.77 20.45%3.18%可比公司平均值 0.76 0.64 0.62 0.56 22.59%3.72%601077.SH 渝農商行 5.96 10.19 10.97 11.73 12.50 0.58 0.54 0.51 0.48 23.40%4.84%數據來源：Wind，西南證券整理；注

86、：除渝農商行外，其他可比行24E-25E每股凈資產來自Wind一致預期，PB根據股價和每股凈資產測算；因無錫銀行和青農商行沒有一致預期，故未納入可比公司平均值計算。7 風險提示風險提示 經濟修復不及預期風險、資產質量惡化風險、存款成本上升超預期風險、利率波動超預期風險。公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 8 附錄附錄 表表 17：公司核心管理層：公司核心管理層 姓名姓名 職位職位 履歷履歷 隋軍 行長兼代董事長 中共黨員,研究生學歷,經濟學博士,高級經濟師,2023年 3月起任重慶農村商業銀行股份有限公司黨委副書記、行長，2023年

87、 7月起任重慶農村商業銀行股份有限公司執行董事。隋軍先生曾任中國建設銀行南充市分行營業部總經理等多個職位,江津市農村信用合作聯社黨委書記、理事長,重慶農村商業銀行股份有限公司江津支行黨委書記及行長、總行營業部總經理、總行黨委委員、副行長、執行董事、董事會秘書,重慶汽車金融有限公司黨委書記、董事長,重慶銀行股份有限公司黨委委員、副行長。周國華 副行長 農牧業經濟管理專業本科學歷，助理經濟師，現任重慶農村商業銀行股份有限公司黨委委員、副行長。周先生歷任四川省重慶市巴南區農業局計財科干部;中國農業銀行重慶市分行長壽文行關口儲蓄所儲蓄會計員、資金組織科事后監督員、營業部主任:中國人民銀行重慶營管部長壽

88、支行金管科科品，副科長:重慶農村商業銀行股份有限公司監事會辦公家色責人;重慶農村商業銀行股份有限公司渝北支行副行長、高新區支行行長、大禮堂支行行長、首席運營執行言。周先生目前無永久境外居留權。張培宗 副行長兼董事會秘書 中共黨員，本科學歷，工程碩土，高級經濟師，現任重慶農村商業銀行股份有限公司黨委委員、副行長、董事、董事會秘書。曾任重慶市農村信用社聯合社辦公室秘書、辦公室副主任、理事會秘書(總經理級)、調查統計部總經理，重慶農村商業銀行股份有限公司發展規劃部總經理、發展研究部總經理、銅梁支行黨委書記、銅梁支行主要負責人、銅梁支行行長、北碚支行黨委書記、北碚支行主要負責人、北碚支行行長，渝農商金

89、融租賃有限責任公司籌建工作組組長、總裁、黨總支副書記、黨委書記、董事長。張進 副行長 中共黨員，本科學歷，碩土學位，經濟師，現任重慶農村商業銀行股份有限公司黨委委員，曾任中信實業銀行重慶分行國際業務部副科長，重慶市商業銀行國際業務部主任助理及副主任、市場發展部副總經理(主持工作)及總經理、個人業務部總經理、個人銀行部總經理，重慶銀行股份有限公司董事會辦公室主任、互聯網金融部總經理、數字銀行部總經理。譚彬 副行長 中共黨員，本科學歷，學土學位，高級經濟師，現任重慶農村商業銀行黨委委員。曾任重慶農村商業銀行萬州支行黨委委員、副行長，重慶農村商業銀行股份有限公司業務部副總經理，忠縣支行黨委書記、行長

90、，個人業務部總經理，小微金融業務部總經理兼任村鎮銀行管理部總經理，三農業務管理部總經理，鄉村振興金融部總經理 數據來源：同花順iFinD，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 盈利能力盈利能力 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利息收入 23493.11 21834.09 22241.01 23130.65 ROAE 0.75%0.73%0.74%0.75%凈手續費及傭金 1791.2

91、9 1630.07 1793.08 1936.53 ROAA 9.00%8.64%8.66%8.62%其他非息收入 2671.37 3450.00 3500.00 3550.00 RORWA 1.27%1.26%1.36%1.44%營業收入營業收入 27955.76 26914.16 27534.09 28617.17 生息率 4.42%3.42%3.15%3.11%稅金及附加-277.45 -468.26 -498.37 -519.02 付息率 2.09%1.95%1.94%1.91%業務及管理費-9489.14 -7535.96 -7709.54 -8012.81 凈息差 2.08%1.6

92、0%1.46%1.44%撥備前利潤撥備前利潤 18137.16 18799.19 19328.17 20087.34 資產減值損失-5941.28 -6728.54 -6608.18 -6581.95 稅前利潤 12195.88 12070.65 12719.99 13505.39 資產質量資產質量 2023A 2024E 2025E 2026E 所得稅-1070.72 -965.65 -826.80 -877.85 不良貸款率 1.19%1.16%1.14%1.14%稅 后利潤稅 后利潤 11125.16 11105.00 11893.19 12627.54 資本充足率 15.99%15.7

93、1%15.71%15.71%歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 10902.36 10882.90 11655.33 12374.99 核心資本充足率 14.24%14.53%14.33%14.13%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 流動性流動性 2023A 2024E 2025E 2026E 存放央行 55782.70 76141.34 81014.39 86361.34 存貸比 75.51%81.60%81.60%81.60%同業資產 120097.74 124385.52 126564.54 128787.14 貸款/總資產 46.96

94、%46.95%47.59%48.21%貸款總額 676710.64 717313.28 767525.21 821251.97 平均生息資產/平均總資產 100.72%100.82%100.89%100.83%貸款減值準備 29433.89 31026.20 32299.03 33596.96 貸款凈額 647276.75 686287.08 735226.18 787655.01 證券投資 598782.81 623931.68 651384.68 680696.99 每股指標每股指標（元）（元）2023A 2024E 2025E 2026E 其他資產 19141.95 16921.55 1

95、8445.92 19823.29 EPS 0.96 0.96 1.03 1.09 資產總計資產總計 1441081.94 1527667.18 1612635.71 1703323.77 BVPS 10.19 10.97 11.73 12.50 向央行借款 107161.74 109304.97 110398.02 111502.00 每股股利 0.29 0.29 0.31 0.33 同業負債 170573.86 171241.50 174666.33 178159.66 存款余額 896202.23 951766.77 1012679.84 1079516.71 應付債券 119579.39

96、 140000.00 150000.00 160000.00 估值指標估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 其他負債 131224.84 132537.09 133862.46 135201.09 P/E 6.21 6.22 5.81 5.47 負債合計負債合計 1317580.32 1395545.36 1471208.63 1552877.45 P/B 0.58 0.54 0.51 0.48 總股本 11357.00 11357.00 11357.00 11357.00 P/PPOP 3.73 3.60 3.50 3.37 股東權益合計股東權益合計 123501.62

97、132121.82 141427.07 150446.31 股息收益率 4.84%4.82%5.17%5.48%負債及股東權益合計負債及股東權益合計 1441081.94 1527667.18 1612635.71 1703323.77 數據來源：Wind，西南證券 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也

98、將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在

99、 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期

100、相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供本公司簽約客戶使用，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公

101、司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個

102、人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴 21

103、 世紀大廈 10 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 22 樓 郵編：518038 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 21 樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 銷售副總監 15642960315 15642960315 李煜 高級銷售經

104、理 18801732511 18801732511 田婧雯 高級銷售經理 18817337408 18817337408 張玉梅 銷售經理 18957157330 18957157330 魏曉陽 銷售經理 15026480118 15026480118 歐若詩 銷售經理 18223769969 18223769969 李嘉隆 銷售經理 15800507223 15800507223 龔怡蕓 銷售經理 13524211935 13524211935 孫啟迪 銷售經理 19946297109 19946297109 蔣宇潔 銷售經理 15905851569 15905851569 .c 北京北京

105、李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601241803 18601241803 楊薇 資深銷售經理 15652285702 15652285702 姚航 高級銷售經理 15652026677 15652026677 張鑫 高級銷售經理 15981953220 15981953220 王一菲 高級銷售經理 18040060359 18040060359 公司研究報告公司研究報告/渝農商行（渝農商行（601077）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 王宇飛 高級銷售經理 18500981866 18500981866 馬冰竹 銷售經理 13126590325 13126590325 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 廣深銷售聯席負責人 17628609919 17628609919 龔之涵 高級銷售經理 15808001926 15808001926 楊舉 銷售經理 13668255142 13668255142 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 林哲睿 銷售經理 15602268757 15602268757