互聯網行業海外市場專題：以舊換新政策持續撬動電商平臺GMV增長-250104（26頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容20252025年年0101月月0404日日以舊換新政策以舊換新政策持續撬動電商平臺持續撬動電商平臺GMVGMV增長增長行業研究行業研究 海外市場專題海外市場專題 互聯網互聯網 互聯網互聯網投資評級：優于大市（維持）投資評級：優于大市（維持）證券分析師：張倫可聯系人：王穎婕0755-819826510755-S0980521120004證券研究報告證券研究報告|請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容核心要點核心要點國補政策實施效果和持續性國補政策實施效果和持續性 實施效果：實施效果：1）中央1500億元“真金白銀”補貼消費者，實施細節各省市自由

2、度高；2）國補短期刺激效應顯著，9-11月家電零售同比增速明顯拉升。政策持續性及銷售拉動情況：政策持續性及銷售拉動情況：1）預計政策將持續擴圍，不斷提高補貼支持力度，11月8日財政部部長表示2025年將“擴大消費品以舊換新的品種和規?！?，預計2025年以舊換新品類和支持將進一步擴充，未來家電等補貼品類增速有望保持較快增速；2）我們測算得24/25年以舊換新有望撬動家電品類846/1482億增量，撬動品類yoy+9%/15%，預計家紡納入國補后25年撬動296億增量，撬動品類yoy+12%。電商平臺國補參與情況及增量預測電商平臺國補參與情況及增量預測 家電線上大盤概況：家電線上大盤概況：據奧維云

3、網，2023年家電銷售規模8498億，yoy+3.6%，線上化率約50%，其中京東、淘天、拼抖快合計約占線上渠道銷售60%；分平臺看，家電品類中京東平臺占44%市占率最大，用戶心智最強。其次淘天占32%，拼多多占比17%，抖音在家電品類用戶心智較弱。電商平臺國補參與情況：電商平臺國補參與情況：1）自營平臺參與國補優勢明顯，京東自營占比過半領先其他平臺，平臺電商與政府合作鏈條長流程復雜，淘天多多平臺模式為主，合作進程緩慢；3）目前拼多多、抖音電商國補參與SKU較少，綜合考慮國補以及平臺補貼等情況，家電品類下拼多多售價更低。未來預測：未來預測：1）我們預計2025年國補政策撬動家電線上GMV 78

4、6億元，yoy+15%；2）預計2025年京東/淘天/拼多多家電GMV分別為1624/1173/632億，家電品類yoy分別為18%/13%/18%，家電品類對平臺整體GMV增量貢獻為1.1%/0.2%/0.3%。投資建議：投資建議：推薦家電占比高、以舊換新覆蓋地區最多的京東集團京東集團，與品牌合作密切、快速跟進地方政策進展的阿里巴巴阿里巴巴。風險提示：風險提示：政策推行不達預期風險、消費者需求不及預期風險、競爭加劇風險、政府監管風險等。2請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容以舊換新國補顯著拉動相關品類銷售增長01010202預計24/25年國補帶動線上平臺家電yoy+8%/15%03

5、03投資建議0404目錄目錄電商平臺參與國補模式及現狀請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補政策：國補政策：20242024年年7 7月政策推行，顯著拉動耐用品消費月政策推行，顯著拉動耐用品消費 2024年國補政策自7月陸續啟動至12月底結束，覆蓋家電、汽車、電動自行車、家裝家居及消費電子產品等。中央安排1500億元超長期特別國債“真金白銀”補貼消費者，耐用消費品補貼帶動效應強，旨在擴大內需提振經濟。對比過往對比過往20242024年年國補品類更多、補貼比例更高、門檻更低。國補品類更多、補貼比例更高、門檻更低。2022年以舊換新缺乏中央資金支持未能顯著促進家電零售增長，2024年中央

6、提供遠超以往的資金支持，力度更大。以往以舊換新正常在消費疲軟背景下推行，退出后增速小幅回落。以往以舊換新正常在消費疲軟背景下推行，退出后增速小幅回落。如2009年政策啟動后短期內大幅拉動零售增速至50%，高增長維持近兩年，但退出后明顯回落。圖圖：歷次以舊換新政策前后家電零售同比增速：歷次以舊換新政策前后家電零售同比增速資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理表：歷次以舊換新政策對比表：歷次以舊換新政策對比資料來源：中國政府網，國信證券經濟研究所整理政策政策持續期持續期補貼品類補貼品類補貼比補貼比例例補貼形補貼形式式補貼金額補貼金額家電下鄉2009.2-2013.19類家電13%僅農民，每類

7、限購2臺年均247億；央地8:2承擔綠色智能家電下鄉2022.7-2023廢舊家電回收、綠色智能家電地方政府自主行動以舊換新2024.7-2024.128+N類家電、汽車、電動自行車、家居、3C15%-20%個人，每類限購1臺1500億；央地9:1承擔-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2007-012007-122008-112009-102010-092011-082012-072013-062014-052015-042016-032017-022018-012018-122019-112020-102021-092022-082023-072024-06限額以上企

8、業商品零售同比增速:家用電器和音像器材類圖：圖：20242024年以舊換新政策推出節奏年以舊換新政策推出節奏資料來源：中國政府網，國信證券經濟研究所整理時間時間行動行動2月23日中財委第四次會議提出要推動新一輪消費品以舊換新3月國務院印發行動方案14部門聯合發布推動消費品以日換新行動方案7月24日國家發改委和財政部聯合印發關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施，明確直接向全國各地安排1500億元超長期特別國債資金。8-9月地方各省市陸續出臺實施細則，擴充補貼品類9月23日國家發展改革委專題發布會說明消費品以舊換新領域1500億元國債資金已于8月初開始全部下達到地方。政策退出增速回

9、落政策推行增速拉高政策推行增速拉高4請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補流程：央地政府、企業、消費者協同參與國補流程：央地政府、企業、消費者協同參與 補貼資金分配流程上，補貼資金分配流程上，中央1500億資金綜合各地區人口、GDP、保有量等多重因素確定下達地方的資金規模，補貼金額由中央和地方政府9:1承擔，東中西部地區承擔比例有小幅差異。據多省披露補貼額度測算得家電家居類目占補貼資金約占整體35%，補貼主要流向一級能效產品。國補流程需政府、企業和消費者三方協同參與。國補流程需政府、企業和消費者三方協同參與。地方政府制定實施細則，由地方商務局征集并審核參與企業以及向企業撥付補貼資金。

10、參與企業需向政府申報獲取補貼資格并向消費者提供補貼產品。消費者在指定渠道領取補貼資格后購買產品即可支付立減，補貼資金多為企業墊付并報送給政府核銷機構，審批后撥付資金。圖：以舊換新補貼資金分配流程圖：以舊換新補貼資金分配流程資料來源：中國政府網，陜西省商務廳，四川省商務廳，海南省商務廳，國信證券經濟研究所整理 注：家電等資金占比由陜西、四川、海南商務廳已披露數據計算得出圖：國補政策政府、企業、消費者所處環節和職能圖：國補政策政府、企業、消費者所處環節和職能資料來源：中國政府網，商務部，國信證券經濟研究所整理5請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補實施細則：國補實施細則：各省市自由度高，

11、大多補貼僅限本地使用各省市自由度高，大多補貼僅限本地使用圖：部分省市以舊換新補貼實施細則與情況圖：部分省市以舊換新補貼實施細則與情況資料來源：中國政府網，北京市商務局，湖北省商務廳，上海市商務委員會，廣州市商務局，陜西省商務廳，四川省商務廳，國信證券經濟研究所整理地區地區省份省份時間時間品類和補貼比例品類和補貼比例商家參與資質及方式商家參與資質及方式消費者參與資質及方式消費者參與資質及方式補貼金額規劃補貼金額規劃全國中央8大品類為冰箱、洗衣機、電視、空調、電腦、熱水器、家用灶具、吸油煙機；購買2級及以上能效/水效補貼15%、1級及以上能效或水效補貼20%，每件補貼不超過2000元華北北京 5.

12、31-12.318大類家電，10類智能家居商品14家自營類企業、5家平臺類企業及入駐商戶、5家生產商在京機構及經銷商；需在京注冊且年主營業務銷售額500萬元以上的納統企業在京個人消費者京通小程序領取，支付立減華中湖北6.8-12.31家電8類，廚衛51類補貼20%，家裝23類補貼200-20000元線上電商平臺京東92家、蘇寧、淘天223家、拼多多40家、快手2家等；線下企業超6000家全國可用，個人消費者和住宿經營團購企業（電視終端）家電補貼資金約17億，家裝廚衛7億華東上海9.7-12.318+類家電，家裝建材、適老化、家居、家紡、家用照明、康復輔具共93個品類補貼15%線上電商平臺蘇寧易

13、購、天貓、京東、拼多多、抖音、小紅書、抖音、得物等；線下企業近1000家限制IP和收貨地，支付立減統籌資金超過40億華南廣州9.30-12.31家電17類，家裝家具20類、智能家居27類、適老化6類，手機補貼10%不超過1000元；平板、智能穿戴設備補貼15%線上電商平臺京東、淘天、唯品會、蘇寧易購、抖音、快手、南粵分享匯；線下企業近2000家全國可用，無領取平臺限制，支付立減統籌資金共43.7億西北陜西9.10-12.31家電8類，智能家居4類，家具、衛浴，適老化7類，廚衛局部改造5類補貼20%線上電商平臺蘇寧易購、京東、淘天、唯品會、美的智慧家會員店、海信愛家微信小程序等限制收貨地，領券立

14、減下達40億元超長期特別國債資金西南四川8.26-12.31家電16類，智能家居9類，適老化6類，舊房裝修、廚衛局部改造12類線上電商平臺京東、蘇寧易購、唯品會、天貓；線下企業達6466家；參與企業沒有設置稅收和進入門檻限制IP，消費立減11月25日四川家電補貼資金31億元 品類品類覆蓋家電和家居且呈高客單價特點，各省市可自主擴充品類，補貼比例集中在15%-20%。參與商家參與商家需具備開具發票和“送新換舊”運營能力，當地存在較多家電家居與電商企業的地方政府開展時間早積極程度高。消費者消費者需到電商平臺或京通（北京）、云閃付等指定平臺申領資格，大多補貼限制IP或收貨地址，部分補貼可全國使用。6

15、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補效果：國補效果：政策顯著拉動零售增長，政策顯著拉動零售增長，已撬動家電品類已撬動家電品類20002000億銷售額億銷售額 20242024年年8 8月底以來，國補已撬動家電品類月底以來，國補已撬動家電品類20002000億銷售額。億銷售額。截至12月6日，單個消費者使用國補政策購買的家電數量為1.5臺，已產生較好連帶效應，商務部表示將繼續指導地方搶抓歲末年尾消費旺季，充分釋放家電以舊換新補貼杠桿效應。以舊換新顯著拉動家電零售額提升，以舊換新顯著拉動家電零售額提升，9-109-10月家電家居增速同環比明顯拉升。月家電家居增速同環比明顯拉升。家電家具

16、類目零售額6月yoy-7.6%，7月為-2.4%，國補政策落地后9月和10月大幅改善，10月家電同比增速高達39%，家具類目因其比家電類目政策落實時間慢增速僅略有增長。10月家電家具零售同比增速均達到2024年以來新峰值。圖：國補提振圖：國補提振1010月家電零售同比增長月家電零售同比增長39%39%，增速創今年新高，增速創今年新高資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理6%6%5%13%-8%-2%3%21%39%5%0%1%5%1%-1%-4%0%7%-10%0%10%20%30%40%50%2024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-

17、082024-092024-10限額以上企業商品零售同比增速:家用電器和音像器材類限額以上企業商品零售同比增速:家具類表：家電補貼使用情況和實施效果（萬人、萬件、億元）表：家電補貼使用情況和實施效果（萬人、萬件、億元）資料來源：中國政府網，國信證券經濟研究所整理 注：假設家電補貼共計500億（占比30%）；補貼使用率=補貼金額/500億披露時間披露時間參與人數參與人數銷售件數銷售件數撬動銷售撬動銷售額額中央補貼使中央補貼使用率用率9月25日3865202439%10月16日1,082.61,564733.628%11月8日2,025.73,045.81,377.953%12月6日2,963.8

18、4,5852,019.7-7請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補持續性：預計政策將持續擴圍，不斷提高補貼支持力度國補持續性：預計政策將持續擴圍，不斷提高補貼支持力度 預計明年品類和范圍將進一步擴充，仍以預計明年品類和范圍將進一步擴充，仍以“住住”“行行”相關大件耐用品為主，疊加更多相關大件耐用品為主，疊加更多“吃吃”“穿穿”相關品類進一步刺激消費。相關品類進一步刺激消費。11月8日財政部部長表示2025年將“擴大消費品以舊換新的品種和規?！?。2025年1月3日國家發改委負責人表示要加力擴圍“兩新”政策，對個人消費者購買手機、平板、智能手表手環等3類數碼產品給予補貼，加大家裝消費品換

19、新的支持力度。江蘇、安徽、云南等地已增加了智能家居、家裝家紡等補貼品類，我們預計消費品以舊換新政策未來有望延續，線上渠道、補貼對象與補貼力度將持續擴大。短期刺激效應顯著，預計未來穩定在兩位數增長。短期刺激效應顯著，預計未來穩定在兩位數增長。對比2009年家電下鄉國補政策，啟動初期快速拉動增長，兩年補貼期間仍保持較快增長。若本次國補持續時間延長，2025年初可能出現季節性增速回落，預計政策持續期內仍將保持較快增長。圖圖：歷次以舊換新政策前后家電零售同比增速：歷次以舊換新政策前后家電零售同比增速資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2

20、007-012007-052007-092008-012008-052008-092009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-01

21、2021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09限額以上企業商品零售同比增速:家用電器和音像器材類政策退出增速回落政策推行增速拉高政策推行增速拉高8請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補效果：預計國補效果：預計24/24/2525年年撬動撬動家電增量家電增量846/846/14821482億，撬動增長億，撬動增長9 9%/15%/15%預計預計2024年中央家電補貼金額年中央家電補貼金額500億可撬動億可撬動2600億銷售額，有效增量億銷售額，有效增量846億。億。9月以來國家多

22、次披露補貼資金使用情況，假設杠桿系數維持在5.2，測算得出2024年家電中央補貼金額約500億，可拉動銷售2600億，撬動品類yoy+31%，預計實際yoy+9%；預計預計2025年年撬動家電銷售額可達到撬動家電銷售額可達到4555億，有效增量億，有效增量1482億。億。1）假設2024年補貼落地實行自8月10日開始，日均補貼金額3億元；2）假設2025年悲觀/中性/樂觀情景日均補貼金額為24年的60%/80%/100%，3）假設杠桿系數維持不變，國補帶來有效銷售增量與2024年一樣為33%，測算得2025年補貼分別為657/876/1095億元，不同情景下2025年實際撬動銷售額1112/1

23、482/1853億元，國補帶動yoy+11%/15%/19%；表：家電補貼資金累計使用情況和效果（萬人、萬件、億元）表：家電補貼資金累計使用情況和效果（萬人、萬件、億元）資料來源：中國政府網，國信證券經濟研究所整理 注：12月6日未披露補貼金額披露時間披露時間參與消參與消費者數費者數銷售件銷售件數數累計中累計中央補貼央補貼金額金額日補日補貼金貼金額額撬動銷撬動銷售額售額杠桿杠桿系數系數中央中央補貼補貼使用使用率率9月25日38652046.7-2435.209%10月16日1,082.61,564139.64.42733.65.2528%11月8日2,0253,0452655.441,377.

24、95.2053%12月6日2,9634,585-2,019.7圖圖：20252025年預計家電品類補貼金額和撬動銷售額（億元）年預計家電品類補貼金額和撬動銷售額（億元）資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理及測算 注：假設24年12月家電品類增速為15%算得24年家電規模為9866億元。20242025E（悲觀）（悲觀）2025E（中性）（中性）2025E（樂觀）（樂觀）日均補貼金額31.82.43全年補貼金額5006578761095杠桿系數5.2國補撬動銷售額2600341645555694實際銷售增量8461112 1482 1853 國補有效增量占比33%33%33%33%實際增

25、速9%11%15%19%9請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國補效果：預計國補效果：預計2525年年撬動撬動家紡增量家紡增量296296億，撬動增長億，撬動增長12%12%結合國家統計局與歐睿數據，我們估算結合國家統計局與歐睿數據，我們估算2023年國內家紡類銷售額接近年國內家紡類銷售額接近2500億元，億元，yoy-5-0%，主要場景為結婚、搬家以及日常更新，與房地產聯系密切；渠道看，家紡線上化率較高，據歐睿數據，估算渠道看，家紡線上化率較高，據歐睿數據，估算2023年線上化率年線上化率35%，預計納入國補后將有效帶動線上渠道購買。，預計納入國補后將有效帶動線上渠道購買。2023

26、年水星家紡/富安娜/羅萊生活/夢潔股份四家上市公司的線上營收占比分別為57%/40%/30%/23%；假設：假設：1）家紡與家電需求場景類似，假設國補撬動家紡杠桿系數與家電相同（均為5.2，有效增量占比33%），2）由于家紡總規模小且貨值低，假設家紡國補金額為家電20%共計100億元（家紡規模為家電1/4），測算得測算得2025年悲觀年悲觀/中性中性/樂觀預期下國補帶來家紡增量樂觀預期下國補帶來家紡增量222/296/371億元，撬動增長億元，撬動增長9%/12%/15%。表：鞋帽、針紡織類規上社會零售額及增速（億元，表：鞋帽、針紡織類規上社會零售額及增速（億元，%）資料來源：國家統計局，國信

27、證券經濟研究所整理 注：每年1-2月不披露相關數據10-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-11鞋帽、針、紡織類yoy圖圖：20252025年預計家紡品類補貼金額和撬動銷售額（億元）年預計家紡品類補貼金額和撬動銷售額（億元）資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究

28、所整理及測算 注：假設24年家紡規模2500億元。20242025E（悲觀）（悲觀）2025E（基本）（基本）2025E（樂觀）（樂觀）家紡補貼金額-131175219預計杠桿系數5.2國補有效增量占比33%33%33%33%國補實際銷售增量-222296371總銷售額2500272227962871實際增速-9%12%15%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容以舊換新國補顯著拉動相關品類銷售增長01010202預計24/25年國補帶動線上平臺家電yoy+8%/15%0303投資建議0404目錄目錄電商平臺參與國補模式及現狀請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容線上渠道：線上渠道

29、：家電品類家電品類線上化率持續提升，京東市占率最高線上化率持續提升，京東市占率最高 目前各地區家居領域補貼資金分配額相對占比較少，電商平臺補貼以家電品類為主，后文主要圍繞家電品類展開：截至10月底,陜西家電/家裝廚衛累計核銷補貼3.16/0.62億元；四川地區家電/家居品類補貼15億/2.4億。據奧維云網，2023年家電銷售規模8498億，yoy+3.6%，線上化率約50%，其中京東、淘天、拼抖快合計約占線上渠道銷售60%，線上電商平臺逐漸成為重要銷售渠道。分平臺看，家電品類中京東平臺市占率44%最高，用戶心智最強。其次淘天占32%，拼多多占比17%，抖音在家電品類心智較弱。圖：圖：20242

30、024年雙年雙1111電商平臺家電銷售額占比電商平臺家電銷售額占比資料來源：復旦消費大數據實驗室，國信證券經濟研究所整理44%32.30%16.60%7.20%京東京東淘天淘天拼多多拼多多抖音抖音圖：中國家電零售額規模及增長情況（億元，圖：中國家電零售額規模及增長情況（億元，%）資料來源：奧維云網，國信證券經濟研究所整理 圖：圖：2019-20252019-2025家電分渠道零售結構變化趨勢家電分渠道零售結構變化趨勢資料來源：奧維云網，國信證券經濟研究所整理4.50%1.70%-9.50%6.20%-4.20%3.60%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%7600780

31、0800082008400860088009000201820192020202120222023零售額規模）億元）同比增速12請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容電商平臺合作模式：電商平臺合作模式：國補參與多為國補參與多為自營模式，平臺電商與政府合作鏈條長自營模式，平臺電商與政府合作鏈條長流程復雜流程復雜 電商平臺分為自營和平臺模式，自營平臺參與國補中間環節少且各地有分公司，便于與政府洽談補貼電商平臺分為自營和平臺模式，自營平臺參與國補中間環節少且各地有分公司，便于與政府洽談補貼。如京東自營可通過各地分公司與政府商務廳商談國補合作確定補貼，與品牌商合作較通暢，獲取品牌商授權較為容易，

32、且平臺協助推廣較快。通過電商平臺上的自營店鋪銷售補貼商品，補貼金額由京東墊資后政府回款。自營模式優勢在于本地不具有大型家電企業的政府可借助當地自營平臺補貼本地企業、實現拉動本地經濟的目標。平臺電商平臺電商僅可審核并申報平臺入駐的第三方商家，無法直接與政府洽談合作開展國補。具體補貼由各品牌與品牌所在地政府商務廳協商確定。平臺通過官方品牌旗艦店和經銷商店鋪銷售商品，經銷商需向品牌方獲取國補授權，補貼金額由商家墊資，后期由政府撥付款項。圖：自營與平臺類合作模式流程圖圖：自營與平臺類合作模式流程圖資料來源：各地商務局，國信證券經濟研究所整理圖：自營與平臺類合作模式特點及合作政府模式圖：自營與平臺類合作

33、模式特點及合作政府模式資料來源：各地商務局，國信證券經濟研究所整理平臺平臺舉例舉例與政府合作與政府合作與品牌商合作與品牌商合作自營模式京東自營、阿里喵速達地區分公司與各地方政府商談確定補貼品牌商直接合作，獲取授權容易，平臺推廣快平臺模式淘天、京東POP、拼多多、抖音補貼由各品牌與品牌所在地政府協商平臺審核并申報第三方商家信息13請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容電商國補參與情況：電商國補參與情況：京東自營占比大優勢明顯，淘天多多主要為平臺合作京東自營占比大優勢明顯，淘天多多主要為平臺合作參與度較低參與度較低 參與情況看，京東覆蓋地區最全，開始時間最早；淘天覆蓋地區和開始時間緊跟京東，

34、有自營但業務占比較??；拼多多、抖音參與程度較低，上線時間晚且覆蓋省市少。京東家電自營京東家電自營GMV占比超占比超50%優勢明顯，優勢明顯，完善的自營體系和強大供應鏈能力便于與政府合作，且京東在家電領域擁有龐大用戶基礎，取舊、換新服務完善；淘天自營業務占比小，主要有喵速達等；拼多多、抖音電商均為平臺模式，合作政府獲取補貼較難，且拼多多竄貨破價品較多，與品牌商直接合作少、合作阻礙大。圖：各電商平臺參與國補情況（截止圖：各電商平臺參與國補情況（截止2024.12.132024.12.13）資料來源：京東APP，淘寶APP，拼多多APP，抖音APP，國信證券經濟研究所整理平臺平臺開始時間開始時間覆蓋

35、地區覆蓋地區覆蓋商家類型覆蓋商家類型京東8.2614個省、11個市（6?。?、4個自治區、4個直轄市自營、第三方商家淘天8.3115個省、14個市（3?。?、2個自治區、3個直轄市自營、第三方商家（天貓優品自營、喵速達官方自營）拼多多10.224個省、2個市（1?。?、1個直轄市第三方商家抖音10.1017個市（6?。?、2個直轄市第三方商家圖：各電商平臺參與國補優劣勢圖：各電商平臺參與國補優劣勢資料來源：京東APP，淘寶APP，拼多多APP，抖音APP，國信證券經濟研究所整理平臺平臺優勢優勢劣勢劣勢京東自營體系完善；與政府對接合作較緊密；擁有強大家電用戶份額；具備供應鏈能力和履行基礎設施對商家審核較

36、嚴格；價格管控嚴格淘天商家審核較寬松自營業務占比較小拼多多價格管控較寬松無自營業務較難獲取地方政府資金；因平臺特性與品牌商家合作不佳抖音推廣能力強無自營業務較難獲取地方政府資金14請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容以北京為例看國補以北京為例看國補合作模式：平臺與入駐商戶聯合申報參與國補合作模式：平臺與入駐商戶聯合申報參與國補 政府征集參與國補的企業包含自營類企業、平臺類企業、生產商政府征集參與國補的企業包含自營類企業、平臺類企業、生產商，其中平臺聯合入駐商戶統一申報，生產商聯合品牌在京經銷企業統一申報。自營類企業為京東自營等，平臺類企業包含淘天、抖音、快手等電商平臺和其入駐商戶，經銷

37、商需向生產商申請授權確認補貼地區和品類型號。北京市商務廳要求平臺類企業需建立“北京家電以舊換新”專區，為入駐商戶提供統一服務。京東通過自營店鋪參與北京市國補，淘天/抖音等平臺及其入駐商戶通過申報平臺類參與國補，入駐商家分別為16/17家。圖：北京市各電商平臺國補參與情況圖：北京市各電商平臺國補參與情況資料來源：北京市商務廳，國信證券經濟研究所整理圖：北京市以舊換新補貼參與企業類型和情況圖：北京市以舊換新補貼參與企業類型和情況資料來源：北京市商務廳，國信證券經濟研究所整理企業類型企業類型具體類型具體類型申報方式申報方式參與企業數參與企業數量量具體企業及入駐商家具體企業及入駐商家自營類家居建材零售

38、企業、超市、家電零售企業、百貨及電子商務企業自主申報14家京東、蘇寧易購、聯想、小米、物美、三星等平臺類及入駐商戶實體連鎖平臺類企業及電子商務企業聯合平臺入駐商戶統一申報5家線上、線下企業（快手7家、阿里巴巴16家、抖音17、居然之家38、紅星美凱龍26家）生產商在京機構及經銷商聯合品牌在京經銷企業統一申報5家格力8家、美的11家、海爾16家、小米2家、索尼1家15請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容線上國補效果線上國補效果：雙：雙1111多重補貼疊加，增長顯著多重補貼疊加，增長顯著 京東、淘天等平臺政策早期即開展行動輔助國補，包括健全平臺供應鏈體系和“送新取舊”服務體系，投入資金支持

39、補貼疊加和服務升級。以淘寶天貓為例，今年淘寶百億補貼支持與各地政府補貼疊加，家電、家裝、手機、數碼等品類補上加補后，雙重優惠后低至4-6折?！半p雙11”國補撬動效應明顯，國補撬動效應明顯，各平臺家電家居品類成交額皆大幅增長，支持補貼商家增速較高。根據京東第三季度財報因國補政策助力，電子和家電品類收入增長逆跌且逐月提高，通電類產品的收入從24Q2 yoy-4.6%回暖到yoy+2.7%，國補拉動效果體現明顯。圖：各電商平臺國補期間投入準備及圖：各電商平臺國補期間投入準備及“雙雙1111”效果效果資料來源：京東、淘天、拼多多、抖音電商平臺“雙11”戰報，國信證券經濟研究所整理平臺平臺行動行動效果效

40、果京東3月14日宣布將投入30億元億元用于以舊換新補貼及服務升級 家電成交額5分鐘破20億元，519個家電家居品類成交額同比增長200%。全國超過90%縣域農村地區均有消費者通過京東以舊換新 掃地機器人、烘干機等在內的519個家電家居品類成交額同比增長200%，AI電腦、AI手機等多個AI硬件品類成交額均超100%。淘天 5月16日天貓宣布將打造行業首個可溯源的以舊換新數字化綠色循環體系，提供從銷售、回收、拆解到再利用全鏈路一站式服務。首次支持跨品類以舊換新，支持全國1800個區縣個區縣實現大件商品上門“送新取舊”10月12日透露聯合眾多商家共同投入60億元億元，發放品類券、品牌官方讓利等，支

41、持政府補貼將與雙11優惠疊加使用 國補核心品類為首日成交增速最快7大品類，同比增長4倍以上；雙11開啟一小時后，天貓大家電成交同比大漲765%；開售4小時參與政府補貼疊加雙11優惠的品牌商家對比家電家裝家居行業增速要高102%。新增補貼的小家電品類品牌商家增長領先家電家裝家居行業424%，家裝品牌增幅領先146%。拼多多10月22日拼多多百億補貼上線首個國家換新補貼專區10月28日至11月4日，平臺百億補貼第二輪“超級加倍補”活動期間，包含家電產品在內的相關訂單量突破4500萬單，較首輪活動增長了1.7倍。抖音3月20日啟動抖音電商大家電行業“3年10億億綠電補貼計劃”，三年內針對大家電類目投

42、入10億換新補貼“雙11”期間抖音平臺上“國補”家電商品累計直播場次超6.09萬場，其中，洗烘機成交額同比增長202%，電烤箱成交額同比增長141%。16請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容各各平臺國補情況：拼多多、抖音電商國補參與平臺國補情況：拼多多、抖音電商國補參與SKUSKU較少，拼多多售價偏低較少，拼多多售價偏低圖：各電商平臺家電產品補貼后價格對比（比價時間圖：各電商平臺家電產品補貼后價格對比（比價時間12.1912.19，單位：元），單位：元）資料來源：京東APP，淘天APP，拼多多APP，抖音APP，國信證券經濟研究所整理 京東與淘天均受價格管控影響金額基本一致，拼多多價格

43、普遍較低，推測可能由于竄貨或者平臺加大補貼力度所致。國補參與SKU情況：京東淘天品牌與型號較全，拼多多抖音存在型號缺失，尤其是抖音電商，較多商品并未參與國補。品類品類型號型號京東京東淘天淘天拼多多拼多多抖音抖音京東京東/拼多多拼多多淘天淘天/拼多多拼多多抖音抖音/拼多多拼多多空調格力大1匹云佳2079.22079-華凌大1.5匹1599.21599.21411.21599.2113%113%113%TCL大1.5匹1519.21519.21376（無國補）-110%110%電視VIDDA479947994959431997%97%87%雷鳥鶴6pro 65英寸27992799247927991

44、13%113%113%TCL電視超旗艦 75英寸13879138791299815999（無國補）107%107%123%洗碗機華凌VIE6PRO1839183917831839103%103%103%美的GX1000max5279503943715609121%115%128%海爾W30pro31992398（無國補）22503399（無國補）142%107%151%微波爐美的尋味pro2.03199.23199.22799（無國補）3999（無國補）114%114%143%小米P1479479479564（無國補）100%100%118%松下四合一395939593535.13999（無國

45、補）112%112%113%飲水機美的1000pro1892143912791879148%113%147%華凌800G111810399521365（無國補）117%109%143%沁園UR-A510411679167914351679117%117%117%17請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容以舊換新國補顯著拉動相關品類銷售增長01010202預計24/25年國補帶動線上平臺家電yoy+8%/15%0303投資建議0404目錄目錄電商平臺參與國補模式及現狀請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容線上家電線上家電GMVGMV預測：預計預測：預計20252025年年撬動家電線上

46、撬動家電線上GMV GMV 786786億元，億元，yoy+15%yoy+15%假設：1）假設2025年家電線上化率為53%，參考21-22年上一輪補貼期間線上化率增長3pct；測算邏輯：線上家電增量GMV=國補實際銷售增量*線上化率；結論：測算2025年國補撬動線上電商平臺GMV為589/786/982億元，yoy+11%/15%/19%。圖：國補撬動電商平臺線上家電品類整體圖：國補撬動電商平臺線上家電品類整體GMVGMV（億元）（億元）資料來源：奧維云網，國家統計局，國信證券經濟研究所整理及測算20242025E（悲觀）（悲觀）2025E（基本）（基本）2025E（樂觀）（樂觀）總銷售額9

47、866 10978 11348 11719 國補實際撬動銷售額8461112 1482 1853 線上化率50%53%線上撬動GMV增量423589 786 982 線上GMV5229 5818 6015 6211 線上GMV YoY8%11%15%19%19請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容電商平臺家電電商平臺家電GMVGMV預測預測：預計：預計20252025年年京東京東/淘天淘天/拼多多家電拼多多家電GMVGMV分別為分別為1624/1173/6321624/1173/632億億,yoy+18%/13%/18%,yoy+18%/13%/18%假設：1）假設平臺電商GMV占比保持

48、在60%；2）我們認為在考慮買大件高貨值商品時消費者除價格因素外也會考慮售后保證和官方背書，平臺電商中京東國補優勢明顯，結合2024年平臺家電品類占比，假設家電國補政策下平臺GMV占比分別為京東45%，淘天32.5%，拼多多17.5%，其他6pct，份額分別提升1pct/-0.5pct/+0.5pct/-1pct；測算邏輯：平臺GMV=整體GMV*平臺占比；結論：測算得中性假設下2025年京東/淘天/拼多多家電GMV分別為1624/1173/632億，家電yoy分別為18%/13%/18%，家電品類對平臺整體GMV增量貢獻為1.1%/0.2%/0.3%。圖：國補撬動各電商平臺家電品類圖：國補撬

49、動各電商平臺家電品類GMVGMV測算（億元）測算（億元）資料來源：復旦消費大數據實驗室，公司公告，國信證券經濟研究所整理及測算2025E（悲觀）悲觀）2025E（中性）（中性）2025E（樂觀）（樂觀）平臺京東淘天拼多多京東淘天拼多多京東淘天拼多多平臺GMV總額349134913609平臺占比45.0%32.5%17.5%45.0%32.5%17.5%45.0%32.5%17.5%平臺家電GMV1571 1135 611 1624 1173 632 1677 1211 652 平臺家電yoy14%10%15%18%13%18%21%17%22%撬動平臺全品類增速0.9%0.1%0.2%1.1%

50、0.2%0.3%1.4%0.3%0.4%20請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容電商平臺家電電商平臺家電GMVGMV預測預測：預計：預計20252025年年京東京東/淘天淘天/拼多多家電拼多多家電GMVGMV分別為分別為1624/1173/6321624/1173/632億億,yoy+18%/13%/18%,yoy+18%/13%/18%假設：1）假設平臺電商GMV占比保持在60%；2）我們認為在考慮買大件高貨值商品時消費者除價格因素外也會考慮售后保證和官方背書，平臺電商中京東國補優勢明顯，結合2024年平臺家電品類占比，假設家電國補政策下平臺GMV占比分別為京東45%，淘天32.5%

51、，拼多多17.5%，其他6pct，份額分別提升1pct/-0.5pct/+0.5pct/-1pct；測算邏輯：平臺GMV=整體GMV*平臺占比；結論：測算得中性假設下2025年京東/淘天/拼多多家電GMV分別為1624/1173/632億，家電yoy分別為18%/13%/18%，家電品類對平臺整體GMV增量貢獻為1.1%/0.2%/0.3%。圖：各電商平臺家電品類圖：各電商平臺家電品類GMVGMV占比測算占比測算資料來源：復旦消費大數據實驗室，公司公告，國信證券經濟研究所整理及測算21家電2%其他98%淘天家電7%其他93%京東家電2%其他98%拼多多請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內

52、容以舊換新國補顯著拉動相關品類銷售增長01010202預計24/25年國補帶動線上平臺家電yoy+8%/15%0303投資建議0404目錄目錄電商平臺參與國補模式及現狀請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容投資建議投資建議 電商板塊推薦順序為京東集團、阿里巴巴。2024年下半年國補以舊換新政策落地以來有效提振需求，為線上平臺帶來可觀GMV增量，據國家發改委披露，8月26日至9月21日，京東平臺冰箱、洗衣機、電視、空調、電腦等家電產品銷售額同比分別增長128.8%、86.3%、130.6%、240.5%、52.2%，推薦家電占比高、以舊換新覆蓋地區最多的京東集團，與品牌合作密切、快速跟進地

53、方政策進展的阿里巴巴。圖：相關圖：相關公司估值情況公司估值情況23請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容風險提示風險提示 政策推行不達預期的風險。國家政策可能會發生變化，補貼的金額、條件和時間都可能調整，如果后續國家補貼資金大幅減少將使得線上平臺相關品類銷售增速回落到正常水平。消費者需求不及預期的風險。長期補貼可能會造成消費者依賴，補貼結束可能會影響消費者的購買意愿，最終消費者購買需求將回落到正常水平。競爭加劇風險。平臺/商家為吸引消費者可能會壓低價格壓縮利潤空間，甚至導致價格戰，影響行業健康發展。政府監管風險。以舊換新國補涉及資格核銷、稅務等監管問題，若平臺不符合相關政策要求，可能會被

54、責令整改、罰款等，影響平臺的正常運營。24請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許

55、可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或

56、爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資

57、格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級

58、等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普500指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票

59、投資評級股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032