【公司研究】宇通客車-客車行業復蘇在即龍頭企業蓄勢待發-20200917（31頁）.pdf

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1、- 1 - 姓名：汪劉勝姓名：汪劉勝 Email： 執業號：執業號：S1090511040037 姓名：楊獻宇姓名：楊獻宇 Email： 執業號：執業號：S1090519030001 宇通客車宇通客車 客車行業復蘇在即，龍頭企業蓄勢待發客車行業復蘇在即，龍頭企業蓄勢待發 報告日期：報告日期：2020年年9月月17日日 - 2 - 主要觀點與結論主要觀點與結論 行業即將進入持續回暖提升階段。行業即將進入持續回暖提升階段。2014年新能源客車開始推廣，2020-2021年即 將啟動第一批新能源客車的更新，這會帶來需求的明顯增加；受疫情等因素影響， 2020年的客車需求會后推至2021-2022年；

2、2023年停止補貼，則2023年及以后的 需求會在2022年透支。 客車行業競爭格局向好，宇通市占率提升?？蛙囆袠I競爭格局向好，宇通市占率提升。疫情沖擊下，小企業存活困難而被 市場出清，龍頭企業有了進一步擴張的空間。宇通客車在公交車、座位客車、校 車和臥鋪及其他領域均有非常強的競爭力，而且在各個細分領域，競爭格局不斷 優化，未來龍頭企業的競爭優勢將愈發明顯。在國內客車市場競爭格局向好的背 景下，宇通客車市占率有望持續提高。 能力提升和產品升級是優秀企業核心競爭力。能力提升和產品升級是優秀企業核心競爭力。宇通客車持續擴展產品品類，并 不斷進行技術升級，電動客車升級+智能駕駛/無人駕駛+燃料電池為

3、公司帶來發 展機遇，盈利能力有望持續提高。未來公司有望進一步提升電動客車的產品性能， 降低能耗，提高續航里程；智能化將提高安全性能，提升駕駛和乘坐體驗；燃料 電池客車續航里程一般更遠，有望使新能源客車的應用范圍更加廣泛。這幾項技 術都將帶來用戶體驗的提升，解決用戶痛點，宇通客車在這三個領域均處于領先 地位，未來有望依靠領先的技術水平，獲得更高回報，保障企業的盈利能力。 qRrOqPtPtNmQmQnQoMsMpQ9PcMaQsQoOmOpPjMqQxOfQqRxP7NnNxOwMqQoMxNqNmO - 3 - 海外市場：空間大海外市場：空間大+ +利潤高，有望貢獻更多盈利。利潤高，有望貢獻更

4、多盈利。全球客車市場空 間大，海外市場毛利率更高，宇通客車在海外布局完善，此前公司 海外市場主要集中在亞非拉等地區，在新能源車的浪潮下，公司將 進一步發力歐洲市場，積極完善海外供應鏈。目前公司在新能源客 車領域，相比較其他車企，已經具備相對優勢。公司已經完成了海 外高端公交、海外高端旅游等產品布局，未來海外市場有望為公司 貢獻更多盈利。 投資建議：投資建議：我們認為，公司的市占率有望持續提高，龍頭地位愈加 穩固，房車和燃料電池車等更多產品將擴大公司的收入來源，針對 海外市場公司不研發了高端車型，而且持續完善海外的銷售體系。 考慮到疫情的影響，預計公司20-22年eps分別為0.71/1.01/

5、1.13元， 維持“強烈推薦-A”評級。 風險風險提示提示：客車銷量不達預期，海外市場推廣不及預期。 主要觀點與結論主要觀點與結論 - 4 - 目錄目錄 一一行業即將進入持續回暖提升階段行業即將進入持續回暖提升階段 二二客車行業競爭格局向好，宇通市占率提升客車行業競爭格局向好，宇通市占率提升 三三能力提升和產品升級是優秀企業核心競爭力能力提升和產品升級是優秀企業核心競爭力 四四海外市場：空間大海外市場：空間大+ +利潤高，有望貢獻更多利潤高，有望貢獻更多 盈利盈利 五五投資策略投資策略 - 5 - 1.1.行業即將進入持續回暖提升階段行業即將進入持續回暖提升階段 2020-2021年將迎來客車

6、行 業需求的轉暖，2021-2022 年客車行業景氣度即將迎 來提升 2014年新能源客車開始 推廣，客車壽命一般在 6-8年，2020-2021年即 將啟動第一批新能源客 車的更新，更新會帶來 2020-2022年需求的明 顯增加 受疫情等因素影響， 2020年的客車需求會后 推至2021-2022年 2021及2022年享有補 貼，2023年補貼停止， 則2023年及以后的需 求會在2022年透支 - 6 - 二、客車行業競爭格局向好，宇通市占率提升二、客車行業競爭格局向好，宇通市占率提升 客車行業銷量明顯受到政策因素影響客車行業銷量明顯受到政策因素影響 公交車：宇通市占率不斷提高，新能源

7、滲透率公交車：宇通市占率不斷提高，新能源滲透率80%80% 左右左右 座位客車：結構發生變化，宇通市占率提高座位客車：結構發生變化，宇通市占率提高 校車：競爭格局穩定，宇通市占率高校車：競爭格局穩定，宇通市占率高 臥鋪及其他：以小型車為主臥鋪及其他：以小型車為主 - 7 - 2 2.1.1客車行業銷量明顯受到政策因素影響客車行業銷量明顯受到政策因素影響 政策因素對客車行業銷量影響大：2012年2016年，受新能源客車補 貼政策的影響，新能源客車銷量快速增長，其中新能源公交車是帶 動行業增長的主要動力。2017年開始，由于新能源客車補貼加速退 坡，客車行業出現負增長。 圖：客車行業歷年銷量（萬輛

8、）圖：客車行業歷年銷量（萬輛） 0 5 10 15 20 25 30 35 大型中型輕型 0 5 10 15 20 25 30 35 座位客車校車公交客車臥鋪及其他 資料來源：中客網、招商證券 - 8 - 政策對行業銷量有較大影響，行業競爭格局向好： 20142016年，公交車銷量快速增長，隨著補貼力度的退坡，2017年 公交車銷量出現了下滑。 宇通在公交車行業的市占率，從2012年的 17.8%提升至2020年18月 的23%。 隨著補貼額度的下降和新能源補貼門檻的提高，新能源客車行業已 經進入洗牌期，未來宇通的市占率有望進一步提升。 2.22.2 公交車：宇通市占率不斷提高，新能源滲透率公

9、交車：宇通市占率不斷提高，新能源滲透率 80%80%左右左右 圖：公交車歷年銷量（萬輛） 圖：公交車行業集中度持續提升 0 2 4 6 8 10 12 14 大型中型輕型 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% CR2CR5 資料來源：中客網、招商證券 - 9 - 公交車保有量仍有增長空間，新能源車占比提升： 公交車保有量將達到70萬輛以上，公交車更新周期大約為68年，當 保有量穩定后，對應每年更新公交車在912萬臺之間。 由于新增的公交車以新能源為主，公交車的保有量中新能源車型占 比不斷提升。截止到2019年

10、底，純電動公交占比達到46.8%，混合動 力公交車占比12.3%。 隨著補貼逐步減少和補貼標準的提高，新能源公交車的行業集中度 有望不斷提高。 2.22.2 公交車：宇通市占率不斷提高，新能源滲透率公交車：宇通市占率不斷提高，新能源滲透率80%80%左右左右 圖：國內公交車歷年保有量持續增加（萬輛）圖：公交車保有量中燃料結構 資料來源：交通部、招商證券 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30

11、.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 柴油車天然氣混合動力純電動 2016年2017年2018年2019年 - 10 - 行業承壓，龍頭市占率提升： 近年來，座位客車的銷量呈下降趨勢。2020年受新冠疫情影響下降 尤其嚴重，2020年18月座位客車共銷售5.1萬臺（-23.9%）。 雖然大中型座位客車行業承壓，但是龍頭公司在行業中的市占率持 續提升，2020年18月，宇通在大中型座位客車中的市占率已經達到 了45.5%。 未來旅游、租賃和團體通勤用車的比重有望持續增加，租賃和團體 通勤車更適合使用新能源車，因此新能源在座位客車中的滲透率有 望提高。 2.32.3 座

12、位客車：結構發生變化，宇通市占率提高座位客車：結構發生變化，宇通市占率提高 圖：座位客車歷年銷量（萬輛）圖：宇通在國內大中型座位客車市場占有率 資料來源：中客網、招商證券 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 大型中型輕型 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% - 11 - 客運班線車連續下滑，旅游與團體通勤用客車市場有增長空間： 2019年國內大中型座位客車市場中，客運班線車約占23%，同比減少 5個百分點；旅游班線車約占45%，同比增加11個百分點；團體通勤 用車約占32%，同比減少6個百分點。 客運受到高鐵、私家車的替

13、代競爭，持續下滑，但下滑幅度收窄。 隨著國民收入的不斷提高，居民旅游意愿日趨增強，全域旅游逐漸 盛行，旅游包車及景區觀光車市場長期向好，占座位客車的比例持 續提升。 2.32.3 座位客車：結構發生變化，宇通市占率提高座位客車：結構發生變化，宇通市占率提高 圖：座位客車月度銷量（輛）圖：國內大中型座位客車銷量結構 資料來源：中客網、招商證券 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2018年2019年2020年 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 2

14、015年2016年2017年2018年2019年 團體通勤用車旅游班車線客運班車線 - 12 - 校車市場格局穩定，龍頭企業市占率高： 校車從 2011年底開始大規模銷售，在2012年2016年之間行業銷量 相對穩定，2017年以來小校車體銷量出現下滑，但是校車領域行業 競爭格局穩定，龍頭市場份額極高。 2020年18月，宇通在校車領域的市場占有率超過50%，我們認為未 來宇通在該校車領域將繼續保持競爭優勢。 2.42.4 校車：競爭格局穩定，宇通市占率高校車：競爭格局穩定，宇通市占率高 圖：校車歷年銷量（輛）圖：宇通在校車領域市占率 資料來源：中客網、招商證券 0 5000 10000 15

15、000 20000 25000 30000 大型中型輕型 28.9% 25.4% 37.8% 33.3% 37.3% 42.2% 45.4% 52.8% 57.2% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% - 13 - 校車市場格局穩定，龍頭企業市占率高： 臥鋪及其他車輛以7米以下的小型車為主，在2017年增長198%達到 3.2萬臺。 主要原因是受新能源補貼政策調整影響，2017年新能源滲透率為76%。 20年18月共銷售8741臺，同比下滑19.3%，目前在該領域市占率較 高的企業主要有南京金龍、宇通和廈門金龍聯合。 2.52.5 臥鋪

16、及其他：以小型車為主臥鋪及其他：以小型車為主 圖：臥鋪及其他歷年銷量（輛） 資料來源：中客網、招商證券 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年1-8月 大型中型輕型 - 14 - 三、能力提升和產品升級是優秀企業核心競爭力三、能力提升和產品升級是優秀企業核心競爭力 能源化能源化+ +智能化終將提升優秀整車企業的盈利能力智能化終將提升優秀整車企業的盈利能力 產品性能提升帶動終端價格上升，提升盈利能力產品性能提升帶動終端價格上升，提升盈利能力 智能駕駛技術引領發

17、展，宇通走在行業前列智能駕駛技術引領發展，宇通走在行業前列 氫燃料電池客車布局領跑行業氫燃料電池客車布局領跑行業 - 15 - 長期看，新能源化+智能化終將提升優秀整車企業的盈利能力： 新能源車行業發展初期，行業中的企業一起賺了補貼的錢，這是行 業的紅利，行業中的所有企業都有機會享受超額收益。當補貼退出， 行業成熟以后，企業就要憑借各自的水平賺能力溢價的錢。 未來公司有望進一步提升電動客車的產品性能，降低能耗，提高續 航里程；智能化將提高安全性能，提升駕駛和乘坐體驗；燃料電池 客車續航里程一般更遠，有望使新能源客車的應用范圍更加廣泛。 3.13.1 能源化能源化+ +智能化終將提升優秀整車企業

18、的盈利能力智能化終將提升優秀整車企業的盈利能力 圖：主要客車企業毛利率圖：主要客車企業凈利潤(億元） 資料來源：中客網、招商證券 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 宇通中通金龍 -10 0 10 20 30 40 50 2015年2016年2017年2018年2019年2020年上半 年 宇通中通金龍 - 16 - 3.23.2產品性能提升帶動終端價格上升，提升盈利能力產品性能提升帶動終端價格上升，提升盈利能力 電池價格持續下降。 未來重點關注產品升級，盈利提高應該來自產品和服務的提升。 補貼所占比重下降，補貼退坡對盈利能力的影響邊際減弱。 圖：宇

19、通新能源客車銷量及收入拆分（輛，萬元） 資料來源：公司公告，招商證券 2016年年2017年年2018年年2019年年 純電動收入1,540,5991,318,7151,502,1841,325,887 插電式收入334,011283,926120,88846,597 燃料電池收入17,70269,196 新能源收入合計1,874,6101,602,6411,640,7741,441,680 純電動銷量21,66920,34522,74421,113 插電式銷量5,1874,5201,949745 燃料電池銷量55232 純電動單價71656663 插電式單價64636263 燃料電池單價32

20、2298 純電動補貼金額896,516477,753390,402217,007 插電式補貼金額98,91256,10615,3402,855 燃料電池補貼金額1,5009,280 補貼總金額995,428533,859407,242229,142 純電動補貼占比58.19%36.2%25.99%16.4% 插電式補貼占比29.61%19.8%12.69%6.1% 燃料電池補貼占比8.47%13.4% 合計補貼占比53.10%33.31%24.82%15.9% 純電單車補貼41.423.517.210.3 插電單車補貼19.112.47.93.8 燃料電池單車補貼27.340.0 - 17 -

21、 3.33.3智能駕駛技術引領發展，宇通走在行業前列智能駕駛技術引領發展，宇通走在行業前列 公交公司對智能駕駛的需求在提高。 自動駕駛技術有望率先在商用車領域推廣。 宇通在自動駕駛領域，始終走在行業的前列。 圖：宇通鄭州智慧島自動駕駛巴士運營滿10000公里圖：宇通自動駕駛巴士“小宇” 資料來源：公司公告，招商證券資料來源：公司公告，招商證券 - 18 - 2009年開始 研發燃料電 池客車 2012年組建專業 從事燃料電池與氫 能技術研發的團隊 2014年通過國內 首個燃料電池客 車生產資質認證 2015年取得國 內首款燃料電 池客車公告 2017年獲得 車載氫系統安 裝資質。 3.4 3.

22、4 氫燃料電池客車布局領跑行業氫燃料電池客車布局領跑行業 表:氫燃料電池客車布局 資料來源：公司公告 招商證券 2018年，以宇通新能源技術優勢為依托的鄭州市燃料電池與氫能工 程技術研究中心獲批準組建，這是我國客車行業首個燃料電池與氫 能專業研發平臺。 2019年公司銷售了232臺燃料電池車。 隨著氫燃料電池技術的推廣和普及隨著氫燃料電池技術的推廣和普及，我們認為我們認為，宇通有望復制在純電宇通有望復制在純電 動客車領域成功的經驗和路徑動客車領域成功的經驗和路徑，領跑行業領跑行業，拉開與競爭對手的差距拉開與競爭對手的差距。 - 19 - 四、四、海外市場：空間大海外市場：空間大+ +利潤高，有

23、望貢獻更多盈利利潤高，有望貢獻更多盈利 海外布局完善，歐洲市場開啟加速開拓進程海外布局完善，歐洲市場開啟加速開拓進程 海外市場盈利能力強海外市場盈利能力強 未來全球市場空間未來全球市場空間25002500億以上，宇通成長前景廣闊億以上，宇通成長前景廣闊 客車新能源化，宇通迎來全球化新契機客車新能源化，宇通迎來全球化新契機 - 20 - 資料來源：中客網、招商證券 4.1 4.1 海外布局完善，歐洲市場開啟加速開拓進程海外布局完善，歐洲市場開啟加速開拓進程 海外布局完善，覆蓋區域廣泛。 目前主要出口地為亞非拉，出口歐洲市場逐步擴大。 圖：中國歷年出口客車數量（輛） 0 5000 10000 15

24、000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 50000 座位客車校車公交客車臥鋪及其他 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 座位客車校車公交客車臥鋪及其他 圖：宇通歷年出口客車數量（輛） 資料來源：中客網、招商證券 - 21 - 4.1 4.1 海外布局完善，歐洲市場開啟加速開拓進程海外布局完善，歐洲市場開啟加速開拓進程 三款高端車型亮相比利時車展，展現宇通實力。 國家國家時間時間事件事件 歐洲市場 西班牙截至2019年3月中旬宇通已向西班牙出口機場擺渡車17輛（包括 1輛純電動和1輛柴油

25、版） 丹麥2019年4月13日20輛宇通純電動客車交付丹麥 芬蘭2019年8月7日33輛宇通純電動客車交付芬蘭 法國2019年9月19日10輛宇通純電動城間車在法國投入運營，宇 通在法國的累計銷量已超過629輛 英國 挪威 2019年10月16日 2020年7月中旬 宇通出口英國第500輛客車成功交付 102輛宇通客車發往挪威 中亞市場 吉爾吉斯 斯坦 2019年6月17日宇通客車已在吉爾吉斯斯坦累計出口客車 100輛 烏茲別克 斯坦 哈薩克斯 坦 2019年6月18日 2020年5月 168輛宇通客車交付烏茲別克斯坦 宇通客車出口哈薩克斯坦760輛燃氣客車 拉美市場 智利2019年1月19日

26、100輛宇通純電動客車交付智利 墨西哥2020年7月宇通出口墨西哥的130輛雙源無軌電車開始 發運 非洲市場摩洛哥2019年10月23輛宇通機場擺渡車陸續駛向摩洛哥 表：宇通客車20192020年海外市場主要事件表 資料來源：宇通官網，招商證券 - 22 - 自2014年海外市場毛利率提升，2018年受地區政治經濟環境影響， 毛利率出現下滑，2019年提升至30%。 2012年到2019年之間，海外單車均價明顯高于國內單車均價 4.24.2海外市場盈利能力強海外市場盈利能力強 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2015年2016年2017年2018年2019年 收入毛利潤

27、 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 2015年2016年2017年2018年2019年 國內毛利率國外毛利率 59.358.9 64 51.9 57.9 50.2 56.2 59.6 0 10 20 30 40 50 60 70 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 海外單車均價國內單車均價國內傳統車單車均價 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 20

28、19年 海外收入占比海外毛利潤占比 圖：公司海外出口收入、毛利潤（億元） 圖：公司出口及國內單車均價（萬元）圖：公司海外收入和毛利潤占公司總收入和總毛利潤比重 圖：公司海外市場毛利率遠高于國內 資料來源：公司公告，招商證券 資料來源：公司公告，招商證券資料來源：公司公告，招商證券 資料來源：公司公告，招商證券 - 23 - 全球客車市場規模接近3000億。目前公司銷售客車在歐美等發達地區 相對較少，產品均價在50萬元左右，未來隨著智能化和電動化的發展， 公司在海外銷售全球客車產品均價有望達到70萬元。如果全球客車均 價為70萬元，大中型客車每年有40萬臺，全球市場規模大概在全球市場規模大概在

29、2500300025003000億元之間。億元之間。 我們估計 宇通在歐洲銷售的新能源客車的單車凈利潤大概在3030萬元萬元左右。未來， 如果在海外市場每年銷售30003000臺臺新能源，則為公司貢獻凈利潤9 9億元億元。 如果海外每年銷售傳統車2.22.2萬臺萬臺，單車售價6060萬元萬元計算，則貢獻收入 132132億元億元，海外按照16%的凈利潤計算，則可貢獻凈利潤21.121.1億元億元。 海外市場未來有望為公司貢獻凈利潤凈利潤3030億元億元左右。 2020年受到新冠疫情影響，公司海外銷售受到沖擊，但隨著海外疫情 得到控制，市場逐步恢復，海外市場會率先得到宇通的供應，成長空 間廣闊。

30、 4.34.3未來全球市場空間未來全球市場空間25002500億以上，宇通成長前景廣闊億以上，宇通成長前景廣闊 - 24 - 電動化領域，領先戴姆勒集團與大眾集團（含電動化領域，領先戴姆勒集團與大眾集團（含MANMAN） 第一，在中國政府的支持下，中國推廣新能源客車多年。 第二，宇通每年銷售多于戴姆勒與大眾。 第三，國內企業經過多年的運營，運營經驗比歐美企業更加豐富。 第四，品牌效應的影響。 對于現代對于現代- -起亞汽車集團和豐田集團，形成相對優勢起亞汽車集團和豐田集團，形成相對優勢 相比較于日韓企業，中國企業不僅具備價格優勢，在售后服務等方面， 宇通也越來越受到客戶的認可。 Hinduja

31、Hinduja集團和塔塔集團與宇通實力存在差距集團和塔塔集團與宇通實力存在差距 印度相比于宇通產品力差距較大，主要銷售區域重合度低，對宇通全 球化的影響相對較小。 4.44.4客車新能源化，宇通迎來全球化新契機客車新能源化，宇通迎來全球化新契機 - 25 - 5 5、投資策略、投資策略 我們認為，公司的市占率有望持續提高，龍頭地位愈加穩固，房 車和燃料電池車等更多產品將擴大公司的收入來源，針對海外市 場公司不僅研發了高端車型，而且持續完善海外的銷售體系?？?慮到疫情的影響，預計公司20-22年eps分別為0.71/1.01/1.13元， 維持“強烈推薦-A”評級。 風險提示：風險提示：客車銷量

32、不達預期，海外市場推廣不及預期。 - 26 - 財務預測表財務預測表 - 27 - 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的 研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推 薦或觀點直接或間接相關。 汪劉勝汪劉勝：1998年畢業于同濟大學。7年產業經歷，2006年至今于招商證券從事汽車、新能源 行業研究，連續11年新財富最佳分析師入圍。2008年獲金融時報與Starmine全球最佳分析師 -亞太區汽車行業分析師第三名；2010年獲水晶球獎并獲新財富第三名；2014年水晶球第一 名、新財富第二名；2015年水晶球公募第一名

33、、新財富第三名；2016年金牛獎第二名；2017 年新財富第三名?！爸悄荞{馭、電動未來”是我們提出的重點研究領域，基于電動化平臺、 車聯網基礎之上的智能化是汽車行業發展的方向。 寸思敏寸思敏：上海財經大學碩士，3年證券行業研究經驗。2016年加入招商證券，重點覆蓋傳統 整車、零部件、后市場板塊。 李懿洋：清華大學碩士，2年證券行業研究經驗。2017年加入招商證券，重點覆蓋新能源、 智能汽車板塊。 馬良旭馬良旭：清華大學博士，3年證券行業研究經驗。2018年加入招商證券，重點覆蓋商用車、 新能源、智能汽車板塊。 楊獻宇楊獻宇：同濟大學碩士，一年半汽車產業經歷，2年證券行業研究經驗。2018 年加

34、入招商證 券，重點覆蓋乘用車、商用車、零部件板塊。 分析師承諾分析師承諾 - 28 - 公司短期評級公司短期評級 以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準： 強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以上 審慎推薦：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間 中性：公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間 回避：公司股價表現弱于基準指數5%以上 公司長期評級公司長期評級 A：公司長期競爭力高于行業平均水平 B：公司長期競爭力與行業平均水平一致 C：公司長期競爭力低于行業平均水平 行業投資評級行業投資評級 以報告日起6個月內，行業指數相對于同期市場基準（滬深300指數）的

35、表現為標準： 推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數 中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數 投資評級定義投資評級定義 - 29 - 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證 監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些 信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假 設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所 述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任 何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用 本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能 會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供 或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客 觀性的利益沖突。 本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何 機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時 追究其法律責任的權利。 重要聲明重要聲明 - 30 - 與產業同行，前瞻研究 愿為您的事業貢獻力量! -招商證券, 汽車研究 - 31 - 感謝聆聽 Thank You