【研報】銀行業：私行業務百舸爭流誰主沉??？-20201022（25頁）.pdf

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1、 行業行業報告報告 | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 銀行銀行 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 10 月月 22 日日 投資投資評級評級 行業評級行業評級 強于大市(維持評級) 上次評級上次評級 強于大市 作者作者 廖志明廖志明 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070001 朱于畋朱于畋 分析師 SAC 執業證書編號：S1110518090006 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 銀行-行業專題研究:透視恒生銀行- 香港零售銀行標桿 2020-10-21 2 銀行-行業點評:怎么看待 9 月社融 同比大增？ 2020-10

2、-14 3 銀行-行業研究簡報:10 月策略：否 極泰來，積極看多 2020-10-14 行業走勢圖行業走勢圖 私行業務百舸爭流，誰主沉??？私行業務百舸爭流，誰主沉??？ 中國高凈值客戶人數居全球第二，私行發展潛力巨大中國高凈值客戶人數居全球第二，私行發展潛力巨大 高凈值人群是私人銀行業務的目標客群， 根據 Wealth-X 發布的全球數據看， 可投資資產規模在 500-3000 萬美元之間的高凈值人群主要集中在美國， 2019 年美國符合條件高凈值人數達 96.91 萬， YoY+15.9%； 中國居美國之后， 高凈值人數達 25.98 萬，YoY+11.8%。 國際私行業務模式更成熟國際私行

3、業務模式更成熟 國際主流私人銀行組織模式分為三大類：獨立型私人銀行（純私人銀行）、國際主流私人銀行組織模式分為三大類：獨立型私人銀行（純私人銀行）、 投行型私人銀行、全能型私人銀行。投行型私人銀行、全能型私人銀行。私人銀行的組織結構是由其管理模式 和職能決定的， 在主流的三種模式下私人銀行在銀行體系中獨立運作， 經營 自主性較強。 國際私行服務內容全面， 盡可能滿足客戶的各類財富管理需求， 包括資產管理與金融產品投資；保險、稅務、慈善事業規劃；藝術品、古董 名畫、賽馬投資；家族生意、資產傳承、財產繼承等一系列家族理財服務。 總體來說，國外私行服務具有服務范圍廣，產品全種類，服務呈體系化的特 點

4、。 國內私行發展仍處于起步階段國內私行發展仍處于起步階段 國內私行產品服務發展迅猛， 目前主體服務范圍已經與國際接近， 在資產安 全、財富創造以及傳承方面均有所囊括。因發展時間較短，國內財富傳承服 務咨詢規劃為主， 沒有形成體系化的產品服務鏈條， 隨著國內傳承需求的增 加還在不斷推進中。 國內銀行私人銀行業務主要有兩種運營架構模式： 事業事業 部模式和大零售模式下的地域式管理模式。部模式和大零售模式下的地域式管理模式。 招行私行資產管理規模及戶均資產招行私行資產管理規模及戶均資產規模最高規模最高 截至 1H20，已公布數據的 16 家上市銀行私人銀行 AUM 合計達 13.96 萬億 元，較上

5、年末增長 11.59%。其中，招行私行 AUM 最高為 2.49 萬億元，較 年初增長 11.94%， 仍是唯一私行 AUM 超 2 萬億元的銀行； 其次是工行， AUM 為 1.8 萬億， 較年初增長 17.7%； 上半年 AUM 增長較快的有寧波和平安銀行， 分別增長了 28.36%及 25.8%。從戶均資產管理規模來看，招行也明顯領先于 其他行，1H20 為 2743 萬元，反映出其私行客戶質量較好。 投資建議：私行業務發展潛力大，推薦招行與平安投資建議：私行業務發展潛力大，推薦招行與平安 招商銀行私人銀行規模招商銀行私人銀行規模位居中國銀行業第一位居中國銀行業第一。截至 1H20，招商

6、銀行私人銀 行管理資產規模 2.5 萬億元，在已公布數據中超過第二名工商銀行將近 37%，領先優勢盡顯。資產管理、私人銀行、財富管理三者相輔相成，招商 銀行（在網點下沉不及 6 大行）在此方面取得如此成績，未來或成具備全 球影響力銀行。除招行外，平安銀行借力集團業務整合，私行業務發展迅猛 （AUM 已反超交行），維持“買入”評級。 風險風險提示提示：金融讓利；疫情導致資產質量顯著惡化； 國內私行發展不及預 期；經濟下行超預期。 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 EPS(元元) P/E 代碼代碼 名稱名稱 2020-10-21 評級評級 2019A 2020E

7、 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 600036.SH 招商銀行 40.80 增持 3.68 3.48 3.98 4.42 11.09 11.72 10.25 9.23 000001.SZ 平安銀行 17.91 買入 1.45 1.24 1.52 1.89 12.35 14.44 11.78 9.48 資料來源：天風證券研究所，注：PE=收盤價/EPS -17% -11% -5% 1% 7% 13% 19% 2019-102020-022020-06 銀行滬深300 行業報告行業報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

8、 2 內容目錄內容目錄 1. 國內私人銀行業務潛力較大國內私人銀行業務潛力較大 . 4 1.1. 國內私行業務起步較晚 . 4 1.2. 國內高凈值人群規模擴張，財富傳承需求增加 . 5 2. 國際私行業國際私行業務模式成熟務模式成熟 . 8 2.1. 國際私行模式專業化程度更高 . 8 2.2. 國際私行服務和產品體系更全面 . 14 3. 國內私行業務蓬勃發展國內私行業務蓬勃發展 . 17 3.1. 上市銀行私行業務增長平穩 . 17 3.2. 國內私行以部門而非獨立運行 . 18 3.3. 招行大零售戰略下私行發展迅猛 . 20 3.4. 平安集團業務整合帶來私行發展新機遇 . 21 4

9、. 投資建議：私行投資建議：私行業務發展潛力大，推薦招行與平安業務發展潛力大，推薦招行與平安 . 23 5. 風險提示風險提示 . 24 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：19 年高凈值人數中國排第二（萬人）年高凈值人數中國排第二（萬人） . 5 圖圖 2：全球各地區高凈值人數及可投資資產規模（萬人；十億美元）：全球各地區高凈值人數及可投資資產規模（萬人；十億美元） . 5 圖圖 3：中：中國國 2006-2019E 高凈值人數變化（萬人）高凈值人數變化（萬人） . 5 圖圖 4：中國：中國 2006-2019E 高凈值人群可投資資產規模（萬億元）高凈值人群可投資資產規模（萬億元） . 5 圖圖 5

10、：18 年中國高凈值人群區域分布以沿海為多（年中國高凈值人群區域分布以沿海為多（%） . 6 圖圖 6：全球高凈值男性人群職業結構金融業居多（：全球高凈值男性人群職業結構金融業居多（2019 年）年） . 6 圖圖 7：全球高凈值人群財富來源多為自主創業（：全球高凈值人群財富來源多為自主創業（2019 年）年） . 6 圖圖 8：中國高凈值人群職業結構以企業家和高管居多：中國高凈值人群職業結構以企業家和高管居多 . 7 圖圖 9：中國高凈值人群財富來源以創辦企業為主（：中國高凈值人群財富來源以創辦企業為主（2019-2020） . 7 圖圖 10：中國高凈值人群財富目標以財富安全和傳承為主（：

11、中國高凈值人群財富目標以財富安全和傳承為主（%） . 7 圖圖 11：獨立：獨立型私行業務部門設置（以百達集團為例）型私行業務部門設置（以百達集團為例） . 9 圖圖 12：獨立型私行咨詢管理業務收入占比高（：獨立型私行咨詢管理業務收入占比高（%，人），人） . 9 圖圖 13：獨立型私行成本收入比較高（萬億法郎，：獨立型私行成本收入比較高（萬億法郎，%） . 9 圖圖 14：寶盛客戶資產管理規模穩步增長（億法郎）：寶盛客戶資產管理規模穩步增長（億法郎） . 10 圖圖 15：寶盛：寶盛 AUM 通過并購整合快速擴張（十億通過并購整合快速擴張（十億 CHF，截至，截至 04 年末）年末） .

12、10 圖圖 16：寶盛收入以咨詢管理為主（截止：寶盛收入以咨詢管理為主（截止 2019 年末）年末） . 10 圖圖 17：私行借助投行業務搭建新客戶關系：私行借助投行業務搭建新客戶關系 . 11 圖圖 18：投行式私行分布較多的北美私行業務整體利潤率較高：投行式私行分布較多的北美私行業務整體利潤率較高. 11 圖圖 19：摩根士丹利凈收入結構財富管理貢獻較多（截至：摩根士丹利凈收入結構財富管理貢獻較多（截至 19 年末）年末） . 11 圖圖 20：摩根士丹利、高盛管理資產規模平穩增長（十億美元）：摩根士丹利、高盛管理資產規模平穩增長（十億美元） . 12 圖圖 21：摩根大通：摩根大通 2

13、015-2019 管理資產流量情況管理資產流量情況 . 12 圖圖 22：財富管理對全能銀行的稅前利潤貢獻（：財富管理對全能銀行的稅前利潤貢獻（2004 年）年） . 12 圖圖 23：西歐地區各類私行市場份額占比（：西歐地區各類私行市場份額占比（2005 年）年） . 12 rQnQoPrRqNmNoRmOmRnNpQ8OdNbRsQqQnPpPlOnMqQjMnPtR6MrQsNwMnNuNvPnQtO 行業報告行業報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖圖 24：花旗私人銀行客戶服務模型為綜合型：花旗私人銀行客戶服務模型為綜合型 . 13 圖

14、圖 25：高盛、花旗成本收入比低于寶盛：高盛、花旗成本收入比低于寶盛 . 13 圖圖 26：花旗財富管理產品服務大而全：花旗財富管理產品服務大而全 . 14 圖圖 27：全球高凈值人群可投資產以股權為主（：全球高凈值人群可投資產以股權為主（2019 年）年） . 15 圖圖 28：中國高凈值人群可投資資產配置較均衡（：中國高凈值人群可投資資產配置較均衡（2018 年）年） . 15 圖圖 29：全球高凈值客戶選擇財富機構的標準注重質量（：全球高凈值客戶選擇財富機構的標準注重質量（2020E）. 15 圖圖 30：中國高凈值選擇財富機構的標準注重專業：中國高凈值選擇財富機構的標準注重專業 . 1

15、5 圖圖 31：建行私人銀行：建行私人銀行主要服務內容以咨詢規劃為主主要服務內容以咨詢規劃為主 . 16 圖圖 32：大零售制組織框架簡圖（以招商銀行為例）：大零售制組織框架簡圖（以招商銀行為例） . 18 圖圖 33：準事業部制組織框架簡圖（以中信銀行為例）：準事業部制組織框架簡圖（以中信銀行為例） . 18 圖 34：招行私人銀行發展歷程 . 20 圖 35：招行私人銀行大零售垂直模式運營架構 . 20 圖 36：招行私人銀行 AUM 及戶均 AUM 在 15-16 年提升明顯 . 21 圖 37：招行私人銀行開放式平臺產品體系 . 21 圖 38：平安私人銀行發展歷程 . 22 圖 39

16、：平安私人銀行組織架構 . 22 圖圖 40：平安私人銀行：平安私人銀行 AUM 在在 2019 年首次超過交行（億）年首次超過交行（億） . 23 圖圖 41：平安私行達標客戶數保持快速增長（人）平安私行達標客戶數保持快速增長（人） . 23 圖 42：國內 TOP10 私行總 AUM 保持平穩增長（萬億） . 23 圖 43：招商銀行的財富管理收入在公布的銀行中獨占鰲頭（億元，左軸） . 24 表 1：國內主要私人銀行成立時間及門檻（截至 1H20） . 4 表 2：中國私行相關監管文件 . 4 表 3：西歐私人銀行管理費率證券投資高于不動產 . 8 表 4：北美私人銀行管理費率海外高于國

17、內 . 8 表 5：國外私行服務內容全面 . 15 表 6：上市銀行私人銀行客戶門檻及數量 . 17 表 7：上市銀行私人銀行資產管理規模（AUM） . 18 表 8：國內私人銀行增值服務較國外任較少 . 19 表 9：國內私人銀行普遍采用 1+N 服務模式 . 19 行業報告行業報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1. 國內私人銀行業務潛力較大國內私人銀行業務潛力較大 1.1. 國內私行業務起步較晚國內私行業務起步較晚 私人銀行（Private banking）指以高凈值客戶為對象（資產百萬美元以上），向其提供集 傳統商業銀行、資產管理、投資銀

18、行等為一體的綜合銀行服務。按照銀監會 2011 年 9 月 30 日頒布的商業銀行理財產品銷售管理辦法，私人銀行客戶是指個人在銀行的金融 資產達到 600 萬元人民幣及以上的商業銀行客戶。一般而言，商業銀行根據客戶金融資產 規模，將私人銀行客戶分為高凈值客戶、超高凈值客戶、極高凈值客戶，其資產等次分別 為 600 萬2000 萬、2000 萬1 億、1 億以上。 通常認為私行起源于瑞士。通常認為私行起源于瑞士。在 16 世紀的歐洲，大量法國經商貴族由于教派紛爭被驅逐出 境，前往奉行和平中立治理政策的瑞士日內瓦。當時的日內瓦已經建立了相對完備的法律 制度和社會信用體系，許多有錢人在這里經商，隨著

19、越來越多的財富保護需求，瑞士當地 銀行開展了私人銀行業務，為歐洲的皇室成員、貴族提供家族式的管家服務，由此在瑞士 產生了真正意義上的私人銀行。18 世紀私人銀行傳入美國，二十世紀美國經濟的崛起創 造了大量的富裕人群， 以 JP 摩根和花旗銀行為代表的美國銀行為富裕的人群管理其巨額財 富， 私人銀行業務在美國得以興盛。 20 世紀中期亞洲地區經濟騰飛， 私人銀行開始被引入， 新加坡憑借政府的強力支持、完善的城市建設、配套完善的法律法規政策、嚴格的保密制 度、優惠的低稅率政策及人才建設和培養，形成獨特的新加坡私行模式。 中國私行業務起步較晚。中國私行業務起步較晚。2005 年 9 月，瑞士友邦銀行

20、在上海開展私人銀行業務員，正式拉 開了國際銀行進駐中國市場的序幕。隨后，花旗銀行、法國巴黎銀行、德意志銀行等外資 銀行相繼跟進，開設私人銀行業務。國內銀行私人銀行在國內銀行私人銀行在 2007 年正式起步。年正式起步。2007 年 3 月， 中國銀行與其戰略投資者蘇格蘭皇家銀行合作在北京、 上海兩地設立私人銀行部。 2008 年 3 月，中國工商銀行獲得銀監會首張私人銀行業務專營牌照。2009 年 7 月，銀監會發布 關于進一步規范商業銀行個人理財業務投資管理有關問題的通知，在全國的范圍內開 放私人銀行牌照的申請，允許建立私人銀行專營機構，大行、股份行紛紛開展了私人銀行 業務。 表表 1：國內

21、主要私人銀行成立時間及門檻（截至國內主要私人銀行成立時間及門檻（截至 1H20） 銀行名稱 成立時間 資產門檻 AIG 瑞士友邦銀行（上海代表處） 2005.9.27 100 萬美元 花旗銀行上海分行 2006.3.28 100 萬美元 法國巴黎銀行上海分行 2006.10.26 100 萬美元 德意志銀行私人投資管理部（上海） 2006.11.23 1000 萬人民幣 瑞士寶華銀行 2007.3.8 1000 萬人民幣 中國銀行 2007.3 招商銀行 2007.8.6 1000 萬人民幣 中信銀行 2007.8.8 100 萬美元 交通銀行 2007.7.30 200 萬美元 工商銀行 2

22、008.3.27 800 萬人民幣 匯豐銀行（中國） 2008.4.1 100 萬美元 建設銀行 2008.7.16 1000 萬人民幣 民生銀行 2008.10.7 1000 萬人民幣 農業銀行 2010.9.29 800 萬人民幣 光大銀行 2011.11.22 1000 萬人民幣 平安銀行 2013.11.12 600 萬人民幣 資料來源：各銀行官網，天風證券研究所 私行業務監管逐步完善。私行業務監管逐步完善。私人銀行監管主要包括市場準入、合規性、風險管理、金融消費 者保護和破產保護 5 個方面，監管部門圍繞這 5 個方面制定了一系列監管政策。 表表 2：中國私行相關監管文件中國私行相關

23、監管文件 發布時間 文件 頒布部門 內容 行業報告行業報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 2009 年 7 月 關于進一步規范商業銀行 個人理財業務投資管理有關 問題的通知（已廢止） 銀監會 允許商業銀行在傳統的個人理財 業務之外， 通過私人銀行服務為具 有相關投資經驗、 風險承受能力較 強的高資產凈值客戶提供理財服 務 2011 年 8 月 商業銀行理財產品銷售管 理辦法 銀監會 指出私人銀行門檻是指金融凈資 產達到 600 萬元人民幣及以上的 商業銀行客戶 2014 年 7 月 關于完善銀行理財業務組 織管理體系有關事項的通 知（35 號文）

24、（已廢止） 銀監會 所有風險評級在中等風險或以上 的產品都必須符合“高凈值個人” 定義 2018 年 4 月 關于規范金融機構資產管 理業務的指導意見（資管 新規） 央行、銀保 監會、證監 會、外匯局 資產管理全面轉向標準化資產投 資；打破剛兌、資金池，推定資管 產品凈值型轉型 2018 年 8 月 信托部關于加強管產管理 業務過渡期內信托監管工作 的通知（37 號文） 銀保監會 首次明確家族信托相關定義 資料來源：銀保監會，證監會，外匯局，天風證券研究所 1.2. 國內高凈值人群規模擴張，財富傳承需求增加國內高凈值人群規模擴張，財富傳承需求增加 全球高凈值人群規模攀升，中國居全球第二。全球高

25、凈值人群規模攀升，中國居全球第二。高凈值人群是私人銀行業務的目標客群，根 據 Wealth-X 發布的全球數據看， 可投資資產規模在 500-3000 萬美元之間的高凈值人群主 要集中在美國，2019 年美國符合條件高凈值人數達 96.91 萬，YoY+15.9%；中國居美國之 后，高凈值人數達 25.98 萬，YoY+11.8%?？赏顿Y產規模從地區看主要分布在北美、歐洲 和亞洲地區，三個地區高凈值人群可投資規?？偤驼际澜绫戎爻^ 90%。 圖圖 1：19 年高凈值年高凈值人數中國排第二（萬人）人數中國排第二（萬人） 圖圖 2：全球各地區高凈值人數及可投資資產規模（萬人；十億美元）：全球各地區

26、高凈值人數及可投資資產規模（萬人；十億美元） 資料來源：Wealth-X2020 年全球高凈值人群報告，天風證券研究所 資料來源：Wealth-X2020 年全球高凈值人群報告，天風證券研究所 中國高凈值人數和資產規模保持較快增長中國高凈值人數和資產規模保持較快增長。根據2019 年中國私人財富調查數據，截止 2018 年中國高凈值（此處數據為可投資資產規模 1000 萬人民幣以上）人數達 197 萬，預 計 2019 年能突破 200 萬，個人可投資資產超過 5000 萬人數占比為 16.24%。 可投資資產規 模與高凈值人群增長趨勢一致，18 年達 61 萬億。 圖圖 3：中國：中國 20

27、06-2019E 高凈值人數變化（萬人）高凈值人數變化（萬人） 圖圖 4：中國：中國 2006-2019E 高凈值人群可投資資產規模（萬億元）高凈值人群可投資資產規模（萬億元） 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 0 20 40 60 80 100 120 美國 中國 日本 德國 法國 英國 加拿大 中國香港 韓國 意大利 高凈值人群規模（500-3000萬美元） YoY（右軸） 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 0 20 40 60 80 100 120 高凈值人群規模 高凈值人群總資產規模(右軸） 行業報告行業報告 | | 行

28、業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 資料來源：貝恩&招行中國私人財富報告，天風證券研究所 資料來源：貝恩&招行中國私人財富報告，天風證券研究所 國內高凈值人群主要分布在沿海地區，地域分布逐漸均衡。國內高凈值人群主要分布在沿海地區，地域分布逐漸均衡。2018 年山東省首次突破 10 萬 人大關，與江蘇、浙江、上海、廣東、北京成為國內第一梯隊區域。江、浙、滬、粵、京 五省高凈值人群及其可投資產規模占全國比重下降：2018 年五省高凈值人群占比為 43%， 較 16 年下降 4%；可投資產規模占比 59%，較 16 年下降 3%，區域差異進一步縮小。 圖圖 5：18

29、年中國高凈值人群區域分布以沿海為多（年中國高凈值人群區域分布以沿海為多（%） 資料來源：貝恩&招行中國私人財富報告，天風證券研究所 高凈值人群財富主要來源于自主創業，金融服務業人群較多。高凈值人群財富主要來源于自主創業，金融服務業人群較多。私人銀行客戶的財產來源以 是否家庭繼承劃分，數據顯示全球高凈值人群中僅有 4.7%是繼承方式獲得，84.8%人群是依 靠自己創業。從職業結構看，私行男性客戶從事金融銀行業的高凈值人數較多（23.80%）， 女性客戶在非營利組織工作的比重最高（20.5%）。 圖圖 6：全球高凈值男性人群職業結構金融業居多（：全球高凈值男性人群職業結構金融業居多（2019 年）

30、年） 圖圖 7：全球高凈值人群財富來源多為自主創業（：全球高凈值人群財富來源多為自主創業（2019 年）年） 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 0 50 100 150 200 250 高凈值人群規模（1000萬人民幣） 個人可投資資產超過5000萬占比(右軸） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2019E 高凈值人群規?？赏顿Y資產規模 行業報告行業報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 資料來源：Wealth-X2020 年全球高

31、凈值人群報告，天風證券研究所 資料來源：Wealth-X2020 年全球高凈值人群報告，天風證券研究所 中國創富一代企業家和企業管理層是目前中國主要高凈值人群。中國創富一代企業家和企業管理層是目前中國主要高凈值人群。我國私人銀行客戶主要財 富來源是創業、工資與投資，其中通過創辦公司獲得財富的占比達 39%；職業結構中，19 年企業高管層為主的高凈值人群占比首次與創富一代企業家持平（36%），企業管理人員 占比逐漸擴大，意味著職業結構逐漸開始向多元的方向轉變。 圖圖 8：中國高凈值人群職業結構以企業家和高管居多：中國高凈值人群職業結構以企業家和高管居多 圖圖 9：中國高凈值人群財富來源以創辦企業

32、為主（：中國高凈值人群財富來源以創辦企業為主（2019-2020） 資料來源：貝恩&招行中國私人財富報告，天風證券研究所 資料來源：恒天財富中國高凈值人群財富報告，天風證券研究所 中國高凈值人群投資理念日趨成熟， 財富傳承需求凸顯。中國高凈值人群投資理念日趨成熟， 財富傳承需求凸顯。 改革開放之后國內經濟快速增長， 創富一代在此大背景下完成了個人財富積累，隨著高凈值人群主體創富一代的衰老（2018 年新財富 500 富人榜中超過四分之三的企業家年齡在 50 歲以上），財富管理的核心需求 由創造轉向傳承：2019 年有 21%私行高凈值（資產超過 1000 萬人民幣）客戶和 25%的超 高凈值（資產超過 1 億人民幣）客戶把財富傳承作為財富管理目標，較 17 年上升 3%/4%。 財富傳承觀念向年輕化發展。財富傳承觀念向年輕化發展。根據2019 中國私人財富報告調查數據，超過 50%高凈值 受訪者已經開始準備財富傳承的安排，在準備傳承的超高凈值人群中，33%是 40 歲以下， 傳承觀念年輕化趨勢明顯。 圖圖 10：中國高凈值