儲能行業深度報告：長時儲能百舸爭流誰主沉??？-220826（41頁）.pdf

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1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2022 年 8 月 26 日 行業研究行業研究 長時儲能長時儲能：百舸爭流百舸爭流，誰主誰主沉浮沉??？儲能行業深度報告 電力設備新能源電力設備新能源 長時儲能長時儲能，是碳中和時代的必然選，是碳中和時代的必然選擇。擇。儲能的本質儲能的本質是實現能量在時間和空間上的移動，讓能量更加可控讓能量更加可控。儲能的應用儲能的應用可以讓分布式的發電源更加“優質”，讓整讓整個電力系統更加靈活個電力系統更加靈活。儲能是高比例可再生能源下的高比例可再生能源下的必然要求必然要求：以美國加州為例，2021 年可再生能源發電高峰時占比超 50%，在夏季早晚缺電高峰需要

2、30%以上的進口電力才能支撐正常用電。在這樣的情況之下，長時儲能成為了碳中和時代長時儲能成為了碳中和時代的必然呼喚。的必然呼喚。對于長時儲能而言，最重要的是為電力系統的靈活性調節提供支撐。在推進節奏推進節奏上，整體將會是循序漸進循序漸進的，可以分為三個階段：階段階段 1 1，主要由傳統機組提供靈活性，抽水蓄能大力建設，新型儲能補充靈活性缺口；階段階段 2 2，抽水蓄能逐步落成，與傳統機組一起成為靈活性調節主力；階段階段 3 3，存量機組改進空間殆盡、抽水蓄能地理資源約束呈現，只有依靠新型長時儲能技術提供增量靈只有依靠新型長時儲能技術提供增量靈活性資源活性資源。分地域來看，推進節奏上先歐美，后國

3、內分地域來看，推進節奏上先歐美，后國內，當前已有很多歐美國家處于階段 3，中國處于階段 1 向階段 2 過渡的過程中。長時儲能技術形式多樣，抽水蓄能、鋰離子電池儲能發展領先。長時儲能技術形式多樣，抽水蓄能、鋰離子電池儲能發展領先。概況而言，長時儲能技術可分為機械儲能、儲熱和化學儲能三大主線，其中機械儲能、化學儲能裝機規模占比較高。1 1）抽水蓄能：）抽水蓄能：當前最成熟、最經濟的大規模儲能技術，但儲能設備選址受限、項目開發周期較長；2 2）壓縮空氣儲）壓縮空氣儲能：能：效率提升下，極具潛力的大規模儲能技術；3 3）鋰離子鋰離子電池儲能：電池儲能：當前最具代表性、最經濟的化學儲能技術，但面臨著鋰

4、資源掣肘；4 4）鈉鈉離子電池儲能：離子電池儲能：比鋰電理論成本更低的儲能方式，循環壽命為當前最大劣勢；5 5）液流電池儲能：）液流電池儲能：容量與功率模塊分離，適合長時儲能，但處于產業化降本初期；6 6）熔鹽儲熱：）熔鹽儲熱：適合大規模儲熱，但無法作為獨立儲能電站使用。無資源約束的情況下，無資源約束的情況下，平準化平準化度電成本度電成本（L LCOECOE）是衡量各種技術優劣的最重要是衡量各種技術優劣的最重要指標。指標。我們針對五種長時儲能技術，在當前情況下，計算其全生命周期成本，在配置時長為 5 小時的情況下，其 LCOE 由低到高分別為抽水蓄能壓縮空氣儲能抽水蓄能壓縮空氣儲能鋰離子鋰離子

5、儲能鈉離子電池儲能液流電池儲能儲能鈉離子電池儲能液流電池儲能。影響 LCOE 的三大最重要的指標分別為：初始投資成本、轉換效率、循環壽命初始投資成本、轉換效率、循環壽命。對其關鍵指標進行敏感性分析，1 1）抽水蓄能：）抽水蓄能：當前成本最優的長時儲能方式，技術成熟，各項指標不會再發生明顯的變動；2 2）壓縮空氣儲能：壓縮空氣儲能：若實際儲能效率儲能效率提升到 7 70 0%，其經濟性有望超過抽水蓄能；3 3）鋰離子鋰離子電池電池儲能儲能：隨產業化進程加速和原材料價格回落，鋰離子儲能初始投資成本將逐步下降；4）鈉離子電池儲能：）鈉離子電池儲能：當初始投資成本初始投資成本降低到1 1.3 3 元元

6、/WhWh 時，其經濟性有望超過現在的鋰電儲能；5 5）液）液流電流電池儲能：池儲能：當初始初始投資成本投資成本降低到 2 2 元元/WhWh 時，其經濟性有望超過現在的鋰離子電池儲能。投資建議：投資建議：長時儲能技術在全球范圍內空間廣闊。長時儲能技術在全球范圍內空間廣闊。從需求端：考慮到放量節奏和從需求端：考慮到放量節奏和需求總量兩方面因素，不應局限于國內，應放眼全球。需求總量兩方面因素，不應局限于國內，應放眼全球?？紤]到中國企業會憑借著考慮到中國企業會憑借著技術和成本優勢在全球范圍內占領份額，優選技術和成本優勢在全球范圍內占領份額，優選儲能設備儲能設備制造環節。制造環節。（1）鋰電：當前海

7、外長時儲能的主要選擇，推薦寧德時代、陽光電源；關注比亞迪、國軒高科、億緯鋰能、星云股份、盛弘股份、科士達、科陸電子、英維克、青鳥消防、國安達；（2）壓縮空氣儲能：技術進步加快，關注中儲國能（未上市）、陜鼓動力；（3）鈉離子電池：鋰資源約束下的對沖技術，推薦寧德時代，關注華陽股份、中科海鈉（未上市）、鈉創新能源（未上市）、鼎勝新材、容百科技、當升科技。（4）液流電池儲能：關注大連融科（未上市）、攀鋼釩鈦、河鋼股份、上海電氣、北京普能（未上市）、國網英大。（5）抽水蓄能：關注東方電氣、哈爾濱電氣、中國電建、浙富控股。（6）熔鹽儲熱：關注西子潔能。風險分析：風險分析：儲能技術成本下降不及預期風險；政

8、策支持不及預期風險；新能源裝機不及預期風險。買入（維持）買入（維持）作者作者 分析師：殷中樞分析師：殷中樞 執業證書編號：S0930518040004 010-58452071 分析師：郝騫分析師：郝騫 執業證書編號：S0930520050001 021-52523827 分析師：黃帥斌分析師：黃帥斌 執業證書編號：S0930520080005 0755-23915357 聯系人：聯系人：陳無忌陳無忌 021-52523693 聯系人：聯系人：和霖和霖 021-52523853 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -30%-17%-4%9%23%08/2111/2102/

9、2205/22電力設備新能源滬深300 資料來源：Wind 要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 投資聚焦投資聚焦 隨著碳中和的逐步推進，電力系統中可再生能源占比的逐步提升，對于長時儲能的需求也日益迫切。當前的儲能領域，各類技術呈現出百花齊放的局面。我們我們的的創新之處創新之處 1、我們深入研究了美國加州當前的能源結構現狀，給中國及全球其他地區的長時儲能發展提供了參考；2、我們結合風光發電量的占比情況與電力系統的靈活性調節需求，推演了長時儲能發展的三部曲。階段 1：風光發電量 10%左右的水平：新型長時儲能技術發展的戰略窗口期；階段 2：風光發電量

10、 20%左右的水平：新型長時儲能技術產業化降本的決戰期；階段 3：風光發電量 30%左右的水平：成本最優的長時儲能技術裝機量快速增長期。3、我們采用全生命周期成本法測算 5 種主要儲能技術的度電成本。在機械儲能中以抽水蓄能為參照系、在化學儲能中以鋰離子儲能為參照系，通過敏感性分析測算出壓縮空氣儲能、液流電池儲能、鈉離子電池儲能在經濟性上獲得比較優勢的條件。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1、全球風電光伏建設進程超預期，對長時儲能的需求大幅提升；2、長時儲能技術進步、降本速度超預期。投資觀點投資觀點 長時儲能技術在全球范圍內空間廣闊。從需求端：考慮到放量節奏和需求總量兩方面因素，不應局限于

11、國內，應放眼全從需求端：考慮到放量節奏和需求總量兩方面因素，不應局限于國內，應放眼全球?？紤]到中國制造業會憑借著技術和成本優勢在全球范球?？紤]到中國制造業會憑借著技術和成本優勢在全球范圍內占領份額，此時應圍內占領份額，此時應優選儲能設備制造環節。優選儲能設備制造環節。（1）鋰電：當前海外長時儲能的主要選擇，推薦寧德時代、陽光電源；關注比亞迪、國軒高科、億緯鋰能、星云股份、盛弘股份、科士達、科陸電子、英維克、青鳥消防、國安達；（2）壓縮空氣儲能：技術進步加快，關注中儲國能（未上市）、陜鼓動力；（3）鈉離子電池：鋰資源約束下的對沖技術，推薦寧德時代，關注華陽股份、中科海鈉（未上市）、鈉創新能源（未

12、上市）、鼎勝新材、容百科技、當升科技。（4）液流電池儲能：關注大連融科（未上市）、攀鋼釩鈦、河鋼股份、上海電氣、北京普能（未上市）、國網英大。（5）抽水蓄能：關注東方電氣、哈爾濱電氣、中國電建、浙富控股。（6）熔鹽儲熱：關注西子潔能。從供給端：考慮技術和成本兩個角度，除了從供給端：考慮技術和成本兩個角度，除了成熟成熟的抽的抽水蓄能與較為成熟的鋰離子水蓄能與較為成熟的鋰離子電池儲電池儲能之外，其他各類新型長時儲能技術中，技術進步相對較快、未來潛在的能之外，其他各類新型長時儲能技術中，技術進步相對較快、未來潛在的成本優勢相對更成本優勢相對更優的為壓縮空氣儲能優的為壓縮空氣儲能。0UUX3WZY2U

13、sQoM6McM8OnPrRtRtRkPnNxPeRnPwP8OnMpPNZrQrPxNsOnN 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 目目 錄錄 1、長時儲能：碳中和時代的必然選擇長時儲能：碳中和時代的必然選擇 .6 6 1.1、儲能的本質：讓能量更可控.6 1.2、儲能的應用：讓分布式更“優質”、讓系統更靈活.6 1.3、儲能的需求：高比例可再生能源下的必然要求.7 1.4、長時儲能：碳中和時代的必然呼喚.9 1.5、長時儲能的推進節奏：循序漸進、星辰大海.11 2、長時儲能：百花齊放，百舸爭流長時儲能：百花齊放，百舸爭流 .1414 2.1、抽水蓄能：

14、當前最成熟、度電成本最低的儲能技術.15 2.1.1、原理：依靠水的重力勢能作為介質儲能.15 2.1.2、優劣勢：儲能技術成熟，但選址受限、開發周期較長.15 2.1.3、產業鏈：主要涉及投資、承包、設備商.16 2.1.4、產業化：最早實現大規模商業化，裝機總規模超 36GW.17 2.2、壓縮空氣儲能：效率提升下，極具前景的大規模儲能技術.19 2.2.1、原理：依靠高壓氣體作為介質儲能.19 2.2.2、優劣勢：已擺脫地理約束，但當前效率相對較低.20 2.2.3、產業鏈：壓縮機、膨脹機為核心部件.20 2.2.4、產業化：百兆瓦級先進壓縮空氣儲能系統并網調試.21 2.3、鋰離子電池

15、：優秀的中短時儲能技術同樣適用于部分長時場景.23 2.3.1、優劣勢：儲能技術較為成熟，但鋰資源約束明顯.23 2.3.2、產業鏈：發展成熟，電池價值量占比最高.24 2.4、鈉離子電池：與鋰電類似，但無資源約束的儲能方式.25 2.4.1、原理：與鋰離子電池類似.25 2.4.2、優劣勢：更低的理論成本，更低的循環壽命.25 2.4.3、產業鏈：上中下游發展初具雛形.26 2.4.4、產業化：MWh 級鈉離子電池儲能系統投入運行.26 2.5、液流電池：功率與容量解耦的電化學儲能方式.27 2.5.1、原理：依靠氧化還原液流電池進行儲能.27 2.5.2、優劣勢：容量、功率獨立設計，規模易

16、擴展，但成本較高.28 2.5.3、產業鏈：隔膜、電解液為影響性能的核心材料.28 2.5.4、產業化：百兆瓦級全釩液流電池儲能系統整站調試.29 2.6、熔鹽儲熱：光熱電站的配儲系統.31 2.6.1、原理：依靠熔鹽介質儲存熱能.31 2.6.2、優劣勢：熱發電場景中的儲能介質.31 2.6.3、產業鏈：光熱發電市場促儲熱產業鏈成熟.32 2.6.4、產業化：百兆瓦級熔鹽塔式光熱電站并網發電.33 3、經濟性是比較長時儲能技術的最佳準繩經濟性是比較長時儲能技術的最佳準繩 .3535 3.1、計算方法：測算各類長時儲能技術的 LCOE.35 3.2、核心假設：基于當前時點的技術與成本情況.36

17、 3.3、初始投資成本、儲能效率與循環壽命是三大核心因素.37 3.3.1、最便宜的長時儲能：抽水蓄能、壓縮空氣、鋰離子電池儲能.37 3.3.2、壓縮空氣：效率提升至 65%時，經濟性有望超過抽水蓄能.37 3.3.3、鋰離子電池：鋰價回落后，仍是比較經濟的長時儲能方案.38 3.3.4、液流電池：初始投資成本和儲能效率是兩大掣肘因素.38 3.3.5、鈉離子電池：極致降本后，可作為比較經濟的長時儲能方案.38 4、投資建議投資建議 .4040 5、風險分析風險分析 .4040 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖目錄圖目錄 圖 1：儲能的應用梳理.7

18、 圖 2：2020 年五省區風電容量可信度.7 圖 3：系統可靠容量供給圖.7 圖 4：波動性可再生能源并網階段劃分（2017 年）.8 圖 5：加州夏季單日電力供給曲線（MW）.9 圖 6：風電、光伏發電占比越高，儲能時長越長.9 圖 7：加州夏季單日電池儲能設備充放電曲線.10 圖 8：長時儲能的推進節奏：循序漸進、星辰大海.11 圖 9：歐洲各國可再生能源在電力供應中的比例目標.12 圖 10：抽水蓄能電站工作原理.15 圖 11：抽水蓄能電站開發建設流程.16 圖 12：抽水蓄能產業鏈與相關公司情況.16 圖 13：全國在運抽水蓄能投資企業分布（萬 KW）.17 圖 14：全國在建抽水

19、蓄能投資企業分布（萬 KW）.17 圖 15：中國抽水蓄能裝機規模顯著增長.17 圖 16：壓縮空氣儲能系統工作原理.19 圖 17：壓縮空氣儲能技術類型.19 圖 18：中儲國能各項目轉換效率.20 圖 19：壓縮空氣儲能產業鏈梳理.21 圖 20：2021 年中國各儲能技術裝機規模占比.23 圖 21：2021 年以來，鋰資源價格大幅上漲.24 圖 22：中國鋰資源儲量僅占全球 6%.24 圖 23：鋰離子電池產業鏈梳理.24 圖 24：鈉離子電池工作原理示意圖.25 圖 25：鈉離子電池的優勢.25 圖 26：鈉離子電池產業鏈梳理.26 圖 27：鈉離子電池商業化進展近年來加快.26 圖

20、 28：全釩液流電池工作原理.27 圖 29：全釩液流電池反應原理.27 圖 30：鐵鉻液流電池工作原理.27 圖 31：液流電池輸出功率調節方式.28 圖 32：液流電池儲能容量調節方式.28 圖 33：液流電池產業鏈.29 圖 34：全釩液流電池體系成本結構比例.29 圖 35：鐵鉻液流電池商業化進程.30 圖 36：熔鹽儲熱原理示意圖.31 圖 37：儲熱技術類型.31 圖 38：塔式光熱發電系統示意圖.32 圖 39：熔鹽儲熱清潔供熱系統示意圖.32 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖 40：熔鹽儲熱產業鏈梳理.32 圖 41：首航高科敦煌 1

21、00MW 熔鹽塔式光熱電站.34 圖 42：成本計算方法示意圖.36 表目錄表目錄 表 1：各類發電方式的儲能介質.6 表 2：加州 4h 以上的鋰電池儲能項目.10 表 3：全球主要儲能市場結構拆分.12 表 4：“十四五”可再生能源發展規劃測算.13 表 5：儲能技術路線對比.14 表 6：惠州、廣州抽水蓄能電站基本情況.18 表 7：德國 Huntorf 電站成本結構拆分.21 表 8：國內外壓縮空氣儲能電站對比.22 表 9：各類長時儲能方式提供功率的裝置與貯存能量的裝置.23 表 10：國內全釩液流項目建設情況.30 表 11：50MW 德令哈儲熱 7h 熔鹽電站參數.33 表 12

22、：全生命周期成本計算的核心假設.37 表 13：5 種儲能形式的全生命周期度電成本（元/kWh）.37 表 14：壓縮空氣儲能中，“度電成本”對初始投資成本、儲能效率的敏感性分析（元/kWh）.38 表 15：鋰電儲能中，“度電成本”對初始投資成本、儲能效率的敏感性分析（元/kWh）.38 表 16：液流電池儲能中，“度電成本”對初始投資成本、儲能效率的敏感性分析（元/kWh）.38 表 17：鈉電儲能中，“度電成本”對初始投資成本、儲能效率的敏感性分析（元/kWh）.39 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1 1、長時儲能：長時儲能：碳中和時代的必然選

23、擇碳中和時代的必然選擇 1.11.1、儲能儲能的本質的本質：讓能量更可控讓能量更可控 儲能儲能的核心是的核心是實現能量在時間和空間上的實現能量在時間和空間上的移動，移動，本質上本質上是讓能量更加可控是讓能量更加可控。我們把各種發電方式的本質歸一化，可以發現：火電、核電、生物質發電天然就有相應的介質進行能量的存儲，并且介質適宜進行貯存和運輸，即本身就配置了儲能功能。而對于水力發電、風力發電、光熱發電、光伏發電而言，發電借助的來源是瞬時的、不可貯存和轉運的。相應地，如果我們想讓這些能源更加可控，如果我們想讓這些能源更加可控，必須必須人為的添加儲能人為的添加儲能裝置裝置?？梢岳斫鉃?，儲能可以理解為，

24、儲能裝置裝置的添加，會使得水力、風力、光伏、的添加，會使得水力、風力、光伏、光熱成為更理想的發電形式。光熱成為更理想的發電形式。表表 1 1：各類發電方式的儲能介質各類發電方式的儲能介質 發電方式發電方式 能量轉換方式能量轉換方式 儲能介質儲能介質 儲能介質在時間和空間中的轉移儲能介質在時間和空間中的轉移 A A B B C C 燃煤 化學能 熱能 電能 煤炭 貯存、運輸煤炭 燃氣 化學能 熱能 電能 天然氣 貯存、運輸天然氣 核電 原子能 熱能 電能 鈾 貯存、運輸鈾 水 機械能 電能 額外配置 風 機械能 電能 額外配置 光熱 太陽能 熱能 電能 額外配置 光伏 太陽能 電能 額外配置 生

25、物質 生物質能 電能 生物質 貯存、運輸生物質 資料來源：光大證券研究所整理 1.21.2、儲能的應用：儲能的應用：讓讓分布式分布式更“優質”、讓系統更靈活更“優質”、讓系統更靈活 發電側與電網側發電側與電網側一直承擔著讓能量更可控的任務一直承擔著讓能量更可控的任務，儲能將作為一種方式提供靈活，儲能將作為一種方式提供靈活性資源性資源。在抽水蓄能大建設、新型儲能興起之前，電網的靈活性資源更多的需要火電提供。而目前，在一個優質的電網存在的情況下，系統的靈活性調節資源是系統的靈活性調節資源是由由抽水蓄能、新型儲能、火電抽水蓄能、新型儲能、火電等共同提供的。等共同提供的。此時，建設抽水蓄能和新型儲能的

26、節奏，要評估兩個方面：（1 1）從經濟性維度上，）從經濟性維度上，建設抽水蓄能、建設新型儲能與進行火電靈活性改造何者最優；（2 2）從需求量維度上，）從需求量維度上，火電靈活性改造存在存量機組數量約束、抽水蓄能存在地理資源約束，這兩大約束會在什么時間點成為掣肘因素。儲能可以讓分布式光伏發電更“優質”，使其儲能可以讓分布式光伏發電更“優質”，使其有成為家庭用電主力的有成為家庭用電主力的可能可能。儲能的應用使得用戶側“自發自用”成為了可能，在一個更多偏向于盈利屬性的電網環境下，儲能加持下的分布式光伏發電更加“優質”。此時，分布式光儲的推進分布式光儲的推進核心變成了經濟性考量：核心變成了經濟性考量：

27、光儲發電的成本與從電網買電的價格孰高孰低。在沒有可靠在沒有可靠電力保障的電力保障的情況下，儲能是正常生活的剛需。情況下，儲能是正常生活的剛需。儲能裝置儲存的是能量，而充足的能源是保障生活正常進行的必要需求。而在戶外、偏遠地區，在有戰爭可能的地區，在電網保障不足的地區，從生存與避險的角度講，配置儲能是最基本的需求。此此處處儲能推進的核心是：儲能推進的核心是：正常家庭能否負擔正常家庭能否負擔得得起一套儲能設備，或者起一套儲能設備，或者一套光儲系統。一套光儲系統。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1 1：儲能的應用梳理儲能的應用梳理 資料來源：光大證券研

28、究所整理 1.31.3、儲能的需求：儲能的需求：高比例可再生能源下的必然高比例可再生能源下的必然要求要求 高比例可再生能源對系統的靈活性調節能力提出了更高的需求。高比例可再生能源對系統的靈活性調節能力提出了更高的需求。長時間來看，新能源發電可以滿足電量平衡需要，但由于出力波動，在短時內無法滿足電力平衡需要。新能源出力具有不確定性、間歇性以及不可控性的特點，為電力系統維持發電及負荷的實時平衡帶來挑戰。由于新能源機組出力具有間歇性，同樣容量的新能源機組與常規火電或水電機組帶負荷的能力并不相同，因此電力系統充裕度分析中新能源容量無法與常規機組同等對待。以風電為例，風電可信容量指等可靠性前提下風電機組

29、可以視為的常規機組容量大小，風電容量可信度為其可信容量占其裝機容量的比例，根據王彤等對南網的可靠性評估結果，南網 2020 年風風電的容量可電的容量可信度在信度在 0.60.67%18.75%7%18.75%之間之間。而方鑫等人在并網光伏電站置信容量評估一文中測算，光伏的容量可信度在光伏的容量可信度在 54%56%54%56%之間之間。圖圖 2 2：20202020 年五省區風電容量可信度年五省區風電容量可信度 圖圖 3 3：系統可靠容量供給圖：系統可靠容量供給圖 資料來源：王彤等，風電并網對南方電網可靠性的影響評估 資料來源：劉永奇等，能源轉型下我國新能源替代的關鍵問題分析 敬請參閱最后一頁

30、特別聲明-8-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 波動性可再生能源并網會對電力系統產生多種影響波動性可再生能源并網會對電力系統產生多種影響。這些影響并非突然出現，而是隨著波動性可再生能源滲透率的提高而逐步增多。具體可根據波動性可再生能源滲透率的不同分為四個階段：第 1 階段：已部署第一批波動性可再生能源發電廠，但對系統基本沒有影響；只會造成極少的局部影響，例如在發電廠的并網點。第 2 階段：隨著波動性可再生能源發電廠數量的增加，負荷與凈負荷之間的變化日益明顯。改進系統運行方式以更充分地利用現有系統資源，通常足以滿足系統并網要求。第 3 階段：供需平衡難度更大，需要系統性地提高電力系統靈

31、活性，現有設施和改進運行方式難以滿足這一要求。第 4 階段：在某些特定時段，波動性可再生能源發電量足以提供系統大部分電力需求，電力系統在系統受到擾動后迅速響應的方式發生變化?？赡苌婕暗揭巹t調整，使波動性可再生能源發電也要提供頻率響應服務，如一次調頻和二次調頻。圖圖 4 4：波動性可再生能源并網階段劃分（：波動性可再生能源并網階段劃分（20172017 年）年）資料來源：IEA，中國電力系統轉型 目前目前美國美國加州可再生能源發電加州可再生能源發電高峰時高峰時占比超占比超 50%50%，正處于正處于第第 4 4 階段階段。根據 CAISO數據，繪制 2021 年加州夏季單日電力供給調配曲線。分析

32、發現，可再生能源能夠滿足 8-17 點左右的日間供電需求，而在 19 點以后的時間，可再生能源發電量驟降，此時電網中的靈活性調節資源發力，天然氣大力發電，但是仍有巨量的但是仍有巨量的用電缺口需要用電缺口需要通過通過從其他州進口電力從其他州進口電力補足補足。對于美國加州而言，需要從其他州進對于美國加州而言，需要從其他州進口電力來補足的用電缺口，就是其對于儲能的需求空間?？陔娏硌a足的用電缺口，就是其對于儲能的需求空間。敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 5 5：加州夏季單日電力供給曲線（加州夏季單日電力供給曲線（MWMW）資料來源：CAISO，光大證券

33、研究所整理 1.41.4、長時長時儲能儲能：碳：碳中和時代的中和時代的必然必然呼喚呼喚 長時儲能（長時儲能（longlong-duration energy storage)duration energy storage)，一般指 4 小時以上的儲能技術。長時儲能系統是可實現跨天、跨月，乃至跨季節充放電循環的儲能系統，以滿足電力系統的長期穩定?？稍偕茉窗l電滲透率越高，所需儲能時長越長?？稍偕茉窗l電滲透率越高，所需儲能時長越長?？稍偕茉窗l電具有間歇性的特點，主要發電時段和高峰用電時段錯位，存在供需落差。隨滲透率上升，平衡電力系統的負荷要求增加。相較于短時儲能，長時儲能系統可更好地更好地實現

34、電力平移實現電力平移，將可再生能源發電系統的電力轉移到電力需求高峰時段，起到平衡電力系統、規?；瘍Υ骐娏Φ淖饔?。圖圖 6 6：風電、光伏發電占比越高，儲能時長越長：風電、光伏發電占比越高，儲能時長越長 資料來源：Paul Albertus 等，Long-Duration Electricity Storage Applications,Economics,and Technologies 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 儲能設備削峰填谷功能凸顯，以儲能設備削峰填谷功能凸顯，以 4h4h 為代表的長時儲能設備具有發展必要性。為代表的長時儲能設備具有發展

35、必要性。根據 CAISO 數據，繪制 2021 年加州夏季單日電池儲能設備的充放電曲線。由圖可見，儲能設備在白天以高功率儲存電能，在晚間用電高峰高功率放電，高峰放電持續時間超 4h。根據 Strategen 的Long Duration Energy Storage for Californias Clean,Reliable Grid研究報告，未來到 2045 年，太陽能將成為加州最主要的可再生能源，占比達 75%。為平衡太陽能發電，需要在白天存儲 8到 12 個小時的電能，晚間存儲調度量也將增加，最多時需連續放電 12 小時，長時儲能發展不可或缺。圖圖 7 7：加州夏加州夏季單日季單日電電

36、池儲能設備充放池儲能設備充放電曲線電曲線 資料來源：CAISO，光大證券研究所整理；以兆瓦為單位，以五分鐘計算增量；單位：MW 美國加州由于較高的可再生能源發電比例，美國加州由于較高的可再生能源發電比例，是是最早最早大量大量部署持續放電時間部署持續放電時間 4 4 小小時儲能系統的地區之一。時儲能系統的地區之一。從 2019 年開始，加州地區就已經開始陸續部署 4 小時的儲能系統。根據 Strategen 預測，加州到 2030 年將部署 2-11GW 的長時儲能設備，到 2045 年將實現 45-55GW 的長時儲能配置。表表 2 2：加州加州 4h4h 以上以上的的鋰電池儲鋰電池儲能項目能

37、項目 項項目目 地點地點 儲儲能能功率功率/容量容量 時間時間 RES(Renewable Energy Systems)America 圣地亞哥 30MW/120MWh 2019.12 AMS(Advanced Microgrid Solutions)圣胡安卡皮斯特拉諾 4MW/16MWh 2019.12 RES(Renewable Energy Systems)America 圣地亞哥 30MW/120MWh 2019.12 Fluence(Siemens-AES joint venture)佛布魯克 40MW/160MWh 2021.03 Powin Energy 埃斯孔迪多 6.5MW

38、/26MWh 2021.06 Terra-gen 圣地亞哥 140MW/560MWh 2021.12 Enel Green Power 波威 3MW/12MWh 2021.12 資料來源：Energy Storage，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1.51.5、長時儲能的推進節奏：循序漸進長時儲能的推進節奏：循序漸進、星辰大海、星辰大海 對于長時儲能而言，最重要的是為電力系統的靈活性調節提供支撐。對于長時儲能而言，最重要的是為電力系統的靈活性調節提供支撐。概括而言，電力系統中，靈活性資源的需求方主要是風力、光伏發電設施；電力系統

39、的靈活性主要來自于兩個方面，一方面是原有發電機組的靈活發電，另一方面就是儲能設施的配置。我們在分析推進節奏時，將靈活性提供方簡化為三部分：存量機組；將靈活性提供方簡化為三部分：存量機組；成熟的儲能成熟的儲能方式方式抽水蓄能；新型儲能技術抽水蓄能；新型儲能技術。通過這種方式。通過這種方式，可大致勾勒出隨可大致勾勒出隨著風光發電量占比的逐步提升，著風光發電量占比的逐步提升，儲能的推進節奏。儲能的推進節奏。具體可分為三個階段：具體可分為三個階段：階段階段 1 1：風光發電量：風光發電量 1 10 0%左右的水平（對應中國左右的水平（對應中國 2 2021021 年前后所處的階段）：年前后所處的階段）

40、：新新型長時儲能技術發展的戰略窗口期型長時儲能技術發展的戰略窗口期 在此階段，存量的發電機組（煤電、氣電）可以進行改造，提供更多的靈活性資源支持；傳統的儲能方式抽水蓄能由于建設周期較長（6-8 年），需盡快規劃上馬；新型儲能項目成本仍然過高，但是如果仍存在靈活性缺口，需要新型儲能項目盡快補上。階段階段 2 2：風光發電量：風光發電量 2020%左右的水平（對應中國約左右的水平（對應中國約 2 2025025 年前后所處的階段）：年前后所處的階段）：新型長時儲能技術產業化新型長時儲能技術產業化降本的決戰期降本的決戰期 在此階段，存量的發電機組改造基本完成，無法提供更多的增量靈活性；抽水蓄能項目逐

41、漸落成，與存量機組一同成為靈活性調節主力；而此時，對于新型儲能的需求量也進一步提升。階段階段 3 3：風光發電量：風光發電量 3 30 0%左右的水平（對應中國左右的水平（對應中國約約 2 20 03030 年的階段年的階段，對應美國加，對應美國加州約州約 2 2020020 年所處的階段年所處的階段）：）：成本最優的長時儲能技術裝機量成本最優的長時儲能技術裝機量快速增長快速增長期期 在此階段，存量機組無改進空間且逐步淘汰；抽水蓄能受限于地理資源約束無法繼續上量；只能依靠新型長時儲能技術提供增量的靈活性資源。圖圖 8 8：長時儲能的長時儲能的推進節奏：循序漸進、星辰大海推進節奏：循序漸進、星辰

42、大海 資料來源：光大證券研究所繪制 敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 分地域來看：分地域來看：節奏上先歐美，后國內節奏上先歐美，后國內 以美國加州、德國、澳大利亞南部為代表的歐美地區，當前風光發電量占比已經很高，對于長時儲能的需求也愈發迫切?？紤]到當前各類新型儲能的經濟性，他們更多的選擇配置鋰電儲能系統。以寧德時代、陽光電源為代表的中國鋰電儲能行業，正在全球范圍內開疆拓土，占領份額。圖圖 9 9：歐洲各國可再生能源在電力供應中的比例目標：歐洲各國可再生能源在電力供應中的比例目標 資料來源：Wood Mackenzie，派能科技招股說明書（2020 年

43、12 月）表表 3 3：全球全球主要主要儲能市場結構拆分儲能市場結構拆分 區域區域 2021A2021A 2022E2022E 2 2022022 年增速年增速 相關假設依據相關假設依據 中國 5 15 200%假設 100GW 的新增風電、光伏裝機按照 10%的功率配置 1.5 小時的儲能 美國 10 28 180%S&P 預計 2022 年新增裝機 9.4GW，儲能功率與儲能容量按 1:3 配比計算 歐洲 5 8 60%歐洲能源價格持續上漲，戶用儲能的經濟性顯著提升 資料來源：中關村儲能產業技術聯盟、CENSA 全球儲能項目庫、S&P Global Market Intelligence，

44、光大證券研究所預測（美國儲能功率與儲能容量按 1:3 配比，其余國家按 1:2 配比）；單位：GWh 具體到中國：具體到中國：預計預計從從 2 2020020 年到年到 2 2025025 年，我年，我國風光國風光發電量占比將從發電量占比將從 9 9.5.5%提升到提升到 1 16.46.4%。根據“十四五”可再生能源發展規劃的目標：2025 年可再生能源年發電量達到 3.3 萬億千瓦時，“十四五”期間可再生能源發電量增量在全社會用電量增量中的占比超過 50%，全國可再生能源電力總量消納責任權重達到 33%左右；“十四五”期間，風電和太陽能發電量實現翻倍，到 2025 年可再生能源電力非水電消

45、納責任權重達到 18%左右。我們假設：（1）火電年利用小時數從 2020 年的 4290 小時下降到 4000 小時；（2）2025 年燃氣、其他火電、生物質發電占比與 2020 年保持一致；敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 （3）水電利用小時數不變；（4）風電年均新增 50GW，利用小時數提升至 1700 小時；（5）光伏年均新增 90GW，利用小時數提升至 1050 小時。在此假設情況下，可以滿足“十四五”可再生能源發展規劃中的目標。根據此假設情景計算，從 2020 年到 2025 年，我國風光發電量占比將從 9.5%提升到16.4%。表表 4 4

46、：“十四五”可再生能源發展規劃測算“十四五”可再生能源發展規劃測算 裝機裝機 發電量發電量 2020 占比 2025E 占比 5 年CAGR 2020 占比 2025E 占比 5 年CAGR 發電量增量 占比 單位 萬千瓦 萬千瓦 億千瓦時 億千瓦時 燃燃煤煤 107912 49.0%138561 41.4%5.1%46296 60.7%55424 55.4%3.66%9128 38.5%燃氣燃氣 9972 4.5%13076 3.9%5.6%2525 3.3%3310.9 3.3%5.57%786 3.3%其他火電其他火電 3829 1.7%5020.7 1.5%5.6%1622 2.1%2

47、126.8 2.1%5.57%505 2.1%核電核電 4989 2.3%7000 2.1%7.0%3662 4.8%5138.1 5.1%7.01%1476 6.2%可再生能源可再生能源 93501 42.5%170642 51.0%12.8%22159 29.1%34000 34%8.94%11841 49.9%其中：水（含抽蓄）37028 16.8%43251 12.9%3.2%13553 17.8%15831 15.8%3.16%2278 9.6%其中：非水可再生能源 56473 25.6%127392 38.1%17.7%8606 11.3%18169 18.2%16.12%9563

48、 40.3%非水可再生能源中：風電 28165 12.8%53165 15.9%13.5%13.5%4665 6.1%9038.1 9.0%14.14%4373 18.4%非水可再生能源中：光伏 25356 11.5%70356 21.0%22.6%22.6%2611 3.4%7387.4 7.4%23.12%4776 20.1%非水可再生能源中：生物質 2952 1.3%3870.8 1.2%5.6%1330 1.7%1743.9 1.7%5.57%414 1.7%匯總 220203 334299 8.7%76264 100000 5.57%23736 資料來源：“十四五”可再生能源發展規劃

49、、中電聯，光大證券研究所測算 在“十四五”期間，在“十四五”期間，火電改造與抽水蓄能是靈活性增量的主力，這為新型儲能加火電改造與抽水蓄能是靈活性增量的主力，這為新型儲能加速發展提供了戰略窗口期。速發展提供了戰略窗口期。在當前情況下，一方面中國存在著一批可以進行改造來增加靈活性的機組；一方面中國存在著一部分抽水蓄能資源儲備。根據潘爾生等火電靈活性改造的現狀、關鍵問題與發展前景，不同機組特征、改造目標、燃料特性等條件都將帶來改造投資的巨大差別，通常投資按 3090 元/千瓦計算，是最便宜的靈活性調節資源是最便宜的靈活性調節資源。其次為抽水蓄能，之后為以鋰電為代表的新型儲能。據郭劍波院士中國高比例新

50、能源帶來的平衡挑戰分析，我國“十四五”期間將完成存量煤電機組靈活性改造 2 億干瓦，增加系統調節能力增加系統調節能力 3000400030004000 萬千萬千瓦，新增煤電機組中具備靈活調節能力的達瓦，新增煤電機組中具備靈活調節能力的達 1.51.5 億干瓦億干瓦；到 2025 年，新型儲能裝機容量達到 3000 萬干瓦以上；抽水蓄能規模 2025 年達到 6200 萬千瓦以上，2030 年達到 1.2 億干瓦左右。新型儲能將會在新型儲能將會在 2 2025025 年以后，逐漸成為靈活性年以后，逐漸成為靈活性調節的主力。調節的主力。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 電力設備新能源電

51、力設備新能源 2 2、長時儲能：長時儲能：百花齊百花齊放，百放，百舸舸爭流爭流 儲能技術特點及降本情況各不相同，根據應用場景的不同，長時儲能技術將呈現多線并舉的格局。概括而言，長時儲能技概括而言，長時儲能技術可分為術可分為機機械械儲能儲能、儲熱和化學、儲熱和化學儲能三儲能三大主線大主線。其中，機械儲能包括抽其中，機械儲能包括抽水蓄能、壓縮空氣儲能水蓄能、壓縮空氣儲能；儲熱主要為熔鹽儲熱儲熱主要為熔鹽儲熱；化學儲能包括鋰離子電池儲能、鈉離子電池儲能以及液流電池儲能?；瘜W儲能包括鋰離子電池儲能、鈉離子電池儲能以及液流電池儲能。表表 5 5：儲能技術路線對比儲能技術路線對比 方式 適用條件 響應時間

52、 循環次數 效率 儲能介質 單位成本 抽水蓄能 長時儲能 分鐘級 50 年 76%水 6-8 元/W，1.2-1.6 元/Wh 壓縮空氣 長時儲能 分鐘級 30 年 50-70%空氣 6-8 元/W，1.2-1.6 元/Wh 熔鹽儲能 長時儲能 /20-30 年 70%熔融鹽（300-600）3 元/Wh 鋰離子電池 最好在1-4h，長時亦可 百毫秒級 8000 次（當前最高）88%鋰離子電池 1.8 元/Wh（碳酸鋰價格在 50 萬元/噸）1.2 元/Wh（鋰價回歸到 2020 年初的情況下）鈉離子電池 最好在1-4h，長時亦可 百毫秒級 3500 次（當前最高）80%鈉離子電池 2 元/W

53、h 理想條件下可降低到 1 元/Wh 全釩液流電池 長時儲能 百毫秒級 20000 次以上 70-80%釩電解液（常溫）3 元/Wh 若釩價在 15 萬元/噸，電解液中釩材料成本為 1.2元/Wh 鐵鉻液流電池 長時儲能 百毫秒級 20000 次以上 70-80%鐵鉻電解液（60）2.5 元/Wh 氫儲能 長時儲能 秒級 10-15 年 電解水：6575%；燃料電池：5560%氫 3.75 元/Wh 資料來源：國際能源網，中國科學院工程熱物理研究所，CNESA，光大證券研究所整理；成本統計日期為 2022 年 6 月 敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源

54、2.12.1、抽水蓄能：抽水蓄能：當前最當前最成成熟、熟、度電成本最低度電成本最低的儲能技術的儲能技術 2.1.12.1.1、原理：依靠水的重力勢能原理：依靠水的重力勢能作為介質作為介質儲能儲能 抽水蓄能仍然是當前最成熟、裝機最多的主流儲能技術。抽水蓄能仍然是當前最成熟、裝機最多的主流儲能技術。抽水蓄能是機械儲能的一種：在電力負荷低谷期將水從下池水庫抽到上池水庫時將電能轉化成重力勢能儲存起來，在負荷高峰時利用反向水流發電，綜合效率在 70%到 85%之間。圖圖 1010：抽水蓄能電站：抽水蓄能電站工作原理工作原理 資料來源：Hydro Tasmania 2.1.22.1.2、優劣勢：儲能技術成

55、熟，但選址受限、開發周期較長優劣勢：儲能技術成熟，但選址受限、開發周期較長 優勢：優勢：當前最成熟的儲能技術，度電成本最低。當前最成熟的儲能技術，度電成本最低。根據儲能技術全生命周期度電成本分析（文軍等，2021 年）中測算，在不考慮充電成本且折現率為 0 的情況下，抽水蓄能僅有 0.207 元/kWh 的度電成本，在各種儲能技術中度電成本最低。劣勢劣勢 1 1：地理資：地理資源約束明顯源約束明顯，遠期來看無法，遠期來看無法足量的足量的滿足儲能需求滿足儲能需求。雖然抽水蓄能不具有化學電池易老化和儲能容量限制的問題，但是它對于地理因素的要求較高，一般來說只能建造在山與丘陵存在的地方，上下水庫要求

56、存在于較近的距離內，并有著較高的高度差。并且在高度差不明顯的條件下，抽水蓄能電站所能達到的能量密度相對有限。劣勢劣勢 2 2：初始投資成本高、開發建設：初始投資成本高、開發建設時間長，在時間長，在風光風光建設超預期的時候，儲能資建設超預期的時候，儲能資源無法及時匹配。源無法及時匹配。抽水蓄能電站的建造成本較高、開發周期約 7 年。根據抽水蓄能電站建設與運營模式思考（孫曉新，2020 年）數據，一個 120 萬千瓦的電站通常需要 60-80 億元的投資。根據 溧陽抽水蓄能電站工程設計變更與優化（李建軍等，2018 年）溧陽抽水蓄能電站建設周期約為 7 年，主體工程于 2011年 4 月開工建設，

57、2017 年 10 月 11 日最后第 6 臺機組投產發電，工程全部竣工投產。敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1111：抽水蓄能電站開發建設流程：抽水蓄能電站開發建設流程 資料來源：水電水利規劃設計總院、中國水力發電工程學會抽水蓄能行業分會，抽水蓄能產業發展報告 2021，光大證券研究所整理 2.1.32.1.3、產業鏈：主要涉及投資、承包、設備商產業鏈：主要涉及投資、承包、設備商 在抽水蓄能電站的建設中，涉及的主要公司為投資商、承包商、設備商。在投資運營環節：國網、南網為主要投資運營企業。在投資運營環節：國網、南網為主要投資運營企業。截至 2

58、021 年底，國網在運和在建抽水蓄能規模分別為 2351 萬千瓦、4587 萬千瓦，占比分別為 64.6%、74.4%，在抽水蓄能開發建設和運營市場中處于領導地位。在承包環節：中國電建份額占比最高。在承包環節：中國電建份額占比最高。抽水蓄能項目主要采用 EPC 模式，由中國電建等建筑商規劃設計，承擔建設項目。根據中國電建 2021 年 5 月公告，公司在國內抽水蓄能規劃設計方面的份額占比約 90%，承擔建設項目份額占比約80%。在具體建設過程中，涉在具體建設過程中，涉及上市公司的主要為設備環節：及上市公司的主要為設備環節：行業競爭格局長期較為穩固，主要參與公司有三家，“兩大一小”，“兩大”為哈

59、爾濱電氣、東方電氣，“一小”為浙富控股。圖圖 1212：抽水蓄能抽水蓄能產業鏈與相關公司情況產業鏈與相關公司情況 資料來源：公司公告；光大證券研究所繪制 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1313：全國全國在運抽水蓄能投資企業分布（萬在運抽水蓄能投資企業分布（萬 KWKW）圖圖 1414：全國在建抽水蓄能投資企業分布（萬：全國在建抽水蓄能投資企業分布（萬 K KWW）2351,65%868,24%160,4%120,3%105,3%38,1%國網公司南網公司江蘇國信內蒙古電力三峽集團其他 4587,74%433,7%415,7%270,4%120

60、,2%350,6%國網公司南網公司江蘇國信內蒙古電力三峽集團其他 資料來源：水電水利規劃設計總院、中國水力發電工程學會抽水蓄能行業分會，抽水蓄能產業發展報告 2021 資料來源：水電水利規劃設計總院、中國水力發電工程學會抽水蓄能行業分會，抽水蓄能產業發展報告 2021 2.1.42.1.4、產業化：最早實現大規模商業化，裝機總規模超產業化：最早實現大規模商業化，裝機總規模超 3 36 6GWGW 中國抽水蓄能裝機規模顯著增長。中國抽水蓄能裝機規模顯著增長。根據國際可再生能源機構數據，截至 2021 年底，我國已投產的抽水蓄能電我國已投產的抽水蓄能電站總站總規模為規模為 3 36.39GW6.3

61、9GW，中國抽水蓄能電站總規模占全球的比例，從 2010 年的 17%提升至 2021 年的 28%。圖圖 1515：中國抽水蓄能裝機規模顯著增長中國抽水蓄能裝機規模顯著增長 資料來源：國際可再生能源機構，光大證券研究所整理 從單從單個電站規模來看，目前國內最大的為惠州與廣州的抽個電站規模來看，目前國內最大的為惠州與廣州的抽水蓄能電站，規模均為水蓄能電站，規模均為2 2.4GW.4GW?？⒐び?2011 年的惠州抽水蓄能電站工程總投資為 81 億元，設計年發電量為 46 億千瓦時；一期竣工于 1993 年、二期竣工于 1999 年的廣州抽水蓄能電站工程總投資為 60 億元，設計年發電量為 49

62、 億千瓦時。敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 6 6：惠州、廣州抽水蓄能電站基本情況惠州、廣州抽水蓄能電站基本情況 惠州抽水蓄能電站 廣州抽水蓄能電站 規模 2.4GW 2.4GW 竣工時間 2011 年（一期 1.2GW）1993 年（二期 1.2GW）1999 年 工程總投資 81.34 億元 60 億元 投資方 廣東省電力集團公司、廣東核電投資公司、國家開發投資公司 機組 8 臺 30 萬千瓦 8 臺 30 萬千瓦 設計年發電量 45.63 億千瓦時 48.89 億千瓦時 水位落差 531m 630m 資料來源：南方日報，光大證券研究所整理

63、 敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.22.2、壓縮空氣儲能：效率提升下，壓縮空氣儲能：效率提升下，極極具前景的大規模儲具前景的大規模儲能能技術技術 2.2.12.2.1、原理原理：依靠高壓氣體：依靠高壓氣體作為介質作為介質儲能儲能 壓壓縮空氣儲能系統是一種能夠實現大縮空氣儲能系統是一種能夠實現大容量、長時容量、長時間電能儲蓄的電力儲能系統。間電能儲蓄的電力儲能系統。通過壓縮空氣存儲多余的電能，在需要時，將高壓氣體釋放到膨脹機做功發電。傳統壓縮空氣儲能技術原理脫胎于燃氣輪機，其工作流程為：壓縮、儲存、加熱、膨脹、冷卻。圖圖 1616：壓縮空氣儲能系統

64、工作原理壓縮空氣儲能系統工作原理 資料來源：新型變速壓縮空氣儲能技術大規模壓縮空氣儲能系統發電方式及運行控制的分析與構想（王丹，毛承雄等）當前壓縮空氣技術以中溫當前壓縮空氣技術以中溫蓄熱式壓縮空氣儲能蓄熱式壓縮空氣儲能為主為主。中溫技術將壓縮空氣加熱到200-300，溫度越高，轉換效率就越高，最新壓縮空氣儲能的電轉換效率可以達到 60-70%。但高溫對壓縮機等設備材料的要求更高，當前產業化方向以中溫為主。圖圖 1717：壓縮空氣儲能技術類型壓縮空氣儲能技術類型 資料來源：中儲國能官網，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.2.22.

65、2.2、優劣勢：已擺脫地理約束，但當前效率相對較低優劣勢：已擺脫地理約束，但當前效率相對較低 優優勢勢 1 1：隨著技術的進步，可以通過儲氣罐的形式存儲壓縮氣體，從而擺脫了地擺脫了地理約束理約束，可以大規模上量，可以大規模上量。傳統的壓縮空氣儲能需要借助特定的地理條件建造大型儲氣室，如巖石洞穴、鹽洞、廢棄礦井等，從而大大限制了壓縮空氣儲能系統的應用范圍。當前隨著技術的進步，可以通過建設大型儲氣罐來進行存儲。優勢優勢 2 2：單位成本相對較低。設備成本占系統成本的大部分，存在著隨著大規模存在著隨著大規模應用快速降本的可能。應用快速降本的可能。劣勢：劣勢：整個系統的效率相對來說仍在較低的水平。當前

66、涉及運行的項目效率在50%-70%之間，較成熟的抽水蓄能的 76%左右還有一定的差距，這一定程度上影響了整個項目的經濟性。圖圖 1818：中儲國能各項目轉換效率中儲國能各項目轉換效率 資料來源：中儲國能官網，光大證券研究所整理 2.2.32.2.3、產業產業鏈：鏈：壓縮機、膨脹機為核心部件壓縮機、膨脹機為核心部件 壓縮機是壓縮空氣儲能系統中最核心的部壓縮機是壓縮空氣儲能系統中最核心的部件之一，其性能對整個系統起決定性影件之一，其性能對整個系統起決定性影響。響。大型壓縮空氣儲能電站的壓縮機多為軸流與離心壓縮機結合機組的結構，壓縮機壓比需達到 40-80，甚至更高。根據美國電力研究協會報告，按 2

67、002 年美元計價下，Huntorf 電站裝配的壓縮機成本大約在 170 美元/KW。膨脹機同樣是壓縮空氣儲能系膨脹機同樣是壓縮空氣儲能系統中統中的核心部件。的核心部件。大型壓縮空氣儲能系統中的膨脹機具有膨脹比大、負荷高等特點，一般采用多級膨脹加中間再熱的結構。根據美國電力研究協會報告，按 2002 年美元計價，百兆瓦級大型電站中，透平膨脹機的投資成本大約在 185 美元/KW。敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1919：壓縮空氣儲能產業鏈梳理：壓縮空氣儲能產業鏈梳理 資料來源：光大證券研究所整理 表表 7 7：德國德國 HuntorfHunto

68、rf 電站成本結構拆分電站成本結構拆分 科目科目 成本成本 占比占比 壓縮機成本 170$/KW 42.5%膨脹機成本 185$/KW 46.3%其他成本 45$/KW 11.2%系統總成本 400$/KW 100%資料來源：EPRI DOE 2003，光大證券研究所整理；注：根據 2002 年技術水平拆解成本結構，以 2002 年美元計價，該電站借助廢棄礦洞，節省了大量建設成本，且實際運行效率不高 2.2.42.2.4、產業化：百兆瓦產業化：百兆瓦級先進壓縮空氣儲能系統并網調試級先進壓縮空氣儲能系統并網調試 自從自從 1 1949949 年年 StalStal LavalLaval 提出利用

69、地下洞穴實現壓縮空氣儲能以來，國內外對壓提出利用地下洞穴實現壓縮空氣儲能以來，國內外對壓縮空氣儲能系統的研究和開發十分活躍?？s空氣儲能系統的研究和開發十分活躍。2020 世紀世紀 7 70 0 年代起，傳統壓縮空氣儲能系統進入商業年代起，傳統壓縮空氣儲能系統進入商業化發化發展。展。目前唯二實現商業化運行的大型壓縮空氣儲能電站是德國 Huntorf 和美國 Alabama McIntosh 電站，輸出功率均達到百兆瓦級。作為傳統壓縮空氣儲能系統，其儲氣裝置為地下洞穴或廢棄礦洞，發電過程中均需使用燃料，能量轉化率相對較低，在 45-55%左右。以中儲國能以中儲國能為代表的中國企業為代表的中國企業持

70、續推進先進壓縮空氣儲持續推進先進壓縮空氣儲能系統的研究。能系統的研究。相較于傳統壓縮空氣儲能系統，先進壓縮空氣儲能系統不依賴化石燃料、不使用儲氣洞穴，具有壽命長、清潔無污染、儲能周期不受限制等優勢。中儲國能于 2021 年底實現并網的張家口 100MW/400MWh 先進壓縮空氣儲能系統，設計效率達到了70.4%，單位裝機成本降低至 450-750 美元/KW。該項目將有效促進我國壓縮空氣儲能技術產業化進程。敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 8 8：國內外壓縮空氣儲能電站對比國內外壓縮空氣儲能電站對比 項目 性質 投運時間 功率/MW 儲氣裝置

71、儲氣容積/m3 燃料 效率%德國 Huntorf 電站 商業運營 1978 290 廢棄礦洞 3.1*105 天然氣 44-46 美國 Alabama McIntosh 電站 商業運營 1991 110 地下洞穴 5.6*105 天然氣/油 52-54 日本上砂川町電站 示范機組 2001 2 廢棄礦洞 1.6*103 天然氣 40 英國液態空氣儲能電站 示范機組 2010 2 儲罐-無 40 美國 SustainX 壓縮空氣儲能系統 示范機組 2013.09 1.5 儲罐-無-工程熱物理所先進壓縮空氣儲能電站 示范機組 2013.06 1.5 儲罐 30 無 52.1 工程熱物理所先進壓縮空

72、氣儲能電站 示范機組 2016.12 10 儲罐 6000 無 60.2 張家口壓縮空氣儲能示范項目 示范機組 2021.12 100 儲罐-無 70.4 資料來源：陳海生等，儲能技術發展及路線圖、中儲國能官網，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.32.3、鋰離鋰離子子電池：電池：優秀的中短時儲能技術同樣適用于部優秀的中短時儲能技術同樣適用于部分長時場景分長時場景 2.3.12.3.1、優劣勢：儲能技術優劣勢：儲能技術較為成熟，但鋰資源約束明顯較為成熟，但鋰資源約束明顯 優勢優勢 1 1：鋰電池儲能是當前鋰電池儲能是當前技術最技術

73、最為成熟為成熟、裝機規模最大的電化學儲能技術。、裝機規模最大的電化學儲能技術。根據中關村儲能數據，2021 年鋰離子電池占中國新型儲能裝機量的 89.7%，是最具代表性的新型儲能技術，目前廣泛應用于 1-2 小時的中短時儲能場景中，在4-8 小時的儲能項目中也有應用。圖圖 2020：20212021 年中國各儲能技術裝機規模占比年中國各儲能技術裝機規模占比 抽水蓄能86.3%熔融鹽儲熱1.2%鋰離子電池89.7%鉛蓄電池5.9%壓縮空氣3.2%液流電池0.9%超級電容0.2%飛輪儲能0.1%新型儲能12.5%抽水蓄能熔融鹽儲熱鋰離子電池鉛蓄電池壓縮空氣液流電池超級電容飛輪儲能 資料來源：CNE

74、SA，光大證券研究所整理 劣勢劣勢 1 1：鋰離子電鋰離子電池池提供功率與貯存能量的裝置提供功率與貯存能量的裝置綁定在一起，在綁定在一起，在不提升功率，僅不提升功率，僅提升容量的情況提升容量的情況下，電池成本等比例增加。下，電池成本等比例增加。即 4 小時儲能系統的電池成本是 1小時儲能系統的 4 倍。而抽水蓄能、壓縮空氣、液流電池、熔融鹽等儲能方式，均可以實現功率裝置和能量裝置的解耦，若單純增加儲能時間，僅需等比例配置貯存能量的裝置即可。表表 9 9：各類長時儲能方式提供功率的裝置與貯存能量各類長時儲能方式提供功率的裝置與貯存能量的裝的裝置置 提供功率的裝置提供功率的裝置 貯存能量的裝置貯存

75、能量的裝置 抽水蓄能 水泵 水庫 壓縮空氣 壓縮機 儲氣罐 鋰離子電池 電極 電極 鈉離子電池 電極 電極 液流電池 電極 電解液 熔融鹽 換熱器 熔鹽罐 資料來源：光大證券研究所整理 劣勢劣勢 2 2：隨著全球電隨著全球電池需求量的迅速增長，池需求量的迅速增長，鋰資源開始面臨著資源約束問題鋰資源開始面臨著資源約束問題。一方面是鋰資源的總量分布有限，地殼豐度僅為 0.006%;另一方面是鋰資源的空間分布不均勻，鋰礦主要分布在澳洲、南美地區，根據美國地質勘探局 2021 年報告，我國鋰資源儲量僅占全球 6%，且開采成本較高，現在的電池生產用鋰對外依存度過高。同時，鋰資源約束還帶來同時，鋰資源約束

76、還帶來鋰資源在鋰資源在動力電池和儲能電池間分配的問動力電池和儲能電池間分配的問題。題。敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 鋰資源的供需緊張也使得鋰資源的供需緊張也使得 2 2021021 年以來，鋰資源大年以來，鋰資源大幅漲價幅漲價，鋰電池成本持續上升，鋰電池成本持續上升。根據 wind 數據，與 2021 年 1 月 1 日價格相比，最高點 2022 年 3 月 22 日碳酸鋰價格上漲 849%，氫氧化鋰價格上漲 883%。圖圖 2121：20212021 年以來，鋰資源價格大幅上漲年以來，鋰資源價格大幅上漲 圖圖 2222：中國鋰資源儲量僅占全球中國

77、鋰資源儲量僅占全球 6%6%0100,000200,000300,000400,000500,000600,0002020-012020-072021-012021-072022-012022-07價格:碳酸鋰99.5%電:國產價格:氫氧化鋰56.5%:國產 玻利維亞24%阿根廷22%智利11%澳大利亞8%中國6%剛果（金）4%加拿大3%其他22%玻利維亞阿根廷智利澳大利亞中國剛果（金）加拿大其他 資料來源：wind；單位：元/噸，截至 20220825 資料來源：美國地質勘探局（2021 年 2 月報告），光大證券研究所整理 2.3.22.3.2、產業鏈產業鏈：發展：發展成熟成熟，電池價值量

78、，電池價值量占比最高占比最高 鋰離子鋰離子電池電池儲能產業鏈儲能產業鏈相對來相對來說已說已經比較成熟。經比較成熟。在整個系統中，電池成本占比最高。當前受限于上游鋰資源價格居高不下，當前的整個鋰離子電池儲能系統成本與 2021 年初相比不降反升。圖圖 2323：鋰鋰離子電池產業鏈梳理離子電池產業鏈梳理 資料來源：引自光大證券報告碳中和下的新興賽道，萬億市場冉冉開啟碳中和深度報告（三）（2021 年 3 月）敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.42.4、鈉鈉離子離子電池：電池：與鋰電類似，但無資與鋰電類似，但無資源約束的儲能方源約束的儲能方式式 2.4.

79、12.4.1、原理：原理：與鋰離子電池類似與鋰離子電池類似 鈉離子電池與鋰離子電鈉離子電池與鋰離子電池的工作原理類似，為嵌脫式電池池的工作原理類似，為嵌脫式電池。充電時，Na+從正極脫嵌，進入負極；放電時，Na+從負極回到正極，外電路電子從負極進入正極，將 Na+還原為 Na。圖圖 2424：鈉離子電池工作原理示意圖：鈉離子電池工作原理示意圖 資料來源：中科海鈉官網 2.4.22.4.2、優劣勢：更低的理論成本，更低的循優劣勢：更低的理論成本，更低的循環壽命環壽命 優勢：優勢：與鋰資源相比，鈉資源儲量非常豐富，所以在大規模應用的場景下，鈉離鈉離子電池沒有明顯的資源約束。子電池沒有明顯的資源約束

80、。而且，鈉離子電池的正極材料、集流體材料的理論成本比鋰電更低，在完成產業化降本之后，其初始投資成本有望較鋰電更低。其初始投資成本有望較鋰電更低。劣勢：劣勢：在電池性能上，在電池性能上，由原理所決定的，由原理所決定的，鈉離子電池的循環壽命鈉離子電池的循環壽命和儲能效率低于和儲能效率低于鋰離子電池。鋰離子電池。鈉離子電池循環壽命提升速度較快，2018 年商業化初期鈉離子電池循環壽命在 2000 次左右，2020 年底胡勇勝研究團隊研究出了循環壽命達到4500 次的鈉離子電池。但是當前主流的鋰離子電池儲能，循環壽命更高，2021年，寧德時代研制出循環壽命超過 12000 次的鋰離子電池。圖圖 252

81、5：鈉離子電池：鈉離子電池的優的優勢勢 資料來源：儲能科學與技術（鈉離子電池：從基礎研究到工程化探索，容曉暉等）敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.4.32.4.3、產業鏈產業鏈：上中下游發展：上中下游發展初具雛形初具雛形 鈉離子電池作為一種新的電池技術路線，產業鏈包括上游資源企業、中游的電池材料及電芯企業。鈉離子電池與鋰離子電池最大的區別在于正極材鈉離子電池與鋰離子電池最大的區別在于正極材料。料。目前鈉離子電池正極材料主要有鈉過渡金屬氧化物（如 NaMnO2）、鈉過渡金屬磷酸鹽（如 Na3V2(PO4)3)、鈉過渡金屬硫酸鹽（如 Na2Fe2(SO

82、4)3)、鈉過渡金屬普魯士藍類化合物（如 Na2FeFe(CN)6)等幾大類。層狀金屬氧化物是當前比較主流的正極材料。除正負極材料外，鈉離子電池的電解液、隔膜、外形封裝和相關制備工藝與鋰電池相似，可利用現有鋰離子電池產業鏈，加速產業化發展。圖圖 2626：鈉離子：鈉離子電池產業鏈梳理電池產業鏈梳理 資料來源：光大證券研究所整理 2.4.42.4.4、產業化產業化：MMWhWh 級鈉離子電池儲能系統投入運行級鈉離子電池儲能系統投入運行 鈉離子電池商業化進鈉離子電池商業化進展近展近年來加快。年來加快。2021 年 7 月，寧德時代發布鈉離子電池產品，行業龍頭正式進入到鈉離子電池領域。此外，中科海鈉

83、也在近年來先后推出鈉離子電池電動自行車、電動汽車和儲能電站的示范項目。2021 年 6 月 28 日，由中科海鈉和中科院物理所聯合打造的，全球首套 1MWh 鈉離子電池光儲充智能微網系統在山西太原綜改區正式投入運行。圖圖 2727：鈉離子電池商業化進展近：鈉離子電池商業化進展近年來加快年來加快 2020世紀世紀7070年代年代20112011201520152016201620172017201820182019201920212021最早出現關于鈉離子電池的研究首輛鈉離子電池電動汽車示范我國首家鈉離子電池公司中科海納成立鈉離子軟包示范首座100kWh鈉離子電池儲能電站示范全球首家專注鈉離子電

84、池工程化的英國FARADION公司率先成立中科海納宣布完成億元級A輪融資鈉離子電動自行車示范小批量試制鈉離子軟包/圓柱電池寧德時代召開鈉離子電池發布會首座1MWh級別鈉離子儲能電站示范 資料來源：中科海鈉官網、基于氧變價的高容量鈉離子電池正極材料研究（容曉暉），光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.52.5、液流電池：液流電池：功率與容量解功率與容量解耦的電化學儲能方式耦的電化學儲能方式 2.5.12.5.1、原理：依靠氧化還原液流電池原理：依靠氧化還原液流電池進行進行儲能儲能 液流電池是一種大規模高效電化學儲能裝置。液流電池是一種

85、大規模高效電化學儲能裝置。區別于其他電池儲能裝置，液流電池將反應活性物質儲存于電解質溶液中，可實現電化學反應與能量儲存場所的分離，使得電池功率與儲能容量設計相對獨立，適合大規模蓄電儲能需求。目前典型液流電池體系包括全釩液流電池、鐵鉻液流電池、鋅溴液流電池、多硫化鈉/溴電池等。全釩液流電池全釩液流電池 全釩全釩液流電池（液流電池（Vanadium Redox BatteryVanadium Redox Battery，VRBVRB），是一種活性物質呈循環流），是一種活性物質呈循環流動液態的氧化還原電池。動液態的氧化還原電池。通過兩個不同化合價的、被隔膜隔開的釩離子之間交換電子來實現電能與化學能的

86、相互轉化。釩電池充電后，正極為 V5+，負極為 V2+；放電后，正負極分別為 V4+和 V3+溶液。正極和負極之間由隔膜隔開，該隔膜只允許 H+通過,，H+也就起到了電池內部導電的作用。圖圖 2828：全釩液流電池工作原理：全釩液流電池工作原理 圖圖 2929：全釩液流電：全釩液流電池反應原理池反應原理 資料來源：張華民，液流電池技術 資料來源：張華民，液流電池技術 鐵鉻液流電池鐵鉻液流電池 鐵鉻鐵鉻液流電池液流電池（I Ironron-c chromium flow batteryhromium flow battery），），是最早被提出的液流電池體系。是最早被提出的液流電池體系。鐵鉻電池

87、充電后，正極為 Fe3+，負極為 Cr2+；放電后，正極為 Fe2+，負極為Cr3+。鹽酸作為支持電解質，水為溶劑。圖圖 3030：鐵鉻液流電池工作原理鐵鉻液流電池工作原理 資料來源：房茂霖等，鐵鉻液流電池技術的研究進展 敬請參閱最后一頁特別聲明-28-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.5.22.5.2、優劣勢：容量、功率獨立設計，規模優劣勢：容量、功率獨立設計，規模易擴展，但成本較高易擴展，但成本較高 優勢優勢 1 1：在長時儲能中，液流電：在長時儲能中，液流電池池最大的優勢為最大的優勢為輸出功率和儲能容量可分開設計輸出功率和儲能容量可分開設計。通過增加單片電池的數量和電極面積

88、，即可增加液流電池的功率，目前中國商業化示范運行的釩電池的功率已達 5MW。通過增加電解液的體積或提高電解液的濃度，即可任意增加液流電池的電量，可達百兆瓦時以上。優勢優勢 2 2：循環：循環壽命長壽命長。由于液流電池的正、負極活性物質只分別存在于正、負極電解液中，充放電時無其它電池常有的物相變化，可深度放電而不損傷電池，電池使用壽命長。圖圖 3131：液流電池輸：液流電池輸出功率調節方式出功率調節方式 圖圖 3232：液流電池儲能容量調節方式：液流電池儲能容量調節方式 資料來源：張華民，液流電池技術 資料來源：張華民，液流電池技術 劣勢：劣勢：成本問題是當前液流電池最大的劣勢。成本問題是當前液

89、流電池最大的劣勢。全釩液流電池當前的產業化進程較快，但是面臨著釩資源約束的問題；鐵鉻液流電池沒有明顯的資源約束問題，但是當前產業化推進相對較慢。2.5.32.5.3、產業鏈：產業鏈：隔膜、電解液為影響性能的核心材料隔膜、電解液為影響性能的核心材料 液流電池主要由電解液、隔膜、電極材料、泵、功率轉換系統等部分組成。電解液是液流電池的核心材料電解液是液流電池的核心材料，是整個化學體系中存儲能量的介質。在全釩液流電池中，電解液成本占據了儲能電池成本的一半以上。隔膜是影響隔膜是影響液流電池液流電池性能和成本性能和成本的又一的又一核心材料核心材料。它起著阻隔正極和負極電解液互混，隔絕電子以及傳遞質子形成

90、電池內電路的作用。因此隔膜應該具備高的氫離子導電能力和高的離子選擇性，盡量避免正負極電解液中不同價態的釩離子互混，以減少由此造成的電池容量損失。隔膜還應該具有優良的化學及電化學穩定性、耐腐蝕性、抗氧化性，滿足電池長時間運行的要求。而且需要成本低廉，提高產品的市場競爭力，利于大規模商業化推廣。良好的化學穩定性，高的比表面積和電催化活良好的化學穩定性，高的比表面積和電催化活性是電極的關鍵。性是電極的關鍵。泵在釩電池中起到輸送電泵在釩電池中起到輸送電解液的作用，解液的作用，需要具有較強的穩定性。敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 3333：液流電液流電池

91、產業鏈池產業鏈 資料來源：光大證券研究所繪制 全釩液流電池全釩液流電池 根據Y.K.Zeng的 A comparative study of all-vanadium and iron-chromium redox flow batteries for large-scale energy storage測算，儲能時長為 8h 的情況下，電解液的價值量占比 53%，隔膜的價值量占比 19%，石墨氈價值量占比 5%，泵價值量占比 4%，功率轉換系統價值量占比 12%。圖圖 3434：全釩液流全釩液流電池體系成本結構比例電池體系成本結構比例 53%12%19%4%5%7%電解液功率轉換系統隔膜泵石

92、墨氈其他 資料來源：A comparative study of all-vanadium and iron-chromium redox flow batteries for large-scale energy storage作者：Y.K.Zeng 等，光大證券研究所整理 2.5.42.5.4、產業化：產業化：百兆瓦級百兆瓦級全釩液流電池儲能系統全釩液流電池儲能系統整站整站調試調試 全釩全釩液流電池液流電池 隨著相關隨著相關示范示范項目的項目的帶動帶動，全釩液流電池成本有望降低，從而在產品技術端推進，全釩液流電池成本有望降低，從而在產品技術端推進其商業化進程。其商業化進程。2022 年 5

93、 月，全球最大 100MW/400MWh 級全釩液流電池儲能電站正式并網，將加速全釩液流電池商業化腳步。敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 1010：國內全釩液流項目建設情況：國內全釩液流項目建設情況 時間 項目 功率 MW 容量 MWh 2013 年 國電龍源臥牛石全釩液流電池儲能電站 5 10 2020 年 河北石家莊趙縣全釩液流電池儲能電站項目 600 800 2020 年 1 月 福建省寧德總投資 150 億元全釩液流電池儲能電站項目 1000 -2020 年 9 月 阿克蘇全釩液流電池產業園項目 100-2020 年 10 月 上海電氣全

94、釩液流電池儲能項目正式投產 200 1000 2021 年 3 月 北京普能世紀湖北襄陽全釩液流電池集成電站 100 500 2021 年 5 月 寧夏偉力得 200MW/800MWh 電網側共亨儲能電站項目 200 800 2021 年 9 月 新疆阿克蘇全釩液流電池產業園項目 100-2021 年 12 月 寧夏偉力得 GW 級全釩液流儲能裝備智能生產基地 1000-2022 年 6 月 200MW/800MWh 大連液流電池儲能調峰電站國家示范項目預計完成并網調試 100(一期)/200 400(一期)/800 資料來源：北極星儲能網，光大證券研究所整理 鐵鉻液流電池鐵鉻液流電池 2 2

95、019019 年以來，鐵鉻液流電池商業化進程逐漸加快。年以來，鐵鉻液流電池商業化進程逐漸加快。2019 年，中國國家電投集團科學技術研究院有限公司研發的首個 31.25KW 鐵鉻液流電池電堆（容和一號）成功下線。2020 年，中國國家電投集團開發的 250KW/1.5MWh 鐵鉻液流電池在河北省張家口市光儲示范項目中正式投產運行，是我國首個百千瓦級的鐵鉻液流電池儲能項目。圖圖 3535：鐵鉻液流電池商業化進程鐵鉻液流電池商業化進程 資料來源：房茂霖等，鐵鉻液流電池技術的研究進展，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.62.6、熔鹽儲

96、熱：熔鹽儲熱：光熱電站的配儲系統光熱電站的配儲系統 2.6.12.6.1、原理原理：依靠熔鹽介質儲存熱能：依靠熔鹽介質儲存熱能 熔鹽儲熔鹽儲熱熱通過儲熱介質的溫度變化、相態變化或化學反應，實現熱能通過儲熱介質的溫度變化、相態變化或化學反應，實現熱能的儲的儲存與釋存與釋放。放。儲熱介質吸收電能、輻射能等能量，儲蓄在介質內，當環境溫度低于介質溫度時，儲熱介質可將熱能釋放出來。圖圖 3636：熔鹽儲熱原理示意圖熔鹽儲熱原理示意圖 資料來源：CSPPLAZA 光熱發電平臺 熔鹽儲熱是熔鹽儲熱是大規模中高溫儲熱的主流技術方向大規模中高溫儲熱的主流技術方向。儲熱技術可分為顯熱儲熱、相變儲熱和熱化學儲熱三類

97、。目前，顯熱儲熱技術成熟度最高、價格較低、應用較為廣泛；潛熱儲熱是研究熱點；而熱化學儲熱尚未成熟。其中，熔融鹽為常用的中高溫顯熱儲熱介質，具備較寬的液體溫度范圍，儲熱溫差大、儲熱密度高，適合大規模中高溫儲熱項目。圖圖 3737：儲熱技術儲熱技術類型類型 資料來源：CSPPLAZA 光熱發電網，光大證券研究所整理 2.6.22.6.2、優劣勢：優劣勢：熱發電場景中的儲能介質熱發電場景中的儲能介質 優勢：優勢：熔鹽作為儲熱介質，成本較低，工作狀態穩定，儲熱密度高，儲熱時間長，適合大規模中高溫儲熱，單機可實現 100MWh 以上的儲熱容量。劣勢：劣勢：能量轉換方式決定了熔鹽儲熱只有應用在熱發電的場景

98、下能量轉換方式決定了熔鹽儲熱只有應用在熱發電的場景下才會有經濟優才會有經濟優勢。勢。熔鹽是通過儲存熱量的方式來儲存能量的，如果需要儲存的是電能，那整個流程中需要完成“電能熱能電能”的轉換，效率很低。因此，熔鹽儲能只能應用在采用熱能發電的場景中在采用熱能發電的場景中，作為能量的存儲介質，如光熱發電、火電廠改造等；或者應用在終端能量需在終端能量需求為熱能而非電能的場求為熱能而非電能的場景景，如清潔供熱。敬請參閱最后一頁特別聲明-32-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 （1 1）光熱發電：）光熱發電：熔鹽儲熱將儲熱和傳熱介質合為一體，簡化電站系統組成。作為光熱發電的配套儲能設施，熔鹽儲熱系

99、統可提高太陽能的利用率，減少功率波動，促進電網穩定輸出。（2 2）清潔供熱：）清潔供熱：熔鹽儲熱系統的熱能利用效率高，可實現余熱、廢熱的回收利用，為工業園區的食品加工、紡織等企業提供穩定持續的蒸汽、熱風等高品質熱源。（3 3）火電廠改造：）火電廠改造：在火電廠加裝熔鹽儲熱設備，可將其改造為儲能調峰電站，靈活輸出電力，儲熱可轉化成蒸汽為用戶供熱，提高電廠經濟效益。圖圖 3838：塔式光熱發電系統示意圖塔式光熱發電系統示意圖 圖圖 3939：熔熔鹽儲熱清鹽儲熱清潔供潔供熱系統示意圖熱系統示意圖 資料來源：國家光熱聯盟 資料來源：CSPPLAZA 光熱發電網 2.6.32.6.3、產產業鏈：業鏈：光

100、熱發電市場促儲熱產業鏈成熟光熱發電市場促儲熱產業鏈成熟 熔鹽的主要成分為硝酸鈉、硝酸鉀鹽，是較為常見的化學材料，目前國內熔鹽供應和化鹽服務較為成熟。同時，熔鹽儲熱系統中還需配備熔鹽泵、熔鹽罐、蒸汽發生器、保溫材料、玻璃等關鍵設備，以防止熔鹽凍堵，因此一次性投資規模較大。經過光熱發電配儲市場培育，熔鹽儲熱產業鏈發展較為成熟。若市場需求進一步擴大，產業鏈投資成本有望下降。圖圖 4040：熔鹽儲熱產業鏈梳理：熔鹽儲熱產業鏈梳理 資料來源：CHPlaza 清潔供熱平臺，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-33-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.6.42.6.4、產產業化：業化：

101、百兆百兆瓦級瓦級熔鹽塔式光熱電站熔鹽塔式光熱電站并網發電并網發電 熔鹽儲熱系統通常與光熱發電聯系在一起，熔鹽儲熱系統通常與光熱發電聯系在一起，1 1979979 年開始的第二年開始的第二次石油危機使得次石油危機使得光熱發電等新能源研究興起。光熱發電等新能源研究興起。1982 年美國 10MW 塔式光熱發電站 Solar One 投入建設，其改進版本 Solar Two 裝備了雙罐熔鹽儲熱系統，是熔鹽塔式光熱電站的鼻祖。但石油危機結束，光熱電站資金支持力度減小，商業化進程放緩。21 世紀初，西班牙在美國 Solar Two 技術基礎上建設了 GemaSolar 電站，裝配 15h 級雙罐熔鹽儲能

102、系統。隨著 2012 年西班牙政府取消新建光熱電站的電價補貼，其發展也偃旗息鼓。2016 年起，光熱發電在中國迎來新的快速發展階段，熔鹽儲熱商業化步伐也隨之加快。中控德中控德令哈令哈 50 MW50 MW 塔式熔融鹽太陽能熱發電站項目是我國首塔式熔融鹽太陽能熱發電站項目是我國首批批投入運行的以熔投入運行的以熔融鹽為傳熱和儲熱介質的塔式項融鹽為傳熱和儲熱介質的塔式項目目，配備 7h 級熔鹽儲熱系統，設計年發電量為1.46 億 KWh。項目于 2017 年 3 月 15 日正式開工建設，并于 2018 年 12 月 30日并網發電。項目 95%以上采用了國產設備，其運行表現良好驗證了中國自主研發光

103、熱技術的先進性和國產設備的可靠性。表表 1111：5050MWMW 德令哈儲熱德令哈儲熱 7 7h h 熔鹽熔鹽電站參數電站參數 科目科目 德令哈熔鹽塔式光熱發電項目德令哈熔鹽塔式光熱發電項目 規模 50MW/350MWh 竣工時間 2018 年 12 月 工程總投資 10.5 億元 儲能時長 7h 單位投資額 3 3 元元/Wh/Wh 設計年發電量 1.46 億度 吸熱器入口溫度 熔鹽：290 攝氏度 吸熱器出口溫度 熔鹽：565 攝氏度 資料來源：可勝技術官網，中國新聞網，CSPPLAZA 光熱發電網，光大證券研究所整理 首航高科敦煌首航高科敦煌 100100MWMW 熔鹽塔式光熱電站熔鹽

104、塔式光熱電站是我國首個百兆瓦級光熱發電項目是我國首個百兆瓦級光熱發電項目，電電站設計年發站設計年發電量達電量達 3.93.9 億度。億度。該電站由北京首航節能自主設計、投資和建設，是目前全球最高的熔鹽塔式光熱電站，于 2018 年 12 月 28 日成功并網投運。它是目前全球聚光規模最大、吸熱塔最高、儲熱罐最大、建設周期最短、可 24 小時連續發電的 100 兆瓦級熔鹽塔式光熱電站。敬請參閱最后一頁特別聲明-34-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 4141：首航高科敦煌首航高科敦煌 100MW100MW 熔鹽塔熔鹽塔式光熱電站式光熱電站 資料來源：CHPlaza 清潔供熱平臺

105、敬請參閱最后一頁特別聲明-35-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3 3、經濟性是比較長時儲能技術的最佳準繩經濟性是比較長時儲能技術的最佳準繩 在第二在第二章中，我們詳細介紹了抽水蓄能、壓縮空氣儲能、鋰離子電池章中，我們詳細介紹了抽水蓄能、壓縮空氣儲能、鋰離子電池儲能儲能、鈉離、鈉離子電子電池儲能、液流電池儲能、熔鹽儲熱六種儲能方式。池儲能、液流電池儲能、熔鹽儲熱六種儲能方式。其中，抽水蓄能面臨著一定的地理資源約束；鋰離子電池儲能和全釩液流電池儲能面臨著一定的礦產資源約束；熔鹽儲熱面臨著一定的應用場景制約。在本章中，我們暫時忽略資源約束問題，根據當前時點的情況，統一測算抽水蓄能、壓縮

106、空氣儲能、鋰離子電池儲能、鈉離子電池儲能、液流電池儲能五種技術在長時儲能場景下的平準化度電成平準化度電成本（本（Levelized Cost of EnergyLevelized Cost of Energy，L LCOECOE）。以經濟性作為各類長時儲能技術的比。以經濟性作為各類長時儲能技術的比較準繩。較準繩。3.13.1、計算計算方法方法：測算各類長時儲能技術的：測算各類長時儲能技術的 L LCOECOE 為體現投資的時間價值，采用凈現值法計算儲能電站的收益。對于儲能項目，現金流入為放電電量的電費收入和其他來源收入。令 NPV 等于 0 的放電電量電價即為全生命周期儲能度電成本。NPV=(

107、收入-成本)/(1+折現率)第 n 年。令 NPV=0，得到上網電價，即度電成本。收入收入計算方法計算方法 第第 n n 年的收入年的收入=第第 n n 年的上年的上網放電電量網放電電量*上網電上網電價價+第第 n n 年的其他收入來源年的其他收入來源 其中，年上網電量與儲能容量、自放電率、循環衰退率、年循環次數和放電深度有關。成本測算方法成本測算方法 第第 0 0 年的成本年的成本=初次投資初次投資成本成本 第第 n n 年的成本年的成本=年維護運營成本年維護運營成本+替換成本替換成本+充電成本充電成本+回回收成本（收成本（n n11）細分成本結構如下：1 1）初始投資成本初始投資成本，指儲

108、能系統建設時投入的總成本；2 2）年維護運營成本年維護運營成本，指儲能系統每年運行和維護過程中產生的費用，可拆解為容量維護成本、功率維護成本和人工運營成本；3 3）替換成本替換成本，指由于儲能系統組件壽命等因素，需要按照指定的時間間隔進行更換，在替換組件過程中所產生的費用；4 4）回回收成本收成本，指儲能系統在使用壽命終止時項目拆除所產生的費用和設備二次利用帶來的收入之差，若拆除成本大于二次利用帶來的收入，則回收成本為正值；反之則回收成本為負值。敬請參閱最后一頁特別聲明-36-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 4242：成本成本計算方法計算方法示意圖示意圖 資料來源：儲能技術全

109、生命周期度電成本分析文軍等 3.23.2、核心假設核心假設：基于：基于當前時點的技術與成本情況當前時點的技術與成本情況 在計算儲能技術全生命周期成本之前，我們做出如下假設：（注：關于抽水蓄能、壓縮空氣儲能、磷酸鐵鋰電池儲能的核心假設來自于論文儲能技術全生命周期度電成本分析）1）假設儲能電站僅依靠調峰獲利，每年其他收入為 0。2）假設抽水蓄能和壓縮空氣儲能技術的儲能時間為 5h，電站的使用壽命分別按50 年和 30 年設計，在生命周期內無需進行設備更換。3）假設鋰離子電池、液流電池和鈉離子電池的儲能時間為 5h，電站的使用壽命均按 20 年設計，電池的循環壽命分別按 8000 次、20000 次

110、和 3500 次計算。當電池達到使用壽命時，更換電池部分，其他設備無需更換。根據電化學性質決定，液流電池的循環壽命鋰離子電池的循環壽命鈉離子電池的循環壽命。4）假設抽水蓄能和壓縮空氣儲能的裝機功率分別為 100MW、60MW，鋰離子電池、液流電池和鈉離子電池儲能的裝機功率均為 10MW。5）假設抽水蓄能、壓縮空氣儲能、鋰離子電池、液流電池和鈉離子電池的儲能效率分別為 76%/60%/88%/75%/80%。6）假設抽水蓄能和壓縮空氣儲能的放電深度均為 100%，鋰離子電池、液流電池和鈉離子電池的放電深度均為 90%。7）假設抽水蓄能、壓縮空氣儲能、鋰離子電池、液流電池和鈉離子電池自放電率均為

111、0%。8）假設抽水蓄能和壓縮空氣儲能無循環衰退，鋰離子電池、液流電池和鈉離子電池的循環衰退率分別為每次 0.004%/0.002%/0.004%。9）假設上述 5 種儲能技術均不考慮回收成本（即使用壽命到期時，殘值為 0），等效充放電次數均按 1 天 1 次循環，年循環 330 次計算。10）考慮充電電價為 0.288 元/kWh。敬請參閱最后一頁特別聲明-37-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 11）以收益較好的光伏電站的 IRR 為參考，取折現率為 8%。表表 1212：全生命周期成本計算的全生命周期成本計算的核心假設核心假設 項目 抽水蓄能 壓縮空氣儲能 鋰離子儲能 液流電池儲

112、能 鈉離子電池儲能 儲能容量/(MWh)500 300 50 50 50 裝機功率/MW 100 60 10 10 10 單瓦時成本（元/Wh）1.6 1.4 1.7 3 2 初次投資成本/萬元 79000 42000 8500 15000 10000 年運行維護成本/萬元 1840 450 275 275 275 單位容量替換成本/(元(Wh)1)-0.9-1 報廢成本率 0 0 0 0 0 折現率/%8 8 8 8 8 儲能效率/%76 60 88 75 80 放電深度/%100 100 90 90 90 自放電率/%0 0 0 0 0 循環壽命/次 8000 20000 3500 使用壽

113、命/a（日歷）50 30 20 20 20 循環衰退率/(%次1)0 0 0.004 0.002 0.004 年循環次數 Ny/(次a1)330 330 330 330 330 充電電價/(元(kWh)1)0.288 0.288 0.288 0.288 0.288 資料來源：儲能技術全生命周期度電成本分析文軍等、中科海鈉官網、中儲國能官網，光大證券研究所整理 3.33.3、初始投資成本、初始投資成本、儲能效率與循環壽命是三大核心因儲能效率與循環壽命是三大核心因素素 3.3.13.3.1、最便宜的長時儲能：抽水蓄能、壓縮空氣、鋰離子電池儲能最便宜的長時儲能：抽水蓄能、壓縮空氣、鋰離子電池儲能 在

114、考慮充電成本情況下，抽水蓄能和壓縮空氣儲能技術最為經濟，而鋰離子電池儲能為現階段度電成本最低的電化學儲能技術，鈉離子電池和液流電池度電成本較高。表表 1313：5 5 種儲能形式的全種儲能形式的全生命周期度電成本生命周期度電成本（元元/k kWhWh）項目 抽水蓄能 壓縮空氣 儲能 鋰離子電池儲能 液流電池 儲能 鈉離子電池儲能 考慮充電電價（0.288 元/(kWh)）時度電成本 0.882 0.902 1.157 1.455 1.409 不考慮充電電價（利用棄風棄光充電）時度電成本 0.503 0.422 0.793 1.093 1.026 不考慮充電電價且折現率為 0 時度電成本 0.2

115、07 0.187 0.481 0.609 0.682 資料來源：光大證券研究所測算 3.3.23.3.2、壓縮空氣：效率提升壓縮空氣：效率提升至至 6 65 5%時，經濟性有望超過時，經濟性有望超過抽水蓄能抽水蓄能 隨儲能效率提升，壓縮空氣儲能技術的度電成本將持續下降，有望超過抽水蓄能，隨儲能效率提升，壓縮空氣儲能技術的度電成本將持續下降，有望超過抽水蓄能，成為最經濟的大規模儲能技術。成為最經濟的大規模儲能技術。進行敏感性分析，初始投資成本為 1.4 元/Wh時，假設儲能效率提升至 70%/75%/80%，考慮充電電價的度電成本可下降至0.834/0.806/0.782 元/kWh。目前，張家

116、口 100MW/400MWh 先進壓縮空氣儲能系統的設計效率已達到 70.4%，后續可持續觀測其運營情況。敬請參閱最后一頁特別聲明-38-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 1414：壓縮空氣壓縮空氣儲能儲能中中，“度電成本度電成本”對對初始初始投資成本投資成本、儲能效率、儲能效率的的敏感性分析敏感性分析（元元/kWkWh h）初始投資成本（元/Wh）1.4 1.31.3 1.21.2 1.1 65%0.865 0.838 0.812 0.785 70%0.834 0.807 0.78 0.753 儲能效率 75%0.806 0.779 0.752 0.726 80%0.782

117、0.755 0.728 0.702 資料來源：光大證券研究所測算 3.3.33.3.3、鋰鋰離子電池：離子電池：鋰價回落后，仍是鋰價回落后，仍是比較比較經濟經濟的長時儲能的長時儲能方案方案 隨隨產業化進程加速和原材料價格回落，產業化進程加速和原材料價格回落，鋰離子鋰離子儲能儲能初始投資成本有望逐步初始投資成本有望逐步下降下降，將提升其儲能經濟性。將提升其儲能經濟性。進行敏感性分析，儲能效率為 88%時，假設 10MW/50MWh鋰離子電池儲能系統的初始投資成本降至 1.5/1.2/1.0(元/Wh)時，考慮充電電價的度電成本為 1.081/0.966/0.890 元/kWh。表表 1515：鋰

118、鋰電電儲能儲能中中，“度電成本度電成本”對對初始投資成本初始投資成本、儲、儲能效率能效率的的敏感性分析敏感性分析（元元/kWhkWh）初始投資成本（元/Wh）1.7 1.51.5 1.21.2 1 88%1.157 1.081 0.966 0.890 90%1.149 1.072 0.958 0.882 儲能效率 92%1.141 1.065 0.950 0.874 95%1.130 1.054 0.939 0.863 資料來源：光大證券研究所測算 3.3.43.3.4、液流電池：初始投資成本和儲能效率是兩大掣肘因素液流電池：初始投資成本和儲能效率是兩大掣肘因素 隨隨產業化進程加速，液流電池儲

119、能的初始投資成本有望下降，其儲能效率逐步上產業化進程加速，液流電池儲能的初始投資成本有望下降，其儲能效率逐步上升，升，將進一將進一步改善液流電池的度電成本。步改善液流電池的度電成本。進行敏感性分析，儲能效率為 75%時，假設 10MW/50MWh 液流電池儲能系統的初始投資成本降至 2.5/2.0/1.5(元/Wh)時，考慮充電電價的度電成本將下降為 1.293/1.132/0.971 元/kWh。表表 1616：液流電池儲能液流電池儲能中中，“度電度電成本成本”對對初始投資成本初始投資成本、儲能效率、儲能效率的的敏感性分析敏感性分析（元元/kWhkWh）初始投資成本（元/Wh）3 3 2.5

120、2.5 2 1.51.5 75%1.455 1.293 1.132 0.971 79%1.437 1.275 1.113 0.952 儲能效率 83%1.420 1.258 1.097 0.935 87%1.405 1.243 1.082 0.920 資料來源：光大證券研究所測算 3.3.53.3.5、鈉離子電池：極致降本后鈉離子電池：極致降本后，可作為比較經濟的長時儲能方案，可作為比較經濟的長時儲能方案 隨隨產業化進程加速，鈉離子電池產業化進程加速，鈉離子電池儲儲能能初始投資成本有望逐步下降，初始投資成本有望逐步下降，大幅提升其儲大幅提升其儲能經濟性。能經濟性。進行敏感性分析，儲能效率為 8

121、0%時，假設 10MW/50MWh 鈉離子電池儲能系統的初始投資成本降至 1.6/1.3/1.0(元/Wh)時，考慮充電電價的度電 敬請參閱最后一頁特別聲明-39-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 成本為 1.263/1.153/1.044 元/kWh。當初始投資成本下降至當初始投資成本下降至 1 1.3 3（元（元/WWh h）時，）時，度電成本將低于度電成本將低于當前當前鋰離子鋰離子電池電池。表表 1717：鈉鈉電電儲能儲能中中，“度電成本度電成本”對對初始投資成本初始投資成本、儲能效率、儲能效率的的敏感性分析敏感性分析（元元/kWhkWh）初始投資成本（元/Wh）2 1.61.

122、6 1.31.3 1 80%1.408 1.263 1.153 1.044 83%1.395 1.249 1.139 1.030 儲能效率 86%1.382 1.236 1.127 1.017 89%1.370 1.224 1.115 1.005 資料來源：光大證券研究所測算 敬請參閱最后一頁特別聲明-40-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 4 4、投資建議投資建議 長時儲能技術在全球范圍內空間廣闊。從需求端：考慮到放量節奏和需求總量兩方面從需求端：考慮到放量節奏和需求總量兩方面因素，不應因素，不應局限局限于國內，應放眼全于國內，應放眼全球?？紤]到中國制造業會憑借著技術和成本優勢在全

123、球范球?？紤]到中國制造業會憑借著技術和成本優勢在全球范圍內占領份額，此時應圍內占領份額，此時應優選儲能設備制造環節。優選儲能設備制造環節。（1）鋰電：當前海外長時儲能的主要選擇，推薦寧德時代、陽光電源；關注比亞迪、國軒高科、億緯鋰能、星云股份、盛弘股份、科士達、科陸電子、英維克、青鳥消防、國安達；（2）壓縮空氣儲能：技術進步加快，關注中儲國能（未上市）、陜鼓動力；（3）鈉離子電池：鋰資源約束下的對沖技術，推薦寧德時代，關注華陽股份、中科海鈉（未上市）、鈉創新能源（未上市）、鼎勝新材、容百科技、當升科技。（4）液流電池儲能：關注大連融科（未上市）、攀鋼釩鈦、河鋼股份、上海電氣、北京普能（未上市）

124、、國網英大。（5）抽水蓄能：關注東方電氣、哈爾濱電氣、中國電建、浙富控股。（6）熔鹽儲熱：關注西子潔能。從供給端：考慮技術和成本兩個角度，除了從供給端：考慮技術和成本兩個角度，除了成熟成熟的抽的抽水蓄能與較為成熟的鋰離子水蓄能與較為成熟的鋰離子電池儲電池儲能之外，其他各類新型長時儲能技術中，技術進步相對較快、未來潛在的能之外，其他各類新型長時儲能技術中，技術進步相對較快、未來潛在的成本優勢相對更成本優勢相對更優的為壓縮空氣儲能優的為壓縮空氣儲能。5 5、風險分析風險分析 （1）儲能技術成本下降不及預期風險：若儲能技術成本下降不及預期，儲能行業整體的發展速度將受到較大的影響；（2）政策支持不及預

125、期風險：當前儲能行業的發展中，政策引領的效果顯著，若儲能行業未來政策支持力度不及預期，整個行業將會受到較大的影響；（3）新能源裝機不及預期風險：新能源裝機量的多少決定了對儲能的需求量，若新能源裝機不及預期，對于儲能的需求也會不及預期，影響行業的整體發展。敬請參閱最后一頁特別聲明-41-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅

126、度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股主板基準為滬深 300 指數；中小盤基準為中小板指；創業板基準為創業板指；新三板基準為新三板指數；港股基準指數為恒生指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性

127、，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師分析師聲明聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲

128、明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）創建于 1996 年，系由中國光大（集團）總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券公司，是中國證監會批準的首批三家創新試點公司之一。根

129、據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保

130、證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員

131、可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境

132、內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大光大證券股份有限公證券股份有限公司關司關聯機構聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UKEverbright Securities(UK)Company LiCompany Limitedmited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE