【研報】機場行業深度研究報告：粵港澳機場群格局推演料白云扶搖直上深圳鵬程萬里-190811（28頁）.pdf

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1、 ）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 證 券 研 究證 券 研 究 報 告報 告 機場行業深度研究報告 推薦推薦（維持維持） 粵港澳機場群格局推演：粵港澳機場群格局推演：料料白云白云扶搖直上，扶搖直上，深深 圳鵬程萬里圳鵬程萬里 粵港澳大灣區現狀：需求潛力大，香港機場國際資源遙遙領先?；浉郯拇鬄硡^現狀：需求潛力大，香港機場國際資源遙遙領先。1 1）對標世界）對標世界 級灣區，粵港澳航空需求潛力大。級灣區，粵港澳航空需求潛力大。珠三角強經濟腹地有力支撐（GDP 占全國比 11%，僅次于長三角）；2018 年粵港澳航空客運 2.2 億人次，領先于紐約，舊 金山及東京等世界級灣區，

2、但僅 3 次左右的人均出行遠低于紐約的 13.8 及東 京的 8 次，提升空間大。2 2）粵港澳機場群當前）粵港澳機場群當前格局：香港機場國際資源遙遙格局：香港機場國際資源遙遙 領先。領先。2018 年數據顯示粵港澳共有香港（7469 萬）、白云（6974 萬）、深圳 （4935 萬）、珠海（1122 萬）四個過千萬級機場，澳門 826 萬人次，香港、 白云占比分別為 35%及 32%，加深圳三強合計 90%。但從國際及地區航線占比 看，香港 5975 萬人占比 69%，白云 1730 萬人占比 20%。香港機場自身結構中， 國際及地區占比 80%，白云僅 25%。3 3）區域分布看）區域分布

3、看，香港占據粵港澳前往歐美香港占據粵港澳前往歐美 的主力航線。的主力航線。灣區國際及地區線前三分別為東南亞（38%）、日韓（18%），中 國臺灣（12%），此外歐洲、美國加拿大、大洋洲分別占 9%、8%及 6%。香港占 通往歐洲及北美地區超過 80%的份額，前往日韓、大洋洲及中國臺灣亦超過 70%。 這樣的結構反映了白云和深圳在歐美長航線的弱勢。 4 4） 基地航空分布上基地航空分布上， 國泰系占香港機場 50%以上份額，占香港往來內地約 6 成。白云機場國際線中 南航占比超 50%，深圳則為深航+南航+海航合計超 60%。 新格局推演：新格局推演：料料白云扶搖直上，深圳鵬程萬里。白云扶搖直上

4、，深圳鵬程萬里。1 1）香港國際機場：東方之珠，）香港國際機場：東方之珠， 階段性飽和。階段性飽和。受限于 2 座航站樓+2 條跑道的限制，香港機場 16-18 年起降架 次增速僅分別為 1.4%，2.2%及 1.8%，今年 1-6 月累計增速 1.1%。2024 年三跑 道系統落成前，預計處于階段性飽和狀態。2 2）白云、深圳建設國際樞紐的戰）白云、深圳建設國際樞紐的戰 略性機遇期。略性機遇期。a a）或將受益于香港機場飽和期內旅客回流。）或將受益于香港機場飽和期內旅客回流。預計內地赴港出境 及海外通過香港中轉內地旅客約 1000 萬人左右， 相當于白云+深圳國際旅客的 50%。b b）廣州

5、）廣州+ +深圳經濟總量已為香港的深圳經濟總量已為香港的 2 2 倍。倍。強勁的經濟實力催化本地國際 線需求。c c）南航集團與地方政府新型關系料將夯實廣深國際線南航集團與地方政府新型關系料將夯實廣深國際線發力發力基礎基礎。南南 航集團實施股權多元化改革，航集團實施股權多元化改革，集團層面引入廣東省、廣州市、深圳市確定的投 資主體增資各 100 億，股權結構將變為國務院國資委持股 61.8%，廣東省三方 持股 31.3%（各持股 10.445%），社?；饡止?6.9%。這一創新性的央地合 作，將助力南航集團加速成為具有全球競爭力的承運人，主基地航空的發力也 將與地方政府共同服務于粵港澳大灣

6、區規劃，共建民航高質量發展。3 3）白云）白云 機場：扶機場：扶搖直上，我們搖直上，我們預計預計 20252025 年國際旅客吞吐量將達到年國際旅客吞吐量將達到 30003000- -37603760 萬人萬人， 與當前浦東機場相當。4 4）深圳機場深圳機場：鵬程萬里，主基地航空發力將助推國際：鵬程萬里，主基地航空發力將助推國際 線上臺階線上臺階。 我們認為過去主基地航空投入偏弱使其國際線質量不足， 而未來若 南航集團加強布局，將與近年來引進寬體機的深圳航空（國航系）一起發力， 推動深圳機場地位逐步提升至與深圳（粵港澳大灣區 GDP 第一城）相匹配。我 們預計 2025 年國際線或達到 150

7、0 萬規模。 投資建議：投資建議：南航集團與地方新型股權關系將強化白云與深圳的國際線開拓邏 輯，同時兩者還將受益于香港機場飽和后的需求溢出及游客回流。 持續推薦白持續推薦白 云機場與深圳機場。云機場與深圳機場。尤其尤其白云機場，白云機場，我們同時看好公司免稅提升，預計 2025 年人均貢獻可達 200-300 元，免稅銷售額達 60-113 億，機場收入 23-43 億， 整體利潤 25-41 億， 給予 20 倍 PE 對應中期市值 500-800 億， 較當前 40%-120% 空間，相當于年化 6%-20%收益，初期免稅增速更快市值修復預計或快于均值。 風風險提示：經濟大幅下滑，資本開支

8、影響超預期險提示：經濟大幅下滑，資本開支影響超預期。 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 EPS（元）（元） PE（倍）（倍） 簡稱簡稱 股價（元）股價（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 評級評級 上海機場 80.15 2.76 3.09 3.79 29.04 25.94 21.15 5.47 推薦 白云機場 17.24 0.49 0.67 0.86 35.18 25.73 20.05 2.28 推薦 深圳機場 9.14 0.38 0.45 0.51 24.05 20.31 17.92 1.61 強推 資料來源：W

9、ind，華創證券預測 注：股價為2019年08月09日收盤價 證券分析師：吳一凡證券分析師：吳一凡 電話：021-20572539 郵箱： 執業編號：S0360516090002 證券分析師：劉陽證券分析師：劉陽 電話：021-20572552 郵箱： 執業編號：S0360518050001 聯系人：肖聯系人：肖祎祎 電話：021-20572553 郵箱： 聯系人：王凱聯系人：王凱 電話：021-20572538 郵箱： 占比% 股票家數(只) 4 0.11 總市值(億元) 2,152.47 0.38 流通市值(億元) 1,484.43 0.36 % 1M 6M 12M 絕對表現 -1.37

10、51.8 45.66 相對表現 2.68 39.91 38.95 外資為何青睞機場板塊？全球視野下的中 國機場配置價值分析 2019-01-20 機場 1 月經營數據點評：春運錯峰生產數據提 速，上海機場國際線旅客重回兩位數增長 2019-02-17 機場 2 月經營數據點評：1-2 月吞吐量整體穩 健，深圳繼續兩位數增速領跑，長期看好機場板 塊投資價值 2019-03-18 -24% -3% 19% 40% 18/08 18/10 18/12 19/02 19/04 19/06 2018-08-132019-08-09 滬深300機場 相關研究報告相關研究報告 相對指數表現相對指數表現 行業

11、基本數據行業基本數據 華創證券研究所華創證券研究所 行業研究行業研究 機場機場 2019 年年 08 月月 11 日日 機場機場行業深度研究報告行業深度研究報告 ）1210 號 2 目 錄 一、粵港澳大灣區現狀：需求潛力大，香港機場國際資源遙遙領先一、粵港澳大灣區現狀：需求潛力大，香港機場國際資源遙遙領先 . 5 （一）對標世界級灣區，粵港澳航空需求潛力大 . 5 1、強經濟腹地，需求潛力大 . 5 2、對比歐美日，珠三角可容納多個國際機場 . 6 （二）粵港澳機場群當前格局：香港機場國際資源遙遙領先 . 7 1、香港機場國際資源遙遙領先 . 7 2、區域分布看，香港占據粵港澳前往歐美的主力航

12、線 . 10 3、基地航空分布：國泰在香港一家獨大，南航集團在廣深占據相對優勢 . 12 二、新格局推演：料白云扶搖直上，深圳鵬程萬里二、新格局推演：料白云扶搖直上，深圳鵬程萬里 . 14 （一）香港國際機場：東方之珠，階段性飽和 . 14 （二）白云、深圳建設國際樞紐的戰略性機遇期 . 16 1、或將受益于香港機場飽和期內旅客回流 . 16 2、廣州+深圳經濟總量已為香港的兩倍 . 17 3、南航集團與地方政府新型關系料將推動廣深國際線持續發力 . 18 （三）白云機場：扶搖直上，我們預計 2025 年國際旅客吞吐量將達到 3000-3760 萬人 . 20 （四）深圳機場：鵬程萬里，主基地

13、航空發力將助推國際線上臺階 . 22 三、投資建議三、投資建議 . 24 四、風險提示四、風險提示 . 25 機場機場行業深度研究報告行業深度研究報告 ）1210 號 3 圖表目錄 圖表 1 長三角與京津冀、珠三角城市群對比 . 5 圖表 2 四大世界級灣區航空客運總量（億人次） . 6 圖表 3 粵港澳灣區人均乘機次數較低 . 6 圖表 4 倫敦各機場布局 . 6 圖表 5 倫敦各機場通航點 . 6 圖表 6 倫敦各機場比較（2017 年） . 7 圖表 7 紐約各機場比較 . 7 圖表 8 珠三角主要機場分布 . 8 圖表 9 珠三角各機場旅客吞吐量（2018） . 8 圖表 10 珠三角

14、各機場國際+地區旅客分布（2018） . 8 圖表 11 珠三角各機場旅客吞吐量占比（2018） . 9 圖表 12 珠三角各機場國際+地區旅客占比（2018） . 9 圖表 13 各主要機場國際及地區通航點比較（2018 年） . 9 圖表 14 主要機場國際通航點數量比較 . 10 圖表 15 珠三角四大國際機場分區域客流及區域內占比（萬人，2018） . 10 圖表 16 粵港澳大灣區國際及地區旅客占比 . 11 圖表 17 各機場國際及地區旅客占比 . 11 圖表 18 香港機場分區域國際及地區旅客占比 . 11 圖表 19 澳門機場分區域國際及地區旅客占比 . 11 圖表 20 廣州

15、機場分區域國際及地區旅客占比 . 12 圖表 21 深圳機場分區域國際及地區旅客占比 . 12 圖表 22 香港機場航司份額（旅客吞吐量） . 12 圖表 23 香港內地航線各航司份額 . 12 圖表 24 國泰+港龍 ASK 分布 . 13 圖表 25 國泰+港龍旅客運輸量分布 . 13 圖表 26 國泰+港龍分區域占比 . 13 圖表 27 廣州機場航司份額 . 13 圖表 28 深圳機場航司份額 . 13 圖表 29 廣州機場國際+地區航線航司份額 . 14 圖表 30 深圳機場國際+地區航線航司份額 . 14 圖表 31 香港機場經營數據 . 14 圖表 32 香港機場起降架次同比 .

16、 15 圖表 33 三跑道系統布局 . 16 機場機場行業深度研究報告行業深度研究報告 ）1210 號 4 圖表 34 三跑道系統建筑成本 . 16 圖表 35 16 年以來白云與深圳起降架次增速均高于香港 . 17 圖表 36 深圳 GDP 總量超過香港 . 18 圖表 37 南航集團和股份公司股權結構 . 19 圖表 38 廣東主要機場各航司占比 . 19 圖表 39 廣東主要機場旅客吞吐量 . 19 圖表 40 廣州前十大目的地國家 . 20 圖表 41 深圳前十大目的地國家 . 20 圖表 42 首都前十大目的地國家 . 20 圖表 43 上海前十大目的地國家 . 20 圖表 44 白

17、云機場旅客吞吐量增速 . 21 圖表 45 白云機場起降架次增速 . 21 圖表 46 白云與浦東、首都機場生產數據比較（2018 年） . 21 圖表 47 白云機場遠期旅客吞吐量測算 . 22 圖表 48 深圳機場旅客吞吐量增速 . 22 圖表 49 深圳機場起降架次增速 . 22 圖表 50 深圳機場基地航空分布 . 23 圖表 51 2018 年主要機場旅客吞吐量及占比 . 23 圖表 52 深圳機場遠期旅客規模預測表 . 24 圖表 53 白云機場非航業務測算 . 25 機場機場行業深度研究報告行業深度研究報告 ）1210 號 5 一、一、粵港澳大灣區粵港澳大灣區現狀現狀：需求潛力大

18、，：需求潛力大，香港機場國際資源遙遙領先香港機場國際資源遙遙領先 （一一）對標世界級灣區，粵港澳）對標世界級灣區，粵港澳航空需求潛力大航空需求潛力大 1 1、強經濟腹地，需求潛力大、強經濟腹地，需求潛力大 強經濟腹地：強經濟腹地： 珠三角面積占全國 0.58%， 人口占比 5.02%， 遠低于長三角和京津冀， 但 GDP 占比達到 11%， 僅次于長三角， 人均 GDP、 進出口總額遠高于長三角、京津冀，反映出珠三角極高的人口和經濟密度。 圖表圖表 1 長三角與京津冀、珠三角城市群對比長三角與京津冀、珠三角城市群對比 長三角長三角 京津冀京津冀 珠三角珠三角 總面積（萬平方公里）總面積（萬平方

19、公里） 21.17 22.5 5.6 占全國比重占全國比重 2.21% 2.34% 0.58% GDPGDP（萬億元）（萬億元） 17.86 8.62 10.96 占全國比重占全國比重 19.8% 9.57% 12.17% 人口（億人）人口（億人） 1.54 1.18 0.7 占全國比重占全國比重 11.0% 8.46% 5.02% 人均人均 GDPGDP 11.60 7.31 15.66 / 12.89 進出口總額（億元）進出口總額（億元） 10.15 3.26 14.03 / 6.51 占全國比重占全國比重 37.8% 12.17% 24.27% 社會消費品零售總額（億元）社會消費品零售總

20、額（億元） 6.39 3.32 3.18/ 2.73 占全國比重占全國比重 17.4% 9.07% 7.46% 資料來源：Wind，國家統計局，華創證券（GDP和人口數據為 18 年，其他為 17 年。珠三角部分數據前者 為包含香港澳門數據，其他未列示均為僅內地城市數據。占比數據均不含香港澳門） 珠三角作為我國開放程度最高、經濟活力最強的區域之一。當前正處于粵港澳大灣區建設重大戰略機遇期中，對標 世界級灣區，人均出行大有空間，未來航空增量需求巨大，國際航空樞紐建設大有可為。 2019 年 2 月發布的粵港澳大灣區發展規劃綱要中明確要在大灣區建設世界級機場群。提出：鞏固提升香港國際鞏固提升香港國際 航空樞紐地位航空樞紐地位，提升廣州和提升廣州和深圳機場國際樞紐競爭力深圳機場國際樞紐競爭力，增強澳門、珠海等機場功能，推進大灣區機場錯位發展和良 性互動。 對標世界級灣區對標世界級灣區，2018 年粵港澳大灣區客運總量達到 2.1 億人次，領先于紐約，舊金山及東京灣區，但從人均出行 看，3 3 次左右的人均出行遠低于紐約灣區的次左右的人均出行遠低于紐約灣區的 13.813.8 及東京的及東京的 8 8 次，依然有很大提升空間。次，依然有很大提升空間。 機場機場行業深度研究報告行業深度