【研報】交通運輸行業2021年度策略：疫情消退催化迎接十四五新機遇-20201116（47頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告證券研究報告 行業研究/年度策略 2020年11月16日 交通運輸 增持（調高） 沈曉峰沈曉峰 SAC No. S0570516110001 研究員 SFC No. BCG366 021-28972088 林珊林珊 SAC No. S0570520080001 研究員 SFC No. BIR018 021-28972209 林霞穎林霞穎 SAC No. S0570518090003 研究員 SFC No. BIX840 0755-82492284 黃凡洋黃凡洋 SAC No. S0570519090001 研究員

2、+86 21 28972065 1交通運輸交通運輸: 行業周報（第四十六周） 行業周報（第四十六周） 2020.11 2 交通運輸交通運輸: GMV 增長強勁， 快遞產能趨于平滑增長強勁， 快遞產能趨于平滑 2020.11 3交通運輸交通運輸/社會服務社會服務: 疫苗新進展，催化需求回疫苗新進展，催化需求回 暖預期暖預期2020.11 資料來源：Wind 疫情消退催化，迎接十四五新機遇疫情消退催化，迎接十四五新機遇 交通運輸 2021 年度策略 后疫情時代，交運擁抱三條主線后疫情時代，交運擁抱三條主線 全球經濟在疫情中曲折回暖，交運板塊我們推薦三條主線，并將行業評級 調高至“增持” ：1）疫情

3、影響減弱：疫苗后續量產之后，需求提升或將帶 動航空機場和航運港口板塊盈利增長；2） “十四五”機遇期：國家正編制 “十四五”現代物流發展規劃，綜合供應鏈服務和跨境電商物流或迎突破。 3）低估值修復：高速和鐵路公司普遍具有較高股息率。推薦：中國國航、 中國外運、招商公路、春秋航空、上海機場、大秦鐵路等。 航空機場：航空需求提升支撐板塊盈利恢復航空機場：航空需求提升支撐板塊盈利恢復 航空機場板塊已渡過疫情最黑暗時期，盈利恢復到疫情前水平，仍需需求 持續恢復作為支撐。防控常態化將使得國內線需求在與疫情的拉鋸中曲折 向上；目前國際線表現低迷，或更需疫苗研發催化。國際線回暖將進一步 帶動整體航空需求恢復

4、，并緩解國內線供給壓力，推動票價水平提升，我 們測算 2021 年航空業客座率將恢復至 78.1%。同時國際線需求提升有利 于機場免稅等高盈利水平業務復蘇。疫苗研發或成為 2021 年板塊重要催 化劑，高國際線占比公司具備更大盈利彈性。 航運港口：全球范圍內經濟生產恢復常態化，海運貨量有望觸底回升航運港口：全球范圍內經濟生產恢復常態化，海運貨量有望觸底回升 伴隨疫情有效控制，我們預計 2021 年全球經濟將逐步回歸常態，利好航 運港口。今年一季度，受疫情影響，航運港口貨量同比大幅下滑；自第二 季度國內復產復工后，貨量開始逐步修復。其中，受益于海外本土生產不 足的因素，第三季度中國出口貨量同比提

5、升，利好集運。我們對 2021 年 集運維持樂觀的觀點。雖然明年部分出口訂單或回流至海外，但全球范圍 內生產活動恢復仍對集運有中長期正面影響，同時疊加行業競爭格局改善 后呈現的高集中度和定價能力。另一方面，全球經濟恢復將拉動原油及干 散等大宗商品需求，2021 年原油及干散貨量同比有望實現大幅增長。 快遞物流：綜合供應鏈物流服務來臨快遞物流：綜合供應鏈物流服務來臨 2020 年，疫情加速快遞物流企業盈利與估值分化，直營快遞表現優于加盟 快遞，細分物流行業景氣高位。展望 2021 年，我們預計低端電商件競爭仍 然激烈，時效件等細分市場競爭相對溫和，綜合供應鏈服務和跨境電商物流 是可行的突破方向，

6、個股超額收益源于競爭優勢提升與新業務突破。物流領 域，我們推薦兩條主線：1）宏觀修復帶動大宗需求，大宗供應鏈龍頭公司 市占率提升邏輯不變；2）高景氣度的跨境電商物流和石化倉儲。 公路鐵路：收費公路公路鐵路：收費公路 REITs 揚帆起航，鐵路運輸受益于疫苗量產揚帆起航，鐵路運輸受益于疫苗量產 高速公路車流量的增長具有持續性， 基于： 1） 疫情培養私家車自駕習慣； 2） 撤站工程提升運輸效率， 貨車回流高速公路。 收費公路公募 REITs 試點啟動， 建議增持有投資運營優勢的龍頭招商公路。疫苗或推動鐵路客運復蘇，但考 慮量產仍需時間，1H21 鐵路客運恢復進度或仍遜于民航。建議增持業績穩 健有

7、高派息承諾的大秦鐵路，或受益于全球復蘇下的煤炭運輸需求增加。 風險提示：經濟低迷，疫情超預期，貿易摩擦，油匯風險，競爭惡化。 (13) (3) 8 18 28 19/1120/0120/0320/0520/0720/09 (%) 交通運輸滬深300 一年內行業走勢圖一年內行業走勢圖 相關研究相關研究 行業評級：行業評級： 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 正文目錄正文目錄 航空：需求提升將推動行業在曲折中持續恢復 . 4 回顧 2020：疫情沖擊顯著，油價低位匯率升值貢獻盈利. 4 展望 2021：后疫情

8、時代，需求恢復是關鍵 . 5 2020 冬春航季國內線成主要運力投放方向. 5 機隊引進維持低位 . 6 利用率回升帶動行業供給逐步恢復 . 7 需求恢復方可帶動行業重回正常軌道 . 8 燃油成本壓力較小，人民幣處于升值通道 . 9 投資建議：在行業恢復中積極布局航空板塊 . 10 機場：等待國際線回暖帶動盈利修復 . 12 回顧 2020：國際線低迷拖累盈利 . 12 展望 2021：等待國際線流量恢復，關注免稅市場變化 . 12 投資建議：關注國際線復蘇帶來的盈利彈性 . 13 航運：集運景氣度有望持續，油運和干散觸底回升 . 14 回顧 2020：集運表現亮眼，油運和干散需求低迷 . 1

9、4 運價回顧 . 14 展望 2021：供需向好驅動集運中長期景氣上行，油運和干散觸底回升 . 15 集運：行業邁向盈利可持續性周期 . 15 油運：受 OPEC+減產及庫存較高影響，運價短期承壓；維持對行業中長期景氣 上行判斷 . 17 干散貨運輸：2021 年需求有望觸底回升，運價上行 . 19 港口：經濟活動常態化，貨物吞吐量回歸正增長 . 21 回顧 2020：上半年貨物吞吐量下滑明顯，下半年已呈現逐步改善趨勢 . 21 展望 2021：全球經濟復蘇，利好散雜貨港口，集運港口貨量維穩 . 22 投資建議 . 22 快遞物流：綜合供應鏈物流服務來臨 . 23 回顧 2020：疫情加速企業

10、分化 . 23 展望 2021：堅守龍頭企業 . 24 快遞：結構分化，尋求突破 . 24 物流： “宏觀修復”與“高景氣度”兩條主線 . 28 高速公路：車流量恢復增長，收入凈利改善，估值有望修復 . 30 回顧 2020：免費通行政策拖累行業凈利與股價表現 . 30 展望 2021：車流量展望樂觀，政府補償有望實施，公募 REITs 時代啟動. 31 出行偏好在疫情期間的改變或將延續，長期提振高速公路車流量 . 31 不必過于擔憂降費，債務壓力使行業不具備大幅降費基礎 . 32 收費公路公募 REITs 即將登上舞臺，行業關注度有望提升 . 33 投資建議 . 34 qRrOnNsMrQs

11、OqRsQqNpQrMbRdN6MtRnNsQnNeRpOoPjMpOsMaQnMxPwMnNpQMYmPnQ 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 鐵路：疫苗或推動鐵路客運復蘇，料貨運受益程度較小 . 35 回顧 2020：疫情利空鐵路客運，對鐵路貨運影響較小 . 35 展望 2021：客運鐵路盈利底部向上，貨運鐵路配置高股息個股 . 35 疫苗的量產有望推動鐵路客運量回到疫情前水平 . 35 京滬/成渝高鐵將推出靈活票價機制，春運旺季有望迎來票價上漲 . 36 雖然貨運鐵路運量彈性較小，穩健的高股息配置仍

12、有吸引力 . 36 投資建議 . 38 重點公司推薦 . 39 中國國航（601111 CH，買入，目標價：8.70 元） . 39 東方航空（600115 CH，買入，目標價：6.43 元） . 39 春秋航空（601021 CH，買入，目標價：53.22 元） . 40 華夏航空（002928 CH，買入，目標價：17.16 元） . 40 吉祥航空（603885 CH，買入，目標價：13.24 元） . 40 上海機場（600009 CH，增持，目標價：86.95 元） . 40 白云機場（600004 CH，增持，目標價：17.12 元） . 41 深圳機場（000089 CH，買入，

13、目標價：10.56 元） . 41 中國外運（601598 CH，買入，目標價 5.37 元）. 41 招商輪船（601872 CH，買入，目標價 7.41 元）. 41 中遠海能（600026 CH，買入，目標價 9.43 元）. 41 大秦鐵路（601006 CH，增持，目標價 7.00 元）. 42 招商公路（001965 CH，增持，目標價 8.59 元）. 42 粵高速 A（000429 CH，買入，目標價 8.46 元） . 42 皖通高速（600012 CH，買入，目標價：7.96 元） . 42 風險提示 . 44 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免責

14、聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 航空：需求提升將推動行業在曲折中持續恢復航空：需求提升將推動行業在曲折中持續恢復 回顧回顧 2020：疫情沖擊顯著，油價低位匯率升值貢獻盈利：疫情沖擊顯著，油價低位匯率升值貢獻盈利 受到年初爆發的新冠疫情影響，全球航空出行需求遭受重大打擊，我國航司經營數據與盈 利水平均受到顯著拖累，2020 年前三季度歸母凈利潤錄得大幅虧損。盡管油價下跌以及 人民幣升值彌補部分虧損，并且政府施行一系列補助措施，航空板塊股價依舊表現低迷， 2020 年初至今跑輸滬深 300 指數 30pct。 疫情于 1 月底由國內爆發， 2 月份開始國際疫情蔓延。

15、 為避免國家間來往進一步傳播疫情， 民航局于 3 月 26 日發布關于疫情防控期間繼續調減國際客運航班量的通知 ，要求中國 國內每家航空公司經營至任一國家的航線只能保留 1 條， 且每條航線每周運營班次不得超 過 1 班；外國每家航空公司經營至中國的航線只能保留 1 條，且每周運營班次不得超過 1 班，簡稱“五個一”政策。這一政策使得我國國際航線航班量驟減至這一政策使得我國國際航線航班量驟減至 2019 年同期年同期約約 1% 的水平。的水平。 國內疫情從二季度開始逐步得到控制，國內出行需求回暖，航空公司紛紛將運力投放至國 內航線，根據主要上市公司（中國國航、東方航空、南方航空（600029

16、CH） 、春秋航空、 吉祥航空、海航控股，下同）每月經營數據公告，9 月國內線供給已同比重回正增長。 不過航司為吸引客流支撐國內供給，我們判斷票價恢復或較為緩慢，收益水平同比仍有較不過航司為吸引客流支撐國內供給，我們判斷票價恢復或較為緩慢，收益水平同比仍有較 大幅度下降。大幅度下降。并且前三季度整體來看，經營數據尚有較大下滑。主要上市航司供給和需求 同降 47.2%/54.9%，客座率 71.1%，同降 12.0pct。2020 年前三季度，主要上市公司錄得 合計歸母凈虧損 428 億，去年同期為歸母凈利潤 191 億。上市航司中，華夏航空憑借特 有的運力購買模式及較高的獨飛航線占比，航班恢復

17、較快，成為我國唯一前三季度盈利航 司，錄得歸母凈利潤 1.7 億，同降 53%，一枝獨秀的業績也使其股價表現明顯好于同業。 圖表圖表1： 航空上市公司航空上市公司 vs 滬深滬深 300 漲跌幅漲跌幅（1 月月 1 日日-11 月月 13 日日） 資料來源：Wind、華泰證券研究所 (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 70 中國國航吉祥航空南方航空東方航空SW航空SW交通運輸春秋航空滬深300華夏航空 (%) 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 圖表圖表2： 主要上市航司供

18、給、需求變化圖（主要上市航司供給、需求變化圖（2019 年年 1 月月-2020 年年 9 月）月） 圖表圖表3： 主要上市航司月客座率變化圖（主要上市航司月客座率變化圖（2019 年年 1 月月-2020 年年 9 月）月） 資料來源：公司公告、華泰證券研究所 資料來源：公司公告、華泰證券研究所 油價與匯率是油價與匯率是 2020 年利好因素。年利好因素。疫情之下全球需求疲軟，國際油價同比大幅下跌，根據 Wind 最新數據，截止 11 月 13 日，2020 年布油均價為 42.4 美元/桶，同比下降 33.9%， 航空煤油出廠價 1-11 月均價為 3128.6 元/噸，同比下降 36.4

19、%，油價維持低位也為航司 吸引客流維持票價競爭力提供空間。 另外人民幣相對美元近期大幅升值， 截止11月13日， 三季度至今已升值 6.4%。油匯利好部分減輕了疫情對業績的負面影響，三季度航空旺季 航司歸母凈利潤環比二季度大幅改善。 圖表圖表4： 美元兌人民幣季美元兌人民幣季度升值幅度度升值幅度 圖表圖表5： 布倫特油價季度均價及其增幅布倫特油價季度均價及其增幅 資料來源：Wind、華泰證券研究所 資料來源：Wind、華泰證券研究所 展望展望 2021：后疫情時代，需求恢復是關鍵：后疫情時代，需求恢復是關鍵 2020 冬春航季冬春航季國內線成主要運力投放方向國內線成主要運力投放方向 根據民航局

20、于 10 月 14 日公布的 2020 冬春航季航班時刻表， 國際線 “五個一” 政策延續， 疊加國內疫情逐步得到控制，國內航司為盡力提高資產周轉以及飛機利用率，計劃將更多 的運力投放至國內線，使得內航內線航班計劃數增速同比明顯提升；但整體來看，由于國但整體來看，由于國 際客運航班大幅減少，際客運航班大幅減少，2020 冬春冬春航季整體計劃航班總數同航季整體計劃航班總數同比仍有小幅下降。比仍有小幅下降。 2020 冬春航季內航內線計劃周航班量為 10.44 萬次，環比提升 2.9%，同比增長 15.5%， 同比增速為 2017 年冬春航季我國航空施行調結構控總量后最高。 (100) (80)

21、(60) (40) (20) 0 20 40 1月3月5月7月9月11月 (yoy%) ASK（2019年）ASK（2020年） RPK（2019年）RPK（2020年） 40 50 60 70 80 90 1月3月5月7月9月11月 (yoy%) 客座率（2019年）客座率（2020年） (6) (4) (2) 0 2 4 6 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2

22、019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 美元兌人民幣中間價升值幅度 （%） (60) (40) (20) 0 20 40 60 80 0 20 40 60 80 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 季度均價同比增速（右軸）（美元/桶）（%） 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱

23、讀。 6 圖表圖表6： 內航內線計劃航班量同比加速提升內航內線計劃航班量同比加速提升 資料來源：民用航空預先飛行計劃管理系統、華泰證券研究所 另外由于國際客運航班腹艙資源銳減，并且海外復工遲緩，使得物資出口運輸需求旺盛， 國內外航司普遍增加航空貨運供給，并將部分客機改做貨運航班。2020 冬春航季我國國 內外航司國際貨運航班總數每周達到 6,662 次。 但考慮到國際客運航班每周僅約 296 次 （注： 民航局 2020 年 10 月 23 日新聞發布會數據， 之后具體執飛航班量或由于熔斷政策等原因有所調整） ，相比疫情前每周超過 2 萬次大幅 減少，使得 2020 冬春航季整體每周航班計劃同

24、比小幅下降 3.2%。 圖表圖表7： 整體計劃航班量同比小幅下降整體計劃航班量同比小幅下降 資料來源：民用航空預先飛行計劃管理系統、華泰證券研究所 機隊引進維持低位機隊引進維持低位 上游供應商波音（上游供應商波音（BA US）飛機交付仍處低位，空客（）飛機交付仍處低位，空客（EADSY US）逐步恢復。）逐步恢復。伴隨新冠 疫情在歐美不斷演繹，全球主要兩家飛機上游制造商波音空客公司交付產生分化。 波音由于 B737MAX 停飛，2019 年月均飛機交付量下降至 32 架（2018 年 67 架） 。2020 年由于疫情繼續下滑，1-10 月累計交付 111 架，同比下滑 65%?？湛瓦M入 20

25、20 年以后交 付量同樣明顯下滑， 2020 年 4 月和 5 月分別僅交付 14 架和 24 架 （2019 年月均 72 架） ， 不過空客復工節奏明顯快于波音，飛機交付逐步恢復正常，10 月共交付 72 架，已恢復到 2019 年月均水平。在疫苗研發成功后，若海外疫情緩解，飛機供應商全面復工復產，飛 機交付或將逐步恢復正常。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 60,000 65,000 70,000 75,000 80,000 85,000 90,000 95,000 100,000 105,000 110,000 2016 夏 秋 2016 冬 春 2017 夏 秋 2

26、017 冬 春 2018 夏 秋 2018 冬 春 2019 夏 秋 2019 冬 春 2020 夏 秋 2020 冬 春 內航內線航班量同比增速（右軸） (次/周)(%) (4) (2) 0 2 4 6 8 10 60,000 70,000 80,000 90,000 100,000 110,000 120,000 130,000 2016 夏 秋 2016 冬 春 2017 夏 秋 2017 冬 春 2018 夏 秋 2018 冬 春 2019 夏 秋 2019 冬 春 2020 夏 秋 整體航班量同比增速（右軸）(次/周) (%) 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日

27、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 圖表圖表8： 波音每月飛機交付情況波音每月飛機交付情況 圖表圖表9： 空客每月飛機交付情況空客每月飛機交付情況 注：2014-2019 年數據為月均交付架數 資料來源：波音官網，華泰證券研究所 注：2014-2019 年數據為月均交付架數 資料來源：空客官網，華泰證券研究所 我們預計我們預計 2020 年我國航空業座位數同比增速達到低點年我國航空業座位數同比增速達到低點。受到疫情影響，上游飛機制造商 交付延遲，航司普遍對飛機引進也轉為謹慎，A 股主要上市航司機隊引進普遍停滯。2020 年前 9 月，東方航空、南方航空、吉祥航空

28、、海航控股機隊均凈引進為負，僅中國國航和 春秋航空分別各凈引進 4 架飛機。 我們預計 2020 年我國航空業座位數同比增速僅為 3.7% （不考慮 B737MAX） 。 我們預計我們預計 2021 年年我國航空業座位數同比增速將維持低位。我國航空業座位數同比增速將維持低位。雖然 2021 年上游制造商飛機 交付或逐步恢復，但疫情也給予航司思考反省高速引進運力搶占航線的發展方式，我們預 計航司在“十四五”期間將普遍調低飛機引進計劃，我們預計 2021 年我國航空業座位數 同比增速將提升至 6.0%（不考慮 B737MAX） ，相比于 2015-2019 年 10.2%的復合增速有 明顯下降。

29、圖表圖表10： 2020 年年 1-9 月我國主要上市航司機隊凈引進飛機架數月我國主要上市航司機隊凈引進飛機架數 圖表圖表11： 我國航空業整體座位數增速下滑（不考慮我國航空業整體座位數增速下滑（不考慮 B737MAX） 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 利用率回升帶動行業供給逐步恢復利用率回升帶動行業供給逐步恢復 我們依舊采用我們依舊采用飛機座位數凈增飛機座位數凈增+日利用率的方法測算行業供給增速。日利用率的方法測算行業供給增速。在疫情下，飛機利用 率成為行業供給大幅波動的主要原因。 飛機利用率飛機利用率提升將帶動行業供給逐步恢復。提升將帶動行業供給逐步

30、恢復。在疫情沖擊下，航司大量運力停飛，導致行業 飛機利用率大幅下滑，2020 年 1-8 月僅為 5.7 小時，同比下滑 3.7 小時（同降 41%） 。目 前通過將運力投放至國內線，飛機利用率處于回升通道，民航局最新 8 月數據顯示，利用 率已恢復至 7.6 小時。我們預計 2020 年行業整體利用率為 6.0 小時，同比下滑 3.4 小時 （同降 36%） 。由于飛機利用率的大幅下滑，我們測算 2020 年行業 ASK 供給將同比下滑 33.8%。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020-1 2020-2 2

31、020-3 2020-4 2020-5 2020-6 2020-7 2020-8 2020-9 2020-10 (架) 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020-1 2020-2 2020-3 2020-4 2020-5 2020-6 2020-7 2020-8 2020-9 2020-10 (架) (20) (15) (10) (5) 0 5 中國國航南方航空東方航空春秋航空吉祥航空海航控股 (架) 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 10 20 30 40 50 60 70 80 201320142

32、01520162017201820192020E 2021E 行業座位數同比增速（右軸）(萬個) (%) 行業研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 進入 2021 年，我們預計國內線恢復趨勢延續，國際線有望回暖，航司飛機利用率有望進 一步提高，帶動行業供給快速恢復。我們預計 2021 年行業整體飛機利用率將恢復至 8.7 小時，帶動行業 ASK 供給同比增長 53.7%。 圖表圖表12： 2020 年年 1-8 月月飛機日利用率大幅下降飛機日利用率大幅下降 資料來源：民航局、華泰證券研究所 由于 2021 年飛機

33、整體利用率預測不確定性較高，我們列出不同利用率對應的 2021 年供 給增速敏感性表格。 圖表圖表13： 2021 年不同飛年不同飛機利用率對應行業供給增速敏感性表機利用率對應行業供給增速敏感性表 飛機利用率（小時） 7.50 8.00 8.50 8.70 9.00 9.50 ASK 同比增速（%） 32.50 41.40 50.20 53.70 59.00 67.90 資料來源：華泰證券研究所 需求恢復方可帶動行業重回正常軌道需求恢復方可帶動行業重回正常軌道 后疫情時代后疫情時代，我們認為，我們認為航空需求提升是行業能否真正恢復的關鍵所在航空需求提升是行業能否真正恢復的關鍵所在。目前我國航司

34、正努 力恢復運力投放，提高飛機利用率從而增加公司盈利。但我們認為單純的通過覆蓋變動成 本定價策略恢復航班，航空出行需求若無明顯改善，供需結構將無法支撐行業恢復。而行 業需求的恢復或需要疫苗研發獲得實質性進展，并且居民出行擔憂逐漸消除，國家間的通 行障礙放松。只有航空出行需求不斷恢復，才能推動航空業走出疫情的沖擊。 我們預計我們預計 2020 年行業需求有望快速恢復年行業需求有望快速恢復。由于國內疫情控制良好，國內航線需求恢復較 快，帶動行業需求降幅不斷縮窄。據民航局統計，2020 年 9 月行業需求同比降幅縮窄至 28.4%，1-9 月需求累計同降 51.3%，我們測算 2020 年行業需求將

35、同降 41.7%。 在測算在測算 2021 年需求時年需求時，我們將國內線和國際線分拆進行預測我們將國內線和國際線分拆進行預測。國內線采用 GDP 增速疊 加彈性系數的方法，計算相對于 2019 年 RPK 增速。根據彭博一致預期，2020 年和 2021 年中國 GDP 增速分別為 2.0%和 8.0%，假設 RPK 增速與 GDP 增速間的彈性系數為 1.6 （2006 年至 2019 年中值） ，則 2021 國內線 RPK 相比 2019 年增長 16.3%。國際線仍處 于恢復過程中，參考國際運輸航空協會（IATA）的預測，國際航空需求或將在 2024 年方 可恢復至 2019 年水平

36、， 我們假設 2021-2023 年我國航空國際航線需求將分別恢復至 2019 年 40%、 70%、 90%。 分航線加總后， 我們預測分航線加總后， 我們預測 2021 年我國航空需求將同比年我國航空需求將同比提升提升 63.7%， 相比相比 2019年小幅下降年小幅下降4.5%。 另外。 另外 2020年和年和 2021年客座率將分別相應為年客座率將分別相應為 73.3%和和78.1%。 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 9.0 9.5 10.0 2014201520162017201820192020.1-8 (小時) 行業研究/年度策略 | 2020 年

37、 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 圖表圖表14： 中國民航業供需增幅和客座率（中國民航業供需增幅和客座率（2010-2021E） 資料來源：Wind、民航局、華泰證券研究所 在需求測算過程中，我們認為國際線需求恢復受到疫苗研發進展、國家間來往政策以及居 民心態等因素影響，恢復進程不確定較高，我們列出 2021 年國際航線需求相較于 2019 年不同百分比，對應的 2021 年整體需求同比增速敏感性表格。 圖表圖表15： 2021 年不同國際線恢復水平對應行業需求增速敏感性年不同國際線恢復水平對應行業需求增速敏感性 相對 2019 年國際線恢

38、復水平（%） 10 20 30 40 50 60 整體 RPK 增速（%） 49.7 54.4 59.0 63.7 68.4 73.0 資料來源：華泰證券研究所 同時，根據不同的 2021 年飛機利用率和相較于 2019 年的國際線需求恢復程度，我們列 出 2021 年客座率敏感性表。 圖表圖表16： 2021 年客座率敏感性年客座率敏感性 飛機利用率（小時）飛機利用率（小時） 客座率（客座率（%） 8.00 8.50 8.70 9.00 9.50 國際線國際線 恢復水平恢復水平(%) 20 80.1 75.4 73.6 71.2 67.4 30 82.5 77.6 75.9 73.3 69.5 40 84.9 79.9 78.1 75.5 71.5 50 87.3 82.2 80.3 77.6 73.5 60 89.7 84.5 82.5 79.8 75.6 資料來