【研報】2021年銀行業投資策略：政策拐點已到來搶灘零售正當時-20201224（43頁）.pdf

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1、民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 2020年12月24日 風險提示：資產質量擾動，疫情反彈， 政策退出低于預期 銀行行業/策略報告 推薦評級 政策拐點已到來，搶灘零售正當時政策拐點已到來，搶灘零售正當時 2021年銀行業投資策略年銀行業投資策略 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 2 投資摘要 今年下跌主因是疫情的影響。截至2020年12月23日銀行指數年內下跌3.17%，漲幅排在板塊尾部，同期上證指數上漲10.89%。今年 銀行股跑輸大盤的主要原因是受到新冠疫情的

2、沖擊，主動加大減值計提，導致利潤增速顯著下滑。上市銀行的歸母凈利潤增速從 2019年的6.92%下降到2020年前三季度的-7.72%，拖累PB估值跌至0.7倍的歷史新低。 看好明年基本面改善。在估值觸底以后，2021年的銀行股有望迎來較大的修復空間。從基本面看，逆周期政策退出將使生息資產 收益率觸底回升。受益于銀行較長的資產重定價周期，明年即使下半年國債利率沖頂回落，存量貸款利率預計能保持上升的態勢 帶動凈息差全年走高。非息收入得益于消費活動恢復，銀行卡收入將拉動手續費收入實現較快增長。資產質量預計保持平穩。在 經濟基本面和政策面的護航之下，不良貸款生成率將呈現邊際回落。鑒于金融讓利實體的政

3、策力度減弱，預期明年銀行的利潤將 恢復同比正增長。對比歷史上銀行股利潤增速上升期，我們預期明年上市銀行的利潤增速在5%左右。 銀行資本補充進程重啟，利好利潤釋放。2020年下半年發布的TLAC管理辦法（征求意見稿）和國內系統重要性銀行評估辦法，標 志著一度被疫情打斷的銀行資本補充進程重新提上監管議程。面對更高的資本要求，銀行業尤其是大型銀行需要盡快實現資本提 升。相比于耗時較長的外源性資本補充，內源性資本補充（利潤釋放）能更快實現政策目標。所以明年銀行業利潤增速恢復正常 化也是政策所需。 把握大零售方向。為應對疫情階段性實施的逆周期政策導致宏觀杠桿率又一次創下歷史新高。經濟復蘇后的政策退出意味

4、著未來 宏觀杠桿率還將經歷從企穩到回落的過程。在穩杠桿乃至去杠桿的過程中，銀行的小微零售業務會是未來的主要轉型方向。明年 銀行發展零售業務有多個有利條件。消費活動恢復疊加地產竣工周期，居民消費信貸需求將重新提升。金融科技公司面臨嚴監管 ，銀行和金融科技公司的監管差異縮小，給予銀行一到兩年寶貴的發展機遇期。 多維度尋找優質標的。在上市銀行中，零售和對公標的的估值差異隨著經濟下行不斷拉大。得益于零售業務更穩定的金融需求和 更低的信貸成本，零售銀行的利潤增速遠超可比同業。因此合適的可投資標的應具備較低的估值以及切換跑道的潛力，也就是具 備向零售轉型的發展空間。我們從業績釋放能力、零售轉型速度和計息負

5、債成本率三個角度篩選未來的銀行板塊優質標的。以 2021年全年為投資期限，我們推薦興業銀行、常熟銀行、杭州銀行、寧波銀行、平安銀行、招商銀行。 qRqPnNtOwPrQrOmNsPqNqO8OaO7NsQmMtRqQfQpOtRkPmOqN9PoPnRxNmOmNxNqQsQ 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 3 盈利預測與財務指標 資料來源：公司公告，民生證券研究院 代碼重點公司 現價EPSPE 評級 12月23日2019A2020E2021E2019A2020E2021E 601166.SH興業銀行19.82 3.17 3.

6、12 3.36 6.25 6.36 5.89 推薦 601128.SH常熟銀行7.10 0.65 0.66 0.73 10.90 10.73 9.78 推薦 600926.SH杭州銀行14.08 1.11 1.13 1.30 12.65 12.41 10.85 推薦 002142.SZ寧波銀行33.73 2.28 2.33 2.67 14.78 14.49 12.65 推薦 000001.SZ平安銀行18.00 1.45 1.43 1.58 12.39 12.57 11.41 推薦 600036.SH招商銀行42.32 3.68 3.65 3.86 11.49 11.59 10.97 推薦 民

7、生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 4 銀行業基本面展望：利潤增速提升 資本問題解析：政策推動資本補充 投資主題：大零售是核心 多維度尋找優質標的：零售業務面面觀 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 5 宏觀穩杠桿，社融增速下降 我們預期2021年社融增速下降，將從今年10月的13.7%下降到明年的11%左右。 首先，政策向“穩杠桿”轉變。12月的中央經濟工作會議提出，要“保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配， 保持宏觀杠桿率基本穩定“。今年因為疫情原

8、因，逆周期政策加快信貸投放，使實體經濟部門的宏觀杠桿率又一次創下歷史記錄。 2020年9月末高達270.10%。未來政策向正?；貧w需要穩定住杠桿率水平。Wind統計的2021年市場預測的GDP增速平均值為 8.74%，考慮平減指數后名義GDP增速預計在10%-11%左右。那么11%左右的社融增速基本符合政策的預定目標。 其次，財政政策的力度邊際減弱。今年下半年貸款額度已經收緊。社融中對實體企業的本外幣貸款增速在今年7月見頂，從7月的 13.28%下降到11月的13.11%。推動下半年社融增速再創新高的主要是政府債券融資。但是隨著經濟復蘇，明年財政赤字率會從 3.60%的較高水平下降，約束政府

9、債券發行和基建投資力度，從而帶動社融增速回落。 10% 11% 12% 13% 14% 2018-122019-062019-122020-06 社融余額和本外幣貸款余額同比增速 社會融資規模存量本外幣貸款 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 100 150 200 250 300 2010-122012-122014-122016-122018-12 宏觀杠桿率（%） 實體經濟部門杠桿率非金融企業部門杠桿率 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 6 生息資產增速和社融增速同步下降。在經歷了2017

10、年以來的“去杠桿”以后，商業銀行表內的非標轉標工作基本完成，銀行的生息 資產增速和社融增速逐步趨同。今年以來上市銀行的生息資產增速和社融增速差距約為2個百分點。如截至2020年三季度末，老 16家上市銀行生息資產增速為11.31%，社融增速為13.53%?？紤]到2021年政策轉向，但是節奏較緩，大中型銀行的貸款增速將小 幅回落。因此我們預測到2021年末上市銀行生息資產增速會下降到9.5%左右。 資產降速有利于補充資本。降低資產增速也是銀行實現內生性資本補充的需要。2020年新冠疫情導致銀行利潤同比下降，打斷了 銀行的長期資本補充進程。截至2020年三季度末老16家上市銀行的核心一級資本充足率

11、平均只有10.02%，回到了2018年的水平。 換句話說，2018-2019年兩年間銀行密集再融資形成的資本已經被消耗殆盡。為避免形成長期的資本缺口，銀行補充資本迫在眉 睫。相比于短則半年、長達一年以上的外源性資本補充，通過利潤釋放、降低資產增速實現的內生性資本補充是更有效率的解決 方案。 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 2015/122017/122019/122021/12 老16家上市銀行生息資產增速和社融增速 老16家銀行生息資產增速社融增速 9.20% 9.40% 9.60% 9.80% 10.00% 10.20% 10.40% 10.60% 201

12、5/122016/122017/122018/122019/12 老16家銀行核心一級資本充足率平均值 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 銀行資產增速下降 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 7 銀行凈息差的變化主要取決于生息資產收益率，其中貸款利率水平是核心因素。因為銀行貸款存在較長的重定價周期，所以貸款 利率的變化往往滯后于經濟基本面。為預測明年的貸款利率走勢，我們首先判斷新增貸款利率的走勢。 銀行的新增貸款利率和10年期國債到期收益率相關。對于企業來說，向銀行借款和發行債券是替代關系，所以

13、同期的貸款利率和 債券利率有一定的相關性。如左圖所示，金融機構新增人民幣貸款的平均利率和10年期國債到期收益率變動方向基本一致，兩者 差距主要取決于信用利差的高低。而利率周期變化落后于債務周期。根據歷史經驗，10年期國債收益率往往滯后M1增速和社融增 速約9個月的時間。如果明年一季度社融增速出現明顯回落，那么10年期國債收益率和銀行新增貸款利率預計在明年二三季度才 會出現拐點。因此我們預期明年新增貸款利率前高后低。 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 新增貸款利率前高后低 4 5 6 7 8 9 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.

14、00 2007-122010-122013-122016-122019-12 10年期國債收益率與新增貸款利率（%） 中債國債到期收益率:10年:月 金融機構人民幣貸款加權平均利率（右） 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 0 10 20 30 40 50 2010-122013-122016-122019-12 M1、社融增速和10年期國債到期收益率（%） M1:同比 社會融資規模存量:同比 中債國債到期收益率:10年:月（右） 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 8 存量貸款利率明年全年保持上升趨勢。影

15、響銀行利潤表的貸款利率水平主要是存量貸款利率。新增貸款的利率變化僅僅影響存量 貸款中到期后新投放的部分，而如果要所有存量貸款利率都按照最新利率水平進行重定價往往需要較長的時間。一般來說存量貸 款利率滯后新增貸款利率約6個月左右。如下圖所示，滯后6個月的新增貸款利率和我們測算的四大行半年度日均貸款利率基本同 步變化。新增貸款利率已經在今年9月份觸底回升，如果到明年年中觸頂回落。那么可以推測重定價比較慢的存量貸款利率預計 在明年二季度反彈，直到明年年底都能保持上升態勢。 個人住房貸款重定價影響不大。明年1月大部分存量個人住房貸款將以最新LPR為基準進行重定價。根據人行公告，房貸利率降幅 將是201

16、9年12月和2020年12月5年期LPR之差，也就是15bp（=4.80%-4.65%）。但是因為個人房貸占銀行貸款的比例并不高。如截 至2020年10月末，在本外幣信貸收支表中，住戶中長期消費貸款占貸款總額（剔除同業貸款）的比例為22.78%，也就是影響存量 貸款利率只是3bp左右，對總體貸款利率影響很小。 23% 77% 住戶中長期貸款占總貸款（剔除同業貸款）的比例 住戶中長期消費貸款其他貸款 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 存量貸款利率全年持續上升 3.00% 5.00% 7.00% 9.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.0

17、0% 2009-122012-122015-122018-12 存量貸款利率變化滯后新增貸款利率約6個月 工商銀行建設銀行 農業銀行中國銀行 新增貸款利率滯后6個月（右） 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 9 信用利差恢復利好貸款定價。今年因為逆周期政策，銀行主動加大對較高風險的小微企業、高新制造業加大貸款投放，階段性壓 低了市場的信用利差。AA級企業債相對于10年期國債收益率的差值一直到2020年12月才開始尋底。當前水平和2017年初相近。 所以未來政策退潮必然需要貸款重新根據風險水平進行合理定價，信用利差回升是必經之路。這

18、也會進一步推動貸款利率上升。 政策不急轉彎意味著貸款利率上升期更長。12月的中央經濟工作會議提出政策“不急轉彎”。我們判斷政策退出的速度會放緩，反 映到貸款定價上，那就是信用利差觸底回升的進程會比預期更慢推進。我們以2017年-2018年的利率上升期為例，當時供給側改 革帶來經濟階段性改善。10年期國債收益率在2017年末見頂，但是因為逆周期政策結構性調整，如普惠貸款政策落地，導致信用 利差緩慢上升，新增貸款利率到2018年6月才觸頂，存量貸款利率到2018年末才到達峰值。因此政策退出的節奏放慢將有利于銀 行的享受更長的貸款利率改善周期。 信用利差緩慢回升將延長貸款利率上升期 0 1 2 3

19、4 2006-122009-122012-122015-122018-12 信用利差（%） 中債企業債到期收益率(AA):10年:-中債國債到期收益率:10年 中債企業債到期收益率(AAA):10年:-中債國債到期收益率:10年 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 3.50 4.50 5.50 6.50 2015-122017-122019-12 新增和存量貸款利率與10年期國債收益率（%） 金融機構人民幣新增貸款加權平均利率 四大行存量貸款利率 中債國債到期收益率:10年:月（右） 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證

20、券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 10 存款活期率下降。截至2020年11月末，代表單位活期存款的M1增速為10.0%，代表總存款的M2增速為10.7%，M1增速才剛剛追平 M2增速。但是明年上半年社融增速見頂下行，又會再次帶動M1增速下降。因為單位活期存款變動更為活躍，所以銀行的活期存 款占比主要受到單位活期存款的影響，于是我們可以用M1/M2描述廣義貨幣層面的活期率，作為研判銀行存款活期率的高頻指標 。從左圖可以看到，該指標和上市銀行的活期存款占比同趨勢變化。在微觀層面看，今年能實現活期率改善的，主要是部分銀行 ，這得益于地方債發行加快以及商品房銷售

21、回款。但明年這兩個因素的效果都會邊際減弱。所以存款利率易上難下。 壓降結構性存款的緩釋效果結束。結構性存款整改通知于2019年10月發布，過渡期一年。所以壓降結構性存款對于存款利率的改 善效果接近尾聲。全國性銀行的結構性存款占比也已經回到了2017年去杠桿以前的水平。明年通過存款調結構實現成本改善的空 間相對有限。 存款利率小幅提升 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 2015-122016-122017-122018-122019-12 結構性存款占存款總額的比例 中資全國性大型銀行結構性存款占比 中資全國性中小型銀行結構性存款占比 資料來源：Wind，

22、民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 2009-062011-062013-062015-062017-062019-06 活期存款占比與M1/M2比值 工商銀行建設銀行 農業銀行M1/M2（半年度平均）（右） 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 11 銀行卡和結算收入是手續費的主要增長點。銀行的手續費和傭金凈收入可以分成三類。一是銀行卡結算收入，二是和

23、資管相關的 理財、代銷、托管收入，三是與投行、債券承銷相關的顧問咨詢收入。前兩者為大頭，合計占到手續費和傭金凈收入的80%左右 。其中銀行卡結算收入一直是主要的增長點，收入占比持續上升，在疫情前可以占到手續費凈收入的45%左右。 銀行卡收入預計能提振手續費收入增長。今年因為受到疫情的影響，居民消費意愿下降，代理理財和托管收入占比反超。但是隨 著流動性邊際收緊，預計資管規模增速明年走弱。而銀行卡結算收入將受益于居民消費復蘇，重新成為手續費收入的主要驅動力 。銀行卡結算收入主要包括交易結算費、信用卡傭金以及信用卡分期業務手續費等等。根據高頻數據，銀行卡業務金額同比增速 在今年3月以后已經實現觸底反

24、彈。所以我們預期明年手續費收入增速能夠小幅上升。 信用卡和結算收入再次支撐手續費增長 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2016-122017-122018-122019-12 國有行手續費和傭金凈收入結構占比 代理、理財、托管收入顧問咨詢收入 銀行卡結算收入-手續費支出 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 2017/122018/62018/122019/62019/122020/6 老16家上市銀行手續費及傭金凈收入增速 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：Wind，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明

25、 證券研究報告證券研究報告 12 物理限制減少，線下營銷費用增加。今年上市銀行的成本收入比普遍下降，前三季度老16家上市銀行的成本收入比為24.48%，同 比下降0.86個百分點。這主要是因為疫情期間線下營銷活動開展較少，所以降低了費用支出。隨著疫情影響減弱，明年線下活動 增多，營銷費用有望重新抬升。 國資銀行預計實施降薪。財政部在今年1月19日印發國有金融企業工資決定機制實施細則。國有商業銀行的工資需要根據上 年度的利潤增幅以及業績考評確定本年度的工資總額。因為前三季度老16家上市銀行的歸母凈利潤增速仍未轉正，只有-8.25%。 所以等明年發布2020年利潤數據以后，預計工資總包會下降一個臺

26、階。有部分銀行已經在今年實施降薪，來平滑薪酬包的波動。 兩個因素相互抵消，我們預計明年成本收入比會保持穩定。 成本收入比保持穩定 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2017/12/312018/12/312019/12/31 老16家銀行成本收入比 項目說明 工資算法 當年工資總額=上年度工資總額基數(1+W)，其中W為工資增幅， 以Y為函數計算確定；Y=聯動指標增幅綜合考核系數。W和Y的 函數關系則是，當-20%Y20%時，W=Y；當Y20%時， W=20%+arctan(2.5Y-0.5)20%/；當Y-20%時，W=- 20%+arctan(2.5Y+0.5)2

27、0%/。 聯動指標增幅 商業銀行、證券公司等商業性金融企業，聯動指標增幅一般為凈 利潤增幅，保險公司可選取凈利潤增幅和營業收入增幅加權指標， 權重分別為60%和40%；對于凈利潤規模較大的商業銀行，經申請 可增加營業收入增幅為加權指標，權重原則上不超過30%。 綜合考核系數 綜合考核系數=績效評價系數80%+考核目標系數20% 國有金融企業工資決定機制實施細則 資料來源：Wind，民生證券研究院資料來源：財政部，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 13 綜合上述判斷，我們對撥備前利潤增速進行預測。我們以四大行的數據

28、建模，這樣更能反映行業總體變化，也便于和高頻的宏觀 數據進行交叉驗證。我們預測2020年、2021年上半年，2021年全年的凈息差分別為1.97%、2.02%、2.05%。凈息差上升主要得益于 貸款利率的增加。撥備前利潤增速分別為3.22%、3.45%、7.20%，利潤增速逐級上升，這主要得益于凈息差擴大以及手續費收入增 速的提升。另外考慮到明年債券收益率先上后下，下半年債市轉牛，債券投資收入（包括投資收益、公允價值變動損益、匯兌損 益等等）將實現同比較快增長。 因此綜合來看，銀行明年真實盈利能力將得到快速改善。明年下半年基本面會有更顯著的修復。 凈息差擴大，撥備前利潤增速上升 1.50% 1

29、.70% 1.90% 2.10% 2.30% 2.50% 2.70% 四大行累計凈息差預測 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 四大行撥備前利潤增速預測 資料來源：民生證券研究院資料來源：民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 14 從撥備前利潤增速推算實際利潤增速，主要看撥備的計提力度。撥備計提的高低取決于兩點，一是銀行資產質量自然狀況，二是 銀行的利潤釋放意愿。 從基本面看，資產質量預計會普遍改善。到今年第三季度，除了國有行因為繼續主動確認不良貸款，導致不良率有所

30、上升以外， 其他類型銀行的不良率都已經邊際下降。股份行、城商行、農商行的不良率環比二季度分別下降0.3bp、2bp、1bp。資產質量最 困難的時期已經過去。而且得益于今年利潤增速下調，銀行沒有了業績考核壓力，因此加快處置問題資產，風險包袱大大減輕。 政策面和經濟環境向好，將降低不良貸款生成率。12月國常會宣布將延期還本付息政策的截止日推遲。該政策原定于2021年一季 度末結束，我們預計截止日可能推遲到明年末。那么明年銀行可以繼續采取以時間換空間方法消化信用風險。而且銀行的不良貸 款生成率和經濟周期性相關。在疫情影響消退后，經濟穩定復蘇，也會降低銀行的不良貸款生成速度。 不良率平穩，銀行信用風險

31、壓力減輕 -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2013/122015/122017/122019/12 不良貸款生成率和PPI同比 不良貸款生成率PPI同比（右） 1.20% 1.30% 1.40% 1.50% 1.60% 1.70% 國有行股份制城商行農商行上市公司總計 不良率（總體法） 2019/12/312020/3/312020/6/302020/9/30 資料來源： WIND，民生證券研究院資料來源： WIND，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券

32、研究報告證券研究報告 15 撥備充裕，有反哺空間。截至2020年三季度末，老16家銀行的撥備覆蓋率平均值為237%，撥貸比為3.11%，兩者都處于2017年以 來的最好水平。新冠疫情對銀行的風險抵御能力并沒有造成顯著的影響。若明年撥備前利潤增速能達到我們預測的7.20%，那么全 行業的歸母凈利潤增速轉正到5%以上毫無壓力。所以實際利潤水平的高低主要取決于利潤釋放訴求和政策環境。 政策面和基本面都支持銀行利潤增速回正。今年為對抗疫情，銀行業執行金融讓利實體的政策，通過多種措施支持實體經濟恢復 。根據第三季度貨幣政策執行報告，金融部門通過降低利率、減少收費、貸款延期還本付息等措施已經向實體經濟讓利

33、約 1.25 萬 億元，全年可實現 1.5 萬億元的目標。隨著經濟恢復，明年金融讓利實體的政策影響邊際減弱。另外從銀行自身來看，階段性地 降低利潤增速已經形成了一定的資本缺口。為不造成額外財政壓力，恢復銀行的利潤正增長，來實現資本內生性增長也是政策的 需要。9月30日，人行、銀保監會發布TLAC管理辦法的征求意見稿，標志著一度被疫情中斷的銀行資本補充進程開始重啟。 利潤增速主要取決于利潤釋放訴求和政策環境 2.00% 2.20% 2.40% 2.60% 2.80% 3.00% 3.20% 3.40% 150% 200% 250% 300% 350% 2012/122014/122016/122

34、018/12 撥備覆蓋率和撥貸比 撥備覆蓋率撥貸比（右） 資料來源：WIND，民生證券研究院資料來源：銀保監會，民生證券研究院 前三季度讓利措施讓利 通過降低利率為實體經濟讓利6250億元 通過中小微企業延期還本付息和普惠小微信用貸 款這兩個直達工具讓利2750億元 通過減免服務費用、支持企業進行重組和債轉股 等措施讓利3500億元 上述合計向實體經濟讓利12500億元 年內剩余讓利規模2500億元 金融讓利實體經濟進展 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 16 預期明年部分銀行業績能夠顯著超越行業。在實體經濟恢復較慢的情況下，銀

35、行出于平滑業績的考慮，會謹慎提升利潤增速。正 如十四五規劃也強調，要“推動金融、房地產同實體經濟均衡發展”。那么銀行在利潤增速回升階段會如何決定增速的水平？我們 可以參考歷史情況。最近一次上市銀行的利潤增速從底部提升是在2017年。老16家上市銀行的利潤增速從2016年的1.63%提高到 2017年的4.63%。在2017年五大行的利潤增速都在5%以內。在股份行中，只有招行的利潤增速提升到雙位數水平，其他銀行的利潤 增速基本穩定（當時平安銀行剛剛啟動零售轉型）。在區域性銀行中，杭州、貴陽、渝農、常熟、無錫、吳江、張家港的增速都 從個位數提高到10%以上，其中杭州和常熟甚至提高到20%以上。 考

36、慮到明年經濟可能受到內外需波動的影響，在政策“不急轉彎”的前提下，上市銀行的利潤增速預計在5%左右。建議重點關注業 績釋放能力較強的股份行以及優秀的區域性銀行。 回顧歷史看利潤增速如何提高 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 國有行股份制城商行農商行上市銀行總體 2017年銀行歸母凈利潤增速（算術平均） 2016/12/312017/3/312017/6/302017/9/302017/12/31 12.78% 7.68% 1.79% 1.63% 4.63% 5.35% 6.18% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.0

37、0% 2013201420152016201720182019 老16家上市銀行歸母凈利潤增速 資料來源：WIND，民生證券研究院資料來源： WIND ，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 17 2017年前后上市銀行的利潤增速變動情況 銀行2016/12/312017/3/312017/6/302017/9/302017/12/31銀行2016/12/312017/3/312017/6/302017/9/302017/12/31 工行 0.40%1.37%1.85%2.34%2.80% 南京 18.01%15.7

38、8%17.03%17.02%17.02% 建行 1.45%3.03%3.69%3.82%4.67% 寧波 19.35%16.20%15.14%16.15%19.50% 中行 -3.67%0.06%11.45%7.93%4.76% 杭州 8.54%7.76%7.86%9.20%13.17% 農行 1.86%1.87%3.28%3.79%4.90% 貴陽 13.42%19.56%23.26%18.13%23.98% 交行 1.03%1.35%3.49%3.50%4.48% 鄭州 19.14%23.42%7.05%2.61%7.03% 招行 7.60%8.87%11.43%12.78%13.00%

39、渝農 9.99%10.71%10.03%10.44%12.48% 中信 1.14%1.69%1.74%0.56%2.25% 常熟 7.71%11.51%8.16%15.29%21.51% 浦發 4.93%3.88%5.21%2.97%2.18% 江陰 -4.49%-1.16%-2.57%0.40%3.92% 興業 7.26%7.16%7.34%7.20%6.22% 無錫 7.13%10.46%10.41%10.47%11.45% 民生 3.76%3.60%3.18%2.76%4.12% 吳江 7.58%9.82%11.80%9.95%12.43% 光大 2.71%1.57%3.04%4.08%

40、4.01% 張家港 2.45%6.12%5.56%8.05%10.68% 平安 3.36%2.10%2.13%2.32%2.61% 國有行 0.21%1.54%4.75%4.28%4.32% 華夏 4.20%1.53%0.10%-2.67%0.72% 股份制 4.37%3.80%4.27%3.75%4.39% 北京 5.72%3.22%4.31%3.75%5.23% 城商行 13.24%12.96%11.42%10.58%13.12% 上海 10.04%6.55%6.57%6.84%7.13% 農商行 5.06%7.91%7.23%9.10%12.08% 江蘇 11.72%11.19%10.1

41、1%10.94%11.92% 上市銀行總體6.38%7.01%7.14%7.06%8.67% 資料來源：WIND，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 18 銀行業基本面展望：利潤增速提升 資本問題解析：政策推動資本補充 投資主題：大零售是核心 多維度尋找優質標的：零售業務面面觀 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 19 銀行資本充足率整體回落。今年以來，因為信貸規?？焖贁U張以及利潤同比下滑，所以形成了階段性的資本缺口。截至Q3末，全 體商業銀行核心一級

42、資本充足率10.44% 、一級資本充足率11.67%、資本充足率14.41%，分別較上年末下降48bp、28bp和23bp。 從結構來看，銀行資本水平分化程度加大。一是全國性銀行優于區域性銀行。資本充足率相對較高的大行和股份行開始改善，Q3 末分別環比提升33bp和38bp至16.25%和13.30%，而城商行和農商行分別下降12bp至12.44%和12.11%的較低水平；二是上市銀行優 于非上市銀行，其中上市股份行、城商行和農商行的資本充足率分別高出對應行業均值約34bp、1.07pct和2.15pct。未上市的中小 銀行面臨更大的資本壓力。 銀行資本問題解析：已經形成階段性資本缺口 12%

43、 13% 14% 15% 16% 17% 2018-122019-062019-122020-06 今年資本充足率整體回落，且分化加劇 大型銀行股份行城商行 農商行商業銀行 16.35% 13.30% 12.44% 12.11% 16.35% 13.64% 13.51% 14.26% 0% 5% 10% 15% 20% 大型銀行股份行城商行農商行 上市銀行資本充足率高于行業整體 行業整體上市銀行 資料來源： WIND ，民生證券研究院資料來源：WIND，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 20 2020年下半年關于

44、銀行資本補充的監管文件陸續發布，標志著銀行資本補充回歸監管議程。9月30日人行會同銀保監會發布了 全球系統重要性銀行（G-SIBs）總損失吸收能力（TLAC）管理辦法（征求意見稿）和關于建立逆周期資本緩沖（CCyB）機制 的通知。 TLAC在我國僅針對四大行，提升了資本要求。該框架下外部TLAC風險加權比率和杠桿比率自2025年初起不低于16%/6%、自2028 年初起不低于18%/6.75%。對于2022年初之后被認定的G-SIBs，設置了3年過渡期。由于四大行杠桿率均超過7%，所以主要壓力為 外部TLAC風險加權比率。該比率的底線要求高于我國現行規定（工行和中行不低于12%，農行和建行不低

45、于11.5%）且緩沖資本不 能計入外部TLAC。根據動態測算，若不考慮外源性資本補充，2024年末四大行的TLAC缺口合計3.1萬億元，每年需補充約0.62萬 億元。若保持過去三年外源性資本補充速度，則仍有監管缺口，資本補充的訴求提升。 逆周期資本緩沖CCyB面向全體銀行機構，必須由核心一級資本滿足。根據巴塞爾協議III，CCyB計提資本數量應該為風險加權資產 的0-2.5%，使用“信貸/GDP”指標與長期趨勢值的偏離度作為設定CCyB的參考標準。由于我國CCyB初始設定為0，政策的出臺并未 增加銀行負擔，但完善監管框架為未來政調節打開了空間。 TLAC管理辦法出臺，四大行需要提升資本水平 資

46、料來源：人行，銀保監會，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 21 指標（億元 / %）算法工商銀行中國銀行農業銀行建設銀行合計 2020-2024年加權風險資產年均復合增速A = 2017-2019年均復合增速-2pct6.53%5.82%7.31%6.04% 2024年末加權風險資產B = 2019年末加權風險資產*(1+A)5255,386 187,373 220,341 201,791 2020年歸母凈利潤同比增速2020年Wind一致預測平均值-5.86%-6.43%-4.33%0.69% 2021-202

47、4年歸母凈利潤同比增速2017-2019年均復合增速-1pct2.91%3.42%3.86%3.84% 2020-2024年分紅率2019年分紅率30.40%30.00%30.00%30.00% 2020-2024年外源性資本補充規模C：暫不考慮- 2020-2024年內源性資本補充規模D = 每年歸母凈利潤扣除分紅后加總10,842 6,572 7,672 10,150 2024年末資本凈額E = 2019年末資本凈額+C+D42,057 28,585 32,655 36,526 2024年末資本充足率F = E/B16.47%15.26%14.82%18.10% 儲備資本G：新資本管理辦法

48、&巴塞爾協議III底線2.50%2.50%2.50%2.50% 逆周期資本H：同上0.00%0.00%0.00%0.00% 附加資本I：同上1.50%1.50%1.00%1.00% 2024年末TLAC充足率最低要求J：TLAC管理辦法要求底線16.00%16.00%16.00%16.00% 2024年末TLAC充足率實際值K = F-G-H-I12.47%11.26%11.32%14.60% 2024年末TLAC要求的資本和債務工具L = B*J40,862 29,980 35,254 32,287 138,382 2024年末TLAC已擁有資本和債務工具M = B*K31,842 21,0

49、90 24,943 29,463 107,338 2024年末TLAC缺口N = L-M9,020 8,890 10,311 2,823 31,044 2020-2024年年均TLAC缺口O = N/51,804 1,778 2,062 565 6,209 2024年末四大行TLAC外源性資本補充缺口動態測算 TLAC管理辦法出臺，四大行需要提升資本水平 資料來源：WIND，人行，銀保監會，民生證券研究院 民生證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告證券研究報告 22 2020年12月3日，人行會同銀保監會發布了我國系統重要性銀行評估辦法，將于2021

50、年1月1日起正式施行。 降低入選門檻，擴大監管范圍。評估辦法將入選D-SIBs初始名單的得分門檻從2019年征求意見稿中的300分調低至100分。根 據我們在報告系統重要性得分試算與影響預測中的測算，有望入選D-SIBs初始名單的銀行將從原來的13家擴充至20家，監管 范圍將從原來的國有行、股份行、國開行和政策性銀行進一步擴展至少數較大型的城商行。結合此前監管部門已經發布的商業銀 行法等監管制度來看，評估辦法符合擴大人行宏觀審慎監管范圍、強化資本與風險管理要求的政策方向。 入選D-SIBs則各級資本充足率要求提升1% D-SIBs評估辦法出臺，宏觀審慎監管范圍擴大 類型2019年11月征求意見