【研報】軍工行業2021Q2投資策略：自下而上守正出奇-210408（22頁）.pdf

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1、證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 自下而上，守正出奇自下而上，守正出奇 軍工行業 2021Q2 投資策略2021.4.8 核心觀點核心觀點 “十四五”是軍工行業的快速發展期，不同于“十四五”是軍工行業的快速發展期，不同于 2014 年前后“資產注入”的主年前后“資產注入”的主題邏輯，軍工行業投資正轉向以“基本面驅動”為主導，而題邏輯，軍工行業投資正轉向以“基本面驅動”為主導，而預計預計 Q2 將成為首將成為首個景氣個景氣印印證期。中航沈飛證期。中航沈飛 2021 年預計年預計關聯關聯存款的大幅提升，存款的大幅提升，印印證了行業“十證了行業“十四五”期間發展四五”期間發展的高的高確定性

2、，我們判斷后續將持續有財報數據加強該邏輯，并確定性，我們判斷后續將持續有財報數據加強該邏輯，并有望引導新一輪板塊行情。由于有望引導新一輪板塊行情。由于預計預計 2021Q2 乃至全年市場仍面臨估值收縮的乃至全年市場仍面臨估值收縮的壓力，進而抑制上漲空間，并加劇多空博弈和板塊波動，所以前期提出的長期壓力，進而抑制上漲空間，并加劇多空博弈和板塊波動，所以前期提出的長期擇股策略即“圍繞產業拐點布局”的有效性將減弱，二季度我們推薦自下而上擇股策略即“圍繞產業拐點布局”的有效性將減弱，二季度我們推薦自下而上選擇有核心競爭力的個股，選擇有核心競爭力的個股，基本基本面角度推薦兩種擇股思路面角度推薦兩種擇股思

3、路。 寫在開篇：寫在開篇：由于 A 股市場具有明顯的行業輪動特征，而軍工行業又具有高貝塔屬性， 我們判斷軍工行業各時點的投資機會將在個股和板塊間切換。 為了提供更準確的投資建議， 我們調整年度投資策略為單季度的投資策略。 本報告主要針對2021 年二季度軍工行業的投資策略進行分析，對于行業的基本投資框架和發展確定性可參照 2021 年年度策略報告。 Q1 行情提前，行業業績兌現能力存在明顯市場預期差。行情提前，行業業績兌現能力存在明顯市場預期差。復盤行業走勢，板塊性行情提前到了 2020 年 11 月-12 月表現， 而進入 2021 年 Q1 反而出現大幅調整。我們認為這段行情期間業績持續爆

4、發的預期在流動性寬裕情況下被明顯放大， 進而推高了行業整體的估值溢價，但隨后在年初流動性預期收緊以及整體回調下，軍工行業的長期增長邏輯以及業績持續兌現能力反而開始受到質疑， 并引發大幅調整，表現出明顯的“反身性”。不過市場的擔心也說明了，在軍工行業能否持續兌現業績方面存在較大的預期差，該預期差或成為新一輪板塊行情的催化劑。 Q2 將進入邏輯切換期，基本面成主要驅動力。將進入邏輯切換期，基本面成主要驅動力。當今世界正經歷百年未有之大變局，軍工行業也因此進入少有的快速發展期，特別是“十四五”將成為我軍加速武器裝備現代化建設的重要階段，所以不同于 2014 年前后炒“資產注入”的主題邏輯，軍工行業投

5、資正轉向以“基本面驅動”為主導，而預計 Q2 將成為首個景氣印證期。經過前期調整，目前軍工板塊已凸顯出較高的安全邊際，板塊整體估值已回落至 2020年 7月行情啟動前水平。 我們認為二季度仍是軍工板塊由 “主題炒作”轉向“基本面驅動”的邏輯切換期，期間板塊波動會提供較好的配置窗口，而基本面仍是個股上漲的核心驅動力。 軍工行業的長期發展軍工行業的長期發展的的高確定性已高確定性已開始印證開始印證。根據中航沈飛公告，公司 21 年關聯交易額度的大幅提升， 特別是與關聯方財務公司預計關聯存款的大幅提升 （由2020 年 110 億提升至 500 億元），表明公司有望接到大額訂單帶來的預收款。中航沈飛作

6、為反映行業終端需求的最下游主機廠之一， 其穩定訂單也在印證軍工行業“十四五”期間發展的高確定性，我們判斷后續將持續有財報數據加強該邏輯，并有望引導新一輪板塊行情。由于預計 2021Q2 乃至全年市場仍面臨估值收縮的壓力，進而抑制上漲空間，并加劇多空博弈和板塊波動，所以前期提出的長期擇股策略即“圍繞產業拐點布局”的有效性料將減弱，二季度我們推薦自下而上選擇有核心競爭力的個股。 軍工軍工行業行業 評級評級 強于大市（維持）強于大市（維持） 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 基本面角度推薦兩種擇股思路：基本面角度推薦兩種擇股思路： 1

7、、上游軍工電子和新材料保持高速增長，仍是基本面角度的配置核心。、上游軍工電子和新材料保持高速增長，仍是基本面角度的配置核心。過去幾年上游軍工電子和新材料公司已凸顯出高速的成長性，并成為機構配置軍工行業時的擇股重心?；诨久娼嵌确治?，我們認為由于具備持續的業績兌現能力，無論是單二季度還是未來 2-3 年，上游軍工電子和新材料公司依然是行業中值得關注的方向。但是對于軍工電子，由于前期基數原因，今年可能會出現上下半年的增速斷檔，進而出現多空博弈，并加劇個股波動。 2、遏制因素消失、面臨基本面拐點的核心資產或有更大的上漲空間。、遏制因素消失、面臨基本面拐點的核心資產或有更大的上漲空間。首先，篩選第二

8、類標的的前提仍是基于長期基本面支撐和發展拐點，并結合當前的估值性價比。第二，此類公司前期訴求尚未捋順，如 2020 年仍有低效資產、訂單尚未落地、推進資本運作等原因， 未反映公司應有的盈利水平， 進而影響了市場對其真實價值的判斷。 我們認為，處于優質賽道且估值相對較低的公司，如果可以順利消除以上股價遏制因素，不但基本面將出現拐點，而且有望迎來戴維斯雙擊，出現更大的上漲空間。 風險因素：風險因素：軍民融合政策支持低于預期，軍工領域國企改革進度慢于預期等。 投資策略。投資策略?！笆奈濉笔擒姽ば袠I的快速發展期，不同于 2014 年前后炒“資產注入”的主題邏輯，軍工行業投資正轉向以“基本面驅動”為主

9、導，而預計 2021Q2 將成為首個景氣印證期。對于主機廠而言，其貝塔屬性仍占主導，配置時需側重發展周期。推薦中航沈飛，建議關注航發動力。 從基本面角度推薦兩種擇股思路： 1、上游仍是基本面角度配置核心。軍工電子推薦鴻遠電子、火炬電子、宏達電子、中航光電、睿創微納，建議關注紫光國微等；新材料推薦中航高科、ST 撫鋼，建議關注中簡科技等；航空配套推薦北摩高科。 2、遏制因素消失、面臨基本面拐點的核心資產可能出現戴維斯雙擊，或有更大的上漲空間。推薦中航重機、航天電器、上海瀚訊，建議關注三角防務。 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 簡稱簡稱 收盤價 （元）收盤價 （元

10、） EPS（元）（元） PE 評級評級 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 火炬電子 59.79 0.83 1.32 1.86 72.08 45.36 32.19 買入 睿創微納 88.92 0.45 1.33 1.75 195.82 67.00 50.93 買入 航天電器 48.55 0.94 1.11 1.30 51.78 43.81 37.42 買入 上海瀚訊 42.20 0.54 0.74 1.04 78.51 56.78 40.57 買入 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 中航沈飛 66.97 1.06 1.29 1.

11、59 63.36 52.07 42.02 買入 鴻遠電子 130.60 2.10 3.40 4.90 62.19 38.40 26.66 買入 宏達電子 70.20 1.21 1.88 2.71 58.06 37.42 25.91 買入 中航光電 69.79 1.31 1.66 2.13 53.39 42.04 32.83 增持 中航高科 26.35 0.31 0.57 0.80 85.19 45.86 32.76 買入 ST 撫鋼 13.96 0.28 0.43 0.55 49.91 32.81 25.30 買入 北摩高科 145.87 2.11 3.46 4.85 69.21 42.14

12、30.09 買入 中航重機 17.90 0.37 0.61 0.79 48.92 29.20 22.74 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2021 年 4 月 6 日收盤價 rQsMrMsRqMoPqNqMpPpRnQ7NdNaQnPoOnPmNjMnNnRiNrRwP9PoOxPuOsOnQvPrNmR 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 長邏輯將得到持續驗證，基本面成主要驅動力長邏輯將得到持續驗證，基本面成主要驅動力 . 1 預期仍是前期板塊行情的主要引導因素 . 1 軍工投資料將自 Q2

13、開啟“基本面驅動”的邏輯切換 . 2 Q2 擇股策略：自下而擇股策略：自下而上，守正出奇上，守正出奇 . 4 基本面角度推薦兩種擇股思路 . 6 行業將表現出長期成長性，推薦圍繞行業將表現出長期成長性，推薦圍繞“產業拐點產業拐點”布局布局 . 8 航空發動機：發展突破，拐點初現 . 8 軍工信息化：國防信息化持續深入，產業鏈業績加速釋放 . 11 軍工新材料：政策驅動行業發展，市場需求不斷提升 . 14 風險因素風險因素 . 16 投資建議投資建議 . 17 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：兩次脈沖期

14、間軍工指數走勢顯著好于大盤 . 2 圖 2：軍工產業鏈構成 . 2 圖 3：2019 年至今上下游企業走勢對比 . 3 圖 4：軍工指數 PE（TTM）已回落至行情啟動前水平 . 3 圖 5：中航沈飛 21 年預計關聯存款預示行業長期景氣度 . 4 圖 6：市場出現明顯的估值收縮壓力 . 4 圖 7：主要主機廠 2020 年收入及增速對比 . 6 圖 8：主要主機廠 2020 年歸母凈利及增速對比 . 6 圖 9：新材料企業業績及增速 . 6 圖 10：軍工電子企業業績及增速 . 6 圖 11：分系統企業業績及增速 . 7 圖 12：主機廠企業業績及增速. 7 圖 13：中美軍用航空發動機發展

15、對比 . 9 圖 14：國產發動機 CJ1000A . 10 圖 15：WS-10 航空發動機 . 10 圖 16：2021 年美國國防預算拆分 . 12 圖 17：2021 年美國 C4I 系統投資拆分 . 12 圖 18：國防信息化四階段發展. 12 圖 19：軍工信息化產業鏈 . 13 圖 20：軍工產業鏈 20Q3 歸母凈利潤對比 . 13 圖 21：軍工產業鏈 20A 歸母凈利潤對比 . 13 圖 22：碳纖維材料產業鏈及主要公司 . 16 表格目錄表格目錄 表 1：2020 年年中至今軍工行業經歷了兩次“脈沖式”行情 . 1 表 2：過去 8 年軍工指數相較于滬深 300 的超額收

16、益表現 . 1 表 3：主機廠景氣度指標對比 . 5 表 4：上游軍工電子企業 2021 年業績增長情景分析 . 7 表 5：部分公司正開展再融資，股價遏制因素有望消除 . 8 表 6：我國發動機產業鏈涉及的重點上市公司 . 10 表 7：新舊國防建設“三步走”戰略對比 . 11 表 8：信息化裝備受閱類型及數量不斷增加 . 11 表 9：信息化產業鏈部分上市公司 . 14 表 10：2010 年-2017 年國家碳纖維政策 . 14 表 11：國內部分軍機型號復合材料用量 . 15 表 12：陶瓷基復合材料廣泛應用于航空、航天及核領域 . 16 表 13：軍工板塊重點跟蹤公司盈利預測 . 1

17、7 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 長邏輯將得到持續驗證，基本面成主要驅動力長邏輯將得到持續驗證，基本面成主要驅動力 寫在開篇：寫在開篇：由于 A 股市場具有明顯的行業輪動特征，而軍工行業又具有高貝塔屬性，我們判斷軍工行業各時點的投資機會將在個股和板塊間切換。為了提供更準確的投資建議，我們調整年度投資策略為單季度的投資策略。本報告主要針對 2021 年二季度軍工行業的投資策略進行分析，對于行業的基本投資框架和發展確定性可參照前期年度策略報告。 預期仍是前期板塊行情的主要引導因素預期仍是前期板塊行情的主要引導因素 2020

18、年兩次“脈沖式”行情仍以板塊修復和預期提升為主導。年兩次“脈沖式”行情仍以板塊修復和預期提升為主導。自 2020 年年中至今，軍工行業經歷了兩次明顯的“脈沖式”板塊性行情：第一次板塊性大漲為 2020 年 7-8 月中旬，主要基于市場對行業發展確定的認可和行業自身的估值修復；第二次大漲為 2020年 11 月中旬到 12 月，原因則側重于行業預期的提升以及資金行為的加重。 表 1：2020 年年中至今軍工行業經歷了兩次“脈沖式”行情 指數指數 區間漲跌幅區間漲跌幅 20/7/120/8/16 20/8/1720/10/31 20/11/120/12/31 21/1/121/4/2 中信國防軍工

19、指數 45.52% -13.49% 23.21% -18.11% 滬深 300 12.98% -0.20% 10.99% -0.95% 創業板指 9.45% -0.48% 11.69% -3.84% 資料來源：Wind，中信證券研究部 2021Q1行情提前， 行業業績兌現能力存在明顯市場預期差。行情提前， 行業業績兌現能力存在明顯市場預期差。 我們在 軍工行業2021Q1投資策略開篇之年，圍繞“產業拐點”布局 （2020-11-30）中結合歷史數據進行過分析，通常一季度和三季度軍工板塊出現超額收益和系統性機會的概率更大。但是復盤行業走勢，新一輪板塊性行情提前到了 2020 年 11 月-12

20、月表現，而進入 2021 年 Q1 反而出現大幅調整。我們認為這段行情的上漲邏輯與去年 7-8 月是不同的，該階段軍品大訂單、業績持續爆發的預期在流動性寬裕情況下被明顯放大，進而推高了行業整體的估值溢價，但隨后在年初流動性預期收緊以及整體回調下，軍工行業的長期增長邏輯以及業績持續兌現能力反而開始受到質疑，并引發大幅調整，表現出明顯的“反身性” 。不過市場的擔心也說明了，在軍工行業能否持續兌現業績方面存在較大的預期差，該預期差或成為新一輪板塊行情的催化劑。 表 2：過去 8 年軍工指數相較于滬深 300 的超額收益表現 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202

21、0 2021 跑贏比例跑贏比例 1 月 17.01% 8.68% 8.43% -7.65% 3.22% -11.23% -4.17% 6.58% -11.06% 56% 2 月 7.10% -2.22% 2.08% -4.16% -1.25% 2.23% 6.92% 5.00% -2.21% 56% 3 月 -0.84% -6.94% -1.18% 6.95% -1.49% 12.25% 2.50% -3.00% -3.85% 33% 4 月 -6.60% -1.47% 6.11% -4.48% -5.52% 2.17% -9.09% 2.34% 38% 5 月 14.16% 4.20% 33

22、.86% -1.65% -16.25% -11.76% 5.87% 1.36% 63% 6 月 -4.83% 12.59% -7.92% 10.96% 1.12% -0.22% -5.92% -2.96% 38% 7 月 4.37% 0.82% 11.81% -2.95% -3.52% 5.10% 3.88% 17.12% 75% 8 月 1.46% 5.41% -6.31% -0.01% 0.61% 0.61% 5.19% 4.13% 75% 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 2013 2014 2015 2016 201

23、7 2018 2019 2020 2021 跑贏比例跑贏比例 9 月 3.77% 15.68% -14.77% -4.26% 2.45% 0.49% -6.16% 0.01% 63% 10 月 -1.96% -1.94% 16.11% 0.37% -9.85% -3.26% -6.43% -6.99% 25% 11 月 22.63% -14.93% -2.15% -4.88% -3.82% 3.18% -0.42% 2.84% 38% 12 月 -6.23% -15.14% -7.30% 2.26% -2.80% -0.65% -1.19% 8.52% 25% 資料來源：Wind，中信證券研究

24、部 圖 1：兩次脈沖期間軍工指數走勢顯著好于大盤 資料來源：Wind，中信證券研究部 軍工投資軍工投資料料將自將自 Q2 開啟“基本面驅動”的邏輯切換開啟“基本面驅動”的邏輯切換 軍工投資正在由“事件驅動型”轉向“基本面驅動” 。軍工投資正在由“事件驅動型”轉向“基本面驅動” 。從軍工產業鏈上下游關系看，越偏向于下游，企業的產業鏈地位越高，議價能力越強，而且通常越稀缺甚至壟斷；而越偏向上游，競爭格局越激烈，通常也更市場化。但從投資角度看，在 2020 年 7 月板塊大漲前，下游主機廠的股價走勢都遠不及上游個股，甚至其市值和估值都出現了明顯的“倒置” 。我們認為很多中下游國有企業業績長期不達預期

25、，同時其短期民用市場想象空間較小是造成該現象的主要原因，市場對軍工的投資理念正在從“事件驅動”轉向了“以基本面為主導” 。 圖 2：軍工產業鏈構成 資料來源：中信證券研究部繪制 軍工產業鏈構成元器件：被動、主動材料：碳纖維、復合材料、高溫合金飛機、坦克裝甲車、艦船、C41SR雷達、導引頭、電子系統、氧氣系統等零部件：TR組件、集成電路結構件：剎車、葉片產品產業鏈上游：元器件、材料下游：主機、作戰系統中游：設備、分系統上游：部組件、結構件競爭激烈市場化稀缺/壟斷產業地位高軍工產業鏈構成下游：主機、作戰系統-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20-0620-0720-

26、0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-04中信軍工指數滬深300認知修復和估值修復 流動性寬裕下預期放大 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖 3：2019 年至今上下游企業走勢對比 資料來源：Wind，中信證券研究部 Q2 將進入邏輯切換期，基本面成主要驅動力。將進入邏輯切換期，基本面成主要驅動力。當今世界正經歷百年未有之大變局，軍工行業也因此進入少有的快速發展期，特別是“十四五”預計將成為我軍加速武器裝備現代化建設的重要階段，所以不同于 2014 年前后炒“資產注入”的主題邏輯，

27、軍工行業投資正轉向以“基本面驅動”為主導，而預計 2021Q2 將成為首個景氣印證期。經過前期調整，目前軍工板塊已凸顯出較高的安全邊際，板塊整體估值已回落至 2020 年 7 月行情啟動前水平。我們認為二季度仍是軍工板塊由“主題炒作”轉向“基本面驅動”的邏輯切換期，期間板塊波動會提供較好的配置窗口，而基本面仍是個股上漲的核心驅動力。 圖 4：軍工指數 PE（TTM）已回落至行情啟動前水平 資料來源：Wind，中信證券研究部 30405060708090軍工指數PE當前PE底部PE-50%0%50%100%150%200%250%19-0119-0419-0719-1020-0120-0420-

28、0720-1021-01中航沈飛中航西飛光威復材中航光電板塊整體上漲 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 Q2 擇股策略：自下而上，守正出奇擇股策略：自下而上，守正出奇 軍工行業的長期發展軍工行業的長期發展的的高確定性已開高確定性已開始印始印證。證。根據中航沈飛公告，公司 21 年關聯交易金額預測大幅提升， 特別是與關聯方財務公司預計關聯存款的大幅提升 （由 2020 年 110億提升至 500 億元） ，表明公司有望接到大額訂單帶來的預收款。中航沈飛作為反映行業終端需求的最下游主機廠之一，其穩定訂單也在印證軍工行業“十四五”

29、期間發展的高確定性，我們判斷后續將持續有財報數據加強該邏輯，并有望引導新一輪板塊行情。由于預計 2021Q2 乃至全年市場仍面臨估值收縮的壓力，進而抑制上漲空間，并加劇多空博弈和板塊波動，所以前期提出的長期擇股策略即“圍繞產業拐點布局”的有效性料將減弱，二季度我們推薦自下而上選擇有核心競爭力的個股。 圖 5：中航沈飛 21 年預計關聯存款預示行業長期景氣度 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 6：市場出現明顯的估值收縮壓力 資料來源：Wind，中信證券研究部 135.43 27.67 109.54 209.39 38.04 500.00 54.62%37.46%356.44%0%50%10

30、0%150%200%250%300%350%400%0100200300400500600關聯采購關聯銷售關聯存款2020年實際2021年預計增速-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%21-0121-0221-03中信軍工指數中信計算機指數中信食品飲料指數中信電新指數 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 目前主機廠貝塔屬性仍占主導，配置時需側重發展周期。目前主機廠貝塔屬性仍占主導，配置時需側重發展周期。受國企體制、軍品定價機制等因素影響， 主機廠盈利能力一般， 其高估值溢價通常依賴稀缺的產業地

31、位而非業績爆發，所以其上漲空間通常受板塊行情影響較大，貝塔屬性凸顯。根據 2020 年年報，多數上市主機廠表現出了較高的景氣度，但拉長看主機廠在“十四五”期間的表現將受到其產品生命周期的明顯影響。我們判斷受新型號爬坡放量的拉動，中航沈飛和航發動力未來五年的發展趨勢更為明確，但需要特別強調的是，對于航空發動機產業，我們認為是軍工行業中未來 5-10 年最有發展潛力的細分領域，而航發動力預計在“十四五”仍較難出現持續的業績爆發，股價表現主要依賴于其產業地位和賽道支撐。 表 3：主機廠景氣度指標對比 主機廠主機廠 指標指標 增速增速 中直股份 預收&合同負債 -13.45% 預付 70.28% 預計

32、關聯銷售 43.41% 預計關聯采購 78.65% 存貨 -6.31% 中航西飛 預收&合同負債 176.04% 預付 -37.20% 預計關聯銷售 -55.50% 預計關聯采購 37.39% 存貨 37.02% 中航沈飛 預收&合同負債 -33.90% 預付 17.69% 預計關聯銷售 37.46% 預計關聯采購 54.62% 存貨 -25.82% 洪都航空 預收&合同負債 18.73% 預付 151.22% 預計關聯銷售 132.48% 預計關聯采購 54.04% 存貨 2.51% 航發動力 預收&合同負債 -1.46% 預付 3.29% 預計關聯銷售 41.23% 預計關聯采購 32.7

33、4% 存貨 1.08% 資料來源：Wind，中信證券研究部 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 圖 7：主要主機廠 2020 年收入（億元）及增速對比 圖 8：主要主機廠 2020 年歸母凈利（億元）及增速對比 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：中航西飛歸母凈利為排除特殊因素后歸母凈利 基本面角度推薦兩種擇股思路基本面角度推薦兩種擇股思路 1、上游軍工電子和新材料保持高速增長，仍是基本面角度的配置核心。、上游軍工電子和新材料保持高速增長，仍是基本面角度的配置核心。過去幾年上游軍工電子和

34、新材料公司已凸顯出高速的成長性，并成為機構配置軍工行業時的擇股重心?；诨久娼嵌确治?，我們認為由于具備持續的業績兌現能力，無論是單二季度還是未來2-3 年，上游軍工電子和新材料公司依然是行業中值得關注的方向。但是對于軍工電子，由于前期基數原因，今年可能會出現上下半年的增速斷檔，進而出現多空博弈，并加劇個股波動。軍工電子公司中推薦鴻遠電子、火炬電子、宏達電子、中航光電、睿創微納，建議關注紫光國微等；軍工新材料公司中推薦中航高科、ST 撫鋼，建議關注中簡科技等；航空配套推薦北摩高科。 圖 9：新材料企業業績（億元）及增速 圖 10：軍工電子企業業績（億元）及增速 資料來源：Wind，中信證券研究

35、部 注：2020 年業績及增速僅考慮已公告年報公司；數據截至 2021 年 4 月 2 日 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：2020 年業績及增速僅考慮已公告年報公司；數據截至 2021 年 4 月 2 日 237.61 157.95 252.10 320.79 273.16 196.55 286.33 334.84 14.96%24.44%13.57%4.38%0%5%10%15%20%25%30%050100150200250300350400中航沈飛中直股份航發動力中航西飛2019收入2020收入增速8.78 5.88 10.77 8.40 14.80 7.58 11.46 9.

36、25 68.63%28.81%6.37%12.29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0246810121416中航沈飛中直股份航發動力中航西飛2019歸母凈利2020歸母凈利增速26.69%41.31%33.91%44.43%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%05101520252017201820192020新材料業績新材料增速6.15%29.08%25.23%55.40%0%10%20%30%40%50%60%01020304050602017201820192020軍工電子業績軍工電子增速 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2

37、021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖 11：分系統企業業績（億元）及增速 圖 12：主機廠企業業績（億元）及增速 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：2020 年業績及增速僅考慮已公告年報公司；數據截至 2021 年 4 月 2 日 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：2020 年業績及增速僅考慮已公告年報公司；數據截至 2021 年 4 月 2 日 表 4：上游軍工電子企業 2021 年業績增長情景分析 上半年上半年 Q3 Q4 鴻遠電子 70% 30% 74% 50% 60% 100% 30% 37% 50% 23% 150% 30% -25% 50% -39%

38、 火炬電子 70% 30% 3% 50% -13% 100% 30% -41% 50% -57% 150% 30% -115% 50% -132% 宏達電子 70% 30% 61% 50% 41% 100% 30% 22% 50% 2% 150% 30% -43% 50% -63% 資料來源：中信證券研究部測算 注：三家公司 2021 年盈利預測采用中信證券軍工組預測，火炬電子 2020 年業績采用業績預告中值 2、遏制因素消失、面臨基本面拐點的核心資產或有更大的上漲空間。、遏制因素消失、面臨基本面拐點的核心資產或有更大的上漲空間。首先，篩選第二類標的的前提仍是基于長期基本面支撐和發展拐點，并

39、結合當前的估值性價比。第二，此類公司前期訴求尚未捋順，如 2020 年仍有低效資產、訂單尚未落地、推進資本運作等原因，未反映公司應有的盈利水平，進而影響了市場對其真實價值的判斷。我們認為，處于優質賽道且估值相對較低的公司，如果可以順利消除以上股價遏制因素，不但基本面將出現拐點，而且有望迎來戴維斯雙擊，有望出現更大的上漲空間。推薦中航重機、航天電器、上海瀚訊，建議關注三角防務。 12.43%1.01%18.69%12.18%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%01020304050602017201820192020分系統業績分系統增速26.81%11.28%3.54%31.

40、63%0%5%10%15%20%25%30%35%34363840424446482017201820192020主機廠業績主機廠增速 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 表 5：部分公司正開展再融資，股價遏制因素有望消除 公司公司 融資方式融資方式 首次公告時間首次公告時間 融資規模融資規模 關聯方參與關聯方參與 融資投向融資投向 目前進展目前進展 中航重機 非公開發行 2021/1/16 19.1 億元 認購 3 億元 航空精密模鍛產業轉型省級項目、 特種材料等溫鍛造生產線建設項目和補充流動資金 獲證監會受理 航天電器 非

41、公開發行 2021/2/2 14.7 億元 不參與 特種連接器、 特種繼電器產業化建設項目、 年產153 萬只新基建用光模塊項目、年產 3976.2 萬只新基建等領域用連接器產業化建設項目、 貴州林泉微特電機產業化建設項目、 收購航天林泉經營性資產和補充流動資金 獲證監會受理 三角防務 發行可轉債 2020/6/10 9.0 億元 優先認購 先進航空零部件智能互聯制造基地項目 上市委通過 上海瀚訊 向特定對象發行 2020/9/15 10 億元 研發基地建設項目、5G 小基站設備研發及產業化項目和補充流動資金 獲證監會批復同意 資料來源：Wind，中信證券研究部 行業將表現出長期成長性，推薦圍

42、繞“產業拐點”布局行業將表現出長期成長性，推薦圍繞“產業拐點”布局 我們認為，軍工行業將在“十四五”期間表現出較好的成長性，未來板塊的上漲將基于行業基本面的持續向好和發展的高確定性，所以在實戰化訓練加速和軍隊信息化建設大背景下，長期擇股推薦圍繞“產業拐點”進行布局，產業拐點意味著該領域將具有長期的業績彈性和高確定性，也意味著具有較高的安全邊際。 航空發動機：發展突破，拐點初現航空發動機：發展突破，拐點初現 中國航發技術估計落后美國近中國航發技術估計落后美國近 30 年，年，國產化率提升發展確定性強。國產化率提升發展確定性強。中國航空發動機從仿制開始，起步較晚，估計從時間上看落后美國近 30 年

43、，從代際上看，落后美國一代以上，上世紀 80 年代美國 F15 戰機已經裝備推重比達到 8 的 F110 發動機，我國同類型的 WS10 發動機到 2010 年才投入生產。目前我國航發產業從體制機制、經費支持等角度不斷向歐美等發達國家看齊；在技術上不斷取得突破，隨著太行系列發動機的逐步大批量產以及未來更多型號逐步研制完成， 預計國產化率將持續提升， 未來追趕歐美確定性較強。 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖 13：中美軍用航空發動機發展對比 中美軍用航空中美軍用航空發動機發動機19801980F F110110發動機發動

44、機WSWS9 9發動機發動機WSWS1010發動機發動機WSWS1515發動機發動機F F119119發動機發動機F F135135發動機發動機通用經濟可承通用經濟可承受渦輪發動機受渦輪發動機項目項目（VAATEVAATE）GE VAATEGE VAATE核心核心機項目機項目推重比 6推重比 78推重比 1019901990200020002010201020202020推重比 78推重比 10推重比 10XFXF120120發動機發動機推重比 1012推重比 1215推重比 1520中國中國美國美國 資料來源：環球網，中信證券研究部 實戰化訓練下飛行員年飛行時間增加， 發動機消耗加大需求上升

45、。實戰化訓練下飛行員年飛行時間增加， 發動機消耗加大需求上升。 據 南方周末 2011年在南中國上空的暗戰一文中報道，北約國家空軍年飛行時間在 180 小時到 250 小時左右，中國飛行員則在 190 小時以上。近年來隨著軍隊實戰化訓練推進，航空兵年飛行時間或進一步增大，與此同時實戰化訓練也要求飛行員進行加力飛行等更貼近實戰的飛行科目，兩方面因素共同決定了發動機消耗將加大，需求有望持續上升。 國產民用發動機邁出進口替代第一步。國產民用發動機邁出進口替代第一步。目前我國主要民用航空發動機大量依賴進口，尚不具備完整制造民用渦扇發動機的能力，但已取得重大突破。2017 年年底，由中國航發集團商發公司

46、負責研制的大型客機發動機驗證機（CJ-1000AX）的首臺整機在上海完成裝配，標志我國首個民用大涵道比渦扇發動機整機驗證平臺建立，料將為后續研制工作奠定堅實基礎。根據人民網報道，2018 年 5 月，CJ-1000AX 首次點火一次成功，核心機轉速最高達到 6600rpm，初步驗證了各部件及相關系統的功能和匹配性。CJ-1000AX 未來有望裝配國產 C919 客機，邁出國產化替代進程第一步。 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 圖 14：國產發動機 CJ1000A 資料來源：環球網 圖 15：WS-10 航空發動機 資料來

47、源：環球網 全球航發市場空間近全球航發市場空間近 30 萬億元，中國企業望分享超萬億元，中國企業望分享超 2 萬億元市場空間。萬億元市場空間。隨著全球客貨運量提升及安全形勢加劇，我們預計未來 20 年全球軍民用航空發動機市場規模將超 30萬億元， 其中中國約 4 萬億元， 我國企業能分享的軍民用航空發動機市場空間約 2.2 萬億。根據我們測算，航發控制系統市場空間占比 10%，達 2300 億元，盤軸件及葉片市場占比30%，達 7000 億元，原材料市場空間約 7700 億元。建議關注中航重機、航發動力、火炬電子、ST 撫鋼。 表 6：我國發動機產業鏈涉及的重點上市公司 產業鏈產業鏈 股票名稱

48、及代碼股票名稱及代碼 主要產品和服務主要產品和服務 上游 高端材料 撫順特鋼（600399） 高溫合金及超高強度鋼 鋼研高納（300034） 高溫合金 寶鈦股份（600456） 鈦合金 西部材料（002149） 鈦合金 圖南股份（300855） 高溫合金 火炬電子（603678） 復合材料 中航高科（600862） 復合材料 零部件 應流股份（603308） 高溫合金、零件 煉石有色（000697） 含錸高溫合金、單晶葉片 中航重機（600765） 航空發動機鍛件 三角防務（300775） 航空發動機鍛件 航亞科技（688510） 航空發動機零件 派克新材（605123） 航空發動機零件 航發

49、科技（600391） 航空發動機零件 中游 分系統 航發控制（000738） 航空發動機控制系統 下游 整機制造、維修保障 航發動力（600893） 航空發動機整機 海特高新（002023） 航空發動機維修 航新科技（300424） 航空發動機維修 資料來源：Wind，中信證券研究部 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 軍工信息化：國防信息化持續深入，產業鏈業績加速釋放軍工信息化：國防信息化持續深入，產業鏈業績加速釋放 信息化仍是 “十四五” 國防建設重點， 相關裝備有望加速列裝。信息化仍是 “十四五” 國防建設重點， 相關

50、裝備有望加速列裝。 “十九大” 報告將 1997年提出的國防和軍隊現代化建設“三步走”戰略目標提前了 15 年。2020 年軍隊如期實現了國防和軍隊現代化建設“三步走”發展戰略第二步目標，基本完成國防和軍隊改革目標任務，基本實現機械化，信息化建設取得重大進展。中共中央十九屆五中全會確定了中國“十四五”發展首要任務。全會擬定政治和經濟目標中，軍事問題所處位置明顯擴大， “十四五”國防現代化建設中，信息化仍然是重點，十九屆五中全會文件指出，要加快機械化信息化智能化融合發展，全面加強練兵備戰。信息化建設的深入，通信、雷達、電子對抗等信息化裝備將加速列裝。 表 7：新舊國防建設“三步走”戰略對比 20

51、17 年提出的國防建設年提出的國防建設“三步走三步走”戰略戰略 1997 年提出的國防建設年提出的國防建設“三步走三步走”戰略戰略 第一步 確保到 2020 年基本實現機械化，信息化建設取得重大進展，戰略能力有大的提升 從現在起到 2010 年，用十幾年時間，努力實現新時期軍事戰略方針提出的各項要求，為國防和軍隊現代化打下堅實基礎。 第二步 力爭到 2035 年基本實現國防和軍隊現代化 二十一世紀的第二個十年，隨著國家經濟實力的增長和軍費的相應增加，加快我軍質量建設的步伐，適當加大發展高技術武器裝備的力度，完善武器裝備體系，全面提高部隊素質，進一步優化體制編制，使國防和軍隊現代化建設有一個較大

52、發展。 第三步 到本世紀中葉把人民軍隊全面建成世界一流軍隊 再經過三十年的努力，到二十一世紀中葉，實現國防和軍隊現代化。 資料來源：中國政府網，人民網，中信證券研究部 表 8：信息化裝備受閱類型及數量不斷增加 99 閱兵閱兵 09 閱兵閱兵 15 閱兵閱兵 17 閱兵閱兵 19 閱兵閱兵 地面 無 16 輛雷達車、16 輛通信車、 10架無人機 16 輛雷達車、 11架無人機、16輛通信車 24 輛偵察車、16 輛電子對抗車、4 架無人機、8 輛無人機發射車、16 輛雷達車 16 輛預警雷達車、64 輛信息作戰車、26 架無人機、2 艘無人潛航器 空中 無 3 架預警機 2 架預警機、2架指揮

53、通信機、3 架特種飛機 2 架預警機、1 架指揮通信機、1 架干擾機 5 架預警機、1 架指揮通信機、2 架反潛機、2 架技術偵察機，通信對抗飛機/遠距離支援干擾機/電子對抗偵察機/電子偵察機各 1 架 資料來源：央視網，中信證券研究部 美國國防預算大比例投向信息化領域，美國國防預算大比例投向信息化領域，C4I 投資超百億美元。投資超百億美元。美國的國防預算中，有很大一部分是投向指揮通信、衛星、導彈等信息化裝備領域。2021 年美軍在 C4I（指揮、控制、通訊、計算機和情報）領域投資達 119 億美元，其中基礎通信設備 11 億美元，信息安全保障 10 億美元，在衛星等天基系統領域投資 155

54、 億美元，在導彈及軍火領域投資213 億美元，在導彈防御領域投資 116 億美元。除此之外在航空、航海、地面等傳統裝備上，也大量配套通信、雷達等信息化分系統。在信息化領域的持續高投入，是美軍戰斗力的重要保障。 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 圖 16：2021 年美國國防預算拆分（單位：十億美元） 圖 17：2021 年美國 C4I 系統投資拆分（單位：十億美元） 資料來源：美國國防部，中信證券研究部 資料來源：美國國防部，中信證券研究部 我國信息化水平和美國差距較大，信息化裝備發展空間可觀。我國信息化水平和美國差距較大

55、，信息化裝備發展空間可觀。國防信息化的發展分為網絡化國防、信息化國防、智慧國防和智能國防四個階段。當前以美國為代表的發達國家處于第三階段后期，并即將過渡到第四階段。我國仍處于初級階段后期，剛剛邁入到全面建設的第二階段，相比美國仍有較大發展空間。以通信為例，“十一五”前我軍仍主要采用軍用短波電臺和窄帶戰術電臺作為通信保障的主要手段，其傳輸帶寬較窄、裝備用途單一、集成化程度較低、軍兵種網系重復且不能互聯互通，目前我軍軍用寬帶建設仍處于起步階段，未能覆蓋全軍的寬帶通信體系。相比之下美軍已經準備完整的寬帶通信系統，戰斗效率大幅提升。 為追趕西方發達國家技術裝備水平， 我國信息化裝備有望得到重點建設。

56、圖 18：國防信息化四階段發展 資料來源：2019-2025 年中國軍用寬帶移動通信行業發展存在的問題及對策建議研究報告（盛世華研） 軍工信息化貫穿產業鏈上中下游，集成化程度逐級提升。軍工信息化貫穿產業鏈上中下游，集成化程度逐級提升。軍工信息化產業鏈可分為上中下游。上游包括各類元件、器件、組件，其中元件包括電容電阻電感等被動元件，也包括晶體管等主動元件，器件包括濾波器、功率放大器等，組件包括接收機、TR 組件等。上游各類元器組件不能獨立實現功能，只有集成成為中游的設備或者分系統才能發揮功能。中游包括通信終端等設備和導引頭等分系統，已經具備通信、制導等功能，但仍不能獨立承擔作戰任務。下游主機和作

57、戰系統是對中游設備和分系統的進一步集成，是各類作戰任務的載體，比如集成了導引頭的導彈，便可以執行打擊任務。 自動化, $0.60 基礎通信, $1.10 信息安全和保障, $1.00 技術發展, $2.50 戰區戰斗C3及服務, $6.70 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 圖 19：軍工信息化產業鏈 資料來源：中信證券研究部繪制 上游元器件領域業績加速釋放，景氣度有望向中下游傳導。上游元器件領域業績加速釋放，景氣度有望向中下游傳導。2020 年 7 月以來，軍工電子元器件領域標的業績開始加速釋放， 2020 第三季度元器

58、件企業收入同比+29.57%， 歸母凈利潤同比+47.76%，業績增速好于上半年的水平；根據已公告年報、業績快報、業績預告企業數據，2020 年全年元器件領域歸母凈利潤同比+54.53%，增速進一步提升。元器件企業業績加速釋放，印證了軍工信息化產業鏈持續高景氣，隨著景氣度向中下游傳導，我們預計器組件和信息化設備企業業績有望迎來增長拐點。 圖 20：軍工產業鏈 20Q3 歸母凈利潤對比（單位：億元） 圖 21：軍工產業鏈 20A 歸母凈利潤對比（單位：億元） 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 信息化整機國企優勢明顯，上游元器組件民企參與增多。信息化整機國企優

59、勢明顯，上游元器組件民企參與增多。由于信息化裝備保密級別往往較高等因素，信息化整機多由國企生產制造，其中包括四創電子、國?？萍嫉溶姽ぜ瘓F體系內單位以及七一二、上海瀚訊等擁有國資背景的軍工集團體系外單位。上游元器組件市場傳統上由振華科技、13 所、55 所等體制內單位控制，近年來隨著信息化裝備加速列裝，民營企業參與逐漸增多，鴻遠電子、宏達電子、天箭科技等企業正逐漸脫穎而出。 5 11 8 6 6 17 10 10 32.68%47.76%28.67%60.24%0%10%20%30%40%50%60%70%024681012141618新材料軍工電子分系統主機廠2019Q32020Q3yoy18

60、 44 18 13 22 68 24 20 22.41%54.53%35.08%51.56%0%10%20%30%40%50%60%01020304050607080新材料軍工電子分系統主機廠2019A2020Ayoy 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 表 9：信息化產業鏈部分上市公司 領域領域 產品產品 主要上市公司主要上市公司 元器件 鉭電容 振華科技、宏達電子 MLCC 火炬電子、鴻遠電子 電阻、電感 振華科技、順絡電子 連接器 中航光電、航天電器 線纜 全信股份、亨通光電 器組件 集成電路 紫光國微、航天電子 功放

61、芯片 天箭科技、和而泰 紅外芯片 睿創微納 TR 組件 亞光科技、金信諾 接收機、頻率源 紅相股份、盛路通信 GPU 景嘉微 傳感器 中航電測 設備 紅外 大立科技、高德紅外、久之洋 雷達 四創電子、國?？萍?、雷科防務 通信 七一二、上海瀚訊、海格通信、盟升電子 導航 海格通信、振芯科技、北斗星通、華力創通、合眾思壯 海洋 海蘭信、中國海防 電子對抗 航天發展 無人機 航天彩虹 資料來源：各公司公告，中信證券研究部 軍工新材料：政策驅動行業發展，市場需求不斷提升軍工新材料：政策驅動行業發展，市場需求不斷提升 國家高度重視碳纖維技術，政策驅動行業發展。國家高度重視碳纖維技術，政策驅動行業發展。碳

62、纖維產業是國家鼓勵的基礎性戰略性新興產業。為實現軍事和民用重大裝備的自主保障，自 2000 年至今，國家密集出臺多項產業政策支持碳纖維產業的發展。國家發改委在 “十二五”國家戰略性新型產業發展規劃 中， 明確提出了碳纖維作為高性能復合材料標志性新材料的戰略地位； 工信部 2013 年起草了加快推進碳纖維行業發展行動計劃 ；碳纖維關鍵技術專項于“十五”期間被列入國家高技術研究發展計劃 （863 計劃） ， “高性能聚丙烯腈碳纖維基礎科學問題” 于 “十一五”期間被列入國家重點基礎研究發展計劃（973 計劃） 。在國家多項政策的支持下，我國碳纖維產業從無到有，產業規模和技術水平都得到了較大提升。

63、表 10：2010 年-2017 年國家碳纖維政策 時間時間 單位單位 政策政策 相關內容相關內容 2010 年 國務院 國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定 提出要大力“提升碳纖維、芳綸、超高分子質量聚乙烯纖維等高性能纖維及其復合材料的發展水平” 2012 年 工信部 新材料產業“十二五”發展規劃 加強高強、高強中模、高模和高強高模碳纖維系列品種攻關，實現千噸級裝置穩定運轉 2013 年 工信部 加快推進碳纖維行業發展行動計劃 構建技術先進、結構合理、上下游協調、軍民融合發展的碳纖維產業體系。 2015 年 國務院 中國制造 2025 新材料產業是需要突破發展的十大重點領域之一 20

64、15 年 工信部 產業共性技術發展指南 干噴濕法紡高性能碳纖維技術、高性能碳纖維輕編預定型增強復合材料技術 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 時間時間 單位單位 政策政策 相關內容相關內容 2016 年 工業和信息化部 石化和化學工業發展規劃 加快發展高性能碳纖維及復合材料，重點突破高強碳纖維低成本、連續穩定、規?；a技術，加快高強中模、高強高模級碳纖維產業化突破。 2016 年 國務院 “十三五” 國家戰略性新興產業發展規劃 重點突破國產碳纖維低成本制造技術、高端領域用碳纖維技術 資料來源：中國政府網，工信部，中信證券

65、研究部 軍用航空碳纖維迎來較好發展契機，市場需求不斷提升軍用航空碳纖維迎來較好發展契機，市場需求不斷提升。我國戰斗機、直升機更新換代將帶來較大的復合材料需求。與美俄等國已全面換裝四代五代戰機相比，中國五代機殲20 雖然已經入役，但空軍仍裝備有大量老舊的殲 7、殲 8。直升機運輸機等軍機情況也與戰斗機類似。隨著未來中國軍機逐步換代以及復合材料占比更高的先進戰機占比不斷提升，航空復合材料市場有望逐步打開。根據梁文萍的先進材料在航空航天中的應用 ，上世紀末本世紀初，國外復合材料用量已經占軍用飛機結構質量 30%以上，國內最新一代戰機復合材料用量也達到了 20%左右水平。 表 11：國內部分軍機型號復

66、合材料用量 機型機型 復材用量（復材用量（%） 應用部位應用部位 首飛年份首飛年份 J-8I 1 垂尾 1985 J-8III 2 垂尾、前機身 1993 J-8II 5 機翼承力結構驗證 1995 J-10 6 垂尾、鴨翼、襟副翼 1997 J-11B 9.6 機翼、平尾、垂尾、減速板 2003 Y-12F 710 副翼、方向舵、升降舵、整流罩 2010 J-20 20 機翼、起落架局部、蒙皮局部 2011 資料來源： 先進材料在航空航天中的應用 （梁文萍） ，中信證券研究部 碳纖維下游需求增加，產業鏈標的有望受益。碳纖維下游需求增加，產業鏈標的有望受益。碳纖維的復合與應用存在多種路徑， “

67、纖維-（復合）-預浸料-（成型）-制品”與“纖維-（成型）-預制體-（復合）-制品”是目前比較主流的兩種工藝流程，前者作為結構材料多用于飛機結構、體育用品領域，基體材料以樹脂為主；后者作為功能性結構材料多用于剎車副、熱場材料、火箭發動機等領域，基體材料以碳為主。隨著下游航空航天等領域碳纖維需求持續上升，產業鏈標的業績或將快速釋放，建議關注中航高科、北摩高科、中簡科技。 軍工軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 圖 22：碳纖維材料產業鏈及主要公司 資料來源：各公司公告及官網，中信證券研究部 新裝備打開特陶材料市場，產業將從量變進入

68、質變。新裝備打開特陶材料市場，產業將從量變進入質變。特種陶瓷基復合材料 CMC 具有高強度、高模量、耐高溫、抗氧化、抗蠕變、耐化學腐蝕、耐鹽霧等優點以及優異的電、磁、聲、光、熱力學性能等特點，是航空、航天發動機熱端結構及防熱材料的首選。目前我國基本已具備陶瓷基復合材料 CMC 的完整產業鏈，包括上游的陶瓷基體、PCS（可作為陶瓷基體，也可作為制備增強纖維原材料） 、增強纖維材料，中游的陶瓷基復合材料制備、下游的應用領域。先進戰機放量有望打開特陶材料市場空間，引導產業釋放產能。 表 12：陶瓷基復合材料廣泛應用于航空、航天及核領域 應用對象應用對象 應用部件應用部件 航空發動機 燃燒室、渦輪葉片

69、、導向器葉片、過渡機匣、尾噴管 飛機機體 頭錐、尾翼、平面翼板及前沿翼板、高溫區蓋板、剎車盤 導彈 彈用發動機高溫部件、端頭帽 運載火箭 固體火箭發動機導流管、擴張段、液體火箭發動機噴管 航天飛機 鼻錐、導翼、機翼、蓋板 衛星 反射鏡、衛星窗框 核反應堆 輸鈾管、核聚變反應堆第一壁構件、核燃料棒包殼 通信 基礎元器件材料，計算機系統和數據處理設備、高屏蔽電纜和計算機的通訊終端 汽車 剎車片、連接桿 冶金、機械 儀器儀表、計量設備 資料來源： 陶瓷基復合材料應用 （張紫煜，發表于中國科技投資 ） ，中信證券研究部 風險因素風險因素 軍民融合政策支持低于預期，軍工領域國企改革進度慢于預期等。 軍工

70、軍工行業行業 2021Q2 投資策略投資策略2021.4.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 投資建議投資建議 “十四五”是軍工行業的快速發展期，不同于 2014 年前后炒“資產注入”的主題邏輯，軍工行業投資正轉向以“基本面驅動”為主導，而預計 2021Q2 將成為首個景氣印證期。中航沈飛 21 年預計關聯存款的大幅提升，印證了行業“十四五”期間發展的高確定性，我們判斷后續將持續有財報數據加強該邏輯，并有望引導新一輪板塊行情。由于預計2021Q2 乃至全年市場仍面臨估值收縮的壓力，進而抑制上漲空間，并加劇多空博弈和板塊波動，所以前期提出的長期擇股策略即“圍繞產業拐點布局”的有效性料將減

71、弱，二季度我們推薦自下而上選擇有核心競爭力的個股。 對于主機廠而言，其貝塔屬性仍占主導，配置時需側重發展周期。推薦中航沈飛，建議關注航發動力，需要特別強調的是，航發動力預計在“十四五”期間仍較難出現持續的業績爆發，股價表現主要依賴于其產業地位和賽道支撐。 從基本面角度推薦兩種擇股思路： 1、上游軍工電子和新材料保持高速增長，仍是基本面角度的配置核心。軍工電子推薦鴻遠電子、火炬電子、宏達電子、中航光電、睿創微納，建議關注紫光國微等；新材料推薦中航高科、ST 撫鋼，建議關注中簡科技等；航空配套推薦北摩高科。 2、遏制因素消失、面臨基本面拐點的核心資產可能出現戴維斯雙擊，或有更大的上漲空間。推薦中航

72、重機、航天電器、上海瀚訊，建議關注三角防務。 表 13：軍工板塊重點跟蹤公司盈利預測 簡稱簡稱 收盤價收盤價（元）（元） EPS（元）（元） PE 評級評級 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 火炬電子 59.79 0.83 1.32 1.86 72.08 45.36 32.19 買入 睿創微納 88.92 0.45 1.33 1.75 195.82 67.00 50.93 買入 航天電器 48.55 0.94 1.11 1.30 51.78 43.81 37.42 買入 上海瀚訊 42.20 0.54 0.74 1.04 78.51 56.78 40.57 買

73、入 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 中航沈飛 66.97 1.06 1.29 1.59 63.36 52.07 42.02 買入 鴻遠電子 130.60 2.10 3.40 4.90 62.19 38.40 26.66 買入 宏達電子 70.20 1.21 1.88 2.71 58.06 37.42 25.91 買入 中航光電 69.79 1.31 1.66 2.13 53.39 42.04 32.83 增持 中航高科 26.35 0.31 0.57 0.80 85.19 45.86 32.76 買入 ST 撫鋼 13.96 0.28 0.43 0.55 49.91 32.81 25.30 買入 北摩高科 145.87 2.11 3.46 4.85 69.21 42.14 30.09 買入 中航重機 17.90 0.37 0.61 0.79 48.92 29.20 22.74 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 備注：股價為 2021 年 4 月 6 日收盤價