2021年航天軍工行業現狀及未來趨勢分析報告（23頁）.pdf

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1、2021 年深度行業分析研究報告 2 正文目錄正文目錄 軍工行業整體分析：收入利潤整體增長，十四五景氣度有望提升軍工行業整體分析：收入利潤整體增長，十四五景氣度有望提升 . 4 收入保持增長，利潤增速市場領先 . 4 毛利率有所回升，凈利率呈現波動 . 7 存貨周轉加快，應收賬款周轉的行業特征明顯. 7 主機廠增長穩健，信息化板塊主機廠增長穩健，信息化板塊 21Q1 凈利潤同增凈利潤同增 185% . 9 主機廠：經營業績穩步提升，關聯交易大幅提升 . 10 信息化：整體業績大幅提升或揭示終端需求快速增長 . 11 新材料：方興未艾，業績實現大幅提升 . 13 配套廠：板塊穩步提升，對終端設備

2、排產實現有效支撐 . 14 軍工板塊整體估值回歸理性，估值逐漸與基本面匹配 . 16 投資主線：重點關注信息化、新材料、主機廠等方向投資主線：重點關注信息化、新材料、主機廠等方向 . 18 主機廠：稀缺性較強，行業地位不可替代 . 18 信息化：軍備發展智能化，信息化產品占比有望提升 . 19 新材料：需求提升疊加國產替代 . 20 重點公司觀點重點公司觀點 . 23 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 2020 年、2021Q1 軍工行業營收保持增長 . 4 圖表 2： 2020 軍工行業營收增速排第 12 位 . 4 圖表 3： 2021Q1 軍工行業營收增速排第 18 位 . 5 圖表 4：

3、軍工行業 2021Q1 收入較 2019Q1 收入增速排名第 3 . 5 圖表 5： 2020 年、2021Q1 軍工行業凈利潤情況 . 6 圖表 6： 2020 軍工行業歸母凈利潤增速排名第 5 . 6 圖表 7： 2021Q1 軍工行業歸母凈利潤增速排名第 26 . 6 圖表 8： 軍工行業 2021Q1 歸母凈利潤較 2019Q1 增速排名第 2 . 7 圖表 9： 2020 年、2021Q1 行業毛利率呈上升趨勢 . 7 圖表 10： 2020 年、2021Q1 行業凈利率有所波動 . 7 圖表 11： 軍工行業周轉天數季節性特征明顯，近年整體呈現下降趨勢 . 8 圖表 12： 軍工行

4、業應收賬款周轉天數近年整體呈現下降趨勢 . 8 圖表 13： 軍工子行業分析樣本 . 9 圖表 14： 軍工主機廠業績情況 . 10 圖表 15： 主機廠公司歷年營收及增速 . 10 圖表 16： 主機廠公司歷年歸母凈利潤及增速 . 10 圖表 17： 主機廠公司歷年存貨規模及增速 . 11 圖表 18： 主機廠公司歷年預付款項及增速 . 11 圖表 19： 2021 年四大主機廠關聯交易銷售/采購貨物及同比情況 . 11 oPrPqOsNpPqRnQnQyQsPrQ7NdNaQpNrRsQmNjMqQmReRoPpP6MnNyRwMoNyQuOpMuM 3 圖表 20： 軍工信息化相關企業業

5、績情況 . 12 圖表 21： 信息化企業歷年營收及其增速 . 12 圖表 22： 信息化企業歷年歸母凈利潤及增速 . 12 圖表 23： 信息化公司歷年存貨規模及增速 . 13 圖表 24： 信息化公司歷年預付款項及增速 . 13 圖表 25： 軍工新材料相關企業業績情況 . 13 圖表 26： 新材料企業歷年營收及其增速 . 14 圖表 27： 新材料企業歷年歸母凈利潤及增速 . 14 圖表 28： 新材料公司歷年存貨規模及增速 . 14 圖表 29： 新材料公司歷年預付款項及增速 . 14 圖表 30： 軍工配套廠相關企業業績情況 . 15 圖表 31： 配套廠企業歷年營收及其增速 .

6、15 圖表 32： 配套廠企業歷年歸母凈利潤及增速 . 15 圖表 33： 配套廠公司歷年存貨規模及增速 . 16 圖表 34： 配套廠公司歷年預付款項及增速 . 16 圖表 35： 國防軍工（申萬）PE TTM 情況 . 16 圖表 36： 申萬國防軍工子板塊 PE(TTM)走勢圖 . 17 圖表 37： 中國軍工集團及其主營業務 . 18 圖表 38： 中國軍工集團總裝上市平臺及其主營業務 . 18 圖表 39： 紅外產品的軍事用途 . 19 圖表 40： 連接器與電容器主要企業與產品 . 20 圖表 41： 軍用碳纖維產業鏈重要廠商 . 21 圖表 42： 中美不同戰斗機型碳纖維質量占比

7、 . 21 圖表 43： 先進航空發動機中關鍵的熱端承力部件（圖中紅色部分）全部為高溫合金 . 22 圖表 44： 我國主要高溫合金企業與 2020 年設計產能 . 22 圖表 45： 我國主要鈦合金企業與 2020 年實際產能 . 22 圖表 46： 軍工重點公司估值表 . 23 4 軍工行業整體分析：收入利潤整體軍工行業整體分析：收入利潤整體增長，十四五景氣度增長，十四五景氣度有望有望提升提升 收入保持增長，利潤收入保持增長，利潤增速增速市場領先市場領先 2020 年全年及 2021 年第一季度， 國防軍工 （申萬） 行業營業收入規模保持高速增長， 2020年實現營業收入 4075 億元，

8、同比增長 8.69%。2021 年一季度實現營收 828 億元，同比增長 30.97%。 圖表圖表1： 2020 年、年、2021Q1 軍工行業營收保持增長軍工行業營收保持增長 資料來源：Wind，華泰研究 與其他行業相比， 2020 年軍工行業營收增速排在第 12 位， 2021Q1 軍工行業營收增速排在第 18 位。 圖表圖表2： 2020 軍工行業營收增速排第軍工行業營收增速排第 12 位位 資料來源：Wind，華泰研究 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5003M20146M201

9、49M201412M20143M20156M20159M201512M20153M20166M20169M201612M20163M20176M20179M201712M20173M20186M20189M201812M20183M20196M20199M201912M20193M20206M20209M202012M20203M2021(億元)營業收入同比增速9%-40%-20%0%20%40%60%80%農林牧漁電氣設備有色金屬建筑裝飾機械設備電子建筑材料食品飲料房地產非銀金融公用事業國防軍工醫藥生物計算機輕工制造鋼鐵銀行綜合通信汽車交通運輸家用電器商業貿易傳媒采掘化工紡織服裝休閑服務 5

10、 圖表圖表3： 2021Q1 軍工行業營收增速排第軍工行業營收增速排第 18 位位 資料來源：Wind，華泰研究 考慮到軍工行業本身具備一定計劃性，2020 年受疫情影響相對其他行業較小。2020 年第一季度其他行業受疫情影響導致的低基數尤為明顯，我們扣除 2020Q1 的低基數影響后，對比 2021Q1 較 2019Q1 的營收增速，2021Q1 國防軍工行業收入較 2019Q1 增長 63%，增速排名第 3 名。 圖表圖表4： 軍工行業軍工行業 2021Q1 收入較收入較 2019Q1 收入增速排名收入增速排名第第 3 資料來源：Wind，華泰研究 國防軍工（申萬）行業 2020 年實現歸

11、母凈利潤 188 億元，同比增長 74.36%，在申萬各行業中排名第 5；2021Q1 實現歸母凈利潤 46 億元，同比下滑 8.56%，業績增速在各行業中排名第 26。 31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%農林牧漁汽車輕工制造休閑服務電氣設備建筑材料建筑裝飾機械設備有色金屬鋼鐵家用電器電子交通運輸公用事業商業貿易醫藥生物房地產國防軍工計算機傳媒食品飲料化工通信綜合采掘非銀金融紡織服裝銀行63%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%農林牧漁有色金屬國防軍工鋼鐵電氣設備建筑材料電子輕工制造交通運輸建筑裝飾機械設備

12、房地產食品飲料公用事業醫藥生物汽車銀行計算機商業貿易傳媒非銀金融通信采掘化工家用電器紡織服裝休閑服務綜合 6 圖表圖表5： 2020 年、年、2021Q1 軍工行業凈利潤情況軍工行業凈利潤情況 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表6： 2020 軍工行業歸母凈利潤增速排名第軍工行業歸母凈利潤增速排名第 5 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表7： 2021Q1 軍工行業歸母凈利潤增速排名第軍工行業歸母凈利潤增速排名第 26 資料來源：Wind，華泰研究 同樣考慮到軍工行業 2020 年尤其是 2020 年第一季度受疫情影響相對其他行業較小，我們扣除 2020Q1 的低基數影響后，對比 20

13、21Q1 較 2019Q1 的凈利潤增速，2021Q1 國防軍工行業歸母凈利潤較 2019Q1 增長 228%，增速排名第 2 名。 -500%0%500%1000%1500%2000%(50)0501001502003M20156M20159M201512M20153M20166M20169M201612M20163M20176M20179M201712M20173M20186M20189M201812M20183M20196M20199M201912M20193M20206M20209M202012M20203M2021(億元)歸母凈利潤同比增速74%-200%0%200%400%600%

14、800%1000%1200%傳媒有色金屬機械設備電氣設備國防軍工通信輕工制造農林牧漁計算機公用事業醫藥生物化工電子食品飲料建筑材料家用電器建筑裝飾鋼鐵汽車非銀金融銀行房地產紡織服裝采掘商業貿易綜合交通運輸休閑服務-9%-500%0%500%1000%1500%2000%化工采掘汽車有色金屬紡織服裝鋼鐵輕工制造機械設備商業貿易交通運輸電氣設備電子通信計算機家用電器建筑材料建筑裝飾傳媒醫藥生物公用事業食品飲料非銀金融農林牧漁休閑服務銀行國防軍工綜合房地產 7 圖表圖表8： 軍工行業軍工行業 2021Q1 歸母凈利潤歸母凈利潤較較 2019Q1 增速排名第增速排名第 2 資料來源：Wind，華泰研究

15、 毛利率毛利率有所回升，有所回升，凈利凈利率率呈現呈現波動波動 2020年全年與2021Q1行業整體的毛利率呈回升趨勢。 2021Q1行業毛利率水平為18.35%，同比上升 2.37pcts。21Q1 軍工板塊整體凈利率 5.79%，同比下降 1.97pcts，環比 20Q4 增長 1.53pcts。進入“十四五”軍工裝備跨越式發展階段，高附加值的新型裝備有望持續放量。另外，隨著規模提升，邊際成本有望顯著下降，我們認為軍工板塊盈利能力有望進入持續上行軌道。 圖表圖表9： 2020 年、年、2021Q1 行業毛利率呈上升趨勢行業毛利率呈上升趨勢 圖表圖表10： 2020 年、年、2021Q1 行

16、業凈利率有所波動行業凈利率有所波動 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 存貨周轉加快，應收賬款周轉的行業特征明顯存貨周轉加快，應收賬款周轉的行業特征明顯 從運營層面來看，軍工行業的存貨在各季度的周轉周期差別明顯，每年年初周轉較慢，接近年末周轉速度加快，如 2020Q1 為 290 天，2020Q4 為 208 天。存貨周轉天數近年來整體呈現下降趨勢，表明了行業的周轉速度在提升。 228%-100%0%100%200%300%400%500%600%農林牧漁國防軍工電氣設備電子輕工制造鋼鐵有色金屬化工機械設備采掘醫藥生物汽車公用事業食品飲料建筑裝飾建筑材料銀行通信傳媒非銀

17、金融家用電器紡織服裝商業貿易交通運輸計算機房地產休閑服務綜合81012141618202014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1(%)(4)(2)02468102014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1(%) 8 圖表圖表11： 軍工行業周轉天數季節性特征明顯，近年整體呈現下降趨勢軍工行業周轉天數季節性特征明顯，近年整體呈現下降趨勢 資料來源：Wind，華泰研究 應收賬款的周轉天數同樣存在季節性特征， 整體呈下降趨勢， 每年四季度周轉天數相對短，2020Q1

18、應收賬款周轉天數為 173 天，2020Q4 為 102 天，2021Q1 為 137 天。該現象與行業主要客戶的性質有關，客戶付款較多集中在四季度。 圖表圖表12： 軍工行業應收賬款周轉天數近年整體呈現下降軍工行業應收賬款周轉天數近年整體呈現下降趨勢趨勢 資料來源：Wind，華泰研究 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0501001502002503003504002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12

19、019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1(天)存貨周轉天數同比變化-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0204060801001201401601802002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1(天)應收賬款周轉天數同比變化 9 主機廠增長穩主機廠增

20、長穩健，信息化板塊健，信息化板塊 21Q1 凈利潤同增凈利潤同增 185% 鑒于申萬二級行業分類將國防軍工分為航天裝備、航空裝備、地面裝備和船舶制造太過籠統，我們選取申萬國防成分股中軍工業務占比較高的代表性企業，加入華泰軍工組覆蓋的核心標的后組成包含 60 家公司的分析樣本，并分為主機廠、信息化、新材料和配套廠 4 個子行業。 圖表圖表13： 軍工子行業分析樣本軍工子行業分析樣本 代碼代碼 簡稱簡稱 性質性質 2020 營收營收 （億元）（億元） YOY 2020 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元） YOY 2021Q1 營收營收（億元）（億元） YOY 2021Q1 歸母歸母 凈利潤（億

21、元）凈利潤（億元） YOY 600967 CH 內蒙一機 主機廠 132.34 4.36% 6.56 14.70% 19.12 2.32% 1.77 20.22% 600118 CH 中國衛星 主機廠 70.07 8.42% 3.54 5.34% 13.57 22.30% 0.56 18.52% 600038 CH 中直股份 主機廠 196.55 24.44% 7.58 28.81% 32.00 63.95% 1.64 215.78% 000768 CH 中航西飛 主機廠 334.84 -2.37% 7.77 36.66% 66.79 3.39% 1.35 208.13% 600316 CH

22、洪都航空 主機廠 50.69 14.68% 1.33 60.02% 5.60 163.18% 0.34 -391.69% 600760 CH 中航沈飛 主機廠 273.16 14.96% 14.80 68.63% 57.90 1.56% 3.45 -42.29% 600893 CH 航發動力 主機廠 286.33 13.57% 11.46 6.37% 37.42 8.41% 0.34 -60.08% 002389 CH 航天彩虹 主機廠 29.88 -3.62% 2.74 18.14% 4.96 17.91% 0.19 264.56% 600372 CH 中航電子 信息化 87.47 4.72

23、% 6.31 13.45% 19.61 59.53% 1.39 86.18% 000733 CH 振華科技 信息化 39.50 7.67% 6.06 103.48% 13.08 47.25% 2.47 122.90% 002025 CH 航天電器 信息化 42.18 19.38% 4.34 7.80% 11.19 47.22% 1.19 62.90% 002179 CH 中航光電 信息化 103.05 12.52% 14.39 34.36% 33.86 88.14% 6.24 281.43% 603678 CH 火炬電子 信息化 36.56 42.30% 6.09 59.79% 11.53 9

24、0.68% 2.58 276.68% 300726 CH 宏達電子 信息化 14.01 65.97% 4.84 65.12% 3.79 162.29% 1.71 314.80% 603267 CH 鴻遠電子 信息化 17.00 61.22% 4.86 74.43% 5.93 115.81% 2.18 198.83% 300123 CH 亞光科技 信息化 18.13 -17.81% 0.35 -87.44% 3.60 -18.02% 0.21 -32.95% 002049 CH 紫光國微 信息化 32.70 -4.67% 8.06 98.74% 9.52 47.44% 3.24 70.31% 6

25、88002 CH 睿創微納 信息化 15.61 128.06% 5.84 189.12% 3.81 64.94% 1.21 42.04% 300593 CH 新雷能 信息化 8.43 9.10% 1.23 98.07% 2.83 181.87% 0.51 1187.23% 603712 CH 七一二 信息化 26.96 25.95% 5.23 51.48% 3.47 31.36% 0.17 94.82% 002214 CH 大立科技 信息化 10.90 105.52% 3.90 187.56% 2.93 -3.97% 1.01 -11.81% 688311 CH 盟升電子 信息化 4.23 4

26、9.52% 1.07 46.53% 0.20 33.20% 0.01 -115.25% 300762 CH 上海瀚訊 信息化 6.41 17.38% 1.67 45.27% 0.63 56.22% 0.08 -212.09% 600879 CH 航天電子 信息化 140.09 2.16% 4.78 4.40% 28.88 36.35% 1.28 254.10% 000547 CH 航天發展 信息化 44.36 9.82% 8.08 19.63% 9.45 23.07% 1.88 52.30% 002544 CH 杰賽科技 信息化 62.95 1.11% 0.96 163.09% 11.42 6

27、8.17% 0.18 -141.19% 600990 CH 四創電子 信息化 39.42 7.39% 1.70 53.29% 1.93 29.30% -0.47 -22.89% 600562 CH 國?？萍?信息化 36.06 210.74% 4.66 1021.30% 8.34 708.81% 0.75 -2651.55% 300456 CH 賽微電子 信息化 7.65 6.55% 2.01 74.20% 1.99 23.96% 0.34 398.50% 002413 CH 雷科防務 信息化 12.16 8.07% 1.72 26.23% 2.04 52.98% 0.20 15.89% 00

28、2414 CH 高德紅外 信息化 33.34 103.51% 10.01 353.59% 6.56 45.54% 2.39 50.12% 002465 CH 海格通信 信息化 51.22 11.18% 5.86 12.73% 8.72 11.04% 0.48 53.28% 002383 CH 合眾思壯 信息化 16.90 9.12% -10.94 -3.14% 3.77 50.04% -0.74 -40.62% 000687 CH *ST 華訊 信息化 0.47 -81.34% -10.80 28.98% 0.10 45.12% -0.45 10.18% 600764 CH 中國海防 信息化

29、46.70 14.62% 7.48 15.72% 8.65 181.18% 0.62 -291.73% 300516 CH 久之洋 信息化 7.23 26.20% 0.68 9.41% 1.17 64.76% 0.13 736.02% 600435 CH 北方導航 信息化 30.06 31.09% 0.62 40.14% 4.38 129.52% 0.01 -108.33% 688122 CH 西部超導 新材料 21.13 46.10% 3.71 134.31% 5.33 55.61% 1.28 283.19% 300777 CH 中簡科技 新材料 3.90 66.14% 2.32 70.09

30、% 0.73 64.19% 0.32 16.36% 300034 CH 鋼研高納 新材料 15.85 9.57% 2.04 30.78% 3.50 43.28% 0.56 96.79% 300699 CH 光威復材 新材料 21.16 23.36% 6.42 22.98% 6.25 28.07% 2.18 27.32% 600399 CH 撫順特鋼 新材料 62.72 9.26% 5.52 82.64% 18.03 25.08% 1.73 115.53% 600862 CH 中航高科 新材料 29.12 17.72% 4.31 -21.88% 9.91 28.55% 2.37 27.61% 3

31、00855 CH 圖南股份 新材料 5.46 12.84% 1.09 6.99% 1.49 46.85% 0.36 169.26% 600456 CH 寶鈦股份 新材料 43.38 3.58% 3.63 51.10% 12.16 19.20% 0.96 132.89% 300395 CH 菲利華 新材料 8.64 10.86% 2.38 24.30% 2.62 143.76% 0.75 365.04% 002985 CH 北摩高科 新材料 6.87 65.95% 3.16 49.08% 2.54 150.70% 1.05 79.74% 600184 CH 光電股份 新材料 24.92 6.87

32、% 0.52 -16.22% 4.32 280.41% 0.16 -183.04% 002013 CH 中航機電 配套廠 122.24 0.76% 10.75 11.85% 35.80 72.45% 2.11 225.22% 000738 CH 航發控制 配套廠 34.99 13.14% 3.68 30.68% 9.20 29.67% 1.33 45.91% 10 代碼代碼 簡稱簡稱 性質性質 2020 營收營收 （億元）（億元） YOY 2020 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元） YOY 2021Q1 營收營收（億元）（億元） YOY 2021Q1 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元

33、） YOY 300114 CH 中航電測 配套廠 17.60 13.93% 2.63 23.58% 4.16 28.69% 0.40 19.45% 600765 CH 中航重機 配套廠 66.98 11.92% 3.44 24.91% 17.85 34.33% 0.76 88.76% 300424 CH 航新科技 配套廠 12.24 -18.13% -3.27 -583.13% 2.42 -17.56% 0.06 3379.20% 300416 CH 蘇試試驗 配套廠 11.85 50.34% 1.23 41.37% 2.83 59.46% 0.16 -1472.76% 300600 CH 國

34、瑞科技 配套廠 5.70 17.30% 0.68 -20.87% 0.61 -25.88% 0.04 -43.73% 600685 CH 中船防務 配套廠 116.08 -46.82% 36.62 567.92% 18.24 -19.04% -0.21 -100.65% 300527 CH 中船應急 配套廠 18.21 -26.10% 0.78 -51.28% 2.68 105.99% 0.16 -172.47% 000519 CH 中兵紅箭 配套廠 64.63 21.45% 2.75 7.58% 13.66 50.75% 0.97 385.49% 300719 CH 安達維爾 配套廠 6.1

35、0 10.36% 0.95 30.53% 0.78 48.12% -0.01 -88.65% 300696 CH 愛樂達 配套廠 3.04 64.89% 1.37 75.22% 1.08 121.51% 0.47 76.89% 資料來源：Wind，華泰研究 主機廠：經營業績穩步提升，關聯交易大幅提升主機廠：經營業績穩步提升，關聯交易大幅提升 營業收入穩定增長，歸母凈利潤增速迎來營業收入穩定增長，歸母凈利潤增速迎來拐點拐點。我們選取 8 家主機廠企業作為樣本進行整體分析，其中由于 2020 年中航西飛完成總裝資質的置入，因此在整體法分析過程中將其剔除。 主機廠企業 2020 年共實現營收 103

36、9.02 億元， 同比增長 13.64%； 實現歸母凈利潤 48.00億元， 同比增長 27.46%。 板塊營收增長主要源于中直股份 （196.55 億元， 同比+24.44%） 、中航沈飛（273.16 億元，同比+14.96%） 、航發動力（286.33 億元，同比+13.57%）及洪都航空 （50.69 億元， 同比+14.68%） 。 板塊歸母凈利潤增長主要源于中直股份 （7.58 億元，同比+28.81%） 、 洪都航空 （1.33 億元， 同比+60.02%） 、 中航沈飛 （14.80 億元， 同比+68.63%） 。 圖表圖表14： 軍工主機廠業績情況軍工主機廠業績情況 代碼代

37、碼 簡稱簡稱 性質性質 2020 營收營收 （億元）（億元） YOY 2020 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元） YOY 2021Q1 營收營收（億元）（億元） YOY 2021Q1 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元） YOY 600967 CH 內蒙一機 主機廠 132.34 4.36% 6.56 14.70% 19.12 2.32% 1.77 20.22% 600118 CH 中國衛星 主機廠 70.07 8.42% 3.54 5.34% 13.57 22.30% 0.56 18.52% 600038 CH 中直股份 主機廠 196.55 24.44% 7.58 28.81% 3

38、2.00 63.95% 1.64 215.78% 000768 CH 中航西飛 主機廠 334.84 -2.37% 7.77 36.66% 66.79 3.39% 1.35 208.13% 600316 CH 洪都航空 主機廠 50.69 14.68% 1.33 60.02% 5.60 163.18% 0.34 -391.69% 600760 CH 中航沈飛 主機廠 273.16 14.96% 14.80 68.63% 57.90 1.56% 3.45 -42.29% 600893 CH 航發動力 主機廠 286.33 13.57% 11.46 6.37% 37.42 8.41% 0.34 -

39、60.08% 002389 CH 航天彩虹 主機廠 29.88 -3.62% 2.74 18.14% 4.96 17.91% 0.19 264.56% 資料來源：Wind，華泰研究 21Q1 主機廠板塊實現營收 170.56 億元，同比增長 15.90%；實現歸母凈利潤 8.30 億元，同比下降 10.24%，主機廠板塊 21Q1 業績同比小幅下滑系中航沈飛 20Q1 收到大額政府補助導致的高基數。 若剔除中航沈飛， 板塊 21Q1 歸母凈利潤同增 48.51%。 主機廠板塊 18-20年營收增速穩中有升，歸母凈利潤增速于 19 年后提速明顯。隨著殲-20、直-20、運-20 等主戰機型加速量

40、產列裝，主機廠板塊整體景氣度高，有望實現長期穩健增長。 圖表圖表15： 主機廠公司歷年營收及增速主機廠公司歷年營收及增速 圖表圖表16： 主機廠公司歷年歸母凈利潤及增速主機廠公司歷年歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind、華泰研究 資料來源：Wind、華泰研究 0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001,0001,200201620172018201920202021Q1(億元)營業收入同比增速-20%-10%0%10%20%30%40%0102030405060201620172018201920202021Q1(億元)歸母凈利潤同比增速 11 預付款項同比

41、大幅增長，預付款項同比大幅增長，或或預示行業高景氣度。預示行業高景氣度。資產負債端， 主機廠 2020 年末存貨 511.71億元（同比-5.38%） ，存貨周轉率 2.30 次，指標較 2019 年（2.22 次）有所提升。2020 年末預付賬款達 67.45 億元（同比+52.59%） ，2021Q1 末預付款項達 65.86 億元，同比增長53.38%。一季度預付賬款同比上升或表示下游需求旺盛，主機廠各公司加大采購備貨。 圖表圖表17： 主機廠公司歷年存貨規模及增速主機廠公司歷年存貨規模及增速 圖表圖表18： 主機廠公司歷年預付款項及增速主機廠公司歷年預付款項及增速 資料來源：Wind，

42、華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 關聯交易額大幅提升，主機廠對關聯交易額大幅提升，主機廠對 21 年景氣度判斷較為樂觀。年景氣度判斷較為樂觀。根據四大主機廠（中航沈飛、航發動力、中直股份、洪都航空）2021 年度日常關聯交易預計公告，主機廠 2021 年關聯交易銷售貨物預計值 565.64 億元，較 2020 年關聯交易預計值同比增長 25.78%；2021 年關聯交易采購貨物預計值 528.68 億元， 較 2020 年關聯交易預計值同比增長 25.71%。 主機廠 2021 關聯交易銷售/采購貨物同比大幅提升， 或預示主機廠對 2021 年行業景氣判斷較為樂觀，行業高景氣或從原材料備

43、貨牽引下的上游企業傳導到進入“十四五” 交付階段的下游主機企業，我們預計各主機廠排產有望于 2021 年起持續提升。同時，考慮到整體產品批量生產將產生規模效應，從而提升毛利率，預計各主機廠利潤將快速提升，業績有望呈現加速釋放態勢。 圖表圖表19： 2021 年四大主機廠關聯交易銷售年四大主機廠關聯交易銷售/采購貨物及同比情況采購貨物及同比情況 公司名稱 類別 2020 年關聯交易預計值（億元） 2020 年關聯交易已發生金額（億元） 2021 年關聯交易預計值（億元） 預計值同比 中航沈飛 銷售貨物 31.04 27.44 37.67 21.36% 采購貨物 135.28 124.78 191

44、.63 41.65% 洪都航空 銷售貨物 70.54 46.59 109.63 55.42% 采購貨物 28.03 17.58 43.87 56.51% 中直股份 銷售貨物 214.85 178.17 255.52 18.93% 采購貨物 124.71 77.50 138.46 11.03% 航發動力 銷售貨物 133.25 115.00 162.83 22.20% 采購貨物 132.51 110.74 154.72 16.76% 資料來源：公司公告，華泰研究 信息化：信息化：整體整體業績大幅提升業績大幅提升或或揭示終端需求快速增長揭示終端需求快速增長 營業收入營業收入及歸母凈利潤加速增長，信

45、息化賽道未來可期及歸母凈利潤加速增長，信息化賽道未來可期。信息化企業 20 年共實現營收991.74 億元，同比增長 16.12%；實現歸母凈利潤 101.09 億元，同比增長 87.71%，歸母凈利潤增速高于營收增速。 板塊營收增長主要源于火炬電子 （36.56 億元， 同比+42.30%） 、宏達電子（14.01 億元，同比+65.97%） 、鴻遠電子（17.00 億元，同比+61.22%） 、睿創微納 （15.61 億元， 同比+128.06%） 、 大立科技 （10.90 億元， 同比+105.52%） 、 國?？萍?（36.06億元，同比+210.74%） 、高德紅外（33.34 億

46、元，同比+103.51%） 。板塊歸母凈利潤增長主要源于振華科技（6.06 億元，同比+103.48%） 、睿創微納（5.84 億元，同比+189.12%） 、紫光國微（8.06 億元，同比+98.74%） 、大立科技（3.90 億元，同比+187.56%） 、國?？萍迹?.66 億元，同比+1021.30%） 、高德紅外（10.01 億元，同比+353.59%） 。 -10%0%10%20%30%40%50%0100200300400500600201620172018201920202021Q1(億元)存貨同比增速-10%0%10%20%30%40%50%60%01020304050607

47、080201620172018201920202021Q1(億元)預付款項同比增速 12 圖表圖表20： 軍工信息化相關企業業績情況軍工信息化相關企業業績情況 代碼代碼 簡稱簡稱 性質性質 2020 營收營收 （億元）（億元） YOY 2020 歸母凈歸母凈利潤（億元）利潤（億元） YOY 2021Q1 營收營收（億元）（億元） YOY 2021Q1 歸母凈利歸母凈利潤（億元）潤（億元） YOY 600372 CH 中航電子 信息化 87.47 4.72% 6.31 13.45% 19.61 59.53% 1.39 86.18% 000733 CH 振華科技 信息化 39.50 7.67% 6

48、.06 103.48% 13.08 47.25% 2.47 122.90% 002025 CH 航天電器 信息化 42.18 19.38% 4.34 7.80% 11.19 47.22% 1.19 62.90% 002179 CH 中航光電 信息化 103.05 12.52% 14.39 34.36% 33.86 88.14% 6.24 281.43% 603678 CH 火炬電子 信息化 36.56 42.30% 6.09 59.79% 11.53 90.68% 2.58 276.68% 300726 CH 宏達電子 信息化 14.01 65.97% 4.84 65.12% 3.79 162

49、.29% 1.71 314.80% 603267 CH 鴻遠電子 信息化 17.00 61.22% 4.86 74.43% 5.93 115.81% 2.18 198.83% 300123 CH 亞光科技 信息化 18.13 -17.81% 0.35 -87.44% 3.60 -18.02% 0.21 -32.95% 002049 CH 紫光國微 信息化 32.70 -4.67% 8.06 98.74% 9.52 47.44% 3.24 70.31% 688002 CH 睿創微納 信息化 15.61 128.06% 5.84 189.12% 3.81 64.94% 1.21 42.04% 30

50、0593 CH 新雷能 信息化 8.43 9.10% 1.23 98.07% 2.83 181.87% 0.51 1187.23% 603712 CH 七一二 信息化 26.96 25.95% 5.23 51.48% 3.47 31.36% 0.17 94.82% 002214 CH 大立科技 信息化 10.90 105.52% 3.90 187.56% 2.93 -3.97% 1.01 -11.81% 688311 CH 盟升電子 信息化 4.23 49.52% 1.07 46.53% 0.20 33.20% 0.01 -115.25% 300762 CH 上海瀚訊 信息化 6.41 17.

51、38% 1.67 45.27% 0.63 56.22% 0.08 -212.09% 600879 CH 航天電子 信息化 140.09 2.16% 4.78 4.40% 28.88 36.35% 1.28 254.10% 000547 CH 航天發展 信息化 44.36 9.82% 8.08 19.63% 9.45 23.07% 1.88 52.30% 002544 CH 杰賽科技 信息化 62.95 1.11% 0.96 163.09% 11.42 68.17% 0.18 -141.19% 600990 CH 四創電子 信息化 39.42 7.39% 1.70 53.29% 1.93 29.

52、30% -0.47 -22.89% 600562 CH 國?？萍?信息化 36.06 210.74% 4.66 1021.30% 8.34 708.81% 0.75 -2651.55% 300456 CH 賽微電子 信息化 7.65 6.55% 2.01 74.20% 1.99 23.96% 0.34 398.50% 002413 CH 雷科防務 信息化 12.16 8.07% 1.72 26.23% 2.04 52.98% 0.20 15.89% 002414 CH 高德紅外 信息化 33.34 103.51% 10.01 353.59% 6.56 45.54% 2.39 50.12% 00

53、2465 CH 海格通信 信息化 51.22 11.18% 5.86 12.73% 8.72 11.04% 0.48 53.28% 002383 CH 合眾思壯 信息化 16.90 9.12% -10.94 -3.14% 3.77 50.04% -0.74 -40.62% 000687 CH *ST 華訊 信息化 0.47 -81.34% -10.80 28.98% 0.10 45.12% -0.45 10.18% 600764 CH 中國海防 信息化 46.70 14.62% 7.48 15.72% 8.65 181.18% 0.62 -291.73% 300516 CH 久之洋 信息化 7

54、.23 26.20% 0.68 9.41% 1.17 64.76% 0.13 736.02% 600435 CH 北方導航 信息化 30.06 31.09% 0.62 40.14% 4.38 129.52% 0.01 -108.33% 資料來源：Wind，華泰研究 信息化板塊 16-20 年營收及歸母凈利潤增速均呈現加速態勢。由于 20Q1 疫情原因導致的低基數，21Q1 該板塊營收及歸母凈利潤增幅較大，21Q1 板塊營收規模達 223.40 億元，同比增長 60.51%； 歸母凈利潤規模達 30.81 億元， 同比增長 185.39%。 若以 19Q1 為基準，則 21Q1 營收及歸母凈利潤

55、分別增長 49.11%、225.49%。我們認為，業績大幅提升主要系“十四五”時期下游終端產品強需求開始顯現，信息化企業或將充分受益于國防信息化建設提速及新式裝備換裝列裝提速，未來有望保持加速增長態勢。 圖表圖表21： 信息化企業歷年營收及其增速信息化企業歷年營收及其增速 圖表圖表22： 信息化企業歷年歸母凈利潤及增速信息化企業歷年歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,200201620172018201920202021Q1(億元)營業收入同比增速-50%0%50%1

56、00%150%200%020406080100120201620172018201920202021Q1(億元)歸母凈利潤同比增速 13 存貨存貨周轉加快周轉加快，積極備產備貨積極備產備貨彰顯下游高景氣度。彰顯下游高景氣度。資產負債端，信息化相關企業 2020 年末存貨 424.62 億元，同比增長 21.53%，存貨周轉率 2.13 次，指標較 2019 年（2.01 次）有所提升。2020 年末預付賬款達 68.64 億元，同比減少 5.40%。21 年一季度末，信息化企業存貨規模達 469.75 億元，環比增長 10.63%；預付賬款達 78.62 億元，環比增長 14.54%。我們認為

57、，上述資產負債表項變化表明下游需求充足，備產備貨持續增長。根據十九屆五中全會提出上的 “加快機械化信息化智能化融合發展， 全面加強練兵備戰， 提高捍衛國家主權、安全、發展利益的戰略能力” ，建設智能化軍事體系已成為我國國防力量建設的重要方向。 圖表圖表23： 信息化公司歷年存貨規模及增速信息化公司歷年存貨規模及增速 圖表圖表24： 信息化公司歷年預付款項及增速信息化公司歷年預付款項及增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 新材料：方興未艾，業績實現大幅提升新材料：方興未艾，業績實現大幅提升 新材料板塊企業盈利能力提升明顯，看好長期盈利表現。新材料板塊企業盈利能力提升明

58、顯，看好長期盈利表現。新材料企業 20 年共實現營收243.13 億元，同比增長 14.40%；實現歸母凈利潤 35.09 億元，同比增長 33.24%，歸母凈利潤增速高于營收增速。板塊營收增長主要源于西部超導（21.13 億元，同比+46.10%） 、中簡科技（3.90 億元，同比+66.14%） 、光威復材（21.16 億元，同比+23.36%） 、中航高科（29.12 億元，同比+17.72%） 、北摩高科（6.87 億元，同比+65.95%） 。板塊歸母凈利潤增長主要源于西部超導 （3.71 億元， 同比+134.31%） 、 中簡科技 （2.32 億元， 同比+70.09%） 、撫順

59、特鋼（5.52 億元，同比+82.64%） 、寶鈦股份（3.63 億元，同比+51.10%） 、北摩高科（3.16 億元，同比+49.08%） 。 圖表圖表25： 軍工新材料相關企業業績情況軍工新材料相關企業業績情況 代碼代碼 簡稱簡稱 性質性質 2020 營收營收 （億元）（億元） YOY 2020 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元） YOY 2021Q1 營收營收（億元）（億元） YOY 2021Q1 歸母歸母 凈利潤（億元）凈利潤（億元） YOY 688122 CH 西部超導 新材料 21.13 46.10% 3.71 134.31% 5.33 55.61% 1.28 283.19%

60、 300777 CH 中簡科技 新材料 3.90 66.14% 2.32 70.09% 0.73 64.19% 0.32 16.36% 300034 CH 鋼研高納 新材料 15.85 9.57% 2.04 30.78% 3.50 43.28% 0.56 96.79% 300699 CH 光威復材 新材料 21.16 23.36% 6.42 22.98% 6.25 28.07% 2.18 27.32% 600399 CH 撫順特鋼 新材料 62.72 9.26% 5.52 82.64% 18.03 25.08% 1.73 115.53% 600862 CH 中航高科 新材料 29.12 17.

61、72% 4.31 -21.88% 9.91 28.55% 2.37 27.61% 300855 CH 圖南股份 新材料 5.46 12.84% 1.09 6.99% 1.49 46.85% 0.36 169.26% 600456 CH 寶鈦股份 新材料 43.38 3.58% 3.63 51.10% 12.16 19.20% 0.96 132.89% 300395 CH 菲利華 新材料 8.64 10.86% 2.38 24.30% 2.62 143.76% 0.75 365.04% 002985 CH 北摩高科 新材料 6.87 65.95% 3.16 49.08% 2.54 150.70%

62、 1.05 79.74% 600184 CH 光電股份 新材料 24.92 6.87% 0.52 -16.22% 4.32 280.41% 0.16 -183.04% 資料來源：Wind，華泰研究 新材料板塊 16-20 年營收穩定增長，營收增幅于 19 年后顯著增大，歸母凈利潤 17 年由于撫順特鋼業績表現不佳而轉為負值，19 年后歸母凈利潤增長呈現加速態勢。21Q1 板塊營收及歸母凈利潤增幅較大，21Q1 板塊營收規模達 66.89 億元，同比增長 40.05%；歸母凈利潤規模達 11.72 億元，同比增長 83.94%。若以 19Q1 為基準，則 21Q1 營收及歸母凈利潤分別同比增長

63、30.45%、121.16%。我們認為，業績大幅提升主要系“十四五”時期下游終端產品強需求開始顯現， 上游企業提前出現放量， 或為下游生產開始提前提供物料所致。 0%5%10%15%20%25%30%050100150200250300350400450500201620172018201920202021Q1(億元)存貨同比增速-10%0%10%20%30%40%50%0102030405060708090201620172018201920202021Q1(億元)預付款項同比增速 14 圖表圖表26： 新材料企業歷年營收及其增速新材料企業歷年營收及其增速 圖表圖表27： 新材料企業歷年歸母

64、凈利潤及增速新材料企業歷年歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 預收賬款預收賬款+合同負債大幅上漲，合同負債大幅上漲，預付賬款提升或表明行業加速備產備料預付賬款提升或表明行業加速備產備料。資產負債端，2020年末新材料板塊存貨達到 83.25 億元，同比增長 5.59%；預付賬款達到 6.17 億元，同比增長 29.92%；預收賬款+合同負債為 18.25 億元，同比增長 150.61%。21 年一季度末，新材料板塊存貨規模達 90.36 億元，環比增長 8.54%；預付賬款+合同負債達 18.50 億元，環比增長 1.34%；我們認為，存貨及預付賬款的

65、快速增長表明公司在手訂單充足，公司正處于加速備產備料過程；預收款項+合同負債持續提升預示產品下游需求持續增加，行業有望進入高景氣度放量期。 圖表圖表28： 新材料公司歷年存貨規模及增速新材料公司歷年存貨規模及增速 圖表圖表29： 新材料公司歷年預付款項及增速新材料公司歷年預付款項及增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 配套廠：板塊穩步提升，對終端設備排產實現有效支撐配套廠：板塊穩步提升，對終端設備排產實現有效支撐 受上下游擠壓情況得到有效改善，板塊業績穩步提升。受上下游擠壓情況得到有效改善，板塊業績穩步提升。由于中船防務于 2020 年發生資產重組， 整體法分析時予

66、以剔除。 配套廠企業 20 年共實現營收 363.57 億元， 同比增加 6.79%；實現歸母凈利潤 24.98 億元，同比減少 1.55%。板塊營收增長主要源于航發控制（34.99億元，同比+13.14%） 、中航電測（17.60 億元，同比+13.93%） 、中航重機（66.98 億元，同比+11.92%） 、 蘇試試驗 （11.85 億元， 同比+50.34%） 、 安達維爾 （6.10 億元， 同比+10.36%） 、愛樂達（3.04 億元，同比+64.89%） 。板塊歸母凈利潤增長主要源于航發控制（3.68 億元，同比+30.68%） 、 中航電測 （2.63 億元， 同比+23.5

67、8%） 、 中航重機 （3.44 億元， 同比+24.91%） 、蘇試試驗 （1.23 億元， 同比+41.37%） 、 安達維爾 （0.95 億元， 同比+30.53%） 、 愛樂達 （1.37億元，同比+75.22%） 。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050100150200250300201620172018201920202021Q1(億元)營業收入同比增速-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%(10)01020304050201620172018201920202021Q1(億元)歸母凈利潤同比增速-20%-15%-1

68、0%-5%0%5%10%15%20%25%0102030405060708090100201620172018201920202021Q1(億元)存貨同比增速-50%0%50%100%150%200%02468101214161820201620172018201920202021Q1(億元)預付款項同比增速 15 圖表圖表30： 軍工軍工配套廠配套廠相關企業業績情況相關企業業績情況 代碼代碼 簡稱簡稱 性質性質 2020 營收營收 （億元）（億元） YOY 2020 歸母凈歸母凈利潤（億元）利潤（億元） YOY 2021Q1 營收營收（億元）（億元） YOY 2021Q1 歸母歸母凈利潤 （

69、億元）凈利潤 （億元） YOY 002013 CH 中航機電 配套廠 122.24 0.76% 10.75 11.85% 35.80 72.45% 2.11 225.22% 000738 CH 航發控制 配套廠 34.99 13.14% 3.68 30.68% 9.20 29.67% 1.33 45.91% 300114 CH 中航電測 配套廠 17.60 13.93% 2.63 23.58% 4.16 28.69% 0.40 19.45% 600765 CH 中航重機 配套廠 66.98 11.92% 3.44 24.91% 17.85 34.33% 0.76 88.76% 300424 C

70、H 航新科技 配套廠 12.24 -18.13% -3.27 -583.13% 2.42 -17.56% 0.06 3379.20% 300416 CH 蘇試試驗 配套廠 11.85 50.34% 1.23 41.37% 2.83 59.46% 0.16 -1472.76% 300600 CH 國瑞科技 配套廠 5.70 17.30% 0.68 -20.87% 0.61 -25.88% 0.04 -43.73% 600685 CH 中船防務 配套廠 116.08 -46.82% 36.62 567.92% 18.24 -19.04% -0.21 -100.65% 600482 CH 中國動力

71、配套廠 270.14 -9.02% 5.43 -45.23% 62.36 66.74% 1.47 -528.33% 300527 CH 中船應急 配套廠 18.21 -26.10% 0.78 -51.28% 2.68 105.99% 0.16 -172.47% 000519 CH 中兵紅箭 配套廠 64.63 21.45% 2.75 7.58% 13.66 50.75% 0.97 385.49% 300719 CH 安達維爾 配套廠 6.10 10.36% 0.95 30.53% 0.78 48.12% -0.01 -88.65% 300696 CH 愛樂達 配套廠 3.04 64.89% 1

72、.37 75.22% 1.08 121.51% 0.47 76.89% 資料來源：Wind，華泰研究 配套廠板塊 16-20 年營收穩定增長，歸母凈利潤于 2017 年及 2020 年同比迎來小幅下滑。由于 20Q1 疫情導致的低基數疊加軍工產業鏈下游高景氣度， 21Q1 該板塊營收及歸母凈利潤同比增幅較大，21Q1 板塊營收規模達 91.07 億元，同比增長 48.60%；歸母凈利潤規模達 6.45 億元，同比增長 158.73%。若以 19Q1 為基準，則 21Q1 營收及歸母凈利潤分別同比增長 39.36%、118.33%。我們認為，作為中游配套板塊，21Q1 營收及歸母凈利潤增幅較大表

73、明此前配套行業受上下游擠壓的情況得到有效改善，業績大幅提升或揭示下游需求景氣度上行趨勢。 圖表圖表31： 配套廠企業歷年營收及其增速配套廠企業歷年營收及其增速 圖表圖表32： 配套廠企業歷年歸母凈利潤及增速配套廠企業歷年歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 資產負債表科目彰顯景氣度，預計產品將實現快速放量資產負債表科目彰顯景氣度，預計產品將實現快速放量。資產負債端，配套廠存貨 2020 年末達到131.28億元， 同比增長12.45%； 預收賬款+合同負債達19.00億元， 同比增長45.52%。21 年一季度末，配套廠板塊存貨規模達 135.49 億元

74、，環比增長 3.21%；預收賬款+合同負債達 20.61 億元，環比增長 8.47%。我們認為，存貨及預收賬款+合同負債快速提升，或表明中游配套行業訂單需求飽滿，企業正處于加速備產備貨階段，預計將在“十四五”期間實現產品快速放量。 0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300350400201620172018201920202021Q1(億元)營業收入同比增速-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%051015202530201620172018201920202021Q1(億元)歸母凈利潤同比增速 16 圖表圖表33： 配

75、套廠公司歷年存貨規模及增速配套廠公司歷年存貨規模及增速 圖表圖表34： 配套廠公司歷年預付款項及增速配套廠公司歷年預付款項及增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 軍工板塊整體估值回歸理性，估值逐漸與基本面匹配軍工板塊整體估值回歸理性，估值逐漸與基本面匹配 截至 2021 年 5 月 7 日，申萬行業國防軍工板塊市盈率（TTM）為 55 倍，處于合理估值區間。軍工板塊估值于 2015Q4 達到歷史最高點 172 倍，而后逐漸實現理性回歸。2020Q1-2021Q1 軍工板塊市盈率（TTM）分別為 54.17、56.08、74.83、75.42、57.05。2020Q3

76、-2020Q4 板塊市盈率（TTM）持續走高系流動性寬松致市場整體行情向上疊加疫情后軍工板塊整體業績兌現情況良好所致。軍工行業整體估值在 2021Q1 逐步回歸 2020Q2水平，我們認為，估值回調主因系軍工板塊跟隨市場整體對 2021 年初高估值的進一步消化及調整所致。軍工板塊估值水平正處于 20Q1 以來低位，結合一季報、年報中對 21zQ1 及2020 年業績的披露情況，我們認為現階段軍工板塊估值相對于 20Q2-20Q4 水平，估值得到了更為有力的業績增長支撐。 圖表圖表35： 國防國防軍工軍工（申萬）（申萬）PE TTM 情況情況 資料來源：Wind，華泰研究 0%2%4%6%8%1

77、0%12%14%020406080100120140160201620172018201920202021Q1(億元)存貨同比增速-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02468101214161820201620172018201920202021Q1(億元)預付款項同比增速3040506070809010020/05/0720/07/0720/09/0720/11/0721/01/0721/03/0721/05/07國防軍工(申萬)中證國防 17 軍工板塊細分行業估值水平差異較大。從細分行業看，航天裝備享有最高的估值水平，而后為航空裝備、船舶制造及地面兵裝。歷

78、史上看，軍工板塊部分公司估值因素由于體外軍工資產注入預期而導致估值虛高。主機廠板塊及配套廠板塊或將充分受益于殲-20、直-20等主戰機型加速放量，業績有望實現長期穩定增長。信息化公司具備 TMT 屬性，產品附加值整體較高?？紤]到國防信息化提速、軍用電子元器件國產替代加速及潛在的向高端民用市場的拓展趨勢，我們預計信息化板塊將繼續保持較高增長。新材料板塊業績提速顯著，未來有望繼續保持高速增長，目前板塊估值水平基本與業績匹配。 圖表圖表36： 申萬國防軍工子板塊申萬國防軍工子板塊 PE(TTM)走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 02040608010012014016018020/05/0

79、720/07/0720/09/0720/11/0721/01/0721/03/0721/05/07航天裝備航空裝備地面兵裝船舶制造 18 投資主線：投資主線：重點關注信息化、新材料、主機廠等方向重點關注信息化、新材料、主機廠等方向 主機廠：稀缺性較強，行業地位不可替代主機廠：稀缺性較強，行業地位不可替代 根據中航工業集團債券募集說明書，目前我國軍工行業包括核、航天、航空、船舶、兵器、軍用電子六大行業，十一大軍工集團公司。六大行業中，軍工資產由一兩個集團控制，集團之間存在較為明顯的分工，競爭不是很激烈。 圖表圖表37： 中國軍工集團及其主營業務中國軍工集團及其主營業務 行業 集團公司 業務側重

80、核 中國核工業集團有限公司 核產品的生產經營 中國核工業建設集團有限公司 核工程建設 航天 中國航天科技集團有限公司 主要為火箭、衛星系列的研制生產及應用 中國航天科工集團有限公司 主要為武器系統的研制生產等 航空 中國航空工業集團有限公司 戰斗機、直升機、教練機及其配套件等 中國航空發動機集團有限公司 航空發動機等 船舶 中國船舶工業集團有限公司 主戰艦艇,軍輔船,船配等 中國船舶重工集團有限公司 大型水面水下艦艇,軍輔船等 兵器 中國兵器裝備集團有限公司 武器裝備等 中國兵器工業集團有限公司 武器裝備等 電子 中國電子科技集團有限公司 軍事電子等 資料來源：中國航空工業集團債券募集說明書，

81、華泰研究 主機廠為我國終端防務裝備的提供商，其產品具有不可替代性。主機廠為我國終端防務裝備的提供商，其產品具有不可替代性。大型武器裝備通常一個型號由一家軍工企業負責總裝生產，國家有關部門對不同型號、不同用途的防務裝備的承制任務進行統籌安排，實施定點生產管理，一個型號的防務裝備通常僅存在一家供應商。因此各個防務裝備研制機構不存在直接競爭關系， 且行業涉密級別高、 定點采購、 定點生產、涉密級別高、 定點采購、 定點生產、技術密集、資本密集技術密集、資本密集的行業特點天然形成了極高的行業進入壁壘及行業高度集中的現狀。 主機廠將直接受益于國防建設對武器裝備需求的提升。主機廠將直接受益于國防建設對武器

82、裝備需求的提升。由于主機廠為我國軍事裝備的總裝廠商，其下游直接面對軍方單位，因此我國國防建設的裝備需求將直接體現在主機廠的訂單中， 加之我國軍工主機廠為特定種類的武器型號的唯一供應商， 其產品具有不可替代性，因此主機廠將直接受益于我國國防建設。 圖表圖表38： 中國軍工集團總裝上市平臺及其主營業務中國軍工集團總裝上市平臺及其主營業務 集團集團 集團總裝上市平臺集團總裝上市平臺 作為總裝廠主要供應的裝備作為總裝廠主要供應的裝備 2020 年總資產年總資產（億元）（億元） 2020 年總收入年總收入（億元）（億元） 航空工業 中航沈飛 殲-11 系列、殲-15 系列、殲-16 系列與鶻鷹 328.

83、53 267.81 中航西飛 運 8、運 9 等大中型運輸機、轟炸機、殲擊轟炸機和特種飛機 584.60 379.72 中直股份 Z8、Z9、Z11、AC311、AC312、AC313 等型號直升機，Y12和 Y12F 系列飛機 263.06 174.53 洪都航空 CJ6 初級教練機、K8 基礎教練機、L15 高級教練機，空面導彈 96.72 57.36 航發集團 航發動力 全種類軍用航空發動機，C919 大型客機用 CJ-1000 發動機 643.52 278.84 航天科技 航天彩虹 彩虹-3、彩虹-4、彩虹-5、彩虹-804D 88.03 33.33 中國衛星 1,000 公斤以下的小

84、衛星及微小衛星 115.90 64.34 兵工集團 內蒙一機 主戰履帶式裝甲車輛 301.68 124.93 資料來源：中國航空工業集團債券募集說明書，華泰研究 目前航空工業集團上市主機廠相對較多。目前航空工業集團上市主機廠相對較多。 從軍機產業鏈條來看， 主要包括上游的設計研發，中游的飛機制造和下游的航空維修，中游的飛機制造又可以分為航空材料制造、航空部件制造和總裝集成制造三個子產業鏈。下游整機總裝集成行業集中度處于高位，每類軍機都以 12 家公司生產為主，各整機廠分工明確，呈現集團化、規?；?、主體化、分類化的特點，相互協作進行專業化批量生產。航空工業集團上市平臺有中航沈飛、中航西飛、中直航

85、空工業集團上市平臺有中航沈飛、中航西飛、中直股份。股份。 19 信息化：軍備發展智能化，信息化產品占比有望提升信息化：軍備發展智能化，信息化產品占比有望提升 根據十九屆五中全會提出上的“加快機械化信息化智能化融合發展，全面加強練兵備戰，提高捍衛國家主權、安全、發展利益的戰略能力，確保 2027 年實現建軍百年奮斗目標” ，建設智能化軍事體系已成為我國國防力量建設的重要方向。建設智能化軍事體系已成為我國國防力量建設的重要方向。 以航空裝備制造產業鏈為例，航空機電系統是保障民用飛機各項功能發揮的必要條件和基以航空裝備制造產業鏈為例，航空機電系統是保障民用飛機各項功能發揮的必要條件和基礎條件，礎條件

86、，是民用航空器能夠正常飛行的重要功能系統，也是完成飛行任務的基本保障；航空機電技術水平的高低直接影響到民用飛機的整體性能，同時對飛機的可靠性、經濟性、安全性產生重要影響。其組成主要包括電源系統、液壓系統、空氣管理系統、燃油系統、輔助動力系統、防火系統、防護救生系統、氧氣系統、防除冰系統、高升力系統、貨運系統、空降空投系統、水/廢水處理系統等相關系統。根據航空工業集團債券募集說明書，機機載系統具有科技含量高、附加值高的特點，在整機價值中占比約為載系統具有科技含量高、附加值高的特點，在整機價值中占比約為 3040%。 此外，隨此外，隨著新型武器的著新型武器的研制進程推進與實戰化訓練的頻次提升，電子

87、藍軍業務亦為重要方研制進程推進與實戰化訓練的頻次提升，電子藍軍業務亦為重要方向。向。電子藍軍用于模擬假想敵的電子干擾機、雷達等電子裝備以及目標回波信號，營造復雜戰場電磁環境，使軍方訓練更加貼近實戰。航天發展子公司南京航天發展子公司南京長峰為電子藍軍龍頭，長峰為電子藍軍龍頭，南京長峰以室內射頻仿真試驗系統、有源靶標模擬系統和仿真雷達系統為主要業務，室內射頻仿真試驗系統服務于武器裝備研制階段，與新增武器裝備研制項目數量緊密相關，有源靶標模擬系統和仿真雷達系統服務于裝備鑒定階段以及軍隊實戰演習。隨著我國軍備朝智能化、信息化與機械化方向發展，堅持聚焦備戰打仗，堅持實戰實訓，電子藍軍需求有望持續提升。

88、紅外產品擁有較高的軍事價值，被應用于各類軍事裝備。紅外產品擁有較高的軍事價值，被應用于各類軍事裝備。紅外熱像儀也被稱作紅外成像系統或紅外探測系統，紅外熱成像儀是一種用來探測目標物體的紅外輻射的高科技產品，通過探測目標物體的紅外輻射，然后經過光電轉換、電信號處理及數字圖像處理等手段將目標物體的溫度分布圖像轉換成視頻圖像。根據睿創微納招股說明書，紅外熱成像儀最早運用在軍事領域紅外熱成像儀能在完全黑暗的環境下探測到物體，即使在有煙霧、粉塵的情況下也不需要可見光光源，因此可以全天候使用。由于紅外熱成像具有隱蔽性好、抗干擾性強、目標識別能力強、全天候工作等特點，所以被應用于軍事偵察、監視和制導等方面，在

89、武器裝備中得到廣泛應用。 圖表圖表39： 紅外產品的軍事用途紅外產品的軍事用途 武器武器 應用應用 功能特點功能特點 陸地武器 坦克、裝甲車等軍用車輛的夜視 提高戰場煙幕和夜間環境下的識別能力 個人攜帶式武器裝備 反坦克個人攜帶式武器，單兵夜視裝備 反坦克個人攜帶式武器可實現發射后自主選擇目標， 并具有多目標選擇、瞄準點選擇等多種功能，單兵夜視裝備可讓士兵擁有全天候作戰能力 飛行武器 飛機和導彈武器 用于偵查、監視、導航和地面目標攻擊等，兼具晝夜作戰能力和選擇目標后的自動跟蹤功能 海軍艦艇 艦載紅外成像可分為夜間識別和射擊指揮（雷達、激光、紅外復合）兩大系統，用于識別、跟蹤低空導彈 可以自動搜

90、索、捕獲和跟蹤目標，并向控制臺中心計算機提供目標方位和俯仰數據，從海面、島嶼和水平背景中將導彈識別出來 資料來源： 導引系統紅外成像標定技術研究 （陳讓啟，2018 年 6 月，北京交通大學） ，睿創微納招股書，華泰研究 電子元器件根據工作特點可以分為主動器件和被動元件：主動器件（又稱有源器件、半導體器件）指在工作時內部有電源存在的電子元器件；被動元件（又稱無源器件）指工作時內部沒有任何形式電源的電子元器件，具備自身不消耗電能、或把電能轉變為不同形式的能量、只需輸入信號無需外加電源就能工作等特性。 20 其中，連接器連接器是連接兩個有源器件的部件，傳輸電流或者信號，從而使電流流通，即在電路內被

91、阻斷處或者孤立不同的電路之間建立橋梁，從而實現通信系統的預定功能。連接器按照性能可分為高端、中端和低端三類，高端連接器一般廣泛運用于航天、航空、艦船等軍品，中低端一般運用于電腦、汽車等民品。其中，高端軍用連接器市場份額主要由航天高端軍用連接器市場份額主要由航天科工集團旗下的航天電器與中航工業集團旗下的中航光電所占據?？乒ぜ瘓F旗下的航天電器與中航工業集團旗下的中航光電所占據。兩者中，中航光電業務規模更大，航天電器軍品比例相對更高。 電容器電容器是電子線路中必不可少的基礎元件，用于儲存電量和電能。在軍用領域，電容市場在軍用領域，電容市場競爭競爭格局相對穩定，并基本實現自給。格局相對穩定，并基本實現

92、自給。軍用領域關乎國家安全，對保密性規定嚴格，在軍事武器和航天用途領域的電容器產品不僅要求體積小、容量大，部分產品還需在高溫、低溫、淋雨等特殊氣候環境，振動沖擊等機械環境影響下保證使用的穩定性及可靠性，對產品性能要求很高。因此我國軍用電容器準入門檻較高，對相關企業實行嚴格的資格認定，一般軍用電容器供應商需要經過六大資格認證并每年現場復審。 圖表圖表40： 連接器與電容器主要企業與產品連接器與電容器主要企業與產品 領域領域 公司名稱公司名稱 主要產品主要產品 連接器 中航光電 中航工業集團旗下公司，專業從事高可靠光、電、流體連接器及相關設備的研制，產品廣泛應用于航空、航天、軍用電子、艦船等防務及

93、高端制造領域。 航天電器 航天科工集團旗下公司，主營業務為高端繼電器、連接器、微特電機、光電器件、電纜組件的研制，研制生產的產品參與國家載人航天工程、探月工程等重點項目。 MLCC 鴻遠電子 片式多層瓷介電容器、有引線多層瓷介電容器、金屬支架多層瓷介電容器以及直流濾波器等 火炬電子 片式多層陶瓷電容器、引線式多層陶瓷電容器、多芯組陶瓷電容器等 鉭電容 宏達電子 鉭電容器、多層瓷介電容器、單層瓷介電容器、薄膜電容器、高分子片式鋁電容器、超級電容器等 振華新云 振華科技子公司，目前擁有全密封固體鉭電容器、液體鉭電容器、片式鉭電容器、有引線模壓固體鉭電容器、樹脂包封固體鉭電容器、鋁電容器六大類產品生

94、產線、可生產鉭、鋁電容器種類達 90 多個系列品種、10000 多個規格 資料來源：各公司公告、官網，華泰研究 新材料：需求提升疊加國產替代新材料：需求提升疊加國產替代 國防軍工裝備制造產業鏈上游產品質量、可靠性等方面要求較高，行業呈現高毛利特點。國防軍工裝備制造產業鏈上游產品質量、可靠性等方面要求較高，行業呈現高毛利特點。上游材料與電子元器件供應商分別為機體、發動機和機載系統提供材料和零配件，主要材料包括鈦合金、高溫合金、連接器、鉭電容等，呈現高行業壁壘的特點，在技術能力、渠道資源、人才與團隊、資質與認證等方面對企業要求較高，從而使得業內企業普遍享有較高毛利。 具備軍品生產資質的上游材料與零

95、件配套企業能夠充分受益于下游需求的高速增長。具備軍品生產資質的上游材料與零件配套企業能夠充分受益于下游需求的高速增長。由于軍品呈小批量、定制化特點，且對質量、可靠性等方面要求極高，因此行業準入門檻較高，某一型號裝備的配套產品驗證周期可能長達數年， 因此裝備一旦定型， 后續的使用過程中，若所配套產品不出現問題則一般不會更換供應商。因此目前已與中游系統級與下游總裝級目前已與中游系統級與下游總裝級廠商形成穩定合作關系的上游企業有望充分受益于所配套終端產品的批量列裝。廠商形成穩定合作關系的上游企業有望充分受益于所配套終端產品的批量列裝。 現代碳纖維材料始于軍用，目前航空航天為重要應用領域?，F代碳纖維材

96、料始于軍用，目前航空航天為重要應用領域?，F代的碳纖維是一種含碳量在90%以上的無機高分子纖維，具有良好的柔軟性，且縱軸方向的強度很高，具有超強的抗拉力，屬于新一代增強纖維，且碳纖維化學性質穩定，對高溫耐受能力強，不易被腐蝕，是大型整體化結構的理想材料。與常規材料相比，碳纖維復合材料可使飛機減重，并有能力克服金屬材料容易出現疲勞和被腐蝕的缺點。我國軍用碳纖維產業鏈企業主要有中航高我國軍用碳纖維產業鏈企業主要有中航高科、光威復材、中科、光威復材、中簡科技等，簡科技等，其中中航高科偏下游，主要為航空復材產品；光威復材實現全產業鏈布局，為碳纖維產業龍頭；中簡科技布局偏上游，產品技術含量相對更高。 21

97、 圖表圖表41： 軍用碳纖維產業鏈重要廠商軍用碳纖維產業鏈重要廠商 企業名稱企業名稱 產業鏈位置產業鏈位置 主要產品主要產品 主要應用領域主要應用領域 市場地位市場地位 光威復材 全產業鏈覆蓋:從原絲開始的碳纖維、織物、樹脂、高性能預浸料、復合材料制品。 碳纖維及其織物業務、 碳梁業務、預浸料業務、復合材料業務 風電葉片、航天航空、體育休閑等 具備碳纖維、碳纖維復合材料生產設備設計制造及生產線建設能力 中航復材 中下游： 復合材料及復合材料用原材料、預浸料、蜂窩、結構件產品的研發、銷售 樹脂、 預浸料、 蜂窩及芯材、復合材料 軌道交通、休閑體育、民用飛機 國內航空復合材料的龍頭企業 中簡科技

98、中上游：從事碳纖維及碳纖維織物，高性能碳纖維及相關產品研發、生產、銷售和技術服務的高新技術企業 碳纖維和碳纖維織物 （軍品為主） 航空航天 成功研制綜合性能明顯優于進口同級別 T700 級碳纖維，填補國內高性能碳纖維空白 資料來源：各公司官網，華泰研究 軍機規模的增長以及向三代、四代為主體轉變，將帶動碳纖維復材的增長。軍機規模的增長以及向三代、四代為主體轉變，將帶動碳纖維復材的增長。根據前瞻產業研究院，以美國 F-22 和 F-35 為代表的第四代戰斗機上碳纖維復合材料質量占比分別達到了24%和36%， 美國新型軍用運輸機 ACCA整個飛機機體復合材料質量占比甚至高達65%，整機減重甚至可達

99、25%以上。 而我國現役的第三代戰斗機碳纖維占比與第四代戰機 30%的平均碳纖維用量仍有較大差距，我軍碳纖維單機比例仍有較大提升空間。隨著軍機的更新換代，中國軍機碳纖維復材使用比例也逐漸提升，殲 20 碳纖維復材比例就已經從殲 11 的10%提升到了 27%。 圖表圖表42： 中美不同戰斗機型碳纖維質量占比中美不同戰斗機型碳纖維質量占比 資料來源：前瞻產業研究院，華泰研究 高溫合金是航空發動機的關鍵材料。高溫合金是航空發動機的關鍵材料。根據鋼研高納招股說明書，高溫合金從誕生起就用于航空發動機，是制造航空航天發動機的重要材料。發動機的性能水平在很大程度上取決于高溫合金材料的性能水平。在現代航空發

100、動機中，高溫合金材料的用量占發動機總重量的高溫合金材料的用量占發動機總重量的 40%60%，主要用于四大熱端部件：燃燒室、導向器、渦輪葉片和渦輪盤，此外，還用于機匣、環件、加力燃燒室和尾噴口等部件。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%F-15F-16F-18J-10J-11F-22F-35J-20美國三代機中國三代機美國四代機中國四代機 22 圖表圖表43： 先進航空發動機中關鍵的熱端承力部件（圖中紅色部分）全部為高溫合金先進航空發動機中關鍵的熱端承力部件（圖中紅色部分）全部為高溫合金 資料來源：鋼研高納招股說明書，華泰研究 我國高溫合金產業目前處于成長期，產業鏈企業未來發展空

101、間廣闊。我國高溫合金產業目前處于成長期，產業鏈企業未來發展空間廣闊。我國高溫合金生產企業數量有限，生產水平與美國、俄羅斯等國有較大差距，但近些年在產能與產值上皆有明顯提升，煉石航空、西部超導等多家公司高溫合金產能項目在建設投產中。 圖表圖表44： 我國主要高溫合金企業與我國主要高溫合金企業與 2020 年設計產能年設計產能 企業企業 代碼代碼 設計產能設計產能/噸噸 主要高溫合金產品主要高溫合金產品 撫順特鋼 600399 CH 5000 變形高溫合金 西部超導 688122 CH 2600 高性能高溫合金鑄錠、變形高溫合金 鋼研高納 300034 CH 2350 鑄造、變形、高型高溫合金 寶

102、鋼特鋼 600019 CH 1500 大型高溫合金盤鍛件 攀長鋼 未上市 1500 變形高溫合金 圖南股份 300855 CH 1445 鑄造高溫合金、變形高溫合金 齊齊哈爾特鋼廠 未上市 1200 變形高溫合金 中科院金屬所 未上市 1000 鑄造、變形、定向凝固以及單晶高溫合金 北京航材院 未上市 800 鑄造高溫合金、粉末高溫合金、金屬間化合物高溫合金 中科三耐 未上市 400 鑄造高溫合金、燃氣輪機葉片 萬澤股份 000534 CH 200 高溫合金粉末、葉片 應流股份 603308 CH 300 高溫合金零部件 煉石航空 000697 CH 80 含錸高溫合金 資料來源：智研咨詢，各

103、公司官網，華泰研究 鈦合金應用領域廣泛。航空發動機方面，航空發動機方面，鈦合金材料要求具有高比強度、熱穩定性好、抗氧化、抗蠕變等性能，應用領域有壓氣機盤、葉片、鼓筒、高壓壓氣機轉子、壓氣機機匣等。航天飛行器航天飛行器在超高溫、超低溫、高真空、高應力、強腐蝕等極端條件下工作，除依靠優化機體結構設計外，還依賴材料所具有的優異特性和功能，鈦合金集航天產品所需的特質于一身，在制造燃料儲箱、火箭發動機殼體、火箭噴嘴導管、人造衛星外殼等方面得到了典型應用。 具有軍工相關資質的西部超導、寶鈦股份以及西部材料憑借著高產品質量和行業領先研發水平處于市場龍頭地位，且業績保持穩定增長。 圖表圖表45： 我國主要鈦合

104、金企業與我國主要鈦合金企業與 2020 年實際產能年實際產能 企業企業 代碼代碼 產能產能/噸噸 主要產品主要產品 寶鈦股份 600456 CH 22714 鈦及鈦合金板、帶、箔、管、棒、線、鍛件、鑄件等加工材料 西部材料 002149 CH 5299 鈦及鈦合金加工材料 西部超導 688122 CH 4877 以鈦合金棒材為主，同時包括絲材、鍛坯等 資料來源：各公司公告，華泰研究 23 重點公司觀點重點公司觀點 紫光國微（紫光國微（002049 CH，買入，買入，169.85 元） ：元） ：21Q1 業績亮眼，看好公司十四五發展業績亮眼，看好公司十四五發展 2020 年公司實現營收 32.

105、70 億元，同比下降 4.67%，扣除合并范圍變動影響后同口徑增長26.38%；公司實現歸母凈利潤 8.06 億元，同比增長 98.74%。2021 年第一季度公司實現營收 9.52 億元，同比增長 47.44%；實現歸母凈利潤 3.24 億元，同比增長 70.31%。 考慮到公司單季度凈利潤創歷史新高，同時根據一季報，公司預計 21 年上半年實現凈利潤6.03-8.04 億元， 同比增長 50%-100%。 我們預計 21-23 年 EPS 分別為 2.15/3.14/4.51 元。截至 2021 年 4 月 30 日，可比公司 Wind 一致預期 21PE 均值為 73 倍?？紤]到公司是特

106、種芯片龍頭企業， 有望充分受益于信息化建設， 給予公司 21 年 79 倍 PE， 給予目標價 169.85元， “買入” 。風險提示：供應配套風險，客戶訂單風險。 新雷能新雷能（300593 CH，買入，買入，66.24 元） ：元） ：21Q1 歸母凈利歸母凈利+1187%，業績表現亮眼，業績表現亮眼 2020 年公司實現營收 8.43 億元（同比+9.10%） ，歸母凈利潤 1.23 億元。21 年第一季度公司實現營收 2.83億元， 同比增長 181.87%； 實現歸母凈利潤 0.51億元， 同比增長 1187.23%。新雷能是我國具有領先優勢地位及品牌影響力的電源供應商，伴隨國防信息

107、化建設的推動，國際貿易摩擦對我國電子產業國產替代提出更高要求，公司業績有望加速增長。 考慮到公司 21Q1 業績的高速增長，預付款項及應付賬款增速較大或表明公司在手訂單充足，同時公司盈利能力穩步提升，我們預計 21-23 年歸母凈利潤為 2.28/3.48/4.96 億元，EPS 分別為 1.38/2.10/3.00 元。截至 2021 年 4 月 23 日，可比公司 Wind 一致預期 21PE均值為 45 倍?？紤]到公司模塊電源國內龍頭地位，有望充分受益于航空、航天、通信等下游應用領域電源需求放量，我們給予公司 21 年 48 倍 PE，給予目標價 66.24 元， “買入” 。風險提示：

108、原材料價格波動風險；軍費下降或采購規模下降風險。 中直股份中直股份（600038 CH，買入，買入，74.52 元） ：元） ：21Q1 業績亮眼，直升機龍頭未來可期業績亮眼，直升機龍頭未來可期 2020 年公司實現營收 196.55 億元，同比增長 24.44%；歸母凈利潤 7.58 億元，同比增長28.81%，扣非歸母凈利潤 7.37 億元，同比增長 31.00%。公司 2021 年第一季度實現營收32.00 億元，同比增長 63.95%；實現歸母凈利潤 1.64 億元，同比增長 215.79%。公司是國內直升機領域唯一上市平臺，未來有望充分受益軍用直升機列裝和民用直升機下游高景氣。 考慮

109、到公司預計 21年實現關聯方銷售額 255.52億元， 較 20年實際關聯銷售額增長 43.4%，20 年預付款同增 70%，我們推測公司正積極備貨，未來生產任務有望增多，新機型或逐漸放量。 我們預計公司 21-23 年實現歸母凈利潤 9.54/11.92/14.83 億元， 預計公司 21-23 年 EPS 為 1.62/2.02/2.52 元。截至 2021 年 4 月 29 日，可比公司 Wind 一致預期 21PE 均值為 53 倍?？紤]到可比公司主營戰斗機及配套件業務，短期內戰斗機的新機換發需求或高于直升機。我們給予公司 21 年 46 倍 PE，給予目標價 74.52 元， “買入

110、” 。風險提示：產品質量與安全生產風險、原材料短缺及價格波動風險。 圖表圖表46： 軍工重點公司估值表軍工重點公司估值表 股價（元股價（元/股）股） 目標價 （元目標價 （元/股）股） 市值市值(mn) EPS（元）（元） 市盈率市盈率(x) 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 2021/5/7 2021/5/7 21E 22E 23E 21E 22E 23E 紫光國微 002049 CH 121.5 169.85 73,728 2.15 3.14 4.51 56.43 38.69 26.94 新雷能 300593 CH 43.7 66.24 7,235 1.38 2.1 3 31.67 20.81 14.57 中直股份 600038 CH 48.05 74.52 28,324 1.62 2.02 2.52 29.66 23.79 19.07 注：EPS 及目標價為華泰證券軍工團隊預測數據 資料來源：Bloomberg，Wind，華泰研究