2021年傳媒互聯網行業抖音快手競爭格局分析報告（33頁）.pdf

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1、2021年深度行業分析研究報告#page#概要秀場直播、直播電商行業政策梳理1.廣電新規：引領秀場直播、直播電商行業發展2.秀場直播：進入規范化平穩增長階段3.電商直播：高速發展期，規范和扶持并行秀場直播、電商直播、短視頻行業透析4.游戲直播：“兩超多強”格局，騰訊最大贏家5.娛樂直播：平臺集中度提升，受短視頻較大沖擊6.泛娛樂直播、短視頻、長視頻平臺重點數據對比7.直播電商：三足鼎立各有千秋，重點數據對比梳理抖音VS快手平臺對比8.崛起于強標簽屬性，發展超同中保留個性化9.抖音中心化爆款機制、媒體性強，快手去中心強社區屬性10.算法及公式研究：抖音疊加、快手普惠，流量傾向決定商業模式11.主

2、播：腰部重合度提升，抖音頭部KOL粉絲量更為集中12.營收：快手強直播，直播業務毛利率相對較低2#page#概要13.廣告：流量屬性決定投放方向，快手信息流廣告規模測算14.直播：抖音峰值波動性大，快手直播場均觀看人次穩定且量級突出15.直播：抖音重提升付費率，快手加快流量搶奪16.電商：快手平均復購率達60%以上，抖音加快打造電商業務閉環17.電商：三大平臺積極扶持中腰部主播，淘寶、快手平臺頭部集中度高18.電商：快手貨幣化潛力大，流量聚合家族主播19.融資歷程：騰訊加乘快手最新估值286億美元，字節跳動整體最新估值1000億美元20.估值測算：單MAU收入貢獻測算法超勢判斷21.搶占海外流

3、量競爭激烈，提示關注國際政治風險22.深耕國內流量，積極多業態布局3#page#第一部分：秀場直播、直播電商行業政策梳理寸#page#1.廣電新規，引領秀場直播、直播電商行業發展2020年11月12日，國家廣電總局重點針對秀場直播、直播電商兩大子領城出臺關于加強網絡秀場直播和電商直播管理的通知（后簡稱“通知”）。我們分析，通知主要從價值觀、備案機制、審核人員比例、標簽化分類黑名單機制、打賞機制（實名制、未成年禁止、限額打賞、延時到賬期等方面）、直播電商備案、直播電商資質、技術監督九方面對秀場直播、直播電商行業進行規范指導。我們認為，通知短期將主要對秀場直播在打賞規模、直播場次方面以及直播電商場

4、次方面有一定限制影響，但中長期有利于直播行業的規范化發展。表：廣電總局新規及側重點分析側重點具體內容：數：好，“會國收區標簽化分類戲”“旅游”“美食”等進行分類標注，主播改變直播間節目類別，須經網站審核，未通過審核不得擅自變更。秀場直播每可“體水*“水的“博等打賞機制次、每日、每月最高打賞金額進行限制。不得采取鼓勵用戶非理性“打賞”的運營策略。平臺應對“打賞”設置延時到賬期，如主播出現違法行為，平臺應將“打賞”返還用戶。以直播間、直播演出、直據綜藝及共他直播節目形式舉辦電商節、電商日、促銷日等主題電商活動，應按照網絡視聽備案節目直播服務管理的有關規定，提前14個工作日將活動嘉賓、主播、內容、設

5、置等信息報廣播電視主管部門備案。直播電商對開設直播帶貨的商家和個人進行相關資質審查和實名認證，完整保存審查和認證記錄，不得為無資質、無實名、冒資質名登記的商家或個人開通直播帶貨服務。價值觀堅持社會效益優先的正確方向，積極傳播正能量，防范遇制炫富拜全、低俗媚俗網絡秀場直播或電商直播平臺應于2020年11月30日前，將開辦主體信息和業務開展情況等在“全國網絡視聽平臺信息管理系統”登記備案機制備案。相關平臺的一線審核人員與在線直播間數量總體配比不得少于1：50，通過培訓的審核人員在“審核員信息管理系統”中進行登記。平審核人員比例臺每季度應向省級廣播電視主管部門報備直播問數量、主播數量和審核員數量。社

6、會知名人士及境外人員開設直播間，平臺應提前向廣播電視主管部門報備建立直播間和主播的業務評分檔案，細化節目質量評分和違規評分等級，并將評分與推薦推廣掛鉤。對于問題性質嚴重、晏教不改的。黑名單機制關閉直括間，將相關主播納入黑名單并向廣播電視主管部門報告，不允許其更換“馬甲”或更換平臺后再度開播。技術監督對點擊量高、成交量虛高、“打賞”金額大業務類別容易出問題的直播間，要建立人機結合的重點監看審核機制5，海通證券研究所#page#2.秀場直播：進入規范化平穩增長階段從行業發展周期角度，秀場直播行業經歷2013年前的萌芽期、2013-2014年的成長期、2015-2017年的爆發期，2018年至今進入

7、成熟期。自2016年以來，經過企業自查，文化部、網信辦、廣電總局等相關部門系列文件整頓規范后，我們認為，秀場直播行業整體規模進入穩速增長期。表：2016-2020年秀場直播相關政策梳理政策時間發布機構主要內容北京市網絡文化協會北京網絡直播行業網絡直播房間必須標識水??；內容存儲時間不少于15天備查；所有主播必須實名認證；建立違規主播名單通2016.04百度、新浪，噴客、花自律公約服機制：對直播內容進行724小時實時監管。椒等關于加強網絡表演文化部2016.07網絡表演經營單住要對本單位提供的網絡表演承擔主體責任，表演者對共開展的網絡表演承擔直接責任。管理工作的通知關于加強網絡視聽2016.09廣

8、電總局節目直播服務管理有理條件，直播節目內容，相關彈幕發布，直播活動中涉及的主持人，嘉賓、直播對象等作出了具體要求。關問題的通知互聯網直播服務管意開性方“期電我“新可其室2016.11網信辦理規定網絡表演經營活動人事網絡表演經營活動的網絡表演經營單位，應當根據互聯網文化管理暫行規定，向省級文化行政部門文化部2016.12管理辦法2017.04網信辦下架并關?！凹t杏直播”“蜜桃秀”等18款違法違規直播關應用對50家主要網絡表演經營單位進行“全身體檢”式集中執法檢查，部署北京、上海、廣東、浙江等地文化市文化部2017.06場綜合執法機構，依法查處成牙直持、YY直椅、龍珠直播、火狗直粉、秒拍等30家

9、內容違規的網絡表演平臺關停下架蜜汁直播等10家連規直播平臺：將“天佑”等納入網絡主播黑名單，要求各直平臺禁止其再次注2018.02網信辦冊直播賬號；各主要直播平臺合計封禁嚴重違規主播賬號1401個，關閉直播間5400余個“掃黃打非新風”集中行動中，專項整治網絡直播亂象，嚴厲打擊非法直播平臺、涇秒色情直播內容2020.07掃黃打非辦國家網信辦、全國我2020.08推動研究制定主播賬號分級分類管理規范，提升直播平臺文化品位，引導用戶理性打賞，規范主播帶貨行為。黃打非”辦等8部門關于加強網絡秀場打資機制：設立實名制、未成年禁止，限額打賞、延時到賬期等規定。標簽化管理：網絡秀場直播平臺要對2020.1

10、1直播和電商直播管理廣電總局直播間節目內容和對應主播實行標簽分類管理的通知資料來源：網信辦，文化部，廣電總局，掃黃打非辦，人民網，6#page#3.直播電商：高速發展期，規范與扶持并行2018年，頭部短視頻平臺抖音、快手加入直播電商領域，推動行業發展；2019年至今，直播電商行業進入爆發期。根據快手科技招股說明書援引艾瑞數據，2017-2019年，以GMV計的直播電商市場規模分別為168億元、1205億元和4168億元。我們認為，1）直播打賞是網絡平臺流量變現的第一階段；未來，各網絡平臺將提升用戶付費率和ARPU作為發展重點，在直播電商、知識付費等多方面實現用戶沉淀和多維內容變現。2）直播電商

11、作為新興經濟形式，將在政策扶持與規范下加速發展。表：2020年直播電商行業規范性政策梳理時間通知發布機構主要內容及意義規定了商家、主播、平臺以及其他參與者等各方在直播電商活動中的權利、義2020.06.24網絡直播營銷行為規范中國廣告協會務與責任。是國內目前出臺的第一部對千網絡直播營銷活動的專項規范，將對視頻直播購物運營和服務基本對主播準入條件、消費者保護等方面作出規定。意味著首部全國性直播帶貨電2020.07中國商聯媒購委規范、網絡購物誠信服務體商標準將出臺，網絡直播銷售將迎來標準化發展時代。系評價指南國家網信辦、全國推動研究制定主播賬號分級分類管理規范，提升直播平臺文化品位，引導用戶202

12、0.08掃黃打非辦等8部門理性打賞，規范直播帶貨行為市場監管總局關于加強網絡直明確網絡直播營銷活動中相關主體的法律責任，特別是明確直播營銷活動中網2020.11.05國家市場監管總局播營銷活動監管的指導意見絡平臺和網絡直播者的法律責任和義務。關于加強網絡秀場直播和電商“主解排外日工部作解號2020.11.12廣電總局直播管理的通知對開設直播帶貨的商家和個人進行相關資質審查和實名認證互聯網直播營銷信息內容服務網信辦對直播營銷平臺、直播問運營者和直播營銷人員行為作出規定。2020.11.13管理規定（征求意見稿）資料來源：前瞻產業研究院，快手科技招股書，艾瑞咨詢，中國質量新聞網，中國廣告協會，中國

13、商聯媒購委，百度百科，新華網，國家市場監管總局，網信辦，海通證券研究所#page#3.1直播電商：各省市陸續出臺扶持政策，利好行業發展（1）2020年，商務部及各地政府部門紛紛出臺激勵政策，扶持直播電商行業發展。1）主播方面，可獲人才評定獎勵、生活補貼、稅收優惠；2）直播運營商方面，可獲入駐獎勵、經營補貼、創收獎勵、榮譽獎勵、上市獎勵等。后疫情時代，直播電商獲得官方認可及扶持，中央及地方政府有關部門出臺政策加大扶持力度，強化組織保障，助推直播電商產業有序高質發展。表：2020年全國及各地區直播電商行業扶持性政策梳理（1）地區時間政策發布機構主要內容關于進一步做好疫情防控期間農全國2020.02

14、商務部鼓勵電商企業為直播帶貨等渠道提供流量支持。產品產銷對接工作的通知充分發揮廣州“直播貨”多、供應鏈定備等優勢，營逆濃厚的直播廣州市直播電商發展行動方案廣州2020.03廣州市商務局電商發展氛圍。（2020-2022）上海市促進在線新經濟發展行動上海市人民政到2022年末，將上海打造成具有國際影響力、國內領先的在線新上海2020.04府方案（2020-2022）經濟發展高地將以具備條件的商務樓字、專業市場、主題街區、國有閑置物業等“越秀區促進直播電商行業發展廣州市越秀區為載體，推動內容制造、視頻技術、直播場景等“一站式”直播基廣州2020.04新聞通氣會暨直播電商行業交流會人民政府礎設施建設

15、，打造越秀區“直播電商基地”，并對“硬件”改造、“軟件”升級的基地，最高給予300萬元獎勵品質川貨直播電商網絡流量新高聚焦“直播電商+特色產業”“直播電商+縣域經濟”“直播電商+四川四川省商務廳2020.04地行動計劃（2020-2022年）反向定制”“直播電商+扶貧”等8個方向關于扶持電子商務發展的若干擋福建2020.05開發區管理委濟提質升級。施員會到2022年，全市打造20個以上產地直播基地，至少發展100家具有重慶市加快發展直播帶貨行動計重慶市商務委重慶影響力的直播電商服務機構，辯化1000個網紅品牌，培育10000名2020.05劃員會直播帶貨達人資料來源：商務部，廣州市商務局，上海

16、市人民政府，#page#3.1直播電商：各省市陸續出臺扶持政策，利好行業發展（2）表：2020年全國及各地區直播電商行業扶持性政策梳理（2）時間地區政策發布機構主要內容關于建設高端商務人才聚集區、推杭州市江千區五年內要引進培育國際高端商務人才30名，扶持培養優秀青年商務浙江2020.05動中央商務區高質量發展的實施意見國際化培訓達到5000人次菏澤市直播電商發展行動方案菏澤市人民政到2022年底，構建10個直播電商產業集聚區、扶持50家具有示范帶山東2020.05府辦公室（2020-2022年）動作用的MCN公司、孵化100個網紅品牌、培育一批網紅帶貨達人以培育引進20家以上全國知名的直播、短

17、視頻經濟總部，100家以濟南市人民政大力發展電商經濟，打造直播經濟山東2020.05上具有影響力的MCN機構，300個以上網紅品牌，5000個以上直播府總部基地的實施方案間，10000名以上直播電商帶貨網紅達/青島市直播電商發展行動方案山東2020.05青島市商務局將青島打造成中國北方直播電商領先城市。（2020-2022年）從化區人民政府關于印發廣州市從力爭建設一個直播地標、培育兩個直播社區、布局N個電商直播場景廣州市從化區廣州2020.06構建“1+2+N”直播平臺，充分發揮直播電商新業態模式，打造超化區扶持直播電商發展的若干措施人民政府（試行）的通知百億級直播電商產業集聚區北京市促進新消

18、費引領品質新生活推動實體商業與電商、新媒體等合作，推廣社交營銷、直播賣貨、北京2020.06北京市商務局行動方案云逸街等新模式1、推動孵化載體建設；2、推動直播平臺發展；3、推動MCN機構余杭區支持電商產業高質量發展的浙江2020.06余杭區商務局集聚；4、推動企業直播應用；5、支持人才隊伍培養；6、開展直播財政政策實施細則人才認定。義烏市人民政成為全國知名網紅產品營銷中心、網紅達人“雙創”中心、網紅直浙江2020.06義烏市加快直播電商發展行動方案安播供應鏈主體集聚中心，力爭2022年直播電商交易額突破1000億元對直播電商從業人員的技能進行劃分，可以分成初級、中級、高級浙江省電子商2020

19、.07浙江直播電商人才培訓和評價規范三檔。此外，涉及直播電商技能層級、直播電商專業知識基本內容、務促進會直播電商技能培訓與實訓、直播電商人才測評認證等內容。擬組建廈門市直播電商行業智庫，另應行業發展擬成立廈門市網絡廈門廈門市商務局2020.07直播電商發展征求意見座談會零售企業協會直播分會。廣州市花都區廣州市花都區直播電商發展扶持辦2020.08廣州科技工業商務到2022年，實現全區電商網絡零售額超1000億元的目標。法（2020-2022）信息化局資料來源：江干報，菏澤市人民政府辦公室，濟南市人民政府，青島市商務局，廣州市從化區浙江省電子商務促進會9廈門市#page#第二部分：秀場直播、直播

20、電商行業透析10#page#4.游戲直播：兩超多強格局，騰訊最大贏家游戲直播：1）用戶規模增速放緩，以年輕用戶為主。根據接狐援引艾瑞咨詢數據，2020-2022年，預計游戲直播用戶規模分別為3.5、3.7、3.8億人，同比增速為15%、7.2%、2.7%。根據199it援引MobTech數據，2020年3月游戲直播用戶25歲以下占比達56.5%。2）行業基本確立“兩超多強”（兩超為虎牙、斗魚）的競爭格局。根據MobTech游戲直播平臺移動端數據，2020年3月，虎牙、斗魚平臺MAU市占分別為45.9%、36.5%，分列第二位且領先優勢突出，騰訊為兩者最大股東。圖：2017-2020E游戲直播用

21、戶規模及增速圖：2020.03游戲直播用戶年齡結構圖：2020.03MAUTOP10游戲直播平臺（億人）MAU（萬人）35003167.80920%4045%300045%18%40%5250040%35%16%3.030E2000S25%2512%15020%25%10%20100015%20%照品510%15%Q0910.31.07.210%00.55%2017201820192021620222020戲直播前戶規視（億，臺轉11資料來源：MobTech，艾瑞咨詢，搜狐，199it，海通證券研究所#page#5.娛樂直播：平臺集中度提升，受短視頻較大沖擊我們認為，娛樂直播行業主要參與方為娛

22、樂直播平臺和短視頻平臺。娛樂直播平臺：1）中青年白領用戶為主，付費能力強。根據199it援引MobTech數據，25-34歲用戶占比達48%白領用戶占比達48%。3）YY移動端MAU市占第一，用戶規模遠超其余平臺。根據MobTech娛樂直播平臺移動端數據，2020.03，YY移動端MAU市占為40%，用戶規模達4120.4萬人，排名第二的一直播平臺MAU僅594.7萬人短視頻平臺：1）用戶規模大，活躍滲透率高。根據QuestMobile數據，截至2020年9月，短視頻行業MAU為8.59億人，同比增長8.1%，活躍滲透率74.5%。2）短視頻行業對其他泛娛樂行業用戶時長形成擠壓。3）抖音、快手

23、兩強優勢明顯，但仍有如視頻號等較強新競爭者出現。根據QuestMobile數據，2019.9-2020.9，短視頻CR5合計去重MAU從7.1億人上升至7.95億人，同比增長12%；2020年9月，抖音和快手應用MAU分別為5.2億人和4.1億人分列第一、二位，當前領先優勢突出。圖：2020.03娛樂直播平臺移動端活躍圖：短視頻行業CR5及其他APP用戶規模TOP10圖：2020.09Top5短視頻平臺MAU月活躍用戶規模05002019-092020-09站次于驗視頻行業CR5月活躍用戶規樓（促人）MAU（億人）經視頻行業其他APP月活躍用戶規模（億人）說明：CR5=短視頻行業MAUTOP5

24、說明：西瓜視頻同屬于字節系：排名僅考慮單個APP情況，未考慮視頻號APP加總去重用戶規模說明：YY指YYLive（APP）12，MobTech，199it，海通證券研究所#page#6.泛娛樂直播、短視頻、長視頻重點數據對比通過對細分行業的對比分析，我們認為：1）從MAU角度，短視頻平臺領先優勢明顯，但整體用戶規模將越于平穩增長。2）從付費率的角度，長視頻平臺短視頻平臺游戲及娛樂直播平臺。我們認為，長視頻平臺用戶具有更強粘性，和付費意愿。3）從ARPU值角度，娛樂直播和長視頻平臺領先。我們認為，主要受用戶結構影響娛樂直播和長視頻平臺用戶以中青年白領為主，付費能力較強。單從直播業務看，短視頻平臺

25、直播每月付費用戶收入較低。4）從直播收入占比的角度，游戲直播平臺和娛樂直播平臺相對收入較為單一，短視頻平臺收入更為多元化。圖：2019.08及2020.08各泛娛樂行表：同業公司重點數據對比業用戶月人均使用時長MAU收入收入/MAU直播每月付費用戶直播收入占總收付費率代表公司（億（%）（億元）（元/人）平均收入（元/人）入比重（%）人）5083.75G95%虎牙58.9%游戲直播斗魚4.3%447G772.891%4984YY4.9%255.85394%娛樂直播廣中陌陌8.5%170.214911273%1.181480%814.8391.2快手短視頻6.2抖音G1愛奇藝8289.922.5%

26、視頻在線視頻司格潔在線閱讀87長視頻芒果規媒1.4124.012.8%67.8521.36.8%學理理抖音、說明：YY平臺MAU只披露移動端數據，公司直播收入項不含會員費收入。芒果超媒MAU為wind數據分別截至2020.11、2020.7；快手MAU來自2020年中報。其余數據來自2019年報資料來源：快手招股說明書，各公司2019年財報，wind，13#page#7.直播電商：三足鼎立各有千秋直播電商整體規模高速增長，行業三足鼎立。根據快手科技招股說明書援引艾瑞數據，中國直播電商的商品交易總額預計將從2019年4168億元增至2025年64172億元，復合年增長率為57.7%。淘寶、快手、

27、抖音平臺分別憑借供應鏈優勢、私域流量、算法優勢占據領先地位。1）GMV角度：淘寶直播平臺GMV最高。2019年9月-2020年9月，淘寶直播GMV超過3500億元，2019年全年GMV為2000億元；快手平臺截至2020年上半年GMV為1096億元。2）從TOP50主播數量看，淘寶直播（李佳琦、薇婭）和快手（辛巴家族等家族式主播）平臺頭部主播效應明顯，抖音平臺主播差異化大，無明顯頭部優勢，明星帶貨波動性大。圖：2020.5-2020.10GMVtop50主播平臺圖：以GMV計的直播電商市場規模圖：快手直播電商GMV及增速分布情況7.0006.00010005.0008004.000bht3.0

28、004002.0002001.000201820192020H5月6月7月A9月直括電商GMV（億元）溝空（人）目快子（人）口抖音（人）資料來源：快手招股書，艾瑞咨詢，果集數據，Mob研究院，142020年九月底止季度業績公告，海通證券研究所#page#7.1直播電商：三大平臺重點數據對比梳理表：淘寶、快手、抖音重點數據對比梳理淘寶快手料音電商類平臺平臺類型短視頻類平臺短視頻類平臺MAU（億人，2020.11）9.24.362布局時間2016年2018年2018年流量來源公城流量為主私域流量為主公域流量為主快手小店、魔筷星選購買渠道淘寶體系全品類產品第三方渠道（有贊、淘寶、抖音小店京東等）對含

29、有推廣傭金信息的商品（如淘寶聯盟、有贊、拼多多）收取推廣者實際所得傭阿里媽媽：淘寶：對于抖音小店的商品鏈接分成模式全的50%，對不含推廣傭金平臺對直播帶貨任務收取5%（KOL+MCN）=1:2:7的商品（如魔筷星選、自建的服務費小店）收取訂單實際成交全額的5%快手小店為電商主播提供電簽約大量MCN，持續為平臺商交易工具，公司百億流量提供高質量的內容創作，積扶持垂類MCN和達人，形成累粉絲基礎。從視頻推廣工獨特的“老鐵經濟”。20202019年7月發布啟明星計劃：具DOU+，電商支持類產品政策支持年5月27日，京東與快手簽署100+明星入駐淘寶直播。（產品櫥窗、抖音小店），合作協議，雙方將從供應

30、鏈、到企業廣告投放服務內容，品牌營銷以及數據能力共建抖音為平臺電商布局建立了方面展開深入合作，共同打復雜而全面的產品體系。造短視頻直播電商新生態說明：淘寶快手、抖音、MAU來自wind資料來源：Mob研究院，QuestMobile，Wind，開淘，克勞銳2020年中國MCN行業發展研究白皮書，克勞銳網紅電商發展白皮書，克勞銳皖5199it，海通證券研究所搜狐#page#第三部分：短視頻龍頭平臺對比：抖音VS快手16#page#8.起于強標簽屬性，發展超同中保留個性化抖音快手核心算法中心化，強公域流量，媒體性強去中心化，強私域流量，社區性強男性用戶偏多，男、女用戶比例分別為56%、女性用戶偏多，

31、男、女用戶比例分別為47%44%：年輕用戶居多，6-17歲、18-28歲用戶占比用戶標簽53%；年輕用戶居多，6-17歲、18-28歲用戶占分別為25%、30%；四線及以下城市分布相對較比分別為32%、30%；一線城市分布相對更多多2020H1，平均DAU3.02億，平均MAU7.76億；活躍用戶規模、截至2020.08，DAU超過6億，MAU為8億（全截至2020.11.30，日活用戶日均使用時長85.3分使用時長球數據）鐘KOL、明星頭部主播數量優勢明顯，疊加推薦公平普惠，加快公域流量爭奪我們預測2020年廣告收入規模154億元，改版單2020年廣告收入目標超900億；線上營銷未來發力搜索

32、類廣告列加速開展廣告業務第三方來源的商品不再支持進入直播電商，加直播電商自有平臺5%；第三方平臺推廣傭金的50%快打造自有電商閉環；自有平臺5%頭部游戲主播入駐，讓利主播公會分成行業第一游戲4地8大工作室，千人游戲團隊深度合作騰訊TikTok搶占北美、印度市場，國際政治風險增多產品矩陣加快海外業務布局，主要包括Kwai海外業務加不確定性UVideo（印度）、SnackVideo、Zynn（北美）注：快于DAU、MAU為快手應用及小程序數據資料來源：快手2020磁力大會，卡思數據，澎湃，新浪財經，愛盈利，7#page#9.抖音中心化爆款機制、媒體性強，快手去中心強社區屬性從推送算法的的角度：我們

33、認為，抖音是中心化媒體性定位，爆款機制算法。千人千面的個性化推薦算法將海量內容高效分發，根據內容的點贊率/評論率/轉發率/完播率/關注比例疊加推薦，增加高播放量內容眼光次數，有利于高熱度內容快速形成爆款快手是去中心化社區性定位，公平普惠算法。通過內容、用戶特征以及環境特征進行推薦，讓更多人能夠被看見根據卡思數據，截至2019年10月，抖音、快手贊評比分別為42:1、13:1，快手頭部賬號費評比高達8:1，快手用戶與主播的互動更為頻繁深入，有利于主播構筑私域流量。我們認為，盡管快手通過產品改版單列feed流、引入明星KOL等方面進行改變，其核心在于提升快手內容短板，其去中心化普惠算法與社區屬性仍

34、將保留并持續優化。圖：快手去中心化的普惠算法，基尼系數避免頭部大V斷流量圖：抖音流量池算法，播放量越多、曝光次數越多300m+左右播放量分發思路用戶類型效果八次請光素人流量傾斜使每個人獲得一定基礎暖光七京球光700-1100W左右播放量六交-200-300W左右播放量快手中腰部用戶爬坡機制提高高質量用戶露出機會一一五文銀光40-60W左右播放量園次罐-10-12W左右播放量1.2-5W左右播放量頭部大V基尼系數機制1避免其革斷流量-3000左右播放量300左右播按量資料來源：快手社交+營銷白皮書，卡思數據，百度文庫，克勞銳，18#page#10.算法及公式研究：抖音疊加、快手普惠，流量傾向決定

35、商業模式從分發機制的角度：抖音以內容為核心，主打內容推薦頁。內容分發以算法推薦為主，通過機器檢測對視頻內容進行關鍵詞匹配后分發給200300在線用戶，根據用戶對內容的反饋決定是否疊加推薦到更高流量池，對高播放量內容進行高強度光，并且自身爆款視頻能夠帶動系統“挖垃”?？焓质且匀藶楹诵?，主打關注頁?？焓謱τ诓煌愋偷挠脩舨扇〔煌姆职l思路：對于素人/中腰部用戶/頭部大V分別采取流量傾斜/爬坡機制/基尼系數機制，以實現基礎噪光/高質量用戶露出/避免墊斷流量的效果。我們認為，關注頁雙列漾布流相比單列信息流給予用戶更大選擇權我們認為，不同的分發機制下，1）抖音KOL集中度更高，根據QuestMobile

36、數據，2020年國慶期間，抖音、快手頭部KOL占整體KOL比例分別為4.2%、1.6%。2）抖音更適合品牌團隊，好內容疊加推薦，粉絲積累快，營銷推廣效益突出。3）抖音頭部KOL帶貨直播比例高商業化強，快手頭部KOL直播比例高娛樂性強，根據QuestMobile數據，2020年國慶期間，抖音平臺頭部KOL開直播比例27.5%，低于快手58.5%的高比例：頭部KOL開帶貨直播比例51.2%，高于快手36.6%的比例。4）快手沉淀老粉，高轉化率，更有利于非頭部KOL發展直播電商。圖：快手Top1000KOL千萬量級、百萬量級KOL圖：抖音Top1000KOL千萬量級、百萬量級KOL粉絲覆蓋量及占比粉

37、絲覆蓋量及占比70.4984.6%60%100%0350%20%千萬域百方城千萬場百萬級分經覆蓋量億元，在軸）占北%右轉資料來源：卡思數據，快手社交+營銷白皮書，19#page#11.主播：腰部重合度提升，抖音頭部KOL粉絲量更為集中從粉絲量級看；KOL在雙平臺達到頂級流量較難。根據搜狐援引卡思數據，2018.07-2019.03，粉絲量在500萬以上的KOL在抖音和快手的重合概率僅4%o，粉絲量在10萬至500萬之間KOL重合度高達95.5%；從重合KOL內容類型看，泛娛樂和泛生活類賬號更容易雙平臺發展。從KOL類型看：根據卡思數據，2018.11-2019.10，無論是抖音還是快手，泛娛樂

38、、生活搞笑、音樂類賬號占比優勢強；“垂直化”KOL增加，在抖音平臺增幅更為明顯。從頭部KOL增粉量看：根據卡思數據，2018.11-2019.10，抖音增粉排名前10位的KOL粉絲量級要明顯高于快手，我們認為抖音疊加推薦算法推送將更有效集中增加頭部KOL粉絲量；抖音和快手都呈現較強的垂直化趨勢。圖：2018.11-2019.10抖音VS快手增粉量TOP10KOL圖：2018.11-2019.10抖音VS快手KOL內容類別情況小快手：2019年度增股最快的KO抖音規有TOP1快手現有TQP10910熱快手增幅最快的KOL內容類別抖音增幅量快的KI內容類額K0內客類了通網間532977.131小1

39、0重后5118小號號填91301010月青即/墻菜29323.15舞近C28.403.0185音樂06658監設值5851771美食6高區656537325.58585v810835.151020資料來源：卡思數據，搜狐，海通證券研究所#page#12.營收：快手強直播，直播業務毛利率相對較低快手：直播是公司的第一大主營，但收入占比逐年下降，營銷服務及其他業務（電商和游戲）加速發展占比提升；公司2020年電商業務GMV目標為2500億元。抖音：根據騰訊新閘潛望，公司2020年廣告收入目標超900億。根據快手招股說明書，我們預測2017-2020H1，公司直播業務毛利率分別為28.6%、23.7

40、%、24.3%和15.9%公司線上營銷服務毛利率分別為87.2%、82.2%、84.1%和74.7%；2018-2020H1，公司其他業務毛利率分別79.6%、82.1%、72.3%?？傮w，信息流廣告、游戲發行和電商業務具有高毛利特點；直播業務相對毛利率較低。我們認為，廣告業務和直播打賞業務將作為抖音和快手業績和現金流基礎，而游戲、知識付費等將作為未來業績貢獻彈性點。圖：2017-2020H1快手營收及增速圖：2017-2020H1快手營收構成圖：2017-2020H1快手分業務毛利率160%45084.1%9037.2990%400140%80%80%120%70%70%0TPT25020路

41、0%20121201720182020H直格（%）1%2136k#page#13.廣告：流量屬性決定投放方向，快手信息流廣告規模測算士“出士要是“其不女出水不女抖音：手游是第一大熱投行業，投放占比20.64%。小說漫畫、平臺電商投放占比次之。從手游類型來看，傳奇、消除、仙俠類手游為top3熱投，投放廣告數占比較平均，偏向于重度手游類型?？焓郑耗吧挥咽堑谝淮鬅嵬缎袠I，投放占比14.8%。直播、短視頻投放占比次之。從手游類型來看，消除、傳奇、其他（網賺、休閑類）手游為top3熱投，其中，消除類手游廣告數占比達23.05%，偏向于休閑小游戲、表：202003抖音、快手分行業應用表：2020Q3抖音

42、、快手分類型手游表：2020年快手信息流廣告規模測算廣告投放情況廣告投放情況抖音快手抖音快手快手20.64%陌生交友14.80%傳奇消除手游18.61%23.05%DAU（億人）2.58直播小說漫畫18.36%10.93%消除11.14%傳奇13.33%日均使用時長（分鐘）85.3平臺電商13.34%短視頻9.77%仙俠其他10.5298.32%2假設每分鐘播放次數直播7.99%生活服務9.31%仙俠三國10.35%8.25%假設廣告加載率8%小說漫畫8.33%其他生活服務6.98%8.80%模擬7.33%假設廣告CTR新聞資訊6.92%社區論壇7.759西游8.37%西游6.71915%（較

43、理想情況）短視頻其他7.759戰爭7.73%魔幻6.77966.11%假設廣告售出率80%系統工具6.50%汽車6.88%魔幻4.69%三國5.349假設CPM（千次/元）100閱讀手游Q版射擊5.96%6.19%8.77964.54%年廣告收入（億元）154.23閱讀模擬戰爭其他4.28%5.24%3.7693.79%說明：數據來自于招股說明書2020H1數據Q版陌生交友4.07%新聞資訊4.07%2.81%22，快手招股說明書，海通證券研究所#page#14.直播（1）：抖音峰值波動性大，快手直播場均觀看人次穩定且量級突出直播業務收入主要來自虛擬禮物打賞。抖音主播總體數量多于快手，且頭部主

44、播數量優勢明顯。從新增主播數量看：根據面朝科技數據，2019.12-2020.05，6個月抖音共增加285萬直播主播（2020.03起，抖音開啟“百萬開麥”計劃，重點扶持新晉中小主播），快手共增加72萬直播主播，增長較為穩定從直播場均人次看，抖音月度直播場均在線人數峰值數量波動較大，而快手場均觀看人次較為穩定，且量級優勢明顯（場均觀看人次均保持在400人以上水平）圖：2019.12-2020.05抖音直播均圖：2019.12-2020.05快手直播場均圖：2019.12-2020.05抖音、快手主播增量在場人數峰值觀看人數600200250520173.21802055001602001404

45、00D1201503001008010020060第.1#26.65010020Ppa3.12019.122020.012020.022020.032020.042020.052019.122020.012020.022020.032020.042020.052019.122020.012020.022020.032020.042020.05科音主播增量（萬）快手主播增量（萬）快子直播場均觀看人數（人）口抖音直播場均在線人數峰值（人）23資料來源：面朝科技，億邦動力網海通證券研究所#page#15.直播（2）：抖音重提升付費率，快手加快流量搶奪根據快手招股說明書數據，2017-2020H1，公

46、司直播業務收入分別為79.5億元、186.2億元（+134.2%）、314.4億元（+68.9%）和173.5億元（+17%）；直播月度付費用戶分別為12.6百萬人，28.3百萬人（+124.6%）、48.9百萬人（+72.8%）和64億人（33.1%）；付費率分別為9.2%、11.8%、14.8%和13.2%；直播每月付費用戶收入分別為52.5元、54.9元、53.6元和45.2元。我們發現：1）快手平臺在MAU和付費率方面優勢明顯；2）快手平臺直播每月付費用戶平均收入低于游戲直播、娛樂直播代表公司，具有較大提升空間。我們認為，1）快手因為去中心化、創作者導向、以人為中心、重私域流量的特點在

47、直播業務方面占據相對先發優勢。抖音中心化、流量導向、以內容為中心的特點使得其主播與粉絲粘性較低，進而導致直播付費率較低。2）抖音和快手兩平臺當前直播業務競爭激烈，抖音和快手平臺目前都在重點爭奪中腰部主播：同時快手通過引入明星（張雨績、迪麗熱巴、周杰倫等）KOL、MCN（2019.07“MCN快成長計劃”數百億流量池進行扶持，至少覆蓋MCN機構賬號1萬個）等提升優質內容，加快一二線城市用戶爭牽，在2020H1，快手在MAU相對高增長的同時，付費率及單付費用戶直播收入出現較明顯下滑。我們認為抖音在付費率方面提升空間更大，而快手在努力保持現有高私域流量付費轉化的同時將加快用戶爭奪。表：我們對快手直播

48、業務收入進行敏感性測算圖：快手、抖音根據粉絲數分類的明星入駐情況付費率3013.8%14.1%14.4%14.8%15.2%每月單付賞25用戶直播收入（元）46289.44295.73302.02310.41318.802048302.02308.59315.15323.91332.66550314.61321.45328.29337.40346.5252327.19360.38334.30341.42350.904339.78347.16354.55364.40374.25說明：我們假設截至2020年底，快手MAU為3.8億人較2019年底3.3億人同比增長15%快子（名）料音（名）#pag

49、e#16.電商：快手平均復購率達60%以上，抖音加快打造電商業務閉環電商業務包括直播電商與視頻電商，以直播電商為主。抖音平臺：抖音電商自2020年10月9日起，第三方來源的商品將不再支持進入抖音直播間購物車，從分成角度，對于抖音小店的商品鏈接，平臺將對直播帶貨任務收取5%的服務費。短視頻仍可正常搭載第三方鏈接商品。我們認為，沉淀用戶、逐步打造電商業務閉環將成為越勢?？焓制脚_：根據最新招股說明書數據，公司2020H1電商GMV達1096億元，平均復購率達60%以上，貨幣化率0.66%（天貓貨幣化率2.2%）?？焓蛛娚套?019年7月20日起，對含有推廣傭金信息的商品（如淘寶聯盟、有贊、拼多多）收

50、取推廣者實際所得傭金的50%，對不含推廣傭金的商品（如魔筷星選、自建小店）收取訂單實際成交金額的5%；同時快手電商將抽取的這部分“傭金”全部用于設立“商戶成長獎勵金”，根據商戶的服務能力、消費者滿意度等指標，以快幣形式返還至商戶的快手賬戶表：抖音星圖直播抽成模式圖：2020年國慶期間快手直圖：2020年國慶期間抖音直第三方平臺抖音小店播帶貨渠道分布播帶貨渠道分布5%1%2020.8.20前20%5%2020.8.20-2020.10.95%不支持2020.10.9今100%0%25%1背照等器表：快手電商抽成模式209159收費標準10%淘寶聯盟實際推廣傭金的50%X100.57有費實際推廣傭

51、金的50%考拉海購拼多多：多多進寶斗音小實際推廣傭金的50%魔筷星選訂單實際成交金額的5%陜手商品訂單實際成交全額的5%5海通證券研究所QuestMobile，#page#17.電商：三大平臺積極扶持中腰部主播，淘寶、快手平臺頭部集中度高直播電商主要三大平臺：淘寶、抖音和快手。目前，淘寶直播平臺GMV最高，截至2020.09，淘寶直播12個月的GMV超過3500億元，2019年全年GMV為2000億元；分成由阿里媽媽、淘寶直播各分成10%和20%，余下70%支付給淘寶直播主播機構，由機構分配給主播。根據2020年5至10月直播電商主播GMV月榜TOP50數據：1）淘寶主播薇婭、李佳琦持續占據榜

52、單前2（除6月，李佳琦位列第三），兩者合計GMV約占TOP50直播電商主播整體GMV的1/3，10月占比達到52.4%，GMV優勢明顯。2）從TOP50主播數量看，淘寶直播和快手直播主播上榜數量優于抖音，2020年，快手推出“雙百”扶持計劃，孵化上萬名中腰部主播。3）快手平臺家族式主播現象仍較為明顯，10月辛巴家族貢獻GMV占快手TOP30主播合計GMV約50%；抖音平臺主播差異化大、無明顯頭部優勢，明星帶貨波動性大。圖：2020.5-2020.10薇婭、李佳琦合計GMV占比圖：2020.5-2020.10GMVtop50主播平臺分布情況0950%40%6130Bm20%10%5月6月7月8月

53、10月0910月住琦合計GMV/直婆電商TOP50合計GMV（%）2636kr，199it，海通證券研究所#page#18.電商：快手貨幣化潛力大，流量聚合家族主播快手電商貨幣化比率較低。我們測算得快手目前直播電商傭金貨幣化率約為0.66%，對比天貓傭金貨幣化率（穩定在2.2%左右），快手平臺貨幣化率有加大提升空間?？焓制脚_家族式主播流量聚合現象較為明顯，據CBNData數據，六大家族粉絲總量超8億。其中。辛巴家族成員粉絲2.1億，散打哥家族1.28億。我們認為，未來快手平臺有望通過簽約中腰部主播、扶植商家號、引入KOL等方式，豐富內容，提升一二線城市用戶流量，減輕對于單一家族式主播的依賴。表

54、：六大家族及粉絲數據絲數（萬）主播分絲數（萬）主播4761張二嫂3157辛巴張二嫂圖：天貓傭金貨幣化率胡閥915辛巴家愛關食的貓妹妹3150嫂家軍630族初瑞雪2617賀仔粉絲總粉絲總598陳小碩1829關若二量90712.5%量2.1億561340楊妹兒蛋蛋小盆友方24%韓佩泉（改名韓關明）1263思文兒人還行2984065FZ方文3013二驢的23%二驢家方大家2192王小國1492驢嫂平榮JLV2.2%族旗1154李行克800炎兒戶外舞路第一人粉絲總粉絲總2161038637LV阿宇送黃全郭天龍量1.23量847420H854小杜鳳兒515驢家小胖子億萬223桐桐是誰JLV735小根奇1

55、.9WFY202牌牌琦散打哥5066O散打家牌牌琦小伊伊小沈龍19603634家族族1054今妹兒738戶外發粉絲總粉絲總注：天貓傭金貨幣化率=傭金收入/天貓GMV*100%，我是真真姐1039金牌志虎550量1.28量6452六大家族數據截至2020.6.4辰軒660曉亮380億萬資料來源：CBNData，快手招服書，阿里巴巴年報，南龍547雅兒342海通證券研究所27#page#19.融資歷程：騰訊加乘快手最新估值286億美元，字節跳動整體最新估值1000億美元表：字節跳動融資歷程表：快手融資歷程投后估值投后估值輪次投資日期投資方融資金額比例（億美元）輪次投資日期融資金額（億美投資方元）A

56、輪20140620131.78萬美元周子敬、天使投天使輪20120309百萬人民幣資人劉哦、源碼20140718紅杉資本中國1975.00萬美元資本B輪DCM中國SIG海納亞洲創投順為資本20150401200萬美元A輪20120701100萬美元基金DST Global、，奇百度投資并購部201502111.1億美元B輪201309011000萬美元虎360每CMC資本光源創投201507092000萬美元紅杉資本中國、5C輪20%201406011億美元新浪微博基金、201601121.29億美元順為資本D輪紅杉資本中國、D輪1109%2016123010億美元201703083.5億美元

57、29.2億騰訊投資建銀國際GeneralAtlantic紅杉資本中國E輪2209%2017080120億美元2018031610億美元180億泛大西洋投資騰訊投資E輪云鋒基金、軟銀201909251.8億美元愿景基金、KKR云鋒基金7505%Pre-IPO|2018102040億美元、春華資本、202001186億美元淡馬錫GeneralAtlanticF輪紅杉資本中國286億泛大西洋投資24億美元騰訊投資20200118Tiger Global戰略融資20200330未披露博裕資木1000Management資料來源：快手招股書，wind，天眼查，獵云網，36kr，28ZAKER#page#

58、20.估值測算：單MAU收入貢獻測算法快手應用單MAU收入領先同業，小程序變現空間廣間。2020年上半年，快手應用單MAU收入為80.7元，處于行業中上游，但快手應用&小程序MAU達7.76億，單MAU收入為50.4元，與行業平均相比仍有較大提升空間，我們認為隨著公司線上營銷服務商業化的成熟及人工智能精準匹配能力的提升，收入仍將保持持續高速增長。表：同業公司對比MAU收入市值收入/MAU市值/MAU（億元人民幣）（億元人民幣）（百萬）（元人）（元人）255.8467.3485.252.7歡聚96.383.7330.9150.255.8220.3虎牙直播斗魚72.8249.0165.843.91

59、50.2直播陽閣217.6170.2114.5148.6190.0平均75.2164.2289.9977447660.9205.8愛奇藝5267.82544.6130.31952.9呼理畢吧視頻芒果超媒241491.6143.086.71043.1平均66.61067.1484.680.7快手應用391.2快手應用+小程序77650.4注：MAU數據中芒果超媒為2020.7、快手為2020年上半年，其余為19Q4；收入均截至2019年市值根據2021.01.14收盤價計算29wind，海通證券研究所#page#第四部分：直播平臺、短視頻平臺發展趨勢判斷30#page#21.搶占海外用戶流量，提

60、示關注國際政治風險游戲直播平臺、娛樂直播平臺和短視頻平臺都積極拓展海外業務，搶占海外用戶流量。據搜狐援引SensorTowel數據，2020.10，抖音及其海外版TikTok的下載量達6600萬次，位列全球移動應用（非游戲）下載榜第一風險提示：國際政治風險，海外競爭激烈巨頭入局（如Facebook、Steam等）Google、Amazon、表：各平臺出海布局圖：主要海外競爭者2020.11下載量企業出海產品說明類型斗魚Nonolive直播平臺虎牙Nimo TV直播平臺Bigo Live直插平臺2019年月活23.1百萬人AALikee短視頻平臺2019年月活115.3百萬人山視頻通訊軟件imo

61、2019年月活211百萬人Hago休閑游戲社交平臺2019年月活33百萬人20陌商Olaa陌生人社交TikTok短視頻平臺北美占據優勢地位抖音Helo社交媒體平臺Vigo Video短視頻平臺火山小視頻海外版Kwai短視頻平臺在巴西市場占搖優勢地位下量（百萬）短視頻平臺U Video快手SnackVideo短視頻平臺說明：下載量為SensorTower監控iTunes+GooglePlay合計下載量Zynn短視頻平臺資料來源：艾瑞咨詢，SensorTower，YY2019年年報，前晗產業研究院，白鯨出海，騰訊新聞，鳳凰網，海通證券研究所#page#22.深耕國內流量，積極多業態布局（游戲）游戲

62、直播和短視頻平臺積極試水游戲研發和發行?；⒀溃号c505Games聯合發行Remedy開發的Control及相關DLC，芬實游戲發行業務布局。抖音：收購+組建4地8大工作室，20+代理/自研游戲在手，組成千人游戲團隊。我們認為，字節跳動在小游戲和休閑游戲上已經基本跑通挑選游戲-獨家代理-修改調適-商業化的鏈路快手：合作騰訊，強化游戲直播+游戲發行，目前，公司游戲直播業務方面，入駐PDD、夢淚等頭部KOL，擁有英雄聯盟、王者榮耀等知名游戲賽事直播權，主播+工會綜合分成比例為行業第一。發行業務方面，推出“快手游戲發行合伙人”計劃。同時，公司也在積極自研移動端游戲表：抖音、快手游戲業務發展歷程圖：抖音

63、游戲界面圖：快手游戲界面抖音快手8月，推出小游戲開發平1月，推出快手小游戲，5月改名電臺：10月，投資朝夕光年，2018年丸，同期推出快手斗地主3D逐步試水游戲獨代、發行、快手跑跑樂研發用具2月，上線首款小游戲音躍與騰訊游戲深度合作，7月，上線2019年球球：6月，成立綠洲計劃，游戲內容聚合頁，推出“百萬游戲自研重度游戲創作者扶持計劃”1月，游戲團隊達到1000多人；3月，成立游逸科技。87月，取消公會入駐流水門檻，2020年月，字節跳動旗下公司朝鄉主播+公會綜合分成比例升至62%光年取得網易自研戰術競技游戲終結戰場發行權資料來源：快手招股書，競核，Tech星球，卡思數據，36Kr，32it之

64、家，海通證券研究所#page#22.深耕國內流量，積極多業態布局（知識付費）根據智研咨詢數據，2022年在線教育市場規模將達5433.5億元，用戶規模將達2.6億人，行業潛力較大。以短視頻為代表的流量平臺積極布局知識付費等新內容開發?？焓郑壕劢顾刭|教育、三農、職業教育、學科教育四大垂類。截至2019年，快手擁有2億教育類短視頻，22億+日均播放總量，6000萬+日均點贊量，99萬+教育短視頻作者（其中52萬+獲得收入）。我們認為，其核心競爭優勢在于深厚的UGC基礎所能聚合的各類教育內容+社區生態下的高交互質量。抖音：教育直播細分類型包括職業、語言、K12、資格證考試、藝考、高考、考研、公考、留

65、學、舞蹈培訓、聲樂培訓、四六級等。抖音充分發揮流量優勢，引入名校公開直播課等課程。2020月2月，抖音直播場數Top5內容中，“文化教育”類位列榜首。我們認為，其核心競爭力在于背靠字節生態的龐大流量優勢+憑借巨量引攀等的低廉獲客成本。表：字節跳動教育業務產品矩陣表：抖音、快手教育業務發展歷程抖音快手產品類別GOGOKID少兒英語教育2019.03，抖音對部分知識科普類賬號開發類5分鐘長A學視頻權限，推出“DOU知計劃”短視頻科普知識比賽智慧教育平臺2019.7，推出“教育生態合伙人計劃開言英語成人教育2019.08，發布15分鐘長視頻、視頻合集等功能并提清北網校K12出加大對內容創作者扶持力度極課大數據2019.11，拿出66.6億元教育流量，助力平臺教進校業務2019.09，啟動“DOU知計劃”2.0，對知識內容創作者推出全方位服務方案有類賬號冷啟動瓜瓜龍啟蒙啟蒙教育2020.02，上線“在家學習”并和教培機構及公你拍一素質教育/數理思維產品2020.02，聯合教培機構和公立校推出“在家上課”立校合作大力智能創新硬件（作業燈）資料來源：199it，海通證券研究所