【公司研究】奧佳華-按摩椅滲透率十倍空間業績筑底靜候春暖花開-20200325[30頁].pdf

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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 證 券 研 究 報 告 家用電器 2020 年 03 月 25 日 奧佳華 (002614) 按摩椅滲透率十倍空間，業績筑底靜候春暖花開 報告原因：首次覆蓋 增持（首次評級） 投資要點： 按摩椅龍頭奧佳華： 定位高端， 布局全球。 公司自有品牌矩陣逐步完善， 已建立 “OGAWA” 、 “FUJI” 、 “FUJIMEDIC” 、 “COZZIA”和“MEDISANA”五大自主品牌，分布亞洲、北美 和歐洲三大核心市場，奧佳華品牌按摩椅在國內中高端領域的品牌競爭態勢已逐步形成。 公司自主品牌+ODM 并行帶動盈利水平提升，2019 年在

2、多重沖擊疊加下壓力顯現，基本 面有所回落但調整之后業績向上空間大。 未來已來，按摩椅市場空間巨大。國內按摩椅市場群雄割據，CR3 集中度僅 43%，相較于 日本、韓國等成熟市場集中度提升空間大。內銷： “收入效應”+“替代效應”促進行業發 展+按摩椅相較于人力按摩具備顯著經濟優勢+人口老齡化有效釋放潛在需求+共享按摩 椅東風加速普及推廣四大利好背景下，按摩椅滲透率長期看 10 倍空間。根據我們的測算， 未來 6 年城鎮和農村按摩椅新增規模達 632 億，2019-2025 年行業 CAGR10.3%，2025 年對應按摩椅內銷規模 119 億元，相較于 2018 年 60 億接近翻倍。外銷：按

3、摩器具出口 市場近半數為按摩椅，預計按摩椅出口規模將在 2020 年達到百億規模。 未來的增長？還需等待品牌護城河的建立。我們總結公司當前的競爭優勢，一是技術優勢 明顯、產品扎實領先；二是全球化的高低互補品牌布局，但這兩點的持續性和確定性還不 夠高。按摩椅不同于按摩小電器，歸根到底是單價高、頻次低的消費品，產品的使用體驗 決定了口碑好壞，口碑好的按摩椅品牌會持續獲得消費者認可，因此最重要的是建立起品 牌護城河。我們相信公司擁有將領先的產品技術轉換為品牌護城河的潛力，但這需要進一 步的品牌宣傳和渠道，不斷把產品優勢轉化為好的用戶口碑，傳播開來形成品牌效應。 盈利預測與投資評級。我們預計公司 20

4、19 年-2021 年凈利潤分別為 3.21 億元、3.56 億 元和 4.60 億元，對應 EPS 分別為 0.57 元/股、0.63 元/股和 0.82 元/股，對應 PE20 倍、 18 倍和 14 倍?？紤]到行業可比公司 2020 年估值為 18 倍，奧佳華作為按摩椅龍頭地位 穩固，給予一定估值溢價，對應 2020 年 20 倍 PE，合理市值 71 億，對應目標股價 12.7 元，上漲空間 9%，首次覆蓋給予“增持”評級。 風險提示：高端品牌定位打造失??；按摩椅滲透率提升不及預期；海外市場自主品牌與 ODM 客戶發生競爭導致 ODM 客戶流失；匯率風險。 市場數據： 2020 年 0

5、3 月 24 日 收盤價（元） 11.63 一年內最高/最低（元） 22.47/8.55 市凈率 2.0 息率（分紅/股價） - 流通 A 股市值（百萬元） 3907 上證指數/深證成指 2722.44/9921.68 注： “息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據: 2019 年 09 月 30 日 每股凈資產（元） 5.8 資產負債率% 44.80 總股本/流通 A 股 （百萬） 561/336 流通 B 股/H 股（百萬） -/- 一年內股價與大盤對比走勢： 證券分析師 劉正 A0230518100001 周海晨 A0230511040036 研究支持 梁姝雯 A02301190700

6、01 聯系人 梁姝雯 (8621)23297818轉 財務數據及盈利預測 2018 19Q1-Q 3 2019E 2020E 2021E 營業總收入（百萬元） 5,447 3,810 5,312 5,354 6,792 同比增長率（%） 26.9 0.8 -2.5 0.8 26.8 歸母凈利潤（百萬元） 439 206 321 356 460 同比增長率（%） 27.2 -33.3 -27.0 11.1 29.1 每股收益（元/股） 0.78 0.37 0.57 0.63 0.82 毛利率（%） 36.3 37.4 33.7 34.2 35.3 ROE（%） 13.5 6.3 9.0 9.1

7、10.5 市盈率 15 / 20 18 14 注： “市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 03-25 04-25 05-25 06-25 07-25 08-25 09-25 10-25 11-25 12-25 01-25 02-25 -60% -40% -20% 0% 20% 奧佳華滬深300指數 2 2 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 我們預計公司 2019 年-2021 年凈利潤分別為 3.21

8、億元、3.56 億元和 4.60 億元， 對應 EPS 分別為 0.57 元/股、0.63 元/股和 0.82 元/股，對應 PE20 倍、18 倍和 14 倍。 考慮到行業可比公司 2020 年估值為 18 倍，奧佳華作為按摩椅龍頭地位穩固，給予一 定估值溢價，對應 2020 年 20 倍 PE，合理市值 71 億，對應目標股價 12.7 元，上漲空 間 9%，首次覆蓋給予“增持”評級。 關鍵假設點 1） 預計 2019-2022 年自主品牌按摩椅在國內收入增長率分別為-1.2%、 0%、 35% 和 25%； 自主品牌按摩椅在國外收入增長率分別為 0%、 -1.8%、 35%和 25%；

9、2） 預計 2019-2022 年代工業務按摩椅收入增長率分別為-10.1%、-10%、38.1% 和 27.1%； 3） 預計 2019-2022 年按摩小電器收入增長率分別為-0.2%、-0.3%、26%和 20.7%； 4） 預計 2019-2022 年健康環境收入增長率分別為-2.2%、15.5%、20.8%和 15.5%；家用醫療收入增長率分別為-2.2%、26%、20.8%和 15.5%。 有別于大眾的認識 1） 市場可能預期按摩椅品類經過 2017 年的高速增長后一定程度上透支未來成長 性，加之在宏觀經濟增速放緩的大背景下，按摩椅品類單價高、占地面積大， 滲透率提升空間有限且速度

10、緩慢。我們認為在“收入效應”+“替代效應”促 進行業發展+按摩椅相較于人力按摩具備顯著經濟優勢+人口老齡化有效釋放 潛在需求+共享按摩椅東風加速普及推廣四大利好背景下，根據我們的測算， 按摩椅滲透率長期看具有 10 倍提升空間，未來 6 年城鎮和農村按摩椅新增規 模達 632 億，2019-2025 年行業 CAGR10.3%，2025 年對應按摩椅內銷規模 119 億元，相較于 2018 年 60 億接近翻倍。 2） 市場可能認為像奧佳華這樣代工廠出身的公司，擁有研發軟實力和制造硬實 力，卻難以建立起品牌效應。對于按摩椅這樣的消費品建立品牌認知度護很重 要，但市場忽略了產品端的技術積累導致按

11、摩椅使用體驗千差萬別，只有好產 品才能擁有好口碑，公司擁有將領先的產品技術轉換為品牌護城河的潛力。 股價表現的催化劑 1） 消費升級+老齡化帶動按摩椅滲透率快速提升； 2） 健康觀念深入人心，公司健康保健產品高增。 核心假設風險 1） 按摩椅品牌高端定位打造失??； 2） 按摩椅滲透率提升不及預期； 3） 海外市場自主品牌與 ODM 客戶發生競爭導致 ODM 客戶流失； 4） 匯率風險。 oPsNnNqMnQtNmOoPqPuNpM7NcMaQpNoOoMoOlOqQmPfQmOoRaQnNyRuOnNqQMYmPoQ 3 3 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共

12、 30 頁 簡單金融 成就夢想 1. 按摩椅龍頭：定位高端，布局全球 .6 1.1 內外銷齊發力，按摩椅躍升首要品類 . 6 1.2 自主品牌+ODM 并行，調整之后繼續向上 . 8 1.3 業務結構相對多元，客戶集中度風險小 . 9 1.4 股權集中度高，決策機制靈活 . 10 2. 未來已來，按摩椅市場空間巨大 . 11 2.1 國內市場群雄割據，集中度提升有空間 . 12 2.2 按摩椅內銷：滲透率提升有望帶動規模翻倍 . 13 2.3 按摩椅出口：2020 年或將達到百億規模 . 18 2.4 “共享按摩椅”落地，助攻按摩椅普及推廣 . 19 3. 尋找增長點？需建立起品牌護城河 .

13、21 3.1 產品扎實領先，技術優勢明顯 . 21 3.2 面向全球化的高低互補品牌矩陣 . 23 3.3 突破產能瓶頸，新建項目 2021 年投產 . 24 4. 盈利預測與投資評級 . 25 4.1 盈利預測：經營業績筑底，邊際改善開啟 . 25 4.2 投資評級：首次覆蓋給予“增持”評級 . 27 目錄 4 4 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程：從 ODM 走向自主品牌 . 6 圖 2：公司 2018 年分產品主營收入占比（%） . 7 圖 3：2018 年公司按摩椅已成為第一大品類（%）

14、. 7 圖 4：公司近 5 年營業收入及增速（億元，%） . 8 圖 5：公司近 5 年凈利潤及增速（億元，%） . 8 圖 6：公司向自有品牌轉型后毛利率穩步上升（%） . 8 圖 7：公司與榮泰健康按摩椅業務對比（億元，%） . 9 圖 8：2013 年以后公司按摩椅毛利率高于榮泰（%） . 9 圖 9：公司業務相較于行業可比公司榮泰健康更加多元化 . 9 圖 10：公司股權結構示意圖 . 10 圖 11：全球按摩器具市場規模（億美元、%） . 11 圖 12：按摩椅行業產業鏈分布 . 11 圖 13：現代按摩椅行業發展歷程 . 12 圖 14：國內按摩器具市場規模（億元，%） . 12

15、圖 15：國內按摩椅市場規模（億元，%） . 12 圖 16：國內按摩椅市場的品牌知名度和市場份額分布圖. 12 圖 17：國內按摩椅滲透率對比其他國家地區差距較大（%） . 13 圖 18：我國人均 GDP（元） . 14 圖 19：我國城鎮、農村家庭恩格爾系數（%） . 14 圖 20：韓國市場按摩椅銷售情況（萬臺） . 14 圖 21：韓國按摩椅滲透率（%） . 14 圖 22：上世紀末日本按摩費用 CPI 增長快于整體 CPI 增長（美元、%） . 14 圖 23：我國 65 歲以上人口比例持續上升（%） . 16 圖 24：中國按摩器具出口規模（萬美元，%） . 18 圖 25：20

16、18 年按摩器具出口地區分布（%） . 18 圖 26：2017 年按摩器具細分品類構成（%） . 18 圖 27：用戶對于按摩椅投放場所的意愿調查（%） . 19 圖 28：2017 年用戶使用按摩椅的次數分布（%） . 19 圖 29：按摩椅公司參與共享按摩服務的三種形式 . 19 5 5 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖 30：御手溫感大師椅 AI 版確立公司高端市場競爭優勢 . 22 圖 31：奧佳華研發費用情況（億元，%） . 22 圖 32：同類型公司擁有專利數情況（項） . 22 圖 33：公司各品牌業務地區分

17、布 . 23 表 1：公司主營業務與產品 . 7 表 2：公司大客戶、大供應商集中風險相對較小 . 10 表 3：國內按摩椅行業品牌集中度有待提升 . 13 表 4：使用按摩椅相較于人力按摩具有明顯的經濟優勢 . 15 表 5： “十三五“期間人口老齡化相關政策 . 15 表 6：城鎮、農村家庭戶數測算 . 17 表 7：家用按摩椅市場規模測算（單位：億元） . 17 表 8：主要共享按摩椅企業融資情況以及投放場景 . 20 表 9：共享按摩服務市場規模測算 . 20 表 10：按摩椅機芯技術更迭過程 . 21 表 11：公司各品牌概述 . 23 表 12：公司預計新建產業園財務指標 . 24

18、 表 13：公司預計新建產業園財務指標明細 . 24 表 14：奧佳華收入拆分表 . 25 表 15：可比公司估值分析 . 27 6 6 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 1. 按摩椅龍頭：定位高端，布局全球 奧佳華智能健康科技集團股份有限公司作為全國領先的按摩器具研發和制造服務商， 公司前身為 1996 年由鄒劍寒和李五令共同創立的“廈門市蒙發利墊制品有限公司”，注冊 資本 80 萬元，公司創立初期主要從事汽車按摩座墊的生產與銷售，2007 年時由鄒劍寒、 李五令等 14 位股東共同發起，變更為股份有限公司；公司于 2011

19、年 9 月在深圳證券交易 所上市，后于 2017 年 5 月更名為“奧佳華智能健康科技集團股份有限公司”，表明公司 經營戰略由 ODM 向自有品牌建設、 業務發展重心由按摩小電器向按摩居室電器 （按摩椅） 的轉型調整。 圖 1：公司發展歷程：從 ODM 走向自主品牌 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 自有品牌建設穩步推進，品牌矩陣逐步完善。公司在上市以來的 5 年時間里首先通過 自建、 設立合資公司、 海外并購等方式建立了五大自主品牌， 包括 “OGAWA” 、 “FUJI” 、 “FUJIMEDIC”、“COZZIA”和“MEDISANA”，五大自主品牌分布亞洲、北美和歐 洲三大核心市場。2

20、019 年公司又在中國推出了“ihoco 輕松伴侶”品牌，定位大眾化，以 多品類、多品牌組合，打造健康黑科技產品集合店，側重下沉市場。2017 年公司更名“奧 佳華”以來，按摩器具中按摩椅收入的占比不斷加大，2018 年按摩椅已經占到公司營業收 入的近 40%；“OGAWA”品牌按摩椅在國內市場，特別是中高端領域的品牌競爭態勢已 逐步形成。公司現已成長為中國領先的集品牌、營銷、研發、制造、服務為一體的國際化 保健按摩器械產業集團，定位為國內保健按摩器械行業產業鏈最完整、技術研發實力最強 并在全球具有影響力的龍頭企業。 1.1 內外銷齊發力，按摩椅躍升首要品類 公司主營按摩保健器具（按摩椅、按摩

21、小電器）、健康環境（空氣凈化器、新風機）、 家用醫療（血壓計、血糖儀、血氧計）等系列產品。其中按摩保健器具為占比最大的部分， 7 7 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 2018 年公司按摩保健器具產品收入占到了公司主營收入的 78.8% （其中按摩椅和按摩小電 器分別占比 39.69%和 39.11%）；2018 年健康環境和家用醫療兩個板塊在公司主營收入 中的占比分別為 11.06%和 4.40%。 表 1：公司主營業務與產品 名稱 產品描述 產品示例 按摩椅 為人體提供全身范圍內的按摩服 務，單價較高，占地較大 按摩小電器

22、針對人體特定部位提供按摩服 務，較之按摩椅單價低、占地小 健康環境 吸附、分解或轉化各種空氣污染 物，提供清潔空氣，包括空氣凈 化器、新風機等 家用醫療 檢測生理指標，監測人體健康， 包括血壓計、血糖儀、睡眠監控 器等 資料來源：公司官網、申萬宏源研究 圖 2：公司 2018 年分產品主營收入占比（%） 圖 3：2018 年公司按摩椅已成為第一大品類（%） 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 我們發現公司按摩保健器具板塊（包括按摩椅和按摩小電器）一直以來在公司收入中 占據最大體量， 但此前按摩小電器處于更為主導的地位， 公司從 2017 年改名奧佳華以來主 營重

23、心逐漸向按摩椅傾斜， 按摩椅的收入占比也逐年加大， 并于 2018 年超過按摩小電器成 為公司第一大主營品類。 39.69% 39.11% 11.06% 4.40% 5.74% 按摩椅按摩小電器健康環境家用醫療其他 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201320142015201620172018 按摩椅按摩小電器健康環境與家用醫療合計其他 8 8 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 1.2 自主品牌+ODM 并行，調整之后繼續向上 2019 年之前收入業績穩健高增；2019

24、年多重沖擊疊加壓力顯現。公司 2018 年實現 營業收入 54.47 億元， 同比增長 26.86%， 實現歸母凈利潤 4.39 億元， 同比增長 27.22%； 2019 年在外部貿易環境、經濟增速回落消費疲軟和 medisana 品牌內部調整等背景下，短 期基本面有所回落，調整之后中長期業績增長空間大。2014-2019 年，營收和歸母凈利潤 復合增速 CAGR 分別達 13.57%和 18.02%。 圖 4：公司近 5 年營業收入及增速（億元，%） 圖 5：公司近 5 年凈利潤及增速（億元，%） 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 自主品牌+ODM 穩健增

25、長帶動公司盈利水平提升。公司 2011 年上市以來開始向自有 品牌轉型，隨著自有品牌占比提高，公司毛利率不斷改善，并在 2014 年實現較大突破，主 要系當年公司收購馬來西亞奧佳華之后自主品牌按摩椅比重提升。細分到各個業務板塊看， 公司各業務板塊的毛利率趨勢與公司整體的毛利率趨勢一致，均處于逐年提升的態勢中， 其中按摩椅作為公司毛利率最高的業務， 在 2014 年按摩椅毛利率增長最為明顯， 同比提升 15 個 pcts 達 44.2%，此后幾年按摩椅板塊毛利率一直維持在 40%以上水平。 圖 6：公司向自有品牌轉型后毛利率穩步上升（%） 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 我們對比公司與榮泰健康

26、的按摩椅業務，從按摩椅的收入體量來看：2011 年-2014 年 間公司按摩椅收入一直高于榮泰健康，但榮泰按摩椅業務增速較快，與公司的按摩椅收入 差距逐年縮小，并于 2015 年超過公司。隨后 17、18 年公司自主品牌的按摩椅發力，增速 連續兩年沖高，2018 年公司按摩椅業務收入體量 21 億反超榮泰健康的 19 億，從按摩椅 28.128.3 34.5 42.9 54.5 53.1 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 201420152016201720182019 營業總收入營業總收入yoy 1

27、.4 1.8 2.5 3.5 4.4 3.2 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 201420152016201720182019 凈利潤凈利潤yoy 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20112012201320142015201620172018 按摩椅按摩小電器健康保健產品其他主營公司整體 自有品牌占 比提高帶動 毛利率大幅 改善 9 9 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 的盈利能力來看：公司 2013 年

28、以前按摩椅業務毛利率低于榮泰，特別是 2011 年按摩椅業 務的毛利率僅有 19.7%，但隨著公司自主品牌建設的推進，按摩椅毛利率迎來較大改善， 對比榮泰健康優勢較為明顯。2018 年奧佳華按摩椅毛利率 49.1%，毛利率高出榮泰健康 12.5 個 pcts。 圖 7：公司與榮泰健康按摩椅業務對比（億元，%） 圖 8：2013 年以后公司按摩椅毛利率高于榮泰（%） 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 長期看盈利水平提升空間尚存。公司存在一定的價格優勢，根據我們的測算，2018 年 公司按摩椅的出廠均價為 5718 元， 且持續數年保持增長態勢， 相比其他家電品類

29、有明顯的 價格優勢， 雖對比榮泰按摩椅的出廠均價 6669 元仍有一定的提升空間但已是行業較高水平。 我們認為，按摩椅行業尚處在培養消費意識階段，隨著消費者對按摩椅產品認知度提升、 可支配收入增長以及健康意識提升，滲透率提升空間大，且高性能產品的用戶體驗持續刷 新，利好奧佳華這類技術領先、產品導向的按摩椅品牌。未來形成規模體量優勢后，公司 的毛利率和凈利率仍有繼續提升的空間。 1.3 業務結構相對多元，客戶集中度風險小 公司業務結構相對多元，降低業績大幅波動風險。公司按摩保健器具業務占公司主營 近 80%，但對比行業可比公司，奧佳華業務仍然相對多元。我們對比按摩器具行業的可比 公司榮泰健康，奧

30、佳華除按摩器具業務還有健康環境和家用醫療等業務，同時在按摩器具 中按摩椅和按摩小電器齊頭并進協同發展。而榮泰健康主營業務收入的近 80%來源于按摩 椅銷售；16%來源于共享按摩椅服務，致使其抵御宏觀環境風險的能力稍弱，我們認為相 對多元的業務會降低公司業績大幅波動的風險。 大客戶集中度風險小。 從客戶和供應商的集中度來看， 奧佳華 2018 年前五大客戶集中 度為 26.61%，前五大供應商集中度為 11.18%，并未對某一客戶或供應商有較大依賴，大 客戶集中風險也相對較小。 圖 9：公司業務相較于行業可比公司榮泰健康更加多元化 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0.0 5.0

31、10.0 15.0 20.0 25.0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 奧佳華按摩椅制造收入榮泰按摩椅制造收入 奧佳華增速榮泰增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20112012201320142015201620172018 奧佳華按摩椅毛利率榮泰按摩椅毛利率 1010 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 表 2：公司大客戶、大供應商集中風險相對較小 奧佳華 榮泰健康 前五大客戶 占年度銷售 總額比例 占年度采購 總額比例

32、 前五大客戶 占年度銷售 總額比例 占年度采購 總額比例 合計 26.61% 11.18% 合計 41.56% 19.07% 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 1.4 股權集中度高，決策機制靈活 民企上市公司股權結構相對簡單且集中度較高，鄒劍寒、李五令、張泉為公司前三大 自然人股東，三人合計持有公司股權的 56.07%，這樣的股權結構使得公司面對外部環境變 化可以靈活應對，且決策制定和實施也會更快速有效落實。董事長鄒劍寒、副董事長李五 令為是公司前兩大股東，同時也是公司實際控制人，目前兩大股東的部分資產是上市公司 的股份，其籌資能力和資信狀況良好，除了持有公司股票，還擁有多處房產、汽車及持有

33、廈門宏石投資管理有限公司等多家公司股權，其家族成員尚未參與公司經營。 圖 10：公司股權結構示意圖 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 62.00% 64.00% 66.00% 68.00% 70.00% 72.00% 74.00% 76.00% 前十大股東持股比例（%）總股東戶數（戶） 1111 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 2. 未來已來，按摩椅市場空間巨大 按摩保健器具是針對人們

34、身體全身或者各個部位進行按摩的器具總稱，主要包括按摩 椅和按摩小電器，目前全球按摩器具市場規模已達 140 億美元左右，2013 年-2018 年按 摩器具行業 CAGR 達 9.4%。 圖 11：全球按摩器具市場規模（億美元、%） 資料來源：中國產業信息網、申萬宏源研究 其中按摩椅是利用機械的滾動力作用和機械力擠壓來進行按摩的按摩器械，相比于按 摩小器具具有按摩部位全面、占地面積大、單價高等特點。從行業產業鏈的角度看，按摩 椅產業鏈的上游主要是五金部件、皮革布料等表皮材料、電子電器元件等零部件，中游為 整機制造廠商，下游為商超、電商、專賣店等各種銷售渠道。 圖 12：按摩椅行業產業鏈分布 資

35、料來源：中國產業信息網、申萬宏源研究 從按摩椅行業的發展歷程來看，按摩椅最早誕生于日本，之后隨著技術的改善以及按 摩椅的舒適度不斷提升， 開始從日本向東亞其他地區蔓延式發展， 并逐步向歐美地區滲透， 目前已經基本形成北美、歐洲、東亞、東南亞四大主要消費區域。 56 62.0 68 74.0 80 88 96 105 115 125.4 138 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20082009201020112012201320142015201620172018 全球按摩器具市場規模（億美元）

36、同比（%） 1212 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖 13：現代按摩椅行業發展歷程 資料來源：申萬宏源研究 2.1 國內市場群雄割據，集中度提升有空間 2018 年中國按摩保健器具整體市場規模在 129 億元左右， 其中按摩椅得市場規模大約 占其中 47%，預計 2018 年我國按摩椅市場規模為 60 億左右，按摩椅行業內部品牌眾多， 市場集中度分散。 圖 14：國內按摩器具市場規模（億元，%） 圖 15：國內按摩椅市場規模（億元，%） 資料來源：中商產業研究院、申萬宏源研究 資料來源：中國產業信息網、申萬宏源研究 定性

37、：從品牌知名度和市場份額看國內按摩椅行業的競爭格局，品牌知名度和市場份 額均較高的有新加坡高端品牌傲勝（OSIM）、中國高端品牌奧佳華（OGAWA）和榮泰健 康（ROTAI）。日資品牌松下、富士和稻田等知名度高，但主要集中于日本本國市場銷售， 在中國市場份額不高。剩余還有眾多定位大眾高性價比市場的按摩椅品牌，比如尚銘、艾 力斯特（IRest）等。大眾市場里按摩椅品牌的差異化程度不高，各個參與者市場份額和品 牌知名度均較低。 圖 16：國內按摩椅市場的品牌知名度和市場份額分布圖 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 20.0% 0 20 40 60 80 100 120 140 2012201320142015201620172018 中國按摩器具市場規模（億元）同