【公司研究】海信視像-更名之后如何實現困境反轉？-20200123[42頁].pdf

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1、 公司報告公司報告 | 公司深度研究公司深度研究 1 海信視像海信視像（600060） 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 01 月月 23 日日 投資投資評級評級 行業行業 家用電器/視聽器材 6 個月評級個月評級 買入（調高評級） 當前當前價格價格 12.48 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 1,308.48 流通A股股本(百萬股) 1,308.48 A 股總市值(百萬元) 16,329.85 流通A股市值(百萬元) 16,329.85 每股凈資產(元) 10.89 資產負債率(%) 42.97 一年內最高/最低(元) 13.27/7.31 作者作

2、者 蔡雯娟蔡雯娟 分析師 SAC 執業證書編號：S1110516100008 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 海信電器-公司點評:公司拉開混改 大 幕 ， 期 待 進 一 步 激 發 活 力 2019-12-25 2 海信電器-季報點評:毛利率改善明 顯，新品未來表現可期 2019-10-23 3 海信電器-半年報點評:受 TVS 并表 影響，上半年業績承壓 2019-08-09 股價股價走勢走勢 更名之后，如何實現困境反轉？更名之后，如何實現困境反轉？ 過去半年以來，海信視像動作不斷，引人矚目過去半年以來，海信視像動作不斷，引人矚目 2019 年 7 月，青島市國資委在官網公布了

3、102 戶混改企業目錄，海信集 團位列首位；從 2019 年 11 月至 2020 年 1 月，海信電子控股累計增持股 份占公司總股本 2%；2019 年 12 月，公司將名稱“海信電器”正式更名 為“海信視像” ，海信電子控股成為公司控股股東。19 年彩電行業低迷的 情況下，20 年是否有回暖跡象？此次混改會給公司帶來哪些方面的改善 與制度放松？ 內銷內銷：外部環境邊際改善外部環境邊際改善，多品牌化運營最大化恢復利潤，多品牌化運營最大化恢復利潤。隨著地產竣工 數據逐步回暖，2020 年東京奧運會有望刺激部分更新需求，面板價格溫 和上漲有望使得價格戰降溫，行業邊際出現改善的跡象。2019 年，

4、公司 在社交電視、激光、超高清、疊屏等領域高端新品引人矚目，產品結構不 斷優化；同時，多品牌戰略進可攻（高端產品提升毛利率） 、退可守（高 性價比產品應對價格戰，守住市場份額） 。 外銷：外銷：TVS 整合陣痛減去，海外市場份額不斷提升整合陣痛減去，海外市場份額不斷提升。TVS 渠道整合完成后， 其原有渠道逐漸切換為自建渠道，省去了大量代理費。1 月 14 日，海信 集團副總工程師王志剛透露，2019 年東芝在日本市場占有率名列前茅， 已經開始盈利。1H19，海信及東芝牌電視合計在日本市場的銷售量占有率 達 20.9%，超過索尼和松下；在北美市場電視業務銷售額同比增長達到 34.26%,其中美

5、國市場同比增長達 65.08%。 主業拓展：主業拓展：商業顯示、互聯網運營市場空間廣闊商業顯示、互聯網運營市場空間廣闊。公司在公告中表示：公 司已從單一的電視產品制造企業逐漸發展成為集視像技術研發應用， 全場 景云平臺運營為一體的綜合解決方案提供商。目前公司已經在智慧教育、 會議平板、互聯網電視領域有所布局。 混改大幕已經拉開混改大幕已經拉開。改名完成后，控股股東轉為海信電子?；旄暮蠊緦?改善治理，增大激勵。 我們認為，我們認為，2020 年外部邊際改善，內生增長穩健，公司年外部邊際改善，內生增長穩健，公司將將迎來困境反轉。迎來困境反轉。 投資建議：投資建議：調整 19-21 年歸母凈利潤分

6、別為 4.30、6.62、9.22 億元，當前 股價對應 19-21 年分別 38.0 x、24.7x、17.7xPE，當前 PB 為 1.15X。給予 公司 1.4-1.6X 的合理估值，引入 19 年三季報 BPS 10.89 元，對應目標價 15.2-17.4 元， 較當前股價有 23%-41%上升空間。 考慮公司高比例在手現金 和 TVS 扭虧帶來的業績彈性，將公司評級由“增持”上調至“買入” 。 風險風險提示提示：面板價格漲幅過高壓縮利潤；中美貿易戰影響外銷市場；公司 渠道整合進度未能完成；TVS 扭虧為盈進度不及預期。 財務數據和估值財務數據和估值 2017 2018 2019E

7、2020E 2021E 營業收入(百萬元) 32,870.41 35,128.28 35,181.10 37,791.73 41,893.79 增長率(%) 3.26 6.87 0.15 7.42 10.85 EBITDA(百萬元) 1,254.62 1,934.89 547.41 836.32 1,192.82 凈利潤(百萬元) 966.53 392.40 429.98 662.45 921.88 增長率(%) (45.05) (59.40) 9.57 54.07 39.16 EPS(元/股) 0.74 0.30 0.33 0.51 0.70 市盈率(P/E) 16.90 41.61 37.

8、98 24.65 17.71 市凈率(P/B) 1.19 1.16 1.13 1.10 1.05 市銷率(P/S) 0.50 0.46 0.46 0.43 0.39 EV/EBITDA 14.00 5.50 30.63 14.48 14.32 資料來源：wind，天風證券研究所 -16% -6% 4% 14% 24% 34% 44% 2019-012019-052019-092020-01 海信視像視聽器材 滬深300 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 2 內容目錄內容目錄 前言前言. 5 1. 內銷市場：多品牌化運作，最大化恢復利潤增長內銷市場：多品牌化運作，最大化恢復利潤

9、增長 . 6 1.1. 外部環境邊際改善 . 6 1.1.1. 前三季度行業低迷，四季度竣工數據回暖 . 6 1.1.2. 價格戰有望降溫 . 7 1.2. 差異化品牌運作. 9 1.3. 激光電視、ULED 超清等高端新品發布，產品結構優化 . 10 1.3.1. 激光電視大屏時代的王者 . 11 1.3.2. 社交電視家庭社交娛樂智慧中心 . 12 1.3.3. 疊屏電視液晶電視顯示技術的里程碑 . 13 1.4. 渠道整合提升經營效率 . 13 2. 海外市場：海外市場：TVS 扭虧為盈，海信扭虧為盈，海信+東芝市占率不斷提升東芝市占率不斷提升 . 14 3. 主業延展：商業顯示、互聯網

10、運營市場空間廣闊主業延展：商業顯示、互聯網運營市場空間廣闊 . 15 3.1. 進軍商業顯示發揮技術優勢 . 15 3.1.1. 布局智慧教育 . 16 3.1.2. 智能會議 . 18 3.2. 互聯網電視 . 18 4. 混改大幕拉開混改大幕拉開 . 20 4.1. 青島國資企業混改基本情況 . 20 4.2. 更名之后，集團在視像領域資產整合加速 . 20 4.3. 改善公司治理 . 21 5. 業績預測業績預測 . 24 5.1. 銷量預測 . 24 5.2. 費用率預測 . 25 5.3. 營收預測 . 25 5.4. 毛利率與凈利率. 26 5.5. 估值分析 . 27 5.6.

11、投資建議 . 28 6. 附錄附錄 . 29 6.1. 特大型國資電子信息產業集團海信集團 . 29 集團四大產業格局 . 29 集團經營情況 . 29 6.2. 集團控股公司 . 30 廣東海信物業服務有限公司 . 31 海信集團財務有限公司 . 31 青島海信智慧家居系統股份有限公司 . 31 青島海信通信有限公司 . 32 青島智動精工電子有限公司 . 33 6.3. 海信多媒體產業梳理 . 34 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 3 聚好看科技股份有限公司 . 34 青島海信寬帶多媒體技術有限公司 . 35 圖表目錄圖表目錄 圖 1：前三季度中國市場彩電出貨量下滑 2

12、.8% . 6 圖 2：零售端彩電銷售量與銷售額雙雙下滑 . 6 圖 3：地產竣工數據刺激彩電行業需求 . 7 圖 4：國內液晶電視面板價格與面板企業毛利率持續下滑 . 7 圖 5：海信視像季度歸母凈利潤自 2017 半年以來大幅下滑 . 8 圖 6：彩電零售端價格持續下滑 . 8 圖 7：歷史上，奧運會與世界杯會一定程度拉動電視銷量 . 9 圖 8：2019 年零售市場分品牌均價（元） . 9 圖 9：每百戶彩電擁有量保持平穩 . 10 圖 10：零售端彩電尺寸不斷增加 . 10 圖 11：冰箱行業零售量連年下滑 . 11 圖 12：海爾冰箱業務穩健增長 . 11 圖 13：海信激光電視發展

13、歷程 . 11 圖 14：海信發布全球首臺卷曲屏幕激光電視 . 12 圖 15：海信發布 100 吋 L9 三色激光電視 . 12 圖 16：海信社交電視 S7 VS 華為智慧屏 . 12 圖 17：疊屏電視原理. 13 圖 18：中國電視行業內銷及外銷情況 . 14 圖 19：海信視像的海外收購歷程 . 14 圖 20：公司定位為綜合解決方案提供商 . 15 圖 21：海信商顯主要股東結構 . 15 圖 22：大陸商用顯示產品年度銷售額 . 16 圖 23：海信智慧教育解決方案 . 16 圖 24：海信交互式觸摸一體機 . 16 圖 25：視源股份業務拓展歷程 . 17 圖 26：聚好學 A

14、PP 教育資源覆蓋從少兒到高中等領域 . 18 圖 27：海信智能會議解決方案 . 18 圖 28：聚好看科技有限公司股權結構 . 19 圖 29：海信視像四大核心優勢 . 20 圖 30：海信國際營銷公司股權結構 . 21 圖 31：海信電子控股為海信集團骨干員工激勵平臺 . 22 圖 32：復盤公司控股股東及一致行動人的增減持情況 . 23 圖 33：2018Q1-2019Q3 今季度費用率情況 . 25 圖 34：公司季度毛利率與凈利率情況 . 26 圖 35：海信視像歷史 PB（倍） . 27 圖 36：公司在手凈現金情況 . 28 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究

15、4 圖 37：海信集團產業布局 . 29 圖 38：青島海信智慧家居系統股份有限公司股權結構圖 . 32 圖 39：青島海信電子產業控股股份有限公司股權結構圖 . 32 圖 40：青島海信通信有限公司股權結構圖 . 33 圖 41：青島智動精工電子有限公司股權結構圖 . 33 圖 42：EMS 產業鏈. 34 圖 43：公司產品應用分類及應用場景 . 35 圖 44：光模塊的產業鏈及公司產品在產業鏈所處位置 . 36 圖 45：中國光芯片市場規模預測（億美元） . 36 圖 46：數據中心與電信市場規模預測（億元） . 36 圖 47：2017 年光芯片國產化率 . 37 圖 48：中國光器件

16、市場規模（億美元） . 37 圖 49：全球主要光器件廠商市場份額占比圖 . 37 圖 50：2018 年國內光器件企業市場份額 . 38 圖 51：中國光模塊市場規模及同比增長（億美元） . 39 圖 52：2017 年光收發模塊國產化率 . 39 圖 53：2018 年光模塊廠商市場份額 . 39 表 1：教育 IWB 市場規模 . 17 表 2：銷售商品所產生的關聯交易金額（億元） . 21 表 3：美的集團六期股票期權激勵計劃 . 22 表 4：保守預測：預計公司 2024 年達成 4000 萬臺出貨量目標 . 24 表 5：中性預測：預計公司 2023 年達成 4000 萬臺出貨量目標 . 24 表 6：樂觀預測：預計公司 2022 年達成 4000 萬臺出貨量目標 . 24 表 7：費用率預測 . 25 表