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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 銀行銀行 銀行開年經營成色幾何？銀行開年經營成色幾何？華泰研究華泰研究 銀行銀行 增持增持 (維持維持)研究員 沈娟沈娟 SAC No.S0570514040002 SFC No.BPN843 +(86)755 2395 2763 研究員 賀雅亭賀雅亭 SAC No.S0570524070008 SFC No.BUB018 +(86)10 6321 1166 聯系人 蒲葭依蒲葭依 SAC No.S0570123070039 SFC No.BVL774 +(86)755 8249 2388 聯系人 李潤凌李潤凌 SA

2、C No.S0570123090022 +(86)21 2897 2228 行業走勢圖行業走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 重點推薦重點推薦 股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 目標價目標價 (當地幣種當地幣種)投資評級投資評級 招商銀行 600036 CH 51.28 買入 招商銀行 3968 HK 49.51 增持 成都銀行 601838 CH 20.25 買入 蘇州銀行 002966 CH 9.32 買入 渝農商行 601077 CH 7.01 增持 交通銀行 3328 HK 8.12 買入 工商銀行 1398 HK 5.95 買入 建設銀行 939 HK 7.45 買入 重慶農村商

3、業銀行 3618 HK 5.69 買入 上海銀行 601229 CH 10.59 買入 資料來源：華泰研究預測 2025 年 1 月 21 日中國內地 專題研究專題研究 銀行開年經營成色幾何？銀行開年經營成色幾何？25 年 1 月以來我們組織銀行開年系列交流，對近期經營變化進行全面溝通。本篇報告總結五大關注點：1）量：不同類型銀行開門紅分化，我們預計 25年整體信貸增量較 24 年持平。2）價：負債成本優化，息差仍承壓但降幅或收窄。3）質：零售風險仍在出清，對公整體平穩。4）中收：市場回暖下手續費收入改善確定性較強。5）投資：基數有壓力，但仍有主動管理空間，預計不會對營收造成負向拖累。政策力度

4、可期，把握優質銀行結構性機會。推薦個股：1）紅利質優個股，如招行 AH，成都，蘇州，上海，渝農 AH；2）港股大行股息優勢突出、估值性價比高，如建行 H，工行 H、交行 H。量：投放基本持平，內部有所分化量：投放基本持平，內部有所分化 不同類型銀行開門紅體感存在“溫差”，我們預計全年信貸增量持平。24 年高基數下，大行反映開門紅規模較去年同期基本持平或偏弱，但優于 23 年同期。結構上以對公貸款為主，零售貸款投放未有明顯改善。而股份行、城商行普遍反饋開年以來新增貸款優于 24 年同期，其中按揭貸款需求復蘇較為明顯。股份行開門紅同比修復或由于 24 年受零售拖累導致基數較低；區域行則由于區域需求

5、冷暖差異，其中沿海、川渝信貸需求相對較為旺盛。全年看，我們預計 25 年信貸增量或較 24 年持平，增速略有放緩；銀行資產配置仍以信貸為主，若需求復蘇較慢，或將考慮加大金融投資資產配置。價：息差壓力猶存，降幅或收窄價：息差壓力猶存，降幅或收窄 我們預計 25 年息差仍將下行，但負債成本優化有望帶動降幅收窄，銀行積極優化資負結構緩釋息差壓力。資產端，貨幣政策基調從“穩健”調整到“適度寬松”，疊加存量按揭利率下調等因素，25 年銀行資產端定價壓力加劇。銀行主動提升個貸等高收益貸款占比，增強資產端定價韌性。假設個貸占比提升 5%，測算有助于提升生息資產收益率 2bp。負債端，25 年銀行或有較高比例

6、定期存款到期，存款重定價有助于優化負債成本。同時，上市銀行將提升負債端存款占比，優化負債結構。按照我們的中性假設，預計息差 25年降幅 14bp，降幅較 24 年同比收窄，25Q1 或為全年息差壓力最大時點。質：資產質量穩健，關注零售壓力質：資產質量穩健，關注零售壓力 我們預計 25 年上市銀行賬面不良率仍能保持平穩，風險或主要集中在零售、地產等重點領域。零售端，開年以來零售風險暫未見到明顯改善趨勢，但風險提升斜率趨緩。不同于對公貸款可以展期或重組，零售不良貸款處置進度相對偏慢，預計信用卡、經營貸風險暴露或將持續。對公端，地產不良生成高峰已過，不同銀行風險暴露節奏或有差異。近期萬科輿情反復，但

7、上市銀行對公地產撥備計提整體充足，預計整體影響可控。隨隱債置換穩步推進，涉政貸款風險壓力進一步緩釋。信用成本方面，上市銀行撥備安全墊厚，但鑒于零售風險仍在暴露，預計 25 年信用成本下行反哺利潤空間相對有限。非息：中收復蘇確定性非息：中收復蘇確定性較較強，投資類收益或波動強，投資類收益或波動 中收改善確定性較強，其他非息或波動，關注中小行壓力。中收方面，24Q4以來，銀保費率下調的基數影響逐步減輕。此外，924 政策后，財富管理市場邊際回暖。當前銀行著重采取“以量補價”策略，低基數下 25 年中收改善確定性較強。投資方面，預計 25 年其他非息對營收驅動減弱，關注中小行壓力。分類型看，大行 T

8、PL 占比偏低，可以把握波段機會+浮盈有釋放空間，預計 25 年其他非息不會對營收造成顯著負向拖累。但中小行 TPL 占比高，25 年其他非息基數壓力較大。風險提示：政策推進力度不及預期；經濟修復力度不及預期。(4)6172737Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)銀行滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 銀行銀行 正文目錄正文目錄 引言引言.3 關注點一：開年以來信貸需求如何？關注點一：開年以來信貸需求如何？.4 關注點二：關注點二：息差壓力猶存，降幅或收窄息差壓力猶存，降幅或收窄.7 關注點三：關注零售貸款資產質量壓力關注點三：關注零

9、售貸款資產質量壓力.10 關注點四：手續費收入關注點四：手續費收入增速改善確定性較強增速改善確定性較強.11 關注點五：高基數下投資類收益如何展望？關注點五：高基數下投資類收益如何展望？.12 經營展望：業績增速筑底回穩經營展望：業績增速筑底回穩.13 風險提示.14 hY9UhXuXnVpOpNaQbP7NoMmMmOsPlOnNpOfQsQpN8OpPuNMYmOmMNZtOnP 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 銀行銀行 引言引言 2025 年年 1 月以來我們組織銀行開年系列交流，對大行、股份行、區域行近期經營月以來我們組織銀行開年系列交流，對大行、股份行

10、、區域行近期經營變化進行全面溝通。本篇報告解答當前市場對銀行經營五大關注點，同時更新變化進行全面溝通。本篇報告解答當前市場對銀行經營五大關注點，同時更新 2025年年行業整體行業整體業績預測?？紤]息差降幅收窄，中性情況下我們預計銀行業績預測?？紤]息差降幅收窄，中性情況下我們預計銀行 25 年營收、年營收、歸母凈利潤增速分別為歸母凈利潤增速分別為-0.4%、2.0%，業績增速邊際小幅改善。，業績增速邊際小幅改善。信貸投放方面，信貸投放方面，不同類型銀行信貸需求分化，預計全年信貸增量較不同類型銀行信貸需求分化，預計全年信貸增量較 24 年基本持平。年基本持平。24 年高基數下，大行反映開門紅規模較

11、去年同期基本持平或偏弱，但優于 23 年同期。結構上以對公貸款為主，零售貸款投放未有明顯改善。而股份行、城商行普遍反饋開年以來新增貸款優于 24 年同期，其中按揭貸款需求復蘇較為明顯。股份行開門紅同比修復或由于 24 年受零售拖累導致基數較低；區域行則由于區域需求冷暖差異，其中沿海、川渝信貸需求相對較為旺盛。全年看，我們預計 25 年信貸增量或較24年持平，增速略有放緩。按照我們的中性假設，預計25年信貸增速7.3%，較 24 年略有回落。定價方面，定價方面，我們預計我們預計 25 年息差仍將下行年息差仍將下行，但負債成本優化有望帶動降幅收窄。，但負債成本優化有望帶動降幅收窄。按照我們的中性假

12、設，預計息差 25 年降幅 14bp，降幅較 24 年同比收窄，25Q1 或為全年息差壓力最大時點。資負兩端分別來看：資產端，資產端，貨幣政策基調從“穩健”調整到“適度寬松”，25 年銀行資產端定價壓力加劇。銀行主動提升個貸等高收益貸款占比，增強資產端定價韌性。24H1 末對公貸款/零售貸款/票據在總貸款中占比分別為 58%/37%/5%。相較于對公貸款，零售貸款定價水平更高。若上市銀行提升零售貸款占比 5pct/10pct，測算提升生息資產收益率 2bp/5bp。負債端，負債端，25 年銀行或有較高比例定期存款到期，存款重定價有助于優化負債成本。同時，上市銀行將提升負債端存款占比，優化負債結

13、構。資產質量方面，資產質量方面，我們預計我們預計 25 年上市銀行賬面不良率仍能保持平穩，風險或主要集年上市銀行賬面不良率仍能保持平穩，風險或主要集中在零售、地產等重點領域。分貸款類型看：中在零售、地產等重點領域。分貸款類型看：零售端，零售端，開年以來零售風險暫未見到明顯改善趨勢，但風險提升斜率趨緩。不同于對公貸款可以展期或重組，零售不良貸款處置進度相對偏慢，預計信用卡、經營貸風險暴露或將持續。對公端，對公端，地產不良生成高峰已過，不同銀行風險暴露節奏或有差異。近期萬科輿情反復，但上市銀行對公地產撥備計提整體充足，預計整體影響可控。隨隱債置換穩步推進，涉政貸款風險壓力進一步緩釋。信用成本方面，

14、上市銀行撥備安全墊厚，但鑒于零售風險仍在暴露，預計 25 年信用成本下行反哺利潤空間相對有限。我們預計 25 年信用成本 0.67%，同比 24 年略有下行。中收方面。中收方面。市場回暖市場回暖+低基數影響下，預計低基數影響下，預計 25 年中收改善確定性較強。年中收改善確定性較強。2023 年 8月保險報行合一政策落地，對 24 年前三季度中收增速造成壓制，但 24 年 Q4 以來銀保費率下調的基數影響或將逐步減輕。此外，部分銀行反饋，924 政策落地后，財富管理市場逐步回暖，理財規模有所修復。隨市場信心改善，展望 2025 年，預計低基數+市場回暖影響下，中收可在前期低基數下穩步修復。按我

15、們的中性假設，預計 25 年中收同比+5%。投資類收益方面，投資類收益方面，預計預計 25 年其他非息對營收驅動減弱，關注中小行壓力。年其他非息對營收驅動減弱，關注中小行壓力。24Q4以來債市利率快速下行，預計 24 年其他非息收入將對營收起到較好驅動作用。鑒于 25 年國債利率下行空間有限，疊加 24 年高基數影響，我們預計 2025 年上市銀行其他非息收入或有波動。按我們的中性假設，預計 25 年其他非息同比增速為 0%。分類型看，大行 TPL 占比偏低，可以把握波段機會+浮盈有釋放空間，預計 25 年其他非息不會對營收造成顯著負向拖累。但中小行 TPL 占比高，25 年其他非息基數壓力較

16、大。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 銀行銀行 關注點一：關注點一：開年以來信貸需求如何？開年以來信貸需求如何？不同類型銀行開年信貸需求分化，整體看不同類型銀行開年信貸需求分化，整體看 25 年年信貸信貸投放投放增量或同比持平增量或同比持平。從銀行開門紅情況看，9 月底一攬子政策出臺以來，2025 年銀行開門紅信貸投放上較 2024 年下半年環比有所修復，但較 24 年 1 月同比未有顯著復蘇。投放節奏上，部分銀行表示開門紅有所前置，在 24Q4 提前開始進行投放。全年來看，預計 25 年信貸增量較 24 年整體持平，增速略有放緩。不同類型銀行開門紅體感存在“溫差

17、”，具體來看：1）24 年年 1 月高基數下，月高基數下，大行普遍反饋大行普遍反饋 1 月增量較去年持平月增量較去年持平或偏弱或偏弱。24 年 1 月貸款新增 4.92萬億元，高于 Wind 一致預期（4.67 萬億元），同比多增 200 億元，創歷年 1 月投放新高，主要由于居民融資需求回暖。預計在 24 年 1 月高基數下，大行開門紅同比持平或偏弱。投向上，開門紅信貸增量主要由對公貸款支撐，大行零售投放未見明顯復蘇。2）部分股份行、區域行信貸投放反饋較超預期部分股份行、區域行信貸投放反饋較超預期，零售需求邊際改善，零售需求邊際改善。部分股份行、城商行反饋開年以來新增貸款優于 24 年同期。

18、股份行開門紅同比修復或由于 24 年受零售拖累導致基數較低。區域行開門紅修復或由于區域需求冷暖差異，其中沿海、川渝信貸需求相對較為旺盛。分行業看，股份行、城商行反饋按揭貸款需求復蘇較為明顯。得益于地產支持政策落地顯效，24 年 12 月新房和二手房網簽成交面積同比改善，12 月居民中長貸同比多增 1538 億元，預計開年按揭投放延續 24Q4 趨勢。此外，隨居民信心提振，部分銀行消費貸投放也有邊際修復。貸款投向上，預計貸款投向上，預計 25 年零售年零售貸款貸款呈現恢復性增長呈現恢復性增長，對公聚焦重點領域。，對公聚焦重點領域。零售端，零售端，2024 年宏觀經濟弱復蘇下，居民收入預期及消費信

19、心仍待修復，各類型零售貸款增速邊際均有所放緩。其中股份行壓力更為明顯，多家股份行零售貸款規模較 23 年末收縮。受居民購房意愿較弱及提前還貸的影響，23 年以來上市銀行按揭貸款余額步入負增長區間。24 年 9 月金融支持地產政策四箭齊發，預計 2025 年按揭、信用卡貸款呈現恢復性增長。對公端，對公端，項目儲備基本穩定，開門紅大部分仍以基建、制造業貸款為主。高質量發展導向下，“五篇大文章”或是未來重要發力方向。圖表圖表1：上市銀行貸款同比增速變動上市銀行貸款同比增速變動 資料來源：公司財報，華泰研究 0%5%10%15%20%25%17-1218-1219-1220-1221-1222-032

20、2-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-06國有大行城商行農商行上市銀行股份行 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 銀行銀行 圖表圖表1：各年度當月新增人民幣貸款比較各年度當月新增人民幣貸款比較 圖表圖表2：上市銀行零售貸款及分行業同比增速上市銀行零售貸款及分行業同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表3：上市銀行各類貸款在總貸款中的占比上市銀行各類貸款在總貸款中的占比 資料來源：公司財報，華泰研究 圖表圖表4：54 城新房銷售面積同比增速城新房銷售面積同比增速 圖表圖表5：一線一線

21、4 城新房銷售面積同比增速城新房銷售面積同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 010,00020,00030,00040,00050,00060,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月億元2022年2023年2024年-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%18-1219-0619-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06零售貸款消費貸按揭貸款信用卡經營貸制造業基建地產按揭制造業基建地產按揭制造業基建地產按揭制造業基建地產按揭國有大行股份行城商行農商行2021A9.

22、4%30.7%5.2%31.1%8.2%19.0%7.4%18.5%8.7%26.2%6.9%15.0%13.7%18.7%7.0%14.8%2022A9.8%30.9%5.0%28.1%9.3%19.3%6.8%17.3%9.2%26.9%6.3%13.6%13.5%18.9%5.9%12.9%2023A10.3%32.7%4.7%24.4%10.4%20.2%6.3%16.3%9.5%28.6%6.0%12.1%13.5%19.5%5.5%11.0%2024H10.6%33.2%4.7%22.7%11.0%20.9%6.5%15.8%10.1%30.6%5.8%11.1%13.5%19.5

23、%5.3%10.7%0%5%10%15%20%25%30%35%2021A2022A2023A2024H-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2024/82024/92024/102024/112024/122025/154城新房銷售面積當月同比增速累計同比增速-50%0%50%100%150%2024/82024/92024/102024/112024/122025/1一線4城新房銷售面積當月同比增速累計同比增速 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 銀行銀行 圖表圖表6：2024 年下半年以來主要地產政策年下半年以來主要地產政策 日期日期 事件事件

24、 主要內容主要內容 2024/6/21 住房城鄉建設部召開收購已建成存量商品房用作保障性住房工作視頻會議 市縣根據本地區房地產市場情況，綜合考慮保障性住房實際需求、商品房市場庫存水平等因素，按照“政府主導、市場化運作”的思路，自主決策、自愿參與。要堅持以需定購，準確摸清需求，細致摸排本地區保障性住房需求底數和已建成存量商品房情況，合理確定可用作保障性住房的商品房房源，提前鎖定保障性住房需求。做到收購的已建成存量商品房戶型面積合適、價格合適、位置合適。2024/7/21 中共中央關于進一步全面深化改革 推進中國式現代化的決定 加快建立租購并舉的住房制度，加快構建房地產發展新模式。加大保障性住房建

25、設和供給，滿足工薪群體剛性住房需求。支持城鄉居民多樣化改善性住房需求。充分賦予各城市政府房地產市場調控自主權，因城施策，允許有關城市取消或調減住房限購政策、取消普通住宅和非普通住宅標準。改革房地產開發融資方式和商品房預售制度。完善房地產稅收制度。2024/7/30 7 月政治局會議 要落實好促進房地產市場平穩健康發展的新政策，堅持消化存量和優化增量相結合積極支持收購存量商品房用作保障性住房，進一步做好保交房工作，加快構建房地產發展新模式。2024/9/24“一行一局一會”央行表示將引導存量房貸利率降至新發利率附近，平均降幅約 50bp，一線城市降幅更高。2024/9/29 央行 存量按揭利率調

26、整方案正式落地，央行發布關于完善商業性個人住房貸款利率定價機制的公告，允許滿足一定條件的存量房貸重新約定加點幅度，縮短重定價周期。市場利率定價自律機制發布關于批量調整存量房貸利率的倡議，提出批量調整方案。央行預計本輪利率平均降幅約 50bp。2024/10/12 財政部 首先，允許專項債券用于土地儲備，使用專項資金回收存量土地或新增儲備。其次，支持收購存量商品房，兩項支持措施：（1）用好專項債券收購存量商品房；（2）繼續用好保障性安居工程補助資金（以前是新建為主，現在以消化存量房為主）。再者，及時優化完善相關稅收政策，正在抓緊研究明確和取消普通住宅和非普通住宅標準相銜接的增值稅政策。資料來源：

27、國務院、央行、金管局、住建部、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 銀行銀行 關注點二：關注點二：息差壓力猶存，降幅或收窄息差壓力猶存，降幅或收窄 若不考慮若不考慮 2025 年年 LPR 下調，下調，2025 年息差下降幅度有望收窄，關注年息差下降幅度有望收窄，關注后續后續降息時點。降息時點。據開年交流，我們預計 2025 年息差仍延續下行趨勢，但同比降幅或收窄，需綜合考慮降息的幅度和時點，以及負債端優化空間。從節奏看，預計 25Q1 為全年定價低點，下半年降幅有望收窄并趨穩。資產端，資產端，貨幣政策“適度寬松”基調下貨幣政策“適度寬松”基調下，貸款定價下

28、行壓力仍存，關注降幅時點和幅度。，貸款定價下行壓力仍存，關注降幅時點和幅度。信貸需求仍待提振，新發貸款利率仍處于下行通道，且 10 月底存量按揭調降落地+LPR 持續下行，對四季度及 2025 年息差有一定影響。此外，央行定調“適度寬松”貨幣政策，市場預計2025年LPR下調幅度或大于2024年，預計2025年資產端定價延續下行承壓趨勢，需關注降幅時點和幅度。圖表圖表7：新發貸款定價呈現下行趨勢新發貸款定價呈現下行趨勢 圖表圖表8：1 年期及年期及 5 年期年期 LPR 報價利率報價利率 資料來源：央行，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表9：歷次歷次 LPR 調整調整 調整幅度調

29、整幅度 1Y-LPR 5Y-LPR 是否對稱下調是否對稱下調 2019-09-5 0 否 2019-11-5-5 是 2020-02-10-5 否 2020-04-20-10 否 2021-12-5 0 否 2022-01-10-5 否 2022-05 0-15 否 2022-08-5-15 否 2023-06-10-10 是 2023-08-10 0 否 2024-02 0-25 否 2024-07-10-10 否 2024-10-25-25 是 資料來源：中國人民銀行，華泰研究 上市銀行主動調整貸款結構，通過提升高收益貸款占比，增強資產端定價韌性。上市銀行主動調整貸款結構，通過提升高收益貸

30、款占比，增強資產端定價韌性。當前銀行在積極應對資產端定價下行，比如：1）提升信貸增量中高收益零售貸款占比；2）靈活調整客群，發力中小企業客戶、加大涉農貸款投放等。上市銀行信貸投放以對公貸款為主，24H1 末對公貸款/零售貸款/票據在總貸款中占比分別為 58%/37%/5%。相較于對公貸款，零售貸款定價水平更高，24H1 上市銀行對公貸款/零售貸款/票據收益率分別為3.59%/4.41%/1.25%。假設票據在總貸款中占比不變，若上市銀行提升零售貸款占比5pct/10pct，有助于提升貸款收益率 4bp/8bp，提升生息資產收益率 2bp/5bp。3.03.54.04.55.05.56.020-

31、0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06（%）中國:金融機構人民幣貸款加權平均利率:一般貸款中國:金融機構人民幣貸款加權平均利率:個人住房貸款中國:金融機構人民幣貸款加權平均利率中國:金融機構人民幣貸款加權平均利率:企業貸款3.03.23.43.63.84.04.24.44.64.820-05 20-10 21-03 21-08 22-01 22-06 22-11 23-04 23-09 24-02 24-07（%）中國:貸款市場報價利率(LPR):1年%中國:貸款市場報價利率(LPR):5年%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱

32、讀。8 銀行銀行 圖表圖表10：上市銀行提升零售貸款占比對生息資產收益率影響敏感性測算上市銀行提升零售貸款占比對生息資產收益率影響敏感性測算 資料來源：公司財報，華泰研究預測 負債端，負債端，目前目前存款活期率有止跌企穩趨勢存款活期率有止跌企穩趨勢，2025 年銀行負債端或為穩息差重要抓手年銀行負債端或為穩息差重要抓手。我們預計 2025 年銀行負債端迎來改善周期，主要由于重定價迎高峰+定期趨勢有望改善+對公同業調控力度加強，負債期限、結構不利因素或將緩釋。首先，首先，22 年起吸收的大量定期存款將在今明兩年迎來到期高峰，掛牌利率下調利好加速釋放；與此同時，隨定活價差收窄、利率曲線平坦化，疊加

33、經濟改善預期增強，存款長期化、定期化趨勢有望緩解。24 年 11月末金融機構個人、企業存款定期率環比上月-0.1pct、-0.3pct。據開年交流，部分銀行反饋存款活期率有止跌企穩趨勢，開年以來新增存款以活期為主。其次，其次，壓降高成本負債的舉措正逐步從零售端傳導至企業、同業端，上半年手工補息整改后對公活期利率顯著下行，11 月同業活期新規和利率兜底條款的引入將進一步優化同業活期、對公中長期存款定價。此外，隨美聯儲貨幣政策轉向，外幣存款成本有望迎來優化。圖表圖表11：中國金融機構個人存款定期率與企業存款定期率中國金融機構個人存款定期率與企業存款定期率 圖表圖表12：上市銀行存款結構上市銀行存款

34、結構 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表13：各類型上市銀行存款成本率變動各類型上市銀行存款成本率變動 資料來源：公司財報，華泰研究 對公對公/總貸總貸款款零售零售/總貸總貸款款票據票據/總貸總貸款款對公貸款對公貸款收益率收益率零售貸款零售貸款收益率收益率票據收益票據收益率率貸款收益貸款收益率率生息資產生息資產收益率收益率貸款收益貸款收益率率生息資產生息資產收益率收益率貸款收益貸款收益率提升幅率提升幅度（度（bp）生息資產生息資產收益率提收益率提升幅度升幅度（bp）貸款收益貸款收益率率生息資產生息資產收益率收益率貸款收益貸款收益率提升幅率提升幅度（度（bp）生

35、息資產生息資產收益率提收益率提升幅度升幅度（bp）國有大行59%37%4%3.39%3.99%1.30%3.52%3.29%3.55%3.31%323.58%3.33%64股份行54%41%6%3.88%5.09%1.38%4.24%3.79%4.30%3.83%644.36%3.87%128城商行66%28%6%4.19%5.30%0.53%4.28%3.83%4.33%3.86%634.39%3.90%117農商行56%34%10%4.14%5.03%1.20%4.16%3.66%4.20%3.68%434.25%3.71%95上市銀行上市銀行58%37%5%3.59%4.41%1.25%

36、3.78%3.47%3.82%3.49%423.87%3.52%85假設零售貸款占比提升假設零售貸款占比提升5pct假設零售貸款占比提升假設零售貸款占比提升10pct上市銀行貸款結構（上市銀行貸款結構（24H1末）末）上市銀行資產端定價（上市銀行資產端定價（24H1）分類50%55%60%65%70%75%80%14-1215-0615-1216-0616-1217-0617-1218-0618-1219-0619-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06個人存款定期率企業存款定期率23%23%24%25%26%27%30%33%35%19

37、%19%18%19%19%18%18%16%17%23%23%24%24%23%23%24%25%25%31%32%30%29%29%29%26%23%22%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%16-1217-1218-1219-1220-1221-1222-1223-1224-06個人定期個人活期企業定期企業活期其他1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%16-1217-1218-1219-1220-1221-1222-1223-12大行股份行城商行農商行上市銀行 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 銀行

38、銀行 圖表圖表14：負債端成本優化政策從零售端逐步向企業、同業拓展負債端成本優化政策從零售端逐步向企業、同業拓展 時間時間 政策政策 主要目的主要目的 具體內容具體內容 2023 年 4 月 合格審慎評估實施辦法 考察存款利率市場化調整機制落實情況 引入存款定價懲罰措施，若銀行各關鍵期限定期存款和大額存單利率季度月均值較上年第二季度月均值調整幅度低于合意調整幅度的，每個期限扣 5 分。2023 年 5 月 調整協定存款和通知存款利率自律上限 協定、通知存款自律上限整改 在監管主導下，通知存款、協定存款等活期存款品種的利率均有所下調(自律上限改為國有大行加點 10bps、其他銀行加點 20bps

39、)。2024 年 4 月 關于禁止通過手工補息高息攬儲維護存款市場競爭秩序的倡議 針對企業手工補息行為整改 手工補息是對業務操作失誤的勘誤環節，銀行禁止通過事前承諾、到賬手工補付息等方式，變相突破存款利率授權要求或自律上限，銀行應立即開展自查，最遲在 2024 年 4 月底前完成整改。2024 年 11 月 關于優化非銀同業存款利率自律管理的自律倡議 同業活期定價參考政策利率壓降 銀行應以公開市場 7 天逆回購操作利率為定價基準，合理確定同業活期存款的利率水平，使同業活期存款利率圍繞政策利率波動，充分體現利率政策導向，疏通利率傳導渠道。2024 年 11 月 關于在存款服務協議中引入“利率調整

40、兜底條款”的自律倡議 規范對公客戶長期協議鎖定利率的行為 若協議有效期內，銀行存款掛牌利率或存款利率內部授權上限等發生調整，利率水平超出允許范圍的需要調整。資料來源：市場利率定價自律機制，華泰研究 展望后續，息差延續下行趨勢，展望后續，息差延續下行趨勢，關注降息幅度；此外關注降息幅度；此外存款利率仍有下調空間。存款利率仍有下調空間。存量政策方面，考慮 23 年以來 LPR 調整、存款利率調降、存量按揭利率調整、化債影響等一系列政策，綜合測算對上市銀行 25 年息差影響約在 14-15bp 左右。央行定調“適度寬松”貨幣政策，市場預計 2025 年 LPR 下調幅度或大于 2024 年。假設 2

41、025 年降息分別為 30bp、50bp（存貸款同步），對息差影響分別為-5.6bp、-10.3bp。1 月 15 日國新辦“金融支持經濟高質量發展”新聞發布會提及，2025 年將進一步降低銀行整體的負債成本，緩解銀行凈息差的壓力，更好的平衡銀行業資產負債表的健康性和實體經濟融資成本下降之間的關系。央行近期多次表態呵護銀行合理盈利空間和穩息差，預計在 LPR 下調后存款利率將跟隨下調，存款成本優化仍有空間。圖表圖表15：2023 年以來年以來 LPR、存款利率、存量按揭利率下調、化債影響綜合測算（單位：、存款利率、存量按揭利率下調、化債影響綜合測算（單位：bp）資料來源：公司財報，華泰研究測算

42、 圖表圖表16：假設假設 25 年年進一步進一步降息降息 30、50bp 情形下情形下，對息差影響測算對息差影響測算 資料來源：Wind，華泰研究預測 銀行銀行存款利率存款利率下調合計下調合計手工補息手工補息存量按揭存量按揭利率下調利率下調LPR下調LPR下調合計合計合計合計存款利率存款利率下調合計下調合計手工補息手工補息存量按揭存量按揭利率下調利率下調化債化債LPR下調LPR下調合計合計合計合計大行11.42.7-6.4-7.9-0.215.00.9-5.2-5.1-21.6-16.0股份行9.73.1-4.3-7.51.012.81.0-3.4-3.6-20.7-13.8城商行11.00.

43、7-2.8-6.42.514.20.2-2.4-4.4-17.1-9.4農商行12.80.4-2.7-8.02.616.50.1-2.5-3.1-17.7-6.6合計合計11.02.6-5.5-7.70.414.50.9-4.5-4.7-21.0-14.82024年息差影響年息差影響2025年息差影響年息差影響情形1情形1情形2情形2資產端影響資產端影響 負債端影響負債端影響 息差影響息差影響資產端影響資產端影響 負債端影響負債端影響 息差影響息差影響息差影響息差影響合計合計息差影響息差影響合計合計大行-31.9 17.2 -14.7 -16.611.3-5.3 -27.717.8-9.9 -

44、20.0-24.6股份行-28.0 15.8 -12.2 -17.19.9-7.2 -28.515.6-12.9 -19.4-25.1城商行-23.8 15.9 -7.9 -15.110.4-4.7 -25.216.7-8.6 -12.6-16.4農商行-23.2 17.3 -5.9 -15.612.3-3.3 -26.019.8-6.2 -9.2-12.1合計合計-30.3 16.8 -13.5 -16.610.9-5.6 -27.617.3-10.3 -19.1-23.825年LPR、存款利率下調影響25年LPR、存款利率下調影響存量+增量政策合計存量+增量政策合計存量政策對25年息差影響

45、存量政策對25年息差影響情形1情形1LPR-30bp；活期-5bp、定期-30bpLPR-30bp；活期-5bp、定期-30bp情形2情形2LPR-50bp；活期-5bp、定期-50bpLPR-50bp；活期-5bp、定期-50bp銀行負債端影負債端影響響資產端影資產端影響響息差影息差影響響 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 銀行銀行 關注點三：關注點三：關注零售貸款資產質量壓力關注零售貸款資產質量壓力 預計銀行賬面不良率保持穩定，關注小微、零售風險變化，對公端資產質量平穩。預計銀行賬面不良率保持穩定，關注小微、零售風險變化，對公端資產質量平穩。目前經濟處于逐步

46、修復進程中，消費者信心指數仍處低位，部分長尾客群風險或仍在釋放中，不排除不良生成仍有上行壓力，建議關注后續風險變化。對公端壓力主要集中在地產、城投領域，目前地產不良生成高峰已過，但不同銀行風險暴露節奏或有差異，且近期萬科輿情反復，關注后續進展。隱債置換穩步推進，涉政貸款風險壓力進一步緩釋。零售端，零售端，行業風險仍處于平穩暴露進程中行業風險仍處于平穩暴露進程中，但風險提升斜率趨緩但風險提升斜率趨緩。零售部門是經濟周期中風險傳導比較滯后的部分。首先是企業利潤率下降，再影響到居民部門。宏觀經濟動能有待修復，居民收入預期和還款能力受到影響，導致上市銀行零售貸款資產質量承壓，消費貸、信用卡、經營貸風險

47、有所暴露。據開年交流，銀行普遍反應零售端資產質量壓力屬于行業共性問題，短期內難見拐點。不同于對公貸款可以展期或重組，零售不良貸款處置進度相對偏慢。對公端，對公端，地產不良生成高峰已過，地產不良生成高峰已過，化債政策出臺有望進一步緩釋資產質量擔憂?；瘋叱雠_有望進一步緩釋資產質量擔憂。據開年交流，銀行反映對公貸款壓力主要在地產及城投領域，目前地產風險已經從“多點多發”狀態逐步轉變為區域性，整體風險進入后期階段。23 年底上市銀行房地產不良率達到階段性峰值，多項政策支持下對公地產不良率已邊際趨穩。近期地產政策持續加碼，有助于提振銷售需求、緩解房企資金流壓力，預計不良率整體可控。但不同銀行風險暴露

48、節奏或有差異，且近期萬科輿情反復，關注后續進展。地方政府債務方面，11 月初人大常委會增加年內 2 萬億元專項債用于置換隱債，且已于 12 月中旬發行完畢。隨政策穩步落地實施有望進一步緩釋資產質量擔憂。圖表圖表17：消費者信心指數消費者信心指數及失業率變動及失業率變動 圖表圖表18：上市銀行零售不良貸款及不良率變動上市銀行零售不良貸款及不良率變動 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：公司財報，華泰研究 圖表圖表19：上市銀行對公貸款不良率變動上市銀行對公貸款不良率變動 圖表圖表20：上市銀行對公房地產不良率變動上市銀行對公房地產不良率變動 資料來源：公司財報，華泰研究 資料來源：公司財報，

49、華泰研究 4.004.505.005.506.006.50607080901001101201301402018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-10（%）中國:消費者信心指數中國:城鎮調查失業率（右）0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,00019-1

50、220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06（百萬元）上市銀行零售不良余額上市銀行零售不良率（右）1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%2.2%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,00019-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06（百萬元）上市銀行對公不良余額上市銀行對公貸款不良率（右）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%050,000100,000150,00

51、0200,000250,000300,000350,00019-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06（百萬元）對公房地產不良余額對公房地產不良率（右）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 銀行銀行 關注點四：關注點四：手續費收入增速改善確定性手續費收入增速改善確定性較較強強 24Q4 以來中收出現回暖趨勢，預計低基數以來中收出現回暖趨勢，預計低基數+市場回暖市場回暖有望有望帶動帶動 25 年中收修復。年中收修復。2023 年 8月保險報行合一政策落地，對 24 年前三季度中收增速造成壓制，但24 年 Q4 以

52、來銀保費率下調的基數影響或將逐步減輕。此外，部分銀行反饋，924 政策落地后，財富管理市場逐步回暖，理財規模有所修復。隨市場信心改善，展望 2025 年，預計低基數+市場回暖影響下，中收可在前期低基數下穩步修復。展望后續，綜合化經營趨勢下子公司牌照齊全的銀行更具優勢。展望后續，綜合化經營趨勢下子公司牌照齊全的銀行更具優勢。中間業務收入模式多樣，與市場利率周期關聯度小，具有低風險和低資本占用的特點。參考海外經驗，發展中收業務、提高非息收入，是低利率環境下銀行實現盈利穩定的較優選擇。此外，隨著科技創新驅動的新經濟產業快速發展，對于投融資需求更加多樣化，需要銀行提高綜合化金融服務能力。國有大行綜合化

53、程度最高，除郵儲僅擁有消金、理財兩大牌照外，其余五大行基本擁有券商、保險、基金、金租、理財、AIC 牌照。股份行中招行、興業、浦發等綜合化布局相對較為完善，部分銀行通過集團間接完成了綜合化布局（如平安等）。優質中小銀行也在走出特色之路，擁有牌照主要以租賃、消金、理財為主，子公司的全國性牌照提升母行天花板，業務放量賦能母行。圖表圖表21：上市銀行子公司牌照上市銀行子公司牌照 資料來源：公司財報，華泰研究 內地券商香港券商中國銀行中國銀行中銀證券中銀國際中銀集團保險中銀人壽中銀保險中銀三星人壽中銀基金中銀金租中銀消費金融中銀國際期貨中銀理財中銀投資9建設銀行建設銀行建銀國際建信人壽 建信財險建信信

54、托建信基金建信金租建信消費金融建信期貨建信理財建信投資9工商銀行工商銀行工銀國際工銀安盛人壽工銀瑞信基金工銀金租工銀國際期貨工銀理財工銀投資7交通銀行交通銀行交銀國際交銀康聯人壽 交銀保險交銀國際信托交銀施羅德基金交銀金租交銀理財交銀投資7農業銀行農業銀行農銀國際農銀人壽農銀匯理基金農銀金租農銀理財農銀投資6郵儲銀行郵儲銀行中郵消費金融中郵理財2招商銀行招商銀行招銀國際招商信諾人壽保險招商基金招銀金租招聯消金招銀理財6興業銀行興業銀行興業國際信托興業基金興業金租興業消金興業期貨興業理財6浦發銀行浦發銀行浦銀國際上海國際信托浦銀安盛基金浦銀金租浦銀理財5民生銀行民生銀行民銀國際民生加銀基金民生金

55、租民生理財4光大銀行光大銀行光銀國際光大金租陽光消金光大理財4中信銀行中信銀行中信國際中信金租信銀理財3華夏銀行華夏銀行華夏金租華夏理財2浙商銀行浙商銀行浙銀金租浙銀理財2平安銀行平安銀行平安理財1北京銀行北京銀行中荷人壽中加基金北銀金租北銀消金北銀理財5上海銀行上海銀行上銀國際上銀基金尚誠消金上銀理財4南京銀行南京銀行鑫元基金江蘇金租南銀法巴消金南銀理財4寧波銀行寧波銀行永贏基金永贏金租寧銀消金寧銀理財4江蘇銀行江蘇銀行蘇銀金租蘇銀凱基消金蘇銀理財3杭州銀行杭州銀行杭銀消金杭銀理財2重慶銀行重慶銀行重慶鈊渝金租馬上消金2青島銀行青島銀行青銀金租青銀理財2蘇州銀行蘇州銀行蘇新基金蘇州金租2長沙

56、銀行長沙銀行長銀五八消金1貴陽銀行貴陽銀行貴銀金租1成都銀行成都銀行錦程消金1鄭州銀行鄭州銀行九鼎金租1廈門銀行廈門銀行海西金租1蘭州銀行蘭州銀行蘭銀金租1渝農商行渝農商行渝農商金租小米消金渝農商理財3數量數量期貨期貨理財子理財子債轉股債轉股券商券商保險保險信托信托基金基金金融租賃金融租賃消費金融消費金融 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 銀行銀行 關注點五：高基數下投資類收益如何展望？關注點五：高基數下投資類收益如何展望？25 年其他非息或波動年其他非息或波動，尤其關注中小行壓力；大行可尤其關注中小行壓力；大行可釋放浮盈釋放浮盈+把握波段，把握波段，負向負向影

57、響可控影響可控。24Q4 以來債市利率快速下行，2025 年 1 月 6 日 10 年期國債到期收益率一度觸及 1.60%的低位，全年回落幅度近 100bp。預計 24Q4 上市銀行其他非息收入將對營收起到較好驅動作用。1 月 10 日，央行發布公告稱，鑒于近期政府債券市場持續供不應求，決定 2025年 1 月起暫停開展公開市場國債買入操作，后續將視國債市場供求狀況擇機恢復。央行暫停國債買入有助于避免過度需求推高債券價格，維護債券市場穩定，此后國債收益率邊際上行。鑒于 10 年期國債收益率已處于歷史低位區間，預計 25 年利率下行空間有限。分銀分銀行類型看，行類型看，中小行 TPL 占比高，高

58、基數下 25 年其他非息壓力較大。大行 TPL 占比偏低，可以把握波段機會，同時將 24 年的浮盈留存至今年釋放，預計 25 年其他非息不會對營收造成顯著負向拖累。圖表圖表22：24Q4 以來以來 10 年期國債收益率快速下行年期國債收益率快速下行 圖表圖表23：2020-24Q3 上市銀行金融投資規模增速上市銀行金融投資規模增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表24：2022 年年-24Q3 上市銀行投資類收入增速上市銀行投資類收入增速&占比表現占比表現 資料來源：公司財報，華泰研究 0.00.51.01.52.02.53.03.52022-082022-

59、102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-12%中債國債到期收益率:10年0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%20-1221-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-09國有大行股份行城商行農商行上市銀行投資類收益投資類收益YoY2022202324Q124H124Q1-324Q1-3較較H1(pct)投資類收益占投資類收益占比比2022202324Q124H124Q

60、1-324Q1-3較較H1(pct)國有大行-43%73%8%12%28%16.5國有大行3%5%6%7%7%0.0股份行-9%37%33%29%25%-4.0股份行8%12%17%17%15%-1.6城商行4%34%40%29%22%-7.0城商行15%20%25%25%24%-1.3農商行0%43%63%56%43%-13.0農商行9%12%19%20%18%-1.7上市銀行-22%48%25%23%26%3.2上市銀行5%8%11%11%11%-0.6 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 銀行銀行 經營展望：業績增速筑底回穩經營展望：業績增速筑底回穩 考慮息

61、差降幅收窄，中性情況下預計銀行考慮息差降幅收窄，中性情況下預計銀行 25 年營收、歸母凈利潤增速分別為年營收、歸母凈利潤增速分別為-0.4%、2.0%，業績增速邊際小幅改善。業績增速邊際小幅改善。但由于 2025 年降息力度和節奏仍具不確定性，不排除上市銀行營收增速較 24 年惡化的可能。悲觀情況下，若 25 年降息幅度大于預期，息差降幅或大于中性假設下的情形，但利率下行金市業務有望取得較好表現，投資類收益能有所對沖，預測上市銀行 25E 營收、利潤增速分別為-1.1%、0.7%。若息差收窄幅度好于預期，樂觀情況下預計上市銀行 25E 營收、利潤增速分別為 0.0%、2.7%。1）規模方面，規

62、模方面，9 月底以來一攬子穩增長政策推出后，銀行普遍表示零售信貸需求邊際有所回暖，但趨勢是否延續仍待觀察，考慮到大行反饋 1 月信貸增量較 24 年同期偏弱，中性情形下我們預計 25 年銀行整體信貸增量較 24 年基本持平，增速略降，24E、25E 信貸增速 7.8%、7.3%。但各類銀行表現或有所分化，部分股份行開年以來信貸投放較超預期，信貸增速自低基數下有望修復。2）息差方面，息差方面，存款到期重定價+期限結構改善驅動負債成本優化，緩釋資產端定價下行壓力，息差降幅或有收窄；但若考慮 LPR 進一步下調可能，存款利率等幅調降無法完全對沖，將對 25 年息差造成額外壓力，中性情形下我們預計 2

63、4E、25E 息差降幅 20bp、14bp。3）中收方面，中收方面，隨資本市場信心回暖，財富管理市場有望逐步修復，中收增速可自低基數逐步改善，預計 24E、25E 中收增速-3%、5%。4）其他非息方面，其他非息方面，24 年債市表現較好，24Q4 利率繼續大幅下行，投資類收益增長或超預期，但也對 25 年造成一定基數壓力，銀行或通過賣出 OCI 賬戶等進行平滑操作，中性情形下我們預計 24E、25E 其他非息增速分別為 20%、0%，需關注債市波動對部分投資貢獻較高銀行的影響。5）資產質量方面，資產質量方面，預計賬面不良率保持平穩，上市銀行撥備水平較為充足，反哺利潤仍有空間，中性情形下我們預

64、計 24E、25E 信用成本 0.70%、0.67%。圖表圖表25：上市銀行上市銀行 24E-25E 核心業績指標預測核心業績指標預測 2022 2023 24Q1 24H1 24Q3 2024E 2025E 2025E 2025E 中性中性 悲觀悲觀 中性中性 樂觀樂觀 貸款同比增速 11.2%11.1%10.1%9.0%8.2%7.8%7.0%7.3%7.5%凈息差 1.97%1.71%1.56%1.55%1.54%1.51%1.35%1.37%1.39%利息凈收入同比增速 3.0%-2.8%-3.0%-3.4%-3.2%-3.1%-3.0%-1.5%0.0%中收同比增速-2.9%-8.0

65、%-10.3%-12.0%-10.8%-3.0%5.0%5.0%5.0%其他非息收入同比增速-8.6%29.0%19.4%20.3%25.6%20.0%3.0%0.0%-5.0%營業收入同比增速營業收入同比增速 0.7%-0.8%-1.7%-2.0%-1.0%-0.5%-1.1%-0.4%0.0%凈利潤同比增速凈利潤同比增速 7.6%1.4%-0.6%0.4%1.4%1.7%0.7%2.0%2.7%不良貸款率 1.30%1.26%1.25%1.25%1.25%1.25%1.25%1.24%1.23%撥備覆蓋率 241%243%244%244%243%241%232%235%238%信用成本 0

66、.96%0.79%0.86%0.84%0.75%0.70%0.68%0.67%0.66%不良生成率 0.82%0.66%0.61%0.66%0.65%0.66%0.70%0.66%0.62%資料來源：公司財報，華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 銀行銀行 圖表圖表26：銀行銀行 AH 股估值、股息率跟蹤（股估值、股息率跟蹤（2025-01-21）資料來源：Wind，華泰研究 風險提示風險提示 1）政策推進力度不及預期。近期一系列宏觀政策接連出臺，但實際推進落地節奏仍待觀察，若進度不及預期，或影響經濟基本面修復速度及市場情緒。2）資產質量惡化超預期。上

67、市銀行的不良貸款率仍相對穩定，但資產質量可能因疫情等外部因素而出現波動。A股股H股股A股股H股股A股股H股股交通銀行0.570.4284%84%5.15%10.06%建設銀行0.670.4495%82%7.20%10.68%工商銀行0.660.4597%96%6.85%9.82%郵儲銀行0.630.4943%35%7.83%9.86%農業銀行0.700.5295%97%6.93%9.10%中國銀行0.680.4498%93%4.37%10.00%平安銀行0.5333%6.30%興業銀行0.5565%5.23%浙商銀行0.460.3238%21%5.71%8.31%民生銀行0.330.2663%

68、100%0.00%10.52%招商銀行0.940.9435%53%4.92%5.23%華夏銀行0.4195%5.09%光大銀行0.470.3390%89%4.60%10.38%中信銀行0.540.3279%77%7.54%10.34%浦發銀行0.4898%3.10%北京銀行0.4788%7.48%成都銀行0.9454%4.85%上海銀行0.5899%5.08%廈門銀行0.5815%8.52%江蘇銀行0.78100%8.03%南京銀行0.7859%5.09%蘇州銀行0.7372%4.84%貴陽銀行0.3625%4.95%重慶銀行0.590.3056%84%4.60%10.66%長沙銀行0.534

69、5%4.27%齊魯銀行0.7377%3.93%青島銀行0.650.4357%57%3.97%5.88%蘭州銀行0.467%4.22%杭州銀行0.8653%3.56%寧波銀行0.8531%2.35%西安銀行0.4711%1.62%鄭州銀行0.400.1813%35%0.00%0.00%渝農商行0.550.3899%100%4.79%11.26%滬農商行0.6586%4.67%江陰銀行0.6048%4.41%張家港行0.6121%4.23%紫金銀行0.5318%3.61%無錫銀行0.6125%3.48%蘇農銀行0.5642%3.37%瑞豐銀行0.5919%3.33%青農商行0.4630%3.39%

70、常熟銀行0.8221%3.11%匯豐控股0.94100%8.58%恒生銀行1.0724%7.26%中銀香港0.8037%6.97%東亞銀行0.2635%4.98%渣打集團0.73100%2.48%個股個股PBPB分位數分位數（近（近3年）年）股息率股息率23A境外銀行類別類別大行股份行城商行農商行 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 銀行銀行 圖表圖表27：重點推薦公司一覽表重點推薦公司一覽表 最新收盤價最新收盤價 目標價目標價 市值市值(百萬百萬)EPS(元元)PE(倍倍)股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 投資評級投資評級(當地幣種當地幣種)(當地幣種當地幣種

71、)(當地幣種當地幣種)2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 招商銀行 600036 CH 買入 40.14 51.28 1,012,325 5.63 5.68 5.76 5.96 7.13 7.07 6.97 6.74 招商銀行 3968 HK 增持 41.95 49.51 1,057,973 5.63 5.68 5.76 5.96 6.88 6.82 6.73 6.50 成都銀行 601838 CH 買入 16.76 20.25 69,889 2.94 3.08 3.40 3.77 5.71 5.45 4.93 4.45 蘇州銀行 002

72、966 CH 買入 8.13 9.32 31,163 1.22 1.35 1.49 1.64 6.65 6.01 5.45 4.95 渝農商行 601077 CH 增持 6.08 7.01 69,051 0.96 1.01 1.07 1.15 6.33 6.02 5.67 5.27 交通銀行 3328 HK 買入 6.07 8.12 450,775 1.15 1.27 1.29 1.31 4.88 4.43 4.36 4.28 工商銀行 1398 HK 買入 5.03 5.95 1,792,723 1.02 1.03 1.04 1.06 4.55 4.53 4.47 4.40 建設銀行 939

73、 HK 買入 6.17 7.45 1,542,568 1.33 1.33 1.36 1.42 4.28 4.28 4.19 4.02 重慶農村商業銀行 3618 HK 買入 4.71 5.69 53,491 0.96 0.99 1.04 1.09 4.53 4.37 4.17 3.98 上海銀行 601229 CH 買入 9.00 10.59 127,860 1.59 1.61 1.64 1.73 5.67 5.59 5.48 5.20 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 圖表圖表28：重點推薦公司最新重點推薦公司最新觀點觀點 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 招商銀行招商銀行(60

74、0036 CH)招商銀行招商銀行(3968 HK)經營業績改善，擴表速度提升 鑒于 2025 年投資類收益存在一定基數壓力，我們預測 24-26 年 EPS5.68/5.76/5.96 元，25 年 BVPS 預測值 46.61 元，A/H 股對應 PB0.85/0.79 倍。近 5 年（截至 1.14）公司 A/H 股 PB(MRQ)均值為 1.35/1.33 倍。零售戰略具備護城河效應，負債成本優化，但鑒于息差仍有壓力，給予 A/H 股 25年目標 PB1.10/1.00 倍，A/H 股目標價為 51.28 元/49.51 港幣，維持 A/H 股買入/增持評級。風險提示：政策推進力度不及預

75、期；經濟修復力度不及預期。報告發布日期：2025 年 01 月 15 日 點擊下載全文：招商銀行點擊下載全文：招商銀行(3968 HK,增持增持;600036 CH,買入買入):經營業績改善，擴表速度提升經營業績改善，擴表速度提升 成都銀行成都銀行(601838 CH)2024 年 12 月 17 日成都銀行發布公告稱已觸發“成銀轉債”的有條件贖回條款。我們認為：1）可轉債強贖將補充資本彈藥，支撐業務擴展；2）四川戰略定位升級，提供擴表空間；3）公司負債成本有望持續優化，資產質量優中向好。短期內可轉債強贖對股息率、ROE 有所稀釋，但隨資本實力進一步夯實，我們認為公司經營有改善空間，維持“買入

76、”評級?？紤]可轉債強贖的新增股本后，我們預測 24-26 年 EPS 3.08/3.40/3.77 元，25 年 BVPS 預測值 20.25 元，對應 PB0.81 倍?？杀裙?25 年 Wind 一致預測PB均值0.60倍。隨長期限定期存款到期+存款掛牌利率下調，負債端成本有望持續改善，對沖資產端定價下行壓力。24Q3末公司不良率0.66%，為上市銀行最低水平；撥備覆蓋率為 497%，位列上市銀行第四，隱債置換有望改善涉政貸款資產質量。公司基本面穩居同業第一梯隊，規模增速位居上市銀行領先水平，應當享有估值溢價，給予 25 年目標 PB1.00 倍（前值 0.95 倍），目標價 20.25

77、 元（前值 21.19 元），維持“買入”評級。風險提示：經濟修復力度不及預期，資產質量惡化超預期。報告發布日期：2024 年 12 月 18 日 點擊下載全文：成都銀行點擊下載全文：成都銀行(601838 CH,買入買入):轉債觸發強贖，增厚資本實力轉債觸發強贖，增厚資本實力 蘇州銀行蘇州銀行(002966 CH)2024 年 12 月 11 日，蘇州銀行公告稱 5%以上股東國發集團增持公司股份達 1%。今年以來，公司大股東和管理層積極增持，體現對其長期價值的高度認可和穩健發展的堅定信心。蘇州銀行植根優質區域，戰略目標清晰，業績增長穩健。公司保持穩定分紅水平，股息優勢較為突出（24E 股息率

78、5.44%，上市銀行前列）。截至 12/11，公司轉債距強贖價僅 1.3%，若成功轉股有望進一步夯實資本水平，護航穩健經營。我們維持此前業績預測，給予買入評級。蘇州銀行多年深耕中小企業，率先啟動事業部改革，小微業務上具備一定優勢。江蘇地區具備優質產業基礎，蘇州銀行堅持“以民唯美、向實而行”發展理念，新戰略落地打開成長空間。公司經營穩健資產質量較為優異，44 億轉債轉股后有望進一步支撐公司未來成長。我們維持此前預測，公司24E-26E 歸母凈利潤為 51/56/62 億元，同比增速 10.8%/10.2%/10.1%，25 年 BVPS 預測值 12.43 元，對應 PB0.64 倍?？杀裙?

79、25 年 Wind 一致預測 PB 均值 0.59 倍，公司根植優質區域，戰略目標清晰，應享受一定估值溢價，給予 25 年目標 PB0.75 倍，目標價 9.32 元，買入評級。風險提示：政策推進力度不及預期；資產質量惡化超預期。報告發布日期：2024 年 12 月 12 日 點擊下載全文：蘇州銀行點擊下載全文：蘇州銀行(002966 CH,買入買入):股東積極增持，經營質量穩健股東積極增持，經營質量穩健 渝農商行渝農商行(601077 CH)重慶農村商業銀重慶農村商業銀行行(3618 HK)渝農商行 1-9 月歸母凈利潤、營收、PPOP 分別同比+3.5%、-1.8%、+3.8%，增速較 1

80、-6 月-1.8pct/-0.5pct/-3.0pct。中期分紅方案落地，擬每股分紅0.1944 元，分紅率 30%，年化股息率 6.70%（截至 24/10/29）。公司三季度業績基本符合我們此前預期，主要關注點包括：1）負債成本優化，息差降幅收窄；2）成本費用優化；3）不良邊際下行。公司縣域布局優勢穩固，零售立行及 BBC 生態戰略初顯成效，A/H 股維持增持/買入評級。我們預測公司 24-26 年歸母凈利潤分別為 115/122/131 億元（前值 115/121/129 億元），同比增速 5.1%/6.3%/7.4%，25 年 BVPS 預測值 11.68 元，對應 A/H 股 PB0

81、.50/0.34 倍?？杀?A/H 公司 25 年 Wind 一致預測 PB 均值分別為 0.52/0.30 倍，公司縣域布局優勢穩固，零售立行及 BBC 生態戰略初顯成效，應享受一定估值溢價，給予 25 年 A/H 目標 PB0.60/0.45 倍，目標價 7.01 元/5.69 港幣，A/H 股維持增持/買入評級。風險提示：政策推進力度不及預期；資產質量惡化超預期。報告發布日期：2024 年 10 月 30 日 點擊下載全文：重慶農村商業銀行點擊下載全文：重慶農村商業銀行(3618 HK,買入買入;601077 CH,增持增持):中期分紅落地，不良邊際改善中期分紅落地，不良邊際改善 免責聲

82、明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 銀行銀行 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 交通銀行交通銀行(3328 HK)交通銀行三季報歸母凈利潤、營業收入分別同比-0.69%、-1.39%，增速較 24H1 相比+0.94pct、+2.12pct。公司三季度利潤基本符合我們此前預期，營收略高于預期（24Q1-3E 凈利潤/營收分別為-1%0%/-4%-3%），業績亮點為資產擴張提速、息差韌性較強、非息收入回暖、資產質量穩健。公司收入多元、經營穩健，維持 A/H 股增持/買入評級。我們預測公司 24-26 年歸母凈利潤分別為 939/953/987 億元（前值 916/939

83、/966 億元），同比增速 1.3%/1.5%/3.5%，25 年 BVPS 為 14.09 元，A/H股對應 PB0.51/0.40 倍，A/H 股可比公司 25 年 Wind 一致預期 PB0.56/0.41 倍，公司綜合化經營顯效，應享一定估值溢價，我們給予 A/H 股 25 年目標 PB0.65/0.53 倍，A/H 股目標價 9.16 元/8.12 港幣。風險提示：政策推進力度不及預期；經濟修復力度不及預期。報告發布日期：2024 年 10 月 31 日 點擊下載全文：交通銀行點擊下載全文：交通銀行(3328 HK,買入買入;601328 CH,增持增持):信信貸增長修復，非息收入回

84、暖貸增長修復，非息收入回暖 工商銀行工商銀行(1398 HK)工商銀行 1-9 月歸母凈利潤、營收、PPOP 分別同比+0.1%、-3.8%、-5.3%，增速較 1-6 月+2.0pct/+2.2pct/+2.9pct。公司前三季度業績優于我們此前預期（9M24E 營收/利潤增速-6%-5%/-4%-3%）。主要關注點包括：1）息差邊際企穩，利息凈收入降幅收窄；2）投資類收益表現較優，驅動營收增長；3）不良走勢平穩，撥備水平夯實。公司龍頭地位穩固，A/H 股均維持買入評級。鑒于息差邊際企穩，我們預測公司 24-26 年歸母凈利潤分別為 3655/3700/3765 億元（前值 3585/362

85、0/3758 億元），同比增速 0.4%/1.2%/1.7%，25 年 BVPS 預測值 11.00 元，對應 A/H 股 PB0.55/0.39 倍?？杀?A/H 公司 25 年 Wind 一致預測 PB 均值分別為 0.58/0.35 倍，公司龍頭地位穩固，應享受一定估值溢價，給予 25 年 A/H 目標 PB0.70/0.50 倍，目標價 7.70 元/5.95 港幣，A/H 股維持買入/買入評級。風險提示：政策推進力度不及預期；資產質量惡化超預期。報告發布日期：2024 年 10 月 31 日 點擊下載全文：工商銀行點擊下載全文：工商銀行(1398 HK,買入買入;601398 CH,

86、買入買入):息差邊際企穩，資產質量穩健息差邊際企穩，資產質量穩健 建設銀行建設銀行(939 HK)建設銀行 1-9 月歸母凈利潤、營業收入、PPOP 分別同比+0.1%、-3.3%、-4.2%，增速較上半年+1.9pct、+0.3pct、-0.2pct。公司三季度業績好于我們預期（24Q1-3E 凈利潤/營收分別為-1%0%/-5%-4%），主要由于投資類收益增長超預期。前三季度公司息差降幅收窄，投資類收益亮眼，中收增速邊際回穩，資產質量穩健。公司“新金融”持續推進，開啟增長第二曲線，A/H 股均維持“買入”評級。鑒于投資類收益亮眼，我們預測 24-26 年 EPS 為 1.33/1.35/1

87、.38 元（前值 1.31/1.33/1.38 元），預測 25 年 BVPS13.68 元，對應 A/H 25 年 PB0.58/0.41倍。當前 A/H 股可比公司 25 年 Wind 一致預期 PB 0.56/0.41 倍（2024/10/30），公司“新金融”持續推進，我們給予 A/H 股 25 年目標 PB0.75/0.50倍，A/H 股目標價 10.26 元/7.45 港幣，均維持“買入”評級。風險提示：政策推進力度不及預期；經濟修復力度不及預期。報告發布日期：2024 年 10 月 31 日 點擊下載全文：建設銀行點擊下載全文：建設銀行(939 HK,買入買入;601939 CH

88、,買入買入):投資收益優異，資產質量穩健投資收益優異，資產質量穩健 上海銀行上海銀行(601229 CH)首次覆蓋上海銀行，給予“買入”評級，目標價 10.59 元，對應 25 年目標 PB0.60 倍。上海銀行為經營改善的穩健紅利標的。短期看，當前市場長端利率下行，信用周期尚待企穩回升，紅利資產仍有底倉價值，公司具備較優股息性價比，股息率（2024/12/20）5.31%，排名上市銀行第 7/42 位，適合當前市場投資風格；此外公司資產質量風險化解顯效，有助于修復估值折價。中長期看，公司為中國 20 家系統重要性銀行之一，截至 24 年 9月末資產規模 3.23 萬億元，排名城商行第三，市場

89、地位重要、展業區域優質、綜合實力較強，看好公司長期發展潛力。我們預測公司 24E-26E 歸母凈利潤為 229/233/246 億元，同比增速 1.5%/2.0%/5.4%，25 年 BVPS 預測值 17.65 元，對應 PB0.49 倍?？杀裙?25年 Wind 一致預測 PB 均值 0.62 倍，公司根植優質區域，基本面困境改善，估值有望向可比銀行均值修復，給予 25 年目標 PB0.60 倍，目標價 10.59元，給予公司“買入”評級。風險提示：資產質量修復不及預期；業績改善趨勢不及預期；投資風格切換。報告發布日期：2024 年 12 月 20 日 點擊下載全文：上海銀行點擊下載全文

90、：上海銀行(601229 CH,買入買入):質地夯實的穩健紅利城商行質地夯實的穩健紅利城商行 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 銀行銀行 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，沈娟、賀雅亭，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密

91、資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的

92、更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另

93、行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華

94、泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分

95、發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰

96、國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 銀行銀行 香港香港-重重要監管披露要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。渝農商行（601077 CH）、招商銀行（600036 CH）、招商銀行（3968 HK）、重慶農村商業銀行（3618 HK）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。上海銀行（

97、601229 CH）、工商銀行（1398 HK）、建設銀行（939 HK）、招商銀行（3968 HK）、交通銀行（3328 HK）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司在本報告發布日擔任標的公司證券做市商或者證券流動性提供者。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。

98、對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公

99、司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師沈娟、賀雅亭本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。成都銀行（601838 CH）、招商銀行（600036 CH）、蘇州銀行（002966 CH）、工商銀行（1398 HK）、建設銀行（939 HK）、招商銀行（3968 HK）、交通銀行（3328 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/

100、或其聯營公司在本報告發布日之前的 12 個月內擔任了標的證券公開發行或 144A 條款發行的經辦人或聯席經辦人。工商銀行（1398 HK）、建設銀行（939 HK）、交通銀行（3328 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前 12 個月內曾向標的公司提供投資銀行服務并收取報酬。成都銀行（601838 CH）、工商銀行（1398 HK）、建設銀行（939 HK）、交通銀行（3328 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司預計在本報告發布日之后 3 個月內將向標的公司收取或尋求投資銀行服務報酬。渝農商行（601077 CH）、招商銀行（600036

101、 CH）、招商銀行（3968 HK）、重慶農村商業銀行（3618 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達 1%或以上。上海銀行（601229 CH）、工商銀行（1398 HK）、建設銀行（939 HK）、招商銀行（3968 HK）、交通銀行（3328 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日擔任標的公司證券做市商或者證券流動性提供者。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公

102、司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。新加坡新加坡 華泰證券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，可從事資本市場產品交易，包括證券、集體投資計劃中的單位、交易所交易的衍生品合約和場外衍生品合約，并且是財務顧問法規定的豁免財務顧問，就投資產品向他人提供建議，包括發布或公布研究分析或研究報告。華泰證券（新加坡）有限公司可能會根據財務顧問條例第 3

103、2C 條的規定分發其在華泰內的外國附屬公司各自制作的信息/研究。本報告僅供認可投資者、專家投資者或機構投資者使用，華泰證券（新加坡）有限公司不對本報告內容承擔法律責任。如果您是非預期接收者，請您立即通知并直接將本報告返回給華泰證券（新加坡）有限公司。本報告的新加坡接收者應聯系您的華泰證券（新加坡）有限公司關系經理或客戶主管，了解來自或與所分發的信息相關的事宜。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 銀行銀行 評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300

104、指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，臺灣市場基準為臺灣加權指數，日本市場基準為日經 225 指數，新加坡市場基準為海峽時報指數，韓國市場基準為韓國有價證券指數，英國市場基準為富時 100 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級

105、、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 實體實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新

106、加坡：新加坡：華泰證券（新加坡）有限公司具有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，并且是豁免財務顧問。公司注冊號：202233398E 北京北京 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 上海上海 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 南京市建鄴區江東中路228 號華泰證券廣場1 號樓/

107、郵政編碼：210019 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電子郵件：ht- 深圳深圳 深圳市福田區益田路5999 號基金大廈10 樓/郵政編碼：518017 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 53 樓 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2567-6123 電子郵件： 華泰證券（美國）有限公司華泰證券（美國）有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- 華泰證券（新加坡）有限公司華泰證券（新加坡）有限公司 濱海灣金融中心 1 號大廈,#08-02,新加坡 018981 電話：+65 68603600 傳真：+65 65091183 版權所有2025年華泰證券股 份有限公司