銀行行業美國銀行業專題研究：2023年美國銀行業經營前瞻-230403（35頁）.pdf

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1、 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后第請務必閱讀正文之后第 34 頁起的免責條款和聲明頁起的免責條款和聲明 2023 年美國銀行業經營前瞻年美國銀行業經營前瞻 銀行行業美國銀行業專題研究2023.4.3 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 肖斐斐肖斐斐 銀行業首席分析師 S1010510120057 彭博彭博 銀行業聯席首席 分析師 S1010519060001 聯系人：林楠聯系人：林楠 我們預計：（我們預計：（1）美國銀行監管美國銀行監管存在變革可能。存在變革可能?！半p層多頭”“雙層多頭”監管模式存在監監管模式存在監管真空管真空，此次硅谷銀行事件暴露出，此次硅谷銀行事件

2、暴露出對對美國美國中小銀行監管不足中小銀行監管不足。（2）美聯儲美聯儲將將繼續彌補銀行體系流動性缺口，確保金繼續彌補銀行體系流動性缺口，確保金融融機構降低投資業務浮虧風險轉向實虧機構降低投資業務浮虧風險轉向實虧風險的壓力。（風險的壓力。（3）美國銀行業：）美國銀行業：2023 年流動性風險可控，基本面壓力存在，年流動性風險可控，基本面壓力存在，全年全年預計預計維持弱勢格局。（維持弱勢格局。（4）銀行股從急跌期步入平穩期，由于個別）銀行股從急跌期步入平穩期，由于個別銀行賬銀行賬面浮虧面浮虧、擴表乏力擴表乏力、存款流失等、存款流失等問題仍問題仍實際實際存在，存在，預計個體風險敞口仍存預計個體風險敞

3、口仍存。美國銀行監美國銀行監管管：“雙層多頭”體系下“雙層多頭”體系下存在監管真空存在監管真空。美國銀行體系區分為全國性銀行和區域性銀行，其中全國性銀行在聯邦層面接受貨幣監理署、美聯儲和聯邦存款保險公司等的多頭監管，區域性銀行除聯邦層面外，也接受州銀行監管機構的監管。多頭監管的架構，在系統性風險防范、監管協調、重復監管等方面存在不足。此外，適配性目標下，2019 年起美聯儲對總資產 500 億美元以上的大中型銀行推進分層監管，亦暴露出部分短板問題：1）中型銀行關注不足，中型銀行關注不足，對資產規模 500 億至 2500 億的第四檔銀行與其他檔銀行，弱化了以 LCR 和 NSFR為主的流動性指

4、標要求；2）快速擴張機構關注不足，快速擴張機構關注不足，對部分資產規?？焖贁U張的銀行，在監管分類調整過程中存在監管真空。利率曲線變化期的銀行經營利率曲線變化期的銀行經營：快速加息導致久期策略快速加息導致久期策略浮虧浮虧。1）低利率階段拉長低利率階段拉長資產久期資產久期：FDIC 投保機構數據顯示，可供出售金融資產+持有至到期投資（AFS+HTM）占總資產比重明顯提升，由 2019Q4 的 21.3%提升至 2021Q4 的26.3%，其中 3 年以上信貸及證券占比重由 34.2%提升到 39.7%。2）中小銀行中小銀行更加激進更加激進：規模介于 100 億-2500 億的銀行 5 年以上資產占

5、比重較 2020Q1 提升 6.1pcts（行業整體為 4.2pcts）；3）加息階段公允價值大幅下跌加息階段公允價值大幅下跌：AFS+HTM浮虧在 2022Q3 達到峰值（接近 7000 億美元），遠高于 1300 億美元浮盈峰值。硅谷銀行硅谷銀行再回顧再回顧：存款存款集中度與集中度與久期久期錯配度錯配度高高。1）因因：集中度：集中度風險發酵風險發酵。圍繞科創企業的特色客戶定位下，硅谷銀行科技型企業和醫藥類企業存款占比達到63%，2020-2021 年科創客戶資金大增使存款規模由 618 億美元快速上升至1892 億美元，2022 年美聯儲加息縮表背景下，公司存款凈下降 161 億美元。2）

6、勢勢：“短視”目標致過度錯配。：“短視”目標致過度錯配。低利率環境下，公司通過擴投資、加久期來增厚當期利差收益，20Q1-22Q4，公司 AFS 與 HTM 投資資產規模由 260 億美元上升至 1200 億美元，投資資產平均久期由 3.2 年拉長至 5.6 年。3）果：）果：利率利率風險向流動性風險傳染風險向流動性風險傳染。期限錯配與美元加息，2022 年末公司 AFS 與 HTM“浮虧”規模近 180 億美元，3 月 8 日，硅谷銀行公告出售部分 AFS 資產致稅后利潤虧損 8 億美元并宣布再融資計劃，成為引發市場擔憂情緒的直接導火索。美國銀行業流動性風險判斷：整體可控美國銀行業流動性風險

7、判斷：整體可控，局部承壓，局部承壓。1）靜態判斷：整體穩定，）靜態判斷：整體穩定，結構性壓力仍存結構性壓力仍存。已披露 LCR 的銀行該指標多在 110%-120%區間，風險可控；未披露 LCR 的銀行需關注利息收入異常變動，四季度第一共和銀行和硅谷銀行利息凈收入明顯承壓。2）動態分析：資產端“浮虧”）動態分析：資產端“浮虧”+負債端波動的銀行或仍負債端波動的銀行或仍有脈沖式壓力有脈沖式壓力。資產端，在美國市場資產規模 Top50 的銀行中，部分行“（AFS資產 FV 變動+HTM 資產 FV 變動）/核心一級資本”指標仍在 50%以上，“浮虧”帶來不確定性；負債端，2022 年部分銀行存款凈

8、降幅在 10%左右，負債端波動或加大資產端“浮虧”兌現可能。3）解決方案：短期或依靠美聯儲抵補流）解決方案：短期或依靠美聯儲抵補流動性缺口，中長期強化金融監管動性缺口，中長期強化金融監管。預計美聯儲量化緊縮（QT）仍將延續當前節奏推進，而與此同時貼現窗口與 BTFP 工具的使用兜底，將確保銀行機構的流動性底線安全。美國銀行美國銀行 2023 年基本面：維持弱勢年基本面：維持弱勢。2022 年，美國銀行業信貸增長及資產擴 銀行銀行行業行業 評級評級 強于大市（維持）強于大市（維持）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 2 表速度

9、明顯放緩，盡管 Top 50 銀行營收仍保持 6.8%左右增速，但由于撥備計提力度的加大（2021年多數銀行減值計提正向貢獻盈利）以及剛性費用因素，上述銀行歸母凈利潤增速僅為-18.2%。政策利率大幅快速攀升全面提升貸款利率，對于實體信貸需求的壓制作用明顯，當前 30 年期固定貸款的平均利率接近6.5%，信貸資產增速由去年中接近 10%的水平下降至當前不足 5%，預計美國銀行業 2023 年收入增長與盈利增長仍將承受邊際壓力。風險因素：風險因素：受中央銀行縮表加息影響，歐美銀行流動性風險和利率風險進一步蔓延；歐美央行政策工具推出速度及力度不及預期，問題銀行處置不及時；海外央行貨幣緊縮力度及時間

10、超過預期。投投資策略資策略：從急跌期進入平穩期，關注個體風險敞口從急跌期進入平穩期，關注個體風險敞口。區別于 2008 年金融危機，當前美國銀行業事件更多為階段性的流動性風險與利率風險，并非底層信用資產質量問題，美聯儲流動性投放有效緩解了當期缺口。后續核心在于美聯儲加息的持續時間，以及經濟收縮對銀行帶來的基本面實質影響，在此過程中部分高浮虧、高存款波動銀行的資產負債穩定性問題仍有風險發生可能。EYbWjWnVaUlWrYtWuV7NdN7NtRpPpNtQlOqQmQkPoOtP7NrRvMxNtPyQMYnOqM 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱

11、讀正文之后的免責條款和聲明 3 目錄目錄 美國銀行業監管：雙層多頭下存在監管真空美國銀行業監管：雙層多頭下存在監管真空.6 監管機構：“雙層多頭”特征明顯.6 監管體系：適配性原則下的差異化監管.9 監管應對：近期風險事件后的演繹.12 利率曲線變化期美國銀行業財務報表的變化利率曲線變化期美國銀行業財務報表的變化.13 低利率時期銀行的擴表策略：加大投資業務配置比例，拉長資產久期.13 加息階段銀行財務表現的變化：公允價值大幅下跌，上市銀行全面承壓.16 硅谷銀行再回顧：存款集中度與久期錯配度高硅谷銀行再回顧：存款集中度與久期錯配度高.17 因：特色模式帶來集中度風險.17 勢：“短視”目標下

12、的錯配選擇.19 果：利率風險向流動性風險傳染.20 美國銀行業流動性風險判斷：整體可控美國銀行業流動性風險判斷：整體可控.21 靜態判斷：整體穩定，結構性壓力仍存.22 動態分析：資產端“浮虧”+負債端波動的銀行或仍有脈沖式壓力.22 解決方案：短期或依靠美聯儲抵補流動性缺口，中長期強化金融監管.25 風險因素風險因素.26 上市銀行經營及投資展望上市銀行經營及投資展望.26 市場展望：加息壓制資產投放，銀行業績增長放緩.26 投資策略：從急跌期進入平穩期，關注個體風險敞口.28 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 4 插

13、圖目錄插圖目錄 圖 1：美國銀行業監管體系架構.6 圖 2：美國貨幣監理署內部機構設置.7 圖 3：FDIC 最新存款保險規模.8 圖 4：美國存款保險基金規模.8 圖 5：國家信用社管理局的區域架構.9 圖 6：美國各類金融機構對應主要監管機構.10 圖 7：美國大中型商業銀行分類監管體系.11 圖 8：美聯儲銀行定期融資計劃（BTFP）.13 圖 9：美聯儲資產負債表主要科目.13 圖 10：FDIC 投保機構 AFS+HTM 占總資產提升明顯.14 圖 11：疫情沖擊下存款高增，信貸需求不足.14 圖 12：FDIC 投保機構剩余期限 3 年以上的貸款及證券占總資產比重.15 圖 13：

14、零利率環境壓縮銀行息差，積極擴表拉久期下利息收入提前三個季度企穩.15 圖 14：各類機構 AFS+HTM 規模（百分比為當年同比增速）.16 圖 15：資產規模對應 5 年以上資產占總資產比重.16 圖 16：加息開啟，銀行業 AFS+HTM 未實現虧損大幅提升.16 圖 17：硅谷銀行主要聚焦客群領域.18 圖 18：硅谷銀行商業客戶結構（百萬美元）.18 圖 19：硅谷銀行存款結構（2022A）.18 圖 20：美國數字經濟產業發展與 VC 行業發展.18 圖 21：硅谷銀行存款余額增長情況.19 圖 22：硅谷銀行總資產增長情況.19 圖 23：硅谷銀行資產結構（2019A）.19 圖

15、 24：硅谷銀行資產結構（2022A）.19 圖 25：硅谷銀行債券投資規模及平均久期.20 圖 26：硅谷銀行投資類資產公允價值變動.20 圖 27：2022 年存款變化情況對年初至今的波動解釋有限.21 圖 28：證券投資浮虧亦對年初至今的波動解釋有限.21 圖 29：當期存款環比變動情況：出險后資金流出小行/流入大行.21 圖 30：存款較 2022 年初累計變動：整體下行，出險后相對平穩.21 圖 31：美聯儲總資產規模.25 圖 32：政策利率影響零售貨幣市場共同基金（Money Market Funds-Retail）規模.26 圖 33：美國 30 年期抵押貸款固定利率.27 圖

16、 34：美國商業銀行信貸資產同比增速.27 圖 35：KBW 銀行指數復盤.28 圖 36：美國總資產 Top 50 銀行 PB-ROE 情況.29 圖 37：2008 年金融危機后導致銀行指數以及區域銀行指數均出現大幅下跌.30 圖 38：美國大型銀行亦因敞口差異出現較大的走勢分化.31 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 5 表格目錄表格目錄 表 1：金融穩定監管理事會成員組成.7 表 2：美聯儲監管金融機構類型及數量.8 表 3：主要上市銀行對應分類情況.12 表 4：硅谷銀行事件后，美國金融監管部門相關政策操作.12

17、 表 5：美國主要上市銀行 ASF/HTM 資產浮虧情況梳理.16 表 6：披露流動性覆蓋比例的大型銀行均符合監管要求且留有緩沖.22 表 7：未披露 LCR 銀行 2022 年四季度單季利息收入/支出環比變動幅度.22 表 8：美國總資產 Top 50 銀行，AFS 及 HTM 的公允價值變動情況（單位：十億美元）.23 表 9：美國總資產 Top 50 銀行，負債結構情況（單位：十億美元）.24 表 10：美國 Top 50 銀行收入及盈利情況.27 表 11：美國總資產 Top 50 銀行市場表現.29 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文

18、之后的免責條款和聲明 6 美國銀行業監管美國銀行業監管：雙層多頭下存在監管真空雙層多頭下存在監管真空 美國銀行監管：“雙層多頭”體系下存在監管真空美國銀行監管：“雙層多頭”體系下存在監管真空。美國銀行體系區分為全國性銀行和區域性銀行，其中全國性銀行在聯邦層面接受貨幣監理署、美聯儲和聯邦存款保險公司等的多頭監管，區域性銀行除聯邦層面外，也接受州銀行監管機構的監管。多頭監管的架構，在系統性風險防范、監管協調、重復監管等方面存在不足。此外，適配性目標下，2019年起美聯儲對總資產500億美元以上的大中型銀行推進分層監管，亦暴露出部分短板問題：1）中型銀行關注不足，中型銀行關注不足，對資產規模 500

19、 億至 2500 億的第四檔銀行與其他檔銀行，弱化了以 LCR 和 NSFR 為主的流動性指標要求；2）快速擴張機構關注不足，快速擴張機構關注不足，對部分資產規?？焖贁U張的銀行，在監管分類調整過程中存在監管真空。監管監管機構機構：“雙層多頭”特征明顯“雙層多頭”特征明顯 總體來看，美國銀行業監管架構可以分為頂層設計層面（以金融穩定監管理事會為主體）、聯邦監管層面（包括貨幣監理署、美聯儲、聯邦存款保險公司和國家信用社管理局）、以及州監管層面。圖 1：美國銀行業監管體系架構 資料來源：美聯儲，美國財政部，中信證券研究部繪制 金融穩定監管理事會：金融穩定監管理事會：金融穩定金融穩定頂層設計與頂層設計

20、與金融監管協調金融監管協調機構機構。2008 年金融危機暴露了美國傳統金融監管框架的諸多弊端，后危機時期，多德-弗蘭克法案的一項重要內容，就是建立金融穩定監管理事會（FSOC，Financial Stability Oversight Council）來應對以上問題。FSOC 可以視為美國金融穩定與金融監管的頂層機構，其由美國財政部長擔任主席，并由 10 名有投票權的成員和 5 名無投票權的成員組成（包括聯邦主要金融監管機構、州監管機構以及總統任命的獨立機構專家）。該委員會的核心工作是，評估、監測和降低美國金融穩定風險，并強化與公眾的風險溝通和預期引導，同時促進成員機構間在金融穩定相關問題上的

21、溝通與合作。頂層設計聯邦監管州監管金融穩定監管理事會（FSOC）貨幣監理署（OCC）美聯儲（FED）國家信用社管理局（NCUA）聯邦存款保險公司（FDIC）協同機制聯邦金融機構檢查委員會（FFIEC）總統金融市場工作組（PWG）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 7 表 1：金融穩定監管理事會成員組成 序號序號 理事會投票委員理事會投票委員 1 財政部部長（擔任理事會主席）2 美聯儲主席 3 貨幣監理署（OCC）署長 4 消費者金融保護局（CFPB）局長 5 美國證券交易委員會（SEC）主席 6 聯邦存款保險公司（FDIC）

22、主席 7 商品與期貨交易委員會（CFTC）主席 8 聯邦住房金融署（FHFA）署長 9 國家信用社管理局（NCUA）局長 10 具有保險業專長的獨立成員（由總統任命并由參議院確認）序號序號 無投票無投票權成員權成員（顧問身份顧問身份）1 金融研究辦公室（OFR）主任 2 聯邦保險辦公室（FIO）主任 3 州保險業監管負責人 4 州銀行業監管負責人 5 州證券業監管負責人 資料來源：美國財政部官網，中信證券研究部 美國貨幣監理署美國貨幣監理署：聯邦銀行監管機構聯邦銀行監管機構。貨幣監理署(OCC)隸屬美國財政部，1863 年國家貨幣法（National Currency Act of 1863）

23、賦予貨幣監理署監管美國聯邦注冊銀行的職能。貨幣監理署主要負責對國民銀行發放執照并進行監管。貨幣監理署署長由總統任命，參議院核準，任期為 5 年。OCC 具體監管職能包括：檢查；審批監管對象設立分支機構、資本等變更的申請；對其違法違規行為或不穩健經營行為采取監管措施；制定并下發有關銀行投資、貸款等操作的法規。OCC 具有強有力的執行權，可以對違反法規或經營不穩健的全國性銀行行使以下處罰：撤換高管和董事、與銀行簽訂改變經營方式的協議、發布禁止令，以及收取罰款。圖 2：美國貨幣監理署內部機構設置 資料來源：美國貨幣監理署官網，中信證券研究部 美聯儲：美聯儲：中央銀行，亦中央銀行，亦擁有擁有金融金融機

24、構的監管和檢查權。機構的監管和檢查權。除作為獨立的美國中央銀行，通過公開市場操作、準備金和再貼現三大工具執行貨幣和信貸政策外，美聯儲亦擁有重要的監管和檢查權。美聯儲是州成員銀行的主要聯邦監管者，是銀行控股公司、金融控股公司的監管者，是在美外資銀行的監管者，也是成員銀行海外業務的監管者。金融危機后，多德-弗蘭克法案對1999 年金融服務現代化法案中的“輕聯儲”（Fed lite）規定銀行監管政策首席法律顧問辦公室監管風險與分析大型銀行監管中型及社區銀行監管企業治理及檢察員辦公室創新辦公室管理辦公室/首席財務官少數民族及婦女包容性辦公室公共事務辦公室氣候風險辦公室 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究

25、美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 8 做了大幅修改，全面加強美聯儲對金融機構的直接監管權，包括解除對美聯儲報告、檢查和執行權的限制，強化檢查權，完善報告權、執法權和審慎規則制定權等。表 2：美聯儲監管金融機構類型及數量 機構類別機構類別 監管數量（家）監管數量（家）銀行控股公司 3413 州立聯儲成員銀行 734 國內金融控股公司 556 儲貸機構 328 外國銀行經營機構 160 州立聯儲成員銀行海外分支 47 協議及 Edge 法公司 35 受指定的金融市場主體 8 資料來源：美聯儲The Fed Explained，中信證券研究部 聯邦存款保險公司

26、：以存款保險為依托完成主要監管職能。聯邦存款保險公司：以存款保險為依托完成主要監管職能。聯邦存款保險公司（FDIC）負責在聯邦存款保險法案下管理聯邦存款保險系統。聯邦存款保險公司由五人董事會領導，五人董事會均由總統任命，并由參議院核準。聯邦存款保險公司監測存?；鸬娘L險，并擁有相當廣泛的執行權，如調整保費、終止經營不穩健的參保機構的存款保險等。聯保存款保險公司還對全部參保機構擁有備份監管和檢查權，同時其亦是參保州立非聯儲成員銀行的和州立儲蓄銀行的主要聯邦監管機構。聯邦存款保險公司在金融機構破產處置中扮演著關鍵角色，承擔著作為參保存款機構接收人和保護人的職責。圖 3：FDIC 最新存款保險規模

27、資料來源：FDIC，中信證券研究部 注：時間截至 2023 年 3 月 17 日 圖 4：美國存款保險基金規模 資料來源：FDIC，中信證券研究部 總投保機構數投保機構總資產總投保分支機構數投保存款規模-0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%-40.0-20.00.020.040.060.080.0100.0120.0140.0存款保險基金規模存款保險基金/儲蓄存款比例（十億美元）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 9 國家信用社管理局：專

28、司國家信用社管理局：專司聯邦信用社管理聯邦信用社管理。國家信用社管理局是創設于 1970 年的獨立聯邦機構，對聯邦信用社發放牌照并進行監管。同時，國家信用社管理局通過全國信用社份額保險基金（National Credit Union Share Insurance Fund）對聯邦和州牌照的信用社提供存款保險。國家信用社管理局由三人理事會領導，理事和主席由總統任命，參議院核準，任期為 6 年。圖 5：國家信用社管理局的區域架構 資料來源：美國國家信用社管理局官網，中信證券研究部 監管監管體系體系：適配性原則下的差異化監管：適配性原則下的差異化監管 不同不同類型銀行業金融類型銀行業金融機構，機構

29、，對應主要監管機構權責清晰。對應主要監管機構權責清晰。從金融危機后，美國各類型銀行業金融機構的監管從屬關系來看：1）商業銀行）商業銀行：全國性銀行對應貨幣監理署發牌、檢查與主要監管；州立銀行中，若選擇成為聯儲成員以獲得聯儲的支付和流動性支持，則選擇美聯儲作為其主要監管者；州立非聯儲成員銀行，只要接受零售存款（即單筆存款額在 10 萬美元以下），則必須加入聯邦存款保險，因此對應 FDIC 主要監管。2）外國銀行：）外國銀行：除全國性分支及機構歸屬貨幣監理署統一監管外，其在美的經營機構、分支、機構、代表處及非銀機構，均由美聯儲進行統一監管。3）儲貸機構：儲貸機構：金融危機后，多德-弗蘭克法案廢除了

30、危機中備受詬病的儲貸監理署（OTS），并將對儲貸控股公司（SLHCs）的監管職能并入美聯儲，對聯邦儲蓄協會的職責并入貨幣監理署，對州立儲蓄協會的監管職責則并入 FDIC。4）聯邦信用社：）聯邦信用社：在美國，信用社是存款人所有的、享受免稅待遇的金融機構，其由國家信用社管理局專職監管。銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 10 圖 6：美國各類金融機構對應主要監管機構 資料來源：美聯儲，中信證券研究部 注：四種顏色對應了四家監管機構的主要監管范圍 近年來，在適配性目標近年來，在適配性目標下下，美國大中型美國大中型銀行銀行分類監管

31、分類監管亦在持續推進亦在持續推進。2019 年 10 月，美聯儲通對商業銀行資本充足率、杠桿率、大額風險暴露、流動性指標、壓力測試及監管報告等要求統籌進行了修訂。按照銀行資產總規模、跨境業務規模、非銀資產、加權短期批發性融資、表外風險暴露等指標將總資產500億美元以上的大中型銀行分為了五個類別，分別明確了各類銀行對應的資本監管、流動性風險監管、大額風險暴露等一系列監管要求，具體劃分標準為：第一檔第一檔：全球系統重要性銀行（GSIBs）；第二檔第二檔：總資產大于等于 7000 億美元，或跨境業務大于等于 750 億美元的銀行；第三檔第三檔：總資產大于等于 2500 億美元的銀行，以及加權短期批發

32、性融資、非銀行資產或表外暴露大于等于 750 億美元，但不屬于第一、二類銀行的銀行；第四檔第四檔：總資產介于 1000 億美元至 2500 億美元之間，但不屬于第一、二、三類銀行；銀行控股公司非銀子公司州立聯儲成員銀行海外分支機構外國銀行（FBO）經營機構全國性銀行州立非聯儲成員銀行系統重要性金融市場組織（FMUs）儲貸控股公司聯邦儲蓄協會州立儲蓄協會非銀子公司協議及Edge法公司聯邦信用社系統重要性非銀金融機構（SIFIs）FBO在美分支FBO在美機構FBO在美代表處FBO在美非銀機構FBO全國性分支及機構 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文

33、之后的免責條款和聲明 11 其他檔其他檔：總資產介于 500 億美元到 1000 億美元之間，不屬于第一、二、三、四類銀行的銀行。分類監管模式下，部分中型銀行監管存在“缺位”。分類監管模式下，部分中型銀行監管存在“缺位”。以流動性風險監管為例，流動性覆蓋比例披露在各類銀行上存在差異，對于巴塞爾協議的流動性覆蓋比例要求，美國銀行監管提出 Tailoring Rules 放松對中小銀行的流動性監管要求，結合五檔分類和加權短期批發融資（Weighted Short-Term Wholesale Funding），第三檔銀行中加權短期批發融資小于 750 億美元，可以放松 LCR 及 NSFR 要求至

34、 85%，第四檔銀行中加權短期批發融資大于 750 億美元，可以放松 LCR 及 NSFR 要求至 70%，而小于 750 億美元的不作 LCR 及NSFR 要求，其他檔銀行亦不作 LCR 及 NSFR 要求。圖 7：美國大中型商業銀行分類監管體系 資料來源：美聯儲 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 12 表 3：主要上市銀行對應分類情況 Category I 第一類第一類 G-SIBs Category Il 第二類第二類 Category IlI 第三類第三類 Category IV 第四類第四類 Bank of Am

35、erica Northern Trust Capital One Citizens Financial Bank of New York Mellon PNC Financial Fifth Third Citigroup Truist Financial Huntington JPMorgan Chase U.S.Bancorp KeyCorp State Street M&T Bank Wells Fargo Regions Financial SVB Financial 資料來源：美聯儲，中信證券研究部 總的來看，總的來看，美國銀行業監管將聯儲機制美國銀行業監管將聯儲機制和存款保險機制與

36、金融監管相結合，實現了“雙和存款保險機制與金融監管相結合，實現了“雙層多頭”監管和全覆蓋監管。但層多頭”監管和全覆蓋監管。但過往監管體系也暴露出一定的弊端，主要是：過往監管體系也暴露出一定的弊端，主要是：1）重點關注系統重要性機構，）重點關注系統重要性機構，而而對對中型銀行中型銀行關注不足。關注不足。特別是 2019 年美聯儲修訂監管框架后，對于資產規模 500 億至 2500 億的第四檔銀行與其他檔銀行，弱化了以 LCR 和NSFR 為代表的流動性指標要求，同時資本壓力測試要求也有明顯放松；2）規模分層監管體系下，部分資產規?？焖贁U張銀行關注不夠。規模分層監管體系下，部分資產規?？焖贁U張銀行

37、關注不夠。美聯儲內部，全球系統重要性銀行（G-SIBs）在 LISCC 委員會中監管，資產 1000 億美元以上的非 G-SIBs銀行在 LFBO 門類中監管，1000 億美元以下在 RBO 門類中監管。對于部分資產規?？焖贁U張的銀行，在監管分類調整后可能存在一定的監管過渡期。監管應對：近期風險事件后的演繹監管應對：近期風險事件后的演繹 近期，硅谷銀行和 Signature Bank 事件發生后，美國金融監管部門展現出高效的政策響應速度，包括財政部、美聯儲和 FDIC 均有相關政策動作：FDIC：第一時間接管相關問題銀行：第一時間接管相關問題銀行。3月 10日，FDIC創建實體 Deposit

38、 Insurance National Bank of Santa Clara 接管了硅谷銀行。3 月 12 日，FDIC 創建成立Signature Bridge Bank,N.A.接管 Signature Bank。并且，FDIC 按照聯合聲明通知，履行對全部儲戶存款的保護。美聯儲：美聯儲：為銀行系統及時注入流動性。為銀行系統及時注入流動性。3 月 12 日，美聯儲創設流動性工具銀行定期融資計劃（BTFP），向主要銀行通過合格抵押品抵押形式提供流動性（抵押品估值按面額開展）。截至 3 月 30 日，美聯儲 BTFP 操作余額為 644.03 億美元。此外，3月以來美聯儲亦通過貼現窗口等工具

39、向市場提供流動性近 3000億美元。表 4：硅谷銀行事件后，美國金融監管部門相關政策操作 日期日期 監管機構監管機構 內容內容 3 月 10 日 FDIC 創建實體 Deposit Insurance National Bank of Santa Clara接管了硅谷銀行，賬戶不超過 25 萬美元儲戶存款受到保護 3 月 12 日 財政部、美聯儲、FDIC 發表聯合聲明，定義此次硅谷銀行及 Signature Bank 破產為“系統性風險例外”（systemic risk exception），全部儲戶存款將得到保護，相關任何損失都不會由納稅人承擔 3 月 12 日 美聯儲 發表聯合聲明，定義

40、此次相關銀行破產為“系統性風險例外”（systemic risk exception），全部儲戶存款將得到保護，其中額外資金將通過銀行定期融資計劃（BTFP）來提供 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 13 日期日期 監管機構監管機構 內容內容 3 月 12 日 FDIC FDIC 成立 Signature Bridge Bank,N.A.接管 Signature Bank，所有儲戶存款將得到保護 3 月 13 日 FDIC 公告前硅谷銀行的所有儲戶存款將得到保護 3 月 16 日 財政部、美聯儲、FDIC 發表聯合聲明，1

41、1 家銀行當日宣布向第一共和國銀行存入30 億美元 資料來源：美國財政部、美聯儲、FDIC，中信證券研究部 圖 8：美聯儲銀行定期融資計劃（BTFP）資料來源：美聯儲，中信證券研究部繪制 圖 9：美聯儲資產負債表主要科目 資料來源：美聯儲，中信證券研究部 利率曲線變化期利率曲線變化期美國銀行業財務報表的變化美國銀行業財務報表的變化 利率曲線變化期的銀行經營利率曲線變化期的銀行經營：快速加息導致久期策略浮虧快速加息導致久期策略浮虧。1）低利率階段拉長資產）低利率階段拉長資產久期久期：FDIC 投保機構數據顯示，可供出售金融資產+持有至到期投資（AFS+HTM）占總資產比重明顯提升，由 2019Q

42、4 的 21.3%提升至 2021Q4 的 26.3%，其中 3 年以上信貸及證券占比重由 34.2%提升到 39.7%。2）中小銀行更加激進中小銀行更加激進：規模介于 100 億-2500 億的銀行 5 年以上資產占比重較 2020Q1 提升 6.1pcts（行業整體為 4.2pcts）；3）加息階段公加息階段公允價值大幅下跌允價值大幅下跌：AFS+HTM 浮虧在 2022Q3 達到峰值（接近 7000 億美元），遠高于 1300億美元浮盈峰值。低利率時期銀行的擴表策略：加大投資業務配置比例，拉長資產久期低利率時期銀行的擴表策略：加大投資業務配置比例，拉長資產久期 積極擴表投資業務，加倉行為

43、集中于低利率時期積極擴表投資業務，加倉行為集中于低利率時期。FDIC 統計的投保機構數據顯示，可供出售及持有至到期投資（AFS+HTM）規模及占總資產比重明顯提升，2020 年/2021年 AFS+HTM 均較年初增長超過 1.1 萬億美元，合計占總資產比重由 2019Q4 的 21.3%提升至 2021Q4 的 26.3%。2022 年以來，投資策略發生變化，2022 年下降約 3500 億美元，占比回落至 2022Q4 的 24.9%。范圍所有可開展貼現窗口的金融機構押品所有公開市場操作的合格抵押品抵押價值最高可為抵押品面額利率OIS利率+10bp期限期限1年銀行定期融資計劃（BTFP）0

44、50,000100,000150,000200,000美聯儲資產：primary credit 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 14 圖 10：FDIC 投保機構 AFS+HTM 占總資產提升明顯 資料來源：FDIC，中信證券研究部 內在原因在于負債驅動資產端配置：存款增長快于貸款，導致被動配置證券。內在原因在于負債驅動資產端配置：存款增長快于貸款，導致被動配置證券。疫情之下居民防御性儲蓄導致存款增速較快，同時信貸需求不足，存貸增速差一度高達 8.6%。圖 11：疫情沖擊下存款高增，信貸需求不足 資料來源：FDIC，中信

45、證券研究部 期限策略上拉長久期。期限策略上拉長久期。FDIC 投保機構 3 年以上信貸及證券占整體資產比重由 34.2%提升到39.7%，而且主要配置為超長期限品種，5-15年/15年以上分別提升2.8pcts/1.4pcts。55.7%53.1%50.8%50.3%48.6%47.1%46.8%46.2%46.7%46.6%48.9%50.0%51.0%15.8%16.0%16.7%17.2%17.2%17.0%16.7%16.9%17.3%16.0%14.5%13.5%13.0%5.5%4.7%4.6%5.3%6.1%7.2%8.4%8.6%8.9%10.1%11.4%11.5%11.8%

46、-50,000 100,000 150,000 200,000 250,0002019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4貸款AFSHTM其他億-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%存款-貸款貸款環比增速存款環比增速 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 15 圖 12：FDIC 投保機構剩余期限 3 年以上的貸款及證券占總資產比重 資料來源：FDIC

47、，中信證券研究部 久期策略變化的核心原因在于零利率環境壓縮銀行息差久期策略變化的核心原因在于零利率環境壓縮銀行息差。自 2019Q4 的 3.13%一直下降至 2021Q3 底部的 2.56%,商業銀行主動以量換價/向期限利差要溢價。擺布前期具備正面效果：擺布前期具備正面效果：2021Q3，存款增速仍快于貸款增速，銀行業息差仍處于底部，而利息凈收入實現環比轉正。圖 13：零利率環境壓縮銀行息差，積極擴表拉久期下利息收入提前三個季度企穩 資料來源：FDIC，中信證券研究部 中小銀行擴表行為和久期策略更加激進。中小銀行擴表行為和久期策略更加激進。全國性銀行/州級銀行均明顯加倉 AFS+HTM，州級

48、銀行 2020 和 2021 年擴表速度分別高達 56%和 21%。同時，中小銀行拉長久期的操作更加明顯，根據 FDIC 公布的數據，規模介于 100 億-2500 億的銀行 5 年以上資產占總資產比重由 2020Q1 的 28.0%提升 6.1pcts 至 34.1%，而規模 2500 億以上的銀行/行業整體提升幅度分別為 3.0pcts/4.2pcts。13.4%14.8%13.4%16.2%7.4%8.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20122013201420152016201720182019202020212022 15 年515 年35 年-15%-10%-

49、5%0%5%10%15%20%25%2.50%2.60%2.70%2.80%2.90%3.00%3.10%3.20%3.30%3.40%3.50%凈息差單季利息凈收入環比 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 16 圖 14：各類機構 AFS+HTM 規模（百分比為當年同比增速）圖 15：資產規模對應 5 年以上資產占總資產比重 資料來源：FDIC，中信證券研究部 資料來源：FDIC，中信證券研究部 加息階段銀行財務表現的變化：公允價值大幅下跌，上市銀行全面承壓加息階段銀行財務表現的變化：公允價值大幅下跌，上市銀行全面承壓 公

50、允價值大幅度急跌。公允價值大幅度急跌。2022 年迅速加息階段，FDIC 參保機構的 AFS+HTM 浮虧迅速擴大，2022Q3 合計浮虧峰值接近 7000 億美元，遠遠高出 2020Q2 寬松早期的創下浮盈峰值（1300 億美元），主要是經歷上杠桿拉久期，證券利率風險敞口大幅提升。圖 16：加息開啟，銀行業 AFS+HTM 未實現虧損大幅提升 資料來源：FDIC，中信證券研究部 上市銀行普遍浮虧嚴重上市銀行普遍浮虧嚴重：主要上市銀行 AFS+HTM 浮虧占攤余成本的比重介于6.1%-16.5%，且較浮虧總額年初增長幅度介于 414%-4957%。表 5：美國主要上市銀行 ASF/HTM 資產

51、浮虧情況梳理 AFS(攤余成本攤余成本)AFS 浮虧浮虧(FV-AC)HTM(攤余成本攤余成本)HTM 浮虧浮虧(FV-AC)合計合計浮虧浮虧/(AFS+HTM)JPMorgan Chase&Co.2162 (103)4253 (367)-7.3%Bank of America 2255 (47)6329 (1086)-13.2%Citigroup Inc.2556 (59)2689 (252)-5.9%27%56%-36%20%26%16%-6%-3%-30%050001000015000200002500030000350004000045000National banks State C

52、harteredbanksOthers2019202020212022億20253035402019202020212022$2500億以上$100億-$2500億$10億-$100億1億-$10億$1億以下%-7,500-6,750-6,000-5,250-4,500-3,750-3,000-2,250-1,500-75007501,5002,2502008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022AFSHTM（億美元）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必

53、閱讀正文之后的免責條款和聲明 17 AFS(攤余成本攤余成本)AFS 浮虧浮虧(FV-AC)HTM(攤余成本攤余成本)HTM 浮虧浮虧(FV-AC)合計合計浮虧浮虧/(AFS+HTM)Wells Fargo&Co 1217 (81)2971 (415)-11.9%U.S.Bancorp 815 (85)887 (109)-11.4%The PNC Financial 486 (44)952 (49)-6.5%Truist Financial Corp 841 (123)577 (99)-15.6%Capital One Financial Corp 870 (101)-11.6%The Ban

54、k of New York Mellon 925 (59)562 (62)-8.1%State Street Corp 419 (13)647 (68)-7.6%Citizens Financial Group 265 (25)98 (8)-8.9%First Republic Bank 38 (5)284 (48)-16.3%Fifth Third Bancorp 575 (60)0 0 -10.5%M&T Bank Corp 112 (4)135 (12)-6.5%KeyCorp 456 (64)87 (6)-13.0%Huntington Bancshares 271 (37)171 (

55、23)-13.5%Regions Financial Corp 314 (34)8 (0)-10.7%Northern Trust Corp 278 (11)250 (22)-6.1%Zions Bancorp 135 (16)111 1 -6.1%Comerica 220 (30)-(30)-27.5%Western Alliance Bancorp 80 (9)13 (2)-11.4%East West Bancorp 69 (8)30 (5)-14.1%SVB FINANCIAL GR 286 (25)913 (152)-14.8%資料來源：各公司公告，中信證券研究部 硅谷銀行硅谷銀行再

56、回顧再回顧：存款存款集中度與集中度與久期久期錯配度錯配度高高 硅谷銀行事件的推演硅谷銀行事件的推演：存款存款集中度與集中度與久期久期錯配度錯配度高高為根源為根源。1）因因：集中度：集中度風險發酵風險發酵。圍繞科創企業的特色客戶定位下，硅谷銀行科技型企業和醫藥類企業存款占比達到 63%，2020-21 年科創客戶資金大增使存款規模由 618 億美元快速上升至 1892 億美元，2022 年美聯儲加息縮表背景下，公司存款凈下降 161 億美元。2）勢勢：“短視”目標致過度錯配。：“短視”目標致過度錯配。低利率環境下，公司通過擴投資、加久期來增厚當期利差收益，20Q1-22Q4 公司 AFS 與HT

57、M 投資資產規模由 260 億美元上升至 1200 億美元，投資資產平均久期由 3.2 年拉長至5.6 年。3）果：）果：利率風險向流動性風險傳染利率風險向流動性風險傳染。期限錯配與美元加息，2022 年末公司 AFS與 HTM“浮虧”規模近 180 億美元，3 月 8 日硅谷銀行公告出售部分 AFS 資產致稅后利潤虧損 8 億美元并宣布再融資計劃，成為引發市場擔憂情緒的直接導火索。因：因：特色模式帶來集中度風險特色模式帶來集中度風險 圍繞科創企業的特色圍繞科創企業的特色客戶定位與客戶定位與經營模式，亦帶來了公司較高的客戶集中度與業務集經營模式，亦帶來了公司較高的客戶集中度與業務集中度中度。硅

58、谷銀行總部位于加利福尼亞州圣克拉拉（即美國硅谷所在地），該銀行主要聚焦于科技型企業和生命科學與醫藥行業。從公司對公客戶的結構來看，公司主要面向初創型企業、獲得風險投資的企業以及風險投資機構本身。2022 年，公司科技型企業和醫藥類企業存款占比達到 63%。銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 18 圖 17：硅谷銀行主要聚焦客群領域 資料來源：硅谷銀行公告，中信證券研究部 圖 18：硅谷銀行商業客戶結構（百萬美元）資料來源：硅谷銀行公告，中信證券研究部 圖 19：硅谷銀行存款結構（2022A）資料來源：硅谷銀行公告，中信證券研

59、究部 較高的集中度，使得較高的集中度，使得銀行銀行規模增長規模增長與風險敞口等經營情況與風險敞口等經營情況受單一行業影響較大受單一行業影響較大。硅谷銀行尤為典型，由于對于科技型企業以及 PE、VC 等投資機構的較高集中度，在 2020 年新冠疫情發生后美聯儲高強度量化寬松的政策背景下，硅谷銀行 2020-21 年存款規模由618 億美元快速上升至 1892 億美元（其中活期性質存款占比接近 70%），兩年累計增幅達到 206%。而當美聯儲步入加息縮表階段，存款亦進入收縮期，2022 年凈減 161 億美元。圖 20：美國數字經濟產業發展與 VC 行業發展 資料來源：硅谷銀行公告，中信證券研究部

60、 科技領域&生命科學/醫藥行業收入750萬美元投資機構PE&VC零售客戶企業家、投資者、管理層30%21%9%3%18%13%6%初創科技企業科技企業初創醫藥企業醫藥企業海外客戶全球基金私人銀行1730億美元存款GDP中數字經濟占比美國VC投資規模（百萬美元，TTM）美國VC投資企業增量（TTM）互聯網泡沫全球金融危機VC收縮期疫情初期美聯儲縮表 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 19 圖 21：硅谷銀行存款余額增長情況 資料來源：硅谷銀行財報，中信證券研究部 圖 22：硅谷銀行總資產增長情況 資料來源：硅谷銀行財報，中信

61、證券研究部 勢：勢：“短視”目標下的錯配選擇“短視”目標下的錯配選擇 規模高速擴張期，較為激進規模高速擴張期，較為激進的資產錯配策略，為利率環境反轉后的的資產錯配策略，為利率環境反轉后的利率風險埋下了“伏利率風險埋下了“伏筆”。筆”。在資金來源極為寬松的年份中（2020-21 年），硅谷銀行一方面主要通過投資資產配置來實現資金運用，另一方面為確保短期較好的利差水平，硅谷銀行不斷拉長投資資產久期，其固定收益投資平均久期由 2020 年一季度的 3.2 年，不斷提升至 2022 年四季度的5.6 年。正因如此，2022 年進入美聯儲快速加息階段后，公司持有的長久期利率敏感性資產呈現出更大的公允價值

62、變動，特別是可供出售分類（AFS）下的浮虧明顯增加，從而成為了此次事件的重要原因。圖 23：硅谷銀行資產結構（2019A）資料來源：硅谷銀行財報，中信證券研究部 圖 24：硅谷銀行資產結構（2022A）資料來源：硅谷銀行財報，中信證券研究部 -20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 200,0002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022存款余額（百萬美元）-50,000 100,000 150,000 200,000 250,0002015 2016 2017

63、2018 2019 2020 2021 2022總資產（百萬美元）6%50%14%27%3%現金及等價物貸款投資（AFS）投資（HTM）其他2019A7%35%12%43%3%現金及等價物貸款投資（AFS）投資（HTM）其他2022A 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 20 圖 25：硅谷銀行債券投資規模及平均久期 資料來源：硅谷銀行財報，中信證券研究部 果：果：利率風險向流動性風險傳染利率風險向流動性風險傳染 出售出售 AFS 資產致“浮虧”變“實虧”，疊加再融資方案公布，成為資產致“浮虧”變“實虧”，疊加再融資方案公布

64、，成為此次事件的直接導此次事件的直接導火索?；鹚?。長久期配置策略在美聯儲加息過程中，無論是 AFS 亦或是 HTM 投資的公允價值（市價）明顯走低，截至 2022 年 12 月末，硅谷銀行 HTM 資產的公允價值低于歷史成本余約151 億美元。3 月 8 日，硅谷銀行發布公告稱當日早些時候出售 21 億美元的 AFS 項下債券資產，致使當季稅后利潤虧損近 8 億美元，同時宣布發行 25.5 億美元普通股和 10 億美元存托股票進行再融資，進而引起了資本市場以及存款人的擔憂情緒，成為此次事件的直接導火索。圖 26：硅谷銀行投資類資產公允價值變動 資料來源：硅谷銀行財報，中信證券研究部 硅谷銀行事

65、件后，區域性的局部儲戶擠兌情況有所發酵硅谷銀行事件后，區域性的局部儲戶擠兌情況有所發酵。通過證券投資浮虧/前一年度存款流失解釋，當前儲戶擠兌中小銀行與二級市場交易邏輯均轉為：SVB 區位接近的西部區域銀行面臨儲戶恐慌性擠兌。0123456-20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,0001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22投資（AFS）投資（HTM）平均久期（右軸）（百萬美元）（年）-20,000-15,000-10,000-5,000-5,0001Q202Q203Q204Q201

66、Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22AFS 公允價值變動HTM公允價值變動（百萬美元）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 21 圖 27：2022 年存款變化情況對年初至今的波動解釋有限 資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 注：數據截至 2023 年3 月 30 日 圖 28：證券投資浮虧亦對年初至今的波動解釋有限 資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 注：數據截至 2023 年3 月 30 日 出險后出險后，機構間，機構間存款分化存款分化：美聯儲 3 月 17 日數據顯示，當周存

67、款流出小行（-1079億美元）/流入大行（+1198 億美元），反映恐慌情緒下儲戶更加信任大型銀行抗風險能力，亦進一步擠壓中小銀行負債。中長期銀行業存款承壓明顯中長期銀行業存款承壓明顯：2022 年下半年至今，美國銀行體系累計存款凈流出（基準為 2022 年初）超過 5000 億美元，前期主要是大型銀行流失為主，而中小銀行出險后出現短期大幅凈流出。圖 29：當期存款環比變動情況：出險后資金流出小行/流入大行 資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 圖 30：存款較 2022 年初累計變動：整體下行，出險后相對平穩 資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 美國銀行業流動性風險判斷：整

68、體可控美國銀行業流動性風險判斷：整體可控 美國銀行業流動性風險判斷：整體可控美國銀行業流動性風險判斷：整體可控。1）靜態判斷：整體穩定，結構性壓力仍存）靜態判斷：整體穩定，結構性壓力仍存。已披露 LCR 的銀行該指標基本在 110%-120%區間，風險可控；未披露 LCR 的銀行可關注利息收入異常變動，復盤來看，四季度第一共和銀行和硅谷銀行利息凈收入明顯承壓。2）動態分析：資產端“浮虧”）動態分析：資產端“浮虧”+負債端波動的銀行或仍有脈沖式壓力負債端波動的銀行或仍有脈沖式壓力。資產端，美國市場中資產規模 Top50 銀行，部分行“（AFS 資產 FV 變動+HTM 資產 FV 變動）/核心一

69、級資-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%-50%0%50%100%2023年漲幅存款變化（2022）-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%-150%-100%-50%0%2023年漲幅AFS及HTM浮虧/CET 1-250-200-150-100-50050100150200大型銀行小型銀行十億美元-700-600-500-400-300-200-1000100200大型銀行小型銀行整體十億美元 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 22 本”指標仍在 50%以上，

70、“浮虧”帶來不確定性；負債端，2022 年部分銀行存款凈降幅在10%左右，負債端波動或加大資產端“浮虧”兌現可能。3）解決方案：短期或依靠美聯）解決方案：短期或依靠美聯儲抵補流動性缺口，中長期強化金融監管儲抵補流動性缺口，中長期強化金融監管。預計美聯儲量化緊縮（QT）仍將延續當前節奏推進，而與此同時貼現窗口與 BTFP 工具的使用兜底，確保銀行機構的流動性底線安全。靜態判斷：整體穩定，結構性壓力仍存靜態判斷：整體穩定，結構性壓力仍存 已披露已披露 LCR 的的銀行指標穩定，后續需重點關注同業敞口銀行指標穩定，后續需重點關注同業敞口。大型銀行流動性壓力測試及披露要求高，目前 LCR 比例均達標且

71、有較大空間，因此流動性風險較小。主要是大行作為中小銀行交易對手，市場擔憂對同業的敞口引發損失。表 6：披露流動性覆蓋比例的大型銀行均符合監管要求且留有緩沖 2022/12/31 2021/12/31 監管要求監管要求 摩根大通 112%111%100%美國銀行 120%115%100%花旗集團 118%115%100%富國銀行 122%118%100%紐約梅隆銀行 118%109%100%道富銀行 106%105%100%美國合眾銀行 122%115%100%（凈流出調整系數 85%）PNC 金融服務 107%109%100%（凈流出調整系數 86%）Truist Financial 113%

72、112%100%（凈流出調整系數 85%）第一資本金融 143%139%100%（凈流出調整系數 86%）資料來源：各公司公告，中信證券研究部 未披露未披露 LCR 的的銀行可關注利息收入異常變動銀行可關注利息收入異常變動。多數未披露流動性覆蓋比例銀行，可關注利息凈收入變動，利率低位加杠桿拉久期的銀行在快速加息階段，長久期投資尚未到期續做而負債端存款已重定價，會出現息差彈性不足，利息收入增速回落的跡象。第一共第一共和銀行和銀行/硅谷銀行四季度利息凈收入明顯承壓，部分印證當前流動性壓力。硅谷銀行四季度利息凈收入明顯承壓，部分印證當前流動性壓力。表 7：未披露 LCR 銀行 2022 年四季度單季

73、利息收入/支出環比變動幅度 利息凈收入利息凈收入 利息收入利息收入 利息支出利息支出 地區金融 11.0%15.6%86.4%華美 9.7%21.2%103.7%制造商和貿易商銀行 8.9%16.3%138.1%齊昂銀行 8.6%18.1%161.4%WESTERN ALLIANCE 6.2%20.1%81.1%五三銀行 5.3%17.9%90.1%聯信銀行 5.0%16.8%211.6%北美信托 4.2%46.4%122.0%亨廷頓銀行 4.1%16.7%111.9%第一資本金融 2.8%11.7%63.8%科凱國際 2.0%17.4%91.5%公民金融 1.8%14.4%83.2%第一共和

74、銀行-7.5%11.9%110.8%資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 動態分析動態分析：資產端“浮虧”：資產端“浮虧”+負債端波動的銀行或仍有脈沖式壓力負債端波動的銀行或仍有脈沖式壓力 從硅谷銀行事件來看，在美國利率環境保持高位的金融環境下，下階段建議重點關注資產端“浮虧”偏高，同時負債端核心負債品種波動率偏高銀行的潛在風險。兩方面出發：銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 23 1）資產端）資產端，關注關注 AFS 與與 HTM 資產“浮虧”較多的銀行資產“浮虧”較多的銀行。此輪美聯儲貨幣政策轉向過程中，部分投資

75、類資產占比高、投資資產久期長、利率風險對沖不足的銀行，AFS 和HTM 資產“浮虧”更為明顯（注：HTM資產雖以持有至到期為目的，但在流動性極端情況亦存在出售變現風險）。我們選取“（AFS 資產 FV 變動+HTM 資產 FV 變動）/核心一級資本”指標來進行評估，可以看到硅谷銀行明顯高于其他家銀行，除此之外部分該項指標高于 50%的銀行亦值得關注。表 8：美國總資產 Top 50 銀行，AFS 及 HTM 的公允價值變動情況（單位：十億美元）銀行銀行 總資產總資產#貸款貸款 占比占比#AFS FV 變動變動#HTM FV 變動變動 CET 1=(+)/JPMORGAN CHASE 3,665

76、.7 1,135.6 31.0%205.9-10.3 425.3-36.7 218.9-21%BANK OF AMERICA 3,051.4 1,052.6 34.5%220.8-4.7 632.9-108.6 180.1-63%CITIGROUP INC 2,416.7 711.4 29.4%249.7-5.9 268.9-25.2 148.9-21%WELLS FARGO&CO 1,881.0 963.0 51.2%113.6-8.1 297.1-41.5 133.5-37%US BANCORP 674.8 390.4 57.9%72.9-8.5 88.7-10.9 41.6-47%PNC

77、 FINANCIAL SE 557.3 327.0 58.7%44.2-4.4 95.2-4.9 39.7-23%TRUIST FINANCIAL 555.3 327.4 59.0%71.8-12.3 57.7-9.9 39.1-57%CITIZENS FINANCI 226.7 157.6 69.5%24.0-2.5 9.8-0.8 18.6-17%FIRST REPUBLIC B 212.6 166.9 78.5%3.3-0.5 28.2-4.7 13.9-37%SVB FINANCIAL GR 211.8 74.3 35.1%26.1-2.5 91.3-15.2 13.7-129%FIF

78、TH THIRD BANC 207.5 122.5 59.0%51.5-6.0 0.0 0.0 15.7-38%M&T BANK CORP 200.7 131.6 65.5%10.7-0.4 13.5-1.2 15.6-10%KEYCORP 189.8 120.4 63.4%39.1-6.2 8.7-0.6 14.8-46%HUNTINGTON BANC 182.9 120.1 65.6%23.4-3.7 17.1-2.3 13.3-45%REGIONS FINANCIA 155.2 97.4 62.7%27.9-3.4 0.8-0.1 12.1-29%SIGNATURE BANK 110.4

79、 74.9 67.8%18.6-2.5 7.8-0.8 9.4-35%FIRST CITIZENS-A 109.3 70.8 64.8%9.0-1.0 10.3-1.5 9.0-27%NY COMM BANCORP 90.1 70.1 77.8%9.1-0.9 0.0 0.0 6.3-14%ZIONS BANCORP NA 89.5 55.7 62.2%11.9-1.6 11.1 0.1 6.5-23%COMERICA INC 85.4 53.4 62.5%19.0-3.0 0.0 0.0 7.9-38%FIRST HORIZON CO 79.0 58.7 74.3%8.8-1.3 1.4-0

80、.2 7.0-21%WEBSTER FINL 71.3 49.8 69.8%7.9-0.9 6.6-0.8 5.8-29%WESTERN ALLIANCE 67.7 53.0 78.3%7.3-0.7 1.3-0.2 5.1-18%EAST WEST BNCRP 64.1 48.2 75.2%6.0-0.8 3.0-0.5 6.3-22%SYNOVUS FINL 59.7 44.1 73.8%9.7-1.6 0.0 0.0 4.9-32%VALLEY NATL BANC 57.5 46.9 81.7%1.3-0.2 3.8-2.2 4.3-55%WINTRUST FINL 52.9 39.5

81、74.6%3.2-0.5 3.6-0.7 5.0-26%CULLEN/FROST 52.9 17.2 32.4%18.2-1.7 2.6-0.2 3.8-49%CADENCE BANK 48.7 30.5 62.8%11.9-1.1 0.0 0.0 3.9-28%BOK FINL CORP 47.8 22.6 47.4%11.5-0.9 2.5-0.2 4.5-23%OLD NATL BANCORP 46.8 31.1 66.6%6.8-0.9 3.1-0.4 3.8-36%SOUTHSTATE CORP 43.9 30.2 68.8%5.2 0.0 2.7-0.4 3.8-12%FNB CO

82、RP 43.7 30.4 69.5%3.3-0.3 4.1-0.4 3.4-22%PINNACLE FINL 42.0 29.1 69.3%3.6-0.3 3.1-0.4 3.7-19%PACWEST BANCORP 41.2 28.7 69.5%4.8-0.8 2.3-0.2 2.9-34%ASSOC BANC-CORP 39.4 28.8 73.1%2.7-0.3 4.0-0.6 3.0-27%UMB FINANCIAL 38.5 21.0 54.6%7.0-0.8 5.9-0.6 3.1-43%PROSPERITY BNCSH 37.7 18.8 50.0%0.5 0.0 14.0-1.

83、6 3.5-47%BANKUNITED INC 37.0 24.9 67.2%9.8-0.5 0.0 0.0 2.8-18%HANCOCK WHITNEY 35.2 23.1 65.8%5.6-0.8 2.9-0.2 3.3-30%FIRST INTER/MT-A 32.3 18.2 56.3%7.0 0.0 3.5-0.4 2.4-17%COMMERCE BCSHS 31.9 16.3 51.2%12.2-1.5 0.0 0.0 3.4-44%UNITED BANKSHS 29.5 20.6 69.9%4.5-0.5 1.0 0.0 3.0-16%TEXAS CAPITAL BA 28.4

84、19.3 68.0%2.6-0.4 0.8-0.1 3.2-16%銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 24 銀行銀行 總資產總資產#貸款貸款 占比占比#AFS FV 變動變動#HTM FV 變動變動 CET 1=(+)/BANK OZK 27.7 20.8 75.1%3.5-0.2 0.0 0.0 3.9-6%SIMMONS FIRST-A 27.5 16.1 58.8%3.9-0.5 3.8-0.7 2.5-48%FULTON FINANCIAL 26.9 20.3 75.3%2.7-0.4 1.3-0.2 2.6-21%

85、GLACIER BANCORP 26.6 15.3 57.3%5.3-0.6 3.7-0.4 2.3-46%AMERIS BANCORP 25.1 19.9 79.3%1.5-0.1 0.1 0.0 2.2-4%FIRST HAWAIIA 24.6 14.1 57.3%3.2-0.4 4.3-0.5 1.8-51%資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 注：AFS 資產的 FV 變動，指 AFS 資產當前公允價值較歷史成本的變動；HTM 資產的 FV 變動，指 HTM 資產當前公允價值較成本法計價的變動 2）負債端，關注部分負債穩定性相對偏弱的銀行）負債端，關注部分負債穩定性相對偏弱的銀

86、行。負債端的穩定，既有益于銀行穩定負債端的成本控制，也有助于支持資產端總量和結構的穩定。從美國資產規模前 50 名銀行情況看，2022 年在美聯儲加息縮表背景下，部分存款行業集中度、區域集中度過高的銀行，存款凈下降情況明顯。在此基礎上，可重點關注部分存款規模年降幅在 10%以上的部分銀行。表 9：美國總資產 Top 50 銀行，負債結構情況（單位：十億美元）銀行銀行 總負債總負債（2022）存款存款（2022）存款占比存款占比 存款存款（2021）YoY JPMORGANCHASE 3,373.4 2,340.2 69.4%2462.3-5.0%BANKOFAMERICA 2,778.2 1,

87、930.3 69.5%2023.5-4.6%CITIGROUPINC 2,214.8 1,366.0 61.7%1317.2 3.7%WELLSFARGO&CO 1,699.1 1,384.0 81.5%1482.5-6.6%USBANCORP 623.6 525.0 84.2%456.1 15.1%PNCFINANCIALSE 511.5 436.3 85.3%457.3-4.6%TRUISTFINANCIAL 494.7 413.5 83.6%416.5-0.7%CITIZENSFINANCI 203.0 180.7 89.0%154.4 17.1%FIRSTREPUBLICB 195.2

88、 176.4 90.4%156.3 12.9%SVBFINANCIALGR 195.5 173.1 88.5%189.2-8.5%FIFTHTHIRDBANC 190.1 163.7 86.1%169.3-3.3%M&TBANKCORP 175.4 163.5 93.2%131.5 24.3%KEYCORP 176.4 142.6 80.9%152.6-6.5%HUNTINGTONBANC 165.1 147.9 89.6%143.3 3.2%REGIONSFINANCIA 139.3 131.7 94.6%139.1-5.3%SIGNATUREBANK 102.4 88.6 86.6%106

89、.1-16.5%FIRSTCITIZENS-A 99.6 89.4 89.7%51.4 73.9%NYCOMMBANCORP 81.3 58.7 72.2%35.1 67.5%ZIONSBANCORPNA 84.7 71.7 84.6%82.8-13.5%COMERICAINC 80.2 71.4 89.0%82.3-13.3%FIRSTHORIZONCO 70.4 63.5 90.2%74.9-15.2%WEBSTERFINL 63.2 54.1 85.5%29.8 81.1%WESTERNALLIANCE 62.4 53.6 86.0%47.6 12.7%EASTWESTBNCRP 58.

90、1 56.0 96.3%53.4 4.9%SYNOVUSFINL 55.3 48.9 88.4%49.4-1.1%VALLEYNATLBANC 51.1 47.6 93.3%35.6 33.7%WINTRUSTFINL 48.2 42.9 89.1%42.1 1.9%CULLEN/FROST 49.8 44.0 88.3%42.7 2.9%CADENCEBANK 44.3 39.0 87.9%39.8-2.2%BOKFINLCORP 43.1 34.5 80.0%41.2-16.4%OLDNATLBANCORP 41.6 35.0 84.1%18.6 88.5%SOUTHSTATECORP 3

91、8.8 36.4 93.6%35.1 3.7%FNBCORP 38.1 34.8 91.3%31.7 9.6%PINNACLEFINL 36.5 35.0 95.9%31.3 11.7%PACWESTBANCORP 37.3 33.9 91.0%35.0-3.0%銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 25 銀行銀行 總負債總負債（2022）存款存款（2022）存款占比存款占比 存款存款（2021）YoY ASSOCBANC-CORP 35.4 29.6 83.7%28.5 4.1%UMBFINANCIAL 35.8 32.6

92、91.1%35.6-8.3%PROSPERITYBNCSH 31.0 28.5 92.1%30.8-7.3%BANKUNITEDINC 34.6 27.5 79.5%29.4-6.6%HANCOCKWHITNEY 31.8 29.1 91.3%30.5-4.6%FIRSTINTER/MT-A 29.2 25.1 85.8%16.3 54.1%COMMERCEBCSHS 29.4 26.2 89.1%29.8-12.2%UNITEDBANKSHS 25.0 22.3 89.3%23.4-4.5%TEXASCAPITALBA 25.4 22.9 90.1%28.1-18.7%BANKOZK 23.

93、0 21.5 93.6%20.2 6.4%SIMMONSFIRST-A 24.2 22.5 93.2%19.4 16.4%FULTONFINANCIAL 24.4 20.6 84.8%21.6-4.3%GLACIERBANCORP 23.8 20.6 86.6%21.3-3.4%AMERISBANCORP 21.9 19.5 89.1%19.7-1.0%FIRSTHAWAIIA 22.3 21.7 97.2%21.8-0.6%資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 解決方案：短期或依靠美聯儲抵補流動性缺口，中長期強化金融監管解決方案：短期或依靠美聯儲抵補流動性缺口，中長期強化金融監管 美

94、聯儲增加流動性，盡量讓銀行美聯儲增加流動性，盡量讓銀行 AFS 和和 HTM 的浮虧不會變為實虧。的浮虧不會變為實虧。通過美聯儲資產負債表規模來衡量，自 2022 年 6 月美聯儲縮表以來，美聯儲資產負債表規模由彼時的 9.0萬億持續收縮至今年 2 月末的 8.4 萬億。而硅谷銀行事件后兩周，美聯儲通過貼現窗口以及創設的 BTFP 工具，將總資產規模擴張了近 3000 億?？紤]到部分商業銀行負債端的不穩定性，以及潛在擠兌風險下的預期引導，預計美聯儲后續仍將強化銀行體系的流動性投放及兜底。展展望來看，美聯儲有望強化流動性支持，望來看，美聯儲有望強化流動性支持，確保金融機構“底線”需要確保金融機構

95、“底線”需要。美聯儲資產負債表規模方面，預計美聯儲量化緊縮（QT）仍將延續當前節奏推進，而與此同時貼現窗口與 BTFP 工具的使用兜底，確保銀行機構的流動性底線安全。從流動性投放結構而言，相當于使用短期流動性替換了長期流動性的投放。圖 31：美聯儲總資產規模 資料來源：美聯儲，中信證券研究部 中長期來看，政策利率才是中長期來看，政策利率才是銀行體系銀行體系資金流平衡的資金流平衡的關鍵關鍵：市場尚未明顯反彈的一個重要原因是緊急救市仍未解決負債脆弱問題。美國零售資金流向貨幣市場的趨勢受政策利率0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00美聯儲：總資產（

96、萬億美元）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 26 影響較大，加息周期居民出現存款搬家現象，活期/定期存款均會出現向貨幣市場轉移尋求更高收益的現象。2022 年初至 2023 年 3 月底，零售資金持有的貨幣市場共同基金規模增長 4583 億美元，約增幅高達 32.4%，同期銀行體系存款流出金額高達 5836 億美元。圖 32：政策利率影響零售貨幣市場共同基金（Money Market Funds-Retail）規模 資料來源：ICI，Fed，中信證券研究部 風險因素風險因素 1、商業銀行風險傳染風險。受中央銀行縮表加息影響

97、，歐美銀行流動性風險和利率風險進一步蔓延。2、風險應對政策不及預期。歐美央行政策工具推出速度及力度不及預期，問題銀行處置不及時。3、緊縮性政策超預期。海外央行貨幣緊縮力度及時間超過預期。上市銀行經營及投資展望上市銀行經營及投資展望 投投資策略資策略：從急跌期進入平穩期，關注個體風險敞口從急跌期進入平穩期，關注個體風險敞口。區別于 2008 年金融危機，當前美國銀行業事件更多為階段性的流動性風險與利率風險，并非底層資產質量問題，美聯儲流動性投放有效緩解了當期缺口。投資角度，后續核心在于美聯儲加息與縮表的持續時間，以及經濟衰退對銀行帶來的基本面實質影響，在此過程中建議關注美國市場中部分高浮虧、高波

98、動銀行的資產負債穩定性問題。市場展望：市場展望：加息壓制資產投放，銀行業績增長放緩加息壓制資產投放，銀行業績增長放緩 高利率帶來的高利率帶來的融資融資需求收縮。需求收縮。經 3 月再度加息 25bp 后，美聯儲將儲備余額利率上調至 4.90%，將貼現利率上調至 5.00%。伴隨加息過程，貸款利率亦持續走高，根據房地美數據，目前 30 年期固定貸款的平均利率在 6.5%左右。持續較高的利率水平，抑制了投資類的信貸需求，美國商業銀行信貸資產增速由去年中接近 10%的水平，持續下降至今年當前的不足 5%增速水平。0.001.002.003.004.005.006.00 800,000 1,000,0

99、00 1,200,000 1,400,000 1,600,000 1,800,000 2,000,000美國 ICI,Money Market Funds Assets-Retail,Million USD美國聯邦基金目標利率（%）（右軸）銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 27 圖 33：美國 30 年期抵押貸款固定利率 資料來源：房地美，中信證券研究部 圖 34：美國商業銀行信貸資產同比增速 資料來源：美聯儲，中信證券研究部 對于商業銀行而言，在“貨幣寬，信對于商業銀行而言，在“貨幣寬，信用緊”的經營環境下，負債端流動性

100、壓力緩解，用緊”的經營環境下，負債端流動性壓力緩解，而資產端擴表壓力延續而資產端擴表壓力延續。2022 年，美國銀行業信貸增長及資產擴表速度明顯放緩，盡管Top 50 銀行營收仍保持 6.8%左右增速，但由于撥備計提力度的加大（2021年多數銀行減值計提正向貢獻盈利）以及剛性費用因素，上述銀行歸母凈利潤增速僅為-18.2%?？紤]到美聯儲加息和縮表的持續推進，預計美國銀行業 2023 年收入增長與盈利增長仍將承受邊際壓力，特別是資產端擴表壓力仍將持續體現。表 10：美國 Top 50 銀行收入及盈利情況 銀行銀行 營業收入營業收入，YoY 歸母凈利潤歸母凈利潤，YoY 2020 2021 202

101、2 2020 2021 2022 JPMORGAN CHASE 3.4%1.8%5.8%-20.9%69.7%-22.8%BANK OF AMERICA-6.3%4.2%6.6%-36.6%85.5%-14.9%CITIGROUP INC 0.0%-3.2%4.8%-45.6%110.1%-34.0%WELLS FARGO&CO-12.0%8.5%-6.0%-90.5%1084.6%-40.4%US BANCORP 1.5%-2.2%6.4%-29.8%64.6%-27.7%PNC FINANCIAL SE-5.2%13.7%9.9%42.0%-25.4%5.5%TRUIST FINANCIA

102、L 80.7%-1.8%3.3%38.2%44.2%-1.8%CITIZENS FINANCI 6.4%-3.7%20.7%-44.7%132.2%-11.2%FIRST REPUBLIC B 17.2%28.5%16.5%14.1%37.2%9.3%SVB FINANCIAL GR 0.2%44.6%5.0%4.8%48.6%-14.7%FIFTH THIRD BANC-8.7%1.7%7.2%-45.3%101.0%-12.4%M&T BANK CORP-3.8%0.6%36.5%-30.8%38.9%6.4%KEYCORP 5.0%8.7%-0.3%-23.6%103.6%-28.6%H

103、UNTINGTON BANC 3.2%24.4%21.1%-46.4%60.8%84.3%REGIONS FINANCIA 5.6%3.2%11.3%-34.1%142.2%-10.6%SIGNATURE BANK 16.1%22.4%38.2%-9.9%66.7%47.7%FIRST CITIZENS-A 4.5%3.1%153.6%4.4%10.7%98.1%NY COMM BANCORP 11.5%16.3%21.7%32.0%17.7%11.0%ZIONS BANCORP NA-1.7%2.0%11.5%-35.4%117.8%-20.2%COMERICA INC-13.0%-1.5%

104、19.4%-61.5%148.4%-1.6%FIRST HORIZON CO 40.6%17.2%4.4%97.1%12.3%-9.8%WEBSTER FINL-5.1%4.1%102.1%-43.3%88.5%59.0%WESTERN ALLIANCE 11.8%51.8%32.7%1.5%76.8%16.6%EAST WEST BNCRP-3.8%12.7%29.0%-15.8%53.7%29.2%SYNOVUS FINL 3.5%-1.8%11.3%-37.0%113.6%-0.4%VALLEY NATL BANC 17.0%4.8%36.5%27.2%22.0%20.5%0.00%1.

105、00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%2020202120222023美國:30年期抵押貸款固定利率0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%20-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-01美國商業銀行信貸：同比 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 28 銀行銀行 營業收入營業收入，YoY 歸母凈利潤歸母凈利潤，YoY WINTRUST FINL 12.4%4.1%14.3%

106、-21.8%61.3%9.9%CULLEN/FROST 5.4%-4.8%23.7%-25.7%33.5%32.5%CADENCE BANK 10.4%15.2%55.8%-6.7%-10.7%132.5%BOK FINL CORP 9.3%-12.6%0.3%-13.1%42.0%-15.9%OLD NATL BANCORP 4.0%-3.0%113.1%-5.0%22.6%49.2%SOUTHSTATE CORP 75.6%22.0%18.6%-35.3%294.2%4.3%FNB CORP 1.8%0.3%16.7%-26.6%42.8%8.6%PINNACLE FINL 12.4%14

107、.2%16.1%-24.0%68.1%6.5%PACWEST BANCORP 0.3%5.6%11.5%-148.1%-33.5%ASSOC BANC-CORP-8.2%-6.1%18.4%-7.4%15.8%6.2%UMB FINANCIAL 6.7%9.1%10.3%17.6%23.2%22.3%PROSPERITY BNCSH 42.1%-3.1%1.3%59.0%-1.8%1.0%BANKUNITED INC-1.7%5.1%6.5%-34.0%109.7%-31.3%HANCOCK WHITNEY 4.6%2.5%6.5%-1125.4%13.1%FIRST INTER/MT-A 1

108、.4%-2.3%73.1%-10.9%19.2%5.3%COMMERCE BCSHS-0.2%5.9%5.8%-17.0%55.2%-8.0%UNITED BANKSHS 43.1%-2.1%2.8%11.1%27.2%3.2%TEXAS CAPITAL BA-1.7%-14.0%7.7%-81.9%316.0%34.0%BANK OZK 0.2%9.8%13.6%-31.5%98.4%-5.4%SIMMONS FIRST-A 10.1%-11.8%12.8%7.2%6.4%-5.4%FULTON FINANCIAL-0.7%9.2%7.6%-22.3%50.8%4.3%GLACIER BAN

109、CORP 21.8%4.5%12.6%26.5%6.9%6.5%AMERIS BANCORP 54.5%-5.8%6.5%62.3%43.9%-8.1%FIRST HAWAIIA-4.3%-2.4%10.8%-34.7%43.1%0.0%合計合計 0.4%3.5%6.8%-34.5%89.8%-18.2%資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 投資策略：從急跌期進入平穩期投資策略：從急跌期進入平穩期，關注個體風險敞口，關注個體風險敞口 行業板塊來看，行業板塊來看，KBW 銀行指數今年以來跌幅仍然保持在銀行指數今年以來跌幅仍然保持在 20%以上以上。截至 3 月 24 日，KBW 銀行指數

110、年度累計跌幅為 22.3%。復盤來看，硅谷銀行事件與瑞士信貸事件促使了指數的快速下跌，3 月 13 日交易日指數跌幅甚至達到 11.7%。目前情況看，伴隨美國相關銀行存款的全額兌付，以及瑞銀收購瑞信的落地，指數并未有明顯反彈，反映當前市場對于歐美銀行的悲觀情緒仍未明顯修復。圖 35：KBW 銀行指數復盤 資料來源：Bloomberg，中信證券研究部-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%01-0301-1001-1701-2401-3102-0702-1402-2102-2803-0703-1403-21KBW年度漲幅硅谷銀行公告

111、再融資瑞信信貸宣布內控缺陷瑞銀收購瑞信 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 29 個股情況來看，中小型銀行市場表現影響相對更大個股情況來看，中小型銀行市場表現影響相對更大。我們梳理了美國資產規模 Top 50銀行的股價及估值表現，可以看出：1）中小型銀行跌幅更為明顯）中小型銀行跌幅更為明顯。今年以來，美國四大行平均跌幅為 9.8%，而其他銀行平均跌幅為 23.7%，尤其受硅谷銀行事件影響，部分美國西海岸地區的區域性銀行跌幅在30%以上；2）賬面浮虧銀行跌幅更為明顯）賬面浮虧銀行跌幅更為明顯。仍然沿用“（AFS 資產 FV 變

112、動+HTM 資產 FV 變動）/核心一級資本”指標，該指標高于 30%的銀行 23 家，今年以來平均跌幅為 27.8%，明顯高于其他銀行 18.5%的平均跌幅。圖 36：美國總資產 Top 50 銀行 PB-ROE 情況 資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 表 11：美國總資產 Top 50 銀行市場表現 銀行銀行 ROE PB（MRQ）AFS及及HTM浮虧浮虧/CET 1 存款變化存款變化（2022）2023 年年漲幅漲幅 JPMORGAN CHASE 12.85%1.43-21%-5.00%-3.3%BANK OF AMERICA 10.13%0.93-63%-4.60%-14.

113、0%CITIGROUP INC 7.36%0.49-21%3.70%2.9%WELLS FARGO&CO 7.17%0.88-37%-6.60%-8.9%US BANCORP 11.02%1.23-47%15.10%-17.6%PNC FINANCIAL SE 11.91%1.11-23%-4.60%-18.8%TRUIST FINANCIAL 9.65%0.83-57%-0.70%-20.5%CITIZENS FINANCI 8.80%0.69-17%17.10%-21.1%FIRST REPUBLIC B 9.99%0.17-37%12.90%-88.7%SVB FINANCIAL GR

114、10.37%-129%-8.50%-99.0%FIFTH THIRD BANC 12.37%1.14-38%-3.30%-18.8%M&T BANK CORP 9.22%0.83-10%24.30%-16.8%KEYCORP 12.42%-46%-6.50%-HUNTINGTON BANC 12.09%-45%3.20%-REGIONS FINANCIA 13.10%1.17-29%-5.30%-14.2%SIGNATURE BANK 16.87%0.48-35%-16.50%0.0%FIRST CITIZENS-A 15.25%0.96-27%73.90%23.3%NY COMM BANCO

115、RP 8.19%0.73-14%67.50%6.0%ZIONS BANCORP NA 14.68%0.94-23%-13.50%-37.9%COMERICA INC 17.60%1.11-38%-13.30%-33.0%FIRST HORIZON CO 10.94%1.24-21%-15.20%-28.3%WEBSTER FINL 11.21%0.86-29%81.10%-17.0%WESTERN ALLIANCE 20.49%0.72-18%12.70%-39.4%0.000.501.001.502.002.503.003.505.00%7.00%9.00%11.00%13.00%15.00

116、%17.00%19.00%21.00%23.00%ROE(2022)PB（MRQ)銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 30 銀行銀行 ROE PB（MRQ）AFS及及HTM浮虧浮虧/CET 1 存款變化存款變化（2022）2023 年年漲幅漲幅 EAST WEST BNCRP 19.08%1.29-22%4.90%-15.8%SYNOVUS FINL 15.51%1.10-32%-1.10%-18.4%VALLEY NATL BANC 9.91%0.76-55%33.70%-16.9%WINTRUST FINL 10.97%

117、0.99-26%1.90%-14.3%CULLEN/FROST 15.29%2.15-49%2.90%-21.9%CADENCE BANK 10.30%1.42-28%-2.20%-15.7%BOK FINL CORP 10.36%1.21-23%-16.40%-18.7%OLD NATL BANCORP 10.52%0.87-36%88.50%-20.3%SOUTHSTATE CORP 10.04%1.09-12%3.70%-6.2%FNB CORP 8.13%0.75-22%9.60%-11.1%PINNACLE FINL 10.36%0.78-19%11.70%-25.0%PACWEST

118、 BANCORP 10.66%0.33-34%-3.00%-58.5%ASSOC BANC-CORP 9.11%0.71-27%4.10%-21.6%UMB FINANCIAL 14.85%1.08-43%-8.30%-29.5%PROSPERITY BNCSH 7.99%0.86-47%-7.30%-15.6%BANKUNITED INC 10.41%0.69-18%-6.60%-34.0%HANCOCK WHITNEY 14.95%0.93-30%-4.60%-25.9%FIRST INTER/MT-A 7.99%1.02-17%54.10%-21.6%COMMERCE BCSHS 16.

119、55%2.93-44%-12.20%-14.0%UNITED BANKSHS 8.22%1.09-16%-4.50%-12.7%TEXAS CAPITAL BA 10.61%0.88-16%-18.70%-19.2%BANK OZK 11.84%1.02-6%6.40%-15.3%SIMMONS FIRST-A 7.87%0.70-48%16.40%-19.0%FULTON FINANCIAL 10.84%0.99-21%-4.30%-17.8%GLACIER BANCORP 10.07%1.66-46%-3.40%-14.8%AMERIS BANCORP 11.24%0.80-4%-1.00

120、%-23.1%FIRST HAWAIIA 10.79%1.17-51%-0.60%-20.8%資料來源：Bloomberg，中信證券研究部 注：數據截至 2023 年 3 月 30 日 復盤歷史復盤歷史：金融危機對銀行股有較大負面影響金融危機對銀行股有較大負面影響。大型金融危機期間，美國銀行業指數、區域銀行業指數以及美股大盤均較危機前高點出現超過 50%回撤，并且大型銀行間亦按照風險敞口有較大分化，因此對待后續行業和個股跌幅空間仍需謹慎。圖 37：2008 年金融危機后導致銀行指數以及區域銀行指數均出現大幅下跌 資料來源：Eikon，中信證券研究部 -90%-70%-50%-30%-10%10

121、%30%2006/1/32006/5/312006/10/232007/3/222007/8/162008/1/152008/6/112008/10/312009/4/12009/8/26KBW銀行指數KBW區域銀行指數標普500貝爾斯登虧損JPM收購貝爾斯登雷曼兄弟倒閉美銀收購美林 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 31 圖 38：美國大型銀行亦因敞口差異出現較大的走勢分化 資料來源：Eikon，中信證券研究部 當前銀行股整體從急跌期進入平穩期。當前銀行股整體從急跌期進入平穩期。區別于 2008 年金融危機，當前銀行業事

122、件更多為階段性的流動性風險與利率風險，并非底層資產質量問題，美聯儲流動性投放有效緩解了當期缺口，有助投資者預期穩定。個體經營風險仍未完全消除。個體經營風險仍未完全消除。后續核心在于美聯儲加息的持續時間，以及經濟收縮對銀行帶來的基本面實質影響，在此過程中部分高浮虧、高存款波動銀行的資產負債穩定性問題仍有風險發生可能。相關研究相關研究 銀行業投資觀察壓力之年支付體系運行如何？(2023-03-27)銀行業投資觀察穩定流動性預期，銀行股步入可配區間(2023-03-20)銀行業 2023 年 2 月金融數據點評供需配合，投放加力(2023-03-10)銀行業關于國務院金融監管機構改革方案的點評功能監

123、管推進(2023-03-08)2023 年 2 月銀行理財市場回顧產品發行數量回暖(2023-03-06)銀行業關于政府工作報告的點評從質出發，穩健發展(2023-03-05)銀行業調研快報如何理解廈門的經濟金融形勢？(2023-02-27)銀行業投資觀察住房租賃市場新規影響幾何？(2023-02-27)銀行業關于2022 年四季度中國貨幣政策執行報告的點評精準有力，支持內需(2023-02-27)銀行業 2022 年理財年報分析理財 2022：波動中重塑(2023-02-21)銀行業投資觀察區域社融分化(2023-02-20)銀行業商業銀行資本管理辦法（征求意見稿）專題分析銀行新發展模式開啟

124、(2023-02-19)銀行業調研快報如何理解 1 月基本面的變化？(2023-02-13)銀行業投資觀察風險管理機制改善(2023-02-13)-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%2006/1/32006/5/312006/10/232007/3/222007/8/162008/1/152008/6/112008/10/312009/4/12009/8/26美國銀行花旗集團摩根大通富國銀行貝爾斯登虧損JPM收購貝爾斯登雷曼兄弟倒閉美銀收購美林 銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 32 銀行業 2023

125、 年 1 月金融數據點評預計 2-3 月信貸形勢仍樂觀(2023-02-11)金融市場觀察第 3 期信貸高增會延續么？(2023-02-07)銀行業投資觀察行業景氣度穩定(2023-02-06)2023 年 1 月銀行理財市場回顧理財市場平穩運行(2023-02-03)銀行業 2022 年四季度基金持倉分析報告機構配置提升空間顯著(2023-01-31)銀行業投資觀察空間自變量，時間因變量(2023-01-30)銀行業投資觀察政策延續積極(2023-01-16)銀行業 2022 年 12 月金融數據點評信貸改善，社融擾動(2023-01-10)2022 年 12 月銀行理財市場回顧業績比較基準

126、延續下行(2023-01-10)銀行業投資觀察如何理解郭主席訪談要義？(2023-01-09)銀行業關于首套房貸利率政策動態調整長效機制的點評長效機制，增進信心(2023-01-06)銀行業投資觀察托管新規影響幾何？(2023-01-03)銀行業投資觀察定調積極，展望良好(2022-12-26)銀行業投資觀察 20221219擴需求，穩風險(2022-12-19)銀行業 2023 年投資策略新周期起點(2022-12-15)銀行業 2022 年 11 月金融數據點評政策效果開始顯現(2022-12-12)銀行業投資觀察暖風頻出，行業受益可進階(2022-12-12)銀行業投資觀察表外監管精細化

127、(2022-12-04)2022 年 11 月銀行理財市場回顧整體業績比較基準下行(2022-12-02)銀行業投資觀察合力推進寬信用(2022-11-28)上市銀行資本市場高峰論壇上市銀行價值提升的邏輯(2022-11-24)銀行業投資觀察 20221120票據新規平穩落地(2022-11-20)銀行業關于2022 年三季度貨幣政策執行報告的點評強化協同，直達實體(2022-11-17)銀行業關于三部委明確出具保函置換預售監管資金政策的點評盤活預售資金，提升紓困效率(2022-11-15)銀行業投資觀察政策落地，風險預期好轉(2022-11-14)銀行業 2022 年 10 月金融數據點評如

128、何提振社融？(2022-11-11)金融市場觀察第 2 期10 月寬信用效果如何？(2022-11-07)銀行業投資觀察個人養老金業務發展提速(2022-11-07)2022 年 10 月銀行理財市場回顧固收類產品占比高位再提升(2022-11-02)銀行業 2022 年三季報綜述核心變量運行平穩(2022-10-31)銀行業 2022 年三季度基金持倉分析報告機構持倉企穩(2022-10-28)銀行業投資觀察業績平穩，靜待預期修復(2022-10-24)財富管理系列之理財公司深度分析報告光大理財：傳承發展，賦能前行(2022-10-17)銀行業投資觀察政策樂觀，經營修復(2022-10-17

129、)銀行業 2022 年 9 月金融數據點評信用改善進行時(2022-10-12)銀行銀行業業美國銀行系統專題研究美國銀行系統專題研究2023.4.3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 33 金融市場觀察第 1 期穩信用提速(2022-10-11)銀行行業投資觀察政策環境良好，絕對收益可期(2022-10-10)銀行業 2022 年 9 月銀行理財市場回顧產品發行放緩，理財子發行占比提升(2022-10-03)34 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析

130、師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。一般性聲明一般性聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本

131、報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔投資風險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內容產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業績并不能代表未來的表現。本報告所載的資料、

132、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。若中信

133、證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。評級說明評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或

134、行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 行業評級行業評級 強于大市 相

135、對同期相關證券市場代表性指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 35 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，中信證券可能（1）與本研究報告所提到的公司建立或保持顧問、投資銀行或證券服務關系，（2）參與或投資本報告所提到的公司的金融交易，及/或持有其證券或其衍生品或進行證券或其衍生品交易，因此，投資者應考慮到中信證券可能存在與本研究報告有潛在利益沖突的風險。本研究報告涉及具體公司的披露信息，請訪問 https:/ 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國

136、證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由 CLSA Limited（于中國香港注冊成立的有限公司）分發；在中國臺灣由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分發；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.（商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分發；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由

137、 CLSA Europe BV 分發；在英國由 CLSA（UK）分發；在印度由 CLSA India Private Limited 分發（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；電話：+91-22-66505050；傳真：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分發；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分發；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來

138、西亞由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分發；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國大陸：中國大陸：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。中國香港：中國香港：本研究報告由 CLSA Limited 分發。本研究報告在香港僅分發給專業投資者（證券及期貨條例（香港法例第 571 章）及其下頒布的任何規則

139、界定的），不得分發給零售投資者。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，CLSA 客戶應聯系 CLSA Limited 的羅鼎，電話：+852 2600 7233。美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下 15a-6 規則界定且 CLSA Americas,LLC 提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所述任何觀點的背書。任何從中信證券與 CLSA 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本

140、報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas,LLC（在美國證券交易委員會注冊的經紀交易商），以及 CLSA 的附屬公司。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，僅向（新加坡財務顧問規例界定的）“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，新加坡的報告收件人應聯系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，電話：+65 6416 7888。因您作為機構投資者、認可投資者或專業投資

141、者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何財務顧問服務，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守財務顧問法（第 110 章）、財務顧問規例以及其下的相關通知和指引（CLSA 業務條款的新加坡附件中證券交易服務 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布

142、前進行交易的限制。本研究報告在英國由 CLSA（UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的 CLSA Europe BV 分發。澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159)受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及 CHI-X 的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由 CAPL 僅向“批發客戶”發

143、布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經 CAPL 事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001）第 761G 條的規定。CAPL 研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的 ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL 尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，為全球機構投資者、養老基金和企業提供股票經紀服務（印度證券交易委員會注冊編

144、號：INZ000001735）、研究服務（印度證券交易委員會注冊編號：INH000001113）和商人銀行服務（印度證券交易委員會注冊編號：INM000010619）。CLSA 及其關聯方可能持有標的公司的債務。此外，CLSA 及其關聯方在過去 12 個月內可能已從標的公司收取了非投資銀行服務和/或非證券相關服務的報酬。如需了解 CLSA India“關聯方”的更多詳情，請聯系 Compliance-I。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。中信證券中信證券 2023 版權所有。保留一切權利。版權所有。保留一切權利。