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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 吉利汽車（0175.HK）深度報告一 戰略聚焦新能源騰飛“讓世界充滿吉利”2025 年 01 月 22 日 組織變革助力集團內部資源整合集中，重視上市公司利益。公司歷經 2015-2018 年的高速成長期（銷量 CAGR 41.4%）和 2020-2023 年的轉型探索期，已步入全新加速成長階段。2024 年 9 月，吉利控股集團發布臺州宣言，宣布堅持“戰略聚焦、戰略整合、戰略協同、戰略穩健、戰略人才”五大舉措，標志公司將聚焦資源整合：1）股權整合：吉利控股集團將對極氪、領克股權進行優化，交易后極氪將持有領克 51%

2、股權；公司對極氪的持股比例將從 51.5%增至62.8%，持有領克的股比將從 50%上升到 81%；2）集中采購：中央采購部門統一管理所有品牌的采購和成本控制，實現價格最優，并提高整體效率；3）平臺整合：銀河專注 GEA 架構，領克采用 CMA/SPA 架構，專注小型純電、中型插混；極氪專注浩瀚架構+超級電混平臺，打造高端品牌。自主新能源汽車龍二地位確立，多品牌發力向上。伴隨銀河 E5 上市、幾何渠道升級并入銀河、極氪領克整合，我們認為整個吉利新能源品牌定位更加清晰：1）銀河品牌：精準定位主流消費群體，短期 GEA 架構旗下新車星愿、銀河 E5新車逐步上量，演繹純電市場份額提升邏輯；搭載雷神

3、EM-i 的首款 A 級電混星艦 7 于 2024 年 12 月上市，CLTC 百公里虧電油耗為 3.75L，有望加速插混份額提升，強化公司 10-20 萬元以下新能源龍二地位；2）極氪品牌：定位科技、豪華，7X 成功證明其主流市場競爭能力，后續將專注中型純電、中大型混動市場，增強智駕能力，落地城市 NZP，夯實高端市場競爭力；3）領克品牌：領克后續將專注小型純電、中型混動產品，同時利用沃爾沃資源，加速開拓歐洲市場。主品牌新能源盈利拐點已現 燃油車出海增長貢獻盈利。新能源：1）主品牌方面，GEA 架構采用十一合一的電驅+自制神盾短刀電池進一步降低成本，伴隨銀河 E5、星愿、星艦 7 等車型交付

4、上量，技術降本、規?；型铀僦髌放撇饺胗h；2）高端品牌方面，極氪 2024Q3 實現港股報表首次盈利，迎來拐點，后續極氪、領克在技術、團隊、供應鏈上整合，有望充分攤薄成本費用，加速盈利。燃油：國內市場，公司通過供應商降本和產品數量縮減，聚焦于盈利性較好、需求較高的產品，燃油車市場份額提升，保障盈利；海外市場，公司將通過新區域拓展+新能源車型導入驅動銷量增長，提振盈利。投資建議：公司新能源品牌勢能向上、效率提升，技術降本、規?；铀傩履茉从?，調整盈利預測，預計 2024-2026 收入 2,247.8/2,896.9/3,388.3 億元，歸母凈利 90.2/141.0/174.5

5、億元，EPS 0.93/1.40/1.73 元（2024 年為扣除出售 HORSE 股權非經的歸母和 EPS），對應 2025 年 1 月 22 日 14.22 港元收盤價的 PE 14/9/8 倍，維持“推薦”評級。風險提示：“價格戰”加??；新能源市場競爭格局惡化；新能源產品上市節奏、銷量不及預期；國際形勢影響，出口銷量、利潤不及預期。盈利預測與財務指標 項目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元人民幣）179,204 224,783 289,688 338,828 增長率（%）21.1 25.4 28.9 17.0 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元人民幣）5,

6、308 16,419 14,101 17,448 增長率（%）0.9 209.3 -14.1 23.7 每股收益（元人民幣）0.53 1.63 1.40 1.73 PE 25 8 9 8 PB 1.6 1.5 1.3 1.2 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2025 年 1 月 22 日收盤價，匯率 1 HK$=0.93￥）推薦 維持評級 當前價格：14.22 港元 分析師 崔琰 執業證書：S0100523110002 郵箱： 相關研究 1.吉利汽車（0175.HK）系列點評十八：2024 銷量表現亮眼 2025 沖刺 271 萬輛-2025/01/02 2.吉利汽車（0

7、175.HK）系列點評十七：新能源銷量亮眼 星艦 7 上市在即-2024/12/02 3.吉利汽車（0175.HK）系列點評十六：吉利增持極氪、極氪控股領克 推進戰略聚焦整合-2024/11/16 4.吉利汽車（0175.HK）系列點評十五：新能源銷量亮眼 雷神 EM-i 超級電混發布-2024/11/03 5.吉利汽車（0175.HK）系列點評十四：新能源銷量亮眼 極氪+銀河新品周期強勁-2024/10/03 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 引言.3 2 新能源品牌勢能向上 龍二地位明確.5 2.1 新能源

8、銷量占比超 40%極氪+領克+銀河布局清晰.11 2.2 銀河：GEA 架構+單檔混動降本 加速發力主流市場.13 2.3 極氪+領克：股權優化整合 全新定位科技集團.21 2.4 小結.28 3 盈利：出海+規模+技術降本 驅動盈利向上.30 3.1 盈利：營收、利潤重新進入上升通道.30 3.2 燃油：國內份額及價格相對穩定 出海貢獻盈利.31 3.3 新能源：技術降本+規?；?盈利可期.34 3.4 小結.38 4 出海：借助集團資源 因地制宜發展出海.40 4.1 因地制宜 多品牌進行差異化發力.40 4.2 雷諾成立合資公司 HORSE 布局海外發動機產能.45 4.3 小結.45

9、5 智能化：自研+供應商合作 高階智駕加速落地.47 5.1 智能駕駛：極氪自研智駕 吉利積極與供應商合作.47 5.2 智能座艙：極氪自研座艙 領克+吉利統一 FlymeAuto 車機.51 5.3 小結.53 6 盈利預測與投資建議.54 6.1 業務拆分.54 6.2 估值分析.55 6.3 投資建議.56 7 風險提示.59 插圖目錄.61 表格目錄.62 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 引言 基于【民生整車研究框架】，我們認為，汽車智能電動變革中，自主車企有望在中國和海外市場實現市占率提升和品牌向上，核心

10、的觀測指標就是車企營收、利潤的擴張，車企營收=車型數量*單車銷量*單車售價，由車企研發能力、產品力、品牌力綜合決定；車企利潤=車型數量*單車銷量*單車利潤，由車企品牌力、成本控制能力綜合決定。整車估值短期由車企營收、利潤的成長性決定（進一步取決于產品周期、份額提升、利潤向上），進一步取決于產品周期強弱；長期由車企智能化水平決定（軟件收費改變商業模式）。2024-2025 年，總量端，新能源+出海貢獻增量，預計批發、上險銷量小幅增長；結構端，自主崛起加速，出海+智能化為核心主線，也是提振估值的核心變化。圖1：民生汽車整車研究框架 資料來源：民生證券研究院 公司作為國內乘用車行業龍頭，在造車技術、

11、質量控制方面積累深厚，燃油車時代是多年自主品牌市場份額第一，新能源轉型前期，市場對公司的新能源品牌勢能、盈利性、智能化技術存在質疑，同時對燃油車盈利下滑存在擔憂，但我們認為2024 年起上述擔心逐步削減，公司新能源迎來品牌向上、盈利拐點，本篇報告和市場不同之處在于：1）梳理公司過去的發展路徑，解答為何當前是公司戰略性拐點，臺州宣言，極氪、領克股權整合的意義，明確近期組織變化有助于推進戰略聚焦、整合、協同，促進內部資源深度整合和高效融合，提升集團整體運營效率；吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 2）詳細梳理公司目前新能源品牌

12、的布局，各個品牌的競爭力和定位，解答 GEA架構新車熱銷的原因，以及明確當前公司新能源品牌定位更加清晰，確立龍二地位，后續伴隨新車型上市公司市場份額將加速提升；3）分析為何當前是公司盈利的拐點，后續銀河、極氪、領克等新能源業務盈利有望快速釋放的原因，以及燃油車盈利后續是否能維持穩定；4）分析公司目前出海思路與全球化競爭的優勢，后續吉利、極氪、領克等品牌出海的重點方向和打法；5）闡述公司智能駕駛與智能座艙后續的整合思路，分析公司智能駕駛的競爭力與后續落地的進展。我們認為，短期看，國內迎來銀河 E5、星愿、星艦 7+極氪 7X 強產品周期；長期看，公司新能源品牌勢能向上、效率提升，技術降本、規?；?/p>

13、加速新能源盈利，同時海外發力支撐燃油車利潤，海內外成長共振。表1：公司核心邏輯 核心關注問題 過去市場主要擔心點 公司近期重點變化、拐點向上的表現 1）新能源銷量穩定性、增長性 極氪品牌銷量結構比較集中，001 并非主流車型 極氪 7X 邁入主流市場 主流品牌銀河受友商價格壓制，被迫陷入價格戰陷阱 銀河 E5（2024 年 7 月 25 日上市）的成功證明公司技術、產品力的優勢和市場競爭能力；后續星愿、銀河 E5、星艦 7 上量，有望驅動銀河品牌銷量提升 領克品牌非并表，持股 50%且仍未盈利，市場關注度一般 2024 年 11 月 13 日，公司發布股權調整公告，極氪收購公司所持有的領克股份

14、（20%）及沃爾沃所持有的領克股權（30%）并認購領克新增注冊資本（對價 3.67 億元），公司增持極氪，交易后公司持有領克的權益從50%上升到 81%，實現控股 2）盈利拐點向上 擔心價格戰下整體盈利 2024Q2、2024Q3 毛利改善，經營性利潤環比大幅提升 燃油：市場擔心燃油車貢獻主要盈利，但燃油市場在萎縮 1）公司 2024 年 1-11 月國內燃油車基本持平，份額同比提升 1pct；2）出口貢獻盈利，出口銷量持續向上 新能源：極氪、領克、銀河尚未盈利，擔心越賣越虧 1）極氪盈利拐點已現，2024Q3 港股報表轉正；2）銀河搭載全新 GEA 架構，技術降本，加速扭虧；3）領克過去虧損

15、主要是歐洲二手車非經、渠道拓展導致，后續銷量向上有望驅動盈利改善；4）自制電池降本（低端神盾短刀電池），高端（金磚電池）3）出海加速成長 海外產能較少 出口持續熱銷，借力寶騰、HORSE、沃爾沃資源及海外產能，開啟輕資產出海模式 4）智能化加速落地 市場對公司智能化能力預期一般 極氪品牌（2024 年 8 月 13 日改款后）全面切換自研智駕，浩瀚智駕 2.0無圖城市 NZP 將于 2024 年底全量推送全國用戶，車位到車位領航（D2D）將于 2025Q2 實現全國全量推送 資料來源：公司公告，中汽協，懂車帝，吉利控股集團等，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢

16、業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 2 新能源品牌勢能向上 龍二地位明確 公司歷經二十余年發展，作為民營企業在轎車、SUV 時代均成功突破合資壟斷的市場格局，造車功底深厚，通過多年研發投入其電動、智能技術皆處于行業領先水平，全球化視野和資源豐厚，歷經 2015-2018 年的高速成長期（銷量 CAGR 41.4%）和 2020-2023 年的智能電動轉型探索期，當前正處于資源整合、新能源品牌勢能向上、效率提升、規?；铀儆娜鲁砷L階段。吉利 1.0 時代：1997-2008 年，從 0 到 1，低價國產替代。公司實現從無到有的突破，1997-2008 年銷量 CAGR

17、5%，推出中國首款 CVVT 發動機，1.0 時代的代表車型包括美日、豪情等，這一時期，公司依靠價格優勢、多樣的產品和不錯的產品力，在中國汽車市場站穩腳跟，并進入中國自主品牌第一梯隊。吉利 2.0 時代：2010-2015 年，民營轎車先鋒，技術積累與品牌沉淀。公司通過收購沃爾沃汽車，獲得高端品牌資源及技術支持，為后續的快速發展奠基，2010-2015 年銷量 CAGR 5%。同時，公司成立歐洲研發中心 CEVT，持續夯實技術競爭力。2014 年，公司發布首款中高級轎車博瑞，成功打開中級家轎市場大門，贏得市場的廣泛認可。吉利 3.0 時代：2016-2019 年，全面推進模塊化造車與品牌轉型向

18、上。在產品線方面，公司全面推進模塊化造車戰略，推出 CMA 平臺，深化降本增效；抓住SUV 市場紅利期，推出緊湊型 SUV 博越等熱銷車型，向智能汽車領域進軍，2016-2019 年銷量 CAGR 21%；同時發布領克品牌，開拓年輕時尚的高端市場版圖；創新純電品牌幾何，彰顯電動轉型決心。在智能化方面，全球智能駕駛技術公司的成立及與戴姆勒的合作進一步加強公司在智能化領域的研發實力。這一階段公司不斷豐富產品矩陣，在電動化、智能化、網聯化的戰略轉型中展現出前瞻性布局與強大的執行力，助力品牌未來持續向上。吉利 4.0 時代：2020 年至今，智能電動轉型與全面架構造車。公司繼續深化智能電動轉型，發布

19、SEA 浩瀚架構，BMA+CMA+SEA 全面架構造車時代開啟。2021 年，公司發布極氪高端智電品牌并創新推出雷神混動架構，至今仍在新能源領域不斷深耕，助力品牌快速向上，2020-2023 年銷量 CAGR 8%。2023 年發布銀河品牌，2024 年公司推出 GEA 架構旗下多款新車，新能源業務將迎來快速增長。未來公司有望在充分發揮技術硬核的優勢的基礎上，實現品牌力、產品定義及創新營銷的彎道超車，劍指國際一線車企。公司銷量穩健增長，屢破百萬再創佳績。2010 年公司銷量在市場波動下仍然保持在較高水平，2014 年略有下滑但隨后迅速恢復增長。得益于公司在戰略調整、產品創新、市場拓展以及品牌建

20、設等方面的不斷努力，2016 年以后公司銷量實現跨越式增長，連續突破百萬輛大關，2023 年公司銷量已創 217.7 萬輛新高，同比增長 31.7%。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 圖1：公司發展階段 資料來源：公司公告，民生證券研究院 圖2：公司年度分品牌銷量（輛）資料來源：公司公告，民生證券研究院 備注：2024 年幾何并入銀河，銷量合并計算 公司新能源分為銀河-領克-極氪三大品牌。2024 年 10 月 9 日，公司 CEO 淦家閱在吉利星愿的上市發布會上正式宣布，幾何汽車將被并入銀河品牌；2024 年12 月

21、2 日，極氪汽車官方正式對外宣布，原“浙江極氪智能科技有限公司”已更名為“極氪科技集團”，旗下擁有極氪汽車、領克汽車雙品牌，力爭通過兩年時間努力，打造一個年銷百萬級全球化的高端豪華新能源汽車集團。自此，公司新能源形成三大品牌：1）銀河：定位 20 萬元以內，大眾化主流的高價值新能源智能精品車品牌；2）極氪：定位 20 萬元以上，為豪華電動化品牌。各個子品牌之間區分明顯，布局清晰，品牌勢能加速向上；3）領克：定位 10-0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,000201920202021202220232024吉利領克幾何極氪銀河吉利汽車(00175)

22、/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 25 萬元，時尚年輕化潮玩品牌，與極氪合并后積極整合。圖3：公司新能源品牌定位 資料來源：公司公告，民生證券研究院繪制 備注：上述圖片中股權結構為極氪、領克整合之后股比情況，預計整合交易預計將于 2025H1 完成 吉利控股集團重視公司利益，戰略聚焦、戰略整合。過去，吉利控股集團為了快速應對市場競爭，進行團隊分拆，如領克、吉利和極氪各有團隊。分拆使決策更為迅速，促進產品的快速發展，但也造成一定冗余和浪費。2024 年 9 月 25 日，吉利控股集團正式發布臺州宣言，宣布企業進入戰略轉型全新階段，集團將通過“戰

23、略聚焦、戰略整合、戰略協同、戰略穩健、戰略人才”五大舉措，聚焦汽車主業，布局科技生態，提升競爭力，穩中求進，標致公司進一步重視資源整合和領導層戰略轉型的決心。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖4：公司臺州宣言 資料來源：汽車頭條，民生證券研究院 公司增持極氪、極氪控股領克 推進戰略聚焦整合。2024 年 11 月 14 日，吉利控股集團宣布對極氪、領克股權結構進行優化，吉利控股集團將向公司轉讓其所持有的 11.3%極氪智能科技股份。交易完成后，公司對極氪的持股比例將增至約62.8%。同時，對領克汽車進行股權結構優化，以

24、推動極氪和領克進行全面戰略協同，極氪將持有領克 51%股份，領克其余 49%股份繼續由公司旗下全資子公司持有。本次交易完成后，極氪將持有領克 51%股權，成為領克的控股股東；公司對極氪的持股比例將從 51.5%增至約 62.8%，持有領克的權益也將從 50%上升到81%，預計該交易將在 2025H1 完成交割。極氪與領克戰略整合后，新公司簡稱為“極氪科技集團”，旗下擁有極氪汽車、領克汽車雙品牌，力爭通過兩年時間努力，打造一個年銷百萬級全球化的高端豪華新能源汽車集團。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 圖5：極氪科技集團 資

25、料來源：極氪智能科技副總裁林金文微博，民生證券研究院 極氪、領克整合，降本增效、資源協同。過去，“大吉利”為了快速應對市場競爭、提高決策效率，進行團隊分拆，如領克、吉利和極氪各有智駕、座艙方案，造成一定冗余和浪費。根據吉利控股集團總裁安聰慧在極氪 2024 Q3 業績會的發言，極氪、領克將在技術、供應鏈、產品、內部組織等多方面作出整合，降本增效空間大：1）研發投入：研發協同，可以降低 10-20%研發投入，如果領克極氪研發投入 100 億元，則對應降低 20-40 億元；2）架構整合，供應鏈 BOM 成本降低 5-8%；3）產能利用率提升 3-5%；4）行政、服務部門整合：降低 10-20%費

26、用。我們認為，本次股權調整，有助于推進戰略聚焦、整合、協同，明確各品牌定位，理順股權關系，減少利益沖突和重復投資，提高資源利用效率，促進內部資源深度整合和高效融合，提升集團整體運營效率。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 表2：極氪、領克整合思路 整合思路 車型大小 極氪聚焦中大型車，領克主打中小型車 能源方式 領克聚焦小型純電，中型混動；極氪聚焦中型純電、大型混動，產品規劃不再沖突 技術協同 最大化協同機械架構、電子架構、座艙、智駕，通過 2-3 年時間聚焦，如機械架構方面減少架構數量，電子架構逐步走向統一；智駕實現全

27、面自研，統一技術路線 座艙 硬件、底軟、中間件一致，應用方面領克 flyme，極氪自研 OS 供應鏈 技術協同整合，供應鏈規?；l揮 制造 技術協同，現有工廠產能利用率提升 其他支持部門 組織優化，進一步降低成本 渠道 渠道建設高度互補，極氪主要聚焦一二線市場，三四線市場渠道通過領克迅速建立，渠道投入也大幅降低 資料來源：新浪財經，中國新聞網，民生證券研究院 吉利控股集團重視公司利益，強調協同聚焦，2024 年內部作出較多調整：1）重視上市公司利益：2024 年 10 月 21 日公司宣布為了減少關聯交易，增強資源整合，公司將從吉利控股集團處收購寧波乘用車（2024M1-9 稅后盈利3 億

28、）100%股權，現金代價為人民幣 1.2 億元，公告顯示，寧波乘用車 2022 年、2023 年稅后盈利分別為-1.07 億元、8,670 萬元；2024M1-9 稅后盈利為 3 億元，表明吉利控股集團重視公司利益和發展的決心；2）四大委員會協同聚焦戰略調整效果逐步體現：2022 年 10 月，吉利控股集團高級副總裁楊學良透露，架構調整上，吉利控股集團將設立變革創新委員會、產品技術協同委員會、供應鏈協同委員會、品牌建設委員會，原則是在保證品牌個性的前提下，強化后臺統籌協同作用，實現效率最優。圖6：寧波乘用車 2024M1-9 稅后盈利 3 億元 圖7：吉利控股集團四大委員會協同聚焦 資料來源：

29、吉利公告，民生證券研究院 資料來源：中汽協，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 我們認為，上述組織架構調整和戰略變化已經開始逐步反映在公司新能源新產品及銷量中，伴隨更多新車型上市，后續有望進一步集中體現。2.1 新能源銷量占比超 40%極氪+領克+銀河布局清晰 公司新能源品牌已經具備清晰的布局，旗下品牌包括：極氪（豪華科技，20+萬元，并表，持股 62.8%）；領克（個性潮流，15-30 萬元，81%）；銀河（吉利品牌旗下，15 萬元以內，主流）。截至 2024 年 7 月，公司新能源車型占比已經超過40

30、%，月度批發銷量在 5-6 萬輛水平；12 月，伴隨銀河 E5、星愿批量交付，月度新能源銷量提升至 11.1 萬輛（含幾何），后續隨著星艦 7 交付，銷量有望不斷提升。圖8：公司新能源車銷量占總銷量之比（%）圖9：公司新能源乘用車月度批發銷量（輛）資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：中汽協，民生證券研究院 公司新能源市場份額在 7%左右。2024 年，公司整體乘用車市場份額在 7-8%左右；純電乘用車市場份額在 6-7%左右；混動乘用車市場份額在 6-7%左右，總體較為穩定。2024 年 9 月伴隨銀河、極氪新車上市，公司整體乘用車市場份額為8.0%；純電乘用車市場份額在 8.9%；

31、混動乘用車市場份額為 5.2%，純電和整體市場份額均有所提升。高端、主流市場均有代表車型。分價格帶看，公司在 30 萬元以上（極氪）、0-10 萬元（熊貓 mini）、15-25 萬元（領克 07/08、極氪 007）等價格帶份額較高，整體價格分布均勻，高端、主流市場均有代表車型。0%12%24%36%48%60%202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411030,00060,00090,000120,000150,0002

32、02201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411銀河極氪幾何領克吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 圖10：公司新能源車型批發份額（%）圖11：公司新能源乘用車上險分價格帶份額（%）資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 公司純電領域優勢大于混動領域，高端賽道優勢明顯。純電市場中，公司目前在高端領域具備明顯優勢，在經歷 2024

33、年 2 月極氪 001 改款換新后，公司在 30萬元以上純電動市場份額達 26-27%，憑借強產品力實現快速突破。從混動領域來看，公司普遍采用三擋變速箱，經濟省油性略顯不足。公司混動領域相比純電領域相對表現弱，在 10-15 萬元、15-20 萬元、20-30 萬元混動市場中份額均為 10%，主要原因是目前銀河、領克均采取三擋變速箱，在成本上、經濟省油性上與競品相比存在劣勢。圖12：公司純電市場上險份額（%）圖13：公司混動（PHEV/EREV）市場上險份額（%）資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 0%3%6%9%12%15%202201202203202205

34、202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409公司整體批發份額（%）BEV份額（%）PHEV份額（%）0%5%10%15%20%25%2022012022032022052022072022092022112023012023032023052023072023092023112024012024032024052024072024090-10萬10-15萬15-20萬20-25萬25-30萬30萬以上0%4%8%12%16%20%202201202203202205202

35、2072022092022112023012023032023052023072023092023112024012024032024052024072024090-10萬10-15萬15-20萬20-30萬30萬以上0%6%12%18%24%30%20220120220320220520220720220920221120230120230320230520230720230920231120240120240320240520240720240910-15萬15-20萬20-30萬吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13

36、2.2 銀河：GEA 架構+單檔混動降本 加速發力主流市場 原先銀河采用 e-CMA 和 SEA 架構造車，成本較高，銷量有限。在銀河 E5 上市之前，銀河品牌旗下插混車型采用 e-CMA 架構打造（在 CMA 架構的基礎上進行了優化，專注于智能化和電動化），采用三擋減速器；純電車型銀河 E8 采用極氪 001 同款 SEA 架構，整體造車成本較高，導致前期車型產品價格競爭力不足、盈利性較弱。GEA 架構+自制神盾短刀電池，公司銀河品牌新能源產品更加精準，面向主流消費群體。2024 年 8 月至年底，基于 GEA 架構打造的新能源車銀河 E5、星愿、星艦 7 逐步上市，GEA 架構原生支持純電

37、、混動、增程、綠色甲醇等全能源形式，11 合 1 智能電驅行業效率更高（首次將 400V IGBT 電機綜合效率突破 90%，達到 90.04%）、重量更輕、體積更??；GEA 架構并未采用多連桿前懸或空懸的布置，而是選擇經濟實惠的前麥弗遜+后多連桿的懸架組合；同時首款車型銀河 E5 搭載神盾短刀電池，成本更低，精準定位主流消費群體。伴隨 GEA 架構車型逐步交付上量，技術降本有望加速主品牌步入盈利正循環。圖14：公司 GEA 架構 11 合 1 智能電驅 圖15：公司自研神盾短刀電池 資料來源：太平洋號，民生證券研究院 資料來源：騰訊新聞，民生證券研究院 表3：SEA 和 GEA 架構的區別

38、GEA 架構 SEA 架構 開發費用 耗時 5 年，投入百億 耗時 4 年，投入 180 億 適用動力類型 可以適應不同的能源類型，比如純電動、混合動力等 純電架構 軸距范圍 無公開數據 1,800mm-3,300mm，實現從 A 級車到 E 級車的全尺寸覆蓋，可滿足多種車型的需求 技術亮點 集 CTB 電池車身一體化、銀河 11 合 1 智能電驅、神盾短刀電池、GEEA 3.0 電子電氣架構、Flyme Auto 車機系統等先進科技于一體 SEA 架構預先埋設無人駕駛軟件接口，能夠輕松接入 L2-L4 級別及以上的智能駕駛系統，并實現線控自動切換，適配不同的無人駕駛解決方案 成本優勢 高度模

39、塊化設計，可以顯著簡化生產流程，縮短產品研發周期，同時提高生產效率 模塊化設計、廣泛的車型適配 資料來源：懂車帝，第一電動，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 銀河 E5 上市，帶動品牌整體月銷突破 3 萬輛。在銀河 E5 上市前，銀河品牌共 3 款車型，其中銀河 L7（12.57-16.97 萬元）、銀河 L6（9.98-15.98 萬元）穩態銷量各自約 6,000 輛/月左右，銀河 E8 由于后排空間較小等原因，穩態銷量約3,000 輛/月；銀河 E5 于 2024 年 8 月 3 日上市，為首款 G

40、EA 架構車型，產品競爭力強，有望將帶動銀河品牌整體銷量突破 3 萬輛/月。銀河品牌 20 萬元以下份額約 6-7%，后續份額有望向上。當前，公司在 20萬元以下市場新能源份額約 6-7%，主要原因是銀河 L6/7 為 A+級車（銀河 L7 軸距 2,785mm，L6 軸距 2,752mm），且配 3 擋變速箱，成本較高，純電車型銀河E5 仍在爬坡。伴隨后續銀河 E5 上量、單擋低成本混動推出、多款新車上市，份額有望向上。圖16：銀河品牌分車型銷量（輛）圖17：公司在 20 萬元以下新能源市場的份額（%）資料來源：中汽協，民生證券研究院 備注：銀河品牌首款車銀河 L7 于 2023 年 6 月

41、開始銷售 資料來源：中汽協，民生證券研究院 銀河 E5 產品競爭力較競品優勢明顯，品價比更優。比亞迪元 PLUS 作為 10-15 萬元價格帶純電龍頭，是銀河 E5 的核心競品。從尺寸上來看，銀河 E5 長、寬、高、軸距均大于元 PLUS；從電耗上來看，銀河 E5 快充速度優于競品，電耗表現優于競品；從價格上來看，銀河 E5 低配（10.98 萬元）版本比競品價格低 1 萬元，中配（探索版、遠航版、探索+）比競品低 4-7,000 元，高配（星艦 7）比競品低2,000 元；從智能駕駛配置上看，同價格/相似配置版本，銀河 E5 智能駕駛配置更強。05,00010,00015,00020,000

42、25,000202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410202411銀河E5 EV銀河E8 EV銀河L6 PHEV銀河L7 PHEV星愿 EV星艦7 PHEV0%3%6%9%12%15%20萬元以下吉利份額吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 表4：吉利銀河 E5 主要競品對比 吉利銀河 E5 比亞迪元 plus 型號 2024 440KM啟航版 2024 440K

43、M探索版 2024 530KM遠航版 2024 530KM探索+版 2024 530KM星艦 7 版 2024 榮耀版 430KM 領先型 2024 榮耀版 430KM 超越型 2024 榮耀版 510KM 領先型 2024 榮耀版 510KM 超越型 2024 榮耀版 510KM 卓越型 售價（萬元）10.98 11.98 12.58 13.58 14.58 11.98 12.68 12.98 13.98 14.78 動力來源 純電 純電 純電 純電 純電 純電 純電 純電 純電 純電 純電續航里程（KM）440 440 530 530 530 430 430 510 510 510 電池容

44、量（kWh）49.52 49.52 60.22 60.22 60.22 49.92 49.92 60.48 60.48 60.48 電池充電 快充 0.33 小時 慢充 7.5小時 快充 0.33 小時 慢充 7.5小時 快充 0.33 小時 慢充 9 小時 快充 0.33 小時 慢充 9 小時 快充 0.33 小時 慢充 9 小時 快充 0.5 小時 慢充7.13 小時 快充 0.5 小時 慢充 7.13 小時 快充 0.5 小時 慢充8.64 小時 快充 0.5 小時 慢充 8.64 小時 快充 0.5 小時 慢充 8.64 小時 長（mm）4,615 4,615 4,615 4,615

45、4,615 4,455 4,455 4,455 4,455 4,455 寬（mm）1,901 1,901 1,901 1,901 1,901 1,875 1,875 1,875 1,875 1,875 高（mm）1,670 1,670 1,670 1,670 1,670 1,615 1,615 1,615 1,615 1,615 軸距（mm）2,750 2,750 2,750 2,750 2,750 2,720 2,720 2,720 2,720 2,720 智駕配置 智駕等級-L2 選配（2500 元）L2 選配（2500 元）L2（標配）L2（標配）-L2（標配）-L2（標配）L2（標配）

46、駕駛輔助影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 倒車影像、360 度全景影像、透明影像 舒適性配置 中控屏幕尺寸 15.4 15.4 15.4 15.4 15.4 12.8 12.8 12.8 15.6 15.6 抬頭顯示系統（HUD）-選配（2500元）標配-手機無線充電-標配-標配 標配 標配 標配 標配 標配 標配 座椅材質

47、仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 前排座椅功能-加熱/通風標配 頭枕/肩部揚聲器(選配)頭枕/肩部揚聲器(選配)加熱/通風標配 頭枕/肩部揚聲器(選配)加熱/通風/記憶/按摩標配 頭枕/肩部揚聲器(標配)-加熱/通風標配 揚聲器數量 6 標配 6 標配 16（選配，8,800 元）6 標配 16（選配，8,800 元）6 標配 16（選配，8,800 元）6 標配 16（選配，8,800 元）8 8 8 8 8 氛圍燈顏色-256 色 256 色 多色 多色 多色 多色 多色 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資

48、格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 吉利星愿上市 GEA 架構加速盈利向好。2024 年 10 月 9 日，公司全新純電A0 級轎車星愿正式上市，新車基于全新純電平臺 GEA 架構打造，采用全新設計語言，造型靈動、可愛，售價區間 7.88-10.78 萬元，相比 2024 年 9 月 14 日預售價格低 9,000 元，價格競爭力強。智能座艙方面，新車采用雙輻式雙拼色多功能方向盤，同時擁有 14.6 英寸大尺寸液晶儀表+懸浮式中控屏，將搭載 Flyme Auto 車機系統，支持 Flyme Link 手車互聯、Hicar、Carlink 等功能，并且允許用戶自定義壁紙桌面和 D

49、ock 欄快捷操作，車機智能化、流暢度、響應速度、功能性都位居行業第一梯隊。吉利星愿作為 GEA 架構的第二款車，有望進一步促進GEA 架構規模向上，加速盈利向好。比亞迪海鷗、比亞迪海豚是吉利星愿的核心競品。從尺寸上來看，吉利星愿長、寬、高、軸距均大于比亞迪海鷗；從電耗上來看，吉利星愿快充速度優于競品，電耗表現略優于比亞迪海豚；從價格上來看，同 400KM 純電續航吉利星愿和競品相比具有近 1 萬元的價格優勢；從車機系統上看，吉利星愿采用 Flyme Auto 車機系統，具有強大的智能化功能，熱銷潛質充分。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明

50、 證券研究報告 17 表5：吉利星愿與競品對比 比亞迪海鷗 吉利星愿 比亞迪海豚 圖片 型號 305KM自由版 405KM飛翔版 310KM青春版 310KM夢想版 410KM自由版 410KM探索版 410KM探索+版 420KM活力版 420KM自由版 420KM時尚版 售價（萬元）7.57 8.57 6.98 7.78 8.28 8.88 9.88 9.98 10.68 11.38 動力來源 BEV BEV BEV BEV BEV BEV BEV BEV BEV BEV 純電續航里程(KM)305 405 310 310 410 410 410 420 420 420 電池容量（kWh）

51、30.08 38.88 30.12 30.12 40.16 40.16 40.16 44.9 44.9 44.9 電池充電 快充 0.5小時 慢充 4.3 小時 快充 0.5小時 慢充 5.6 小時 快充 0.38小時 快充 0.38小時 快充 0.4小時 快充 0.4小時 快充 0.4小時 快充 0.5小時 慢充 6.41小時 快充 0.5小時 慢充 6.41小時 快充 0.5小時 慢充 6.41小時 長（mm）3,780 3,780 4,135 4,135 4,135 4,135 4,135 4,125 4,125 4,125 寬（mm）1,715 1,715 1,805 1,805 1,

52、805 1,805 1,805 1,770 1,770 1,770 高（mm）1,540 1,540 1,570 1,570 1,570 1,570 1,570 1,570 1,570 1,570 軸距（mm）2,500 2,500 2,650 2,650 2,650 2,650 2,650 2,700 2,700 2,700 百公里耗電(kWh)9.9 10.1 10.9 10.9 10.7 10.7 10.7 10.5 11.2 11.2 智駕配置 車道偏離預警-標配 標配 標配 標配 標配-主動剎車-標配 標配 標配 標配 標配-車道保持輔助系統-選配-車道居中保持-選配-舒適性配置 車

53、機系統 DiLink DiLink Flyme Auto Flyme Auto Flyme Auto Flyme Auto Flyme Auto DiLink DiLink DiLink 連續語音識別-標配 標配 標配 標配 標配 標配 標配 標配 中控屏幕尺寸 10.1 10.1 10.1 14.6 10.1 14.6 14.6 10.1 12.8 12.8 手機互聯映射-HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar-無鑰匙進入/無鑰匙啟動 主駕 主駕 主駕 主駕 主駕 主駕 主駕 主駕 主駕 主駕 氛圍燈顏

54、色-256 色-資料來源：懂車帝，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 銀河后續整體打法為新技術+低成本，針對各方面逐個擊破。單檔減速器方面采取降本措施，價格進一步下探：銀河 L6 采用的是 1.5T 發動機，加上 3 檔 DHT的變速箱，后續銀河星艦 7 將推出單檔減速器方案，采用 GEA 架構降本，實現空間設計、智能能源、全域安全、AI 智能、駕控性能“五大不設限”，成本進一步優化，價格進一步下探，搶奪 10-15 萬元更多市場份額。公司發布雷神 EM-i 超級電混，星艦為首款新車。近期，吉利汽車集團正

55、式推出雷神 EM-i 超級電混，1）燃油經濟性方面，雷神 EM-i 發動機擁有 46.5%熱效率，續航里程達到 2,390.5 公里，綜合油耗僅為 2.62L；2）電驅效率方面，公司通過新一代 E-DHT 11 合 1 混動電驅，減重 13.5%，成功讓電驅系統更加緊湊高效；3）電混系統智能化能效管理方面，雷神 EM-i 將 AI 技術引入混動系統，可以智能優化油電切換，還可根據導航信息、慣用路線等數據預測車輛的能耗需求，為駕駛者提供個性化的能量管理方案。后續搭載雷神 EM-i 的首款 A 級電混星艦 7將在 2024 年 12 月 6 日上市，官方 CLTC 百公里虧電油耗為 3.75L，媒

56、體實測的百公里平均虧電油耗為 3.20L，有望加速公司插混份額提升。圖18：吉利 GEA 架構 圖19：吉利銀河星艦 7 資料來源：易車網，民生證券研究院 資料來源：騰訊網，民生證券研究院 圖20：吉利雷神 EM-i 十一合一混動電驅 圖21：吉利雷神 EM-i 實測續航及油耗 資料來源：新浪汽車，民生證券研究院 資料來源：新浪汽車，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 表6：吉利雷神 EM-i 與比亞迪 DM-i 對比 吉利 EM-i 比亞迪 DM-i（5.0）熱效率 46.50%46.06%動力結構 E

57、-DHT 11 合 1 混動電驅系統，1.5L 內燃機配上單檔變速器 單檔 DHT，1.5L 專用發動機和兩臺電機（p1 電機和 p3 電機）組成的混合動力結構 電池 全新的神盾短刀電池 插混專用功率型刀片電池 續航 極限續航達 2,390KM（60L 油箱）2,100KM 百公里平均油耗 2.62L 2.9L 功率 P3 電機功率升至 160kW 最大功率為 74kW，峰值扭矩 126Nm 其他 首發混動冗余專利技術，發動機、P1 電機、P3 電機，互為備份。其中任意一個部件失效，動力系統依然可以正常驅動 行業創新的 12V 磷酸鐵鋰啟動電池，相比傳統的鉛酸蓄電池體積更小且獨立管理 資料來源

58、：新浪汽車，民生證券研究院 星艦 7 延續銀河 E5、星愿打法，保持高品價比。2024 年 11 月 8 日，吉利銀河旗下全新緊湊型 SUV 車型銀河星艦 7 EM-i 正式開啟預售，官方預售先享提車價為 10.98 萬元-14.28 萬元，相比預售價進一步下降。近期，GEA 架構首款插混 SUV 銀河星艦 7 EM-i 上市，先享提車價為 9.98-13.28 萬元，星艦 7 EM-i長寬高為 4,740*1,905*1,685mm，軸距為 2,755mm；搭載 1.5L 插電式混合動力系統+單擋混動變速器；配置上，標配 16 揚聲器 Flyme Sound 音響系統、Flyme Auto

59、智能座艙、W-HUD 抬頭顯示系統等，提供越級體驗。我們認為，星艦 7 有望演繹插混份額提升邏輯，強化公司 10-20 萬元以下新能源龍二地位，我們看好公司新能源品牌勢能向上、效率提升，技術降本、規?；铀傩履茉礃I務步入盈利正循環。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 表7：吉利星艦 7 主要競品對比 吉利星艦 7 比亞迪宋 PLUS Dmi 比亞迪宋 Pro DM 型號 2025 款 55KM 啟航版 2025 款 55KM 探索版 2025 款 120KM 啟航+版 2025 款 120KM 探索+版 2025 款 1

60、20KM 領航版 2025 款 DM-i 75KM豪華型 2025 款 DM-i 160KM旗艦型PLUS 2025 款 DM-i 75KM 領先型 2025 款 DM-i 75KM 超越型 2025 款 DM-i 115KM超越型 2025 款 DM-i 115KM卓越型 售價(萬元)9.98 10.98 11.28 12.28 13.28 13.58 17.58 11.28 12.28 13.28 14.28 動力來源 插混 插混 插混 插混 插混 插混 插混 插混 插混 插混 插混 純電續航里程(KM)55 55 120 120 120 60 128 75 75 115 115 電池容量

61、（kWh）8.5 8.5 19.09 19.09 19.09 12.9 26.6 12.9 12.9 18.3 18.3 長（mm）4,740 4,740 4,740 4,740 4,740 4,775 4,775 4,735 4,735 4,735 4,735 寬（mm）1,905 1,905 1,905 1,905 1,905 1,890 1,890 1,860 1,860 1,860 1,860 高（mm）1,685 1,685 1,685 1,685 1,685 1,670 1,670 1,710 1,710 1,710 1,710 軸距（mm）2,755 2,755 2,755 2,

62、755 2,755 2,765 2,765 2,712 2,712 2,712 2,712 智駕配置 智駕等級-L2 選配（2,500元）-L2（標配）L2（標配）L2（標配）L2（標配）-L2（標配）L2（標配）L2（標配）駕駛輔助影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 倒車影像、360度

63、全景影像、透明影像 倒車影像、360度全景影像、透明影像 攝像頭數量 4 4 4 6 6 5 6 5 5 6 6 超聲波雷達數量 3 5 3 5 5 6 12 6 6 6 8 毫米波雷達數量-5-2 舒適性配置 車機系統 Flyme Auto Flyme Auto Flyme Auto Flyme Auto Flyme Auto DiLink DiLink DiLink DiLink DiLink DiLink 手機互聯映射 HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar HUAWEI HiCar-抬頭顯示系統（HUD）-選配 標配-標配

64、-手機無線充電-標配-標配 標配-標配-標配 座椅材質 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 仿皮 前排座椅功能-加熱/通風-加熱/通風 加熱/通風/記憶/按摩-加熱/通風-加熱/通風標配 女王座椅 標配 標配 標配 標配 標配-資料來源：懂車帝，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 銀河品牌總結：GEA 架構加持技術降本，新車型有望持續熱銷。1）GEA 架構支持，降低成本。銀河品牌通過采用 GEA 架構，實現對純電、混動、增程、綠色甲醇等全能源形式的原生支持，不僅提高智能電驅的效率，

65、減輕重量，縮小體積，還通過選用經濟實惠的懸架組合和神盾短刀電池，進一步降低造車成本，使銀河產品能夠精準定位主流消費群體，加速主品牌步入盈利正循環；2）定價策略優勢。銀河品牌在定價上采取了錨著核心競品去定價的策略，使得其產品相比競品具有幾千到一萬的價格優勢。例如，銀河 E5 在與比亞迪元 PLUS的競爭中，無論是低配、中配還是高配版本，都展現出了更優的品價比。同樣，吉利星愿在與比亞迪海鷗、海豚的對比中，也展現出了近萬元的價格優勢；3）產品力強，差異化賣點。銀河品牌的產品不僅價格優勢明顯，而且在產品力上也表現出色。銀河 E5 在尺寸、電耗、智能駕駛配置等方面均優于競品。吉利星愿則通過采用 Flym

66、e Auto 車機系統，提供了強大的智能化功能，進一步提升了產品的競爭力。此外，公司還通過推出雷神 EM-i 超級電混等技術，實現了燃油經濟性和電驅效率的雙重提升，使得星艦 7 等產品性價比更優。2.3 極氪+領克：股權優化整合 全新定位科技集團 極氪、領克整合，降本增效、資源協同。過去，“大吉利”為了快速應對市場競爭、提高決策效率，進行團隊分拆，如領克、吉利和極氪各有智駕、座艙方案，造成一定冗余和浪費。2024 年 12 月，極氪智能科技副總裁林金文發文稱，極氪與領克戰略整合后，新公司簡稱為“極氪科技集團”，旗下擁有極氪汽車、領克汽車雙品牌，力爭通過兩年時間努力，打造一個年銷百萬級的全球化高

67、端豪華新能源汽車集團。未來領克將聚焦小型純電，中型混動市場。極氪、領克在技術、供應鏈、產品、內部組織等多方面的整合將有有助于推進戰略聚焦、整合、協同，明確各品牌定位，提高資源利用效率，促進內部資源深度整合和高效融合，提升集團整體運營效率。2.3.1 極氪：與領克股權優化整合 定位科技豪華 極氪：定位科技豪華，逐步從小眾到主流。極氪是公司旗下的全新電動汽車品牌，由公司和吉利控股集團共同投資。它代表著公司在“新四化”（電動化、智能化、網聯化、共享化）趨勢下的戰略布局，以開拓智能化純電動汽車的新局面。極氪定位于高端智能純電汽車市場，旨在為用戶提供豪華、科技、性能和環保的出行解決方案。在純電領域中，極

68、氪以其先進的 SEA 架構、自研智能駕駛系統、“三個800”超快充布局等等獨具競爭力。從獵裝轎跑極氪 001 到個性化 SUV 極氪 X，再到高端 MPV 極氪 009，每一款車型都彰顯著極氪對差異化路徑塑造品牌特色的追求，而極氪 7X 則以“家用”標簽真正打入主流市場，標志著極氪推動品牌從小吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 眾到主流轉變的決策布局。在極氪銷量結構中，001 與 007 雙車占比最高，為主導車型。目前，極氪品牌月度銷量約在 2+萬輛，其中極氪 001 占比超過 60%，部分月度銷量破萬；極氪 007 月

69、銷基本穩定在 4,000 輛左右。極氪 001 為極氪核心產品，定位為 25 萬元以上純電轎車，市場表現優異。極氪 001 綜合產品力強，賣點是外觀、機械素質、底盤、操控性能、內飾豪華度及質感、空間，在 25+萬元純電轎車市場份額接近 30%，在該市場中處于領先水平；2024 年 8 月 13 日，極氪 001 改款升級雙 Orin 芯片及極氪自研浩瀚智駕系統，智能化能力大幅提升，后續有望進一步提振銷量。圖22：極氪分車型銷量（輛）圖23：極氪 001 在 25+萬以上純電轎車市場份額（%）資料來源：中汽協，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 極氪 7X 于 2024 年 9 月

70、 20 日上市，需求強勁，極氪邁入主流市場。極氪 7X作為極氪第一款面向主流市場的純電 SUV 產品，于 2024 年 9 月 20 日上市，其競品主要為特斯拉 Model Y。自 8 月 30 日開啟預售以來，極氪 7X 表現強勁，發布第一周大定已突破 2 萬臺，預計上市首月交付量將超過 1 萬臺。2023 年，20-30 萬元 SUV 市場規模 219 萬輛，新能源滲透率超 50%，其中 Model Y、理想 L6占據 50%份額，市場集中度高。因此，極氪 7X 銷量向上空間廣闊，有望切入該細分市場，搶占市場份額，為極氪邁入主流市場奠定基調。03,5007,00010,50014,0001

71、7,500202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411極氪001 EV極氪009 EV極氪X EV極氪007 EV極氪7X極氪MIX0%10%20%30%40%50%極氪001份額吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 表8：SUV 市場分價格新能源汽車銷量及新能源滲透率（萬輛；%）20-30 萬元 20-25 萬元 25-30 萬元 2023 2024M

72、1-11 2023 2024M1-11 2023 2024M1-11 BEV 68.9 72.4 51.8 60.0 17.1 12.3 EREV 6.4 33.5 0.0 3.7 6.4 29.8 PHEV 11.8 14.2 9.1 9.4 2.7 4.8 總計 219.0 218.7 163.9 154.0 55.1 64.7 新能源滲透率 39.8%55.0%37.3%47.7%47.7%72.8%資料來源：交強險，民生證券研究院 表9：20-30 萬新能源 SUV 主要車型及市場份額（%）2023 2024M1-11 202411 Model Y EV 52.8%35.4%24.6%

73、理想 L6 EREV 0.0%12.9%16.3%問界 M7 EREV 4.0%8.5%10.4%極氪 7X EV 0.0%1.2%6.7%領克 08 PHEV 3.3%5.6%5.7%智己 LS6 EV 1.9%2.2%3.7%小鵬 G6 EV 4.9%3.3%3.3%樂道 L60 EV 0.0%0.5%2.7%坦克 400 PHEV 1.1%3.4%3.0%阿維塔 07 EREV 0.0%0.4%2.5%智界 R7 EV 0.0%0.5%2.4%其他 32.0%27.1%18.7%資料來源：交強險，民生證券研究院 極氪 7X 亮點突出，定位為極氪首款家用大五座 SUV，面向主流家庭市場，采

74、用極氪 007 同平臺打造。車身尺寸為 4,825mm1,930mm高 1,666mm，軸距為 2,925mm，配備 616L 的超大后備廂，內部空間寬敞，為家庭出行量身定制。后排設計采用 MPV 級別，座椅可放倒，選裝零重力座椅及腿托，兩側車窗和天窗均配備實體遮陽簾，扶手處配備小冰箱。前排座椅,通風、加熱、記憶、按摩，電動調節多達 14 向，兼顧每一位家庭成員的舒適體驗。表10：極氪 7X 與主要競品對比 車企 極氪 7X 蔚來樂道 L60 特斯拉 Model Y 型號 75kwh 后驅智駕 100kwh 長續航后驅智駕 100kwh 長續航四驅智駕 60 kwh 85 kwh 后輪驅動板

75、售價（萬元）22.99 24.99 26.99 20.69-22.69 23.59-25.59 24.99 起 座位數 5 座 5 座 5 座 5 座 5 座 5 座 動力來源 純電 純電 純電 純電 純電 純電 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 驅動 后驅 后驅 四驅 后驅/四驅 后驅/四驅 后驅 純電續航里程(KM)605 780 705 555/525 730/700 554 長（mm）4,825 4,825 4,825 4,828 4,828 4,750 寬（mm）1,930 1,930 1,930 1,930

76、 1,930 1,921 高（mm）1,666 1,666 1,666 1,616 1,616 1,624 軸距（mm）2,925 2,925 2,925 2,950 2,950 2,890 百公里加速(s)5.8 5.7 3.8 5.9/4.6 5.9/4.6 5.9 前懸 雙叉臂 雙叉臂 雙叉臂 麥弗遜 麥弗遜 雙叉臂 后懸 多連桿 多連桿 多連桿 多連桿 多連桿 多連桿 智能化配置 智駕等級 L2 L2 L2 L2 L2 L2 智駕芯片 NVIDIA DRIVE Orin-X*2 NVIDIA DRIVE Orin-X*2 NVIDIA DRIVE Orin-X*2 英偉達 Orin-X

77、 英偉達 Orin-X FSD 算力 508TOPS 508TOPS 508TOPS 254 TOPS 254 TOPS/攝像頭數量 13 13 13 11 11 7 超聲波雷達數量 12 12 12 12 12/毫米波雷達數量 5 5 5 1 1/激光雷達數量 1 1 1/智能座艙芯片 高通驍龍 8295 高通驍龍 8295 高通驍龍 8295 高通驍龍 8295P 高通驍龍8295P FSD 座艙語音識別 四區域 四區域 四區域 四區域 四區域/舒適性配置 天窗 不可開啟全景天窗，配物理遮陽簾 不可開啟全景天窗，配物理遮陽簾 不可開啟全景天窗，配物理遮陽簾 不可開啟全景天窗 不可開啟全景天

78、窗 不可開啟全景天窗 中控屏幕(英寸)16 16 16 17.2 17.2 15 后排屏幕(英寸)-8 8/座椅材質 仿皮，可選 nappa 仿皮，可選 nappa 仿皮，可選 nappa 仿皮 仿皮 仿皮 前排座椅功能 加熱/通風/記憶/按摩 加熱/通風/記憶/按摩 加熱/通風/記憶/按摩 加熱/通風/按摩 加熱/通風/按摩 加熱 二排座椅功能 加熱，可選通風/記憶/按摩 加熱，可選通風/記憶/按摩 加熱，可選通風/記憶/按摩/加熱 揚聲器數量 21 21 21 18 18 14 氛圍燈顏色 多色 多色 多色 1600 萬色 1600 萬色 多色 后排獨立空調 標配 標配 標配-/資料來源：

79、汽車之家，民生證券研究院 極氪 001/007/009 近期改款煥新，新車型推出節奏穩定，需求向上。目前，極氪在近期推出 001/007/009 等重點改款，降價并增加智能化相關配置，有望促進銷量向上；此外，公司計劃在 2025 年推出 2 款 SUV+1 款 007 同尺寸獵裝轎車等新車；從渠道上來看，截至 2024 年 5 月底，極氪在全球開設的門店達到了392 家，其中在中國有 380 家。為提升銷量，極氪將渠道下沉至三四線市場，結合直營、代理和經銷商的優勢，預計 2024 年底國內門店將增至 520 家以上。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一

80、頁免責聲明 證券研究報告 25 表11：極氪 001/007/009 改款 車型 能源類型 級別 軸距 類型 價格（萬元）上市 時間 改款內容 售價（萬元）主要競品 極氪 001 純電 C 3,005 轎車 25.90-32.90 2024/8/13 增配智駕，不加價 全面介入 Kr AI 大模型；搭載極氪最新的浩瀚智駕 2.0 版本，超長距離激光雷達，除最低配版外輔助駕駛芯片升級為兩顆英偉達 Orin-X 芯片，增加四個毫米波雷達；頂配版新增前車駛離提醒、指尖遙控泊車 老款：26.90-32.90 新款：25.90-32.90 特斯拉 Model 3、阿維塔 12、蔚來 ET5T 極氪 00

81、7 純電 B 2,928 轎車 20.99-29.99 2024/8/13 主要車款增配智駕，降價 2 萬 搭載第二代金磚電池，全系標配激光雷達和兩顆英偉達 Orin-X 智駕芯片，全系升級極氪 AI OS和浩瀚智駕 2.0；后驅版零百加速提升至 5.0 秒，四驅版零百加速提升至 3.4 秒 老款：22.99-29.99 新款：20.99-29.99 小米 SU7 Pro、特斯拉 Model 3 極氪 009 純電 D 3,205 MPV 43.90-46.90 2024/7/19 增配，降價 5 萬 增加七座版本車型；全系標配 CCD 與雙腔空氣懸掛系統，增加激光雷達，增加 35.95 英寸

82、HUD，芯片升級為驍龍 8295，新增冷暖冰箱，三排新增安全座椅 ISOFIX 接口；7 座版本過道處新增可折疊杯托架設計，中控大屏和吸頂電視升級為 OLED 屏幕，后排吸頂電視的尺寸升級至 17英寸；6 座版本后排座椅內側的按鍵升級至 6 個 老款：48.90-78.90 新款：43.90-46.90 問界 M9、理想L9、小鵬 X9、沃爾沃 EM90、騰勢 D9 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 2.3.2 領克：插混+純電齊驅 積極開拓歐洲市場 領克品牌從小眾性能車向新能源、出海加速轉型。領克起初以小眾燃油車為切入點，憑借獨特的設計理念和卓越的性能表現，迅速在市場中嶄露頭角。隨著全球汽車

83、行業向新能源轉型的大潮，領克品牌從插電式混合動力車型開始，逐步深化其在新能源領域插混與純電齊驅的布局。伴隨極氪收購領克及雙方推進整合，后續領克將專注小型純電、中型混動，同時加速開拓歐洲市場。銷售總量主要由 08/07 PHEV 驅動，重回正軌。領克品牌目前月銷 2-2.5 萬輛區間，隨著 08/07 上市，已渡過車型斷檔時期，銷量向上，重回正軌；領克 08定位為 19.58-28.80 萬元插混 SUV，目前月銷量已達 6,000 輛左右，領克 07 定位為 16.98-18.98 萬元插混轎車，目前月銷量也已達 6,000 輛左右，兩者在領克品牌車型銷量結構中具有重要地位，占比超過 50%。

84、新能源在銷量結構上的占比超70%。領克品牌目前主銷車型以領克07 PHEV、領克 08 PHEV 為主。自 2024 年 8 月起新能源車型在領克總銷量中的占比已超70%，后續幾個月也保持在 70%以上。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 圖24：領克品牌分車型銷量（輛）及新能源占比（%）圖25：領克品牌分車型銷量占比（%）資料來源：中汽協，民生證券研究院 資料來源：中汽協，民生證券研究院 領克在 15-25 萬元市場差異化競爭，具備份額領先優勢。從 15-25 萬元市場產品分布來看，混動產品較為稀缺。領克外觀造型年輕化

85、，配備 flyme 車機，與友商差異化競爭，在 20-25 萬元混動市場具備份額領先優勢，約占 30-40%份額，在 15-25 萬元混動市場份額約 12-14%。目前，20-25 萬元混動滲透率較低，具備較大提升空間，未來通過提升該細分市場的混動產品接受度和優質混動產品的進一步推出，領克有望繼續提升市場份額，打開銷量向上空間。0%20%40%60%80%100%07,00014,00021,00028,00035,000202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202

86、405202407202409202411領克07 PHEV領克08 PHEV領克Z10 EV領克Z20 EV其他領克PHEV領克燃油新能源占比（%;RHS）0%20%40%60%80%100%202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411領克07 PHEV領克08 PHEV領克Z10 EV領克Z20 EV其他領克PHEV領克燃油吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

87、報告 27 表12：15-20 萬元、20-25 萬元行業市場規模（萬輛）混動車型（萬輛）2022 2023 2024M1-11 15-20 萬元 26 52 71 CAR 11 18 22 MPV 1 1 0 SUV 14 33 48 20-25 萬元 7 13 19 CAR 3 3 2 MPV 0 0 3 SUV 4 9 13 總計 33 64 90 15-25 萬元市場混動滲透率 5%10%14%全部車型（萬輛）2022 2023 2024M1-11 15-20 萬元 337 363 360 CAR 189 187 157 MPV 7 4 4 SUV 141 172 198 20-25

88、萬元 276 292 269 CAR 122 119 105 MPV 8 9 9 SUV 146 164 153 總計 613 655 628 資料來源：交強險，民生證券研究院 圖26：15-25 萬混動車型市場份額（%）資料來源：交強險，民生證券研究院 0%20%40%60%80%100%15-25萬元比亞迪份額15-25萬元領克份額15-20萬元比亞迪份額15-20萬元領克份額20-25萬元比亞迪份額20-25萬元領克份額吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 領克探索純電領域，與極氪深度整合：此前領克新能源車型以混動為

89、主，2024年 9 月 5 日，領克首款純電轎車 Z10 上市，售價區間 20.28-29.98 萬元；廣州車展上，領克 Z20 開啟預售，2024 年 12 月 24 日，領克首款純電 SUV 領克 Z20 在上海正式上市，提供 3 款版型選擇，官方指導價為 13.89 萬-15.39 萬元，限時領享價 13.59 萬元起，領克純電產品線逐步建立。2024 年 11 月 15 日，極氪宣布購買領克 51%的股份，成為其最大股東，交易后雙方進行深度整合，領克則定位為全球新能源高端品牌，覆蓋中高端市場。這樣的定位有助于兩個品牌在市場上實現覆蓋的最大化，在能源形式上，領克的小型車將主要采用純電技術

90、，中型車則偏向混動系統。圖27：領克 Z10 外觀 圖28：領克 Z20 外觀 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 2.4 小結 新能源龍二地位確立，盈利拐點到來。伴隨銀河 E5 上市及幾何渠道升級并入銀河，極氪、領克合并成極氪科技集團，公司新能源品牌定位更加清晰：1）銀河品牌：GEA 架構精準定位主流消費群體，星愿、銀河 E5 新車逐步上量演繹公司純電市場份額提升邏輯，帶動銀河經銷商整體渠道力提升，星艦 7（首款 GEA 架構旗下混動車型）已于 2024 年 12 月上市，有望演繹插混份額提升邏輯，強化公司 10-20 萬以下新能源龍二地位。2）極氪品牌：極氪

91、品牌定位科技、豪華，原本產品 001、009 等定位相對小眾，隨著 7X 發力主流 SUV 市場，極氪證明其主流市場競爭能力。極氪收購領克股權并整合后，極氪將專注中型純電、中大型混動市場，且后續逐步增強智駕能力，落地城市 NZP，夯實高端市場競爭力。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 3）領克品牌：領克品牌原本定位小眾性能車，領克 08/07 上市帶動品牌向插混成功轉型；伴隨領克 Z10、Z20 上市，領克入局純電市場，新能源產品線進一步豐富，提升品牌競爭力。極氪收購領克及雙方推進整合后，后續領克將專注小型純電、中型混動

92、產品，同時利用沃爾沃資源，加速開拓歐洲市場。表13：公司銷量預測（萬輛）2022 年 2023 年 2024 年 2025E 2024 同比 2025 同比 公司總計 143.3 168.6 217.7 282.0 29%30%燃油 107.9 119.7 128.9 115.0 8%-11%新能源 35.4 48.9 88.8 167.0 82%88%國內 123.5 141.2 177.3 198.0 26%12%海外 19.8 27.4 40.4 46.0 47%14%分品牌 1）吉利燃油 94.9 113.4 117.6 110.0 4%-6%國內 76.9 86.0 79.2 60.

93、0-8%-24%海外 17.9 27.4 38.4 46.0 40%20%2）吉利銀河 23.2 21.7 49.4 106.0 128%115%銀河 0.0 8.3 32.4 94.0 290%190%其他（原幾何）23.2 13.4 17.0 12.0 27%-29%3）極氪領克合并公司 25.2 33.9 50.7 70.0 50%38%極氪 7.2 11.9 22.2 35.0 87%58%國內 7.2 11.9 22.2 33.0 87%49%海外 0.0 0.0 0.0 2.0 領克 18.0 22.0 28.5 35.0 30%23%國內 16.5 20.5 26.5 32.0

94、29%21%海外 1.5 1.5 2.0 3.0 33%50%新能源 4.0 6.4 17.4 26.0 172%49%燃油 14.0 15.6 11.1 9.0-29%-19%資料來源：公司公告，民生證券研究院預測 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 3 盈利：出海+規模+技術降本 驅動盈利向上 3.1 盈利：營收、利潤重新進入上升通道 經歷調整期，公司營收、利潤重新進入上升通道。2015-2018 年，公司伴隨銷量快速增長及規模效應強化，公司營收、利潤實現快速增長，2017、2018 兩年歸母利潤連續超過百億元。20

95、19-2022 年，公司推進新能源轉型，各方面投入增加，整體銷量增速放緩，歸母凈利波動較大。2023H2 起，公司實現 15.9%毛利率，盈利能力企穩回升；2024Q1-3，受益出口貢獻，極氪減虧、主品牌毛利率提升等因素，公司實現歸母凈利潤 130.5 億元，同比+358.0%；其中剔除出售 HORSE股權帶來的【視為出售附屬公司之收益】74.7 億，歸母凈利為 55.8 億元，改善明顯。伴隨后續新能源盈利轉正，規模效應加強，公司整體盈利有望得到進一步改善。圖29：公司營業收入及同比增速（億元；%）圖30：公司歸母凈利潤及同比增速（億元；%）資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公

96、告，民生證券研究院 表14：公司財務數據 2021 2022 2023 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 營業收入（億元）1,020.2 1,479.6 1,792.0 501.1 523.2 549.9 603.8 同比（%）10%45%21.1%56.1%38.6%20.5%環比（%）5.1%9.8%毛利（億元）174.1 209.0 274.2 77.4 71.5 90.7 94.1 毛利率（%）17.1%14.1%15.3%15.4%13.7%16.5%15.6%總銷量（萬輛）132.8 143.3 164.9 45.0 52.1 47.6 48.0

97、 53.4 同比（%）1%8%18%49.5%33.4%18.7%環比（%）25.1%15.7%-8.6%0.9%11.2%-20%0%20%40%60%80%04008001,2001,6002,000營業總收入（億元；LHS）同比增速（%；RHS）-120%0%120%240%360%480%0306090120150歸母凈利潤（億元；LHS）同比增速（%；RHS）吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 新能源銷量（萬輛）8.8 32.9 45.5 13.1 17.7 14.4 17.6 22.6 新能源銷量占比（%）7

98、%23%28%29%34%30%37%42%歸母凈利（億元）48.5 52.6 53.1 12.8 15.6 90.4 24.5 同比-12%9%0.9%118.6%954.8%92.1%環比 49.0%478.9%-72.9%歸母凈利（億元）考慮出售HORSE 股權及極氪股份支付 48.5 52.6 53.1 12.8 15.6 24.8 25.1 資料來源：公司公告，民生證券研究院 3.2 燃油：國內份額及價格相對穩定 出海貢獻盈利 燃油車聚焦高價值產品，份額穩中有升。2024M1-11 燃油車市場份額提升1.1pct，達 7.8%；分價格帶看，公司在 10 萬元以下、10-15 萬元燃油

99、車市場份額均有所提升，搶占合資車企份額。此外，2024M1-11 公司國內主銷車型銷量仍然保持增長，主要原因是 2024 年通過供應商降本和產品數量縮減，并進行渠道管理，聚焦于盈利性較好、需求較高的產品，其中星越 L、星瑞、博越銷量均有所提升。我們認為，公司燃油車型（星系列、博系列）等依托 CMA 架構，整體產品力、底盤素質、安全性在同級競品中具備優勢，后續燃油市場下滑公司仍有望實現份額提升。圖31：公司燃油車市場份額（%）圖32：公司燃油車市場分價格帶份額（%）資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 0%2%4%6%8%10%2022012022032022052

100、022072022092022112023012023032023052023072023092023112024012024032024052024072024090%5%10%15%20%25%20220120220320220520220720220920221120230120230320230520230720230920231120240120240320240520240720240910萬以下燃油10-15萬燃油15-20萬燃油20+萬燃油吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 表15：車企燃油車市場份額（%

101、）資料來源：交強險，民生證券研究院 表16：公司燃油車分車型銷量（萬輛）資料來源：交強險，民生證券研究院 出口方面，公司出口銷量保持較高增速，貢獻盈利。2024M1-11 公司出口累計 37.9 萬輛，同比+50.1%，超過市場平均增速。出口車型以繽越、博越、星越L、帝豪為主，占據約 70-80%份額；出海區域以俄羅斯、中東、東南亞為主。由于海外毛利、凈利水平均高于國內，因此出海銷量成為重要利潤來源，為公司貢獻增量利潤。2023年銷量（萬輛）2023M1-11銷量（萬輛）2024M1-11銷量（萬輛）2024M1-11銷量增長（萬輛）2023M1-11份額（%）2024M1-11份額（%）份額

102、同比（pct）一汽大眾172.3153.0140.5-12.512.8%13.2%0.4%上汽大眾105.493.693.80.27.8%8.6%0.8%吉利汽車78.168.873.85.05.6%6.7%1.1%奇瑞汽車56.447.971.623.73.5%6.5%3.0%廣汽豐田89.480.268.3-11.96.6%6.4%-0.2%長安汽車73.464.664.4-0.17.3%6.0%-1.3%一汽豐田97.086.861.9-24.95.5%5.8%0.3%東風日產69.659.156.6-2.44.8%5.3%0.5%北京奔馳54.950.948.5-2.44.4%4.8%

103、0.3%華晨寶馬60.554.645.8-8.74.5%4.5%0.0%上汽通用80.573.640.0-33.56.1%3.8%-2.3%廣汽本田58.950.838.5-12.34.1%3.8%-0.3%長城汽車53.447.534.7-12.74.0%3.4%-0.7%東風本田58.849.934.3-15.53.9%3.3%-0.6%一汽轎車33.728.630.92.32.3%2.8%0.6%上汽通用五菱32.629.223.0-6.32.1%1.6%-0.5%廣汽乘用車26.323.815.9-7.92.5%1.6%-0.9%北京現代23.720.713.9-6.81.8%1.5%

104、-0.3%上汽集團19.717.413.3-4.21.5%1.2%-0.3%領克汽車15.213.611.1-2.51.1%1.1%-0.1%其他107.095.878.1-17.78.0%8.1%0.1%2023年銷量（萬輛）2023M1-11銷量（萬輛）2024M1-11銷量（萬輛）2024M1-11銷量增長（萬輛）2024M1-11銷量增速（%）星越L14.312.519.16.753.3%星瑞12.110.213.02.827.8%帝豪 NB13.912.511.1-1.3-10.5%博越L11.910.48.9-1.5-14.4%繽越9.08.27.7-0.5-5.5%領克036.7

105、5.95.4-0.5-8.2%博越4.43.75.41.744.5%領克066.25.64.1-1.5-26.8%繽瑞3.63.22.9-0.3-10.6%豪越L2.42.12.0-0.1-3.1%Icon2.22.11.2-0.9-44.0%領克011.51.40.9-0.5-36.0%豪越Pro0.00.00.90.9星瑞L0.10.00.70.71702.2%遠景X62.11.90.5-1.4-75.6%領克090.30.30.60.3129.4%其他2.62.50.4-2.10.0%合計93.382.484.92.50.0%吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，

106、請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 表17：公司分車型出口銷量（輛）2022 銷量（萬輛）占比（%）2023 銷量（萬輛）占比（%）2024M1-11 銷量（萬輛）占比（%）繽越 85,362 43%繽越 100,324 37%繽越 104,481 28%博越 42,526 21%博越 39,884 15%博越 91,397 24%星越 17,073 9%帝豪 36,735 13%帝豪 57,243 15%領克 01 14,434 7%星越 23,123 8%星越 L 47,506 13%帝豪 13,385 7%豪越 21,027 8%豪越 16,614 4%幾何 C 10,228

107、 5%星越 L 20,055 7%領克 01 14,875 4%豪越 7,361 4%領克 01 11,554 4%遠景 14,612 4%睿藍 X3 Pro 3,506 2%幾何 C 6,582 2%星瑞 10,456 3%遠景 3,450 2%睿藍 X3 Pro 6,188 2%星越 10,055 3%領克 05 636 0%睿藍 S6 Pro 1,987 1%幾何 C 4,452 1%楓葉 60S EV 266 0%領克 03 1,112 0%領克 06 2,870 1%幾何 E EV 6 0%領克 05 1,108 0%幾何 E 2,214 1%領克 03 5 0%幾何 E 1,005

108、 0%領克 Z20 1,193 0%其他 2 0%其他 933 0%其他 821 0%資料來源：中汽協，民生證券研究院 圖33：公司出口銷量（輛）資料來源：中汽協，民生證券研究院 -60%0%60%120%180%240%010,00020,00030,00040,00050,000公司出口銷量（輛；LHS）同比增速（%；LHS）吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 34 圖34：公司海外分區域銷量及增速（萬輛）圖35：公司海外分區域銷量占比（%）資料來源：marklines，民生證券研究院 注：數據來源于 marklines

109、海外終端上險數據，由于數據源問題可能統計不全。備注：Marklines 上 7 月之后部分地區銷量數據公布不全，故暫不納入統計。資料來源：marklines，民生證券研究院 注：數據來源于 marklines 海外終端上險數據，由于數據源問題可能統計不全。備注：Marklines 上 7 月之后部分地區銷量數據公布不全，故暫不納入統計。公司背靠控股集團，國際化優勢鮮明，后續將通過新區域拓展+新能源車型導入驅動銷量增長，提振盈利。公司在國際化方面具有獨特優勢，重點市場包括中東、東盟和東歐，后續公司將繼續加強這些市場的產品市場份額和盈利能力，同時加大在拉美、非洲和中亞市場的布局，并快速拓展越南、土

110、耳其、巴西和烏茲別克斯坦等新興市場。隨著新能源汽車的快速發展，這些市場對新能源產品的需求非常迫切。我們將開發全球車型，如銀河 E5、星越 7、領克 Z20，按照全球標準進行全面開發，以滿足不同市場的需求。歐洲市場方面，未來將通過領克、極氪等全球產品進一步拓展市場，提振盈利。我們預計 2025 年公司海外銷量 46 萬輛，同比+14%，跑贏行業。3.3 新能源：技術降本+規?；?盈利可期 3.3.1 銀河：新架構上車 加速盈利改善 銀河新車（E5/星愿/星艦 7）搭載全新 GEA 架構，機械、電子、三電、智能化方面具有成本優勢，規?；寗咏当?。GEA 平臺是全新開發的全球化智能新能源架構，主要優

111、勢是集成化程度非常高，主要特點是安全、能夠滿足純電、混動、模塊化架構，帶寬大，從 2.5m-3m 軸距都能覆蓋，匹配公司自研的全新一代電子電氣架構 GEEA 3.0 電子電氣架構、Flyme Auto 車機系統，向集成度更高，更靈活、更智能的中央大腦+區域服務化架構進階，實現算力集中、軟件邏輯分層解耦，提高了產品的先進程度，成本的角度也會達到更大的一個優化。未來將滿足 400V和 800V 的需求，并引入大電機和大電驅區產品。05,00010,00015,00020,00025,0002022012022032022052022072022092022112023012023032023052

112、02307202309202311202401202403202405東歐中西南歐亞洲非洲南美洲0%20%40%60%80%100%202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405東歐中西南歐亞洲非洲南美洲吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 35 公司通過 GEA 架構在成本控制上具有強大能力，這種成本控制不僅體現在商業層面，更體現在技術層面。GEA 架構支持多種能源形式，具有更大的帶寬和兼容性，

113、并且采用先進的 GEA3.0 電子電氣架構，減少成本并提升智能化水平。整體而言，公司通過技術領先和架構優化來增強產品競爭力，架構優勢在于通用化和平臺化，如熱管理和電池技術可以在一定程度上復用于混動車型，二級和三級零部件的通用性很高。圖36：公司 GEA 全球智能新能源架構 圖37：公司 GEA 全球智能新能源架構 資料來源：紅星新聞，民生證券研究院 資料來源：紅星新聞，民生證券研究院 通過電池自制，公司降本加速。電池布局上，公司采用市場化與自研自制相結合的策略，三分之一為自制生產，三分之一與外部合作，三分之一在自由市場競爭中獲取。公司的自制產能已實現滿負荷生產，使得成本控制上具有顯著優勢。神盾

114、和金磚電池都屬于短刀電池，在整個制造、供應鏈方面高度協同，神盾電池也已開始大量供應吉利產品，銀河 E5 供不應求，電池廠快速提升產能。公司在2015 年時，開始研發磷酸鐵鋰電池。公司研發的短刀電池在安全性、循環壽命、快充能力和低溫放電方面表現優異，能量密度達到 192 瓦時/千克，高于市場平均水平，循環壽命達到 3,500 次，容量保持率在 1,500 次循環后仍能達到 92%以上。此外，短刀電池在快充方面表現出色，從 10%充到 80%僅需 17 分鐘。公司還在低溫性能上進行了優化，電池在零下 30 度時仍能保持 90%左右的容量。隨著后續電池自制比例的提升，有望驅動成本繼續下降。3.3.2

115、 極氪：盈利拐點已現 與領克資源整合有望助力降本 極氪港股實現單季度盈虧平衡，后續與領克資源整合有望助力降本。2021、2022、2023 年極氪港股口徑公司分別虧損 10.1、20.4、11.4 億元，2024H1 極氪港股口徑虧損 10 億元，其中因為上市導致的一次性股份支付影響 9.3 億元，扣掉股份支付接近實現盈虧平衡。2024Q3，極氪港股汽車業務毛利率 15.7%，環比+1.5pct，由于極氪 2024Q3 推出 001、007 改款，增配雙 Orin 且 007 降價；推吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 36

116、出 009 改款（降價 5 萬元左右），極氪毛利率環比提升，表現亮眼。2024Q3 極氪首次實現港股報表實現盈利，是極氪的一個重要財務里程碑，表明公司在控制成本和提高效率方面取得顯著進展。后續極氪領克整合有助于進一步降本增效，攤薄費用，提振盈利。表18：極氪財務報表 極氪 2021 2022 2023 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 收入（億元）65.3 317.9 516.4 140.5 163.6 147.4 200.4 183.6 汽車業務收入 15.4 196.7 335.6 101.4 105.9 81.7 134.4 144.0 銷售電池和其他

117、零部件 21.3 103.2 146.9 32.9 40.4 63.2 53.0 32.5 研究和開發服務 28.6 19.1 30.7 6.1 17.3 2.4 13.0 7.1 汽車業務占比（%）24%62%65%72%65%55%67%78%銷量（萬輛）0.6 7.2 11.9 3.6 4.0 3.3 5.4 5.5 銷售電池和其他零部件毛利率 0.0%10.6%6.0%7.3%7.2%6.9%20.3%13.5%汽車業務收入 1.9%4.7%15.0%18.1%15.3%14.0%14.2%15.7%研究和開發服務 35.6%23.9%28.9%35.3%24.2%64.2%36.0%

118、35.2%毛利率（%）-美股報表 15.9%7.8%13.3%16.3%14.2%11.8%17.2%16.0%凈利潤（億元）-港股口徑-10.1-20.4-11.4 -4.4-5.6 0.1 凈利率（%）-15%-6%-2%-3%-3%0%單車 ASP（萬元）25.7 27.3 28.3 27.9 26.7 24.7 24.7 26.2 單車凈利潤（元）-168,154-28,340-9,563 -13,400-10,287 152 凈利潤（億元）-剔除因上市產生的股權支付影響-10.1-20.4-11.4 -4.4 3.7 1.1 凈利率（%）-15%-6%-2%-3%2%1%單車凈利潤（

119、元）-168,154-28,340-9,563 -13,400 6,860 1,970 資料來源：公司公告，民生證券研究院 表19：極氪財務報表（美股）2023 年 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 營業總收入 516.7 140.5 163.6 147.4 200.4 183.6 銷售電池和其他零部件 146.9 32.9 40.38 63.19 42.23 32.5 汽車銷售 339.1 101.4 105.93 81.74 115.33 144.0 銷量(萬輛）11.9 3.63 3.97 3.31 5.44 5.50 單價(萬元）28.6 27.95

120、 26.71 24.73 24.71 26.18 研究和開發服務 30.7 6.1 17.27 2.44 13.03 7.11 營業成本 448.2 117.6 140.30 129.97 165.90 154.16 毛利率 13.3%16.3%14.2%11.8%17.2%16.0%單車毛利潤（萬元）4.28 3.11 4.08 3.47 3.01 4.10 營業開支 研究及開發費用 83.7 20.18 31.63 19.25 26.05 19.66 研究及開發費用率（%）16%14%19%13%13%11%吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免

121、責聲明 證券研究報告 37 銷售、一般和管理費用 69.2 18.14 22.08 19.52 26.03 22.75 銷售、一般和管理費用率（%）13%13%13%13%13%12%其他營業收入凈額-2.6 0.35 0.92 0.51-0.60 0.83 其他營業收入凈額（%）-1%0%1%0%0%0%營業利潤-81.8-15.1-29.50-20.87-17.21-12.16 加：利息收入 1.0 0.4 0.26 0.20 0.43 0.43 減：利息支出 2.6 0.3 0.36 0.11 0.23 0.08 加：權益性投資損益 0.9 0.3 1.09 0.91 0.86 0.82

122、 其他非經營性損益 0.5 0.1 0.06-0.30-0.08 0.55 非經常項目前利潤-82.0-14.6-29.54-20.16-16.24-11.39 除稅前利潤-82.0-14.6-29.54-21.07-16.24-11.39 減：所得稅 0.6 0.1-0.93 0.06 1.85 0.94 少數股東損益 0.8 0.2 0.49-0.08 3.81 0.87 歸屬普通股東凈利潤-83.5-14.8-29.87-20.14-21.90-14.76 單車凈利潤（萬元）-7.0-4.1-7.53-6.09-4.03-2.68 資料來源：極氪財報，民生證券研究院 表20：港股與美股報

123、表差異 極氪 2021 2022 2023 2024Q1 2024Q2 2024Q3 凈利潤（億元）-港股口徑-10.1-20.4-11.4-4.4-5.6 0.1 單車凈利潤（元）-168,154-28,340-9,563-13,400-10,287 152 凈利潤（億元）-港股-剔除因上市產生的股權支付影響-10.1-20.4-11.4-4.4 3.7 1.1 單車凈利潤（元）-168,154-28,340-9,563-13,400 6,860 1,970 凈利潤（億元）-美股口徑-43.6-79.3-83.5-20.1-21.9-14.8 凈利潤差異（港-美）33.5 58.9 72.1

124、 15.7 16.3 15.8 研發費用 31.6 54.5 83.7 19.3 26.1 19.7 資料來源：極氪財報，公司公告，民生證券研究院 注：美股和港股利潤差異是由于港股研發費用資本化率 80%左右，而美國會計準則研發費用資本化率 0。領克減值已充分計提，規?；型龠M盈利。領克 2023 年虧損 11.5 億（子公司口徑），持股 50%，主要由于歐洲訂閱模式的折舊計提。經營初期，領克過高估計歐洲二手車市場價值，導致后期訂閱模式后的車在賣給二手車商時折價較高，因此計提減值。2024Q3，領克計提了 5.98 億元的減值，主要由于歐洲訂閱業務的戰略轉型和二手車價格波動?；诒Ｊ毓烙?，對

125、持有的約 2.25 萬輛車輛進行一次性減值，減值已充分計提。后續，伴隨極氪、領克深度整合，銷量向上有望驅動成本分攤，且規?；少徑当?，有望促進整體盈利提升。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 38 表21：領克財務數據 領克 2021 2022 2023 2023H1 2023H2 2024H1 收入（億元）301.1 291.1 347.9 124.6 223.2 213.0 銷量（萬輛）22.1 18.0 22.0 8.2 13.8 12.9 凈利潤（億元）7.0 0.1 -11.0 -6.6 -4.4 -2.5 凈利率（

126、%）2%0%-3%-5%-2%-1%單車 ASP（萬元）13.7 16.2 15.8 15.2 16.2 16.6 單車凈利潤（元）3,177 40 -5,015 -8,054 -3,212 -1,917 資料來源：公司公告，民生證券研究院 極氪、領克整合有望充分攤薄成本費用，加速中高端新能源品牌盈利。2024年 11 月 14 日，吉利控股集團宣布對極氪、領克股權結構進行優化，推動極氪和領克進行全面戰略協同。根據公司表示，雙方會在團隊上進行整合，其次在渠道上進行統一化。極氪會通過技術下沉，將很多技術應用到領克上。1）研發投入上，公司預計可以實現 10-20%的成本降低。比如，領克極氪現在各自

127、研發投入超過 100 億，未來每年則可節約 20 億-40 億；2）供應鏈上，通過技術協同可以實現 5%-8%的成本降低；3）在制造上，工廠的利用率可以實現 3%-5%提升；對于支持部門，可以實現 10%-20%的費用降低；4）渠道建設上，也可以實現高度互補。安聰慧說，目前極氪的渠道因為建設時間短，還主要集中在一二線城市，未來對三四線城市的覆蓋可以通過領克的協同來迅速完成。由此，在渠道上的投入也可以大幅度地降低。極氪在 2024H1 的銷售、行政和一般費用的支出為 45.56 億，如果簡單以全年 90 億費用來計算，按照 10%-20%的及比例計算，極氪每年大概可以節約 10-20 億元，資源

128、整合有望加速極氪、領克實現盈利。3.4 小結 從新能源領域的先行者幾何，高端化品牌極氪的布局，再到銀河品牌的快速崛起，公司通過品牌整合、技術賦能和市場定位調整，不斷完善產品矩陣和渠道網絡，同時深度布局三電技術、自研芯片、衛星互聯等領域，提升產品競爭力和智能化水平，新能源業務將迎來快速增長。經歷了過去 2-3 年調整期，公司伴隨規模效應增強，盈利逐步走向正軌：1）新能源盈利：主品牌新能源規?；?降本，盈利拐點已現。GEA 架構采用十一合一的電驅+自制神盾短刀電池進一步降低成本，銀河 E5 交付亮眼，后續固吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證

129、券研究報告 39 定費用攤薄+供應商降本，還有成本下降、毛利提升的空間，伴隨 GEA 架構車型銀河 E5、星愿、星艦 7 逐步交付上量，技術降本有望加速主品牌步入盈利正循環；2）新能源盈利：極氪盈虧平衡拐點已現，極氪、領克資源整合促進盈利。2021、2022、2023 年極氪港股報表口徑公司分別虧損 10.1、20.4、11.4 億元，2024Q3極氪首次實現港股報表盈利，迎來盈虧平衡拐點。后續極氪、領克在技術、團隊、供應鏈上整合，有望充分攤薄成本費用，加速極氪、領克實現盈利。3）燃油盈利：國內燃油車銷量穩定 出口增長貢獻盈利。2024M1-11，盡管全行業燃油車下滑，公司通過供應商降本和產品

130、數量縮減，聚焦于盈利性較好、需求較高的產品，2024M1-11 燃油車市場份額提升 1.1pct，達 7.8%，后續將通過新區域拓展+新能源車型導入驅動銷量增長，提振盈利。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 40 4 出海：借助集團資源 因地制宜發展出海 4.1 因地制宜 多品牌進行差異化發力 公司出海：出口高增，具備全球化視野與產能布局優勢。2024M1-11 公司出口累計 37.9 萬輛，同比+50.1%，超過市場平均增速。出口車型以繽越、博越、星越 L、帝豪為主，占據約 70-80%份額。出口地區主要以俄羅斯、哈薩克斯坦

131、、歐洲等為主。優勢方面，1）沃爾沃：沃爾沃的加入，為公司在歐洲市場提供強有力的品牌背書和技術支持。2）寶騰：入股寶騰后，公司在馬來西亞和東南亞地區擁有較強的市場影響力和品牌認知度。3）雷諾：與雷諾成立合資公司，在混合動力及燃油動力總成技術、部件和系統領域達成合作，實現技術和資源的共享。沃爾沃的技術和管理經驗、寶騰的市場渠道以及與雷諾的戰略合作，共同構成了公司出海的多重優勢，使其能夠在全球化競爭中占據有利地位。圖38：公司年度出口銷量及增速（萬輛；%）圖39：公司月度出口銷量及增速（%）資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 表22：公司海外上險分區域+分車型（輛）車

132、型 車型 主要銷售地區 2022 2023 2024H1 2024H1 占比 Belgee X50 繽越 俄羅斯-1,289 15,165 15%Monjaro 星越 L 俄羅斯 1,139 12,080 13,424 13%Coolray 繽越 俄羅斯 23,850 50,341 16,978 16%Geely Atlas Pro 博越 L 俄羅斯 6,811 17,713 9,576 9%Tugella 星越 俄羅斯 9,611 19,229 9,122 9%Geely Atlas 博越 俄羅斯 699 308 5,952 6%Okavango 豪越 俄羅斯、哈薩克斯坦 5,081 2,7

133、54 4,469 4%LYNK&CO 01 領克 01 歐洲（比利時荷蘭西班牙意大利）26,325 22,459 4,269 4%ZEEKR X 極氪 X 以色列、荷蘭、哈薩克斯坦-23 1,561 2%Geometry C 幾何 C 以色列 6,843 7,185 2,604 3%0%12%24%36%48%60%0816243240202220232024M1-11出口銷量（萬輛；LHS）出口增速（%；LHS）-60%0%60%120%180%240%010,00020,00030,00040,00050,000202201202203202205202207202209202211202

134、301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411出口銷量（輛；LHS）出口同比（%；LHS）吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 41 Geely GX3 PRO 遠景 X3 埃及-967 638 1%Emgrand 帝豪 哈薩克斯坦-569 1,205 1%ZEEKR 001 極氪 001 哈薩克斯坦、瑞典、荷蘭-107 1,093 1%StarRay 星瑞 埃及-389 0%GX3 Pro 遠景 X3 PRO 菲律賓-306 264 0

135、%Emgrand/Emgrand EC7 帝豪 菲律賓 1,442 2,166 1,333 1%Azkarra 博越 PRO 沙特、菲律賓 2,267 3,128 1,719 2%Binray 繽瑞 沙特 11 0 0 0%其他/名字未列 13,711 18,216 13,923 13%總計 97,790 158,840 103,684 100%資料來源：marklines，民生證券研究院 注：數據來源于 marklines 海外終端上險數據，由于數據源問題可能統計不全。備注：Marklines 上 7 月之后部分地區銷量數據公布不全，故暫不納入統計。表23：自主車企出海銷量預期及規劃 車企

136、海外工廠布局 主要出海區域 海外車型 2025 出海增量 吉利 馬來西亞、巴基斯坦：寶騰工廠，多年投產 瑞典、比利時：沃爾沃工廠，多年投產 白俄羅斯：產能 12 萬 埃及、尼日利亞、加納：新增投產 俄羅斯主要，東南亞、南美少量 歐洲：領克、極氪等 東南亞、南美：繽越等 埃及、尼日利亞、加納等KD 廠新增投產，極氪、領克歐洲增量 上汽集團 泰國基地：設計年產能為 4 萬輛 印尼基地：年產 15 萬輛整車 印度基地：規劃年產 5.6 萬輛 歐洲（主要）、東南亞、中東、北美少量 MG4 EV、MG Cyberster、MG7、大通 MAXUS MG 歐洲銷量恢復，其他區域增長 奇瑞 巴西新工廠：預計

137、 2025 投產 俄羅斯（主要），東南亞、南美 瑞虎、艾瑞澤 全球市場拓展 比亞迪 泰國工廠：2024 年投產（15 萬輛）巴西工廠：2024 年投產（15 萬輛）匈牙利：將投 2 億建設工廠 烏茲別克斯坦：（30 萬產能）印尼工廠（2026 年投產）土耳其工廠（2026 年投產）泰國、巴西、以色列、澳新等，后續發力歐洲 歐洲：純電（元、海豚）、漢、海豹等 東南亞、智利：元 PLUS等 歐洲：上市海鷗、宋 Plus及 2 款左右插混車型 南美：巴西工廠投產生產混動 東南亞：泰國工廠投產 長城 俄羅斯：2019 年投產 泰國：2021 年投產 巴西：2024 年投產 俄羅斯主要，其他亞洲區域、澳

138、新 哈弗為主，少量歐拉 加速拓展除俄羅斯之外區域 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 42 長安 泰國：首期 10 萬（2025Q1 投產），二期增至 20 萬 馬來西亞：工廠規劃中 俄羅斯、中東主要 歐洲：阿維塔等 東南亞：深藍 S7、SL03等 全球市場拓展，深藍品牌新車導入 零跑 斯特蘭蒂斯意大利工廠（產能 15 萬輛）波蘭工廠，歐洲其他工廠 歐洲、以色列、土耳其 零跑 C10、零跑 T03 新車型歐洲銷售 資料來源：各公司公告，marklines，懂車帝，騰訊新聞等，民生證券研究院 出海規劃方面，公司因地制宜，借助旗下

139、多品牌進行差異化發力。渠道上，公司計劃在新興市場如哈薩克斯坦和墨西哥等地加強渠道布局，并在東南亞和中東市場如越南、印尼、澳大利亞和新西蘭進行布局；商業模式上，公司以多種方式推進，與當地經銷商、合作伙伴建立 KD 工廠，如埃及、尼日利亞和加納的工廠。通過技術和供應鏈輸出等方式擴大海外市場影響力，與寶騰、雷諾合作，并計劃將合資產品投放市場；品牌側重上，未來，燃油車主要出口市場以東南亞、韓國、歐洲、中東為主。極氪面向歐洲高端市場，截至目前極氪首批線下直營門店已落地瑞典、荷蘭、中國澳門，后續將于 2026 年將進入大部分西歐地區。目前，已在全球 30 多個國家和地區建立經銷商網絡，截至 2024 年

140、8 月 21 日，已有 34 家開啟營業，并計劃在年底前擴展到 50 多個國家和地區。1）極氪、領克重點發力歐洲市場：極氪根據不同國家的市場情況采用直營或經銷商模式，在歐洲市場以瑞典、荷蘭為代表的市場采用直營模式，在其他的新興國家市場選用了經銷商和總代理模式，在美國和 Waymo 的自動駕駛車輛，采用 to B 模式；領克聚焦歐洲市場，計劃增加零售渠道，并與拉美六國經銷商簽約，在歐洲市場穩步發展的同時加速進軍拉美市場，全球市場加速布局；2）吉利品牌繼續在中東、東歐和非洲市場擴展，同時加快在墨西哥和中亞等潛力市場的布局。吉利：與合作伙伴共同建設海外工廠，多地區布局。目前，公司已經在東南亞、東歐、

141、南美等地區通過與經銷商、當地政府的合作設立了多個 KD 工廠，其中，位于白俄羅斯全新的 CKD 工廠預計將于近期投產，最終規劃產能可達 12 萬輛；東南亞地區，吉利控股集團在 2017 年收購寶騰汽車 49.9%的股份，公司于 2023 年從吉利控股集團處收購寶騰 49.9%的股份，有望借助寶騰在東南亞市場的資源及經驗，加速進軍東南亞市場。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 43 表24：公司海外建廠布局 時間 具體布局 東南亞-越南 公司與越南企業 Tasco 簽署合作協議，計劃在越南太平省投資 1.68 億美元建設汽車裝配

142、廠。該合資企業首期年產能預計為 7.5 萬輛，主要生產領克和吉利品牌車型，未來有望擴展至其他品牌。工廠預計于 2025 年上半年動工，首批車型預計在 2026 年初交付。雙方還將共同建立汽車研發中心，Tasco 旗下子公司TascoAuto 將成為吉利汽車品牌的官方經銷商 東南亞-馬來西亞 公司旗下的寶騰汽車在馬來西亞有 2 個主要生產基地，其中莎阿南工廠年產能達 21.5 萬臺，丹戎馬林工廠占地 1200 公頃，可建成年產 100 萬臺的基地 東南亞-斯里蘭卡 公司斯里蘭卡工廠采用 SDK（Semi-Knocked Down，即半散件組裝）方式進行生產，是該地區重要的汽車生產基地之一 東歐-

143、白俄羅斯 白俄羅斯工廠在 2017 年 11 月開始投產，首期產能為 6 萬輛/年。2018 年，工廠計劃實現 50%的平均本地化水平。2023 年，白俄羅斯副總理彼得帕霍姆奇克宣布，白俄吉利工廠進一步擴大生產，將產能增加到每年 12 萬輛汽車，采用兩班制運營模式 非洲-阿爾及利亞 公司計劃投資 2 億美元在阿爾及利亞建設一家汽車裝配廠。該工廠的生產能力將達到每年 5 萬輛汽車。2026 年推出的首款車型將是 GX3 非洲-埃及 公司在埃及的生產基地位于開羅，以 CKD（Completely Knocked Down，即全散件組裝）形式組裝吉利產品。埃及開羅工廠是公司在非洲的“核心工廠”，初期

144、設計年產能為 3 萬輛 南美-烏拉圭 公司烏拉圭生產基地位于烏拉圭首都蒙得維的亞，2013 年 3 月，公司烏拉圭工廠生產線建成，年產能約為 2萬輛。該工廠的主要目的是通過南美洲南方共同市場之間的協議輻射巴西和阿根廷這兩大市場 非洲-埃塞俄比亞 公司埃塞俄比亞工廠位于埃塞俄比亞北部提格雷州首府麥克雷市（Mekele），埃塞俄比亞 MIE 公司與公司合作，共同建設并運營該工廠 資料來源：汽車測試網等，民生證券研究院 極氪、領克加速全球化，極氪全球主流市場全面發力，領克重點發力歐洲。極氪品牌：全球主流市場全面發力，打造電動化高端品牌。2023-2024 年，極氪加速海外布局。目前極氪已進入瑞典、荷

145、蘭、泰國、墨西哥等在內的近 30 個國際主流市場。2024 年底將進入全球 50 個國家和地區，涵蓋歐洲、亞洲、大洋洲和拉丁美洲。此外，右舵版的極氪 X 已經在泰國、新加坡等右舵市場開啟交付。表25：極氪品牌海外布局舉措 時間 具體布局 2023 年 6 月 極氪正式宣布進軍歐洲市場，極氪 001&極氪 X 在瑞典和荷蘭開啟預售 2023 年 7 月 極氪與以色列 Union Group 簽署總代銷售協議，于 2024Q4 交付并銷售極氪 001&極氪 X 2023 年 8 月 極氪與哈薩克斯坦 Orbis Auto 簽署總代銷售協議，于 2024Q4 交付并銷售極氪 001&極氪 X 202

146、3 年 9 月 極氪 001 亮相德國慕尼黑車展，在德國開啟預售 2023 年 12 月 首臺歐版極氪 001 在荷蘭成功交付，標志著極氪在全球市場的布局取得實質性進展 2024 年 3 月 5 日 極氪與 Autohub 集團在杭州舉行了一場正式的簽約儀式，宣布雙方將合作進入菲律賓市場，計劃 2024Q2 推出極氪 001 和極氪 X，并開啟預售及交付工作 2024 年 3 月 極氪智能科技 CEO 安聰慧在北京舉行的中國電動汽車百人會論壇（2024）上宣布，極氪計劃在 2024 年底前進入瑞典、荷蘭、德國等六個西歐市場，以及 38 個中東、東南亞等地市場 2024 年 8 月 極氪計劃 2

147、025 年進入日本市場 資料來源：車家號，蓋世汽車，電車出海等，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 44 圖40：2024 極氪海外經銷商網絡 資料來源：電車出海，民生證券研究院 領克品牌：重點發力歐洲市場。領克已經進入的歐洲國家包括荷蘭、德國、瑞典、比利時、法國、意大利和西班牙，共 7 個國家，并在這些國家的主要城市開設體驗店。此前，領克在歐洲通過訂閱模式開拓市場，后因二手車貶值導致商業模式不可持續；2024 年，領克歐洲區原 CEO 魏思瀾離開公司，沃爾沃高管 Nicolas Lopez Appelgren

148、 在 2024 年 1 月 8 日接任其職務，成為領克歐洲區的新 CEO。Nicolas Lopez Appelgren 從 1995 年開始為沃爾沃工作，并曾擔任過沃爾沃全球營銷主管和零售業務主管，有望助力領克開拓歐洲市場。表26：領克品牌歐洲布局舉措 時間 具體布局 2016 年 10 月 20 日 領克品牌在德國柏林正式發布 2018 年 3 月 26 日 領克 02 在荷蘭阿姆斯特丹進行全球首發 2020 年 9 月 30 日 領克正式發布“歐洲計劃”，標志著領克汽車正式布局歐洲市場 2020 年 10 月 領克在荷蘭阿姆斯特丹開設第一家歐洲線下體驗店 2021 年 領克在瑞典哥德堡、

149、比利時安特衛普、德國柏林、西班牙巴塞羅那、法國巴黎以及意大利米蘭開設線下體驗店 2023 年 6 月 12 日 領克旗下旗艦純電轎車領克 Z10 在瑞典哥德堡正式首發 2024 年 1 月 領克表示魏思瀾離開公司，而沃爾沃高管 Nicolas Lopez Appelgren 在 1 月 8 日接任其職務，成為領克歐洲區的新 CEO 2024 年 10 月 11 日 領克汽車在意大利米蘭發布了其第二款純電力作領克 Z20（歐洲命名為領克 02），這款純電 SUV 的起售價為 35,495 歐元（約合人民幣 27 萬元）資料來源：懂車帝，汽車之家，蓋世汽車等，民生證券研究院 吉利汽車(00175)

150、/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 45 4.2 雷諾成立合資公司 HORSE 布局海外發動機產能 公司與雷諾的合資公司 HORSE 成立，并引入沙特阿美作為戰略投資者。吉利控股集團、公司和雷諾集團三方將各自的發動機和插電混動技術投入到合資公司中。持股比例上，吉利控股集團占 15.3%，公司占 29.7%，雷諾占 45%，沙特阿美占 10%。合資公司將負責未來吉利的發動機供應，同時向第三方供貨，以實現規模效應和降本。HORSE 合資公司 2024H1 凈利潤 0.85 億元，按股比確認投資收益 0.29 億元。HORSE 具備年產百萬套動力總成的能

151、力，基于公司在技術、在供應鏈成本制造各個方面的領先能力，為公司、雷諾、沃爾沃、寶騰、日產、三菱等眾多的客戶，遍布 130 個國家的消費者提供產品和服務。另外，公司持有雷諾與三星合資公司的 30+%股權，子公司銷售車輛（大多數是出口到歐美發達國家），后續公司或將通過輸入重點車給合資公司的形式，進入出口難度較大的發達國家市場。圖41：HORSE 股權架構 圖42：HORSE Powertrain Limited 的布局 時間 具體布局 工廠 全球 17 家工廠 客戶資源 9 個主要客戶（包括汽車制造商）遍布全球 130 個國家和地區市場 研發中心 5 個研發中心 員工數量 約 19,000 名員工

152、 重點布局區域 戰略布局重點在中國、歐洲和拉丁美洲 產能 年產能約 500 萬套動力總成 動力總成解決方案 覆蓋所有類型的動力總成解決方案全混合動力和長續航插電式混合動力，以及使用乙醇、甲醇、液化石油氣、壓縮天然氣、氫等替代燃料的內燃機 資料來源：公司官網，民生證券研究院 資料來源：公司官網，民生證券研究院 4.3 小結 公司目前出海思路清晰，采取了因地制宜、多品牌差異化發力的策略。從不同品牌布局來看：1）吉利品牌：與當地經銷商、合作伙伴建立 KD 工廠，與寶騰、雷諾合作助力燃油出海；2）極氪：2024 年底將進入全球 50 個國家和地區，合作經銷商布局出海，多品牌同步發力出海；3）領克：借助

153、沃爾沃歐洲渠道實現產品銷售、品牌建立。在渠道布局上，公司加強了在新興市場如哈薩克斯坦、墨西哥等地的布局，并吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 46 在東南亞、中東、澳大利亞、新西蘭等地進行市場滲透。在商業模式上，公司通過與合作伙伴共同建設海外工廠，如東南亞的越南、馬來西亞、斯里蘭卡，同時公司與寶騰、雷諾等合作伙伴共同推進市場布局，與雷諾成立了 HORSE 合資公司，并引入沙特阿美作為戰略投資者，共同投入發動機和插電混動技術，助力公司實現規模效應和降本，提供廣闊的市場機遇。我們預計 2025 年公司海外銷量 46 萬輛，同比+1

154、4%。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 47 5 智能化：自研+供應商合作 高階智駕加速落地 5.1 智能駕駛：極氪自研智駕 吉利積極與供應商合作 公司在智能化方面已整合為兩條技術路線：一是用于極氪品牌的高階智能駕駛系統；極氪、領克合并后定名，極氪科技集團兩年瞄準年產銷百萬級，預計后續極氪智能駕駛方案有望向領克導入；二是用于銀河品牌的高性價比技術解決方案，以供應商方案為主，內部團隊配合做車型落地。表27：公司旗下品牌的智能駕駛方案 品牌 模式 智駕方案 上車車型 智駕功能 智駕系統 芯片 極氪 全棧自研 浩瀚智駕 2.0 端

155、到端 Plus 極氪 007、極氪 001 FR、極氪 X、極氪009、2025 款極氪 001 城市無圖 NZP、通勤模式、智能泊車 ZEEKR AD Orin X*2 開放合作 Mobileye+規則算法 極氪 001、極氪 X、極氪009 NZP EyeQ5H*2 領克 目前開放合作，后續有望采用極氪智駕系統 億咖通、路特斯 領克 08、領克 Z10 高速 NOA、智能泊車 Lynk Co-Pilot Orin-X 幾何 全棧自研 7V5R、11V5R 幾何 C、幾何 M6、幾何G6 城市 NOA、智能泊車 G-PAL3.0 行泊一體-銀河 開放合作 5R10V1L 銀河 E8 智駕版

156、高速 NOA、智能泊車-吉利 開放合作 5R1V、5R2V 星越 L、博越 L 智駕版 高速 NOA、智能泊車 G-Pilot-資料來源：蓋世汽車，搜狐汽車，懂車帝，芝能汽車，民生證券研究院 5.1.1 極氪自研智駕 城市 NZP 加速開通 極氪在自動駕駛技術方面，正在開發端到端的解決方案，并根據車型定位決定采用純視覺或激光雷達方案，以提升性能和安全性。當前，浩瀚智駕 2.0 表現優異，亮點功能深受用戶好評，LCC 和高速 NOA 在剛上線就達到行業領先水平，泊車功能打開率超過 90%，人均每日泊車次數 1.97 次，行車領域滲透率也超過 90%，日均自駕里程 33 公里。極氪是主機廠里除了蔚

157、小理等少數新勢力車企外，唯一具備全棧自研并且量產的車企。在不到兩年的時間中，交付了第一代產品，當前已轉入城市 NOA 競爭道路，在多個場景中推出了相關功能，包括高速、城區和通勤等。極氪表示，希望通過分階段推出產品，確保用戶體驗的連續性。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 48 表28：極氪車型配置 品牌 車型 上市時間 攝像頭 毫米波雷達 超聲波雷達 激光雷達 智能輔助駕駛系統 智駕芯片 芯片 算力（TOPS）極氪 001 2024 年 8 月 11 5 12 1 ZEEKR AD 英偉達 Orin X*2 508 001FR

158、 2024 年 8 月 14 2 12 1 ZEEKR AD 英偉達 Orin X*2 508 009 2024 年 7 月 11 1 12 1 ZEEKR AD Mobileye EyeQ5H*2 48 009 光輝 2024 年 4 月 12 1 12 1 ZEEKR AD Mobileye EyeQ5H*2 48 007 2024 年 8 月 12 5 12 1 ZEEKR AD 英偉達 Orin X*2 508 X 2024 年 11 月 5 5 12-ZEEKR AD Mobileye EyeQ4 2.5 7X 2024 年 9 月 11 5 12 1 ZEEKR AD 英偉達 Or

159、in X*2 508 MIX 2024 年 10 月 12 5 12 1 ZEEKR AD 英偉達 Orin X*2 508 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 表29：極氪智能團隊架構 部門 部門定位 負責人 負責人職務/履歷 智能駕駛中心 陳奇 現任極氪智能駕駛副總裁，華為自動駕駛團隊的創始人 智能駕駛研發部 負責智能駕駛技術的核心算法研發、系統架構設計以及軟件集成等工作 智能座艙研發部 負責設計和開發汽車交互體驗系統 姜軍 現任極氪副總裁，曾在華為歷任研發主管、項目群總監、自動駕駛產品線核心團隊成員 資料來源：有駕報道，民生證券研究院 極氪城市 NZP 加速落地，智駕表現驚艷。2024 年

160、 8 月，2025 款極氪 001和極氪 007 改款，標配雙 Orin 芯片及激光雷達，極氪城市 NZP 已逐步上車，部分媒體內測表示，極氪這套 NZP 城市通勤模式在遵守法定限速、斑馬線禮讓行人和遇到橫穿馬路行人都能做好應有的減速甚至停車操作，在頻繁擁堵跟車、近距離加塞變道、電動車/行人路口穿行等極限場景均能有不錯的表現。2024 年 10 月 31 日，極氪浩瀚智駕 2.0 無圖城市 NZP 正式開啟全國公測，加速上車。2024 年底，浩瀚智駕 2.0 無圖城市 NZP 全量推送全國用戶，車位到車位領航（D2D）將于 2025Q2 實現全國全量推送，智駕逐步向第一梯隊邁進。表30：極氪智

161、能駕駛進展 智能駕駛思考/進展 2023 年 7 月 極氪 進化日發布高速 NZP，宣布極氪 001 和極氪 009 車主預計會在 2024 年第三季度收到推送，但首批主要是在上海和杭州這兩個城市的高速和高架道路上可以使用到 NZP 功能 2023 年 9 月 極氪 NZP 已在上海、杭州開通服務，2024 年還將在 17 個城市開通服務，同時極氪快遞 NZP 將在 20 個城市啟動內測 2023 年 8 月 極氪宣布極氪汽車城市 NZP-通勤模式會從 2024 年 9 月開啟分批推送，目標在 2024 年底實現全國全量推送 2024 年 10 月 29 日 極氪宣布浩瀚智駕 2.0 無圖城市

162、 NZP 將于 10 月 31 日正式開啟全國公測 資料來源：IT 之家，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 49 表31：極氪城市 NZP 于 2024 年 10 月 31 日正式開啟全國公測 資料來源：電車出海，民生證券研究院 圖43：極氪城市 NZP 從輔路匯入主路 圖44：極氪城市 NZP 應對右側車道機動車違停 資料來源：太平洋汽車，民生證券研究院 資料來源：太平洋汽車，民生證券研究院 圖45：極氪城市 NZP 不規則車位停車 圖46：極氪城市 NZP 宅車位泊車 資料來源：太平洋汽車，民生證券研究院

163、 資料來源：太平洋汽車，民生證券研究院 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 50 極氪、領克資源整合，領克品牌后續有望搭載極氪智駕系統。領克品牌由于定位中高端，用戶對智駕需求更高，領克 07、08 支持高速 NOA，未來會推出支持城市通勤 NOA 的選裝包。領克 Z10 作為高端智能駕駛產品，將支持城市環境下的導航輔助駕駛，采用路特斯機器人智駕方案。表32：領克旗下品牌的目前智駕系統搭載情況 品牌 車型 上市時間 攝像頭 毫米波雷達 超聲波雷達 激光雷達 智能輔助駕駛系統 智駕芯片 芯片 領克 Z10 2024 年 9 月 1

164、1 5 12 1-英偉達 Orin-X Z20 2024 年 12 月 5 5 12-領克 09 2024 年 9 月 5 5 12-Lynk Co-Pilot 德州儀器、地平線 TDA4+J3 領克 08 2024 年 8 月 5 3 8-黑芝麻 A1000*2 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 5.1.2 主品牌供應商智駕方案為主 逐步整合提升效率 吉利根據車型定位采用不同智能駕駛技術路線 逐步整合提升效率。公司根據不同市場定位部署相應的智駕功能，正在推進包括極氪、路特斯在內的多條智能駕駛技術路線，從高端到經濟型車型都有覆蓋，以滿足不同消費者群體的需求，同時公司并進行技術路線的重組和整合，

165、以提高研發效率。表33：公司旗下品牌的車型（不含極氪）品牌 車型 上市時間 攝像頭 毫米波雷達 超聲波雷達 激光雷達 智能輔助駕駛系統 智駕芯片 芯片 幾何 幾何 E 螢火蟲 2024 年 3 月 1-3-幾何 G6 2024 年 1 月 1-3-Mobileye EyeQ4 幾何 M6 2022 年 11 月 5-12-幾何 C 2022 年 4 月 5 3 12-銀河 星艦 7 EM-i 2024 年 12 月 5 2 5-銀河 E5 2024 年 8 月 5-12-銀河 E8 2024 年 4 月 10 5 12 1-黑芝麻、地平線 A1000+J2 銀河 L7 2024 年 3 月 5

166、-6-銀河 L6 2024 年 3 月 5-3 -吉利 吉利牛仔 2024 年 11 月 5-4-星越 L 2024 年 10 月 5 2 8-德州儀器、地平線 TDA4+J3 星愿 2024 年 10 月 1-3-星瑞 2024 年 10 月 5-8-Mobileye、地平線 EyeQ4+J2 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 51 博越 L 2024 年 5 月 6 5 12-G-Pilot-資料來源：懂車帝，民生證券研究院 5.2 智能座艙：極氪自研座艙 領克+吉利統一 FlymeAuto車機 5.2.1 極氪自研智能

167、座艙 全面進入主動智能時代 極氪自研智能座艙 全面進入主動智能時代。極氪 001 和極氪 007 均搭載高通驍龍 8295 智能座艙芯片，2024 年 8 月，極氪 AI OS 在行業率先實現了智能座艙的端到端，在感知、決策、執行各個環節實現了底層能力的進化與融合，擁有更強的自然語義識別能力，可實現全場景語音閉環。目前，極氪已經打造了行業最多的 30 多項主動服務功能，全面覆蓋用戶的用車場景，座艙能力明顯提升。圖47：ZEEKR OS 資料來源：易車網，民生證券研究院 5.2.2 領克+吉利統一 FlymeAuto 車機 吉利控股集團收購魅族，增強公司車機智能化水平。2022 年 7 月 4

168、日，吉利控股集團正式收購魅族。魅族在手機領域的深厚積累幫助公司在智能汽車上實現更高效的硬件資源調度和軟件應用優化，加速FlymeAuto車機系統的研發和優化，顯著提升公司汽車的智能化水平，優化整體的用戶體驗。FlymeAuto 車機獲消費者高評價，吉利+領克新車統一采用。2023 年 8 月，首個搭載 Flyme Auto 車機的吉利系車型領克 08 上市，消費者對于車機評價較高，隨后，吉利內部統一吉利+領克品牌車機系統，其后新車型，包括領克 07、銀吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 52 河 E5、吉利星愿統一采用 Fly

169、meAuto 車機。Flyme Auto 車機系統由魅族手機打造，擁有強大的多終端互聯能力，支持Flyme Link 手車互聯、Hicar、Carlink 等功能，并且允許用戶自定義壁紙桌面和Dock 欄快捷操作，在語音交互方面，也是有著完整版賦予的能力，提供了主副駕雙區語音識別、全場景可見即可說、多指令等功能，車機智能化、流暢度、響應速度、功能性都位居行業第一梯隊。圖48：領克 08 Flyme Auto 車機界面 圖49：領克 07 Flyme Auto 車機界面 資料來源：極駕玩家，民生證券研究院 資料來源：紅星新聞，民生證券研究院 圖50：銀河 E5 Flyme Auto 車機界面 圖

170、51：星愿 Flyme Auto 車機界面 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 資料來源：懂車帝，民生證券研究院 后續，在座艙方面，極氪、領克會整體切換 FlymeAuto 車機，在底座和中間件上保持一致，應用層保持目前的不同，極氪和領克兩者會保持目前車機系統不變，既提升整體效率，又保持品牌獨立性和各自品牌調性。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 53 5.3 小結 公司在智能化領域的布局展現出其前瞻性和全面性。通過整合自研與社會化采購兩條技術路線，公司不僅滿足了不同品牌、不同車型的市場定位需求，還實現了技術資源的優化配置。1）

171、在智能駕駛方面，極氪作為公司旗下的高端品牌，具備全棧自研能力，浩瀚智駕 2.0 無圖城市 NZP 將于 2024 年底全量推送全國用戶，車位到車位領航（D2D）將于 2025Q2 實現全國全量推送，智駕逐步向第一梯隊邁進。領克前期以供應商方案為主，后續在智駕上會逐步與極氪采用統一的技術路線，進一步強化整合。2）在智能座艙方面，極氪自研的智能座艙系統通過底層能力的進化與融合，實現了更智能、更便捷的用戶體驗；吉利和領克品牌則統一采用了 FlymeAuto 車機系統，實現了更高效的硬件資源調度和軟件應用優化。后續，在座艙方面，極氪、領克會在底座和中間件上保持一致，應用層保持目前的車機系統不變，既提升

172、整體效率，又保持品牌獨立性和各自品牌調性。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 54 6 盈利預測與投資建議 6.1 業務拆分 汽車銷售業務：主要為乘用車銷售，2023 年收入 1,496 億元。受益銀河、極氪、領 克 多 品 牌 銷 量 向 上，我 們 預 計 汽 車 業 務 2024-2026 年 收 入 為1,903/2,492/2,950 億元，同比增速為 27.2%/31.0%/18.4%。汽車零部件業務：主要為汽車零部件銷售，2023 年收入 102 億元,2025 年后，我們預計汽車業務 2024-2026 年收入

173、為 130/155/170 億元，同比增速為27.1%/19.2%/9.7%。電池包及相關零部件業務：主要為電池等三電零部件的銷售，2023年收入108億元。受后續電動化滲透率提升及其他子品牌新能源車銷量向上，我們預計汽車業務 2024-2026 年收入為 130/160/172 億元，同比增速為 20.8%/23.1%/7.5%。研發及相關技術支援服務業務：主要為對內部子品牌的技術支援、對外部企業的技術授權及研發服務，2023 年收入 66 億元，我們預計汽車業務 2024-2026 年收入為 67/67/70 億元，同比增速為 1.7%/0.0%/4.5%。知識產權之許可業務：主要為吉利將

174、自身擁有的技術專利、軟件著作權、商標等知識產權授權給其他企業或機構使用的收入，2023 年收入 15 億元，我們預計汽 車 業 務2024-2026年 收 入 為10/13/15億 元，同 比 增 速 為-32.0%/30.0%/11.5%。合作制造收入業務：主要為吉利與其他企業通過合作的方式進行汽車或相關產品的制造的收入，2023 年收入 5 億元，我們預計汽車業務 2024-2026 年收入為 8/10/12 億元，同比增速為 50.9%/25.0%/20.0%。毛利率方面，2023 年整體毛利率為 15.3%，預計后續隨著 GEA 架構新能源產品銷量提升，以及極氪、領克新車型上量，加速盈

175、利向好，整體毛利率有望提升，我們預計 2024-2026 年整體毛利率為 16.6%/17.0%/17.2%。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 55 表34：公司分業務收入預測 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 總收入（億元）1480 1792 2248 2897 3388 收入增速（%）45.6%21.1%25.4%28.9%17.0%毛利率(%)15.3%16.6%17.0%17.2%汽車銷售營收 收入（億元）1228 1496 1903 2492 2950 收入增速（%）40.0%21.9%2

176、7.2%31.0%18.4%銷售汽車零部件 收入（億元）88 102 130 155 170 收入增速（%）-0.2%16.5%27.1%19.2%9.7%銷售電池包及相關零部件 收入（億元）80 108 130 160 172 收入增速（%）1259.3%34.2%20.8%23.1%7.5%研發及相關技術支援服務 收入（億元）67 66 67 67 70 收入增速（%）107.1%-2.1%1.7%0.0%4.5%知識產權之許可 收入（億元）17 15 10 13 15 收入增速（%）29.7%-11.4%-32.0%30.0%11.5%合作制造收入 收入（億元）5 8 10 12 收入增

177、速（%）50.9%25.0%20.0%資料來源：公司公告，民生證券研究院 6.2 估值分析 公司為自主新能源乘用車龍二，我們選取同為自主乘用車企業的比亞迪、理想汽車、長城汽車、長安汽車等，與公司估值進行對比分析。2024-2026 年可比公司 PE 估值均值為 24/16/13 倍，我們預計吉利汽車2024-2026 年 EPS 分別為 1.63/1.40/1.73 元/股，當前股價對應 PE 分別為 8/9/8倍，2024 年有非經收益 74.6 億，扣除后 2024 年 PE 約 14 倍，低于可比公司均值。我們認為公司作為自主新能源乘用車龍二，品牌勢能向上、效率提升，技術降本、規?；铀?/p>

178、新能源業務步入盈利正循環，同時出口銷量高增，城市智能駕駛加速推進，應享有估值溢價。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 56 圖52：公司歷史市盈率 圖53：公司歷史市凈率 資料來源：iFinD，民生證券研究院 資料來源：iFinD，民生證券研究院 表35：可比公司估值對比 股票代碼 公司簡稱 市值（億元）收盤價（元）EPS（元）PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002594.SZ 比亞迪 8,219 282.50 13.71 19.05 22.55 21 15 13 601633.S

179、H 長城汽車 2,117 24.74 1.49 1.88 2.10 17 13 12 601127.SH 賽力斯 1,991 131.90 2.75 5.07 6.93 48 26 19 2015.HK 理想汽車 1,925 90.70 4.03 6.35 8.37 21 13 10 600104.SH 上汽集團 1,883 16.27 0.90 1.11 1.26 18 15 13 000625.SZ 長安汽車 1,250 12.61 0.61 0.83 1.09 21 15 12 可比公司均值 -24 16 13 0175.HK 吉利汽車 1,433 14.22 0.93 1.40 1.7

180、3 14 9 8 資料來源：公司公告，民生證券研究院預測 注：可比公司數據為民生證券研究院預測，股價時間為 2025 年 1 月 22 日 吉利汽車 EPS 為扣除 2024 年出售 HORSE 股權的非經（74.6 億元）計算的對應 EPS 比亞迪、長城汽車、賽力斯、上汽集團、長安汽車收盤價為人民幣，理想、吉利汽車收盤價為港元，采用匯率 1 HK$=0.93￥計算 PE 6.3 投資建議 公司作為國內乘用車行業龍頭，在造車技術、質量控制方面積累深厚，燃油車時代是多年自主品牌市場份額第一，新能源轉型前期，市場對公司的新能源品牌勢能、盈利性、智能化技術存在質疑，同時對燃油車盈利下滑存在擔憂，但我

181、們認為2024 年起上述擔心逐步削減，公司新能源迎來品牌向上、盈利拐點：組織變革助力集團內部資源整合集中，明確表示重視上市公司利益。公司歷經2015-2018 的高速成長期（銷量 CAGR 41.4%）和 2020-2023 年的轉型探索期，已步入全新加速成長階段。2024 年 9 月，吉利控股集團發布臺州宣言，宣布堅持“戰略聚焦、戰略整合、戰略協同、戰略穩健、戰略人才”五大舉措，標志公司將聚0102030405060市盈率（PE）平均值市盈率=5市盈率=10市盈率=15市盈率=200246810市凈率（PB）平均值市凈率=1吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必

182、閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 57 焦資源整合：1）股權整合：吉利控股集團將對極氪、領克股權進行優化，交易后極氪將持有領克 51%股權；公司對極氪的持股比例將從 51.5%增至 62.8%，持有領克的股比將從 50%上升到 81%；2）集中采購：中央采購部門統一管理所有品牌的采購和成本控制，實現價格最優，并提高整體效率；3）平臺整合：銀河專注GEA 架構，領克采用 CMA、SPA 架構，專注小型純電、中型插混；極氪專注浩瀚架構，超級電混平臺，專注中型純電、大型插混，打造高端品牌。上述措施有助于推進戰略聚焦、整合、協同，明確各品牌定位，減少利益沖突和重復投資，促進內部資源深度整合和高效融合

183、，提升整體運營效率。自主新能源汽車龍二地位確立，多品牌發力向上。伴隨銀河 E5 上市、幾何渠道升級并入銀河、極氪領克整合，我們認為整個吉利新能源品牌定位更加清晰：1）銀河品牌：精準定位主流消費群體，短期 GEA 架構旗下新車星愿、銀河 E5 新車逐步上量，演繹純電市場份額提升邏輯；搭載雷神 EM-i 的首款 A 級電混星艦 7 于12 月 6 日上市，CLTC 百公里虧電油耗為 3.75L，有望加速插混份額提升，強化公司 10-20 萬元以下新能源龍二地位；2）極氪品牌：定位科技、豪華，7X 成功證明其主流市場競爭能力，后續將專注中型純電、中大型混動市場，增強智駕能力，落地城市 NZP，夯實高

184、端市場競爭力；3）領克品牌：領克后續將專注小型純電、中型混動產品，同時利用沃爾沃資源，加速開拓歐洲市場。主品牌新能源盈利拐點已現 燃油車出海增長貢獻盈利。新能源：1）主品牌方面，GEA 架構采用十一合一的電驅+自制神盾短刀電池進一步降低成本，伴隨銀河E5、星愿、星艦 7 等車型交付上量，技術降本、規?；型铀僦髌放撇饺胗h；2）高端品牌方面，極氪 2024Q3 實現港股報表首次盈利，迎來拐點，后續極氪、領克在技術、團隊、供應鏈上整合，有望充分攤薄成本費用，加速盈利。燃油：國內市場，公司通過供應商降本和產品數量縮減，聚焦于盈利性較好、需求較高的產品，燃油車市場份額提升，保障盈利；海外市場

185、，公司將通過新區域拓展+新能源車型導入驅動銷量增長，提振盈利。出海全面發力 城市 NZP 加速落地，提振公司估值。出海：公司目前出海思路清晰，后續 1）吉利品牌：與當地經銷商、合作伙伴建立 KD 工廠，與寶騰、雷諾合作助力燃油出海；2）領克：借助沃爾沃歐洲渠道實現產品銷售、品牌建立；3）極氪：2024 年底將進入全球 50 個國家和地區，合作經銷商布局出海，多品牌同步發力出海。智能化：極氪是主機廠里除了蔚小理等少數新勢力車企外，唯一具備全棧自研并且量產的車企，智能駕駛輔助功能滲透率超過 94%，泊車功能受消費者認可。后續，浩瀚智駕 2.0 無圖城市 NZP 將于 2024 年底全量推送全國用戶

186、，車位到車位領航（D2D）將于 2025 年第二季度實現全國全量推送，智駕逐步向第一梯隊邁進。公司新能源品牌勢能向上、效率提升，技術降本、規?；铀傩履茉从?，調整盈利預測，預計 2024-2026 收入 2,247.8/2,896.9/3,388.3 億元，歸母凈利吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 58 90.2/141.0/174.5 億元，EPS 0.93/1.40/1.73 元（2024 年為扣除出售 HORSE 股權非經的歸母和 EPS），對應 2025 年 1 月 22 日 14.22 港元收盤價的 PE 14/

187、9/8倍，維持“推薦”評級。表36：公司銷量預測（萬輛）2022 年 2023 年 2024 年 2025E 2024 同比 2025 同比 公司總計 143.3 168.6 217.7 282.0 29%30%燃油 107.9 119.7 128.9 115.0 8%-11%新能源 35.4 48.9 88.8 167.0 82%88%國內 123.5 141.2 177.3 198.0 26%12%海外 19.8 27.4 40.4 46.0 47%14%分品牌 1）吉利燃油 94.9 113.4 117.6 110.0 4%-6%國內 76.9 86.0 79.2 60.0-8%-24%

188、海外 17.9 27.4 38.4 46.0 40%20%2）吉利銀河 23.2 21.7 49.4 106.0 128%115%銀河 0.0 8.3 32.4 94.0 290%190%其他（原幾何）23.2 13.4 17.0 12.0 27%-29%3）極氪領克合并公司 25.2 33.9 50.7 70.0 50%38%極氪 7.2 11.9 22.2 35.0 87%58%國內 7.2 11.9 22.2 33.0 87%49%海外 0.0 0.0 0.0 2.0 領克 18.0 22.0 28.5 35.0 30%23%國內 16.5 20.5 26.5 32.0 29%21%海外

189、 1.5 1.5 2.0 3.0 33%50%新能源 4.0 6.4 17.4 26.0 172%49%燃油 14.0 15.6 11.1 9.0-29%-19%資料來源：公司公告，民生證券研究院預測 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 59 7 風險提示 1）行業需求不及預期：宏觀經濟恢復不及預期可能導致消費者可支配收入不足，延遲購車決策，從而影響各個車企銷量水平，導致銷量不及預期；2）“價格戰”加?。浩囆袠I競爭日益激烈，市場競爭環境更加復雜多變，如果價格戰加劇，可能導致公司盈利不及預期；3）公司新能源產品上市節奏、銷量不

190、及預期。公司未來 2 年增速與新車型推出節奏有關，如因為其他原因導致新車推進速度不及預期，可能導致銷量不及預期，影響公司增長；4）歐盟關稅、俄羅斯報廢稅等導致海外盈利下滑。近期，歐盟和俄羅斯等地區對中國汽車出口施加的關稅政策調整，同時，俄羅斯提高了平行進口汽車的關稅，并要求額外支付報廢稅，可能導致公司出海銷量、利潤受到影響。吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 60 公司財務報表數據預測匯總 資產負債表(百萬元)2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表(百萬元)2023A 2024E 2025E 2026E 流動資

191、產合計 113,635 124,206 160,356 179,707 營業收入 179,204 224,783 289,688 338,828 現金及現金等價物 36,775 57,007 68,274 82,931 其他收入 643 0 0 0 應收賬款及票據 35,898 42,973 58,672 60,215 營業成本 151,789 187,581 240,586 280,550 存貨 15,422 15,841 22,652 24,106 銷售費用 11,832 11,621 14,195 15,925 其他 25,539 8,385 10,758 12,455 管理費用 12,

192、020 13,037 18,540 21,685 非流動資產合計 78,963 83,167 86,598 87,865 研發費用 3,361 2,697 2,607 3,388 固定資產 27,351 28,798 30,491 31,005 財務費用-544-780-1,083-1,252 商譽及無形資產 23,954 25,911 26,649 26,352 權益性投資損益 599 446 788 1,113 其他 27,658 28,458 29,458 30,508 其他損益-399 6,238 0 0 資產總計 192,598 207,373 246,954 267,572 除稅前

193、利潤 4,950 17,308 15,631 19,646 流動負債合計 96,824 102,070 132,755 142,081 所得稅 15 1,212 1,094 1,375 短期借款 0 0 0 0 凈利潤 4,935 16,097 14,537 18,270 應付賬款及票據 59,071 71,194 95,879 98,947 少數股東損益-373-322 436 822 其他 37,753 30,876 36,875 43,135 歸屬母公司凈利潤 5,308 16,419 14,101 17,448 非流動負債合計 10,622 10,622 10,622 10,622 E

194、BIT 4,406 16,529 14,548 18,393 長期借貸 5,440 5,440 5,440 5,440 EBITDA 12,608 25,125 23,617 27,677 其他 5,182 5,182 5,182 5,182 EPS（元）0.53 1.63 1.40 1.73 負債合計 107,446 112,693 143,377 152,704 普通股股本 184 184 184 184 主要財務比率 2023A 2024E 2025E 2026E 儲備 80,410 90,262 98,722 109,191 成長能力(%)歸屬母公司股東權益 80,509 90,360

195、 98,820 109,289 營業收入 21.11 25.43 28.87 16.96 少數股東權益 4,643 4,321 4,757 5,579 歸屬母公司凈利潤 0.91 209.30-14.12 23.74 股東權益合計 85,151 94,681 103,577 114,868 盈利能力(%)負債和股東權益合計 192,598 207,373 246,954 267,572 毛利率 15.30 16.55 16.95 17.20 銷售凈利率 2.96 7.30 4.87 5.15 ROE 6.59 18.17 14.27 15.97 ROIC 4.85 15.35 12.41 14

196、.22 償債能力 資產負債率(%)55.79 54.34 58.06 57.07 現金流量表(百萬元)2023A 2024E 2025E 2026E 凈負債比率(%)-36.80-54.46-60.66-67.46 經營活動現金流 22,342 22,551 29,091 31,545 流動比率 1.17 1.22 1.21 1.26 凈利潤 5,308 16,419 14,101 17,448 速動比率 0.82 1.06 1.03 1.09 少數股東權益-373-322 436 822 營運能力 折舊攤銷 8,203 8,596 9,069 9,284 總資產周轉率 1.02 1.12 1

197、.28 1.32 營運資金變動及其他 9,205-2,142 5,486 3,991 應收賬款周轉率 5.51 5.70 5.70 5.70 投資活動現金流-16,145 4,721-11,712-9,437 應付賬款周轉率 2.90 2.88 2.88 2.88 資本支出-15,322-12,000-11,500-9,500 每股指標（元）其他投資-822 16,721-212 63 每股收益 0.53 1.63 1.40 1.73 籌資活動現金流-2,764-7,040-6,112-7,451 每股經營現金流 2.22 2.24 2.89 3.13 借款增加-5,380 0 0 0 每股凈

198、資產 7.99 8.97 9.81 10.85 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 已付股利-1,916 0 0 0 P/E 25 8 9 8 其他 4,532-7,040-6,112-7,451 P/B 1.6 1.5 1.3 1.2 現金凈增加額 3,434 20,232 11,267 14,657 EV/EBITDA 7.58 3.81 4.05 3.45 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 61 插圖目錄 圖 1：民生汽車整車研究框架.3 圖 1：公司發展階段.6 圖 2：公司

199、年度分品牌銷量（輛）.6 圖 3：公司新能源品牌定位.7 圖 4：公司臺州宣言.8 圖 5：極氪科技集團.9 圖 6：寧波乘用車 2024M1-9 稅后盈利 3 億元.10 圖 7：吉利控股集團四大委員會協同聚焦.10 圖 8：公司新能源車銷量占總銷量之比（%）.11 圖 9：公司新能源乘用車月度批發銷量（輛）.11 圖 10：公司新能源車型批發份額（%）.12 圖 11：公司新能源乘用車上險分價格帶份額（%）.12 圖 12：公司純電市場上險份額（%）.12 圖 13：公司混動（PHEV/EREV）市場上險份額（%）.12 圖 14：公司 GEA 架構 11 合 1 智能電驅.13 圖 15

200、：公司自研神盾短刀電池.13 圖 16：銀河品牌分車型銷量（輛）.14 圖 17：公司在 20 萬元以下新能源市場的份額（%）.14 圖 18：吉利 GEA 架構.18 圖 19：吉利銀河星艦 7.18 圖 20：吉利雷神 EM-i 十一合一混動電驅.18 圖 21：吉利雷神 EM-i 實測續航及油耗.18 圖 22：極氪分車型銷量（輛）.22 圖 23：極氪 001 在 25+萬以上純電轎車市場份額（%）.22 圖 24：領克品牌分車型銷量（輛）及新能源占比（%）.26 圖 25：領克品牌分車型銷量占比（%）.26 圖 26：15-25 萬混動車型市場份額（%）.27 圖 27：領克 Z10

201、 外觀.28 圖 28：領克 Z20 外觀.28 圖 29：公司營業收入及同比增速（億元；%）.30 圖 30：公司歸母凈利潤及同比增速（億元；%）.30 圖 31：公司燃油車市場份額（%）.31 圖 32：公司燃油車市場分價格帶份額（%）.31 圖 33：公司出口銷量（輛）.33 圖 34：公司海外分區域銷量及增速（萬輛）.34 圖 35：公司海外分區域銷量占比（%）.34 圖 36：公司 GEA 全球智能新能源架構.35 圖 37：公司 GEA 全球智能新能源架構.35 圖 38：公司年度出口銷量及增速（萬輛；%）.40 圖 39：公司月度出口銷量及增速（%）.40 圖 40：2024 極

202、氪海外經銷商網絡.44 圖 41：HORSE 股權架構.45 圖 42：HORSE Powertrain Limited 的布局.45 圖 43：極氪城市 NZP 從輔路匯入主路.49 圖 44：極氪城市 NZP 應對右側車道機動車違停.49 圖 45：極氪城市 NZP 不規則車位停車.49 圖 46：極氪城市 NZP 宅車位泊車.49 圖 47：ZEEKR OS.51 圖 48：領克 08 Flyme Auto 車機界面.52 圖 49：領克 07 Flyme Auto 車機界面.52 圖 50：銀河 E5 Flyme Auto 車機界面.52 圖 51：星愿 Flyme Auto 車機界面

203、.52 圖 52：公司歷史市盈率.56 圖 53：公司歷史市凈率.56 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 62 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：公司核心邏輯.4 表 2：極氪、領克整合思路.10 表 3：SEA 和 GEA 架構的區別.13 表 4：吉利銀河 E5 主要競品對比.15 表 5：吉利星愿與競品對比.17 表 6：吉利雷神 EM-i 與比亞迪 DM-i 對比.19 表 7：吉利星艦 7 主要競品對比.20 表 8：SUV 市場分價格新能源汽車銷量及新能源滲透率（萬輛；%）.23 表 9：20-30 萬新

204、能源 SUV 主要車型及市場份額（%）.23 表 10：極氪 7X 與主要競品對比.23 表 11：極氪 001/007/009 改款.25 表 12：15-20 萬元、20-25 萬元行業市場規模（萬輛）.27 表 13：公司銷量預測（萬輛）.29 表 14：公司財務數據.30 表 15：車企燃油車市場份額（%）.32 表 16：公司燃油車分車型銷量（萬輛）.32 表 17：公司分車型出口銷量（輛）.33 表 18：極氪財務報表.36 表 19：極氪財務報表（美股）.36 表 20：港股與美股報表差異.37 表 21：領克財務數據.38 表 22：公司海外上險分區域+分車型（輛）.40 表

205、23：自主車企出海銷量預期及規劃.41 表 24：公司海外建廠布局.43 表 25：極氪品牌海外布局舉措.43 表 26：領克品牌歐洲布局舉措.44 表 27：公司旗下品牌的智能駕駛方案.47 表 28：極氪車型配置.48 表 29：極氪智能團隊架構.48 表 30：極氪智能駕駛進展.48 表 31：極氪城市 NZP 于 2024 年 10 月 31 日正式開啟全國公測.49 表 32：領克旗下品牌的目前智駕系統搭載情況.50 表 33：公司旗下品牌的車型（不含極氪）.50 表 34：公司分業務收入預測.55 表 35：可比公司估值對比.56 表 36：公司銷量預測（萬輛）.58 公司財務報表

206、數據預測匯總.60 吉利汽車(00175)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 63 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相

207、對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收

208、到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮獲取本報告的機構及個人的具體投資目的、財務狀況、特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，進行獨立評估，并應同時考量自身的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見，不應單純依靠本報告所載的內容而取代自身的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅

209、反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲

210、悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場 1 座 10 層 01 室；518048