【公司研究】華熙生物-好風憑借力打開透明質酸下游廣闊空間-20200701[35頁].pdf

《【公司研究】華熙生物-好風憑借力打開透明質酸下游廣闊空間-20200701[35頁].pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【公司研究】華熙生物-好風憑借力打開透明質酸下游廣闊空間-20200701[35頁].pdf（35頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證券研究報告 / 公司深度報告 好風憑借力好風憑借力，打開透明質酸下游廣闊空間打開透明質酸下游廣闊空間 報告摘要：報告摘要： 公司概況：深耕透明質酸領域二十余載，奠定全產業鏈領導地位。公司概況：深耕透明質酸領域二十余載，奠定全產業鏈領導地位。公 司憑借領先于市場的透明質酸制備技術，建立從原料到醫療終端產 品、功能性護膚品及功能性食品的全產業鏈業務體系。2016-2019 年 公司營收/凈利潤 CAGR 分別為 37%/ 29%，業績保持快速增長。 業務分析：拓展終端市場潛力巨大。業務分析：拓展終端市場潛力巨大。原料業務：原料業務：全球透明質酸原料市 場保持高雙位數增長， 預計 2018-20

2、23 年銷量 CAGR達 18%。 公司憑 借多年積累的技術優勢， 以 36%的市場份額占據龍頭地位。 醫療終端：醫療終端： 我國醫美滲透率僅 2.0%，相較其他國家（美國 12.6%/巴西 11.6%/韓 國 8.9%）仍有較大提升空間，而透明質酸填充契合醫美主力消費人 群需求，未來發展空間巨大；人口老齡化趨勢下，透明質酸骨科&眼 科應用需求增長明確，公司有望通過產品線擴充不斷搶占市場份額。 功能性護膚：功能性護膚：公司依托技術優勢，孵化多品牌進駐功能性護膚領域， 通過精準營銷&發力線上，打造爆款與市場形成差異化競爭，未來護 膚品業務將成為公司業績增長重要驅動力。 競爭優勢：多維優勢構筑核心

3、壁壘。競爭優勢：多維優勢構筑核心壁壘。產能：產能：募投項目保證產能持續擴 張，規模優勢強化。渠道：渠道：原料業務渠道粘性強，功能性護膚品重點 布局線上，營銷推廣銷量高。技術：技術：公司依托微生物發酵和交聯兩大 科技平臺，實現四大技術突破，打造產品生產效率/成本/品質壁壘。 核心團隊：核心團隊：專業且資深的管理團隊具極強執行力，核心技術人員均擁 有超過 20 年的透明質酸相關行業從業經歷和研發經驗。 投資建議：投資建議：預計公司 2020-2022年營收分別為 24.51億/33.37 億/44.23 億，歸母凈利潤分別為 7.55 億/10.13億/13.02億，對應 PE 分別為 92 倍/

4、69倍/53倍。給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：市場競爭加??；新品研發不及預期；醫藥政策負面影響 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 1,263 1,886 2,451 3,337 4,423 (+/-)% 54.41% 49.28% 29.98% 36.16% 32.54% 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 424 586 755 1,013 1,302 (+/-)% 90.70% 38.16% 28.95% 34.11% 28.60% 每股收益（元）每股收益（元） 0.88 1.22 1.57 2.11

5、 2.71 市盈率市盈率 0.00 68.36 92.17 68.73 53.44 市凈率市凈率 0.00 8.80 13.12 11.02 9.13 凈資產收益率凈資產收益率(%) 24.68% 12.87% 14.23% 16.03% 17.09% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 430 480 480 480 480 買入買入 上次評級： 買入 股票數據 2020/6/29 6個月目標價（元） 167.00 收盤價（元） 145.00 12個月股價區間 （元） 72.00146.25 總市值（百萬元）

6、 69,600 總股本（百萬股） 480 A股（百萬股） 480 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 2 歷史收益率曲線 -11% 5% 21% 37% 53% 69% 2019/72019/102020/12020/4 華熙生物滬深300 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 29% 84% 0% 相對收益 22% 73% -7% 相關報告 華熙生物（688363）：卡位功能性護膚& 醫美雙風口，疫后高成長可期 2020-04-30 化妝品行業深度：高景氣賽道，靜待國貨 化妝品破繭而出 2020-01-03 證券分析師：李慧證券分析師：李慧 執業證書編號：S05505

7、17110003 (021)20361142 證券分析師：李森蔓證券分析師：李森蔓 執業證書編號：S0550520030003 18521943685 華華熙生物（熙生物（688363） 生物科技生物科技/零售零售 發布時間：發布時間：2020-07-01 2 / 35 華熙生物華熙生物/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1. 公司概況：深耕透明質酸領域二十余載，奠定全產公司概況：深耕透明質酸領域二十余載，奠定全產業鏈領導地位業鏈領導地位 . 5 1.1. 發展歷史：從透明質酸原料端向全產業鏈邁進.5 1.2. 業績概覽：營收利潤高速增長，盈利能力強勁.7 1.3. 募投項目：研發升級

8、&產能擴張突破增長瓶頸 .9 2. 業務分析：由原料業務起家，向醫美業務分析：由原料業務起家，向醫美&美妝終端拓展美妝終端拓展 . 10 2.1. 原料產品業務：成本/品質優勢顯著，原料市場獨占鰲頭 .10 2.2. 醫療終端業務：應用場景多元，市場潛力有待釋放.15 2.3. 功能護膚業務：打造差異化&高性價比產品路線，品牌力有望強化 .20 3. 競爭優勢：多維優勢構筑核心壁壘競爭優勢：多維優勢構筑核心壁壘 . 23 3.1. 產能優勢：產能持續擴張，規模優勢強化.23 3.2. 渠道優勢：原料業務渠道粘性強，功能性護膚品重點布局線上.25 3.3. 技術優勢：兩大核心技術平臺打造成本&品

9、質壁壘 .25 3.4. 核心團隊：內外兼修，專業的人做專業的事.27 4. 財務分析：高毛利財務分析：高毛利&高凈利，周轉水平優于同行高凈利，周轉水平優于同行 . 28 5. 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 . 31 5.1. 核心假設.31 5.2. 盈利預測及投資建議.32 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：華熙生物歷史沿革：華熙生物歷史沿革 . 5 圖圖 2：華熙生物股權結構梳理：華熙生物股權結構梳理 . 6 圖圖 3：華熙生物商業模式：華熙生物商業模式 . 6 圖圖 4：2016-2019 年公司營收規模及增速年公司營收規模及增速 . 7 圖圖 5：2016-2019 年公司凈利潤及

10、增速年公司凈利潤及增速 . 7 圖圖 6：公司各業務收入占比：公司各業務收入占比 . 7 圖圖 7: 醫療終端業務營收及增速醫療終端業務營收及增速 . 7 圖圖 8：原料產品業務營收及增速：原料產品業務營收及增速 . 8 圖圖 9: 功能性護膚品業務營收及增速功能性護膚品業務營收及增速 . 8 圖圖 10：公司營收按地域拆分：公司營收按地域拆分 . 8 圖圖 11： 公司境內公司境內/境外收入增速境外收入增速 . 8 oPrOrPwOrRtMmMrOsMoQoNaQaOaQoMqQpNnNjMrRpQeRqQnObRmMyRwMtPpMMYoNuN 3 / 35 華熙生物華熙生物/ /公司深度

11、報告公司深度報告 圖圖 12：2016-2019 年公司各品類毛利率年公司各品類毛利率 . 9 圖圖 13：透明質酸在人體中的分布：透明質酸在人體中的分布 . 10 圖圖 14：透明質酸產業鏈：透明質酸產業鏈 . 11 圖圖 15：透明質酸原料全球銷量及預測：透明質酸原料全球銷量及預測(噸噸) . 12 圖圖 16：透明質酸原料全球銷量結構：透明質酸原料全球銷量結構 . 12 圖圖 17：不同類型透明質酸原料產量占比：不同類型透明質酸原料產量占比 . 12 圖圖 18：不同級別透明質酸原料銷量和銷售額對比：不同級別透明質酸原料銷量和銷售額對比 . 12 圖圖 19：全球透明質酸行業競爭格局（按

12、銷量）：全球透明質酸行業競爭格局（按銷量） . 13 圖圖 20：公司各類型原料銷售價格：公司各類型原料銷售價格 . 14 圖圖 21：公司各類型原料毛利率情況：公司各類型原料毛利率情況 . 14 圖圖 22：中國醫藥級透明質酸終端產品規模（億元）：中國醫藥級透明質酸終端產品規模（億元） . 15 圖圖 23：中國醫藥級透明質酸終端產品規模增速：中國醫藥級透明質酸終端產品規模增速 . 15 圖圖 24：2012-2022 年中國醫美行業市場規模年中國醫美行業市場規模 . 16 圖圖 25：不同國家醫美行業滲透率對比：不同國家醫美行業滲透率對比 . 16 圖圖 26：2018 年中國不同年齡層級

13、醫美需求及年均消費年中國不同年齡層級醫美需求及年均消費 . 16 圖圖 27：2018 中國透明質酸填充企業銷售額市占率中國透明質酸填充企業銷售額市占率 . 17 圖圖 28：2018 中國透明質酸填充企業銷量市占率中國透明質酸填充企業銷量市占率. 17 圖圖 29：華熙生物皮膚類醫療終端產品銷售收入（萬元）：華熙生物皮膚類醫療終端產品銷售收入（萬元） . 17 圖圖 30：Allergan 公司肉毒桿菌產品營收及增速（萬元）公司肉毒桿菌產品營收及增速（萬元） . 18 圖圖 31：中國醫藥級透明質酸眼科終端規模及增速：中國醫藥級透明質酸眼科終端規模及增速 . 18 圖圖 32：我國白內障手術

14、數量（萬例）：我國白內障手術數量（萬例） . 18 圖圖 33：2018 年我國眼科粘彈劑競爭格局年我國眼科粘彈劑競爭格局. 19 圖圖 34：海力達骨科制劑營收及增速預測：海力達骨科制劑營收及增速預測 . 19 圖圖 35：中國骨科類疾病患者年齡構成：中國骨科類疾病患者年齡構成 . 19 圖圖 36：我國玻璃酸鈉注射劑市場格局（：我國玻璃酸鈉注射劑市場格局（%） . 20 圖圖 37：2012-2018 年中國化妝品行業市場規模年中國化妝品行業市場規模 . 20 圖圖 38：我國和歐美功能性化妝品市占率：我國和歐美功能性化妝品市占率 . 20 圖圖 39：我國功能性化妝品市場份額（億元）：我

15、國功能性化妝品市場份額（億元） . 21 圖圖 40：全年齡段、全功能品牌矩陣：全年齡段、全功能品牌矩陣 . 21 圖圖 41：功能性護膚品線上渠道占比持續提升（：功能性護膚品線上渠道占比持續提升（%） . 25 圖圖 42：華熙生物和歐舒丹銷售費用率差別較大：華熙生物和歐舒丹銷售費用率差別較大 . 25 圖圖 43：微生物發酵技術：微生物發酵技術 . 26 圖圖 44：“梯度梯度 3D 交聯交聯”技術技術 . 26 圖圖 45：2016-2019 年公司研發費用及增速年公司研發費用及增速 . 26 圖圖 46：2016-2016 年公司研發人員數量年公司研發人員數量 . 26 圖圖 47：2

16、016-2019 年可比公司綜合毛利率情況年可比公司綜合毛利率情況 . 28 圖圖 48：2016-2019 年可比公司管理費用率對比年可比公司管理費用率對比 . 29 圖圖 49：2019 年人均創收年人均創收&人均創利對比人均創利對比 . 29 圖圖 50：2016-2019 年可比公司銷售費用率對比年可比公司銷售費用率對比 . 29 圖圖 51：2016-2019 年可比公司廣告宣傳費用率年可比公司廣告宣傳費用率 . 29 圖圖 52：2019 年可比公年可比公司銷售人員對比（人）司銷售人員對比（人） . 30 圖圖 53：2019 年可比公司年可比公司銷售人員人均薪酬銷售人員人均薪酬對

17、比對比. 30 圖圖 54：2016 年年-2019 年華熙生物銷售費用及增速年華熙生物銷售費用及增速 . 30 圖圖 55：2016 年年-2019 年華熙生物銷售費用結構年華熙生物銷售費用結構 . 30 圖圖 56：2016-2019 年可比公司研發費用率對比年可比公司研發費用率對比 . 30 4 / 35 華熙生物華熙生物/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 57：2019 年可比公司研發投入對比年可比公司研發投入對比. 30 圖圖 58：2016-2019 年存貨周轉天數年存貨周轉天數 . 31 圖圖 59：2016-2019 年應收賬款周轉天數年應收賬款周轉天數 . 31 圖圖 60

18、：2016-2019 年可比公司凈利率情況年可比公司凈利率情況 . 31 圖圖 61：2016-2019 年可比公司年可比公司 ROE（加權）情況（加權）情況 . 31 表表 1：公司募投項目資金使用計劃及每年新增產能計劃公司募投項目資金使用計劃及每年新增產能計劃 . 10 表表 2：透明質酸行業主要企業：透明質酸行業主要企業 . 13 表表 3：公司產品質量高于歐洲藥典、日本藥典及中國藥品質量標準：公司產品質量高于歐洲藥典、日本藥典及中國藥品質量標準 . 14 表表 4：透明質酸原料產品價格概覽：透明質酸原料產品價格概覽 . 15 表表 5：公司功能性護膚品牌矩陣公司功能性護膚品牌矩陣 . 22 表表 6：公司主要產品情況公司主要產品情況 . 23 表表 7：2016-2018 年公司各業務產能情況年公司各業務產能情況. 24 表表 8：公司募投項目計劃每年新增產能：公司募投項目計劃每年新增產能 . 24 表表 9：華熙生物最新研發成果簡介：華熙生物最新研發成果簡介 . 27 表表 10：公司核心管理團隊介紹：公司核心管理團隊介紹 . 28 表表 11：營收拆分及預測（百萬）：營收拆分及預測（百萬）.