宏微科技-精耕IGBT產業下游需求推動公司成長-211123（20頁）.pdf

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1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 公 司 研 究 東 興 證 券 股 份 有 限 公 司 證 券 研 究 報 告 宏微科技宏微科技（688711） ：精耕精耕IGBT產產 業，下游業，下游需求推動需求推動公司成公司成長長 2021 年 11 月 23 日 推薦/首次 宏微宏微科技科技 公司報告公司報告 國內首批國內首批 IGBT 企業，行業積累深厚。企業，行業積累深厚。宏微科技自成立起一直從事以 IGBT、 FRED 為主的芯片、單管、模塊等業務。拆分來看，公司功率半導體模組業 務約占總營業收入的四分之三，同時當前其模組絕大部分應用于傳

2、統工業控 制市場，其在新能源發電和新能源汽車方面的收入有待釋放。公司依靠技術 承托發展，實控人為功率半導體研究出身，公司研發費用率、核心技術人員 持股比例均高于同業均值。高研發投入為公司帶來較為豐富的技術儲備，使 其成為我國少數能夠實現 IGBT、FRED 芯片及模組產業化設計制造的企業。 公司當前已開發完成第五代 IGBT 芯片（對標英飛凌第五代產品）與第五代 FRED 芯片（對標英飛凌第四代產品） ，各項性能指標與全球行業龍頭英飛凌 同類產品接近。 工控市場支撐，新能源市場催化，工控市場支撐，新能源市場催化，IGBT 行業發展提速。行業發展提速。功率半導體作為電 力電子裝備的核心器件，其一

3、方面在傳統工業控制、變頻家電等領域被廣泛 應用，同時具有廣闊前景的新能源發電、汽車電子、汽車充電樁等行業進一 步打開了其發展空間。功率半導體在大功率、大電流、高頻高速、低噪聲等 領域的作用無法替代。IGBT 作為工業高效能電控系統、新能源汽車電控系統 以及光伏發電機等的核心電子器件，其受益于制造業中高端轉型的趨勢以及 碳中和的政策背景，一方面我國工業向智能化的轉型進程將支撐 IGBT 行業 的穩健發展，同時光伏發電、新能源汽車等具備廣闊前景的新興行業需求將 為 IGBT 行業的成長裝上加速器。 IGBT 受受國產化政策推動，國產化政策推動，具備具備核心技術企業將充分受益。核心技術企業將充分受益

4、。在我國 IGBT 產業 市場需求增長迅速的背景下，由于國內企業起步較晚，相關專業技術人才缺 乏、設計及工藝基礎薄弱等原因，國內市場長期被海外企業占據，根據 Yole 的數據推算，我國 IGBT 行業 2018 年的自給率僅為 18%。在中美貿易摩擦與 華為事件的影響下，我國政府日漸意識到在半導體領域實現自主可控的重要 性。在國產化替代的行業背景下，少數具備核心技術、掌握先進芯片及模塊 設計制造工藝、能實現對海外產品替代的功率半導體企業將充分受益，其市 占率將進一步提升，從而減輕我國半導體器件行業對進口品的依賴程度。 客戶合作穩健，華為訂單背書，客戶合作穩健，華為訂單背書，公司具備獨特競爭優勢

5、公司具備獨特競爭優勢。當前受益于下游需 求擴張、功率半導體國產化替代需求提速，宏微科技等具備進口替代能力的 企業均有著較為飽滿的訂單儲備，并在逐步擴充產能以應對市場需求。在未 來一段時間內下游需求足以支撐主流國產 IGBT 公司的共同增長。宏微科技 憑借在行業內長期深入布局帶來的先發優勢以及較為豐富且領先的技術儲備 吸引了較多具有行業領先地位的下游客戶。工控領域工控領域公司與臺達集團、匯川 技術等企業保持穩健合作，其自研芯片產品也逐步通過客戶認證，同時匯川 集團對公司的股權投資一定程度上保障了未來業績的持續。新能源汽車新能源汽車領域領域 公司產品現已通過多家品牌認證，收入預期將在近年釋放，同時

6、宏微科技第 三代半導體 SiC 產品也將逐步落地。光伏逆變器領域光伏逆變器領域公司與全球絕對龍頭華 為簽訂了合作協議，公司一方面有望通過華為的優勢地位與巨大需求實現在 新能源領域的業績釋放，同時公司可憑借華為對公司產品的背書吸引更多的 國內光伏逆變器客戶。由于 IGBT 模組相關落地行業對于產品的可靠性要求 較高，因此客戶對供應商產品需進行長時間多維度的驗證，高準入門檻保障 了具有先發優勢的公司與客戶間的穩健合作，同時定制化的產品開發進一步 提升了其客戶粘性。未來隨著相對高毛利的新能源領域營收占比的增長、公 公司簡介：公司簡介： 公司主要從事以 IGBT、 FRED 為主的功率半 導體芯片、單

7、管、模塊和電源模組的設計、 研發、生產和銷售。公司依靠自身技術、工 藝、人才、管理等優勢的長期積累，成功實 現了 IGBT、 FRED 等功率半導體器件 （涵蓋 芯片、單管、模塊及電源模組）的全產品鏈 布局，目前已成為國內少數具備功率半導體 模塊定制化能力的企業之一。 資料來源：Wind、東興證券研究所 交易數據交易數據 52 周股價區間（元） 169.00/73.00 總市值（億元） 155.17 流通市值（億元） 31.88 總股本/流通 A股 （萬股） 9849/2023 流通 B股/H股（萬股） / 52 周日均換手率 16.67 52 周股價走勢圖周股價走勢圖 資料來源：Wind、東

8、興證券研究所 司生產智能化提升帶來人工成本的下降、 自研芯片批量應用帶來的成本節約、 公司規模效應的逐步顯現，宏微科技長期盈利能力預期將不斷提升。 公司盈利預測及投資評級：公司盈利預測及投資評級：當前 IGBT 行業高景氣運行，國產化替代背景下 公司或將憑借先發優勢、技術儲備、穩健合作客戶實現長期增長。預計公司 2021-2023 年歸母凈利潤分別為 0.66、 1.06、 1.72 億元， 對應 EPS為 0.67、 1.07、 1.75 元，對應當前 PE 為 254、158、97 倍。首次覆蓋給予公司“推薦”評級。 風險提示：風險提示：行業下游需求不及預期、公司新產品研發不及預期、公司自

9、研芯 片產能不及預期、IGBT 行業國產化推進不及預期等。 財務指標預測 指標指標 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入（百萬元） 259.72 331.63 502.54 780.96 1,222.76 增長率（%） -1.06% 27.69% 51.54% 55.40% 56.57% 歸母凈利潤（百萬元） 11.21 26.64 65.69 105.75 172.25 增長率（%） 48.80% 137.62% 146.60% 60.98% 62.88% 凈資產收益率（%） 7.27% 11.54% 21.40% 27.12% 32.80% 每股收益(元)

10、0.17 0.38 0.67 1.07 1.75 PE 973.15 447.94 253.73 157.61 96.76 PB 73.68 54.15 54.29 42.74 31.74 資料來源：公司財報、東興證券研究所 hZkZdYiYaZbYzRwOyQuMbRaO8OmOpPmOmNkPnMqRjMsQmQ7NqQyQvPtPnQNZsOqO P2 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 錄錄 1. 十五載厚積薄發，打造

11、十五載厚積薄發，打造 IGBT 民族品牌民族品牌 . 4 1.1 國內首批 IGBT 企業，業務穩定行業積累深厚 . 4 1.2 技術承托發展，研發實力國內領先 . 6 1.3 訂單放量，產能擴充，公司財務情況向好 . 7 2. 工控強支撐，新能源拓空間，工控強支撐，新能源拓空間，IGBT 前景可期前景可期 . 9 2.1 電力電子核心器件，IGBT 漸成行業主流 . 9 2.2 工控強支撐，新能源加速催化，IGBT 下游需求強勁 . 11 3. 依托華為打開光伏國內市場，客戶需求提升助推公司成長依托華為打開光伏國內市場，客戶需求提升助推公司成長 .14 4. 盈利預測及投資評級盈利預測及投資

12、評級 .17 5. 風險提示風險提示.17 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1： 宏微科技發展歷程宏微科技發展歷程. 4 圖圖 2： 宏微科技業務結構宏微科技業務結構. 4 圖圖 3： 公司股權結構公司股權結構 . 6 圖圖 4 4： 公司研發費用投入及研發費用率情況公司研發費用投入及研發費用率情況. 6 圖圖 5 5： 功率半導體公司研發費用率對比（功率半導體公司研發費用率對比（%）. 6 圖圖 6 6： 公司近五年營收及公司近五年營收及歸母凈利潤情況（億元）歸母凈利潤情況（億元）. 8 圖圖 7 7： 公司近五年盈利能力情況公司近五年盈利能力情況. 8 圖圖 8 8： 功率半導體公司毛利率對比（功

13、率半導體公司毛利率對比（%）. 8 圖圖 9 9： 功率半導體公司凈利率對比（功率半導體公司凈利率對比（%）. 8 圖圖 1010： 公司期間費用情況公司期間費用情況. 9 圖圖 1111： 公司公司 2020年分業務營收水平及毛利水平年分業務營收水平及毛利水平. 9 圖圖 1212： 公司公司 2020年分業務營收占比（年分業務營收占比（%）. 9 圖圖 1313： 公司模塊業務公司模塊業務 2020年應用領域（年應用領域（%）. 9 圖圖 14： 功率半導體產品范圍功率半導體產品范圍.10 圖圖 1515： 全球全球 IGBT 市場規模（億元市場規模（億元）. 11 圖圖 1616： 中國

14、中國 IGBT 市場規模（億元）市場規模（億元）. 11 圖圖 1717： 2017年全球年全球 IGBT 市場結構市場結構. 11 圖圖 1818： 2018年國內年國內 IGBT 市場結構市場結構. 11 圖圖 19： 全球工業控制全球工業控制 IGBT 市場規模發展情況市場規模發展情況.12 圖圖 2020： 我國新能源我國新能源汽車汽車 IGBT 市場規模（億元）市場規模（億元）.13 圖圖 2121： 我國新能源發電我國新能源發電 IGBT 市場規模（億元）市場規模（億元）.13 圖圖 2222： 公司近三年產銷水平（萬只）公司近三年產銷水平（萬只）.14 圖圖 2323： 公司近三

15、年產能利用率及產銷率（公司近三年產能利用率及產銷率（%）.14 圖圖 2424： 國內風電新國內風電新增設備容量增設備容量.15 圖圖 2525： 國內光伏新增設備容量國內光伏新增設備容量.15 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 P3 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖 2626： 2019年全球光伏逆變器制造企業出貨量排名年全球光伏逆變器制造企業出貨量排名.16 圖圖 2727： 我國新能源發電我國新能源發電 IGBT 市場規模預測（億元）市場規模預測（億元）.1

16、6 表格目錄表格目錄 表表 1： 公司各項業務基本情況公司各項業務基本情況. 5 表表 2： 公司公司 IGBT 系列產品對比系列產品對比. 7 表表 3： 公司公司 FRED 系列產品對比系列產品對比 . 7 表表 4： IGBT 產品發展歷程產品發展歷程.10 表表 5： 我國我國 IGBT 行業自給程度（萬只）行業自給程度（萬只）.13 表表 6： 宏微科技宏微科技 IGBT 產品銷量占國產總量比例（產品銷量占國產總量比例（%）.13 表表 7： 全球各地區逆變器市場份額排名全球各地區逆變器市場份額排名.16 P4 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGB

17、T 產業，下游需求推動公司成長 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 十五載厚積薄發，十五載厚積薄發，打造打造 IGBT 民族品牌民族品牌 1.1 國內首批國內首批 IGBT 企業，業務穩定行業積累深厚企業，業務穩定行業積累深厚 精耕精耕 IGBT、FRED 產業，產業，產品產品應用應用范圍廣。范圍廣。公司自 2006 年成立起一直從事于 IGBT、FRED 為主的功率半 導體芯片、單管、模塊和電源模組的設計、研發、生產和銷售業務。目前公司已研發成功第五代 IGBT 產品 以及第五代 FRED 產品， 產品涵蓋 IGBT、 FRE

18、D、 MOSFET 芯片及單管產品百余種， IGBT、 FRED、 MOSFET、 整流二極管及晶閘管等模塊產品 400 余種，產品集中應用于工業控制（變頻器、電焊機、UPS 電源等） ，部 分產品應用于新能源發電（光伏逆變器） 、新能源汽車（新能源大巴汽車空調、新能源汽車電控系統、新能 源汽車充電樁）和家用電器等多元化領域。 圖圖1：宏微科技發展歷程宏微科技發展歷程 資料來源：公司官網，公司招股說明書，東興證券研究所制圖整理 業務結構穩定，模塊制造貢獻主要營收。業務結構穩定，模塊制造貢獻主要營收。公司近年業務結構較為穩定，包含模塊產品、單管、芯片、電源模模塊產品、單管、芯片、電源模 組、受托

19、加工組、受托加工五大部分，其中模塊產品為公司主要營收來源。公司模塊產品使用自研芯片及外購芯片，隨著 下游客戶需求增長與公司技術水平的提升，使用自研芯片生產的模塊產品收入占比在不斷提升。 圖圖2：宏微科技業務結構宏微科技業務結構 資料來源：公司招股說明書，東興證券研究所制圖整理（注：括號內為公司各項業務2020年營收占比） 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 P5 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 表表1：公司公司各項各項業務基本情況業務基本情況 業務業務 種類種類 概述概

20、述 示例示例 生產模式生產模式 模塊 標準模塊 （IGBT、 FRED、 MOSFET、整 流二極管、晶 閘管） 公司采用自主知識產權設計的標準模塊或與客戶共同 開發設計的定制模塊， 通過自有生產線將 IGBT、 FRED MOSFET 等芯片組合封裝在一起，模塊中除芯片外， 主要由 DBC 基板、鋁線或銅線、金屬端子、銅底板、 外殼、硅凝膠等材料組成。芯片通過焊料焊接在 DBC 基板上、連同銅基板和塑封外殼等給芯片提供支撐、 電氣隔離、保護、散熱以及電氣連接等作用并通過引 線與外部電路進行連接。 負責模塊設計、 封裝及測試的 全過程：從貼 片、 焊接、 鍵合、 測試等流程直 至成品入庫。 定

21、制模塊 根據客戶需求定制相應的功率半導體模塊，如智能模 塊集成了功率芯片單元、驅動電路、保護電路等，具 有集成化、智能化和高可靠等特點。功率芯片適用硅 基 IGBT、MOSFET，以及碳化硅 MOSFET 等。 單管 IGBT、FRED MOSFET 單管產品主要是指將一個 IGBT 芯片單獨或與 FRED 芯片、MOSFET 芯片通過芯片焊接和鋁絲鍵合至銅框 架基板上，接入電極，并通過塑封外殼封裝而成。 主要負責設計 與提供芯片及 封裝工藝要求 和測試規范，單 管的封測環節封測環節 委托給代工企委托給代工企 業實施完成業實施完成。 芯片 IGBT、FRED MOSFET 公司采用自主知識產權

22、進行芯片版圖 和工藝流程設 計，委托芯片代工企業生產。芯片代工企業負責芯片 的制造 如在半導體晶圓（硅片）上進行擴散 氧化、 光刻、刻蝕、離子注入、終端鈍化和正面與背面金屬 化等半導體工藝制造流程。芯片制造完后，在代工企 業進行必要的芯片級的測試。 主要負責芯片 版圖設計、工藝 制作流程、原材 料參數和關鍵 工藝設計，芯片 的制造和測試制造和測試 環節委托給代環節委托給代 工企業完成工企業完成。 電源 模組 MMDDS系列 公司的電源模組產品主要為 DC/DC 電源轉換器產品， 功率涵蓋 1.2KW-2KW，適用于新能源純電動大 巴車 空調控制器，也可用于電池熱管理系統，產品具有輸 出效率高、

23、工作溫度范圍寬、高效率高功率密度等特 點， IP67 防護等級， 自然冷卻， 具備 完善的保護功能。 負責電源模組 設計、組裝、測 試、灌膠等環 節，貼片和插件貼片和插件 委托給外協廠委托給外協廠 商執行商執行。 受托 加工 - 公司受托加工業務主要為硅片減薄和背面金屬化，其 中硅片減薄系將客戶委托的硅片用減薄機磨到客戶指 定的厚度；背面金屬化系將減薄完的硅片經過清洗干 凈，在硅片背面用電子束蒸發臺蒸發多層金屬，一般 蒸發鈦鎳銀三層金屬，用于器件電極引出或散熱。 - 為客戶提供硅 片的背面減薄、 金屬化加工服 務。 資料來源：公司招股說明書、公司官網、東興證券研究所制表整理 P6 東興證券東興

24、證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 1.2 技術承托發展，研發實力國內領先技術承托發展，研發實力國內領先 實控人半導體實控人半導體科科研研出身出身，依托股權綁定核心技術人員。，依托股權綁定核心技術人員。宏微科技實控人趙善麒自公司成立以來始終擔任著公 司董事長的角色，其目前持有 17.79%的股份，為公司第一大股東。趙善麒博士畢業于吉林大學半導體專業， 其長期從事于功率半導體領域的研究， 是國家級特聘專家。 由于技術與人才是半導體行業企業的核心競

25、爭力， 公司通過員工持股平臺宏眾咨詢來加強對核心員工的激勵、維護研發團隊的穩定，公司核心技術人才的持股 比例處于行業較高水平。 圖圖3：公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司公告，東興證券研究所制圖整理 研發投入穩研發投入穩中中有增，整體比率高于行業均值。有增，整體比率高于行業均值。宏微科技為保持在功率半導體的技術先進水平，高度重視技術 創新，近四年除 2020 年研發費用有小幅降低外，其余三年均保持高速增長。研發費用率一直保持在較高水 平，近四年研發費用率均值為 8.3%，高于幾家國內功率半導體企業均值。 圖圖4 4：公司研發費用投入及研發費用率情況公司研發費用投入及研發費用率情況 圖圖5

26、 5：功率半導體公司研發費用率功率半導體公司研發費用率對比（對比（%） 資料來源：Wind，東興證券研究所 資料來源：Wind，東興證券研究所 技術實力國內領先，技術實力國內領先，同類產品同類產品性能性能可可比肩海外企業。比肩海外企業。在國內功率半導體器件企業當中，士蘭微、華微電子等 采用 IDM 模式生產的企業其 IGBT 產品以小功率模塊為主；宏微科技、斯達半導采用 Fabless 模式生產的企 業其 IGBT 產品應用了溝槽場阻斷技術，具有低能耗高功效的特性。公司目前已開發完成第五代 IGBT 芯片 （對標英飛凌第五代產品）與第五代 FRED 芯片（對標英飛凌第四代產品） ，各項性能指標

27、與全球行業龍頭 英飛凌同類產品接近。與國內類似技術路線的斯達半導相比，二者技術水平相近，宏微科技的技術實力在國 內市場上具有一定優勢。 17.8 22.1 24.6 23.0 8.5% 8.4% 9.5% 6.9% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 2017201820192020 研發費用（百萬元） 研發費用率 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 P7 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES

28、表表2：公司公司 IGBT 系列產品對比系列產品對比 英飛凌產品代系英飛凌產品代系 推出時間推出時間 宏微科技對標產品宏微科技對標產品 推出時間推出時間 產品性能差距產品性能差距 第四代 IGBT4 T4 系列 2010 年 1200V Mi3 2017 年 產品參數接近，性能無明顯差別 EDT2 芯片系列 2016 年 750V Mi4 2019 年 公司產品電流密度略低，總體性能無明顯差 別，尚在客戶驗證中 第五代 IGBT5 H4/S5/L5 系列 2014 年 650V Mi5 2021 年 公司產品參數與 H5 系列產品參數接近， 對標 S5/L5 系列產品尚未開發 第七代 IGBT

29、7 T7 系列 2020 年 1200V Mi7 正在研發 資料來源：公司招股說明書、東興證券研究所 表表3：公司公司 FRED 系列產品對比系列產品對比 海外海外產品代系產品代系 推出時間推出時間 宏微科技對標產品宏微科技對標產品 推出時間推出時間 產品性能差距產品性能差距 美高森美 DQ 系列 2005 年 1000V/1200VM3d 2017 年 產品參數接近，性能無 明顯差別 英飛凌第三代 Emcon3 系列 2005 年 1200V M4d 2018 年 產品參數接近，性能無 明顯差別 英飛凌第四代 Emcon4 系列 2010 年 1200V M5d 2019 年 產品參數接近，

30、性能無 明顯差別 英飛凌第七代 Emcon7 系列 2020 年 1200V M7d 正在研發 資料來源：公司招股說明書、東興證券研究所 1.3 訂單放量，產能擴充，公司財務情況向好訂單放量，產能擴充，公司財務情況向好 需求提升，自研芯片需求提升，自研芯片 IGBT模組批量落地模組批量落地，公司公司利潤利潤穩增穩增。宏微科技今年前三季度合計實現營收 3.70 億元， 同比增長 56.30%， 已超 2020 年全年水平。 公司近幾年營收基本呈穩步增長態勢， 16-20 年 CAGR 達 14.67%。 公司營收的增長主要受益于下游客戶需求的提升。主營業務方面隨著公司自研芯片技術水平的提升與市場

31、認 可度的提升，20 年公司部分自研芯片 IGBT 模塊產品通過了客戶認證并實現批量供貨，該部分業務實現營收 0.98 億元，同比增長 96.62%。同時公司回款能力有所增長，3 個月內應收帳款回款比例從 18 年的 62.17%增 長至 20 年的 89.21%。盈利方面，公司今年前三季度合計實現歸母凈利潤 0.47 億元，同比增長 152.62%。17 年起公司歸母凈利潤呈現穩健增長的態勢。 P8 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITI

32、ES 盈利能力向好，盈利能力向好，預期將持續提升。預期將持續提升。盈利能力方面，公司毛利率長期較為穩定，20 年達 23.59%；公司凈利率 呈增長態勢，20 年達 8.00%。相較同業，宏微科技毛凈利率均處于行業中等水平，由于同行業各公司在產品 結構、經營模式、下游應用等方面有著一定差異，故單獨對比與宏微科技主營業務及生產模式較為相似斯達 半導可以看出，斯達半導 20 年毛、凈利率分別比宏微科技高 7.97、10.80pct，主要原因一方面在于宏微科技 當前體量相對較小，在規模效應上有所落后，另一方面在于當前公司產品主要應用于工業控制領域，在新能 源汽車、光伏等領域收入占比較小，下游應用上的

33、不同使得公司在盈利能力上有所落后，同時公司為搶占市 場當前存在著一定讓利于客戶的情況。長期來看，隨著公司產能擴充帶來規模效應的顯現以及公司產品在新 能源行業的不斷落地，宏微科技在盈利能力上預期將持續提升。 圖圖6 6：公司近五年營收及歸母凈利潤情況（億元）公司近五年營收及歸母凈利潤情況（億元） 圖 圖7 7：公司近五年盈利能力情況公司近五年盈利能力情況 資料來源：Wind，東興證券研究所 資料來源：Wind，東興證券研究所 圖圖8 8：功率半導體公司毛利率對比功率半導體公司毛利率對比（%） 圖圖9 9：功率半導體公司凈利率對比功率半導體公司凈利率對比（%） 資料來源：Wind，東興證券研究所

34、資料來源：Wind，東興證券研究所 收入增長規模效應漸顯，工控領域仍占主要營收。收入增長規模效應漸顯，工控領域仍占主要營收。隨著公司規模效應的逐步顯現，宏微科技的期間費用率呈 下降態勢，今年前三季度公司期間費用率為 12.08%，相較去年同期下降 2.75pct。分業務來看，公司收入主 要來源于功率半導體模塊業務，該部分業務占公司總體業務收入的四分之三。進一步拆分來看，公司模塊業 務絕大部分應用于工業控制市場，其在清潔能源（光伏）與新能源汽車方面收入有待釋放。 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 P9 敬請參閱報告結尾處的免責

35、聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖1010：公司期間費用情況公司期間費用情況 圖圖1111：公司公司 2020 年分業務營收水平及毛利水平年分業務營收水平及毛利水平 資料來源：Wind，東興證券研究所 資料來源：Wind，東興證券研究所 圖圖1212：公司公司 2020 年分業務營收占比（年分業務營收占比（%） 圖圖1313：公司模塊業務公司模塊業務 2020 年應用領域（年應用領域（%） 資料來源：Wind，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 2. 工控工控強支撐強支撐，新新能源拓空間能源拓空間，IGBT 前景可期前景可期 2.1 電力電子

36、核心器件，電力電子核心器件，IGBT 漸成行業主流漸成行業主流 電力電子裝備核心器件，功率半導體應用廣泛。電力電子裝備核心器件，功率半導體應用廣泛。功率半導體器件是半導體器件的重要組成部分，主要用于電 力電子設備的整流、穩壓、開關、變頻等，具有應用范圍廣、用量大等特點。功率半導體器件主要包括二極 管、晶閘管、晶體管等產品，其中晶體管是市場份額最大的種類，晶體管又可以分為 IGBT、MOSFET 和雙 極型晶體管等。功率半導體器件作為不可替代的基礎性產品，廣泛應用于工業控制工業控制、新能源發電和電能質量新能源發電和電能質量 管理管理、汽車電子和汽車充電樁汽車電子和汽車充電樁等領域，其在大功率、大

37、電流、高頻高速、低噪聲等領域的作用無法替代無法替代。 P10 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖14：功率半導體產品范圍功率半導體產品范圍 資料來源：公司招股說明書，東興證券研究所 能源變換傳輸核心器件，能源變換傳輸核心器件，IGBT漸成行業主流漸成行業主流。IGBT（絕緣柵雙極型晶體管）是由 BJT（雙極型三極管）和 MOS（絕緣柵型場效應管）組成的復合式全控型電壓驅動式功率半導體器件，是工業控制及自動化領域的核 心元器件，

38、 其可根據工業裝置中的信號指令來調節電路中的電壓、 電流、 頻率、 相位等， 從而實現精準調控。 IGBT 作為電機驅動的核心，非常適合應用于直流電壓為 600V 及以上的變流系統如交流電機、變頻器、開關 電源、照明電路、牽引傳動等領域。IGBT 不僅在工業應用中提高了設備的自動化水平、控制精度等，也大 幅提高了電能的應用效率，同時減小了產品體積和重量，節約了材料，其逐步替代 GTO、GTR 等產品成為 中高端功率半導體器件的主流應用形態中高端功率半導體器件的主流應用形態。 表表4：IGBT 產品產品發展歷程發展歷程 發明時間發明時間 技術特點技術特點 工藝線寬（微米）工藝線寬（微米） 通態飽

39、和壓降通態飽和壓降 關斷時間（微秒）關斷時間（微秒） 斷點電壓（伏）斷點電壓（伏） 1988 年 平面穿通型（PT） 5 3 0.5 600 1990 年 改進的平面穿通型（PT） 5 2.8 0.3 600 1992 年 溝槽型（Trench） 3 2 0.25 1200 1997 年 非穿通型（NPT） 1 1.5 0.25 3300 2001 年 電場截止型（FS） 0.5 1.3 0.19 4500 2003 年 溝槽型電場截止型（FS -Trench） 0.3 1 0.15 6500 2018 年 微溝槽電場截止型（MPT- Trench） 0.3 0.8 0.12 7000 資料來

40、源：華經產業研究員、東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 P11 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES IGBT市場市場預期加速增長，國內市場增速高于全球水平預期加速增長，國內市場增速高于全球水平。根據 IHS Markit 的數據，2018 年全球 IGBT 市場規 模約為 62 億美金（約 403 億人民幣） ，2012-2018 年的 CAGR 達 11.65%；根據智研咨詢的數據，我國 IGBT 市場增速高于全球水平，2012-2019 年 CAGR 達

41、 14.52%，我國 IGBT 市場大約占據了全球 35%的份額。此外 根據集邦咨詢的預測，受益于新能源和工控的需求的大幅增加，到 2025 年我國 IGBT 市場規模預期將達 522 億人民幣，2019-2025 年 CAGR 預期將達 22.43%。 圖圖1515：全球全球 IGBT 市場規模市場規模（億元）（億元） 圖圖1616：中國中國 IGBT 市場規模市場規模（億元）（億元） 資料來源：IHS Markit，東興證券研究所 （注：人民幣兌美元匯率按1:6.5計算） 資料來源：智研咨詢，集邦咨詢，東興證券研究所 2.2 工控強支撐，新能源加速催化，工控強支撐，新能源加速催化，IGBT

42、 下游需求強勁下游需求強勁 下游需求持續擴張，促進下游需求持續擴張，促進 IGBT市場高速增長。市場高速增長。當前無論是在全球市場還是國內市場上，工業控制、新能源 汽車、新能源發電都是 IGBT 的主要應用領域，占據了 IGBT 主要的市場份額。受益于全球節能環保趨勢的 推進以及國內碳中和的政策背景下， 新能源汽車、 新能源發電等領域發展迅速， 對 IGBT 模塊需求逐步擴大， 新興行業的加速發展將持續推動 IGBT 市場的高速增長。 圖圖1717：2017 年全球年全球 IGBT 市場結構市場結構 圖圖1818：2018 年國內年國內 IGBT 市場結構市場結構 資料來源：產業信息網，東興證

43、券研究所 資料來源：產業信息網，東興證券研究所 37% 28% 9% 8% 5% 2% 11% 工控 新能源汽車 新能源發電 家電 軌道交通 電源 其他 20% 31% 11% 27% 5% 4% 2% 工控 新能源汽車 新能源發電 家電 軌道交通 智能電網 其他 P12 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 2.2.1 工控領域工控領域 制造業轉型推動我國制造業轉型推動我國傳統工業控制傳統工業控制行業智能化發展行業智能化發展。工業控

44、制行業的發展是我國制造業從低端向中高端轉型 升級的核心驅動。一方面我國不斷出臺政策支持和鼓勵先進制造業發展，為工業控制行業發展提供了有力的 政策支持。另一方面隨著我國人口紅利遞減，人力成本逐漸上升，制造企業加快推進自動化進程，作為智能 制造裝備業重要組成部分，工業控制行業的市場規模預計將持續增長。根據賽迪顧問的數據，我國 2018 年 包含產品及服務市場的工控市場規模達到 1797 億元，同增 8.5%，預計到 2021 年市場規模將達 2600 億元， 期間 CAGR 達 13.10%。 傳統工控行業支撐傳統工控行業支撐 IGBT穩健發展。穩健發展。工業控制系功率半導體下游主要應用行業之一，

45、功率半導體對于工廠的 進一步自動化至關重要，隨著制造業的不斷升級，工業的生產制造、物流等流程改造對具有較高效能的電機 需求不斷增大，而功率半導體器件系電機控制的核心器件，對其性能起著關鍵影響，預計其需求未來將保持 較快增速。 根據中國產業 研究院數據， 2019 全球工業功率半導體市場規模為 115 億美元， 同比增長 8.60%。 IGBT 在工業控制領域有廣泛的應用，應用場景包括變頻器、逆變焊機、電磁感應加熱、工業電源等。根據 集邦咨詢數據，2019 年全球工業控制 IGBT 市場規模約為 140 億元，其中我國工業控制 IGBT 市場規模約為 30 億元，預計到 2025 年全球工業控制

46、 IGBT 市場規模將達到 170 億元。 圖圖19：全球工業控制全球工業控制 IGBT 市場規模發展情況市場規模發展情況 資料來源：公司招股說明書，集邦咨詢，東興證券研究所 2.2.2 新能源領域新能源領域 在國際節能環保的大趨勢下，IGBT 下游的新能源汽車、新能源發電等領域發展迅速，對 IGBT 模塊需求逐步 擴大，新興行業的加速發展將持續推動 IGBT 市場的快速增長。 新能源汽車邏輯兌現， 功率半導體價值量顯著提升。新能源汽車邏輯兌現， 功率半導體價值量顯著提升。 IGBT 模塊在新能源汽車領域中發揮著至關重要的作用， 是新能源汽車電機控制器、車載空調、充電樁等設備的核心元器件。新能

47、源汽車中的功率半導體價值量提升 十分顯著， 根據英飛凌年報， 新能源汽車中功率半導體器件的價值量約為傳統燃油車的 5 倍以上。 其中 IGBT 約占新能源汽車電控系統成本的約占新能源汽車電控系統成本的 37%，是電控系統中最核心的電子器件之一，因此未來新能源汽車市場的快 速增長，有望帶動以 IGBT 為代表的功率半導體器件的價值量顯著提升，有力推動 IGBT 市場的發展。 東興證券東興證券深度深度報告報告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 產業，下游需求推動公司成長 P13 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 新能源發電新能源發電比

48、例提升，帶動比例提升，帶動 IGBT 需求增長需求增長。IGBT 是光伏逆變器和風力發電逆變器的核心器件，根據中國 電力化工網的數據，2020 年全球光伏發電裝機容量將達 736.62GW，同比增長 20.48%，我國光伏發電裝機容 量繼續保持快速增長，2020 年累計裝機有望達 516GW，同比增長 50%，裝機容量位居世界第一。國家統計 局預測至 2025 年中國新能源發電通過柔性輸電并網比例將會提升至 71%， 中國新能源發電 IGBT 市場規模將 會增加到 14.4 億元。 圖圖2020：我國新能源汽車我國新能源汽車 IGBT 市場規模（億元）市場規模（億元） 圖圖2121：我國我國新

49、能源發電新能源發電 IGBT 市場規模（億元）市場規模（億元） 資料來源：EVtank，招股說明書，東興證券研究所 資料來源：國家統計局，招股說明書，東興證券研究所 國外企業仍占主要市場，國內企業自給率不斷上升。國外企業仍占主要市場，國內企業自給率不斷上升。從整體市場份額來看，目前國內功率半導體器件市場的 主要競爭者仍主要為國外企業，2019 年全球 IGBT 模塊市場份額前五位的企業分別為英飛凌(Infineon Technologies)、三菱(Mitsubishi Electric Corporation)、富士(Fuji Electric)、賽米控(SEMIKRON)和威科電子 (Vi

50、ncotech)， 前五大企業合計占據全球前五大企業合計占據全球 68.80%的市場份額的市場份額。 根據 Yole 的數據推算， 我國 IGBT 行業 2018-2020 年的自給率分別為 14.12%、16.32%、18.36%，整體來說國內功率半導體企業相對業務規模較小、市場份額 較低，但自給程度呈現上升態勢。 表表5：我國我國 IGBT 行業自給程度（萬只）行業自給程度（萬只） 表表6：宏微科技宏微科技 IGBT 產品銷量占國產總量比例（產品銷量占國產總量比例（%） 資料來源：智研咨詢，Yole、東興證券研究所 資料來源：Yole，公司公告、東興證券研究所 P14 東興證券東興證券深度