建筑建材行業2022年度策略：積極布局G端C端重視B端反彈-20211210（44頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 建筑裝飾建筑裝飾 Table_Date 發布時間：發布時間：2021-12-10 Table_Invest 優于大勢優于大勢 上次評級: 優于大勢 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 9% -6% 6% 相對收益 6% -6% 6% Table_Market 行業數據 成分股數量（只） 158 總市值（億） 4386 流通市值（億） 3035 市盈率（倍） 24.21 市凈率（倍） 1.17 成分股總營收（億） 3

2、638 成分股總凈利潤（億） 125 成分股資產負債率（%） 143.73 Table_Report 相關報告 誰執牛耳論屋頂光伏整縣推進試點方案 -20210812 園林行業動態：喜逢“碳中和”春風，春光似海前景闊 -20210323 借裝配式東風，設計龍頭價值低估 -20210205 Table_Author Table_Title 證券研究報告 / 行業深度報告 積極布局積極布局 G 端端/C 端，重視端，重視 B 端反彈端反彈 - 建筑建材建筑建材 2022 年度策略年度策略 報報告摘要：告摘要： Table_Summary 近幾年我國基建投資增速有所放緩，逐漸進入平穩發展階段。隨碳達

3、峰碳中和概念的確定，新基建以及新能源建設逐步發力。我國積極調整優化產業結構和能源結構，大力推進發展清潔能源、推動傳統生態化綠色化改造。 結合我們對經濟發展趨勢的研判， 認為 2022 年建筑建材板塊有以下投資主線： 1、 地方政府投資規模有望擴大，關注基建逆調節作用。地方政府投資規模有望擴大，關注基建逆調節作用。 經濟藍皮書：2022 年中國經濟形勢分析與預測 預計 2021 年中國經濟增長 8.0%，20202021 年兩年平均增長 5.1%?？紤]到全球疫情仍在持續，預計2022 年中國經濟增長 5.3%左右。 預計 2022 年上半年經濟壓力仍存，關注基建逆調節作用為央企以及下游裝飾企業央

4、企以及下游裝飾企業帶來的機遇，重點關注公裝品類：筑博設計筑博設計、中裝建設中裝建設以及 To G 建材企業東宏股份東宏股份。 2、 “雙碳”浪潮席卷而來，行業“雙碳”浪潮席卷而來，行業藍海激蕩藍海激蕩。我國力爭要在 2030 年前達到碳排放峰值 2060 年前實現碳中和。新能源的擴張以及傳統能源改造機遇眾多。 發電側、 碳匯以及減排三條路線共同發力實現碳中和目標。發電側發電側建議關注新能源運營目標清晰增速較快且抽水蓄能建設龍頭中國電建中國電建， 火電機組靈活性改造帶來新增訂單空間的中國能建中國能建；碳匯供給側碳匯供給側建議關注擁有優質草、林場資源的園林板塊蒙草生蒙草生態態；減排減排方面建議關注

5、為高排放水泥企業進行智能節能改造的中材中材國際國際；其他方面；其他方面建議關注積極發展可降解塑料以及 DMC 實業的東東華科技。華科技。 3、 消費升級趨勢明顯，地產鏈條反彈值得期待。消費升級趨勢明顯，地產鏈條反彈值得期待。美麗鄉村打開新需求，居民消費不斷升級， 開工轉竣工預期仍在， 加之保障房等共用住房政策頻出有望彌補地產乏力，建議關注 C 端建材品種偉星新材偉星新材以及 C端增速較快的三棵樹三棵樹；同時恒大事件影響逐漸消除，疊加 2022 年原材料有望下行且 B 端建材重新簽訂價格合同，利潤空間大幅改善，建議關注競爭格局較好的 B 端防水板塊東方雨虹東方雨虹以及科順股份科順股份。 風險提示

6、：風險提示：基建地產投資不及預期，原材料大幅上漲?；ǖ禺a投資不及預期，原材料大幅上漲。 Table_CompanyFinance 重點公司主要財務數據重點公司主要財務數據 重點公司重點公司 現價現價 EPS PE 評級評級 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 中國電建 7.53 0.52 0.59 0.66 7.43 12.76 11.41 買入 蒙草生態 4.54 0.11 0.18 0.27 24.74 25.22 16.81 買入 偉星新材 20.57 0.75 0.85 0.95 24.96 24.20 21.65 買入 東華科技 11.97 0.36

7、 0.51 0.91 19.02 23.47 13.15 買入 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%2020/122021/32021/62021/9建筑裝飾滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 目目 錄錄 上篇：行業布局上篇：行業布局 G/C 兩端，關注兩端，關注 B 端反彈機會端反彈機會 . 5 1. 基建投資有所放緩，地方政府投資規模有望擴大基建投資有所放緩，地方政府投資規模有望擴大 . 5 1.1. 復盤：基建投資增速放緩，專項債限額大幅增加復盤：基建投資增速放緩，專項債限額大幅增加 .

8、5 1.2. 2021 地方債基本發行完畢，資金主要流向基建領域地方債基本發行完畢，資金主要流向基建領域 . 6 1.3. 地方政府投資規模有望擴大，基建逆周期調控作用顯現地方政府投資規模有望擴大，基建逆周期調控作用顯現 . 9 2. “雙碳雙碳”浪潮席卷而來，行業藍海激蕩浪潮席卷而來，行業藍海激蕩 . 11 2.1. 發電側：新能源方興未艾，傳統能源需改造發電側：新能源方興未艾，傳統能源需改造 . 12 2.2. 碳匯供碳匯供給側：林地草原覆蓋廣闊，碳交易市場初步發展給側：林地草原覆蓋廣闊，碳交易市場初步發展 . 16 2.3. 減排：水泥行業重點減排，產線加速改造減排：水泥行業重點減排，產

9、線加速改造 . 19 3. 消費升級趨勢明顯，地產鏈條反彈值得期待消費升級趨勢明顯，地產鏈條反彈值得期待 . 20 3.1. 居民收入水居民收入水平逐年提升，美麗鄉村建設進行時平逐年提升，美麗鄉村建設進行時 . 20 3.2. 美麗鄉村打開新需求，房產企業或將受益美麗鄉村打開新需求，房產企業或將受益 . 21 3.3. 原材料價格持續走高，回調后企業業績有望改善原材料價格持續走高，回調后企業業績有望改善 . 21 3.4. 地地產動蕩加速市場出清，恒大靴子落地關注產動蕩加速市場出清，恒大靴子落地關注 B 端反彈端反彈 . 22 下篇：推薦標的下篇：推薦標的 . 24 1. 建筑板塊建筑板塊 .

10、 24 1.1. 發電側發電側 . 24 1.1.1. 中國電建：新簽訂單充裕，新能源拓寬發展空間 .24 1.1.2. 中國能建：優質能源建設企業，回歸 A 股坐穩龍頭 .26 1.2. 碳匯碳匯蒙草生態：科技型生態企業，業績增長有依托蒙草生態：科技型生態企業，業績增長有依托 . 28 1.3. 節能減排節能減排中材國際：新簽訂單數量充裕，重組完成未來發展可期中材國際：新簽訂單數量充裕，重組完成未來發展可期 . 29 1.4. 設計企業設計企業 . 30 1.4.1. 中裝建設：主營業務增長穩健，新能源拓寬成長空間 .31 1.4.2. 筑博設計：業績穩中有升，厚積薄發增長可期 .32 1.

11、5. 其其他板塊他板塊東華科技：營收增長穩健，鹽湖提鋰技術同業領先東華科技：營收增長穩健，鹽湖提鋰技術同業領先 . 34 2. 建材板塊建材板塊 . 36 2.1. To C/G 或有較大機會或有較大機會 . 36 2.1.1. 偉星新材：零售與工程市場雙管齊下，業績保持穩定上升趨勢 .36 2.1.2. 東宏股份：管材行業龍頭水平，管道工程業績亮眼 .37 2.2. 關注關注 B 端反彈機會端反彈機會 . 39 2.2.1. 三棵樹：業績短期承壓，盈利能力有望改善 .39 2.2.2. 東方雨虹：防水領域龍頭，市占率有望繼續提升 .41 風險提示風險提示 . 44 nXlY9UnVdWdWy

12、QzRzRzRbRbP6MsQqQoMmNfQnMtReRpOpRaQpOuMwMoPnQMYsOrR 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：基礎設施建設投資累計同比：基礎設施建設投資累計同比 .5 圖圖 2：2017-2020 年地方政府債務限額與地方政府專項債務限額及增速年地方政府債務限額與地方政府專項債務限額及增速 .5 圖圖 3：社會融資規模當月值（億元）：社會融資規模當月值（億元） .6 圖圖 4：地方政府債務余額與地方政府專項債務余額：地方政府債務余額與地方政府專項債務余額 .6

13、圖圖 5：地方政府債券發行額累計值（萬億元）：地方政府債券發行額累計值（萬億元） .6 圖圖 6：2021 年地方政年地方政府債券發行額當月值（億元）府債券發行額當月值（億元） .7 圖圖 7：2021 年年 1-9 月專項債投放領域（月專項債投放領域（%） .9 圖圖 8：2020 年各地方政府債務率（年各地方政府債務率（%） .9 圖圖 9：2020 年我國地方政府債券發行量前十省市（億元）年我國地方政府債券發行量前十省市（億元） .10 圖圖 10：2020 年年 GDP 十強省市十強省市 .10 圖圖 11：1995 - 2022 年我國年我國 GDP 現價及增速現價及增速 . 11

14、圖圖 12：國內風電發電量及占比：國內風電發電量及占比 .14 圖圖 13：國內風電裝機容量（：國內風電裝機容量（MW） .14 圖圖 14：國內光伏發電量及占比：國內光伏發電量及占比 .14 圖圖 15：國內光伏裝機容量（：國內光伏裝機容量（MW） .14 圖圖 16：2021 年年 1-10 月份電源工程投資完成額占比月份電源工程投資完成額占比 .15 圖圖 17：6000 千瓦及以上火電廠供電煤耗（克標準煤千瓦及以上火電廠供電煤耗（克標準煤/千瓦時）千瓦時） .15 圖圖 18：碳交易市場基本原理：碳交易市場基本原理 .16 圖圖 19：2017-2021 年年 EUA 價格走勢價格走勢

15、 .17 圖圖 20：2020 年建筑材料工業碳排放構成年建筑材料工業碳排放構成 .19 圖圖 21：水泥工業碳排放來源：水泥工業碳排放來源 .19 圖圖 22：2016-2020 居民人均可支配收入居民人均可支配收入 .20 圖圖 23：2016-2020 城鎮和居民恩格爾系數城鎮和居民恩格爾系數 .20 圖圖 24：2016-2019 鄉個數及建設投入鄉個數及建設投入 .21 圖圖 25：2016-2020 村個數及建設投入村個數及建設投入 .21 圖圖 26：2017-2020 鄉建設投入細分（億元）鄉建設投入細分（億元） .21 圖圖 27：2017-2020 村莊建設投入細分（億元）

16、村莊建設投入細分（億元） .21 圖圖 28：2021 年年 1-10 月水泥價格指數（點）月水泥價格指數（點） .22 圖圖 29：2021 年年 1-10 月有關原材料價格走勢月有關原材料價格走勢 .22 圖圖 30：2021 年年 1-10 月房屋新開月房屋新開/竣工面積：累計同比竣工面積：累計同比 .22 圖圖 31：2019-2021 房地產行業集中度：銷售金額房地產行業集中度：銷售金額 CR50 .22 圖圖 32：2011-2021 營業總收入及增速營業總收入及增速 .24 圖圖 33：2011-2021 新簽合同額（億元）新簽合同額（億元） .24 圖圖 34：建筑工程承包業務

17、收入構成：建筑工程承包業務收入構成 .25 圖圖 35：新簽工程訂單金額構成：新簽工程訂單金額構成 .25 圖圖 36：公司裝機容量及發電量：公司裝機容量及發電量 .27 圖圖 37：清潔能源業務營業收入及毛利：清潔能源業務營業收入及毛利率率 .27 圖圖 38：公司主營業務構成：公司主營業務構成 .28 圖圖 39：公司研發費用及研發費用率：公司研發費用及研發費用率 .29 圖圖 40：公司新簽訂工程建設施工合同數目及金額：公司新簽訂工程建設施工合同數目及金額 .29 圖圖 41：2021 前三季度新簽訂單情況（分產品）前三季度新簽訂單情況（分產品） .30 圖圖 42：2021 前三季度新

18、簽訂單情況（分地區）前三季度新簽訂單情況（分地區） .30 圖圖 43：2018-2021Q3 中材國際營業收入（億元）中材國際營業收入（億元） .30 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 44：2015-2020 裝飾施工業務營收及毛利率裝飾施工業務營收及毛利率 .31 圖圖 45：2020-2021Q3 裝飾施工新簽訂單金額（億元）裝飾施工新簽訂單金額（億元） .31 圖圖 46：裝飾施工新簽訂單構成：裝飾施工新簽訂單構成 .31 圖圖 47：物業管理及服務業務營收及占比：物業管理及服務業務營收及占比 .32

19、 圖圖 48：2018-2021Q3 筑博設計營業收入和歸母凈利潤筑博設計營業收入和歸母凈利潤 .33 圖圖 49：2018-2021 筑博設計銷售毛利率和有關費率筑博設計銷售毛利率和有關費率 .33 圖圖 50：2016-2020 筑博設計華南區域主營收入筑博設計華南區域主營收入 .34 圖圖 51：2018-2021Q3 東華科技營業收入和歸母凈利潤東華科技營業收入和歸母凈利潤 .35 圖圖 52：2021 年東華科技各季度訂單情況年東華科技各季度訂單情況 .35 圖圖 53：2018-2021 前三季度營收及凈利變化情況前三季度營收及凈利變化情況 .37 圖圖 54：2021H1 主營業

20、務營收及同比增速主營業務營收及同比增速 .37 圖圖 55：2018-2021 上半年公司研發費用情況上半年公司研發費用情況 .38 圖圖 56：2021Q1-Q3 各業務營收及占比各業務營收及占比 .38 圖圖 57：2018-2021Q3 三棵樹營業收入和歸母凈利潤三棵樹營業收入和歸母凈利潤 .39 圖圖 58：2018-2021Q3 經營性現金流凈額和資產負債率情況經營性現金流凈額和資產負債率情況 .40 圖圖 59：2021 年房屋施工面積累計值及增速年房屋施工面積累計值及增速 .41 圖圖 60：2012-2020 年房地產企業經營總收入及增速年房地產企業經營總收入及增速 .41 圖

21、圖 61：按銷售收入計的房地產行業市場集中度（：按銷售收入計的房地產行業市場集中度（%） .42 圖圖 62：公司保持高速增長的兩個重要方面：公司保持高速增長的兩個重要方面 .42 圖圖 63：公司各項業務銷售收入（億元）：公司各項業務銷售收入（億元） .43 圖圖 64：2019 年防水材料年防水材料市占率（市占率（%） .43 圖圖 65：2016-2020 公司營業收入與歸母凈利變化情況公司營業收入與歸母凈利變化情況 .44 圖圖 66：2020 年可比公司防水業務營收（億元）年可比公司防水業務營收（億元） .44 圖圖 67：2016-2020 年各業務占公司營收比重（年各業務占公司營

22、收比重（%） .44 表表 1：各省份新增一般債、新增專項債發行進度情況：各省份新增一般債、新增專項債發行進度情況 .8 表表 2：全國及重點省份碳中和碳達峰相關政策：全國及重點省份碳中和碳達峰相關政策 .12 表表 3：風電、光伏政策匯總：風電、光伏政策匯總 .13 表表 4：碳交易市場主要機制及產品：碳交易市場主要機制及產品 .16 表表 5：碳交易相關政策：碳交易相關政策 .18 表表 6：內蒙古草地增匯潛力評估：內蒙古草地增匯潛力評估 .19 表表 7：部分省份水泥大氣污染物超低排放標準（：部分省份水泥大氣污染物超低排放標準（mg/m3） .20 表表 8：保障性住房相關政策：保障性住

23、房相關政策 .23 表表 9：2021 年年 1-10 月公司部分新簽月公司部分新簽新能源項目合同新能源項目合同 .26 表表 10：葛洲壩股份有限公司子公司專利及優勢技術：葛洲壩股份有限公司子公司專利及優勢技術 .27 表表 11：中裝建設重要新能源項目：中裝建設重要新能源項目.32 表表 12：公司裝配式有關項目及榮譽：公司裝配式有關項目及榮譽 .34 表表 13：公司：公司 PBAT 業務相關投業務相關投資項目資項目 .36 表表 14：鹽湖提鋰施工項目合同：鹽湖提鋰施工項目合同 .36 表表 15：擬收購公司基本情況：擬收購公司基本情況 .37 表表 16：公司中標項目基本信息：公司中

24、標項目基本信息 .39 表表 17：2021 年年 1-9 月原材料采購和公司主要產品單價月原材料采購和公司主要產品單價 .41 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 上篇：行業布局上篇：行業布局 G/C 兩端，關注兩端，關注 B 端反彈機會端反彈機會 1. 基建投資有所放緩，地方政府投資規模有望擴大基建投資有所放緩，地方政府投資規模有望擴大 1.1. 復盤：基建投資增速放緩，專項債限額大幅增加復盤：基建投資增速放緩，專項債限額大幅增加 基建投資增速放緩，進入緩增長局面。近幾年我國基建投資增速有所放緩，2016 年9 月

25、年全國基建投資累計增速為 17.92%，截至 2021 年 9 月降為 1.52%，2020 年 2月份受疫情影響全國基建投資累計同比更是觸底至-26.86%， 此后開始反彈， 于 2020年 7 月轉正，至 2020 年 3 月增長至 26.76%。雖然近期全國基建投資累計增速有所放緩，但相較于疫情時期仍保持正增長。 圖圖 1：基礎設施建設投資累計同比：基礎設施建設投資累計同比 數據來源：東北證券，Wind 專項債限額大幅增加， 支撐基礎設施建設領域復蘇。 近幾年專項債限額呈上升趨勢，其中2019年專項債限額為10.77萬億元， 較去年新增2.15萬億元， 同比增長24.95%，2020 年

26、新增專項債限額為 3.75 萬億元，同比增長 34.82%，增速持續提升。隨著政府專項債限額的增加和十四五期間加大重大項目的推進，進一步支撐專項債流向基礎建設領域。 圖圖 2：2017-2020 年地方政府債務限額與地方政府專項債務限額及增速年地方政府債務限額與地方政府專項債務限額及增速 數據來源：東北證券，Wind 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 社融規模有所增加，基建投資有望迎來改善。2021 年 6 月份社會融資規模 3.7 萬億元，同比增長 6.69%，1-10 月份社會融資規模實現 26.35 萬億元，較

27、 2020 年相比減少了 15.01%，但長期來看社融規?？傮w呈現上升趨勢。疫情沖擊下保持經濟平穩增長的訴求較強，貨幣政策有望進一步寬松，社融規模有望繼續保持增長，基建投資也會有所改善。 圖圖 3：社會融資規模當月值（億元）：社會融資規模當月值（億元） 數據來源：東北證券，Wind 1.2. 2021 地方債基本發行完畢，資金主要流向基建領域地方債基本發行完畢，資金主要流向基建領域 政府資金供給增加，助力基建投資發力。近幾年地方政府債務余額與專項債發行額逐年增加，2021 年 10 月地方政府新增專項債累計發行 4.02 萬億元，其中 9 月和 10月專項債發行提速明顯，新增專項債發行分別為

28、0.6 與 0.64 萬億元，為近一年中新增最高。10 月 22 日財政部表示，2021 年新增專項盡量在 11 月底之前發行完?？傮w來說，2021 年全年建筑有望呈現平穩提升趨勢，2022 年基建有望發力。 圖圖 4：地方政府債務余額與地方政府專項債務余額：地方政府債務余額與地方政府專項債務余額 圖圖 5：地方政府債券發行額累計值（萬億元）：地方政府債券發行額累計值（萬億元） 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 2021 年地方債發行進度基本完成，8 月份發行額達最高。2021 年 10 月地方債發行額為 8761 億元，其中一般債券為 2320 億元，專項債券 64

29、41 億元，2021 年期間 8月份發債最多， 發行額達到 8797 億元。 根據財政部下達的各地一般債與專項債新增限額分別為 8000、34676 億元計算，12 月新增一般債、新增專項債分別需要發行 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 298、250 億元，由于未考慮 8000 億元新增一般債限額中外債轉貸的部分，因此 12月新增一般債的發行規?？赡軙缘陀?298 億元?？偟膩碚f，截至 2021 年 11 月地方債基本發行完畢，12 月地方債發行總量僅剩 800 億元左右。 圖圖 6：2021 年地方政府債券發行

30、額當月值（億元）年地方政府債券發行額當月值（億元） 數據來源：東北證券，Wind 11 個省地方債發行完成度 100%，5 個省份專項債完成度 100%。在 19 個已經完全披露 2021 年新增地方債限額的省中，目前有浙江、河北、四川等 11 個省份完成了新增一般債及新增專項債的發行工作，福建、云南等 5 個省份暫時完成了新增一般債券的發行工作。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 1：各省份新增一般債、新增專項債發行進度情況：各省份新增一般債、新增專項債發行進度情況 區域區域 披露情況披露情況 額度（億元）額

31、度（億元） 實際發行（億元）實際發行（億元） 發行進度發行進度 - - - 一般債券 專項債券 一般債券 專項債券 一般債券 專項債券 廣東廣東 正式披露 375 3684 329 3658 88% 99% 浙江浙江 正式披露 376 2235 376 2235 100% 100% 河北河北 正式披露 511 1850 511 1946 100% 100% 四川四川 正式披露 397 1854 397 1968 100% 100% 安徽安徽 正式披露 144 1635 144 1665 100% 100% 福建福建 正式披露 190 1507 190 1507 100% 97% 云南云南 正式

32、披露 221 1270 220 1270 100% 97% 重慶重慶 正式披露 126 1215 126 1050 100% 86% 天津天津 正式披露 66 1062 66 1155 100% 100% 陜西陜西 正式披露 311 788 311 834 100% 100% 廣西廣西 正式披露 290 772 290 772 100% 100% 內蒙古內蒙古 正式披露 308 643 308 295 100% 34% 吉林吉林 正式披露 235 639 235 693 100% 89% 上海上海 正式披露 242 625 242 625 100% 100% 甘肅甘肅 正式披露 182 662

33、 182 788 100% 100% 海南海南 正式披露 120 318 120 318 100% 100% 河南河南 正式披露 374 1724 374 1981 100% 100% 新疆新疆 正式披露 352 790 297 766 84% 97% 山西山西 正式披露 256 583 256 532 100% 91% 數據來源：東北證券，公開資料整理 專項債主要流向基礎建設領域，其中市政和產業園區基礎設施占比最大。2021 年 1-9 月發行的專項債券中交通基礎設施建設和市政產業園區基礎建設分別占 19%與27%，其次棚改、老舊小區改造等保障性工程占比 14%。從資金投向總的來看，各地新增

34、專項債券用于鐵路、收費公路和其他交通基礎設施建設，以及市政和產業園區、城鄉建設、棚改、老舊小區改造等領域的重大基礎設施項目建設，其中 60%以上的資金用于基建類建設。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 7：2021 年年 1-9 月專項債投放領域（月專項債投放領域（%） 數據來源：東北證券，公開資料整理 1.3. 地方政府投資規模有望擴大，基建逆周期調控作用顯現地方政府投資規模有望擴大，基建逆周期調控作用顯現 東北區域負債率整體較高， 黑龍江、 遼寧尤其明顯。 2020 年， 青海、 貴州、 黑龍江、吉林、云南

35、債務率位居前五，債務率在 400%以上，東北地區其中黑龍江、遼寧、吉林債務率較高，分別為 493%、349%與 481%。貴州地方政府債務率較高的原因主要是近幾年貴州地方政府和融資平臺大量舉債進行基建投資，依靠借貸資金促進貴州經濟高速增長。青海債務余額雖然只有 2400 多億，但是其地方公共財政收入不到300 億元，是造成其負債率高的主要因素。 圖圖 8：2020 年各地方政府債務率（年各地方政府債務率（%） 數據來源：東北證券，Wind 從各省市 2020 年地方政府債券發行量來看， 累計總發行量最多的是山東省， 其 2020年內共發行債券約 4500 億元，占全國地方政府債券發行量的 6.

36、98%；其次是江蘇省，其 2020 年年內共發行了地方政府債券約 4181 億元，占全國地方政府債券發行量的 6.49%；第三則是廣東省，2020 年共發行了 4121 億元地方政府債券，占全國發行總量的 6.39%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 9：2020 年我國地方政府債券發行量前十省市（億元）年我國地方政府債券發行量前十省市（億元） 數據來源：東北證券，財政部 GDP 總量有望保持上升趨勢，地方政府發債規模有望增加。2020 年在全國 31 個省份中，廣東、江蘇、山東 GDP 位于全國前三位，分

37、別為 11.08 萬億元、10.27 萬億元與 7.31 萬億元，同比分別增長了 2.3%、3.7%與 3.6%，這三個省份同樣也是地方債存量最多的省份。2020 年半年時間江蘇的發債規模達到 2458 億元，接近 2019 年全年水平；廣東半年時間發債規模為 2812 億元，同樣超過 2019 年全年，并超過山東、江蘇，位于全國第一。預計隨著疫情好轉，各省經濟將逐步恢復，GDP 總量有望保持上升趨勢，地方政府投資有望進一步增加。 圖圖 10：2020 年年 GDP 十強省市十強省市 數據來源：東北證券，Wind 面對 2021 年四季度以及 2022 年上半年經濟下行壓力，基建調節依然重要。

38、中國社科院 12 月 6 日發布了經濟藍皮書：2022 年中國經濟形勢分析與預測預計 2021年中國經濟增長 8.0%，20202021 年兩年平均增長 5.1%?？紤]到全球疫情仍在持續，預計 2022 年中國經濟增長 5.3%左右。12 月 3 日國家總理表示將繼續保持流動性合理充裕， 預計 2022 年上半年經濟壓力仍存， 關注基建逆調節作用為央企以及下游裝飾企業帶來的機遇。 -6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5% - 2 4 6 8 10 12廣東江蘇山東浙江河南四川福建湖北湖南上海GDP總量（萬億元）同比增長（%） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲

39、明及說明 11 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 11：1995 - 2022 年我國年我國 GDP 現價及增速現價及增速 數據來源：東北證券，Wind 2. “雙碳”浪潮席卷而來，行業藍海激蕩“雙碳”浪潮席卷而來，行業藍海激蕩 雙碳計劃提出，政策不斷落地。2020 年我國碳排量約為 99 億噸，居世界首位，當年貢獻了全球碳排量的 31%，約為第二排放國美國的兩倍。作為第二大經濟體與第一碳排量國， 我國推行碳中和的政策方針刻不容緩。 在 2020 年第七十五屆聯合國大會一般性辯論上， 我國明確了碳達峰碳中和的概念， 力爭要在 2030 年前達到碳排放峰值 2060 年前實

40、現碳中和。 為了落實國家碳達峰和碳中和行動方案， 各省政策積極出臺相關政策，調整優化產業結構和能源結構，大力推進發展清潔能源、推動傳統生態化綠色化改造。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 2：全國及重點省份碳中和碳達峰相關政策：全國及重點省份碳中和碳達峰相關政策 時間時間 地區地區 文件文件 重要內容重要內容 2021 年年 3 月月 全國 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 落實 2030 年應對氣候變化國家自主貢獻目標，制定 2030 年前碳排放達峰行動方案。實施

41、以碳強度控制為主、碳排放總量控制為輔的制度，支持有條件的地方和重點行業、重點企業率先達到碳排放峰值。推動能源清潔低碳安全高效利用，深入推進工業、建筑、交通等領域低碳轉型。錨定努力爭取 2060 年前實現碳中和，采取更加有力的政策和措施。 2021 年年 9 月月 全國 中共中央 國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見 到 2025 年， 綠色低碳循環發展的經濟體系初步形成， 重點行業能源利用效率大幅提升。單位國內生產總值能耗比 2020 年下降13.5%；單位國內生產總值二氧化碳排放比 2020 年下降 18%；非化石能源消費比重達到 20%左右；森林覆蓋率達到 24.

42、1%，森林蓄積量達到 180 億立方米， 為實現碳達峰、 碳中和奠定堅實基礎。 2021 年年 9 月月 天津 天津市碳達峰碳中和促進條例 明確重點領域、行業采取措施控制和減少碳排放，降低工業生產能耗。提升生態碳匯能力，鼓勵碳匯項目開發，有效發揮森林、濕地、海洋、土壤等的固碳作用。 2021 年年 9 月月 河北 關于建立降碳產品價值實現機制的實施方案（試行） 實施 5 項重點任務，構建降碳產品價值實現機制，統籌有序做好碳達峰、碳中和工作。重點任務包括提升固碳能力、加大項目開發力度、推動降碳產品價值實現、建立運行機制及推動綠色低碳轉型。 2021 年年 9 月月 江蘇 江蘇省“十四五”生態環境

43、保護規劃 到 2025 年，美麗江蘇展現新風貌，碳排放強度、主要污染物排放總量持續下降， 生態環境質量取得穩定改善， 環境風險有效控制，生態環境治理體系和治理能力顯著增強，基本建成美麗中國示范省份。 2021 年年 10 月月 上海 上海市關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的實施方案 到 2025 年，本市產業結構、能源結構、運輸結構持續優化，綠色產業比重明顯提升，基礎設施綠色化水平不斷提高，生產生活方式綠色轉型成效明顯，能源資源利用效率穩步提高，減污降碳協同增效持續增強，生態環境穩定向好，市場導向的綠色技術創新體系更加完善，綠色低碳循環發展的生產體系、流通體系、消費體系初步形成。 20

44、21 年年 11 月月 黑龍江 關于 2021-2023 年度推動碳達峰、碳中和工作滾動實施方案 發展節能環保服務，圍繞碳達峰、碳中和的目標和愿景，走綠色、低碳、循環的發展路徑；圍繞鋼鐵、建材、化工等重點耗能行業，引導制造業企業成立專業化節能服務公司或與專業環保治理公司合作。 數據來源：東北證券，中國政府網，各省政府網 2.1. 發電側：新能源方興未艾，傳統能源需改造發電側：新能源方興未艾，傳統能源需改造 政策加持，風電光伏潛力無限。風電、光伏是實現“碳中和”的重要能源形式，2020年以來， 國家能源局、 國家發改委對風電與光伏均提出了與國家戰略相適應的政策，對裝機規模、金融補貼等各方面實施了

45、政策引導。10 月 24 日發布的關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見明確，到 2030 年，非化石能源消費比重達到 25%左右，風電、太陽能發電總裝機容量達到 12 億千瓦以上，而截至 2021 年 10 月，我國風電和光伏累積裝機容量僅為 581 吉瓦。2021 年 11 月 16日，財政部提前向 13 省撥付 2022 年度可再生能源電價補貼共計 38.7 億元，其中風電項目 15.51 億元，光電項目 22.81 億元，預計風電、光伏行業需求迎來向上拐點。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深

46、度 表表 3：風電、光伏政策匯總：風電、光伏政策匯總 時間時間 文件文件 重要內容重要內容 2020 年年 8 月月 西部地區鼓勵類產業目錄（2020年本，征求意見稿） 在風電相關產業中，貴州、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆、內蒙古等 8 個省份均鼓勵發展“風電發電場建設與運用” 。另外，陜西額外鼓勵風電裝置制造企業和陸上風電機組設備制造產業；寧夏額外股利風能偏航、 變槳減速器的研發及生產產業； 內蒙古額外鼓勵牧區戶用小型風機制造產業；西藏額外鼓勵風力發電公路照明應用。 2021 年年 3 月月 關于引導加大金融支持力度 促進風電和光伏發電等行業健康有序發展的通知 對短期償付壓力較大但未來

47、有發展前景的可再生能源企業，金融機構可以按照風險可控原則， 在銀企雙方自主協商的基礎上， 根據項目實際和預期現金流，予以貸款展期、續貸或調整還款進度、期限等安排。對該行業企業優先發放補貼和進一步加大信貸支持力度，對于自愿轉為平價項目的企業，可優先撥付資金。 2021 年年 5 月月 關于 2021 年風電、光伏發電開發建設有關事項的通知 2021 年戶用分布式光伏補貼 5 億元總補貼額，風電+光伏的保障性規模不低于 90GW，要加大與自然資源、林業草原、生態環境、住房建設等部門的協調，為風電、光伏發電項目開發創造有利條件。 2021 年年 6 月月 關于2021年新能源上網電價政策有關事項的通

48、知 2021 年起，對新備案集中式光伏電站、工商業分布式光伏項目和新核準陸上風電項目，中央財政不再補貼，實行平價上網。2021 年新建項目上網電價， 按當地燃煤發電基準價執行； 新建項目可自愿通過參與市場化交易形成上網電價，以更好體現光伏發電、風電的綠色電力價值。2021 年起，新核準（備案）海上風電項目、光熱發電項目上網電價由當地省級價格主管部門制定， 具備條件的可通過競爭性配置方式形成， 上網電價高于當地燃煤發電基準價的，基準價以內的部分由電網企業結算。 2021 年年 6 月月 關于報送整縣 （市、 區） 屋頂分布式光伏開發試點方案的通知 黨政機關建筑屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于

49、50%；學校、億元、村委會等公共建筑屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 40%；工商業廠房屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 30%；農村居民屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 20%。 2021 年年 10 月月 關于積極推動新能源發電項目能并盡并、多發滿發有關工作的通知 各電網企業按照 “能并盡并” 原則， 對于具備并網調節的風電、 光伏項目，保障及時并網；按照“多發滿發”原則，嚴格落實優先發電制度，同時加快風電、 光伏發電項目配套接網工程建設， 與新能源發電項目建設做好充分銜接，保障同步投運。 數據來源：東北證券，公開信息整理 新能源標兵，電力行業重要后備軍。作為可再生能源的代表，風電和

50、光伏發電發展迅猛，2015-2020 年間風電與光伏的發電量復合增速分別為 20.19%、45.54%，裝機容量的復合增速為 14.68%、42.33%。據國家能源局統計，2021 年 1-9 月，我國風電4694 億千瓦時，同比增長 41.5%；光伏發電 2486 億千瓦時，同比增長 24.0%；風電與光伏合計發電量占全國發電量的 11.82%，超額完成 2021 年風電光伏占比 11%的目標，新能源電源發展勢態良好。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 12：國內風電發電量及占比：國內風電發電量及占比 圖圖

51、 13：國內風電裝機容量（：國內風電裝機容量（MW） 數據來源：東北證券，wind 數據來源：東北證券，wind 圖圖 14：國內光伏發電量及占比：國內光伏發電量及占比 圖圖 15：國內光伏裝機容量（：國內光伏裝機容量（MW） 數據來源：東北證券，wind 數據來源：東北證券，wind 電源投資結構變化，新能源投資占比增大。2021 年 1-10 月，全國電源工程投資完成 3628 億元，同比增長 4.5%，可再生能源投資大幅上漲。其中，水電投資 772 億元，同比增長 8.4%；風電投資 1644 億元，受風電光伏平價上網項目拉動，2020 年風電投資大幅上漲， 2021 年略有回落； 太陽

52、能發電投資 369 億元， 同比增長 28.4%。國家重點發展新能源項目以來，電源投資結構出現明顯變化，截至 2021 年 10 月，風電投資額占比最大， 為 45.31%； 太陽能發電投資占比 10.17%， 同比增長 1.87pct；火電投資額僅占 12.35%。在政策目標及投資額度的雙重支持下，新能源發電項目的發展前景一片向好。 012345670100,000200,000300,000400,000500,0002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020風電發電量（GWh）風電發電量占比（%）050,000100,000150,000200,000250,0

53、00300,000350,0002008201020122014201620182020風電裝機容量（MW）01234050,000100,000150,000200,000250,000300,0002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020光伏發電量（GWh）光伏發電量占比（%）050,000100,000150,000200,000250,000300,0002008201020122014201620182020光伏裝機容量（MW） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 16：2

54、021 年年 1-10 月份電源工程投資完成額占比月份電源工程投資完成額占比 數據來源：東北證券，國家能源局 煤電機組升級目標明確，超低排放改造步伐加快。2021 年 10 月，國家發改委與能源局聯合發布全國煤電機組改造升級實施方案 ，要求設計工況下供電煤耗高于285 克標準煤/千瓦時的濕冷煤電機組和高于 300 克標準煤/千瓦時的空冷煤電機組不允許新建；明確到 2025 年，全國火電平均供電煤耗降至 300 克標準煤/千瓦時以下。 “十四五”期間節煤降耗改造規模不低于 3.5 億千瓦，供熱改造規模力爭達到5000 萬千瓦。 電力行業煤炭消耗大，發電煤耗量仍需降低。截至 2020 年，我國 6

55、000 千瓦及以上火電廠供電煤耗為305.5克標準煤/千瓦時， 比2005年減少了64.5克標準煤/千瓦時，累計減少電力二氧化碳排放 66.7 億噸。 盡管供電煤耗降低及碳排放量減少初見成效，但電力行業仍是煤炭消耗的主要行業之一，目前我國發電和供熱行業二氧化碳排放量占全國排放量的比重超過 40%，煤電機組清潔高效水平仍需提高。據市場數據反饋，以全國煤電機組改造升級實施方案為標準，我國目前煤電機組改造余量超過 50%，大部分煤電機組煤耗量仍高于目標水平，煤電機組改造升級任重而道遠。 圖圖 17：6000 千瓦及以上火電廠供電煤耗（克標準煤千瓦及以上火電廠供電煤耗（克標準煤/千瓦時）千瓦時） 數據

56、來源：東北證券，國家發改委，國家能源局 風電水電火電核電太陽能發電0501001502002503003504002005201020152020供電煤耗（克標準煤/千瓦時） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 2.2. 碳匯供給側：林地草原覆蓋廣闊，碳交易市場初步發展碳匯供給側：林地草原覆蓋廣闊，碳交易市場初步發展 碳交易興起，成為實現碳減排重要工具。 “碳交易”一詞起源于 1992 年 6 月通過的聯合國氣候變化框架公約 及 1997 年的 京都協議書 ， 是指 CO2排放權的交易，即通過市場的作用達到減排的目的

57、，主要交易產品包括碳配額和 CCER。在碳交易市場中，賣方企業（主要為新能源、園林生態企業）將富余的配額出售給配額不足的企業，從而低成本、高效率地實現碳排放權的有效配置。碳交易不僅有利于激勵企業自主減排，還有利于推動區域減排，氣候變化是當今人類面臨的共同挑戰和國際治理體系的重大議題，因此建立碳市場、增加碳匯供給具有重要意義。 圖圖 18：碳交易市場基本原理：碳交易市場基本原理 數據來源：東北證券，公開資料整理 國際碳交易市場發達，機制與產品多樣。為達成到本世紀末氣溫升幅控制在 2 度以內的巴黎協定目標，減少溫室氣體排放量，國際碳交易市場迅速發展，據 ICAP數據顯示，截至 2021 年 1 月

58、 31 日，全球共有 32 個國家、14 個地區建立或規劃了碳交易市場。國際碳市場主要基于京都三機制（JI、CDM、IET）建立，大致可分為強制碳配額交易市場和自愿碳交易市場， 主要產品包括 CER、 ERU、 AAUs、 CFI 等。然而，目前國際碳交易市場主要由歐美等發達國家控制，碳匯認證不統一，碳匯價格波動大，因此，發展碳匯及碳交易對我國在氣候變化談判中爭取話語權與主動權具有重要意義。 表表 4：碳交易市場主要機制及產品：碳交易市場主要機制及產品 國際碳交易市場國際碳交易市場 區域（國家）碳交易市場區域（國家）碳交易市場 主要市場主要市場 基于項目的碳交易 基于配額的碳交易 強制碳市場

59、自愿碳市場 主要機制主要機制 清潔發展機制CDM 聯合實施機制 J1 國際排放權交易IET 歐盟排放交易體系EU-ETS 等 芝加哥氣候交易所 CCX 主要產品主要產品 核證減排量 CER 減排單位 ERU AAUs 歐盟碳排放額 EUA 現貨、期貨、期權與CER 期貨、期權 六種溫室氣體排放額的金融衍生品，如 CFI 數據來源：東北證券，公開資料整理 歐盟碳價高歌猛進，相關行業從中受益。受德國三黨聯合政府設置本國碳價格“地板價”（不允許碳價跌至每噸60歐元以下） 刺激， 11月24日， 歐盟碳排放配額 （EUA） 碳交易市場 企業 A 企業 B 實際排放量 實際排放量 初始配額 初始配額 配

60、額不足 配額富余 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 創下每噸 73.18 歐元的新高； 截至 12 月 3 日， 碳價創下新紀錄， 達每噸 79.74 歐元。而在 2017 年 5 月，歐洲碳匯價格最低僅為 4.35 歐元/噸，碳匯價格在不到 5 年時間里上漲了 18 倍之多。隨著碳匯交易日益發展與普及，在碳價高啟的情況下，相關行業在碳交易中受益將十分可觀。 圖圖 19：2017-2021 年年 EUA 價格走勢價格走勢 數據來源：東北證券，Trading Economics 中國碳匯交易乘勢而上，雙碳機遇下大有可

61、為。2011 年 10 月，國家發改委印發關于開展碳排放權交易試點工作的通知 ，批準北京、上海、天津、重慶、湖北、廣東和深圳七個省市開展碳交易試點工作，2013 年陸續啟動；2016 年新增四川、福建非試點碳市場。截至 2020 年 12 月 31 日，我國碳市場配額現貨累計成交 4.45 億噸，成交額 104.31 億元。2021 年 2 月，中國國家碳排放交易體系啟動，成為全球最大的碳市場。 該計劃最初覆蓋了發電行業 2225 個實體， 年排放量約為 40 億噸二氧化碳，即全國 30%。全國碳市場將成為推動中國實現 2030 年前碳達峰、2060 年前實現碳中和承諾的工具。 請務必閱讀正文

62、后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 5：碳交易相關政策：碳交易相關政策 時間時間 文件文件 重要內容重要內容 2011 年年 10 月月 關于開展碳排放權 交易試點工作的通知 為落實“十二五”規劃關于逐步建立國內碳排放交易市場的要求，推動運用市場機制以較低成本實現 2020 年我國控制溫室氣體排放行動目標， 加快經濟發展方式轉變和產業結構升級，同意北京市、天津市、上海市、重慶市、湖北省、廣東省及深圳市開展碳排放權交易試點。 2014 年年 12 月月 碳排放權交易管理暫行辦法 中國第一份國家碳市場的正式立法文件。實行兩級管理

63、，分為國務院碳交易主管部門（國家發改委）和省級碳交易主管部門（省級發改委） 。地方行業覆蓋范圍具有靈活性，可大于國家標準。配額分配以免費分配為主，免費分配方法標準由國家發改委統一確定，地方可在此基礎上從嚴分配。 2017 年年 12 月月 全國碳排放權交易市場建設方案（發電行業） 以發電行業為突破口率先啟動全國碳排放交易體系，培育市場主體，完善市場監管，逐步擴大市場覆蓋范圍，豐富交易品種和交易方式。逐步建立起歸屬清晰、保護嚴格、流轉順暢、監管有效、公開透明、具有國際影響力的碳市場。配額總量適度從緊、價格合理適中，有效激發企業減排潛力，推動企業轉型升級，實現控制溫室氣體排放目標。分三階段穩步推進

64、碳市場建設工作：基礎建設期、模擬運行期、深化完善期。 2020 年年 8 月月 關于貫徹落實金融支持粵港澳大灣區建設意見的實施方案 充分發揮廣東省內碳排放交易所的平臺功能，搭建粵港澳大灣區環境權益交易與金融服務平臺。充分依托廣東的碳交易平臺，開展碳排放交易外匯試點和碳金融業務創新，支持符合條件的境外投資者以外匯參與粵港澳大灣區內地碳排放權交易，鼓勵境外投資者以人民幣參與粵港澳大灣區內地碳排放權交易。 2020 年年 10 月月 關于促進應對氣候變化投融資的指導意見 穩步推進碳排放權交易市場機制建設，建立健全碳排放權交易市場風險管控機制，逐步擴大交易主體范圍，適時增加符合交易規則的投資機構和個人

65、參與碳排放權交易。在風險可控的前提下，支持機構及資本積極開發與碳排放權相關的金融產品和服務， 有序探索運營碳期貨等衍生產品和業務。 2020 年年 12 月月 2019-2020 年全國碳排放權交易配額總量設定與分配實施方案 （發電行業） 根據發電行業 2013-2019 年任一年排放達到 2.6 萬噸二氧化碳當量 （綜合能源消費量約 1 萬噸標準煤）及以上的企業或者其他經濟組織的碳排放核查結果，篩選確定納入 2019-2020 年全國碳市場配額管理的重點排放單位名單，并實行名錄管理。 2021 年年 1 月月 碳排放權交易管理辦法 （試行） 生態環境部對溫室氣體排放企業進行名錄管理，并將符合

66、以下條件的企業列入重點排放單位的名錄：屬于全國碳排放權交易市場覆蓋行業；年溫室氣體排放量達到 2.6 萬噸二氧化碳當量。碳排放權的發放以免費分配為主，未來可能適時引入有償分配。碳交易參與主體除了重點排放單位以外，還包括其他機構和個人，交易方式包括協議轉讓、競價等多種形式。 數據來源：東北證券，中國政府網，國家發改委 森林草原面積廣闊，碳匯潛力巨大。據國家林業和草原局統計，截至 2021 年 3 月，中國草原面積為 3.928 億公頃，占國土面積的 40.9%；森林覆蓋率達 23.04%。生態系統在全球碳循環和減緩氣候變化方面發揮著重要作用，我國陸地生態系統中森林、灌叢、 草地和農田的碳儲量分別

67、占我國陸地生態系統總碳儲量的 38.9%、 8.4%、 32.1%和 20.6%，其中森林蓄積量達 175.6 億立方米。 內蒙古草原遼闊，成為碳匯主力軍。據內蒙古統計局數據顯示，2020 年內蒙古草場面積達 8800 萬公頃，占全國草原面積的 22.40%，占內蒙古土地面積的 74.39%。草地生態系統近 93%的碳儲存在土壤中，因此草地生態系統作為碳匯具有更高的穩定 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 性，若進一步采取固碳措施，則草地增匯潛力巨大。據相關文獻測算，內蒙古各草原類型增匯潛力合計約 6768 萬噸。

68、按照我國 8 個碳市場行情均價 36.32 元/噸計算，內蒙古草地潛在的自然碳匯價值可達每年 24.58 億元。內蒙古草地生態系統具有較大固碳潛力及碳匯價值，在未來碳交易市場中具有巨大交易空間，相關園林生態企業在碳交易中優勢顯著， 有望借助碳交易提高營業收入、 增加利潤， 成長空間廣闊。 表表 6：內蒙古草地增匯潛力評估：內蒙古草地增匯潛力評估 草原類型草原類型 土壤增匯潛力（百萬噸土壤增匯潛力（百萬噸/年）年） 植被增匯潛力（百萬噸植被增匯潛力（百萬噸/年）年） 圍封措施 降低牧壓措施 地上生物量固碳潛力 地下生物量固碳潛力 草甸草甸 3.60 4.36 0.73 5.00 草甸草原草甸草原

69、 4.01 4.87 0.68 4.22 典型草原典型草原 10.96 13.31 1.75 9.99 荒漠草原荒漠草原 0.95 1.58 0.24 1.42 總計總計 19.52 24.12 3.40 20.64 數據來源：東北證券，公開資料整理 2.3. 減排：水泥行業重點減排，產線加速改造減排：水泥行業重點減排，產線加速改造 水泥行業碳排量高，成為重點減排對象。據中國建筑材料工業碳排放報告（2020年度） ，2020 年我國水泥行業碳排放約 12.3 億噸，占當前全國碳排放總量（約 102億噸)比例為 12.5%，占建筑材料工業 CO2總排放量（約 14.8 億噸）比例為 83.1%；

70、此外，水泥工業的電力消耗可間接折算約合 8955 萬噸 CO2排放量。因此，水泥行業是 2030 年碳達峰、2060 年碳中和目標的重點碳減排行業。 圖圖 20：2020 年建筑材料工業碳排放構成年建筑材料工業碳排放構成 圖圖 21：水泥工業碳排放來源：水泥工業碳排放來源 數據來源：東北證券，中國建筑材料聯合會 數據來源：東北證券，公開資料整理 水泥工業仍有減排潛力，產線升級改造需求大。據中國材料聯合會數據，從 2005 年到 2014 年水泥產量增長 133，煤炭消耗僅上升 46，年均減少二氧化碳排放量近 2000 萬噸，技術進步成為碳減排的重要途徑。雖然節能減排初見成效，但水泥作為目前建材

71、板塊碳排量最高的行業，仍需持續推進技術創新研發，提升生產技術裝備水平，推動產線改造升級。 水泥工業大氣污染排放標準收緊，技術性減排為長遠之計。自 2013 年水泥工業大氣污染物排放標準發布，水泥行業綠色環保的步伐不斷加快，各省紛紛頒布規定-50510152002468101214二氧化碳排放量（億噸）增長率（%）生料煅燒石灰石分解熟料耗煤綜合耗電（扣除余熱發電） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 收緊水泥工業大氣污染排放標準。目前，水泥工業減排主要有 3 個渠道技術性減排、相對減排、市場與產業政策結合減排，其中技術

72、性減排是減排效果最徹底的手段。在排放指標不斷收緊的趨勢下，水泥產線技術改造升級愈加緊迫，且待改造水泥產線體量巨大，水泥建設改造企業有望借此機會打開盈利空間。 表表 7：部分省份水泥大氣污染物超低排放標準（：部分省份水泥大氣污染物超低排放標準（mg/m3） 省份省份 顆粒物顆粒物 二氧化碳二氧化碳 氮氧化物氮氧化物 時間要求時間要求 寧夏 10 50 100 2022 年底 浙江 10 35 100 2022 年底 河南 10 20 50 力爭目標 海南 10 100 200 2021 年底 四川 10 35 100 2022 年前 山西 10 35 50 2024 年底 安徽 10 50 10

73、0 2020 年 4 月 1 日起 江蘇 10 35 50 2022 年 10 月 1 日起 數據來源：東北證券，中國水泥網 3. 消費升級趨勢明顯，地產鏈條反彈值得期待消費升級趨勢明顯，地產鏈條反彈值得期待 3.1. 居民收入水平逐年提升，美麗鄉村建設進行時居民收入水平逐年提升，美麗鄉村建設進行時 居民收入水平提升， 消費升級趨勢明顯。 2016-2020 年， 我國居民人均可支配收入穩步上升。2020 年為 32198 元，同比增長 4.73%，其中，城鎮居民人均可支配收入為43834 元， 同比增長 3.48%， 農村居民人均可支配收入為 17131 元， 同比增長 6.93%。隨著居民

74、收入的提升，居民的消費需求已經從滿足基本生存向追求品質轉變，消費升級趨勢明顯。2017 年全國居民恩格爾系數為 29.3%，首次降至 30%以下，標準著我國恩格爾系數已進入發達國家行列。 雖然 2020 年由于疫情影響， 恩格爾系數有所回升，但從長期來看，我國居民消費升級的趨勢明顯。 圖圖 22：2016-2020 居民人均可支配收入居民人均可支配收入 圖圖 23：2016-2020 城鎮和居民恩格爾系數城鎮和居民恩格爾系數 數據來源：東北證券，國家統計局 數據來源：東北證券，國家統計局 美麗鄉村建設進行時，建設投入逐年增加。美麗鄉村戰略在“十二五”期間就已被提出，主要目的是通過政策的幫扶把鄉

75、村建設成生態環境優美的地方。隨著我國城鎮化的推進， 鄉村數量正在緩步下降， 2019年我國鄉個數為0.95萬， 同比下降6.86%，2020 年我國村莊個數為 236.3 萬，同比下降 5.97%。然而，國家對鄉村的建設投入0100002000030000400005000020162017201820192020居民人均可支配收入(元)其中：城鎮(元)其中：農村(元)24262830323420162017201820192020城鎮居民家庭恩格爾系數(%)農村居民家庭恩格爾系數(%) 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行

76、業深度 卻逐年增加，2019 年對鄉的建設投入為 665 億元，同比增加 7.09%，2020 年對村莊的建設投入為 11503 億元，同比增加 13.14%。 圖圖 24：2016-2019 鄉個數及建設投入鄉個數及建設投入 圖圖 25：2016-2020 村個數及建設投入村個數及建設投入 數據來源：東北證券，住房和城鄉建設部 數據來源：東北證券，住房和城鄉建設部 3.2. 美麗鄉村打開新需求，房產企業或將受益美麗鄉村打開新需求，房產企業或將受益 村莊幫扶力度大，房建相關項目投入增加明顯。我國鄉村建設中對村莊的投入力度遠大于對鄉的投入，村莊的投入中生產性建筑和房地產開發的投入增幅最快。202

77、0年對鄉的住宅、 公共建筑、 生產性建筑、 房地產開發投入分別為 363.75 億元、 167.53億元、77.90 億元、58.34 億元，同比變化 21.37%、66.34%、-9.76%、-9.06%。2020年對村莊的住宅、公共建筑、生產性建筑、房地產開發投入分別為 5669.69 億元、855.93 億元、 1387.73 億元、 1224.05 億元， 同比增加 2.54%、 21.29%、 66.77%、 69.23%。 圖圖 26：2017-2020 鄉建設投入細分（億元）鄉建設投入細分（億元） 圖圖 27：2017-2020 村莊建設投入細分（億元）村莊建設投入細分（億元）

78、數據來源：東北證券，住房和城鄉建設部 數據來源：東北證券，住房和城鄉建設部 美麗鄉村催生新需求，房產企業大有可為。我國對于鄉村建設的投入主要集中在房產相關項目上。2020 年，鄉和村莊建設投入中房屋有關投入占比分別為 78.10%、68.79%。鄉村改造會為房產市場帶來新的市場增量，房產企業可以將目光從城市轉向鄉村，而且鄉村項目一般體量較小，建設難度低，很容易通過渠道端解決，部分企業或將從中受益。 3.3. 原材料價格持續走高，回調后企業業績有望改善原材料價格持續走高，回調后企業業績有望改善 原材料價格上漲明顯，回調后企業業績有望改善。2021 年，建筑建材企業原材料價0.850.900.95

79、1.001.051.101.1501002003004005006007002016201720182019本年建設投入（億元）鄉統計個數（萬個）2202302402502602700200040006000800010000120001400020162017201820192020本年建設投入（億元）村莊統計個數（萬個）0501001502002503003504002017201820192020住宅公共建筑生產性建筑房地產開發01000200030004000500060002017201820192020住宅公共建筑生產性建筑房地產開發 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的

80、聲明及說明 22 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 格漲勢明顯， 2021 年 10 月水泥價格指數為 3601.60 點， 較 1 月份增加 17.91%。 2021年 10 月螺紋鋼、動力煤、重質純堿價格分別為 17027.90 元/噸、20956.00 元/噸、62065.00 元/噸，較 1 月份增加 31.58%、67.13%、110.96%，上漲趨勢明顯。未來隨著原材料價格的回調，企業利潤承壓情況會有所緩解。此外，伴隨著消費升級、消費者價格不敏感等因素，企業產品價格的回調可以有一定的滯后性，甚至有可能不回調，這為建筑建材企業未來的業績改善提供了可能性。 圖圖 28：

81、2021 年年 1-10 月水泥價格指數（點）月水泥價格指數（點） 圖圖 29：2021 年年 1-10 月有關原材料價格走勢月有關原材料價格走勢 數據來源：東北證券，wind 數據來源：東北證券，wind 3.4. 地產動蕩加速市場出清，恒大靴子落地關注地產動蕩加速市場出清，恒大靴子落地關注 B 端反彈端反彈 由于疫情沖擊、恒大暴雷等因素，房地產行業動蕩頻頻，房屋新開工和竣工面積下滑， 2021年1-10月房屋新開工面積增速同比下降7.7%， 較2021年1-9月下降3.2pct。2021 年 1-10 月房屋竣工面積增速同比增加 16.3%，較 2021 年 1-9 月下降 7.1pct。

82、此外，房地產市場出清加速，2021 年上半年銷售金額口徑下的 CR50 為 55.59%，較2019 年上半年上升了 1.8pct。未來隨著市場集中度的逐步提升，龍頭企業的市場規模有望進一步拓寬。 圖圖 30：2021 年年 1-10 月房屋新開月房屋新開/竣工面積：累計同竣工面積：累計同比比 圖圖 31：2019-2021 房地產行業集中度：銷售金額房地產行業集中度：銷售金額CR50 數據來源：東北證券，wind 數據來源：東北證券，wind 地產房住不炒已成定局，保障房政策頻出彌補地產市場需求。2016 年年底，中央經05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,

83、000020,00040,00060,00080,000市場價:螺紋鋼（元/噸）平均價:動力煤（元/噸）市場價(中間價):重質純堿（元/噸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-10房屋新開工面積:累計同比房屋竣工面積:累計同比50%51%52%53%54%55%56%57%58%2019-062019-122020-062020-122021-06房地產行業市場集中度:銷售金額CR50 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23

84、 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 濟工作會議提出“房子是用來住的，不是用來炒的” ，至此，有關“房住不炒”的概念深入人心，2021 年 11 月 19 日，央行在 2021 年第三季度中國貨幣政策執行報告中重申：要牢牢堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位。地產“房住不炒”已成定局。此外，為了進一步完善住房保障體系，國家大力出臺保障性住房政策，加大住房保障力度，緩解住房租賃市場結構性供給不足的問題。保障房政策頻出有望彌補地產市場需求，為地產企業未來發展打開了新道路。 表表 8：保障性住房相關政策：保障性住房相關政策 時間時間 文件文件 主要內容主要內容 2021 年年 11 月

85、月 住房和城鄉建設部 國家發展改革委 財政部 自然資源部關于進一步規范發展公租房的意見 加快完善主要由配租型的公租房和配售型的共有產權住房構成的城鎮住房保障體系，多渠道滿足住房困難群眾的基本住房需要；城鎮中等偏下收入住房困難家庭在合理的輪候期內得到保障，促進解決新就業無房職工和在城鎮穩定就業外來務工人員等新市民的住房困難 2021 年年 7 月月 國務院辦公廳關于加快發展保障性租賃住房的意見 堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，突出住房的民生屬性，擴大保障性租賃住房供給，緩解住房租賃市場結構性供給不足，推動建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度，推進以人為核心的新型城鎮化，促進實現全

86、體人民住有所居 2018 年年 3 月月 政府工作報告 1、加大公租房保障力度，對低收入住房困難家庭要應保盡保，將符合條件的新就業無房職工、外來務工人員納入保障范圍。 2、發展共有產權住房 2016 年年 3 月月 關于 2016 年深化經濟體制改革重點工作的意見 符合條件外來人口逐步納入公租房供給范圍 2014 年年 3 月月 政府工作報告 1、完善住房保障機制。以全體人民住有所居為目標，加大保障性安居工程建設力度。提高大城市保障房比例。 2、推進公租房和廉租房并軌運行。 3、創新政策性住房投融資機制和工具，采取市場化運作方式，為保障房建設提供長期穩定、成本適當的資金支持。各級政府要增加財政

87、投入，提高建設質量，保證公平分配， 4、完善準入退出機制，年內基本建成保障房 480 萬套，針對不同城市情況分類調控，增加中小套型商品房和共有產權住房供應。 2012 年年 3 月月 政府工作報告 1、繼續推進保障性安居工程建設，在確保質量的前提下，基本建成 500 萬套，新開工 700 萬套以上 2、抓緊完善保障性住房建設、分配、管理、退出等制度 2011 年年 5 月月 關于積極參與保障性住房開發建設有關事項的通知 中央企業要深刻認識國家推進保障性住房開發建設的重要意義，把積極參與保障性住房開發建設作為企業履行社會責任的重要途徑，進一步加大對保障性住房開發建設的投入力度，發揮中央企業的骨干

88、和帶頭作用 2008 年年 12 月月 國務院辦公廳關于促進房地產市場健康發展的若干意見 提出要加大保障性住房建設力度，爭取用 3 年時間基本解決城市低收入住房困難家庭住房及棚戶區改造問題。 開展住房公積金用于住房建設的試點。為拓寬保障性住房建設資金來源，充分發揮住房公積金的使用效益，選擇部分有條件的地區進行試點，在確保資金安全的前提下，將本地區部分住房公積金閑置資金補充用于經濟適用住房等住房建設。 數據來源：東北證券，中國政府網，住房與城鄉建設部 恒大事件利空或已出盡， B 端反彈值得期待。 2021 年 12 月 3 日， 恒大發布公告稱，公司收到一筆金額為 2.6 億美元的私募債的償還通

89、知，而該公司未能履行該筆債務 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 的償還義務，此舉可能導致其他海外債務的加速到期。在恒大發布違約公告之后，廣東省政府已約談恒大并同意向恒大派出工作組，督促推進企業風險處置工作，督促切實加強內控管理， 維護正常經營。 恒大債務問題已經發酵數月， 市場觀望已久，此次違約對投資者來說并不意外，早在 9 月末，該公司就有一筆海外債利息未能及時兌付，觸發了一個月的寬限期，此后的兩三個月時間內，該公司先后支付了多筆美元債利息。隨著恒大海外實質性違約的爆發，恒大事件利空或已出盡，B 端反彈值得期待。

90、 下篇：推薦標的下篇：推薦標的 1. 建筑板塊建筑板塊 1.1. 發電側發電側 1.1.1. 中國電建：新簽訂單充裕，新能源拓寬發展空間 營收穩步增加，新簽訂單充足。公司營業收入常年維持穩定增長，2021 年 Q1-Q3 實現營業總收入 3160.98 億元，增速創造近 10 年新高，達到 22.25%。截至 2021 年三季度末，公司累計簽訂項目 7134 個，累計新簽合同總額 5205.91 億元，為前三季度營收 1.65 倍； 其中， 傳統業務水利水電工程發展良好， 新簽合同額為 2071.87 億元，占新簽合同總金額 39.80%。公司訂單充裕，向收入傳導良好，未來業績增長可期。 圖圖

91、 32：2011-2021 營業總收入及增速營業總收入及增速 圖圖 33：2011-2021 新簽合同額（億元）新簽合同額（億元） 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 基礎設施業務穩固發展，能源電力業務加快推進。從主營業務收入看，2020 年公司基礎設施工程業務實現收入2130.14億元， 同比增長20.43%， 占主營業務收入53.32%，占建筑工程承包業務 66.82%。從工程訂單結構看，2021 H1 公司新簽能源與電力業務訂單 622 億元，訂單涵蓋風電、光伏、抽水蓄能等多個業務領域。隨著基建、市政、新能源發電項目投資加大，公司相關業務收入及占比將穩健提升。 0

92、51015202501000200030004000500020112012201320142015201620172018201920202021Q1-Q3營業總收入（億元）同比增長率（%）010002000300040005000600070008000新簽合同額(億元)水利水電新簽合同額(億元) 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 34：建筑工程承包業務收入構成：建筑工程承包業務收入構成 圖圖 35：新簽工程訂單金額構成：新簽工程訂單金額構成 數據來源：東北證券，公司公告 數據來源：東北證券，公司公告 風

93、光水儲全行業布局，海內外新能源發電項目齊發展。電力投資與運營業務作為公司的重要業務，2021H1 實現營業收入 97.42 億元，同比增長 3.61%，收入增長主要來源于新能源發電項目。公司作為中國水利工程行業的領頭羊，目前在國內抽水蓄能規劃設計方面的的份額占比超過五成；除水利水電工程外，新能源發電項目貢獻了板塊主要業績增長，2021H1，公司風力發電和太陽能發電實現營業收入 38.80 億元，同比增長 19.21%，毛利率 58.96%，高于板塊平均毛利率 15.21pct。2021H1，公司新簽新能源項目合同金額達 621.62 億元， 區域覆蓋國內多個省份以及越南、 智利、印尼等海外地區

94、。 在國家能源轉型的大背景下， 公司競爭優勢明顯， 有望長期獲益。 水利水電工程承包其他電力工程承包基礎設施工程承包基礎設施業務水利和水資源環境業務能源電力業務其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 9：2021 年年 1-10 月公司部分新簽新能源項目合同月公司部分新簽新能源項目合同 項目名稱項目名稱 項目金額（億元）項目金額（億元） 國內項目國內項目 云南省元謀縣平新 450MW 復合型光伏基地項目工程 EPC總承包 西果樹標段 6.26 廣東粵電湛江外羅海上風電項目二期 EP 標段 17.80 山西旺達

95、新能源有限公司屋頂分布式光伏發電項目 14.72 山東省菏澤安興新能源有限公司安興 80MW 風電項目 EPC總承包合同 5.60 山東能源上海廟至山東特高壓外送通道阿拉善基地400MW 風電項目 EPC 工程總承包合同 24.16 廣東省韶關市中鑫能源始興縣馬市鎮 500MW 農光互補光伏項目 EPC 總承包合同 19.98 遼寧省華能大連市莊河海上風電場址 IV1 項目 EPC 總承包合同 59.67 國外項目國外項目 越南金甌海上風電項目 42.67 加納奈柯風電群-科尼卡布絡 Konikablo200MW 風電項目 20.54 波黑什卡迪莫瓦茨-格拉莫茨風電項目 19.61 智利 CE

96、ME1 光伏項目 14.41 印度尼西亞奇拉塔漂浮光伏項目 7.09 柬埔寨 GPP3x75MWac 光伏電站項目 11.20 越南 USBL180MW 風電 EPC 項目 16.05 數據來源：東北證券，公司公告 1.1.2. 中國能建：優質能源建設企業，回歸 A 股坐穩龍頭 吸收合并葛洲壩，水電領域排頭兵表現卓越。水能是較早期發展的清潔能源，是目前全球發電量占比最大的非化石能源，近年水電占全國總發電量比重穩定在 17%左右，為國家減排做出重要貢獻。葛洲壩股份有限公司被譽為中國水電第一軍，曾參與建設三峽工程、葛洲壩工程等舉世矚目的水利項目，在三峽二期工程中，葛洲壩公司獨自承擔 70%工程量，

97、可見公司水利工程的龍頭地位。目前，葛洲壩下屬四家水利水電子公司已攻克 23 項世界級水利水電施工技術難題，累計獲得相關授權專利超過 1100 項， 其中大江大河截流技術、 碾壓混凝土筑壩技術獲得了國家級科技獎勵，水利水電業務比肩世界水平。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 10：葛洲壩股份有限公司子公司專利及優勢技術：葛洲壩股份有限公司子公司專利及優勢技術 子公司名稱子公司名稱 授權專利授權專利 優勢技術優勢技術 三峽建設工程有限公司三峽建設工程有限公司 748 項 大江大河截流技術、混凝土重力壩筑壩技術、高

98、拱壩智能建造技術、碾壓混凝土筑壩技術、大型金屬結構制造安裝技術、地下工程施工技術、大型升船機建筑物高精度施工技術 第一工程有限公司第一工程有限公司 103 項 大型工程控制爆破技術、大型土石方施工、大型混凝土工程施工、水利水電樞紐工程施工、陡坡薄壁混凝土襯砌技術、環保施工技術、給排水工程施工技術、面板堆石壩快速高效施工技術、大型輸水渡槽施工技術、高陡坡中小型水電站混凝土垂直輸送技術 第二工程有限公司第二工程有限公司 200 余項 高邊坡施工、深厚覆蓋層處理、高壩基礎滲控、特高強度大壩混凝土澆筑和土石方填筑、大體積混凝土和混凝土面板溫控與防裂、特種混凝土、混凝土大壩加高、水工瀝青混凝土施工、大噸

99、位預應力、大壩安全監測 第三工程有限公司第三工程有限公司 82 項 面板堆石壩施工中大壩變形控制、大壩滲流控制、大壩施工與質量控制、高寒地區水利水電工程施工、高發地震區水庫工程施工與修復 總計總計 1133 余項 數據來源：東北證券，子公司官網 裝機容量飛速提升，清潔能源板塊毛利增長。截至 2020 年末，公司控股裝機容量達2866 兆瓦，同比增長 86.95%，在建裝機容量 2034 兆瓦，年發電量達到 45.13 億千瓦時， 同比增長 15.24%， 成長速度快； 其中新能源項目累計裝機容量超過 110 兆瓦，占全國施工任務裝機容量的 20.75%。公司預計到 2025 年，控股新能源裝機

100、容量共需增加 20GW；2021 年上半年公司新簽約各類新能源項目超 26GW，涵蓋風光儲氫多個一體化項目，超額完成目標增長。2016 年以來，公司清潔能源建設業務營收逐年增加，2021H1 營收 8.44 億元，同比增加 40.90%；業務毛利率逐年提升，2021H1達到 55.33%，較 2020 年末提升 3.92pct，清潔能源業務有望提高公司的盈利水平。 圖圖 36：公司裝機容量及發電量：公司裝機容量及發電量 圖圖 37：清潔能源業務營業收入及毛利率：清潔能源業務營業收入及毛利率 數據來源：東北證券，公司公告 數據來源：東北證券，公司公告 開啟 A 股新征程，推進未來價值創造。公司換

101、股吸收合并葛洲壩，預計將為公司帶01020304050010002000300040002017201820192020控股裝機容量（兆瓦）在建裝機容量（兆瓦）年發電量（億千瓦時）0%10%20%30%40%50%60%024681012141620172018201920202021H1營業收入（億元）毛利率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 來以下三點利好：1）有利于公司融合葛洲壩業務及資源，發揮產業協同作用，提高資源配置效率，實現業務能力升級，增強核心競爭力及行業影響力；2）有利于公司同時在 H 股及 A 股

102、市場進行資本運作，增加融資渠道，推進業務發展，加速擴大公司規模；3）有利于實現管理鏈條一體化，提升管理效率，釋放發展潛力。中國能建回歸 A 股大勢所趨，不僅提高公司營運及盈利能力，也激發了自身活力，公司成為具有全球競爭力的行業巨頭指日可待。 1.2. 碳匯碳匯蒙草生態：科技型生態企業，業績增長有依托蒙草生態：科技型生態企業，業績增長有依托 深耕生態修復領域，擁有領先植物種質資源庫。公司專注于生態修復業務，業務構成中生態環境建設與運營業務占比94%， 是國內較大規模生態修復用種、 草坪用種、觀賞草用種專業供應商。公司建成具備國際水平的特色鄉土植物種質資源庫（小草諾亞方舟） ， 收集有地理標記的鄉

103、土植物種質資源 1694 種， 4.2 萬份； 標本 4000 種，近 12 萬份；土壤 140 萬份；審定國家及自治區草品種 25 個，獲國家植物新品種權6 項；全國布局采種田 25 萬畝，引種馴化鄉土植物 200 余種。公司業務范圍覆蓋全國 10 多個省份，技術方案覆蓋草原生態恢復、礦山/邊坡/廢棄地生態治理、荒漠化生態修復等多種生態修復類型，具有先進技術儲備及廣闊客戶群。 圖圖 38：公司主營業務構成：公司主營業務構成 數據來源：東北證券，Wind 研發投入持續加大，科研鑄就護城河。公司擁有國內草產業界頂級專家資源及成體系的科研團隊，建立十多個專項生態研究機構及二百余項生態修復技術標準。

104、近年來， 公司通過組建研發基地， 增加投入， 研發費用率不斷提高， 科研能力快速進步。公司 2018/2019/2020 年研發費用率分別為 1.89%/1.92%/4.84%；2021 年前三季度，研發費用共計 9632.6 萬元，同比增長 63.46%，研發費用率提高至 5.58%，同比增加1.65pct。2021 年前三季度，公司及子公司共計制定 26 項技術方案，完成 38 項專利申請，授權專利 33 項，提交 19 項地方標準申報材料，主導和參與制定地方標準 9 項。研發投入增強公司核心競爭力，同時也提高公司的利潤率水平和項目質量。 業務構成生態環境建設與運營設計其他主營業務光伏發電

105、草種及鄉土植物銷售大數據平臺建設 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 39：公司研發費用及研發費用率：公司研發費用及研發費用率 數據來源：東北證券，Wind 具備大型項目經驗，訂單增速亮眼。公司緊緊圍繞主業生態修復和種業科技開展業務，中標多項重大工程，子公司“快樂小草”已成功建植多塊標準足球場草坪，包括國家體育場(鳥巢)附場、國家北方足球訓練基地等。2021H1，公司新簽訂工程建設施工合同 61 份，與去年同期相比增加 31 個，合同金額共計 28.68 億元，同比增長 690.57%；設計銷售、苗木銷售、技術

106、服務、肥料銷售合同金額共計 483.1 萬元。公司訂單增速表現強勁，執行狀況良好，未來業績可期。 圖圖 40：公司新簽訂工程建設施工合同數目及金額：公司新簽訂工程建設施工合同數目及金額 數據來源：東北證券，Wind 1.3. 節能減排節能減排中材國際：新簽訂單數量充裕，重組完成未來發展可期中材國際：新簽訂單數量充裕，重組完成未來發展可期 新簽訂單充裕，支撐未來業績增長。2021 年前三季度，公司新簽合同 359.55 億元，同比增長 20%，新簽合同金額為前三季度營收 1.44 倍，訂單數量充裕。具體來看，工程建設新簽合同 250.61 億元，同比增長 25%；裝備制造新簽合同額 34.53

107、億元，同比增長 13%；環保業務新簽合同 9.19 億元，同比減少 52%；運維服務新簽合同49.51 億元，同比增長 25%；其他業務新簽合同 15.71 億元，同比增長 55%。工程建設業務中，多元化工程新簽訂單增速較高，同比增長 154%。按地區劃分，境內新簽合同額 182.26 億元， 同比增長 27%， 境外新簽合同額 177.29 億元， 同比增長 13%。截止報告期末，公司未完合同額為 570.97 億元。 0%1%2%3%4%5%6%020004000600080001000012000140002018201920202021Q1-Q3研發費用（萬元）研發費用率0204060

108、801001202020年6月30日2020年12月31日2021年6月30日新簽訂工程建設施工合同數量（個）新簽訂工程建設施工合同金額（億元） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 41：2021 前三季度新簽訂單情況（分產品）前三季度新簽訂單情況（分產品） 圖圖 42：2021 前三季度新簽訂單情況（分地區）前三季度新簽訂單情況（分地區） 數據來源：東北證券，公司公告 數據來源：東北證券，公司公告 2021 年 9 月，公司發行股份及支付現金購買的中材礦山、南京凱盛、北京凱盛三家公司資產已完成過戶，標的公司財

109、務數據已并入公司三季報。公司前三季度實現收入 249.96 億元， 同比增長 16.02%； 其中 Q3 實現收入 85.69 億元， 同比增長 1.59%?？紤]到整合完成后上市公司的協同效應以及礦山運維業務的拓展，同時 3 家公司均做了業績承諾，預計未來整體業績將保持穩定增長。此外，重組完成后同業競爭問題得到較好解決，有利于發揮內部協同效應，擴大公司水泥工程的業務規模并拓展礦山運維的業務。 圖圖 43：2018-2021Q3 中材國際營業收入（億元）中材國際營業收入（億元） 數據來源：東北證券，Wind 迎合碳中和大背景， 水泥產線改造大有可為。 2020 年， 我國水泥行業碳排放約 13.

110、75萬噸，占全國碳排放總量的 13.5%。2021 年 10 月，國務院印發2030 年前碳達峰行動方案中提出，實施重點行業節能降碳工程，推動電力、鋼鐵、有色金屬、建材、石化化工等行業開展節能降碳改造。未來國內水泥產線改造勢在必行，需求預計將持續釋放。截止 2020 年底，國內所有水泥生產線中，由公司承建或提供單項服務的比例近 70%，收購南京凱盛和北京凱盛后，該比例預計進一步提升。在水泥行業綠色化發展的大趨勢下，公司有望深度受益。 1.4. 設計企業設計企業 工程建設裝備制造環保運維服務其他境內境外0501001502002503002018201920202020Q32021Q3 請務必閱

111、讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 1.4.1. 中裝建設：主營業務增長穩健，新能源拓寬成長空間 裝飾施工業績穩步提升， 新簽訂單充裕。 2020 年全年公司裝飾施工業務營收為 51.40億元，同比增長 10.12%；2021H1，公司主業營收為 22.41 億元，同比增長 18.13%。裝飾施工業務毛利率穩定， 盡管受大宗材料漲價影響， 2021H1 公司裝飾施工毛利率仍達到 16.75%，處于歷史較高水平。2021Q1-Q3，公司新簽訂單共計 55.03 億元，同比增長 12.86%，較 2019 年同時期增長 17.5

112、4%。從構成上來看，公共建筑、住宅裝修、裝飾設計、園林綠化分別占比 64.86%/25.24%/2.36%/7.54%。公司裝飾施工業務增速穩定，在手訂單充裕，為未來業績增長提供了堅實保障。 圖圖 44：2015-2020 裝飾施工業務營收及毛利率裝飾施工業務營收及毛利率 數據來源：東北證券，wind 圖圖 45：2020-2021Q3 裝飾施工新簽訂單金額（億元）裝飾施工新簽訂單金額（億元） 圖圖 46：裝飾施工新簽訂單構成：裝飾施工新簽訂單構成 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 布局物業板塊，裝飾、物業強強聯合。公司分別持有賽格物業、嘉澤特 25%、100%股權，

113、2021H1 公司物業板塊實現營業收入 1.76 億元，占總營收的 6.88%，較 2020年增加 4.7pct，業務呈現擴大趨勢。公司與子公司嘉澤特區域布局高度重合，華南地區營收占比超過 50%，有利于雙方相互配合，發揮協同作用。此外，兩家物業子公司業績表現良好，投資物業管理行業有利于公司改善現金流，提高抗風險能力，實現更加穩健的財務經營狀況。 051015200100,000200,000300,000400,000500,000600,000201520162017201820192020收入（萬元）成本（萬元）公共建筑住宅裝修裝飾設計園林綠化05101520252020Q12020Q2

114、2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3新簽訂單金額（億元） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 47：物業管理及服務業務營收及占比物業管理及服務業務營收及占比 數據來源：東北證券，Wind 新能源業務持續布局，未來收益可期。公司投資并控股多家新能源子公司，專注于承接風電、光伏等新能源發電項目，截至 2021 年 3 月，公司總共完成 43 個光伏項目，累積約 300MW 裝機容量。截至 2021 年 9 月，公司新能源板塊營收總額為 1.66億元；2020 年，新能源項目營收約為 2100

115、 萬元，其中公司自運營的廣州五羊-本田屋頂光伏電站項目收入約 260 萬元，內部收益率達到 10.2%。未來公司將在新能源板塊投入更多精力，訂單數量與金額有望增長，以公司自投自建的河南許昌許瑞50MW 分散式風電 EPC 項目為例，合同金額為 4.16 億，項目全投資收益率將達到約 11%。隨著公司新能源業務的發展與成熟，板塊業績有望穩步增長。 表表 11：中裝建設重要中裝建設重要新能源項目新能源項目 項目項目 項目進度項目進度 項目說明項目說明 廣州白云國際機場廣州白云國際機場 T2 航站樓光航站樓光伏發電項目伏發電項目 建設完成并投入運營 項目系統總容量為 2.2MWp， 公司主要負責項目

116、系統集成采購及安裝工程 廣州五羊廣州五羊-本田屋頂光伏電站項目本田屋頂光伏電站項目 建設完成 2020 年參與項目，項目投資 720 萬元，裝機容量 3.36MW，年發電量約 260 萬 kWh；項目收益基本符合預期 巴彥淖爾市、呼和浩特市、許昌巴彥淖爾市、呼和浩特市、許昌市等市等 EPC 光伏發電項目光伏發電項目 項目落地 EPC 項目，獲得 2019 年國家補貼 武邑村級集體光伏電站項目武邑村級集體光伏電站項目 建設完成并投入運營 河南許昌許瑞河南許昌許瑞 50MW 分散式風電分散式風電項目項目 在建 2021 年 8 月簽署 EPC 合同，包括許昌建安區陳曹鄉30MW 分散式風電場項目和

117、建安區將官池鎮20MW 分散式風電項目等新能源項目，合同金額為 4.16 億元；計劃共建設 15 臺風機， 于 2021 年底并網； 投資收益率約 11%，投資回收期約 8 年。 數據來源：東北證券，公開資料整理 1.4.2. 筑博設計：業績穩中有升，厚積薄發增長可期 營收增長穩健， 減值拖累利潤表現。 2018-2020 年， 公司營業收入穩健增長， 2020 年公司實現營收 9.6 億元，同比增長 3.90%，2021 年前三季度實現營收 6.78 億元，同比增長 13.48%，歸母凈利 8549.10 萬元，同比增長 8.13%，公司的業務規模有所增長，業績指標增長明顯。2021 年單三

118、季度歸母凈利潤為 1814.86 萬元，同比下降0%1%2%3%4%5%6%7%8%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00020202021H1物業管理及服務營收（萬元）物業營收占比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 37.89%，下降主要原因為公司計提了資產減值準備與政府補助等其他收益減少所致。 圖圖 48：2018-2021Q3 筑博設計營業收入和歸母凈利潤筑博設計營業收入和歸母凈利潤 數據來源：東北證券，Wind 銷售毛利率維持高水平，

119、 業績質量提高。 公司銷售毛利率維持在 30%以上， 2021 年前三季度實現銷售毛利率為 33.81%，同比增長 1.02pct，說明公司盈利能力在逐步增強。隨著公司業務規模的擴大，銷售費用率與研發費用率也有所增長，2021 年前三季度銷售費用率與研發費用率分別為 3.53%與 5.97%，同比增長分別為 0.25pct 與 1.66pct，管理費用率 12.47%，同比下降 1.28pct，公司管控能力有所增強。 圖圖 49：2018-2021 筑博設計銷售毛利率和有關費率筑博設計銷售毛利率和有關費率 數據來源：東北證券，Wind 深耕華南區域，積極進軍全國市場。公司 2020 年在華南片

120、區主營業務收入為 53188 萬元，同比增長 9.27%，占總營收的比例為 55%?？v向比較可以看出，公司在華南地區主營業務收入有較為明顯的上升趨勢。此外，公司還積極進軍全國市場。2004年，公司首先于重慶設立首家分公司以拓展西南地區市場，隨后又在北京、上海、深圳、成都、西安等地設立分公司，公司目前已建立起“總部+區域分公司”一體化的經營模式，形成了輻射全國的市場格局。 0.00.20.40.60.81.01.21.41.60246810122018201920202020Q32021Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）0.000.050.100.150.200.250.300.350.40

121、2018201920202020Q1-Q32021Q1-Q3銷售毛利率銷售費用率管理費用率研發費用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 50：2016-2020 筑博設計華南區域主營收入筑博設計華南區域主營收入 數據來源：東北證券，Wind 裝配式建筑早發力，迎合行業發展趨勢。隨著“碳中和” 、 “碳達峰”加速推進，裝配式建筑及 BIM 技術以及綠色建筑等業務得到技術與政策加持。公司 2017 年獲批成為首批“國家裝配式建筑產業基地” ，2015 年，筑博設計攜手中建四局、萬科企業股份有限公司聯合投資 1.5

122、 億建廠，構建華南地區規模最大的 PC 構建廠。2021 年，技術研發中心項目（深圳）投入使用，公司裝配式建筑布局已久，積累了較大的先發優勢。 表表 12：公司裝配式有關項目及榮譽：公司裝配式有關項目及榮譽 時間時間 項目及榮譽項目及榮譽 2010 年年 開始裝配式建筑的專項研究 2015 年年 與萬科、中建四局、中建科技合資設立廣東中建新型建筑構件有限公司，提供高品質的 PC 構件，確保建筑質量 2016 年年 深圳市建筑產業化行業優秀企業 2017 年年 獲批成為首批“國家裝配式建筑產業基地” 2018 年年 深圳市建筑產業化行業優秀企業 2019 年年 筑博設計與廣東中建科技成立“裝配式

123、建筑設計中心” 2020 年年 圍繞“總部+區域分公司”一體化經營模式，在蘭州、太原、鄭州、南寧、廣州及惠州等六地設立分支機構 2021 年年 技術研發中心項目（深圳）投入使用 數據來源：東北證券，公司官網 1.5. 其他板塊其他板塊東華科技：營收增長穩健，鹽湖提鋰技術同業領先東華科技：營收增長穩健，鹽湖提鋰技術同業領先 營收增長明顯， 凈利潤穩中向好。 2018-2020 年， 公司營業收入增長明顯， 2020 年，公司實現營業收入 52.1 億元，同比增長 15.32%，2021 年 Q3 實現營收 16.01 億元，同比增長 14.20%。 2020 年， 公司實現歸母凈利潤 1.98

124、億元， 同比增長 11.86%， 2021年 Q3 公司實現歸母凈利潤 0.64 億元，同比增長 9.02%。公司業績增長穩健，未來發展可期。 010000200003000040000500006000020162017201820192020華南主營收入（萬元） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 35 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 51：2018-2021Q3 東華科技營業收入和歸母凈利潤東華科技營業收入和歸母凈利潤 數據來源：東北證券，Wind EPC 業務持續發力， 業績增長動能強勁。 傳統 epc 業務在公司營收中占比穩定在 90%以

125、上，是公司業績增長的強力保障。第三季度 epc 業務新簽約訂單 76.10 億元，是2021 年前三季度營業收入兩倍左右，未來業績增長動能強勁。截至第三季度末，公司 epc 業務已簽約未完工訂單 220.53 億元，后續隨著在建總承包項目的進展，按完工進度確認的收入將同比增加，為公司的業績增長提供了長期續航能力。 圖圖 52：2021 年東華科技各季度訂單情況年東華科技各季度訂單情況 數據來源：東北證券，公司公告 PBAT 市場前景廣闊， 公司轉型初見成效。 隨著國家新版 “限塑令” 深入推進， PBAT等可降解材料產業迎來發展機遇。公司憑借在傳統化工行業深耕多年積累的工程和技術優勢， 積極進

126、行 “實業化” 轉型。 目前已投資控股建設、 運營年產 10 萬噸 PBAT項目，投資參股年產 10 萬噸 BDO 聯產 12 萬噸 PBAT 項目，轉型成效初現，公司未來發展可期。 0.00.51.01.52.02.501020304050602018201920202020Q32021Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）0501001502002502021Q12021Q22021Q3EPC新簽約訂單（億元）EPC已簽約未完成訂單（億元） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 36 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 13：公司：公司 PBAT 業

127、務相關投資項目業務相關投資項目 投資參股公司投資參股公司 出資金額（萬元）出資金額（萬元） 在總出資金額占比在總出資金額占比 項目內容項目內容 中化學東華天業新中化學東華天業新材料有限公司材料有限公司 10200 51% 投資建設生產 10 萬噸 PBAT項目 新疆曙光綠化生物新疆曙光綠化生物科技有限公司科技有限公司 5000 5% 投資與簽訂 10 萬噸/年 BDO聯產 12 萬噸/年 PBAT 項目EPC 工程總承包 數據來源：東北證券，公司公告 鹽湖提鋰技術領先，搶占行業高地。公司依托工程技術優勢，研發鹽湖提鋰技術，已獲得 2 項實用新型專利、申報 2 項發明專利，技術優勢明顯。公司在綜

128、合甲級設計院中較早介入鹽湖提鋰行業，先后承接了藏格鋰業碳酸鋰項目一期工程設計、玻利維亞碳酸鋰項目技術服務等項目，目前已具備一定的領先優勢，在鋰電市場中未來大有可為。 表表 14：鹽湖提鋰施工項目合同：鹽湖提鋰施工項目合同 地區地區 年產能年產能 合作方式合作方式 一期察爾汗鹽湖一期察爾汗鹽湖 1 萬噸碳酸鋰 工程設計合同 二期大浪灘鹽湖二期大浪灘鹽湖 1 萬噸碳酸鋰 工程設計合同 玻利維亞烏尤尼鹽湖玻利維亞烏尤尼鹽湖 1.5 萬噸碳酸鋰 技術服務合同 數據來源：東北證券，公開資料整理 2. 建材板塊建材板塊 2.1. To C/G 或有較大機會或有較大機會 2.1.1. 偉星新材：零售與工程市

129、場雙管齊下，業績保持穩定上升趨勢 強化零售渠道優勢，保持工程業務穩健增長。家裝零售方面，公司在產品服務、渠道及品牌方面持續開發薄弱市場、積極探索線上銷售并加大與家裝公司的合作力度，業績持續兌現。在零售渠道網點布局上，公司通過填補空白市場，補足弱勢市場和擴大強勢市場的方式，加速市場布局，市場占有率得到有效提升。工程方面，公司主動尋求優質的自來水公司、燃氣公司、地產公司及建筑裝飾公司達成戰略合作，積極突破優質大客戶戰略合作，實現健康發展。在下半年國家財政政策發力的情況下，公司工程端渠道有望持續受益。 零售與工程市場進展順利，營收規模顯著提升。近幾年零售、工程市場開拓進展均較為順利，尤其是空白、薄弱

130、市場的開發力度較大，公司營業收入和歸母凈利均處于穩步上升狀態。公司 2021 年前三季度實現收入 40.26 億元，同比增長 25.02%，歸母凈利潤 7.73 億元，同比增長 5.27%；分產品來看，以零售為主的 PPR 管材管件實現收入 12.4 億元，同比增長 35.1%；以市政工程為主的 PE 管材管件實現收入 5.7億元， 增速19.6%； 以建筑工程為主的PVC管材管件實現收入3.6億元， 增速33.9%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 37 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 53：2018-2021 前三季度營收及凈利變化情況前三

131、季度營收及凈利變化情況 圖圖 54：2021H1 主營業務營收及同比增速主營業務營收及同比增速 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 公司進一步布局海外業務，未來發展空間廣闊。公司公告擬通過全資子公司以自有資金 1700 萬新加坡元收購捷流公司 100%的股權。該公司總部位于新加坡，是一家專業從事排水系統設計與施工服務的集成系統運營商，廣泛參與整個東南亞、澳大利亞等屋頂和建筑物雨水排水系統的設計與服務。本次收購或將有效提升公司系統集成設計與服務能力，強化競爭優勢，做強做大給排水業務，同時加快國際化戰略布局。 表表 15：擬收購公司基本情況：擬收購公司基本情況 公司名稱公司

132、名稱 Fast Flow Limited 設立時間設立時間 1998 年 11 月 總部辦公地址總部辦公地址 新加坡 主營業務主營業務 虹吸雨水排水系統、壓力雨水陽臺排水系統、雨水回收系統、同層污水排放 系統以及混合排水系統等建筑物排水系統的設計、供應和安裝等。 數據來源：東北證券，公司公告 2.1.2. 東宏股份：管材行業龍頭水平，管道工程業績亮眼 水利基建投資不斷，管材行業持續樂觀。截至 2021 年 6 月 30 日，我國 2021 年已累計安排中央水利建設投資計劃 2247.7 億元， 其中中央投資 1180.7 億元， 包括中央預算內水利投資 600.8 億元、中央財政水利發展資金

133、579.9 億元。隨著水利工程、海綿城市的即將發力，管材需求將不斷攀升，行業發展趨勢持續樂觀。 管材行業龍頭，技術加持后勁十足。公司是主要從事各類管道以及配套管件為主營業務的工程管道系統制造商、管道工程服務商和管道工程聯合總承包商，是全球最大的鋼塑復合管道制造基地；在管材方面具有優勢，是國內唯一的覆蓋塑料管道、復合管道和防腐金屬管道的規?；艿谰C合性生產企業。在 2021 上半年研發費用投入約為 2464.32 萬元，同比增加 18.01%，成功將納米材料等用于傳統管道，突破管道系統關鍵技術，并將技術研發與產品應用結合實踐，研發能力進一步增強，為后續發展提供持續動力。 請務必閱讀正文后的聲明及

134、說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 38 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 55：2018-2021 上半年公司研發費用情況上半年公司研發費用情況 數據來源：東北證券，Wind 管道工程業績亮眼，其中涂塑管道產量營收持續走高。公司 2021 前三季度 PE 管道、鋼絲管道、涂塑管道分別貢獻營收 3.00/3.52/4.20 億元，分別占總營收的18.30%/21.48%/25.63%。 其中涂塑管道營收占比較 2020 年期末提升 1.62pct， 前三季度產量同比增加 21.05%， 單三季度環比增加 31.62%， 遠高于 PE 及鋼絲管等產品，年內發展走勢可觀。 圖圖

135、 56：2021Q1-Q3 各業務營收及占比各業務營收及占比 數據來源：東北證券，Wind 中標巨額工程，借山東省基建投資東風。截至 2021 年上半年，公司共承接 18 項國內外重點工程。第三季度，公司先后中標兩項國家重點項目，合計金額約為 9.6 億元。十四五期間山東省完成投資 2143 億元，將規劃實施供水保障、防洪提升等 1088 項重點水利項目。而公司在華東地區營收占總營收超 50%，作為山東省重點企業，有望借山東省基建水利投資東風，助力公司持續發展。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 39 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 16：公司中

136、標項目基本信息：公司中標項目基本信息 中標項目名稱中標項目名稱 華能董家口電廠至新區西部城區長輸管線項目所需保溫管采購項目（第一包） 引漢濟渭二期工程 PCCP 管、球墨鑄鐵管、壓力鋼管管道及管件采購項目采購標項合同 中標項目時間中標項目時間 2021/7/7-2021/7/15 2021/7/19-2021/7/31 中標項目合同金額中標項目合同金額 1.44 億元 8.19 億元 數據來源：東北證券，公司公告 2.2. 關注關注 B 端反彈機會端反彈機會 2.2.1. 三棵樹：業績短期承壓，盈利能力有望改善 受計提和原材料上漲影響，業績下滑明顯。2021 年 Q3，公司實現營業收入 32.

137、22 億元，同比增長 34.22%，歸母凈利潤為-0.49 億元，同比下降 122.67%。報告期內業績大幅下滑，一是由于原材料大幅上漲，二是由于公司大幅計提了資產減值準備。根據公司公告，前三季度/Q3 單季度公司計提減值準備 3.4/2.8 億，分別影響前三季度/Q3 歸母凈利潤 2.6/2.2 億。其中 Q3 計提金額較大，主要是公司考慮到一些地產客戶出現負面輿情且財務狀況出現一定困難，公司對這些客戶單項計提壞賬準備所致。 圖圖 57：2018-2021Q3 三棵樹營業收入和歸母凈利潤三棵樹營業收入和歸母凈利潤 數據來源：東北證券，Wind 資產負債率有望改善，現金流有所好轉。截至 202

138、1 年前三季度末，公司資產負債率為 78.43%，相較年初增加 7.6pct。整體來看，公司目前資產負債率水平較高，但是根據公告，公司擬非公開發行股票，若發行成功，資產負債結構將有效改善，同時也將較大幅度緩解資金壓力。2021 年前三季度公司經營性現金流凈額-0.46 億，同比增長 95.37%，現金流已有改善跡象，未來現金流有望回正。 -1012345601020304050607080902018201920202021Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元） 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 40 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 58：201

139、8-2021Q3 經營性現金流凈額和資產負債率情況經營性現金流凈額和資產負債率情況 數據來源：東北證券，Wind 主要產品銷售收入增加，提價效果逐漸體現。2021 年前三季度，公司主要產品家裝墻面漆、 工程墻面漆、 膠黏劑、 基材與輔材、 防水卷材銷售收入分別為 14.19、 32.47、3.09、11.06、9.00 億元，同比增長 146.80%、41.31%、112.56%、124.82%、56.68%。產品銷售收入漲幅巨大，為未來業績增長提供支撐。今年年初以來，公司主要化工原材料價格明顯上行，盡管 2021 年 Q3 乳液、鈦白粉和瀝青價格環比繼續小幅上漲，幅度分別為 0.57%、0.

140、50%、2.32%，但公司 Q3 膠黏劑、基輔材和防水卷材單價環比分別上升 41.99%、1.39%、3.02%，推動公司 2021 年 Q3 毛利率環比上升 1.52pct 至 26.75%，毛利率拐點或以出現，未來預計隨著家裝和工程墻面漆提價的陸續執行，公司盈利能力有望進一步改善。 00.10.20.30.40.50.60.70.80.9-10123452018201920202021Q3經營性現金流凈額（億元）資產負債率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 41 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 表表 17：2021 年年 1-9 月原材料采購和公司

141、主要產品單價月原材料采購和公司主要產品單價 原材料類別原材料類別 平均采購單價（萬平均采購單價（萬元元/噸）噸） 同比變化同比變化幅度幅度 公司主要產品公司主要產品類別類別 平均單價（元平均單價（元/千克）千克） 同比變化同比變化幅度幅度 乳液乳液 0.69 40.82% 家裝墻面漆家裝墻面漆 6.28 -9.51% 鈦白粉鈦白粉 1.72 50.88% 工程墻面漆工程墻面漆 4.29 -9.30% 顏填料顏填料 0.07 -12.50% 家裝木器漆家裝木器漆 35.39 48.89% 助劑助劑 1.81 2.26% 工業木器漆工業木器漆 16.66 8.39% 樹脂樹脂 1.61 19.26

142、% 膠黏劑膠黏劑 8.38 10.12% 溶劑溶劑 0.63 50.00% 基材與輔材基材與輔材 1.44 20.00% 單體單體 1.07 81.36% 防水卷材（防水卷材（m） 16.37 -4.60% 瀝青瀝青 0.29 16.00% 數據來源：東北證券，公司公告 2.2.2. 東方雨虹：防水領域龍頭，市占率有望繼續提升 房地產發展迅速，拉動 B 端市場需求。截至 2021 年 10 余額房屋施工面積累計值達到 94.29 億平方米，環比增加 1.59%，2020 年房地產開發經營企業總收入為 11.2 萬億元，同比增加 7.82%。隨著近幾年房地產的總收入和面積不斷增加以及下游客戶對建

143、筑質量要求的提升，防水材料作為建筑質量的重要保障之一，需求也隨之逐漸增加，防水卷材、涂料等多業務發展態勢良好。 圖圖 59：2021 年房屋施工面積累計值及增速年房屋施工面積累計值及增速 圖圖 60：2012-2020 年房地產企業經營總收入及增速年房地產企業經營總收入及增速 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 房地產行業集中度提升，公司市占率有望提升。2019 年前三季度房地產行業按銷售收入計的 TOP10 企業市占率為 29%，TOP20 為 42%，TOP50 為 61%，較去年都有不同程度的增加。隨著行業發展愈發規范以及下游地產企業集中度的提升，防水行業未來將呈

144、現強者恒強，盡管當前公司市占率依舊較低，但公司目前與百強地產商多數建立戰略合作，隨著地產商的集中度提升以及公司的渠道成熟完善，市場份額將穩步提升，成長空間廣闊。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 42 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 61：按銷售收入計的房地產行業市場集中度（：按銷售收入計的房地產行業市場集中度（%） 數據來源：東北證券，Wind 公司為防水領域龍頭，通過擴張新產品品類，增加新業績增長點。公司深耕防水領域多年，建立起成熟的銷售渠道及品牌，穩坐防水領域龍頭。公司一方面加快各品類產品產能基地建設，另一方面依托防水業務建立的成熟渠道，

145、快速擴張新品類。 以建筑涂料為代表的新產品， 通過 “零售+工程”并舉，保持高速增長，未來將成為公司新的業績增長點；而節能保溫、非織造布、特種砂漿、建筑裝飾涂料等多領域也保持較快增速，公司龍頭地位穩定。 圖圖 62：公司保持高速增長的兩個重要方面：公司保持高速增長的兩個重要方面 數據來源：東北證券，公開資料整理 公司各項業務多點開花， 保持高速增長態勢。 公司 2021 年上半年防卷材銷售收入 70.24 億，同比增長 51.93%。防水涂料銷售收入 46.43 億元，同比增長 91.53%。防水施工實現營業收入 14 億元，同比增長 2.26%。其他業務收入 5.63 億元，同比增長 85.

146、32%。其他材料銷售業務收入 5.69 億元，同比增長 1608.54%。公司各項業務呈現多點開花，高速增長態勢，充分顯示公司多層次市場營銷網絡的布局優勢，公司已成為集防水材料、建筑涂料、砂漿、節能保溫等多元業務的建材系統服務商。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 43 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 63：公司各項業務銷售收入（億元）：公司各項業務銷售收入（億元） 數據來源：東北證券，Wind 2.2.3. 科順股份：防水材料生產龍頭，營收規模穩居行業前二 防水產品年限與類型提標，有望帶來行業需求與集中度雙升。從行業需求看，防水年限要求提高，有

147、望增加單位施工面積防水材料用量，增加行業整體需求。從行業格局看， 2019 年東方雨虹、 科順、 卓寶三家公司市占率分別為 12.0%、 3.1%、 2.3%，龍頭市占率與行業集中度仍低。隨著防水產品標準的提高，大量低端、偽劣防水材料產能有望逐步退出， 并且地方政府投資采購亦優選優 質防水產品， 有望共同加速防水行業集中度提升。 圖圖 64：2019 年防水材料市占率（年防水材料市占率（%） 數據來源：東北證券，Wind 防水材料生產龍頭，業績增長速度快。公司從事建筑防水材料研發、生產、銷售與施工服務，產品涵蓋防水卷材、防水涂料兩大類 100 多個品種，可為客戶提供“一站式”建筑防水解決方案，

148、廣泛應用于水立方、港珠澳大橋、深圳平安大廈等標志性建筑。2016-2020 年公司營收從 14.7 億元升至 62.4 億元，CAGR 為 43.5%，歸母凈利潤從 2.6 億元升至 8.9 億元，CAGR 為 35.5%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 44 / 46 建筑裝飾建筑裝飾/ /行業深度行業深度 圖圖 65：2016-2020 公司營業收入與歸母凈利變化情況公司營業收入與歸母凈利變化情況 數據來源：東北證券，Wind 營收規模穩居行業前二，其中防水卷材貢獻最大。從防水收入規?？?，公司穩居行業前二位置，2020 年公司防水業務收入為 62.4 億元，僅次于東方雨虹，高于凱倫股份、北新建材等。從收入結構看，防水卷材占比 65%左右，貢獻公司近六成營收，防水涂料占比 20%左右。防水卷材近年工程施工占比有所提升，2016-2020 年，防水卷材業務收入占公司營收比重從67%微降至65%， 防水涂料占比從22%降至18%，工程施工占比從 11%升至 16%。 圖圖 66：2020 年可比公司防水業務營收（億元）年可比公司防水業務營收（億元） 圖圖 67：2016-2020 年各業務占公司營收比重（年各業務占公司營收比重（%） 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 風險提示風險提示 基建地產投資不及預期，原材料價格大幅上漲。