【公司研究】晶澳科技-業績穩健增長定增加速擴張-20200429[15頁].pdf

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1、 證券證券研究報告研究報告| 公司公司深度報告深度報告 工業工業 | 新能源新能源 審慎推薦審慎推薦-A（首次首次） 晶澳科技晶澳科技002459.SZ 目標估值：16-18 元 當前股價：14.67 元 2020年年04月月29日日 業績穩健增長，定增加速擴張業績穩健增長，定增加速擴張 基礎數據基礎數據 上證綜指 2822 總股本（萬股） 134168 已上市流通股（萬股） 38641 總市值（億元） 197 流通市值（億元） 57 每股凈資產（MRQ） 6.2 ROE（TTM） 17.5 資產負債率 71.7% 主要股東 寧晉縣晶泰?？萍加?限公司 主要股東持股比例 59.71% 股價表現

2、股價表現 % 1m 6m 12m 絕對表現 12 25 12 相對表現 8 27 13 資料來源：貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 晶澳是光伏產業元老級企業，垂直一體化運營，成立 15 年來憑借穩健的經營風 格成功穿越光伏產業數輪周期波動，成為全球第二大組件供應商。晶澳品牌和渠 道優勢明顯，成本和效率都處在行業前列，經營風格穩健，當前正定增開啟新一 輪擴張，推進義烏基地 10GW 電池+組件產能擴張，體量將達到 20GW，公司成 長性較好。預計 2020-2022 年公司歸母凈利分別為 15、17、20 億元，首次覆蓋， 給以“審慎推薦-A”評級。 業績業績增長超預期增長超預期。2019

3、年公司營業收入、歸母凈利、扣非凈利分別為 212、 12.5、12.8 億元，同比分別增長 7.7%、74.1%、86.2%。2020Q1 公司營業 收入、歸母凈利、扣非凈利分別為 46、2.9、3.4 億元，同比分別增長 15.4%、 230%、347%，業績增長超市場預期。 財務分析：財務分析： 2019 公司整體毛利率 21%， 同比提升 2PCT， 期間費用率 12.9%， 同比提升 2PCT， 銷售凈利率 6%， 同比增加 2PCT， 加權平均 ROE 達到 20%， 同比提升 8.4PCT。2020Q1 公司整體毛利率 24%，環比提升 3PCT，期間費 用率 14%，環比提升 1

4、PCT，銷售凈利率 7%，同比增加 1PCT。公司盈利能 力在業內處于較高水平。 構建全球化銷售服務網絡，組件出貨全球第二。構建全球化銷售服務網絡，組件出貨全球第二。2019 年晶澳組件出貨 10.3GW，11 年增長 36 倍，根據 GlobalData 發布的 2019 年全球組件出貨排 行榜，晶澳蟬聯全球第二，市占率增長到 9%。當前組件環節十大廠商市占率 70%，組件環節集中度提升的趨勢較為明顯，晶澳擁有全球化的銷售渠道和 售后服務網絡，晶澳的市場份額有望繼續提升。 垂直一體化運營，垂直一體化運營，抗風險能力更強抗風險能力更強。晶澳實施硅片到組件的一體化戰略，硅 片和電池產能保持在組件

5、產能的 80%，當前在 10GW 級別，未來 2-3 年將擴 張到 20GW，成長性較好。此次疫情沖擊，垂直一體化的優勢得以體現，存 量競爭格局下，一體化廠商可以報出更低的價格爭奪市場，加速二三線產能 出清，優化競爭格局。 盈利預測盈利預測：預計 2020-2022 年公司歸母凈利分別為 15、17、20 億元，對應 當前股本 PE 分別為 13/11/10 倍。首次覆蓋，給以“審慎推薦-A”評級。 風險提示風險提示：疫情影響導致需求大幅低于預期，產能擴張不及預期。 游家訓游家訓 021-68407937 S1090515050001 劉曉飛劉曉飛 021-68407539 S10905170

6、70005 財務數據與估值財務數據與估值 會計年度會計年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主營收入(百萬元) 354 21155 24329 27978 32175 同比增長 -1% 5884% 15% 15% 15% 營業利潤(百萬元) 3 1669 1905 2223 2592 同比增長 -78% 53532% 14% 17% 17% 凈利潤(百萬元) 5 1252 1494 1741 2030 同比增長 -78% 25329% 19% 17% 17% 每股收益(元) 0.01 0.93 1.11 1.30 1.51 PE 1158.2 15.7 13.2 11.

7、3 9.7 PB 4.5 2.5 2.1 1.8 1.6 資料來源：公司數據、招商證券 Apr/19Aug/19Apr/20 -60 -40 -20 0 20 40 May/18Aug/18Dec/18Apr/19 (%)隆基股份滬深300 公司研究公司研究 Page 2 正文目錄 一、財務簡析 . 4 二、組件出貨蟬聯全球第二，盈利穩健增長 . 6 1、組件出貨 10.3GW，蟬聯全球第二 . 6 2、經營風格穩健，收入凈利持續增長 . 7 3、垂直一體化帶來成本優勢，可有效抵御疫情沖擊 . 8 4、當前體量 10GW，向 20GW 擴張 . 9 5、結論與投資建議 . 12 風險提示 .

8、12 圖表目錄 圖 1：晶澳電池&組件出貨量持續增長 . 6 圖 2：2019 年十大組件廠出貨量 . 6 圖 3：2018 年十大組件廠出貨量 . 6 圖 4：2017 年十大組件廠出貨量 . 6 圖 5：2016 年十大組件廠出貨量 . 6 圖 6：晶澳營業收入持續增長 . 7 圖 7：單晶 PERC 電池走勢 . 8 圖 8：光伏組件價格走勢 . 8 圖 9：晶澳科技歷史 PE Band . 13 圖 10：晶澳科技歷史 PB Band . 13 表 1：業績摘要 . 4 表 2：盈利質量指標 . 5 表 3：公司經營性指標 . 5 表 4：資產周轉指標 . 5 表 5：資產負債率 .

9、5 表 6：晶澳組件盈利測算 . 7 表 7：垂直一體化成本最優 . 8 oPqPmMrNtOtNtRnMyQqRsR8OaO6MtRnNnPrRlOnNsOfQtQnN9PrRwPxNqRqRNZoOoP 公司研究公司研究 Page 3 表 8：晶澳硅片產能明細 . 9 表 9：晶澳電池產能明細 . 9 表 10：組件產能明細 . 10 表 11：全球單晶硅片產能明細 . 10 表 12：全球單晶 PERC 產能明細 . 10 表 13：組件產能比較 . 11 表 14：晶澳組件板塊盈利測算 . 12 附：財務預測表 . 14 公司研究公司研究 Page 4 一、財務簡析 業績業績高增長高增

10、長。2019 年公司營業收入、歸母凈利、扣非凈利分別為 212、12.5、12.8 億 元，同比分別增長 7.7%、74.1%、86.2%。2020Q1 公司營業收入、歸母凈利、扣非凈 利分別為 46、2.9、3.4 億元，同比分別增長 15.4%、230%、347%，業績高增長。 盈利能力分析：盈利能力分析：2019 公司整體毛利率 21%，同比提升 2PCT，期間費用率 12.9%，同 比提升 2PCT，銷售凈利率 6%，同比增加 2PCT，加權平均 ROE 達到 20%，同比提 升 8.4PCT。2020Q1 公司整體毛利率 24%，環比提升 3PCT，期間費用率 14%，環比 提升 1

11、PCT，銷售凈利率 7%，同比增加 1PCT。公司盈利能力在業內處于較高水平。 盈利質量分析：盈利質量分析：2019 年公司賒銷比 18%，同比持平，存貨營收占比 13%，同比微降 0.4PCT，經營現金流占稅后凈利比例 287%，盈利質量高。 資本結構分析：資本結構分析： 2019 年底公司資產負債率 71%， 同比基本持平， 公司此前在美股上市， 權益融資較為困難，因此資產負債率高于國內同行，公司已經啟動 50 億定增，定增之 后資產負債率將大幅下降。 表表 1：業績摘要：業績摘要 單位：百萬元單位：百萬元 2017A 2018A 2019A 同比（同比（%） 2020Q1 營業收入 20

12、150 19649 21155 8 4591 營業成本 17033 15947 16658 4 3492 毛利潤 3117 3702 4498 22 1099 稅金及附加 107 126 137 9 30 銷售費用 890 856 1197 40 287 管理費用 604 777 699 (10) 144 財務費用 363 362 569 57 167 研發費用 222 233 257 10 54 資產減值損失 (242) (425) (0) (100) 23 信用減值損失 - 0 36 0 其他收益 69 53 0 (100) 0 公允價值變動 - 0 42 (50) 投資凈收益 (9) 1

13、5 (116) (854) 10 資產處置收益 3 8 (26) (427) 0 匯兌凈收益 0 0 0 0 營業利潤 751 999 1669 67 431 加： 營業外收入 39 83 22 (73) 11 減： 營業外支出 113 52 80 53 69 利潤總額 678 1030 1611 57 374 所得稅 111 283 327 16 65 凈利潤 567 746 1284 72 308 少數股東損益 35 27 32 18 23 歸上凈利潤 532 719 1252 74 286 非經常性損益 64 30 (31) 0 扣非歸上凈利 468 689 1283 86 286 主要

14、比率(%) PCT 變動 0 毛利率 15 19 21 2 24 銷售費用率 4.4 4.4 5.7 1 6.3 管理費用率 3.0 4.0 3.3 (1) 3.1 研發費用率 1.1 1.2 1.2 0 1.2 財務費用率 1.8 1.8 2.7 1 3.6 公司研究公司研究 Page 5 單位：百萬元單位：百萬元 2017A 2018A 2019A 同比（同比（%） 2020Q1 經營利潤率 4 5 8 3 9 銷售凈利率 3 4 6 2 7 所得稅率 16 28 20 (7) 21 資料來源：wind、招商證券 注：公司 2019 年借殼上市，未披露 2019Q1 詳細財務數據 表表 2

15、：盈利質量指標：盈利質量指標 百萬元百萬元 2016 2017 2018 2019 同比同比(%) 2020Q1 賒銷比 20 16 18 18 0 89.2 存貨營收占比 17 19 14 13 (0.4) 78.7 商品勞務獲現金營收比例 97 97 90 90 0 86.7 經營現金流稅后凈利潤比 239 334 325 287 (38) -118.4 資料來源：wind、招商證券 表表 3：公司經營性指標公司經營性指標 百萬元百萬元 2016 2017 2018 2019 同比同比(%) 2020Q1 預付款 505 629 442 431 (2) 456 預收款 652 777 66

16、0 1804 173 0 應付賬款 2055 2886 2884 2800 (3) 3131 應付票據 413 615 516 1655 221 1578 存貨 2811 3832 2657 2780 5 3613 購買商品支付現金 11586 14722 13136 12019 (9) 3241 調整后的購買支出 14054 15755 13034 13074 0 1574 資料來源：wind、招商證券 表表 4：資產周轉指標：資產周轉指標 百萬元百萬元 2016 2017 2018 2019 同比同比(%) 2020Q1 營業收入 16442 20150 19649 21155 8 459

17、1 固定資產 7409 8321 9021 10402 15 10650 無形資產 636 663 666 760 14 800 在建工程 1078 1895 1086 1025 (6) 922 收入/（固定+無形） 2.0 2.2 2.0 1.9 (7) 0 稅后凈利潤 798 567 746 1324 77 308 經營性現金流 1792 1777 2340 3691 58 (365) 構建長期資產支付現金 2482 2489 1271 1892 49 527 資料來源：wind、招商證券 表表 5：資產負債率：資產負債率 百萬元百萬元 2016 2017 2018 2019 同比同比 2

18、020Q1 資產負債率(%) 68 76 71 71 0 72 短期借款 3323 3334 3212 4846 51 6162 一年到期非流動負債 764 1157 1667 1281 (23) 1459 長期借款 2701 2340 2378 2388 0 2009 資料來源：wind、招商證券 公司研究公司研究 Page 6 二、組件出貨蟬聯全球第二，盈利穩健增長 1、組件出貨 10.3GW，蟬聯全球第二 組件出貨量高增長。組件出貨量高增長。2019 年晶澳組件出貨 10260MW，同比增長 28%，自 2010 年進 入組件環節以來，連續 9 年增長，CAGR 高達 53%，成長性很強

19、。2019 年海外出貨 7550MW， 占比 73.5%， 略高于行業平均水平 70%。 2020Q1 公司組件出貨約 2.3GW。 圖圖 1：晶澳電池：晶澳電池&組件出貨量持續增長組件出貨量持續增長 資料來源：wind、招商證券 圖圖 2：2019 年十大組件廠出貨量年十大組件廠出貨量 圖 圖 3：2018 年十大組件廠出貨量年十大組件廠出貨量 資料來源：GlobalData、招商證券 資料來源：GlobalData、招商證券 圖圖 4：2017 年十大組件廠出貨量年十大組件廠出貨量 圖 圖 5：2016 年十大組件廠出貨量年十大組件廠出貨量 資料來源：GlobalData、招商證券 資料來

20、源：GlobalData、招商證券 公司研究公司研究 Page 7 2、經營風格穩健，收入凈利持續增長 收入持續增長收入持續增長，凈利創歷史新高，凈利創歷史新高。2019 年公司營業收入 210 億元，同比增長 7%，收 入持續增長。測算組件不含稅綜合售價 1.89 元/W，同比下降 15%，組件生產成本 1.5 元/瓦，同比下降 17%。晶澳是硅片電池組件垂直一體化運營，組件生產成本包括硅片 制造成本、電池非硅成本、組件 BOM 成本，由于硅片自產且利潤豐厚，晶澳組件生產 成本顯著低于獨立組件廠或電池組件一體化工廠。測算 2019 年公司整體毛利率 21%， 同比提升 2CPT，凈利 0.1

21、3 元/瓦，測算組件銷售凈利 13 億元，同比增長 74%。 圖圖 6：晶澳營業收入持續增長：晶澳營業收入持續增長 資料來源：wind、招商證券 表表 6：晶澳組件盈利測算：晶澳組件盈利測算 2016A 2017A 2018A 2019A 組件出貨量-MW 4607 7143 8060 10260 銷量增速 55% 13% 27% 組件價格-元/瓦 3.21 2.58 2.22 1.89 硅片硅料成本-元/片 2.28 2.17 1.62 1.01 硅片非硅成本-元/片 1.30 1.25 1.20 1.10 硅片生產成本-元/片 3.58 3.42 2.82 2.11 電池硅片面積-mm2

22、24430 24430 24430 24430 電池轉化效率 21.0% 21.5% 21.8% 22.3% 電池功率-瓦/片 5.13 5.24 5.33 5.45 電池硅片成本-元/瓦 0.70 0.65 0.53 0.39 電池非硅成本-元/瓦 0.49 0.38 0.35 0.30 電池生產成本-元/瓦 1.19 1.03 0.88 0.79 組件 BOM 成本-元/瓦 1.28 1.06 0.84 0.65 組件人工成本-元/瓦 0.10 0.07 0.06 0.04 組件其他成本-元/瓦 0.06 0.04 0.03 0.02 組件生產成本-元/瓦 2.63 2.20 1.81 1

23、.50 毛利-元/瓦 0.58 0.38 0.41 0.40 毛利率 18% 15% 19% 21% 期間費用-元/瓦 0.36 0.29 0.29 0.24 完全成本-元/瓦 2.99 2.49 2.09 1.74 利潤-元/瓦 0.22 0.10 0.13 0.16 所得稅率 21% 16% 28% 20% 凈利-元/瓦 0.17 0.08 0.09 0.13 凈利-百萬元 805 573 745 1298 資料來源：wind、招商證券 公司研究公司研究 Page 8 3、垂直一體化帶來成本優勢，可有效抵御疫情沖擊 垂直一體化成本更低。垂直一體化成本更低。光伏產業一直存在一體化和專業化的討

24、論，近期疫情沖擊導致產 業鏈價格大幅下降，獨立電池上和組件廠面臨較大的生存壓力。當前電池和組件環節已 經沒有利潤，硅片雖然降價但利潤依舊可觀，一體化廠商組件全成本依舊顯著低于組件 價格，存量市場下可以報出更具競爭力的價格，疫情很可能加速市場向頭部一體化廠商 集中。根據行業第一梯隊成本水平測算，當前硅片+電池+組件一體化完全成本 1.29 元/ 瓦，電池+組件完全成本 1.44 元/瓦，獨立組件廠完全成本 1.45 元/瓦，對應組件含稅價 格分別為 1.46、1.63、1.64 元/瓦，當前最新組件價格已經在 1.60 元/瓦以下，僅垂直 一體化廠商盈利，獨立廠商已經虧損。 表表 7：垂直一體化

25、成本最優：垂直一體化成本最優 組件組件+電池電池+硅片硅片+硅料 硅料 組件組件+電池電池+硅片硅片 組件組件+電池電池 組件組件 硅料完全成本-元/千克 45.00 硅料含稅售價-元/千克 62.00 62.00 硅片硅料成本-元/片 0.69 0.84 硅片非硅成本-元/片 0.80 0.80 硅片期間費用-元/片 0.18 0.18 硅片完全成本-元/片 1.67 1.82 硅片含稅價格-元/片 2.73 2.73 2.73 電池硅片成本-元/瓦 0.29 0.32 0.42 電池非硅成本-元/瓦 0.23 0.23 0.23 電池期間費用-元/瓦 0.04 0.04 0.04 電池完全

26、成本-元/瓦 0.56 0.59 0.69 電池含稅價格-元/瓦 0.76 0.76 0.76 0.76 組件電池成本-元/瓦 0.56 0.59 0.69 0.67 組件制造成本-元/瓦 0.54 0.54 0.54 0.54 組件期間費用-元/瓦 0.08 0.08 0.08 0.08 組件完全成本-元/瓦 1.18 1.21 1.31 1.29 盈虧平衡價格-元/瓦 1.34 1.37 1.48 1.46 現金平衡價格-元/瓦 1.24 1.29 1.44 1.45 資料來源：wind、招商證券 注 1：硅料成本、電池非硅、組件 BOM 成本、期間費用均取行業第一梯隊水平。 注 2：國內

27、尚無硅料到組件一體化廠商。 圖圖 7：單晶：單晶 PERC 電池走勢電池走勢 圖 圖 8：光伏組件價格走勢：光伏組件價格走勢 資料來源：wind、招商證券 資料來源：wind、招商證券 公司研究公司研究 Page 9 4、當前體量 10GW，向 20GW 擴張 硅片產能硅片產能11.5GW， 目標， 目標20GW。 2019年底晶澳硅片產能11.5GW， 其中單晶硅片9.5GW， 多晶硅片 2GW，預計 2020-2022 年產能分別擴張到 13、15.5、20GW。包頭和曲靖基 地擁有電費優勢，因此后續擴張以包頭和曲靖基地為主。硅片尺寸上，晶澳當前以 G1 為主，兼有 166、180+、21

28、0 等產能，視客戶需求而定。 河北基地：目前單晶硅片產能 6GW， ； 包頭基地：目前單晶 2GW，多晶 2GW，未來單晶產能擴大到 5GW； 曲靖基地：目前單晶 2GW，未來有望擴張到 5GW； 越南基地：目前單晶 1.5GW，短期沒有擴張計劃； 表表 8：晶澳硅片產能明細：晶澳硅片產能明細 單位單位：GW 類型類型 2019 2020E 2021E 2022E 包頭基地 單晶 2000 2500 4000 5000 包頭基地 多晶 2000 1000 河北基地 單晶 6000 6000 6000 8500 越南基地 單晶 1500 1500 1500 1500 曲靖基地 單晶 0 2000

29、 4000 5000 合計 11500 13000 15500 20000 資料來源：wind、招商證券 注：若黑硅光伏瓦能夠發展起來，包頭多晶產能可能存續 電池產能電池產能 11GW，目標目標 20+GW。2019 年底公司電池產能合計 11GW，其中單晶 PERC 產能約 9.5GW，常規多晶 0.5GW，多晶黑硅 1GW（特斯拉光伏瓦電池供應商） 。預計 2020-2022 年公司電池產能分別為 11.6GW、16.6GW、21.6GW。 揚州基地：3.8GW 單晶 PERC，1GW 多晶黑硅； 寧晉基地：4.5GW 單晶 PERC，0.5GW 常規多晶； 馬來基地：1.2GW 單晶 P

30、ERC； 義烏基地：規劃 10GW 高效晶硅電池，一期 5GW，預計 2021 年投產； 表表 9：晶澳電池產能明細：晶澳電池產能明細 單位：單位：GW 類型類型 2019 2020E 2021E 2022E 寧晉基地 PERC 4500 5300 5300 5300 寧晉基地 多晶 500 0 0 0 揚州基地 PERC 3800 4000 4000 4000 揚州基地 黑硅 1000 1000 1000 1000 馬來西亞 PERC 1200 1300 1300 1300 義烏基地 PERC 0 0 5000 10000 合計 11000 11600 16600 21600 資料來源：wi

31、nd、招商證券 組件產能組件產能 11GW，目標，目標 20+GW。2019 年底公司組件產能 11GW，預計 2020 年底公司 組件產能就將擴張到 21.5GW， 后續視需求增長情況擴張。 組件端的技術變革風險最小， 因此公司在擴產時組件先行，電池不足部分外購，待市場打開之后再擴張電池和硅片產 能，電池和硅片產能保持在組件產能的 80%水平。 公司研究公司研究 Page 10 組件河北基地：4.4GW； 組件合肥基地：4.0GW； 組件上?；兀?.6GW 組件義烏基地：規劃 10GW，今年底有望投產。 表表 10：組件產能明細：組件產能明細 單位：單位：GW 類型類型 2019 2020

32、E 2021E 2022E 邢臺基地 組件 3600 3600 3600 3600 合肥基地 組件 4000 4500 4500 4500 上?；?組件 2600 2600 2600 2600 寧晉晶澳 組件 800 800 800 800 義烏基地 組件 10000 10000 10000 組件合計 11000 21500 21500 21500 資料來源：wind、招商證券 表表 11：全球單晶硅片產能明細：全球單晶硅片產能明細 單位單位:MW 位置位置 2018Q4 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020 增量增量 隆基 中國 28,000 42

33、,000 46,000 60,000 70,000 80,000 38,000 隆基 馬來 500 500 500 500 500 500 0 中環 中國 25,000 30,000 31,000 40,000 50,000 60,000 30,000 協鑫 中國 2,400 5,500 5,500 5,500 5,500 5,500 0 晶科 中國 4,900 11,000 13,000 16,000 18,000 18,000 7,000 晶澳 中國 3,400 8,000 10,500 10,500 10,500 10,500 2,500 晶澳 越南 1,200 1,500 1,500

34、1,500 1,500 1,500 0 高佳 中國 1,600 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 0 陽光能源 中國 1,300 3,600 3,600 3,600 3,800 4,000 400 京運通 中國 0 2,000 2,800 3,300 3,600 4,000 2,000 毫安 中國 0 2,500 3,200 4,000 4,500 4,500 2,000 上機數控 中國 0 2,200 3,000 3,500 4,000 5,000 2,800 江蘇環太 中國 0 1,000 1,300 1,600 2,000 2,000 1,000 英利 中國 7

35、00 0 0 0 0 0 0 晶銀 中國 600 500 500 500 500 500 0 ACC 臺灣 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 0 阿特斯 中國 450 450 450 450 450 450 0 JP Solar 中國 700 700 1,200 1,400 1,800 2,000 1,300 Dahai 中國 500 0 0 0 0 0 0 Comtec 中國 400 400 400 400 400 400 0 Woongjin Korea 2,000 0 0 0 0 0 0 中國其他 中國 3,000 3,000 3,000 3,000

36、 3,000 3,000 0 歐洲其他 EU 370 450 450 450 450 450 0 合計-GW 79 119 132 160 185 206 87 季度增量-GW 18 12 13 28 24 22 87 資料來源：wind、招商證券 表表 12：全球單晶：全球單晶 PERC 產能明細產能明細 單位：單位：GW 2018Q4 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020 擴產擴產 通威股份 5.9 16.5 16.5 18.0 24.0 24.0 7.5 隆基股份 4.6 9.9 11.9 13.0 23.0 31.0 21.1 愛旭科技 4.5

37、 9.6 10.0 14.8 14.8 16.2 6.6 晶澳科技 2.6 9.5 9.5 9.5 10.6 10.6 1.1 晶科能源 4.0 11.3 11.3 11.3 11.3 11.3 0.0 公司研究公司研究 Page 11 單位：單位：GW 2018Q4 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020 擴產擴產 天合光能 3.4 4.6 4.6 4.6 6.9 9.6 5.0 江蘇潤陽 2.0 5.0 5.0 7.0 7.0 7.0 2.0 東方日升 1.9 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0 0.0 阿特斯 1.6 2.2 4.3 4.8 5

38、.5 5.5 3.3 平煤隆基 2.0 2.0 2.0 4.0 4.0 4.0 2.0 無錫尚德 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 0.0 江西展宇 0.0 0.0 2.0 3.0 3.0 3.0 3.0 潞安集團 1.0 3.5 5.0 5.0 5.0 5.0 1.5 正泰集團 0.9 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 0.0 蘇民能源 1.5 3.6 3.6 3.6 3.6 3.6 0.0 億晶光電 0.7 1.3 1.3 1.3 2.8 2.8 1.5 中環環晟 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 0.0 中利騰暉 0.5 1.4 1.8 1.8 1.8

39、1.8 0.4 橫店東磁 1.2 2.0 2.0 3.6 3.6 3.6 1.6 中宇光伏 0.1 3.0 3.0 3.0 3.0 3.0 0.0 中國其他 4.6 10.8 10.6 11.6 11.6 11.8 1.0 韓國韓華 3.5 8.3 8.5 8.5 9.1 9.1 0.8 海外其他 7.2 8.3 8.4 8.8 9.2 9.7 1.4 產能合計 56 123 132 148 170 183 60 季度新增 21.5 8.5 15.9 22.6 12.8 資料來源：招商證券 表表 13：組件產能比較：組件產能比較 單位：單位：GW 2018 2019 2020E 隆基 10 14 37 晶科 11 16 25 天合 7 12 18 晶澳 8 11 18 阿特斯