藍色光標-公司研究報告：科技賦能營銷出海業務蓬勃發展-20200114[29頁].pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究/傳媒 證券研究報告 藍色光標藍色光標（300058）公司研究報告公司研究報告 2020 年 01 月 14 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市 優于大市 首次首次 覆蓋覆蓋 股票數據股票數據 Table_StockInfo 01 月 14 日收盤價 （元） 6.80 52 周股價波動（元） 3.77-7.54 總股本/流通 A 股（百萬股） 2491/2178 總市值/流通市值（百萬元） 16939/14808 相關研究相關研究 Table_ReportInfo 市場表現市場表現 Table

2、_QuoteInfo -17.03% -2.03% 12.97% 27.97% 42.97% 57.97% 2019/12019/42019/72019/10 藍色光標海通綜指 滬深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅（%） 28.1 29.5 10.2 相對漲幅（%） 22.5 22.3 4.2 資料來源：海通證券研究所 Table_AuthorInfo 分析師:鈕宇鳴 Tel:(021)23219420 Email: 證書:S0850511010040 分析師:相姜 Tel:(021)23219945 Email: 證書:S0850519090002 科技賦能營銷，出海業務蓬勃發展科

3、技賦能營銷，出海業務蓬勃發展 Table_Summary 投資要點：投資要點： 藍色光標是一家藍色光標是一家營收規模營收規模全國領先的營銷科技公司。全國領先的營銷科技公司。主要服務內容包括整合 營銷服務（數字營銷、公共關系、活動管理等）與數字廣告服務（移動廣告、 智能電視廣告、中國企業出海數字廣告） ，內容涵蓋營銷傳播整個產業鏈，以 及基于營銷科技的智慧經營服務，服務地域基本覆蓋全球主要市場。藍色光 標 2018 年營業收入體量已經超過 200 億元，連續 4 年在 Holmes 發布的全 球 Top10 公關公司榜單中排名第九，是唯一進入前十的中國本土營銷企業。 公司向技術驅動轉型，公司向技

4、術驅動轉型，發展發展進入新階段進入新階段。2014 年起公司向智能營銷布局，組 建了數字技術團隊，研發投入開始快速上升。目前公司已經基于依靠數據、 技術和算法，開發出一系列包括分析與策略、創意產出、智能投放及監測評 估的營銷全產業鏈產品，提高了公司的服務效率和員工效率，并可根據客戶 需求增加更多全面與多方位定制化服務內容。 中國企業走出國門，公司出海業務蓬勃發展中國企業走出國門，公司出海業務蓬勃發展。藍色光標是 Facebook 國內 9 家官方代理商之一，同時也是 Facebook 全球首家過十億美金的合作伙伴和 獲得 Google“2018 年度精英代理商”大獎的唯一一家本土中國公司。公司

5、 直接受益于中國企業出海趨勢， 預計出海業務將在未來幾年繼續保持高增長。 2019 年公司擬將海外業務重新組合，在紐交所借殼上市，既可以獲得可觀的 發展資金，又可以在海外起到廣告效應。 游戲版塊回暖游戲版塊回暖，公司公司中國業務中國業務板塊板塊有望恢復增長有望恢復增長。我們認為游戲和汽車行業 的廣告主縮減開支是導致 2019 年廣告投放規模下滑的主要原因。 在游戲行業 開始回暖、汽車銷量下滑態勢放緩、5G 將有望創造新的智能設備需求的背景 下， 我們對 2020 年中國廣告支出情況表示相對樂觀， 公司中國業務板塊收入 有望止跌回升。 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議。 我們預計公司 201

6、9-2021 年歸母凈利潤為 7.90、 6.53、 8.18 億元，對應 EPS 分別為 0.32、0.26、0.33 元，其中 2019 年公司歸母 凈利潤受拉卡拉上市帶來的非經常性投資收益影響較大。 相關可比公司 2020 年預測 PE 平均為 28 倍。由于我們認為營銷行業變動速度快，龍頭公司在長 期更具發展前景，應給予一定的估值溢價，給予公司 2020 年 27-32 倍預測 PE，對應公司股票合理價值區間為 7.02-8.32 元，給予“優于大市”評級。 風險提示：風險提示：中國廣告市場規?？傮w下滑；公司毛利率繼續下降；對外投資項 目發生巨大虧損；商譽減值風險較大。 主要財務數據及

7、預測主要財務數據及預測 Table_FinanceInfo 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入(百萬元) 15231 23104 28080 33935 40274 (+/-)YoY(%) 23.6% 51.7% 21.5% 20.9% 18.7% 凈利潤(百萬元) 222 389 790 653 818 (+/-)YoY(%) -65.3% 75.0% 103.1% -17.4% 25.3% 全面攤薄 EPS(元) 0.09 0.16 0.32 0.26 0.33 毛利率(%) 18.2% 11.7% 8.8% 7.8% 7.1% 凈資產收益率(%) 3.6%

8、6.1% 10.1% 7.8% 9.1% 資料來源：公司年報（2017-2018） ，海通證券研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 公司研究藍色光標（300058）2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 目目 錄錄 1. 綜合營銷服務公司，向科技企業轉型 . 6 1.1 從公關到廣告，從銷售驅動到技術驅動 . 6 1.2 公司經營承壓，技術提升逐漸走出低谷 . 8 1.3 聯想入股，加強數據和算法背景能力 . 11 2. 營銷行業變化快，擁有綜合實力才能立于不敗之地 . 12 2.1 行業變化速度快，需要及時把握行業新趨勢 . 12 2.2 技術發展推動營銷行業變革 . 14 2

9、.3 優質媒體議價能力強，營銷服務行業競爭壓力大 . 15 2.4 游戲行業回暖，對 2020 年廣告投入保持樂觀 . 16 3. 出海需求旺盛，海外代理業務蓬勃發展 . 16 3.1 國內企業積極開拓海外市場 . 17 3.2 出海營銷廣告支出高速增長，藍色光標直接受益 . 19 3.3 海外業務重新組合，紐交所借殼上市 . 20 4. “客戶+技術+資源”支撐公司保持良性增長 . 21 4.1 客戶優勢：持續服務于超 3000 家國內外領先客戶 . 21 4.2 技術優勢：一系列科技型新產品為服務和效率賦能 . 21 4.3 資源優勢：營收規模大，媒體資源強 . 22 5. 盈利預測與公司

10、估值 . 23 公司研究藍色光標（300058）3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖目錄圖目錄 圖 1 藍色光標旗下重要子品牌及孵化項目 . 6 圖 2 廣告業務和公關服務是藍色光標兩大主要業務構成 . 7 圖 3 2017-2019H1 藍色光標國際業務營業收入增長情況 . 7 圖 4 2017-2019H1 藍色光標出海業務營業收入增長情況 . 7 圖 5 藍色光標利潤總額的主要來源 . 8 圖 6 2014 年后公司研發投入快速增加 . 8 圖 7 公司互聯網營銷收入占比不斷上升 . 8 圖 8 2010-2019 前三季度藍色光標營業收入及歸母凈利潤同比增長情況 . 9 圖

11、9 公司毛利率、銷售費用率及管理費用率變動情況 . 9 圖 10 2009-2018 年公司總員工數量（人） . 9 圖 11 2011-2018 年公司商譽及減值情況 . 10 圖 12 并購與權益投資造成的減值對公司盈利的影響（億元） . 10 圖 13 2010-2019Q3 公司有息負債情況 . 11 圖 14 2010-2019 前三季度公司財務費用變動情況 . 11 圖 15 2010-2019 前三季度公司現金流情況（億元） . 11 圖 16 2010-2019 前三季度應收及應付賬款周轉天數（天） . 11 圖 17 公司前十大股東（截止到 2019 年三季報） . 12 圖

12、 18 實際控制人控制關系方框圖（截止到 2019 年三季報） . 12 圖 19 2013-2018 年中國廣告經營額增速和 GDP 增速. 13 圖 20 2016-2019 年前三季度全媒體廣告刊例花費同比增幅 . 13 圖 21 中國數字廣告市場規模 . 13 圖 22 中國移動廣告市場規模 . 13 圖 23 信息流廣告成為網絡廣告主要形式之一 . 14 圖 24 短視頻廣告正在崛起 . 14 圖 25 美國程序化購買廣告支出及占比 . 14 圖 26 中國程序化購買廣告支出及占比 . 14 圖 27 全球互聯網媒體資源集中度逐漸提高 . 15 圖 28 eMarketer 預測 2

13、019 年全球主要數字媒體廣告收入（十億美元） . 15 圖 29 2018Q3-2019Q3 中國游戲產業季度銷售收入 . 16 圖 30 中國汽車月銷量 . 16 公司研究藍色光標（300058）4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 31 華為、小米和 OPPO 的海外出貨量及合計海外市場占比 . 17 圖 32 安克創新和傲基科技海外收入及增速 . 17 圖 33 2018 年全球移動游戲 35 強榜單中的中國企業 . 17 圖 34 2018 年 1 月各地區互聯網滲透率 . 18 圖 35 2019Q3 Google Play 平臺下載量 Top 20 的應用程序 . 18

14、 圖 36 2013-2018 年家電企業營業收入平均復合增長率 . 18 圖 37 Google 分地區收入同比增速 . 19 圖 38 Facebook 分地區收入同比增速 . 19 圖 39 Facebook 中國官方代理商出海廣告投放收入（億元） . 19 圖 40 交易完成后藍色光標對美國上市公司的控制情況 . 20 圖 41 藍色光標服務客戶. 21 公司研究藍色光標（300058）5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表目錄表目錄 表 1 2019 年中報公司商譽構成 . 10 表 2 藍色光標推出的核心技術支持平臺 . 22 表 3 2019-2020 年公司三大業務板塊

15、營收收入及毛利率預測 . 23 表 4 可比公司估值表 . 24 公司研究藍色光標（300058）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1. 綜合營銷服務公司，向科技企業轉型綜合營銷服務公司，向科技企業轉型 藍色光標是一家營銷科技公司，主要服務內容包括整合營銷服務（數字營銷、公共 關系、活動管理等）與數字廣告服務（移動廣告、智能電視廣告、中國企業出海數字廣 告） ，內容涵蓋營銷傳播整個產業鏈，以及基于營銷科技的智慧經營服務，服務地域基本 覆蓋全球主要市場。 1.1 從從公關公關到廣告到廣告，從銷售驅動到技術驅動從銷售驅動到技術驅動 藍色光標可以為廣告主提供一站式營銷解決方案，其產品線覆蓋

16、了從傳統營銷、數 字營銷、海外拓展等方面，提供的服務包含全案推廣、數字營銷、移動營銷、CRM、電 商運營、消費者洞察、數據分析、內容創意、自媒體智能投放、場景營銷、公關服務、 策略咨詢、品牌管理、活動管理等各個方面。公司從最初的公關公司發展到廣告營銷業 務，又順應行業趨勢，利用大數據及優質算法實現營銷傳播服務科技化，幫助客戶從經 營產品向經營顧客轉變。公司從中國走向全球，通過海外收購不斷加強海外營銷的綜合 實力，并為出海的中國品牌提供國際化傳播服務。 圖圖1 藍色光標旗下重要子品牌及孵化項目藍色光標旗下重要子品牌及孵化項目 資料來源：藍色光標公司官網，大顏色營銷公司官網，海通證券研究所整理 藍

17、色光標已經成長為一家國內領先的營銷服務公司。在 Holmes 發布的全球 Top 10 公關公司排行榜中，藍色光標已經在 2016-2019 年連續 4 年排名第九，是唯一進入前十 的中國本土營銷企業。同時藍色光標也是 Facebook 全球首家過十億美金的合作伙伴， 及獲得 Google “2018 年度精英代理商” 大獎的唯一一家本土中國公司。 OTT 業務在 2018 年上半年智能電視開機廣告業務投放量占據市場第一。藍色光標的智能電視營銷聚合平 臺 BLUE-MAX 與海信、創維、康佳、TCL、長虹、海爾、小米、風行等廠商達成深度合 作，覆蓋國內 90%以上的智能電視家庭。 藍色光標于

18、2010 在創業板上市，上市時公司主營業務為公關服務。上市后傳統優 勢業務領域IT行業業務保持穩定發展， 并在汽車和消費品行業進一步拓展品牌客戶， 保持了良好的內生增長。之后，藍色光標通過外延并購和內生發展不斷擴展自身業務領 域和經營規模，形成了目前的綜合營銷公司的布局?？偨Y來看，藍色光標的業務拓展主 要經歷過以下幾個階段： 公司研究藍色光標（300058）7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 （1）拓展廣告業務：2011 年起公司開始外延式發展，2011-2013 通過收購思恩客、 美廣互動、精準陽光、今久廣告、東方博杰等項目大幅布局進入廣告行業，形成了以廣 告、公關服務兩項為主的業務

19、架構。 圖圖2 廣告廣告業務和公關服務是藍色光標兩大主要業務構成業務和公關服務是藍色光標兩大主要業務構成 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20102011201220132014201520162017 公關服務（億元，左軸）廣告業務（億元，左軸）銷售業務（億元，左軸） 其他收入（億元，左軸）總營業收入同比增速（右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 注：2018 年后藍色光標營業收入按照海外業務、中國業務、出海業務劃分，口徑發生變化，因此未進行列示。 （2）向境外拓展：20

20、13 年公司參股英國 Huntsworth 開始實施國際化戰略，之后 公司通過一系列國際并購提高了來自海外客戶的收入占比，同時也為國內企業出海營銷 打下了基礎。2014 年公司收購中國香港最大的獨立廣告公司 Metta、英國公關公司 We Are Very Social、美國工業設計服務公司 Fuse Project，2015 年收購加拿大 Vision 7 傳 播公司 （旗下擁有加拿大排名第一的 Cossette 傳媒和位于洛杉磯的 Citizen 公關） ， 2018 年收購了迪拜公關公司 Socialize 和美國創意公司 Eleven。目前，公司已經將業務布局 到了北美、西歐、中東等地

21、區。2019 年上半年，國際業務和出海業務收入分別已經占公 司總營收的 12.45%和 58.43%，分別同比增長 20.05%和 30.14%，成為影響公司收入 的重要項目。 圖圖3 2017-2019H1 藍色光標國際業務營業收入藍色光標國際業務營業收入增長增長情況情況 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5 10 15 20 25 30 201720182019H1 營業收入（億元，左軸）同比增速（右軸） 營收占比（右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖4 2017-2019H1 藍色光標藍色光標出海出海業務營業收入業務營業收入增長增長情況情況 0

22、% 50% 100% 150% 200% 0 20 40 60 80 100 120 140 201720182019H1 營業收入（億元，左軸）同比增速（右軸） 營收占比（右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 （3）類私募股權投資：2014 年起公司開始與眾多公司建立股權合作，一方面針對 行業趨勢和與公司業務具有協同效應的技術進行布局，另一方面形成的投資收益也為公 司利潤總額進行了補充。2014 年當年對建飛科聯、璧合科技、天與空、拉卡拉支付、識 代運籌等近 30 家公司進行了戰略新興投資。2015 年又對喜樂航、界面、博看文思、飛 貓無限等多家公司進行了股權投資。同時，公司還參與了不

23、少市場的一線投資基金。 截止到 2019 年三季報，權益類投資資產（包括交易性金融資產、其他權益工具投 資和長期股權投資）占公司總資產的 11.52%。自 2015 年開始，公司經營遇難，并受商 譽減值等影響，利潤總額明顯出現下滑，權益類投資收益對利潤總額產生了較大影響。 2019 年，由于公司投資的拉卡拉（300773.SZ）于 4 月份上市，公允價值變動產生的收 益大幅增加，2019 年前三季度權益類投資收益占公司利潤總額的 42.31%。 公司研究藍色光標（300058）8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖5 藍色光標利潤總額的主要來源藍色光標利潤總額的主要來源 -60% -

24、40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 經常性營業利潤（億元，左軸）權益類投資收益（億元，左軸） 其他非經常性收益或損失（億元，左軸）權益類投資收益/利潤總額（右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 注：權益類投資收益=投資凈收益+公允價值變動收益，經常性營業利潤=營業收入-營業成本-稅金及附加-銷售費 用-管理費用-研發費用-財務費用-信用減值損失，其他影響利潤總額的項目歸入其他非經常性收益或損失。 （4）向技術驅動轉變：2014 年起公司向智能營銷布局，組建了數字技術團隊和戰 略新興業務板塊

25、，研發投入和研發人員數量均開始快速提升。在外延拓展方面，2014 年公司收購了輿情監控數據分析公司捷報數據，2015 年收購了 Domob 和 Madhouse。 多盟 DSP+Ad Network 平臺、億動 SSP 平臺和藍瀚互動品牌的搭建使得公司互聯網廣 告業務快速增長，并帶動數字營銷業務高速增長。2019 年上半年，公司 68.92%的營業 收入來源于互聯網營銷業務，收入規模已經達到約 80.96 億元，同比增長 30.73%。 公司還孵化了 CRM 公司歐泰譜、電商服務公司數聚智連、社會化媒體營銷平臺大 顏色科技等技術驅動型公司， 推出了 BlueMC 營銷捕手、 iDataBot

26、智能策劃案產出工具、 考拉 KOL 采買平臺、妙筆稿件撰寫機器人、千機智能創意解決方案、多盟 DMP、MIX 數據策略系統、必得優選程序化平臺、TravelMAD 出境旅行廣告投放、魯班一站式電商 出海營銷等等一系列新產品。截止 2018 年，公司已經獲得 119 項軟件著作權，所申請 的技術專利 21 項獲得授權，20 項在審核。公司已經轉型成為了一家在大數據時代為企 業智慧經營全面賦能的營銷科技公司，我們認為公司未來將依靠數據、技術和算法不斷 推出新的營銷產品。 圖圖6 2014 年后公司研發年后公司研發投入快速投入快速增加增加 0 100 200 300 400 500 600 700

27、800 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 201320142015201620172018 研發投入（萬元，左軸）研發人員（個，右軸） 資料來源：公司 2014-2018 年年報，海通證券研究所 圖圖7 公司互聯網營銷收入占比不斷上升公司互聯網營銷收入占比不斷上升 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 50 100 150 2016201720182019H1 互聯網營銷收入（億元，左軸）同比增長（右軸） 占總營業收入比例（右軸） 資料來源：公司 2016-2018 年年報，2018、2019 半年報，海通證券

28、研究所 1.2 公司經營公司經營承壓，技術提升逐漸走出低谷承壓，技術提升逐漸走出低谷 內生和外延雙向發展使得藍色光標的營業收入規模實現了高速增長。 2010-2018 年， 公司營業收入年均復合增速高達 61.64%， 2018 年達到 231.04 億元。 2019 年前三季度， 公司營業收入增速略有放緩，同比增長 15.79%，我們認為主要受中國業務拖累。 但在 2014 年后，公司出現了增收不增利的情況，歸母凈利潤多次出現下滑。我們 認為這一方面是由于廣告行業競爭加劇，公司盈利能力下滑；另一方面是由于并購存在 公司研究藍色光標（300058）9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 整

29、合風險，商譽減值和無形資產減值對公司產生了較大的業績壓力；同時快速擴張導致 公司債務累積，現金流壓力較大，使得公司財務成本較高。隨著費用控制、人員精簡、 向科技型公司轉型，公司整體經營壓力正在逐步得到緩解。 圖圖8 2010-2019 前三季度前三季度藍色光標藍色光標營業收入及歸母凈利潤同比增長情況營業收入及歸母凈利潤同比增長情況 -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 50 100 150 200 250 營業收入（億元，左軸）歸母凈利潤（千萬元，左軸） 營業收入同比增長（右軸）歸母凈利潤同比增長（右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 注：20

30、16 年公司歸母凈利潤同比增長 844.84%，波動較大，因此圖中暫未列示。 廣告行業競爭環境惡化，公司毛利率水平不斷下降。同時由于營銷傳播服務行業屬 于人才密集型行業，主要依靠智力服務，公司快速擴張使得員工數量大量增加，費用增 長較快，且相對更加剛性。因此，隨著營業收入規模的快速擴大，公司的銷售費用率和 管理費用率雖然有逐年下滑的趨勢，但下降速度依然慢于毛利率的下滑，使得公司整體 的盈利能力下降。2018 年，公司通過精簡人員，管理費用率和銷售費用率大幅下滑，費 用控制取得了一定的效果。2019 年前三季度，雖然公司整體毛利率仍在下降，但在費用 控制下，毛利率與銷售費率、管理費用率和研發費用

31、率的剪刀差已經企穩。 我們認為未來在公司不斷向技術型公司轉變的過程中，有望為客戶提供附加值更高 的營銷服務，毛利率下滑的態勢也將改變。同時，新技術的應用也有望提升公司營銷產 品的標準度和員工人效，例如可以使用機器人替代一部分重復性的人工工作，屆時公司 的產出將不再大比例依靠人力，規模效應將會顯現，管理和銷售費用率也將得到較好的 控制。 圖圖9 公司毛利率公司毛利率、銷售費用率及管理費用率變動銷售費用率及管理費用率變動情況情況 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 毛利率-(銷售+管理+研發)費用率毛利率 銷售費用率管理費用率 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖10 200

32、9-2018 年年公司總員工數量公司總員工數量（人）（人） 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2009201020112012201320142015201620172018 資料來源：Wind，海通證券研究所 不斷并購使得公司商譽高企，一旦被并購的企業業績不達預期，就要面臨商譽減值 的風險。營銷服務行業的變化速度快，準入門檻較低，競爭壓力大，因此我們認為被并 購標的經營風險也較大。除商譽以外，營銷服務行業并購時可能并入較大的無形資產， 在被并購標的經營不善時也會計提減值，對公司當期凈利潤產生較大影響。如果并購時 存在對賭協議，公司可能獲得業績

33、補償，對沖一部分商譽及無形資產減值帶來的損失。 除此之外，公司進行權益投資形成的金融資產也同樣可能在被投公司經營不善時面臨減 值風險。 公司研究藍色光標（300058）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 根據 2019 年公司中報，公司商譽余額為 48.64 億元，主要由境外公司、多盟、及 國內營銷公司三部分組成： （1）境外公司形成的商譽余額共計 22.08 億元，占比 45%。 由于公司擬將部分境外資產整合在紐交所借殼上市， 上市后公司持股比例下降至 44.4%， 此部分商譽減值壓力將大大減小。 （2）Domob 及多盟智勝合計形成 14.48 億元商譽，占 比 30%。多盟為移

34、動互聯網廣告服務商，擁有自主研發的 DSP 平臺，被收購后凈利潤 增長良好。我們認為其業務符合行業趨勢，成長性較好，此部分商譽減值壓力較小。 （3） 國內營銷公司形成商譽余額為 12.08 億元， 占比 25%。 我們認為隨著國內公司開展 OTT 等新業務，其減值也將得到緩解。整體來看，我們認為公司面臨的商譽減值壓力并沒有 賬面余額那么大，預計公司未來商譽減值相對可控。 表表 1 2019 年中報公司商譽構成年中報公司商譽構成 形式商譽的事項 商譽原值（億元） 計提減值（億元） 期末余額（億元） 多盟 14.48 14.48 Domob 及多盟智勝 14.48 14.48 境外公司 22.57

35、 0.49 22.09 Vision 7 9.25 9.25 We Are Very Social 4.07 0.39 3.68 Madhouse 3.85 3.85 Eleven 2.40 2.40 Fuse Project 1.33 1.33 密達美渡 1.10 0.09 1.01 Socialize 0.28 0.28 The Narrative 0.26 0.26 Black Chalk 0.03 0.03 國內營銷公司 14.49 2.41 12.08 東方博杰 7.91 1.33 6.58 今久廣告 3.70 0.99 2.71 精準陽光 1.29 1.29 思恩客 1.12 1.

36、12 美廣互動 0.21 0.21 捷報數據 0.14 0.02 0.12 欣風翼 0.07 0.07 0.00 廣州藍標 0.05 0.05 合計 51.53 2.89 48.64 資料來源：公司 2019 年中報，海通證券研究所 圖圖11 2011-2018 年年公司公司商譽及減值情況商譽及減值情況 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 0 10 20 30 40 50 60 20112012201320142015201620172018 商譽原值（億元，左軸）已計提減值比例（右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖12 并購與權益投資并購與權益投資造成造成的減值對公司盈利的影響的減值對公司盈利的影響（億元）（億元） -12.00 -10.00 -8.00 -6.00 -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00