光峰科技-深度研究報告：激光顯示創造視界ALPD獨木成林-211231（65頁）.pdf

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1、 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 未經許可，禁止轉載 證券研究報告 光峰科技（688007）深度研究報告 推薦（首次） 激光顯示創造視界，ALPD獨木成林 目標價：40元 當前價：33.89元 光峰深耕激光顯示獨創 ALPD技術領銜革新，經年深化展業下，成功在新顯示方向建立起“一個根基、兩條主干、枝繁葉茂”的核心業務架構和產業壁壘。 ALPD根基：新型顯示未來下的大屏剛需+成本優勢的公司獨占壁壘。1）激光顯示迭代：顯示升級趨勢下大屏剛需性增強，國內彩電尺寸結構提升且大尺寸關注度絕對主導。但同時正如PDP/LCD之爭，消費成本極大左右著技術路徑，綜合視效

2、、大屏、成本，激光顯示成為優勢新型顯示方案。2）ALPD優勢：在激光技術對比中，光機光源為激光顯示的核心成本項，而 ALPD在單藍光LD 方案下大幅降本，以同功率亮度為標準 LD 成本不足標準三色方案的1/8，從而使顯示終端落于消費主流的 6000 元以下價段成為可能。3）技術壁壘深厚：多級研發架構、高研發投入、創新項目傾注的機制戰略下，公司首創ALPD占據先手，隨后伴隨核心高引用、全專利布局、深化技術升級增厚壁壘，勝訴專利案及駁回無效請求彰顯其強技術把控力。強大護城河構成公司根基，并展開商用核心器件（2B）和消費終端（2C）兩大主干賽道。 2B主干：以核心器件定位基本盤深厚穩定，疫情后空間可

3、觀。影院市場：ALPD較氙燈在性能、壽命、安全、成本端均具優勢，公司創新采用 CaaS光源租賃業務切入，結合合資中影系、廣泛覆蓋各主流院線，ALPD已在國內激光銀幕占據主導，同時海外依托巴可渠道拓展，中性測算公司影院業務國內外規模11.9 億、8.5 億元，具數倍成長空間。工程商教：工程端在傳統日系主導下以成本優勢打開市場，戶外項目、節慶標桿項目增厚品牌聲量，商教端與東方中原渠道優勢互補，多品牌矩陣搶占頭部份額，測算工程商教 2024E 業務 10.3億元實現翻倍。此外，伴隨下游消費端微投、激光電視市場擴張，公司核心器件業務作為戰略主軸將步入收獲期，B2B2C的光機業務穩態空間預期超百億。 2

4、C主干：智能微投與激光電視雙線拓展，峰米快速覆蓋釋放增量。顯示終端升級下微投對標彩電補足需求，激光電視則預期后續替代需求。伴隨微投快速擴張，供給創造需求節奏加強，以高亮度需求代表的全場景升級痛點與短焦微投的興起，為光峰 ALPD技術及產品創新在 C 端展業贏得制高點。而激光電視端在大屏化、廣色域、入戶便捷及低功耗等優勢下，基于當前 0.65%的滲透率同樣有龐大成長空間，結合公司 ALPD技術升級與 ALFA 屏幕成本優勢強化產品競爭力，中性測算激光微投、激光電視穩態空間各近 500 億元，以光峰的上游獨占優勢，整機和光機業務空間龐大。而在光峰技術支持下的峰米正迅速成長，伴隨各維架構尤其渠道品牌

5、強化，C端正在成為公司增量主導。而除了兩大主干，公司前瞻性探索布局 AR、車載投顯、航空顯示等多元遠期成長。 投資建議：光峰作為 ALPD技術先驅與壁壘把控者，在大屏、成本剛需下引領新型顯示方向，B 端基本盤穩固疫情后有穩健空間，C端雙管齊下釋放高增成長。我們給予三年歸母凈利潤預測分別為 2.6/3.3/4.6 億元，增速為128.6%/27.2%/38.2%，對應EPS為0.57/0.73/1.01元，對應 PE為 59/46/34倍。公司現金流穩定，采用 DCF法估值，給予目標價40元，對應22年 54.8倍PE。公司長期增長動力充足，首次覆蓋給予“推薦”評級。 風險提示：原材料波動超預期

6、，疫情擴散超預期，新品推廣不及預期。 主要財務指標 2020 2021E 2022E 2023E 主營收入(百萬) 1,949 2,591 3,535 4,693 同比增速(%) -1.5% 33.0% 36.4% 32.8% 歸母凈利潤(百萬) 114 260 331 458 同比增速(%) -38.9% 128.6% 27.2% 38.2% 每股盈利(元) 0.25 0.57 0.73 1.01 市盈率(倍) 135 59 46 34 市凈率(倍) 7 7 6 5 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2021年12月30日收盤價 公司基本數據 總股本(萬股) 45,276 已上市流

7、通股(萬股) 28,602 總市值(億元) 153.44 流通市值(億元) 96.93 資產負債率(%) 37.0 每股凈資產(元) 5.3 12個月內最高/最低價 43.6/17.09 市場表現對比圖(近 12個月) -9%38%86%133%20/12 21/02 21/04 21/06 21/08 21/102020-12-312021-12-30滬深300 光峰科技華創證券研究所 公司研究 顯示器件 2021年 12月 31日 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 未經許可，禁止轉載 投資主題 報告亮點 本篇報告

8、系統性地對激光顯示先驅光峰科技的核心優勢 ALPD技術以及其商用和消費各業務的發展和空間進行了梳理和總結。我們聯合研究所電子組展開研究，全篇深度系統詳實的涵蓋了光峰科技的整體邏輯。以光峰科技獨創的“根基+主干式”商業模式為報告展開框架，行業維度論證發展根基 ALPD技術引領家用新型顯示技術未來，相較市場其他研究量化 ALPD相較三色激光技術的成本優勢；公司維度分別從“兩大主干”商用核心器件和消費增量兩大賽道展開各“枝葉”業務及其未來空間預測，最后探討子公司峰米科技以及布局新型顯示賽道的公司其他特質。 投資邏輯 首先從光峰科技獨特的“根基+主干式”商業模式展開，光峰獨創 ALPD核心科技作為業務

9、發展之根，在此基礎之上確立商用核心器件+消費兩大主干，并發展商用及消費賽道各枝葉業務，形成獨木拓林商業模式，該模式也即本篇報告的結構邏輯。 于行業，本篇報告逐層遞進的論述光峰 ALPD技術引領家用新型顯示技術未來，鑄就公司發展根基。具體而言，首先由家用顯示技術更迭出發，不同于主流 LCD，新型顯示技術 OLED、QLED、MiniLED、激光顯示具備顯著視覺優勢，尤其因大屏傾向落地至激光顯示的發展值得期待。進一步在激光顯示中，ALPD基于顯著的成本優勢和綜合性能，成為當前大屏激光顯示終端需求崛起下的最優技術路徑。而最終落地至光峰科技在 ALPD上的強大技術壁壘及產研護城河。 于公司，分別從商用

10、核心器件和消費兩大主干各業務詳細展開?；谂c國內頭部廠商合資成立子公司推廣各終端業務的獨特商業模式，商用業務作為光峰基本盤發展穩健，影院、工程商教等業務空間仍然廣闊。消費業務作為公司增量發展空間廣闊，我們延續極米科技深度報告的分析方法，從視覺效果和便捷性兩大維度對激光微投和激光電視進行賽道定位；進一步從亮度和短焦兩大維度剖析激光微投優勢，從大屏性價比和護眼健康等維度凸顯激光電視優勢，落地至激光微投、激光電視以及激光光機的空間測算。最后，探討了峰米科技以及新型顯示賽道布局的公司其他業務特質。 關鍵假設、估值與盈利預測 光峰作為 ALPD技術先驅與壁壘把控者，在大屏、成本剛需下引領新型顯示方向，B

11、 端基本盤穩固疫情后有穩健空間，C端雙管齊下釋放高增成長，公司表現有望優于行業增速。 我們給予三年歸母凈利潤預測分別為 2.6/3.3/4.6 億元，增速為128.6%/27.2%/38.2%，對應EPS為0.57/0.73/1.01 元，對應 PE為 59/46/34倍。公司現金流穩定，采用 DCF法估值，給予目標價 40 元，對應22年 54.8倍PE。 mNsMsQrPtPyQsQmQnMsOsPbR8Q9PpNoOnPoMiNoOqRiNrRtP7NpOrRMYnNoPvPpNqN 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）12

12、10號 3 目 錄 一、光峰科技：ALPD激光顯示先驅 . 8 （一）業務梳理：ALPD核心技術延伸多元業務 . 9 （二）組織梳理：創始人極具商業稟賦，股權激勵凝聚人心 . 11 二、ALPD：引領家用新型顯示技術未來 . 11 （一）激光顯示：家用大屏需求崛起下的優勢技術迭代 . 12 （二）激光投影技術對比：ALPD成本更優 . 19 （三）高研發傾注構筑堅實根基，專利保護構建ALPD堅實壁壘 . 25 三、兩大主干正奇相輔，合資展業優勢結合 . 29 四、商用業務：基本盤穩固，天花板未至 . 31 （一）影院：創新光源租賃業務，國內海外仍存空間 . 32 （二）工程商教：增長趨穩，成本

13、優勢拓份額空間 . 37 五、家用市場：C端發力看向百億空間 . 42 （一）智能微投：ALPD掌控亮度上限，超短焦差異化突圍 . 46 （二）激光電視：ALPD迭代促成本下降，滲透率攀升打開增長 . 53 （三）峰米科技：自主品牌占比提升，渠道營銷短板補齊 . 59 六、前瞻性布局激光顯示創新場景 . 62 七、盈利預測 . 64 八、風險提示 . 65 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 4 圖表目錄 圖表 1 公司發展大事記 . 8 圖表 2 公司營收（單位：億元）及增速 . 9 圖表 3 公司主營業務拆分 .

14、9 圖表 4 公司歸母凈利及增速 . 10 圖表 5 各產品業務16-20年平均毛利率水平 . 10 圖表 6 21年毛利率企穩回升 . 10 圖表 7 公司以國內市場為主 . 11 圖表 8 直營銷售渠道占比達78.2% . 11 圖表 9 公司股權激勵計劃概況 . 11 圖表 10 各顯示技術對比 . 12 圖表 11 各顯示技術視效參數對比 . 13 圖表 12 彩電市場各技術結構占比 . 13 圖表 13 彩電市場平均出貨尺寸增大（單位：英寸） . 14 圖表 14 大尺寸彩電結構占比提升（內14 外20） . 14 圖表 15 大尺寸彩電消費者關注度比例較高 . 14 圖表 16 消

15、費者希望電視擁有的功能 . 14 圖表 17 韓國PDP和LCD電視PPI . 15 圖表 18 我國PDP電視銷量（單位：百萬臺） . 15 圖表 19 不同尺寸下LCD和OLED面板價格 . 15 圖表 20 面板占液晶電視成本比重69% . 15 圖表 21 彩電零售價跳躍式增長 . 16 圖表 22 彩電零售價跳躍式增長（OLED/LCD） . 16 圖表 23 各顯示技術彩電覆蓋尺寸對比 . 16 圖表 24 投影顯示改變投射距離調整投射屏幕尺寸大小 . 16 圖表 25 橫向對比三種投影光源激光光源性能更優 . 17 圖表 26 智能微投亮度測評結果 . 18 圖表 27 當貝X3

16、亮度優勢顯著 . 18 圖表 28 不同示例環境下所需最低亮度 . 18 圖表 29 不同環境畫面亮度對比 . 19 圖表 30 激光技術原理對比 . 20 圖表 31 三色激光光源譜寬較窄 . 20 圖表 32 三色激光存在散斑問題 . 20 圖表 33 ALPD各代技術迭代對比 . 21 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 5 圖表 34 光源占激光電視成本比重達39.9% . 22 圖表 35 激光光機拆解示意圖 . 22 圖表 36 藍光LD 具有更高的發光效率 . 23 圖表 37 ALPD/三色激光技術架構

17、對比 . 24 圖表 38 ALPD/三基色激光光源模塊成本對比 . 24 圖表 39 ALPD技術產品具成本優勢 . 25 圖表 40 19中國彩電市場不同價格關注比例分布 . 25 圖表 41 公司研發組織架構 . 25 圖表 42 公司研發支出領先同行 . 26 圖表 43 公司研發人員占比領先行業 . 26 圖表 44 研發人員平均薪酬領先行業（單位：萬元） . 26 圖表 45 公司IPO募投項目進度 . 26 圖表 46 公司在研項目進度及概況 . 27 圖表 47 公司激光熒光技術專利申請量第一（2015） . 27 圖表 48 公司激光熒光專利數量優勢進一步擴大 . 27 圖表

18、 49 公司核心專利被國內外知名公司多次引用（單位：次數） . 28 圖表 50 引證ALPD技術的境內外公司相關專利申請時間 . 28 圖表 51 近年來公司專利相關案件 . 28 圖表 52 光峰科技所收到無效宣告請求受理通知書 . 29 圖表 53 商用及消費業務拆分（單位：億元） . 30 圖表 54 商用、消費賽道業務概況 . 30 圖表 55 合資子公司概況 . 31 圖表 56 商用各業務規模（單位：億元）及增速 . 32 圖表 57 商用各業務占比變化（內16 中19外21H1） . 32 圖表 58 激光光源性能優于氙燈光源 . 32 圖表 59 激光光源租賃與氙燈成本對比

19、. 33 圖表 60 激光光源租賃系統運營服務 . 34 圖表 61 中影系國內院線份額第一 . 34 圖表 62 國內ALPD光源安裝量（單位：個）Top10 . 35 圖表 63 16年全球電影放映機分品牌市場份額 . 35 圖表 64 巴可不同光源電影放映機SKU數量占比 . 35 圖表 65 國內銀幕及ALPD安裝數量持續增長 . 36 圖表 66 20年國內影院光源結構 . 36 圖表 67 美國銀幕數量增長基本停滯 . 36 圖表 68 全球（除中國）影院銀幕數量增速趨緩 . 36 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）

20、1210號 6 圖表 69 國內影院穩態銀幕數量測算 . 36 圖表 70 國內影院租賃業務空間測算 . 37 圖表 71 海外影院業務空間測算 . 37 圖表 72 工程商教按亮度結構分類（單位：流明） . 38 圖表 73 工程商教市場整體出貨量（單位：萬臺） . 38 圖表 74 21Q1激光投影機工程市場競爭格局（出貨量份額）. 38 圖表 75 激光與LED在戶外工程領域特點對比. 39 圖表 76 春晚“未來城市”項目 . 39 圖表 77 元宵節“點亮故宮”項目 . 39 圖表 78 商教業務流程示意圖 . 39 圖表 79 18年東方光峰商教業務光峰利潤分成拆解（單位：萬元）

21、. 40 圖表 80 東方中原營收規模（單位：百萬元） . 40 圖表 81 東方中原19年各業務占比 . 40 圖表 82 19年東方中原各銷售渠道銷額占比 . 41 圖表 83 20Q3激光投影機商務市場競爭格局（銷量） . 41 圖表 84 21Q1激光投影機教育市場競爭格局（出貨量） . 41 圖表 85 公司工程商教規模及增長（單位：百萬元） . 42 圖表 86 24年激光滲透率預計提升11% . 42 圖表 87 公司工程商教空間預測 . 42 圖表 88 視覺終端產品示意圖 . 43 圖表 89 二維定位各視覺終端示意圖（圓形面積代表相應規模） . 44 圖表 90 三種主流光

22、處理技術對比 . 45 圖表 91 DLP技術應用比例逐漸增大（內中外分為18/19/20H1） . 46 圖表 92 投影市場規模（單位：萬臺）及同比 . 46 圖表 93 投影市場光源結構變化 . 46 圖表 94 20年微投競爭格局（銷量份額） . 47 圖表 95 20年微投競爭格局（銷額份額） . 47 圖表 96 智能微投50%以上受眾價格集中在3000元以下 . 47 圖表 97 三大陣營產品定位劃分 . 48 圖表 98 影響亮度的主要變量 . 48 圖表 99 微投價格與亮度呈正相關 . 49 圖表 100 亮度與DMD芯片尺寸、像素點數量呈線性 . 49 圖表 101 不同

23、尺寸的DMD芯片給出產品亮度指引 . 49 圖表 102 投影投射比示意圖 . 50 圖表 103 峰米 R1、R1 Nano . 51 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 7 圖表 104 峰米 X1、P1 . 51 圖表 105 超短焦、便攜長焦微投對比 . 51 圖表 106 激光微投市場空間測算 . 52 圖表 107 彩電銷量及同比 . 53 圖表 108 激光電視零售量及同比 . 53 圖表 109 激光電視滲透率提升空間廣闊 . 53 圖表 110 激光電視CR3高達80%（內 20H1外21H1） .

24、53 圖表 111 激光電視技術架構及典型場景. 54 圖表 112 大尺寸屏幕激光電視具價格優勢 . 54 圖表 113 激光電視漫反射護眼 . 55 圖表 114 激光顯示色域覆蓋最廣 . 55 圖表 115 100英寸硬屏入戶不便 . 56 圖表 116 菲涅爾結構示意圖 . 56 圖表 117 峰米 F2 柔性屏優勢顯著 . 57 圖表 118 峰米激光電視對比 . 57 圖表 119 激光電視空間預測 . 58 圖表 120 我國電視保有量逐漸下滑（單位：臺/百戶） . 58 圖表 121 激光光機行業空間測算 . 59 圖表 122 峰米為小米代工金額（單位：萬元）及代工占比 .

25、59 圖表 123 峰米營收（單位：百萬元）及增速 . 60 圖表 124 21H1峰米業績扭虧為盈（單位：百萬元） . 60 圖表 125 峰米與重慶兩江簽訂對賭協議 . 60 圖表 126 FengOS大屏生態系統 . 60 圖表 127 FengOS沉浸式體驗 . 60 圖表 128 峰米重慶首家旗艦店 . 61 圖表 129 峰米與頭部KOL合作直播 . 62 圖表 130 我國 AR市場規模及同比 . 62 圖表 131 AR眼鏡示意圖. 62 圖表 132 全球車載顯示市場規模（單位：億美元） . 63 圖表 133 大眾 UX天窗投影示意圖 . 63 圖表 134 上榜華為智能汽

26、車解決方案優秀合作伙伴 . 63 圖表 135 光峰進軍航空領域開拓新賽道 . 64 圖表 136 營業收入及盈利預測表（單位：百萬元） . 64 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 8 光峰科技自創立伊始即深耕激光顯示領域，獨創ALPD激光熒光技術架構解決三色激光技術高成本及散斑難題，持續創新ALPD技術的同時構建深厚專利技術壁壘。光峰獨特的“根基+主干式”商業模式以 ALPD技術為各業務底層架構“根基”，當前聚焦于核心器件+C端業務兩大“主干”，商用及家用各終端“枝葉”業務枝繁葉茂。 光峰成立至今十五載，商用激光投

27、影各業務基于其合資子公司的獨特商業模式已發展為穩固基本盤。而家用市場方面，相較以彩電為代表的傳統黑電市場已進入瓶頸期多年，上游面板及芯片價格持續上漲，終端廠商缺乏議價權、價格戰激烈，市場需求持續疲軟。近年來以智能微投、激光電視為代表的新型顯示正在給傳統黑電市場以全新解決方案，而光峰作為持有激光顯示技術核心科技的硬核科技企業，家用市場是光峰未來的預期空間，承載家用業務的子公司峰米科技正在欣欣向榮發展之中。由此我們撰寫本報告，致力于解決以下幾個問題： 新舊顯示技術角逐中激光顯示如何確立優勢？ 光峰根基 ALPD激光顯示技術的核心優勢以及未來迭代創新的成長方向是怎樣的？ 光峰商用賽道各業務特質以及未

28、來空間是怎樣的？ 光峰在激光微投和激光電視兩大消費級賽道未來的成長性和預期空間是怎樣的？ 一、光峰科技：ALPD激光顯示先驅 ALPD激光顯示先驅，首創 ALPD核心技術突破激光顯示產業化難題。光峰科技成立于 2006 年，首創 ALPD熒光激光顯示技術突破激光顯示成本壁壘；隨后公司創始人李屹博士基于敏銳商業嗅覺，先后與中影、東方中原、小米等廠商成立合資公司，將ALPD激光技術應用于激光電影、激光電視、商教投影、智能微投等多個應用領域，公司當前在國內影院激光放映機市占率高達60%，17年與小米合作后首次將激光電視價格降至萬元以內。2019年光峰成功登錄科創板上市。 圖表 1 公司發展大事記 資

29、料來源: 公司官網，招股說明書，華創證券 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 9 （一）業務梳理：ALPD核心技術延伸多元業務 基于 ALPD激光技術之“根”，延伸至終端多元應用場景。光峰商業模式為“根基+主干模式”，獨創 ALPD激光顯示技術為發展之“根”，自 07 年首創 ALPD1.0 后至今已有成熟 4.0 技術且 5.0、6.0 在研突破，并在國內外建立了堅實專利壁壘，從“根”出發深耕技術；同時強化“核心器件+C端業務”兩大“主干”，吸收“根”部營養，保證影院、激光電視等各終端應用場景“枝繁葉茂”；同時各終端

30、應用場景發展進一步“反哺”根部，最終形成“獨木拓林”的發展路徑。接下來我們也將首先明確發展根基 ALPD技術的強大優勢及成長確定性，進而分兩主干“核心器件+C端消費”，展開公司商用及消費各“枝葉”業務的介紹，落地至未來各業務的增量空間。 公司營收從 16 年的 3.5億元增長至20年的 19.5億元，4年 CAGR高達53.1%；21Q13營收16.6億元，同比+34.1%。拆分公司各業務營收規模來看： 激光投影整機貢獻主要規模。主營業務中銷售商用投影機、激光電視、智能微投等產品的激光投影整機業務為絕對核心，20年營收14.7 億元，占比提升至75%；其次為激光光學引擎、租賃業務，20年營收分

31、別為2、1.7 億元，占比分別為10%、9%。 將主營業務按核心器件和C端消費兩大主干劃分來看，核心器件包含影院激光光源租賃和激光光機銷售；C 端消費則為激光投影整機下的智能微投和激光電視銷售。此外還有作為光峰基本盤的商用工程、商教投影整機銷售業務。 圖表 2 公司營收（單位：億元）及增速 圖表 3 公司主營業務拆分 資料來源：招股說明書，wind，華創證券 資料來源：華創證券 業績穩步增長，21年前三季度高增反彈。21Q13公司實現歸母凈利2.1億元，同比高增 378.8%。20 年業績下滑主要系疫情影響下高毛利的影院租賃等 B 端業務收入大幅下滑所致，20年影院光源租賃收入1.7億元，同比

32、-56.9%。 整體盈利能力保持穩健，核心器件業務毛利率較高。20 年受疫情沖擊公司高毛利B端業務收入大幅下滑，21Q13毛利率反彈提升至35.2%。各產品業務中B端影院租賃、核心器件等毛利率水平較高，達 50%以上；C 端激光電視、智能微投等由于自主品牌占比較低毛利率水平較低，分別為25%、3.2%。 25% 21% 17% 10%67%49%51%56% 75%15%22%20% 9%3.58.113.919.8 19.516.6 -20%0%20%40%60%80%100%120%140%05101520252016 2017 2018 2019 2020 21Q13激光光學引擎 激光投

33、影整機 其他產品租賃服務 其他業務 整體營收整體營收同比 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 10 圖表 4 公司歸母凈利及增速 圖表 5 各產品業務16-20 年平均毛利率水平 資料來源：wind，華創證券 資料來源：招股說明書，公司年報，華創證券 圖表 6 21年毛利率企穩回升 資料來源：wind，華創證券 銷售市場方面，公司當前主要銷售區域為國內，海外區域仍處于開拓之中；與經銷、代銷相比，直營為公司的主要銷售模式： 國內市場為主，海外市場逐步開拓。20年公司境內外收入占比分別為 95.2%、4.8%，國內為主要銷

34、售市場；同時，公司已經積極布局歐洲、北美等海外市場，未來海外地區增量空間值得期待。 直營模式為主，經銷模式為輔。公司銷售渠道以直營模式為主，18年直營渠道銷售占比達78.2%；其中，廠商直接采購公司核心器件及激光投影整機產品的定制直營模式占比較高；自主直營模式主要為公司以招標模式銷售激光工程投影機。公司主要通過經銷渠道銷售商教投影機產品，18年經銷模式占比20.5%。 0.11.11.8 1.91.12.1-100%0%100%200%300%400%500%600%700%0.00.51.01.52.02.52016 2017 2018 2019 2020 21Q13歸母凈利（億元） 同比6

35、2.6%60.6%56.9%52.6%25.0%24.1%3.2%0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%激光光學引擎租賃服務激光電影放映機激光工程機激光電視激光商教機智能微投33.0%42.0%43.5%40.2%28.5%25%27%29%31%33%35%37%39%41%43%45%2016 2017 2018 2019 2020 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 11 圖表 7 公司以國內市場為主 圖表 8 直營銷售渠道占比達78.2% 資料來源：公司年報，華創證券 資料來源：招股說明書

36、，華創證券 （二）組織梳理：創始人極具商業稟賦，股權激勵凝聚人心 創始人極具商業稟賦，管理團隊迸發活力。創始人李屹博士為公司核心技術ALPD技術的發明人、研發總帶頭人，極具商業稟賦的采取與龍頭廠商合資成立子公司、創新影院租賃業務模式，基于ALPD技術根基迅速鋪展終端業務。創始人當前已從前瞻性技術研究回歸公司經營管理，持續打造年輕、具有活力的中高層管理團隊，自上而下激發團隊動力，以上市為起點保持創業激情。 股權激勵凝聚人心，提振員工動力綁定共同利益。截止目前公司已推出三期股權激勵計劃，合計授予限制性股票數量達3200萬股，覆蓋員工數量超過400人；公司通過股權激勵計劃將公司利益與員工利益深度綁定

37、，有利于充分調動員工積極性。 圖表 9 公司股權激勵計劃概況 序號 激勵 時間 激勵計劃 授予數量（萬股） 激勵人數 （名） 首次授予價格 （元/股） 考核目標 1 2019年10月 2019年限制性股票激勵計劃 440 169 17.4 以2018年營收為基數，未來三年營收增長率分別不低于25%、50%、75% 2 2021年4月 2021年第一期限制性股票激勵計劃 1710 220 17.5（第一類） 18.5（第二類） 未來三年凈利潤目標分別為3、3.6、4.2億元，營業收入目標分別為30、40、53億元 3 2021年10月 2021年第二期限制性股票激勵計劃 1050 55 20（第

38、一類） 23（第二類） 未來三年凈利潤目標分別為3、3.6、4.2億元，毛利率不低于前二個會計年度的平均水平 資料來源：公司公告，華創證券 至此我們已經初步明確光峰的產品業務、商業模式及組織結構。公司在獨創ALPD激光技術后將其應用至“根基+主干式”商業模式，促進各終端產品業務繁榮發展。光峰最核心的優勢即其獨創的ALPD技術，因此我們接下來通過新舊各顯示技術的對比分析明確ALPD技術是新型顯示技術的未來，進而展開基于 ALPD的各業務分析及發展空間的探討。 二、ALPD：引領家用新型顯示技術未來 家用顯示終端中彩電長期占據核心視聽位置，而自家用彩電的CRT 陰極射線管技術誕生至今，彩電顯示技術

39、快速迭代并面臨著新型顯示技術沖擊，從側面反應出當前家用顯示國內, 95.2%海外, 4.8%直營, 78.2%經銷, 20.5%代銷, 1.4% 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 12 市場各大技術的競爭仍較激烈。 我們首先由家用顯示技術更迭出發，不同于主流 LCD，新型顯示技術 OLED、QLED、MiniLED、激光顯示具備顯著視覺優勢，尤其因大屏傾向落地至激光顯示的發展值得期待。進一步在激光顯示中，ALPD基于顯著的成本優勢和綜合性能，成為當前大屏激光顯示終端需求崛起下的最優技術路徑。而最終落地至光峰科技在AL

40、PD上的強大技術壁壘及產研護城河，鑄就公司的發展根基。 （一）激光顯示：家用大屏需求崛起下的優勢技術迭代 1、技術驅動市場迭代，激光顯示視效最優 顯示技術考：20 世紀以前顯示技術已從CRT迭代至 LCD，LED產業鏈發展成熟后涌現出OLED、QLED和MiniLED顯示，20世紀初激光顯示逐漸應用成熟，與OLED、QLED和MiniLED 成為當下四大新型顯示技術。具體來看： 舊顯示技術之爭，LCD 取代 CRT 和 PDP：我們將包括 LCD 之前的 CRT、PDP（等離子顯示）劃分為舊顯示技術，CRT 誕生后應用至彩電體積大、亮度低，隨后 PDP 在與LCD競爭中由于成本居高不下被LCD

41、淘汰，LCD成為當前彩電應用最廣的顯示技術。 新型顯示技術角逐：LCD后隨著LED、激光等產業鏈的成熟發展涌現出OLED、QLED、MiniLED、激光四大新型顯示技術： QLED和MiniLED是LCD基礎之上對背光模組的升級和改良。QLED和MiniLED當前主要為LCD顯示做背光模組，替代當前LCD電視中的普通LED或冷陰極熒光燈背光，顯示技術原理仍然為液晶分子調制方式；QLED模組為不足10納米的量子點無機半導體晶體，MiniLED則為 100-300微米的LED芯片。 OLED 為有機發光半導體顯示，為直顯自發光式面板，不需要背光模組及液晶； 激光顯示則為搭載激光光源的投影顯示技術，

42、不同于其他自發光模式或背光模式，為投影后漫反射成像，光峰ALPD即為應用DLP光處理技術的激光顯示技術。 圖表 10 各顯示技術對比 顯示 技術 舊顯示技術 新型顯示技術 CRT （陰極射線管） PDP （等離子） LCD （液晶顯示） OLED （有機發光半導體） QLED （量子點顯示） MiniLED 激光顯示 時間 20世紀30年代 20世紀90年代 20世紀90年代 2010年后 2010年后 2010年后 20世紀初 是否自發光 是 是 否 是 是 是 否 主要特點 成像原理為電子束掃描，受制于成像原理亮度低、體積大逐漸被淘汰 成像原理為等離子管高壓放電，受制于成本過高被LCD替代

43、 液晶分子調制光線通過，液晶面板需要背光光源 主要優點為自發光、超薄、柔性、快速響應 主要優點為自發光、柔性、覆蓋色域較 OLED更廣，應用于彩電主要為LCD提供背光 可應用于直顯和背光，應用于彩電主要為 LCD提供背光 適應大尺寸屏幕、漫反射成像、高亮度等優勢 資料來源：華創證券整理 新型顯示技術視效優勢顯著，其中激光顯示參數最優。與LCD相比，新型顯示技術具有 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 13 更高對比度、亮度、色域以及更短響應時間等視效優勢；QLED、MiniLED 和激光顯示響應時間均可達ns級別，為L

44、CD的百萬分之一；激光顯示可覆蓋158% NTSC色域，為LCD的2倍以上、MiniLED和OLED的1.4 倍；此外激光顯示壽命最長、屏幕最薄，為三大新型顯示技術中綜合視效參數最優的顯示技術。 圖表 11 各顯示技術視效參數對比 技術名稱 LCD OLED QLED MiniLED 激光顯示技術 對比度 低 高 高 高 高 亮度 低 中 較高 較高 高 響應時間 ms 級別 s級別 ns級別 ns級別 ns級別 屏幕厚度/mm 2.5 1.5 1.5 1.5 0.5 壽命/萬小時 7 3 5 10 10 功耗 高 LCD的 60%-80% LCD的 30%-40% LCD的 30%-40%

45、LCD的 30% 色域/NTSC 70% 110% 140% 80%-110% 158% 資料來源：李繼軍平板顯示技術比較及研究進展，萬振坤GaAs 激光器響應時間的測量及其激光驅動器，前瞻產業研究院，招股說明書，華創證券 當前彩電市場主流LCD占比超95%，新型顯示技術中 QLED占比最高。21年前三季度彩電市場中 LCD 占比高達 95.3%，新型顯示技術中 QLED、OLED、激光、MiniLED 占比分別為3.2%、0.9%、0.4%、0.2%。新型顯示技術主要定位于高端大屏彩電市場，伴隨家用顯示大屏需求的增強，新型顯示終端出貨比例有望持續提升。 圖表 12 彩電市場各技術結構占比 資

46、料來源：奧維云網，華創證券（注：2021年前三季度） 2、彩電大尺寸結構占比提升，大屏成剛需 大尺寸彩電結構占比增大，大屏成彩電市場剛性需求。20年中國及全球彩電市場出貨平均尺寸分別為 52.4、47英寸，較 14 年分別增長24.2%、21.4%。具體來看彩電市場尺寸結構占比變化，20年32-45英寸占比較14年下降27.6pct，55-65英寸大屏彩電占比較14年大幅提升 37.7%，70英寸以上超大屏占比則較14年提升 6.4%。55英寸以上的大尺寸產品合計占比58.3%，并進一步推高大屏化，大屏需求成家用市場確定性趨勢。 LCD, 95.3%QLED, 3.2%OLED, 0.9%激光

47、, 0.4%MiniLLED, 0.2%新型顯示技術, 4.7%LCD QLED OLED 激光 MiniLLED 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 14 圖表 13 彩電市場平均出貨尺寸增大（單位：英寸） 圖表 14 大尺寸彩電結構占比提升（內14外20） 資料來源：奧維云網，華創證券 資料來源：奧維云網，華創證券 大尺寸彩電搶占消費最核心關注度，護眼和大屏游戲體驗需求凸顯。消費者對55英寸以上彩電關注度合計高達 79.1%，其中 65、55、70 英寸主導，比例分為 33.2%、29.4%、14.7%，大尺寸消費

48、升級意愿顯著。此外功能側重上，希望彩電配備護眼、背光調節、游戲功能的消費者比例分為 68%、57%、54%；相較面板式彩電直射光線損害人眼，激光投影漫反射更滿足消費者護眼健康追求；手游風靡的當下，投屏至大尺寸屏幕帶來的沉浸式體驗亦為大尺寸剛需加分。 圖表 15 大尺寸彩電消費者關注度比例較高 圖表 16 消費者希望電視擁有的功能 資料來源：中關村在線，華創證券 資料來源：奧維云網，華創證券 3、成本，是大屏時代能否勝出的關鍵 追溯 LCD 與 PDP 之爭，LCD 成本制勝。05-12 年韓國 LCD、PDP 電視 PPI持續下降，07 年 3月起 LCD和PDP 開始價格戰，LCD 至07年

49、 4 月降幅達 24.1%，PDP 至 07年 4月降幅僅5.6%。隨后由于松下對PDP的技術封鎖導致其產業鏈成熟度低成本高，錯失市場搶占機會后逐漸被淘汰。11 年起我國 PDP 電視銷量逐漸下滑，至 15 年后在市場基本消失。如今回看，PDP電視色彩、對比度等視效維度顯著優于LCD電視，但由于難以輕薄化或小屏顯示，在早期大屏設備里其成本居高不下，最終價格劣勢導致淘汰。由此我們認為，在當下的大屏顯示時代，產品成本及價格定位同樣是各新型顯示技術能否成功突圍的最關鍵因素。 42.244.546.5 4849.450.9 52.438.7 39.441.5 42.743.945.6473537394

50、1434547495153552014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中國零售 全球出貨58.4%22.8%14.2%30.8%7.4%51.9%6.4%32-45“ 46-50“ 55-65 70+0.5%5.9%2.0%11.0%1.2% 0.3%29.4%1.8%33.2%14.7%0%5%10%15%20%25%30%35%68%57%54%51%43%42%37%32%23%19%0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%護眼自動背光調節游戲學習教育視頻通話多畫面瀏覽健身K歌打印輸出錄像 光峰科技（688007）深度研究報告 證監會審核華