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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告：請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明電力設備電力設備強于大市強于大市維持2025年02月05日（評級）分析師 孫瀟雅 SAC執業證書編號：S1110520080009為什么推薦為什么推薦EV類零部件中游：格局優、延展性強、類零部件中游：格局優、延展性強、拐點明確拐點明確行業深度研究摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明復盤復盤2023-2024年，年，2023年初至年初至2024H1 EV類零部件企業股價整體下跌，類零部件企業股價整體下跌，2024H2出現拐點出現拐點我們選取新能源業務占比較高的EV類零部件企業法拉電子（薄膜電容）、中熔

2、電氣（熔斷器）、浙江榮泰（云母）、宏發股份（繼電器）、鉑科新材（合金軟磁）、科達利（鋰電結構件），除鉑科新材與AI數據中心相關的芯片電感帶來超額收益，其余公司在2023-2024H1股價出現較大幅度下跌，原因為：1）新能源汽車：2023年降價貫穿全年，2024年降價規模進一步顯著擴大。2024年汽車市場降價涉及227款車型，遠超2023年的148款及2022年的95款。2）光儲：2023H2開始中國逆變器企業出口金額下滑，去庫存壓力加大。車企降價壓力傳導至供應鏈，2023-2024年零部件降價壓力較大。一些車企打破行業“年降”慣例，要求供應商每半年甚至每季度降價，降幅預期也從 3%、5%一路漲

3、到 15%、20%。背后的本質問題：供過于求，市場擔心需求放緩、格局被破壞后長期成長性不復存在。而我們認為時間是最好的檢驗器，真正有壁壘格局好的類零部件中游在24年出現拐點，這類企業共同特征可總結為：格局優、出海加速，下游延展性強，具體我們將各公司分析如下：法拉電子法拉電子 24Q2盈利拐點，毛利率環比恢復+產能利用率提升，而背后最重要的變化是車端價格戰結束，格局優化。后續收入增長來自：1）電動車業務占比提升 2）海外收入占比提升；利潤率有望繼續提升，主要來自原材料自制及基膜降本。中長期看，薄膜電容下游數據中心、柔性直流輸電有望成為公司新增長點。相比其它電容，薄膜電容在溫度、頻率等方面表現穩定

4、，契合數據中心UPS發展趨勢。高頻化技術可以提高UPS電源的轉換效率，降低能耗和噪音。中熔電氣中熔電氣 24Q2盈利拐點，毛利率逐季度提升，產品結構升級+降本為主要原因。后續收入增長來自：1）電動車海外市占率提升 2）激勵熔斷器滲透率提升；利潤率方面，新產品占比提升（激勵熔斷器、定制化解決方案等）有望使利潤率提升。第二增長曲線：1）品類拓張：集成化產品，將更多器件集成化、模塊化、智能化，2）下游延展：熔斷器用于數據中心，中熔主要客戶有華為、維諦、中恒電氣等。摘要3請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明浙江榮泰浙江榮泰 2024年Q1-3業績保持高增，主要收入來自新能源汽車。公司后續收入增長來自

5、：1）海外收入占比提升：2024H1公司海外收入2.4億元，YOY+65%，營收占比達到49%。2）產品品類拓張：從云母材料拓展至非云母材料，為北美新能源車客戶供應新型輕量化安全結構件。從競爭情況看，浙江榮泰與平安電工均堅持技術創新，而非低價競爭。2024H1平安電工毛利率36.8%，浙江榮泰為33.7%。第二增長曲線：榮泰與特斯拉、大眾等海外一線車企合作，我們認為相比新進入機器人鏈的公司能更快響應客戶要求，有望在機器人領域獲得先發優勢。鉑科新材鉑科新材 收入拐點在24Q1，主要原因為下游光伏逆變器需求恢復+通信等行業起量。毛利率24Q2起逐步回升，原因為產能利用率提升。合金軟磁粉芯收入增長來

6、自：1）新能源汽車&充電樁 2）通訊、服務器電源&UPS；利潤率提升來自：1）產品向高頻高功率迭代，持續先發優勢 2）自動化率提升降本增效。第二增長曲線：芯片電感隨萬物AI化應用場景延展，公司芯片電感進入多家知名廠商供應鏈，同時儲備AI筆記本、平板等新產品。宏發股份宏發股份 在宏觀經濟形勢弱增長情況下，公司仍實現穩步增長。收入增長來自：1）市占率穩步提升：功率繼電器、高壓直流繼電器、傳統車繼電器等持續提升份額；2）海外布局加速：2023年宏發第一家海外工廠印尼宏發取得突出業績，銷售回款達到 2.44 億人民幣，同比增長 157%。德國工廠在2024年實現封頂，貼近核心客戶。利潤率提升來自：自動

7、化率提升+核心零部件自制。第二增長曲線：1）新門類擴張：主營繼電器業務之外，促進低壓電器、薄膜電容器、連接器、電流傳感器、熔斷器五大新門類產品發展；2）數據中心：宏發為數據中心二級/三級供應商，繼電器、開關電氣等產品用于數據中心電力保護?？七_利科達利 22年至今公司盈利能力保持在較好水平。公司結構件產品占據全球34%市場份額，我們認為后續大的增長點在海外。第二增長曲線：機器人相關有兩個子公司【科盟】和【偉達立】。公司立足于全球市場，著眼于人形機器人在工業領域未來的發展潛力，進軍機器人賽道，通過諧波減速器等產品業務，拓展人形機器人關節部件領域。風險提示風險提示：電動車需求不及預期、行業競爭激烈、

8、新產品開發不及預期、貿易政策影響、原材料成本大幅上漲等。：電動車需求不及預期、行業競爭激烈、新產品開發不及預期、貿易政策影響、原材料成本大幅上漲等。復盤復盤2023-2024年，年，2023-2024H1股價下跌，股價下跌，2024H2出現拐點出現拐點4請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明5EV類零部件公司在類零部件公司在2023H2-2024H1股價經歷大幅下跌。股價經歷大幅下跌。我們選取新能源業務占比較高的EV類零部件企業法拉電子（薄膜電容）、中熔法拉電子（薄膜電容）、中熔電氣（熔斷器）、浙江榮泰（云母）、宏發股份（繼電器）、鉑科新材（合金軟磁）、科達利（鋰電結構件）電氣（熔斷器）、浙江

9、榮泰（云母）、宏發股份（繼電器）、鉑科新材（合金軟磁）、科達利（鋰電結構件），除鉑科新材之外（芯片電感與AI數據中心相關，有超額收益），其余公司都在2023年-2024H1股價出現較大幅度下跌。2024H2出現股價拐點，基本面改善疊加公司自身出現股價拐點，基本面改善疊加公司自身alpha。EV類零部件公司在2024H2股價有所回升，行業層面，新能源汽車銷量、光儲需求在下半年有所恢復，但更重要的是這類企業通過規模提升、降本增效等實現利潤率回升，業績層面出現拐點。復盤復盤20232023-20242024年，年，20232023年初至年初至2024H1 EV2024H1 EV類零部件企業股價整體下

10、跌，類零部件企業股價整體下跌，2024H22024H2出現出現拐點拐點資料來源：Wind，天風證券研究所圖：圖：EVEV類零部件企業類零部件企業20232023年以來股價漲幅（年以來股價漲幅（%）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%23/123/223/323/423/523/623/723/823/9 23/10 23/11 23/1224/124/224/324/424/524/624/724/824/9 24/10 24/11 24/1225/1法拉電子中熔電氣鉑科新材浙江榮泰宏發股份科達利62023年降價貫穿全年，年降價貫穿全年，2024年降價規模進一步顯著擴大

11、。年降價規模進一步顯著擴大。2023年汽車降價情況貫穿全年。2023年年初，在不少車企因新能源補貼取消而計劃漲價時，特斯拉兩款主力車型降價2萬元至3萬元，拉開了2023年“價格戰”的序幕。進入暑期，蔚來汽車全系降價3萬元以提振銷量，不少車企也跟風降價或推出限時優惠舉措。此后的“金九銀十”期間，“價格戰”風潮延續，特斯拉、比亞迪、小鵬、上汽大眾等車企紛紛推出優惠補貼。根據乘聯分會秘書長崔東樹通過其公眾號發布2024年冬季價格戰降溫、市場火爆增量一文，2024年全年汽車市場降價規模顯著擴大，涉及227款車型，遠超2023年的148款及2022年的95款。銷量方面，尤其銷量方面，尤其2023H2中國

12、新能源汽車銷量增速放緩，車企降價以提振銷量。中國新能源汽車銷量增速放緩，車企降價以提振銷量。2022-2024年中國新能源汽車銷量分別為687、945、1286萬輛，同比增長106%、37%、36%。分月度看，2023年H2增速放緩明顯，8-11月銷量分別為84.6、90.4、95.6、102.6萬輛，同比增速度在35%以下，銷量增速放緩也對車企業績形成一定壓力，通過降價以提振銷量。新能源車：新能源車：1 1）20232023年以來降價壓力大；年以來降價壓力大；2 2）銷量增速放緩）銷量增速放緩資料來源：Wind，天風證券研究所表：中國新能源汽車月度銷量（萬輛）及增速（表：中國新能源汽車月度銷

13、量（萬輛）及增速（%）1月1月2月2月3月3月4月4月5月5月6月6月7月7月8月8月9月9月10月10月11月11月12月12月202243.133.448.429.944.759.659.366.670.871.478.681.4202340.852.565.363.671.780.678.084.690.495.6102.6119.1202472.947.788.385.095.5104.999.1110.0128.7143.0151.2159.62022141%204%114%45%106%133%119%108%98%86%75%53%2023-5%57%35%113%60%35%3

14、2%27%28%34%30%46%202479%-9%35%34%33%30%27%30%42%50%47%34%銷量（萬輛）銷量（萬輛）YOYYOY7歐洲市場需求明顯下滑，去庫存壓力加大。歐洲市場需求明顯下滑，去庫存壓力加大。歐洲為全球最大的戶用光伏與儲能市場，2023年之前將近3年時間內，俄烏沖突、能源危機，讓全球逆變器市場規模大幅增長。但2023年市場需求出現明顯下滑，歐洲去庫存壓力加大。中國逆變器企業面臨清庫存壓力，出口金額中國逆變器企業面臨清庫存壓力，出口金額2023H2起連續下滑。起連續下滑。2023年下半年開始，受庫存影響，中國逆變器對外出口金額連續下滑。2023年3月中國逆變器

15、企業單月出口金額達11.6億美元，同比增長148%，而在2024年3月單月出口金額僅6億美元，同比下降49%。出口金額在2024年7月起有所好轉，出口金額同比增速轉正，但2024年末光伏行業逆變器企業仍面臨清庫存的壓力，需求疲軟、存貨高企。我們認為光儲需求疲軟也傳導至上游零部件環節，導致上游企業產能利用率降低且降價壓力大。光儲：光儲：2023H22023H2開始中國逆變器企業出口金額下滑，去庫存壓力加大開始中國逆變器企業出口金額下滑，去庫存壓力加大資料來源：Wind，天風證券研究所表：中國逆變器企業月度出口金額（億美元）及增速（表：中國逆變器企業月度出口金額（億美元）及增速（%）1月1月2月2

16、月3月3月4月4月5月5月6月6月7月7月8月8月9月9月10月10月11月11月12月12月202220224.93.54.75.45.97.18.89.69.69.610.510.02023202310.88.711.610.010.99.57.66.96.55.55.66.0202420245.74.56.06.97.89.27.98.66.86.66.16.72022202239%4%53%46%75%63%118%96%96%101%103%66%20232023118%149%148%85%84%34%-13%-28%-33%-43%-47%-40%20242024-47%-48%

17、-49%-31%-28%-4%3%25%5%19%9%12%出口額（億美元）出口額（億美元）YOYYOY8車企降價壓力傳導至供應鏈，車企降價壓力傳導至供應鏈，2023-2024年零部件降價壓力較大。年零部件降價壓力較大。由于中國平均車價加速下降，一些車企打破行業“年降”慣例，要求供應商每半年甚至每季度降價，降幅預期也從 3%、5%一路漲到 15%、20%。以法拉電子為例，業績層面以法拉電子為例，業績層面24Q1階段性見底，階段性見底，24Q2出現拐點。出現拐點。法拉電子24Q1毛利率33.1%，同比下降4.6pct，我們認為與整車降價傳導到零部件降價有關。隨著收入規模擴大及公司降本增效，毛利率

18、在24Q2、Q3恢復至34.9%、34.2%。歸母凈利也在24Q2、Q3恢復正增長，分別為2.7、2.9億元，同比增長2.5%、31%。單季度期間費用相對穩定，隨規模提升成本得到分攤。單季度期間費用相對穩定，隨規模提升成本得到分攤。2024年收入、利潤增速顯著恢復，而費用端相對平穩。法拉24年Q1-3期間費用分別為0.9、0.9、1.1億元，單季度費用較為穩定。隨著收入增速提升，毛利率恢復，而費用得到分攤，后續公司的利潤增速有望超過收入增速。零部件企業零部件企業24Q224Q2開始出現拐點，降本增效開始出現拐點，降本增效+規模提升使得利潤率修復規模提升使得利潤率修復資料來源：Wind，天風證券

19、研究所表：法拉電子分季度財務數據表：法拉電子分季度財務數據營業收入（億元）營業收入（億元）YOYYOY歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）YOYYOY毛利率(%)毛利率(%)期間費用率（%）期間費用率（%）凈利率（%）凈利率（%）期間費用（億元）期間費用（億元）23Q123Q19.311%2.313.1%37.7%8.3%24.9%0.823Q223Q210.413%2.614.2%39.8%6.5%25.1%0.723Q323Q39.0-15%2.2-13.8%38.5%10.1%24.9%0.923Q423Q410.1-1%3.1-1.9%38.3%10.5%30.8%1.124Q124Q19

20、.89.85%5%2.22.2-6.8%-6.8%33.1%33.1%9.2%9.2%22.0%22.0%0.90.924Q224Q211.49%2.72.5%34.9%8.0%23.5%0.924Q324Q313.247%2.931.0%34.2%8.1%22.1%1.19法拉、中熔等都為細分賽道龍頭。法拉、中熔等都為細分賽道龍頭。薄膜電容領域，法拉在2023年中國新能源汽車直流支撐（DC-Link）薄膜電容市占率達到38.8%，鷹峰電子為21.1%；熔斷器領域，2019年中熔在國內新能源汽車用熔斷器市占率已超過50%。出海業務有望加速，海外占比提升帶動整體利潤率提升。出海業務有望加速，海外

21、占比提升帶動整體利潤率提升。海外車企定點項目25年逐步投產，中熔在23年10月、12月分別公告收到德國某頭部車企某項目Tier 1 全球獨家定點；浙江榮泰2024H1海外收入2.4億元，YOY+65%，營收占比達到49%。由于海外毛利率高于國內，隨著海外收入占比提升整體利潤率有望改善。產品品類延展，打造第二成長曲線。產品品類延展，打造第二成長曲線。浙江榮泰從云母材料拓展至非云母材料，拓寬新產品品類，輕量化結構件產品已獲得北美某新能源車客戶定點；中熔在2024年12月與寧波高石電測并購合作簽約，高石電測在電流傳感器領域有深厚的研發經驗與實力，中熔有望拓展傳感器領域相關新品類?？春每春肊VEV類零

22、部件原因：類零部件原因：1 1）競爭格局優；）競爭格局優；2 2）出海業務有望加速；）出海業務有望加速；3 3）產品品類延展）產品品類延展資料來源：鷹峰電子招股書、中熔電氣招股書、中國電動汽車百人會，天風證券研究所38.8%21.1%21.0%5.0%3.8%10.3%法拉電子 鷹峰電子 比亞迪 日精電子 松下 其他圖：圖：20232023年中國新能源汽車直流支撐（年中國新能源汽車直流支撐（DCDC-LinkLink）薄膜電容市占率（）薄膜電容市占率（%）55%30%10%5%中熔電氣Bussmann美爾森其他品牌圖：圖：20192019年國內新能源汽車用熔斷器市場占有率（年國內新能源汽車用熔

23、斷器市場占有率（%）核心標的核心標的1：法拉電子：法拉電子10請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1124Q224Q2盈利拐點，毛利率環比恢復盈利拐點，毛利率環比恢復 法拉電子業績拐點出現在法拉電子業績拐點出現在24Q224Q2，歸母凈利同比增速轉正。，歸母凈利同比增速轉正。法拉24Q2歸母凈利2.7億元，同比增長2.5%，環比增長23.6%。公司在24Q2收入、毛利率均有提升，營收11.4億元，同比增長9%，環比增長16%；毛利率34.9%，同比-4.9pct，環比+1.8pct。營收規模提升、降本增效使得利潤率改善。營收規模提升、降本增效使得利潤率改善。公司收入端環比恢復，我們認為規模擴

24、大對毛利率起到正向貢獻作用。公司在各部門積極推行降本增效工作，提高設施利用率，提高公司運營質量。零部件行業年度議價為慣例，通常降價在年初，因此Q1的毛利率壓力較大。隨著公司持續進行降本增效，利潤率在后面幾個季度得到改善。資料來源：Wind，天風證券研究所表：法拉電子分季度財務數據表：法拉電子分季度財務數據營業收入（億元）營業收入（億元）YOYYOY歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）YOYYOY毛利率(%)毛利率(%)期間費用率（%）期間費用率（%）凈利率（%）凈利率（%）期間費用（億元）期間費用（億元）23Q123Q19.311%2.313.1%37.7%8.3%24.9%0.823Q223Q2

25、10.413%2.614.2%39.8%6.5%25.1%0.723Q323Q39.0-15%2.2-13.8%38.5%10.1%24.9%0.923Q423Q410.1-1%3.1-1.9%38.3%10.5%30.8%1.124Q124Q19.85%2.2-6.8%33.1%9.2%22.0%0.924Q224Q211.49%2.72.5%34.9%8.0%23.5%0.924Q324Q313.247%2.931.0%34.2%8.1%22.1%1.112收入增長來自：收入增長來自：1 1）電動車業務占比提升）電動車業務占比提升 2 2）海外收入占比提升）海外收入占比提升 資本開支仍在投

26、入，海外業務業務有望成為重點。資本開支仍在投入，海外業務業務有望成為重點。法拉電子2020-2022年資本開支大幅增加，2020年購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金1.3億，同增50%；2021年3億，同增130%；資本開支在2023年、2024Q1-3增速放緩，但后續海外工廠仍有投資。法拉電子在2024年8月發布關于海外投資項目的公告，擬在匈牙利投資建設全資子公司，主營薄膜電容器的生產制造。法拉2024H1海外營收4.7億元，營收占比為22%。電動車全球市占率仍有提升空間，收入占比有望提升。電動車全球市占率仍有提升空間，收入占比有望提升。新能源車方面，法拉電子與博世、大陸汽車、聯

27、合汽車電子和匯川等合作，提供定制化的車用薄膜電容，全球市占率30%以上；新能源領域，法拉是華為、陽光、固德威、維斯塔斯等主流逆變器和變流器的供應商，全球市占率60%左右。法拉電子在電動車的全球市占率低于新能源領域，隨著海外業務擴容市占率有望提升，同時電動車業務在公司的營收占比也有望提升。資料來源：Wind，天風證券研究所表：法拉電子海外收入、毛利率（億元、表：法拉電子海外收入、毛利率（億元、%）圖：法拉電子購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金圖：法拉電子購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金（億元）及增速（億元）及增速（%）1.51.20.91.33.05.84.72.735

28、%-15%-30%50%130%93%-19%-34%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0.01.02.03.04.05.06.07.0購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金YOY單位單位202020202021202120222022202320232023H12023H1 2024H12024H1國內國內營收億元12.519.628.228.714.516.1YOY57%44%2%11%毛利率%44.2%42.6%38.2%38.4%33.2%營收占比%66%70%74%74%73%76%海外海外營收億元6.17.89.29.34.94.7

29、YOY28%19%1%-5%毛利率%40.7%35.4%32.8%34.7%52.7%營收占比營收占比%32%32%28%28%24%24%24%24%25%25%22%22%營收億元18.928.138.438.819.721.2YOY49%36%1%7%13 薄膜電容最重要的原材料為基膜，成本占比高。薄膜電容最重要的原材料為基膜，成本占比高?；ぴ诤艽蟪潭壬蠜Q定薄膜電容的性能，且占據材料成本的 60-70%。按照電介質材料的不同，基膜又可分為聚酯膜（PET）、聚丙烯膜（PP）、聚苯硫醚膜（PPS）等，其中聚酯膜和聚丙烯膜較為主流?；す┙o釋放，價格有望下降?；す┙o釋放，價格有望下降。20

30、20-2022年聚丙烯薄膜價格不斷上漲，以銅峰電子聚丙烯膜售價為例，銷售均價分別為3.54、4.44、6.28萬/噸。根據銅峰電子23年定增項目，2015年10月公司建成新能源用薄膜產能1400噸，定增項目達產后新能源薄膜產能4100噸，其中第一條產線23Q4開始生產，第二條產線24年4月開始安裝。資料來源：銅峰電子公告，天風證券研究所表：聚丙烯薄膜銷售價格（萬元表：聚丙烯薄膜銷售價格（萬元/噸）噸）2020年2021年2022年2m聚丙烯薄膜11.0612.6713.163m聚丙烯薄膜3.544.446.284m聚丙烯薄膜2.542.874.655m聚丙烯薄膜2.172.483.94再生粒子

31、0.680.720.69表：銅峰電子表：銅峰電子20232023年定增項目年定增項目圖：薄膜電容產業鏈圖：薄膜電容產業鏈利潤率變化：毛利率、凈利率有望逐步提升，來自原材料自制及基膜降本利潤率變化：毛利率、凈利率有望逐步提升，來自原材料自制及基膜降本14第二增長曲線：數據中心、柔性直流輸電等下游有望迎來新增長點第二增長曲線：數據中心、柔性直流輸電等下游有望迎來新增長點 薄膜電容在薄膜電容在UPSUPS中起到穩壓、噪聲去除等作用。中起到穩壓、噪聲去除等作用。UPS是在發生停電或電壓變動時，暫時提供穩定電力，用來保護設備的裝置。用于UPS的薄膜電容器在噪聲去除和電壓穩定化等方面發揮作用。隨著云技術和

32、數據中心的發展，UPS的需求增加，而UPS用薄膜電容器的重要性也在提升。薄膜電容通過設計可提高UPS的可靠性、安全性。法拉電子工業控制方面的下游客戶有麥格米特、ABB、西門子和臺達等，有望在數據中心領域發揮優勢。相比其它電容，薄膜電容在溫度、頻率等方面表現穩定，契合數據中心相比其它電容，薄膜電容在溫度、頻率等方面表現穩定，契合數據中心UPSUPS發展趨勢。發展趨勢。薄膜電容相比其它電容優勢在于：1）更低的寄生效應 2）溫度、頻率方面表現穩定 3）耐高紋波電流能力 4）自修復特性。高頻化技術可提高UPS電源的轉換效率，降低能耗和噪音；而大功率化則能滿足大型數據中心、工業制造等領域對UPS電源高功

33、率輸出的需求。柔性直流輸電用薄膜電容有望實現逐步國產替代。柔性直流輸電用薄膜電容有望實現逐步國產替代。隨著中國柔性直流輸電技術的發展，用于柔直工程的關鍵部件之一的直流支撐電容器的問題突顯出來。而直流支撐電容器依賴進口，一定程度上制約了中國柔直技術的發展。2017年起，中國對柔性直流輸電用直流支撐電容器的研發提上計劃議程。不僅國內各大電容器廠開始布局直流支撐電容器，國家電網公司、中國南方電網公司以及各大院校、科研機構也相繼專題研究直流支撐電容器，有望逐步實現國產替代。資料來源：松下電器機電官網，天風證券研究所表：薄膜電容在表：薄膜電容在UPSUPS中的用途中的用途核心標的核心標的2：中熔電氣：中

34、熔電氣15請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1624Q224Q2盈利拐點，毛利率逐季度提升，產品結構升級盈利拐點，毛利率逐季度提升，產品結構升級+降本為主要原因降本為主要原因 中熔業績拐點出現在中熔業績拐點出現在24Q224Q2，Q2Q2、Q3Q3毛利率逐季度提升。毛利率逐季度提升。中熔24Q1毛利率38%，同比下降2.9pct，但24Q2、Q3分別為38.6%、39.1%，環比提升0.6、0.5pct。由于收入端保持較高增速，24Q1-3營收分別為2.7、3.2、3.7億元，同比增長16.1%、23.4%、41.6%，規模效應得到體現。公司也持續加強成本管理，積極推進自動化改造，實現降本

35、增效。激勵熔斷器占比提升，產品結構升級使毛利率提升。激勵熔斷器占比提升，產品結構升級使毛利率提升。激勵熔斷器隨快充趨勢快速上量，產品結構提升。中熔24H1激勵熔斷器營收0.49億元，超過2023年全年激勵熔斷器收入。隨著快充車型上量，中熔激勵熔斷器滲透率有望快速提升，且改善整體毛利率水平。資料來源：Wind，天風證券研究所表：中熔電氣分季度財務數據表：中熔電氣分季度財務數據營業收入（億元）營業收入（億元）YOYYOY歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）YOYYOY毛利率(%)毛利率(%)期間費用率（%）期間費用率（%）凈利率（%）凈利率（%）期間費用（億元）期間費用（億元）23Q123Q12.35

36、8.7%0.33-2.1%40.9%25.7%14.0%0.6023Q223Q22.665.3%0.24-20.0%40.6%26.0%9.2%0.6823Q323Q32.647.3%0.29-8.1%40.7%26.5%10.9%0.7023Q423Q43.011.4%0.32-46.6%41.3%27.8%10.4%0.8424Q124Q12.716.1%0.27-17.3%38.0%28.3%10.0%0.7624Q224Q23.223.4%0.3858.2%38.6%23.4%11.9%0.7624Q324Q33.741.6%0.5590.9%39.1%20.3%14.7%0.7617

37、收入增長：收入增長：1 1）電動車海外市占率提升）電動車海外市占率提升 2 2）激勵熔斷器滲透率提升）激勵熔斷器滲透率提升 24Q1-3收入高增，增長主要來自新能源車。收入高增，增長主要來自新能源車。Q1-3中熔營收9.66億元，YOY+27.5%；歸母凈利1.2億元，YOY+40.4%。從營收結構看，2024H1新能源車營收3.6億元，YOY+45%，營收占比61%；風光儲營收1.7億元，YOY-2%，營收占比28%。海外車企陸續定點，海外車企陸續定點，25年起步逐步供貨。年起步逐步供貨。中熔在23年10月公告收到德國某頭部車企純電平臺新車型項目全球獨家定點產品，預計金額9-12億人民幣，2

38、025年5月開始SOP；23年12月收到德國某頭部車企某項目Tier 1 全球獨家定點的高壓1000VDC和500VDC產品的定點通知書，項目周期內銷售金額預計1.1億人民幣，2025年1月開始SOP；25年1月獲得美國新勢力車企激勵熔斷器獨家定點。泰國工廠特斯拉審核通過，開啟國際化戰略新篇章。泰國工廠特斯拉審核通過，開啟國際化戰略新篇章。2024年8月，中熔泰國工廠迎來特斯拉美國和中國兩位高級供應商質量工程師的工廠審核，特斯拉已確認從泰國工廠的產品符合其嚴格的質量標準與要求。中熔泰國工廠建設穩步推進，預計實現量產目標。資料來源：Wind、中熔電氣公告、天風證券研究所圖：中熔電氣分下游營收（億

39、元）圖：中熔電氣分下游營收（億元）1.12.03.96.03.60.71.32.83.51.70.30.30.40.40.20.02.04.06.08.010.012.020202021202220232024H1新能源車風光儲通信軌交工控及其它公告日期公告日期客戶客戶產品產品項目周期內銷售金額項目周期內銷售金額SOP時間SOP時間2025.01.24 美國某新勢力車企某項目450VDC最新一代電氣化平臺Tier 1 激勵熔斷器全球獨家定點1.45億人民幣2026年4月2023.12.13 德國某頭部車企某項目Tier 1 全球獨家定點的高壓1000VDC和500VDC產品的定點1.1億人民幣

40、2025年1月2023.10.26 德國某頭部車企純電平臺新車型項目全球獨家定點的高壓產品(1000VDC)C樣訂單以及低壓產品(70VDC)B樣訂單9-12億人民幣2025年5月表：中熔電氣海外車企定點表：中熔電氣海外車企定點18利潤率：新產品占比提升（激勵熔斷器、定制化解決方案等）利潤率：新產品占比提升（激勵熔斷器、定制化解決方案等）新產品不斷迭代，帶動利潤率維持較高水平。新產品不斷迭代，帶動利潤率維持較高水平。公司注重新興產業發展，持續開發新產品及迭代產品。公司在新能源汽車、新能源風光發電及儲能等領域的新產品及迭代產品在與外資品牌競爭中贏得優勢，可達到 3-6 個月開發新品、6-12 個

41、月批量交付，對比外資品牌廠商新品開發周期大幅領先。公司一方面繼續加快新產品、新技術的開發及應用，加大毛利率相對較高的產品的市場開發力度；另一方面，加強客戶管理，優化客戶群體，加大對優質客戶的維護和產品推廣。為客戶提供定制化解決方案，響應新需求開發。為客戶提供定制化解決方案，響應新需求開發。公司一方面提升儲能用熔斷器產品的通用化、標準化，另一方面也為客戶提供個性化、定制化的解決方案。提供包括 pack、高壓箱、PCS 等不同位置的的保護方案，備戰 2000V儲能系統應用的產品，同時開發儲能 pack 專用的 1500V 熔斷器以更好得滿足安規要求。資料來源：中熔電氣官網、天風證券研究所圖：中熔電

42、氣新能源汽車用熔斷器圖：中熔電氣新能源汽車用熔斷器19第二增長曲線：第二增長曲線：1 1）品類拓張：集成產品）品類拓張：集成產品 2 2）下游延展：數據中心）下游延展：數據中心 集成化產品有望成為公司新增長點。集成化產品有望成為公司新增長點。公司加大研發力度，將更多器件集成化、模塊化、智能化。2024年12月，中熔與寧波高石電測進行并購合作簽約儀式。高石電測在電流傳感器方面有深厚的研發經驗與實力，有風光儲充車全系列電流傳感器產品，能精準地監測和控制著電流的大小和方向，為系統安全、高效運行提供了至關重要的保障。電流傳感器公司并購助力中熔產品集成化。數據中心行業快速增長帶來熔斷器需求擴容。數據中心

43、行業快速增長帶來熔斷器需求擴容。2023年中熔在通信行業營收0.41億元，同比增長10.9%，營收占比3.87%。通信市場主要客戶有華為、維諦、中恒電氣等，中熔和維諦技術的合作主要圍繞著通訊站點、數據中心和風電等幾個行業展開。資料來源：中熔電氣官網、天風證券研究所圖：中熔電氣圖：中熔電氣通訊通訊用熔斷器用熔斷器核心標的核心標的3：浙江榮泰：浙江榮泰20請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明2120242024年年Q1Q1-3 3業績保持高增，主要收入來自新能源汽車業績保持高增，主要收入來自新能源汽車 云母材料是熱失控安全件，定制化屬性高，類似于云母材料是熱失控安全件，定制化屬性高，類似于Tie

44、r 1Tier 1零部件。零部件。相比鋰電材料，云母材料直接客戶多數為車企，且定制化屬性更強，更接近于汽車零部件。工信部于2020年正式發布國家強制性標準GB 38031-2020電動汽車用動力蓄電池安全要求，規定了乘員的安全逃生時間，于2021年1月1日起開始執行，要求電池單體發生熱失控后，電池系統在5分鐘內不起火不爆炸，為乘員預留安全逃生時間。云母材料作為絕緣耐溫材料，迎來發展機遇。營收、利潤保持高增，主要收入來自新能源車。營收、利潤保持高增，主要收入來自新能源車。2024Q1-3公司實現收入8.1億元，同比增長39%，歸母凈利1.7億元，同比增長42%。從業務結構看，公司2024H1汽車

45、安全零部件、絕緣件、絕緣膠帶、云母紙營收分別為3.8、0.6、0.3、0.1億元，營收占比分別為76%、13%、5%、1%。資料來源：Wind，天風證券研究所表：浙江榮泰分季度財務數據表：浙江榮泰分季度財務數據營業收入（億元）營業收入（億元）YOYYOY歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）YOYYOY毛利率(%)毛利率(%)期間費用率（%）期間費用率（%）凈利率（%）凈利率（%）期間費用（億元）期間費用（億元）23Q123Q11.511.7%0.3124.9%36.5%14.3%20.2%0.2223Q223Q22.036.7%0.3828.0%35.8%13.0%19.7%0.2523Q323Q

46、32.321.6%0.4820.9%37.8%13.8%20.6%0.3223Q423Q42.211.6%0.5438.7%37.9%9.9%24.9%0.2224Q124Q12.240.4%0.4751.1%36.9%11.9%21.7%0.2624Q224Q22.844.6%0.5440.7%31.2%6.9%19.2%0.1924Q324Q33.133.1%0.6636.0%37.2%12.9%21.1%0.4022 公司為特斯拉、大眾、寶馬、奔馳、沃爾沃等國內外知名汽車廠商的一級供應商。公司為特斯拉、大眾、寶馬、奔馳、沃爾沃等國內外知名汽車廠商的一級供應商。從客戶結構看，2022年公司

47、前五大客戶分別為Tesla、Volvo、一汽集團、寧德時代、上汽大眾，營收分別為8420、6499、4859、4434萬元，營收占比分別為12.6%、9.7%、7.3%、6.6%、6.6%。海外營收占比不斷提升，且毛利率高于國內。海外營收占比不斷提升，且毛利率高于國內。公司2023年海外營收3.2億元，YOY+21%，營收占比為41%。2024H1公司海外收入2.4億元，YOY+65%，營收占比達到49%。毛利率方面，公司2024H1海外業務毛利率39.9%，比國內業務毛利率高12.3pct，海外業務盈利能力高于國內。隨著新產品占比提升、海外客戶占比提升，利潤率有望進一步提升。資料來源：浙江榮

48、泰招股說明書、Wind、天風證券研究所表：浙江榮泰表：浙江榮泰20202020-20222022年前五大客戶年前五大客戶表：浙江榮泰國內、海外收入表：浙江榮泰國內、海外收入&毛利率對比（億元、毛利率對比（億元、%）單位單位20202020202120212022202220232023 2023H12023H12023H22023H22024H12024H1國內國內營業收入億元2.63.44.04.82.02.72.5YOY32%19%19%26%毛利率%29.5%31.3%33.8%31.1%27.6%營收占比%70%65%60%59%57%61%51%海外海外營業收入億元1.01.82.7

49、3.21.51.82.4YOY89%46%21%65%毛利率36.8%39.6%38.0%45.7%39.9%營收占比26%35%40%41%43%39%49%營業收入億元3.65.26.78.03.54.55.0YOY43%28%20%43%年度年度序號序號客戶名稱客戶名稱營業收入營業收入(萬元萬元）占比占比（%）1Tesla集團3,5509.7%2Volvo集團2,2846.3%3寶馬集團1,9185.3%4平安電工1,4363.9%5樂福德1,2343.4%10,42228.6%1Tesla集團7,86415.1%2Volvo集團3,4316.6%3一汽集團3,0255.8%4上汽大眾2

50、,4784.8%5寧德時代2,4304.7%19,22936.9%1Tesla集團8,42012.6%2Volvo集團6,4999.7%3一汽集團4,8597.3%4寧德時代4,4346.6%5上汽大眾4,4056.6%28,61842.9%2020年度合計2021年度合計2022年度合計收入增長來自：收入增長來自：1 1）海外收入占比提升）海外收入占比提升 2 2）產品品類拓張）產品品類拓張23 熱失控絕緣件應用于新能源車多個區域，公司云母熱失控絕緣件應用于新能源車多個區域，公司云母ASP有望不斷提升。有望不斷提升。從2022年浙江榮泰新能源車熱失控防護絕緣件的應用場景看，應用于電芯/模組與

51、電池蓋間、高低壓線束/線排、自動駕駛模塊區域、模組與模組間等，公司云母產品單車ASP有望不斷提升。從云母材料拓展至非云母材料，拓寬新產品品類。從云母材料拓展至非云母材料，拓寬新產品品類。公司不斷提升創新能力，適應客戶需求推出新材料、新產品、新技術。公司產品從新能源汽車熱失控防護絕緣件拓展到新型輕量化安全結構件等非云母產品，主要研究及應用領域包括新能源乘用車、儲能、新能源商用車、低空飛行器及機器人等多個領域。新產品已獲得車企定點，有望開啟新增長點。新產品已獲得車企定點，有望開啟新增長點。公司在2024年3月公告，收到北美某新能源車客戶定點通知，選擇公司作為其新能源車新型輕量化安全結構件供應商。根

52、據客戶規劃，此次定點項目生命周期2-3年，生命周期總銷售金額3.65億元。我們認為公司在機器人領域云母、非云母材料也有望得到應用。資料來源：浙江榮泰公告、天風證券研究所收入增長來自：收入增長來自：1 1）海外收入占比提升）海外收入占比提升 2 2）產品品類拓張）產品品類拓張表：表：20222022年浙江榮泰新能源汽車熱失控防護絕緣件按不同應用場景的收入構成年浙江榮泰新能源汽車熱失控防護絕緣件按不同應用場景的收入構成24 對比平安電工，浙江榮泰海外收入占比更高對比平安電工，浙江榮泰海外收入占比更高。從產品結構看，2024H1平安電工新能源云母營收1.3億元，YOY+204%，營收占比27%。從海

53、外收入規?？?，平安電工2024H1海外營收1.4億元，YOY+35%，營收占比28%，毛利率52.7%；浙江榮泰2024H1海外收入2.4億元，營收占比達49%，毛利率39.9%。平安電工堅持技術創新，實現高質量發展。平安電工堅持技術創新，實現高質量發展。平安電工研發的涂層云母帶、高附加值產品收入均大幅增長。從毛利率情況看，平安電工2024H1毛利率36.8%，浙江榮泰為33.7%。從毛利率提升情況來看，平安電工并非用低價策略，而是靠產品創新實現高質量發展。資料來源：Wind、天風證券研究所浙江榮泰與平安電工均堅持技術創新，而非低價競爭浙江榮泰與平安電工均堅持技術創新，而非低價競爭表：表：平安

54、電工業務拆分平安電工業務拆分表：表：平安電工分國內、海外營收、毛利率（億元、平安電工分國內、海外營收、毛利率（億元、%）單位單位2021202120222022202320232023H12023H12024H12024H1國內國內營收億元7.46.57.13.33.5YOY-12%9%7%毛利率%29%30.4%營收占比%84%78%77%76%72%海外海外營收億元1.41.92.21.01.4YOY38%15%35%毛利率%49.8%52.7%營收占比營收占比%16%16%22%22%23%23%24%24%28%28%營收億元8.88.49.34.34.9YOY-4%10%14%單位單

55、位2021202120222022202320232023H12023H12024H12024H1營業收入營業收入億元億元云母材料6.76.76.93.33.0新能源絕緣材料0.40.61.20.41.3玻纖布1.61.01.10.50.6合計8.88.49.34.34.9YOYYOY%云母材料0%3%-11%新能源絕緣材料42%96%204%玻纖布-34%2%11%合計-4%10%14%營收占比營收占比%云母材料77%80%75%77%60%新能源絕緣材料5%7%13%10%27%玻纖布18%12%11%12%12%毛利率毛利率%云母材料33.3%30.2%34.6%34.6%38.0%新能

56、源絕緣材料27.5%28.8%38.4%38.6%39.1%玻纖布29.6%22.0%22.5%23.9%25.8%合計32.4%29.1%33.8%33.6%36.8%25第二增長曲線：與頭部車企緊密合作，有望在機器人領域獲得先發優勢第二增長曲線：與頭部車企緊密合作，有望在機器人領域獲得先發優勢 從云母材料拓展至非云母材料，拓寬新產品品類。從云母材料拓展至非云母材料，拓寬新產品品類。榮泰開拓非云母輕量化材料、絕緣材料，其技術積累來自榮泰集團的下屬公司榮泰科技、榮泰塑膠。浙江榮泰集團下屬公司有：1）榮泰科技：浸漬絕緣漆制造商；2）榮泰電工：云母制品供應商；3）榮泰塑膠：各種工程高分子塑料制品生

57、產、銷售。榮泰科技有浸漬絕緣漆、環氧灌封膠等，適用于各種型號電機、電器的絕緣?？蛻舭ǎ喝毡舅上?、富士通、德國博朗、西門子、美的等。榮泰科技獲有華為背景的遠致星火投資，與華為公司的合作有望更加緊密。榮泰科技獲有華為背景的遠致星火投資，與華為公司的合作有望更加緊密。2024年6月，榮泰科技新增股東遠致星火，持股比例7%。遠致星火是華為通過旗下哈勃投資與產發集團、深圳資本合作設立的股權投資基金。獲華為背景的基金持股，我們認為公司與華為合作有望更緊密。建立追溯全供應鏈信息化建設，有望在機器人領域獲得先發優勢。建立追溯全供應鏈信息化建設，有望在機器人領域獲得先發優勢。與頭部車企合作，需要建立追溯全供應

58、鏈的信息化建設，而本身在頭部車企供應鏈的企業能在短期內通過驗證，獲得先發優勢。榮泰與特斯拉、大眾等海外一線車企合作，我們認為相比新進入機器人鏈的公司能更快響應客戶要求。圖：榮泰科技合作客戶圖：榮泰科技合作客戶資料來源：榮泰科技官網、天風證券研究所核心標的核心標的4：鉑科新材：鉑科新材26請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明2724Q124Q1收入拐點，毛利率收入拐點，毛利率24Q224Q2起逐步回升起逐步回升 鉑科新材收入拐點在鉑科新材收入拐點在24Q124Q1，主要原因為下游光伏逆變器需求恢復，主要原因為下游光伏逆變器需求恢復+通信等行業起量。通信等行業起量。鉑科在經歷2023年Q1-3收

59、入同比增速放緩，23Q4收入同比負增長后，在24Q1看到收入拐點，實現收入3.35億元，同比增長15.3%，并在Q2、Q3快速增長。原因主要為下游光伏領域在2023年面臨市場變化，Q3開始受到去庫存影響，但在24Q1出現改善，Q2明顯回暖。產能利用率提升，盈利水平修復。產能利用率提升，盈利水平修復。2024年Q1-3公司毛利率分別為37.9%、42.3%、40.9%，凈利率分別為21.3%、24.6%、23.3%。Q1受春節因素影響較大，導致生產效率下降，而 Q2 隨著產能增加、出貨量增多以及較高產能利用率，使得成本和效率得以改善，從而實現了盈利水平的改善修復。資料來源：Wind，天風證券研究

60、所表：鉑科新材分季度財務數據表：鉑科新材分季度財務數據營業收入（億元）營業收入（億元）YOYYOY歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）YOYYOY毛利率(%)毛利率(%)期間費用率（%）期間費用率（%）凈利率（%）凈利率（%）期間費用（億元）期間費用（億元）23Q123Q12.9143.5%0.66103.2%40.9%13.3%22.6%0.3923Q223Q22.918.0%0.6847.2%40.1%13.5%23.5%0.3923Q323Q32.730.3%0.554.0%37.7%14.4%20.1%0.3923Q423Q43.04-5.5%0.678.6%39.7%19.7%21.9%

61、0.6024Q124Q13.3515.3%0.729.0%37.9%12.1%21.3%0.4024Q224Q24.6158.5%1.1466.2%42.3%11.5%24.6%0.5324Q324Q34.3158.1%1.0184.7%40.9%12.3%23.3%0.5328合金軟磁粉芯收入增長來自：合金軟磁粉芯收入增長來自：1 1）新能源汽車）新能源汽車&充電樁充電樁 2 2）通訊、服務器電源）通訊、服務器電源&UPS&UPS 合金軟磁粉芯下游應用廣泛，主要成長來自新能源車及通信合金軟磁粉芯下游應用廣泛，主要成長來自新能源車及通信&服務器領域。服務器領域。公司金屬軟磁粉芯主要應用于光伏儲

62、能、新能源汽車及充電樁、UPS 電源、變頻空調、電器電源和通訊等終端領域。新能源汽車及充電樁新能源汽車及充電樁：與比亞迪、華為及其他造車勢力合作，2024H1銷售收入同比取得較快增長。新能源汽車產品向高功率化、高頻化方向發展，需要不斷升級材料。公司產品具有功率密度提升、體積減小等優勢，尤其在充電系統的集成化過程中優勢明顯。通訊、服務器電源及通訊、服務器電源及 UPS UPS 應用領域應用領域：在新基建和人工智能快速發展等積極因素的推進下，銷售收入同比取得高速增長。29利潤率：利潤率：1 1）產品向高頻高功率迭代，持續先發優勢）產品向高頻高功率迭代，持續先發優勢 2 2）自動化率提升降本增效）自

63、動化率提升降本增效 電源設備向高頻、高功率發展，電感磁芯材料配合電源實現大功率高頻化。電源設備向高頻、高功率發展，電感磁芯材料配合電源實現大功率高頻化。公司對 NPV、NPC 兩大系列繼續優化升級，成功研發了 GPV、GPC 系列，豐富了公司金屬軟磁粉芯產品線。公司擬開發的鐵硅 5 代磁粉芯在實驗室已取得了突破性進展，其損耗特性在鐵硅 4 代的基礎上進一步降低了約 50%，可滿足市場對更高頻趨勢的需求。河源基地自動化率提升，成本下降明顯。河源基地自動化率提升，成本下降明顯。2024 年，隨著河源生產基地各方面配套設施建設完成，自動化和管理能力的提升，公司金屬軟磁粉芯的產能將得到釋放，制造和管理

64、成本顯著降低，將為客戶提供更加敏捷和高品質的交付。2024年隨著生產線大規模擴建，新產品生產時的成本相比以往降低了 5 個百分點以上。資料來源：鉑科新材公告，天風證券研究所圖：鉑科新材產品系列圖：鉑科新材產品系列30第二增長曲線：芯片電感隨萬物第二增長曲線：芯片電感隨萬物AIAI化應用場景延展化應用場景延展 芯片電感增速亮眼，產品結構變化帶動利潤率提升。芯片電感增速亮眼，產品結構變化帶動利潤率提升。2024年Q1-3公司營收12.3億元，YOY+43.6%；歸母凈利2.86億元，YOY+52%。分業務結構看，2024H1金屬軟磁粉芯營收5.86億元，YOY+7%；電感元件（以芯片電感為主）營收

65、1.95億元，環比2023H2增長139%；金屬軟磁粉末0.14億元，同比增長25.26%。隨著高毛利率的電感元件占比提升，公司整體利潤率提升。泰國擴產高端金屬軟磁材料及磁元件，出海進程加速。泰國擴產高端金屬軟磁材料及磁元件，出海進程加速。公司擬投資建設泰國高端金屬軟磁材料及磁元件生產基地，以更好滿足海外市場對公司一體成型芯片電感及金屬軟磁粉芯等產品日益旺盛的市場需求，項目首期投資不超過人民幣 1 億元。海外產能布局有望加速海外市場開拓。資料來源：Wind、鉑科新材公告、天風證券研究所圖：鉑科新材分業務營收（億元）圖：鉑科新材分業務營收（億元）4.87.010.210.35.90.00.10.

66、21.02.00.02.04.06.08.010.012.014.020202021202220232024H1合金軟磁粉芯合金軟磁粉電感元件97%97%96%89%74%0%1%2%9%24%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024H1合金軟磁粉芯合金軟磁粉電感元件圖：鉑科新材分業務營收占比（圖：鉑科新材分業務營收占比（%）31芯片電感進入多家知名廠商供應鏈，儲備芯片電感進入多家知名廠商供應鏈，儲備AIAI筆記本、平板等新產品筆記本、平板等新產品 芯片電感取得芯片電感取得MPS、英飛凌等知名半導體廠商認可，持續開發新品。、英飛

67、凌等知名半導體廠商認可，持續開發新品。2024H1芯片電感收入1.95億元，營收占比達到24.5%。芯片電感產品持續取得MPS、英飛凌等全球知名半導體廠商的高度認可，同時新進入多家全球知名半導體廠商供應商名錄。新產品儲備多樣化，隨萬物新產品儲備多樣化，隨萬物AI化產品下游不斷延展?；a品下游不斷延展。新產品開發方面，公司持續大額研發投入開發新產品并交付大量樣品，為增量市場做準備。適用于AI服務器電源電路的TLVR電感目前已經實現小批量生產。另外，公司電感元件在AI筆記本、平板、可穿戴設備、汽車、AI手機等應用領域的技術布局也取得進展。資料來源：鉑科新材公告、天風證券研究所圖：鉑科新材芯片電感圖

68、：鉑科新材芯片電感核心標的核心標的5：宏發股份：宏發股份32請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明33在宏觀經濟弱增長情況下仍實現穩步增長在宏觀經濟弱增長情況下仍實現穩步增長 在宏觀經濟形勢弱增長情況下，公司實現穩步增長。在宏觀經濟形勢弱增長情況下，公司實現穩步增長。宏發2024Q1-3實現收入108.7億元，YOY+10%，歸母凈利潤12.7億，YOY+15%，扣非歸母凈利12億，YOY+8.1%。在宏觀經濟形勢弱增長，材料價格快速上漲，部分行業競爭加劇的外部環境下，主要經營指標繼續實現良好增長。分下游看：家電家電：相關業務延續2023年下半年以來的復蘇態勢，2024年9 月份開始主要白電需

69、求開始新的訂單招標，同時智能家居方面需求將迎來旺季，預計需求將逐步再現穩定增長。新能源汽車新能源汽車：盡管市場競爭加劇海外新能源汽車增速放緩，但受益于國內新能源汽銷量提升，公司高壓直流及高壓控制盒發貨繼續取得快速增長。公司 BDU/PDU 產品加速落實量產工作，從客戶單一項目逐步擴展到多客戶、多項目。電表電表：受益于國網、北美以及亞太地區等全球智能電表安裝快速上量，以及繼電保護國產化需求擴大，市場份額繼續提升，公司電力計量繼電器業務繼續呈現規模及效益雙增長。當前，全球智能電表換裝仍然維持較高景氣度，公司電力繼電器市場份額穩固，預計后續還將保持穩定增長。資料來源：Wind，天風證券研究所表：宏發

70、股份分季度財務數據表：宏發股份分季度財務數據營業收入（億元）營業收入（億元）YOYYOY歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）YOYYOY毛利率(%)毛利率(%)期間費用率（%）期間費用率（%）凈利率（%）凈利率（%）期間費用（億元）期間費用（億元）23Q123Q132.814.1%3.316.4%34.0%18.1%13.2%5.923Q223Q233.913.3%3.811.6%36.0%14.2%15.4%4.823Q323Q332.65.5%3.64.2%36.8%19.7%15.0%6.423Q423Q430.08.1%3.216.3%41.2%23.4%15.8%7.024Q124Q13

71、4.55.3%3.69.5%34.9%19.3%13.7%6.724Q224Q237.811.4%4.928.2%34.6%16.5%16.8%6.224Q324Q336.411.7%4.317.3%35.9%18.7%15.7%6.834收入增長來自：收入增長來自：1 1）市占率穩步提升）市占率穩步提升 2 2）海外布局加速）海外布局加速 公司堅持份額優先原則，發揮產品質量、銷量等方面優勢，持續擴大市場份額。公司堅持份額優先原則，發揮產品質量、銷量等方面優勢，持續擴大市場份額。1）功率繼電器：2023年宏發全球市場份額提升至 31.6%，相比2022年提升1.7pct；2）高壓直流繼電器：獲

72、得大眾、寶馬、Volvo、奔馳等項目認定，全年增長 29.3%，全球市場份額提升至 40%以上；3）傳統汽車繼電器：2023年市占率提升至20%，相比2022年提升1.9pct，宏發成功進入印度現代汽車體系；4）光儲充：在光儲充市場保持絕對領先，光伏逆變器重點客戶份額達到 66%；5）工業市場：采用大客戶戰略取得明顯成效，與西門子、施耐德、菲尼克斯的合作繼續加強，并在東歐及國內風電行業市場取得較大突破。表：宏發股份分下游市占率（表：宏發股份分下游市占率（%）2022202220232023功率繼電器29.9%31.6%高壓直流繼電器40%40%+傳統汽車繼電器18.1%20%光伏逆變器重點客戶

73、份額66%信號繼電器27.7%計量磁保持繼電器56.5%資料來源：宏發股份公告，天風證券研究所35收入增長來自：收入增長來自：1 1）市占率穩步提升）市占率穩步提升 2 2）海外布局加速）海外布局加速 印尼工廠產能擴大，業績增長明顯。印尼工廠產能擴大，業績增長明顯。2023年宏發海外收入45.7億元，營收占比35%，毛利率40.9%，比國內毛利率高5.3pct。2023年宏發第一家海外工廠印尼宏發取得突出業績，銷售回款達到 2.44 億人民幣，同比增長 157%，凈利潤突破 3000 萬人民幣，同比增長 89%。2023年印尼宏發二期工廠投入使用，生產經營面積從 2700 平方米擴大至 570

74、0 平方米，產能擴大 40%，并實現高壓直流產品的海外制造。德國工廠在德國工廠在20242024年實現封頂，貼近核心客戶。年實現封頂，貼近核心客戶。2024年9月底德國工廠建設實現封頂，自動化產線已經開始組裝調試，在通過受客戶認定后，將盡快投入生產運營。宏發德國工廠的成立，不但有利于滿足核心客戶供應鏈本地化的要求，還將大大提升宏發的全球品牌知名度，不斷增強公司供應鏈國際化水平及綜合競爭實力。表：宏發股份國內、海外收入表：宏發股份國內、海外收入&毛利率對比（億元、毛利率對比（億元、%）單位單位202020202021202120222022202320232023H12023H12023H220

75、23H22024H12024H1國內國內營業收入億元45.959.569.179.640.239.447.1YOY30%16%15%17%毛利率%35.7%34.4%32.9%35.6%營收占比%59%59%59%62%60%63%65%海外海外營業收入億元29.536.943.345.724.421.322.1YOY25%17%6%-10%毛利率39.9%36.8%37.9%40.9%營收占比38%37%37%35%37%34%31%營業收入億元78.2100.2117.3129.366.762.672.3YOY28%17%10%8%資料來源：Wind，天風證券研究所36利潤率：自動化率提升

76、利潤率：自動化率提升+核心零部件自制，利潤率仍有提升空間核心零部件自制，利潤率仍有提升空間 自動化及人均效率水平大幅領先同行。自動化及人均效率水平大幅領先同行。2023年公司共投入 27 條繼電器自動化生產線，均嚴格按照“高標準”要求投入。其中通用繼電器HF171F自動產線設計節拍 1.5s；電力高壓直流繼電器 HFE80V-20C/20D 自動線每小時產出超過1500只，投資回收期低于 3 年。模具生產技術差異化，適應不同新品生產需求。模具生產技術差異化，適應不同新品生產需求。2023年公司將模具中心和廈門金越公司下屬模具分廠進行整合，整合后模具公司將打造差異化的生產及技術服務能力，適應各門

77、類產品在新品開發及量產等不同階段的需求，助力各門類產品更快發展。公司各零件企業在持續推進提升質量和自動化水平的同時，著重圍繞打造新門類產品的前道核心競爭能力開展工作。37第二增長曲線：第二增長曲線：1 1）新門類擴張）新門類擴張 2 2）數據中心）數據中心 推進五大新門類產品，拓寬產品品類。推進五大新門類產品，拓寬產品品類。宏發在推動主營繼電器業務實現高質量發展的同時，促進低壓電器、薄膜電容器、連接器、電流傳感器、熔斷器五大新門類產品扎實發展。1）低壓電器：受到國內建筑配電市場不景氣影響，公司將開拓新能源及工業、電網等應用市場推動業務發展；2）薄膜電容：逐步切入新能源以外領域，規劃切入電力、電

78、子等領域；3）連接器、電流傳感器、熔斷器等已實現小規模出貨。宏發為數據中心二級宏發為數據中心二級/三級供應商，繼電器、開關電氣等產品用于數據中心電力保護。三級供應商，繼電器、開關電氣等產品用于數據中心電力保護。宏發通過臺達、歐陸通、長城、麥格米特等頭部電源廠商間接為客戶提供繼電器產品。產品方面，公司為國內外主要數據中心電源客戶提供多種繼電器產品，市場份額近50%，目前規模在34億元，在AI數據中心電力系統中主要應用于ATS、服務器電源等場景。此外，宏發還擁有動力配電柜、低壓開關柜、配電箱及PDU等產品。數據中心的AI算力服務器對于功率的要求越來越高，公司率先與主要互聯網企業、頭部電源客戶共同開

79、發了適配浸沒式液冷方案的產品。圖：宏發股份數據中心板塊推薦產品圖：宏發股份數據中心板塊推薦產品資料來源：宏發股份官網、天風證券研究所核心標的核心標的6：科達利：科達利38請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明392222年至今公司盈利能力保持在較好水平年至今公司盈利能力保持在較好水平 公司公司22Q122Q1至至24Q324Q3毛利率保持在毛利率保持在20%+20%+。公司公司22Q122Q1至至24Q324Q3凈利率保持在凈利率保持在10%+10%+。資料來源：Wind、天風證券研究所圖：科達利季度毛利率、凈利率（圖：科達利季度毛利率、凈利率（%）24%25%22%24%22%24%24%2

80、4%22%24%23%11%10%10%12%11%10%10%15%12%12%12%0%5%10%15%20%25%30%22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3毛利率凈利率40后續增長空間在于海外放量后續增長空間在于海外放量 公司目前結構件產品占據全球公司目前結構件產品占據全球34%34%市場份額，我們認為后續大的增長點在海外。市場份額，我們認為后續大的增長點在海外。公司海外產能布局遍布歐洲、美國、東南亞。公司海外產能布局遍布歐洲、美國、東南亞。公司持續深化與優化全球化布局，目前在歐洲的德國、匈牙利和瑞典共建設了三個生產基地，分別配套當地領

81、先的電池企業，為公司開拓全球市場。此外，公司還在美國進行了產能布局，目前前期準備工作正有序開展，未來將配合客戶需求節奏，逐步釋放產能。不僅如此，新加坡全資子公司相關工商注冊登記手續已完成，馬來西亞項目正按計劃進行前期準備工作。41資料來源：KOKO科盟創新機器人公眾號、天風證券研究所公司機器人相關有兩個子公司公司機器人相關有兩個子公司【科盟科盟】和和【偉達立偉達立】?？泼耍嚎泼耍褐鳡I諧波減速器，公司持股40%，合作伙伴為臺灣盟立、臺灣盟英。偉達立：偉達立：主營機電類產品，公司持股30%，合作伙伴為上海盟立、偉創?？泼酥圃旎匚挥诮T市，科盟計劃在第一年建設科盟制造基地位于江門市，科盟計劃在第一

82、年建設5萬套諧波減速機研發和生產能力。萬套諧波減速機研發和生產能力。公司立足于全球市場，著眼于人形機器人在工業領域未來的發展潛力，進軍機器人賽道，通過諧波減速器等產品業務，拓展人形機公司立足于全球市場，著眼于人形機器人在工業領域未來的發展潛力，進軍機器人賽道，通過諧波減速器等產品業務，拓展人形機器人關節部件領域，以求拓展第二發展曲線，器人關節部件領域，以求拓展第二發展曲線，打開未來成長空間。目前公司正穩步開展設備采購。樣品研發制作等前期工作，目前已交樣等待客戶驗證中?？七_利：持股科達利：持股40%40%的科盟供應諧波，持股的科盟供應諧波，持股30%30%的偉達利供應執行器模組的偉達利供應執行器

83、模組圖：圖：科盟股東情況科盟股東情況42風險提示風險提示 電動車需求不及預期：文中EV類零部件企業下游有電動車等新能源業務，若電動車銷量不及預期，零部件企業需求也會受到影響。行業競爭激烈：若競爭加劇，引發價格戰，公司利潤會受到影響。新產品開發不及預期：中熔電氣、浙江榮泰等企業后續有新品類規劃，若新品類開發不及預期，相關公司收入受到影響。貿易政策影響：文中EV類零部件企業基本都有出海業務或在海外建廠，若受到貿易政策影響，可能會影響到公司的收入及利潤。原材料成本大幅上漲：若原材料價格大幅上漲，價格沒有及時傳導，公司利潤受到影響。43請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個

84、月內，相對同期滬 深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬 深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不

85、曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅

86、供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一

87、致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS44