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1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2025 年年 03 月月 05 日日 證券研究報告證券研究報告宏觀專題報告宏觀專題報告 宏觀專題宏觀專題 穩中促新，“抓手”與“后手”穩中促新，“抓手”與“后手”2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 摘要摘要 西南證券研究院西南證券研究院 “5%左右”兼顧需要和可能，支持創新并穩住預期。左右”兼顧需要和可能，支持創新并穩住預期。今年經濟增速目標依然定在 5%左右，兼顧需要和可能，突出迎難而上、奮發有為的鮮明導向。報告強調“科技創新和產業創新”，支持“創新”是今年政府工作中的一大重點。另外，穩定市場預期也是今年的重要任務，報告明確指出“穩住樓市股市，

2、防范化解重點領域風險和外部沖擊，穩定預期、激發活力”。預計 2025 年經濟保持韌性，增速前高后穩。分項指標設定方面，就業目標與 2024 年持平，物價目標較 2024 年有所下調，糧食產量、能耗降低幅度目標均上調，財政赤字率、地方政府專項債限額、超長期特別國債額度均較去年有所增加。財政政策：支出強度明顯加大，財稅體制改革提速。財政政策：支出強度明顯加大，財稅體制改革提速。財政政策定調“更加積極”，與去年 12 月份中央經濟工作會議一致，“統籌安排收入、債券等各類財政資金，確保財政政策持續用力、更加給力”，并且靠前發力。2025 年我國財政赤字率按 4%左右安排，突破 3%，創下歷史最高水平；

3、擬發行超長期特別國債 1.3 萬億元，其中，安排 3000 億元支持消費品以舊換新，專項債新增限額將增加至 4.4萬億元左右，比 2024年限額增加 5000億元，重點用于投資建設、土地收儲和收購存量商品房、消化地方政府拖欠企業賬款等。除了財政支出強度加大之外，財稅金融體制改革也將加快。此次報告中重點強調了“零基預算改革”和“消費稅改革”。貨幣政策：基調延續“適度寬松”，精準發力樓市股市和消費。貨幣政策：基調延續“適度寬松”，精準發力樓市股市和消費?！斑m度寬松”的表述延續了 2024年 12月中央經濟工作會議上的定調。短期內由于信貸等數據表現較好，貨幣寬松緊迫性或不強，央行對外匯市場的順周期行

4、為糾偏及防范利率單邊波動的風險或是近期政策重點，年內“降準降息”仍是政策可選項。結構性貨幣政策工具方面，報告提出“優化和創新結構性貨幣政策工具，更大力度促進樓市股市健康發展，加大對科技創新、綠色發展、提振消費以及民營、小微企業等的支持”，SFISF、股票增持回購再貸款、地產收儲等工具有望適時擴容，促進消費的專項再貸款有望設立。產業層面三大亮點及投資機會。亮點一：產業層面三大亮點及投資機會。亮點一：創新和豐富消費場景，“首發經濟”創新和豐富消費場景，“首發經濟”或迎政策春風?；蛴叽猴L。政府工作報告指出“創新和豐富消費場景，加快數字、綠色、智能等新型消費發展”，“首發經濟”是推動消費場景創新的

5、實踐形態，或將繼續落地在消費能力相對較強的一、二線城市；亮點二：亮點二：持續推進持續推進 AI+行動，行動，重點關注領域包括：重點關注領域包括：智能網聯新能源汽車、人工智能手機和電腦、智能機器人等新一代智能終端以及智能制造裝備，從下游應用領域上看，AI+醫療、AI+教育、AI+交通等可持續跟進；亮點三：國企并購重組深亮點三：國企并購重組深入推進，戰略使命評價入推進，戰略使命評價制度加快完善。制度加快完善。2025 年是國企改革深化提升行動的收官之年，國資央企重組整合深入推進，央企或將繼續向國家安全、國計民生和新興產業集中，地方國有企業并購重組重點可能在科技、能源、農業、金融、物流等領域。此外，

6、“國有企業履行戰略使命評價制度”是此次報告中新提及的表述。風險提示：風險提示：逆全球化程度加深，國內復蘇不及預期。分析師：葉凡 執業證號：S1250520060001 電話：010-57631106 郵箱： 分析師：劉彥宏 執業證號：S1250523030002 電話：010-55758502 郵箱： 相關研究相關研究 1.重回擴張區間，節后復工成色如何？2 月 PMI數據點評 (2025-03-01)2.AI+迎來投資機遇，德國大選結果出爐 (2025-02-28)3.逆周期下的政策變奏2025年全國“兩會”前瞻 (2025-02-27)4.風禾盡起，逐光而行經濟效能提升與要素創新配置下的投

7、資抉擇 (2025-02-25)5.民營經濟發展新局面，AI領域風云再起 (2025-02-23)6.社融結構有改善，企業信貸“開門紅”1 月社融數據點評 (2025-02-17)7.國內提振消費再加力，美聯儲或不急于降息 (2025-02-14)8.春節錯月疊加油價走高，CPI超預期上行1月通脹數據點評 (2025-02-10)9.商品房成交暖意延續，物價同比去年春節走低 (2025-02-07)10.中國 AI新勢力崛起，特朗普關稅大棒揮舞 (2025-02-05)2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1“5%左右”兼顧需要和可能，支持

8、創新并穩住預期左右”兼顧需要和可能，支持創新并穩住預期.1 2 財政政策：支出強度明顯加大，財稅體制改革提速財政政策：支出強度明顯加大，財稅體制改革提速.5 3 貨幣政策：基調延續適度寬松，精準發力樓市股市和消費貨幣政策：基調延續適度寬松，精準發力樓市股市和消費.9 4 產業層面三大亮點及投資機會產業層面三大亮點及投資機會.13 4.1 亮點一：創新和豐富消費場景，“首發經濟”或迎政策春風.13 4.2 亮點二：持續推進 AI+行動，關注三大應用領域.14 4.3 亮點三：國企并購重組深入推進，戰略使命評價制度加快完善.17 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重

9、要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：中央與地方財政赤字率與赤字規模.5 圖 2：2025年專項債實行“負面清單”管理.7 圖 3：2025年新增專項債發行進度相對較快.7 圖 4：2024 年 9月以來貨幣政策基調的變化.10 圖 5：今年以來市場利率逐步走高.11 圖 6：近期匯率貶值壓力暫時得到減輕.11 圖 7：存款準備金率與同業存款利率.12 圖 8：2024 年 6月末與 9 月末結構性政策工具余額對比.12 圖 9：首發經濟具有三大特點.13 圖 10：中國零售首店數量趨勢和預測.14 圖 11：2022-2028年中國 AI 醫療市場規模及增速.16 圖 12：中國在線教育市場

10、規模及增速.16 圖 13：中國智慧交通市場規模及增速.17 圖 14：國有企業營收、利潤增速走勢.18 表表 目目 錄錄 表 1：31個省市 2024 年與 2025年經濟增速目標對比.2 表 2：2024年目標完成情況及 2025 年目標設定.3 表 3：31個省市 2024 年與 2025年經濟分項增速目標對比.4 表 4：部分地方政府關于 2025 年超長期特別國債的表述.6 表 5：地方政府 2025年財政預算草案中對消費稅改革和零基預算改革的表述.8 表 6：各省市的數字經濟布局.14 表 7：中央企業和地方關于國企并購重組相關領域的表述.18 2025 年全國“兩會”解讀年全國“

11、兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 2025 年 3 月 5 日，十四屆全國人大三次會議在北京召開，國務院總理李強代表國務院，向十四屆全國人大三次會議作政府工作報告，對 2025 年經濟工作做出具體部署。2025 年是“十四五”收官之年，從整體定調上，突出迎難而上、奮發有為，逆周期調節政策更加積極，并對政策目標、工具、時機、力度、節奏的匹配度提出更高要求，政策出臺能早則早、寧早勿晚，此外還更加強調科技和產業創新。1“5%左右”兼顧需要和可能，支持創新并穩住預期左右”兼顧需要和可能，支持創新并穩住預期 2024 年中國國內經濟總值為 135 萬億元，按不變價格計算，比上年增長 5.0

12、%，基本完成 2024 年 3 月份政府工作報告設定的 5%左右增長目標。其中，實現城鎮新增就業 1256 萬人，完成了全年目標任務的 104.67%，城鎮調查失業率平均為 5.2%，低于目標 5.5%左右，2024 年就業形勢總體穩定，居民消費價格上漲 0.5%，低于年初目標 3%左右。2025 年全國兩會提出“國內生產總值增長 5%左右”，符合我們在逆周期下的政策變奏2025 年全國“兩會”前瞻點評中的預判。從目標設定來看，“5%左右”的目標綜合考慮了國內外形勢和各方面因素，兼顧需要和可能，既是穩就業、防風險、惠民生的需要，也有經濟增長潛力和有利條件支撐，并與中長期發展目標相銜接，突出迎難

13、而上、奮發有為的鮮明導向?！靶枰斌w現在：“需要”體現在：2021-2035 年，我國要基本實現現代化，隱含著我國年均 GDP 增速要達到 4.7%左右，按照前高后低的趨勢，“十四五”時期經濟年均增速應達到 5%-5.5%左右；“可能”則體現在：“可能”則體現在：2 月份美國對中國額外加征 10%關稅，3 月初美國宣布再次對中國產品加征 10%關稅，4 月初可能還會向對美國進口商品征稅的國家征收“對等關稅”，特朗普的關稅大棒可能會增大我國今年出口的壓力，但國內刺激政策對沖之下，中國的內生增長動力有望發揮潛能。2025 年作為“十四五”收官之年，經濟增速目標按底線思路來安排，實際中可能會有更好結

14、果。從工作重點來看，本次政府工作報告強調“加快構建新發展格局，著力推動高質量發展”，與去年表述一致，還新增提出“推動科技創新和產業創新融合發展”，與去年政府工作報告中的表述相比，更加側重于科技創新和產業創新，支持“創新”或成為今年政府工作中的一大重點。另外，穩定市場預期也是今年的重要任務，報告明確指出“穩住樓市股市，防范化解重點領域風險和外部沖擊，穩定預期、激發活力”。2019 年以來，財政與貨幣政策的逆周期調控節奏與 GDP 增速密切相關，2025 年經濟仍然面臨下行壓力，加之外部不確定性增加，財政與貨幣政策仍將組合發力，但考慮到近年來總量型貨幣政策運用較多，2025 年結構性和創新型貨幣政

15、策有望繼續發揮逆周期調節作用。2025年全國地方 GDP增速目標加權平均值約為 5.34%，較 2024年的 5.65%有所下降，地方“兩會”對經濟增長的判斷較為謹慎，但 5%依然是普遍設定的底線。其中，13 個省份2025 年的經濟增長目標持平于 2024 年初制定的目標，17 個省份 2025 年的 GDP 增速目標較 2024 年初所設目標有所下調，僅天津的經濟增速目標較 2024 年初有所上調。從 GDP 目標的分布來看，大多數省份的增速目標集中在 5%到 5.5%左右，延續了 2024 年的穩中求進基調。其中，西藏的 GDP 增速目標最高，達到 7%以上；海南以 6%以上的目標位居第

16、二，內蒙古、新疆、重慶等省份的目標均為 6%左右。這些高目標的省份，往往得益于國家政策支持或資源稟賦優勢。例如，海南憑借自貿區建設的政策紅利，內蒙古和新疆依托豐富的礦產、風能、太陽能等資源，以及中西部區域發展戰略的推動，展現出較強的增長潛力。而經濟基礎薄弱的青海，其目標僅為 4.5%，為全國最低。相比之下，東部經濟發達地區的 GDP目標保持穩定，北京、上海、江蘇、浙江等地均設定在 5%左右或 5%以上，延續了 2024 年 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 的目標水平。這些地區經濟體量大，更加注重高質量發展，增速趨于平穩。中部地區如江西、湖南、

17、湖北等地，GDP 目標集中在 5%-5.5%之間，符合其承接東部產業轉移和推動區域協調發展的角色。表表 1：31 個個省市省市 2024 年年與與 2025 年年經濟增速目標經濟增速目標對比對比 省份省份 2024 年年 GDP實際增速實際增速 2024 年年GDP 目標目標 2025 年年GDP 目標目標 較上年目標較上年目標相比相比 省份省份 2024 年年 GDP實際增速實際增速 2024 年年GDP 目標目標 2025 年年GDP 目標目標 較上年目標較上年目標相比相比 廣東 3.5%5%5%左右 持平持平 重慶 5.7%6%左右 6%左右 持平持平 江蘇 5.8%5%以上 5%以上

18、持平持平 云南 3.3%5%左右 5%左右 持平持平 山東 5.7%5%以上 5%以上 持平持平 廣西 4.2%5%以上 5%左右 浙江 5.5%5.5%左右 5.5%左右 持平持平 貴州 5.3%5.5%左右 5.5%左右 持平持平 河南 5.1%5.5%5.5%左右 持平持平 山西 2.3%5%左右 5%左右 持平持平 四川 5.7%6%左右 5.5%以上 內蒙古 5.8%6%以上 6%左右 福建 5.5%5.5%左右 5.0%-5.5%天津 5.1%4.5%左右 5%左右 湖北 5.8%6%6%左右 持平持平 新疆 6.1%6.5%左右 6%左右 湖南 4.8%6%左右 5.5%左右 黑

19、龍江 3.2%5.5%左右 5%左右 上海 5%5%左右 5%左右 持平持平 吉林 4.3%6%左右 5.5%左右 安徽 5.8%6%左右 5.5%以上 甘肅 5.8%6%左右 5.5%左右 河北 5.4%5.5%左右 5%以上 海南 3.7%8%左右 6%以上 北京 5.2%5%左右 5%左右 持平持平 寧夏 5.4%6%左右 5.5%左右 陜西 5.3%5.5%左右 5%左右 青海 2.7%5%左右 4.5%左右 江西 5.1%5%左右 5%左右 持平持平 西藏 6.3%8%左右 7%以上 遼寧 5.1%5.5%左右 5%以上 平均值平均值 4.95%5.65%5.34%數據來源：各地政府

20、工作報告、西南證券整理 從經濟分項指標來看，全國兩會提出“城鎮調查失業率“城鎮調查失業率 5.5左右，城鎮新增就業左右，城鎮新增就業 1200萬人以上；居民消費價格漲幅萬人以上；居民消費價格漲幅 2%左右；居民收入增長和經濟增長同步；國際收支保持基本左右；居民收入增長和經濟增長同步；國際收支保持基本平衡；糧食產量平衡；糧食產量 1.4 萬億斤左右；單位國內生產總值能耗降低萬億斤左右；單位國內生產總值能耗降低 3%左右”左右”，仍然是以就業、物價、居民收入、糧食、能耗等作為綜合考量經濟的依據。就業目標與 2024 年相比持平，物價目標較 2024 年有所下調，2%的目標更為務實，糧食產量、能耗降

21、低幅度目標均上調，糧食增產、控能耗相關政策在今年有望持續推出。財政赤字率、地方政府專項債限額、超長期特別國債額度均較去年有所增加（財政赤字率從（財政赤字率從 3%上調至上調至 4%左右，地方專項債限額從左右，地方專項債限額從3.9 萬億元上調至萬億元上調至 4.4 萬億元，超長期特別國債從萬億元，超長期特別國債從 1 萬億元上調至萬億元上調至 1.3 萬億元）萬億元），另外還將發行 5000 億元特別國債，支持國有大型商業銀行補充資本，體現出今年經濟工作的重心在于促進內需回升，并逐漸彌補通脹缺口。地方兩會提出的目標中，投資增速或相對較穩，消費增速有所下滑，進出口貿易增速下調相對較多，出口面臨較

22、大不確定性。2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 表表 2：2024 年目標完成情況及年目標完成情況及 2025 年目標設定年目標設定 目標設定目標設定 2024 年設定目標年設定目標 2024 年完成情況年完成情況 2025 年設定目標年設定目標 GDP 國內生產總值增長5%左右 國內生產總值增長5%國內生產總值增長5%左右 就業 城鎮新增就業 1200萬人以上，城鎮調查失業率 5.5%左右 城鎮新增就業 1256 萬人、城鎮調查失業率平均為 5.1 城鎮調查失業率 5.5%左右，城鎮新增就業1200 萬人以上 國際收支 國際收支基本平衡 國際收

23、支基本平衡 國際收支保持基本平衡 CPI 居民消費價格漲幅3%左右 居民消費價格上漲0.2 居民消費價格漲幅2左右 單位產值能耗 單位國內生產總值能耗降低2.5%左右，生態環境質量持續改善 單位國內生產總值能耗降幅超過3 單位國內生產總值能耗降低 3左右，生態環境質量持續改善 糧食產量 糧食保持在1.3萬億斤以上 糧食產量首次躍上1.4萬億斤新臺階 糧食產量1.4 萬億斤左右 財政支出 財政赤字率報按 3%安排，赤字規模 4.06萬億元；地方政府專項債3.9萬億元；超長期特別國債 1萬億元 2024 年全國發行新增地方政府專項債券 40188億元 赤字率擬按 4%左右安排，赤字規模 5.66萬

24、億元；超長期特別國債 1.3萬億元；擬發行特別國債 5000 億元，支持國有大型商業銀行補充資本；地方政府專項債券4.4萬億元 資料來源：全國政府工作報告、西南證券整理 投資方面，投資方面，2024 年全國固定資產投資同比增長 3.2%，地方“兩會”設定的經濟增長分項指標中，同口徑下，2025 年各地固定資產投資的平均增速目標約為 6.6%，較 2024 年目標下降約 0.8 個百分點。其中，內蒙古、新疆、西藏投資增速目標最高，均在 10%以上，或主要因為基數較低，以及通過基建補短板來推動經濟進一步增長，河南、遼寧、云南、寧夏、海南等地固定資產投資目標多在 6%-8%左右，多為中西部地區，反映

25、出中西部地區在承接產業轉移和區域協同發展中的角色，四川、天津等投資增速目標偏低，分別為 3.5%和 3%左右。年度變化上，除了江西、重慶和西藏的固定投資增速目標較去年上調之外，區域省份大多持平或低于去年目標增速。消費方面，消費方面，2024 年全國社會消費品零售總額同比增長 3.5%，同口徑下，2025 年各地社會消費品零售平均增速目標約為 5.6%，較 2024 年下滑約 1.2 個百分點。絕大多數省份目標都設立在 5%左右及以上，海南、西藏的目標較高，分別為 10%以上和 8%以上，海南消費增速目標最高，或得益于自貿港建設持續推進、高品質旅游項目不斷開發，另外，河南、吉林的目標也設立在 6

26、%左右。年度變化上，僅海南省增速目標上調，江蘇、寧夏目標持平，其余省份消費增速目標均有所下調。貿易方面，貿易方面，2024 年全國進出口金額累計同比增長 3.8%，出口同比增長 5.9%，進口同比增長 1.1%。同口徑下，2025 年各地進出口增速目標約為 6.1%，較 2024 年目標下滑最多，約 3.4 個百分點。絕大多數省份的進出口貿易增速均有所下調，其中，新疆、甘肅提出的進出口貿易增速相對較高，分別為 12%左右、10%左右，主要得益于自貿試驗區、“一帶一路”和西部陸海新通道等的建設。2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 表表 3：31 個

27、個省市省市 2024 年年與與 2025 年年經濟經濟分項分項增速目標增速目標對比對比 省份省份 2024 年固投年固投增速目標增速目標 2025 年固投年固投 增速目標增速目標 2024 年社消年社消增速目標增速目標 2025 年社消年社消增速目標增速目標 2024 年進出年進出口增速目標口增速目標 2025 年進出年進出口增速目標口增速目標 2024 年年 CPI增長目標增長目標 2025 年年 CPI增長目標增長目標 廣東 4.0%提質提效 6.0%5%左右 1.0%穩量提質 3%左右 2%左右 江蘇 5.5%左右 5.5%左右 正增長 3%左右 2%左右 山東 促穩提質 3%左右 合理

28、水平 浙江 6%左右 5.5%左右 正增長 3%左右 2%左右 河南 7.0%7%左右 7.0%6%左右 平穩增長 穩中提質 3%左右 2%左右 四川 5%左右 3.5%左右 7%左右 5.0%正增長 萬億級規模 3%左右 2%左右 福建 5%左右 5%左右 6.5%左右 5.5%左右 5.5%左右 3%左右 3%左右 2%左右 湖北 3%左右 2%左右 湖南 5.0%4.5%6.0%5.5%以上 6.0%保穩提質 3%左右 與全國一致 上海 3%左右 2%左右 安徽 7%左右 5%左右 7%左右 5.5%左右 9%左右 5.5%左右 3%左右 2%左右 河北 6%左右 5.5%左右 6%左右

29、 5%左右 3%左右 3%左右 2%左右 北京 3%左右 2%左右 陜西 全國平均水平以上 3%左右 2%左右 江西 3%左右 5%左右 6.5%左右 5%左右 3%左右 2%左右 遼寧 10.0%8%左右 8.0%5%以上 6.0%5%左右 3%左右 2%左右 重慶 4.0%5.0%7.5%5.0%3.0%正增長 3%左右 2%左右 云南 產業投資10%以上 7%左右 7%左右 30%左右 3%左右 廣西 3%以上 5%以上 7%以上 5以上 3%以內 2左右 貴州 4.5%左右 4%以上 6%左右 5%以上 3%左右 2%左右 山西 10%左右 6%以上 5.5%左右 5%以上 5%左右

30、正增長 3%左右 2%左右 內蒙古 15%左右 10%左右 3%左右 2%左右 天津 正增長 3%左右 6.0%3%左右 2%左右 新疆 10%左右 10%左右 8%左右 5%左右 20%左右 12%左右 3%左右 2%左右 黑龍江 7%以上 6.5%左右 7%以上 2%左右 吉林 3以上 5%左右 6以上 6%左右 3以上 3%以內 2%左右 甘肅 6%左右 5%左右 8.5%5%左右 10%左右 3%左右 海南 10%左右 8%以上 8%左右 10%以上 3%左右 2%左右 寧夏 6%左右 6%以上 5%左右 5%左右 6%左右 3%左右 2%左右 青海 3%左右 2%左右 西藏 13%左

31、右 15%以上 10%左右 8%以上 3%以內 3%以內 平均值平均值（同口徑）（同口徑）7.3%6.6%6.8%5.6%9.5%6.1%3%2%數據來源：各地政府工作報告、西南證券整理 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 2 財政政策：支出強度明顯加大，財稅體制改革提速財政政策：支出強度明顯加大，財稅體制改革提速 此次政府工作報告對財政的定調是“實施更加積極的財政政策”，“統籌安排收入、債券等各類財政資金，確保財政政策持續用力、更加給力”，延續了 2024 年 12 月中央經濟工作會議上的定調，強調“要加快各項資金下達撥付，盡快形成實際支出”，

32、意味著今年的財政政策將加大逆周期調節力度，并且靠前發力，拉動經濟增長。今年合計新增政府債務總規模 11.86 萬億元、比上年增加 2.9 萬億元，財政支出強度明顯加大。更加積極的財政政策主要體現在“三支箭”上：提高赤字率、增加發行超長期特別國債和增加地方政府專項債券發行使用。從赤字率來看，從赤字率來看，政府工作報告指出，2025 年我國財政赤字率按 4%左右安排，突破 3%的防線，創下歷史最高水平。2025 年赤字率較 2024 年調升 1 個百分點，赤字規模對應為5.66 萬億元，比 2024 年增加 1.6 萬億元。圖圖 1：中央與地方財政赤字率與赤字規模中央與地方財政赤字率與赤字規模 數

33、據來源：wind，西南證券整理；注：全國赤字率和赤字規模采用預算值，中央和地方赤字率采用一般公共預算收支口徑 從超長期特別國債來看，從超長期特別國債來看，報告中提出“擬發行超長期特別國債 1.3 萬億元”，增發規模較 2024 年的 1 萬億元增加 3000 億元。其中，安排 3000 億元支持消費品以舊換新，較 2024年安排的超長債數額翻倍。2024 年政府工作報告提出，從 2024 年開始擬連續幾年發行超長期特別國債，專項用于國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設。2024 年超長期特別國債的期限分別為 20 年、30 年、50 年，首次發行招標日期為 5 月 17 日，11 月中旬發行

34、完畢。據不完全統計，截至 2025 年 2 月中旬，已有 10 個省級政府披露了超長期特別國債的相關信息，2025 年地方申報超長期特別國債的項目重點將仍是“兩重”“兩新”，此外還包括服務業。比如，河南省提出要用好超長期特別國債和地方政府專項債，發揮政府投資帶動作用，引導各類資本加大服務業領域項目投入。此外，2 月 11 日，商務部等 9 單位印發 關于增開銀發旅游列車 促進服務消費發展的行動計劃，其中提到在大規模設備更新項目申報工作中，將銀發旅游列車作為文旅領域的支持重點?！皟尚隆敝谐讼螂娮有畔?、安全生產、設施農業、數碼產品、家電產品等擴圍外，銀發旅游列車領域也值得關注。-8-404812

35、0100002000030000400005000060000201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025赤字規模(公共財政收支總量差額口徑)政府預期目標:赤字率（右軸）地方財政赤字率（右軸）中央財政赤字率（右軸）億元%2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 表表 4：部分地方政府關于部分地方政府關于 2025 年超長期特別國債的表述年超長期特別國債的表述 省份省份 時間時間 相關表述相關表述 山東 東阿縣 2024-11-07“兩重”方面，重點支持續建基礎設施、農業轉移人口

36、市民化續建基礎設施、農業轉移人口市民化（涉及普通高中等教育領域、醫院病房改造等醫療領域）、高標準農田建設、地下城市管網建設、城市更新等高標準農田建設、地下城市管網建設、城市更新等增量資金需求較大領域?！皟尚隆狈矫?，投向領域也將更加優化 河南 2024-12-30 用好超長期特別國債和地方政府專項債，發揮政府投資帶動作用，引導各類資本加大服務業領域服務業領域項目投入 四川 2025-01-27 積極爭取超長期特別國債資金，支持重點領域設備更新、設備更新貸款貼息、老舊營運船舶報廢更新、資源回收循設備更新、設備更新貸款貼息、老舊營運船舶報廢更新、資源回收循環利用等環利用等領域符合條件的項目建設 河北

37、 2025-01-13 加強“兩重”“十五五”等重大項目前瞻謀劃，最大限度爭取中央預算內投資、超長期特別國債和政府專項債 陜西 紫陽縣 2024-10-16 全縣 2025年重點項目謀劃暨地方政府專項債券和超長期特別國債項目儲備申報工作推進會召開 江西 2025-01-27 超長期特別國債資金支持重點領域設備更新，在支持工業、用能設備、能源電力、交通運輸、物流、環境基礎設施、教育、文旅、醫療、老舊電梯等設備更新基礎上，新增支持電子信息、安全生產、設施農業等領域新增支持電子信息、安全生產、設施農業等領域，重點支持高端化、智能化、綠色化設備應用，加快傳統制造業轉型升級 內蒙古 2024-10-21

38、 重點支持全區老舊運營貨車報廢更新、農業機械報廢更新、新能源公交車及動力電池更新、汽車報廢更新、家電產老舊運營貨車報廢更新、農業機械報廢更新、新能源公交車及動力電池更新、汽車報廢更新、家電產品以舊換新等品以舊換新等，推動大規模設備更新和消費品以舊換新政策落實 天津 2025-01-27 各市屬企業要加大投資力度，聚焦主責主業，加快謀劃實施產業類投資項目、戰略性新興產業和未來產業項目；要密切關注超長期特別國債等各產業領域政策，組織所屬企業主動對接屬地和部門，爭取屬地政府和行業主管部門支持組織所屬企業主動對接屬地和部門，爭取屬地政府和行業主管部門支持 吉林 2025-01-14 用好國家一攬子增量

39、政策，爭取更多中央預算內資金、超長期特別國債、專項債分配額度 寧夏 2025-01-07 用好中央繼續發行超長期特別國債、增加新增地方政府專項債規模、增加中央預算內投資等政策，準確把握資金投向，提高資金使用效益，為穩增長、調結構提供更多支撐 江蘇 2025-02-08 積極爭取超長期特別國債資金，統籌相關財政專項資金，加大設備更新項目的投資補助支持力度。在繼續支持工業、用能設備、能源電力、交通運輸、物流、環境基礎設施、教育、文旅、醫療、老舊電梯設備更新基礎上，新增支持新增支持電子信息、安全生產、設施農業等領域，重點推動高端化、智能化、綠色化設備應用電子信息、安全生產、設施農業等領域，重點推動高

40、端化、智能化、綠色化設備應用 貴州 2025-2-11 統籌安排超長期特別國債資 金和省級財政配套資金，聚焦重點領域全力推進大宗消費品以舊換新。大宗消費品以舊換新。到2025年底，實現乘用車報廢（置換）更新 20萬輛、家 電產品換新 200萬件、數碼產品購新 350萬件、家居產品換新 80 萬件、電動自行車換新8 萬輛、營運貨車和城市公交車更新 1850 輛、農機更新3萬臺（套）資料來源：各省市政府網站、西南證券整理 從地方專項債來看，從地方專項債來看，報告明確 2025 年專項債新增限額將增加至 4.4 萬億元左右，比 2024年限額增加 5000 億元，也高于 2024 年加上結轉的 10

41、00 億元后新增專項債額度 4 萬億元，重點用于投資建設、土地收儲和收購存量商品房、消化地方政府拖欠企業賬款等。2025 年專項債領域將明顯放寬，實行“負面清單”管理，將完全無收益的項目，樓堂館所，形象工程和政績工程，除保障性住房、土地儲備以外的房地產開發，主題公園、仿古城等商業設施和一般競爭性產業項目納入專項債券投向領域“負面清單”，未納入“負面清單”的項目均可申請專項債券資金。專項債券用作項目資本金范圍也將擴大，信息技術、新材料、生物制造、數字經濟、低空經濟等新興產業基礎設施，算力設備及輔助設備基礎設施，高速公路、機場等傳統基礎設施安全性、智能化改造，以及衛生健康、養老托育、省級產業園區基

42、礎設施等納入專項債券用作項目資本金范圍。以省份為單位，專項債券用作項目資本金的比例也從 25%提高至 30%。另外，地方專項債的審核權限也得到下放，“自審自發”試點地區包括北京、上海、江蘇、浙江等省市，以及河北雄安新區，今年地方專項債的使用效率將明顯提高，發行進度也有望快于 2024 年同期。2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 圖圖 2：2025 年專項債實行“負面清單”管理年專項債實行“負面清單”管理 圖圖 3：2025 年新增專項債發行進度相對較快年新增專項債發行進度相對較快 數據來源：wind、國務院辦公廳、西南證券整理 數據來源：wind

43、、國務院辦公廳、西南證券整理 除了財政支出強度加大之外，財稅金融體制改革也將加快。此次報告中重點強調了“零除了財政支出強度加大之外，財稅金融體制改革也將加快。此次報告中重點強調了“零基預算改革”和“消費稅改革”?；A算改革”和“消費稅改革”?！傲慊A算”：“零基預算”：此次政府工作報告提到“開展中央部門零基預算改革試點，支持地方深化零基預算改革”，此前黨的二十屆三中全會決定也提出要“深化零基預算改革”?！傲慊A算”是指以零為基底，從實際出發來決定每項預算支出，有利于壓減非剛性非重點支出、低效無效支出，提高財政支出效率，同時提升預算透明度。與之相對應的傳統基數預算，是采用上一年支出為基數，適當考

44、慮一定增長比例，來分配資金，操作簡便的同時也影響預算平衡和財政可持續。而在“零基預算”下，每一項支出都需要進行重新評估，短期或增大預算編制難度，并增加財政支出不確定性。地方政府工作報告中，廣西、福建、黑龍江、河北、北京、海南、湖南、甘肅、吉林、浙江、廣東、江西、江蘇、貴州、寧夏、新疆、安徽、山東、四川、青海以及西藏等省/市均提到要抓好零基預算改革。消費稅改革：消費稅改革：報告提出“加快推進部分品目消費稅征收環節后移并下劃地方，增加地方自主財力”。消費稅改革是“十四五”時期稅制改革“重頭戲”之一，二十屆三中全會審議通過的中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定中也指出“推進消費稅征

45、收環節后移并穩步下劃地方”。各地 2025 年預算報告中，“財稅改革”也是關鍵字，相關部門表示將承接國家部署的稅制改革任務，落實部分品目消費稅征收環節后移并下劃地方改革。從征稅范圍來看，將著眼于消費品類結構變化、引導合理消費、環境保護三方面，征稅品種有進有出，私人飛機、紅木家具、高檔服務類消費、高糖類食品和飲料、污染品如一次性餐具、不可降解塑料制品、含磷洗滌劑等、部分資源品后續或將其納入消費稅范圍；從稅率調整來看，將更為細化且有抬升，累進稅率制或實施，存在明顯的負外部性，稅率或再次提升，目前我國消費稅稅源較為集中，2022 年煙酒油車四大品類占比超過 98%，后續對稅率進行分檔，實施累進稅率可

46、以更好地引導消費并進行收入分配調節；從征稅環節來看，征稅環節將有后移，進口奢侈品、產銷一體的商品較大概率后移至零售環節，同時部分消費品征稅環節后移或將伴隨稅率調整，如 1994 年金銀首飾消費稅征收環節往后移至零售環節，同時將消費稅稅率由 10%下調至 5%，后續對不同品類或采取不同的調節方式，如對小眾奢侈品不降低稅率以調節收入，對大眾品后移但降低稅率以穩定需求、保障稅收收入。020004000600080001000012000140002024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-1

47、0 2024-11 2024-12 2025-01 2025-02 地方新增專項債發行量 地方特殊再融資專項債發行量 億元 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 表表 5：地方政府地方政府 2025 年財政預算草案中對消費稅改革和零基預算改革的表述年財政預算草案中對消費稅改革和零基預算改革的表述 省市省市 消費稅改革消費稅改革 零基預算改革零基預算改革 北京-深化零基預算改革，完善項目按輕重緩急的遴選機制，健全常態化存量支出政策績效評價機制，持續打破支出固化格局。天津-深化零基預算改革，持續推進項目標準體系建設，堅持有保有壓、區分輕重緩急，優化支出

48、結構，壓減非急需非必要支出，節省資金保民生、增福祉。河北-深化零基預算改革，加快財政數字化建設，推動預算績效管理提質增效，把有限的財政資金用到刀刃上、花出更大效益來。上海-深化零基預算改革，進一步優化支出結構。加強事前績效評估，對新增和到期延續重大政策、項目開展評估，評估結果作為申請預算的必備條件。做實事后結果掛鉤，對近三年預算執行率低、調減金額大、評審核減多、成本績效分析后有壓減空間的項目，預算編制時嚴把審核關，壓減預算安排。江蘇-以增強財政可持續性為目標，以全面深化零基預算改革為突破點，改變“先要錢、后辦事”的傳統思維，樹立“先謀事、再排錢”新理念，以思維革新引領財政工作創新。浙江-深化財

49、稅體制改革，推進零基預算改革，加強財政科學管理，防范化解風險，嚴肅財經紀律，促進經濟持續回升向好。福建-深化零基預算改革，健全省級支出標準體系，完善支出標準動態調整機制，落實民生政策備案制度，加強財政項目庫建設與監管，完善省級項目支出預算評審機制。山東-把零基預算理念貫穿預算編制全過程，逐項審核論證支出的必要性、合理性，政策依據不充分以及非急需項目一律不予安排。安徽-將零基預算改革由科技、產業、基礎設施建設領域向教育、醫療、養老等公共服務領域拓展，并從一般公共預算向政府性基金預算、國有資本經營預算縱深推進，強化跨部門、跨層次政策資金統籌，打造橫向拓展、縱向延伸、財政金融協同的零基預算改革 2.

50、0版。江西-縱深推進零基預算改革，全面開展項目預算評審，深化預算績效管理改革，探索開展成本預算績效管理試點。湖北-要持續深化零基預算改革，壓實部門預算編制、預算執行和績效管理主體責任，不斷提升年初預算到位率、均衡預算執行進度、提高資金配置效率 湖南 密切跟進中央消費稅征收環節后移及下劃地方、優化共享稅分享比例、適當下沉非稅管理權限等重大稅制改革部署，持續推進水資源稅改革，加快構建更加健全、穩定可持續的地方稅體系。把深化零基預算改革作為財稅體制改革的“頭號工程”，以零為基、以事定錢、以效促用，持之以恒過緊日子，著力構建有保有壓、突出重點、統籌有力、講求績效的預算安排機制。重慶-深化零基預算改革，

51、建立健全零基預算管理制度，加強財政資源和預算統籌，統一預算分配權，強化重大戰略任務和基本民生財力保障，持續提升財政資金效益和政策效能。四川-深化零基預算改革，制定支出保障清單，改進預算編制方法，完善預算審核機制，健全重大戰略任務財力統籌模式 貴州 按照國家的統一安排部署,落實部分品目消費稅征收環節后移并下劃地方改革。深化零基預算改革。穩步推進支出標準建設,更新支出標準目錄清單,強化支出標準在預算編制及執行中的運用,更好發揮支出標準在預算管理中的基礎支撐作用。云南-進一步深化零基預算改革，將分散在多個部門使用的財政資金統籌整合為分領域專項資金。西藏-推進“2+1”財政綜合管理改革，全面深化零基預

52、算改革，打破支出固化格局。在全國率先將績效預算、零基預算、一體化信息系統建設三項改革有機融合，深入推進 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 省市省市 消費稅改革消費稅改革 零基預算改革零基預算改革“2+1”財政綜合改革。陜西 承接做好部分品目消費稅環節后移并下劃地方以及地方附加稅改革等工作。保持必要財政支出強度，加強財政資源統籌，深化零基預算改革，集中財力保障重點支出。甘肅-支出預算安排對標落實黨中央更加積極的財政政策，對標零基預算改革，對標落實過緊日子要求，主要工作措施積極可行、務實有力，符合預算法等法律規定，總體可行。青海 根據財政部統一部署

53、，推進消費稅征收環節后移，研究地方附加稅改革等工作。堅持深化零基預算改革。按照新一輪財稅體制改革要求，健全有保有壓、講求質效的預算分配機制，加強收入預算統籌，積極穩妥確定年度收入預期，堅持“以項目謀預算”，加強支出標準建設，強化預算前置審核，提升預算編制質量，進一步提高預算安排的精準性。寧夏 緊盯國家改革進程，做好消費稅改革、規范稅收優惠政策、擴大地方稅收管理權限等改革承接工作。全面深化零基預算改革，加快建設現代預算制度，精準配置財政資源，持續推進習慣過緊日子，從嚴控制非重點、非剛需、非急需支出，切實把資金真正花在刀刃上、緊要處。遼寧-深化零基預算改革，打破支出固化格局，建立有保有壓、能增能減

54、、講求績效的預算安排機制。推動預算績效管理提質增效，有序推進實施成本預算績效管理。吉林-主要是落實零基預算改革要求，大幅壓減部門經費類支出。黑龍江-深化零基預算管理，完善能增能減、能進能出、有保有壓的預算管理機制，加快建立覆蓋不同行業、不同層級、分類分檔的預算項目支出標準體系 資料來源：各省市政府網站、西南證券整理 3 貨幣政策：基調延續適度寬松，精準發力樓市股市和消費貨幣政策：基調延續適度寬松，精準發力樓市股市和消費 政府工作報告對貨幣政策的表述為“實施適度寬松的貨幣政策。發揮好貨幣政策工具的“實施適度寬松的貨幣政策。發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，適時降準降息，保持流動性充裕，使社

55、會融資規模、貨幣供應量增長總量和結構雙重功能，適時降準降息，保持流動性充裕，使社會融資規模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配”同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配”，與央行 2024 年 Q4 貨幣政策執行報告中的提法一致，且延續了 2024 年 12 月中央經濟工作會議上的定調，總體基調保持不變?；{寬松的同時，根據國內外經濟和政策形勢的變化，注重調節貨幣政策的力度和節奏。2024 年 9月，央行對貨幣政策基調的描述仍是“加大調控力度”，降準、降息分別在 9 月末和 10 月中旬落地。隨后在 9.24 一攬子政策出臺后，經濟企穩回升，央行對貨幣政策的定調轉變為“適度寬松”，

56、并且“適時降準降息”，貨幣政策寬松力度有所收斂。2025 年 2 月 13 日，央行公布 2024 年第四季度貨幣政策執行報告，“適度寬松”的基調不變，對貨幣政策的描述改為“綜合運用多種貨幣政策工具，根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調整優化政策力度和節奏”，由于當前經濟既面臨國內有效需求不足問題，又面臨著美國關稅風險，貨幣政策節奏可能會擇機調整。短期內由于信貸等數據表現較好，貨幣寬松緊迫性短期內由于信貸等數據表現較好，貨幣寬松緊迫性或不強，央行對外匯市場的順周期行為糾偏及防范利率單邊波動的風險或是近期政策重點?；虿粡?，央行對外匯市場的順周期行為糾偏及防范利率單邊波動的風險或是近期

57、政策重點。2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 圖圖 4：2024 年年 9月以來貨幣政策基調的變化月以來貨幣政策基調的變化 資料來源：中國人民銀行、中國政府網，西南證券整理 降息方面，降息方面，2 月 20 日，貸款市場報價利率（LPR）報價為：5 年期以上 LPR 為 3.6%，1 年期 LPR 為 3.1%，連續 4 個月“按兵不動”。在防范資金空轉，遏制長債收益率過快下行，以及同業存款監管新規落地等諸多因素影響下，近期 DR007 和銀行同業存單到期收益率上行明顯，銀行邊際資金成本上升。1 年期同業存單（AAA）到期收益率從 1 月初的

58、1.54%左右一路上行至當前 1.99%左右，上升幅度約為 44bp。1 月，社融規模和新增信貸均創 2002年以來歷史新高，高于市場預期也好于季節性。2025 年 1 月社會融資規模增量為 70600 億元，同比多增 5833 億元，連續兩個月同比多增。對實體經濟發放的人民幣貸款增加 52200億元，同比多增 3793 億元，結束連續 14 個月的同比少增。在去年四季度一攬子政策效應持續釋放之下，國內經濟企穩回升，信貸數據也得到邊際改善，短期內降息的必要性或不大。從穩匯率的角度來看，雖然近期由于美債收益率走低，人民幣匯率震蕩小幅升值，但目前仍徘徊在 7.29 水平上下，人民幣的貶值壓力依然存

59、在，對于后續央行降息可能也是制約因素之一。2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 圖圖 5：今年以來市場利率逐步走高今年以來市場利率逐步走高 數據來源：wind，西南證券整理 圖圖 6：近期匯率貶值壓力暫時得到減輕近期匯率貶值壓力暫時得到減輕 數據來源：wind，西南證券整理 降準方面，降準方面，2 月 25 日，人民銀行開展 3000 億元 MLF 操作，同月到期 5000 億元，MLF操作已經連續 7 個月凈回籠，MLF 余額降至 40940 億元。但自去年四季度以來，央行工具箱進一步擴充，通過國債買賣、買斷式逆回購操作投放中長期資金，保障了市

60、場流動性充裕，并持續替換 MLF，淡化 MLF 操作利率的政策利率色彩。2024 年 10 月至 2025 年 1 月，央行分別通過買斷式逆回購投放了 5000 億元、8000 億元、1.4 萬億元和 1.7 萬億元，合計 4.4萬億元；2024 年 8 月至 12 月，買入國債操作合計 1 萬億元。Wind 數據顯示，2 月底至 3月有近 3 萬億元同業存單到期，同時 3 月至 4 月有 2.4 萬億元買斷式逆回購到期，短期資金面較為緊張。截至 2025 年 2 月，大型、中小型存款類金融機構存款準備金率分別為 9.5%、6.5%，逐步接近 5%的隱形“下限”。央行在 2024 年第四季度貨

61、幣政策執行報告中指出“進一步完善存款準備金制度，發揮好存款準備金工具的政策調控功能”，后續存款準備金制度可能迎來新一輪改革。由于資金面偏緊，同時貨幣政策適度寬松的基調未變，我們預計今年上半年仍有降準可能，幅度或在 25bp 左右。122334中債商業銀行同業存單到期收益率(AAA):1年 DR007%6.36.46.56.66.76.86.97.07.17.27.37.40.00.51.01.52.02.53.03.52023-01-032023-02-032023-03-032023-04-032023-05-032023-06-032023-07-032023-08-032023-09-0

62、32023-10-032023-11-032023-12-032024-01-032024-02-032024-03-032024-04-032024-05-032024-06-032024-07-032024-08-032024-09-032024-10-032024-11-032024-12-032025-01-032025-02-032025-03-03美國:國債收益率:10年-中國:國債到期收益率:10年 即期匯率:美元兌人民幣（右軸）%2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 圖圖 7：存款準備金率與同業存款利率存款準備金率與同業存款利率

63、數據來源：wind，西南證券整理 結構性貨幣政策工具有望進一步豐富。結構性貨幣政策工具有望進一步豐富。報告提出“優化和創新結構性貨幣政策工具，更大“優化和創新結構性貨幣政策工具，更大力度促進樓市股市健康發展，加大對科技創新、綠色發展、提振消費以及民營、小微企業等的力度促進樓市股市健康發展，加大對科技創新、綠色發展、提振消費以及民營、小微企業等的支持”，后續結構性貨幣政策工具對于樓市、股市的支持力度有望增大支持”，后續結構性貨幣政策工具對于樓市、股市的支持力度有望增大，SFISF、股票增持回購再貸款、地產收儲等工具有望適時擴容。2024 年 9 月，央行首次推出兩項創新貨幣政策工具，創設證券、基

64、金、保險公司互換便利和股票回購增持再貸款，首期額度分別為 5000 億元和 3000 億元，截至 2025 年 1 月末，互換便利共開展 2次操作，金額合計 1050 億元，支持證券公司自營股票投資規模明顯增長。同月，央行將保障性住房再貸款央行資金支持比例由60%提高至 100%，加快推動商品房的去庫存進程。截至 2024 年末，結構性貨幣政策工具共存續 10 項，余額合計 6.3萬億元，較 2024 年 9 月末減少約 3591 億元。2024 年 10 月，央行表示人民銀行會同有關部門正在抓緊研究，允許政策性銀行、商業銀行向有條件的企業發放貸款，收購房企存量土地，人民銀行提供必要的專項再貸

65、款支持，土地收購相關再貸款工具有望逐步推出。此外，結構性貨幣政策還有望新增“提振消費”相關的工具此外，結構性貨幣政策還有望新增“提振消費”相關的工具，比如設立促進消費的專項再貸款，配合超長期特別國債，落實消費以舊換新政策，擴大消費信貸。圖圖 8：2024 年年 6月末與月末與 9 月末結構性政策工具余額對比月末結構性政策工具余額對比 數據來源：中國人民銀行，西南證券整理 1.01.52.02.53.03.56789101112132023-02-18 2023-05-18 2023-08-18 2023-11-18 2024-02-18 2024-05-18 2024-08-18 2024-1

66、1-18 2025-02-18 中國:人民幣存款準備金率:大型存款類金融機構 中國:人民幣存款準備金率:中小型存款類金融機構 中債商業銀行同業存單到期收益率(AAA):1年（右軸）%-3000-2500-2000-1500-1000-50005000500010000150002000025000300006月末余額 9月末余額 9月末VS6月末差額（右軸）億元 億元 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 4 產業層面三大亮點及投資機會產業層面三大亮點及投資機會 4.1 亮點一：創新和豐富消費場景，“首發經濟”或迎政策春風亮點一：創新和豐富消費場

67、景，“首發經濟”或迎政策春風 政府工作報告指出“創新和豐富消費場景，加快數字、綠色、智能等新型消費發展”，政府工作報告指出“創新和豐富消費場景，加快數字、綠色、智能等新型消費發展”，“首發經濟”或是推動消費場景創新的重要實踐形態之一?！笆装l經濟”或是推動消費場景創新的重要實踐形態之一。近期，“首發經濟”也在官方文件中頻繁出現，比如 2024 年 7 月，黨的二十屆三中全會審議通過的中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定提出“積極推進首發經濟”；同年 12 月，中央經濟工作會議再次強調“積極發展首發經濟”，為首發經濟的發展提供了政策支持和方向指引。首發經濟是以新產品、新技術、新服

68、務和新場景的首次發布為核心，通過創新供給激活消費需求的經濟形態，是消費潛力挖掘的重點方向。從應用場景來看，首發經濟涉及零售餐飲、數字科技、文體娛樂、時尚、旅游等領域。首發經濟的發展模式主要體現在以下幾個方面：在空間維度上，首店經濟通過在新地區首次發布的全新品牌，為城市帶來新的消費中心，吸引更多消費者；在時間維度上，新品首發聚焦于每年度或季度發布的新產品，通過首發優勢吸引消費者關注和購買；在場景維度上，首展首秀通過各類展會、活動首次亮相新的產品或技術，推動消費和生產、研發等環節的優化與升級。此外，首發經濟還強調整個鏈式發展過程，包括新品研發、發布、展示、推廣和銷售的完整體系。2024 年國內新增

69、首店數量已形成以上海、北京、成都為第一梯隊，重慶、深圳、南京為第二梯隊，杭州、蘇州、廣州等為第三梯隊的發展格局。其中，在“首發上?！逼陂g，上海發布首發經濟 2.0 政策，2024年新增各類首店 1269 家，高能級首店占 17%等，高于 2021 年到 2023 年期間上海地區引進首店的首店數量，分別為 1078 家、1073 家和 1100 家。后續首發經濟或將繼續落地在消費能力相對較強的一、二線城市，會展、零售百貨、傳媒、IP 經濟等或迎來投資機遇。圖圖 9：首發經濟具有三大特點首發經濟具有三大特點 數據來源：中商產業研究院，西南證券整理 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請

70、務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 圖圖 10：中國零售首店數量趨勢和預測中國零售首店數量趨勢和預測 數據來源：中商產業研究院，西南證券整理 4.2 亮點二：持續推進亮點二：持續推進 AI+行動，關注三大應用領域行動，關注三大應用領域 此次報告指出“持續推進人工智能行動”，具體包括“支持大模型廣泛應用，大具體包括“支持大模型廣泛應用，大力發展智能網聯新能源汽車、人工智能手機和電腦、智能機器人等新一代智能終端以及智能力發展智能網聯新能源汽車、人工智能手機和電腦、智能機器人等新一代智能終端以及智能制造裝備”制造裝備”。十四屆全國人大三次會議大會發言人婁勤儉也表示，DeepSeek 公司取得的重大進

71、展，代表著一批中國公司在人工智能領域的崛起。低成本模型的普及將催生 AI 應用需求爆發，一方面加速下游智能化轉型，如語言終端、智能汽車、機器人、智能制造等，另一方面有望推動上游算力、芯片行業擴張，并加快國產化替代，提升我國全社會資本開支。2023年底，中國 AI核心產業規模達 5784 億元，同比增長 13.9%，賽迪顧問預測 2035 年我國人工智能核心產業規模突破 1.73 萬億元，占全球 30%以上。DeepSeek 的成功進一步推動中國 AI國際化進程，為全球產業發展提供新思路，中國 AI行業有望在全球競爭中實現從“跟跑”到“領跑”的轉變，與之相關的數字經濟將在今年加快發展。表表 6：

72、各省市的數字經濟布局：各省市的數字經濟布局 省份省份 關于數字經濟的表述關于數字經濟的表述 廣廣西西 落實制造業數字化轉型行動，積極運用數智技術改造提升傳統產業，推動汽車、機械等領域智能化、網聯化技術發展和產業應用。加快建設中國東盟信息港、南寧國際通信業務出入口局，推進北斗規模應用。推動 5G網絡由廣覆蓋建設轉向增強熱點深度覆蓋。福建福建 以風物長宜放眼量的定力抓傳統產業“智改數轉”，結合大規模設備更新，積極運用數智技術、綠色技術改造提升傳統產業，滾動實施 1500個以上省重點技改項目，促進大企業自主轉、中小企業加快轉，關鍵業務環節全面數字化企業占比保持全國前列。河北河北 加快數字產業和實體經

73、濟深度融合。實施制造業數字化轉型行動，培育 10個“數字領航”企業、100個先進級智能工廠。實施“人工智能+”“數據要素*”行動，深化垂直領域大模型研發應用。支持廊坊、張家口打造全國算力高地，推動京津冀一體化算力網協同發展。北京北京 加快建設全球數字經濟標桿城市。提速建設光網之都、萬兆之城，推動全市 5G移動網絡深度覆蓋，建成 2個萬卡智算集群。激發數據要素活力，加快創建數據要素市場化配置改革綜合試驗區，打造國家數據管理中心、國家數據資源中心和國家數據流通交易中心，深入開展國家數據基礎設施和全國一體化算力網建設試點，完善北京國際大數據交易所功能，積極推進企業數據資產入表。加快數字技術賦能，壯大

74、數字服務產業，推進制造業數字化轉型，提檔升級傳統產業。1033 765 1873 1648 2152 2285 2432-40-20020406080100120140160050010001500200025003000201920202021202220232024E2025E中國零售首店數量及預測 中國零售首店數量增速（右軸）家%2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 省份省份 關于數字經濟的表述關于數字經濟的表述 海南海南 壯大數字產業生態，推動數字經濟產業發展向創新驅動和應用場景驅動轉型升級，數字經濟核心產業營收突破 2000億元。促進數

75、字內容出海、跨境直播、來數加工、電競、智算、信創等新興業態集聚，推動平臺經濟健康發展。天津天津 重點建設醫藥健康、數字經濟、人工智能等產業集聚區；打造國家超算天津中心“超智存”算力融合平臺。吉林吉林 超前布局建設數據基礎設施，實現算力總規模翻番。內蒙古內蒙古 我區是國家八大算力樞紐節點和十大數據中心集群之一，要瞄準“國內領先”的目標，推進國家算電協同發展試點建設，加快上游IT 軟硬件設備、中游算力網絡及平臺、下游應用場景全產業鏈條發展，加快華為、火山引擎、世紀互聯、中金數據等智算中心建設，打造服務全國的綠算保障基地、數據加工基地、大模型訓練基地，力爭算力規模突破 20萬 P、智算規模保持全國第

76、 1位，新建數據中心綠電比例不低于 80%。大力推進產業數字化，加快推動制造業智改數轉，實現規上工業企業數字化改造全覆蓋。上海上海 完善公共數據資源開發利用、數據要素市場化配置等機制，打造特色數字產業集群和數商服務體系。廣東廣東 實施“人工智能+”行動，推動通用大模型和行業垂直大模型深化應用，加快智算中心和數據基礎設施建設，打造粵港澳大灣區國家樞紐節點韶關數據中心集群。陜西陜西 提升應用軟件和信息技術服務、工業設計等專業化水平，創建更多工業互聯網應用平臺，培育發展數據交易，推動生產性服務業向價值鏈高端延伸。遼寧遼寧 實施“人工智能+”行動，加快建設數字遼寧、智造強省。統籌布局算力中心，加快公共

77、數據資源開發利用，壯大軟件、工業互聯網、區塊鏈等數字產業。山西山西 推動數字經濟和實體經濟深度融合。加大智算資源供給，建設算力監測調度平臺，打造全國算力高地。適度超前部署 5G-A 網，實施村村通5G 工程，加快5G 規?；瘧?。推動大數據、集成電路、智能終端等數字經濟核心產業增長 10%以上。河南河南 突出數字化轉型。深入推進“人工智能十”行動，打造數字化宏大應用場景，實現規上制造企業智能應用場景全覆蓋，賦能傳統產業煥新升級、新興產業發展壯大。提升省算力調度服務平臺功能，構建全省一體化算力網，推進全省信創云網建設，開展公共數據授權運營，做強鄭州數據交易中心。推動平臺經濟健康發展。加快 5G-

78、A 商用部署，爭創國家“5G+工業互聯網”融合應用先導區。加快鄭州、鶴壁、新鄉中小企業數字化轉型試點城市建設。云南云南 推動數實融合邁出實質步伐。加快公共數據資源開發利用，發展“綠電+智算”，推進昆明萬溪沖智算產業園和國際數據交易所建設，加大國際算力、衛星、數據標注等產業培育力度，強化面向南亞東南亞數字合作。開展“人工智能+”行動，實施行業模型開發計劃。推進 5G 規?；瘧?，加快制造業數字化轉型，打造“數智工廠”5個、“小燈塔”示范企業15 戶。貴州貴州 搶抓人工智能機遇推動數字經濟轉型發展 寧夏寧夏 實施數字基礎設施提升行動，啟動 5G規?；瘧谩皳P帆”行動和萬兆光網試點，推動 5G 網絡

79、行政村、千兆光纖縣域全覆蓋。加快建設亞馬遜、騰訊、中國電信、中國移動、航天云等 25個數據中心和智算項目，力爭新建數據中心 100%使用綠電。青海青海 全力推進綠色算電協同一體化示范，高質高效這內工好家是項簡會海東要微賽為本業園，如快木綠色微電網萬卡算力集群、天文綠色算力中心、高速傳輸通道等項目建設。深化“人工智能+”“數據要素 x”行動，全面提升“數據援青”能級。推動綠色算電“雙向奔赴”、實體經濟和數字經濟深度融合。安徽安徽 推進數字經濟高質量發展。資料來源：各地政府工作報告、西南證券整理 從下游應用領域上看，從下游應用領域上看，AI+醫療、醫療、AI+教育、教育、AI+交通在今年有望得到加

80、速發展。其一，交通在今年有望得到加速發展。其一，AI+醫療：醫療：AI醫療行業作為 AI產業的重要分支，近年來也實現了快速發展。根據甲子光年智庫，2023年中國 AI醫療行業規模達到 973億元，并預期在 2028年達到 1598億元，2022-2028年間的年復合增長率為 10.5%。AI在藥物及疫苗研發、基因組學、醫學影像、智能醫院和醫療儀器等領域的應用前景廣闊，其中 AI 生物醫藥、AI 診療有望進入發展快車道。AI+生物醫藥可以利用 AI 技術來分析海量生物數據，并加速藥物發現，優化臨床試驗和生產工藝，實現老藥新用，顯著降低研發成本與時間，助力新藥高效開發。AI+診療可以利用 AI助力

81、醫學影像快速診斷，整合患者多維度信息提供個性化治療方案，支持臨床決策，優化醫療資源 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 配置，并通過實時數據分析實現疾病預測與預防，提升醫療服務效率與精準度；其二，其二，AI+教育：教育：AI 在教育領域的應用涵蓋校內和校外場景，包括自動評閱、聽說考試、理化生實驗、精準教學等校內應用等。據艾瑞咨詢和研究院數據，2023 年 B 端 AI+教育市場規模約為 213億元，未來三年的增長預計保持超過 20%的復合增長率，預計 2027 年將達到 476 億元。C端市場方面，2023 年教育智能硬件市場規模約為 512

82、億元，AI貢獻率約為 11%；在線教育市場規模 2628 億元，AI 貢獻率約為 7%，預計到 2027 年，AI 在在線教育市場貢獻率將攀升至 16%左右；其三，其三，AI+交通：交通：AI+交通涵蓋了自動駕駛、車路云一體化、智慧交通等多個領域。智能交通產業鏈中，上游包括傳感器、芯片、通信設備等制造商，中游為系統解決方案提供商，下游為交通運輸企業和政府管理部門。根據灼識咨詢與中商產業研究院，中國AI+交通解決方案市場規模在 2023 年達到 2384 億元，預計到 2028 年將增長至 5182 億元，年復合增長率為 16.8%；智慧交通市場規模在 2023 年達到 2432 億元，預計到

83、2026 年將突破 4000 億元。圖圖 11：2022-2028年中國年中國 AI 醫療市場規模及增速醫療市場規模及增速 數據來源：甲子光年、西南證券整理 圖圖 12：中國在線教育市場規模及增速中國在線教育市場規模及增速 數據來源：艾瑞咨詢、西南證券整理 02468101214020040060080010001200140016001800202220232024E2025E2026E2027E2028EAI醫療市場規模 增速（右軸）億元%-30-20-10010203040050010001500200025003000350020202021202220232024E市場規模 同比增速

84、(右軸)億元%2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 圖圖 13：中國智慧交通市場規模及增速中國智慧交通市場規模及增速 數據來源：中商產業研究院、西南證券整理 4.3 亮點三：國企并購重組深入推進，戰略使命評價制度加快完善亮點三：國企并購重組深入推進，戰略使命評價制度加快完善 報告提出“高質量完成國有企業改革深化提升行動，實施國有經濟布局優化和結構調整報告提出“高質量完成國有企業改革深化提升行動，實施國有經濟布局優化和結構調整指引”。指引”。2024 年，國企改革深入推進，兼并重組成效顯著，成為市場關注的焦點。2025 年是國企改革深化提升行動的收

85、官之年，國資央企重組整合深入推進，“三個集中”原則下投資并購或提速。2 月 17 日，國務院國資委黨委發表署名文章指出，國資央企將深入推進布局優化結構調整，更好發揮在建設現代化產業體系中的重要作用，加快國有資本“三個集中”，推動重點產業提質升級，優化生產力空間布局。2025 年開年，央國企并購重組呈現加速態勢，涉及汽車制造、光電信息、鹽湖資源、電力裝備等多個領域。數據顯示，截至 2 月 12日，A 股市場涉及地方國有控股上市公司的并購事件達 122 起，其中 103 起正在進行中。政策層面，國務院國資委明確將“三個集中”（向重要行業、關鍵領域、優勢企業集中）作為重組整合的核心方向，并強調通過戰

86、略性重組提升產業鏈競爭力。2025 年 2 月，國資委表示將深入推進戰略性重組和專業化整合，進一步提高國有資本配置和運行效率，加快國有資本向國家安全、國計民生和新興產業集中。地方層面，近期山西、廣東、江蘇、重慶等地政府工作報告也提到國企改革深化，推動國企并購重組、布局戰略性新興產業也是各地深化國企改革的關鍵要點。比如，江蘇省 2025 年政府工作報告里面提到“高質量完成國有企業改革深化提升行動，加快能源、礦產、種業等領域戰略性重組和專業化整合”；廣東省 2025年政府工作報告中提到“高質量完成國有企業改革深化提升行動，推進國有經濟布局優化和結構調整，在港口、航運等領域推進戰略性重組和專業化整合

87、，健全國有企業創新創造多元化投入機制和中長期激勵機制”；重慶市在 2025 年政府工作報告中提到“加快國企戰略性重組、專業化整合。推動建筑、房地產、酒店、類金融等板塊業務整合，促進融資平臺轉型退出，培育市場競爭力強的一流現代企業”。綜合來看，我們認為 2025 年作為收官之年，央國企并購重組還將進一步提速，其中央企或將繼續向國家安全、國計民生和新興產業集中，地方國有企業并購重組重點可能在科技、能源、農業、金融、物流等領域?！皣衅髽I履行戰略使命評價制度”是此次報告中新提及的表述?！皣衅髽I履行戰略使命評價制度”是此次報告中新提及的表述。2024 年 7 月，黨的二十屆三中全會也指出要“建立國有

88、企業履行戰略使命評價制度”，并且明確指出，所部署的各項改革舉措要在 2029 年全面完成。目前央企和地方國企已有多種針對性較強的績效考1454 1658 1917 2133 2432 2610 024681012141618050010001500200025003000201920202021202220232024E市場規模 同比增速（右軸）億元%2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 核評價制度，但更多是基于財務指標，例如針對商業類央企實行的一利五率考核指標體系等，目的是考核國有企業負責人的資本運作、創新創業與價值創造能力，而國企的戰略使命則

89、涵蓋了政治責任、經濟價值、社會職能等多重含義。2023 年底國務院國資委召開的中央企業負責人會議首提聚焦提升“五大價值”，包括提升增加值、功能價值、經濟增加值、戰略性新興產業收入和增加值占比以及品牌價值五個方面的價值。后續國企戰略使命評價制度將加快完善，可能繼續依據“一企一策”策略，并可能還會納入進國有企業負責人考核體系當中。圖圖 14：國有企業營收、利潤增速走勢國有企業營收、利潤增速走勢 數據來源：wind、西南證券整理 表表 7：中央企業和地方關于國企并購重組相關領域的表述中央企業和地方關于國企并購重組相關領域的表述 央企央企/地方地方 對于對于 2025 年國企改革以及并購重組的相關表述

90、年國企改革以及并購重組的相關表述 中央企業中央企業 深入推進戰略性重組和專業化整合，進一步提高國有資本配置和運行效率，加快推動國有資本向關系國家安全、國民經濟命脈深入推進戰略性重組和專業化整合，進一步提高國有資本配置和運行效率，加快推動國有資本向關系國家安全、國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域集中，向關系國計民生的公共服務、應急能力、公益性領域等集中，向前瞻性戰略性新興產業集中。的重要行業和關鍵領域集中，向關系國計民生的公共服務、應急能力、公益性領域等集中，向前瞻性戰略性新興產業集中。黑龍江 高質量完成國企改革深化提升行動任務，持續抓好北大荒、森工、龍煤等重點企業改革。海南 推動國資國企加大對自

91、貿港主導產業投資布局力度 天津 深化國資國企改革，推動產業類國企做強主業、提升核心競爭力，功能類國企提高效率、拓展市場合作，公益類國企降本增效、優化服務質量，金融類國企穩健經營、更好賦能實體經濟，高質量完成國有企業改革深化提升行動?；I建國資產業發展母基金，重點促進市屬國企主業升級、科技創新、戰投合作、風險防控，不斷提升市屬國企在城市建設、城市運行服務、經濟發展和稅源貢獻中的支撐作用。吉林 推進吉能集團、交投集團、一汽吉林戰略性重組，做實金控集團主體功能，拓展農發、旅控、吉勤集團戰略性布局，顯著提升產投集團、森工集團等企業經營績效。內蒙古 區屬國有企業要扭虧為盈、提質增效，“一企一策”定措施、拿

92、辦法、盯實效。浙江 深化國資國企改革。優化調整國有企業產業結構，推動國有資本和國有企業做強做優做大，提升核心競爭力。上海 高質量完成國企改革深化提升行動。聚焦做強做優主責主業，推進一批集團戰略性重組和專業化整合，推動戰略性新興產業和未來產業營業收入占比提高到 30%左右。湖北 深化國資國企改革，推動省屬企業聚焦科技和產業創新，加快向實體化轉型，力爭新增 23家地方國企進入中國企業 500強。陜西 完成國企改革深化提升行動，推動文化、金融等領域企業重組，提高水務、農業、經貿等重組企業核心競爭力，鼓勵競爭類企業建立計提研發準備金制度，開展國有經濟增加值核算。遼寧 深化國資國企改革。高質量完成國有企

93、業改革深化提升行動，推動國有資本向重點行業、關鍵領域、戰略性新興產業集中。山西 推進資源、儲備糧等領域戰略性重組、專業化整合。-1001020304050中國:營業總收入:全國國有企業:累計同比 中國:利潤總額:全國國有企業:累計同比%2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 央企央企/地方地方 對于對于 2025 年國企改革以及并購重組的相關表述年國企改革以及并購重組的相關表述 重慶 加快國企戰略性重組、專業化整合。推動建筑、房地產、酒店、類金融等板塊業務整合，促進融資平臺轉型退出，培育市場競爭力強的一流現代企業。安徽 深化重點領域戰略性重組和專業

94、化整合，推動省屬企業更多布局新興產業。四川 探索建立國有企業履行戰略使命評價制度，引導在重大科技攻關及成果產業化、重要產業備份、戰略資源開發等方面勇擔重任。突出主責主業，開展新一輪省屬企業主營業務優化調整，提升核心競爭力。組建運營好四川能源發展集團、數據集團、軌道交通集團。廣東 高質量完成國有企業改革深化提升行動，推進國有經濟布局優化和結構調整，在港口、航運等領域推進戰略性重組和專業化整合，健全國有企業創新創造多元化投入機制和中長期激勵機制。陜西 完成國企改革深化提升行動，推動文化、金融等領域企業重組，提高水務、農業、經貿等重組企業核心競爭力，鼓勵競爭類企業建立計提研發準備金制度，開展國有經濟

95、增加值核算。江蘇 高質量完成國有企業改革深化提升行動，加快能源、礦產、種業等領域戰略性重組和專業化整合，推動國有企業增強核心功能、提升核心競爭力，更好發揮科技創新、產業控制、安全支撐作用。江西 縱深推進企業上市“映山紅行動”升級工程，支持上市公司高質量發展和并購重組。資料來源：國務院國資委、地方政府工作報告、西南證券整理 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、

96、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月

97、內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于

98、大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供本公司簽約客戶使用，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到

99、的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何

100、情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究院西南證券研究院 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴 21 世紀大廈 10 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街

101、 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 22 樓 郵編：518038 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 21 樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 銷售副總監 15642960315 15642960315 李煜 資深銷售經理 18801732511 18801732511 田婧雯 高級銷售經理 18

102、817337408 18817337408 張玉梅 銷售經理 18957157330 18957157330 魏曉陽 銷售經理 15026480118 15026480118 歐若詩 銷售經理 18223769969 18223769969 李嘉隆 銷售經理 15800507223 15800507223 龔怡蕓 銷售經理 13524211935 13524211935 孫啟迪 銷售經理 19946297109 19946297109 蔣宇潔 銷售經理 15905851569 15905851569 .c 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總

103、監 18601241803 18601241803 楊薇 資深銷售經理 15652285702 15652285702 姚航 資深銷售經理 15652026677 15652026677 張鑫 高級銷售經理 15981953220 15981953220 王一菲 高級銷售經理 18040060359 18040060359 2025 年全國“兩會”解讀年全國“兩會”解讀 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 王宇飛 高級銷售經理 18500981866 18500981866 馬冰竹 銷售經理 13126590325 13126590325 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 廣深銷售聯席負責人 17628609919 17628609919 龔之涵 高級銷售經理 15808001926 15808001926 楊舉 銷售經理 13668255142 13668255142 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 林哲睿 銷售經理 15602268757 15602268757