《隆利科技-公司研究報告-傳統業務修復性增長OLED新業務開啟第二成長曲線-250421（24頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《隆利科技-公司研究報告-傳統業務修復性增長OLED新業務開啟第二成長曲線-250421（24頁）.pdf（24頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 隆利科技隆利科技（300752）證券證券研究報告研究報告 2025 年年 04 月月 21 日日 投資投資評級評級 行業行業 電子/光學光電子 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 18.16 元 目標目標價格價格 27.6 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)225.24 流通A股股本(百萬股)153.98 A 股總市值(百萬元)4,090.42 流通A股市值(百萬元)2,796.26 每股凈資產(元)5.10 資產負債率(%)38.91 一年內最高/最低(元)23.73/9.

2、81 作者作者 潘暕潘暕 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070005 許俊峰許俊峰 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520110003 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 傳統業務修復性增長，傳統業務修復性增長，OLED 新業務開啟第二成長曲線新業務開啟第二成長曲線 隆利科技成立于隆利科技成立于 2007 年年 8 月月 16 日，主要從事日，主要從事 LED 背光顯示模組開發、生產和銷售。背光顯示模組開發、生產和銷售。隆利科技盈利能力強勁，2021-2023 年，受行業下行周期影響，公司營收承壓，但管理層及時調整發展戰略，2023 年公司歸母凈利潤

3、4567.40萬元，實現了扭虧為盈。2024 年上半年，公司盈利能力進一步提高，歸母凈利潤達到 5008.41 萬元。2023 年，公司銷售費率/管理費率/財務費率分別同比下降 7.78%/50.48%/70.60%，綜合毛利率從 6.4%提升至 13.06%，改善顯著。公司堅持科技創新，2021-2023 年，研發費用占營收比重分別為5.29%/6.72%/5.08%。截至 2024 年 6 月 30 日，公司在 Mini-LED 相關領域有效申請專利共計 167 項。隆利科技專注于隆利科技專注于 Mini LED背光模組的設計、封裝及生產，是中游環節的重要參與者。背光模組的設計、封裝及生產

4、，是中游環節的重要參與者。Mini LED 背光模組具有高亮度、可實現超大尺寸、成本低等多項優勢，已大規模替代 LCD 顯示產品。背光顯示領域，近年 Mini LED 已被應用于手機，電腦等消費電子產品，蘋果、三星等廠商紛紛推出搭載Mini LED 技術的產品。筆記本、平板及車載顯示都是 Mini LED背光有望滲透的潛在領域，未來有望迎來高速增長，據億渡數據預測，2026年背光模組市場將達到1250億元。隆利科技擁有隆利科技擁有技術、客戶、成本等核心競爭力，在國內技術、客戶、成本等核心競爭力，在國內 Mini LED背光模具行業競爭中處于先進階段。背光模具行業競爭中處于先進階段。在技術領域，

5、自 2016 年以來，公司已投入大量資金及人力開展 Mini-LED 技術的研發，率先實現了多個應用領域的技術突破，已經成功應用于車載顯示、顯示器以及 VR 等領域。在客戶資源上，公司憑借先進的技術水平，形成了穩定的客戶結構群體，吸引了眾多高端優質客戶。在生產成本方面，公司已經建立了全產業鏈的智能制造體系，能有效減少部件從外部訂購、配送的時間，縮短產品交期。同時，公司還通過優化供應鏈，降低了Mini LED 模組的生產成本。隆利科技在隆利科技在 LIPO 窄邊框工藝方面布局較早，擁有先發優勢。窄邊框工藝方面布局較早，擁有先發優勢。OLED 是 LCD 之后最具潛力的平板顯示技術，在對比度、功耗

6、和輕薄等方面顯著優于傳統LCD面板。在以智能手機為代表的小尺寸面板領域，OLED已成為主流趨勢。2023 年全球 OLED 智能手機滲透率為 51%，出貨量為 5.95 億部；預計 2024 年全球 OLED 智能手機滲透率為 55%，出貨量為 6.61 億部；預計 2028 年全球 OLED 智能手機滲透率有望達到 60%，出貨量有望達到 7.5 億部。在以平板、筆記本為代表的中尺寸面板領域，OLED 同樣顯現出了替代趨勢，TCL 華星、京東方和三星等國內外廠商都在完善自身技術的基礎上搶奪中尺寸 IT 面板市場。一直以來，OLED 窄邊框技術不斷發展，經歷了從COP/COF/COG 技術到

7、BRS 技術，再到 LIPO 技術的演變過程，使智能手機屏占比不斷提高。LIPO技術（低壓注塑工技術（低壓注塑工藝）是一種利用較低的壓力（藝）是一種利用較低的壓力（0.15-4mpa）將熔融材料注射模具并快速固化的封裝技術）將熔融材料注射模具并快速固化的封裝技術，通過熱熔材料優異的密封性和優異的物理化學性能來實現絕緣、耐熱、具有抗沖擊、抗振動、防潮、防水、防塵、耐化學腐蝕等作用，對電子元件有良好的保護作用。2023 年發布的 iphone15 pro就是借助 LIPO 技術實現了當時最窄的 1.55mm 屏幕邊框。2024年，iPhone16 pro max、小米15 更是實現了 1.15mm

8、/1.38mm 的超窄邊框。該技術未來前景廣闊，隆利科技該技術未來前景廣闊，隆利科技較早儲備了較早儲備了 LIPO技術技術，公司研發的穿戴 insertmolding 工藝項目采用(LIPO)工藝技術，在不影響裝置整體結構強度下，提升 OLED 屏膜與整機的結構強度及密封性，在現有屏占比的基礎上進一步提升，實現一體化，更輕薄化，同時大幅提升產品跌落可靠性。投資建議：伴隨市場需求回暖、AI 賦能以及創新產品發布，消費電子行業延續了復蘇態勢，我們預計 2024-2026年公司分別能實現 12.98/17.01/21.21 億元營收，公司凈利潤在 24/25/26 年預計能達到 1.03/2.07/

9、3.07 億元。估值方面，我們選取聚飛光電、兆馳股份、瀚博高新和芯瑞達為可比公司，對應 2025 年平均 PE倍數為 20 倍，考慮隆利科技目前處于國內背光顯示模組行業前列，在 Mini LED 背光模板的設計、封裝及生產商有一定先發優勢，積極布局窄邊框技術。我們給予公司高于2025 年平均的30 倍 PE，對應市值62 億，目標價27.6 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：市場競爭加劇的風險；產品價格水平下降的風險；地緣政治風險；數據測算具有主觀性；技術研發及產業化風險；客戶集中度較高風險 財務數據和估值財務數據和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入

10、(百萬元)1,252.06 1,026.25 1,298.21 1,700.66 2,120.72 增長率(%)(36.63)(18.03)26.50 31.00 24.70 EBITDA(百萬元)300.43 89.78 125.70 244.25 357.97 凈利潤(百萬元)(329.88)45.67 103.46 206.84 307.18 增長率(%)208.46(113.85)126.52 99.92 48.51 EPS(元/股)(1.59)0.20 0.46 0.92 1.36 市盈率(P/E)(17.40)137.73 60.18 30.10 20.27 市凈率(P/B)7.4

11、3 5.74 5.02 4.30 3.55 市銷率(P/S)4.58 6.13 4.80 3.66 2.94 EV/EBITDA 10.40 41.89 45.27 23.17 14.90 資料來源：Wind、天風證券研究所 -13%7%27%47%67%87%107%2024-042024-082024-12隆利科技創業板指 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.隆利科技：隆利科技：LED 背光顯示模組領軍企業，背光背光顯示模組領軍企業，背光+OLED 窄邊框兩大業務助力實現多場景窄邊框兩大業務助力實現多場景全面布局全面

12、布局.4 1.1.歷史沿革：深耕背光顯示模組業務，依托技術創新拓寬市場渠道.4 1.2.公司治理：創始人實控人一體，管理層中技術型人才與創業型人才兼備.5 1.3.財務分析：主營獲利能力大幅增強，營利增速步入上升通道.6 2.隆利科技隆利科技 Mini LED 背光業務背光業務.8 2.1.隆利科技處于 Mini LED 背光模組業務產業鏈中游部分，負責背光模組設計與制造環節.8 2.1.1.Mini LED 背光模組是顯示技術領域的關鍵環節之一，其產業鏈可以分為上游、中游和下游三個主要部分.8 2.1.2.隆利科技專注于 Mini LED 背光模組的設計、封裝及生產，是中游環節的重要參與者.

13、9 2.2.全球 Mini LED 市場加速擴展，技術創新驅動各領域應用深化.9 2.2.1.全球 Mini LED 市場快速擴張，中國市場份額領先，產業鏈建設加速推進.9 2.2.2.Mini LED 技術優勢顯著，超越 LCD 和 OLED，亮度、對比度、功耗與壽命等方面表現優越.10 2.2.3.Mini LED 技術在筆記本、顯示器、電視和手機領域滲透加速，逐步成為高端產品主流方案.11 2.3.Mini LED 技術落地帶動產業鏈升級，隆利科技具有產業先發優勢.12 2.3.1.Mini LED 背光的競爭具有全球性和內部性.12 2.3.2.隆利科技擁有技術、客戶、成本等核心競爭力

14、，在國內 Mini LED 背光模具行業競爭中處于先進階段.13 3.隆利科技隆利科技 OLED 窄邊框業務窄邊框業務.14 3.1.OLED 是 LCD 之后最具潛力的平板顯示技術.14 3.1.1.OLED 概念及結構.14 3.1.3.OLED 已成為中小尺寸面板領域主流趨勢.14 3.2.OLED 窄邊框技術運用已成行業趨勢.16 3.2.1.窄邊框技術發展演變歷程.16 3.2.2.低壓注塑工藝（LIPO）的傳統應用及優勢.17 3.2.3.低壓注塑工藝（LIPO）的流程及難點.17 3.2.4.低壓注塑工藝（LIPO）在消費電子領域的創新應用.18 3.3.OLED 面板需求回暖為

15、 LIPO 技術帶來廣闊市場，隆利科技提前布局掌握先發優勢.19 3.3.1.中高端手機發布推動 OLED 面板需求回暖，中低端手機機型逐步滲透 OLED顯示屏.19 3.3.2.隆利科技提前對 LIPO 技術布局，具有行業先發優勢.20 4.投資建議投資建議.20 5.風險提示風險提示.21 圖表目錄圖表目錄 圖 1：隆利科技業務布局.4 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 2：隆利科技發展歷程.4 圖 3：隆利科技前 10 名股東持股情況和持有子公司情況（截至 2025 年 1 月 14 日）.5 圖 4：2021-2024H1 公司

16、營業收入（億元）及增速.6 圖 5：2021-2024H1 公司歸母凈利潤（億元）及增速.6 圖 6：2021-2024 上半年公司費用率情況.7 圖 7：2021-2023 隆利科技研發投入情況.7 圖 8：Mini LED 背光模組產業鏈示意圖.8 圖 9：中國市場 Mini LED 背光封裝市場規模預測趨勢.10 圖 10：中國市場 Mini LED 直顯市場規模預測趨勢.10 圖 11：QD-Mini LED 性能.11 圖 12：Mini LED 背光在電視與車用顯示的滲透率.12 圖 13：國內 Mini LED 背光模組主要企業一覽.12 圖 14：OLED 結構.14 圖 15

17、：2023-2024 年智能手機顯示屏出貨量和預測（按技術劃分）.14 圖 16：5000 萬以上量級的 TOP9 智能手機廠商分技術級別屏幕需求.14 圖 17：全球中小尺寸 OLED 面板出貨量.15 圖 18：COG、COF、COP 方案結構圖示.16 圖 19：低壓注塑與傳統高壓注塑對比.17 圖 20：LIPO 工藝流程.17 圖 21：LIPO 工藝可能出現的滲料、擊穿等問題.18 圖 22：傳統點膠工藝.19 圖 23：LIPO 封裝技術.19 圖 24：折疊手機面板出貨量.20 表 1：隆利科技管理層團隊簡介.5 表 2：隆利科技子公司情況（截至 2024 年 6 月 30 日

18、）.6 表 3：2023 年隆利科技部分研發項目.7 表 4：Mini LED 背光模組產業鏈分布及隆利科技的定位.9 表 5：采用 LIPO 等技術實現窄邊框設備型號.18 表 6：公司營收拆分預測（單位：億元）.21 表 7：可比公司估值表.21 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1.隆利科技：隆利科技：LED 背光顯示模組領軍企業，背光背光顯示模組領軍企業，背光+OLED 窄邊框窄邊框兩大業務助力實現多場景全面布局兩大業務助力實現多場景全面布局 隆利科技主要從事隆利科技主要從事 LED 背光顯示模組開發、生產和銷售。背光顯示模組開發、

19、生產和銷售。隆利科技于 2007 年 8 月 16 日在深圳設立，2018 年 11 月 30 日在深圳證券交易所創業板上市。公司與京東方、深圳天馬、深超光電、TCL 集團等國內外液晶顯示模組企業建立了合作關系，產品廣泛用于手機通訊、計算機、工業控制、車載、醫用顯示等領域，在國內 LED 背光行業中處于領先地位。隆利科技隆利科技主營主營背光業務背光業務，拓展，拓展 OLED 窄邊框業務，處于窄邊框業務，處于行業領先地位。行業領先地位。公司專注于 LED 背光顯示模組的研發和生產，依托自主知識產權的核心技術，成為國內重要的背光顯示模組企業之一。此外，公司自主研發了與 OLED 面板相關的超窄邊框

20、技術，不斷升級超薄、高亮、窄邊框、高色域及全面屏等顯示技術，提升產品的性能。這些技術優勢和市場地位使隆利科技在背光業務和 OLED 窄邊框業務方面保持行業領先。圖圖 1：隆利科技業務布局：隆利科技業務布局 資料來源：隆利科技官網、天風證券研究所 1.1.歷史沿革：深耕背光顯示模組業務，歷史沿革：深耕背光顯示模組業務，依托技術創新拓寬市場渠道依托技術創新拓寬市場渠道 隆利科技憑借核心技術與國內一線品牌手機、模組終端等建立了長期合作的伙伴關系，在隆利科技憑借核心技術與國內一線品牌手機、模組終端等建立了長期合作的伙伴關系，在中國中國 LED 背光顯示模組生產企業中處于前列。背光顯示模組生產企業中處于

21、前列。隆利科技成立于 2007 年，主營業務為背光顯示模組的研發、生產和銷售。2014 年，成為深圳天馬、京東方、信利等客戶的合格供應商，為華為、中興、酷派、金立、魅族、TCL 等一線品牌提供優質的產品和服務。2015 年，實現了對小米、三星、LG、SONY、HTC、華碩等客戶的大批量供貨。2017 年，拓展了工控、車載、平板等產品及客戶，并成為 vivo 的合格背光源供應商。2018 年，成為 OPPO的合格背光源供應商，同年于深交所創業板上市。圖圖 2：隆利：隆利科技發展歷程科技發展歷程 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 資料來源：隆利

22、科技官網、高工 LED 公眾號等、天風證券研究所 1.2.公司治理：創始人實控人一體，管理層中技術型人才與創業型人才兼備公司治理：創始人實控人一體，管理層中技術型人才與創業型人才兼備 公司股權結構較為集中，實際控制人為其董事長。截至公司股權結構較為集中，實際控制人為其董事長。截至 2025 年年 1 月月 14 日，日，公司董事長吳新理持 93,875,013 股，占比 41.68%，為公司第一大股東；第二大股東為廉健，持股數量為 10,081,285，占比 4.48%。上海國盛資本管理有限公司持股數量為 9,762,100，占比 4.33%，排名第三?？傮w來看，公司持股比較集中。圖圖 3：隆

23、利科技隆利科技前前 10 名股東持股情況和持有子公司名股東持股情況和持有子公司情況（截至情況（截至 2025 年年1 月月 14 日）日）資料來源：公司公告、企查查、天風證券研究所 公司核心董事會團隊技術型人才與管理型人才兼備，豐富經驗助力公司快速發展。公司核心董事會團隊技術型人才與管理型人才兼備，豐富經驗助力公司快速發展。公司管理團隊中大部分成員擁有多年行業從業經驗，17 人中共有 10 人擁有研究生及以上學歷，團隊經驗豐富，科研能力堅實。表表 1：隆利科技管理層團隊簡介：隆利科技管理層團隊簡介 姓名姓名 職務職務 任職情況任職情況 吳新理 董事長，總經理，法定代表人，非獨立董事 吳新理先生

24、,出生于 1975 年 12 月,中國國籍,無境外永久居留權,碩士研究生學歷,深圳市龍華區工商業聯合會(總商會)副會長。2007 年 8 月創立隆利科技有限,2016 年 4 月至 2022年 12 月任隆利科技董事兼總經理;2022 年 12 月至今任隆利科技董事長兼總經理。莊世強 副總經理、非獨立董事 莊世強先生,出生于 1983 年 11 月,中國國籍,無境外永久居留權,大專學歷。2008 年 4 月至2012 年 12 月任隆利科技有限研發主管,2012 年 12 月至 2016 年 4 月任隆利科技有限副總 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免

25、責申明 6 經理;2016 年 4 月至今任隆利科技董事兼副總經理。鄭柳丹 財務總監 鄭柳丹女士,出生于 1986 年 4 月,中國國籍,無境外永久居留權,本科學歷,中級會計師。曾任集力制傘(惠州)有限公司會計、隆利科技成本會計、財務主管、財務經理。2019 年 7 月至今任隆利科技財務總監。王珎 監事會主席、非職工監事 王珎女士,監事會主席,出生于 1986 年 10 月,中國國籍,無境外永久居留權,法國里昂第一大學風險工程碩士。2016 年 4 月至今任隆利科技監事會主席;2018 年 3 月至今任景和資本管理(深圳)有限公司風控經理。呂小霞 法定代表人 呂小霞女士:1975 年 4 月出

26、生,中國國籍,無境外永久居留權,碩士研究生學歷。2016 年 7 月至今任惠州隆利執行董事、總經理;2019 年 10 月至今任隆利光電執行董事、總經理;2020年 10 月至今任廈門隆利執行董事、總經理;2021 年 11 月至今任隆利視訊執行董事、總經理。資料來源：愛企查、天風證券研究所 全資子公司技術創新取佳績，進一步鞏固行業領先地位。全資子公司技術創新取佳績，進一步鞏固行業領先地位。隆利科技全資子公司惠州隆利專注于高端市場的 LED 背光顯示模組生產，2023 年 12 月惠州隆利獲得了高新技術企業證書，這不僅證明了其在技術創新方面的實力，也使其享受相關的稅收優惠政策。這一認證進一步鞏

27、固了其母公司在整個行業中的技術領先地位。表表 2：隆利科技子公司情況（截至：隆利科技子公司情況（截至 2024年年 6月月 30日）日）企業名稱企業名稱 業務性質業務性質 資產總額（元）資產總額（元）凈資產凈資產（元）（元）營業收入營業收入（元）（元）凈利潤凈利潤（元）（元）惠州市隆利科技發展有限公司 背光顯示模組生產、研發、銷售 1,028,178,109.70-4,112,542.05 598,467,630.94 58,405,628.45 資料來源：隆利科技 2024 半年報、天風證券研究所 1.3.財務分析：主營獲利能力大幅增強，營利增速步入上升通道財務分析：主營獲利能力大幅增強，營

28、利增速步入上升通道 2021-2023 年，公司營收承壓，利潤逆勢增長。年，公司營收承壓，利潤逆勢增長。受國際經濟政治形勢變化影響，消費電子經歷下行周期，全球消費疲軟，終端客戶需求不及預期，公司業務整體業績下行，三年分別實現營業收入 19.76/12.52/10.26 億元。但公司管理層及時調整長期發展戰略，從市場份額領先轉變為以盈利能力為基礎的高質量發展戰略，以利潤為目標，使得公司的盈利能力顯著改善，2023 年公司歸母凈利潤 4567.40 萬元，實現了扭虧為盈。2024 年上半年，公司盈利能力進一步提高，歸母凈利潤達到 5008.41 萬元。圖圖 4：2021-2024H1 公司營業收入

29、（億元）及增速公司營業收入（億元）及增速 圖圖 5：2021-2024H1 公司歸母凈利潤（億元）及增速公司歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：隆利科技年報、半年報、天風證券研究所 資料來源：隆利科技年報、半年報、天風證券研究所 背光顯示模組業務貢獻約背光顯示模組業務貢獻約 97%的營業收入，行業下行周期內實現扭虧為盈。的營業收入，行業下行周期內實現扭虧為盈。公司通過不斷改善產品結構、拓寬客戶群體，降低運營成本、提升管理效率，同時不斷推進技術創新等措施，實現了行業下行周期內業績總體向好的趨勢轉變。公司財務指標跟隨行業周期波動，公司財務指標跟隨行業周期波動，2022 年以來公司綜合毛利率持續改善

30、。年以來公司綜合毛利率持續改善。2023 年公司繼19.7612.5210.266.2-1.81%-36.63%-18.03%55.32%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%05101520252021202220232024H1營業收入（億元）同比-1.07-3.30.460.5-346.10%-208.46%113.85%529.15%-400.00%-200.00%0.00%200.00%400.00%600.00%-4-3-2-1012021202220232024H1歸母凈利潤（億元）同比 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告

31、 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 續保持 Mini-LED 先發優勢，不斷加大在智能座艙、智能穿戴等顯示領域市場的拓展力度，不斷優化公司的產品結構，公司綜合毛利率從 2022 年的 6.4%提升至 2023 年的 13.06%，改善顯著。公司三費控制良好，公司三費控制良好，2023 年公司期間費用率實現顯著下降，年公司期間費用率實現顯著下降，2024 上半年相對穩定。上半年相對穩定。公司通過集中運營管理，優化人力資源配置和產能配置，顯著降低運營成本，提升生產效率，依靠持續優化業務結構和精益化管理，公司在 2023 年銷售費用/管理費用/財務費用分別同比下降 7.78%/50.48%

32、/70.60%。2024 上半年，銷售費用/管理費用/財務費用分別同比上升51.51%/12.98%/176.72%，主要系營收增長和改善員工收入及股權激勵費用增加所致，總體處于合理波動范圍內。圖圖 6：2021-2024 上半年公司費用率情況上半年公司費用率情況 資料來源：隆利科技財報、天風證券研究所 公司堅持技術創新，積極維持研發投入占營收比重，不斷擴大先發技術優勢。公司堅持技術創新，積極維持研發投入占營收比重，不斷擴大先發技術優勢。2021 年以來，在行業整體下行壓力加大的背景下，公司營業收入承受較大壓力。但公司始終以提升技術實力作為培育公司核心競爭力的關鍵，2021-2023 年，研發

33、費用占營收比重分別為5.29%/6.72%/5.08%。截至 2024 年 6 月 30 日，公司在 Mini-LED 相關領域有效申請專利共計 167 項，其中發明專利 76 項；已獲得的專利共 113 項，其中國內發明專利 24 項，美國發明專利 1 項。在 Micro-LED 相關領域，有效申請專利共計 26 項，其中發明專利 24 項；已獲得的專利共 13 項。圖圖 7：2021-2023 隆利科技研發投入情況隆利科技研發投入情況 資料來源：隆利科技年報、天風證券研究所 表表 3：2023年隆利科技部分研發項目年隆利科技部分研發項目 主要研發項目名稱主要研發項目名稱 項目目的項目目的

34、項目進展項目進展 擬達到的目標擬達到的目標 預計對公司未來發展預計對公司未來發展 的影響的影響 1.32%1.14%1.28%1.65%4.63%8.15%4.92%4.80%0.72%0.32%0.12%0.05%5.29%6.72%5.08%6.40%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%2021202220232024H1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率1.050.840.525.29%6.72%5.08%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%00.20.40.60.

35、811.2202120222023研發投入金額（億元）研發投入占營業收入比例 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 車載 QD-Mini-LED 超薄超高色域顯示模組研發項目 本次研發項目是不灼屏、更絢麗的新一代顯示技術，能做到超薄，高亮度，超高色域及長壽命等 小批量試產階段 高色彩廣色域，實現高亮度和低串光，超薄整機厚度，更節能，更加可靠 增強公司在 Mini-LED 車載應用領域的競爭力。適用于 VR-Pancake 方案用高光效低成本 Mini-LED 顯示模組研發項目 本項目將采用全新升級的 Mini-LED 技術，達到高光效低成本的效

36、果。研發階段 超高亮度，高色彩廣色域，大幅降低 Mini-LED 成本，不斷向傳統 LED 背光趨近。提升公司 VRMiniLED 顯示產品的市場競爭力。32 寸 Mini-LED4K 240HZ 顯示器研發項目 本項目擬不斷創新和適應市場需求，研發出高刷、高清顯示顯示器項目。研發階段 本項目采用最新 4K,240HZ 液品面板，通過 Mini-LED 技術實現 10000-矩陣光源點，均勻分布于整面顯示區域。夯實公司 Mini-LED 顯示器的研發實力。智能座艙動態防窺安全顯示技術研發項目 不僅保護了用戶的隱私和數據安全，還有助于確保駕駛者在駕駛過程中更加安心和專注。研發階段 此動態防窺背光

37、模組，采用高度定向準直的背光和前光背光組合而成。增強公司在 Mini-LED 車載應用領域的競爭力。COB 技術研發項目 通過專利巨量轉移技術、自主研發 COB 全倒裝芯片等技術，以有效地避免分立光源器件組合所存在的點光、眩光等弊端。量產階段 擬采用 COB 光源模塊可以有效地降低了降低厚度，增加分區、減低應用成本，提高光源使用效率。帶動公司顯示技術的發展。資料來源：隆利科技年報、天風證券研究所 2.隆利科技隆利科技 Mini LED 背光業務背光業務 2.1.隆利科技處于隆利科技處于 Mini LED 背光模組業務產業鏈中游部分，負責背光模組背光模組業務產業鏈中游部分，負責背光模組設計與制造

38、環節設計與制造環節 2.1.1.Mini LED 背光模組是顯示技術領域的關鍵環節之一，其產業鏈可以分為上游、中游背光模組是顯示技術領域的關鍵環節之一，其產業鏈可以分為上游、中游和下游三個主要部分和下游三個主要部分 上游環節主要包括芯片制造、基板材料（上游環節主要包括芯片制造、基板材料（PCB、玻璃基板）、熒光粉等材料供應商。、玻璃基板）、熒光粉等材料供應商。芯片制造是其中的核心環節，負責提供 Mini LED 芯片，是 Mini LED 背光模組制造的基礎，主要供貨參與者包括三安光電、華燦光電等。上游環節還提供 Mini LED 模組基板材料，包括玻璃基板和 PCB 基板。上游環節其他材料還

39、有如熒光粉、光學膜片等。中游為背光模組設計與制造環節，包括芯片封裝、模組設計與集成，隆利科技正位于這一中游為背光模組設計與制造環節，包括芯片封裝、模組設計與集成，隆利科技正位于這一環節。環節。公司目前處于中國大陸生產背光顯示模組行業前列，其核心業務在于 Mini LED 背光模組的設計、封裝及生產，憑借在背光模組領域多年的技術積累，公司逐步在 Mini LED 背光領域取得領先地位。下游企業為整機廠商（如消費電子、車載顯示、下游企業為整機廠商（如消費電子、車載顯示、VR 設備等），設備等），Mini LED 背光模組在這些終背光模組在這些終端產品中發揮關鍵作用。端產品中發揮關鍵作用。Mini

40、LED 背光方面，Mini LED 背光應用場景包括 TV、手機、電競、車載顯示屏、筆記本 電腦、平板電腦、顯示器等，消費應用場景眾多，覆蓋大中小尺寸。圖圖 8：Mini LED背光模組產業鏈示意圖背光模組產業鏈示意圖 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 資料來源：中商情報網，深圳市電子商會，天風證券研究所 2.1.2.隆利科技專注于隆利科技專注于 Mini LED 背光模組的設計、封裝及生產，是中游環節的重要參與者背光模組的設計、封裝及生產，是中游環節的重要參與者 公司目前處于國內背光顯示模組行業前列公司目前處于國內背光顯示模組行業前列，積

41、極布局新技術研發，積極布局新技術研發，在在 Mini LED 背光模板背光模板的設計、封裝及生產商有一定先發優勢。的設計、封裝及生產商有一定先發優勢。公司早在 2016 年開始在 Mini-LED 領域進行技術研發，基于公司在新型顯示的光學效果處理方面深厚的積累，目前公司布局了全系列應用領域的技術，已取得了一定的先發優勢，并且積累了豐富的客戶、人才、技術、專利等方面的儲備?，F階段研究的 Mini-LED 技術可應用于車載顯示、平板電腦、筆記本電腦、電視、顯示器以及智能穿戴等。目前公司已經向部分車載客戶、VR 客戶、消費類客戶等批量出貨。技術實力上，隆利科技已掌握 Mini LED 芯片封裝、模

42、組設計、驅動電路等核心技術。具有對于 Mini LED 背光模板中游技術全方位掌握優勢。隆利科技深度綁定主要終端客戶，尤其在車載顯示和消費電子領域具有競爭力，對客戶資源的掌握具有行業優勢。表表 4：Mini LED 背光模組產業鏈分布及隆利科技的定位背光模組產業鏈分布及隆利科技的定位 環節環節 主要內容主要內容 典型企業典型企業 隆利科技定位隆利科技定位 上游 芯片制造（Mini LED芯片）、基板材料（PCB/玻璃）三安光電、晶元光電、鵬鼎控股 接受上游企業提供的原材料支持 中游 背光模組設計、芯片封裝、模組集成 隆利科技、瑞豐光電、TCL、京東方 專注 Mini LED 背光模組設計 下游

43、 整機廠商，應用于車載、平板、VR、電視等設備 海信、小米、創維 隆利科技服務整機廠商客戶 資料來源：深圳市電子商會、中商產業研究院等、天風證券研究所 2.2.全球全球 Mini LED 市場加速擴展，技術創新驅動各領域應用深化市場加速擴展，技術創新驅動各領域應用深化 2.2.1.全球全球 Mini LED 市場快速擴張，中國市場份額領先，產業鏈建設加速推進市場快速擴張，中國市場份額領先，產業鏈建設加速推進 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 全球全球 LED 顯示屏市場規模擴大，中國占比已超過顯示屏市場規模擴大，中國占比已超過 65%，M

44、ini LED 產業鏈建設快速推進。產業鏈建設快速推進。據洛圖科技（RUNTO）數據顯示，2023 年全球 LED 顯示屏市場規模達到 71 億美元，其中小間距 LED（含微間距）市場規模為 33.6 億美元，占比 47.3%。中國在全球 LED 顯示屏市場中的占比已超過 65%，行業地位從最初的來料組裝發展至如今的自主制造，并廣泛應用于各類場景。此外，從 2022 年至 2023 年，Mini LED 產業鏈各環節的建設進展迅速，涉及立項簽約、開工建設、封頂投產等關鍵環節的典型項目達 138 個。其中，模組、芯片、顯示終端、封裝、面板等領域的相關項目占比達 91%。僅 2023 年，參與該領

45、域的企業數量已超過 50 家，投資總額接近 1800 億元。在技術研發方面，全球目前已有 160 余家機構投入 Micro LED 研究，其中 60 余家位于中國。從專利申請趨勢來看，自 2017 年起，Micro LED 相關專利數量快速增長，技術創新活躍度明顯提升。中國大陸的京東方、華星光電、華為、天馬、康佳光電等企業已躋身全球Micro LED 專利申請量排名前 15 的創新主體之列。Mini LED 市市場持續增長，預計將保持高速發展。場持續增長，預計將保持高速發展。據中商產業研究院發布的2025-2030 全球與中國 Mini LED 市場現狀及未來發展趨勢 報告，中國 Mini L

46、ED 直顯市場規模已從 2019年的 3.97 億元增長至 2023 年的 14.72 億元，年均復合增長率達到 38.73%，預計該市場將在 2024 年增長至 21 億元，并于 2025 年進一步擴大至 25 億元。2023 年中國 Mini LED 背光封裝市場規模已達到 15.3 億元，并處于快速增長階段，預測該市場規模將在 2024 年增至 20.5 億元，并于 2025 年進一步擴大至 24 億元。圖圖 9：中國市場中國市場 Mini LED背光封裝市場規模預測趨勢背光封裝市場規模預測趨勢 圖圖 10：中國市場中國市場Mini LED直顯市場規模預測趨勢直顯市場規模預測趨勢 資料來

47、源：中商情報網公眾號、天風證券研究所 資料來源：中商情報網公眾號、天風證券研究所 2.2.2.Mini LED 技術優勢顯著，超越技術優勢顯著，超越 LCD 和和 OLED，亮度、對比度、功耗與壽命等方面表，亮度、對比度、功耗與壽命等方面表現優越現優越 通過直下式背光和芯片尺寸縮小，顯示亮度相較通過直下式背光和芯片尺寸縮小，顯示亮度相較 LCD 大幅提升。大幅提升。Mini LED 技術通過將傳統側入式背光升級為直下式背光，使同尺寸面板能夠集成更多燈珠，從而大幅提升顯示亮度。隨著巨量轉移技術與固晶技術的持續進步，Mini LED 芯片尺寸不斷縮小，Mini LED 燈板的亮度已可達到萬級尼特水

48、平。經過膜材和液晶屏的光學過濾，最終顯示終端的亮度可達 HDR 1000-2000，較傳統 LCD 屏幕提升近一個數量級。局域調光技術提升顯示對比度，與局域調光技術提升顯示對比度，與 OLED 在暗室環境下表現相媲美，帶來更為逼真的畫面在暗室環境下表現相媲美，帶來更為逼真的畫面效果。效果。Mini LED 背光采用局域調光（Local Dimming）技術，可通過精細分區動態調節亮度，從而實現高動態對比度。在暗室環境下，Mini LED 的理論對比度可與 OLED 屏幕相媲美，達到接近無限的水平。此外，由于 OLED 屏幕的峰值亮度較低，其環境光對比度（ACR）表現相對較弱。在 300Lux

49、的常規環境光照條件下，Mini LED 的對比度比 OLED 高約 45%。憑借局域調光技術帶來的高對比度，Mini LED 顯示屏能夠呈現更為逼真的畫面效果，增強沉浸式視覺體驗。在功耗和壽命方面優于在功耗和壽命方面優于 OLED，減少能耗并延長使用壽命，同時避免燒屏問題，減少能耗并延長使用壽命，同時避免燒屏問題。Mini LED在功耗和壽命方面具備顯著優勢。在相同亮度條件下，Mini LED 顯示設備的整體功耗相比 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 OLED 可降低約 30%，更加節能環保。壽命方面，Mini LED 采用無機材料，相較

50、于 OLED 的有機發光材料，具有更長的使用壽命。此外，Mini LED 不會像 OLED 那樣在局部高亮顯示或長時間播放固定畫面時產生燒屏現象，具備更穩定的長期使用性能。通過優化設計有效降低成本，同時提高顯示效果，通過優化設計有效降低成本，同時提高顯示效果，Mini LED 提供更具競爭力的解決方案。提供更具競爭力的解決方案。Mini LED 可通過優化 Pitch/OD 值，在保持亮度的同時減少芯片數量，從而有效降低成本。目前主要有以下幾種方案：1)出光角增大：國內芯片廠商在 LED 芯片中引入 DBR（Distributed Bragg Reflector，分布式布拉格反射器）結構，并結

51、合 Mini 透鏡、大角度 Lens等光學設計，提升光效，減少所需芯片數量。2)高壓芯片方案：通過提升芯片工作電壓，提高功率并降低驅動電流，從而提升發光效率。此外，高壓芯片可增加 LED 的串聯數量，簡化 PCB 板布線設計，實現成本優化。圖圖 11：QD-Mini LED 性能性能 資料來源：TCL、雷科技公眾號、天風證券研究所 2.2.3.Mini LED 技術在筆記本、顯示器、電視和手機領域滲透加速，逐步成為高端產品主技術在筆記本、顯示器、電視和手機領域滲透加速，逐步成為高端產品主流方案流方案 Mini LED 技術在筆記本市場逐漸嶄露頭角，提升畫面表現和續航，同時優化設備設計。技術在筆

52、記本市場逐漸嶄露頭角，提升畫面表現和續航，同時優化設備設計。Mini LED 技術在筆記本市場逐漸嶄露頭角，越來越多品牌推出搭載 Mini LED 屏幕的產品，如蘋果的部分 MacBook Pro 和微星創作筆記本。與傳統 LCD 屏幕相比，Mini LED 提供更高亮度、獨立控光和精細背光分區，提升畫面對比度和 HDR 效果，同時減少漏光問題。該技術還能減薄屏幕厚度、優化邊框設計，提高屏占比，并降低功耗，延長續航。例如，京東方與雷神聯合推出的雷神911ZERO16 英寸 Mini LED筆記本，具備1008分區動態背光、165Hz 高刷新率和 1250nits 峰值亮度，確保強光環境下依然清

53、晰呈現畫面細節。顯示器領域獲廣泛應用，滿足用戶對高亮度和高對比度的需求，提升視覺體驗。顯示器領域獲廣泛應用，滿足用戶對高亮度和高對比度的需求，提升視覺體驗。Mini LED 技術在顯示器市場同樣受到廣泛關注，華碩、聯想、戴爾、微星等 PC 大廠紛紛在新品中搭載 Mini LED 屏幕。其高亮度特性能夠滿足用戶對“高亮屏”的需求，同時，多分區背光控制使畫面明暗區域的調光更精細，大幅提升屏幕的對比度，帶來更出色的視覺表現，尤其適用于觀影、游戲和設計創作等場景。例如，微星泰坦 GT77 HX 采用 17.3 英寸 4K 144Hz Mini LED 屏，配備 1008 個獨立背光分區，并通過 VES

54、A DisplayHDR 1000 認證，可呈現極為細膩的畫面細節與精準的 HDR 效果，為用戶提供卓越的顯示體驗。Mini LED 技術在電視領域逐漸成熟并開始廣泛技術在電視領域逐漸成熟并開始廣泛普及，普及，TCL 等廠商引領技術創新，未來將等廠商引領技術創新，未來將繼續作為高端電視主流方案。繼續作為高端電視主流方案。各大廠商紛紛推出 Mini LED 電視，推動市場發展。TCL 在該領域表現突出，2016 年啟動 Mini LED 技術預研，并于 2018 年推出全球首臺 Mini LED 背光電視，率先實現量產，持續推出新品。TCL X11H 的峰值亮度高達 6500nits，配備多個背

55、光分區，精確控制亮度，呈現更清晰的畫面。海信和創維加大研發投入，推出高性能 Mini LED 電視，并在全球市場贏得好評。三星和 LG 也推出 Mini LED 電視，憑借出色的亮度和畫質表現滿足不同需求。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 根據 Omdia 的預測，全球 Mini-LED 背光電視的出貨量預計將在 2024 年達到 1000 萬臺，超越 OLED 電視的 790 萬臺出貨量。預計從 2026 年開始，Mini-LED 背光電視將保持每年 新增貨 100-200 萬臺的穩定增長，繼續作為高端電視的主流解決方案。圖圖 12：M

56、ini LED 背光在電視與車用顯示的滲透率背光在電視與車用顯示的滲透率 資料來源：TrendForce、LEDinside 公眾號、天風證券研究所 盡管盡管 Mini LED 技術在電視領域取得了顯著進展，其在手機領域的推廣仍受限，應用主要技術在電視領域取得了顯著進展，其在手機領域的推廣仍受限，應用主要集中在背部顯示。集中在背部顯示。由于手機屏幕尺寸小，難以布置大量 Mini LED 背光分區，因此，Mini LED 技術主要應用于手機背部，實現照明和像素顯示功能，以增強個性化設計。例如，ROG 在 2024 年發布的 ROG 9 和 ROG 9 Pro 手機背面搭載了 AniMe Visi

57、on 光顯矩陣屏，Pro 機型的可編程 Mini LED 數量達到 648 顆，支持中文、圖案及信息顯示，用戶可自定義設置，并可通過肩鍵在矩陣屏上玩經典像素風游戲。在上一代 ROG 8 中，也配備了 341 顆可編程 Mini LED，并支持自定義 254x128 像素 GIF 動畫。此外，Nothing 品牌的智能手機 Nothing Phone 和 Phone(2)也在手機背面設計了 Mini LED 燈帶，由瑞豐光電生產制造。Phone(2)采用了分段處理的 Mini LED 燈帶，共分為 33 個照明區域，用戶可以通過系統精細控制后蓋上的 LED 燈珠陣列和動態展示功能。用戶無需查看主

58、屏幕，便可通過 Mini LED 顯示的界面獲取音量、倒計時、外賣狀態、打車時間、充電狀態等信息。2.3.Mini LED 技術落地帶動產業鏈升級，技術落地帶動產業鏈升級，隆利科技具有產業先發優勢隆利科技具有產業先發優勢 2.3.1.Mini LED 背光的競爭具有全球性和內部性背光的競爭具有全球性和內部性 在全球競爭格局上，在全球競爭格局上，韓國三星、LG，中國臺灣地區的友達光電（AUO）、群創光電（Innolux）在技術發展上處于領先地位。在國內競爭格局上，在國內競爭格局上，國內廠商如隆利科技、京東方、TCL、華星光電正在快速崛起。隆利科技憑借核心技術優勢和客戶資源，在國內 Mini LE

59、D 背光模組領域據重要地位。圖圖 13：國內國內Mini LED 背光模組主要企業一覽背光模組主要企業一覽 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 資料來源：艾邦 LED 公眾號、天風證券研究所 2.3.2.隆利科技擁有技術、客戶、成本等核心競爭力，在國內隆利科技擁有技術、客戶、成本等核心競爭力，在國內 Mini LED 背光模具行業競爭背光模具行業競爭中處于先進階段中處于先進階段 公司生產的公司生產的 Mini-LED 背光顯示模組，在技術原理上，背光顯示模組，在技術原理上，Mini-LED 背光與傳統背光與傳統 LED 背光基背光基本一致，

60、主要是背光本一致，主要是背光 LED 燈燈 珠尺寸縮小、動態分區增多等，技術難度較高。珠尺寸縮小、動態分區增多等，技術難度較高。相比于傳統的背光 LED 模組，Mini-LED 顯示模組能夠實現更好的對比度 和 HDR（高動態范圍圖像）顯示效果，且在功耗、成本、壽命、亮度等方面具備優勢；顯示效果與 OLED 相媲美，Mini LED 在壽命、成本和性能方面具有明顯優勢，同時也不存在 OLED 的燒屏、色衰等問題，更容易產業化，主要應用于車載 顯示、智能穿戴、電競顯示器等領域。隨著 Mini-LED 背光顯示模組逐步產業化，解決方案不斷優化，產品良率也不斷提升。在技術領域，在技術領域，自 201

61、6 年以來，公司已投入大量資金及人力開展 Mini-LED 技術的研發，分別在 IC 驅動、電路設計、結構、光學 以及柔性板封裝方面進行了研究和整合。公司的 Mini-LED 技術率先實現了多個應用領域的技術突破，已經成功應用于車載顯示、顯示器以及 VR 等領域。同時，公司布局了行業前沿技術 Micro-LED 技術，也儲備了相關的專利技術。在客戶資源上，在客戶資源上，經過多年發展，公司憑借先進的技術水平、高品質的生產能力、快速的客戶需求響應能力，形成了穩定的客戶結構群體，吸引了眾多高端優質客戶。公司下游客戶為京東方精電、京東方、深天馬、TCL 集團等知名企業，終端客戶為比亞迪、蔚來、理想、上

62、汽、高合、長城、廣汽、福特、現代、三星、華為、小米、vivo、OPPO 等知名終端企業。公司的下游客戶主要為行業內優質企業，為保證其自身產品質量的可靠性、企業運行的穩定性、經營成本的可 控性，對供應商的選擇較為嚴格，獲得其認證是公司產品研發、生產、品質控制和服務水平實力的綜合體現。公司與其一經建立供應關系，將會維持相對穩定的業務往來關系。公司目前與客戶建立了良好的合作關系，穩定及優質的客戶資源為公司未來持續快速發展的奠定了基礎。隆利科技具有一定的成本優勢。隆利科技具有一定的成本優勢。經過多年的發展，公司已經建立了全產業鏈的智能制造體系，公司擁有完整的模切、五金、精密模具制造和注塑成型能力，能有

63、效減少部件從外部訂購、配送的時間，縮短產品交期。同時，公司充分利用全產業鏈優勢和能力，積極挖掘各個環節的可延展性，利用各個環節獨立對外和獨立生產的能力，積極向上下游延展，以獨立的生產能力對接客戶，為公司增加業績增長點。同時在國內市場，成本控制能力使其具有價格競爭力。隆利科技作為國內隆利科技作為國內 Mini LED 背光模組領域的領先企業背光模組領域的領先企業，憑借其技術優勢、客戶資源和成本控制能力，有望充分受益于 Mini LED 背光技術在車載、平板、VR/AR 等領域的快速滲透。同時，全球市場的快速成長為公司提供了廣闊的增長空間。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文

64、之后的信息披露和免責申明 14 3.隆利科技隆利科技 OLED 窄邊框業務窄邊框業務 3.1.OLED 是是 LCD 之后最具潛力的平板顯示技術之后最具潛力的平板顯示技術 3.1.1.OLED 概念及結構概念及結構 OLED 全稱為全稱為 Organic Light-Emitting Diode，即有機發光二極管（也稱有機發光半導體），即有機發光二極管（也稱有機發光半導體），是目前主流屏幕顯示技術之一。是目前主流屏幕顯示技術之一。OLED 使用在電流驅動下可發光的有機半導體材料，具備單個像素自主發光的特性，在智能手機、平板、車載顯示、電視等各類顯示屏幕上有廣泛應用。OLED 一般由基板、陽極、

65、空穴功能層、有機發光層、電子功能層、陰極組成類似“三明治”的結構。其中，靠近陰極的電子功能層及靠近陽極的空穴功能層從兩端包夾有機發光層，載流子分別從陰/陽極進入，通過電子及空穴層形成電流，驅動發光層中的紅、綠、藍三色機材料發光?；逡卜Q背板，OLED 主體結構蒸鍍在其上方。圖圖 14：OLED結構結構 資料來源：奧來德招股說明書、天風證券研究所 3.1.2.OLED 對比 LCD 技術優勢明顯 OLED 面板在對比度、功耗和輕薄等方面顯著優于傳統面板在對比度、功耗和輕薄等方面顯著優于傳統 LCD 面板。面板。LCD 面板在顯示黑色時，液晶層不能完全關合，會有部分光穿過顏色層。用戶通過 LCD

66、屏幕看到的黑色，實際上是白色和黑色混合的灰色。而 OLED 屏在顯示黑色時可以直接關閉黑色區域的像素點，達到幾乎純黑的效果，從而擁有更高的對比度。在功耗方面，LCD 的整個背光層只能全開或者全關，而 OLED 由于 像素點都 是獨立 工作的，所以更 加省電。除此之 外，由 于OLED“輕”“薄”的特性，更易于彎曲，因此曲面屏往往都采用的是 OLED 技術。3.1.3.OLED 已成為中小尺寸面板領域主流趨勢已成為中小尺寸面板領域主流趨勢 以智能手機為代表的小尺寸面板領域，以智能手機為代表的小尺寸面板領域，OLED 滲透率滲透率逐步提高。逐步提高。據 Omdia 數據，2023 年全球 OLED

67、 智能手機滲透率為 51%，出貨量為 5.95 億部；預計 2024 年全球 OLED 智能手機滲透率為 55%，出貨量為 6.61 億部；預計 2028 年全球 OLED 智能手機滲透率有望達到 60%，出貨量有望達到 7.5 億部，2023 年至 2028 年全球 OLED 智能手機出貨量復合增長率為 4.74%。OLED 在其最大最重要的應用領域智能手機市場終于突破 50%的市占：2024 年 Q1，OLED 的市占為 51%，終于突破 2022 年 Q4 觸及 50%的歷史高位，預計 2024 年全年 OLED 在智能機屏幕的份額將會達到 56%，成為主導智能手機市場的屏幕術。圖圖 1

68、5：2023-2024 年智能手機顯示屏出貨量和預測（按技術劃分）年智能手機顯示屏出貨量和預測（按技術劃分）圖圖 16：5000 萬以上量級的萬以上量級的 TOP9 智能手機廠商分技術級別屏幕需求智能手機廠商分技術級別屏幕需求 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 資料來源：Omdia、天風證券研究所 資料來源：Omdia、天風證券研究所 以平板、筆記本為代表的中尺寸面板領域，以平板、筆記本為代表的中尺寸面板領域，OLED 替代已顯現趨勢。替代已顯現趨勢。據 Omdia 最新的 OLED顯示市場追蹤報告，中小尺寸 OLED 出貨量預計將首次超

69、過 10 億臺。此里程碑包括從 1英寸到 8 英寸的顯示面板，涵蓋了廣泛的應用，如游戲機、AR/VR/MR 頭顯、近眼眼鏡和頭戴顯示面板、汽車顯示面板、智能手機、副顯示面板、智能手表和工業顯示面板。預計到 2025 年，中小尺寸 OLED 顯示面板的出貨量將達到 10 億臺的峰值。圖圖 17：全球中小尺寸全球中小尺寸OLED面板出面板出貨量貨量 資料來源：Omdia、天風證券研究所 市場層面，中尺寸市場層面，中尺寸 OLED 近期愈加成為競爭焦點。近期愈加成為競爭焦點。TCL 華星印刷 OLED 相關 ViP OLED 產線都面向以筆記本電腦、平板電腦為代表的中尺寸市場。京東方 9 月底封頂、

70、總投資 630 億元的第 8.6 代 AMOLED 生產線也主要面向筆記本電腦、平板電腦等領域。韓系廠商中，2023年三星則已宣布將投資 4.1 萬億韓元（約人民幣 215 億元）把原來 LCD 產線改成 IT 用的第 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 8.6 代 OLED 面板生產線。據集邦咨詢披露的數據，目前 OLED 在電視、筆電、平板等其他應用 OLED 的領域滲透率則不及 3%，但目前韓系廠商和國內廠商都在完善自身技術的基礎上搶奪中尺寸 IT 面板市場。各家借由不同技術卡位中尺寸 OLED 市場，可能重塑中尺寸面板競爭格局。3.

71、2.OLED 窄邊框技術運用已成行業趨勢窄邊框技術運用已成行業趨勢 3.2.1.窄邊框技術發展演變歷程窄邊框技術發展演變歷程 窄邊框技術經歷了從窄邊框技術經歷了從 COP/COF/COG 技術到技術到 BRS 技術，再到技術，再到 LIPO 技術的發展過程。技術的發展過程。早期的液晶面板有兩個信號輸入端，即 Gate 端子部和 Source 端子部，通常端子部的寬度都比較寬，一般在 5mm 左右，面板為了設計對稱，因此當時并沒有窄邊框的觀念。窄邊框技術則通過縮小屏幕邊框的尺寸，提高顯示區的比例，擴大屏占比。同常規邊框技術相比，窄邊框屏幕帶來更高的屏占比，讓手機在更小的機身尺度內融入更大的顯示面

72、積，從而帶來更加完美的視頻和游戲體驗。早期的窄邊框技術以早期的窄邊框技術以 COG/COF/COP 為代表。為代表。COG 就是 IC 芯片被直接綁定在 LCD 液晶屏幕的玻璃表面，這種封裝技術可以大大減小整個 LCD 模塊的體積，良品率高、成本低并且易于大批量生產。但由于玻璃是無法折疊和卷曲的，再加上與其相連的排線，注定需要寬“下巴”與其匹配。為了追求窄下巴，催生了 COF 技術。COF 技術將 IC 芯片附著在了屏幕和 PCB 硬板之間的排線之上，比 COG 多留出了 1.5mm 的屏幕空間。COP 屬于邊框減少最多的工藝，但這種工藝的前提是應用柔性的 OLED 屏幕，利用柔性 OLED

73、本身的彎曲特性將線和 IC 全部彎折至屏幕下方，但本身這項技術仍然還有成本較高、良品率低的缺點。圖圖 18：COG、COF、COP 方案結構圖示方案結構圖示 資料來源：OLEDindustry 公眾號、天風證券研究所 BRS 技術帶來更窄邊框和更高的屏占比。技術帶來更窄邊框和更高的屏占比。BRS（Border Reduction Structure）技術，即超薄邊框技術是一種無邊框顯示技術，將面板底部的邊框設計得盡可能窄，通過將底部的銅線向上卷繞來減少下方的邊框面積。BRS 技術允許屏幕底層電路的更緊湊和更高效的布局，使邊框更窄，而不會影響屏幕的性能或設備的整體外形。由于涉及到 Source/

74、Gate 走線在Fanout 區的布局，Source/Gate 走線和驅動 IC、FPC 實現連接等問題，下邊框窄化一直以來難度最大。BRS 技術正是通過對 Source、Gate 走線及驅動電路的壓縮、Fanout 走線的調整、綁定 Bump 布局的調整及工藝能力提升等，從而實現屏幕下邊框寬度的減小。BRS 技術應用的難點主要在于散熱問題。技術應用的難點主要在于散熱問題。據Sisa Journal報導披露，蘋果此前曾嘗試將BRS 無邊框技術應用于舊款 iPhone，以減少邊框厚度。但受限于散熱難題，直到 2024 年的 iphone16 系列，該技術才真正投入實際使用。iPhone 16 屏

75、幕面板供應商分別為 Samsung Display、LG Display 和京東方，三家也都已經取得 BRS 技術。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 3.2.2.低壓注塑工低壓注塑工藝（藝（LIPO）的傳統應用及優勢）的傳統應用及優勢 LIPO 技術（低壓注塑工藝）是一種利用較低的壓力（技術（低壓注塑工藝）是一種利用較低的壓力（0.15-4mpa）將熔融材料注射模具）將熔融材料注射模具并快速固化的封裝技術，并快速固化的封裝技術，通過熱熔材料優異的密封性和優異的物理化學性能來實現絕緣、耐熱、具有抗沖擊、抗振動、防潮、防水、防塵、耐化學腐蝕等

76、作用，對電子元件有良好的保護作用。2023 年發布的 iphone15 pro 就是借助該技術實現了當時最窄的 1.55mm 屏幕邊框。這是LIPO 技術在手機屏幕領域的一次創新應用，但該技術并非是一個全新的概念。該技術起源該技術起源于于 20 世紀世紀 80 年代的歐洲汽車行業年代的歐洲汽車行業，主要應用于精密、敏感的電子元器件的封裝與保護，在印刷線路板（PCB）、汽車電子產品、手機電池、線束、防水連接器、傳感器、微動開關、電感器、天線、環索等領域早已廣泛應用。與傳統高壓注塑工藝相比，與傳統高壓注塑工藝相比，LIPO 技術優勢明顯。技術優勢明顯。低壓注塑工藝使用的化學材料是以二聚脂肪酸為基礎

77、的高性能聚酰胺熱熔膠。這種熱熔膠在熔融狀態下的粘稠度很低，僅在1000-8000mPa.s 之間，讓低壓的工作條件成為可能。另外，注塑的溫度范圍在 150-240之間，并且這個溫度在接觸到電子元器件和金屬模具時熱量瞬間導出降溫。通過這種低壓注塑工藝，可以溫和地將敏感精密的電子元器件包封保護起來，而不會對其產生傷害。該工藝注射壓力低，對產品沖擊損傷小，次品率低；固化速度快，生產效率高；注射溫度低，對產品散熱壓力小。同時，LIPO 工藝還能保持傳統注塑工藝的優勢，實現對電子元器件良好的封保護功能。圖圖 19：低壓注塑與傳統高壓注塑對比低壓注塑與傳統高壓注塑對比 資料來源：一步步新技術公眾號、天風證

78、券研究所 3.2.3.低壓注塑工藝（低壓注塑工藝（LIPO）的流程及難點）的流程及難點 據海星機械公眾號，相較于傳統注塑工藝據海星機械公眾號，相較于傳統注塑工藝，LIPO 不僅具有環保性，同時大幅度提高的生不僅具有環保性，同時大幅度提高的生產效率可以幫助降低生產的總成本。產效率可以幫助降低生產的總成本。低壓注塑工藝是一種使用很低的注塑壓力將熱熔材料注入模具并快速固化的封裝工藝，以熱熔材料卓越的密封性和優秀的物理、化學性能來達到絕緣、耐溫、抗沖擊、減振、防潮、防水、防塵、耐化學腐蝕等功效，對電子元件起到良好的保護作用。圖圖 20：LIPO 工藝流程工藝流程 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋

79、報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 資料來源：ROCKTIN 公眾號，天風證券研究所 雖然雖然 LIPO 已簡化了大量工藝流程，但在實際操作中，仍可能遇到難點。已簡化了大量工藝流程，但在實際操作中，仍可能遇到難點。如出現不可接受的滲料、擊穿等問題，這些問題可能源于聚酰胺熱熔膠材料受潮或選型不匹配，可能源于低壓注塑設備熔膠注膠環節，可能源于模具設計，又或者是電路板在使用前清潔不當受到污染需要廠商具體排查問題根源從而解決。圖圖 21：LIPO 工藝可能出現的滲料、擊穿等問題工藝可能出現的滲料、擊穿等問題 資料來源：平臺發發公眾號，天風證券研究所 3.2.4.低壓注塑工藝（低壓注塑工

80、藝（LIPO）在消費電子領域的創新應用）在消費電子領域的創新應用 LIPO 技術早在技術早在 2021 年就應用在年就應用在 Apple Watch Series 7 上。上。Apple Watch Series 7 不僅采用了新的更耐用的顯示面板設計，而且首次采用 LIPO 技術工藝，最終帶來了更高的耐用性以及更窄的邊框。此技術首次在 Apple Watch Series 7 中應用，成功地將邊框縮小并增加了顯示屏的尺寸。蘋果在 iPhone 15 Pro 和 iPhone 15 Pro Max 上采用 LIPO 技術，將邊框尺寸縮小至 1.55 毫米。此外，iPhone 16 系列系列同時

81、采用了低壓注塑成型（LIPO）技術和縮減邊界結構（BRS）技術，這兩種技術的應用使得屏幕邊框得以顯著縮小。國內企業來看，小米亦持續發力，在新版手機中使用 LIPO 技術。小米小米 15 利用 LIPO 技術達到屏幕四等邊 1.38 毫米的成果。表表 5：采用：采用LIPO 等技術實現窄邊框設備型號等技術實現窄邊框設備型號 設備型號設備型號 發布時間發布時間 使用技術使用技術 屏幕邊框寬屏幕邊框寬度度 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 Apple Watch Series 7 2021 年 9 月 14 日 LIPO 1.7mm iphon

82、e15 pro 2023 年 9 月 12 日 LIPO 1.55mm iphone16 pro 2024 年 9 月 10 日 LIPO+BRS 1.2mm iphone16 pro max 2024 年 9 月 10 日 LIPO+BRS 1.15mm 小米 15 2024 年 10 月 29 日 LIPO 1.38mm 資料來源：蘋果官網、IT 之家等、天風證券研究所 LIPO 工藝為更窄的手機屏幕邊框提供了新可能。工藝為更窄的手機屏幕邊框提供了新可能。隨著 OLED 柔性屏幕技術的成熟，長期以來屏幕廠商通過將芯片貼到了屏幕排線上，并將其翻折到屏幕背后，從而縮窄黑邊。但由于排線的位置相對

83、脆弱，機身內部必須預留一定的碰撞保護空間，這使得進一步縮窄黑邊受到物理空間的限制。LIPO 工藝將整個排線的反折部分用高分子材料進行液態封裝，再進行固化定型，讓高分子材料與屏幕融為一體，就可以徹底縮減預留的緩沖空間，進一步窄邊。圖圖 22：傳統點膠工藝傳統點膠工藝 圖圖 23：LIPO 封裝技術封裝技術 資料來源：少數派公眾號、天風證券研究所 資料來源：少數派公眾號、天風證券研究所 3.3.OLED 面板需求回暖為面板需求回暖為 LIPO 技術帶來廣闊市場，隆利科技提前布局掌技術帶來廣闊市場，隆利科技提前布局掌握先發優勢握先發優勢 3.3.1.中高端手機發布推動中高端手機發布推動 OLED 面

84、板需求回暖面板需求回暖，中低端手機機型逐步滲透中低端手機機型逐步滲透 OLED 顯示屏顯示屏 高端智能手機發布浪潮推動高端智能手機發布浪潮推動 OLED 手機面板需求回暖。手機面板需求回暖。據群智咨詢統計，2024 年三季度各不同技術類別面板出貨呈現分化，其中 a-Si LCD 出貨約 3.1 億片，同比增長約 14.1%；LTPS LCD 出貨約 3500 萬片，同比下滑 55.4%；而柔性 OLED 得益于蘋果等品牌中高端機型發布周期的到來，智能手機面板出貨約 1.6 億，同比增長約 22.5%；剛性 OLED 面板出貨約 5080萬片，同比增長 44.1%。OLED 面板在手機市場滲透率

85、不斷提升，品牌使用面板在手機市場滲透率不斷提升，品牌使用 AMOLED 面板意愿增強。面板意愿增強。據 TrendForce集邦咨詢預估，全球 OLED 面板手機市場滲透率預估 2022 年約為 47.7%，至 2023 年將達50.8%，2026 年則預計超越六成。OLED 技術的價格下降使 其更具競爭力，吸引了更多品牌選擇在其智能手機中采用 AMOLED 面板。這種市場動向不僅推動了 AMOLED 技術在手機領域的普及，同時也促使了整個 OLED 面板市場的擴大。折疊手機迎來快速發展期，給折疊手機迎來快速發展期，給 OLED 行業發展帶來新的增量。行業發展帶來新的增量。自折疊屏智能手機市場

86、誕生以來，中國市場經歷了快速增長。中國是全球最大且最重要的折疊屏智能手機市場，預計在 2024 年將占全球折疊屏手機出貨量的 50%以上。華為在中國折疊屏手機市場繼續保持領先地位，占據了約一半的總出貨量。華為最新推出的產品，包括 X6 和突破性的三折疊手機，有望進一步推動出貨量增長，并鞏固其市場地位。這款三折疊手機在設計和功能上邁出了大膽的一步，進一步拓展了手機折疊屏技術的可能性邊界。盡管預計未來中國的折疊 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 屏手市場增速放緩，但在飽和的智能手機市場中，折疊屏手機市場仍是一個亮點。圖圖 24：折疊手機面板出

87、貨量折疊手機面板出貨量 資料來源：Counterpoint Research 公眾號、DSCC 折疊/卷軸屏出貨量和技術季度報告、天風證券研究所 3.3.2.隆利科技提前對隆利科技提前對 LIPO 技術布局，具有行業先發優勢技術布局，具有行業先發優勢 隆利科技隆利科技不斷進行技術創新和升級，持續提升公司的研發創新水平，保持核心競爭力不斷進行技術創新和升級，持續提升公司的研發創新水平，保持核心競爭力。隆利科技在投資者關系活動中透露，公司還儲備了與 OLED 面板相關的超窄邊框技術（lipo技術），該技術提升了 OLED 模組與整機的結構強度及密封性，進一步提升屏占比，實現一體化和輕薄化，同時大幅

88、提升產品跌落可靠性。公司研發的穿戴 insertmolding 工藝項目采用(LIPO)工藝技術，在不影響裝置整體結構強度下，提升 OLED 屏膜與整機的結構強度及密封性，在現有屏占比的基礎上進一步提升，實現一體化，更輕薄化，同時大幅提升產品跌落可靠性。4.投資建議投資建議 核心假設：1、背光顯示模組方面：背光顯示模組方面：公司從智能手機領域擴展到車載、智能穿戴、電競顯示器、平板、NB 等多個領域，目前處于國內背光顯示模組行業前列，積極布局新技術研發，在 Mini LED 背光模板的設計、封裝及生產商有一定先發優勢。預計收入 24/25/26 年分別達11.61/13.51/16.59 億元，

89、毛利率分別為 19.90%/23.98%/26.34%。2、OLED 窄邊框方面：窄邊框方面：隆利科技提前對 LIPO 技術布局，具有行業先發優勢。預計收入24/25/26 年分別達 1.38/3.49/4.62 億元，毛利率分別為 32.76%/37.56%/36.52%。隆利科技是國內領先的光學顯示模組制造商，專注于為各類智能終端提供高質量的顯示解決方案。公司主要業務涵蓋光學顯示模組的設計、研發、生產和銷售，產品廣泛應用于智能手機、平板電腦、筆記本電腦、車載顯示等眾多領域。隨著 5G 和物聯網技術的發展，智能終端市場需求持續擴大，為公司帶來了新的增長機遇。我們看好公司在 Mini-LED

90、和 Micro-LED 等新型顯示技術上的研發投入，這些技術將進一步鞏固公司在高端顯示市場的地位，同時推動公司產品向更多元化的應用領域拓展。預計 2024-2026 年公司分別能實現12.98/17.01/21.21 億元營收，公司歸母凈利潤在 24/25/26 年預計能達到 1.03/2.07/3.07 億元。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 表表 6：公司營收拆分預測（單位：億元）：公司營收拆分預測（單位：億元）按業務類型拆分按業務類型拆分 2023 2024E 2025E 2026E 背光顯示模組 收入 9.96 11.61 13.

91、51 16.59 增長率(%)-19.51%16.46%16.44%22.78%成本 8.71 9.3 10.27 12.22 毛利率 12.58%19.90%23.98%26.34%其他 收入 0.3 1.38 3.49 4.62 增長率(%)92.78%362.29%153.76%32.11%成本 0.21 0.93 2.18 2.93 毛利率 28.98%32.76%37.56%36.52%合計 收入 10.26 12.98 17.01 21.21 增長率(%)-18.03%26.50%31.00%24.70%成本 8.92 10.23 12.45 15.15 毛利率 13.06%21.

92、21%26.78%28.55%資料來源：Wind、天風證券研究所 估值方面，我們選取聚飛光電、兆馳股份、瀚博高新和芯瑞達為可比公司，四家公司主營業務均為背光顯示模組，具有可比性，對應 2025 年平均 PE 倍數為 20 倍，隆利科技目前處于國內背光顯示模組行業前列，在 Mini LED 背光模板的設計、封裝及生產商有一定先發優勢，積極布局窄邊框技術。我們給予公司高于 2025 年平均的 30 倍 PE，對應市值 62 億，目標價 27.6 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 7：可比公司估值表：可比公司估值表 公司名稱公司名稱 公司代碼公司代碼 市值（億元）市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸

93、母凈利潤（億元）PE(x)2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 聚飛光電 300303.SZ 81.1184-3.7800 4.8000-21 17 兆馳股份 002429.SZ 200.5435-21.6872 25.4549-9 8 瀚博高新 301321.SZ 23.2671-0.6780 0.7570 2.0680-34 31 11 芯瑞達 002983.SZ 36.2310 1.2500 1.6550 2.0800 29 22 17 PE 平均(x)-11 20 12 資料來源：wind、天風證券研究所；數據截至 2025/4/20 日收盤 5.風險

94、提示風險提示 市場競爭加劇的風險市場競爭加劇的風險 雖然公司依托較強的研發能力、穩定的客戶資源、可靠的產品質量等優勢，產品市場規模和市場地位得到逐步提升。但如果市場競爭進一步加劇，而公司在市場競爭中失利，將可能導致公司產品價格不占優勢或銷售量大幅波動，從而對 公司的經營業績產生不利影響。產品價格水平下降的風險產品價格水平下降的風險 報告期內，國內外經濟形勢呈現出復雜多變的態勢，全球經濟整體呈現弱復蘇趨勢，雖終端客戶需求有所恢復，但 行業競爭加劇，隨著新產品新技術的逐步成熟，公司傳統產品價格水平仍在底部區間。地緣政治風險地緣政治風險 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后

95、的信息披露和免責申明 22 2023 年，受高通脹和地緣沖突等影響，電視和顯示器市場出貨量下滑。然而，得益于全球經濟的復蘇和大型體育賽事的推動，2024 年電視和顯示器出貨量有望實現增長，但受需求恢復力度有限影響，各尺寸面板價格漲幅可能不及預期。數據測算具有主觀性數據測算具有主觀性 文中有關公司市場規模、業務類型的營收及對應占比的預測均建立在一系列假設基礎上，參考公司歷史經營數據和其他公司情況，具有一定主觀性，不一定代表公司經營實際情況，僅供參考。技術研發及產業化風險技術研發及產業化風險 公司作為 Mini LED 及 OLED 窄邊框技術領域的先行者，持續高強度的研發投入是維持技術優勢的關鍵

96、。若未來在 Micro-LED、LIPO 窄邊框工藝等前沿技術研發中遭遇重大瓶頸（如良率提升困難、量產成本過高或關鍵專利被競爭對手突破），可能導致技術迭代不及預期，削弱產品競爭力，影響市場份額及盈利能力?？蛻艏卸容^高風險客戶集中度較高風險 公司下游客戶主要為京東方、深天馬、TCL 等頭部面板廠商及終端品牌，客戶集中度較高。若核心客戶因行業周期波動、供應鏈調整或競爭策略變化而減少訂單，或公司未能及時響應客戶技術需求升級，可能導致營收大幅波動，并對公司產能利用率及經營穩定性產生負面影響。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 財務預測摘要財務預測

97、摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2022 2023 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 421.60 342.09 428.19 465.09 792.39 營業收入營業收入 1,252.06 1,026.25 1,298.21 1,700.66 2,120.72 應收票據及應收賬款 411.30 489.27 712.47 865.73 1,064.98 營業成本 1,171.88 892.23 1,022.86 1,245.22 1,515.25 預付賬款 12.47 0.79 8.76

98、 6.27 8.70 營業稅金及附加 6.81 5.61 6.12 8.86 10.88 存貨 106.86 93.80 123.80 146.68 184.07 營業費用 14.29 13.18 16.22 20.84 26.57 其他 119.24 207.81 212.67 186.86 204.22 管理費用 101.99 50.51 76.58 107.51 121.18 流動資產合計流動資產合計 1,071.46 1,133.76 1,485.89 1,670.62 2,254.36 研發費用 84.13 52.16 73.98 99.21 117.45 長期股權投資 0.00 0

99、.00 0.00 0.00 0.00 財務費用 4.03 1.18(3.01)(4.96)(6.98)固定資產 402.31 364.75 379.33 391.41 400.99 資產減值損失(270.29)11.71 14.05 13.49 13.08 在建工程 25.04 66.68 66.68 66.68 66.68 公允價值變動收益 0.13 1.02 0.00 0.00 0.00 無形資產 79.34 76.08 72.54 69.00 65.45 投資凈收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 133.61 150.15 141.05 137.42 140.7

100、1 其他 29.28 27.30 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 640.30 657.67 659.60 664.51 673.84 營業利潤營業利潤(371.95)51.41 119.51 237.47 349.45 資產總計資產總計 1,711.76 1,791.43 2,145.49 2,335.13 2,928.20 營業外收入 0.31 0.33 0.24 0.30 0.29 短期借款 140.12 50.07 0.00 0.00 0.00 營業外支出 6.07 0.28 2.25 2.87 1.80 應付票據及應付賬款 580.16 443.30 75

101、9.72 756.77 1,031.76 利潤總額利潤總額(377.71)51.46 117.50 234.90 347.94 其他 120.54 130.33 70.12 63.89 74.22 所得稅(47.74)5.79 14.04 28.06 40.76 流動負債合計流動負債合計 840.82 623.71 829.83 820.66 1,105.98 凈利潤凈利潤(329.97)45.67 103.46 206.84 307.18 長期借款 32.00 10.00 0.00 0.00 0.00 少數股東損益(0.09)(0.00)0.00 0.00 0.00 應付債券 0.00 0.

102、00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤(329.88)45.67 103.46 206.84 307.18 其他 65.36 60.77 75.10 67.07 67.65 每股收益（元）(1.59)0.20 0.46 0.92 1.36 非流動負債合計非流動負債合計 97.36 70.77 75.10 67.07 67.65 負債合計負債合計 938.18 694.48 904.93 887.73 1,173.63 少數股東權益 1.32 0.47 0.47 0.47 0.47 主要財務比率主要財務比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E

103、 股本 207.68 227.60 225.24 225.24 225.24 成長能力成長能力 資本公積 692.05 963.92 963.92 963.92 963.92 營業收入-36.63%-18.03%26.50%31.00%24.70%留存收益(98.21)(52.54)50.92 257.76 564.94 營業利潤 151.24%-113.82%132.45%98.71%47.15%其他(29.27)(42.51)(0.00)0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤 208.46%-113.85%126.52%99.92%48.51%股東權益合計股東權益合計 773.58 1,0

104、96.95 1,240.56 1,447.40 1,754.58 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,711.76 1,791.43 2,145.49 2,335.13 2,928.20 毛利率 6.40%13.06%21.21%26.78%28.55%凈利率-26.35%4.45%7.97%12.16%14.48%ROE-42.72%4.17%8.34%14.30%17.51%ROIC-43.66%11.53%14.20%29.08%34.37%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022 2023 2024E 2025E 2026E 償債能力償債能力 凈利潤(329

105、.97)45.67 103.46 206.84 307.18 資產負債率 54.81%38.77%42.18%38.02%40.08%折舊攤銷 101.93 41.52 38.96 41.46 43.96 凈負債率-30.39%-20.47%-31.87%-29.72%-42.78%財務費用 8.72 6.84(3.01)(4.96)(6.98)流動比率 1.27 1.82 1.79 2.04 2.04 投資損失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速動比率 1.15 1.67 1.64 1.86 1.87 營運資金變動 282.13(349.63)38.24(163.47)19

106、.33 營運能力營運能力 其它 113.80 104.95 0.00 0.00(0.00)應收賬款周轉率 2.04 2.28 2.16 2.16 2.20 經營活動現金流經營活動現金流 176.62(150.66)177.65 79.86 363.49 存貨周轉率 9.99 10.23 11.93 12.58 12.82 資本支出(119.01)43.64 35.67 58.02 49.43 總資產周轉率 0.58 0.59 0.66 0.76 0.81 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他 29.98(164.48)(85.67)(10

107、8.02)(99.43)每股收益-1.59 0.20 0.46 0.92 1.36 投資活動現金流投資活動現金流(89.03)(120.83)(50.00)(50.00)(50.00)每股經營現金流 0.85-0.66 0.79 0.35 1.61 債權融資(28.23)(70.18)(81.70)7.03 13.81 每股凈資產 3.72 4.82 5.51 6.42 7.79 股權融資 20.81 278.55 40.15 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他 1.08(10.51)0.00 0.00 0.00 市盈率-17.40 137.73 60.18 30.10 20.27 籌

108、資活動現金流籌資活動現金流(6.33)197.86(41.55)7.03 13.81 市凈率 7.43 5.74 5.02 4.30 3.55 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 10.40 41.89 45.27 23.17 14.90 現金凈增加額現金凈增加額 81.25(73.63)86.10 36.90 327.30 EV/EBIT 13.98 72.97 65.60 27.90 16.99 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 分析師聲明分析師聲明

109、本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供

110、我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的

111、意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行

112、的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以

113、下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B 座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：