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1、AIAI賦能化工之六：賦能化工之六：先進封裝材料有望迎來大發展先進封裝材料有望迎來大發展證券研究報告2025年04月23日電子化學品李永磊(證券分析師)董伯駿(證券分析師)陳云(證券分析師)S0350521080004S0350521080009S請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明2核心提要核心提要u 先進封裝先進封裝有望迎來大發展有望迎來大發展封裝是半導體制造過程的關鍵階段，全球封裝產業規模穩步提升。由于下游高端消費電子、人工智能、數據中心等快速發展的應用領域大量依賴先進封裝，未來，先進封裝增速預計將明顯快于傳統封裝。據Yole，全球先進封裝市場規模預計2028年達到786億美元，20

2、22-2028年CAGR為10.6%，遠高于傳統封裝的3.2%，并將于2025年，首次超越傳統封裝，預計在全球封測市場占比達51%。u 先進封裝材料國產替代大有可為先進封裝材料國產替代大有可為先進封裝中，對“先進”定義具有相對性：不同地區、不同時期對先進封裝的定義不一樣。一般來說，具備 Bump、RDL、Wafer 和 TSV 四項基礎要素中任意一種即可稱為先進封裝。先進封裝材料包括臨時鍵合材料、環氧塑封料、PSPI、底填膠、填料、濕電子化學品等。由于我國先進封裝行業起步較晚，且先進封裝材料普遍技術門檻高，大部分材料全球市場集中度較高，且主要由外資企業壟斷。在全球集成電路、智能終端等產業產能加

3、速向國內轉移的背景下，疊加供應鏈安全、成本管控及技術支持等多方面因素考慮，先進封裝材料國產替代進程有望加速。u 行業評級及投資建議行業評級及投資建議隨著下游多個新興應用領域的拉動，先進封裝材料有望維持較高增速。作為產業鏈的核心上游組成部分，先進封裝材料在當前國產替代加速的背景下，正迎來歷史性機遇，首次覆蓋，給予先進封裝材料行業“推薦”評級。u 風險提示風險提示市場需求不及預期，國際貿易爭端加劇，國產替代不及預期，技術快速迭代風險，材料下游驗證不及預期，推薦標的業績不及預期。yWzXhUhUtQqNtRnM7N8Q9PtRnNpNqNkPpPnRiNpNtPaQmMuNvPqNpNuOnRqM請

4、務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明3封裝材料市場空間封裝材料市場空間資料來源：思瀚產業研究院，恒州博智，Wind，各公司公告，南方Plus，恒州誠思YH公眾號，SEMI，金融界，各公司招股書，QYResearch，TECHCET，集微咨詢，未來半導體公眾號，智研咨詢產業研究，粉體加工與處理產業鏈公眾號，中國人民銀行，國海證券研究所20232023年全球年全球市場空間市場空間億億美美元元20232023年年國內市場國內市場空間空間億元億元國內廠商國內廠商進口廠商進口廠商臨時鍵合材料2-深圳化迅、飛凱材料、鼎龍股份Brewer Science、3MAI Technology、Micro Mat

5、erials環氧塑封料3059華海誠科、中科科化住友、日立化成工、松下電子、京瓷電子、信越化學電鍍材料10-上海新陽、艾森股份、安集科技飛凱材料、創智芯聯陶氏、樂思化學、日本石原、日本田中PSPI5.38.3鼎龍股份、艾森股份強力新材、八億時空日本東麗、日本富士HD Microsystems底填膠6.1-德邦科技、德聚技術納美仕、昭和電工、漢高填料43.7球形硅微粉37.3球形硅微粉聯瑞新材、壹石通、華飛電子日本龍森、日本電化日本新日鐵、日本雅都瑪濕電子化學品52集成電路用72.8集成電路用江化微、格林達、晶瑞電材興福電子、中巨芯、上海新陽飛凱材料、安集科技巴斯夫、霍尼韋爾三菱化學、住友化學請

6、務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明4相關標的匯總相關標的匯總資料來源：Wind，各公司公告，國海證券研究所（市值日期為20250418）公司公司市值市值/億元億元材料材料進展進展2022024H14H1半導體材料營收半導體材料營收/億元億元鼎龍股份279CMP材料、臨時鍵合材料、PSPICMP材料、封裝光刻膠、臨時鍵合膠等多款材料能在國內主流晶圓廠客戶端應用6.3安集科技223濕電子化學品、電鍍材料、CMP材料先進封裝用電鍍液及添加劑已有多款產品實現量產銷售7.9上海新陽114電鍍材料、濕電子化學品、光刻膠已有電鍍系列產品應用于先進封裝及相應客戶4.4飛凱材料101臨時鍵合材料、電鍍材料濕

7、電子化學品、環氧塑封料濕電子化學品量產銷售，LMC量產并少量銷售，GMC送樣階段3.3聯瑞新材100填料先進封裝用產品可批量供貨4.4晶瑞電材83光刻膠、濕電子化學品多款光刻膠量產;高純雙氧水、高純硫酸等電子材料批量供貨國內頭部半導體企業4.0江化微73濕電子化學品國內產品品種最齊全、配套能力最強的濕電子化學品生產企業之一，覆蓋清洗、光刻、蝕刻等關鍵技術工藝環節5.0天承科技63電鍍材料在下游客戶產線驗證1.3格林達60濕電子化學品半導體用顯影液和稀釋液已在成都奕成集成電路形成穩定量供3.4強力新材59PSPI客戶認證階段1.3華海誠科56環氧塑封料、底填膠應用于FC、SiP、FOWLP/FO

8、PLP等先進封裝領域的產品正逐步通過客戶驗證1.6德邦科技53底填膠、UV膜、TIM散熱材料UV膜批量供應，芯片級底填膠部分客戶小批量交付，TIM1獲得部分客戶驗證通過0.6八億時空34PSPI正在加速推進先進封裝用PSPI光刻膠產品的開發，將盡快展開中試驗證工作-壹石通32填料Low-球形氧化鋁產品目前在與下游日韓用戶開展多批次驗證導入，有望在2025年形成批量銷售0.5艾森股份32電鍍材料、PSPI、濕電子化學品部分先進封裝用電鍍液添加劑獲小批量訂單，正性PSPI已獲得晶圓頭部企業的首筆訂單1.9請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明5目錄目錄u 先進封裝迎來大發展先進封裝迎來大發展u

9、先進封裝涵蓋范圍廣泛先進封裝涵蓋范圍廣泛u 材料國產替代大有可為材料國產替代大有可為u 相關標的匯總相關標的匯總u 風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明6封裝是半導體制造過程的關鍵階段封裝是半導體制造過程的關鍵階段u 封裝是半導體制造過程的關鍵階段，可以保護芯片免受機械和化學損傷，同時，還能夠為芯片提供散熱和電氣傳導路徑。資料來源：中國科學院半導體研究所公眾號圖表：半導體封裝的四個主要作用圖表：半導體封裝的四個主要作用機械連接機械連接電氣連接電氣連接機械機械保護保護散散熱熱芯片芯片請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明7全球封測產業規模穩健增長全球封測產業規模穩健增長u

10、全球封裝產業規模穩步提升，據Yole，2023年全球封測產業規模達857億美元，預計2024年可增至899億美元，同比增長5%。u 當前，封測產業已成為我國半導體的強勢產業，據中國半導體行業協會，2023年，中國封測產業規模同比下降2.1%至2932億元。在國內半導體產業全球份額持續走高、IC終端市場基本盤穩定向好的背景下，預測2024封測產業規模增至3079億元，同比增長5%。資料來源：Yole，集微咨詢，北京半導體行業協會公眾號，財聯社，集成電路研究所，國海證券研究所圖表：圖表：2017-2026E，全球封測產業規模及增速，全球封測產業規模及增速資料來源：中國半導體行業協會，集微咨詢，天津

11、市集成電路行業協會公眾號，國海證券研究所圖表：圖表：2017-2024E，中國封測市場規模及增速，中國封測市場規模及增速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明82025年，先進封裝規模有望超越傳統封裝年，先進封裝規模有望超越傳統封裝u 由于下游高端消費電子、人工智能、數據中心等快速發展的應用領域大量依賴先進封裝，未來，先進封裝增速預計將快于傳統封裝。據Yole，全球先進封裝市場規模預計2028年達到786億美元，2022-2028年CAGR為10.6%，遠高于傳統封裝的3.2%，并將于2025年，首次超越傳統封裝，預計在全球封測市場占比達51%。u 據集微咨詢，2020年，我國先進封裝產值達

12、903億元，市場份額占比為36%?？紤]到在先進封裝下游需求高速增長的同時，國內封測企業主要投資亦大都集中在先進封裝領域，我國先進封裝市場份額占比將加速提升，預計2023年，中國先進封裝產值達到1330億元，約占總封裝市場的39%。資料來源：Yole，中商產業研究院，國海證券研究所圖表：圖表：2020-2024E，全球先進封裝市場，全球先進封裝市場規模規模請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明92023年，全球封裝材料銷售額為年，全球封裝材料銷售額為252億美元億美元u 據SEMI，2023年，在半導體行業整體處于去庫存周期的背景下，晶圓廠利用率下降，帶來全球封裝材料銷售額為252億美元，同比

13、-10.1%。但在強勁的整體半導體需求以及人工智能（AI）應用的推動下，預計2025年有望超過260億美元，并將在2028年之前以5.6%的年均復合增長率持續增長。u 根據SEMI2021年數據，全球半導體封裝材料主要包括封裝基板、鍵合線、引線框架、封裝樹脂、陶瓷封裝和粘接材料，各部分占比分別為40%、15%、15%、13%、11%、4%。資料來源：SEMI，國海證券研究所圖表：圖表：2021年，全球半導體封裝材料占比年，全球半導體封裝材料占比資料來源：SEMI圖表：全球半導體材料市場銷售額（圖表：全球半導體材料市場銷售額（十億美元）十億美元）晶圓制造材料晶圓制造材料封裝材料封裝材料同比（右軸

14、）同比（右軸）請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明10目錄目錄u 先進封裝迎來大發展先進封裝迎來大發展u 先進封裝涵蓋范圍廣泛先進封裝涵蓋范圍廣泛u 材料國產替代大有可為材料國產替代大有可為u 相關標的匯總相關標的匯總u 風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明11先進封裝涵蓋范圍廣闊先進封裝涵蓋范圍廣闊資料來源：Yole，功率半導體生態圈公眾號圖表：先進封裝涵蓋范圍圖表：先進封裝涵蓋范圍u 先進封裝中，對“先進”定義具有相對性：不同地區、不同時期對先進封裝的定義不一樣。一般來說，具備 Bump、RDL、Wafer 和 TSV 四項基礎要素中任意一種即可稱為先進封裝。請務必

15、閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明12先進封裝先進封裝-倒裝焊（倒裝焊（flip chip）u 芯片鍵合是在封裝基板上安裝芯片的工藝方法，芯片連接后，需要能承受封裝后產生的物理壓力，并能散發芯片工作時產生的熱量。倒裝芯片技術是在芯片的有源面形成焊料凸塊，然后將此面翻轉朝下，使凸塊與基板上相對應的電極焊點互聯。用凸塊代替引線鍵合，電路最短，既能縮小封裝尺寸，又能增加引腳數量，實現高密度封裝，同時又具有良好的散熱性和可靠性。在電子產品向輕、薄、短、小等功能多樣方向發展的背景下，有著廣闊的運用前景。資料來源：三星官網圖表：圖表：倒裝芯片封裝過程倒裝芯片封裝過程資料來源：中國科學院半導體研究所公眾號圖

16、表：兩種圖表：兩種芯片鍵合方式芯片鍵合方式請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明13先進封裝先進封裝-晶圓級封裝（晶圓級封裝（WLP）u 與傳統封裝在裸片切割分片后進行不同，晶圓級封裝在晶圓上進行整體封裝，封裝完成后再進行切割分片。通過晶圓級金屬重新布線（RDL）和凸點（Bump）改變原設計的芯片I/O引腳位置，根據重新分布的凸點位置不同，可分為扇入型（Fan-in）和扇出型（Fan-out）兩種，扇入型是指RDL Bump位于芯片本體之上，扇出型則是指RDL Bump位于芯片外的Molding之上。扇入型WLP 封裝的封裝尺寸與芯片尺寸相同，而扇出型WLP 則具有比芯片更大的封裝尺寸。由于

17、整個晶圓能夠實現一次全部封裝，晶圓級封裝能夠有效提升封裝效率，并降低工藝成本。資料來源：中國科學院半導體研究所公眾號圖表：圖表：扇出型晶圓級封裝（扇出型晶圓級封裝（FOWLPFOWLP）過程）過程資料來源：中國科學院半導體研究所公眾號，扇出型晶圓級封裝可靠性問題與思考范懿鋒等圖表：圖表：扇入型（扇入型（Fan-inFan-in）和扇出型（）和扇出型（Fan-outFan-out）封裝示意圖）封裝示意圖請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明14先進封裝先進封裝-臺積電臺積電 InFO 技術技術u InFO 技術是臺積電于 2016 年推出的一種扇出型封裝技術。InFO 技術是將芯片直接放置在基

18、板上，通過 RDL 實現芯片和基板的互連，無需使用引線鍵合，RDL 在晶圓表面形成，可以允許更多的 I/O 連接，實現更緊湊和高效的設計。資料來源：集成電路異構集成封裝技術進展陳祎等圖表：圖表：InFOInFO 技術及其衍生應用的封裝結構示意圖技術及其衍生應用的封裝結構示意圖在封裝內部實現更高的集成度，適用于 5G 組網應用實現優越的互連帶寬和成本折中，適用于需要高速信號傳輸和通信的應用領域，如高性能計算、人工智能、通信和網絡設備等領域通常用于需要同時集成多個芯片的應用場景，如移動設備等領域將天線直接集成在封裝中，通常用于移動設備、物聯網和通信設備等領域請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明

19、15先進封裝先進封裝-2.5D/3D2.5D/3D封裝，以封裝，以CoWoSCoWoS為例為例u 2.5D 封裝是在芯片之間通過額外中介層實現高密度互連的封裝，具有多芯片集成及高密度的特點。CoWoS是臺積電提出的典型2.5D 先進封裝結構。用微凸塊和硅穿孔工藝代替傳統引線鍵合，將不同功能的芯片堆疊在同一個硅中介層上實現互聯，具有縮小封裝尺寸、降低功耗、提升系統性能的優點。CoWoSCoWoS-S(Si)-S(Si)CoWoSCoWoS-R(RDL)-R(RDL)CoWoSCoWoS-L(LSI)-L(LSI)資料來源：臺積電官網圖表：不同類型圖表：不同類型CoWoSCoWoS封裝示意圖封裝示

20、意圖資料來源：2.5D 封裝關鍵技術的研究進展馬千里等圖表：圖表：CoWoSCoWoS封裝示意圖封裝示意圖請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明16先進封裝先進封裝-SoICSoIC u 集成片上系統（System-on-Integrated-Chips）也稱為TSMC-SoIC，是臺積電最新的先進封裝技術，包含CoW（Chip-on-wafer）和WoW（Wafer-on-wafer）兩種。SoIC將同質和異質芯粒集成到單個類似 SoC 的芯片中，該技術最鮮明的特點是沒有凸點（no-Bump）的鍵合結構，因此具有更高的集成密度和更佳的性能，并且支持異構集成，因此具有更高的靈活性。資料來源：

21、臺積電官網，中國科學院半導體研究所公眾號圖表：圖表：采用采用 SoICSoIC 技術的封裝結構示意圖技術的封裝結構示意圖請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明17先進封裝處于晶圓制造與封測制程中的交叉區域先進封裝處于晶圓制造與封測制程中的交叉區域u目前，帶有倒裝芯片（FC）結構的封裝、晶圓級封裝（WLP）、系統級封裝（SiP）、2.5D 封裝、3D 封裝等均被認為屬于先進封裝范疇，需要大量使用 RDL、Bumping、TSV 等工藝技術。資料來源：艾森股份招股書圖表：先進封裝處于晶圓制造與封測制程中的交叉區域圖表：先進封裝處于晶圓制造與封測制程中的交叉區域請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責

22、聲明18Bumping Bumping 工藝工藝資料來源：艾森股份招股書，合肥協同半導體產業研究院公眾號，國海證券研究所圖表：圖表：Bumping Bumping 工藝工藝濺射鈦或銅，作為之后的電鍍種子層在芯片表面沉積氧化硅、氮化硅等材質的鈍化膜，保護芯片請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明19TSVTSV工藝工藝資料來源：硅通孔轉接板關鍵工藝技術研究TSV成孔及其填充技術劉曉陽等，國海證券研究所圖表：圖表：TSV TSV 工藝工藝側壁絕緣層沉積，隔離TSV與襯底，主要選擇氧化硅。擴散阻擋層、粘附層以及電鍍種子層，擴散阻擋層及粘附層主要使用Ti、TiN、Ta、TaN等材料，電鍍種子層也是銅

23、材料。填充材料的選擇和填充效果的好壞將直接影響TSV結構的電學性能和可靠性。去除電鍍后晶圓表面的銅并對TSV表面進行整平。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明20目錄目錄u 先進封裝迎來大發展先進封裝迎來大發展u 先進封裝涵蓋范圍廣泛先進封裝涵蓋范圍廣泛u 材料國產替代大有可為材料國產替代大有可為u 相關標的匯總相關標的匯總u 風險提示風險提示封裝材料市場空間封裝材料市場空間資料來源：思瀚產業研究院，恒州博智，Wind，各公司公告，南方Plus，恒州誠思YH公眾號，SEMI，金融界，各公司招股書，QYResearch，TECHCET，集微咨詢，未來半導體公眾號，智研咨詢產業研究，粉體加工與

24、處理產業鏈公眾號，中國人民銀行，國海證券研究所20232023年全球年全球市場空間市場空間億億美美元元20232023年年國內市場國內市場空間空間億元億元國內廠商國內廠商進口廠商進口廠商臨時鍵合材料2-深圳化迅、飛凱材料、鼎龍股份Brewer Science、3MAI Technology、Micro Materials環氧塑封料3059華海誠科、中科科化住友、日立化成工、松下電子、京瓷電子、信越化學電鍍材料10-上海新陽、艾森股份、安集科技飛凱材料、創智芯聯陶氏、樂思化學、日本石原、日本田中PSPI5.38.3鼎龍股份、艾森股份強力新材、八億時空日本東麗、日本富士HD Microsystem

25、s底填膠6.1-德邦科技、德聚技術納美仕、昭和電工、漢高填料43.7球形硅微粉37.3球形硅微粉聯瑞新材、壹石通、華飛電子日本龍森、日本電化日本新日鐵、日本雅都瑪濕電子化學品52集成電路用72.8集成電路用江化微、格林達、晶瑞電材興福電子、中巨芯、上海新陽飛凱材料、安集科技巴斯夫、霍尼韋爾三菱化學、住友化學請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明22臨時鍵合膠臨時鍵合膠資料來源：石化行業走出去聯盟公眾號，國海證券研究所圖表：圖表：主要臨時鍵合膠的產品特性主要臨時鍵合膠的產品特性u臨時鍵合膠是把功能晶圓和臨時載板黏接在一起的中間層材料，是晶圓減薄工藝的關鍵材料。通常，需要晶圓減薄并進行背面加工工

26、藝的先進封裝都會使用臨時鍵合膠，如晶圓級封裝以及基于TSV技術的3D、2.5D封裝。臨時鍵合膠是在基礎黏料中加入助劑混合配比形成的?？捎米骰A黏料的高分子聚合物材料包括熱塑性樹脂、熱固性樹脂、光刻膠等。助劑包括增黏劑、抗氧劑和流平劑等，通過改變助劑的含量和配方，可以優化和調節某些特定的材料參數。u據恒州博智，2022 年全球臨時鍵合膠市場銷售額達到了13億元，預計2029 年將達到23億元，復合增長率約8.2%。資料來源：臨時鍵合技術在晶圓級封裝領域的研究進展王方成等圖表：圖表：基于紫外激光解鍵合的臨時鍵合工藝路線示意圖基于紫外激光解鍵合的臨時鍵合工藝路線示意圖供應商Brewer Scienc

27、es3MThin MaterialsDow CorningTOKDow ChemicalDuPont材料型號WaferBond ZoneBondLTHCT-MATWLZero Newton CycloteneHD-3000化學系統橡膠/樹脂橡膠/樹脂 丙烯酸類硅膠硅膠氨基甲酸乙脂BCB聚酰亞胺鍵合溫度/約180160180室溫180180250300高溫穩定溫度/220200250250250250300350解鍵合方法高溫熱剪切邊緣拉力分離激光邊緣拉力分離邊緣拉力分離化學溶解化學溶解激光/溶劑解鍵合溫度/220220室溫室溫室溫室溫室溫室溫化學抗腐蝕能力好好好好好好好好250高溫下的穩定性不

28、穩定不穩定穩定穩定穩定穩定穩定穩定請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明23臨時鍵合膠臨時鍵合膠資料來源：Wind，鼎龍股份公告，南方Plus，國海證券研究所（市值日期為20250418）圖表：圖表：國內臨時鍵合膠主要生產企業概況國內臨時鍵合膠主要生產企業概況u 據恒州誠思YHResearch的調研報告，全球臨時鍵合膠市場集中度較高，主要生產商包括Brewer Science、3M、AI Technology、Micro Materials等。2023年，全球前三大廠商占有大約44.0%的市場份額。u 我國臨時鍵合膠進口依賴度較高，國產化需求十分迫切。目前，鼎龍股份、飛凱材料、深圳化訊等國內

29、企業已通過自主研發突破技術壁壘，并實現銷售。公司名稱公司名稱市值市值（億元）（億元）2024H12024H1半導體材料半導體材料營業收入（億元）營業收入（億元）臨時鍵合膠進展臨時鍵合膠進展鼎龍股份2796.34擁有產能110噸（鍵合膠+解鍵合膠），收到國內某主流晶圓廠客戶的數百萬元采購訂單飛凱材料1013.27已形成少量銷售深圳化訊-實現規?；慨a和銷售，供應國內龍頭企業請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明24環氧塑封料環氧塑封料資料來源：華海誠科招股書圖表：環氧塑封料是配方型產品圖表：環氧塑封料是配方型產品資料來源：集成電路芯片扇出型封裝工藝翹曲行為及可靠性研究胡偉林圖表：芯片先裝面朝下

30、的扇出型晶圓級封裝的關鍵工藝步驟圖表：芯片先裝面朝下的扇出型晶圓級封裝的關鍵工藝步驟uEMC是配方型產品，生產工藝并無統一標準，具有定制化的特點。用于扇出型晶圓級封裝的塑封料主要為LMC和GMC。u據SEMI，2024年，全球包封材料市場規模預計約35億美元，同比+4.79%，參考華海誠科招股書，假設環氧塑封料占包封材料90%，則2024年，預計全球環氧塑封料市場規模約31.5億美元，請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明25環氧塑封料環氧塑封料資料來源：Wind，各公司公告，海陵區新聞中心，國海證券研究所（市值日期為20250418）圖表：圖表：國內環氧塑封料主要生產企業概況國內環氧塑封料

31、主要生產企業概況u根據QYResearch，全球環氧塑封料生產商主要包括住友、日立化成工、松下電子、京瓷電子、信越化學等。2023年，全球CR10約占62.0%的市場份額。據DT新材料公眾號，龍頭廠商住友的半導體環氧模塑料占據全球40%的市場份額。住友和Resonac兩家日系環氧塑封料廠商合計產能超過10萬噸，而國內環氧塑封料生產企業（包含臺資廠商）年產能超過14萬噸。u華海誠科、中科科化等國內環氧塑封料領先企業在傳統封裝領域已實現批量銷售，并在先進封裝領域積極布局。公司名稱公司名稱市值市值（億元）（億元）2024H12024H1環氧塑封料環氧塑封料營業收入（億元）營業收入（億元）環氧塑封料進

32、展環氧塑封料進展華海誠科561.492023年產量約1萬噸，用于先進封裝領域的產品，如GMC已經在多個客戶考核通過，并具備量產能力飛凱材料1013.27（半導體材料）液體封裝材料LMC已經量產并形成少量銷售，顆粒填充封裝料GMC尚處于研發送樣階段。中科科化-2024預計年產能超過1萬噸，銷售額達到3.5億元請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明26電鍍材料電鍍材料資料來源：艾森股份招股書圖表：先進封裝用凸塊示意圖圖表：先進封裝用凸塊示意圖u 電鍍材料由主鹽、導電劑、絡合劑、添加劑等組成，電鍍添加劑是影響電鍍功能的核心組分。電鍍效果由各組分的品質、配比、化學特性，以及電鍍工藝參數（溫度、電流密

33、度、電鍍時間等）共同決定。u 據TECHCET，2023 年，全球半導體電鍍化學品市場規模預計為9.92億美元。受益于集成電路中互連層的增加、先進封裝中對RDL和銅凸塊的使用增加等因素，2024年，全球半導體電鍍化學品市場規模預計達到10.47億美元，同比+5.6%。資料來源：晶圓微凸點技術在先進封裝中的應用研究進展劉冰等圖表：電鍍法工藝流程圖表：電鍍法工藝流程請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明27電鍍材料電鍍材料u據集微咨詢，目前半導體電鍍材料領域，主要廠商仍以海外為主。陶氏公司主要為半導體制造和高端電子封裝提供硅通孔電鍍材料。樂思化學在全球芯片銅互連電鍍材料及添加劑市場中占據主導地位

34、，市場占有率高達 80%。日本石原電鍍錫銀產品主要用于錫焊結合的錫銀bump，基本壟斷了這一品類的細分市場。日本田中的無氰電鍍金產品主要應用于金凸塊和 RDL 線路，基本上壟斷了這一品類細分市場。u據集微咨詢，目前，前端制程及先進封裝用電鍍材料當前國產化率不足5%。上海新陽、艾森股份等國產廠商經過長時間技術積累，已成功在部分電鍍材料及添加劑完成了突破。資料來源：Wind，各公司公告，集微咨詢，國海證券研究所（市值日期為20250418）圖表：圖表：國內電鍍材料主要生產企業概況國內電鍍材料主要生產企業概況公司名稱公司名稱市值市值（億元）（億元）2024H12024H1電鍍材料及配套試劑電鍍材料及

35、配套試劑營業收入（億元）營業收入（億元）電鍍材料進展電鍍材料進展上海新陽1144.39（半導體工藝材料）已有電鍍系列產品應用于先進封裝及相應客戶端艾森股份320.83逐步在先進封裝以及晶圓 28nm、14nm 先進制程取得突破飛凱材料1013.27（半導體材料）有生產應用于先進封裝領域的電鍍液安集科技2231.18（功能性濕電子化學品）多種電鍍液在先進封裝領域已實現量產銷售，包括銅、鎳、鎳鐵、錫銀等電鍍液及添加劑，應用于凸點、重布線層（RDL）等技術天承科技631.26先進封裝的產品主要聚焦于電鍍銅柱、再布線層、硅通孔和玻璃通孔填孔電鍍等產品，相關產品在下游客戶產線驗證創智芯聯-晶圓級封裝化學

36、鍍鎳金/鎳鈀金、TSV 電鍍銅、RDL 電鍍銅、電鍍金、電鍍鎳等產品實現量產銷售請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明28PSPIPSPI資料來源：未來半導體公眾號圖表：圖表：PSPIPSPI圖案加工工藝相較圖案加工工藝相較PIPI更加簡單更加簡單資料來源：半導體產業研究公眾號圖表：圖表：RDLRDL中中PSPIPSPI的應用位置的應用位置u 光敏性聚酰亞胺（PSPI）是分子結構中同時含有酰亞胺與光敏功能基團的改性聚酰亞胺。PSPI具有優異的力學性能、熱學性能、電學性能等，在半導體封裝中被應用為緩沖層材料及再布線層材料。因其本身具有感光性，能夠在紫外光照射下自發實現圖案化，省去傳統光刻工藝中

37、光刻膠涂覆、刻蝕和去膠步驟，大大提升效率，在AI 芯片先進封裝和高密度互連（HDI）中更具優勢，同時也可應用于高速信號傳輸和 Fan-Out 封裝。u 據Globa Info Research，2023年，全球PSPI市場規模約5.28億美元，至2029年有望達20.32億美元，CAGR為25.16%。根據中國電子材料行業協會數據，2021年，中國集成電路晶圓制造用PSPI市場規模7.12億元，預計到2025年中國集成電路晶圓制造用PSPI市場規模將增長至9.67億元。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明29PSPIPSPIu全球PSPI市場呈現寡頭壟斷格局，日本、美國和韓國企業占據主導地

38、位。據Globa Info Research，2022年，Toray、Fujifilm 以及HD Microsystems 分別占全球市場的78、5.7和4.8%。u隨著我國集成電路、OLED面板等產業規模的提升，國內鼎龍股份、艾森股份、強力新材等企業已陸續實現PSPI的國產化突破。資料來源：Wind，各公司公告，陽谷華泰招股書，國海證券研究所（市值日期為20250418）圖表：圖表：國內國內PSPIPSPI主要生產企業概況主要生產企業概況公司名稱市值（億元）2024H1營業收入（億元）PSPI進展鼎龍股份2791.67（半導體顯示材料）擁有合計1200噸PSPI產能艾森股份320.41（光刻

39、膠及配套試劑）正性PSPI已獲得主流晶圓廠的首個國產化材料訂單八億時空34-正在加速推進先進封裝用PSPI光刻膠產品的開發，將盡快展開中試驗證工作強力新材591.31（PCB光刻膠相關）先進封裝材料PSPI目前處于客戶認證階段陽谷華泰510.23（2024前三季度）光敏聚酰亞胺涂層膠實現全產業鏈國產化，在下游頭部企業進行供貨請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明30底部填充膠底部填充膠u 倒裝芯片能夠提供更高的輸入/輸出（I/O）密度、更短的互連、更好的散熱、小尺寸和低輪廓，使得芯片的有源面朝下，并通過焊點直接與基板互連的倒裝芯片技術，已經成為CSP最具吸引力的一種封裝方法。根據 Yole，

40、倒裝在先進封裝的市場占比約為 80%左右，是目前最具代表性的先進封裝技術之一。據QYR，2023年，全球半導體底部填充膠市場規模約6.07億美元，預計至2030年有望達10.84億美元，CAGR為8.8%。資料來源：芯片底部填充膠的應用探討秦蘇瓊等圖表：底部填充工藝流程圖表：底部填充工藝流程請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明31底部填充膠底部填充膠u根據中國膠粘劑和膠粘帶工業協會，我國電子膠粘劑的國產化率不足50%，尤其芯片級封裝等高端領域，主要由漢高、富樂、陶氏化學等國外企業主導，預計半導體封裝領域的電子膠粘劑國產化率不超過 10%。而據徳聚技術招股書，目前，全球主流的底部填充膠供應商

41、有納美仕、昭和電工、漢高等，高端應用國產化率幾乎為零。u當前，國內芯片級底部填充膠正處于驗證突破階段，在半導體行業國產替代加速推進的背景下，德邦科技等企業有望逐步實現國產化。資料來源：Wind，徳聚技術招股書，德邦科技公告，國海證券研究所（市值日期為20250418）圖表：圖表：國內底部填充膠主要生產企業概況國內底部填充膠主要生產企業概況公司名稱公司名稱市值市值（億元）（億元）2024H12024H1半導體膠粘劑半導體膠粘劑營業收入（億元）營業收入（億元）底部填充膠進展底部填充膠進展德邦科技530.60（集成電路封裝材料）底部填充膠實現部分客戶小批量交付德聚技術-0.19（2023H1）已實現

42、芯片級底部填充膠在倒裝芯片封裝等先進封裝工藝中產業化應用請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明32填料填料u 硅微粉作為功能性填料，廣泛應用于覆銅板、環氧塑封料、電工絕緣材料等領域，據聯瑞新材招股書，其在環氧塑封料的填充量通常在75%以上。在先進封裝領域，疊層封裝會導致芯片產生的熱量難以排到外部，并且當該技術用于存儲芯片時，還需對于疊層封裝中的填料以及熱界面材料層中的填料的放射性元素進行管控，因此，疊層封裝填料相較于傳統封裝填料要求更高，Low球硅和Low球鋁等高性能產品需求有望大幅提升。資料來源：聯瑞新材招股書圖表：硅微粉下游主要應用圖表：硅微粉下游主要應用資料來源：泰吉諾新材料公眾號圖表

43、：影響導熱填料熱傳導性能的因素圖表：影響導熱填料熱傳導性能的因素請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明33填料填料u由于日本公司在二氧化硅功能填料市場擁有長期的技術積累及下游應用的經驗積累，在行業中具有先發優勢。據中國粉體技術網于2018年3月發布的數據，日本龍森、日本電化株式會社、日本新日鐵三家企業占據全球球形硅微粉市場的70%份額。u聯瑞新材、壹石通、華飛電子等國內企業通過科技創新與技術攻堅，已在各類高性能硅微粉和球形氧化鋁粉體等產品的核心技術上取得突破，實現了進口替代。資料來源：Wind，各公司公告，聯瑞新材招股書，國海證券研究所圖表：圖表：全球無機非金屬填料主要生產企業概況全球無機非

44、金屬填料主要生產企業概況公司名稱成立時間2024H1半導體材料營收（億元）主營產品競爭格局/進展日本龍森1963-專業從事二氧化硅填料的制造和銷售，主要產品包括高純度結晶性石英粉、高純度真球狀石英粉等三家企業占據全球球形硅微粉市場的70%份額日本電化株式會社1915-全球性化工企業，旗下設尖端機能材料部、電子零件材料部、多機能薄膜部和粘合劑綜合方案部，其中尖端機能材料部負責溶融硅石球狀型、超微粒子球狀硅石填充料、電化球狀氧化鋁等產品日本新日鐵1985-致力于半導體封裝材料的研發、生產和供應，是世界上最先利用熔射法，使真球狀微粒子制造技術在工業化生產中得以實現的供應商日本雅都瑪1990-主要生產

45、和銷售球形顆粒二氧化硅、球形氧化鋁粉體及其二次加工產品壟斷1微米以下的球形硅微粉市場聯瑞新材20024.43（主營收入）致力于無機填料和顆粒載體行業產品的研發、制造和銷售，為國內最大的功能填料生產企業已實現Low球硅和Low球鋁等產品批量供應,國內規模領先的電子級硅微粉企業壹石通20060.50致力于先進無機非金屬復合材料的前沿應用,主要產品包括鋰電池涂覆材料、電子通信功能填充材料和低煙無鹵阻燃材料等三大類Low-球形氧化鋁產品目前在與下游日韓用戶開展多批次驗證導入，有望在2025年形成批量銷售華飛電子20061.18雅克科技全資子公司，主要從事電子封裝用二氧化硅填料的生產、銷售球形氧化鋁開始

46、向客戶穩定供貨；亞微米球形二氧化硅開發完成，設備穩定投產，并已實現部分銷售請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明34濕電子化學品濕電子化學品資料來源：艾森股份招股書，國海證券研究所圖表：圖表：20202025 20202025 年中國集成電路用濕化學品市場規模（億元）年中國集成電路用濕化學品市場規模（億元）資料來源：艾森股份招股書圖表：濕電子化學品分類圖表：濕電子化學品分類u 濕電子化學品涉及光刻、離子注入、CMP、電鍍等多個工藝環節。按下游用途，可分為通用濕化學品和功能濕化學品。通用濕化學品又稱為超凈高純溶劑，功能濕化學品指為滿足集成電路濕法工藝中特定工藝需求，通過復配工藝制備的配方類（復

47、配類）化學品，包括各類電鍍材料、蝕刻液及各類光刻膠配套試劑（稀釋劑、去邊劑、顯影液、剝離液）等。2020202120222023E2024E2025E前道工藝32.838.342.140.94754.1后道工藝12.413.814.814.115.517.2合計45.252.156.95562.571.3請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明35濕電子化學品濕電子化學品u據中國電子材料行業協會，2021年我國集成電路用濕電子化學品整體國產化率達到35%，在通用濕電子化學品領域突破明顯，電子級氫氟酸、硫酸、磷酸等產品國產化率明顯增長。但當前，半導體用高端濕電子化學品仍主要由歐美、日本廠商把控，

48、如巴斯夫、霍尼韋爾、三菱化學、住友化學等。u國內從事濕電子化學品研究生產的企業有40多家，但目前缺乏在多個品種均擁有較高市場占有率的龍頭企業，各企業優勢產品相對單一；部分企業盡管品種較多，但拳頭產品有限，特別是在集成電路先進制程產品上較境外企業相比，尚有較大差距。資料來源：wind、國海證券研究所（注：上海新陽、飛凱材料毛利率包括所有電子化學品產品）圖表：濕電子化學品主要公司毛利率圖表：濕電子化學品主要公司毛利率資料來源：wind、國海證券研究所（注：上海新陽、飛凱材料營收包括所有電子化學品產品）圖表：濕電子化學品主要公司營收（億元）圖表：濕電子化學品主要公司營收（億元）請務必閱讀報告附注中的

49、風險提示和免責聲明36目錄目錄u 先進封裝迎來大發展先進封裝迎來大發展u 先進封裝涵蓋范圍廣泛先進封裝涵蓋范圍廣泛u 材料國產替代大有可為材料國產替代大有可為u 相關標的匯總相關標的匯總u 風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明37相關標的匯總相關標的匯總公司公司材料材料市值市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE202320232024A/E2024A/E2025E2025E202320232024A/E2024A/E2025E2025E鼎龍股份CMP材料、臨時鍵合材料、PSPI279 2.2 5.1 6.9 125.8 55.0 40.5 安集科技

50、濕電子化學品、電鍍材料、CMP材料223 4.0 5.3 8.7 55.5 41.9 25.6 上海新陽電鍍材料、濕電子化學品、光刻膠114 1.7 1.8 3.2 68.1 64.7 35.5 飛凱材料臨時鍵合材料、電鍍材料濕電子化學品、環氧塑封料101 1.1 3.0 3.7 90.2 33.4 27.2 聯瑞新材填料100 1.7 2.5 4.1 57.5 39.8 24.3 晶瑞電材光刻膠、濕電子化學品83 0.1 0.2 0.9 557.6 344.4 90.3 江化微濕電子化學品73 1.1 1.0 1.8 69.1 73.8 40.4 天承科技電鍍材料63 0.6 0.7 1.6

51、 107.0 83.9 39.9 格林達濕電子化學品60 1.8 1.5 1.8 34.1 39.7 33.1 強力新材PSPI59-0.5-華海誠科環氧塑封料、底填膠56 0.3 0.4 0.8 177.7 137.8 69.4 德邦科技底填膠、UV膜、TIM散熱材料53 1.0 1.0 2.2 51.2 54.1 24.2 八億時空PSPI34 1.1 0.8 1.8 31.4 42.3 18.9 壹石通填料32 0.2 0.1 1.6 130.4 266.4 20.6 艾森股份電鍍材料、PSPI、濕電子化學品32 0.3 0.3 1.0 97.6 92.9 30.9 資料來源：Wind，

52、各公司公告，國海證券研究所（數據截至20250418，盈利預測均來源于wind一致預期）請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明38聯瑞新材聯瑞新材-高端產品有望持續放量高端產品有望持續放量u 聯瑞新材深耕先進無機非金屬粉體填料領域，公司不斷縱向深化并持續完善產品布局，多產品打破國外企業在核心領域的技術封鎖和產品市場壟斷。公司持續聚焦高端芯片封裝、異構集成先進封裝、新一代高頻高速覆銅板、新能源汽車用高導熱熱界面材料等下游應用領域的先進技術，持續推出多種規格低CUT點Low微米/亞微米球形硅微粉、球形氧化鋁粉，高頻高速覆銅板用低損耗/超低損耗球形硅微粉，熱界面材料用高導熱微米/亞微米球形氧化鋁粉

53、等高端產品。隨著下游高端消費類電子等產品的升級換代，公司高端產品有望持續放量。資料來源：聯瑞新材招股書圖表：公司業務示意圖圖表：公司業務示意圖請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明39鼎龍股份鼎龍股份-核心電子材料平臺型企業核心電子材料平臺型企業u 鼎龍股份是國內領先的多核心“卡脖子”進口替代類創新材料的平臺型企業，公司半導體材料業務重點聚焦半導體制造用CMP工藝材料和晶圓光刻膠、半導體顯示材料、半導體先進封裝材料三個細分板塊。在半導體先進封裝材料領域，公司重點開發臨時鍵合膠和半導體封裝 PI材料。兩款材料均在2024年獲得突破，其中，半導體封裝 PI材料在2024年6月獲得批量訂單，臨時鍵

54、合膠在11月獲國內某主流晶圓廠客戶的采購訂單，且此前該產品型號以海外進口為主。當前，公司擁有臨時鍵合膠（鍵合膠+解鍵合膠）產能110噸/年，先進封裝用PSPI產線建設和品管體系建設均已完成，為后續訂單釋放提供堅實基礎。資料來源：鼎龍股份公告，國海證券研究所圖表：半導體材料業務示意圖圖表：半導體材料業務示意圖請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明40德邦科技德邦科技-芯片級封裝膠粘材料芯片級封裝膠粘材料領先企業領先企業u 德邦科技是國內領先的芯片級封裝膠粘材料供應商。在芯片級封裝膠粘材料領域，國內產業起步較晚，大部分市場被德國漢高、富樂、日東電工等國外封裝材料企業壟斷。目前，德邦科技的固晶導電

55、膠、晶圓UV膜、DAF膜打破外企壟斷，已實現批量供貨；CDAF膜、AD膠、Underfill材料實現部分客戶小批量交付；TIM1材料獲得部分客戶驗證通過正在推進產品導入。2024年12月，公司收購高端導熱界面材料供應商江蘇泰吉諾，泰吉諾提供從TIM1、TIM1.5到TIM2的全套解決方案，其中芯片級產品包括TIM1和TIM1.5，主要應用于AI服務器、CPU、GPU主控芯片及智能消費電子領域。公司和泰吉諾強強聯合，互補合作將帶來更快速的業績增長。資料來源：德邦科技招股書，德邦科技公告，國海證券研究所圖表：德邦科技芯片級及板級封裝材料示意圖圖表：德邦科技芯片級及板級封裝材料示意圖請務必閱讀報告附

56、注中的風險提示和免責聲明41投資建議及行業評級投資建議及行業評級u 我國先進封裝行業起步較晚，且先進封裝材料普遍技術門檻高，大部分材料全球市場集中度較高，且主要由外資企業壟斷。在全球集成電路、智能終端等產業產能加速向國內轉移的背景下，疊加供應鏈安全、成本管控及技術支持等多方面因素考慮，先進封裝材料國產替代進程有望加速。與此同時，在下游多個新興應用領域的拉動下，先進封裝材料有望維持較高增速。作為產業鏈的核心上游組成部分，先進封裝材料在當前國產替代加速的背景下，正迎來歷史性機遇，首次覆蓋，給予先進封裝材料行業“推薦”評級。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明42目錄目錄u 先進封裝迎來大發展先

57、進封裝迎來大發展u 先進封裝涵蓋范圍廣泛先進封裝涵蓋范圍廣泛u 材料國產替代大有可為材料國產替代大有可為u 相關標的匯總相關標的匯總u 風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明43風險提示風險提示u 市場需求不及預期：市場需求不及預期：先進封裝材料驗證及銷售受到下游需求的顯著影響，若下游行業需求不及預期，則可能會對相關公司業績產生不利影響。u 國際貿易爭端加?。簢H貿易爭端加?。喝魢H貿易爭端加劇，歐美等國對我國的電子產業進行技術出口管制可能進一步趨嚴，則可能對先進封裝材料上游供應鏈及下游需求等產生不利影響。u 國產替代不及預期：國產替代不及預期：先進封裝材料技術、行業品牌等壁

58、壘均較高，國際龍頭企業仍具有競爭優勢。若下游客戶替代意愿不強或國際形勢變化，國產替代率可能上升較慢。u 技術快速迭代風險：技術快速迭代風險：先進封裝材料領域技術升級及產品更新迭代速度較快，若相關新品研發進展不及預期，則有可能導致下游應用領域萎縮，進而對相關公司業績產生不利影響。u 材料下游驗證不及預期：材料下游驗證不及預期：我國先進封裝材料多數處于驗證導入初期，如下游驗證不及預期，則可能影響出貨，進而影響對應公司業績。u 推薦標的業績不及預期：推薦標的業績不及預期：若相關企業業績不及預期，則有可能對股價產生不利影響。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明44研究小組介紹研究小組介紹李永磊,董

59、伯駿,陳云,本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償。分析分析師承師承諾諾行業投資評級行業投資評級國海證券投資評級標準國海證券投資評級標準推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深300指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深300指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深300指數。股票投資評級股票投資評級買入：相對滬深300 指數漲幅20%以上；增持：相對滬深300 指

60、數漲幅介于10%20%之間；中性：相對滬深300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深300 指數跌幅10%以上?；ば〗M介紹化工小組介紹李永磊，研究所副所長，化工行業首席分析師，天津大學應用化學碩士。7年化工實業工作經驗，9年化工行業研究經驗。董伯駿，研究所所長助理，化工聯席首席分析師，清華大學化工系碩士、學士。2年上市公司資本運作經驗，6年半化工行業研究經驗。陳云，化工行業分析師，香港科技大學工程企業管理碩士，2年化工行業研究經驗，3年數據分析經驗。楊麗蓉，化工行業分析師，浙江大學金融碩士、化學工程與工藝本科，2年化工行業研究經驗。李娟廷，化工行業分析師，對外經濟貿易大學金融學碩

61、士，北京理工大學應用化學本科。李振方，化工行業分析師，天津大學化學工程碩士，2年行業研究經驗。仲逸涵，化工行業研究助理，南開大學金融學碩士，天津大學應用化學本科。曾子華，化工行業研究助理，新加坡國立大學金融工程碩士，北京大學化學本科。于暢，化工行業研究助理，華威大學&香港理工大學工程商業管理碩士，哈爾濱工業大學本科。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明45免責聲明和風險提示免責聲明和風險提示免責聲明免責聲明本報告的風險等級定級為R3，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認

62、識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所

63、述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯

64、機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。風險提示風險提示本報告版權歸國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。鄭重聲明鄭重聲明心懷家國，洞悉四海國海研究深圳國海研究深圳深圳市福田區竹子林四路光大銀行大廈28F郵編：518041電話：0755-83706353國海研究上海國海研究上海上海市黃浦區綠地外灘中心C1棟國海證券大廈郵編：200023電話：021-61981300國海研究北京國海研究北京北京市海淀區西直門外大街168號騰達大廈25F郵編：100044電話：010-88576597國海證券研究所化工研究團隊國海證券研究所化工研究團隊