《汽車行業人形機器人系列專題之六維力傳感器：高價值和高壁壘的力控核心部件國產供應商持續發力-250513（54頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《汽車行業人形機器人系列專題之六維力傳感器：高價值和高壁壘的力控核心部件國產供應商持續發力-250513（54頁）.pdf（54頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20252025年年0505月月1313日日優于大市優于大市人形機器人系列專題之六維力傳感器人形機器人系列專題之六維力傳感器高價值和高壁壘的力控核心部件，國產供應商持續發力高價值和高壁壘的力控核心部件，國產供應商持續發力核心觀點核心觀點行業研究行業研究行業專題行業專題汽車汽車優于大市優于大市維持維持證券分析師：唐旭霞證券分析師：唐旭霞證券分析師：孫樹林證券分析師：孫樹林0755-819818140755-S0980519080002S0980524070005市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告人形

2、機器人行業周報（第十三期）-奇瑞墨甲機器人全球批量交付，關注奇瑞機器人產業鏈 2025-05-07特斯拉專題研究系列三十三-銷量下滑壓制盈利，靜待新品放量帶來全新驅動力 2025-05-04汽車行業周報（25 年第 17 周）-上海車展新車密集發布，多部門推動智能輔助駕駛規范化 2025-04-29人形機器人行業周報（第十二期）-特斯拉展示機器人產線，小鵬機器人 Iron 亮相上海車展 2025-04-28人形機器人行業周報（第十一期）-北京人形機器人馬拉松舉行，眾擎機器人正式上市 2025-04-21六維力傳感器系人形機器人感知核心部件六維力傳感器系人形機器人感知核心部件，重要性高重要性高、

3、價值量大價值量大。傳感器是人形機器人與外界交互的重要橋梁，人形機器人需搭載多種傳感器（視覺、力覺、慣性、溫度等），其中力傳感器重要性高其中力傳感器重要性高（感知并度量力感知并度量力）、價值量價值量大（頭豹研究院測算其在機器人中價值量占比大（頭豹研究院測算其在機器人中價值量占比16%16%）；力傳感器按測量維度可分為一至六維，其中六維力可給出最全面力覺信息，在人形機器人上主要安裝于手腕、腳踝等部位，助力機器人實現精準感知和柔順控制。六維力傳感器的性能指標六維力傳感器的性能指標、技術路線技術路線、結構拆解以及工作原理分析結構拆解以及工作原理分析。六維力傳感器可測量空間坐標系中3 方向力+3方向力矩

4、，1 1）性能指標性能指標：包括串擾、精度、準度、靈敏度、分辨率、過載能力等衡量指標；2 2）技術路線：）技術路線：應變式、電容式、壓電式、光電式等類型，其中應變式技術成熟，精度高、成本較低、應用較為廣泛；3 3）結構拆解：）結構拆解：應變式六維力傳感器主要元件包括彈性體、應變片、底盤、基座、頂蓋等，其中彈性體和應變片是核心；4 4）工）工作原理作原理：基于彈性體形變，彈性體上粘貼的應變片發生形變導致電阻值變化，通過測量電路轉為電壓信號，算法解耦后得到六維力信息。設計設計、工藝工藝、檢測等維度均有較高壁壘檢測等維度均有較高壁壘。六維力傳感器在結構設計、解耦能力、標定檢測、工藝等方面具較高Kno

5、w how，本質上是一項“系統工程”：1 1）設計：）設計：涉及多個關鍵點，如彈性體選擇與優化、應變片設計與選擇等，彈性體需平衡剛度與靈敏度，應變片種類較多且影響工藝路線選擇；2 2）解）解耦耦：六維力需解決的核心問題，結構解耦加工難度高、成本較高；算法解耦需對解耦模型改進，Know how 較深；3 3）標定與檢測：）標定與檢測：六維力的標定和檢測，需六維聯合加載，工藝過程復雜，且設備需自研；4 4）工藝：）工藝：核心部件彈性體和應變片工藝流程長、精細化要求高；金屬應變片貼片仍需人工，一致性批量生產難度高；展望后續展望后續，硅應變片精度、靈敏度高，與玻璃微熔工藝結合可提高量產效率，有望成為未

6、來批量出貨的工藝演進方向。人形機器人帶來增量需求人形機器人帶來增量需求，國產玩家持續布局國產玩家持續布局。六維力傳感器高端市場以外資為主，近幾年國內玩家逐步入局，產品性能不斷迭代并縮小與外資品牌差距；成本層面成本層面，當下當下六維力傳感器六維力傳感器單價約單價約 1-1-2 2 萬萬元元，隨后續機隨后續機器人出貨量以及搭載率的提升帶來的成本攤銷器人出貨量以及搭載率的提升帶來的成本攤銷，其單價有望逐步下探其單價有望逐步下探至至千元左右級別千元左右級別；結合 GGII 測算 2030 年人形機器人領域六維力傳感器市場規模將達 138 億元。風險提示：風險提示：行業進展和技術迭代不及預期、供應商訂單

7、不確定性的風險。投資建議投資建議：關注人形機器人進展帶來的投資機遇關注人形機器人進展帶來的投資機遇?？春迷诩夹g升級迭代下人形機器人發展，看好機器人量產后帶來的潛在供應鏈零部件的需求和投資機會，推薦在六維力傳感器等領域有持續布局的公司凌云股份、中鼎股份等。重點公司盈利預測及投資評級重點公司盈利預測及投資評級公司公司公司公司投資投資昨收盤昨收盤總市值總市值EPSEPSPEPE代碼代碼名稱名稱評級評級（元）（元）（億億元）元）202024A24A20202525E E202024A24A20202525E E600480.SH凌云股份優于大市16.121520.700.882520000887.SZ

8、中鼎股份優于大市19.002500.951.152016603121.SH華培動力無評級22.93780.190.2912886資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄傳感器：人形機器人感知層、控制層關鍵部件傳感器：人形機器人感知層、控制層關鍵部件.6 6傳感器是人形機器人與環境交互的重要橋梁，力傳感器價值量高.6人形機器人打開力傳感器廣闊應用空間.7六維力傳感器：高壁壘、高價值的精準力控傳感器六維力傳感器：高壁壘、高價值的精準力控傳感器.1010六維力傳感器是人形機器人精準力控的關鍵.10應變式六維力傳感

9、器精度高、較成熟，應用廣泛.12難點：設計、算法、標定以及工藝多維壁壘難點：設計、算法、標定以及工藝多維壁壘.1616結構設計：彈性體和應變片設計涉及多個關鍵點.16解耦：結構、算法雙解耦難度高.18標定與檢測：六維聯合加載標定復雜度高，設備需自研.20生產加工工藝：一致性自動化生產難度高.22格局：國產玩家進展較快，人形機器人催生廣闊空間格局：國產玩家進展較快，人形機器人催生廣闊空間.2424競爭格局：國產替代進程加速.24市場規模：人形機器人打開增量空間.27投資建議投資建議.2828凌云股份.28中鼎股份.35華培動力.43風險提示風險提示.4949請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所

10、有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：人形機器人關節感知、驅動原理.6圖2：人形機器人傳感器類型及價值量占比.7圖3：一維、三維、六維力傳感器作用示意圖.7圖4：力傳感器產業鏈.8圖5：機器人由自動化向智能化進化.8圖6：人形機器人中六維力傳感器傳感器應用位置.9圖7：六維力傳感器在機器人末端的應用.9圖8：Optimus 旋轉關節采用力矩傳感器.9圖9：Optimus 直線關節采用力傳感器.9圖10：優必選人形機器人產品使用六維力傳感器情況.10圖11：六維力傳感器測量原理.10圖12：飛行器中六維力傳感器同時測量六分量.10圖13：六維力傳感器能夠同時測量力和力矩.11圖1

11、4：六維力傳感器串擾測量指標.12圖15：六維力傳感器精度與準度區別.12圖16：六維力傳感器性能指標對比.13圖17：應變式力傳感器基本工作原理.14圖18：應變式六維力傳感器結構.15圖19：應變式六維力傳感器主要采用硅應變片或金屬應變片.15圖20：應變片包括金屬和半導體兩類.17圖21：彈性體采用不同材料時應變片的溫度漂移.18圖22：六維力傳感器補償應變片法.18圖23：六維力傳感器無耦合條件下的輸入輸出系統.18圖24：六維力傳感器存在維度耦合時的輸入輸出關系.18圖25：具有滑移結構的六維力傳感器整體結構圖.19圖26：非線性解耦效果通常好于線性解耦.19圖27：解耦算法比較.1

12、9圖28：標定流程圖.20圖29：六維力傳感器的聯合加載標定和檢測工作量大.21圖30：六維力傳感器的聯合加載標定和檢測理論基礎更深.21圖31：各國六維力傳感器標定設備形態不一.21圖32：應變式力傳感器加工工藝流程.22圖33：人工貼片流程.23圖34：人工貼片示意圖.23圖35：硅基應變片玻璃微熔工藝制備方法.24圖36：全球六維力/力矩傳感器主流廠商.25圖37：2020 年、2023 年中國六維力傳感器市場格局.25請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖38：六維力傳感器應用領域.27圖39：2025-2030 年全球人形機器人六維力傳感器市場規模預

13、測（億元）.27圖40：凌云股份歷史沿革.28圖41：凌云股份股權結構圖及控股公司情況.28圖42：凌云股份產品矩陣.29圖43：凌云股份主要客戶情況.30圖44：凌云股份營業收入及同比.30圖45：凌云股份歸母凈利潤及同比.30圖46：凌云股份毛利率及凈利率.31圖47：凌云股份期間費用率.31圖48：中鼎股份歷史沿革.35圖49：中鼎股份股權結構.36圖50：中鼎股份 2024 年主營業務及營收占比.37圖51：中鼎股份營業收入及同比.38圖52：中鼎股份歸母凈利潤及同比.38圖53：中鼎股份毛利率及凈利率.38圖54：中鼎股份期間費用率.38圖55：華培動力歷史沿革.43圖56：華培動力

14、股權結構圖及控股公司情況.44圖57：華培動力產品矩陣.44圖58：華培動力營業收入及同比.45圖59：華培動力歸母凈利潤及同比.45圖60：華培動力毛利率及凈利率.46圖61：華培動力期間費用率.46表1：六維力傳感器關鍵技術指標及含義.11表2：力傳感器分級和主要技術指標.12表3：不同類型六維力傳感器原理、特點、優劣勢對比.13表4：不同彈性體結構的力傳感器對比.16表5：應變式力傳感器具體工藝步驟.22表6：國內六維力傳感器主要玩家相關信息梳理.25表7：凌云股份業績拆分（億元）.32表8：未來 3 年盈利預測表(單位：百萬元）.32表9：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.33表10：公司

15、盈利預測假設條件（%）.33表11：資本成本假設.33表12：FCFF 估值.34表13：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）.34表14：可比公司估值.35表15：中鼎股份人形機器人布局梳理.37請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5表16：中鼎股份業績拆分（億元）.40表17：未來 3 年盈利預測表(單位：百萬元）.40表18：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.41表19：公司盈利預測假設條件（%）.41表20：資本成本假設.41表21：FCFF 估值.42表22：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）.42表23：可比公司估值.43表24

16、：華培動力業績拆分（億元）.47表25：未來 3 年盈利預測表(單位：百萬元）.48表26：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.48表27：可比公司估值.49請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6傳感器傳感器：人形機器人感知層人形機器人感知層、控制層關鍵部件控制層關鍵部件總結總結：傳感器是人形機器人與外界交互的重要橋梁，人形機器人需搭載多種傳感器（視覺、力覺、慣性、溫度等），其中力傳感器重要性高其中力傳感器重要性高（感知并度量力感知并度量力）、價值量大價值量大（頭頭豹研究院測算其在機器人中價值量占比豹研究院測算其在機器人中價值量占比 16%16%）；力傳感器按測量維度

17、分為一至六維，其中六維力可給出最全面力覺信息，在人形機器人上主要安裝于手腕、腳踝等部位，助力機器人實現精準感知和柔順控制。傳感器是人形機器人與環境交互的重要橋梁，力傳感器價值量高傳感器是人形機器人與環境交互的重要橋梁，力傳感器價值量高傳感器是一種能夠感知外部信息的測量工具傳感器是一種能夠感知外部信息的測量工具，可將物理可將物理、化學化學、生物等非電信號生物等非電信號轉化為便于精確分析的電信號。轉化為便于精確分析的電信號。作為獲取外部信息的關鍵起點，傳感器在很大程度上決定了控制系統整體的性能。隨傳感器技術的不斷進步，傳感器已在汽車電子、工業控制、消費電子、國防軍事、航空航天等諸多領域得到廣泛應用

18、。作為作為人形機器人與外部環境交互的重要橋梁人形機器人與外部環境交互的重要橋梁，傳感器是感知層和控制層不可或缺的關傳感器是感知層和控制層不可或缺的關鍵部件。鍵部件。人形機器人可分為感知、決策、控制、執行模塊，傳感器作為感知模塊的核心部件采集機器人的內外部信息，信號輸入人形機器人“大腦”后由大腦做出決策，再由控制模塊的控制器和伺服驅動器輸出控制指令，如關節的啟動順序、速度和力矩等控制指標，從而控制電機提供動力，驅動直線關節、旋轉關節和靈巧手等執行模塊執行具體動作，再通過傳感器獲取反饋信號，比較輸出和輸入狀態，以達到精準控制的目的。圖1：人形機器人關節感知、驅動原理資料來源：秦智超，關節機器人伺服

19、系統的動態特性分析和參數優化，沈陽工業大學，2020：1-70，國信證券經濟研究所整理人形機器人的傳感器相當于人的感知器官，種類繁多。人形機器人的傳感器相當于人的感知器官，種類繁多。人形機器人需要傳感器采集并處理機器人自身和周圍環境的狀態，以及機器人自身狀態，包括對視覺、聽覺、觸覺等信息的處理和分析。因此人形機器人往往搭載多種類型的傳感器，更全面、準確地感知周圍環境和操作對象的狀態。例如，在抓取易碎物品時，視覺和觸覺傳感器的協同作用使人形機器人能夠精確控制抓取力度，避免物品損壞。力傳感器在人形機器人中的重要性高、價值量大。力傳感器在人形機器人中的重要性高、價值量大。人形機器人用到的傳感器類型眾

20、多，除了滿足傳統機器人需求的比如電流傳感器、溫度傳感器、顆粒物傳感器之外，還包括價值量較高、對于性能提升較為關鍵的傳感器，如力傳感器、電子皮膚、視覺傳感器、慣性傳感器等。其中力傳感器價值量高，與人形機器人的智能化、高精度控制緊密相連，對提升機器人性能具有決定性作用。因此本報告重點研究力傳感器。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7圖2：人形機器人傳感器類型及價值量占比資料來源：Yole，GGII，頭豹研究院，國信證券經濟研究所整理人形機器人打開力傳感器廣闊應用空間人形機器人打開力傳感器廣闊應用空間力傳感器可感知并度量力，將力的量值轉換為相關電信號輸出，從而檢測壓

21、力、重力、扭矩等機械量；力傳感器測量系統可實現從最初載荷到彈性應變力傳感器測量系統可實現從最初載荷到彈性應變、應變片應變片的電阻值、輸出電壓，到最終的力的電阻值、輸出電壓，到最終的力/力矩信號的變換過程力矩信號的變換過程。按測量維度可分為一至六維力傳感器，在指定的直角坐標系內，力傳感器能夠測量幾個維度，它就是幾維力傳感器：一維力傳感器較常見的是稱重傳感器，只能測量垂直于地面的重力；三維力傳感器則可測量 X、Y、Z 空間坐標系內的力覺信息。而六維力傳感器能同時測量沿三個坐標軸方向的力和繞三個坐標軸方向的力矩，能給出最為全面的力覺信息。六維力傳感器的研發難度大，不是三個一維力傳感器和三個扭矩傳感器

22、結構的簡單疊加，非線性力學特征明顯要考慮多通道信號的溫漂、蠕變、交叉干擾、數據處理的實時性等問題，六維聯合加載標定也較為復雜，坤維科技認為六維力傳感器的技術難度是一維力傳感器難度的“六次方”。圖3：一維、三維、六維力傳感器作用示意圖資料來源：坤維科技，GGII，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8力傳感器產業鏈拆解：上游是原材料與零部件上游是原材料與零部件：包括半導體、陶瓷、有機、金屬材料等；零部件包括彈性體、應變片、電路板、粘接、外殼等。力傳感器原材料成本占比高，以柯力傳感為例，其直接材料成本占 73.6%；零部件層面，如應變片式傳感器

23、主要材料為應變片等；國際高端傳感器主要使用硅應變片，中國企業多使用較為便宜的金屬應變片。中游為力傳感器的生產制造中游為力傳感器的生產制造：關鍵工藝流程主要為彈性體的制造與加工、應變片的貼片、檢測等環節。下游應用領域較為廣泛：機器人為重要應用場景。下游應用領域較為廣泛：機器人為重要應用場景。當前力傳感器主要應用于高精度拋光打磨、銑削、焊接及高精密裝配等場景多關節機器人，以及對傳感性能要求更高的協作機器人。圖4：力傳感器產業鏈資料來源：智研咨詢，頭豹研究院，國信證券經濟研究所整理在機器人應用領域，六維力傳感器是機器人實現柔順化、智能化控制的重要組成，為機器人的力控制和運動控制提供了力信息。力控技術

24、的發展賦予機器人更強的感知、決策、執行能力，對機器人完成復雜精細作業、實現智能化起重要作用。圖5：機器人由自動化向智能化進化資料來源：高工機器人，國信證券經濟研究所整理在人形機器人領域，六維力傳感器主要裝于手腕、腳踝等關鍵部位，可提升機器人手部操作的精細化與柔性化程度、測量腳踝處的力和力矩，提高腳部行走的穩定性，實現人形機器人精準和柔順控制。在機器人末端關節上使用的六維力傳感請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9器一般需要連接一個執行機構，例如打磨頭、夾爪等，執行器工作過程中的力臂（力的作用線到支點的距離）在幾十到兩三百 mm 之間。圖6：人形機器人中六維力傳感

25、器傳感器應用位置圖7：六維力傳感器在機器人末端的應用資料來源：鑫精誠官網，GGII，頭豹研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：坤維科技公眾號，國信證券經濟研究所整理當前部分人形機器人廠商明確披露在機器人產品中使用力傳感器，如特斯拉、優必選、智元等。以 Optimus 為例，其在旋轉關節上采用力矩傳感器，在直線關節上采用力傳感器，同時預計在手腕和腳踝部位有望采用六維力傳感器。圖8：Optimus 旋轉關節采用力矩傳感器圖9：Optimus 直線關節采用力傳感器資料來源：特斯拉 AI Day，國信證券經濟研究所整理資料來源：特斯拉 AI Day，國信證券經濟研究所整理優必選在人形機器人產品上均配

26、備 4 個六維力傳感器，分布在手腕和腳踝處。智元在遠征 A2-W 機器人上配備 7 自由度雙臂，配合六維力傳感器，A2-W 能夠精準執行多種力控任務。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10圖10：優必選人形機器人產品使用六維力傳感器情況資料來源：優必選官網，國信證券經濟研究所整理六維力傳感器六維力傳感器：高壁壘高壁壘、高價值的精準力控傳高價值的精準力控傳感器感器總結：總結：六維力傳感器可測量空間坐標系中 3 方向力+3 方向力矩，1 1）性能指標：）性能指標：包括串擾、精度、準度、靈敏度、分辨率、過載能力等衡量指標；2 2）技術路線）技術路線：應變式、電容式、

27、壓電式、光電式等類型，其中應變式技術成熟，精度高、成本較低、應用廣泛；3 3）結構拆解結構拆解：應變式六維力主要元件包括彈性體、應變片、底盤、基座、頂蓋等，其中彈性體和應變片是核心部件；4 4）工作原理工作原理：基于彈性體形變，彈性體上粘貼的應變片發生形變導致電阻值變化，通過測量電路轉為電壓信號，算法解耦后得到六維力信息。六維力傳感器是人形機器人精準力控的關鍵六維力傳感器是人形機器人精準力控的關鍵六維力傳感器能夠檢測力在空間作用的全部信息，即在笛卡爾空間坐標系所形成的三個力分量（Fx、Fy、Fz）和三個力矩分量（Mx、My、Mz）都可以被完整描述，從而對力進行精密測量與控制；六維力測量的需求最

28、早來自航空航天飛行器領域六維力測量的需求最早來自航空航天飛行器領域，飛行器內部的六維力傳感器用來測量飛行器的空氣動力學特性，包括正交三方向力（升力、阻力、側向力），以及三方向力矩（俯仰力矩、偏航力矩和滾轉力矩）。圖11：六維力傳感器測量原理圖12：飛行器中六維力傳感器同時測量六分量資料來源：ATI，國信證券經濟研究所整理資料來源：坤維科技公眾號，國信證券經濟研究所整理六維力傳感器相對于三維力傳感器增加對三方向力矩的測量六維力傳感器相對于三維力傳感器增加對三方向力矩的測量，能夠更精準地測量能夠更精準地測量請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11力覺信息。力覺信息。

29、舉例來看，當力的方向與傳感器的測量軸線平行但不重合（即力的作用點與傳感器標定參考點不重合）時，僅采用三維力傳感器可能測量出現誤差，因為基于理論力學中力的平移等效原理，相當于有一個力和彎矩同時作用在傳感器上，此彎矩對傳感器產生一定變形作用。三維力傳感器加載標定時無法考慮彎矩，使得標定出的模型和參數無法將彎矩的干擾修正消除，導致誤差。力經正交分解并平移后，傳感器既要承受力 Fx/Fy/Fz 三分量作用，又要承受 Mx/My/Mz 三個彎矩作用，彎矩越大，三維力的測量越不準確。六維力傳感器可精準地修正三方向力和三方向彎矩之間的耦合誤差，很大程度上消除彎矩對力測量干擾。圖13：六維力傳感器能夠同時測量

30、力和力矩資料來源：坤維科技公眾號，國信證券經濟研究所整理核心指標核心指標：六維力傳感器的核心指標包括串擾、精度、準度、滿量程、滿量程輸出、靈敏度、遲滯、分辨率、過載能力等。表1：六維力傳感器關鍵技術指標及含義技術指標技術指標含義含義串擾衡量多維力傳感器各測量方向間的耦合影響，可以反映測量誤差水平，是體現產品性能的關鍵指標之一。比較優秀的串擾指標在 1%FS左右，25%FS 比較常見。精度衡量測量結果之間的重復性。進行多次重復聯合加載相同一組載荷后，計算傳感器測量值的標準差除以量程。六維力傳感器的精度主要受到結構設計、加工精度、解耦算法、電路設計、溫度、標定和校準、材料選擇等因素影響。準度衡量測

31、量結果與理論真值的偏離程度。對傳感器進行多組多維聯合加載，計算傳感器測量值與理論真值之間的標準偏差除以量程。滿量程傳感器能有效測量的最大加載力(轉矩)。滿量程輸出在受到最大規定加載的力(轉矩)時，傳感器各通道輸出的電信號值。靈敏度傳感器在穩定工作條件下，輸出微小變化增量與引起此變化的輸入微小變化增量的比值。遲滯又稱回差或變差，指傳感器在正、反行程的輸入輸出特性曲線的不一致程度，用正向與反向施加相同輸入時對應輸出的最大偏差值與最大量程的比值計算。線性度反映了傳感器輸入與輸出之間的線性程度，通常用非線性誤差表示（實際輸入輸出關系曲線與擬合線的不一致程度）。分辨率傳感器能分辨的最小信號，反映被測量的

32、最低極限量。資料來源：坤維科技公眾號，谷向飛等，六維力傳感器靜/動態性能指標綜述，機械工程與自動化，2019，(2)：224-226，國信證券經濟研究所整理串擾：用來衡量多維力傳感器各測量方向間的耦合影響，可反映測量誤差水平串擾：用來衡量多維力傳感器各測量方向間的耦合影響，可反映測量誤差水平，是衡量六維力傳感器性能關鍵指標之一。是衡量六維力傳感器性能關鍵指標之一。串擾需分別對六維力傳感器的六個測量方向精確加載至各自的額定載荷，記錄六個方向測量結果。如載荷組 1（圖 14）中，僅對 Fx 方向加載到額定載荷，并假設加載方向和載荷值準確，所以理論上Fx 是 100%FS，其它方向是 0%FS；而實

33、際測試結果顯示，Fy、Fz、Mx、My、Mz 測量結果并非為 0%FS，其值大小即為在 Fx 作用下的串擾。根據坤維科技，比較優秀的串擾指標在 1%FS 左右，25%FS 比較常見。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12精度與準度：精度與準度：精度強調測量結果的重復性，準度強調測量結果與理論真值之間的偏離程度。準度涵蓋滯后、線性、蠕變等誤差因素，更能體現產品的綜合性能，是多維力傳感器最為核心的技術指標之一。圖14：六維力傳感器串擾測量指標圖15：六維力傳感器精度與準度區別資料來源：坤維科技，國信證券經濟研究所整理 注：FS（Full scale）表示六維力傳感

34、器各方向的額定量程。資料來源：坤維科技，國信證券經濟研究所整理 注：假設理論真值是圓環的中心，黑點表示測量值。精度等級精度等級：根據國家標準GB/T33010-2016 中華人民共和國國家標準力傳感器的檢驗，力傳感器可分為 0.011 八個級別；2023 年 9 月工信部發布的關于組織開展 2023 年未來產業創新任務揭榜掛帥工作的通知中，人形機器人揭榜掛帥任務榜單 提到：到 2025 年，完成人形機器人系列化力傳感器的設計與制造，滿足驅動關節、手指、足底等肢體末端力測量需要，并在人形機器人上開展實際應用。傳感器采用低成本、高性能的設計，精度達到 0.5%FS，響應時間優于 0.03s，具有智

35、能信息采集與處理能力，提升力傳感器的智能化水平。表2：力傳感器分級和主要技術指標分級分級0.010.010.020.020.030.030.050.050.10.10.30.30.50.51 1零點輸出（%FS）1.02.05.0零點漂移（%FS）0.0050.010.0150.0250.050.150.250.5重復性（%FS）0.010.020.030.050.10.30.51.0直線度（%FS）0.010.020.030.050.10.30.51.0滯后（%FS）0.010.020.030.050.10.30.51.0長期穩定性（%FS）0.020.040.060.10.20.61.02

36、.0蠕變/蠕變恢復（%FS）0.010.020.030.050.10.30.51.0資料來源：GB/T33010-2016 中華人民共和國國家標準力傳感器的檢驗，國信證券經濟研究所整理應變式六維力傳感器精度高、較成熟，應用廣泛應變式六維力傳感器精度高、較成熟，應用廣泛根據測量原理不同根據測量原理不同，六維力傳感器六維力傳感器可以分為應變式可以分為應變式、電容式電容式、光電式光電式、壓電式等壓電式等請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13類型。類型。在產品性能方面，應變式傳感器綜合性能較優，其中硅應變和金屬箔傳感器的剛度接近，成本上金屬箔占優，硅應變片在穩定性和信

37、噪比方面更優?？傮w而言，應變式傳感器較成熟，應用廣泛，具有精度高、測量范圍廣、成本低、高頻響特性好的特點（QYResearch 預計其使用量約占力傳感器總量的 80%+）。表3：不同類型六維力傳感器原理、特點、優劣勢對比核心指標核心指標應變式應變式電容式電容式壓電式壓電式光電式光電式結構圖原理 采用金屬應變片或硅應變片，傳感器受力時，彈性體上的應變片發生形變，電阻值產生變化，通過電路輸出電壓，解耦后獲得受力信息 受外力作用后，敏感元件（如彈性變形梁）發生變形，帶動電容器產生運動，使電容器的動電極與靜電極之間發生相對位移，電容值產生變化，計算獲取力值 力作用下，壓電材料（如石英晶體）產生變形，其

38、內部產生極化現象，兩個表面產生數量相等、方向相反的電荷，形成電場，不受力時恢復到不帶電狀態，從而產生電信號，處理后得到六維力信息 力作用于彈性體使其形變，改變光信號，通過轉換電路將光信號轉換成電壓電壓或電流信號，實現作用力測量優點 精度高，技術成熟 測量范圍廣 成本低 動態范圍廣 靈敏度高，結構簡單 耐用性強 動態范圍廣 適合動態測量 結構簡單，可靠性高 高分辨率，精度與靈敏度高 抗電磁干擾能力強，可靠性高缺點 受溫度干擾大 應變片粘貼易老化脫落 生產工藝復雜 易受溫度等環境因素影響 電容變化量微弱，調理電路復雜 易信號漂移 僅能測量動態力，不適合靜態力測量 阻抗高 對光照等環境要求高 價格較

39、高 結構剛度偏弱資料來源：GGII，頭豹研究院，孫永軍，空間機械臂六維力/力矩傳感器及其在線標定的研究，哈爾濱工業大學，2016：1-137；湯建華等，多維力傳感器研究現狀及其小型化存在的問題與對策，衡器，2021，50(12)：40-45；張宇航等，面向壓電式六維力傳感器的動態建模與性能分析方法，中國慣性技術學報，2023，31(05)：481-489，華力創科學專利文件，國信證券經濟研究所整理圖16：六維力傳感器性能指標對比資料來源：劉濤，針對智能假肢的六維力傳感器設計與標定技術研究，浙江大學，2023：1-83，高工機器人，國信證券經濟研究所整理應變式六維力傳感器的工作原理主要基于彈性體

40、形變，整體過程包括應變式六維力傳感器的工作原理主要基于彈性體形變，整體過程包括 4 4 個階段個階段：階段階段載荷載荷彈性體形變：彈性體形變：力的作用下，彈性體發生與所受力成一定關系的請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14微小應變。階段階段彈性體形變彈性體形變應變片電阻值的變化應變片電阻值的變化：在彈性體變形較靈敏的部位粘貼在彈性體變形較靈敏的部位粘貼電阻應變片電阻應變片，彈性體發生形變時應變片同樣發生形變，應變片由于應變效應（金屬應變片）或壓阻效應（半導體應變片）產生電阻值的變化。階段階段應變片電阻值的變化應變片電阻值的變化電壓輸出：電壓輸出：應變片被接入到

41、一個電橋電路中，該電路通常由四個電阻組成，其中兩個固定電阻，另外兩個應變片電阻。當彈性體受到力作用時，應變片的電阻值發生變化，導致電橋電路失去平衡，從而產生一個與力成比例的電壓信號。階段階段電壓輸出電壓輸出力力/力矩信息輸出力矩信息輸出：由于傳感器包含多維力和力矩信息，每一個施加的力/力矩都可能對所有輸出信號產生影響（即耦合）。因此需通過解耦算法將傳感器輸出電壓向量進行解耦，得到實際加載的準確的力/力矩信息。最后力信號將會反饋給控制系統，控制系統根據感知到的力信號調整運動軌跡和力度，實現對力的精確控制。圖17：應變式力傳感器基本工作原理資料來源：付立悅，多維力傳感器的靜動態性能研究，東南大學，

42、2021：1-120；王佳瑞，六維力傳感器結構優化設計及其標定解耦研究，浙江科技大學，2024：1-82，HBK 測試與測量，國信證券經濟研究所整理結構拆解：以應變式六維力傳感器為例，其主要機械元件包括彈性體、應變片、底盤、基座、頂蓋等：頂蓋頂蓋通過中心四個定位孔與彈性體直接連接，且頂蓋與基座之間有一定縫隙，因此頂蓋可直接受力并將力傳遞給與之相連的彈性體；彈性體目前主要是十字梁型彈性體目前主要是十字梁型，包括四個主梁、八個浮動梁、中心臺、輪緣等。在每個主梁的正反面及兩個側面各貼有多個應變片。應變片應變片通常由金屬箔或半導體材料制成，具較好的力學和電學性能，可將機械應變轉換為電阻變化。金屬應變片

43、主要包括絲式、箔式等，由敏感柵、導線、覆蓋層、基底等部分構成。作為應變片的核心，敏感柵是將應變量轉換成電阻變化量的電阻體，可以感知微小的應變變化，主要為金屬或半導體材料；敏感柵的引出部分即為導線，可將應變片接入測量電路；覆蓋層主要保護敏感格柵；半導體應變片則主要包括體型、薄膜型、擴散型等，采用半導體材料作為敏感柵，靈敏度較高?；谆滓环矫婺鼙Ｗo內部敏感元件，另一方面可傳導被測單元的應變。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15圖18：應變式六維力傳感器結構資料來源：付立悅，多維力傳感器的靜動態性能研究，東南大學，2021：1-120；王豐等，傳感器技術基礎，化

44、學工業出版社，2023：1-222，HBK 測試與測量公眾號，國信證券經濟研究所整理應變片系六維力傳感器核心部件，主要包括金屬應變片或硅應變片方案：應變片系六維力傳感器核心部件，主要包括金屬應變片或硅應變片方案：金屬應變片金屬應變片：應變效應應變效應，受力后尺寸變化導致電阻變化受力后尺寸變化導致電阻變化。傳統金屬應變片以金屬應變效應為原理，金屬受力后發生尺寸變化，產生電阻變化，這種應變效應引起的材料電阻值的變化幅度較?。ㄏ鄬τ诠钁兤?。硅應變片硅應變片：壓阻效應壓阻效應，受力后半導體的電阻率發生變化受力后半導體的電阻率發生變化。以半導體壓阻效應為原理：力作用下半導體晶格產生畸變晶體內部能級構

45、造變化晶格對稱性被破壞改變載流子相對能量、遷移率改變材料電阻率。相對金屬應變相對金屬應變片片，硅應變片靈敏系數更高硅應變片靈敏系數更高，且機械滯后性且機械滯后性（外力消失后不會立即恢復原樣外力消失后不會立即恢復原樣）、體積等都比較小體積等都比較??；缺點是溫度穩定性弱，溫度變化會導致電阻值變化，且承受較大外力時會導致其輸出的非線性誤差增加，需要采用溫度補償等措施。圖19：應變式六維力傳感器主要采用硅應變片或金屬應變片資料來源：劉曉東等，光電效應對半導體應變片內載流子的影響，工程機械，2024，55(01)：18-22+6；覃永堅，基于壓阻的敏感結構應力測試及分析，大連理工大學，2014：1-68

46、，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16難點：設計、算法、標定以及工藝多維壁壘難點：設計、算法、標定以及工藝多維壁壘總結：總結：六維力傳感器的價值量高、技術難度大，Know how 要求多，技術壁壘主要體現為設計、算法、工藝的精湛結合，結構設計、解耦、標定檢測、加工工藝等多個方面共同構成六維力傳感器制造“系統工程”：1）結構設計方面，六維力傳感器的結構設計涉及多個關鍵點，包括彈性體的選擇與優化、應變片設計與選擇等，彈性體需要平衡剛度與靈敏度，應變片種類較多且影響工藝路線選擇；2）解耦方面，消除維間耦合（即解耦）是六維力傳感器需解決的核心問

47、題，包括結構解耦和算法解耦；結構解耦存在加工難度高、不易實現、成本較高等難點，壁壘較高；算法解耦種類較多，各有優劣，尚未收斂，廠商也需要對模型改進，Know how較深；3）標定與檢測方面，六維聯合加載標定和檢測的復雜程度高，設備需自研；4）工藝方面，加工工藝流程長、復雜度高，彈性體和應變片的加工 Knowhow 較深，金屬應變片貼片仍需依賴人工，大批量一致性自動化生產的壁壘較高。硅應變片精度、靈敏度高，與玻璃微熔工藝結合可提高自動化生產能力，有望成為未來大批量出貨時的工藝方向。結構設計：結構設計：彈性體和應變片設計涉及多個關鍵點彈性體和應變片設計涉及多個關鍵點六維力傳感器結構設計涉及多個關鍵

48、點，如彈性體的選擇與優化、應變片設計與選擇等，共同構成六維力傳感器高精度、高穩定性和高可靠性的基礎。其中彈性體的結構直接影響傳感器的靈敏度、剛度、動態性能、維間耦合等特性。彈性體的結構設計彈性體的結構設計是六維力傳感器的核心是六維力傳感器的核心，需要平衡需要平衡剛度與靈敏度剛度與靈敏度。彈性體的剛度決定傳感器的測量范圍，剛度越大，量程越大，但靈敏度就越小，因此如何在剛度和靈敏度之間平衡，成為彈性體的設計的壁壘之一，在結構設計和材料選擇方面具較多 Know how：1）結構：結構設計時需考慮量程、重量限制、尺寸限制、安全載荷下的強度、電路板放置、與其它結構的機械配合等多種因素，也需充分考慮力傳遞

49、的均勻性和靈敏度，確保傳感器能夠準確感知多維力的變化；2）材料：需考慮材料力學性能、剛度、穩定性及加工精度等因素，比較好的彈性體材料應具備良好的彈性恢復能力和緩解疲勞性能，以確保傳感器在長期使用過程中保持高精度和穩定性。當前彈性體的結構有多種類型，各有當前彈性體的結構有多種類型，各有優劣，尚未收斂。優劣，尚未收斂。美國斯坦福大學人工智能研究所設計的十字交叉梁結構的六維腕力傳感器，其采用“馬提斯十字梁”(Maltess Cross)結構，是應用最廣泛的一種結構，優點是結構對稱，同時降低了高度使得傳感器結構緊湊，并且維間耦合小，易于實現溫度補償，但也存在抗過載能力較差，動態特性難于提高等缺點。表4

50、：不同彈性體結構的力傳感器對比豎梁豎梁圓筒式彈性梁圓筒式彈性梁十字彈性梁十字彈性梁非徑向梁式非徑向梁式復合梁型復合梁型StewartStewart 并聯并聯典型設計優點承載能力強，結構簡單，橫向效應和抗沖擊性好耦合小高對稱性，結構緊湊，剛度大，易加工，由于柔性連接簡化了力學模型剛度大可實現無耦合測量剛度大，穩定性好，負載能力大缺點縱向靈敏度低，存在維間耦合問題剛度較差存在維間耦合和徑向效應輸出存在非線性問題結構復雜，受加工和裝配精度的影響大較難實現力和力矩的各向同性，適用靜態力測量資料來源：付立悅，多維力傳感器的靜動態性能研究，東南大學，2021：1-120，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正

51、文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17應變片設計與選擇方面，應變片類型較多，且影響工藝路線，應變片設計與選擇方面，應變片類型較多，且影響工藝路線，knowhowknowhow 較深。較深。應變片主要包括金屬應變片和半導體應變片，其中金屬應變片主要包括絲式、箔式等，半導體應變片則主要包括體型、薄膜型、擴散型等，種類較多。不同類型的應變片影響其與彈性體的連接工藝。金屬應變片在與彈性體相連接時主要采用膠水粘貼的工藝，需人工貼片；而半導體應變片則可以采用玻璃微熔工藝，可實現大批量自動化生產。因此，應變片的設計與選擇也具有較深壁壘。圖20：應變片包括金屬和半導體兩類資料來源：HBK

52、 測試與測量公眾號，王豐等，傳感器技術基礎，化學工業出版社，2023：1-222，國信證券經濟研究所整理彈性體和應變片的選擇會影響六維力的溫度漂移與補償彈性體和應變片的選擇會影響六維力的溫度漂移與補償。溫度漂移是指不同環境的溫度變化會對影響傳感器性能，是傳感器需要解決的重要問題之一。以應變式六維力傳感器為例，應變片電阻值變化主要有兩個來源，其一是正常的金屬應變效應或者半導體壓阻效應，另一來源則是溫度漂移：應變效應、壓阻效應：受力時，彈性體形變帶動應變片形變，金屬應變效應或者半導體壓阻效應導致應變片的電阻值發生變化；此原因即為常溫下力傳感器的測量原理，應變片的形變僅由彈性體帶動。虛假應變（溫度漂

53、移）：當環境溫度變化時，一方面引起材料電阻系數的變化，直接導致電阻值變化（而不是力作用）；另一方面會引起應變片與彈性體的體積發生不同程度變化，產生不同應變值，導致電阻值變化。此時應變片的形變是虛假應變，又被稱為熱輸出，需要通過溫度補償進行消除熱輸出，需要通過溫度補償進行消除。彈性體的材料可能影響溫度漂移。彈性體的材料可能影響溫度漂移。同樣的應變片粘貼于不同材料彈性體上時，溫度變化會影響彈性體材料的彈性模量，進而導致六維力的產生不同程度的虛假應變。因此，彈性體設計時需注重材料選擇。因此，彈性體設計時需注重材料選擇。補償應變片法是常用的溫度補償方法補償應變片法是常用的溫度補償方法，高精度補償需具備

54、較高高精度補償需具備較高 KnowKnow howhow。補償應變片法是使用兩個相同的電阻應變片，一片為工作應變片，粘貼在需要測量應變的地方；另一片為補償應變片，粘貼在與同材料、同溫度條件但不受力的補償件上，并與工作應變片作為鄰臂接入電橋中，補償應變片不承受應變，只感受溫度變化。由于兩個應變片處于相同的溫度場中，所以溫度變化引起的應變相同，因而可以消除溫度的影響。然而整體來看，通過硬件設計進行溫度補償較難做到高精度補償，高精度溫度補償還需結合軟件算法，具備較高 Know how。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18圖21：彈性體采用不同材料時應變片的溫度漂移

55、圖22：六維力傳感器補償應變片法資料來源：汪正全，六維力傳感器靜動態特性與溫度補償研究，合肥工業大學，2021：1-79，國信證券經濟研究所整理資料來源：王豐等，傳感器技術基礎，化學工業出版社，2023：1-222，國信證券經濟研究所整理解耦：結構、算法雙解耦難度高解耦：結構、算法雙解耦難度高消除維間耦合消除維間耦合（即解耦即解耦）是六維力傳感器需解決的核心問題是六維力傳感器需解決的核心問題。理想情況下，六維力傳感器各通道間不存在維間干擾，每個通道電壓輸出只與本通道的加載力/力矩有關，與其它通道無關；但事實上由于彈性體機械結構、傳感器機械加工精度、應變片粘貼技術、測量方法等原因，幾乎任何通道輸

56、出信號會受各個方向力/力矩的影響，某一通道的輸出信息可認為是由該通道輸入的力/力矩和其余耦合通道輸入的力/力矩共同作用之和，即存在維間耦合。圖23：六維力傳感器無耦合條件下的輸入輸出系統圖24：六維力傳感器存在維度耦合時的輸入輸出關系資料來源：韓明，靈巧手指尖六維力傳感器的設計，哈爾濱工業大學，2020：1-83，國信證券經濟研究所整理資料來源：韓明，靈巧手指尖六維力傳感器的設計，哈爾濱工業大學，2020：1-83，國信證券經濟研究所整理多維力傳感器的耦合問題產生的原因包括結構性耦合和誤差性耦合。結構性耦合主要是因為彈性體是一體化結構，在結構設計上某些方向存在耦合；誤差性耦合產生的原因主要是制

57、造工藝和貼片水平的限制。因此要提高六維力傳感器感知的精確性需要進行解耦，主要包括結構解耦和算法解耦。方案一：結構解耦方案一：結構解耦在解耦結構設計方面：由于結構加工和工藝誤差等原因，不同維度之間的力信號可能會相互干擾，影響測量精度?？赏ㄟ^結構設計來提高解耦的精度，結構解耦是從誤差根源入手，通過合理布局、制造工藝和機械設計，將不同維度的力信號分離開，減少相互間干擾。通過彈性體結構的設計，多維力傳感器能夠在受到外請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19力作用時，將多維力及力矩分量轉換為可測量的電信號。例如，一種具有滑移結構的六維力傳感器通過滑移結構將十字梁進行限制，

58、使其只在需要的方向移動通過滑移結構將十字梁進行限制，使其只在需要的方向移動，具備結構解耦的特性。但結構解耦存在加工難度高、不易實現、成本較高等難點，壁壘較高。圖25：具有滑移結構的六維力傳感器整體結構圖資料來源：何小輝等，一種小量程六維力傳感器的設計與分析，傳感器與微系統，2012，31(01)：20-22+25，國信證券經濟研究所整理方案二：算法解耦方案二：算法解耦算法解耦通過軟件算法的設計對六維力傳感器進行解耦算法解耦通過軟件算法的設計對六維力傳感器進行解耦。相比結構解耦相比結構解耦，算法解算法解耦靈活性高、成本低、更易實現耦靈活性高、成本低、更易實現，分為線性解耦和非線性解耦：1）線性解

59、耦線性解耦假設六維力傳感器的輸入和輸出呈線性關系，基于最小二乘法來計算系數矩陣的廣義逆，是最簡單、應用最廣泛的解耦算法。但不同通道的輸入、輸出數據之間并不總是線性關系，出現微小擾動可能使得解耦精度發生偏差。2）非線性解耦算法種類較多非線性解耦算法種類較多，各有優劣各有優劣，尚未收斂尚未收斂。非線性解耦算法包括反向傳播神經網絡（BP）、徑向基函數（RBF）、支持向量機算法（SVR）、極限學習機算法（ELM）等等，可處理非線性映射關系，誤差相比線性解耦有明顯改善，但也存在計算復雜、所需訓練樣本多、耗時長等缺點，廠商也需要對解耦模型進行改進，增加解耦成本。圖26：非線性解耦效果通常好于線性解耦圖27

60、：解耦算法比較資料來源：劉思博等，多分量力傳感器線性解耦算法研究計量與測試技術，2025，51(02)：88-91，國信證券經濟研究所整理資料來源：左盟，六維力/力矩傳感器的應變分析與數據驅動下的維間解耦，浙江大學，2020：1-72，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20標定與檢測：六維聯合加載標定復雜度高，設備需自研標定與檢測：六維聯合加載標定復雜度高，設備需自研六維力傳感器在設計六維力傳感器在設計、制造完成后制造完成后，或者使用或者使用一段時間后一段時間后，需對其進行標定和校需對其進行標定和校準，以確定其輸入、輸出間的關系是否變化，

61、確保各項性能指標滿足要求。準，以確定其輸入、輸出間的關系是否變化，確保各項性能指標滿足要求。標定標定是指通過試驗方法記錄輸入-輸出數據，將已知的被測量(即標準量)輸入傳感器，得到傳感器的輸出量，建立輸出量與輸入量之間的對應關系，從而得到一系列表征兩者關系的標定曲線，進而得到獲得六維力傳感器內部算法的各個參數，也就是建立傳感器原始信號和受力之間的映射關系。檢測檢測是指加載已知理論真值的載荷（輸入）并同時記錄傳感器測量結果（輸出），統計、比較測量結果和理論真值的差異，獲得傳感器的精度和準度，也就是測試傳感器準不準。簡單來說，標定是獲得傳感器參數標定是獲得傳感器參數，檢測是獲得傳感器的精準度檢測是獲

62、得傳感器的精準度。標定標定從原理上來看，六維力傳感器在測量時，彈性體上會受到六維力/力矩的作用，以F 來表示；而傳感器輸出的電壓信號則用 V 表示。六維力的輸入矩陣 F 和輸出矩陣 V 之間的關系為：F=CV，C 即為標定矩陣。傳感器的標定就是求標定矩陣 C，即根據加載在傳感器上的已知力 F（標定力）和傳感器六通道的電壓輸出值 V，求解出矩陣 C。C 已知后，在傳感器上施加任意方向大小的載荷，就可以根據輸出電壓 V 得到傳感器上加載的力 F 的大小。圖28：標定流程圖資料來源：陳昌俊，六維力傳感器標定技術研究，浙江理工大學，2022：1-79，國信證券經濟研究所整理六維力傳感器的標定需要同時考

63、慮六個維度，六維聯合加載標定的樣本空間復雜程度高。對于六維力傳感器而言，在標定時需要六維聯合加載標定六維聯合加載標定，即三個方向的力（Fx、Fy、Fz）和三個方向的力矩（Mx、My、Mz）同時加載。從難度對比來從難度對比來看，看，假如同樣每個維度取 9 個樣本點，一維力傳感器的樣本空間包含 9 個樣本點來，而六維力傳感器的樣本空間則包含 531441 個樣本點，難度呈指數型上升。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21六維聯合加載標定難度較高的主要原因在于非線性特性六維聯合加載標定難度較高的主要原因在于非線性特性，六維力傳感器六維力傳感器并非多個并非多個單維傳感

64、器的簡單疊加單維傳感器的簡單疊加，需要通過對交叉樣本點的加載標定對交叉樣本點的加載標定來充分體現非線性效應，然后采用解耦算法的數學模型進行深入研究，之后還要精確擬合模型參數，才能標定出高準度的六維力傳感器，實現高準度。檢測檢測檢測的主要功能是檢測的主要功能是評價傳感器的標定效果。評價傳感器的標定效果。檢測也要采用六維聯合加載的方式，所用到的設備與標定設備一樣，但檢測樣本點需要與標定樣本點都不相同。每個檢測樣本點都是三個方向力（Fx、Fy、Fz）和力矩（Mx、My、Mz）的組合。檢測樣本點的選擇應該滿足隨機性和非相關性的要求，并且較為均勻地分布在樣本空間中，才能準確、客觀的評估標定結果的優劣。圖

65、29：六維力傳感器的聯合加載標定和檢測工作量大圖30：六維力傳感器的聯合加載標定和檢測理論基礎更深資料來源：坤維科技公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：坤維科技公眾號，國信證券經濟研究所整理標定設備標定設備標定設備方面標定設備方面，目前六維聯合加載設備無標準產品目前六維聯合加載設備無標準產品，需廠商自研需廠商自研。六維聯合加載設備是高精度六維力傳感器研發和生產的必要條件，但是目前沒有標準產品可以直接采購，一般由六維力傳感器的廠商自行研制，因此不同廠商的六維聯合加載設備的形態差別非常大。六維聯合加載設備的研發涉及到空間光學定位、載荷位六維聯合加載設備的研發涉及到空間光學定位、載荷位移補償、機

66、電一體化等多項綜合技術，移補償、機電一體化等多項綜合技術，KnowKnowh howow 較深較深，依賴工程經驗。，依賴工程經驗。一旦細節考慮不周全，加載效果就不理想，加載設備自己產生的耦合誤差可能超過 1%FS，進而無法標定出高準度的六維力傳感器。圖31：各國六維力傳感器標定設備形態不一資料來源：坤維科技公眾號，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22生產加工工藝：一致性自動化生產難度高生產加工工藝：一致性自動化生產難度高六維力傳感器加工工藝流程長六維力傳感器加工工藝流程長、復雜度高復雜度高，核心零部件彈性體和應變片加工核心零部件彈性體和

67、應變片加工 KnowKnowhowhow 較深，且當前小批量出貨下，金屬應變片的貼片工藝仍依賴人工，大批量一較深，且當前小批量出貨下，金屬應變片的貼片工藝仍依賴人工，大批量一致性自動化生產的壁壘高；硅應變片致性自動化生產的壁壘高；硅應變片+玻璃微熔的工藝路線可實現自動化貼片，玻璃微熔的工藝路線可實現自動化貼片，有望提高大批量生產的能力。有望提高大批量生產的能力。1）彈性體加工方面彈性體加工方面，彈性體在加工中會產出各種加工應力，其加工應力的積蓄與大小會影響到傳感器的測試性能指標，因此加工中應盡量避免加工應力積蓄或減少加工應力；此外在貼片、組橋、補償、調試、封膠等環節上需控制環境溫度、濕度潔凈度

68、和流程節拍，Knowhow 較深。2）應變片貼片方面應變片貼片方面，當前小批量出貨情況下，大部分應變式六維力廠商仍采用金屬應變片+人工貼片的方式，尚未完全實現自動化生產，仍需人工操作，帶來對人對人才、經驗的要求，提升大批量、一致性出貨的難度才、經驗的要求，提升大批量、一致性出貨的難度。圖32：應變式力傳感器加工工藝流程資料來源：柯力傳感招股說明書，國信證券經濟研究所整理表5：應變式力傳感器具體工藝步驟工藝步驟工藝步驟具體內容具體內容彈性體加工按照傳感器設計，將特定材料進行機械加工，成為滿足應變測試用的彈性元件。打磨、劃線打掉彈性體上加工產生紋路及電鍍層，活化金屬表面，改善貼片區表面的微觀凸凹不

69、平。劃線目的為對應變計的粘貼位置進行定位，作為貼片時的基準線。貼片將敏感元件粘貼在彈性元件上，通過金屬機械變形改變阻值，獲得電信號的改變(RU)從而得到一個應變量。固化、老化將貼片后的彈性體放入一定的溫度環境中，將貼片膠烘干，使應變計與彈性體緊密粘合。老化是通過人為升溫降溫來消除應變計、膠水的殘余應力，以達穩定的目的。組橋走線連接敏感元件(應變計)，組成惠斯通電橋，將電信號有效地輸入輸出。零點補償、零點溫度補償平衡橋臂電阻溫度系數，使其輸出滿足特定要求。焊線通過導線連接，介入外部的輸入、輸出。初測測出傳感器滿量程的靈敏度，并進行補償達到一個統一的標準值以滿足多個產品互換靈敏度的一致性及便于組秤

70、使用時角度調整。封膠、焊封通過傳感器貼片孔、補償孔的密封，隔離外界，形成獨立的內部氣候環境。重測檢測產品各項特性或指示是否符合或滿足國際的要求或企業的內部控制指標(非線性、重復誤差、滯后誤差、蠕變、靈敏度、零點等)。資料來源：柯力傳感招股說明書，國信證券經濟研究所整理金屬應變片主要是在基底的塑料薄膜上貼上由薄金屬箔材制成的敏感柵，然后再覆蓋上一層薄膜做成迭層構造。主要生產工序包括基底制作、勻光刻膠、腐蝕、調阻、加蓋層等。金屬應變片主要通過膠水粘貼的工藝與彈性體相連接，而膠水粘貼是一項工藝性較強的作業，主要憑借貼片工人的經驗，工藝 knowhow 較深。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內

71、容證券研究報告證券研究報告23圖33：人工貼片流程圖34：人工貼片示意圖資料來源：華蘭海官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：華蘭海官網，國信證券經濟研究所整理硅應變片精度硅應變片精度、靈敏度高靈敏度高，與玻璃微熔工藝結合可提高自動化生產能力與玻璃微熔工藝結合可提高自動化生產能力，有望成有望成為未來大批量出貨時的工藝方向。為未來大批量出貨時的工藝方向。金屬應變片存在成本較高、靈敏度低、抗干擾能力和穩定性較差等劣勢，而硅應變片有更好的壓阻效應，在高精度和高靈敏度的力學測量的領域可實現對金屬應變片的替代。硅應變片目前主要通過光刻單晶硅技術或蝕刻單晶硅技術制造；與傳感器連接時，硅應變片常采用有機膠粘

72、貼或玻璃微熔方式，其中玻璃微熔能夠通過自動化工藝生產，提高批量化生產能力。有機膠粘貼有機膠粘貼是將硅應變片放置在固定膠上，通過加熱使傳感器上的固定膠熔化，從而將硅應變片固定在固定膠中；但高溫環境中固定膠可能會熔化，使應變片位置發生改變，影響性能。玻璃微熔玻璃微熔是使用高溫熔化的玻璃粉作為黏合劑，將彈性體與硅應變片緊密結合。玻璃微熔工藝能夠通過自動化工藝生產，消除傳感器的零點漂移，改善穩定性，還使得傳感器能夠兼容各種氣體和液體環境，拓寬應用場景。安培龍在其發明專利一種基于玻璃微熔工藝的六維力傳感器及其制備方法中詳細介紹通過玻璃微熔工藝中將硅應變片和彈性體進行連接的方法：采用采用 MEMMEMS

73、S硅基半導體應變片和玻璃微熔工藝相結合的技術硅基半導體應變片和玻璃微熔工藝相結合的技術，有效解決傳統樹脂粘接工藝帶有效解決傳統樹脂粘接工藝帶來的老化、蠕變影響，具有優異的穩定性和抗沖擊能力：來的老化、蠕變影響，具有優異的穩定性和抗沖擊能力：步驟 1：對彈性梁表面噴丸處理。噴丸加工是一種在材料表面噴射高速顆粒來改變其表面形貌的方法，讓彈性梁表面粗糙，提高后續與玻璃粉粘附性；顆粒大小 100-150 目可獲得適度粗糙度，以提供良好的附著性和表面質量。步驟 2：對彈性梁的表面進行酸洗。噴丸處理后彈性梁的表面可能存在碎屑，通過清洗去除彈性梁表面的碎屑，避免對后續玻璃粉印刷造成影響；酸洗處理可以去除表面

74、的氧化物、污垢和其他雜質，清潔表面并提高其粘附性。步驟 3：使用絲網印刷技術將玻璃粉印刷到彈性梁的表面。使用絲網印刷技術將玻璃粉均勻地印刷到彈性梁上應變片安裝位置的表面，絲網印刷是常見的印刷技術，在網孔上涂覆墨漆并壓榨使其通過網孔傳輸到彈性梁的表面上。步驟 4：對彈性梁表面的玻璃粉進行預加熱，將玻璃粉加熱成半熔狀態，從而更好地與應變片嵌入并固化。相比粉末狀，半熔狀態的玻璃粉能夠更好地對應變片進行預固定。步驟 5：將應變片放在玻璃粉上，對玻璃粉繼續加熱，使應變片嵌入玻璃粉請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24中。將硅應變片嵌入半熔狀態的玻璃粉中，去應力退火的同時

75、，讓其貼合彈性元件，與玻璃粉有效結合。對彈性梁表面玻璃粉預加熱（加熱到 550）使其呈半熔狀態，以確保它在后續可與應變片嵌入在一起，由于硅熔點遠高于玻璃粉加熱溫度（550），因此無需擔心高溫加工對硅應變片造成損傷。步驟 6：使用金絲鍵合工藝，將硅應變片連接形成惠斯通電橋。金絲鍵合是一種常用的微電子封裝技術，通過將金屬線鍵合到應變片的焊盤上，使得傳感器上的四個應變片實現電連接，形成惠斯通電橋，從而測量力的變化。圖35：硅基應變片玻璃微熔工藝制備方法資料來源：安培龍發明專利，國信證券經濟研究所整理格局格局：國產玩家進展較快國產玩家進展較快，人形機器人催生廣人形機器人催生廣闊空間闊空間總結：總結：六

76、維力傳感器高端市場以外資為主，近幾年國內玩家逐步入局，產品性能不斷迭代；當下六維力傳感器單價約 1-2 萬元，隨后續機器人出貨量以及搭載率的提升帶來的成本攤銷，其單價有望逐步下探有望下探至1000-2000 元；結合 GGII測算 2030 年人形機器人領域六維力傳感器市場規模有望達 138.4 億元。競爭格局：國產替代進程加速競爭格局：國產替代進程加速六維力傳感器外資品牌先發優勢明顯六維力傳感器外資品牌先發優勢明顯，國內仍處產業早期國內仍處產業早期，但已有國產替代趨勢但已有國產替代趨勢。全球六維力傳感器廠商品牌主要分布在歐美、中國、日韓三大地區。根據QYResearch，目前六維力傳感器行業

77、高端市場以外資品牌 ATI IndustrialAutomation、Epson 等為主，但外資品牌近幾年市占率持續下降。近年來，國產入局者逐漸增加，但受限于該領域的高技術壁壘，真正具備批量化產品供應能力的廠商依然偏少。國內廠商包括坤維科技、鑫精誠、宇立儀器、柯力傳感等。據智研咨詢，2023 年國內六維力傳感器 67.9%市場份額由外資品牌占據，相比 2020年國產替代趨勢明顯（增長 13pct)。國產產品性能不斷提升，2023 年國產六維力請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25傳感器品牌市場份額 32.1%，本土企業宇立儀器市場份額僅次于 ATI，排名第二，

78、占比 12.2%，其在工業機器人磨拋行業和汽車碰撞測試行業應用較多；藍點觸控、坤維科技也具備較強競爭力，分別占比 4.8%、4.7%；盡管國產品牌與外資產品在精準度方面已基本對齊，但在靈敏度、串擾、抗過載能力及維間耦合誤差等指標上仍有提升空間。圖36：全球六維力/力矩傳感器主流廠商圖37：2020 年、2023 年中國六維力傳感器市場格局資料來源：高工機器人，國信證券經濟研究所整理資料來源：智研咨詢，國信證券經濟研究所整理部分中國玩家如坤維科技、宇立儀器、藍點觸控等國產品牌廠商未上市，上市公司中如柯力傳感、凌云股份等上市公司也依托前期在傳感器產業的積累，積極布局六維力傳感器。國內六維力傳感器入

79、局者逐步增多。表6：國內六維力傳感器主要玩家相關信息梳理公司公司市值市值營收營收歸母歸母 研發研發投入投入分業務分業務收入收入六維力傳感器進展六維力傳感器進展柯力傳感 192132.61.1力學傳感器及儀表 6.3+其他物理量傳感器0.6+工業物聯網及系統集成5.3+平臺型產品系列 0.1 主營業務屬于應變式傳感器行業。公司從稱重傳感器出發，研發試制了多維力傳感器、力矩傳感器、微型力傳感器等產品。2011 年起連續 14 年保持力學傳感器國內市場占有率第一，海外市場收入在力學傳感器領域占比超 30%，每年高質量生產三百萬只力學傳感器。2024 年，公司六維力/力矩傳感器已完成人形機器人手腕、腳

80、腕，工業臂、協作臂末端的產品系列開發，掌握了結構解耦、算法解耦、高速采樣通訊等技術要點，并已給 50 多家國內人形機器人、協作機器人、工業機器人客戶送樣，部分客戶已進入批量訂單階段。2025 年4 月，公司購置并啟用六維力自動化測試設備及機加工設備，將對六維力傳感器實現全自動化標定檢測，有助于提高產品精度、穩定性和可靠性，并將大幅提高公司生產六維力傳感器的效率和產能。六維力傳感器的技術路線、工藝、ADC 采集都屬于力學傳感器技術，柯力有成熟的技術基礎和健全的研發團隊。同時公司從應變計、彈性體、采集模塊、封裝測試，均有自主化設計和生產能力，可控制產品成本、質量、定制開發周期，有力學傳感器全自動化

81、生產經驗。公司將繼續投入研發力量，向微型、高頻響應、MEMS 硅基、力控算法集成等方向進行突破，嘗試以新的工藝、路徑探索六維力傳感器、扭矩傳感器等高端力學傳感器研發和生產制造。坤維科技-產品矩陣包括關節扭矩傳感器、六維力傳感器、單軸力傳感器、指端力傳感器等。坤維擁有多個核心技術點，包括多學科優化設計、非線性力學模型、六維聯合加載標定檢測、嵌入式智能電路等，六維力傳感器產品準度達到 0.5%FS（含串擾，行業普遍 2-2.5%FS）。坤維科技的六維力傳感器直徑從 36mm 到 200mm，量程范圍 30N20KN，可基本覆蓋協作機器人應用場景和小負載六軸工業機器人及人形機器人的應用場景，已為近

82、300 家知名企業及院校提供解決方案。坤維的自動六軸聯合標定檢測系統已具備 1.5 萬臺/年的產能。宇立儀器-公司主要從事多軸力傳感器、力控打磨設備和汽車測試設備的研發和生產。多軸力傳感器產品包括六維力傳感器、三維力傳感器、一維力傳感器和關節扭矩傳感器。宇立儀器的 M33XX 系列工業級六維力傳感器可做到 10 倍過載保護。即便是超薄型的 M35XX系列，宇立儀器也做到了最大 3 倍過載。宇立儀器是優必選的六維力傳感器供應商。凌云股份 165188.46.68汽車金屬及塑料零部件 171.1+塑料管道系統11.1+其他 0.1 2023 年，凌云股份聯合華工科技成立凌云華工智能系統（武漢）有限

83、公司，開展智能制造業務；并作為牽頭單位，聯合相關單位開展傳感器業務。凌云股份作為牽頭單位，聯合中國科學院合肥物質科學研究院和中兵智能創新研究院，以“低成本高精度智能化人形機器人力感知關鍵技術及制造方法研究”項目，聯合揭榜“人形機器人”方向力傳感器創新任務，完成了拉壓力傳感器批量樣件送貨和小規模產線布局，六維力傳感器設計任務也在進行中，將為公司帶來新的增長點。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26華培動力8412.40.70.8動力總成業務9.94+傳感器業務 2.44 公司專注于壓力傳感器等傳感器技術和生產工藝的研發。作為國內陶瓷壓力傳感器的主流廠商，始終堅持

84、在研發領域的持續投入，子公司華培無錫擁有陶瓷壓阻壓力傳感器、陶瓷電容壓力傳感器、基于金屬基底的高壓傳感器及專用信號調理芯片技術相關的多項專利，具備“敏感元件變送模塊變送器”全工藝鏈優勢。子公司華培傳感無錫具備包含陶瓷電容、MEMS 壓阻及其充油芯體技術和玻璃微熔的核心技術能力，實現了全量程壓力傳感器的覆蓋。利用公司已有的車規級 MEMS 壓力芯片和硅應變計的自主設計及封裝測試的能力，尋求從玻璃微熔 MSG 高壓壓力傳感器向六維力矩傳感器延展的突破。中鼎股份 250188.5 12.58.5空懸系統 10.7+輕量化 25.2+橡膠業務 40.6+冷卻系統 50.7+密封系統 38.1+其他+2

85、3.3 2025 年 5 月，公司與核心技術團隊合資設立合肥星匯傳感技術有限公司，以推進人形機器人力覺傳感器產品的進一步落地。合肥星匯傳感技術有限公司主要產品為機器人力覺傳感器，包括六維力傳感器、扭矩傳感器以及一維拉壓力傳感器等。其中六維力傳感器產品綜合準度將高于 0.5%，達到國內產品第一梯隊水平，扭矩及一維力傳感器精度將達到 0.1%以內。#公司產品將應用于人形機器人手腕和腳踝（六維力）、直線執行機構末端（一維拉壓力）以及旋轉執行機構末端（扭矩）。昊志機電7413.10.81.2主軸 6.8+轉臺、直線電機、減速器等功能部件1.8+維修、零配件 1.1+運動控制產品 3.1+其他 0.1

86、昊志機電于 2024 年 3 月 1 日審議通過了關于對外投資設立全資子公司的議案，擬設立全資子公司“廣州市昊志機器人有限公司”承接機器人事業部業務，負責機器人核心功能部件（包括但不限于諧波減速器、無框力鉅電機、剎車機構、編碼器、電磁快換模塊、六維度力傳感器、控制系統、關節模組、末端執行機構（氣動手指、快換模塊）以及 RV 減速器等機器人領域功能部件）研發、生產、銷售等。昊志機電攻克了智能機器人用六維力傳感器等一系列核心功能部件技術。開發的六維度力傳感器具有以下特點：（1）力控精度0.1Nm；（2）溫度自補償，蠕變小，結構解耦；（3）18 或 24 位 A/D 轉換，采樣率高達 1KHz；（4

87、）通信協議：Ethercat、以太網、CAN、R485等多種選擇；（5）卡爾曼和巴特沃雙重濾波算法，力/力矩輸出更平順；（6）6 通道模擬信號輸入，低噪聲儀表放大。安培龍929.40.80.6熱敏電阻及溫度傳感器 4.5+壓力傳感器 4.7+氧傳感器及其他0.2 公司的壓力傳感器包括陶瓷電容式壓力傳感器、MEMS 壓力傳感器、玻璃微熔壓力傳感器。力傳感器包括單向力傳感器、力矩傳感器以及六維力傳感器。公司基于 MEMS 硅基半導體應變片+玻璃微熔工藝的單向力傳感器以及力矩傳感器已開發完成，用于機器人領域的單向力傳感器及力矩傳感器也與多家客戶進行送樣以及技術交流，六維力傳感器公司目前正在研發過程及

88、客戶技術交流過程中。六維力傳感器已有多項發明專利通過正式授權發布。東華測試595.01.20.6結構力學性能測試分析系統 3+結構安全在線監測及防務裝備PHM 系統 0.7+電化學工作站 0.9 公司主要產品包括多維力傳感器、壓力傳感器、扭矩傳感器等。六維力傳感器是基于金屬薄膜應變片設計，處于小批量試 制、局部市場推廣階段，串擾：2%FS；非線性：0.5%FS；遲滯：0.5%FS。從成本考慮暫時采用人工貼片，后續根據產品需求情況逐步推進半自動化。2025 年公司將開發壓電式力傳感器、壓力傳感器、超低溫傳感器等高性能傳感器。索辰科技743.80.41.1工程仿真軟件2.2+仿真產品開發 1.4+

89、技術服務 0.1+機加工服務 0.02+其他業務 0.01 自 90 年代開始，在 863 計劃支持下研究了六維力和力矩傳感器，如今已經在產業化方面取得進展,不僅可以測量力，還能夠區分重力和慣性力，去除末端影響，直接測得接觸力。當前公司六維力感應器技術已成熟，后續發展將集中在力控算法，并將結合視覺控制實現多模態控制來構建完善的機器人控制系統。六維力傳感器已經實際運用在工程項目，比如可以在數字孿生中進行信息采集，目前正在生產小批次的傳感器，為客戶送樣準備過程中。海伯森-海伯森推出六維力傳感器產品系列，通過解耦算法創新，突破0.5%FS 非線性誤差極限，同時通過結構創新，改善零漂溫漂。自主研發的六

90、維力傳感器已批量應用于 20 余家頭部機器人企業，為人形機器人、協作機器人及高端工業場景提供克級力控精度。海伯森依托深圳“50 公里產業生態圈”的供應鏈優勢，以 80%零部件本地化采購實現高效協同，大幅提升國產化響應速度，將六維力傳感器交付周期壓縮至最快一周內。鑫精誠-產品矩陣方面，鑫精誠的六維力傳感器產品直徑跨度覆蓋 9.5mm-300mm，力量程跨度從 5N到 50KN，力矩量程跨度從 0.1N.m 到 1000N.m，覆蓋大部分應用領域。產品結構包括中空式，法蘭式，IP68 防水、微型式、自帶緊固螺釘式等，幾乎覆蓋常規六維力傳感器的所有結構?？蛻舴矫?，在人形機器人領域，鑫精誠有對應的產品

91、開發，已給行業頭部的多家人形機器人企業打樣合作中。2023 年鑫精誠已陸續給大族機器人、遨博智能、法奧意威、長廣溪智能、越疆機器人等頭部廠商打樣。其主要配合協作機器人，針對焊接環節進行拖拽示教，完成焊接軌跡規劃。自動化生產方面，已實現全自動化生產，可做到保證品質的批量交付。產品研發方面，鑫精誠堅持“多技術路線”創新開發，研發團隊年輕且學習能力強，以壓電六維力傳感器為例，從研發到落地僅花了 6 個月。杭州柯林585.40.70.4電網數字化智能感知產品 1.1+儲能系統 3.8+電力相關技術服務 0.4+電站運營 0.1 公司充分發揮智能傳感與數字化平臺技術的領先優勢，基于高精度微弱信號采集、多

92、維數據信號處理和深度學習力位神經網絡解耦算法的既有技術儲備，開發了六維力傳感器、扭矩傳感器等機器人核心部件，實現智能傳感產品矩陣升級。公司六維智能傳感器項目于 2024 年 9 月立項，產品研發正穩步推進，目前正處于老化內測階段，貼片與標定等生產環節的自動化工藝正同步研發中，且相關小批量試產設備已陸續到場。公司將于近期啟動下游客戶的適配送樣，預計 2025 年下半年會產生相應收入。資料來源：wind，各公司公告，各公司官網，高工機器人，ITES 深圳工業展，國信證券經濟研究所整理 注：市值數據截至 2025 年 5 月 8日，市值、營收、歸母、研發投入、分業務收入均為 2024 年數值，單位為

93、億元人民幣請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27市場規模：人形機器人打開增量空間市場規模：人形機器人打開增量空間六維力傳感器應用領域廣泛六維力傳感器應用領域廣泛，未來人形機器人將為六維力傳感器帶來廣大應用空未來人形機器人將為六維力傳感器帶來廣大應用空間。間。當前主要應用于汽車行業的碰撞測試、輪轂測試和零部件測試等，以及航空航天、生物力學、醫療康復、科研實驗、機器人與自動化等領域。人形機器人對人形機器人對精準力控要求高，未來預計能夠為六維力傳感器帶來龐大增量需求。精準力控要求高，未來預計能夠為六維力傳感器帶來龐大增量需求。圖38：六維力傳感器應用領域資料來源：高

94、工機器人，國信證券經濟研究所整理根據 QYResearch，2024 年全球六維力傳感器銷量近 6 萬套，其中國內銷量約 1.7萬套。目前六維力傳感器市場基數仍較小，規模效應不明顯，價格依然較高，據GGII，現階段的六維力傳感器價格基本在 12 萬之間；2025 年預計為人形機器人量產元年，隨后續機器人出貨量以及搭載率的提升帶來的成本攤銷，六維力傳感器單價有望逐步下探有望下探至 1000-2000 元）；結合結合 GGIIGGII 測算測算 20302030 年人形機年人形機器人領域六維力傳感器市場規模將達器人領域六維力傳感器市場規模將達 138.4138.4 億元億元。圖39：2025-20

95、30 年全球人形機器人六維力傳感器市場規模預測（億元）資料來源：GGII，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28投資建議投資建議車端和機器人部分零部件車端和機器人部分零部件生產生產、制造等環節共制造等環節共通性高通性高，看好看好產業升級機遇產業升級機遇，看好人看好人形機器人進展帶來的投資機會形機器人進展帶來的投資機會。部分人形機器人零部件與汽車零部件在原材料、設計、工藝、設備及成本管控、質量要求上具一定相通性，二者往往具備相似的底層制造邏輯，帶來相關零部件（電機、減速器、傳感器、絲杠等）從汽車向人形機器人領域的產業升級機遇；后續在大廠入局

96、（特斯拉+英偉達等）、技術迭代、政策催化的加持下，人形機器人產業后續有望迎來“新能源汽車時刻”。我們看好在技術升級迭代下，人形機器人持續發展，看好機器人量產后帶來的潛在供應鏈零部件的需求和投資機會。凌云股份凌云股份凌云股份成立于 1995 年，2003 年上市，是中國兵器工業集團公司所屬的上市公司，下轄 37 家全資及控股子公司、3 家參股公司，分布于德國、墨西哥、印尼以及國內 30 多個省市和地區，其中與瑞士、美國、德國、韓國等合資成立 15 家中外合資公司。公司主導產品有車身安全結構產品、新能源車電池產品、汽車管路系統等，公司積極布局新能源電池管理系統及封裝系統、汽車流體控制系統、汽車熱管

97、理系統、汽車線控轉向系統及智能制造工程以及傳感器、機器人智能關節及機械臂等關鍵部件研發銷售以及相關業務。2024 年公司實現營收 188.4 億元，同比+0.7%，歸母凈利潤 6.6 億元，同比+3.8%。圖40：凌云股份歷史沿革資料來源：公司官網，公司公告，國信證券經濟研究所整理公司股權公司股權集中集中架構穩定架構穩定，擁有國資背景。，擁有國資背景。凌云股份是北方凌云工業集團有限公司所屬的汽車零部件專業上市公司，第一大股東北方凌云工業集團有限公司持有凌云股份 31.38%股份，第二大股東中兵投資管理有限責任公司持有公司 8.97%股份。中國兵器工業集團有限公司為公司的實際控制人。圖41：凌云

98、股份股權結構圖及控股公司情況請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29資料來源：公司公告，天眼查，wind，國信證券經濟研究所整理公司主要業務包括汽車零部件、塑料管道系統公司主要業務包括汽車零部件、塑料管道系統兩兩大板塊。大板塊。汽車零部件汽車零部件業務業務主要涵蓋金屬零部件、非金屬零部件兩大類，包括汽車車身結構件、新能源汽車電池系統配套產品、汽車尼龍管路系統、汽車橡膠管路及總成、汽車裝飾密封件等系列，主要用于整車車身結構、管路系統等汽車部件的供應配套。塑料管道塑料管道業務業務是市政管道的重要組成部分，塑料管道具有耐腐蝕、抗老化、導熱系數低等優點，廣泛應用于城市供

99、水、排水、燃氣管網等領域，同時因其穩定的性能逐步取代了金屬管道占據了行業主導地位。凌云積極拓展布局力傳感器凌云積極拓展布局力傳感器，進軍機器人業務進軍機器人業務。2025 年 4 月 3 日，公司擬在經營范圍中增加傳感器、機器人智能關節及機械臂等關鍵部件研發銷售以及相關業務，完成了經營范圍工商變更登記手續及公司章程備案手續。公司作為牽頭方聯合相關單位成立傳感器項目工作組，組織制定項目計劃，推進項目開發，聚焦主責主業，依托現有技術、人才基礎，結合公司市場開發優勢，發揮互補優勢和協同效應，實現資源優化配置和有效整合?，F已生產出相關樣件，公司積極把握潛在市場機會，加強與行業內相關企業溝通交流。傳感器

100、業務處于產品研制、產線布局、客戶對接階段。圖42：凌云股份產品矩陣資料來源：公司公告，天眼查，wind，國信證券經濟研究所整理客戶方面客戶方面，凌云品牌影響力進一步提升凌云品牌影響力進一步提升，產品與客戶結構持續優化產品與客戶結構持續優化。公司擁有高強度、輕量化汽車零部件的技術和全球高端客戶，國際市場與保時捷、寶馬、奔馳、奧迪、豐田等國際高端品牌客戶實現戰略合作，國內市場實現與重點客戶在高層次、寬領域同步設計、同步研發、同步驗證的重點跨越。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30汽車金屬及塑料零部件客戶：汽車金屬及塑料零部件客戶：主要客戶是國內外主流車企和新能源

101、汽車電池廠商，包括寶馬、奔馳、奧迪、保時捷、TSL、Stellantis、上汽大眾、一汽大眾、比亞迪、長安汽車、奇瑞、長城、東風乘用車、東風本田、東風日產、江鈴股份、上汽通用、長安福特、一汽紅旗、一汽豐田、廣汽豐田、廣汽本田、廣汽乘用車、上汽通用五菱、上汽乘用車、北京現代、悅達起亞、廣汽埃安、東風嵐圖、理想汽車、小鵬汽車、蔚來汽車、寧德時代、蜂巢能源等、光束汽車、北汽股份、贛鋒鋰電。塑料管道系統客戶：塑料管道系統客戶：聚乙烯（PE）燃氣管道系統客戶包括港華燃氣、華潤燃氣、中國燃氣、新奧燃氣等；聚乙烯（PE）給水管道系統客戶包括首創環保、華衍水務、中國水務、北控水務等；其他產品客戶包括上海塑普瑞

102、米新型材料有限公司、中國石油化工股份有限公司等。圖43：凌云股份主要客戶情況資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理財務方面，2019-2024 年凌云股份營收復合增速為 8.1%，規模實現穩定增長，利潤率穩中有升。自 2020 年起，歸母凈利潤扭虧并逐步上升，利潤率穩中有升，各項費用率得到穩定控制。2024 年公司實現營收 188.4 億元，同比+0.7%；歸母凈利潤 6.6 億元，同比+3.8%；扣非凈利潤 5.5 億元，同比-4.1%。分業務看，2024年公司汽車金屬及塑料零部件業務高附加值產品比例增長，實現營收 171.1 億元，同比+2.8%；塑料管道系統業務營收 11.1 億元，

103、同比-15.1%。圖44：凌云股份營業收入及同比圖45：凌云股份歸母凈利潤及同比資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31圖46：凌云股份毛利率及凈利率圖47：凌云股份期間費用率資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理估值和投資建議：估值和投資建議：假設前提假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：汽車金屬及塑料零部件業務汽車金屬及塑料零部件業務：主要涵蓋金屬零部件、非金屬零部件兩大類。包括汽車車身結構件、新能源汽車電池系統配套產品、汽車尼

104、龍管路系統、汽車橡膠管路及總成、汽車裝飾密封件等系列，主要用于整車車身結構、管路系統等汽車部件的供應配套。公司與奔馳、寶馬、TSL、STLA、大眾、本田、日產、豐田、長安等國內外重點客戶建立起立體式交流渠道，戰略合作關系進一步加強。全年累計新獲訂單 510 億元，汽車金屬中標項目生命周期產值超 350 億元，優質客戶定點占比超 97%；汽車管路板塊中標項目生命周期產值超 150 億元。寶馬某項目沖壓產品、某項目熱成型產品成功實現譜系突破；一汽紅旗某項目、國內新能源頭部車企某項目成功填補熱成型雙門環產品譜系空白；公司成功進入小鵬匯天低空飛行項目配套體系；汽車管路在新能源儲能領域新項目訂單量大幅增

105、加；公司主導產品有車身安全結構產品、新能源車電池產品、汽車管路系統等，公司積極布局新能源電池管理系統及封裝系統、汽車流體控制系統、汽車熱管理系統、汽車線控轉向系統及智能制造工程以及傳感器、機器人智能關節及機械臂等關鍵部件研發銷售以及相關業務，預計公司后續零部件業務持續提升，預計 25/26/27 年業務收入為 186.5/202.6/216.7 億元，同比分別+9%/+8%/+7%；考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率有望略有提升，假設毛利率分別為 18%/18%/19%。塑料管道系統業務：塑料管道系統業務：公司塑料管道具有耐腐蝕、抗老化、導熱系數低等優點，廣泛應用于城市供水、排水、燃

106、氣管網等領域，同時因其穩定的性能逐步取代了金屬管道占據了行業主導地位。市政管道海外市場取得新突破，成功中標阿布扎比國家石油公司油田注海水主體工程，國際市場進一步拓展，預計后續本業務維持相對穩定，預計 25/26/27 年業務收入為 11.3/11.5/11.6 億元，假設毛利率維持穩定，分別為 15%/15%/15%。其他業務其他業務：主要是包括公司其他的一些零部件加工業務，預計 25/26/27 年營收為6.0/6.0/6.0 億元，假設毛利率分別為 15%/15%/15%。整體來看整體來看，預計 25/26/27 年公司整體營收為 204.2/220.1/234.4 億元，同比分別+8%/

107、+8%/+6%，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率維持相對穩定的狀態，假設毛利率分別為 18%/18%/19%。隨產業進展提速疊加公司研發投入的持續，公司積極布局新能源電池管理系統及封裝系統、汽車流體控制系統、汽車熱管理系統、汽車線控轉向系統及智能制造工程以及傳感器、機器人智能關節及機請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告32械臂等關鍵部件研發銷售以及相關業務，公司有望開拓全新增長曲線。費率方面費率方面：我們認為公司費率有望逐漸趨穩，得益于規模上量后對于成本的攤銷，假設 25/26/27 年公司研發費率為 4.4%/4.6%/4.6%，主要考慮到公司進行

108、新業務布局需要一定的研發投入；管理層面，公司持續推進降本增效，保證公司運行效率，假設 25/26/27 年公司管理費率為 4.9%/4.8%/4.8%；銷售費率層面，考慮到公司新產品拓展需投入一定資源，假設 25/26/27 年銷售費率為 1.9%/1.9%/1.9%。表7：凌云股份業績拆分（億元）202020202021202120222022202320232024202420252025E E20262026E E20272027E E汽車金屬及塑料零部件汽車金屬及塑料零部件收入收入113.3135.4146.3166.5171.1186.9202.6216.7YOYYOY18%20%8

109、%14%3%9%8%7%成本成本95.6114.0124.9138.6140.5152.9165.5176.0毛利毛利17.821.421.527.930.634.037.140.7毛利率毛利率(%)(%)15.7%15.8%14.7%16.8%17.9%18.2%18.3%18.8%塑料管道系統塑料管道系統收入收入15.915.014.113.111.111.311.511.6YOYYOY-2%-6%-6%-7%-15%2%2%1%成本成本12.212.312.111.49.49.69.89.9毛利毛利3.82.72.11.71.71.71.71.7毛利率毛利率(%)(%)23.5%17.7

110、%14.6%13.1%15.0%15.0%15.0%15.0%其他主營業務其他主營業務收入收入1.61.00.60.40.10.00.00.0YOYYOY-2%-39%-39%-31%-88%-10%-10%-10%成本成本1.20.70.40.30.10.00.00.0毛利毛利0.30.30.20.10.00.00.00.0毛利率毛利率(%)(%)21.4%31.2%31.4%17.2%15.2%15.0%15.0%15.0%其他業務其他業務收入收入4.66.25.97.16.16.06.06.0YOYYOY8%33%-5%20%-13%-2%0%0%成本成本3.95.24.96.25.25

111、.15.15.1毛利毛利0.71.01.00.90.90.90.90.9毛利率毛利率(%)(%)14.8%16.3%16.5%12.3%14.6%15.0%15.0%15.0%合計合計收入收入135.4157.5166.9187.0188.4204.2220.1234.4YOYYOY15%16%6%12%1%8%8%6%成本成本112.9132.2142.2156.5155.2167.6180.4191.0毛利毛利22.525.324.730.633.236.639.743.4毛利率毛利率(%)(%)16.6%16.1%14.8%16.4%17.6%17.9%18.0%18.5%資料來源：wi

112、nd，國信證券經濟研究所整理和預測 注：因機器人量產節奏未明確，因此本次預測存在暫未充分體現機器人業務帶來的收益的不確定性，具體以公司為準，僅供參考。按上述假設條件與假設，預計公司 25/26/27 年整體營收為 204.2/220.1/234.4億元，同比分別+8%/+8%/+6%，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率分別為 18%/18%/19%，歸母凈利潤分別為 8.3/9.4/10.5 億元，同比增速為+26%/+14%/+11%，EPS 分別為 0.88/1.00/1.11 元。表8：未來 3 年盈利預測表(單位：百萬元）20242025E2026E2027E營業收入1883

113、7204232201023439營業成本15521167621804019099銷售費用849198105管理費用352388418445研發費用1009103510901159營業利潤1069135115371707請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告33歸屬于母公司凈利潤6558279411045EPS0.700.881.001.11ROE7%12%14%15%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析表9：情景分析（樂觀、中性、悲觀）2022023 32022024 42022025 5E E2022026 6

114、E E2022027 7E E樂觀預測營業收入(百萬元)1870218837204552207623537(+/-%)12.1%0.7%8.6%7.9%6.6%凈利潤(百萬元)632655106712011323(+/-%)86.4%3.8%62.8%12.5%10.2%攤薄 EPS0.670.701.131.281.41中性預測營業收入(百萬元)1870218837204232201023439(+/-%)12.1%0.7%8.4%7.8%6.5%凈利潤(百萬元)6326558279411045(+/-%)86.4%3.8%26.2%13.7%11.1%攤薄 EPS(元)0.670.700.

115、881.001.11悲觀的預測營業收入(百萬元)1870218837203922194423340(+/-%)12.1%0.7%8.3%7.6%6.4%凈利潤(百萬元)632655590685771(+/-%)86.4%3.8%-9.9%15.9%12.7%攤薄 EPS0.670.700.630.730.82總股本（百萬股）941940940940940資料來源：國信證券經濟研究所預測估值與投資建議估值與投資建議考慮公司的業務特點，我們采用絕對估值和相對估值兩種方法來估算公司的合理價值區間。絕對估值：絕對估值：21-2221-22 元元未來估值假設條件見下表：表10：公司盈利預測假設條件（%）

116、2022202220232023202420242025E2025E2022026 6E E2022027 7E E2028E2028E2029E2029E營業收入增長率5.96%12.06%0.72%8.42%7.77%6.49%4.00%3.00%營業成本/營業收入85.22%83.66%82.40%82.07%81.96%81.49%83.00%83.00%管理費用/營業收入4.02%4.37%5.18%4.90%4.80%4.80%5.00%5.00%研發費用/營業收入3.73%4.19%4.26%4.40%4.60%4.60%5.00%5.00%銷售費用/銷售收入2.18%2.17%

117、1.87%1.90%1.90%1.90%2.00%3.00%營業稅及附加/營業收入0.49%0.49%0.45%0.45%0.45%0.45%0.45%0.50%所得稅稅率16.50%9.42%11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%股利分配比率105.01%64.50%78.81%78.81%78.81%78.81%78.81%78.81%資料來源:國信證券經濟研究所預測表11：資本成本假設無杠桿 Beta0.8T11.22%無風險利率2.50%Ka8.10%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34股票風險溢價7.00%有杠桿

118、Beta0.87公司股價（元）17.51Ke8.59%發行在外股數（百萬）940E/(D+E)90.99%股票市值(E，百萬元)16468D/(D+E)9.01%債務總額(D，百萬元)1630WACC8.24%Kd5.30%永續增長率（10 年后）2.0%資料來源：國信證券經濟研究所假設根據以上主要假設條件，采用 FCFF 估值方法，得出公司價值區間為 20.9-22.1元，估值中樞為 21.5 元。表12：FCFF 估值2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033EEBIT1,249.01,350.61,552.31,076.1844.8871.2

119、889.3961.61,475.5所得稅稅率11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%11.22%EBIT*(1-所得稅稅率)1,108.81,199.01,378.0955.3750.0773.4789.5853.61,309.8折舊與攤銷464.5508.1538.6569.8602.5635.5668.6699.4727.1營運資金的凈變動1,278.6(22.1)(45.3)(1,869.0)(25.0)(57.6)(37.0)(44.8)(91.5)資本性投資(618.4)(451.0)(451.0)(501.0)(501.0)(

120、501.0)(501.0)(401.0)(401.0)FCFF2,233.51,234.11,420.3(844.9)826.5850.3920.11,107.21,544.4PV(FCFF)2,063.41,053.31,119.9(615.5)556.3528.7528.5587.6757.2核心企業價值19,514.0減：凈債務(734.2)股票價值20,248.2每股價值21.53資料來源：國信證券經濟研究所假設絕對估值的敏感性分析絕對估值的敏感性分析該絕對估值相對于 WACC 和永續增長率較為敏感，下表為敏感性分析。表13：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）WACCWA

121、CC 變化變化21.4921.498.1%8.2%8.25%8.25%8.4%8.5%永續永續增長增長率變率變化化2.3%22.9822.5822.1821.8021.432.2%22.7222.3321.9421.5721.212.1%22.4722.0921.7121.3521.002.0%2.0%22.2321.8521.4921.4921.1420.791.9%22.0021.6321.2720.9320.591.8%21.7721.4121.0620.7320.401.7%21.5521.2020.8620.5320.21資料來源：國信證券經濟研究所分析相對估值：相對估值：22-23

122、22-23 元元對于相對估值，我們選取傳感器領先公司柯力傳感、主業具備一定相似性的結構件公司祥鑫科技、機器人執行器與熱管理領先的公司三花智控為可比公司。凌云股份依托國家級技術中心的創新研發優勢，成功推動汽車高強度輕量化安全防撞系統、熱成型結構件、門檻件等核心產品的自主研發，產品技術指標達到國際先進水平；上海建立電池 PACK 機械驗證實驗室，系列化新能源電池產品實現國內外聯動同步開發；實現了汽車尼龍管路系統和橡膠管路系統的低滲透、低排放國際化標準；提升了裝飾密封件等產品的核心技術地位；凌云股份擁有高強度、輕量化汽車零部件的核心技術和全球高端客戶資源，國際市場與保時捷、寶馬、奔馳、奧迪、豐田等國

123、際高端品牌客戶實現戰略合作，國內市場實現與重點客戶在高層請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35次、寬領域同步設計、同步研發、同步驗證的重點跨越。公司主導產品有車身安全結構產品、新能源車電池產品、汽車管路系統等，公司積極布局新能源電池管公司積極布局新能源電池管理系統及封裝系統理系統及封裝系統、汽車流體控制系統汽車流體控制系統、汽車熱管理系統汽車熱管理系統、汽車線控轉向系統及汽車線控轉向系統及智能制造工程以及傳感器智能制造工程以及傳感器、機器人智能關節及機械臂等關鍵部件研發銷售以及相機器人智能關節及機械臂等關鍵部件研發銷售以及相關業務，關業務，若后續業務進展順利，

124、則該業務后續有望給公司帶來全新的增長動力若后續業務進展順利，則該業務后續有望給公司帶來全新的增長動力。預 計 公 司 25/26/27 年 整 體 營 收 為 204.2/220.1/234.4 億 元，同 比 分 別+8%/+8%/+6%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為 8.3/9.4/10.5 億 元，同 比 增 速 為+26%/+14%/+11%，EPS 分別為 0.88/1.00/1.11 元，參考可比公司估值，考慮到后續公司在機器人板塊的持續布局，有望帶來新的成長動力，給予公司 2025 年估值25-26x PE，對應每股合理估值 22-23 元，相較當下具有 26%-31%的上行空

125、間。表14：可比公司估值公司公司投資昨收盤總市值EPSPE代碼名稱評級收盤（元）（億元）20242025E2026E20242025E2026E002050.SZ三花智控優于大市27.051,0100.8311.17332723603662.SH柯力傳感無評級68.071920.921.311.57745243002965.SZ祥鑫科技無評級55.511131.762.412.92322319平均463428600480.SH凌云股份優于大市17.511650.700.881.00252018資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理和預測；注：數據時間為 5 月 8 日收盤價；未評級公司采用

126、 wind 一致預期的盈利預測。投資建議：投資建議：綜上所述，預計凌云股份 25/26/27 年整體營收為 204.2/220.1/234.4 億元，同比分 別+8%/+8%/+6%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為 8.3/9.4/10.5 億 元，同 比 增 速 為+26%/+14%/+11%，EPS 為 0.88/1.00/1.11 元，參考可比公司估值，考慮到公司后續機器人業務的布局和突破，給予公司 2025 年估值 25-26x PE，對應每股合理估值 22-23 元，相較當下具 26%-31%上行空間，首次覆蓋，給予“優于大市”評級。中鼎股份中鼎股份中鼎股份創建于 1980 年，20

127、06 年通過資產重組在深交所掛牌上市。經過 44 年發展，中鼎現已成為擁有下屬企業百余家，以機械基礎件和汽車零部件為主導的跨國民營企業集團。除寧國總部基地外，中鼎還在上海、天津、江蘇、廣東等地建立產業基地，并通過海外并購在美國、德國等地擁有 KACO、WEGU、AMK、TFH 等20 余家多個細分領域的隱形冠軍企業。2024 年開始中鼎通過入局人形機器人領域，拓展新的增長曲線。2024 年實現營收 188.54 億元，同比+9.33%。圖48：中鼎股份歷史沿革請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告36資料來源：公司官網，公司公告，國信證券經濟研究所整理公司股權公司

128、股權集中集中架構穩定架構穩定。中鼎股份實際控制人為夏鼎湖（終身名譽董事長）和夏迎松（董事長、總經理）兩人，分別直接持有公司股份 0.04%和 0.05%。中鼎股份第一大股東為安徽中鼎控股（集團）股份有限公司，持有公司 40.46%股份，夏鼎湖和夏迎松分別持有安徽中鼎控股（集團）股份有限公司 31.61%和 22.13%股份，成為公司實際控制人。圖49：中鼎股份股權結構資料來源：公司公告，天眼查，wind，國信證券經濟研究所整理公司主要業務包括空懸系統、輕量化、橡膠公司主要業務包括空懸系統、輕量化、橡膠、冷卻系統、密封系統、其他業務冷卻系統、密封系統、其他業務。智能底盤系統業務智能底盤系統業務-

129、空氣懸掛系統空氣懸掛系統：中鼎旗下德國 AMK 作為空氣懸掛系統的高端供應商，是行業前三的領導者，自九十年代進入空懸系統業務領域以來，不斷提升產品總成技術，深耕行業二十多年，為捷豹路虎、沃爾沃、奧迪、奔馳、寶馬等世界頂級主機生產商配套。AMK 中國已取得國內多家造車新勢力及傳統自主品牌龍頭企業訂單。公司旗下子公司鼎瑜科技依托中鼎在橡膠領域的研發、制造等核心優勢，專注于空氣彈簧的研發、生產，并持續推進技術突破，不斷提升產品性能，目前空氣彈簧及儲氣罐產品已獲得項目定點，同時公司也在加快布局磁流變減震器項目，目前項目產線建設正在加速推進中。截至目前公司國內空懸業務已獲訂單總產值約 152 億元，其中

130、總成產品訂單總產值約 17 億元，未來有望拿到更多項目定點。智能底盤系統業務智能底盤系統業務-輕量化底盤系統輕量化底盤系統：中鼎近年來大力發展底盤輕量化系統總成產品，旗下子公司四川望錦公司核心技術為球頭鉸鏈總成產品，是底盤系統核心安全部件及性能部件，擁有全球領先的技術，技術門檻高。隨著公司在底盤輕量化系統總成產品業務的不斷推進，已經取得奔馳、長安、廣汽、比亞迪等多個傳統及新勢力主機廠訂單。公司在保持國內輕量化業務穩步發展的同時也在積極布局海外輕量化市場，目前公司在斯洛伐克及墨西哥的輕量化工廠正在有序建設中。2024 年輕量化業務累計獲得訂單約 142 億元。熱管理系統：熱管理系統：中鼎多年來一

131、直推進熱管理管路產品的研發與生產，旗下子公司德國 TFH 是發動機及新能源汽車電池熱管理管路總成產品優秀供應商，擁有自主專利的獨家生產技術 creatube 工藝以及 TPV 軟管和尼龍管的核心技術，公司在所處細分領域行業全球排名前二。公司大力推進新能源汽車熱管理管路系統總成業務，目前已經給寶馬、沃爾沃、奧迪、大眾、吉利、小鵬和理想等新能源汽車平臺配套。公司子公司中鼎流體及中鼎智能熱系統主導熱管理系統總成業務的發展，積極布局熱管理系統總成及核心零部件產品的研發與生產，擁有自主知識產權。目前已推出系列化儲能液冷機組、超算中請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告37心

132、浸沒式液冷機組、熱管理控制器、溫壓一體傳感器、冷媒流道板等產品。公司也正在積極推動更多新能源汽車熱管理產品的落地。2024 年公司熱管理系統業務累計獲得訂單約 117 億元。密封系統密封系統：中鼎旗下子公司德國 KACO、美國 ACUSHNET 擁有國際前三的密封系統技術。KACO 為代表密封系統旗下企業積極推進新能源布局，已經開發配套成功高性能新能源電機密封。同時，公司目前已開發批產新能源電池模組密封系統和電橋總成等產品，為沃爾沃、蔚來、上汽、廣汽等新能源汽車平臺配套。公司近年不斷加大業務拓展速度，尤其在美系車及自主品牌客戶上有較大突破，行業市占率穩步提升。圖50：中鼎股份 2024 年主營

133、業務及營收占比資料來源：公司公告，公司官網，國信證券經濟研究所整理其他業務其他業務：公司將積極推進人形機器人領域公司將積極推進人形機器人領域、低空經濟低空經濟、AIAI 等新領域賽道的等新領域賽道的布局布局，尤其將人形機器人領域將作為公司的核心戰略目標尤其將人形機器人領域將作為公司的核心戰略目標。中鼎旗下子公司安徽睿思博專注于拓展人形機器人部件總成產品相關業務，公司目前技術團隊在諧波減速產品領域具備核心競爭優勢，相關產線設備正在調試中。同時公司現有密封、橡膠業務及輕量化業務在機器人領域也有運用。公司及子公司已與浙江五洲新春集團股份有限公司、深圳市眾擎機器人科技有限公司、埃夫特智能裝備股份有限公

134、司簽署戰略合作協議。力傳感器方面力傳感器方面，2025 年 5月，公司與核心技術團隊合資設立合肥星匯傳感技術有限公司，以推進人形機器人力覺傳感器產品的進一步落地，星匯傳感主要產品為機器人力覺傳感器，包括六維力傳感器、扭矩傳感器以及一維拉壓力傳感器等。其中六維力傳感器產品綜合準度將高于 0.5%，達到國內產品第一梯隊水平，扭矩及一維力傳感器精度將達到 0.1%以內。公司產品將應用于人形機器人手腕和腳踝（六維力）、直線執行機構末端（一維拉壓力）以及旋轉執行機構末端（扭矩）。表15：中鼎股份人形機器人布局梳理時間時間布局布局具體內容具體內容20242024 年年 1212 月月設立機器人子公司 以自

135、有資金 5000 萬元人民幣設立全資子公司安徽睿思博機器人科技，推動機器人部件產品的生產配套。20252025 年年 1 1 月月購買減速器設備以 1289.28 萬元購買安徽聚隆機器人持有的機器人減速器生產制造設備，同時安徽聚隆機器人將其機器人業務轉入公司旗下子公司。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3820252025 年年 2 2 月月與五洲新春簽訂戰略合作協議現階段針對人形機器人部件總成產品展開多維度的全方位的戰略合作，針對人形機器人部件總成產品進行合作探討，核心產品優勢互補，進一步加強在產品開發、技術規范和標準、質量管理等方面的合作，同時在后續人形機

136、器人業務拓展中，若涉及雙方相關產品，雙方優先選擇對方作為核心配套商。20252025 年年 2 2 月月與眾擎機器人簽訂戰略合作協議雙方團隊建立定期溝通機制且提供充足的資源支持，提升人形機器人相關產品的生產工藝和交付質量水平，進一步促進合作，保障深度合作戰略落地。同時眾擎在尋求機器人及關節相關產品生產供應時，在同等條件下優先選擇中鼎。20252025 年年 3 3 月月與埃夫特簽訂戰略合作協議雙方將針對工業機器人及人形機器人部件總成產品展開多維度的全方位的戰略合作，針對機器人部件總成產品進行合作探討，進一步加強在產品開發、技術規范和標準、質量管理等方面的合作。20252025 年年 3 3 月

137、月擬簽訂投資協議在合肥市包河區投資建設智能機器人項目總部及核心零部件研發制造中心，該項目預計投資總額為 10 億元；第一階段完成年產不少于 15 萬顆諧波減速器產線建設、關節總成產品的產線布局。20252025 年年 5 5 月月成立力傳感器合資公司與核心技術團隊合資設立合肥星匯傳感技術有限公司，以推進人形機器人力覺傳感器產品的進一步落地。合肥星匯傳感技術有限公司主要產品為機器人力覺傳感器，包括六維力傳感器、扭矩傳感器以及一維拉壓力傳感器等。其中六維力傳感器產品綜合準度將高于 0.5%，達到國內產品第一梯隊水平，扭矩及一維力傳感器精度將達到 0.1%以內。#公司產品將應用于人形機器人手腕和腳踝

138、（六維力）、直線執行機構末端（一維拉壓力）以及旋轉執行機構末端（扭矩）。資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理財務方面財務方面，2019-2024 年中鼎股份營收復合增速為 10.0%，規模實現穩定增長，利潤率穩中有升。2024 年公司實現營收 188.5 億元，同比+9.3%；歸母凈利潤 12.5億元，同比+10.6%；扣非凈利潤 10.8 億元，同比+10.1%。分業務看，2024 年公司橡膠制品業務營收142.7億元，同比+7.8%；其他業務營收1.9億元，同比+24.4%，增速顯著高于主業，主要系公司布局新能源及智能網聯汽車賽道，新業務加速放量。2024 年公司新能源車業務營收達

139、72.5 億元，占汽車業務 40.2%，同比增長顯著，彰顯在熱管理及輕量化底盤等核心賽道的全球競爭力。圖51：中鼎股份營業收入及同比圖52：中鼎股份歸母凈利潤及同比資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理圖53：中鼎股份毛利率及凈利率圖54：中鼎股份期間費用率請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告39資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理估值和投資建議：估值和投資建議：假設前提假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：空懸系統空懸系統：中鼎旗下德國 AMK 作為空氣懸掛系統的高

140、端供應商，截至目前公司國內空懸業務已獲訂單總產值約 152 億元，其中總成產品訂單總產值約 17 億元，未來有望拿到更多項目定點。公司旗下子公司鼎瑜科技依托中鼎在橡膠領域的研發、制造等核心優勢，專注于空氣彈簧的研發、生產，并持續推進技術突破，不斷提升產品性能，目前空氣彈簧及儲氣罐產品已獲得項目定點，預計 25/26/27 年業務收入為 14/18/23 億元，同比分別+31%/+29%/+24%，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率有望逐步提升，假設毛利率分別為 21%/21%/22%。輕量化底盤系統：輕量化底盤系統：中鼎近年來大力發展底盤輕量化系統總成產品，旗下子公司四川望錦公司核心

141、技術為球頭鉸鏈總成產品，隨著公司在底盤輕量化系統總成產品業務的不斷推進，已經取得奔馳、長安、廣汽、比亞迪等多個傳統及新勢力主機廠訂單。公司也在積極布局海外輕量化市場，目前斯洛伐克及墨西哥的輕量化工廠有序建設中；2024 年輕量化業務累計獲得訂單約 142 億元，預計 25/26/27 年業務收入 35/47/58 億元，同比分別+39%/+34%/+23%，輕量化毛利率的提升主要依賴業務體量增長后帶來的規模效應，假設毛利率分別為 14%/15%/16%。熱管理系統：熱管理系統：中鼎旗下子公司德國 TFH 是發動機及新能源汽車電池熱管理管路總成產品優秀供應商，擁有自主專利的獨家生產技術 crea

142、tube 工藝以及 TPV 軟管和尼龍管的核心技術，目前已經給寶馬、沃爾沃、奧迪、大眾、吉利、小鵬和理想等新能源汽車平臺配套。2024 年公司熱管理系統業務累計獲得訂單約 117 億元。預計 25/26/27 年業務收入 53/55/58 億元，同比分別+5%/+4%/+6%，假設毛利率維持相對穩定，為 17%/17%/17%。密封系統密封系統：中鼎旗下子公司德國 KACO、美國 ACUSHNET 擁有國際前三的密封系統技術。KACO 為代表密封系統旗下企業積極推進新能源布局，已經開發配套成功高性能新能源電機密封。同時公司目前已開發批產新能源電池模組密封系統和電橋總成等產品，為沃爾沃、蔚來、上

143、汽、廣汽等新能源汽車平臺配套。公司近年不斷加大業務拓展速度，尤其在美系車及自主品牌客戶上有較大突破，行業市占率穩步提升。預計 25/26/27 年業務收入 42/44/47 億元，同比分別+9%/+6%/+7%，預計毛利率一方面受到年降的影響，一方面受益于公司體量提升帶來的規模效應，整體來看假設毛利率維持相對穩定，為 27%/27%/27%。橡膠業務橡膠業務：汽車非輪胎橡膠制品的研發、生產和銷售，本業務為公司的基盤業務之一，客戶資源豐富，供貨能力強，預計 25/26/27 年業務收入 46/52/57 億元，同比分別+13%/+13%/+10%，整體來看假設毛利率維持相對穩定，為 18%/18

144、%/18%。整體來看整體來看，預計 25/26/27 年公司整體營收為 213.5/241.1/268.5 億元，同比分別+13%/+13%/+11%，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率維持相對穩定的狀態，假設毛利率分別為 22%/22%/22%。隨產業進展提速疊加公司研發投入的持續，公司積極人形機器人相關業務，公司有望開拓全新增長曲線。費率方面費率方面：我們認為公司費率有望逐漸趨穩，得益于規模上量后對于成本的攤銷，假設 25/26/27 年公司研發費率為 4.8%/4.7%/4.5%，主要考慮到公司進行新業務布局需要一定的研發投入；管理層面，公司持續推進降本增效，保證公司運行效請務

145、必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40率，假設 25/26/27 年公司管理費率為 5.2%/5.0%/4.9%；銷售費率層面，考慮到公司新產品拓展需投入一定資源，假設 25/26/27 年銷售費率為 2.2%/2.2%/2.1%。表16：中鼎股份業績拆分（億元）收入拆分收入拆分2022202220232023202420242025E2025E2026E2026E2027E2027E空懸系統空懸系統6.88.210.714.018.122.5YOYYOY8.5%20.1%29.5%31.4%29.3%24.3%毛利率毛利率21.4%22.7%20.1%20.5%

146、21.0%21.5%毛利毛利1.51.92.12.93.84.8輕量化輕量化11.219.225.235.047.058.0YOYYOY41.7%71.9%31.0%39.0%34.3%23.4%毛利率毛利率13.5%9.4%14.0%14.0%14.5%15.5%毛利毛利1.51.83.54.96.89.0橡膠業務橡膠業務34.336.040.646.052.057.0YOYYOY24.5%4.8%12.8%13.3%13.0%9.6%毛利率毛利率18.6%18.7%18.4%18.4%18.4%18.4%毛利毛利6.46.77.58.59.610.5冷卻系統冷卻系統43.251.950.7

147、53.055.058.0YOYYOY31.2%19.9%-2.2%4.5%3.8%5.5%毛利率毛利率16.4%16.5%17.0%17.0%17.0%17.0%毛利毛利7.18.58.69.09.49.9密封系統密封系統31.836.338.141.544.047.0YOYYOY4.1%14.2%4.7%9.1%6.0%6.8%毛利率毛利率25.6%26.0%27.1%27.3%27.3%27.3%毛利毛利8.19.510.311.312.012.8其他其他21.720.823.324.025.026.0YOYYOY6.1%-4.1%12.2%2.9%4.2%4.0%毛利率毛利率30.6%4

148、5.1%46.9%46.9%46.9%46.9%毛利毛利6.69.410.911.211.712.2合計合計149.1172.4188.5213.5241.1268.5YOYYOY18.6%15.6%9.3%13.2%12.9%11.4%毛利率毛利率20.9%22.0%22.8%22.4%22.1%22.1%毛利毛利31.137.943.047.853.359.2資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理和預測 注：因機器人量產節奏未明確，因此本次預測存在暫未充分體現機器人業務帶來的收益的不確定性，具體以公司為準，僅供參考。按上述假設條件與假設，預計 25/26/27 年公司整體營收為 213

149、.5/241.1/268.5億元，同比分別+13%/+13%/+11%，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率有望維持穩定，分別為 22%/22%/22%，歸母凈利潤分別為 15.2/17.8/20.5 億元，同比增速為+21%/+17%/+15%，EPS 分別為 1.15/1.35/1.56 元。表17：未來 3 年盈利預測表(單位：百萬元）20242025E2026E2027E營業收入18854213502411026850營業成本14552165671878320930銷售費用442470530564管理費用1064117812741384研發費用845102511331208營業

150、利潤1526187221932525歸屬于母公司凈利潤1252152017802049EPS0.951.151.351.56ROE9.6%10.9%11.9%12.6%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告41表18：情景分析（樂觀、中性、悲觀）2022023 32022024 42022025 5E E2022026 6E E2022027 7E E樂觀預測營業收入(百萬元)1724418854214002422227029(+/-%)16.1%9.3%13.5%13.2%1

151、1.6%凈利潤(百萬元)11311252184821602480(+/-%)17.3%10.6%47.7%16.8%14.8%攤薄 EPS0.860.951.401.641.88中性預測營業收入(百萬元)1724418854213502411026850(+/-%)16.1%9.3%13.2%12.9%11.4%凈利潤(百萬元)11311252152017802049(+/-%)17.3%10.6%21.4%17.1%15.1%攤薄 EPS(元)0.860.951.151.351.56悲觀的預測營業收入(百萬元)1724418854213002399926671(+/-%)16.1%9.3%1

152、3.0%12.7%11.1%凈利潤(百萬元)11311252119614071628(+/-%)17.3%10.6%-4.5%17.7%15.7%攤薄 EPS0.860.950.911.071.24總股本（百萬股）1,3161,3161,3161,3161,316資料來源：國信證券經濟研究所預測估值與投資建議估值與投資建議考慮公司的業務特點，我們采用絕對估值和相對估值兩種方法來估算公司的合理價值區間。絕對估值：絕對估值：24.7-26.424.7-26.4 元元未來估值假設條件見下表：表19：公司盈利預測假設條件（%）2022202220232023202420242025E2025E2022

153、026 6E E2022027 7E E2028E2028E2029E2029E營業收入增長率18.09%16.11%9.33%13.24%12.93%11.36%8.50%4.00%營業成本/營業收入79.13%78.05%77.18%77.60%77.90%77.95%78.00%78.00%管理費用/營業收入5.49%5.36%5.27%5.20%5.00%4.90%4.90%4.90%研發費用/營業收入4.43%4.54%4.48%4.80%4.70%4.50%4.50%4.50%銷售費用/銷售收入2.69%2.83%2.34%2.20%2.20%2.10%2.00%2.00%營業稅及

154、附加/營業收入0.62%0.60%0.80%0.80%0.80%0.80%0.80%0.80%所得稅稅率14.77%18.69%19.05%19.05%19.05%19.05%19.05%19.05%股利分配比率40.59%43.37%39.65%39.65%39.65%39.65%39.65%39.65%資料來源:國信證券經濟研究所預測表20：資本成本假設無杠桿 Beta0.8T19.05%無風險利率2.50%Ka8.10%股票風險溢價7.00%有杠桿 Beta0.94公司股價（元）19Ke9.06%發行在外股數（百萬）1316E/(D+E)82.52%股票市值(E，百萬元)25013D/(

155、D+E)17.48%債務總額(D，百萬元)5297WACC8.23%Kd5.30%永續增長率（10 年后）2.0%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42資料來源：國信證券經濟研究所假設根據以上主要假設條件，采用 FCFF 估值方法，得出公司價值區間為 24.7-26.4元，估值中樞為 25.5 元。表21：FCFF 估值2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033EEBIT1,940.02,197.82,550.42,787.52,901.72,834.82,600.42,817.73,678.1所得稅稅率19.05

156、%19.05%19.05%19.05%19.05%19.05%19.05%19.05%19.05%EBIT*(1-所得稅稅率)1,570.41,779.22,064.62,256.52,349.02,294.82,105.12,281.02,977.4折舊與攤銷641.2692.1724.0755.6788.1821.0853.9884.5912.0營運資金的凈變動149.1(619.0)(618.9)(3,693.7)(344.7)(238.7)(248.6)(171.3)(213.9)資本性投資(657.5)(451.0)(451.0)(501.0)(501.0)(501.0)(501.0

157、)(401.0)(401.0)FCFF1,703.21,401.21,718.7(1,182.6)2,291.42,376.12,209.52,593.33,274.5PV(FCFF)1,573.81,196.31,355.8(862.0)1,543.21,478.61,270.41,377.81,607.5核心企業價值37,395.8減：凈債務 3,841.1股票價值33,554.6每股價值25.49資料來源：國信證券經濟研究所假設絕對估值的敏感性分析絕對估值的敏感性分析該絕對估值相對于 WACC 和永續增長率較為敏感，下表為敏感性分析。表22：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元

158、）WACCWACC 變化變化2 25 5.49.498.1%8.2%8.25%8.25%8.4%8.5%永續永續增長增長率變率變化化2.3%27.7227.1126.5225.9525.402.2%27.3326.7426.1625.6125.072.1%26.9626.3825.8225.2824.762.0%2.0%26.6026.0325.4925.4924.9624.451.9%26.2525.7025.1724.6524.151.8%25.9125.3724.8524.3523.861.7%25.5825.0624.5524.0623.58資料來源：國信證券經濟研究所分析相對估值：相

159、對估值：24-2524-25 元元對于相對估值，我們選取熱管理全球領先公司三花智控、空懸業務國內優秀玩家保隆科技，以及輕量化+人形機器人借由布局的精鍛科技為可比公司。近年來，中鼎股份一方面通過自身布局，一方面通過海外并購在美國、德國等地擁有 KACO、WEGU、AMK、TFH 等 20 余家多個細分領域的隱形冠軍企業；打造出來包括空懸系統、輕量化、橡膠、冷卻系統、密封系統等業務的平臺型供貨體系，同時公司積極推進人形機器人領域布局，旗下子公司安徽睿思博公司專注于拓展人形機器人部件總成產品相關業務，公司目前技術團隊在諧波減速產品領域具備核心競爭優勢，相關產線設備正在調試中。同時公司現有密封、橡膠業

160、務及輕量化業務在機器人領域也有運用，人形機器人相關密封產品、橡膠產品及連桿產品也在同步開發中，部分產品已經完成定點配套。2025 年 5 月公司與核心技術團隊合資設立合肥星匯傳感技術有限公司，以推進人形機器人力覺傳感器產品的進一步落地。合肥星匯傳感技術有限公司主要產品為機器人力覺傳感器，包括六維力傳感器、扭矩傳感器以及一維拉壓力傳感器等。其中六維力傳感器產品綜合準度將高于0.5%，達到國內產品第一梯隊水平，扭矩及一維力傳感器精度將達到 0.1%以內。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43公司產品將應用于人形機器人手腕和腳踝（六維力）、直線執行機構末端（一維拉壓

161、力）以及旋轉執行機構末端（扭矩），預計 25/26/27 年公司整體營收為213.5/241.1/268.5 億 元，同 比 分別+13%/+13%/+11%，歸母 凈 利 潤分 別為15.2/17.8/20.5 億元，同比增速為+21%/+17%/+15%，EPS 分別為 1.15/1.35/1.56元，參考可比公司估值，考慮到后續公司在機器人板塊的持續布局，有望帶來新的成長動力，給予公司 2025 年估值 21-22x PE，對應每股合理估值 24.2-25.4 元，相較當下具有 28%-34%的上行空間。表23：可比公司估值公司公司投資昨收盤總市值EPSPE代碼名稱評級收盤（元）（億元）

162、2024A2025E2026E2024A2025E2026E002050.SZ三花智控優于大市27.051,0100.8311.17332723603197.SH保隆科技優于大市39.70851.432.262.69281815300258.SZ精鍛科技優于大市14.90770.330.450.53453328平均352622000887.SZ中鼎股份優于大市19.002500.951.151.35201614資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理和預測；注：數據時間為 5 月 8 日收盤價。投資建議：投資建議：綜上所述，預計中鼎股份 25/26/27 年公司整體營收為 213.5/241

163、.1/268.5 億元，同比分別+13%/+13%/+11%，歸母凈利潤分別為 15.2/17.8/20.5 億元，同比增速為+21%/+17%/+15%，EPS 分別為 1.15/1.35/1.56 元，參考可比公司估值，考慮到后續公司在機器人板塊的持續布局，有望帶來新的成長動力，給予公司 2025 年估值21-22x PE，對應每股合理估值 24.2-25.4 元，相較當下具有 28%-34%的上行空間，首次覆蓋，給予“優于大市”評級。華培動力華培動力華培動力成立于 2006 年，2019 年上市，是一家創新驅動的多元化產業集團。2023年華培動力更名為“上海華培數能科技（集團）股份有限公

164、司”；華培動力業務覆蓋汽車渦輪增壓零部件、放氣閥零部件、渦輪殼、中間殼，汽車動力總成系統、變速箱、排放系統、底盤系統等系統的多品類壓力傳感器、溫度傳感器、速度傳感器、位置傳感器的研發與生產。2024 年公司營收 12.4 億元，同比-1.6%，歸母凈利潤 0.7 億元，同比-43.4%。圖55：華培動力歷史沿革資料來源：公司官網，公司公告國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告44公司股權公司股權較為集中，子公司分工明確。較為集中，子公司分工明確。華培動力實際控制人為吳懷磊，擔任公司董事長兼總經理職務，直接持有公司 7.29%的股權，通過上海華

165、澗投資管理有限公司間接持有公司 41.22%的股權，吳懷磊直接和間接合計持有公司 48.51%的股權。同時，吳懷磊與吳佳為夫妻關系，為一致行動人。吳懷磊通過一致行動人吳佳間接控制公司 3.34%的股權。吳氏家族共計持有公司 51.85%股權。華培動力子公司分工明確，公司治理架構合理。圖56：華培動力股權結構圖及控股公司情況資料來源：公司公告，天眼查，wind，國信證券經濟研究所整理公司主要業務為動力總成及傳感器業務，公司主要業務為動力總成及傳感器業務，積極向機器人領域拓展業務積極向機器人領域拓展業務。動力總成業務動力總成業務主要產品為汽車發動機渦輪增壓系統的核心零部件，包括放氣閥組件、渦輪殼和

166、中間殼及其他零部件等。放氣閥組件的功能主要是用于避免渦輪殼內部壓強過大、溫度過高，從而穩定渦輪增壓器進氣端的壓強；渦輪殼為渦輪增壓器工作的腔體；中間殼為渦輪增壓器軸承殼體。傳感器業務傳感器業務以子公司華培無錫、華培傳感無錫、盛美芯為業務基礎，主要產品涵蓋全壓力量程范圍的壓力傳感器、速度位置傳感器、溫度傳感器、尿素品質傳感器等多品類傳感器及部分核心芯片。圖57：華培動力產品矩陣請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告45資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司向機器人領域積極拓展業務公司向機器人領域積極拓展業務?；陬^部機器人廠商實際需求和已有技術能力積極推進研

167、發工作，同步整合內外部資源，開啟機器人子公司或機器人事業部的籌備工作。公司利用已有的車規級 MEMS 壓力芯片和硅應變計的自主設計及封裝測試的能力，尋求從玻璃微熔 MSG 高壓壓力傳感器向六維力矩傳感器延展的突破，力爭在 2025 年內實現產品的研發落地。在技術儲備上，公司有深厚的壓力傳感器技術底蘊，擁有至少四條壓力傳感器技術路線，從傳感器組裝到核心壓力傳感器制造完全掌握且有百分百自主知識產權。從汽車壓力傳感器轉向機器人六維力傳感器并非完全跨界，在惠斯通電橋設計印刷、對應采樣電路芯片設計上有超十年應用和設計經驗，還有長時間出貨量積累的市場匹配和應用經驗，對六維力傳感器的設計和工藝設計有延續性好

168、處。此外，公司在商用車領域掌握了金屬應變片工藝和技術，對金屬彈性體研究有獨到見解和工藝控制訣竅，可避免在六維力傳感器研發上從零開始摸索?？蛻舴矫?，客戶方面，公司精益求精，持續拓展優質客戶。公司精益求精，持續拓展優質客戶。動力總成業務：動力總成業務：產品最終應用于福特、沃爾沃、戴姆勒-奔馳、長城、東風、寶馬、上汽、大眾、捷豹、比亞迪、理想等終端汽車整車品牌。公司作為二級供應商供應放氣閥組件、渦輪殼和中間殼等產品給一級供應商，客戶包括博格華納、蓋瑞特、三菱重工、石川島播磨、博馬科技等全球知名渦輪增壓器整機制造商。此外公司還作為三級供應商，供應放氣閥組件類產品給二級供應商，包括美達工業、科華控股等渦

169、輪增壓器零部件制造商。傳感器業務傳感器業務：公司傳感器業務主要服務于國內商用車前裝市場，客戶涵蓋一汽解放、中國重汽、陜汽、三一重工等商用車主機廠，濰柴動力、康明斯、玉柴、錫柴、云內、常柴等國內外主流發動機廠商以及 Bosch、秦泰等汽車尾氣排放系統廠商。同時，公司已在乘用車市場獲得初步突破，未來將在繼續乘用車市場擴大投資，獲取更多客戶和市場。財務方面財務方面，2019-2024 年華培動力營收復合增速 11.9%，2024 年實現營收 12.4 億元，同比-1.6%。分業務看，2024 年發動機進氣系統業務營收 9.9 億元，同比-2.3%。汽車傳感器業務實現增長，實現營收 2.4 億元，同比

170、+1.0%。2024 年公司歸母凈利潤 0.7 億元，同比-43.4%，主要系業務拓展的人工成本和市場開拓費增加，人工成本及折舊攤銷增加，加大研發投入所致；扣非凈利潤 0.5 億元，同比+7.9%。未來隨著機器人傳感器業務逐漸布局、成熟，公司盈利能力有望穩步提升。圖58：華培動力營業收入及同比圖59：華培動力歸母凈利潤及同比資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告46圖60：華培動力毛利率及凈利率圖61：華培動力期間費用率資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：wind，

171、國信證券經濟研究所整理估值和投資建議：估值和投資建議：假設前提假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：動力總成業務動力總成業務：動力總成業務涵蓋的主要產品為汽車發動機渦輪增壓系統的核心零部件，包括放氣閥組件、渦輪殼和中間殼及其他零部件等。一方面持續夯實與博格華納、蓋瑞特等國際頭部客戶的合作關系，依托核心產品競爭力穩固市場標桿地位；另一方面陸續成功開發 Scania、三菱重工、利納馬、克諾爾、石川島播磨等客戶新項目并順利投產，業務增長動能持續強化。2024 年 1 月公司功贏得“戴姆勒酒杯項目”全部訂單并簽署定點，該項目在 2024 年為公司帶來近 1 億元銷售額，預計后續公司底盤零部件業務有望

172、穩定增長，但考慮到行業的原因，我們預計此業務有望逐步提升，預計 25/26/27 年業務收入為 11/11/12 億元，同比分別+7%/+5%/+4%；考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率有望維持相對穩定，假設毛利率分別為 30%/30%/30%。傳感器業務：傳感器業務：以子公司華培無錫、華培傳感無錫、盛美芯為業務基礎，主要產品涵蓋全壓力量程范圍的壓力傳感器、速度位置傳感器、溫度傳感器等多品類傳感器及部分核心芯片。傳感器業務在國內商用車領域市場占有率保持領先的已有優勢下，持續積極按照由國內到國際、由商用車領域向乘用車領域進行拓展。1）持續獲得定點：公司作為博世在中國的陶瓷壓力傳感器供應

173、商，取得了顯著的業務進展?；诠驹谛缕烽_發上的技術優勢，公司為博世開發的天然氣發動機壓力溫度傳感器項目已于 2024 年二季度成功實現量產，標志著公司在高精度傳感器領域的制造能力邁上新臺階；同時公司競標獲得博世排氣溫度傳感器項目，預計在 2025 年二季度完成小批交付并在年內實現批量供貨；在國內自主品牌汽車市場方面，公司于 2024 年第三季度陸續獲得比亞迪壓力傳感器及雨量陽光傳感器的項目定點并同步完成開發，兩個項目均將于 2025年年初開始小批量供貨。2024 年下半年公司完成全新自主品牌乘用車 M 公司的審廠及供應商代碼準入工作并獲取項目報價機會，預計 2025 年完成項目定點及量產交付

174、；2）潛在并購：同時公司以擴充傳感器品類、促進獲取全球客戶和業務、實現規模效應為戰略目標，根據公司年報，公司將積極探索利用外延式并購的方式，尋求國內及海外汽車傳感器標的，進一步提升公司在汽車傳感器領域的行業地位及市場份額。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告47結合以上，預計公司傳感器業務板塊 25/26/27 年業務的營業收入分別為 3/4/6億元，同比分別+20%/+40%/+35%；考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率有望略有提升，假設毛利率分別為 15%/16%/17%。此外在機器人領域，公司基于頭部機器人廠商實際需求和已有技術能力積極推進研發工

175、作，同步整合內外部資源，開啟機器人子公司或機器人事業部的籌備工作。整體來看整體來看，預計 25/26/27 年公司整體營收為 14/15/17 億元，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率維持相對穩定的狀態，假設毛利率分別為26%/26%/25%。費率方面費率方面：公司 2024 年業績的下滑核心因素在于費用的提升，其中研發費用同比+5%，主要系加大研發投入所致；其中管理費用同比+10%，主要系人工成本及折舊攤銷增加所致；其中銷售費用同比+17%，主要系報告期內業務拓展的人工成本和市場開拓費增加所致，如公司 24 年完成了對華培無錫、華培傳感無錫和盛美芯的深度整合，通過全面上線 OA、E

176、RP、PLM 等信息化系統，實現了從人力資源管理、供應鏈管理、研發創新、生產制造、產品質量控制到銷售團隊協作的全流程一體化整合，跨部門協同效率顯著提升；我們認為隨著公司業務的持續放量我們認為隨著公司業務的持續放量，整體費率有望逐漸得到控制并趨穩整體費率有望逐漸得到控制并趨穩，假設 25/26/27 年公司研發費率為 6%/5%/5%；管理層面，公司持續推進降本增效，保證公司運行效率，假設 25/26/27 年公司管理費率為 7%/7%/6%；銷售費率層面，考慮到公司新產品拓展需投入一定資源，假設 25/26/27 年銷售費率為 2%/2%/2%。表24：華培動力業績拆分（億元）20222022

177、20232023202420242025E2025E2026E2026E2027E2027E發動機進氣系統發動機進氣系統收入收入81010111112YOYYOY22%-2%7%5%4%成本成本777788毛利毛利233333毛利率毛利率(%)(%)20.5%28.1%29.2%29.5%29.5%29.5%汽車傳感器汽車傳感器收入收入122346YOYYOY290%1%20%40%35%成本成本022235毛利毛利000011毛利率毛利率(%)(%)33.5%16.9%14.5%15.0%15.5%16.5%其他業務其他業務收入收入000000YOYYOY-88%100%5%5%5%成本成本

178、000000毛利毛利000000毛利率毛利率(%)(%)25.0%21.5%14.6%15.0%15.0%15.0%合計合計收入收入91312141517YOYYOY39%-2%10%13%12%成本成本799101113毛利毛利233444毛利率毛利率(%)(%)21.4%25.9%26.2%26.4%25.7%25.3%資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理和預測 注：因機器人量產節奏未明確，因此本次預測存在暫未請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告48充分體現機器人業務帶來的收益的不確定性，具體以公司為準，僅供參考。按上述假設條件與假設，預計 25/26

179、/27 年公司整體營收為 14/15/17 億元，考慮到后續產品持續放量帶來的成本攤銷，毛利率維持相對穩定的狀態，假設毛利率分別為 26%/26%/25%；歸母凈利潤分別為 1.0/1.4/1.7 億元，同比增速為+49%/+43%/+18%，EPS 分別為 0.29/0.41/0.49 元。表25：未來 3 年盈利預測表(單位：百萬元）20202424202025E25E2022026E6E2022027E7E營業收入1240135915291718營業成本915100111361283銷售費用9101213管理費用25273034研發費用117106110121營業利潤6598141166

180、歸屬于母公司凈利潤6698140165EPS0.190.290.410.49ROE5%8%12%14%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析表26：情景分析（樂觀、中性、悲觀）2022023 32022024 42022025 5E E2022026 6E E2022027 7E E樂觀預測營業收入(百萬元)12611240136115351728(+/-%)39.4%-1.6%9.7%12.8%12.6%凈利潤(百萬元)11666123168197(+/-%)-1476.1%-43.4%87.0%37.0%17.2%攤薄 EPS0.340.1

181、90.360.500.58中性預測營業收入(百萬元)12611240135915291718(+/-%)39.4%-1.6%9.6%12.5%12.3%凈利潤(百萬元)1166698140165(+/-%)-1476.1%-43.4%49.2%43.0%18.1%攤薄 EPS(元)0.340.190.290.410.49悲觀的預測營業收入(百萬元)12611240135615231707(+/-%)39.4%-1.6%9.4%12.3%12.1%凈利潤(百萬元)1166673112134(+/-%)-1476.1%-43.4%11.9%52.9%19.3%攤薄 EPS0.340.190.220

182、.330.40總股本（百萬股）343339339339339資料來源：國信證券經濟研究所預測估值與投資建議估值與投資建議投資建議投資建議：選取力傳感器領先公司柯力傳感、溫度及壓力傳感器領先玩家安培龍、在機器人核心部件絲杠中具有深度布局的北特科技作為可比公司：我們認為基于 1）公司積極布局機器人領域，推進研發+整合內外資源；2)公司具備車規級 MEMS 壓力芯片和硅應變計的自主設計及封裝測試的能力，具備六維力傳請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告49感器的研發實力和技術稟賦；具體來看，1）在機器人領域，基于頭部機器人廠商的實際需求和已有技術能力積極推進研發工作，同

183、步整合內外部資源，開啟機器人子公司或機器人事業部的籌備工作；2）公司利用已有的車規級 MEMS 壓力芯片和硅應變計的自主設計及封裝測試的能力，尋求從玻璃微熔 MSG 高壓壓力傳感器向六維力矩傳感器延展的突破，力爭在 2025 年內實現產品的研發落地。3）在技術儲備上，公司有深厚的壓力傳感器技術底蘊，擁有至少四條壓力傳感器技術路線，從傳感器組裝到核心壓力傳感器制造完全掌握且有百分百自主知識產權，還有長時間出貨量積累的市場匹配和應用經驗，對六維力傳感器的設計和工藝設計有延續性好處；此外公司在商用車領域掌握金屬應變片工藝和技術，對金屬彈性體研究有獨到見解和工藝控制訣竅，可避免在六維力傳感器研發上從零

184、開始摸索。預計 25/26/27 年公司整體營收為 14/15/17 億元，歸母凈利潤分別為 1.0/1.4/1.7億元，同比增速為+49%/+43%/+18%，EPS 分別為 0.29/0.41/0.49 元，考慮到目前公司估值水平較高，潛在機器人業務目前尚未貢獻核心利潤增量，暫“無評級”。表27：可比公司估值公司公司投資昨收盤總市值EPSPE代碼名稱評級收盤（元）（億元）20242025E2026E20242025E2026E603009.SH北特科技無評級47.351600.210.330.4822514399603662.SH柯力傳感無評級68.071920.921.311.57745

185、243301413.SZ安培龍無評級93.90920.841.331.731127154平均1378965603121.SH華培動力無評級24.84840.190.290.411288660資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理和預測；注：數據時間為 5 月 8 日收盤價；未評級公司采用 wind 一致預期的盈利預測。風險提示風險提示估值的風險估值的風險我們采取了絕對估值和相對估值方法，多角度綜合得出凌云股份合理估值在22-23 元，中鼎股份合理估值在 24-25 元，但二者的估值是建立在相關假設前提基礎上的，特別是對公司未來幾年自由現金流的計算、行業貝塔估算、加權平均資本成本（WACC）

186、的計算、TV 的假定和可比公司的估值參數的選定，都融入很多個人的判斷，進而導致估值出現偏差的風險，具體來說：可能由于對公司顯性期和半顯性期收入和利潤增長率估計偏樂觀，導致未來 10年自由現金流計算值偏高，從而導致估值偏樂觀的風險；加權平均資本成本（WACC）對公司絕對估值影響非常大：凌云股份：我們在計算 WACC 時假設無風險利率為 2.5%、風險溢價 7%，可能仍然存在對該等參數估計或取值偏低、導致 WACC 計算值偏低，從而導致公司估值高估的風險；中鼎股份：計算 WACC 時假設無風險利率為 2.5%、風險溢價 7%，可能仍然存在對該等參數估計或取值偏低、導致 WACC 計算值偏低，從而導

187、致公司估值高估的風險我們假定未來 10 年后公司 TV 增長率為 2.0%（中鼎股份為 2%，凌云股份為 2%），公司所處行業可能在未來 10 年后發生較大的不利變化，公司持續成長性實際很低或負增長，從而導致公司估值高估的風險；請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告50相對估值方面：凌云股份：我們選取傳感器領先公司柯力傳感、主業具備一定相似性的結構件公司祥鑫科技、機器人執行器與熱管理領先的公司三花智控為可比公司，選取了可比公司 2025 年平均 PE 作為相對估值的參考，最終給予公司 2025年估值 25-26x PE，可能未充分考慮市場及該行業整體估值偏高的風險

188、。中鼎股份：我們選取熱管理全球領先公司三花智控、空懸業務國內優秀玩家保隆科技，以及輕量化+人形機器人借由布局的精鍛科技為可比公司，選取了可比公司 2025 年平均 PE 作為相對估值的參考，最終給予公司 2025 年估值21-22x PE，可能未充分考慮市場及該行業整體估值偏高的風險。盈利預測的風險盈利預測的風險對于凌云股份：對于凌云股份：我們假設公司未來 3 年收入增長+8%/+8%/+6%，可能存在對公司產品銷量及價格預計偏樂觀進而高估未來 3 年業績的風險。我們預計公司未來 3 年毛利率分別為 18%/18%/19%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，同時考慮到公司未來將在人形機器人

189、等新領域保持投入布局，可能存在對公司費用估計偏低，從而導致對公司未來 3 年盈利預測值高于實際值的風險。公司布局人形機器人業務（力傳感器、機器人智能關節及機械臂等），若機器人行業發展不及預期或新業務進展不及預期，存在高估公司未來業績風險。對于對于華培動力華培動力：我們假設公司未來 3 年收入增長+10%/+13%/+12%，可能存在對公司產品銷量及價格預計偏樂觀進而高估未來 3 年業績的風險。我們預計公司未來 3 年毛利率分別為 26%/26%/25%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，同時考慮到公司未來將在人形機器人等新領域保持投入布局，可能存在對公司費用估計偏低，從而導致對公司未來 3

190、 年盈利預測值高于實際值的風險。公司布局人形機器人業務（六維力矩傳感器等），若人形機器人行業發展不及預期或公司新業務進展不及預期，存在高估公司未來業績風險。對于對于中鼎股份中鼎股份：我們假設公司未來 3 年收入增長+13%/+13%/+11%，可能存在對公司產品銷量及價格預計偏樂觀進而高估未來 3 年業績的風險。我們預計公司未來 3 年毛利率分別為 22%/22%/22%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，同時考慮到公司未來將在人形機器人等新領域保持投入布局，可能存在對公司費用估計偏低，從而導致對公司未來 3 年盈利預測值高于實際值的風險。公司布局人形機器人業務比如減速器、關節、六維力矩傳

191、感器等，若人形機器人行業發展不及預期或公司業務進展不及預期，存在高估公司未來業績風險。經營風險經營風險請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告51行業競爭加劇的風險：行業競爭加劇的風險：凌云股份：主營業務競爭格局相對分散，行業內存在一定體量的其他供應商，隨著行業競爭加劇，若公司未來不能持續維持競爭優勢，提高自身競爭力，在更加激烈的市場競爭中，公司將面臨市場份額下降的風險。中鼎股份：主營業務中比如橡膠、密封業務處于相對成熟的市場中，行業有一定的競爭，若公司未來不能持續維持競爭優勢，提高自身競爭力，在更加激烈的市場競爭中，公司將面臨市場份額下降的風險。華培動力：公司主營

192、業務中的中的動力總成業務涵蓋的主要產品為汽車發動機渦輪增壓系統的核心零部件，處于相對成熟的市場中，行業有一定的競爭，若公司未來不能持續維持競爭優勢，提高自身競爭力，在更加激烈的市場競爭中，公司將面臨市場份額下降的風險。新產品的研發及市場推廣的風險：新產品的研發及市場推廣的風險：凌云股份：擬在經營范圍中增加傳感器、機器人智能關節及機械臂等關鍵部件研發銷售以及相關業務，依托現有技術、人才基礎，結合公司市場開發優勢，發揮互補優勢和協同效應，實現資源優化配置和有效整合?，F已生產出相關樣件，公司積極把握潛在市場機會，加強與行業內相關企業溝通交流。傳感器業務處于產品研制、產線布局、客戶對接階段，如果不能順

193、利獲得市場認可，將會對公司長期成長性帶來一定影響。中鼎股份：旗下子公司安徽睿思博公司專注于拓展人形機器人部件總成產品相關業務。合資設立合肥星匯傳感技術有限公司，推進力覺傳感器產品的進一步落地；星匯傳感主要產品為機器人力覺傳感器，包括六維力傳感器、扭矩傳感器及一維拉壓力傳感器等。公司持續發力機器人相關布局，如不能順利獲得市場認可，將會對長期成長性帶來一定影響。華培動力：在機器人領域，公司基于頭部機器人廠商的實際需求和已有技術能力積極推進研發工作，同步整合內外部資源，開啟機器人子公司或機器人事業部的籌備工作。公司持續發力機器人相關布局，如不能順利獲得市場認可，將會對長期成長性帶來一定影響。地緣風險

194、地緣風險：從國際來看，世界政治局勢、地緣沖突等潛在風險仍然存在，汽車行業供應鏈全球化等市場競爭加劇，匯率、通貨緊縮等風險依然存在。從國內來看，汽車市場內卷不斷加劇，價格不斷下探，零部件企業利潤空間進一步被壓縮。金融風險金融風險：受市場供求因素、國際收支、國際競爭等各項因素交織疊加，全球經濟發展面臨巨大挑戰，復雜多變的政經環境或將加劇匯率市場波動；隨著金融監管制度的限制日趨嚴格，金融機構內保外貸政策收緊，銀行審批的程序復雜、時間長，境外企業項目資金缺口及內保外貸續貸存在壓力。技術風險技術風險關鍵技術人才流失風險：關鍵技術人才流失風險：關鍵技術人才的培養和管理是公司競爭優勢的主要來源之一。隨著行業

195、競爭格局的變化，對行業技術人才的爭奪將日趨激烈。若公司未來不能在薪酬、待遇等方面持續提供有效的獎勵機制，將缺乏對技術人才的吸引力，可能導致現有核心技術人員流失，這將對公司的生產經營造成重大不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告52核心技術泄密風險核心技術泄密風險：經過多年的積累，公司自主研發積累了一系列核心技術，這些核心技術是公司的核心競爭力。如果未來關鍵技術人員流失或在生產經營過程中相關技術、數據、圖紙、保密信息泄露進而導致核心技術泄露，將會在一定程度上影響公司的技術研發創新能力和市場競爭力，對公司的生產經營和發展產生不利影響。證券研究報告證券研究報告

196、免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。

197、A 股市場以滬深 300 指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普 500 指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數 10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數 10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數 10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數 10%以上重要聲明重要聲明本

198、報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不

199、保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況

200、自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系

201、統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032