《人形機器人行業深度報告：靈巧手技術路線逐步收斂關注邊際增量環節-250519（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《人形機器人行業深度報告：靈巧手技術路線逐步收斂關注邊際增量環節-250519（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請認真閱讀文后免責條款靈巧手技術路線逐步收斂，關注邊際增量環節華龍證券研究所 人形機器人行業分析師：楊陽SAC執業證書編號：S0230523110001郵箱：聯系人：李浩洋SAC執業證書編號：S0230124020003郵箱：人形機器人行業深度報告證券研究報告2025年05月19日投資評級：推薦（維持）-請認真閱讀文后免責條款市場走勢（單位：%）相關報告人形機器人行業專題研究周報：整機&零部件&應用場景，車企多環節布局機器人賽道2025.4.14人形機器人行業專題研究周報：應用端逐步落地，短期調整不改長期趨勢2025.3.24人形機器人行業專題研究周報：智元推出通用具身大模型，重視人形機器人大

2、腦發展2025.3.10相對滬深300表現（2025.5.16)（單位：%）1M3M12M人形機器人12.347.92 73.81滬深3003.08-1.276.832-20%0%20%40%60%80%100%120%2024-022024-052024-082024-112025-022025-05人形機器人指數滬深300請認真閱讀文后免責條款報告摘要 人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大。人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大。靈巧手是人形機器人的末端執行器，由驅動、傳動和感知三大系統構成。當前時點關注靈巧手主要在于三點，一是技術路線尚未完全收斂，仍處于持續迭代階段，方案邊際變

3、化或帶來核心零部件的邊際增量；二是靈巧手是人形機器人功能實現的關鍵；三是市場空間大，靈巧手價值量占本體比重達30%，2030年市場規模有望達450億元。主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動。主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動。我們收集了20家國內外廠商28款靈巧手相關信息，對當前主流的靈巧手方案進行了總結，從迭代方向來看，主要的趨勢可總結為三點：更靈活，高自由度更靈活，高自由度+輕量化。輕量化。主流方案自由度逐步由6個提升至12-20個，電機向小臂轉移以降低自重并留出空間；更智能，多模態感知能力進化。更智能，多模態感知能力進化。靈心巧手的L2、智元機器人的Sk

4、illHand等靈巧手通過多模態感知能夠更好地處理柔軟、不規則物體的識別與操作；更柔性，復合傳動方案上手。更柔性，復合傳動方案上手。國內靈巧手已逐步從連桿等純剛性傳動方案轉向腱繩傳動以及腱繩+絲杠的復合傳動方案。性能性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會。成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會。從當前主流方案迭代方向出發，建議重點關注以下靈巧手核心環節：驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加。驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加。隨著自由度提升，靈巧手單手所需驅動電機數量增加?？招谋姍C體積小、功率密度高、響應速度快，是靈巧手的理想驅動電機，但當前成本較高，有望在國產設備突

5、破和下游需求拉動下實現降本以及國產替代；直流無刷電機技術指標遜于空心杯電機，但成本較低，Optimus Gen3將驅動電機位置從手掌轉移至小臂，空間要求降低，直流無刷電機應用率有望提升。傳動系統：絲杠傳動系統：絲杠+腱繩復合傳動方案有望成為主流。腱繩復合傳動方案有望成為主流。在Optimus Gen3引領下，腱繩+絲杠的復合方案有望成為靈巧手傳動系統迭代方向。其中腱繩傳動能夠為靈巧手提供更高的自由度和靈活性并減少空間占用和重量，UHMWPE是腱繩的理想材料，2030年靈巧手用UHMWPE市場規模有望達52.8億元，國產廠商南山智尚等已有可用于靈巧手的產品；行星滾柱絲杠是理想的靈巧手傳動元件，但

6、仍受制于成本過高，國產廠商仍處于小批量試制階段，滾珠絲杠作為低成本替代方案，國產廠商已形成批量供貨能力。觸覺傳感器：高技術壁壘的靈巧手必備環節。觸覺傳感器：高技術壁壘的靈巧手必備環節。觸覺傳感器逐步成為靈巧手的必備部件，且逐步從指尖搭載向全手陣列式搭載的電子皮膚迭代。國產廠商有望在靈巧手下游需求拉動下逐步實現國產替代，國內領先的廠商包括非上市公司的帕西尼科技以及漢威科技和申昊科技等。3請認真閱讀文后免責條款報告摘要 投資建議：投資建議：人形機器人進入大規模量產前夕，靈巧手技術路線逐步收斂，驅動電機、絲杠、腱繩和傳感器等多個產業鏈核心環節迎來邊際增量，維持行業“推薦”評級。個股方面：（1）有望打

7、入主機廠供應鏈的靈巧手總成方案商，建議關注自研靈巧手的隆盛科技，隆盛科技，兆威機電兆威機電以及參股方案提供商的捷昌驅動捷昌驅動等；（2）自由度提升背景下用量增加，設計和設備國產化降本潛力巨大的驅動電機標的鳴鳴志電器，兆威機電，江蘇雷利，偉創電氣志電器，兆威機電，江蘇雷利，偉創電氣等；（3）國內方案滲透率逐步提升，國產廠商機器人領域應用逐步落地的南山智尚，恒輝南山智尚，恒輝安防安防等；（4）替代空間巨大的絲杠環節標的貝斯特、恒立液壓、浙江榮泰、雙林股份、五洲新春和德邁仕貝斯特、恒立液壓、浙江榮泰、雙林股份、五洲新春和德邁仕等；（5）應用量逐步增加的靈巧手標配觸覺傳感器標的漢威科技漢威科技等。風險

8、提示：機器人產業化落地不及預期；政策變動風險；競爭加劇風險；地緣政治風險；第三方數據的誤差風險；重點關注公司業績不及預期。4請認真閱讀文后免責條款目 錄3性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會2主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大155風險提示4投資建議請認真閱讀文后免責條款 What：由驅動、傳動和感知三系統構成的末端執行器：由驅動、傳動和感知三系統構成的末端執行器 人形機器人末端執行器，高通用性需求帶來復雜性要求。人形機器人末端執行器，高通用性需求帶來復雜性要求。靈巧手是一種基于人手運動學設計的特殊末端執行器，相較于僅能完成焊接、噴

9、漆等特定任務的工業機器人傳統末端執行器，人形機器人的多場景&復雜任務通用性需求要求其具備更復雜的結構和自由。一般來說靈巧手至少具有3個手指，每指至少具有3個軸線不完全平行的自由度，通常還集成力覺、接近覺等多種傳感器。驅動、傳動和感知三大系統構成靈巧手。驅動系統驅動、傳動和感知三大系統構成靈巧手。驅動系統負責提供動力和扭矩，目前主流方案為電機驅動，但在驅動結構、放置方式和方案選型等方面均存在不同技術路線；傳動系統傳動系統負責將驅動系統的力傳遞到手指，驅動系統有齒輪、連桿和腱繩等多種技術方案，存在替代/組合關系；感知系統感知系統負責實時監測靈巧手的位置、力和觸覺等狀態，并與環境交換，實現閉環控制。

10、6人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大01圖圖1：Optimus Gen-2靈巧手結構靈巧手結構數據來源：痛點設計，華龍證券研究所數據來源：痛點設計，華龍證券研究所采用空心杯電機的驅動系統驅動系統采用蝸桿和行星減速器等的傳動系統傳動系統包含觸覺傳感器等的感知系統感知系統組成部分組成部分技術路線技術路線優點優點缺點缺點代表靈巧手代表靈巧手驅動系統電機驅動體積小、響應快，調控方便、穩定性好、精度高、輸出力矩穩定所需電機數量較多，成本較高且存在散熱問題當前靈巧手的主流方案液壓驅動力/力矩輸出較大，適合強力抓取場景，結構相對簡單，成本較低控制精確度較低，體積和重量難以縮小，維護成本較高Sanct

11、uary AI液壓靈巧手氣壓驅動操作方面、質量輕巧、價格適中、維護簡便可操作性不強，軌道精度不夠Festo 氣動靈巧手形狀記憶合金驅動可以進行負載運動、反應迅速、位移大、變位迅速無法長時間工作，疲勞強度較低中國計量大學記憶形狀合金靈巧手傳動系統連桿傳動剛度高、負載大、制造簡單、成本較低自重較大，柔性不足，抗沖擊能力弱因時機器人RH56DFX齒輪傳動可通過主動關節解耦實現關節反驅，增強抗沖擊能力，傳動效率高齒輪自重較重，占空間較大，制造和維護成本較高星動紀元XHAND1腱繩傳動可實現更多自由度，重量輕對腱繩材料要求較高，易磨損且操作精度較低Optimus Bot Gen-3數據來源：數據來源：機

12、器人靈巧手研究綜述機器人靈巧手研究綜述，華龍證券研究所，華龍證券研究所表表1 1：靈巧手驅動系統和傳動系統各技術路線的優缺點以及代表產品：靈巧手驅動系統和傳動系統各技術路線的優缺點以及代表產品請認真閱讀文后免責條款 Why：機器人功能實現關鍵：機器人功能實現關鍵+邊際變化空間大邊際變化空間大+市場空間廣闊市場空間廣闊 技術路線仍在收斂過程中，持續迭代邊際變化較大。技術路線仍在收斂過程中，持續迭代邊際變化較大。當前靈巧手技術路線尚未完全收斂，仍處于迭代階段，以特斯拉Optimus Bot Gen1到Gen3的靈巧手為例，自由度從11個提升至22個，驅動電機選擇、傳動系統技術路線、傳感器類型和數量

13、和結構設計等方面均有巨大變化，性能表現也由僅能完成低精度的基礎抓取和放置迭代為可實現自主接球等復雜、靈活操作。當前靈巧手在性能、成本等方面離最終大規模量產并在家用等復雜場景完美執行任務還有較大差距，在設計迭代過程中邊際變化空間較大。數據來源：億歐網，華龍證券研究所數據來源：億歐網，華龍證券研究所7表表2 2：特斯拉靈巧手代際變化：特斯拉靈巧手代際變化01人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大技術路線技術路線發布時間發布時間 自由度自由度驅動方式驅動方式傳動系統傳動系統感知系統感知系統結構設計結構設計性能表現性能表現應用場景應用場景Optimus Gen12022.9116空心杯電機驅動蝸輪

14、蝸桿+腱繩指節間霍爾效應傳感器欠驅動設計，6個執行器模塊縱向分布于手掌內，具備防反驅特性基礎抓取和放置，負載20磅（約9公斤）工業原型和實驗室測試搬運等粗放型操作Optimus Gen22023.1211混合驅動（無刷電機+空心杯）腱繩長度增加10倍新增全手指觸覺傳感器增加觸覺傳感器，并改進了電機扭矩控制技術精細化操作：可精準抓取雞蛋、分揀電池、在遙控下疊衣服等；力反饋控制：觸覺傳感器提供實時力感信息，可處理易碎物品工業：微小零件精準抓取與放置；家庭：傳遞飲料、零食；醫療：拿取藥品、輔助器械操作Optimus Gen32024.102217線性執行器（電機+絲杠）線性執行器+腱繩觸覺傳感器全域

15、覆蓋驅動器移至手腕，手部空間更大，靈活性更高靈活性大幅提升，能完成更復雜操作，如自主接住、抓取物品等復雜工業操作：擰螺絲、線性裝配；復雜家務：疊衣服、切菜等；醫療護理：康復訓練等；特種環境適應：災害救援等；請認真閱讀文后免責條款 Why：機器人功能實現關鍵：機器人功能實現關鍵+邊際變化空間大邊際變化空間大+市場空間廣闊市場空間廣闊 靈巧手是人形機器人功能實現的關鍵。靈巧手是人形機器人功能實現的關鍵。手是人類功能實現的關鍵，上肢功能占人體功能的60%，手功能占上肢功能的90%。作為人體仿生學設計的人形機器人，靈巧手同樣是其功能實現的關鍵。通過靈巧手，人形機器人得以實現抓握、搬運以及工具使用和多維

16、度信息收集等復雜功能，以應對科研教育、工業應用、商業服務和家庭服務等多元化應用場景的任務需求。價值量占比達價值量占比達30%以上，以上，2030年人形機器人靈巧手市場規模有望達年人形機器人靈巧手市場規模有望達450億元。億元。參考特斯拉Optimus Bot出貨指引，預計2025/2030年全年人形機器人出貨量有望1/150萬臺，對應靈巧手出貨量2/300萬只，隨著出貨量增加，規模效應釋放有望拉低靈巧手成本，由當前的5萬元/只左右降至1.5萬元/只。據此計算，我們預計2030年人形機器人靈巧手市場規模有望達450億元，2025到2030年CAGR=114.11%。8人形機器人末端執行器，產業鏈

17、邊際變化空間大01數據來源：數據來源：ITIT之家，優必選科技，特斯拉中國，宇樹科技，之家，優必選科技，特斯拉中國，宇樹科技，華龍證券研究所華龍證券研究所圖圖2 2：人形機器人應用場景：人形機器人應用場景面向科研場景的天工行者優必選機器人汽車工廠應用Optimus Bot進行家庭服務宇樹H1在春晚表演數據來源：數據來源：TechWeb，華龍證券研究所預測，華龍證券研究所預測圖圖3 3：人形機器人靈巧手市場規模：人形機器人靈巧手市場規模人形機器人人形機器人出貨量出貨量靈巧手靈巧手出貨量出貨量單手價值量單手價值量單位萬臺萬只萬元/只2025E1252026E8164.52027E20403.820

18、28E408032029E801602.22030E1503001.5請認真閱讀文后免責條款目 錄3性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會2主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大195風險提示4投資建議請認真閱讀文后免責條款數據來源：宇樹科技，魔法原子，高工機器人，智元機器人，傅利葉，鈞舵機器人，大寰機器人，億歐網，靈心巧手，兆威機電，靈巧智能，帕西尼感知，數據來源：宇樹科技，魔法原子，高工機器人，智元機器人，傅利葉，鈞舵機器人，大寰機器人，億歐網，靈心巧手，兆威機電，靈巧智能，帕西尼感知，Daimon RoboticsDaimon Ro

19、botics戴盟，強腦科技戴盟，強腦科技BrainCoBrainCo，華龍證券研究所；注：自由度處括號外數字為總自由度，括號內數字為主動自由度，華龍證券研究所；注：自由度處括號外數字為總自由度，括號內數字為主動自由度+被動自由度被動自由度10表表3 3：國內主要主機廠及靈巧手公司人形機器人靈巧手技術參數：國內主要主機廠及靈巧手公司人形機器人靈巧手技術參數主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動02廠商類型廠商類型廠商廠商產品名產品名重量重量尺寸（尺寸（mm）傳動技術傳動技術手指手指關節關節自由度自由度定位精度定位精度抓握承載力抓握承載力傳感系統傳感系統主機廠宇樹科技Dex5-1P1

20、000g217.3*127.5*72.1齒輪52020（16+4）1mm垂直方向3.5kg水平方向4.5kg單手94個觸覺傳感器，其中陣列式傳感器數量12個優必選Walker S1靈巧手/齒輪+連桿5主動自由度6/1.5kg6個陣列式觸覺壓力傳感器傅利葉GR-2靈巧手/連桿512/6個陣列式觸覺傳感器戴盟機器人DM-Hand1/5126/全球首款毫米級厚度視觸覺傳感器智元機器人SkillHand/51919（12+7）/5kg觸覺與視觸覺傳感功能靈寶CASBOTCasbot 01靈巧手800g/512/5kg/星動紀元星動XHAND1/齒輪5主動自由度12/觸覺傳感器帕西尼感知科技DexH13

21、 GEN2/連桿4主動自由度131mm5kg視觸覺，1140個ITPU觸覺傳感單元DexH5 GEN1700g/連桿41212（5+7）0.2mm5kg搭載 180 個多維度觸覺傳感器魔法原子MagicHnad S01580g/連桿5110.2mm5kg5個觸覺傳感器靈巧手公司因時機器人RH56DFX540g217.8*80.7*31.2連桿512主動自由度60.2mm/6個力傳感器RH56FTP790g/連桿512主動自由度6/12個觸覺傳感器和6個力傳感器大寰機器人DH-5700g/連桿51111（6+5）/集成力傳感器鈞舵機器人Mozart840g201.12*150*41.5/5161

22、6（6+10）/集成觸覺傳感器強腦科技Brain530g/5主動自由度60.1mm/搭載多維觸覺傳感器兆威機電兆威靈巧手1000g238.5*88.0*40.7直驅515主動自由度17/3kg指尖集成傳感器靈心巧手L10750g254.0*86.5*50.0連桿52020（10+10）0.2mm5kg指尖觸覺傳感器+選配視覺傳感器L201000g263.5*99.5*45.5連桿52121（16+5）0.2mm5kg電子皮膚+攝像頭，多模態感知L301300g/腱繩52525（18+7）0.2mm8kg觸覺+視覺傳感器靈巧智能DexHand 0211000g292.6*113.2*56.5腱繩

23、51519（12+7）/5kg集成位置、觸覺和力覺傳感器 我們收集了包含主機廠和靈巧手公司在內的全球人形機器人靈巧手主要公司產品技術參數，具體內容如下：請認真閱讀文后免責條款數據來源：億歐網，數據來源：億歐網，Shadow RobotShadow Robot，TESOLLOTESOLLO，Sarcomere DynamicsSarcomere Dynamics，華龍證券研究所；注：自由度處括號外數字為總自由度，括號內數字為主動自由度，華龍證券研究所；注：自由度處括號外數字為總自由度，括號內數字為主動自由度+被動自由度被動自由度廠商類型廠商類型廠商廠商產品名產品名重量重量尺寸（尺寸（mm）傳動技

24、術傳動技術手指手指關節關節自由度自由度定位精度定位精度抓握承載力抓握承載力傳感系統傳感系統主機廠TeslaOptimus Gen1/絲杠+腱繩5/11/指節間霍爾效應傳感器Optimus Gen2/絲杠+腱繩5/11/全手指觸覺傳感器Optimus Gen3/絲杠+腱繩52222/觸覺傳感器全域覆蓋靈巧手公司Shadow RobotDexterous Hand4300g265.0*135.0*34.0腱繩52424（20+4）/4kg搭載視觸覺傳感器、慣性傳感器和力傳感器Dexterous Hand Lite2400g/腱繩41613/Dexterous Hand Extra Lite2100

25、g/腱繩31210/TESOLLODelto Gripper-5 Finger1650g/520主動自由度20/握持12kg，夾持3kg指尖可選裝搭載傳感器Sarcomere DynamicsARTUS Lite1400g186.4*67.8*79.8/52020（16+4）/5kg/11主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動02表表4 4：海外主要主機廠及靈巧手公司人形機器人靈巧手技術參數：海外主要主機廠及靈巧手公司人形機器人靈巧手技術參數 中外方案對比：輕量化中外方案對比：輕量化&自由度等方面存在明顯差距自由度等方面存在明顯差距 國內外靈巧手方案存在一定共性：國內外靈巧手方案

26、存在一定共性：五指方案占據絕對主流，僅有帕西尼感知科技使用4指方案；絕大多數靈巧手采用欠驅動方案，以減少手部零部件用量，降低自重&優化空間布局；腱繩傳動方案的占比提升；觸覺傳感器的搭載逐步成為標配，融合視覺等的多模態方案成為靈巧手公司的主流選擇。對比國內外方案，我們也發現一些技術取向上的差異：對比國內外方案，我們也發現一些技術取向上的差異：國內靈巧手更注重本體輕量化設計，主流方案普遍將單手重量控制在1kg以內；海外靈巧手方案自由度普遍更高，其中Shadow Robot靈巧手自由度達到24個，包含20個主動自由度和4個被動自由度，特斯拉Optimus Gen3靈巧手自由度達22個。國內多數靈巧手

27、自由度在6-20之間。數據來源：數據來源：Shadow Robot Shadow Robot，華龍證券研究所，華龍證券研究所圖圖4 4：Shadow RobotShadow Robot Dexterous HandDexterous Hand請認真閱讀文后免責條款 從方案迭代看靈巧手發展趨勢：更靈活，更智能，更柔性從方案迭代看靈巧手發展趨勢：更靈活，更智能，更柔性 更靈活：高自由度更靈活：高自由度+輕量化。輕量化。靈活性的提升是靈巧手未來長時間完成復雜任務的必然需求，也是主流方案的迭代的方向，主要體現在兩方面，一是自由度提升，靈巧手單手自由度由6個逐步提升至12-20個，部分方案達到20個以上

28、，宇樹自研靈巧手自由度由Dex3的6個提升至Dex5的20個；傅利葉GR-2靈巧手自由度由一代的6個翻倍至12個；二是電機等自重較大的部件配置位置向手掌或小臂移動，降低雙手重量并優化空間配置，留出更多空間以搭載傳感器等部件。更智能：多模態感知能力進化。更智能：多模態感知能力進化。當前絕大多數靈巧手都搭載觸覺傳感器或提供配置選項，靈心巧手的L20、帕西尼感知的DexH13 GEN2和智元機器人Skill Hand等可實現多模態感知，擁有更強的環境理解能力，能夠更好地處理柔軟、不規則物體的識別與操作。更柔性：復合傳動方案上手。更柔性：復合傳動方案上手。以Optimus靈巧手方案為例，蝸輪蝸桿的單一

29、傳動轉向絲杠+腱繩的復合傳動方案，一是可實現更高的自由度，二是自重更小的腱繩有助于提升靈活性，靈心巧手在研的L30由前兩代的連桿傳動轉向腱繩傳動，自由度提升至25個。數據來源：數據來源：Tesla Optimus，智源機器人產業研究院，華龍證券研究所，智源機器人產業研究院，華龍證券研究所數據來源：傅利葉，宇樹科技，靈心巧手，華龍證券研究所數據來源：傅利葉，宇樹科技，靈心巧手，華龍證券研究所12圖圖5 5：Optimus Gen3Optimus Gen3驅動電機配置于小臂的方案驅動電機配置于小臂的方案圖圖6 6：主機廠及靈巧手公司方案迭代和自由度提升：主機廠及靈巧手公司方案迭代和自由度提升02主

30、流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動傅利葉GR1612720202125宇樹Dex3-1L10傅利葉GR2宇樹Dex5-1L20L30請認真閱讀文后免責條款目 錄3性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會2主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大1135風險提示4投資建議請認真閱讀文后免責條款電機種類電機種類圖例圖例控制精度控制精度低頻特性低頻特性矩頻特性矩頻特性過載能力過載能力運行性能運行性能響應速度響應速度懸停能力懸停能力經濟性經濟性步進電機兩相混合式步進電機的步距角一般為 1.8/0.9低速時易出現低頻振動現象輸出力矩隨轉

31、速升高而下降，低速時轉矩較高，高速時轉矩會急劇下降一般不具過載能力開環控制，啟動頻率過高或負載過大易出現失步或堵轉的現象，停止時轉速過高易出現過沖現象200400 毫秒保持力矩較大，可以在不使用剎車的情況下保持在停止位置結構簡單，成本較低無框力矩電機高精度的無框力矩電機控 制精度可以達到小于0.1扭矩產生相對平滑，無顯著的扭矩脈動具有高扭矩輸出，且隨著頻率增加，扭矩性能逐漸減小具有較強的過載能力閉環控制，一般不會出現失步或過沖現象幾毫秒到十幾毫秒在無外部扭矩作用下能夠保持穩定的轉速結構相對簡單，成本高永磁同步電機高性能永磁同步電機可以達到小于 0.1具備良好的低頻特性具有較高的轉矩密度，使其在

32、高速運行時仍然能夠輸出較大的扭矩具有較強的過載能力閉環控制，一般不會出現失步或過沖現象2050 毫秒懸停狀態下能夠保持穩定的輸出，為懸停運動提供強大的支持結構相對簡單，成本高空心杯電機高性能的空心杯電機可以達到小于0.1具備良好的低頻特性具有較高的功率密度，溫升低，效率高具有較強的過載能力閉環控制，一般不會出現失步或過沖現象28 毫秒懸停狀態下能夠保持穩定的輸出，為懸停運動提供強大的支持結構相對簡單，成本高 驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加 主動自由度提升帶動驅動電機用量增加。主動自由度提升帶動驅動電機用量增加。Optimus

33、 Bot以及國內主流靈巧手設計方案均為提升靈活性而增加自由度，主動自由度的提升需要增加對應的驅動電機以提供動力。在自由度提升的趨勢下，靈巧手驅動電機用量增加。性能角度出發，高精度性能角度出發，高精度+高功率密度高功率密度+快速響應成為優選指標?？焖夙憫蔀閮炦x指標?？紤]到實際應用場景需求，靈巧手驅動電機需要做到高功率密度、快速響應以及高控制精度，其他需要考慮的指標還包括自重水平、耐用性和噪音水平等；目前靈巧手方案多應用空心杯電機、直流無刷電機兩類，其中空心杯電機無轉子設計大幅提升了功率密度，但缺點是力矩輸出不足以及成本較高；直流無刷電機（BLDC）雖然在功率密度、自重等方面不及空心杯電機，但功

34、率更高，符合高負載設計需求，電機效率高，耐用性更強且成本較低。數據來源：數據來源：中國人形機器人產業發展藍皮書（中國人形機器人產業發展藍皮書（20242024），華龍證券研究所，華龍證券研究所14表表5 5：人形機器人主要應用電機類型對比：人形機器人主要應用電機類型對比性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03請認真閱讀文后免責條款 驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加 空心杯電機：降本空心杯電機：降本&國產替代關鍵在于繞線環節突破。國產替代關鍵在于繞線環節突破。繞線環節式空心杯電機生產的關鍵技術壁壘，也是降本以及國產化替代的核心

35、。工藝方面，目前國產廠商普遍使用半自動化的卷繞生產，工藝繁瑣，耗時較長，良品率低且線圈直徑較小，限制其成本及性能，Maxon等海外領先廠商多使用高度自動化的一次成型生產，隨著國產廠商技術突破與改進，有望大幅提升生產效率，實現降本；設備方面，我國自主生產的空心杯電機繞線設備相對空缺，多為外采海外設備，固定成本較高。隨著中特科技、勤聯科技等國產設備廠商產品應用，有望降低空心杯電機廠商的生產成本。海外巨頭占據超海外巨頭占據超8成市場份額，人形機器人領域需求有望重塑市場格局。成市場份額，人形機器人領域需求有望重塑市場格局。Maxon、FAULHABER等海外巨頭占據約85%的市場份額，國內主要廠商包括

36、鳴志電器、鼎智科技、兆威機電、偉創電氣、江蘇雷利和雷賽智能等，國內廠商具備價格優勢，有望隨著工藝及設備突破，在人形機器人需求走強中搶占市場份額。數據來源：中特科技，華龍證券研究所數據來源：中特科技，華龍證券研究所15圖圖8 8：中特科技全自動雙軸空心杯電機繞線機：中特科技全自動雙軸空心杯電機繞線機性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03廠商廠商直徑范圍直徑范圍具體產品具體產品直徑直徑最高轉速最高轉速價格價格鳴志電器10-30mmECH1304813mm70000rpm1766-2020元（13mm）鼎智科技10-42mm10ZWWC2510mm40000rpm-兆威機電6-42mmMC102

37、810mm34300rpm-偉創電氣10-16mm13mm系列13mm87000rpm-江蘇雷利16-42mm16ZWWC4016mm58000rpm-表表6 6：國產空心杯電機廠商產品參數：國產空心杯電機廠商產品參數數據來源：各公司官網，華龍證券研究所數據來源：各公司官網，華龍證券研究所圖圖7 7：20232023年全球空心杯電機市場份額年全球空心杯電機市場份額數據來源：深圳市電子商會，華龍證券研究所數據來源：深圳市電子商會，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款 驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加驅動電機：高價值量環節，自由度提升帶動單手數量增加 直流無刷電機：考慮成本約束的

38、替代方案。直流無刷電機：考慮成本約束的替代方案。相較于有刷電機，直流無刷電機有高輸出功率、低電噪聲、高可靠性、高動態響應、電磁干擾少、更好的轉速-轉矩等優點，雖然體積較空心杯電機仍大，但內轉子結構的直流無刷電機能夠較好地滿足對空間結構要求較高的靈巧手，而且其結構相對簡單，在制造和維護方面也具備成本優勢。電機后置對空間要求降低，直流無刷電機有望得到更廣泛應用。電機后置對空間要求降低，直流無刷電機有望得到更廣泛應用。在Optimus Gen3方案中，靈巧手驅動電機由Gen2的手掌轉移至Gen3的小臂中，對驅動電機所占空間和自重要求有一定程度降低，在該方案中，Tesla也采用了空心杯電機+直流無刷電

39、機混用的路線。若該方案得到推廣，直流無刷電機有望更多地應用于靈巧手驅動當中，幫助降低整機BOM成本。16性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03圖圖9 9：直流無刷電機內部結構：直流無刷電機內部結構數據來源：鳴志電器，華龍證券研究所數據來源：鳴志電器，華龍證券研究所項目項目直流有刷電機直流有刷電機直流無刷電機直流無刷電機功率密度低高峰值效率85%-89%95%-97%負載效率80%-87%85%-97%轉速范圍（rpm）1000-10000500-10000可靠性一般優秀運行壽命短長電機外形尺寸大小控制器成本低高表表7 7：直流無刷電機：直流無刷電機&直流有刷電機參數對比直流有刷電機參數對比

40、數據來源：鳴志電器，華龍證券研究所數據來源：鳴志電器，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款 傳動系統：絲杠傳動系統：絲杠+腱繩復合傳動方案有望成為主流腱繩復合傳動方案有望成為主流 Optimus Gen3有望提升絲杠有望提升絲杠+腱繩復合傳動方案滲透率。腱繩復合傳動方案滲透率。Optimus采用微型絲杠+腱繩的傳動方案，自由度由Gen2的11個增加至22個，且從工廠整理、分揀以及小球拋接等實際表現來看，靈活度及承載力均表現不錯，有望帶動絲杠+腱繩的復合傳動方案滲透率提升。腱繩方案逐步成為國內外共識，腱繩方案逐步成為國內外共識，UHMWPE材料受青睞。材料受青睞。腱繩傳動是Tesla、Shado

41、w Robot等海外廠商普遍采用的傳動方案，國內廠商今年也逐步從齒輪/連桿等方案向腱繩傳動過渡，靈心巧手Linkerbot的L30以及靈巧智能的DexHand 021均采用腱繩傳動方案，分別擁有25/19個自由度。腱繩材料的選擇直接影響靈巧手的操控精度、抗沖擊能力和使用壽命等，當前主流的腱繩材料是高強度鋼絲和超高分子量聚乙烯纖維（Ultra High Molecular Weight Polyethylene Fiber，即UHMWPE纖維），其中UHMWPE纖維強度高、自重低，模量較大，契合靈巧手對腱繩材料的需求。但缺點是抗蠕變性能以及抗高溫能力不及高強度鋼絲，有望通過材料技術升級或UHMW

42、PE&高強度鋼絲共用解決。數據來源：數據來源：腱驅動空間多指靈巧手感知與控制關鍵技術研究腱驅動空間多指靈巧手感知與控制關鍵技術研究，華龍證券研究所，華龍證券研究所17圖圖1010：Optimus Gen3Optimus Gen3靈巧手內部傳動方案靈巧手內部傳動方案性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03微型絲杠+腱繩的復合傳動方案性能指標性能指標UHMWPE碳纖維碳纖維對位芳綸對位芳綸間位芳綸間位芳綸E-玻璃纖維玻璃纖維密度 g/cm0.971.81.441.382.54強度 cN/dtex26.8-46.419.4-38.918.8-22.94.0-4.813.6模量 cN/dtex897

43、-17731278-2556486-833100-200287斷裂伸長率%3.50.5-1.42.420.0-22.04.5分解溫度1403700570430-使用溫度902000250204-成本（萬元/噸）約 10.97約 65-7020-3010-200.4-0.5數據來源：新材料縱橫，華龍證券研究所數據來源：新材料縱橫，華龍證券研究所表表8：UHMWPE與其他高性能纖維主要參數對比與其他高性能纖維主要參數對比請認真閱讀文后免責條款 腱繩：高自由度腱繩：高自由度&靈活性之選，關注靈活性之選，關注UHMWPE纖維產業化應用纖維產業化應用 中國中國UHMWPE纖維產能占比近纖維產能占比近5成

44、，關注復合靈巧手要求的高端產能。成，關注復合靈巧手要求的高端產能。中國是UHMWPE的主要生產基地之一，2023年產量達1.33萬噸，占全球總產量2.68萬噸的49.7%。UHMWPE纖維全球市場集中度較高，2023年CR3達75.16%，頭部企業包括美國埃萬特、美國霍尼韋爾、日本Toyobo以及中國的九州星際、同益中、南山智尚等，其中南山智尚擁有自研抗蠕變型UHMWPE專利，拉伸強度達42cN/dtex，處于國內第一梯隊。2030年人形機器人靈巧手用年人形機器人靈巧手用UHMWPE市場規?；虺袌鲆幠；虺?2.8億元。億元。參考腱驅動靈巧手指結構設計及其運動分析與試驗，假設驅動單個自由度所需

45、腱繩為2根，按單手22個自由度、2030年150萬臺人形機器人出貨量計算，2030年人形機器人靈巧手用UHMWPE市場規模有望達39.6-66億元，取中值52.8億元。除靈巧手外，UHMWPE還可用于機器人關節、外殼增強、骨架材料等領域，人形機器人大規模應用后帶動的需求量有望進一步提升。數據來源：數據來源：腱驅動靈巧手指結構設計及其運動分析與試驗腱驅動靈巧手指結構設計及其運動分析與試驗 ，華龍證券研究，華龍證券研究所所18表表1010：腱繩傳動的三種方案：腱繩傳動的三種方案性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03傳動方案傳動方案原理簡圖原理簡圖驅動器數目驅動器數目腱繩數目腱繩數目特點特點N型

46、N2N驅動器數目少；需要預緊機構N+1型N+1N+1腱繩數目少；單根腱繩負載大2N型2N2N承載能力強、動態性能好；驅動器數目多公司公司產能產能拉伸強度拉伸強度產品規格產品規格技術特點技術特點機器人領域拓展機器人領域拓展南山智尚3600噸42cN/dtex 100D-2400D自研抗蠕變專利高強度、耐磨損特性能夠高強度、耐磨損特性能夠滿足機器人傳動系統要求滿足機器人傳動系統要求恒輝安防3000噸在建4800噸42cN/dtex50D-2400D核心技術自研，擁有國際國內數十項專利積極拓展機器人靈巧手腱繩以及外殼剛性材質應用同益中近8000噸42.5cN/dtex5D-6000D參與制定抗蠕變U

47、HMWPE標準公司積極推進靈巧手腱繩材料的研發九州星際 超30000噸39cN/dtex10D-3200D-數據來源：各公司公告，數據來源：各公司公告，WindWind，九州星際，華龍證券研究所，九州星際，華龍證券研究所表表9：國內：國內UHMWPE纖維主要廠商產能及性能指標纖維主要廠商產能及性能指標請認真閱讀文后免責條款 絲杠：替代潛力巨大，成本亟待下降絲杠：替代潛力巨大，成本亟待下降 作為理想的剛性傳動元件，行星滾柱絲杠應用仍受制于成本。作為理想的剛性傳動元件，行星滾柱絲杠應用仍受制于成本?；瑒咏z杠由于連續工作發熱嚴重且傳動效率較低，不符合靈巧手的使用需求。行星滾柱絲杠轉速高、載荷高且體積

48、小，是靈巧手的理想剛性傳動元件，但其生產對原材料、加工工藝以及精度要求極高，疊加市場需求有限，無法形成規模效應，其成本維持高位，瑞士Rollvis旗下行星滾柱絲杠單價約為2000元。同為滾動絲杠的滾珠絲杠性能次之，但價格遠低于行星滾柱絲杠。據B端采購網站數據，博特精工滾珠絲杠單價低至112元。國產滾珠絲杠已形成批量供貨能力，行星滾柱絲杠仍處于小批量試制階段。國產滾珠絲杠已形成批量供貨能力，行星滾柱絲杠仍處于小批量試制階段。國產廠商已形成滾珠絲杠批量供貨能力，貝斯特高精度滾動絲杠副已于2024年達成小批量訂單的滾動交付；浙江榮泰通過收購狄茲公司獲得滾珠絲杠量產能力，后者已成熟應用機器人靈巧手所需

49、的3-5mm滾珠絲杠工藝。隨著下游需求提升以及國產廠商產能布局，行星滾柱絲杠有望通過降本提高滲透率及國產化率。數據來源：傳動網，華龍證券研究所數據來源：傳動網，華龍證券研究所19表表1111：不同類型絲杠優缺點：不同類型絲杠優缺點性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03絲杠類型絲杠類型優勢優勢缺點缺點應用領域應用領域相關公司相關公司滑動絲杠結構簡單，制造方便，具有自鎖性連續工作發熱嚴重，傳動效率較低(30-50%)智能家居、電動工具和汽車等消費類工具機械領域常用傳動元件，具備生產能力的公司較多滾珠絲杠與滑動絲杠相比摩擦力小，傳動效率高，精度高原材料、設計、生產工藝和制造成本均提高工業設備、機

50、床、汽車/飛機部件運動控制等行星滾柱絲杠傳動效率高，高轉速、高載荷、高剛度、高范圍導程且體積更小，更方便維護加工精度要求高，制造成本高航空航天、武器裝備、高精密機床、機器人圖圖1111：絲杠分類：絲杠分類數據來源：傳動網，華龍證券研究所數據來源：傳動網，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款 觸覺傳感器：高技術壁壘的靈巧手必備環節觸覺傳感器：高技術壁壘的靈巧手必備環節 靈巧手必備零部件，從高分辨率向電子皮膚迭代。靈巧手必備零部件，從高分辨率向電子皮膚迭代。觸覺傳感器是靈巧手必備部件，幫助人形機器人感受重量、剛度、粗糙平滑程度和滑脫力度等。根據傳感點的數量可分為簡單檢測接觸點力的大小的單點式傳感觸

51、覺技術、類似于人類指尖，在小區域內集合多傳感單元的高分辨率傳感觸覺技術以及陣列式排布，類似電子皮膚的大面積傳感觸覺技術。當前靈巧手主流搭載高分辨率傳感觸覺技術并逐步迭代至電子皮膚，其中宇樹科技、優必選和傅利葉3家主機廠的自研方案均采用陣列式觸覺傳感器排布。觸覺傳感器主要包括壓阻式、壓容式、壓電式和摩擦電式等。觸覺傳感器主要包括壓阻式、壓容式、壓電式和摩擦電式等。根據傳感機制不同，觸覺傳感器可分為壓阻式、壓容式、壓電式和摩擦電式等，前3項為靈巧手常用的技術路線。數據來源：數據來源：柔性觸覺傳感器智能感知技術與應用研究進展柔性觸覺傳感器智能感知技術與應用研究進展，華龍證券研究所，華龍證券研究所20

52、表表1212：不同原理觸覺傳感器對比分析：不同原理觸覺傳感器對比分析性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03分類分類機制示意圖機制示意圖優點優點缺點缺點壓阻式靈敏度較高，過載承受能力強，頻率響應高，空間分辨率高，噪音干擾小，結構簡單，成本低體積大，不易實現微型化，可重復性差，功率消耗高，存在溫度敏感和滯后現象壓容式線性度好，制造成本低，實時性高，靈敏度高，空間分辨率高，動態范圍寬，功耗低物理尺寸大，不易集成化，易受噪聲影響，穩定性差，測量電路復雜壓電式動態范圍寬，靈敏度高，動態特性好，響應時間快，結構簡單和穩定性好空間分辨率差，測量電路復雜，僅適用動態力檢測摩擦電式制作成本低，結構簡單，輸出

53、電壓高，高靈敏度，檢測范圍寬，響應速度快，線性度好只能檢測動態力，對放大電路的性能有較高要求圖圖1212：電子皮膚器件制備過程及成品：電子皮膚器件制備過程及成品數據來源：尹寶凡，楊靜等數據來源：尹寶凡，楊靜等柔性觸覺傳感器智能感知技術與應用研究進展柔性觸覺傳感器智能感知技術與應用研究進展 ，華龍，華龍證券研究所證券研究所請認真閱讀文后免責條款 觸覺傳感器：高技術壁壘的靈巧手必備環節觸覺傳感器：高技術壁壘的靈巧手必備環節 柔性觸覺傳感器仍由海外廠商主導。柔性觸覺傳感器仍由海外廠商主導。受限于起步時間、材料供應、芯片設計和需求不足等，國產觸覺傳感器技術相對滯后。柔性觸覺傳感器市場由海外廠商領導且市

54、場集中度較高，2022年CR5約57.1%，頭部廠商包括Tekscan、Pressure Profile Systems和Sensor Products Inc.等。國產替代進行中，關注自主廠商機器人領域應用落地。國產替代進行中，關注自主廠商機器人領域應用落地。部分國產廠商布局柔性觸覺傳感器，申昊科技旗下用于人形機器人的電子皮膚產品已處于小批量適用階段，漢威科技開發的柔性壓力溫度一體化傳感器可應用于消費電子、泛醫療和人形機器人領域；非上市公司帕西尼感知研發的多維觸覺傳感器已小批量應用于機器人和車機等場景。數據來源：觀研天下，華龍證券研究所數據來源：觀研天下，華龍證券研究所21圖圖13：2022

55、年柔性傳感器全球市場格局年柔性傳感器全球市場格局性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會03廠商廠商相關產品相關產品應用領域應用領域產品進展產品進展紐迪瑞柔性壓力傳感器消費電子、家居家電、汽車、機器人等產品已上市鈦深科技柔性離電式傳感技術醫療、消費電子、機器人及智能汽車獲小米長江產業基金投資漢威科技柔性壓力溫度一體化傳感器消費電子、泛醫療、人形機器人等子公司能斯達專注柔性微納傳感器研發，與小米、比亞迪、宇樹科技進行技術合作申昊科技電子皮膚機器人處于小批量適用階段奧迪威壓電式電子皮膚技術儲備汽車、人形機器人成立合資子公司奧感微，專注新型柔性傳感器的研究、生產、銷售柯力傳感柔性觸覺傳感器機器人、醫療

56、設備等國內應變式傳感器龍頭，公司開發了三維力、六維力等多維力傳感器，可用于機器人手臂運動與工作載荷監測帕西尼多維觸覺傳感器3C電子、車機產線、物流倉儲、醫療康養、工業制造、商業服務等產品已小批量應用于機器人、車機等場景表表13：部分廠商柔性觸覺傳感器產品布局：部分廠商柔性觸覺傳感器產品布局數據來源：佐思汽研，華龍證券研究所數據來源：佐思汽研，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款目 錄3性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會2主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大1225風險提示4投資建議請認真閱讀文后免責條款 人形機器人進入大規模量產前夕

57、，靈巧手技術路線逐步收斂，驅動電機、絲杠、腱繩和傳感器等多個產業鏈核心環節迎來邊際增量，維持行業“推薦”評級。個股方面：（1）有望打入主機廠供應鏈的靈巧手總成方案商，建議關注自研靈巧手的隆盛科技，兆威機電隆盛科技，兆威機電以及參股方案提供商的捷昌驅動捷昌驅動等；（2）自由度提升背景下用量增加，設計和設備國產化降本潛力巨大的驅動電機標的鳴志電器，鳴志電器，兆威機電，江蘇雷利，偉創電氣兆威機電，江蘇雷利，偉創電氣等；（3）國內方案滲透率逐步提升，國產廠商機器人領域應用逐步落地的南山智尚，恒輝安防南山智尚，恒輝安防等；（4）替代空間巨大的絲杠環節標的貝斯特、恒立液壓、浙江榮泰、雙林股份、五洲新春和德

58、邁仕貝斯特、恒立液壓、浙江榮泰、雙林股份、五洲新春和德邁仕等；（5）應用量逐步增加的靈巧手標配觸覺傳感器標的漢威科技漢威科技等。23投資建議04代碼代碼股票簡稱股票簡稱2025/5/16EPS（元）（元）PE投資評投資評級級股價（元）股價（元）2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E300680.SZ隆盛科技45.200.640.971.421.761.9071.146.531.925.723.8買入003021.SZ兆威機電120.921.050.941.111.401.75114.9129.0109.386.369.2未評級603

59、583.SH捷昌驅動39.930.540.741.281.571.8474.654.331.325.521.7未評級603728.SH鳴志電器61.990.330.190.330.450.48185.4333.3186.3137.4128.9未評級300660.SZ江蘇雷利60.041.000.921.191.411.6460.065.150.442.536.6未評級688698.SH偉創電氣48.150.911.161.481.822.2053.141.532.626.521.9未評級300918.SZ南山智尚22.500.560.520.610.760.9640.043.137.029.5

60、23.5未評級300952.SZ恒輝安防27.730.730.800.901.151.5038.134.630.724.018.5未評級300580.SZ貝斯特27.130.780.580.831.031.0335.047.032.726.326.4買入601100.SH恒立液壓74.201.861.872.132.482.8339.839.734.930.026.2未評級603119.SH浙江榮泰45.280.610.630.901.241.7573.871.550.236.525.9未評級300100.SZ雙林股份52.700.201.240.921.101.44262.142.557.6

61、48.036.6未評級603667.SH五洲新春38.870.370.250.500.620.68103.7155.977.862.657.0未評級301007.SZ德邁仕23.380.350.35-67.266.4-未評級300007.SZ漢威科技42.220.400.230.360.440.53105.7180.3117.195.379.0未評級表表1414：重點公司及盈利預測：重點公司及盈利預測數據來源：數據來源：WindWind，華龍證券研究所；貝斯特，華龍證券研究所；貝斯特20272027年年EPSEPS以及未評級公司盈利預測來自以及未評級公司盈利預測來自WindWind一致預期。一

62、致預期。請認真閱讀文后免責條款目 錄3性能&成本雙邊約束下關注產業鏈增量機會2主流方案總結：輕量化、高自由度、多模態感知和復合傳動人形機器人末端執行器，產業鏈邊際變化空間大1245風險提示4投資建議請認真閱讀文后免責條款（1 1）機器人產業化落地不及預期機器人產業化落地不及預期。人形機器人發展仍面臨大腦模型性能不足、小腦運控算法表現欠佳、硬件耐久度及表現不及預期和成本較高等障礙，若其大規模量產時間不及預期，可能影響產業鏈相關公司業績表現；（2 2）政策變動風險。）政策變動風險。人形機器人行業處于發展初期，產業鏈受政策扶持影響較大，政策變化可能影響相關工業人形機器人業務發展情況，進一步影響業績增

63、長；（3 3）競爭加劇風險競爭加劇風險。人形機器人行業將引領下一代工業革命已逐步成為共識，可能導致相關產業鏈環節布局企業過多，導致競爭加劇，部分企業或將被淘汰，存活企業盈利能力或受到負面影響；（4 4）地緣政治風險。）地緣政治風險。人形機器人作為全球產業浪潮，涉及全球企業協作，地緣政治關系變化可能導致國家之間信息交流以及貿易活動減少甚至停止，進而可能影響人形機器人量產節奏；（5 5）第三方數據的誤差風險。）第三方數據的誤差風險。本報告使用數據資料均來自公開來源，其準確性對分析結果造成影響；（6 6）重點關注公司業績不及預期）重點關注公司業績不及預期。重點關注公司可能因行業或公司原因業績低于預測

64、值。25風險提示05請認真閱讀文后免責條款免責及評級說明部分免責及評級說明部分分析師聲明分析師聲明：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉盡責的職業態度，獨立、客觀、公正地出具本報告。不受本公司相關業務部門、證券發行人士、上市公司、基金管理公司、資產管理公司等利益相關者的干涉和影響。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人在預測證券品種的走勢或對投資證券的可行性提出建議時，已按要求進行相應的信息披露，在自己所知情的范圍內本公司、本人以及財產上的利害關系人與所評價或推薦的證券不存在利害關系。本人不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償

65、。據此入市，風險自擔。投資評級說明投資評級說明：免責聲明免責聲明：本報告的風險等級評定為R4，僅供符合華龍證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的客戶（C4及以上風險等級）參考使用。本公司不會因為任何機構或個人接收到報告而視其為當然客戶。本報告信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現

66、并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。本報告僅為參考之用，并不構成對具體證券或金融工具在具體價位、具體時點、具體市場表現的投資建議，也不構成對所述金融產品、產品發行或管理人作出任何形式的保證。在任何情況下，本公司僅承諾以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告以供投資者參考，但不就本報告中的任何內容對任何投資做出任何形式的承諾或擔保。據此投資所造成的任何一切后果或損失，本公司及相關研究人員均不承擔任何形式的法律責任。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行證券交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產

67、品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。版權聲明版權聲明：本報告版權歸華龍證券股份有限公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。華龍證券研究所華龍證券研究所 投資建議的評級標準類別評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。

68、評級標準為報告發布日后的6-12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：A股市場以滬深300指數為基準。股票評級買入股票價格變動相對滬深 300 指數漲幅在 10%以上增持股票價格變動相對滬深 300 指數漲幅在 5%至 10%之間中性股票價格變動相對滬深 300 指數漲跌幅在-5%至 5%之間減持股票價格變動相對滬深 300 指數跌幅在-10%至-5%之間賣出股票價格變動相對滬深 300 指數跌幅在-10%以上行業評級推薦基本面向好，行業指數領先滬深 300 指數中性基本面穩定，行業指數跟隨滬深 300 指數回避基本面向淡，行業指數落后滬深 300 指數北京北京蘭州蘭州上海上海深圳深圳地址：北京市東城區安定門外大街189號天鴻寶景大廈西配樓F4層郵編：100033地址：蘭州市城關區東崗西路638號文化大廈21樓郵編：730030電話：0931-4635761地址：上海市浦東新區浦東大道720號11樓郵編：200000地址：深圳市福田區民田路178號華融大廈輔樓2層郵編：51804626