伯特利-國內線控龍頭未來向線控底盤邁進-220416（17頁）.pdf

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1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場價格（ 人民幣）： 56.43 元 目標價格（ 人民幣）：76.00 元 市場數據市場數據( (人民幣人民幣) ) 總股本(億股) 4.08 已上市流通 A股(億股) 4.07 總市值(億元) 230.49 年內股價最高最低(元) 84.97/27.86 滬深 300 指數 4189 上證指數 3211 陳傳紅陳傳紅 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130522030001 江瑩江瑩 聯系人聯系人 國內國內線控龍頭，未來向線控底盤邁進線控龍頭，未來向線控底盤邁進 公司基本情況公司基本情況( (人民幣人民幣) ) 項目項目 2020 20

2、21 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 3,042 3,492 4,600 5,838 7,655 營業收入增長率 -3.63% 14.81% 31.71% 26.93% 31.12% 歸母凈利潤（百萬元） 461 505 620 850 1,167 歸母凈利潤增長率 14.93% 9.33% 22.80% 37.27% 37.20% 攤薄每股盈利（元） 1.129 1.235 1.517 2.082 2.856 每股經營性現金流凈額 1.43 1.06 1.12 1.86 2.59 凈資產收益率 17.13% 14.43% 14.85% 17.02% 18.97% 市盈

3、率（倍） 30.30 56.35 34.75 25.32 18.45 市凈率（倍） 5.19 8.13 5.16 4.31 3.50 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 芯片荒帶來國產替代機會，公司技術領跑優享行業紅利。芯片荒帶來國產替代機會，公司技術領跑優享行業紅利。EHB制動能量回收率高（提高續航里程 20%+），響應速度快（150 毫秒內完成主動制動），且能滿足智能駕駛執行需求。傳統制動單價約 1000 元，EHB約 2000 元。 1、芯片荒，國產替代持續推進：、芯片荒，國產替代持續推進：與國外企業相比，國內廠商 1）定制化成）定制化成本低：本低：國外企業開發費用達千萬元

4、；2）技術開放度高：）技術開放度高：隨底盤域集成的推進，主機廠更偏向于開放度更高的國內企業及使用同家企業供 EHB+ ABS /ESC 方案。目前芯片荒，我們預計車用芯片供需緊張局面將持續到 2023年?？紤]到供應鏈安全，客戶傾向采用國內廠商。制動系統廠商和主機廠合作開發需一年半左右，后期更換供應商概率小。 2、國內首家、國內首家 one box 量產企業，向線控底盤邁進：量產企業，向線控底盤邁進：線控制動升級需要技術積累，公司掌握了 ABS/ESC 等核心技術，具備產品集成與升級的能力，也是國內稀缺的線控制動供應商。21 年公司新增定點項目 160 項（EPB 項目83 個，WCBS項目 1

5、1 個），預計年均收入近 25 億元，計劃 22 年將新增年產 30 萬套 WCBS、30 萬套 ESC620、50 萬套 EPB 卡鉗等產品。我們預計22 年電控收入 22 億元，yoy+76%；毛利 5.8 億元，yoy+86%，對應毛利率26%。此外，公司收購萬達切入線控轉向，向線控底盤邁進。 開拓海外市場，品類拓張助力輕量化業務增開拓海外市場，品類拓張助力輕量化業務增長。長。21 年，公司實現全資控股威海伯特利及威海薩伯，配套上汽通用、通用等。公司墨西哥工廠的 400 萬件輕量化零部件項目將達產，預計年均銷售 4.9 億元。目前公司主要產品為鑄鋁轉向節，未來計劃開拓副車架等產品，增厚業

6、績，預計 22 年機械制動收入 22 億元，yoy+6%；毛利 5 億元，yoy+9%，對應毛利率 23%。 投資建議投資建議 作為國內稀缺的線控廠商，公司技術積累深厚，將受益于高價值量的線控產品的銷量增加。因此我們預計 22-24 年公司凈利潤分別為 6.2、8.5、11.7 億元，并給予公司 2022 年 PE 50 倍，目標市值 310 億元，目標價 76 元/股，給予 “增持”評級。 風險風險提示提示 國內外汽車銷量不及預期；制動系統等部件國產化進展不及預期；公司客戶拓展不及預期；公司海外業務業績不及預期。 010020030040050060070080025.4236.1346.8

7、457.5568.2678.97210416210716211016220116人民幣(元) 成交金額(百萬元) 成交金額 伯 特 利 滬深300 2022 年年 04 月月 16 日日 新能源與汽車研究中心新能源與汽車研究中心 伯 特 利 (603596.SH) 增持（首次評級） 公司深度研究公司深度研究 證券研究報告 公司深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 剎車制動龍頭，受益于底盤智能化推進 .3 電動化+智能化推進線控制動滲透，公司技術領跑迎國產替代 .4 駐車制動：EPB市場搭載率提升，國產替代滲透加速.4 行車制動：從機械到線控，電動化+智能化推進產品迭

8、代 .6 行車制動：EHB價值翻倍提升，自主品牌技術突破開啟替代 .8 行車制動：國內首家 one box量產企業，技術互相支撐保障產品升級.9 輕量化：品類拓展+海外客戶開拓，推動公司業務增長 .10 盈利預測與投資建議 .12 盈利預測 .12 投資建議及估值.13 風險提示 .13 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司業績與汽車銷量（左軸：億元，右軸：萬輛） .3 圖表 2：整體及分業務毛利率.4 圖表 3：公司期間費用比率（%） .4 圖表 4：伯特利與可比公司研發投入總額占營業收入比例（%） .4 圖表 5：2021 年我國乘用車銷量前十名車型的駐車制動系統配臵情況 .4 圖表 6：20

9、21 年度中國市場乘用車前裝 EPB供應商搭載上險量（萬輛） .5 圖表 7：公司電控制動產品單套價格、單套成本與毛利率（左軸：元/套，右軸：%） .5 圖表 8：公司 EPB產品優勢 .6 圖表 9：汽車行車制動技術發展方向 .7 圖表 10：不同汽車制動技術性能 .7 圖表 11：EMB產品的優勢與技術難點 .7 圖表 12：one box EHB 和 two box EHB 產品方案對比 .8 圖表 13：國內外線控制動產品方案.9 圖表 14：主要線控制動產品特性、客戶、價格、量產情況對比.10 圖表 15：典型廂式汽車鋼、鋁車減重效果對比 .10 圖表 16：汽車輕量化產品生產企業及

10、相關布局 . 11 圖表 17：公司輕量化業務收入及銷量（左軸：億元，右軸：萬件）. 11 圖表 18：智能駕駛三大系統 .12 圖表 19：盈利預測（億元） .13 圖表 20：可比公司估值比較（市盈率法） .13 wVbWmUkVjWiYhXtUiY9PcMbRtRpPoMnPkPmMtPiNoPzR9PrRxONZpMqPwMtPsP公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 剎車制動龍頭，受益于底盤智能化推進剎車制動龍頭，受益于底盤智能化推進 制動：多年集中研發投入，公司汽車制動產品矩陣完善制動：多年集中研發投入，公司汽車制動產品矩陣完善。公司始終堅持自主創新，具備機械制動系統

11、產品和電控制動系統產品的自主正向開發能力，通過持續研發投入和產品迭代，完成從盤式制動器EPB（電子駐車制動系統）ABS（防抱死制動系統）/ESC（車身電子穩定性控制系統）線控制動布局,是汽車零部件行業優質汽車電子標的。 輕量化：合資切入海外供應鏈，產品放量貢獻業績增長點。輕量化：合資切入海外供應鏈，產品放量貢獻業績增長點。2012 年，公司與薩克迪合資成立威海伯特利及威海薩伯，進入通用和福特輕量化底盤件供應鏈。2019 年公司首次成為通用汽車鑄鋁轉向節一級供應商。2021 年4 月，公司收購美國薩克迪所持股權，全資控股威海伯特利與威海薩伯。 汽車行業整體承壓，公司經營表現出極強的阿爾法。汽車行

12、業整體承壓，公司經營表現出極強的阿爾法。近三年汽車行業產銷量的下降，對各汽車零部件汽車的經營和發展帶來了一定的不利影響。但公司通過客戶開拓、產品品類開拓、產品升級帶動產品和服務提高，不斷降低汽車產銷量下降的不利影響，實現營業收入和凈利潤穩步增長。2021年公司營業收入 35 億元，同比上升 15%，主要是 EPB 市場開拓順利，銷量增長迅速。 圖表圖表1：公司業績與汽車銷量（左軸：億元，右軸：萬輛）：公司業績與汽車銷量（左軸：億元，右軸：萬輛） 來源：公司年報，國金證券研究所 輕量化和電控產品提升毛利率。輕量化和電控產品提升毛利率。2017 年受盤式制動產品毛利率下滑影響，公司整體毛利率下滑。

13、但 2017-2020 年得益于高毛利率的鑄鋁輕量化制動零部件、電控制動產品收入占比的提升，公司整體毛利率提升。2021 年，公司整體業務毛利率 24%，同比下滑 2pct，主要系受到大宗原材料漲價影響。 三費控制優異，研發投入較高。三費控制優異，研發投入較高。2018-2021 年 Q3 公司期間費用率從4.77%下降至 2.69%，主要系公司運輸費、包裝費計入營業成本，導致銷售費用有所下降。2018-2021 年 Q3 公司研發費用率從 3.9%提升至6.23%，主要系研發人員數量增加和技術開發費增加共同影響所致，公司研發投入在可比公司中處于較高水平。 2803 2888 2808 257

14、7 2531 2627.5 05001000150020002500300035000510152025303540201620172018201920202021營業收入 凈利潤 汽車銷量（萬輛） 公司深度研究 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表2：整體及分業務毛利率：整體及分業務毛利率 圖表圖表3：公司期間費用比率（：公司期間費用比率（%） 來源：公司年報，國金證券研究所 來源：公司年報，國金證券研究所 圖表圖表4：伯特利與可比公司研發投入總額占營業收入比例（：伯特利與可比公司研發投入總額占營業收入比例（%） 來源：Wind，國金證券研究所 電動化電動化+智能化推進線控制動滲透

15、，公司技術領跑迎國產替代智能化推進線控制動滲透，公司技術領跑迎國產替代 駐車制動：駐車制動：EPB 市場搭載率提升，國產替代滲透加速市場搭載率提升，國產替代滲透加速 2021 年中國乘用車市場中年中國乘用車市場中 EPB 前裝搭載率達前裝搭載率達 78%。相較于傳統的機械駐車制動，EPB 具有操作簡便、節省空間、電子系統協同等優勢，在乘用車上成熟度很高。依據高工智能汽車研究院，2021 年中國市場（不含進出口）乘用車新車前裝標配搭載 EPB 上險量（單車統計口徑）為 1594 萬輛（同比增長 13%），前裝搭載率為 78%。 圖表圖表5：2021年我國乘用車銷量前十名車型的駐車制動系統配臵情況

16、年我國乘用車銷量前十名車型的駐車制動系統配臵情況 轎車（萬輛）轎車（萬輛） 駐車制駐車制 動類型動類型 SUVSUV（萬輛）（萬輛） 駐車制駐車制 動類型動類型 MPVMPV（萬輛）（萬輛） 駐車制駐車制 動類型動類型 排名排名 品牌品牌 銷量銷量 品牌品牌 銷量銷量 品牌品牌 銷量銷量 1 軒逸 49.39 電子/手剎 哈弗 H6 37.04 電子 五菱宏光 25.59 手剎 2 五菱宏光 miniEV 42.65 手剎 長安 CS75 28.19 電子 別克 GL8 17.00 電子 3 朗逸 39.14 電子/手剎 吉利博越 22.49 電子 廣汽傳祺 M8 6.64 電子 4 卡羅拉

17、31.70 電子 本田 CR-V 20.05 電子 五菱凱捷 6.33 電子 15%20%25%30%35%40%2015201620172018201920202021主營業務毛利率 盤式制動器 輕量化制動零部件 電控制動產品 機械制動產品 4.77 3.91 3.10 2.82 01234562018201920202021銷售費用(%) 管理費用(%) 期間費用率(%) 0123456789201620172018201920202021Q1-Q3伯特利 拓普集團 保隆科技 萬安科技 中鼎股份 萬向錢潮 公司深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 Model3 27.30 電

18、子 特斯拉 Model Y 20.01 電子 東風風行菱智 4.87 手剎 6 英朗 26.30 手剎 豐田 RAV4 榮放 19.54 電子 本田艾力紳 4.83 電子 7 寶來 24.65 電子/手剎 本田 XR-V 18.78 電子 廣汽傳祺 M6 4.82 電子 8 速騰 23.56 電子 本田繽智 17.39 電子 本田奧德賽 4.34 電子 9 雷凌 22.05 電子 本田皓影 16.44 電子 江淮瑞風 3.21 電子/手剎 10 凱美瑞 21.68 電子 奇瑞瑞虎 8 16.09 電子 寶駿 730 2.56 - 合計 308.41 216.03 80.19 來源：中國汽車工業

19、協會，汽車之家，國金證券研究所 中國首家中國首家 EPB 量產企業，量產企業，20 年年 EPB 產能達到產能達到 120 萬套。萬套。公司是國內第一家、全球第二家量產 EPB 的廠商，配套吉利、廣汽、奇瑞、東風日產等客戶。據高工智能汽車研究院統計，2021 年中國市場乘用車前裝 EPB 市場中，伯特利搭載上險量 132 萬輛，排名第四，市場份額約 8%。2020 年公司 EPB產能達到 120 萬套。 圖表圖表6：2021年度中國市場乘用車前裝年度中國市場乘用車前裝EPB供應商搭載上險量（萬輛）供應商搭載上險量（萬輛） 來源：高工智能汽車，國金證券研究所 公司技術領先、產品研發實力強。公司技

20、術領先、產品研發實力強。公司掌握 EPB 產品的核心技術，獲得國內外 EPB 專利約 40 項。2020 年公司雙控 EPB 產品在多款新能源汽車上實現量產，新電控產品電動尾門開閉系統可與雙控 EPB 集成運用于新能源汽車。 圖表圖表7：公司電控制動產品單套價格、單套成本與毛利率（左軸：元：公司電控制動產品單套價格、單套成本與毛利率（左軸：元/套，右套，右軸：軸：%） 132.42 采埃孚 大陸集團 ADVICS伯特利 日立安斯泰莫 萬都 比亞迪 現代摩比斯 亞太股份 萬向 051015202530350200400600800100012001400160020152016201720182

21、0192020單位收入（元/套） 單位成本（元/套） 毛利率（%） 公司深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 來源：公司年報，國金證券研究所 公司開發響應快速，新能源客戶開拓順利，項目持續放量。公司開發響應快速，新能源客戶開拓順利，項目持續放量。截至 2020 年公司量產 EPB 項目超過 100 個。2021 年 1-6 月新增 EPB 定點項目 14項。公司根據整車廠的時間節點要求予以快速響應和配合，新項目和新產品的開發周期一般在 2-3 年之內。未來新增項目持續放量，助力業務維持高速增長。 圖表圖表8：公司：公司EPB產品優勢產品優勢 公司公司 EPBEPB 產品產品 相比普通

22、相比普通 EPBEPB 的優勢的優勢 第三代 smart EPB 第三代 smart EPB 從駐車能力、舒適性、耐久性等方面均得到進一步升級?？稍诓恍枰x合器位置傳感器和擋位傳感器的條件下實現輔助起步，額外給客戶節省可觀的零部件采購成本。 雙控 EPB 該產品可在新能源客戶取消 P 擋鎖止機構的同時，滿足法規以及客戶對成本優化的需求。關鍵控制模塊全部采用冗余結構，電控單元任一部件失效（包括 MCU），系統仍可滿足法規駐車要求。雙 ECU 獨立控制提升系統可靠性。 集成式 EPBi 公司與博世共同為主機客戶開發 EPBi 產品，公司提供 EPB 并集成到博世 ESP 中，可以節省 1 個 EP

23、B 控制單元，減輕重量、減少裝配工序、節省成本和安裝空間。 前置 EPB 針對微型電動車細分領域，公司于 2019 年 6 月率先量產前置 EPB 產品，有效解決了微型電動車后輪布置空間不足的難題。 來源：公司微信公眾號，國金證券研究所 行車制動：從機械到線控，電動化行車制動：從機械到線控，電動化+智能化推進產品迭代智能化推進產品迭代 傳統制動不符合汽車電動化、智能化趨勢的需求。傳統制動不符合汽車電動化、智能化趨勢的需求。 1）對于新能源車，傳統制動缺乏穩定真空源、制動能量回收率不足。對于新能源車，傳統制動缺乏穩定真空源、制動能量回收率不足。傳統制動系通過發動機形成真空助力，應用于新能源車時需

24、額外增加電子真空泵作為真空源。但相關部件使用壽命短、成本高。且傳統制動將車輛的動能轉化成輪胎摩擦的熱能，不能回收制動能量，不利于提高新能源車的續航。 2）對于智能駕駛，傳統制動難以滿足底層執行需求。對于智能駕駛，傳統制動難以滿足底層執行需求。傳統制動是純機械系統，不具備主動制動能力，難以滿足智能駕駛的底層執行需求，無法兼顧舒適性與制動性能。 EHB 是當前主流線控制動方案，電子化后壽命仍與傳統制動相當。是當前主流線控制動方案，電子化后壽命仍與傳統制動相當。電子液壓制動系統（EHB）用電子助力器替代真空助力器和真空供給部件，解決了新能源車缺乏穩定真空源的問題。且 EHB 與傳統剎車壽命相當，能夠

25、達到 220-300 萬次耐久。 1）能耗低，制動能量回收效率高：）能耗低，制動能量回收效率高：EHB 方案的車輛能量回收率接近100%，能夠使電動車續航里程提升 20%以上； 2）安全性高，響應速度快：）安全性高，響應速度快：EHB能夠在 150 毫秒之內完成主動制動； 3）智能化高，滿足智能駕駛底層執行需求：）智能化高，滿足智能駕駛底層執行需求：EHB 可以接收線控信號，從而實現線控制動功能，包括未來智能駕駛的各種功能需求。 公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表9：汽車行車制動技術發展方向：汽車行車制動技術發展方向 來源：汽車制動之家，汽車之家，國金證券研究所 圖表

26、圖表10：不同汽車制動技術性能：不同汽車制動技術性能 制動形式制動形式 優缺點優缺點 氣壓制動 消耗發動機動力、結構復雜、制動柔和欠佳、制動速度慢 液壓制動 消耗發動機動力、結構復雜、制動柔和欠佳，制動力不大、制動效能差、反應時間在 400-600ms 電動制動 重量輕、安全性高、ESC 方案反應時間 500600 ms 線控制動 反應時間 120-150ms，大幅度縮短剎車距離，安全性高；沒有液壓系統，不會有液體泄漏；可實現 220-300 萬次耐久循環，剎車壽命長 來源：公司公告，國金證券研究所 EMB 是長期發展方向，短期內無法大規模落地。是長期發展方向，短期內無法大規模落地。EMB（電

27、子機械線控制動系統）摒棄傳統的液壓裝臵，將電機直接集成在制動鉗上，以電能為能量來源，完全實現了電子化。相比 EHB，EMB 更容易與其他電控系統集成、反應速度快、質輕且環保，是線控制動技術未來的發展目標。但目前EMB技術層面有待突破。 圖表圖表11：EMB產品的優勢與技術難點產品的優勢與技術難點 介紹介紹 優勢 1）質量輕：除去了液壓裝置和真空發生器等大體積的零部件，大大降低車重，節省車內的安裝空間。 2）更容易與其他電控系統集成：易于集成到車載計算機網絡，通過和線控油門，線控轉向等系統協調工作，實現更加高層的智能輔助駕駛。 3）響應速度快：響應時間約為 90 ms，省去液壓管路，直接由電機驅

28、動制動；能夠單獨精確控制各車輪制動力，效率更高，性能更優。 4）環保：由于沒有液壓油，整個系統使用清潔的電能，不存在制動液泄漏問題，更加有利于環保。 技術難點 1）安全性問題：電路故障時，系統的可靠性無法保障。 2）材料抗高溫性能不足：制動系統在長時間或高強度工作時會產生高溫，關鍵部件的抗高溫性能和散熱性能非常重要。 3）惡劣工況下驅動電機穩定性問題：EMB 力矩電機長時間處于堵轉狀態、頻繁正反轉、暴露于惡劣的自然環境和電磁環境中，難以正常工作。 4）電源電壓問題：執行制動動作的電動機會消耗不少的電能，目前的 12V 車公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 載電源無法勝任，未來需

29、要成熟可靠的 42 V 電源來保證系統的能源供應。 來源：汽車電子機械制動(EMB)控制系統關鍵技術研究，央財智庫，國金證券研究所 防滑部件升級：從防滑部件升級：從 ABS 到到 ESC。駕駛員全力踩剎車時車輪容易抱死進而導致車輛失控。為避免這種情況，ABS、ESC 等底盤電子系統被引入傳統制動系統。 1）ABS：能夠在車輪出現抱死趨勢時，單獨調節每個車輪的制動壓力，從而避免車輛失穩、提升制動性能。 2）ESC：與 ABS 相比，ESC 可以主動建壓，并增加了側向穩定功能，能夠防止轉向過度或不足。 行車制動：行車制動：EHB 價值翻倍提升，自主品牌技術突破開啟替代價值翻倍提升，自主品牌技術突破

30、開啟替代 EHBEHB 升級：從升級：從 two box到到 one box。two box是 EHB+ABS/ESC，即把制動系統分為剎車助力和穩定性控制兩部分；one box是將 ABS/ESC 模塊集成進制動模塊中。 one box 和和 two box 對比：對比： 1 1）相比）相比 two box，one box 生產成本低，開發成本高：生產成本低，開發成本高：由于 one box 集成度更高，機械鑄造件等用量少，因此生產成本更低，例如博世 IPB 比ibooster+ESP 便宜 300 元左右。但 one box 技術和傳統方案差異大，前期開發成本更高，國外企業開發費用達到千萬

31、元級別。 2 2）相比）相比 two box，one box 適用的智能駕駛范圍更廣：適用的智能駕駛范圍更廣：但 two box 僅能滿足 L2 級別及以下需求。one box 可以滿足 L3 級別以上的需求（需要搭載 RBU 產品，但存在過冗）。例如伯特利推出了面向 L4 架構的 WCBS 2.0產品，該產品形成了 2 套制動系統，冗余度非常高。 3 3）相比）相比 two box，one box技術難度更大：技術難度更大：one box方案和傳統方案差異大，需要集成 ABS/ESC，集成度比 two box 更高，對公司技術要求更高，需要供應商掌握之前每代制動產品的生產技術。 圖表圖表12

32、：one box EHB和和two box EHB產品方案對比產品方案對比 OneOne- -BoxBox TwoTwo- -BoxBox 定義 整體式：EHB 集成了 ABS/ESC 分立式：EHB 與 ABS/ESC 獨立 結構 1 個 ECU 1 個制動單元(ECU 中集成了 ESC 等功能) 2 個 ECU 2 個制動單元(需要協調EHB ECU 與 ESC ECU) 成本 集成度高，量產后具有成本優勢；前期開發成本高 集成度低，成本相對高；前期開發成本低 復雜度與安全性 高，需要改造踏板（踏板解耦），可能有安全隱患 低，不需要改造踏板（踏板耦合），安全隱患小 能量回收 回收效率更高，

33、回饋制動減速度最高，達 0.3g-0.5g 回收效率高，回饋制動減速度最高達 0.3g 自動駕駛 本身滿足 L2 及以下級別自動駕駛的冗余要求；搭配 RBU 以滿足 L3及以上級別自動駕駛的冗余要求 搭配 ESC 滿足 L2 及以下級別自動駕駛的冗余要求；滿足不了 L3級別以上高階自動駕駛功能安全 One box 優勢 1）成本、重量優勢：集成度高，節省控制器、殼體、機械鑄造件。 2）性能優勢：能量回收效率更高，響應速度更快，本身即可滿足自動駕駛對冗余的要求。 One box 技術難點 1）開發成本高； 2）技術要求高：one box 集成需具備 ABS、ESC 等產品研發經驗。 3）安全要求

34、高：one box 需要踏板解耦，伴隨安全隱患。 來源：水清木華研究中心，佐思汽車研究，國金證券研究所 公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 two box 方案的核心在于電控層面的可靠性設計。方案的核心在于電控層面的可靠性設計。EHB 產品使用頻率高，因此對 EHB產品可靠性要求較高。目前，two box EHB 在機械層面可靠性已經達到較高水平，電控設計層面的可靠性水平成為企業差異化競爭的核心要素。 EHB 將迎來高速增長將迎來高速增長，產品價值相較傳統制動翻倍提升。產品價值相較傳統制動翻倍提升。隨 ADAS滲透率提升，EHB 將逐漸開始替代傳統制動，迎來高速增長。根據高工智

35、能汽車研究院，2021 年中國市場新車（不含進出口）前裝標配搭載 one box方案的上險量超 85 萬輛，主要企業為博世、大陸、采埃孚。傳統制動系統價格一般在 1000 元以內，EHB線控制動系統的價格約 2000-2500 元。 定制化成本低定制化成本低+技術開放度高技術開放度高+芯片荒，自主品牌迎來國產替代機會。芯片荒，自主品牌迎來國產替代機會。目前國內供應商主要有伯特利、亞太股份等。 1）定制化成本低：）定制化成本低：國外供應商定制化開發的限制較多，費用較高。自主品牌配合度高，響應速度快，定制化成本較低。 2）技術開放度高：）技術開放度高：隨著 EHB 上市量產，主機廠更希望同一家供應

36、商提供EHB 和 ABS/ESC 方案，同時隨著底盤域集成的推進，主機廠更偏向于技術開放度更高的國內供應商。 3）芯片荒：）芯片荒：近年，芯片短缺導致外資供應商的產能不足，國內主機廠更加重視供應鏈安全和配套服務，對自主品牌產品的使用意愿增強。同時，制動系統供應商和主機廠前期匹配和合作開發時間較長，一般為一年半左右，后期更換供應商的沉沒成本較大。 預計車用芯片供需緊張局面將持續到預計車用芯片供需緊張局面將持續到 2023 年。年。從油到電動車，汽車對高功率牽引逆變器碳化硅 SiC 的需求爆發。假設 2035 年 L3-L5 自駕滲透率超過 30%的，國金估計全球車用半導體市場于 2020-203

37、5 年復合增長率有機會超過 20%，遠高于全球半導體的 5-6%，份額從 2020 年的 5%到 2035 年的 30%。 圖表圖表13：國內外線控制動產品方案：國內外線控制動產品方案 廠商廠商 產品名稱產品名稱 產品類型產品類型 量產時間量產時間 配套情況配套情況 博世 iBooster Two-box 2013 年 保時捷 918、上汽大眾新能源產品、通用 volt、特斯拉全系、榮威Marvel X、榮威 Ei5、理想 ONE、領克 01/03 PHEV、蔚來全系、小鵬 P7、小鵬 G3 等 IPB One-box 2020 年 比亞迪漢、凱迪拉克 XT4 大陸 MK C1 One-box

38、 2016 年 阿爾法羅密歐 Giulia、奧迪 e-tron、寶馬 X5、寶馬 X7 EBB Two-box - - 采埃孚 IBC One-box 2018 年 通用 K2XX 平臺 舍弗勒 SPACE DRIVE One-box 2018 年 大眾、保時捷、奔馳 伯特利 WCBS One-box 2021 年 奇瑞、吉利等自主車企 拿森電子 N-booster Two-box 2018 年 北汽新能源 英創匯智 E-booster Two-box 2019 年 江淮-百度 Apollo 自動駕駛項目測試車改造、上海交通大學、北京理工大學提供技術 同馭汽車 EHB One-box 已量產

39、- 拓普集團 IBS Two-box 預計 2022 年 在研 來源：水清木華研究中心，國金證券研究所 行車制動：國內首家行車制動：國內首家 one box 量產企業，技術互相支撐保障產品升級量產企業，技術互相支撐保障產品升級 中國首家中國首家 one box 量產企業，推進量產企業，推進 WCBS 2.0 產品滿足高級別智能駕駛產品滿足高級別智能駕駛需求。需求。截至 20 年底，公司線控制動系統年產能 30 萬套。目前公司在推進公司深度研究 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 下一代線控制動系統研發工作，WCBS （集成式線控制動系統）2.0 將會更好滿足 L4 及以上等級的智能駕駛需求

40、。 圖表圖表14：主要線控制動產品特性、客戶、價格、量產情況對比：主要線控制動產品特性、客戶、價格、量產情況對比 產品名稱產品名稱 產品特性產品特性 配套車企配套車企 價格價格 出貨出貨/ /量產情況量產情況 伯特利伯特利WCBSWCBS 重量 5.8kg、One-box 設計集成 ESC+EPB+eBooster 功能 反應時間 136ms 雷諾江鈴、東風柳汽、奇瑞、威馬項目量產，吉利、長城、東風日產、長安、理想、江淮汽車、廣汽已定點 1000-2000 元 21 年 WCBS 1.0 開始量產 博世博世iBoosteriBooster 重量 4.4-4.8kg、減壓速度快 制動助力 8kN

41、 大眾全系列電動車、特斯拉全系列、蔚來、小鵬、理想、通用凱迪拉克 CT6、雪佛蘭 Bolt 和 Volt、本田 CR-V、比亞迪e6、榮威、領克、奇點 is6、法拉第未來FF91 21 年中國市場出貨量逼近 200 萬臺 博世博世 IPBIPB 制動系統響應時間150ms，百公里制動距離35m 比亞迪多款車型、通用旗下別克、凱迪拉克車型 占據 21 年中國市場one box 主要份額 大陸大陸MKC1MKC1 重量比傳統制動系統減少 30% One-box 設計集成 ABS+ESC 功能 阿爾法羅密歐 Giulia、奧迪 E-Tron 全線、寶馬新 X5 及 X7 等車型 占據 21 年中國市

42、場one box 主要份額 采埃孚采埃孚IBCIBC 重量 3.8kg 真空制動助力、防滑控制功能 通用 K2XX 平臺、雪佛蘭 Tahoe、 Suburban、GMC Yukon 和凱迪拉克Escalade 等 占據 21 年中國市場one box 主要份額 日立日立 e e- -ACTACT 反應時間 120-150ms、99%動能回收 大部分日系混動或純電車，如日產 Leaf - 拿森拿森NboosterNbooster 99.99%動能回收 快速響應時間為傳統制動系統的25% 北汽新能源多款車型、宇通客車等 截至 20 年底實現累計供貨 10 萬套 來源：蓋世汽車，各公司官網，國金證券

43、研究所 擁有擁有 ABS/ESC 等量產經驗，等量產經驗，WCBS 產品集成與縱向迭代有技術保障。產品集成與縱向迭代有技術保障。線控制動廠商生產 one box 需要掌握 ABS/ESC 產品的核心技術。公司掌握了 ABS/ESC、EPB 等產品的核心技術，具備 WCBS 產品集成與縱向升級的產品迭代能力。 公司公司 WCBS產品力強，集成雙控產品力強，集成雙控 EPB 具有成本優勢。具有成本優勢。公司 WCBS產品具備解耦式制動能量回收功能，同時通過雙控 EPB 專利技術支持客戶取消 P擋鎖和實現特定場景的智能駕駛冗余需求。 收購萬達零部件，向線控底盤邁進。收購萬達零部件，向線控底盤邁進。公

44、司以自有資金 2 億元收購萬達零部件所持的萬達公司 45%股權，有權提名 3 名董事，超過收購后萬達公司董事會人數的一半，將成為萬達公司的控股股東。萬達公司專業從事汽車轉向系統，其主要產品轉向器和轉向管柱與公司在汽車底盤領域有明顯的協同效應，助力公司向線控底盤邁進。 輕量化：輕量化：品類拓展品類拓展+海外客戶開拓，推動公司業務增長海外客戶開拓，推動公司業務增長 汽車輕量化勢在必行。汽車輕量化勢在必行。汽車輕量化是傳統燃油車降耗減排的主要方式之一，也有助于新能源汽車延長續航里程、節約電池成本。研究數據表明，汽車整車質量減少 10%，油耗/能耗可降低 6%-8%。 圖表圖表15：典型廂式汽車鋼、鋁

45、車減重效果對比：典型廂式汽車鋼、鋁車減重效果對比 車型車型 總質量總質量 kgkg 鋁合金整備質量鋁合金整備質量kgkg 碳鋼整備質量碳鋼整備質量 kgkg 鋁比鋼減重鋁比鋼減重 kgkg 單車 42 16000 8800 9800 1000 公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 62 25000 9200 11250 2050 64 25000 10100 12250 2150 84 31000 12700 14900 2200 半掛 1 軸 38000 3500 5000 1500 2 軸 35000 6000 8200 2200 3 軸 40000 7500 11000

46、3500 來源：輕量化是汽車工業可持續發展的保證，國金證券研究所 公司已成為國內最大的底盤輕量化供應商之一。公司已成為國內最大的底盤輕量化供應商之一。公司目前主要輕量化產品為鑄鋁轉向節，配套上汽通用、通用、福特及沃爾沃等國際知名主機廠。2020 年及 2021 年上半年，公司新增輕量化開發項目共 24 項，其中包括 2項著名主機廠商全球平臺項目。 圖表圖表16：汽車輕量化產品生產企業及相關布局：汽車輕量化產品生產企業及相關布局 企業企業 主要產品主要產品 配套客戶配套客戶 營收與銷量營收與銷量 伯特利 轉向節、鑄鋁叉臂等 通用、沃爾沃、吉利等 21 年輕量化制動零部件銷售量為 648.75 萬

47、件 旭升股份 發動機殼體、底盤、電池組外殼等 特斯拉、北極星等 21 年汽車類產品銷量約 3078 萬件 拓普集團 鍛鋁控制臂、轉向節、副車架等 特斯拉、沃爾沃、吉利、比亞迪等 來源：公司公告，國金證券研究所 產品品類擴張產品品類擴張+海外業務拓展，公司輕量化業務持續增長。海外業務拓展，公司輕量化業務持續增長。公司的墨西哥年產 400 萬件輕量化零部件建設項目將達產，墨西哥工廠預計于 2022 年第三季度投入使用。項目達產后，可就近配套北美主機市場，實現對通用、大眾等海外客戶的本地化供應，預計實現年均銷售收入 4.9 億元。同時公司未來將進一步推動鑄鋁副車架、鑄鋁卡鉗和鋁合金制動盤的開發，支撐

48、公司輕量化業務持續增長。 圖表圖表17：公司輕量化業務收入及銷量（左軸：億元，右軸：萬件）：公司輕量化業務收入及銷量（左軸：億元，右軸：萬件） 來源：公司年報，國金證券研究所 注：2021 年公司未披露輕量化業務具體收入。 012345678901002003004005006007008002015201620172018201920202021銷量 營業收入 公司深度研究 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 ADAS：前瞻布局前瞻布局 ADAS，受益于汽車智能化推進，受益于汽車智能化推進 智能化、自動駕駛接受度提升，智能駕駛進入智能化、自動駕駛接受度提升，智能駕駛進入 ADAS 滲透率

49、提升階段。滲透率提升階段。根據中汽協數據，2021 年 9 月我國搭載 L2 級及以上智能駕駛功能的汽車銷量占比達到 25%，較 2020 年提升 9pct。ADAS 功能已快速滲透至十萬以內的經濟型乘用車，部分功能已拓展至 5 萬左右車型，未來 L2 級輔助駕駛將進入快速普及階段。 前瞻布局前瞻布局 ADAS 自動駕駛，受益于智能駕駛高速滲透自動駕駛，受益于智能駕駛高速滲透。公司自 2019 年四季度開始自主研發基于前視攝像系統的 ADAS技術，A輪樣機于 2020 年 8月已經實現裝車測試，目前已經獲得兩個以上客戶的定點項目，預計 2022年上半年量產。公司在智能駕駛領域全面布局，充分享受

50、行業滲透期的技術紅利。 圖表圖表18：智能駕駛三大系統：智能駕駛三大系統 來源：未來智庫，國金證券研究所 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測盈利預測 1）機械制動：）機械制動：傳統產品市場增長較為穩定，但公司輕量化產品品類不斷拓寬，助力公司業績增長。在輕量化制動零部件方面，公司覆蓋了通用、福特、沃爾沃、Stellantis 等客戶，且墨西哥工廠將于 23 年開始貢獻業績增量。因此我們預計 2022-2024 年業務營收分別為 22、26、29 億元。我們判斷未來幾年原材料、運費將逐步回歸正常水平。因此我們預計 2022-2024 年公司機械制動業務毛利率分別為 23%、24%、24