先導智能-鋰電設備全球龍頭業績維持高速增長-220419（20頁）.pdf

《先導智能-鋰電設備全球龍頭業績維持高速增長-220419（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《先導智能-鋰電設備全球龍頭業績維持高速增長-220419（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場價格（ 人民幣） ： 48.22 元 目標價格（ 人民幣） ：60.00 元 市場數據市場數據( (人民幣人民幣) ) 總股本(億股) 15.64 已上市流通 A 股(億股) 14.51 總市值(億元) 754.05 年內股價最高最低(元) 87.29/46.35 滬深 300 指數 4166 創業板指 2488 滿在朋滿在朋 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130522030002 姜超陽姜超陽 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130522010006 李嘉倫李嘉倫 聯系人聯系人 鋰電設備全球龍頭，業績維持高速增長鋰電設

2、備全球龍頭，業績維持高速增長 公司基本情況公司基本情況( (人民幣人民幣) ) 項目項目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 4,684 5,858 9,414 14,582 22,429 營業收入增長率 20.41% 25.07% 60.70% 54.90% 53.81% 歸母凈利潤(百萬元) 766 768 1,603 2,679 4,496 歸母凈利潤增長率 3.12% 0.25% 108.87% 67.13% 67.80% 攤薄每股收益(元) 0.869 0.846 1.025 1.713 2.875 每股經營性現金流凈額 0.61 1.49 1

3、.27 1.45 2.13 ROE(歸屬母公司)(攤薄) 17.87% 13.67% 23.38% 29.30% 33.93% P/E 51.74 99.29 47.04 28.14 16.77 P/B 9.25 13.57 11.00 8.25 5.69 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 下游電池企業持續擴產，公司在手訂單飽滿下游電池企業持續擴產，公司在手訂單飽滿。根據海外與國內頭部電池企業產能規劃，我們預計 2022-2025 年新增電池產能約 557、616、464、663GWh，同比增速 65%、44%、23%、27%。此外我們預計到 2025 年全球儲能裝機量為297

4、GWh，國內儲能裝機量有望達 98GWh。儲能需求的爆發將持續推升設備行業的高景氣度。公司表示 2021 年前三季度新簽訂單 123 億元（不含稅） 。單三季度新簽訂單 31 億元（不含稅） ，全年有望超 150 億元（不含稅） 。 獲寧德時代未來獲寧德時代未來 3 年設備投資年設備投資 50%優先權，并成功進入全球供應鏈優先權，并成功進入全球供應鏈體系體系。2021年公司完成向寧德時代的定增，寧德持有 7.15%股權成為公司第三大股東，并提出未來 3 年內按不低于電芯生產核心設備新投資額 50%的額度給予先導優先權。募集資金主要將用于華南總部制造基地項目、鋰電智能制造數字化整體解決方案研發及

5、產業化項目等。我們認為此次戰略定增有利于公司鞏固行業競爭力，增強盈利能力，強化公司在鋰電設備領域的核心競爭力和技術創新能力。除寧德外，公司客戶還包括 Northvolt、億緯鋰能、中航鋰電、國軒高科、蜂巢能源、豐田、寶馬等全球多家龍頭鋰電池企業和一線車企。 技術創新保持行業領先技術創新保持行業領先。公司提前布局光伏及新能源車行業，抓住黃金發展期。09 年公司進軍光伏設備行業，15 年研發成功圓柱電池自動卷繞機，16 年最先研發出一體化設備，18 年推出鋰電設備整線解決方案，2020 年推出全球第一條氫能燃料卷對卷膜電極生產線，2021 年推出大圓柱電池系列整線解決方案，研發創新能力始終保持行業

6、領先。 投資建議投資建議 在全球電動化浪潮下，公司作為鋰電設備龍頭企業，已成功進入全球供應鏈體系，預計未來盈利將充分受益于下游鋰電池企業的大幅擴產。同時，公司打造高端裝備研發平臺，新產品及新應用將不斷貢獻新的業績增長點。我們預計 2021-2023 年公司凈利潤為 16.03/26.79/44.96 億元。參考可比公司，給予公司 2022 年 35 倍 PE， 目標市值 937 億元，對應目標價 60 元/股，給予“增持”評級。 風險風險提示提示 新能源汽車補貼政策不及預期，新能源汽車銷量不及預期，電池產能過剩引起擴產放緩的風險，應收賬款周轉天數增加風險，商譽減值風險。 05001000150

7、020002500300035004000450042.0350.2158.3966.5774.7582.93210419210719211019220119人民幣(元)成交金額(百萬元)成交金額先導智能滬深300 2022 年年 04 月月 19 日日 新能源與汽車研究中心新能源與汽車研究中心 先導智能 (300450.SZ) 增持（首次評級） 公司深度研究公司深度研究 證券研究報告 公司深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 1、行業：電池企業持續擴產，鋰電設備行業需求高增 . 4 1.1 全球電池產能高速擴張，設備行業空間廣闊 . 4 1.2 電池行業集中提升，

8、綁定供應商率先受益 . 5 1.3 儲能需求有望爆發，設備行業維持高景氣 . 6 2、公司業績：在手訂單飽滿，龍頭公司深度綁定 . 7 2.1 主營業務：鋰電設備為主業，毛利率維持較高水平 . 7 2.3 財務狀況：在手訂單充足，保證業績高增 . 8 2.3 引入戰投寧德鞏固競爭力，成功進入全球供應鏈體系 . 10 3、公司戰略：打造一流的智能裝備整體解決方案提供商 . 11 3.1 技術創新保持行業領先，產品附加值更高 . 11 3.2 光伏業務向電池片設備延伸 . 12 3.3 以技術為核心，邁向智能裝備平臺型公司 . 13 4、盈利預測與投資建議 . 15 4.1 盈利預測. 15 4.

9、2 投資建議及估值 . 16 5、風險提示 . 17 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：全球及中國新能源汽車銷量預測 . 4 圖表 2：海外龍頭電池企業產能規劃（GWh） . 4 圖表 3：國內龍頭電池企業產能規劃產能（GWh） . 5 圖表 4：鋰電設備市場空間測算 . 5 圖表 5：2019-2021 全球動力電池市場集中度 . 6 圖表 6：2019-2021 中國動力電池市場集中度 . 6 圖表 7：龍頭電池企業設備供應商 . 6 圖表 8：預計 2025 年全球新增儲能裝機量為 297GWh . 7 圖表 9：預計 2025 年中國新增儲能裝機量達 98GWh . 7 圖表 10：21Q1

10、-Q3 實現營收 59.48 億元，同增 43.35% . 7 圖表 11：21Q1-Q3 歸母凈利潤為 10.04 億元，同增 57% . 7 圖表 12：1H21 鋰電設備收入 23.19 億元，占比 71% . 8 圖表 13：1H21 鋰電設備業務毛利率為 35.8% . 8 圖表 14：2021 前三季度公司新簽訂單超額完成目標，達到 123 億元。 . 8 圖表 15：2017-3Q21 期間費用占比 . 9 圖表 16：資產負債率整體穩定 . 9 圖表 17：21Q1-Q3 經營性現金流為 6.28 億元 . 9 圖表 18：21Q1-Q3 應收票據及賬款總額為 35.87 億元

11、 . 10 圖表 19：21Q1-Q3 存貨/營業收入為 138% . 10 wVcZmUlUlYjZmYvWmU6M8QaQmOmMnPoMkPnNqMlOtRmN9PpPuMuOmRqOvPnPmO公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 20：21Q1-Q3 應收款周轉天數 149 天 . 10 圖表 21：21Q1-Q3 存貨周轉天數 231 天 . 10 圖表 22：2021-2023 年公司營業收入展望 . 10 圖表 23：2021-2023 年公司凈利率展望 . 10 圖表 24：2020 年寧德時代占公司收入比例 27%，為第一大客戶 . 11 圖表 25：公

12、司客戶覆蓋海內外知名電池企業 . 11 圖表 26：2015-1H21 鋰電池設備業務收入對比（億元） . 12 圖表 27：2021-2022 年有望量產的 TOPCon 組件 . 12 圖表 28：TOPCon 市場設備需求空間測算 . 13 圖表 29：先導 Topcon 光伏電池智能工廠整體解決方案 . 13 圖表 30：成為智能化設備平臺型公司 . 14 圖表 31：光伏、電容器、3C 智能設備及其他業務收入（億元） . 15 圖表 32：盈利預測（百萬元） . 16 圖表 33：可比公司估值比較（市盈率法） . 16 圖表 34：三張報表預測摘要. 18 公司深度研究 - 4 -

13、敬請參閱最后一頁特別聲明 1、行業：電池企業持續擴產，鋰電設備行業需求高增行業：電池企業持續擴產，鋰電設備行業需求高增 1.1 全球電池產能高速擴張，設備行業空間廣闊全球電池產能高速擴張，設備行業空間廣闊 全球新能源車全球新能源車銷量快速增長銷量快速增長。2021 年全球新能源汽車銷量超 620 萬輛，其中國銷量為 350.7 萬輛。雖然近幾年新能源汽車補貼政策開始進入退坡期，但從中長期來看，行業驅動力正由補貼催化轉向市場驅動，隨著新能源汽車產品的多樣化帶給消費者更多選擇，新能源汽車滲透率有望持續提升。從滲透率增長角度假設，我們預計 2025 年全球新能源汽車銷量有望達2000 萬輛，滲透率約

14、 28%；國內新能源汽車銷量有望達 1050 萬輛，滲透約 42%。 圖表圖表1：全球及中國新能源汽車銷量預測全球及中國新能源汽車銷量預測 來源：IEA，中汽協，國金證券研究所預測 電動車銷量爆發推動上游電池企業加速擴產：電動車銷量爆發推動上游電池企業加速擴產：根據海外與國內頭部電池企業現有產能規劃，我們預計 2022-25 年新增電池產能約 557、616、464、663GWh，同比增速 65%、44%、23%、27%。 1）海外：）海外：2025 年 LGC 產能規劃約 482GWh；SKI 提高 2025 年規劃至200GWh，2030 年將超過 500GWh；三星 SDI 在美國市場布

15、局，計劃投資 6250 萬美元在底特律附近建設一座動力電池廠；松下與特斯拉合資電池廠目前產能約 39GWh。我們預計到 2025 年海外電池廠產能超 000GWh。 圖表圖表2：海外龍頭電池企業產能規劃海外龍頭電池企業產能規劃（GWh） 來源：公司公告，SNE Research，國金證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0500100015002000250020212022E2023E2024E2025E中國新能源汽車銷量（萬輛）全球新能源汽車銷量（萬輛）中國新能源汽車滲透率全球新能源汽車滲透率0501001502002503000200400600800100

16、0120020172018201920202021E2022E2023E2024E2025ELG化學SKI松下三星SDINorthvolt當年新增公司深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 2）中國中國：國內動力電池企業擴產積極，我們統計了頭部電池企業的擴產規劃，預計 2021-2023 年的規劃產能分別為 549/1010/1478GWh，新增產能分別為 320/461/468GWh。預計到 2025 年國內電池廠產能有望超過900GWh。 圖表圖表3：國內龍頭電池企業產能規劃產能國內龍頭電池企業產能規劃產能（GWh） 來源：公司公告，高工鋰電，國金證券研究所 鋰電設備鋰電設備行業空

17、間廣闊。行業空間廣闊。我們統計了 LGC、寧德、國軒高科等海內外龍頭電池企業的募投項目，單 GWh 設備平均投資額在 2.4 億元左右，前段、中段、后段設備投資占比 35%/35%/30%。得益于相關元件國產化程度提升和擴產帶來的規?；?，預計單 GWh 鋰電設備投資額有望進一步下降。我們預計 2022-2025 年單 GWh 設備投資額逐步下降至 2-2.3 億元之間。假設國內、海外有效產能為 85%、80%。我們預計 2022、23 年全球鋰電設備市場空間將達到 1108、1122 億元。預計 2022、23 年國內鋰電設備市間為 900、875 億元。 圖表圖表4：鋰電設備市場空間測算

18、鋰電設備市場空間測算 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 國內(GWh) 70 112 168 229 549 1010 1478 1720 1923 實際有效產能(85%) 59 95 143 195 467 858 1256 1462 1635 國內每年新增(GWh) 36 47 52 272 391 398 206 173 海外(GWh) 27 76 151 236 332 445 585 780 1055 實際有效產能(80%) 22 61 121 188 265 356 468 624 844 海外每年新增(GWh) 3

19、9 60 68 77 90 112 156 220 全球新增產能合計(GWh) 75 107 120 349 482 510 362 393 單 GWh 設備投資(億元) 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2.0 國內鋰電設備空間（億元） 98 123 131 653 900 875 433 345 海外鋰電設備空間(億元) 105 156 170 184 208 247 328 440 全球鋰電設備空間(億元) 202 279 300 837 1108 1122 761 785 來源：國金證券研究所 1.2 電池行業集中提升，綁定供應商率先受益電池行業集中提升，綁定供應

20、商率先受益 050100150200250300350400450500020040060080010001200140016001800200020172018201920202021E2022E2023E2024E2025E寧德時代比亞迪中航鋰電孚能科技國軒高科億緯鋰能蜂巢能源當年新增公司深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 全球龍頭電池企業市占率不斷提升。全球龍頭電池企業市占率不斷提升。據 SNE 最新數據顯示，寧德時代2021 年在動力電池領域的全球裝機量達到 96.7GWH，市占率由 2020 年的 24.6%提升到為 32.6%，位列全球第一。2021 年 CR3 電池企

21、業市占率為 65.1%，CR5 為 79.5%，動力電池市場集中度不斷提高。2021 國內動力電池裝機量排名 TOP5 依次為寧德時代、LG 新能源、松下、比亞迪、三SDI。 圖表圖表5：2019-2021全球全球動力動力電池市場集中度電池市場集中度 2021 市場集中度 2020 市場集中度 2019 市場集中度 集中度 CR5 企業 市占率 集中度 CR5 企業 市占率 集中度 CR5 企業 市占率 CR3:65.1% CR5:79.5% 寧德時代 32.60% CR3:66.4% CR5:78.9% 寧德時代 24.60% CR3:61.7% CR5:77.5% 寧德時代 26.20%

22、LG 新能源 20.30% LG 新能源 23.40% 松下 21.20% 松下 12.20% 松下 18.40% LG 新能源 14.30% 比亞迪 8.80% 比亞迪 6.70% 比亞迪 8.30% 三星 SDI 5.60% 三星 SDI 5.80% 三星 SDI 7.50% 來源：SNE Research，國金證券研究所 國內寧德時代市占率接近國內寧德時代市占率接近 50%。據高工鋰電最新數據，2021 年國內市場CR3 電池企業市占率為 72.5%，CR5 電池企業市占率為 81.6%。其中寧德時代穩居動力電池裝機量榜首，連續幾年國內市占率接近五成。2021 國內動力電池裝機量排名 T

23、OP5 依次為寧德時代、比亞迪、中創新航、國軒高科、LG 新能源。作為全球動力電池龍頭，寧德時代 2021 年國內動力電池機量 69.33GWh，同比增長 132%，國內市場占有率達到 49.53%。 圖表圖表6：2019-2021中國中國動力動力電池市場集中度電池市場集中度 2021 市場集中度 2020 市場集中度 2019 市場集中度 集中度 CR5 企業 市占率 集中度 CR5 企業 市占率 集中度 CR5 企業 市占率 CR3:72.5% CR5:81.6% 寧德時代 49.53% CR3:74.8% CR5:86.1% 寧德時代 50.09% CR3:74.2% CR5:80.3%

24、 寧德時代 51.76% 比亞迪 16.83% 比亞迪 14.33% 比亞迪 17.27% 中創新航 6.14% LG 新能源 10.41% 國軒高科 5.16% 國軒高科 4.64% 中創新航 6.08% 力神 3.12% LG 新能源 4.46% 國軒高科 5.15% 億緯鋰能 2.95% 來源：高工鋰電，國金證券研究所 龍頭電池企業綁定供應商率先受益。龍頭電池企業綁定供應商率先受益。目前鋰電池產業鏈的重心在亞洲，中、日、韓三國全球電池裝機量市場份額超 90%。其中國內企業基本覆蓋了鋰電池的全產業鏈，鋰電設備廠商競爭力較強。受益于下游電池企業擴產計，深度綁定龍頭公司的鋰電池設備企業將率先受

25、益。 圖表圖表7：龍頭電池企業設備供應商龍頭電池企業設備供應商 電池企業 前段 中段 后段 寧德時代 科恒股份、贏合科技、璞泰來等 先導智能等 先導智能，杭可科技、利元亨等 LG 新能源 先導智能、科恒股份、日本東麗等 先導智能、贏合科技 杭可科技，先導智能等 松下 科恒股份、日本東麗 先導智能、松下 杭可科技、先導智能等 比亞迪 科恒股份、璞泰來等 先導智能、KOEM 等 先導智能、杭可科技等 三星 SDI 日本東麗 先導智能等 杭可科技等 Northvolt SECI、先導智能 先導智能等 先導智能等 中創新航 科恒股份等 先導智能 先導智能、杭可科技等 國軒高科 科恒股份等 先導智能、贏

26、合科技 先導智能、星云股份、杭可科技等 億緯鋰能 科恒股份、海目星等 先導智能等 先導智能、杭可科技等 來源：公司公告，高工鋰電，國金證券研究所 1.3 儲能需求有望爆發，設備行業維持高景氣儲能需求有望爆發，設備行業維持高景氣 公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 儲能需求上升利好上游鋰電設備行業。儲能需求上升利好上游鋰電設備行業。隨著各國政府對儲能產業的相關支持政策陸續出臺，儲能市場投資規模不斷加大，進而成長為鋰電設備需求的重要增長極。儲能裝機主要分為發電側、電網側和用戶側。發電側與用戶側我們根據未來光伏與風電新增裝機量，儲能滲透率以及儲能功率配比等假設條件測算未來裝機量。電網

27、側根據用電量，調峰、調頻占比，以及儲能滲透率測算未來裝機量。我們預計到 2025 年全球儲能裝機量約297GWh，國內儲能裝機量約 98GWh。 圖表圖表8：預計預計2025年全球新增儲能裝機量為年全球新增儲能裝機量為297GWh 圖表圖表9：預計預計2025年中國新增儲能裝機量達年中國新增儲能裝機量達98GWh 來源：國金證券研究所預測 來源：國金證券研究所預測 2、公司業績：在手訂單飽滿，龍頭公司深度綁定公司業績：在手訂單飽滿，龍頭公司深度綁定 2.1 主營業務：鋰電設備為主業，毛利率維持較高水平主營業務：鋰電設備為主業，毛利率維持較高水平 營收營收長期保持高增長。長期保持高增長。2021

28、 前三季度公司營收為 59.48 億元，同比增長43.35%；歸母凈利潤 10.04 億元，同比增長 57%。2011-2020 年公司營收CAGR 為 44.96%；歸母凈利潤 CAGR 為 34.72%。業績長期保持高增長主要系前瞻布局光伏行業及新能源車行業，卡位黃金發展期。作為全球高端智能設備龍頭公司，公司在鋰電卷繞機市場占有率排名第一，鋰電池全球 TOP 客戶占有率排名第一。通過與龍頭動力電池企業深度合作，不斷滿足客戶需求，同時提升了公司自身業務水平，實現了協同發展的雙贏結果。 圖表圖表10：21Q1-Q3實現營收實現營收59.48億元，同增億元，同增43.35% 圖表圖表11：21Q

29、1-Q3歸母凈利潤為歸母凈利潤為10.04億元，同增億元，同增57% 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 鋰電設備為鋰電設備為公司公司第一大業務，毛利率維持較高水平。第一大業務，毛利率維持較高水平。2021 上半年鋰電設備業務收入 23.19 億元，同比增長 94.74%，占總收入的 71%。自 2014 年起，下游新能源車行業處于快速上升階段，鋰電設備業務收入逐年提升。公司近年來鋰電池設備毛利率穩定在 35%左右,較高的技術壁壘使其保持穩定高準。 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0501001502002503003502020

30、20212022E2023E2024E2025E發電側電網側用戶側總增速0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020406080100120202020212022E2023E2024E2025E發電側電網側用戶側增速0%20%40%60%80%100%120%010203040506070營業收入（億元）同比（%）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%024681012歸母凈利潤（億元）同比（%）公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表12：1H21鋰電設備收入鋰電設備收入23.19億元，占比億元，占比71% 圖表圖表1

31、3：1H21鋰電設備業務毛利率為鋰電設備業務毛利率為35.8% 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 2.3 財務狀況：在手訂單充足，保證業績高增財務狀況：在手訂單充足，保證業績高增 新簽訂單歷史新高，業績成長動力強勁。新簽訂單歷史新高，業績成長動力強勁。公司表示 2021 年前三季度新簽訂單 123 億元（不含稅） 。單三季度新簽訂單 31 億元（不含稅） ，全年有望超 150 億元（不含稅） 。截至 9 月 8 日，子公司泰坦在手訂單 30 億（不稅） 。 圖表圖表14：2021前三季度前三季度公司新簽訂單公司新簽訂單超額完成目標，達到超額完成目標，達到123億元

32、億元。 來源：公司公告，國金證券研究所 期間費用基本保持穩定，研發投入持續增加。期間費用基本保持穩定，研發投入持續增加。近三年公司期間費用率基本維持在 17%左右。具體來看，管理費用率和銷售費用率基本保持穩定，分別維持在 6%和 4%左右。公司高度重視研發，近三年研發費用率維持 10%平。2021 前三季度研發支出共 6.21 億元，同比增加 46.3%。 0102030405060702011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201H21鋰電設備光伏設備電容器設備3C智能設備其他0%10%20%30%40%50%60%20112012201

33、320142015201620172018201920201H21鋰電設備光伏設備綜合毛利率45111123150+0204060801001201401602019年2020年2021Q1-Q32021E新簽訂單（億元，不含稅）公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表15：2017-3Q21期間費用占比期間費用占比 來源：公司公告，國金證券研究所 公司積極擴產，投資活動現金流增加公司積極擴產，投資活動現金流增加。2021 前三季度公司資產負債率為58.55%，較 2020 年末提高 5.2%。經營活動現金流量凈額為 6.28 億元，同比增加 117.6%。近年來公司積極擴

34、產，2020 年投資活動現金凈流量為-5.03 億元，2021 年前三季度投資活動現金凈流量為-30.53 億元，投資活動現金支出大幅提升系購買交易性金融資產所致。 圖表圖表16：資產負債率整體穩定：資產負債率整體穩定 圖表圖表17：21Q1-Q3經營性現金流為經營性現金流為6.28億元億元 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 規模擴大訂單增加，規模擴大訂單增加，應收款周轉穩中有升。應收款周轉穩中有升。2021 年前三季度應收賬款31.09 億元，應收票據 4.78 億元，整體占營收的 123%。應收賬款周轉天數為 149 天。專用設備制造企業主要采用“預收款-發貨

35、款-驗收款-質保金”的銷售結算模式，終驗收后尚未付款的金額計入應收賬款，完成為未發貨產品進入存貨。21 年前三季度應收賬款余額較 2020 年末環比增加 14.8%，存貨環比增加 154.8%，在下游電池廠持續擴產背景下，反映出公司業務規不斷。 0%2%4%6%8%10%12%14%201720182019202021Q1-Q3銷售費用率管理費用率研發費用率52%53%54%55%56%57%58%59%60%61%62%2015201620172018201920203Q21資產負債率（%）-40-30-20-1001020經營現金流凈額投資現金流凈額籌資現金流凈額公司深度研究 - 10 -

36、 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表18：21Q1-Q3應收票據及賬款總額為應收票據及賬款總額為35.87億元億元 圖表圖表19：21Q1-Q3存貨存貨/營業收入為營業收入為138% 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表20：21Q1-Q3應收款周轉天數應收款周轉天數149天天 圖表圖表21：21Q1-Q3存貨周轉天數存貨周轉天數231天天 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 股權激勵彰顯公司發展信心。股權激勵彰顯公司發展信心。2021 年 10 月 8 日公司審議通過了股票激勵計劃議案。本激勵計劃首次授予的激勵對象為公司高級管理

37、人員和核心骨干員工，首次授予價格為 35.43 元/股。業績考核目標以 2020 年為基數，2021-2023 年營業收入增長率不低于 50%、120%、170%，或凈利潤率不低于 16%、18%、20%。 圖表圖表22：2021-2023年公司營業收入展望年公司營業收入展望 圖表圖表23：2021-2023年公司凈利率展望年公司凈利率展望 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 2.3 引入戰投寧德鞏固競爭力，成功進入全球供應鏈體系引入戰投寧德鞏固競爭力，成功進入全球供應鏈體系 0510152025303540應收票據（億元）應收賬款（億元）97%122%94%118

38、%62%116%49%123%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01020304050607080存貨（億元）同比存貨/營收020406080100120140160180應收賬款周轉天數(天)0100200300400500600存貨周轉天數(天)02040608010012014016018020202021E2022E2023E0%5%10%15%20%25%20202021E2022E2023E公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 引入寧德時代為公司引入寧德時代為公司戰略戰略投資者。投資者。2021 年公司通過定向增發引入寧德時

39、代作為戰略投資者，寧德時代持有公司發行后總股本的比例為 7.15%，成為第三大股東，并提出未來 3 年內按不低于電芯生產核心設備新投資額 50%的額度給予先導智能優先權。根據公司測算，預計與寧德的戰略合作將在2021-2023 年帶來訂單 247.44 億元，增加凈利潤 38.79 億元。本次募集資金總額約 25 億元，主要用于先導高端智能裝備華南總部制造基地項目（7.4 億） 、自動化設備生產基地能級提升項目（3.6 億） 、先導工業互聯網協同制造體系建設項目（1.8 億） 、鋰電智能制造數字化整體解決方案研發及產業化項目（4.8 億） 。我們認為此次戰略定增幫助先導智能進一步鞏固與大客戶關

40、系，增強盈利能力，強化公司在鋰電設備領域的核心競爭力和技術創新能力。 圖表圖表24：2020年寧德時代占公司收入比例年寧德時代占公司收入比例27%，為第一大客戶，為第一大客戶 來源：公司公告，國金證券研究所 深度綁定鋰電池龍頭企業深度綁定鋰電池龍頭企業，進入全球供應鏈體系進入全球供應鏈體系。除寧德時代外，公司與ATL、NORTHVOLT、比亞迪、LG、SKI、松下、特斯拉、寶馬、豐田等全球多家一線鋰電池企業和車企保持著良好的合作關系。目前已向海內外多個客戶提供智能制造整體解決方案，并開拓了海外市場和整車企業客戶。 圖表圖表25：公司客戶覆蓋海內外知名電池企業公司客戶覆蓋海內外知名電池企業 來源

41、：公司官網，國金證券研究所 3、公司戰略：打造一流的智能裝備整體解決方案提供商公司戰略：打造一流的智能裝備整體解決方案提供商 3.1 技術創新保持行業領先，產品附加值更高技術創新保持行業領先，產品附加值更高 4.718.115.712%39%27%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.0201820192020收入（億元）占比公司深度研究 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 分段分段、整線設備、整線設備工藝全面領先工藝全面領先，提升產品壁壘。，提升產品壁壘。公司在 2016 年最先研發出一體化設備

42、，2018 年推出整體解決方案，領先于行業競爭對手。一體機產品單價較單一設備產品毛利率更高，訂單價值量更大，下游龍頭企業愿意為系統集成技術支付溢價，放大規模效應。從收入對比看，先導和贏合相繼推出集成一體機系列產品，2016-2019 年鋰電池設備營收明顯增加。2020 年先導營收下降主要系子公司泰坦 2019 年在手訂單較低。公司表示，截至 9 月 8 日，泰坦在手訂單 30 億（不含稅） ，在 2022 年底前能全部轉化為收入。22 年四季度到 23 年全年收入預計超過 30 億元，同時低毛利率訂單不斷出清，收入有望快速回升。 圖表圖表26：2015-1H21鋰電池設備業務收入對比（億元）鋰

43、電池設備業務收入對比（億元） 來源：公司公告，國金證券研究所 3.2 光伏業務向電池片設備延伸光伏業務向電池片設備延伸 大尺寸硅片發展趨勢推動光伏設備需求持續增長大尺寸硅片發展趨勢推動光伏設備需求持續增長。2020 年中國與海內外多個國家提出了“碳達峰”和“碳中和”目標。在此背景下，在“十四五”期間，國內光伏裝機需求高速增長。2020 年大尺寸硅片降本增效效果明顯，全產業鏈積極向大尺寸配套切換。需求增長和大硅片的應用，使得 2020年光伏企業均展開了大規模的擴產，頭部企業對自動化生產配套設備的需求日益增強，在大尺寸硅片自動上下料機、MBB 和疊瓦組件等光伏自動化設備方面需求持續增長。而異質結、

44、TOPCon 等新技術推動光伏行業的生產方式不斷發生變革，對電池、組件環節自動備提出新的要求，光伏設備行業迎來了新的市場機遇。 圖表圖表27：2021-2022年有望量產的年有望量產的TOPCon組件組件 公司 組件名稱 硅片尺寸 切片 主柵數 組件效率 組件功率（W） 單/雙面 隆基 Hi-MON 182 1/2 9 21.3%22.3% 545-570 雙 晶科 Tiger Pro N-type 182 1/2 10 22.86% 625 雙 晶科 Tiger Neo 系列 182 1/2 22.3% 620 雙 晶澳 N 型 78 片多主柵半片 182 1/2 11 22.1% 620

45、雙 天合 i-TOPCON 210 1/4 12 22.3% 700 雙 東方日升 NewTN(HJT+TOPCon) 210 1/2 12 21.9%22.5% 680-700 單 尚德 Ultra V 系列 182 1/2 10 19.8%22.4% 410-620 單/雙 正泰 N Type Bifacial Module 166 1/2 9 20.9%21.6% 455-470 雙 中來 Niwa 系列 182210 1/2 11/12 22%22.53% 405-700 單/雙 通威 疊瓦雙玻 TOPCon 210 1/6 - - 695 雙 英利 熊貓 158.75 1/2 9 1

46、9.05%20.45% 390-415 雙 來源：公司公告，公司官方微信公眾號，國金證券研究所 3.59 7.31 18.23 34.44 38.1232.3823.190510152025303540452015201620172018201920201H21先導智能杭可科技贏合科技科恒股份金銀河公司深度研究 - 13 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 我們預計我們預計 2021-2023 年年 TOPCon 市場設備需求市場設備需求 36、88、97 億元億元。我們預測 2021-2023 年全球光伏裝機約 160GW、220GW、270GW。假設裝機量與組件容配比為 1:1.2，電池片產能利

47、用率維持在 65%-67%水平，單GW TOPCon 產線建設投資在 2.3-2.5 億元，升級投資在 0.3-0.5 億元。我們預計 2021-2023 年 TOPCon 市場設備需求 36、88、97 億元。 圖表圖表28：TOPCon市場設備需求空間測算市場設備需求空間測算 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 全球裝機量預測（GW） 160 220 270 300 330 組件需求（GW） 192 264 324 360 396 電池需求（GW） 192 264 324 360 396 電池片產能利用率（GW） 65% 67% 66% 65% 65% 全球電池片產

48、能預測（GW） 295 394 491 554 609 年內新增電池片產能（GW） 41 99 97 63 55 新增 TOPCon 產能占比 30% 35% 40% 40% 35% 年內新增 TOPCon 產能（GW） 12 35 39 25 19 年內升級 TOPCon 產能（GW） 10 13 25 20 5 年內 TOPCon 產能新建+升級共計（GW） 22 48 64 45 24 單 GW TOPCon 產線建設投資（億元） 2.5 2.4 2.3 2.3 2.3 單 GW TOPCon 產線升級投資（億元） 0.5 0.4 0.3 0.3 0.3 TOPCon 市場空間測算（億元

49、） 36 88 97 64 46 來源：國金證券研究所預測 公司公司長期耕耘光伏設備板塊，技術經驗和長期耕耘光伏設備板塊，技術經驗和客戶客戶資源資源行業領先行業領先。先導TOPCon 高效電池設備、高速串焊機、MBB 多柵串焊機、疊瓦焊接成套組件設備、整線自動化設備等均達到全球領先水平，結合先導自主研發的MES 系統，可為光伏企業打造“無人車間” 。目前公司已陸續與隆基、通威、Waaree、阿特斯、尚德、天合、晶科、晶澳等公司建立戰略合作關系。公司已為尚德電力提供 2GW 產能的 TOPCon 光伏電池制造整體解決案，為土耳其提供了數十 GWh 新能源電池智能制造設備和解決方案。 圖表圖表29

50、：先導：先導Topcon光伏電池智能工廠整體解決方案光伏電池智能工廠整體解決方案 來源：國金證券研究所 3.3 以技術為核心，邁向智能裝備平臺型公司以技術為核心，邁向智能裝備平臺型公司 八大事業部，發揮平臺型公司的競爭優勢。八大事業部，發揮平臺型公司的競爭優勢。公司發展始終以技術為核心，憑借多年的積淀，研發與制造能力不斷強大。除鋰電池智能裝備、光伏智能裝備和薄膜電容器裝備業務外，公司近幾年布局了 3C 智能裝備、智能物流系統、汽車智能產線、燃料電池智能裝備、激光精密加工裝備等新業務，經過幾年發展，該等業務目前已處于行業領先水平。公司目前已有八大事業部，平臺型公司的特征越發明顯。平臺型公司在行業