經緯恒潤-近20年厚積薄發汽車電子龍頭啟航-220425（41頁）.pdf

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1、 公司公司報告報告 | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 經緯恒潤經緯恒潤（688326） 證券證券研究報告研究報告 2022 年年 04 月月 25 日日 投資投資評級評級 行業行業 計算機/軟件開發 6 個月評級個月評級 買入（首次評級） 當前當前價格價格 92.64 元 目標目標價格價格 137.25 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 120.00 流通A 股股本(百萬股) 23.37 A 股總市值(百萬元) 11,116.80 流通A 股市值(百萬元) 2,164.67 每股凈資產(元) 16.88 資產負債率(%) 66.28 一年內最

2、高/最低(元) 111.98/88.99 作者作者 于特于特 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521050003 潘暕潘暕 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070005 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 近近 20 年年厚積薄發，汽車電子龍頭啟航厚積薄發，汽車電子龍頭啟航 公司是國內公司是國內電子電子產品產品龍頭公司，業務增長迅速，有能力進行國產替代并已龍頭公司，業務增長迅速，有能力進行國產替代并已經參與海外競爭：經參與海外競爭：公司產品覆蓋較大范圍的汽車電子部件，已經從技術要求相對簡單的車身電子產品向底盤、智能駕駛、智能網聯等技術及功能安全等級要求

3、較高、行業發展較快的產品升級，同時公司也在積極研發車身域控制器等下一代汽車電子產品，有望助力公司汽車電子配套業務實現跨越式發展。另外，我們認為公司的高端裝備業務也有望保持快速發展。 新興領域輔助駕駛及智能網聯配套業務，公司目前在國內供應商中銷售規新興領域輔助駕駛及智能網聯配套業務，公司目前在國內供應商中銷售規模領先，優勢明顯，是收入增長的引擎：模領先，優勢明顯，是收入增長的引擎：2020 年公司智能駕駛系統出貨量達 30.67 萬套，收入同比增速 236.6%，達到 4 億元規模，2021H1 出貨量29.01 萬套。公司是國內 L2 級輔助駕駛的龍頭供應商，也是為數不多的擁有量產毫米波雷達、

4、攝像頭、控制器及控制算法的系統級廠商。公司 T-box及網關業務同樣發展迅速，2018-2020 收入復合增速 86.7%，2020 年達 3.5億元。我們認為這兩個業務發展迅速，都有望成為公司收入增長的引擎。 在向域控制器集成的趨勢下，公司車身域控制器開發順利，有望貢獻新的在向域控制器集成的趨勢下，公司車身域控制器開發順利，有望貢獻新的業務增長點：業務增長點：公司傳統車身電子業務產品包括防夾控制器、車身控制器、座艙感知系統、PEPS、頂燈控制器 OHC、電動后背門控制器、前照燈系統控制器、座椅控制器、氛圍燈控制器等十余控制器。在新的 EEA 架構下，車身電子控制器向域集成的過程中我們認為公司

5、多個產品上擁有較強的配套能力，能夠開發出功能齊全的域控制器，未來有望提升市占率。 研發服務及解決方案業務擁有較高行業知名度，與配套業務協同發展：研發服務及解決方案業務擁有較高行業知名度，與配套業務協同發展：研發服務及解決方案業務發展多年，其客戶包括商飛、上飛、一汽、吉利、蔚來、法雷奧、安波福等國內外知名客戶，利潤率高且較為穩定，為公司過去的研發投入提供了支持。該業務可使公司較早的參與到客戶新產品的研發進程中，可與公司配套業務協同發展，保持公司的技術與競爭優勢。 公司管理團隊穩定，經驗豐富，執行力強，具有戰略眼光：公司管理團隊穩定，經驗豐富，執行力強，具有戰略眼光：公司的管理團隊穩定，都具有較好

6、的學歷背景，基本都為公司自主培養，核心團隊在行業內擁有多年的從業經驗。 公司 10 年前即戰略性的對智能網聯產品進行持續的研發投入，為公司后續成長奠定了較好的基礎。 盈利預測及估值：盈利預測及估值：我們預計公司 2022-2024 年收入為 45.04、57.55、73.26億元，歸母凈利潤為 2.24、3.70、4.60 億元。結合可比公司估值并考慮公司未來成長性等因素，采用分部估值法，給予公司智能駕駛及智能網聯業務 2022 年總收入 5 倍 PS 估值，其它業務為公司整體歸母凈利潤 35 倍 PE估值，目標市值 164.7 億元，首次覆蓋給予“買入”的投資評級。 風險風險提示提示：汽車行

7、業景氣度下行、智能汽車滲透率提升不及預期、汽車電子行業競爭加劇、缺芯影響汽車產量，供給受限、技術與產品迭代風險、特別表決權股份或類似公司治理特殊安排的風險、智能駕駛政策風險、測算具有一定主觀性、短期內股價大幅波動的風險 財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 2,478.75 3,262.36 4,504.02 5,754.79 7,325.84 增長率(%) 34.35 31.61 38.06 27.77 27.30 EBITDA(百萬元) 474.09 669.89 333.38 539.53 833.77 凈利潤(百萬元)

8、 73.69 146.19 224.49 370.34 459.74 增長率(%) (223.51) 98.37 53.56 64.97 24.14 EPS(元/股) 0.61 1.22 1.87 3.09 3.83 市盈率(P/E) 150.85 76.04 49.52 30.02 24.18 市凈率(P/B) 8.32 7.32 2.14 2.03 1.90 市銷率(P/S) 4.48 3.41 2.47 1.93 1.52 EV/EBITDA 0.00 0.00 26.08 17.26 12.94 資料來源：wind，天風證券研究所 -22%-18%-14%-10%-6%-2%2%202

9、1-042021-082021-12經緯恒潤滬深300 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 經緯恒潤：近經緯恒潤：近 20 年技術積累，電子系統龍頭公司有望保持快速發展年技術積累，電子系統龍頭公司有望保持快速發展 . 5 1.1. 國內電子系統龍頭公司，近二十年技術積累 . 5 1.2. 產品業務及應用領域 . 5 1.3. 公司主要客戶 . 6 1.4. 公司核心團隊在行業從業多年，主要為公司自主培養 . 7 1.5. 股東情況及實際控制人 . 7 1.6. 招股募投情況 . 8 2. 行業分析：智能駕駛、智

10、能網聯及行業分析：智能駕駛、智能網聯及汽車電子行業國內企業擁有廣闊的成長空間汽車電子行業國內企業擁有廣闊的成長空間 . 8 2.1. 汽車電子行業位于產業鏈中游，產品種類不斷豐富 . 8 2.2. 2022 年國內汽車電子市場規模預計近萬億，前裝智能駕駛市場高速發展 . 9 2.3. 行業發展趨勢：智能網聯引領汽車電子發展，智能駕駛量價齊升 . 11 2.4. 競爭格局：汽車電子海外巨頭占據主要份額，本土供應商在成長 . 15 3. 主要產品及服務：汽車電子產品品類豐富，智能駕駛及智能網聯業務前景廣闊主要產品及服務：汽車電子產品品類豐富，智能駕駛及智能網聯業務前景廣闊 . 18 3.1. 公司

11、電子產品種類豐富，主要為汽車電子產品 . 18 3.2. 研發服務及解決方案業務 . 23 3.3. 高級別智能駕駛整體解決方案 . 25 4. 財務分析：重研發投入，汽車電子產品業務高速增長財務分析：重研發投入，汽車電子產品業務高速增長 . 26 4.1. 財務基本情況：近三年來公司收入高速增長 . 26 4.2. 收入分析：智能駕駛、智能網聯業務快速增長，銷售均價穩步上升 . 27 4.3. 費用分析：期間費用占比逐年降低，研發費用占比最高 . 30 4.4. 營運能力：應收賬款周轉率保持穩定，電子產品業務營運能力較強 . 31 4.5. 同業公司與行業對比 . 32 5. 公司優勢分析：

12、業務協同，保持客戶粘性，打造高效運營組織公司優勢分析：業務協同，保持客戶粘性，打造高效運營組織. 33 5.1. “三位一體”協同發展優勢 . 33 5.2. 智能駕駛全棧式解決方案優勢 . 34 5.3. 客戶資源優勢 . 34 5.4. 長期積累的研發能力優勢 . 35 5.5. 管理及體系優勢. 36 6. 首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“買入買入”投資評級投資評級 . 36 6.1. 公司未來看點在于：智能網聯業務高速發展，車身與舒適域產品業務快速發展，高端裝備產品業務逐漸拓展，在產品線拓展的同時產品平均單價提升 . 36 6.2. 估值：按照分部估值法估值，目標市值，給予買入評級 .

13、37 7. 風險提示風險提示 . 39 圖表目錄圖表目錄 圖 1：經緯恒潤發展歷程 . 5 MBbWlXlUjWiYiUtUiYaQ9R8OtRnNpNpNfQmMsOiNmOqObRrRvMuOpMsNMYrNoN 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 2：經緯恒潤主要業務應用場景及服務領域 . 6 圖 3：經緯恒潤主要客戶 . 6 圖 4：經緯恒潤股權結構（截止 2022 年 4 月 19 日） . 8 圖 5：汽車電子行業產業鏈結構圖 . 9 圖 6：汽車電子產品類型 . 9 圖 7：乘用車汽車電子在整車中的成本占比 . 10

14、 圖 8：全球與中國汽車電子市場規模（單位：億元） . 10 圖 9：我國智能駕駛市場規模及增速（單位：億元） . 11 圖 10：我國智能駕駛市場裝機量及滲透率（單位：萬輛） . 11 圖 11：智能駕駛不同等級的傳感器配置 . 12 圖 12：智能駕駛不同等級的單車價值量 . 12 圖 13：2021 年度 OEM 標配搭載 ADAS 排名 . 13 圖 14：2021 年度新車 ADAS 標配搭載感知組合分布 . 13 圖 15：域控制電子電氣架構示意圖 . 13 圖 16：博世汽車電子電氣架構發展趨勢圖 . 14 圖 17：經緯恒潤基于 SOA 的架構開發關鍵技術 . 14 圖 18：

15、高級別自動駕駛商用化的主流應用場景 . 15 圖 19：2019 年全球汽車電子一級供應商市場格局 . 15 圖 20：2018 年中國汽車電子供應商市場格局. 15 圖 21：2020 年中國乘用車新車 ADAS 前視系統格局 . 16 圖 22：2021 年中國前裝 ADAS 供應商市場份額 . 17 圖 23：2020 年遠程通訊控制器（T-Box）產品裝配量情況 . 18 圖 24：經緯恒潤汽車電子產品品類 . 18 圖 25：經緯恒潤咨詢業務：整車 EE 架構典型 SOA 架構開發流程 . 23 圖 26：經緯恒潤咨詢業務：整車 EE 架構典型 SOA 服務分層 . 24 圖 27：

16、經緯恒潤汽車電子研發 HIL 仿真系統 . 24 圖 28：經緯恒潤高端裝備電子系統研發業務模塊 . 25 圖 29：經緯恒潤高端裝備電子仿真方案示意圖 . 25 圖 30：經緯恒潤 MaaS 解決方案. 26 圖 31：經緯恒潤單車智能解決方案 . 26 圖 32：經緯恒潤歷史營收及增速（單位：萬元） . 27 圖 33：經緯恒潤歷史利潤及增速（單位：萬元） . 27 圖 34：經緯恒潤歷史毛利率及凈利率（%） . 28 圖 35：經緯恒潤業務收入及毛利率（單位：萬元） . 28 圖 36：經緯恒潤電子產品業務主營構成（單位：萬元） . 29 圖 37：經緯恒潤電子產品分類別毛利率（%） .

17、 29 圖 38：經緯恒潤電子產品銷售均價（單位：元/套） . 30 圖 39：經緯恒潤電子產品銷售量（單位：萬套） . 30 圖 40：經緯恒潤各項費用（單位：萬元） . 31 圖 41：經緯恒潤各項費用占營收比例 . 31 圖 42：經緯恒潤存貨、應收賬款、應付賬款周轉天數（單位：天） . 32 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 43：可比公司及行業營收（單位：億元） . 33 圖 44：可比公司及行業營收增速（%） . 33 圖 45：可比公司及行業毛利率（%） . 33 圖 46：可比公司及行業研發費用率（%） . 33

18、 圖 47：經緯恒潤“三位一體”協同發展鏈路 . 34 圖 48：經緯恒潤智能駕駛相關產品（粗體產品為經緯恒潤產品，其余產品暫未生產） . 34 圖 49：經緯恒潤主要客戶 . 35 圖 50：經緯恒潤“全棧能力” . 35 圖 51：經緯恒潤員工專業結構（截至 2021 年 6 月 30 日） . 36 圖 52：經緯恒潤電子系統研發工具業務 . 36 表 1：2018 年-2021 年經緯恒潤分業務營收及占比. 5 表 2：2021 年上半年經緯恒潤前五大客戶情況 . 6 表 3：公司核心團隊情況 . 7 表 4：IPO 發行募集資金投資項目情況 . 8 表 5：汽車電子與消費電子產品要求

19、差異 . 9 表 6：本土智能駕駛供應商情況 . 15 表 7：2020 年 9 月至 12 月本土商用車智能駕駛供應商情況 . 17 表 8：經緯恒潤主營業務營收情況 . 18 表 9：經緯恒潤智能駕駛電子產品 . 19 表 10：經緯恒潤智能網聯電子產品 . 20 表 11：經緯恒潤車身和舒適域電子產品 . 21 表 12：經緯恒潤底盤控制電子產品 . 22 表 13：經緯恒潤新能源和動力系統電子產品 . 22 表 14：經緯恒潤高端裝備電子產品 . 23 表 15：經緯恒潤與同行業公司應收賬款周轉率 . 31 表 16：經緯恒潤與同行業公司存貨周轉率 . 32 表 17：公司主要收入及利

20、潤核心假設 . 37 表 18：公司電子產品主要收入及增速假設 . 37 表 19：智能駕駛、智能網聯業務可比上市公司估值 PS . 38 表 20：非智能駕駛、智能網聯業務可比上市公司估值 PE . 38 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1. 經緯恒潤：近經緯恒潤：近 20 年技術積累，電子系統龍頭公司有望保持快年技術積累，電子系統龍頭公司有望保持快速發展速發展 1.1. 國內電子系統龍頭公司，近二十年技術積累國內電子系統龍頭公司，近二十年技術積累 北京經緯恒潤科技股份有限公司（北京經緯恒潤科技股份有限公司（HiRain Tec

21、hnologies）是一家持續快速發展的高新技）是一家持續快速發展的高新技術企業術企業，總部位于北京，設有上海、成都、深圳、美國底特律、德國慕尼黑子公司和長春、武漢、重慶、南昌、西安、合肥、南京辦事處，并在天津、南通建立了現代化的生產工廠，形成了完善的研發、生產、營銷、服務體系。本著“價值創新，服務客戶”的理念，成立近 20 年以來，公司已擁有國內外客戶千余家。 圖圖 1：經緯恒潤發展歷程經緯恒潤發展歷程 資料來源：公司網站、經緯恒潤招股書、天風證券研究所 1.2. 產品業務及應用領域產品業務及應用領域 公司是綜合型的電子系統科技服務商，主營業務圍繞電子系統展開專注于為汽車、高端裝公司是綜合型

22、的電子系統科技服務商，主營業務圍繞電子系統展開專注于為汽車、高端裝備、備、 無人運輸等領域的客戶提供電子產品、無人運輸等領域的客戶提供電子產品、 研發服務及解決方案和高級別智能駕駛整體研發服務及解決方案和高級別智能駕駛整體解決方案。解決方案。公司業務覆蓋電子系統研發、生產制造到運營服務的各個階段。 表表 1：2018 年年-2021 年經緯恒潤分業務營收及占比年經緯恒潤分業務營收及占比 單位（萬元）單位（萬元） 20212021 年度年度 2020 2020 年度年度 2019 2019 年度年度 2018 2018 年度年度 業務類型業務類型 金額金額 占比占比 金額金額 占比占比 金額金額

23、 占比占比 金額金額 占比占比 電子產品業務 249,810.01 76.57% 180,014.96 72.62% 121,779.20 66.00% 91,166.07 59.25% 研發服務及解決方案 70,705.39 21.67% 63,385.09 25.57% 61,644.77 33.41% 61,672.73 40.08% 高級別智能駕駛整體解決方案 3,930.09 1.20% 3,884.52 1.57% 814.87 0.44% 400 0.26% 其他業務 1790.9 0.55% 590.63 0.24% 266.04 0.14% 631.58 0.41% 業務收入

24、合計業務收入合計 137137, ,028.64028.64 100.00%100.00% 247247, ,284.58284.58 100.00%100.00% 184184, ,238.84238.84 100.00%100.00% 153153, ,238.8238.8 100.00%100.00% 資料來源：Wind、經緯恒潤招股書、天風證券研究所 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 圖圖 2：經緯恒潤主要業務應用場景及服務領域經緯恒潤主要業務應用場景及服務領域 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 1.3. 公司主要客

25、戶公司主要客戶 2018年至年至2021年年6月月30日， 公司前五大客戶銷售金額占當期營業收入的比例為日， 公司前五大客戶銷售金額占當期營業收入的比例為42.62%、50.48%、52.56%和和 57.45%，集中度有所提升，主要原因為一汽集團的收入占比提升。，集中度有所提升，主要原因為一汽集團的收入占比提升。公司公司汽車領域主要客戶汽車領域主要客戶包括一汽、吉利、長城、重汽、 上汽、廣汽、納威斯達等國內外整車制造商，造車新勢力蔚來、小鵬、威馬等廠商，以及英納法、安通林、博格華納等國際知名汽車一級供應商；高端裝備領域高端裝備領域客戶客戶包括中國商飛、 中國中車等；無人運輸領域無人運輸領域客

26、戶客戶包括日照港等。 圖圖 3：經緯恒潤主要客戶經緯恒潤主要客戶 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 表表 2：2021 年上半年經緯恒潤前五大客戶情況年上半年經緯恒潤前五大客戶情況 期間期間 序號序號 客戶名稱客戶名稱 主要銷售內容主要銷售內容 銷售金額銷售金額（萬元）（萬元） 占比占比 2021 年1-6 月 1 中國第一汽車集團有限公司 電子產品：智能駕駛、車身和舒適域智能網聯；研發服務及解決方案 44,409.49 32.23% 2 中國重型汽車集團有限公司 電子產品：智能駕駛、車身和舒適域；研發服務及解決方案 11,909.27 8.64% 3 北京汽車集團有限公司 電子產品：

27、車身和舒適域、新能源和動力系統、智能網聯、汽車電子產品開發服務 9,379.04 6.81% 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 4 上海汽車工業（集團）總公司 電子產品：智能駕駛、汽車電子產品開發服務、智能網聯、車身和舒適域；研發服務及解決方案 7,857.40 5.70% 5 廣州汽車集團股份有限公司 電子產品：智能網聯、車身和舒適域智能駕駛；研發服務及解決方案 5,595.16 4.06% 合計合計 7979, ,150.36 150.36 57.45%57.45% 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 1.4. 公司核心團

28、隊在行業從業多年，主要為公司自主培養公司核心團隊在行業從業多年，主要為公司自主培養 公司核心團隊具有汽車行業與管理背景，多為清華、北航、哈工大和北理工汽車與機械工公司核心團隊具有汽車行業與管理背景，多為清華、北航、哈工大和北理工汽車與機械工程、 電子與通信等相關專業碩博士。程、 電子與通信等相關專業碩博士。 董事長吉英存曾任北京空間飛行器總體設計部工程師，自 2003 年公司成立以來， 任總經理、 執行董事， 2020 年 10 月至今， 任經緯恒潤董事長、總經理。其他核心成員在行業從業多年，有研發技術背景或在高校從事相關專業的研究，有助于公司在汽車電子、研發服務和高級別智能駕駛等領域保有技術

29、研發優勢。 表表 3：公司核心團隊情況公司核心團隊情況 姓名姓名 職務職務 工作經歷工作經歷 吉英存 公司董事長 1965 年出生， 北京航空航天大學自動控制專業， 博士研究生學歷。 1994 年 4 月至 1996 年 6 月，任北京空間飛行器總體設計部工程師。1996 年 7 月至 1998 年 3 月，任北京奧索科技公司上海辦公室經理。 1998 年 4 月至 2016 年 8 月， 歷任北京九州恒潤科技有限公司總經理、執行董事。2003 年 9 月至 2005 年 4 月，任恒潤有限總經理。2005 年 4 月至 2020 年 9 月，任恒潤有限執行董事、總經理。2020 年 10 月

30、至今，任經緯恒潤董事長、總經理。 齊占寧 董事、副總經理 1975年出生， 清華大學機械工程專業， 博士研究生學歷。 2004 年 7 月至 2020 年 9 月，歷任恒潤有限技術工程師、部門經理、總監、副總經理。2020 年 10 月至今，任經緯恒潤董事、副總經理。 范成建 董事、副總經理&CTO 1975 年出生，清華大學車輛工程專業，博士研究生學歷，助理研究員。2004 年 3 月至 2006 年 1 月，任清華大學汽車工程系助理研究員；2006 年 1 月至 2020 年 9 月，歷任恒潤有限總監、副總經理兼總工程師。2020 年 10 月至今，任經緯恒潤董事、副總經理兼總工程師。 張

31、博 董事、副總經理 1978 年出生， 哈爾濱工業大學電子與通信工程專業， 博士研究生學歷， 教授級高工。 2002 年 7 月至 2008 年 11 月，任哈爾濱工業大學副教授。2008 年 11 月至 2020 年 9 月，歷任恒潤有限系統工程師、部門經理、總監、副總經理，2020 年 10 月至今，任經緯恒潤董事、副總經理。 王舜琰 董事 1979 年出生，北京理工大學車輛與機械工程專業，碩士研究生學歷。2004 年 3 月至 2020 年 9 月，歷任恒潤有限技術工程師、部門經理、總監、副總經理。2020 年 10 月至今，任經緯恒潤董事，負責汽車電子研發服務及解決方案業務。 劉洋 副

32、總經理 1986 年出生，清華大學管理科學與工程專業，碩士研究生學歷。2012 年 7 月至 2020年 6 月，歷任中信證券投資銀行管理委員會裝備制造行業組高級經理、副總裁。2020 年 7月至 2020 年 9 月，任恒潤有限副總經理。2020 年 10 月至今，任經緯恒潤副總經理。 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 1.5. 股東情況及實際控制人股東情況及實際控制人 公司自在成立之初到公司自在成立之初到 2018 年主要依靠內生發展，自年主要依靠內生發展，自 2018 年起開始外部融資年起開始外部融資，獲得了包括華興資本、北汽產投、廣汽產投、一汽產投、恒旭資本、陽光財險、耀途資本

33、、廣發信德、凱聯資本等產業及財務機構的認可，合計融資額近 10 億元。公司控股股東、實際控制人吉英存通過特別表決權的安排，直接持有的公司表決權比例為 44.34%，通過 7 個員工持股平臺間接持有的公司表決權比例為 6.42%， 合計控制的公司表決權比例為 50.76%。公司與控股股東、實際控制人的股權結構控制關系圖如下： 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 圖圖 4：經緯恒潤股權結構（截止經緯恒潤股權結構（截止 2022 年年 4 月月 19 日）日） 資料來源：經緯恒潤上市公告書、天風證券研究所 1.6. 招股募投情況招股募投情況

34、 公司公司 IPO 擬募資擬募資 50 億元，實際億元，實際募集資金募集資金為為 36.3 億元億元，投資項目為：經緯恒潤南通汽車電子生產基地項目、經緯恒潤天津研發中心建設項目、經緯恒潤數字化能力提升項目及補充流動資金。若 IPO 實際募集資金凈額（扣除發行費用后）不能滿足投資項目的資金需求，則不足部分由公司通過銀行貸款或自有資金等方式解決。 表表 4：IPO 發行募集資金投資項目情況發行募集資金投資項目情況 項目名稱項目名稱 項目投資項目投資金額金額（萬元）（萬元） 項目概述項目概述 經緯恒潤南通汽車電子生產基地項目 225,867.24 除使用部分公司現有生產車間外，還擬新建現代化汽車電子

35、制造生產車間，購置智能駕駛電子產品、智能網聯電子產品、車身和舒適域電子產品、底盤控制電子產品、新能源和動力系統電子產品等汽車電子產品生產設備，提升公司在汽車電子領域相關配套產品的生產能力，提升智能化及自動化水平。 經緯恒潤天津研發中心建設項目 167,943.18 改善公司研發工作的軟硬件環境，全面提升自主創新能力，加快新技術、新工藝、新產品的開發和應用，促進研發高層次人才的培養和引進，提升公司人才儲備，應對行業挑戰。 經緯恒潤數字化能力提升項目 40,748.11 在公司原有信息化平臺系統的基礎上，結合未來發展的需要，對現有平臺系統進行建設升級，進而提升公司數字化能力?？蓪崿F公司業務數據的集

36、中處理，提升公司信息的全面性與準確性，為公司經營流程的創新提供客觀依據，幫助管理層做出更準確的生產經營決策，驅動公司流程創新與業務創新，提高公司未來競爭力。 補充流動資金 99,619.36 滿足公司生產經營擴張的需求 合計 534,177.89 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 2. 行業分析：智能駕駛、智能網聯及汽車電子行業國內企業擁有行業分析：智能駕駛、智能網聯及汽車電子行業國內企業擁有廣闊的成長空間廣闊的成長空間 2.1. 汽車電子行業汽車電子行業位于產業鏈中游，產品種類不斷豐富位于產業鏈中游，產品種類不斷豐富 汽車電子行業處于產業鏈中游汽車電子行業處于產業鏈中游，產業鏈上游行

37、業主要為電子元器件、結構件和印制電路板等行業，下游行業是整車制造業，最終在出行服務和運輸服務等行業實現產品應用。汽車電子元器件主要包括電阻、電感、電容、IC、晶振、磁材料等；結構件主要包括壓鑄件、注塑件、接插件、密封件等。汽車電子行業主要針對上游的元器件進行整合，并進行模塊汽車電子行業主要針對上游的元器件進行整合，并進行模塊化功能的研發、設計、生產與銷售，針對某一功能或某一模塊提供解決方案?；δ艿难邪l、設計、生產與銷售，針對某一功能或某一模塊提供解決方案。 汽車電子行業的下游主要為整車制造業。汽車電子行業的下游主要為整車制造業。由于汽車在生產過程中需要經過大量試驗，對產品的質量穩定性要求比較

38、高，因此汽車電子企業與整車制造企業通常會保持長期合作關系，客戶粘性較高。 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 圖圖 5：汽車電子行業產業鏈結構圖汽車電子行業產業鏈結構圖 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 汽車電子化的程度正逐漸被看作是衡量現代汽車水平的重要標準，技術升級推動汽車行業汽車電子化的程度正逐漸被看作是衡量現代汽車水平的重要標準，技術升級推動汽車行業向智能化和自動化的方向發展。向智能化和自動化的方向發展。整車性能的提升依賴于不斷革新的汽車電子技術。近年來汽車電子技術快速發展，產品種類不斷豐富。在汽車電子產品種類增多、復

39、雜度提升、更新速度加快以及質量要求趨嚴的綜合背景下，從汽車電子系統的設計開發、汽車電子產品的系統集成，到汽車電子系統的檢測與驗證，全流程的汽車電子技術服務需求不斷增加。 圖圖 6：汽車電子產品類型汽車電子產品類型 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 表表 5：汽車電子與消費電子產品要求差異汽車電子與消費電子產品要求差異 項目項目 消費電子消費電子 汽車電子汽車電子 溫度 0-40C -40-160C 運行時間 2-5 年 15 年以上 濕度 低 0%-100% 容錯率 10% 目標：0%不良率 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 2.2. 2022 年年國內國內汽車電子汽車電子市場

40、規模市場規模預計預計近萬億近萬億，前裝智能駕駛市場前裝智能駕駛市場高速發高速發展展 當前我國汽車市場的發展模式已經從體量高速增長期轉向結構轉型升級期。汽車電子作為汽車產業中重要的基礎支撐，在政策驅動、技術引領、環保助推以及消費牽引的共同作用下，行業整體呈高速增長態勢。 伴隨汽車電子單車成本的增加，其在整車成本中的占比持續提升。以乘用車為例，根據賽 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 迪智庫數據， 乘用車汽車電子成本在整車成本中占比由上世紀 70 年代的 3% 已增至 2015年的 40%左右，預計 2025 年有望達到 60%。隨著

41、汽車電子化水平的日益提高、單車汽車電子成本的提升，汽車電子市場規模迅速攀升。我們我們預計預計 2021 年全球汽車電子年全球汽車電子市場規市場規模約為模約為 20,189 億元，我國汽車電子市場規模預計達億元，我國汽車電子市場規模預計達 8,894 億元。億元。 圖圖 7：乘用車汽車電子在整車中的成本占比乘用車汽車電子在整車中的成本占比 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 圖圖 8：全球與中國汽車電子市場規模（全球與中國汽車電子市場規模（單位：單位：億元）億元） 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 根據高工智能汽車數據 2021 年裝機量數據， 我們預測到 2025 年 L1/L2

42、 級智能駕駛的滲透率快速提升可達約60%， 而 L2+/L3級智能駕駛滲透率將穩步提升， 到 2025 年達到約20%，L1-L3 級智能駕駛滲透率到 2025 年合計可達 80%。 除去滲透率提升之外，智能駕駛系統向高階升級還可帶來單車零部件價值量的快速提升，因此雖然 L2+/L3 級智能駕駛的滲透率相比 L1/L2 級較低，但兩者總市場規模接近，且都保持較快速的增長。 我們測算，前裝我們測算，前裝 L1-L3 級智能駕駛行業規模有望從級智能駕駛行業規模有望從 2021 年的年的 302 億元增長至億元增長至 2025 年的年的合計合計 862 億元，億元，CAGR 可達可達 30%，行業處

43、于高速發展中。，行業處于高速發展中。 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 圖圖 9：我國智能駕駛市場規模及增速（單位：億元）我國智能駕駛市場規模及增速（單位：億元） 資料來源：高工智能汽車公眾號、佐思汽研公眾號、天風證券研究所 圖圖 10：我國智能駕駛市場我國智能駕駛市場裝機量及滲透率裝機量及滲透率（單位：（單位：萬輛萬輛） 資料來源：高工智能汽車公眾號、佐思汽研公眾號、天風證券研究所 2.3. 行業發展趨勢：智能網聯引領汽車電子發展，智能駕駛量價齊升行業發展趨勢：智能網聯引領汽車電子發展，智能駕駛量價齊升 汽車電子化已經成為在智能

44、化、網聯化和電動化趨勢下開發新車型、改進汽車性能的重要汽車電子化已經成為在智能化、網聯化和電動化趨勢下開發新車型、改進汽車性能的重要技術措施，推動汽車由單純的交通運輸工具逐漸轉變為智能移動空間，兼有移動辦公、移技術措施，推動汽車由單純的交通運輸工具逐漸轉變為智能移動空間，兼有移動辦公、移動家居、 娛樂休閑、 數字消費、 公共服務等功能。動家居、 娛樂休閑、 數字消費、 公共服務等功能。在智能駕駛領域， 除去滲透率提升之外，輔助駕駛系統的升級還可帶來單車零部件價值量的快速提升，由于其配置的傳感器價值量顯著增多， L2+級 ADAS 產品單車配套金額達近萬元， 是行業市場規模增長的又一驅動力。 3

45、90.12548.00638.44795.321,071.041,352.181,638.8425.75 75.80 169.45265.11348.09432.70546.2815.1%21.7%24.3%30.0%40.0%50.0%60.0%1.00%3.00%6.46%10.00%13.00%16.00%20.00%16.15%24.69%30.78%40.00%53.00%66.00%80.00%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%050010001500200025002019202020212022E2023E2024

46、E2025EADAS L1/L2裝車量（萬輛)L2+/L3裝車量（萬輛）前裝L1/L2 ADAS滲透率前裝L2+/L3級自動駕駛滲透率ADAS總滲透率 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 圖圖 11：智能駕駛不同等級的傳感器配置智能駕駛不同等級的傳感器配置 資料來源：經緯恒潤招股書、英飛凌、安波福官網、天風證券研究所 圖圖 12：智能駕駛不同等級的單車價值量智能駕駛不同等級的單車價值量 資料來源：經緯恒潤招股書、英飛凌、安波福官網、天風證券研究所 根據高工智能汽車數據，2021 年，我國前裝 ADAS 標配新車上險量為 807.89

47、 萬輛，滲透率 30.78%， 同比增長 29.51%， 顯示行業正處在高速發展期。 L2 標配新車上險量為 395.62萬輛，同比增長 77.65%，其中 L2+標配新車全年上險量為 169.45 萬輛，我們認為未來 L2及 L2+的滲透率將有望繼續提升。但但 1VxR 方案目前是市場主流配置方案，其方案目前是市場主流配置方案，其 2021 年全年全年配置量超過年配置量超過 550 萬套。萬套。 當前當前 ADAS 標準配置主要集中在合資車企車型上，但長城及吉利汽車的配置量已經進入標準配置主要集中在合資車企車型上，但長城及吉利汽車的配置量已經進入前十。前十。我們認為合資車企車輛平均售價較高，

48、而標準配置 ADAS 系統需要額外的成本，隨著我國自主供應商的配套能力提升以及自主品牌銷售單價的增長，未來自主品牌的配載量有望繼續增加。 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 圖圖 13：2021 年度年度 OEM 標配搭載標配搭載 ADAS 排名排名 圖圖 14：2021 年度新車年度新車 ADAS 標配搭載感知組合分布標配搭載感知組合分布 資料來源：高工智能汽車公眾號、天風證券研究所 資料來源：高工智能汽車公眾號、天風證券研究所 汽車電子電氣架構由分布式向集中式過渡。汽車電子電氣架構由分布式向集中式過渡?，F有汽車電子電氣架構以分布

49、式為主，每臺汽車承載數十個電子汽車控制單元（ECU）執行決策功能，數量眾多的 ECU 導致線束布置復雜、車重增加，整車成本較高，同時軟硬件耦合度較深，不利于軟件集成開發或自行功能定義。因此，因此，汽車電子電氣架構將向域集中電子電氣架構轉變，域控制器（汽車電子電氣架構將向域集中電子電氣架構轉變，域控制器（DCU）通過）通過集成多個集成多個 ECU 減少車輛線束，有利于降低整車成本和軟件開發難度，縮短整車集成驗證減少車輛線束，有利于降低整車成本和軟件開發難度，縮短整車集成驗證周期。周期。 圖圖 15：域域控制控制電子電氣架構電子電氣架構示意圖示意圖 資料來源：恩智浦年報、天風證券研究所 由于不同車

50、型平臺對模塊的空間布置有物理限制，域集中電子電氣架構易受車型約束，難以大規模推廣使用。未來未來，汽車電子電氣架構將向車輛集中電子電氣架構轉變，圍繞更大汽車電子電氣架構將向車輛集中電子電氣架構轉變，圍繞更大區域內的計算平臺來進行搭建，以一個或若干個核心計算平臺作為基礎，構建完整的軟件區域內的計算平臺來進行搭建，以一個或若干個核心計算平臺作為基礎，構建完整的軟件系統。系統。 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 圖圖 16：博世汽車電子電氣架構發展趨勢圖博世汽車電子電氣架構發展趨勢圖 資料來源：經緯恒潤招股書、天風證券研究所 SOA 帶來