半導體行業專題報告：25年沙盤推演本輪半導體產業鏈將如何輪動？-220817（31頁）.pdf

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1、25年沙盤推演年沙盤推演本輪半導體產業鏈將如何輪動？本輪半導體產業鏈將如何輪動？長城證券研究院科技首席：唐泓翼執業證書編號：S10705211200012022.08.17證券研究報告行業專題報告 225年沙盤推演，本輪半導體產業鏈將如何輪動？年沙盤推演，本輪半導體產業鏈將如何輪動？新應用驅動硅含量提升新應用驅動硅含量提升，半導體市場半導體市場CAGR從從10%提升至提升至15%3次下降區間次下降區間+4大核心驅動力大核心驅動力1996年至今超年至今超300個月份全球半導體銷售額個月份全球半導體銷售額晶圓廠產能利用率隨半導體需求短期波動晶圓廠產能利用率隨半導體需求短期波動全球前全球前5大晶圓廠

2、產能利用率大晶圓廠產能利用率+3大代工廠季度資本支出大代工廠季度資本支出1996年至今超年至今超100個季度晶圓廠產能利用率個季度晶圓廠產能利用率當前庫存調整或延續當前庫存調整或延續4個季度至個季度至23H1回落至回落至90100天合理區間天合理區間8次大庫存次大庫存調整周期中調整周期中，75%需需24個季度調整至階段性最低點個季度調整至階段性最低點1996年至今超年至今超100個季度全球前個季度全球前60大半導體廠商庫存水平大半導體廠商庫存水平預計半導體單價于預計半導體單價于23Q1止跌止跌，領先庫存調整結束領先庫存調整結束1個季度個季度存儲是半導體風向標存儲是半導體風向標+模擬芯片周期性弱

3、模擬芯片周期性弱+Micro呈現脈沖上漲呈現脈沖上漲1996年至今月度年至今月度7大集成電路細分產品價格大集成電路細分產品價格需求需求產能產能價格價格庫存庫存存儲芯片存儲芯片價格下跌價格下跌半導體產品半導體產品平均單價下跌平均單價下跌存儲芯片存儲芯片庫存下降庫存下降存儲芯片庫存存儲芯片庫存下降至低點下降至低點存儲芯片存儲芯片價格企穩價格企穩半導體行業半導體行業庫存下降庫存下降主動主動 去庫存去庫存率先率先 調整調整半導體產品半導體產品平均單價回升平均單價回升半導體行業半導體行業庫存上升庫存上升主動主動提庫存提庫存完成完成調整調整企企穩穩約約2個個月后月后主動主動去庫存去庫存約約2個個月后月后產

4、能產能利用率利用率硅片硅片出貨量出貨量短期短期需求波動需求波動影影響響設備設備資本支出資本支出長期需求長期需求結構增長結構增長決決定定供需結構供需結構當前半導體庫存調整或至當前半導體庫存調整或至23H1，半導體單價預計領先，半導體單價預計領先1個季度企穩個季度企穩存儲芯片是半導體風向標存儲芯片是半導體風向標產業鏈輪動產業鏈輪動 xVnW9UlXIZpPoOsN6MaO6MnPrRoMsQlOoOuMiNqRuNbRqRqRxNqQsOMYoOrM0.750.800.850.900.951.001.0560708090100110120130季度全球前60大半導體公司庫存周轉天數(天，左軸)半導

5、體平均單價(美元/顆，右軸)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/0620

6、12/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導體市場規模YoY(右軸)全球半導體市場規模(億美元，左軸)全球半導體硅片出貨量(千萬平方英寸，左軸)前五大晶圓廠產能利用率(%，右軸)圖：圖：當前庫存調整或延續當前庫存調整或延續4個季度至個季度至2023年上半年，半導體平均單價在庫存回落至年上半年，半導體平均單價在庫存回落至90100天合理區間前天合理區間前1個季度止跌個季度止

7、跌臺式電腦臺式電腦筆記本電腦筆記本電腦&功能機功能機智能手機智能手機&智能手環等可穿戴設備智能手環等可穿戴設備汽車汽車&IoT&工業工業互聯網泡互聯網泡沫破裂沫破裂全球金全球金融危機融危機存儲價存儲價格崩盤格崩盤 1996年來，年來，8次半導體大庫存調整周期中，次半導體大庫存調整周期中，75%需要需要24個季度回落至階段最低點。個季度回落至階段最低點。1996年來，年來，3次半導體需求下降周期中，半導體平均單價在庫存回落至合理區間前次半導體需求下降周期中，半導體平均單價在庫存回落至合理區間前1個季度止跌。個季度止跌。當前半導體庫存顯現高位，庫存調整或延續當前半導體庫存顯現高位，庫存調整或延續4

8、個季度至個季度至23H1，半導體平均單價預計于，半導體平均單價預計于23Q1止跌企穩。止跌企穩。當前半導體庫存調整或至當前半導體庫存調整或至23H1，半導體單價預計，半導體單價預計23Q1止跌止跌3數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院產能利用率產能利用率&半導體市場規模半導體市場規模YoY半導體市場規模半導體市場規模&硅片出貨量硅片出貨量2001年年9月月2009年年12月月=.2019年年11月月2022年年3月月=.20102010年年1 1月月20192019年年1111月月=.1991年年1月月2001年年9月月=.200

9、8年年9月月2018年年10月月2019年年4月月2001年年9月月2000年年10月月2009年年2月月庫存周轉天數庫存周轉天數半導體平均單價半導體平均單價6Q12Q4Q4Q4Q4Q3Q合理區間合理區間8090天天合理區間合理區間90100天天前五大晶圓廠產能利用率與全前五大晶圓廠產能利用率與全球半導體需求方向變化一致，球半導體需求方向變化一致，2Q半導體產品平均單價半導體產品平均單價在庫存回落至合理區在庫存回落至合理區間前一個季度止跌間前一個季度止跌8次大庫存調整周期中，次大庫存調整周期中，75%需需24個季度回落至階段性最低點個季度回落至階段性最低點 投資建議：“龍頭低估”投資建議：“龍

10、頭低估”&“小而美”“小而美”4數據來源：iFinD，長城證券研究院，市值及PE數據截至2022年8月16日 持續看好半導體國產替代趨勢持續看好半導體國產替代趨勢，重點推薦重點推薦“龍頭低估龍頭低估”&“小而美小而美”。今年以來我們持續看好“龍頭低估”&“小而美”公司。其中“小而美”的成長公司表現突出，重點關注拓荊科技拓荊科技(半導體薄膜沉積設半導體薄膜沉積設備備)、英集芯英集芯(電源管理電源管理SoC芯片芯片)、芯原股份芯原股份(Chiplet)等。同時“龍頭賽道”具備長期配置價值，重點關注韋爾股份韋爾股份(CMOS圖像傳感器圖像傳感器)、聞泰科技聞泰科技(半導體半導體IDM+手機手機ODM

11、+光學模組光學模組)、北京君正北京君正(車規級芯片車規級芯片)、時代電氣時代電氣(功率半導體功率半導體)等。圖：重點公司財務指標及估值情況圖：重點公司財務指標及估值情況代碼代碼公司名稱公司名稱主營業務主營業務市值市值(億元億元)21年營收年營收(億元）億元）21年歸母凈年歸母凈利潤利潤(億元億元)PE(2021)22年一致年一致預期預期(億元億元)22年預期利年預期利潤增速潤增速(%)PE(2022E)603501.SH 韋爾股份CMOS圖像傳感器1,272.33241.0444.7628.4251.7616%24.58600745.SH 聞泰科技半導體IDM+手機ODM+光學模組872.19

12、527.2926.1233.4038.6748%22.55688187.SH 時代電氣功率半導體868.86151.2120.1843.0623.1014%37.61300782.SZ卓勝微射頻芯片520.4046.3421.3524.3822.134%23.52300223.SZ北京君正車規級芯片423.8852.749.2645.7712.0530%35.18300373.SZ揚杰科技功率器件327.6343.977.6842.6511.2847%29.05688072.SH 拓荊科技-U薄膜沉積設備340.427.580.68497.061.2683%271.25688521.SH 芯原

13、股份-UIP授權&芯片量產310.7021.390.132,337.401.06701%291.82688209.SH 英集芯電源管理SoC112.567.811.5871.122.5461%44.26688601.SH 力芯微電源管理芯片77.507.741.5948.672.7070%28.68 5一、需求：半導體市場一、需求：半導體市場CAGR提升至提升至15%圖：隨著新能源汽車圖：隨著新能源汽車/智能運算智能運算/物聯網等新應用的興起，硅含量不斷提升，全球半導體市場的復合增速從物聯網等新應用的興起，硅含量不斷提升，全球半導體市場的復合增速從90年代末的年代末的10%提升至提升至15%費

14、城半導體指數(左軸，藍色)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/06201

15、2/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導體市場規模YoY(右軸)全球半導體市場規模(億美元，左軸)2001年年9月月2009年年12月月=.2019年年11月月2022年年3月月=.20102010年年1 1月月20192019年年1111月月=.新應用帶來硅含量提升，半導體需求新應用帶來硅含量提升，半導體需求CAGR提升至提升至15%61991年以來，全球半導體市場經

16、歷年以來，全球半導體市場經歷3次下跌區間，危機過后，半導體市場歷經次下跌區間，危機過后，半導體市場歷經512個月后恢復至原水平。個月后恢復至原水平。新應用帶來硅含量提升，全球半導體市場復合增速提升至新應用帶來硅含量提升，全球半導體市場復合增速提升至14.54%。1991年來全球半導體市場共經歷4次成長階段，復合增速分別為10.60%/11.83%/12.31%/14.54%。一；臺式電腦一；臺式電腦二：筆記本電腦二：筆記本電腦&功能機功能機三：智能手機三：智能手機&智能手環等可穿戴設備智能手環等可穿戴設備四：汽車四：汽車&IoT&工業工業2008年年9月月2018年年10月月2019年年4月月

17、1991年年1月月2001年年9月月=.互聯網互聯網泡沫破裂泡沫破裂全球金全球金融危機融危機2001年年9月月2000年年10月月2009年年2月月存儲價存儲價格崩盤格崩盤(4500)(3750)(750)(1500)(2250)(3000)泡沫破裂泡沫破裂，需求需求仍下降至原水平仍下降至原水平危機過后危機過后，需求基需求基石穩固石穩固，快速回升快速回升存儲價格回落存儲價格回落，需求隨硅含量需求隨硅含量提升步伐增加提升步伐增加汽車汽車、智能運算等應用智能運算等應用支撐硅含量提升支撐硅含量提升，判斷判斷第四階段復合增速仍高第四階段復合增速仍高于第三階段的于第三階段的12.31%數據來源：IC I

18、nsights，Semi，WSTS，Bloomberg，iFinD，各公司財報，長城證券研究院 7二、產能：產能利用率隨半導體需求短期波動二、產能：產能利用率隨半導體需求短期波動 前五大晶圓廠產能利用率(%，右軸)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/12

19、2006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導體市場規模YoY(右軸)全球半導體市場規模(億美元，左軸)圖：前五大晶圓廠產能利用率與全球半導體需求變化方向基本一致，預計圖：前五大晶圓廠產能利

20、用率與全球半導體需求變化方向基本一致，預計2023年隨著全球半導體需求增速放緩，產能利用率將回落至年隨著全球半導體需求增速放緩，產能利用率將回落至90%95%晶圓廠產能利用率隨半導體需求短期波動晶圓廠產能利用率隨半導體需求短期波動8前五大晶圓廠產能利用率與全球半導體需求方向變化一致，臺積電稱其自身產能今年仍保持緊張，判前五大晶圓廠產能利用率與全球半導體需求方向變化一致，臺積電稱其自身產能今年仍保持緊張，判斷斷2022年全球半導體需求仍然會保持正增長。年全球半導體需求仍然會保持正增長。兩年半缺芯潮降溫兩年半缺芯潮降溫，消費性產品需求放緩消費性產品需求放緩，晶圓廠產能利用率有所松動晶圓廠產能利用率

21、有所松動，但但5G/新能源車新能源車/服務器滲透服務器滲透率提升率提升，2023年晶圓廠產能利用率預計維持在年晶圓廠產能利用率預計維持在90%以上以上。2000年年，隨著互聯網泡隨著互聯網泡沫的破裂沫的破裂，全球半導體全球半導體市場需求下降市場需求下降，晶圓代晶圓代工 廠 產 能 利 用 率 從工 廠 產 能 利 用 率 從81.90%下降至下降至35.99%隨著需求逐步恢復隨著需求逐步恢復，晶晶圓廠產能利用率提升圓廠產能利用率提升晶圓廠產能利用率隨需晶圓廠產能利用率隨需求下降而下降求下降而下降，隨需求隨需求增長而提升增長而提升2022年：臺積電稱自身產能年：臺積電稱自身產能今年仍保持緊張今年

22、仍保持緊張，判斷判斷22年年全球半導體需求仍會保持正全球半導體需求仍會保持正增長增長2023年：下游消費電子需求年：下游消費電子需求放緩放緩，預計預計2023年晶圓廠產年晶圓廠產能利用率有所松動能利用率有所松動，但仍維但仍維持在持在90%以上以上數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，iFinD，各公司財報，長城證券研究院 9三、庫存：當前庫存調整或延續三、庫存：當前庫存調整或延續4個季度至個季度至23H1 圖：當前圖：當前庫存顯現高位，本輪庫存調整或延續庫存顯現高位，本輪庫存調整或延續4個季度至個季度至23H1恢復至恢復至90100天的合理水平區間天的合理水

23、平區間-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/0

24、62013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導體市場規模YoY(右軸)全球半導體市場規模(億美元，左軸)60708090100110120130季度全球前60大半導體公司庫存周轉天數前五大晶圓廠產能利用率(%，右軸)庫存顯現高位，或調整庫存顯現高位，或調整4個季度至個季度至23H1恢復合理水平恢復合理水平101996年年6月以來，共有月以來，共有8次大庫存調整周期，次大庫存調整周期，75%庫存調

25、整需庫存調整需24個季度回落至階段最低點。個季度回落至階段最低點。汽車廠商改變汽車廠商改變Just in Time，全球貿易形勢緊張，庫存周轉天數合理水平從，全球貿易形勢緊張，庫存周轉天數合理水平從8090天提升至天提升至90100天。天。當前庫存顯現高位，我們判斷或調整當前庫存顯現高位，我們判斷或調整4個季度至個季度至23H1庫存周轉天數恢復至庫存周轉天數恢復至90100天的正常水平區間。天的正常水平區間。6Q12Q4Q4Q4Q4Q3Q合理區間合理區間8090天天合理區間合理區間90100天天2Q半導體市場從半導體市場從2002年下年下半年開始才逐步恢復半年開始才逐步恢復8次大庫存調整周期中

26、，次大庫存調整周期中，75%需需24個季度回落至階段波谷個季度回落至階段波谷本 輪 或 調 整本 輪 或 調 整4Q至至23H1恢恢復至復至90100天天合理區間合理區間數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，iFinD，各公司財報，長城證券研究院 圖：圖：當前下游市場主要為手機等消費電子產品的半導體企業庫存水平仍在提高當前下游市場主要為手機等消費電子產品的半導體企業庫存水平仍在提高040801201602006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/0320

27、17/032018/032019/032020/032021/032022/03AMD(MPU-PC/服務器)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01意法(MCU-汽車/工業)0501002006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/

28、032017/032018/032019/032020/032021/032022/03博通(射頻)040801202006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/03高通(MPU-手機/服務器)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/01

29、2017/112018/092019/072020/052021/032022/01鎂光(存儲)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01瑞昱(MCU-消費電子)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072

30、015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01英飛凌(功率)下游市場主要為消費電子的企業庫存水平波動較大下游市場主要為消費電子的企業庫存水平波動較大11數據來源：各公司財報，長城證券研究院當前當前，下游市場主要為手機等消費電子產品的半導體企業庫存水平仍在提高下游市場主要為手機等消費電子產品的半導體企業庫存水平仍在提高1歷史上歷史上，以汽車以汽車/工業為主要終端市場的半導體企業庫存水平波動較小工業為主要終端市場的半導體企業庫存水平波動較小2 12四、價格：預計半導體單價于四、價格：預計半導體單價于23Q1止跌止跌 0.

31、750.800.850.900.951.001.0560708090100110120130季度全球前60大半導體公司庫存周轉天數(天，左軸)半導體平均單價(美元/顆，右軸)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/0

32、62007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導體市場規模YoY(右軸)全球半導體市場規模(億美元，左軸)前五大晶圓廠產能利用率(%，右軸)圖：圖：價格止跌企穩價格止跌企穩較庫存水平調整至合理區間提前一個季度，預計本輪半導體單價于較

33、庫存水平調整至合理區間提前一個季度，預計本輪半導體單價于23Q1止跌止跌合理區間合理區間8090天天合理區間合理區間90100天天預計半導體單價于預計半導體單價于23Q1止跌止跌，領先庫存調整結束領先庫存調整結束1個季度個季度13 衰退初期衰退初期，需求尚未恢復需求尚未恢復，庫存下降庫存下降，需求小于供給需求小于供給，全球半導體平均單價下跌全球半導體平均單價下跌。衰退中后期衰退中后期，晶圓廠產能利用率提升晶圓廠產能利用率提升，庫存繼續下降庫存繼續下降，但需求顯現回暖但需求顯現回暖，供給小于需求供給小于需求，價格上升價格上升。從歷史中從歷史中3次全球半導體行業下降周期看次全球半導體行業下降周期看

34、，價格回升價格回升較庫存水平調整至合理區間提前一個季度較庫存水平調整至合理區間提前一個季度。需求尚未恢復需求尚未恢復庫存下降庫存下降需求需求供給供給價格回升價格回升價格回升較庫存水平調整價格回升較庫存水平調整至合理區間提前一個季度至合理區間提前一個季度需求尚未恢復需求尚未恢復庫存下降庫存下降需求需求供給供給價格回升價格回升需求尚未恢復需求尚未恢復庫存下降庫存下降需求需求供給供給價格回升價格回升數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 14五、細分產品：存儲芯片是行業風向標五、細分產品：存儲芯片是行業風向標 圖：圖：數字芯片占比超數字芯

35、片占比超60%，模擬芯片占比維持在，模擬芯片占比維持在15%左右左右數字芯片占比超數字芯片占比超60%，模擬芯片占比維持在，模擬芯片占比維持在15%左右左右15數字芯片占比超數字芯片占比超60%，模擬芯片占比維持在，模擬芯片占比維持在15%左右。左右。數字芯片(存儲/邏輯/Micro)占全球半導體市場規模超過60%，模擬芯片占比維持在15%左右。2022年Q1，邏輯芯片銷售額444億美元，占半導體市場的29%，存儲芯片銷售額403億美元，占27%，模擬芯片214億美元，占14%，Micro芯片217億美元，占14%。1991/011991/081992/031992/101993/051993

36、/121994/071995/021995/091996/041996/111997/061998/011998/081999/031999/102000/052000/122001/072002/022002/092003/042003/112004/062005/012005/082006/032006/102007/052007/122008/072009/022009/092010/042010/112011/062012/012012/082013/032013/102014/052014/122015/072016/022016/092017/042017/112018/06201

37、9/012019/082020/032020/102021/052021/120%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%模擬芯片Micro邏輯芯片存儲芯片分立器件光器件傳感器&執行器數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 0.000.501.001.502.002.500.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/06

38、2001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12Micro存儲芯片模擬芯片

39、(右軸)邏輯芯片(右軸)全球半導體產品平均單價3個月移動平均值(右軸)圖：圖：存儲芯片強周期性存儲芯片強周期性&模擬芯片弱周期，模擬芯片弱周期，Micro呈現脈沖上漲呈現脈沖上漲存儲芯片強周期性存儲芯片強周期性&模擬芯片弱周期，模擬芯片弱周期，Micro呈現脈沖上漲呈現脈沖上漲16 存儲芯片價格周期性波動。存儲芯片價格周期性波動。模擬芯片價格周期性較弱，隨摩爾定理穩定小幅下降。模擬芯片價格周期性較弱，隨摩爾定理穩定小幅下降。Micro芯片價格呈現脈沖式上漲，每年芯片價格呈現脈沖式上漲，每年12月月3月價格達到階段性頂點。月價格達到階段性頂點。312Micro芯片價格脈沖周期約芯片價格脈沖周期約

40、1年，每年年，每年12月月3月價格達月價格達到高點到高點3存儲價格是半導體風向標，衰退存儲價格是半導體風向標，衰退/回暖初期均率先反應回暖初期均率先反應1模擬芯片價格穩定，去庫存中后期才出現補跌模擬芯片價格穩定，去庫存中后期才出現補跌2數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 圖：圖：存儲價格是半導體風向標，衰退存儲價格是半導體風向標，衰退/回暖初期均率先反應回暖初期均率先反應0.000.501.001.502.002.500.001.002.003.004.005.006.007.001996/061996/121997/06199

41、7/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/1220

42、19/062019/122020/062020/122021/062021/12存儲芯片全球半導體產品平均單價3個月移動平均值(右軸)020406080100120140160鎂光科技季度存貨周轉天數存儲是半導體風向標，衰退存儲是半導體風向標，衰退/回暖期均領先半導體單價回暖期均領先半導體單價2個月個月17衰退初期，存儲芯片價格約領先全球半導體產品平均單價衰退初期，存儲芯片價格約領先全球半導體產品平均單價 23個月下跌。個月下跌。存儲芯片廠商庫存調整至階段性低點后，存儲芯片價格企穩，開始回升。存儲芯片廠商庫存調整至階段性低點后，存儲芯片價格企穩，開始回升。需求回暖初期，存儲芯片價格領先全球半導

43、體產品平均單價約需求回暖初期，存儲芯片價格領先全球半導體產品平均單價約2個月恢復。個月恢復。2000年年8月月2000年年12月月2001年年12月月2002年年6月月存儲芯片價格領存儲芯片價格領先半導體芯片平先半導體芯片平均價格均價格2個月下跌個月下跌存儲芯片價格領存儲芯片價格領先半導體芯片平先半導體芯片平均價格均價格6個月上升個月上升2008年年7月月2008年年10月月2009年年1月月存儲芯片價格領先全部存儲芯片價格領先全部半導體芯片半導體芯片3個月下跌個月下跌存儲芯片價格領存儲芯片價格領先半導體芯片平先半導體芯片平均價格均價格5個月上漲個月上漲2009年年6月月2018年年10月月2

44、018年年12月月存儲芯片價格領存儲芯片價格領先半導體芯片平先半導體芯片平均價格均價格2個月下跌個月下跌2019年年11月月存儲芯片價格領存儲芯片價格領先半導體芯片平先半導體芯片平均價格均價格2個月上漲個月上漲2019年年9月月庫存至階段性低庫存至階段性低點后點后，存儲芯片存儲芯片價格開始回升價格開始回升庫存至階段性低庫存至階段性低點后點后，存儲芯片存儲芯片價格開始回升價格開始回升庫存至階段性低庫存至階段性低點后點后，存儲芯片存儲芯片價格開始回升價格開始回升存儲芯片存儲芯片價格下跌價格下跌半導體產品半導體產品平均單價下跌平均單價下跌存儲芯片存儲芯片庫存下降庫存下降存儲芯片庫存存儲芯片庫存下降至

45、低點下降至低點存儲芯片存儲芯片價格企穩價格企穩主動去庫存主動去庫存半導體行業半導體行業庫存下降庫存下降率先調整率先調整半導體產品半導體產品平均單價回升平均單價回升半導體行業半導體行業庫存上升庫存上升完成調整完成調整企穩企穩數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 圖：模擬芯片價格顯現弱周期性，較獨立于半導體產品平均價格，但也會受到半導體行業大趨勢的影響圖：模擬芯片價格顯現弱周期性，較獨立于半導體產品平均價格，但也會受到半導體行業大趨勢的影響0.000.200.400.600.801.001.201.401.601996/061996/

46、121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018

47、/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12模擬芯片(左軸)全球半導體產品平均單價3個月移動平均值(左軸)020406080100120140意法(右軸)模擬芯片價格顯現弱周期性模擬芯片價格顯現弱周期性18模擬芯片價格較顯現弱周期性。模擬芯片價格較顯現弱周期性。在1996年以來3次半導體行業下降周期中，模擬芯片價格變化2次與半導體產品平均單價變化方向不同，即在半導體產品平均單價下降時，模擬芯片價格反而上升?；ヂ摼W泡沫導致全球半導體互聯網泡沫導致全球半導體平均價格下降平均價格下降，在大趨勢影在大趨勢影響下響下，模擬芯片價格下跌模擬芯片價

48、格下跌全球半導體產品價全球半導體產品價格下降格下降，模擬芯片模擬芯片價格反而上升價格反而上升全球半導體產品價全球半導體產品價格下降格下降，模擬芯片模擬芯片價格反而上升價格反而上升缺芯潮下缺芯潮下，模擬模擬芯片與其他半導芯片與其他半導體產品均漲價體產品均漲價數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 圖：圖：Micro芯片價格脈沖周期約芯片價格脈沖周期約1年，每年年，每年12月月3月價格達到高點月價格達到高點Micro芯片價格脈沖周期約芯片價格脈沖周期約1年，每年年，每年12月月3月價格達到高點月價格達到高點19 Micro芯片價格相對獨

49、立于需求周期，隨摩爾定律在通道內呈現下降趨勢。芯片價格相對獨立于需求周期，隨摩爾定律在通道內呈現下降趨勢。Micro芯片價格波動呈現脈沖式上漲，周期約為芯片價格波動呈現脈沖式上漲，周期約為1年，每年年，每年12月月3月價格達到階段性頂點。月價格達到階段性頂點。1999年年1月月1998年年1月月1997年年3月月2000年年1月月2002年年1月月2002年年12月月2003年年12月月2005年年12月月2006年年12月月2007年年12月月2009年年3月月2011年年1月月2011年年12月月2013年年2月月2013年年12月月2016年年2月月2018年年12月月2020年年2月月

50、0.000.501.001.502.002.500.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/06

51、2012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12Micro全球半導體產品平均單價3個月移動平均值(右軸)Micro芯片價格呈現脈沖式上漲，周期約為芯片價格呈現脈沖式上漲，周期約為1年，每年年，每年12月月3月價格達到階段性頂點。月價格達到階段性頂點。數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 20六、細分板塊：六、細分板塊

52、：短期需求驅動晶圓短期需求驅動晶圓&材料，長期趨勢驅動設備投資材料，長期趨勢驅動設備投資 050010001500200025003000350040000200400600800100012001400160018001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062

53、009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導體市場規模(億美元)全球半導體硅片出貨量(百萬平方英寸，右軸)圖：短周期內，晶圓廠產能利用率及材料商硅片出貨量受全球半導體行業需求波動影響；而設備端資本支出則由長期需求結構性增長驅動圖：短周期內，晶圓廠產能利用率及材料商硅片出貨量受全球半導體行

54、業需求波動影響；而設備端資本支出則由長期需求結構性增長驅動0%20%40%60%80%100%120%0102030405060708090100臺積電/Intel/三星資本支出平均值(億美元)前五大晶圓廠產能利用率(%，右軸)短期需求驅動晶圓短期需求驅動晶圓&材料，長期趨勢驅動設備投資材料，長期趨勢驅動設備投資21 短周期：短周期：晶圓廠產能利用率及材料商硅片出貨量受全球半導體行業需求波動影響晶圓廠產能利用率及材料商硅片出貨量受全球半導體行業需求波動影響。長周期：長周期：設備端資本支出則由長期結構性需求增長驅動設備端資本支出則由長期結構性需求增長驅動。短期需求下降短期需求下降，晶圓廠產能利用

55、晶圓廠產能利用率下降率下降，材料商硅片出貨量下降材料商硅片出貨量下降短期需求下降短期需求下降，晶圓廠晶圓廠產能利用率下降產能利用率下降，材料材料商硅片出貨量下降商硅片出貨量下降短期需求提升短期需求提升，晶圓廠晶圓廠產能利用率上升產能利用率上升，材料材料商硅片出貨量增長商硅片出貨量增長短期需求下降短期需求下降，晶圓廠晶圓廠產能利用率下降產能利用率下降，材料材料商硅片出貨量下降商硅片出貨量下降短期需求提升短期需求提升，晶圓廠產能利用晶圓廠產能利用率上升率上升，材料商硅片出貨量增長材料商硅片出貨量增長2009年以前年以前，三大廠季度平均資三大廠季度平均資本支出保持在本支出保持在10億美元左右億美元左

56、右20112016年年，三大廠季度平均三大廠季度平均資本支出維持在資本支出維持在30億美元左右億美元左右短期需求提升短期需求提升，晶圓廠產能利用晶圓廠產能利用率上升率上升，材料商硅片出貨量增長材料商硅片出貨量增長2019年至今年至今，三大三大廠季度平均資本支廠季度平均資本支出大繼續提升至出大繼續提升至50億美元億美元，甚至更高甚至更高筆記本電腦筆記本電腦&功能機功能機智能手機智能手機&智能手環等可穿戴設備智能手環等可穿戴設備汽車汽車&IoT&工業工業臺式電腦臺式電腦數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 圖：圖：制造制造/材料材料/

57、封測廠毛利率隨全球半導體需求波動，設備封測廠毛利率隨全球半導體需求波動，設備/設計廠商毛利率穩定設計廠商毛利率穩定制造制造/材料材料/封測毛利率隨周期波動較大封測毛利率隨周期波動較大22晶圓制造晶圓制造/半導體材料半導體材料/封測毛利率隨周期波動較大封測毛利率隨周期波動較大。當半導體行業景氣度高時當半導體行業景氣度高時，毛利率顯現提升毛利率顯現提升。全球領先半導體設備廠商全球領先半導體設備廠商、IC設計企業構建技術壁壘設計企業構建技術壁壘，議價能力高議價能力高，毛利率穩定毛利率穩定。晶圓制造廠晶圓制造廠、半導體材料廠半導體材料廠、封測廠毛利率隨景氣度波動大封測廠毛利率隨景氣度波動大。當半導體行

58、業景氣度高時當半導體行業景氣度高時，毛毛利率顯現提升利率顯現提升。1全球領先半導體設備廠商全球領先半導體設備廠商、IC設計企業構建技術壁壘設計企業構建技術壁壘，議價議價能力高能力高，毛利率穩定毛利率穩定。2臺積電臺積電(制造制造)東京電子東京電子(設備設備)環球晶環球晶(材料材料)高通高通(設計設計)安靠安靠(封測封測)2022Q155.63%45.31%42.61%58.37%20.37%2021Q452.66%46.01%41.25%59.80%21.01%2021Q351.30%44.11%39.12%57.83%19.32%2021Q250.03%46.66%36.72%57.77%1

59、9.40%2021Q152.38%40.57%35.08%56.75%20.02%2020Q454.00%41.79%36.30%57.63%20.31%2020Q353.45%38.58%37.23%66.86%17.81%2020Q252.99%40.82%38.56%57.49%16.40%2020Q151.76%40.16%36.53%55.96%16.39%2019Q450.18%39.79%38.22%58.38%18.92%2019Q347.57%39.26%37.80%56.00%16.81%2019Q243.04%41.53%40.05%78.06%13.79%2019Q14

60、1.31%41.47%41.01%56.26%13.49%2018Q447.67%40.94%38.66%54.81%16.87%2018Q347.39%40.87%39.03%50.67%17.54%2018Q247.81%41.44%36.98%55.33%15.93%2018Q150.33%43.13%36.15%57.11%15.39%2017Q449.99%41.15%30.38%55.87%19.50%2017Q349.93%42.15%26.29%55.07%19.49%2017Q250.83%41.10%24.60%53.68%17.51%2017Q151.94%42.46%2

61、0.04%55.98%15.15%2016Q452.29%39.13%18.20%59.28%22.88%2016Q350.71%39.74%24.40%58.94%19.69%2016Q251.55%38.74%26.87%58.07%14.35%2016Q144.88%42.09%22.95%61.43%14.15%2015Q448.61%39.09%25.04%56.12%15.30%2015Q348.16%37.96%29.70%58.72%17.24%2015Q248.53%42.18%26.49%57.97%15.62%2015Q149.28%42.72%25.20%61.88%1

62、8.17%2020年初全年初全球疫情爆發球疫情爆發，缺芯潮背景缺芯潮背景下下，半導體半導體行業景氣度行業景氣度高企高企2017年年，存存儲芯片產品儲芯片產品價格大幅度價格大幅度提升提升存儲價格存儲價格泡沫破裂泡沫破裂數據來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院 23七、投資建議七、投資建議 投資建議：“龍頭低估”投資建議：“龍頭低估”&“小而美”“小而美”24數據來源：iFinD，長城證券研究院，市值及PE數據截至2022年8月16日圖：重點公司財務指標及估值情況圖：重點公司財務指標及估值情況 持續看好半導體國產替代趨勢持續看好半導體國產

63、替代趨勢，重點推薦重點推薦“龍頭低估龍頭低估”&“小而美小而美”。今年以來我們持續看好“龍頭低估”&“小而美”公司。其中“小而美”的成長公司表現突出，重點關注拓荊科技拓荊科技(半導體薄膜沉積設半導體薄膜沉積設備備)、英集芯英集芯(電源管理電源管理SoC芯片芯片)、芯原股份芯原股份(Chiplet)等。同時“龍頭賽道”具備長期配置價值，重點關注韋爾股份韋爾股份(CMOS圖像傳感器圖像傳感器)、聞泰科技聞泰科技(半導體半導體IDM+手機手機ODM+光學模組光學模組)、北京君正北京君正(車規級芯片車規級芯片)、時代電氣時代電氣(功率半導體功率半導體)等。代碼代碼公司名稱公司名稱主營業務主營業務市值市

64、值(億元億元)21年營收年營收(億元）億元）21年歸母凈年歸母凈利潤利潤(億元億元)PE(2021)22年一致年一致預期預期(億元億元)22年預期利年預期利潤增速潤增速(%)PE(2022E)603501.SH 韋爾股份CMOS圖像傳感器1,272.33241.0444.7628.4251.7616%24.58600745.SH 聞泰科技半導體IDM+手機ODM+光學模組872.19527.2926.1233.4038.6748%22.55688187.SH 時代電氣功率半導體868.86151.2120.1843.0623.1014%37.61300782.SZ卓勝微射頻芯片520.4046

65、.3421.3524.3822.134%23.52300223.SZ北京君正車規級芯片423.8852.749.2645.7712.0530%35.18300373.SZ揚杰科技功率器件327.6343.977.6842.6511.2847%29.05688072.SH 拓荊科技-U薄膜沉積設備340.427.580.68497.061.2683%271.25688521.SH 芯原股份-UIP授權&芯片量產310.7021.390.132,337.401.06701%291.82688209.SH 英集芯電源管理SoC112.567.811.5871.122.5461%44.26688601

66、.SH 力芯微電源管理芯片77.507.741.5948.672.7070%28.68 圖：各細分行業部分龍頭公司財務指標圖：各細分行業部分龍頭公司財務指標細分行業龍頭公司梳理細分行業龍頭公司梳理25數據來源：iFinD，長城證券研究院，市值及PE數據截至2022年8月16日公司名稱公司名稱細分行業細分行業市值市值(億元億元)22Q1營收營收環比環比22Q1歸母歸母凈利潤環比凈利潤環比22Q1歸母歸母凈利潤同比凈利潤同比22年凈利年凈利潤預期中潤預期中值值22年預計年預計利潤增速利潤增速PE(2022E)22Q2股股價漲跌價漲跌幅幅22Q1公募公募持倉持倉22Q2公募公募持倉持倉688981.

67、SH 中芯國際制造3,29016%-17%175%1185%28-11%12%15%002371.SZ 北方華創設備1,655-39%-51%183%1847%94-9%15%11%603501.SH 韋爾股份設計-數字芯片1,272-4%-6%-14%5214%25-30%11%10%002049.SZ 紫光國微設計-數字芯片1,433-14%7%64%2947%49-14%26%20%603986.SH 兆易創新設計-數字芯片8242%0%128%3133%27-7%21%20%002180.SZ 納思達設計-數字芯片741-25%-10%78%2027%361%19%18%688396.

68、SH 華潤微制造7438%6%55%2616%281%3%7%688012.SH 中微公司設備855-8%-75%-15%119%77-9%14%18%600460.SH 士蘭微分立器件6191%-66%55%15-2%42-9%11%11%603290.SH 斯達半導分立器件7146%15%102%773%1037%13%7%688008.SH 瀾起科技設計-數字芯片640-7%-3%128%1468%46-22%17%14%300661.SZ 圣邦股份設計-模擬芯片60510%5%245%1156%56-21%31%27%688126.SH 滬硅產業-U 材料59612%-133%-267

69、%247%279-5%13%10%300782.SZ 卓勝微設計-模擬芯片52016%-24%-7%224%24-20%12%10%688385.SH 復旦微電設計-數字芯片5054%85%170%952%5960%16%17%688082.SH 盛美上海設備531-34%-96%-89%571%117-3%33%30%688728.SH 格科微設計-數字芯片519-1%-26%-17%1415%36-19%15%0%600584.SH 長電科技封測503-5%2%123%3313%15-4%3%1%300223.SZ 北京君正設計-數字芯片424-5%-20%92%1231%35-4%7%6

70、%605358.SH 立昂微材料423-4%21%214%1060%42-16%5%4%688536.SH 思瑞浦設計-模擬芯片4242%-31%194%518%81-16%25%25%688099.SH 晶晨股份設計-數字芯片388-4%-13%202%1245%32-23%39%29%300373.SZ 揚杰科技分立器件32823%36%78%1137%295%11%7%26八、風險提示八、風險提示 27 宏觀經濟波動、新冠疫情反復等系統性風險宏觀經濟波動、新冠疫情反復等系統性風險 政策利好可能低于預期政策利好可能低于預期 半導體貿易戰加劇導致產業鏈發展國產化進程可能低于預期半導體貿易戰加

71、劇導致產業鏈發展國產化進程可能低于預期 半導體產業鏈可能存在供大于求導致價格下降半導體產業鏈可能存在供大于求導致價格下降風險提示風險提示風險提示風險提示 28研究員承諾研究員承諾本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日 起正式實施。因本研究報告涉

72、及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。研究員承諾與特別聲明研究員承諾與特別聲明 29免責聲明免責聲明長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向其機構或個人客戶（以下簡稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、

73、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉

74、及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證券版權所有并保留一切權利。免責聲明免責聲明 30長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明公司評級：買入預期未來6個月內股價相對行業指數漲幅15%以上;增持預期未來6個月內股價相對行業指數漲幅介于5%-15%之間;持有預期未來6個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%-5%之間;賣出預期未來6個月內股價相對行業指數跌幅5%以上.行業評級：強于大市預期未來6個月內行業整體表現戰勝市場;中性預期未來6個月內行業整體表現與市場同步;弱于大市預期未來6個月內行業整體表現弱于市場。長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明 謝謝！謝謝！長城證券股份有限公司深圳市福田區金田路2026號能源大廈南塔樓10-19層報告日期：2022年8月17日