【研報】傳媒行業廣告營銷MCN電商帶貨專題研究報告二：直播帶貨已成趨勢、MCN流量模型加速人貨場商業變現-20200527[73頁].pdf

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1、 -1- 證券研究報告 2020 年 05 月 27 日 傳媒傳媒行業行業 直播直播帶貨帶貨已成趨勢已成趨勢、MCN 流量流量模型模型加速加速人貨場人貨場商業商業變現變現 廣告營銷廣告營銷 MCN 電商帶貨電商帶貨專題研究報告專題研究報告二二 行業深度行業深度 MCN 處于產業鏈的樞紐位臵，變現模式處于產業鏈的樞紐位臵，變現模式以電商以電商、廣告和用戶付費為主，、廣告和用戶付費為主， 春節后直播帶貨依舊火爆春節后直播帶貨依舊火爆，MCN 切入切入萬億級萬億級直播電商直播電商市場市場打開成長空間打開成長空間。 MCN 行業仍處于高速發展階段，受通信技術、下沉市場和 Z 世代人群催化， MCN 主

2、體議價能力較高，根據艾媒咨詢數據，直播電商市場空間近萬億級， MCN 切入直播電商市場有望持續受益，2020 年春節后直播帶貨依舊火爆， 疫情增加了人們網上購物的時間和機會。我們重點測算電商模式、廣告模式 和用戶付費變現三個模式的市場空間，根據電商 GMV、廣告粉絲用戶價值 和直播打賞市場空間，結合 MCN 在各個市場中的分成比例，我們估算出電 商模式規模在 590 億元， 從購物轉化率和滲透率角度來看均有較大的提升空 間，具有可持續性；廣告模式中 MCN 預估有 200 億左右的規模，未來增長 可期；直播打賞是最成熟的變現方式，預計 MCN 從直播市場中分走 400 億 元，未來兩年 MCN

3、 總體市場規模中性預計在 1190 億元。 通過通過愿景愿景娛樂、娛樂、無憂傳媒無憂傳媒、熱度傳媒、熱度傳媒、古麥嘉禾和華星古麥嘉禾和華星酷酷娛娛的的案例分析案例分析， 我們我們總結總結出出 MCN 的的核心競爭力為內容核心競爭力為內容制作制作能力、流量能力、流量壁壘壁壘和供應鏈和供應鏈壁壘壁壘。 我們深入梳理了五家公司的核心競爭力和商業模式，通過這些頭部 MCN 公 司研究，得出以下結論： （1）內容壁壘：專業內容制作能力，高質量促進高 轉化效率。 （2）流量壁壘：聚合流量，形成 IP 矩陣，實現粉絲沉淀和社群 開發。 （3）供應鏈壁壘：供應鏈上下游資源決定了 MCN 變現天花板。 MCN

4、產業鏈產業鏈有望在平臺和行業擴張中持續性受益有望在平臺和行業擴張中持續性受益 就目前產業的發展階段來看，我們認為行業仍處于發展早期，整個產業鏈中 平臺方受益較多，MCN 的價值最重要的在于引起整個產業鏈上內容創作和 變現方式的變化。 同時， MCN/KOL 有望在行業擴張和平臺擴張中持續受益， 未來 2-3 年有望持續高成長。從發展方向來看，我們認為：1、專業化和精 細化分工趨勢下 MCN 機構與 KOL 相互依存度高，MCN 拓展垂直類內容； 2、技術催化產生新的 KOL 形態（KOL-Team 與虛擬 KOL）或將為 MCN 帶 來新的增量空間；3、供應鏈和品牌方或將全面入局自建 MCN；

5、4、MCN 和 KOL 融合新文創，開啟多屏互動和多效合一時代；5、MCN 結合廣電的內 容、資源、人才優勢，助力媒體融合轉型 6、MCN 加速內容全球化，進一步 打開變現空間。 投資投資建議建議：跳出跳出 MCN , 把握新流量下人貨場的投資機會把握新流量下人貨場的投資機會 維持看好維持看好 2020 傳媒整體機會，把握傳媒整體機會，把握 MCN 補充模型后的“明星補充模型后的“明星/網紅網紅-內容內容/ 版權版權-流量流量/流媒體平臺流媒體平臺-商業變現”的傳媒互聯網投資機會。商業變現”的傳媒互聯網投資機會。 直接受益于直播帶貨的公司：直接受益于直播帶貨的公司： 造星能力強開展大芒計劃且有

6、流量平臺的芒果 超媒 （300413.SZ） 、 具有供應鏈積累， 發展直播帶貨的東方明珠 （600637.SH） 、 優質流量平臺值得買（300785.SZ） 、星期六、壹網壹創 、國聯股份等； 營銷服務公司：營銷服務公司：率先完成 MCN 布局的元隆雅圖（002878.SZ） ，攜內容基因 和人才資源優勢的中廣天擇（603721.SH） ，華揚聯眾、新文化、天下秀等； 直播電商產業鏈及流量平臺：直播電商產業鏈及流量平臺：阿里巴巴、拼多多、京東、抖音、快手、嗶哩 嗶哩、小紅書等。 風險風險提示提示：競爭加劇、合規問題、產品質量、競爭加劇、合規問題、產品質量、盈利盈利下滑下滑等等風險風險。 推

7、薦推薦（維持維持評級評級） 胡皓（分析師）胡皓（分析師） 證書編號：S0280518020001 馬笑（聯系人）馬笑（聯系人） 證書編號：S0280117100011 殷成鋼（聯系人）殷成鋼（聯系人） 證書編號：S0280120020006 行業主要數據行業主要數據 行業主要指標 電商 GMV 直播行業市場空間 行業指數行業指數一年一年走勢走勢 相關相關報報告告 影院有條件復工進行時， 悲觀預期見底 靜待大片上映2020-05-25 堅定科技創新主線，尋找 5G 傳媒互聯 應用趨勢2020-05-24 關注兩會文娛互聯網政策指引， 從版權 視角把握互聯網平臺機會2020-05-17 把握國有媒

8、體機會， 當下繼續加配游戲 股和影視股2020-05-10 疫情影響不改 5G 應用上行周期，配臵 仍以在線游戲和視頻為主線2020-05-08 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2019/05 2019/08 2019/11 2020/02 2020/05 傳媒 滬深300 2020-05-27 傳媒行業 -2- 證券研究報告 重點重點公司財務及估值公司財務及估值 證券代碼證券代碼 股票名稱股票名稱 市值市值 （億元）（億元） ROE EPS PE 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 300413.SZ 芒果超媒* 891.97 1

9、3.15 0.66 0.85 1.03 77.14 58.94 48.64 603721.SH 中廣天擇* 30.89 3.84 0.15 0.35 0.42 159.64 67.89 56.57 600637.SH 東方明珠* 302.87 6.06 0.60 0.61 0.67 14.82 14.54 13.24 002878.SZ 元隆雅圖* 43.50 15.18 0.89 1.27 1.64 37.87 26.28 20.35 603825.SH 華揚聯眾 60.14 12.15 0.85 1.29 1.79 31.29 20.15 14.57 600556.SH 天下秀 315.0

10、8 31.49 0.19 0.23 0.35 121.84 81.63 53.88 300785.SZ 值得買 95.46 15.57 2.61 2.80 3.46 80.20 63.95 51.70 002291.SZ 星期六 166.60 2.41 0.24 0.40 0.75 110.88 56.71 29.98 002127.SZ 南極電商 470.60 24.28 0.49 0.62 0.79 39.02 30.73 24.15 300792.SZ 壹網壹創 276.38 17.64 3.37 2.22 3.13 126.17 86.31 61.24 資料來源：Wind，新時代證券研

11、究所， （帶*為新時代傳媒行業覆蓋標的，其余公司均采 用 wind 一致預期，市值為報告日市值,5 月 27 日收盤價） 2020-05-27 傳媒行業 -3- 證券研究報告 投資要件投資要件 關鍵假設關鍵假設 1、用戶的變化：、用戶的變化：流媒體的普及紅利仍在，去中心化的注意力，私域的流量經營； 2、信用背書：、信用背書：商業模式完善從秀場和文娛到直播帶貨，擴展到全部商業交易； 3、人設的變化：、人設的變化：從人的角度來說，區別于明星，完善了草根的變現產業鏈條； 4、人、貨、場的變化之中、人、貨、場的變化之中，產業鏈打破時間、空間、人群、物品到整合一體的創 新模式，是一次產業的升級和更新，更

12、是商業信息傳播方式的一次商業革命。 我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 1、通過愿景娛樂、無憂傳媒、熱度傳媒、古麥嘉禾和華星酷娛的案例分析， 從一級市場和產業投資的視角，我們總結出 MCN 的核心競爭力為內容制作能力、 流量資源和供應鏈資源。 2、我們認為 KOL 并不是網紅未來的終極形態，網紅達人與明星藝人存在很多 相同點，在互聯網平臺上，都可以理解為流量，結合現有的 AI 的技術和 5G 通信 技術，未來 KOL-Team 和虛擬網紅很可能會減少 MCN 對超級頭部的依賴程度。 3、市場上部分投資者對 MCN 可持續性發展有所質疑，我們發現供應鏈方和 品牌方目前都在策劃開展、投資

13、或者說以挖人挖團隊的方式去打造自己的 MCN 機 構。 未來每一個大品牌主， 依然會外部采買紅人流量， 會采買一些 KOL 端的資產， 但是核心流量資產一定會自己想辦法通過投資和自建的方式去擁有打造， 從而防止 競爭對手先行一步，把核心流量資產給搶走。 4、直播帶貨考慮 GMV 流量時效性，內容品質流傳和后續的轉化。 投資建議投資建議：跳出跳出MCN , 把握新流量下人貨場的投資機會把握新流量下人貨場的投資機會 維持看好維持看好 2020 傳媒整體機會，把握傳媒整體機會，把握 MCN 補充模型后的“明星補充模型后的“明星/網紅網紅-內容內容/版版 權權-流量流量/流媒體平臺流媒體平臺-商業變現

14、”的傳媒互聯網投資機會。商業變現”的傳媒互聯網投資機會。 直接受益于直播帶貨的公司：直接受益于直播帶貨的公司： 造星能力強開展大芒計劃且有流量平臺的芒果超 媒（300413.SZ） 、具有供應鏈積累，發展直播帶貨的東方明珠（600637.SH） 、優質 流量平臺值得買（300785.SZ） 、星期六、壹網壹創 、國聯股份等； 營銷服務公司：營銷服務公司：率先完成 MCN 布局的元隆雅圖（002878.SZ） ，攜內容基因和 人才資源優勢的中廣天擇（603721.SH） ，華揚聯眾、新文化、天下秀等； 直直播電商產業鏈播電商產業鏈及及流量平臺流量平臺：阿里巴巴、拼多多、京東 、抖音、快手、嗶哩

15、嗶哩、小紅書等。 股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 淘寶直播、騰訊、抖音、快手等流量平臺進一步補貼直播帶貨、流量平臺進一 步降低直播帶貨的門檻、直播帶貨品類進一步擴大，C2M（用戶直連制造商）模式 優勢顯現， 即產即銷無庫存的特點利好直播銷售模式。 綜藝帶貨新模式打開新空間， 未來更多品牌可能會投放到直播帶貨形式。 報告要點報告要點 2020-05-27 傳媒行業 -4- 證券研究報告 在我們的廣告營銷MCN專題研究報告一MCN進擊KOL出圈，網絡紅人完善 流量平臺產業價值鏈中，我們提到：1、國內的MCN行業爆發式增長，市場規模 迅速超100億，數量6500+家，囊括了90%的頭部網絡紅人

16、，長期看好MCN行業和直 播帶貨行業的發展。2、MCN較明星經紀公司，降低內容制作門檻，篩選和放大優 質內容，同時鏈接服務C端用戶和B端電商，是流媒體和商家的業務中臺和數據中 臺。明星和網紅在變現方式、培養周期等具有顯著不同，網紅經濟的核心在于業務 流程和數據沉淀， 借助流媒體平臺已經呈現出數字化和智能化， 并且呈現可延展性。 我們認為MCN的壁壘在于“高品質內容+流量聚合+供應鏈資源” 。內容壁壘指專業 內容制作能力，高質量促進高轉化效率；流量壁壘指聚合流量，形成IP 矩陣，實 現粉絲沉淀和社群開發。最后，我們指出MCN的價值最重要的在于引起整個產業 鏈上內容創作和變現方式的變化。3、5G時

17、代MCN打開內容和營銷領域天花板，加 速了流量和內容變現，拓展了內容、版權和平臺的商業邊界，草根IP變現已然走通 驗證IP變現模型。 本篇報告我們進一步論證了上述觀點，同時進一步提到：1、MCN 處于整個 產業鏈的樞紐位臵，變現模式以電商、廣告和用戶付費為主，春節后直播帶貨依舊 火爆，MCN切入直播電商打開成長空間。我們重點測算電商模式、廣告模式和用 戶付費變現三個模式的市場空間，根據電商GMV、廣告粉絲用戶價值和直播打賞 市場空間，結合MCN在各個市場中的分成比例，我們估算出電商模式規模在590億 元，從購物轉化率和滲透率角度來看均有較大的提升空間，具有可持續性；廣告模 式中MCN預估有20

18、0億左右的規模，未來增長可期；直播打賞作為最成熟的變現方 式，預計MCN從直播市場中分走400億元，總體而言，未來兩年MCN市場規模中性 預計在1190億元。 2、通過愿景娛樂、無憂傳媒、熱度傳媒、古麥嘉禾和華星酷娛的案例分析， 我們總結出MCN的核心競爭力為內容制作能力、流量資源和供應鏈資源。我們深 入梳理了五家公司的核心競爭力和商業模式，通過這些頭部MCN公司研究，得出 以下結論： （1）內容壁壘：專業內容制作能力，高質量促進高轉化效率。 （2）流量 壁壘：聚合流量，形成IP矩陣，實現粉絲沉淀和社群開發。 （3）供應鏈壁壘：供應 鏈上下游資源決定了MCN變現天花板。 3、 MCN產業鏈有望

19、在平臺和行業擴張中持續性受益。就目前產業的發展階 段來看，我們認為行業仍處于發展早期，整個產業鏈中平臺方受益較多。同時， MCN/KOL有望在行業擴張和平臺擴張中持續受益，未來2-3年有望持續高成長。從 發展方向來看，我們認為：1、專業化和精細化分工趨勢下MCN機構與KOL相互依 存度高，MCN拓展垂直類內容；2、技術催化產生新的KOL形態（KOL-Team與虛 擬KOL）或將為MCN帶來新的增量空間；3、供應鏈和品牌方或將全面入局自建 MCN；4、MCN和KOL融合新文創，開啟多屏互動和多效合一時代；5、MCN結合 廣電的內容、資源、人才優勢，助力媒體融合轉型6、MCN加速內容全球化，進一

20、步打開變現空間。 投資風險投資風險 競爭加劇、合規問題、產品質量、盈利下滑等風險。 2020-05-27 傳媒行業 -5- 證券研究報告 目目 錄錄 1、 MCN 切入直播電商打開成長空間，上市公司加速布局 . 9 1.1、 MCN 受通信技術、下沉市場和 Z 世代人群催化 . 9 1.2、 MCN 處于整個直播電商產業鏈的樞紐位臵，變現模式豐富 . 10 1.3、 MCN 市場規模超千億，電商和直播變現模式成熟，廣告分成可期 . 12 1.3.1、 電商模式：產業鏈規模龐大，滲透率有待進一步提升 . 13 1.3.2、 廣告分成：百億級市場規模，增量市場有待進一步挖掘 . 16 1.3.3、

21、 用戶付費：打賞分成依舊是最穩定最成熟的變現方式 . 17 1.3.4、 總體市場規模未來有望達到 1190 多億元 . 18 1.4、 一級市場 MCN 公司關注度高，融資火熱 . 19 1.5、 各大平臺扶持直播帶貨，行業協會出手引導 MCN 產業發展 . 19 2、 從產業投資看典型 MCN 商業模式、IP 矩陣和發展趨勢 . 21 2.1、 愿景娛樂：布局直播+短視頻+電商+游戲+廣告，聯手萬達傳媒 . 23 2.1.1、 愿景娛樂是業內多領域第一的頭部 MCN 機構 . 23 2.1.2、 愿景娛樂布局直播+短視頻+電商+游戲+廣告領域，聯手萬達傳媒 . 24 2.1.3、 愿景娛樂

22、團隊及流量優勢明顯，斬獲眾多重量級大獎 . 30 2.2、 無憂傳媒：頭部 MCN，打造現象級網絡紅人 . 32 2.2.1、 無憂傳媒是頭部 MCN，擁有全網現象級紅人 . 32 2.2.2、 無憂傳媒是復合型公司：直播+短視頻+電商是公司主陣地 . 35 2.3、 古麥嘉禾：打造爆款視頻，全網粉絲不斷上漲. 40 2.3.1、 古麥嘉禾系國內領先的網紅經濟公司，擁有全約優質藝人近千人 . 40 2.3.2、 “內容為王” ，古麥嘉禾持續打造精品爆款 . 42 2.4、 熱度傳媒：綜合型 MCN，行業內領先 . 45 2.4.1、 熱度傳媒是頭部網紅機構，打造全網私域流量最大網紅新媒體矩陣

23、. 45 2.4.2、 熱度傳媒業務范圍廣泛，形成一體化生態業務體系陣 . 47 2.5、 華星酷娛：全能型藝人制造公司，全產業鏈的 IP 孵化基地 . 55 2.5.1、 華星酷娛屬于全能型藝人制造公司，孵化多位頭部達人 . 55 2.5.2、 華星酷娛具備資源與團隊優勢，創始人及核心成員均來自國內華誼創星. 57 2.5.3、 華星酷娛是短視頻賽道中閃電崛起的黑馬，在垂類賽道上豐富內容矩陣. 59 3、 MCN 行業的可持續發展和未來趨勢 . 62 3.1、 專業化和精細化分工趨勢下 MCN 機構與 KOL 相互依存度高 . 62 3.2、 KOL 終極形態會進一步演化成 KOL-Team

24、，甚至演化成虛擬 KOL . 63 3.3、 供應鏈方和品牌方或將全面入局 MCN，自建 MCN 公司 . 64 3.4、 MCN 和 KOL 融合新文創，開啟多屏互動和多效合一時代 . 64 3.5、 MCN 結合廣電的內容、資源、人才優勢，助力媒體融合轉型 . 65 3.6、 MCN 加速內容全球化，進一步打開變現空間 . 67 4、 投資建議：跳出 MCN , 把握新流量下人貨場的投資機會 . 68 5、 風險提示 . 71 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 淘寶人群紅利占比 . 9 圖 2： Z 世代線上消費占比 . 10 圖 3： 移動購物典型 APP 使用粘性 . 10 圖 4： 直播電

25、商產業鏈 . 11 2020-05-27 傳媒行業 -6- 證券研究報告 圖 5： 簽約網紅廣告情況 . 11 圖 6： 2017Q3-2019Q2 網絡購物交易額 . 13 圖 7： 淘寶直播成交滲透率發展趨勢 . 14 圖 8： 淘寶直播帶貨規模 2019 年跨越式發展 . 14 圖 9： 淘寶直播日均觀看用戶 2019 年大幅增長 . 14 圖 10： 2014-2020E 信息流廣告規模 . 16 圖 11： 內容平臺接單模式 . 17 圖 12： 接單平臺星圖 . 17 圖 13： 2015-2020E 整體直播市場規模 . 17 圖 14： 小葫蘆 2020 年 5 月 4 日-1

26、0 日禮物榜 . 18 圖 15： 2015 年-2018 年中國網紅收入總規模 . 19 圖 16： 淘寶 2 月新開播的商家環比翻 7 倍 . 20 圖 17： 羅永浩帶貨湖北橙子為湖北加油 . 21 圖 18： 小朱配琦公益行動首場帶貨 . 21 圖 19： 小葫蘆抖音 MCN 機構綜合估值 top1-15 . 22 圖 20： 小葫蘆抖音 MCN 機構綜合估值 top 16-30 . 22 圖 21： 愿景娛樂屬于頭部 MCN . 23 圖 22： 愿景娛樂 2019 年連續獲得抖音第一公會 . 24 圖 23： 愿景娛樂發展回顧 . 24 圖 24： 愿景娛樂發展現狀 . 25 圖 25： 愿景娛樂年度巔峰賽榮譽主播 . 25 圖 26： 愿景娛樂藝人王北車 . 26 圖 27： 愿景娛樂藝人嚴謹 . 26 圖 28： 愿景娛樂電商達人 . 27 圖 29： 愿景娛樂主播“瘋狂小楊哥” . 27 圖 30： 愿景娛樂游戲類主播可樂君 . 27 圖 31： 愿景娛樂合作案例 . 28 圖 32： 愿景娛樂廣告達人 .