家用電器行業2022年中報總結：家電的韌性與轉機-220914（56頁）.pdf

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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明家用電器家用電器強于大市強于大市維持2022年09月14日（評級）分析師 孫謙SAC執業證書編號：S1110521050004分析師 宗艷SAC執業證書編號：S1110522070002聯系人 趙嘉寧2022年中報總結年中報總結家電的韌性與轉機家電的韌性與轉機行業專題研究2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1.22Q21.22Q2家電行業綜述家電行業綜述行情綜述：行情綜述：通過家電行業歷史行情復盤，我們認為地產銷售改善+成本端壓力釋放或將驅動家電行業出現拐點；復盤08以來家電行業投資，當年業績增速高低是

2、標的投資回報的核心來源；引用策略的股債收益率模型，目前家電板塊由于高股息、低估值，處在股債收益差的底部位置，估值風險較低，同時對利好響應可能更加敏感。從22年中報看：1）營收方面，受疫情影響Q2國內多地物流、安裝環節受影響，導致各子板塊營收增速環比走弱，其中廚大電因安裝屬性較強影響較大，生活電器、其他家電板塊逆勢實現雙位數增長；2）毛銷差方面，白電板塊由于穩定且較好的競爭格局、企業數字化改革推進成效凸顯，毛銷差同比+2.2pct，增速環比Q1有所提升；廚大電Q2毛銷差同比下行，主要因為安裝環節受影響影響銷售，疊加Q1核心大宗（鋼材、板材）價格仍同比上升；廚小電Q2毛銷差加速修復；黑電則在面板價

3、格快速下行帶動下，延續Q1毛銷差上行態勢；3）原材料價格方面，原材料對家電公司的影響在去年三季度達峰后逐步回落，22Q2仍有小幅影響，預計下半年家電企業成本壓力將逐步緩解；4）外需方面，俄烏沖突+歐美持續高通脹影響歐美家電需求，疊加21Q2海外業務高基數，家電行業二季度海外業務增速承壓。品類端，冰箱出口美國、熱泵出口歐洲仍實現較好增長；企業端，以海爾、美的為代表的國內出海代表企業逆勢實現增長，高端化戰略成效凸顯。5）同時，在疫情防控仍在繼續的大背景下，消費者對高端優質國貨的接納和認可大幅度提升。以飛科為代表的品牌抓住國貨崛起的機遇進行品類升級，得到消費者青睞。投資建議：投資建議：中報的業績及對

4、下半年的業績趨勢的展望對個股投資十分重要。從中報來看，三大白電公司集體業績超預期帶動家電板塊及白電大漲，而短期漲幅較多的熱泵及零部件轉型標的則受到汽車數據以及歐洲氣/電價的影響出現明顯回調?；谀壳暗闹袌蠛腿径鹊恼雇?，我們認為：1）大家電：業績較好且未來增長曲線較為明晰。短期看下半年白電需求向上、成本向下，推薦【海爾智家】、【格力電器】、【海信家電】、【美的集團】等；從當前白電的估值來看，基本對應當期業績都在peg=1附近或以內，且需求和業績增速環比改善；2）小家電：推薦強產品周期且近期經歷一定回調的【飛科電器】；3）上游零部件：上游零部件轉型標的亦經歷明顯回調，但行業景氣度仍高，推薦【盾安

5、環境】（與機械團隊聯合覆蓋）、【三花智控】等。2.22Q22.22Q2家電各板塊表現家電各板塊表現白電板塊：白電板塊：22H1行業整體增速承壓；美的&海爾表現穩健，格力H1業績增長超預期。其中，22Q2企業利潤水平在成本下行周期環比改善，毛銷差較去年同期亦有所提升；美的、海爾資產負債表端較穩定，格力由于空調進入銷售旺季庫存下降；主要白電企業經營性現金流同比增速環比均有所改善、利潤蓄水池穩定。廚電板塊：廚電板塊：22H1煙灶市場整體呈量減價增態勢，6月疫情形勢緩和、線下增速有明顯好轉。品牌端，22Q2油煙機市場集中度有所下滑，老板、方太廚電龍頭地位夯實；品類端，品類安裝屬性較強，疫情擾動線下負增

6、長，集成灶、洗碗機逆勢領跑大盤。從報表看，受疫情影響22Q2板塊營收、業績增長承壓，大宗價格下行有望支撐H2盈利改善；低基數導致廚電企業Q2盈利能力下滑，億田憑借結構升級+提價逆勢提升；Q2廚電企業整體存貨/成本比重走低，經營性現金流環比改善。小家電板塊：小家電板塊：22H1廚小增速平穩恢復，清潔電器增速承壓。營收方面，2季度以來國內由于疫情干擾物流，對小家電整體營收增速帶來一定負面影響，出口方面由于海外經濟不景氣帶來的居民消費意愿降低致使小家電企業外銷承壓；分品類看，清潔電器品類由于上半年新品未實現放量，疊加高基數，整體增速承壓。毛利率方面，受益于Q2以來的成本下行，小家電板塊整體毛利水平環

7、比Q1有所改善。黑電板塊：黑電板塊：22H1大尺寸產品全渠道市場具增長潛力，面板價格繼續下探、線上市場價格降幅環比擴大。營收端，傳統黑電Q2營收承壓，光峰、極米受益投影儀成長賽道，營收分別同比+28%/+17%；利潤端，視像因原材料成本低位運行+海信品牌22Q2彩電較好價格表現，盈利能力改善明顯。其他家電板塊：其他家電板塊：22Q2公牛、三花營收業績實現正增長，盾安擔保損失沖回貢獻業績；各標的盈利能力降幅環比縮窄，研發投入力度加大，存貨周轉環比加快。3.3.風險提示風險提示宏觀經濟波動風險；房地產市場波動的風險；新冠疫情導致下游需求減弱的風險；原材料價格波動的風險；測算過程具有一定主觀性；樣本

8、數量較少可能造成統計結果偏差風險。摘要摘要2WTU0VZYZZsQtRbR9R8OtRoOtRpNeRmMyReRoPmR8OqQvMwMtOtQMYqRxP目錄目錄3請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1.22Q2家電行業綜述家電行業綜述疫情影響Q2營收增速環比走弱，成本壓力有望逐步紓解2.白電板塊白電板塊盈利能力環比改善，需求端后續有望好轉3.廚電板塊廚電板塊Q2疫情影響整體增長承壓，H2盈利修復邏輯有望兌現4.小家電板塊小家電板塊廚小電增速略有修復，清潔電器增速承壓，個護板塊表現亮眼5.黑電板塊黑電板塊面板價格下行，利好彩電龍頭利潤修復6.其他家電板塊其他家電板塊存貨周轉環比加快，盈利

9、能力繼續修復1、22Q2家電行業綜述家電行業綜述4請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明疫情影響疫情影響Q2Q2營收增速環比走弱，成本壓力有望逐步紓解營收增速環比走弱，成本壓力有望逐步紓解5資料來源：Wind，天風證券研究所1 1）行情綜述：地產銷售改善行情綜述：地產銷售改善+成本端壓力釋放或將驅動家電行業出現拐點成本端壓力釋放或將驅動家電行業出現拐點從歷史上看，08年以來家用電器板塊經歷了四輪較為明顯的上升周期，第一輪反饋的是產業政策刺激帶來的保有量大幅上漲，后三輪上漲與地產及寬信用后，家電市場需求企穩回升有關?；仡?1年以來家電行業股價持續承壓的因素，除了大宗品持續上漲，21年7月之后國內

10、商品房銷售的持續負增長對行業亦形成較強的估值壓力。從內銷市場來看從內銷市場來看，年初以來各地對地產實施“因城施策”，逐步放松限購政策及預售金管理政策，6月以來在商品房銷售端逐漸顯現效果，有利于穩定家電未來需求預期，家電行業估值或將得到改善。從外銷市場來看從外銷市場來看，雖外需仍有降低壓力，但進入下半年后，主要家電公司海外業務亦將逐漸走出疫情帶動的高基數影響。同時，由于歐美仍處于去年地產銷售高增后的交房周期，以及亞洲市場較為強勁的需求，家電公司海外業務有望取得穩健增長。從成本端來看從成本端來看，銅、鋁、不銹鋼、塑料等核心原材料價格走低，從靜態測算來看，對家電品類的成本影響至2Q已屆于臨界值，利潤

11、剪刀差有望在三季報起有所體現。圖：圖：家電板塊自家電板塊自0808年起有四輪較好的投資收益期年起有四輪較好的投資收益期（超額收益對比基準：滬深300指數）政策刺激主導“三大政策”刺激大家電滲透率快速提升08/06-11/03絕對收益+120%超額收益+105%白馬行情棚改政策后，家電行業集中度進一步提升，白馬行情19/01-21/01絕對收益+107%超額收益+29%21/02-22/08絕對收益-29%超額收益-5%行業集中度提升刺激政策退出+地產調控減弱行業銷售，但行業集中度提升12/01-15/05絕對收益+259%超額收益+153%16/03-18/01絕對收益+124%超額收益+76

12、%15/06-16/02絕對收益-42%超額收益-1%地產政策主導16年開啟棚改政策推升地產銷售，拉動大家電消費18/02-18/12絕對收益-37%超額收益-8%注：本報告中PE如無特殊說明，均指PE(TTM)；報告中超額收益的對比基準均為滬深300。11/04-11/12絕對收益-30%超額收益-4%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%05,00010,00015,00020,00025,00030,00008-0608-0908-1209-0309-0609-0909-1210-0310-0610-0910-1211-0311-0611-0911-1212-

13、0312-0612-0912-1213-0313-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-06滬深300指數:左軸家電指數(中信):左軸絕對收益:右軸超額收益:右軸6資料來源：Wind，天風證券研究所1 1）行情綜述：行情綜述：2 2QQ家電板塊整體取得近家電板塊整體取得近7 7

14、%的收益的收益，其中廚房小家電板塊率先受益于需求回暖及其中廚房小家電板塊率先受益于需求回暖及成本改善成本改善，細分板塊個股收益明顯細分板塊個股收益明顯！自自4 4月中旬我們強調廚小板塊投資機會以來月中旬我們強調廚小板塊投資機會以來，小熊小熊、蘇泊爾蘇泊爾、新寶及九陽均取得明顯收益新寶及九陽均取得明顯收益。圖：家電板塊標的絕對收益和相對收益圖：家電板塊標的絕對收益和相對收益注：相對收益基準為申萬家用電器指數（801110.SI）。7資料來源：Wind，天風證券研究所1 1）行情綜述：復盤行情綜述：復盤0808以來家電行業投資以來家電行業投資，當年業績增速高低是標的投資回報的核心來源當年業績增速高

15、低是標的投資回報的核心來源我們認為，08年以來公司公司業績高增業績高增是最核心的股票投資邏輯是最核心的股票投資邏輯，其來源可能為：1）中長期高景氣度延續；2）針對利潤端抑制因素的短期修復。家電板塊個股按照漲跌幅分入五組，同時計算當年每組標的中的業績增長中位數作為觀察。從下表中可以發現，08年以來當年漲幅最高的個股小組，基本上同時也是當年業績增長最好的個股小組（14-15年小票極端行情，19年格力混改對估值提升較多）。21年在整體行業受需求和成本困擾之下，中小市值標的取代大市值標的領漲，背后除了類似集成灶、清潔等高增賽道個股，也不乏開發家電外第二曲線的標的。圖：申萬家電行業類標的漲跌幅與凈利潤增

16、速圖：申萬家電行業類標的漲跌幅與凈利潤增速（取每組扣非凈利潤增速中位數，表中數值為各年度凈利潤增速）注：所列個股為期間申萬家電板塊中漲跌幅排名居前的第一組標的名稱；標橙為團隊核心標的。1 1）行情綜述：引用策略的股債收益率模型行情綜述：引用策略的股債收益率模型，目前家電板塊由于高股息目前家電板塊由于高股息、低估值低估值，處在股債收處在股債收益差的底部位置益差的底部位置，估值風險較低估值風險較低，同時對利好響應可能更加敏感同時對利好響應可能更加敏感圖：圖：20082008年至今申萬家電股債收益差年至今申萬家電股債收益差（均值和標準差采用三年滾動周期）8資料來源：Wind，天風證券研究所表：不同國

17、債收益率假設下申萬家電指數點位預測（統計時間：表：不同國債收益率假設下申萬家電指數點位預測（統計時間：20222022年年9 9月月1212日）日）注：考慮到國內宏觀經濟周期多為3年一周期規律，此處采用滾動3年均值與標準差構建股債差“均值1倍標準差”、“均值2倍標準差”通道。81 1）行情綜述：受疫情影響行情綜述：受疫情影響QQ2 2國內多地物流國內多地物流、安裝環節受影響安裝環節受影響，導致各子板塊營收增速環比走弱導致各子板塊營收增速環比走弱，其中廚大電因安裝屬性較強影響較大其中廚大電因安裝屬性較強影響較大，生活電器生活電器、其他家電板塊逆勢實現雙位數增長其他家電板塊逆勢實現雙位數增長表：小

18、家電板塊表：小家電板塊2020年以來收入情況年以來收入情況表：其他家電板塊表：其他家電板塊2020年以來收入情況年以來收入情況表：白電、表：白電、廚大電板塊廚大電板塊2020年以來收入情況年以來收入情況表：黑電板塊表：黑電板塊2020年以來收入情況年以來收入情況資料來源：Wind，天風證券研究所，各板塊標的選擇見尾部附注9-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001,0001,5002,0002,5001Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22白電板塊總營收（億元）廚大電板塊總營收（億元）

19、白電YoY廚大電YoY-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201401601Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22黑電板塊總營收（億元）YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502001Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22廚小電板塊總營收（億元）生活電器板塊總營收（億元）廚小電YoY生活電器YoY-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201401Q20

20、2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22其他家電板塊總營收（億元）YoY9表：白電、表：白電、廚大電板塊廚大電板塊2020年以來毛銷差情況年以來毛銷差情況表：黑電板塊表：黑電板塊2020年以來毛銷差情況年以來毛銷差情況表：小家電板塊表：小家電板塊2020年以來毛銷差情況年以來毛銷差情況表：其他家電板塊表：其他家電板塊2020年以來毛銷差情況年以來毛銷差情況資料來源：Wind，天風證券研究所，各板塊標的選擇見尾部附注101 1）行情綜述：毛銷差方面行情綜述：毛銷差方面，白電板塊由于穩定且較好的競爭格局白電板塊由于穩定且較好的競爭格局、企業數字化改革推進成效凸企業數

21、字化改革推進成效凸顯顯，毛銷差同比毛銷差同比+2 2.2 2pctpct，增速環比增速環比QQ1 1有所提升；廚大電有所提升；廚大電QQ2 2毛銷差同比下行毛銷差同比下行，主要因為安裝環主要因為安裝環節受影響影響銷售節受影響影響銷售，疊加疊加QQ1 1核心大宗核心大宗（鋼材鋼材、板材板材）價格仍同比上升；廚小電價格仍同比上升；廚小電QQ2 2毛銷差加速修毛銷差加速修復；黑電則在面板價格快速下行帶動下復；黑電則在面板價格快速下行帶動下，延續延續QQ1 1毛銷差上行態勢毛銷差上行態勢10-2.2%-2.2%-1.2%4.9%0.4%-0.4%0.7%-2.2%0.2%2.2%-2.6%1.0%0.

22、4%-0.3%3.1%-1.4%-2.6%-4.0%-0.7%-4.1%-8%-4%0%4%8%0%5%10%15%20%25%30%35%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22白電板塊毛銷差廚大電板塊毛銷差白電毛銷差yoy廚大電毛銷差yoy1.7%2.3%-0.6%1.8%0.6%-0.5%0.4%-0.9%1.9%1.9%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%13.0%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22黑電板

23、塊毛銷差黑電毛銷差yoy0.7%-1.1%1.7%2.1%1.9%-1.2%-3.0%-3.4%-1.5%0.1%-5.0%-3.0%-1.0%1.0%3.0%18%20%22%24%26%28%30%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22其他家電板塊毛銷差其他家電毛銷差yoy0.5%1.2%-0.3%0.5%-1.3%-3.1%-2.4%-3.3%0.3%1.3%0.5%2.8%5.3%8.0%5.1%1.7%-1.2%-3.7%-1.2%-4.7%-6%-3%0%3%6%9%10%15%20%25%30%1Q202Q203Q204

24、Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22廚小電板塊毛銷差生活電器板塊毛銷差廚小電毛銷差yoy生活電器毛銷差yoy11資料來源：Wind，公司公告，天風證券研究所2 2）原材料拐點顯現：原材料對家電公司的影響在去年三季度達峰后逐步回落原材料拐點顯現：原材料對家電公司的影響在去年三季度達峰后逐步回落，2222QQ2 2仍有小幅仍有小幅影響影響，預計下半年家電企業成本壓力將逐步緩解預計下半年家電企業成本壓力將逐步緩解 20Q3起原材料價格持續走高帶來家電成本高企。家電產品的直接原材料中，空調、冰箱主要由銅、注塑件和不銹鋼組成；洗衣機主要由不銹鋼和ABS組成；小家電主要由塑料、五金制品和

25、玻璃組成；板材、五金為集成灶制造過程中主要大宗原材料；民用電工成本中大宗原材料占比超五成。伴隨本輪原材料價格波動區間逐步下移，疊加對應20年同期基數升高，21Q3起原材料價格同比漲幅逐步放緩，22Q2傳導至家電企業的成本較去年同期已恢復至溫和增長。22Q2各家電品類核心大宗價格已同比降低，疊加上半年多個家電企業采取提價+產品結構升級對沖成本壓力。我們預計下半年家電企業成本端壓力將進一步緩解。表：原材料價格變動對主要家電品類成本影響（考慮一個季度備貨周期）表：原材料價格變動對主要家電品類成本影響（考慮一個季度備貨周期）表：原材料價格變動對家電成本的影響（靜態）表：原材料價格變動對家電成本的影響（

26、靜態）12資料來源：Wind，天風證券研究所，各板塊標的選擇見尾部附注2 2）原材料拐點顯現：現金流原材料拐點顯現：現金流&存貨角度看存貨角度看，2222QQ2 2家電各子板塊購入商品支出家電各子板塊購入商品支出、原材料庫存規原材料庫存規模同比增速環比下行模同比增速環比下行，企業購置原材料所形成的成本壓力逐步緩解企業購置原材料所形成的成本壓力逐步緩解，推動行業整體現金流向好推動行業整體現金流向好表：表：20Q120Q1-22Q222Q2家電各子板塊購入商品支出同比增速（家電各子板塊購入商品支出同比增速（%）表：表：20Q120Q1-22Q222Q2家電各子板塊存貨規模同比增速（家電各子板塊存貨

27、規模同比增速（%）表：表：20H120H1-22H122H1家電各子板塊原材料庫存規模同比增速（家電各子板塊原材料庫存規模同比增速（%）2020QQ4 4-2121QQ2 2：期間各家電核心大宗價格同比走高，各子板塊家電企業購入商品支出增速基本維持正增長，且原材料庫存規模持續擴大。伴隨21Q2本輪原材料價格提升幅度達到峰值，各家電子板塊購入商品支出同比增速達到階段性頂點。我們認為，一方面系大宗漲價導致原材料庫存價值增加；另一方面，各家電企業為應對原材料快速上漲所帶來的成本壓力，在21H1加大原材料備貨力度進行“鎖材”。2121QQ3 3-2222QQ2 2：期間各家電核心大宗價格增速基本環比走

28、低，帶動各子板塊購入商品支出和原材料庫存同比增速水平逐步下移。分板塊看，22Q2白電/廚大電/廚小電/生活電器/黑電購入商品支出分別同比+8%/+14%/-9%/+4%/-3%，較Q1分別-13/-8/-11/-43/-28pct。8-94-31620-40-20040801001806021Q222Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q321Q422Q1廚大電廚小電白電(%)生活電器黑電其他189241427-10010203040506070809021Q120Q120Q421Q422Q120Q320Q222Q221Q221Q3廚大電白電(%)廚小電生活電器黑電其他201-34

29、2-5-5005010015021H220H122H120H221H1白電(%)廚小電廚大電黑電生活電器其他13資料來源：產業在線，海關總署，天風證券研究所3 3）海外需求：從外銷量角度看海外需求：從外銷量角度看，俄烏沖突俄烏沖突+歐美持續高通脹影響歐美家電需求歐美持續高通脹影響歐美家電需求，疊加疊加2121QQ2 2海外海外業務高基數業務高基數，家電行業二季度海外業務增速承壓家電行業二季度海外業務增速承壓圖：空調圖：空調22Q222Q2外銷外銷18881888萬臺，同比萬臺，同比-9.8%9.8%，較，較Q1Q1的的+5.4%+5.4%環比下降環比下降圖：洗衣機圖：洗衣機22Q222Q2外銷

30、外銷645645萬臺，同比萬臺，同比-14.6%14.6%，較，較Q1Q1的的-11.2%11.2%有所下行有所下行圖：我國圖：我國22Q222Q2家電出口金額家電出口金額226226億美元，同比億美元，同比-8.9%8.9%，環比，環比Q1Q1的的-5.4%5.4%降幅擴大降幅擴大050010001500200025003000350040004500-1010-303020600-2019M1120M720M222M420M1021M1222M620M619M119M219M419M519M621M519M719M819M919M1021M120M120M322M520M420M520M1

31、120M821M221M321M421M621M721M821M920M1221M1022M322M719H119H220H120H221H122M2-2408422H122M119M1220M919M321M1121H2外銷量（萬臺）同比增速(%)0500100015002000250040-400-20206014019M720M922M519M1219M319M1119M419H120M620M719M120M422M221M219M220M219M519M619M821M620M319M921M519M1020M122M320M522M620M820M1020M1120M1221M12

32、1M321M421M722M421M1122M121M821M921M1021M1222M719H220H120H221H121H2-11%194522H1外銷量（萬臺）同比增速(%)135702004006008001000120014001600180060200-2040-6020-40020M920M119M422M221M119M1222M620H121M822M421M519M119M319M519M619M719M819M921M1219M1022M320M720M819M1120M220M420M520M620M1020M1220M1121M220M321M721M921M10

33、21M1122M522M719H119H221M321H121H2-13%21M422H119M221M622M120H2外銷量（萬臺）同比增速(%)050100150200250300350400450500550500-5025022M520M1220M1021M719H119M822M421M1019M1222M222M120M819M621M221M521M819M121H219M219M319M419M521M1219M719M922M719M1019M1120M120M419H220M221M1120M322M820M520M620M721M620M920M1121M321M121

34、M421M922M322M620H120H221H2-7%44122H1中國家電出口金額（億美元）同比增速(%)圖：冰箱圖：冰箱22Q222Q2外銷外銷992992萬臺，同比萬臺，同比-13.8%13.8%，較，較Q1Q1的的-8.0%8.0%降幅擴大降幅擴大14資料來源：海關總署，天風證券研究所3 3）海外需求：從外銷額角度看海外需求：從外銷額角度看，2222QQ2 2國內家電行業出口美國國內家電行業出口美國、歐洲增速均有所承壓歐洲增速均有所承壓，但冰箱但冰箱出口美國出口美國、熱泵出口歐洲仍實現較好增長熱泵出口歐洲仍實現較好增長圖：圖：20Q120Q1-22Q222Q2國內白電出口國內白電出

35、口美國金額及增速（億元）美國金額及增速（億元）圖：圖：20Q120Q1-22Q222Q2國內白電出口國內白電出口歐洲金額及增速（億元）歐洲金額及增速（億元）圖：圖：20Q120Q1-22Q222Q2國內其他主要家電品類出口歐洲金額及增速（億元）國內其他主要家電品類出口歐洲金額及增速（億元）圖：圖：20Q120Q1-22Q222Q2國內其他主要家電品類出口美國金額及增速（億元）國內其他主要家電品類出口美國金額及增速（億元）-30%0%30%60%90%120%02040608020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2空調冰箱洗衣機空調Yo

36、Y冰箱YoY洗衣機YoY-60%0%60%120%180%240%300%020406020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2小家電吸塵器熱泵小家電YoY吸塵器YoY熱泵YoY-30%0%30%60%90%02040608020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2空調冰箱洗衣機空調YoY冰箱YoY洗衣機YoY-30%0%30%60%90%120%020406020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2小家電吸塵器熱泵小家電

37、YoY吸塵器YoY熱泵YoY注：歐洲地區取英國、意大利、西班牙、法國、德國、俄羅斯六國出口金額之和。圖：圖：20112011-22H122H1美的集團外銷情況（億元）美的集團外銷情況（億元）153 3）海外需求：從國內企業角度看海外需求：從國內企業角度看，2222H H1 1海外家電市場面臨上游供應鏈短缺及高通脹等挑戰海外家電市場面臨上游供應鏈短缺及高通脹等挑戰，以以海爾海爾、美的為代表的國內出海代表企業逆勢實現增長美的為代表的國內出海代表企業逆勢實現增長，高端化戰略成效凸顯高端化戰略成效凸顯資料來源：海爾官網，海爾年報，美的官網，南方日報，Wind，天風證券研究所圖：圖：20112011-2

38、2H122H1海爾智家外銷情況（億元）海爾智家外銷情況（億元）0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002,500國外中國大陸外銷占比外銷YoY-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000國外中國大陸外銷占比外銷YoY美的集團：美的集團：初期國內并購實現產業鏈布局，2010年起并購發展的重心轉到海外，17年海外收入大幅增長，海外營收占比穩中有升。22H1公司外銷收入778億元，同比+5.2%，占營收比重42.4%，較21年的40.1%提升。截至22H1，公司產品已出口至全球超200個國家及地區，

39、擁有18個海外生產基地及24個銷售運營機構。海爾智家：海爾智家：2011年起先后收購三洋電機/新西蘭斐雪派克/美國GEA/意大利Candy等企業，16年境外營收高增長，海外營收占比持續攀升。22H1公司外銷收入625億元，同比+7.7%，占營收比重51.3%，較21年的50.6%進一步攀升。22H1三大高端品牌在美國市場收入同比增長40%+。163 3）海外需求：從海外家電企業角度看海外需求：從海外家電企業角度看，烏克蘭局勢加劇成本烏克蘭局勢加劇成本、通脹通脹、供應不穩定情況供應不穩定情況，2222QQ2 2主要家電公司業績承壓主要家電公司業績承壓，主要為歐美地區需求拖累與原材料成本所致主要為

40、歐美地區需求拖累與原材料成本所致 伊萊克斯：伊萊克斯：2222QQ2 2營收提速營收提速，利潤承壓利潤承壓。22Q2公司實現營收3341.2百萬美元，同比+11.4%，環比Q1的+3.8%有所提速；息稅前利潤+55.4百萬美元，同比-71.8%，業績端壓力較Q1進一步加大。分地區看，22Q2北美/拉美/AMEA/歐洲地區營收分別同比+18%/+31%/+15%/-3%，EBIT率分別同比-8/-2/+2/-7pcts?；荻郑夯荻郑?222QQ2 2營收降幅縮窄營收降幅縮窄，業績端壓業績端壓力加大力加大。22Q2公司實現營收5097.0百萬美元，同比-4.3%，環比Q1的-8.2%有所收窄；

41、息稅前利潤-331.0百萬美元，同比-149.1%，業績端壓力較Q1進一步加大。分地區看，22Q2北美/拉美/EMEA/亞 洲 地 區 營 收 分 別-3%/+3%/-19%/+26%，EBIT率同比-4/-3/-2/+5pcts。三星電子：三星電子：2222QQ2 2家電相關業務營收家電相關業務營收、業業績增速環比降低績增速環比降低。22Q2影像顯示&數位家電事業部實現營收10.8百萬美元，同比+11%；經營利潤0.3百萬美元，同比-66%，公司家電相關業務二季度增速環比降 低。公 司 通 過 擴 大 以 Neo QLED/Lifestyle系列等高附加值產品改善結構、穩固行業地位實現家電業

42、務營收增長，而成本增加導致業績增速出現下滑。LGLG電子：電子：2222QQ2 2家電營收雙位數增長家電營收雙位數增長，顯顯示業務業績端承壓示業務業績端承壓。22Q2家電/家庭娛樂實現營收5.9/2.5百萬美元，分別同比+18%/-14%；營業利潤0.3/-0.0百萬美元，分別同比-33%/-105%，公司家電相關業務Q2收入雙位數增長主要為北美地區貢獻，原材料成本導致業績增速承壓。圖：圖：伊萊克斯營收、業績（百萬美元）伊萊克斯營收、業績（百萬美元）圖：圖：惠而浦營收、業績情況（百萬美元）惠而浦營收、業績情況（百萬美元）圖：圖：三星影像顯示三星影像顯示&數位家電事業部營收數位家電事業部營收、業

43、績（百萬美元）業績（百萬美元）圖：圖：LGLG家電與家庭娛樂家電與家庭娛樂營收營收、業績（百萬美元）業績（百萬美元）資料來源：SEC，Wind，各公司官網，天風證券研究所-80%-40%0%40%80%120%160%051015VD/DA營業收入VD/DA經營利潤收入YoY業績YoY-120%-60%0%60%120%-202468H&A營業收入H&A營業利潤HE營業收入HE營業利潤H&A收入YoYH&A業績YoYHE收入YoYHE業績YoY-200%-100%0%100%200%300%-1,00001,0002,0003,0004,000營業收入息稅前利潤收入YoY業績YoY-200%-

44、100%0%100%200%300%-2,00002,0004,0006,0008,000營業收入息稅前利潤收入YoY業績YoY173 3）海外需求：從海外家電企業展望看海外需求：從海外家電企業展望看，伊萊克斯伊萊克斯&惠而浦保持亞洲市場樂觀預期惠而浦保持亞洲市場樂觀預期，下調北美地下調北美地區全年展望；區全年展望；LG&LG&三星看好三星看好OLEDOLED電視等高端黑電產品需求電視等高端黑電產品需求資料來源：伊萊克斯公司官網，惠而浦公司官網，三星公司官網，LG公司官網，天風證券研究所 伊萊克斯：維持亞太伊萊克斯：維持亞太/中東中東/非洲樂觀預期非洲樂觀預期，北美預期下調北美預期下調，拉美拉

45、美、歐洲維持消極歐洲維持消極公司對北美地區預測進行下調（中性消極），對拉丁美洲、歐洲地區維持營收消極預期，對亞太/中東/非洲地區維持營收增長的樂觀預測。成本效益方面，公司預計全年仍在物流成本膨脹、成品和零部件采購及生產效率低下方面存在壓力，且主要的外部影響因素為原材料成本的高位?；荻郑嚎春脕喼奘袌龌荻郑嚎春脕喼奘袌?，下調北美地區營收增速預期下調北美地區營收增速預期根據惠而浦公司對2022年營收預測情況來看，預計同比增長幅度最大的區域是亞洲，預計全年營收同比+5-6%；而預測其他地區皆為同比負增長，其中北美地區預期有所下調，從同比持平調整至同比(7)-(5)%。從指引變化看，公司下調北美地區

46、全年家電銷售指引，對亞洲市場維持相對樂觀預期。圖：圖：三星三星電子電子20222022年預測情況年預測情況圖：圖：LGLG電子電子20222022年預測情況年預測情況 三星電子：預計三星電子：預計5 5GG將帶動多品類增長將帶動多品類增長，擴充產品矩陣助力銷售額增長擴充產品矩陣助力銷售額增長公司預計隨著5G的發展，OLED顯示屏等細分市場將增長，并計劃通過優質創新的產品等措施擴大消費類電子產品陣容，提升全球銷售額。而疫情引發的供應和物流的不確定性，高端和超大電視需求將提前釋放。LGLG電子電子：白電機遇與風險并存：白電機遇與風險并存，預計顯示器市場發展趨勢向好預計顯示器市場發展趨勢向好。公司對

47、家用空調/空氣解決方案持消極態度，認為全球需求放緩，持續存在一定的風險。同時，公司預計OLED電視等高端產品的需求將保持不變，高端顯示器市場規模將進一步擴大。圖：圖：伊萊克斯公司伊萊克斯公司20222022年預測情況年預測情況圖：圖：惠而浦公司惠而浦公司20222022年預測情況年預測情況183 3）海外需求：從北美五大零售商報表看海外需求：從北美五大零售商報表看，2222QQ2 2零售商營收增速環比改善零售商營收增速環比改善，庫存規模增速環比庫存規模增速環比下行下行，市場需求出現邊際改善；除市場需求出現邊際改善；除COSTCOCOSTCO外外，庫銷比增速均環比降低庫銷比增速均環比降低，庫存壓

48、力逐步緩解庫存壓力逐步緩解圖：圖：CostcoCostco營收營收、庫存、庫存情況（情況（十十億美元）億美元）圖：圖：Home DepotHome Depot營收營收、庫存、庫存情況（情況（十十億美元）億美元）圖：圖：TargetTarget營收營收、庫存、庫存情況（情況（十十億美元）億美元）圖：圖：LowesLowes營收營收、庫存、庫存情況（情況（十十億美元）億美元）圖：圖：WalmartWalmart營收、庫存情況（營收、庫存情況（十億十億美元）美元）圖：北美圖：北美零售公司庫銷比零售公司庫銷比資料來源：SEC，Wind，Costco官網等，天風證券研究所-10%0%10%20%30%4

49、0%0100200300400500600700營業總收入庫存營收YoY庫存YoY-10%0%10%20%30%40%50%020406080100120營業總收入庫存營收YoY庫存YoY-10%0%10%20%30%010203040506070營業總收入庫存營收YoY庫存YoY-10%0%10%20%30%40%50%01020304050營業總收入庫存營收YoY庫存YoY-10%0%10%20%30%40%051015202530營業總收入庫存營收YoY庫存YoY0%30%60%90%120%150%WALMARTTARGETCOSTCOHOME DEPOTLOWES19資料來源：Win

50、d，北極星太陽能光伏網，公司半年報，天風證券研究所5 5）轉型標的延續高景氣：國內家電企業第二增長曲線及最新進展轉型標的延續高景氣：國內家電企業第二增長曲線及最新進展20資料來源：Wind，天風證券研究所5 5）轉型標的延續高景氣：各轉型標的轉型標的延續高景氣：各轉型標的20212021&2222H H1 1營收業績營收業績、增速情況增速情況注：統計時間為2022年9月13日；營收、歸母凈利潤預測值取wind一致預期。4593792991692992391991590100200300400500S5000S5080S3202S1103FS968FS927小飛碟FS903飛利浦飛科圖：飛科及飛

51、利浦官旗艦店銷量靠前產品價格帶分布（元）圖：飛科及飛利浦官旗艦店銷量靠前產品價格帶分布（元）圖：對比飛利浦圖：對比飛利浦300300元價位產品，飛科產品力更強元價位產品，飛科產品力更強21資料來源：Wind，公司公告，蘿卜投資、魔鏡數據、飛科商城、飛利浦京東官方旗艦店、天貓等，天風證券研究所4 4）新國貨品牌浪潮興起：在疫情防控仍在繼續的大背景下新國貨品牌浪潮興起：在疫情防控仍在繼續的大背景下，消費者對高端優質國貨的接納和認消費者對高端優質國貨的接納和認可大幅度提升可大幅度提升。以飛科為代表的品牌抓住國貨崛起的機遇進行品類升級以飛科為代表的品牌抓住國貨崛起的機遇進行品類升級，得到消費者青睞得到

52、消費者青睞 一方面是尚未完全恢復的消費欲望一方面是尚未完全恢復的消費欲望，另一方面則是持續火熱另一方面則是持續火熱的國貨概念的國貨概念，在此背景下新國貨品牌浪潮崛起在此背景下新國貨品牌浪潮崛起，推新賣貴推新賣貴、品類升級形成了較為顯著的國潮替代效應品類升級形成了較為顯著的國潮替代效應。家電領域看，近年來飛科品牌抓住國貨崛起的趨勢，通過小飛碟、感應剃須刀等創新產品抬升價格帶，銷額份額持續提升，逐漸拉開與主要競爭對手份額差。在500元以下價格帶的產品中，飛科在續航、借口、外觀等方面更具優勢，同時又有智能感應等創新功能加持，產品力方面強于主要競爭對手同價格段產品。圖：飛科與飛利浦銷額份額差圖：飛科與

53、飛利浦銷額份額差-40%-20%0%20%0%20%40%60%80%100%19M119M419M719M1020M120M420M720M1021M121M421M721M1022M122M4其他飛利浦飛科飛科/飛利浦份額差（右軸）圖：圖：22H122H1消費行業多個國內上市企業營收逆勢實現雙位數增長（億元，消費行業多個國內上市企業營收逆勢實現雙位數增長（億元，%）-20%0%20%40%60%80%050100150200250201820192020202122H1飛科電器貝泰妮珀萊雅李寧特步國際飛科YoY貝泰妮YoY珀萊雅YoY李寧YoY特步YoY6）投資建議）投資建議22數據來源：

54、Wind，天風證券研究所 中報的業績及對下半年的業績趨勢的展望對個股投中報的業績及對下半年的業績趨勢的展望對個股投資十分重要。從中報來看，三大白電公司集體業績資十分重要。從中報來看，三大白電公司集體業績超預期帶動家電板塊及白電大漲，而短期漲幅較多超預期帶動家電板塊及白電大漲，而短期漲幅較多的熱泵及零部件轉型標的則受到汽車數據以及歐洲的熱泵及零部件轉型標的則受到汽車數據以及歐洲氣氣/電價的影響出現明顯回調。電價的影響出現明顯回調?；谀壳暗闹袌蠛腿径鹊恼雇?，我們認為：1 1）大家電：）大家電：業績較好且未來增長曲線較為明晰。短期看下半年白電需求向上、成本向下，推薦【海爾智家】、【格力電器】、【

55、海信家電】、【美的集團】等；從當前白電的估值來看，基本對應當期業績都在peg=1附近或以內，且需求和業績增速環比改善；2 2）小家電：）小家電：推薦強產品周期且近期經歷一定回調的【飛科電器】；3 3）上游零部件：）上游零部件：上游零部件轉型標的亦經歷明顯回調，但行業景氣度仍高，推薦【盾安環境】（與機械團隊聯合覆蓋）、【三花智控】等。表：家電核心標的表：家電核心標的2222-2323年收入年收入&業績預測業績預測注：統計時間為2022年9月13日；老板電器21年還原計提減值后業績增速約20%，對應22年業績增速-1.6%。風險提示：表中22-23年各標的收入、業績增速為天風家電團隊預測值，存在實

56、際增速不及預期的風險。2、白電板塊、白電板塊2、白電板塊、白電板塊23請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明盈利能力環比改善，需求端后續有望好轉盈利能力環比改善，需求端后續有望好轉注：白電板塊選取格力、海爾、美的、海信家電四個公司。24資料來源：產業在線，Wind，天風證券研究所白電板塊白電板塊：上半年行業整體增速承壓；美的：上半年行業整體增速承壓；美的&海爾表現穩健海爾表現穩健，格力格力H H1 1業績增長超預期業績增長超預期注：白電板塊選取格力、海爾、美的、海信家電四個公司。從產業在線數據看，22Q2內銷由于國內疫情影響線下消費，外銷由于歐美通脹居民消費意愿下降，白電整體出貨增速略微承壓。

57、圖：產業在線空冰洗內銷增速（圖：產業在線空冰洗內銷增速（%）圖：白電行業圖：白電行業營收營收22Q122Q1及及22Q222Q2增速承壓增速承壓圖：圖：2 22 2年白電核心年白電核心公司營收同比公司營收同比2 21 1年均提升（十億元）年均提升（十億元）圖：產業在線空冰洗外銷增速（圖：產業在線空冰洗外銷增速（%）圖：圖：2121年白電板塊年白電板塊凈利增速持續下行凈利增速持續下行圖：圖：2222年白電核心年白電核心公司業績同比有所提升（十億元）公司業績同比有所提升（十億元）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q

58、421Q121Q221Q321Q422Q122Q2-100%-50%0%50%100%150%200%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2050100150200250300350400美的集團格力電器海爾智家海信家電19A20A21A22H105101520253035美的集團格力電器海爾智家海信家電19A20A21A22H122Q1同比22Q1同比22H1同比22H1同比美的集團10%5%格力電器6%4%海爾智家10%9%海信家電31%18%22Q1同比22Q1同比22H1同比22H1同比美的集團11%7%格力電器

59、16%21%海爾智家15%16%海信家電22%1%-25%-15%-5%5%15%25%35%45%55%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2空調同比增長冰箱同比增長洗衣機同比增長-60%-40%-20%0%20%40%60%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2空調同比增長冰箱同比增長洗衣機同比增長圖：圖：22Q1/22Q222Q1/22Q2空調內銷份額空調內銷份額CR3CR3分別為分別為79.7%/76.3%79.7%/76.3%圖：圖：22

60、Q1/22Q222Q1/22Q2冰箱內銷份額冰箱內銷份額CR3CR3分別為分別為63.2%/61.2%63.2%/61.2%圖：圖：22Q1/22Q222Q1/22Q2洗衣機內銷份額洗衣機內銷份額CR2CR2分別為分別為66.5%/69.1%66.5%/69.1%25資料來源：產業在線，天風證券研究所白電板塊白電板塊：2222QQ1 1&Q&Q2 2，空冰內外銷雙線集中度略降空冰內外銷雙線集中度略降，洗衣機內銷略升洗衣機內銷略升、外銷較平穩外銷較平穩圖：圖：22Q1/22Q222Q1/22Q2空調外銷份額空調外銷份額CR3CR3分別為分別為59.2%/58.5%59.2%/58.5%圖：圖：2

61、2Q1/22Q222Q1/22Q2冰箱外銷份額冰箱外銷份額CR3CR3分別為分別為40.7%/34.0%40.7%/34.0%圖：圖：22Q1/22Q222Q1/22Q2洗衣機外銷份額洗衣機外銷份額CR2CR2分別為分別為50.4%/50.3%50.4%/50.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%格力美的海爾其他0%20%40%60%80%100%格力美的海爾其他0%20%40%60%80%100%海爾美的海信其他0%20%40%60%80%100%海爾美的系其他0%20%40%60%80%100%海爾美的系其他0%20%40%60%80%100%海爾美的海信

62、其他26資料來源：Wind，天風證券研究所白電板塊白電板塊：QQ2 2利潤水平在成本下行周期環比改善利潤水平在成本下行周期環比改善，毛銷差較去年同期亦有所提升毛銷差較去年同期亦有所提升表表：22Q222Q2白電行業白電行業核心公司營銷投入同比有所降低，管理費用、研發費用率整體較平穩核心公司營銷投入同比有所降低，管理費用、研發費用率整體較平穩圖圖：19Q119Q1-22Q222Q2白電核心白電核心公司毛銷差水平公司毛銷差水平圖圖：19Q119Q1-22Q222Q2白電核心白電核心公司凈利率水平公司凈利率水平10%15%20%25%30%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320

63、Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2美的集團格力電器海爾智家海信家電0%5%10%15%20%25%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2美的集團格力電器海爾智家海信家電毛銷差Q2同比Q2環比美的集團2.5%2.6%格力電器4.2%1.9%海爾智家0.9%2.3%海信家電0.7%1.1%凈利率Q2同比Q2環比美的集團0.2%1.6%格力電器1.6%1.9%海爾智家0.4%1.3%海信家電-0.6%0.8%銷售費用率美的集團格力電器海爾智家海信家電管理費用率美的集團格力電器海爾智家海信家電研發費用率美的集團

64、格力電器海爾智家海信家電財務費用率美的集團格力電器海爾智家海信家電2019Q112.60%10.17%14.95%12.80%2019Q12.62%2.16%3.89%1.41%2019Q12.92%3.01%3.19%2.02%2019Q1-0.64%-0.06%0.92%0.08%2019Q212.71%10.89%14.56%14.74%2019Q22.71%1.71%5.22%1.15%2019Q22.95%3.11%2.37%1.97%2019Q2-1.21%-1.91%0.13%0.07%2019Q312.08%8.14%16.40%16.31%2019Q33.14%1.77%4.

65、71%1.51%2019Q33.65%2.76%3.44%2.48%2019Q3-1.01%-0.77%0.86%0.07%2019Q412.04%7.18%21.01%16.58%2019Q45.74%2.05%6.24%1.46%2019Q44.59%2.88%3.48%3.42%2019Q4-0.20%-1.96%-0.08%-0.27%2020Q19.69%4.34%15.03%14.34%2020Q13.44%3.08%4.49%2.21%2020Q13.56%4.34%3.71%3.63%2020Q1-0.46%-2.38%0.76%-0.57%2020Q28.57%8.74%15

66、.30%13.64%2020Q22.57%1.77%5.08%1.09%2020Q22.87%3.16%2.55%2.18%2020Q2-0.72%-1.37%0.71%-0.20%2020Q39.67%8.58%15.06%14.46%2020Q32.81%1.74%4.21%1.24%2020Q32.95%2.66%3.52%2.36%2020Q3-0.78%-0.57%0.75%-0.13%2020Q410.80%6.76%18.58%14.57%2020Q44.36%2.54%5.37%0.98%2020Q45.01%4.80%3.35%2.88%2020Q4-1.73%-1.00%0

67、.10%-0.16%2021Q18.98%7.78%14.30%13.08%2021Q12.90%2.50%3.88%1.23%2021Q13.04%3.98%3.78%2.72%2021Q1-1.16%-2.07%0.31%-0.45%2021Q29.57%7.46%15.66%12.57%2021Q22.01%1.94%5.12%1.56%2021Q23.04%3.50%2.94%2.47%2021Q2-1.48%-0.86%0.22%0.10%2021Q39.27%5.94%16.05%12.41%2021Q33.64%2.07%4.33%2.33%2021Q33.92%2.91%4.2

68、3%3.02%2021Q3-1.17%-1.23%0.00%-0.02%2021Q45.28%3.56%18.15%7.64%2021Q43.50%2.18%5.01%2.60%2021Q44.04%3.06%3.74%3.53%2021Q4-1.29%-0.96%0.67%0.60%2022Q18.36%5.50%13.93%10.47%2022Q12.62%3.49%3.63%2.31%2022Q13.22%3.72%4.12%2.81%2022Q1-1.27%-1.59%0.23%-0.20%2022Q27.66%4.92%14.95%10.72%2022Q22.77%2.07%4.78

69、%2.17%2022Q23.17%2.88%3.43%2.77%2022Q2-0.63%-0.64%-0.55%-0.15%Q2同比-1.9%-2.5%-0.7%-1.8%Q2同比0.8%0.1%-0.3%0.6%Q2同比0.1%-0.6%0.5%0.3%Q2同比0.9%0.2%-0.8%-0.3%Q2環比-0.7%-0.6%1.0%0.3%Q2環比0.2%-1.4%1.2%-0.1%Q2環比0.0%-0.8%-0.7%0.0%Q2環比0.6%1.0%-0.8%0.0%27資料來源：Wind，天風證券研究所白電板塊白電板塊：美的：美的、海爾資產負債表端較穩定；格力由于空調進入銷售旺季庫存下降海

70、爾資產負債表端較穩定；格力由于空調進入銷售旺季庫存下降；主要白電企；主要白電企業業經營性現金流同比增速環比均有所改善經營性現金流同比增速環比均有所改善注:21年增速調整為較19年同期。02040608010012014016019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2美的集團格力電器海爾智家海信家電圖：白電核心圖：白電核心公司存貨周轉天數保持相對穩定，格力由于空調經銷商旺季備貨公司存貨周轉天數保持相對穩定，格力由于空調經銷商旺季備貨需求，需求，Q2Q2存貨周轉天數環比下行存貨周轉天數環比下行0%50%100%150%200%

71、美的集團格力電器海爾智家海信家電圖：白電核心圖：白電核心公司存貨占營業成本比重公司存貨占營業成本比重050001000015000200002500030000美的集團格力電器海爾智家海信家電圖：白電核心圖：白電核心公司合同負債環比公司合同負債環比Q2Q2有所下降（百萬元）有所下降（百萬元）-500%0%500%1000%1500%-600%-400%-200%0%200%400%美的集團格力電器海爾智家海信家電(右軸）圖：受益于去庫存周期及原材料成本下行等圖：受益于去庫存周期及原材料成本下行等因素，白電核心因素，白電核心公司經營性現金流公司經營性現金流同比增速環比均有所改善同比增速環比均有所

72、改善28資料來源：Wind，天風證券研究所白電板塊：主要白電公司白電板塊：主要白電公司利潤蓄水池穩定利潤蓄水池穩定銷售返利為一定比例的公司當期收入銷售返利為一定比例的公司當期收入，是白電公司是白電公司重要的利潤蓄水池重要的利潤蓄水池。美的返利蓄水池比較穩定且Q2環比仍增長，格力在Q2收入規模較大幅度增長的同時利潤蓄水池保持相對穩定。表表：22Q222Q2白電核心白電核心公司其他流動負債及營收環比變動情況公司其他流動負債及營收環比變動情況美的集團2022Q22021Q22020Q2其他流動負債(百萬元)58664.8651057.7838254.71其他流動負債環比增速9.94%2.23%29.

73、15%收入規模環比增速1.96%10.62%39.43%格力電器2022Q22021Q22020Q2其他流動負債(百萬元)57003.0272859.8264812.14其他流動負債環比增速-0.33%-4.88%4.07%收入規模環比增速69.61%74.52%137.66%海爾智家2022Q22021Q22020Q2其他流動負債(百萬元)1286.19569.91467.09其他流動負債環比增速-18.85%-12.71%10.46%收入規模環比增速2.25%3.78%21.90%海信家電2022Q22021Q22020Q2其他流動負債(百萬元)6842.004638.633394.84其

74、他流動負債環比增速6.78%47.36%26.36%收入規模環比增速9.29%10.62%39.43%29請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明3、廚電板塊、廚電板塊Q2Q2疫情影響整體增長承壓，疫情影響整體增長承壓，H2H2盈利修復邏輯有望兌現盈利修復邏輯有望兌現-30%0%30%60%20年1月20年2月20年3月20年4月20年5月20年6月20年7月20年8月20年9月20年10月20年11月20年12月21年1月21年2月21年3月21年4月21年5月21年6月21年7月21年8月21年9月21年10月21年11月21年12月22年1月22年2月22年3月22年4月22年5月22年6

75、月22年7月零售量同比零售額同比30資料來源：奧維云網，天風證券研究所廚電板塊：上半年煙灶市場整體呈量減價增態勢廚電板塊：上半年煙灶市場整體呈量減價增態勢，6 6月疫情形勢緩和月疫情形勢緩和、線下增速有明顯好轉線下增速有明顯好轉圖：圖：22Q222Q2油煙機線下銷額同比油煙機線下銷額同比-25.6%25.6%，銷量同比，銷量同比-29.6%29.6%；22H122H1油煙機線下銷額同比油煙機線下銷額同比-22.6%22.6%，銷量同比，銷量同比-27.7%27.7%圖：圖：22Q222Q2燃氣灶線下銷額同比燃氣灶線下銷額同比-19.8%19.8%，銷量同比，銷量同比-23.8%23.8%；22

76、H122H1燃氣灶線下銷額同比燃氣灶線下銷額同比-18.5%18.5%，銷量同比，銷量同比-23.2%23.2%圖：圖：22Q222Q2燃氣灶線上銷額同比燃氣灶線上銷額同比-1.3%1.3%，銷量同比，銷量同比-10.4%10.4%；22H122H1燃氣灶線上銷額同比燃氣灶線上銷額同比-0.8%0.8%，銷量同比，銷量同比-9.9%9.9%圖：圖：22Q222Q2油煙機線上銷額同比油煙機線上銷額同比+2.9%+2.9%，銷量同比，銷量同比-2.5%2.5%；22H122H1油煙機線上銷額同比油煙機線上銷額同比+3.6%+3.6%，銷量同比，銷量同比-3.3%3.3%-80%-60%-40%-2

77、0%0%20%40%20年1月20年2月20年3月20年4月20年5月20年6月20年7月20年8月20年9月20年10月20年11月20年12月21年1月21年2月21年3月21年4月21年5月21年6月21年7月21年8月21年9月21年10月21年11月21年12月22年1月22年2月22年3月22年4月22年5月22年6月22年7月零售量同比零售額同比-30%-10%10%30%50%70%20年1月20年2月20年3月20年4月20年5月20年6月20年7月20年8月20年9月20年10月20年11月20年12月21年1月21年2月21年3月21年4月21年5月21年6月21年7月2

78、1年8月21年9月21年10月21年11月21年12月22年1月22年2月22年3月22年4月22年5月22年6月22年7月零售量同比零售額同比-80%-60%-40%-20%0%20%40%20年1月20年2月20年3月20年4月20年5月20年6月20年7月20年8月20年9月20年10月20年11月20年12月21年1月21年2月21年3月21年4月21年5月21年6月21年7月21年8月21年9月21年10月21年11月21年12月22年1月22年2月22年3月22年4月22年5月22年6月22年7月零售量同比零售額同比31資料來源：奧維云網，天風證券研究所廚電板塊：廚電板塊：2222

79、QQ2 2油煙機市場集中度有所下滑油煙機市場集中度有所下滑，老板老板、方太廚電龍頭地位夯實方太廚電龍頭地位夯實圖：圖：油煙機線下分品牌銷額份額：油煙機線下分品牌銷額份額：22Q2 CR5=76.1%22Q2 CR5=76.1%，同比，同比-0.1pct0.1pct圖：圖：油煙機線上分品牌銷額份額：油煙機線上分品牌銷額份額：22Q2 CR5=66.4%22Q2 CR5=66.4%，同比，同比-2.1pct2.1pct圖：圖：油煙機線下行業及分品牌均價：油煙機線下行業及分品牌均價：22Q222Q2行業均價行業均價39983998元，同比元，同比+5.7%+5.7%；22H122H1行業均價行業均價

80、39303930元，同比元，同比+7.0%+7.0%圖：圖：油煙機線上行業及分品牌均價：油煙機線上行業及分品牌均價：22Q222Q2行業均價行業均價16611661元，同比元，同比+5.5%+5.5%；22H122H1行業均價行業均價15961596元，同比元，同比+7.1%+7.1%0%20%40%60%80%0%10%20%30%19.0119.0319.0519.0719.0919.1120.0120.0320.0520.0720.0920.1121.0121.0321.0521.0721.0921.1122.0122.0322.0522.075家公司份額合計（右軸）老板方太華帝美的西門

81、子0%20%40%60%80%0%10%20%30%40%19.0119.0319.0519.0719.0919.1120.0120.0320.0520.0720.0920.1121.0121.0321.0521.0721.0921.1122.0122.0322.0522.075家公司份額合計（右軸）老板方太華帝美的西門子0100020003000400020.0120.0220.0320.0420.0520.0620.0720.0820.0920.1020.1120.1221.0121.0221.0321.0421.0521.0621.0721.0821.0921.1021.1121.122

82、2.0122.0222.0322.0422.0522.0622.07行業老板方太華帝美的西門子010002000300040005000600020.0120.0220.0320.0420.0520.0620.0720.0820.0920.1020.1120.1221.0121.0221.0321.0421.0521.0621.0721.0821.0921.1021.1121.1222.0122.0222.0322.0422.0522.0622.07行業老板方太華帝美的西門子32資料來源：奧維云網，天風證券研究所廚電板塊：品類安裝屬性較強廚電板塊：品類安裝屬性較強，疫情擾動線下負增長疫情擾動線

83、下負增長，集成灶集成灶、洗碗機逆勢領跑大盤洗碗機逆勢領跑大盤圖圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電各子品類線上銷額占比情況廚電各子品類線上銷額占比情況圖：圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電各子品類線上銷額及增速情況（億元）廚電各子品類線上銷額及增速情況（億元）據奧維云網，據奧維云網，22Q222Q2集成灶、洗碗機銷額增速均領先廚大電市場，二者線上銷額逆勢延續正增長。其中，集成灶由于高安裝屬性受到疫情等因素影響較大，但集成灶、洗碗機銷額增速均領先廚大電市場，二者線上銷額逆勢延續正增長。其中，集成灶由于高安裝屬性受到疫情等因素影響較大，但增速仍領跑

84、家電和廚電大盤。增速仍領跑家電和廚電大盤。Q2Q2洗碗機、集成灶銷額占廚電板塊比重進一步抬升，在疫情擾動、需求承壓背景下，渠道開拓增量與品類滲透紅利仍在。洗碗機、集成灶銷額占廚電板塊比重進一步抬升，在疫情擾動、需求承壓背景下，渠道開拓增量與品類滲透紅利仍在。圖圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電各子品類線下銷額占比情況廚電各子品類線下銷額占比情況圖：圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電各子品類線下銷額及增速情況（億元）廚電各子品類線下銷額及增速情況（億元）48.8%49.4%47.4%29.3%30.9%26.6%19.3%17.0%22.5%2

85、.6%2.6%3.5%0%20%40%60%80%100%202122Q122Q2油煙機燃氣灶洗碗機集成灶53.4%49.6%50.1%27.3%28.2%25.7%16.6%19.4%21.3%2.7%2.8%3.0%0%20%40%60%80%100%202122Q122Q2油煙機燃氣灶洗碗機集成灶33資料來源：Wind，天風證券研究所廚電板塊：受疫情影響廚電板塊：受疫情影響2222QQ2 2板塊營收板塊營收、業績增長承壓業績增長承壓，大宗價格下行有望支撐大宗價格下行有望支撐H H2 2盈利改善盈利改善圖：圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電板塊核心個股營業總收入（

86、億元）廚電板塊核心個股營業總收入（億元）22Q222Q2廚大電板塊營收廚大電板塊營收YoYYoY-2%2%、業績、業績YoYYoY-16%16%，增速較，增速較2121年全年（營收年全年（營收+30%+30%、業績、業績-6%6%）與）與22Q122Q1（營收（營收+13%+13%、業績、業績10%10%）有所下滑。）有所下滑。營收增速環比下滑，主要因為煙灶+集成灶品類安裝屬性較強，而二季度國內散發疫情導致多地物流、安裝環節受影響；盡管Q2多個核心大宗價格已出現回落，而真正傳導到家電企業制造端有約1個季度的時滯，故Q2廚電企業仍使用價格高位的原材料，業績端仍有所承壓，我們認為成本改善邏輯有望在

87、下半年逐步兌現。從個股表現看，華帝、從個股表現看，華帝、億田增速超越行業平均。億田增速超越行業平均。圖：圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電板塊核心個股營收增速（廚電板塊核心個股營收增速（%）10156222312102111452224174643050100150老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器202122Q122Q225%28%22%44%72%37%9%7%12%29%63%23%-2%4%-23%0%4%1%-50%0%50%100%老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器2021 YoY22Q1 YoY22Q2 YoY圖：圖：202120

88、21、22Q122Q1、22Q222Q2廚電板塊核心個股歸母凈利潤（億元）廚電板塊核心個股歸母凈利潤（億元）圖：圖：20212021、22Q122Q1、22Q222Q2廚電板塊核心個股歸母凈利潤增速（廚電板塊核心個股歸母凈利潤增速（%）13.32.16.63.82.12.53.70.81.20.60.40.43.61.61.10.80.70.7051015老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器202122Q122Q2-20%-49%22%37%46%27%2%3%21%36%51%10%-18%0%-29%-18%7%-27%-100%-50%0%50%100%老板電器華帝股份浙江美大

89、火星人億田智能帥豐電器2021 YoY22Q1 YoY22Q2 YoY1%3%5%7%9%老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器0%5%10%15%老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器0%10%20%30%40%50%老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器34資料來源：Wind，天風證券研究所廚電板塊：低基數導致廚電企業廚電板塊：低基數導致廚電企業QQ2 2盈利能力下滑盈利能力下滑，億田憑借結構升級億田憑借結構升級+提價逆勢提升提價逆勢提升圖：圖：20Q120Q1-22Q222Q2廚電企業毛利率情況廚電企業毛利率情況圖：圖：20Q120Q1-22Q222Q2廚電企業凈

90、利率情況廚電企業凈利率情況圖：圖：22Q222Q2廚電公司多對營銷投入有所把控，火星人、帥豐研發費用率相對較高廚電公司多對營銷投入有所把控，火星人、帥豐研發費用率相對較高銷售費用率管理費用率35%45%55%65%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器-10%0%10%20%30%40%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器-6%-3%0%3%老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器研發費用率財務費用率0%100%

91、200%300%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器05010015020025020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器35廚電板塊：整體存貨廚電板塊：整體存貨/成本比重走低成本比重走低，經營性現金流環比改善經營性現金流環比改善資料來源：Wind，天風證券研究所圖：圖：21Q421Q4起廚電公司戰略備貨帶動經營性凈現金流下滑，起廚電公司戰略備貨帶動經營性凈現金流下滑，22Q222Q2環比有所改善（億元）環比有所改善（億

92、元）圖：圖：21Q421Q4起企業多進行“鎖材”措施應對成本壓力，帶動存貨水平提升；伴隨起企業多進行“鎖材”措施應對成本壓力，帶動存貨水平提升；伴隨22Q222Q2核心大宗價格走低，廚電企業存貨核心大宗價格走低，廚電企業存貨/成本比重環比走低成本比重環比走低圖：圖：22Q222Q2華帝、火星人、億田預收賬款華帝、火星人、億田預收賬款+合同負債水平同比提升，華帝主要系執行“董事長大合同負債水平同比提升，華帝主要系執行“董事長大禮包”銷售政策導致（億元）禮包”銷售政策導致（億元）存貨周轉天數（天）存貨水平/當期營業成本（%）-4-20246820Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3

93、21Q422Q122Q2老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器05101520Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器4、小家電板塊、小家電板塊廚小電增速略有修復，清潔電器增速承壓，個護板塊表現亮眼廚小電增速略有修復，清潔電器增速承壓，個護板塊表現亮眼36請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明37資料來源：生意參謀，天風證券研究所小家電板塊：上半年廚小增速平穩恢復，清潔電器增速承壓小家電板塊：上半年廚小增速平穩恢復，清潔電器增速承壓廚房小電：廚房小電：從增速來看，剔除春季及618錯位影響，整體廚小電增速從

94、21年Q2以來逐步上行，整體22Q2保持平穩增長。清潔電器：清潔電器：22Q2受疫情影響物流、去年基數較高等因素影響，清潔電器各品牌增速相對收窄。個護按摩：個護按摩：受益于情人節、520等節日情感營銷，剃須刀品類增速向好；隨著疫情的影響顯現，體積較大的按摩椅增速承壓。圖：圖：2121年至今主要小家電品牌交易金額增速年至今主要小家電品牌交易金額增速-200%-100%0%100%200%300%2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022

95、-032022-04飛科倍輕松榮泰奧佳華-100%-50%0%50%100%2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08蘇泊爾九陽摩飛小熊東菱北鼎-100%0%100%200%300%400%500%2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-

96、122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-07科沃斯添可石頭萊克圖：圖：2121年至今主要按摩個護品牌交易金額增速年至今主要按摩個護品牌交易金額增速圖：圖：2121年至今主要清潔電器品牌交易金額增速年至今主要清潔電器品牌交易金額增速38資料來源：Wind，天風證券研究所小家電板塊：上半年板塊營收承壓，小家電板塊：上半年板塊營收承壓，Q2毛利率環比改善毛利率環比改善 營收方面：營收方面：分內外銷看，2季度以來國內由于疫情干擾物流，對小家電整體營收增速帶來一定負面影響，出口方面由于海外經濟不景氣帶來的居民消費意愿降低致使小家電企業外銷承壓；分

97、品類看，清潔電器品類由于上半年新品未實現放量，疊加高基數，整體增速承壓。毛利率方面：毛利率方面：受益于Q2以來的成本下行，小家電板塊整體毛利水平環比Q1有所改善。圖：圖：22Q222Q2分公司營收同比增速（分公司營收同比增速（%）圖：小家電板塊營收增速情況（圖：小家電板塊營收增速情況（%）圖：圖：22Q222Q2分公司毛利率變化情況（分公司毛利率變化情況（%）圖：小家電板塊毛利率變化情況（圖：小家電板塊毛利率變化情況（%）-50%0%50%100%150%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2傳統小家電增速清潔電器增速-

98、20%-10%0%10%20%30%40%科沃斯萊克電氣 石頭科技蘇泊爾飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電20%25%30%35%40%45%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2傳統小家電毛利率清潔電器毛利率-5%0%5%10%科沃斯萊克電氣 石頭科技蘇泊爾飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比39資料來源：Wind，天風證券研究所小家電板塊：原材料上漲影響逐漸減弱，大促推廣投入抬升致使毛銷差環比下降小家電板塊：原材料上漲影響逐漸減弱，大促

99、推廣投入抬升致使毛銷差環比下降 由于部分小家電公司在21年調整了會計準則，因此通過毛銷差更能體現公司季度間的真實變化。21年小家電公司受原材料價格上漲的壓力較大，部分公司通過產品結構升級和漲價等措施緩解原材料上漲的壓力，如新寶、飛科等的毛銷差同比提升較為顯著，但隨著Q2大促來臨，推廣投放力度加大致使主要小家電企業毛銷差環比下降。圖：小家電板塊主要公司毛銷差變化情況（圖：小家電板塊主要公司毛銷差變化情況（%）圖：小家電板塊主要公司圖：小家電板塊主要公司22Q222Q2毛銷差變化情況（毛銷差變化情況（%）20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2清潔小家電科沃

100、斯科沃斯18.2%17.0%16.5%23.6%26.4%25.9%26.1%23.6%24.8%21.6%萊克電氣萊克電氣17.5%20.9%21.0%23.3%18.0%18.5%15.1%13.3%19.5%17.5%石頭科技石頭科技31.4%36.0%40.3%35.1%39.9%35.9%34.9%26.9%34.1%27.8%傳統小家電蘇泊爾蘇泊爾13.4%12.2%13.3%16.3%15.0%14.6%13.1%22.2%15.8%14.2%飛科電器飛科電器29.7%29.0%28.4%31.9%28.2%25.8%27.3%26.8%32.9%28.7%九陽股份九陽股份19.

101、4%16.5%19.5%10.9%15.7%13.8%18.5%12.3%15.6%9.5%小熊電器小熊電器24.3%23.7%18.6%24.3%21.4%18.1%17.8%17.8%21.3%17.6%新寶股份新寶股份18.2%20.1%21.5%24.2%15.7%14.5%15.1%14.7%13.9%15.6%北鼎股份北鼎股份32.9%29.3%28.9%29.3%26.3%22.8%24.3%21.9%22.0%13.6%-10%-5%0%5%科沃斯 萊克電氣石頭科技 蘇泊爾 飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比40資料來源：Wind，天風

102、證券研究所小家電板塊：推廣投放力度提升，匯率下行增厚業績小家電板塊：推廣投放力度提升，匯率下行增厚業績 多數小家電企業銷售費用率同比、環比均有所提升；同時人民幣貶值帶來財務費用率下行。多數小家電企業銷售費用率同比、環比均有所提升；同時人民幣貶值帶來財務費用率下行。圖：分公司管理費用率變化情況（圖：分公司管理費用率變化情況（%）圖：分公司銷售費用率變化情況（圖：分公司銷售費用率變化情況（%）圖：分公司財務費用率變化情況（圖：分公司財務費用率變化情況（%）圖：分公司研發費用率變化情況（圖：分公司研發費用率變化情況（%）-5%0%5%10%科沃斯 萊克電氣 石頭科技 蘇泊爾 飛科電器 九陽股份 小熊

103、電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%科沃斯 萊克電氣 石頭科技 蘇泊爾 飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比-15.0%-10.0%-5.0%0.0%科沃斯 萊克電氣石頭科技 蘇泊爾 飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%科沃斯萊克電氣 石頭科技蘇泊爾飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比-100%0%100%200%300%19Q119Q219Q319

104、Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2傳統小家電增速清潔電器增速41資料來源：Wind，天風證券研究所小家電板塊：上半年凈利增速差收窄，凈利率環比提升小家電板塊：上半年凈利增速差收窄，凈利率環比提升圖：板塊凈利增速情況（圖：板塊凈利增速情況（%）圖：分公司凈利率變化情況（圖：分公司凈利率變化情況（%）從凈利增速看：從凈利增速看：清潔電器與傳統小家電板塊凈利增速逐步收窄，主要系：1）清潔電器上半年新品放量進程受多重因素影響承壓，疊加高基數效應，導致收入及利潤增速放緩；2）傳統小家電Q2以來進入相對低基數區間，同時疊加成本下行、匯兌利好等因素，凈利增速

105、略有提升。從凈利率看：從凈利率看：清潔電器與傳統小家電在成本下行及匯兌利好等因素共振下實現凈利率改善趨勢，但從環比Q1來看清潔電器改善趨勢不及傳統小家電，我們認為主要系清潔電器企業大促推廣投入力度更大所致。圖：板塊凈利率變化情況（圖：板塊凈利率變化情況（%）0%5%10%15%20%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2傳統小家電凈利率環境電器凈利率-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%科沃斯 萊克電氣 石頭科技 蘇泊爾 飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比42資料來

106、源：Wind，天風證券研究所小家電板塊：前期備貨及物流受影響等因素使小家電板塊：前期備貨及物流受影響等因素使Q2庫存商品增加庫存商品增加 22Q2以來，一方面由于國內疫情導致線上發貨運輸環節受影響，另一方面前期為應對原材料價格高企，廠家紛紛選擇提前備貨，從而部分企業存貨水位環比同比均有所提升。圖：分公司存貨周轉天數情況（天）圖：分公司存貨周轉天數情況（天）圖：分公司存貨圖：分公司存貨/營業成本（營業成本（%）-20.0-10.00.010.020.030.040.0科沃斯萊克電氣 石頭科技蘇泊爾飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比-40.0%-3

107、0.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%科沃斯萊克電氣 石頭科技蘇泊爾飛科電器 九陽股份 小熊電器 新寶股份 北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比43資料來源：Wind，天風證券研究所小家電板塊：現金流環比改善，龍頭企業預收賬款同比增加小家電板塊：現金流環比改善，龍頭企業預收賬款同比增加 合同負債：合同負債：公司預收賬款同比增加說明公司在產業鏈內話語權增加，科沃斯及飛科等龍頭企業合同負債同比提升?，F金流：現金流：22Q2科沃斯及傳統小家電企業經營性現金流環比改善，我們預計主要因為原材料價格環比有所降低。圖：小家電板塊主要公司經營性現金流同比變化情

108、況（百萬元，圖：小家電板塊主要公司經營性現金流同比變化情況（百萬元，%）圖：小家電板塊主要公司合同負債圖：小家電板塊主要公司合同負債&預收款項變化情況（預收款項變化情況（%）-100%0%100%200%科沃斯萊克電氣石頭科技蘇泊爾飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份清潔小家電傳統小家電Q2同比Q2環比44請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明5、黑電板塊、黑電板塊面板價格下行，利好彩電龍頭利潤修復面板價格下行，利好彩電龍頭利潤修復45資料來源：奧維云網，天風證券研究所市場表現：市場表現：22H1 75+吋產品全渠道市場具增長潛力，面板價格繼續下探、線上市場價格降幅環比吋產品全渠道市場具增

109、長潛力，面板價格繼續下探、線上市場價格降幅環比擴大擴大圖：圖：22H1MiniLED&8K22H1MiniLED&8K全渠道銷量份額較全渠道銷量份額較2121年有所走高，技術紅利有望持續釋放年有所走高，技術紅利有望持續釋放圖：圖：20202020年起彩電線上零售額年起彩電線上零售額/零售量及其同比零售量及其同比圖：圖：20202020年起彩電線上均價及同比年起彩電線上均價及同比圖：圖：22H122H1彩電重點尺寸全渠道零售量份額及同比變化彩電重點尺寸全渠道零售量份額及同比變化0.3%0.4%0.0%2.5%0.1%0.3%0.8%0.2%3.5%0.2%0.3%0.7%0.6%3.5%0.3%

110、0%1%2%3%4%激光電視OLED電視MiniLED電視量子點電視8K電視2020202122H110.6%12.5%5.9%24.9%22.0%11.0%2.8%0.3%-0.4%-1.6%0.4%-2.0%0.8%4.8%1.7%0.3%-4%-2%0%2%4%6%0%10%20%30%32吋43吋50吋55吋65吋75吋85&86吋98吋零售量份額份額YoY-40%-20%0%20%40%60%80%010020030040050020-120-220-320-420-520-620-720-820-920-1020-1120-1221-121-221-321-421-521-621-

111、721-821-921-1021-1121-1222-122-222-322-422-522-6零售額（億元）零售量（萬臺）額同比（%）量同比（%）-40%-20%0%20%40%60%050010001500200025003000350020-120-320-520-720-920-1121-121-321-521-721-921-1122-122-322-5零售均價（元）均價同比（%）46資料來源：Wind，天風證券研究所營收端，傳統黑電營收端，傳統黑電Q2Q2營收承壓，光峰、極米受益投影儀成長賽道，營收分別同比營收承壓，光峰、極米受益投影儀成長賽道，營收分別同比+28%/+17%+28

112、%/+17%；利潤端，視像因原材料成本低位運行利潤端，視像因原材料成本低位運行+海信品牌海信品牌22Q222Q2彩電較好價格表現，盈利能力改善明顯。彩電較好價格表現，盈利能力改善明顯。圖：圖：19Q119Q1-22Q222Q2黑電板塊營收及同比（億元，黑電板塊營收及同比（億元，%）圖：圖：22Q222Q2黑電板塊公司營收及同比（億元，黑電板塊公司營收及同比（億元，%）圖：圖：19Q119Q1-22Q222Q2黑電板塊歸母凈利潤及同比（億元，黑電板塊歸母凈利潤及同比（億元，%）圖：圖：22Q222Q2黑電板塊公司歸母凈利潤及同比（億元，黑電板塊公司歸母凈利潤及同比（億元，%）11%21%10%-

113、3%-17%0%16%27%47%19%-5%-9%-13%-14%-40%-20%0%20%40%60%020040060080019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2營業總收入（億元）同比增速-33%1%94%88%-170%123%130%151%-12%-45%-58%3%-22%-200%-100%0%100%200%300%-50510152019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2歸母凈利潤（億元）同比增速100.37.410.233.

114、8238.685.8-5%28%17%-43%-6%-28%-50%-30%-10%10%30%050100150200250300海信視像光峰科技極米科技兆馳股份四川長虹深康佳A22Q222Q2YoY3.00.31.51.81.00.759%-71%43%-69%42%446%-100%0%100%200%300%400%500%0.01.02.03.04.0海信視像光峰科技極米科技兆馳股份四川長虹深康佳A22Q222Q2YoY47資料來源：Wind，天風證券研究所22Q2面面板價格持續下行，視像盈利修復提速板價格持續下行，視像盈利修復提速；視像、極米加大研發投入，光峰費用明顯節縮；視像、極

115、米加大研發投入，光峰費用明顯節縮 面板價格在面板價格在21Q321Q3快速下跌后目前仍處緩慢下行階段，海信視像成本紅利逐漸體現，快速下跌后目前仍處緩慢下行階段，海信視像成本紅利逐漸體現，22Q222Q2毛利率同比提升毛利率同比提升2.1pct2.1pct，環比，環比Q1Q1的的+1.0pct+1.0pct環比擴大。環比擴大。22Q222Q2視像、極米加大研發及管理費用投入力度，歸母凈利率分別同比視像、極米加大研發及管理費用投入力度，歸母凈利率分別同比+1.2/+2.6pct+1.2/+2.6pct，增幅均環比有所加大；光峰費用節縮明顯，凈利率出現較大下滑，同比，增幅均環比有所加大；光峰費用節縮

116、明顯，凈利率出現較大下滑，同比-13pct13pct。表：黑電板塊三大公司費用率及同比增速情況（表：黑電板塊三大公司費用率及同比增速情況（%）圖：黑電板塊三大公司毛利率（圖：黑電板塊三大公司毛利率（%）圖：黑電板塊三大公司歸母凈利率（圖：黑電板塊三大公司歸母凈利率（%）圖：各尺寸液晶面板價格（美元圖：各尺寸液晶面板價格（美元/片）片）0%10%20%30%40%50%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2海信視像光峰科技極米科技05010015020025030035019-0119-0219-0319-0419-051

117、9-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-04價格:液晶電視面板:55寸:60Hz Open Cell:UHD價格:液晶電視面板:32寸:Open Cell:HD價格:液晶電視面板:65寸:60Hz Open Cell:UHD價格:液晶電視面板:43寸:60Hz Open Cell:FHD價格:液

118、晶電視面板:50寸:60Hz Open Cell:UHD0%5%10%15%20%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2海信視像光峰科技極米科技48資料來源：Wind，天風證券研究所視像、光峰視像、光峰存貨存貨/成本比重環比降低成本比重環比降低，視像現金流大幅好轉，視像現金流大幅好轉表：黑電板塊三大公司預收賬款表：黑電板塊三大公司預收賬款+合同負債（百萬元）及同比（合同負債（百萬元）及同比（%）注：極米科技無20Q1與20Q3存貨數據。圖：黑電板塊三大公司存貨周轉天數（天）圖：黑電板塊三大公司存貨周轉天數（天）05010

119、015020025019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2海信視像光峰科技極米科技0%50%100%150%200%250%300%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2海信視像光峰科技極米科技表：黑電板塊三大公司經營性現金凈流量（百萬元）及同比（百萬元）表：黑電板塊三大公司經營性現金凈流量（百萬元）及同比（百萬元）圖：黑電板塊三大公司存貨圖：黑電板塊三大公司存貨/營業成本（營業成本（%）-50%0%50%100%05010015020025030

120、035040045019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2海信視像光峰科技極米科技海信視像YoY光峰科技YoY極米科技YoY-1000%-500%0%500%1000%1500%-2,000-1,500-1,000-50005001,0001,5002,0002,50019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2海信視像光峰科技極米科技海信視像YoY光峰科技YoY極米科技YoY49請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明6、其他家電板塊、其他家電板塊存貨周

121、轉環比加快，盈利能力繼續修復存貨周轉環比加快，盈利能力繼續修復50資料來源：Wind，天風證券研究所其他家電板塊：其他家電板塊：2222QQ2 2公牛公牛、三花營收業績實現正增長三花營收業績實現正增長，盾安擔保損失沖回貢獻業績盾安擔保損失沖回貢獻業績圖：圖：20182018-22H122H1其他核心家電標的營收規模及增速（億元，其他核心家電標的營收規模及增速（億元，%）圖：圖：20182018-22H122H1其他核心家電標的歸母凈利潤規模及增速（億元，其他核心家電標的歸母凈利潤規模及增速（億元，%）表：表：19Q119Q1-22Q222Q2個股分季度營收規模及增速（億元，個股分季度營收規模及

122、增速（億元，%）表：表：19Q119Q1-22Q222Q2個股分季度歸母凈利潤規模及增速（億元，個股分季度歸母凈利潤規模及增速（億元，%）注：21年增速調整為對比19年同期增速。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050100150200201820192020202122H1歐普照明公牛集團三花智控盾安環境歐普YoY公牛YoY三花YoY盾安YoY-100%-50%0%50%100%150%200%-30-20-10010203040201820192020202122H1歐普照明公牛集團三花智控盾安環境歐普YoY公牛YoY三花YoY盾安YoY51資料來源：Wind，天風證券研

123、究所其他家電板塊：其他家電板塊：2222QQ2 2各標的盈利能力降幅環比縮窄各標的盈利能力降幅環比縮窄，研發投入力度加大研發投入力度加大表：板塊各公司費用率變化情況（表：板塊各公司費用率變化情況（%）圖：板塊各公司毛利率變化情況（圖：板塊各公司毛利率變化情況（%）圖：板塊各公司歸母凈利率變化情況（圖：板塊各公司歸母凈利率變化情況（%）0%20%40%60%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2歐普照明公牛集團三花智控盾安環境-20%0%20%40%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q12

124、1Q221Q321Q422Q122Q2歐普照明公牛集團三花智控盾安環境52資料來源：Wind，天風證券研究所其他家電板塊：其他家電板塊：2222QQ2 2各標的存貨周轉環比加快各標的存貨周轉環比加快，三花銷售預收款同比大幅增加三花銷售預收款同比大幅增加表：板塊各公司預收賬款表：板塊各公司預收賬款+合同負債變化情況（百萬元，合同負債變化情況（百萬元，%）表：板塊各公司經營性凈現金流情況（百萬元，表：板塊各公司經營性凈現金流情況（百萬元，%）圖：板塊各公司存貨周轉天數變化情況（天）圖：板塊各公司存貨周轉天數變化情況（天）表：板塊各公司存貨表：板塊各公司存貨/單季營業成本變化情況單季營業成本變化情況

125、40506070809010011019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2歐普照明公牛集團三花智控盾安環境20%40%60%80%100%120%140%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2歐普照明公牛集團三花智控盾安環境-100%-50%0%50%100%150%200%010020030040050060070080019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2公牛集團歐普照

126、明三花智控盾安環境公牛集團YoY歐普照明YoY三花智控YoY盾安環境YoY-200%0%200%400%-1,500-1,000-50005001,0001,5002,00019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2公牛集團歐普照明三花智控盾安環境公牛集團YoY歐普照明YoY三花智控YoY盾安環境YoY53各家電板塊所選標的各家電板塊所選標的附注：家電各板塊核心標的選擇范圍附注：家電各板塊核心標的選擇范圍資料來源：Wind，天風證券研究所54資料來源：天風證券研究所風險提示風險提示宏觀經濟波動風險：宏觀經濟波動風險：家用電器

127、需求受宏觀經濟形勢的影響較大，當前全球尚未徹底擺脫新冠疫情的影響，可能導致消費者需求持續低迷，房地產市場增速放緩也將間接影響家電產品的終端需求。房地產市場波動的風險：房地產市場波動的風險：大家電銷售與房地產市場有一定關聯度，新增需求占比較高的品類需求受房地產市場波動影響較大。此外，部分民營房地產企業因流動性問題出現商票債務違約等情況，可能形成工程業務應收款項無法收回的情況。新冠疫情導致下游需求減弱的風險：新冠疫情導致下游需求減弱的風險：目前國內多地仍有散發疫情，短期內對當地需求與物流運營形成一定阻礙，若疫情延續，以線下銷售為主的品類需求或將承壓。原材料價格波動的風險原材料價格波動的風險：家用電

128、器原材料的采購價格與大宗商品價格波動相關，若未來原材料價格繼續上漲，將對家電公司生產成本與盈利能力的穩定性帶來壓力。測算過程具有一定主觀性測算過程具有一定主觀性：市場空間測算、板塊個股選擇等過程具有一定主觀性，存在偏差風險。樣本數量較少可能造成統計結果偏差風險：樣本數量較少可能造成統計結果偏差風險：本文中各家電子板塊所篩選標的數量較少，因此用于衡量板塊整體表現時可能存在一定結果偏差。55請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相

129、對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已

130、獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成

131、對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。Thank you!感謝感謝56請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明