遠東宏信：“金融+產業”綜合服務提供商-20221118（30頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告|2022年11月18日證券研究報告|2022年11月18日買入買入遠東宏信（03360.HK）遠東宏信（03360.HK）“金融+產業”綜合服務提供商“金融+產業”綜合服務提供商核心觀點核心觀點公司研究深度報告非銀金融多元金融公司研究深度報告非銀金融多元金融證券分析師：陳俊良證券分析師：陳俊良證券分析師：王劍證券分析師：王劍021-60933163021-S0980519010001S0980518070002證券分析師：戴丹苗證券分析師：戴丹苗證券分析師：田維韋證券分析師：田維韋0755-81982379021-S0980520040

2、003S0980520030002基礎數據投資評級買入(首次覆蓋)合理估值6.50-8.10 港元收盤價5.60 港元總市值/流通市值24164/0 百萬港元52 周最高價/最低價7.47/5.17 港元近 3 個月日均成交額31.03 百萬港元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告遠東宏信不僅是融資租賃企業，更是產業綜合運營服務提供商。遠東宏信不僅是融資租賃企業，更是產業綜合運營服務提供商。遠東宏信是一家以金融及產業相結合的模式服務于企業的金融公司，秉承“金融+產業”的經營理念，為客戶提供金融與產業綜合服務。公司業務范圍遍及全國，擁有多元化的股東結構，主要管理層長期穩

3、定且直接持股。遠東宏信近幾年收入結構轉換，產業運營收入占比快速提升，盈利能力則長期保持穩定。遠東宏信近幾年收入結構轉換，產業運營收入占比快速提升，盈利能力則長期保持穩定。從收入結構來看，遠東宏信當前收入的主要來源依然是金融服務業務，不過產業運營收入占比快速提升。2022年上半年，公司營業收入當中的59%來自金融服務業務，即融資租賃利息收入；產業運營板塊的兩大主要業務設備運營和醫院運營的合計收入占比達32%。從主要財務指標來看，公司近幾年業績增長趨于平穩，資產、收入、利潤增速在10%左右；公司盈利能力穩定，ROE 長期保持在14%左右。此外，公司還保持了較為穩定的分紅記錄，2021 年分紅率27

4、%。遠東宏信產業運營快速發展，凸顯公司特色。遠東宏信產業運營快速發展，凸顯公司特色。公司直接從事產業運營，主要包括設備和醫院運營業務，這使得公司與傳統金融企業差別很大，凸顯公司特色。從近幾年的收入和凈利潤增速來看，產業運營板塊有相對更高的成長性，尤其是其中的設備運營板塊，即子公司宏信建發。宏信建發是我國設備運營服務龍頭企業，主要業務包括經營租賃、工程技術服務等，其擴張空間明顯大于金融服務板塊，有望給公司帶來新的增長動力。遠東宏信金融業務專業經營，資產質量穩定。遠東宏信金融業務專業經營，資產質量穩定。遠東宏信是融資租賃行業龍頭，在行業整體規模萎縮的情況下，依然保持擴張態勢。得益于規范專業的風控體

5、系、長期專注的行業積累和積極靈活的資產擺布，在近幾年宏觀經濟下行背景下，公司依然保持了穩定的資產質量。盈利預測與估值：盈利預測與估值：盡管融資租賃行業整體增長疲弱，但在產業運營業務的拉動下，預計公司2022-2024 年歸屬母公司普通股股東凈利潤61/69/77 億元，同比增速分別為10.4%/12.6%/12.9%，EPS為1.41/1.59/1.79 元。結合相對估值與絕對估值，我們認為公司合理股價在6.9-8.1 港元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：估值的風險、盈利預測的風險、財務風險、市場風險等。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標202020212022E2023E2

6、02020212022E2023E2024E2024E營業收入(百萬元)29,16933,78236,56340,73644,882(+/-%)8.3%15.8%8.2%11.4%10.2%凈利潤(百萬元)4,5765,5126,0836,8507,735(+/-%)5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%攤薄每股收益(元)1.061.281.411.591.79總資產收益率1.63%1.73%1.73%1.78%1.85%凈資產收益率14.2%14.6%13.9%14.1%14.3%市盈率(PE)4.84.03.63.22.9股息率5.3%6.7%7.4%8.4%9.5%市凈率(PB

7、)0.650.530.480.430.39資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄公司概況：“金融+產業”綜合服務提供商.5基本經營情況：收入結構轉換，盈利能力穩定.7產業運營快速發展，凸顯公司特色.11公司概況：“金融+產業”綜合服務提供商.5基本經營情況：收入結構轉換，盈利能力穩定.7產業運營快速發展，凸顯公司特色.11公司直接從事產業運營，有別于傳統金融企業.11宏信建發：為公司帶來新的增長動力.12宏信健康：醫院運營穩步增長.16金融業務專業經營，資產質量穩定.18盈

8、利預測.23金融業務專業經營，資產質量穩定.18盈利預測.23假設前提.23未來三年業績預測簡表.23盈利預測的敏感性分析.24估值與投資建議.25估值與投資建議.25絕對估值.25相對估值.25投資建議.26風險提示.27財務預測與估值.28風險提示.27財務預測與估值.28請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表目錄圖表目錄圖1：遠東宏信發展歷程.5圖2：公司早在 2007 年就提出產業綜合運營服務的理念.6圖3：遠東宏信在全國范圍展業.6圖4：遠東宏信主要股東持股情況.7圖5：遠東宏信收入結構.8圖6：遠東宏信總資產增長情況.8圖7：遠東宏信營業收入增長

9、情況.9圖8：遠東宏信凈利潤增長情況.9圖9：遠東宏信分紅率較為穩定.10圖10：遠東宏信盈利能力較為穩定.10圖11：產業運營板塊的收入增速相對更高.11圖12：產業運營板塊的凈利潤增速相對更高.12圖13：宏信建發的產品類型.13圖14：宏信建發的收入結構.13圖15：中國設備運營服務市場的規模.14圖16：美國設備運營服務市場高度集中.14圖17：宏信建發未來將進一步新設服務網點.15圖18：宏信建發的主要設備利用率.16圖19：宏信建發的毛利率.16圖20：醫院板塊的“三個一”管理模式.17圖21：醫院運營板塊的毛利率.17圖22：醫院運營板塊單床收入不斷提升.18圖23：融資租賃行業

10、整體萎縮.18圖24：遠東宏信貸款和應收款持續增長.19圖25：遠東宏信凈利差持續提升.19圖26：遠東宏信不良生成率保持在較低水平.20圖27：2019 年以來遠東宏信不良率和關注率持續下降.20圖28：遠東宏信撥備覆蓋率保持在 200%以上.21圖29：遠東宏信首創 A-F 段運營管理流程.21圖30：遠東宏信堅持獨特的基于行業經營的商業模式.22圖31：遠東宏信生息資產行業投向進行了調整.22圖32：遠東宏信生息資產區域投向發生調整.23請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4表1：未來三年業績預測簡表（單位：百萬元).24表2：敏感性分析結果.24表3：一

11、、二階段假設（百萬元）.25表4：其他假設.25表5：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）.25表6：可比公司對比情況（單位：億元）.26表7：可比公司對比情況（單位：億元）.26請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5公司概況公司概況：“金融金融+產業產業”綜合服務綜合服務提供商提供商遠東宏信是一家以金融及產業相結合的模式服務于企業的金融公司遠東宏信是一家以金融及產業相結合的模式服務于企業的金融公司，秉承秉承“金融金融+產業產業”的經營理念的經營理念，為客戶提供金融與產業的綜合服務為客戶提供金融與產業的綜合服務。遠東宏信的前身是 1991年成立的遠東

12、國際租賃，后經重組，于 2008 年注冊成立遠東宏信有限公司，并于2011 年在港股上市。遠東宏信是中國租賃行業的先驅者，長期深耕融資租賃領域，有豐富的行業經驗，并且公司早在 2007 年就提出產業綜合運營服務的理念，從單一金融服務向產業綜合運營服務戰略轉變，目前在醫療健康、文化旅游、工程建設等多個領域開展金融、投資、貿易、咨詢、工程等一體化產業運營服務。圖1：遠東宏信發展歷程資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6圖2：公司早在 2007 年就提出產業綜合運營服務的理念資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理公司業務范

13、圍遍及全國。公司業務范圍遍及全國。遠東宏信集團總部設在香港，于上海和天津設業務運營中心，并在多個中心城市設立辦事機構，形成了輻射全國的客戶服務網絡。圖3：遠東宏信在全國范圍展業資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7公司擁有多元化的股東結構。公司擁有多元化的股東結構。根據公司官網及中報信息，公司主要股東包括：中化資本投資管理（香港）有限公司持有公司 21.31%的股份，該公司隸屬于中國中化集團，實控人為國務院國有資產監督管理委員會；瑞銀集團持有 10.32%的股份，該公司是一家全球性金融服務機構；德泓資本持有 8.45%的

14、股份，該公司是一家專注于亞洲市場的國際性私募股權投資機構；國泰金融控股股份有限公司通過國泰人壽持有 7.37%的股份，該公司是我國臺灣省領先的金融控股集團。圖4：遠東宏信主要股東持股情況資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理主要管理層長期穩定且直接持股主要管理層長期穩定且直接持股。公司行政總裁孔繁星此前任職于中國中化集團，2001 年加入遠東國際租賃有限公司并擔任總經理至今，并自 2009 年起擔任遠東宏信的總裁及首席執行官。公司財務總監王明哲于 1995 年加入遠東國際租賃有限公司，2009 年至今擔任公司財務總監。根據中報披露的信息，孔繁星直接持有公司 1.44%的股份并于受控制法團擁

15、有公司 18.03%的權益，王明哲直接持有 0.53%的股份?；窘洜I情況基本經營情況：收入結構轉換收入結構轉換，盈利能力穩定盈利能力穩定遠東宏信當前收入的主要來源依然是金融服務業務遠東宏信當前收入的主要來源依然是金融服務業務，不過產業運營收入占比快速不過產業運營收入占比快速提升。提升。2022 年上半年，公司收入 178 億元，其中 59%來自金融服務業務，即融資租賃利息收入；產業運營板塊的兩大主要業務設備運營和醫院運營的合計收入達到 56 億元，占總收入的 32%，近幾年占比提升明顯；其他業務收入占比快速下降，主要是隨著外部環境變化，公司拓展的行業及目標客群趨于穩定，咨詢服務收入下降。請務

16、必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8圖5：遠東宏信收入結構資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司近幾年業績增長趨于平穩公司近幾年業績增長趨于平穩，目前資產目前資產、收入收入、利潤增速大約在利潤增速大約在 10%10%左右左右。2019年以來，公司整體業績增速中樞下移，增長趨于平穩，其中，2022 年二季末總資產 3585 億元，同比增長 7%；2022 年上半年營業收入 178 億元，同比增長 10%；2022 年上半年普通股東凈利潤 28 億元，同比增長 10%。圖6：遠東宏信總資產增長情況資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免

17、責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9圖8：遠東宏信凈利潤增長情況資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司保持了較為穩定的分紅記錄。公司保持了較為穩定的分紅記錄。遠東宏信近幾年分紅率略有下降，但總體來看比較穩定，2021 年分紅率 27%。圖7：遠東宏信營業收入增長情況資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10圖9：遠東宏信分紅率較為穩定資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司盈利能力穩定，公司盈利能力穩定，ROEROE 在在 14%14%左右。左右。遠東宏信的盈利能力近幾年基本保持穩定，2021 年

18、使用期初期末數據計算的公司的 ROE 達到 14.6%，近幾年也基本在 14%左右波動。圖10：遠東宏信盈利能力較為穩定資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11產業運營快速發展，凸顯公司特色產業運營快速發展，凸顯公司特色公司直接從事產業運營，有別于傳統金融企業公司直接從事產業運營，有別于傳統金融企業公司從事設備和醫院運營業務。公司從事設備和醫院運營業務。遠東宏信將業務延伸到產業運營領域，與傳統的金融企業有很大區別。目前公司的主要產業運營板塊包括設備運營和醫院運營。公司早在 2011 年就成立了宏信建發的前身“宏信設備”以

19、專注于提供全方位的建設設備運營及工程服務，在 2013 年投資運營了第一家醫院。產業運營板塊有相對較高的成長性。產業運營板塊有相對較高的成長性。從收入和凈利潤增速來看，產業運營板塊有著相對更高的成長性，尤其是設備運營板塊，醫院運營板塊的收入和利潤增長則受疫情影響有所降低。圖11：產業運營板塊的收入增速相對更高資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12圖12：產業運營板塊的凈利潤增速相對更高資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理宏信建發：為公司帶來新的增長動力宏信建發：為公司帶來新的增長動力公司通過宏信建發開展設備運營服

20、務，宏信建發是我國設備運營服務龍頭企業公司通過宏信建發開展設備運營服務，宏信建發是我國設備運營服務龍頭企業。宏信建發為客戶提供工程機械設備管理與施工服務。宏信建發在全球最大國際建筑信息供貨商之一 KHL 集團評選發布的全球租賃商百強 IRN100 排行榜居第十四位；根據弗若斯特沙利文報告，按 2021 年在中國的設備保有量計，公司在新型支護系統、新型模架系統及高空作業平臺三個市場均排名第一。受益于龍頭地位，公司能夠參與國內重大工程項目，如北京大興國際機場項目、港珠澳大橋項目及火神山醫院項目等。宏信建發 2022 年二季度末總資產達 293 億元，2022 年上半年實現營業收入 35.7 億元，

21、凈利潤 2.9 億元。宏信建發的主要業務包括經營租賃、工程技術服務。宏信建發的主要業務包括經營租賃、工程技術服務。其中經營租賃服務的主要產品線包括新型支護系統、新型模架系統、高空作業平臺及其他設備。工程技術服務主要為不同業務或運營情景打造一站式解決方案，包括設計、設備及材料供應、現場施工及安裝、維修及保養和物流服務等。公司的其他業務包括設備及材料轉租的平臺服務和設備、材料及備件銷售。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13圖13：宏信建發的產品類型資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理圖14：宏信建發的收入結構資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理宏信建

22、發的擴張空間明顯大于金融服務板塊宏信建發的擴張空間明顯大于金融服務板塊，有望給公司帶來新的增長動力有望給公司帶來新的增長動力。宏信建發的業務仍然屬于重資產業務，但與融資租賃業務相比，資產擴張空間更大，主要是考慮到兩點：一是設備運營服務行業本身有相對更大的增長空間。隨著人力成本提升以及針對建筑工地安全及環保等的監管要求日益嚴格，新型專業設備需求不斷增加。設備用戶往往采用租賃的方式使用設備，2021 年末鋼支護系統、盤扣式腳手架、高空作業平臺的設備保有量中，分別有 79%、74%、86%來自設備運營服務提供商，因此設備運營服務市場也隨之快速發展。根據弗若斯特沙利請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下

23、所有內容證券研究報告證券研究報告14文估計，以收入計算，中國 2017-2021 年設備運營服務市場規模年復合增速為 13.2%，2021 年達到約 8900 億元，而未來五年增速預計為 13.5%。圖15：中國設備運營服務市場的規模資料來源：宏信建發招股書，國信證券經濟研究所整理二是設備運營服務市場集中度很低，宏信建發有望獲得更大的市場份額。目前我國設備運營市場有超過 1.5 萬家設備運營服務提供商，CR3 只有 1.2%，其中宏信建發是最大的設備運營服務提供商，市場份額僅有 0.5%。相比之下，美國設備租賃市場上，CR3 和最大租賃商的市占率分別為 32%和 16%，我國設備運營服務市場集

24、中度仍有提升空間。其中宏信建發作為國內最大的設備運營服務提供商，有更強的專業性和品牌聲譽，隨著公司網點不斷鋪設，有望獲得更大的市場份額。圖16：美國設備運營服務市場高度集中資料來源：Ashtead2022 財年年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15圖17：宏信建發未來將進一步新設服務網點資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理宏信建發維持較為穩定的設備利用率和毛利率。宏信建發維持較為穩定的設備利用率和毛利率。宏信建發的設備利用率近幾年有所波動，但整體而言比較穩定，不同設備的利用率在 70%-80%之間。宏信建發在2018 年和 2

25、019 年的毛利率超過 50%，近幾年毛利率有所下降，主要跟疫情影響以及為客戶提供更多的勞動密集型現場施工服務有關，預計后續毛利率將保持穩定。此外，2021 年宏信建發的凈利潤率為 11.6%，ROE 為 12.5%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖18：宏信建發的主要設備利用率資料來源：宏信建發招股書，國信證券經濟研究所整理圖19：宏信建發的毛利率資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理宏信健康：醫院運營穩步增長宏信健康：醫院運營穩步增長公司公司聚焦醫療資源薄弱地區聚焦醫療資源薄弱地區，在醫療領域開展投資與運營業務在醫療領域開展投資與運營業務。公司

26、定位于“大?？?、小綜合”，通過“三個一”管理模式，打造標準化、集約化、一體化運營的“一家醫院”。截至 2022 年中報，公司控股醫院 29 家，實際開放床位約 1.1萬張。公司醫院板塊 2022 年二季度末總資產達 69 億元，2022 年上半年實現營業收入 20.7 億元，凈利潤 0.9 億元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17圖20：醫院板塊的“三個一”管理模式資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理醫院運營板塊持穩定增長醫院運營板塊持穩定增長。醫院運營板塊的收入主要是門診、住院及體檢等收入。2020 年之后受疫情影響，醫院運營板塊的收入增速有所降低

27、，毛利率也有所下降，但公司在 2020 年對醫院版塊進行了重組優化，主動對參股、籌建中、待交割、運營初期的約 31 家醫院進行了轉讓、處置、關閉，并憑借規?；s化的資源整合能力，保持了穩定經營。公司近幾年不斷提升運營效率，單床收入持續提升，2021年約為 37 萬元，但 2021 年環球醫療、華潤醫療單床收入分別為 42 萬元、68 萬元，相比之下，宏信健康的收入仍有提升空間。圖21：醫院運營板塊的毛利率資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18圖22：醫院運營板塊單床收入不斷提升資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整

28、理金融業務專業經營，資產質量穩定金融業務專業經營，資產質量穩定融資租賃行業規模萎縮融資租賃行業規模萎縮。根據租賃聯合研究院發布的2022 上半年中國融資租賃業發展報告，2022 年 6 月底全國融資租賃合同余額約 6.0 萬億元，同比下降 4%，較 2019 年的歷史最高水平下降 10%。全國融資租賃企業總數約 1.16 萬家，較上年底減少 314 家。圖23：融資租賃行業整體萎縮資料來源：租賃聯合研究院，國信證券經濟研究所整理遠東宏信是行業龍頭遠東宏信是行業龍頭，依然保持擴張態勢依然保持擴張態勢。根據租賃聯合研究院發布的2022 上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券

29、研究報告19半年中國融資租賃業發展報告，2022 年 6 月末遠東國際租賃注冊資金位列全國融資租賃公司第 8 位，是行業龍頭企業。在行業整體萎縮的情況下，遠東宏信仍然保持了較為穩健的增長，二季末貸款和應收款項余額 2799 億元，同比增長 10%。不過我們預計隨著行業整體萎縮，未來公司融資租賃業務增速也將有所下降。圖24：遠東宏信貸款和應收款持續增長資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司凈利差持續提升公司凈利差持續提升。從生息資產收益率來看，公司自 2018 年以來保持了較為穩定的生息資產收益率，平均在 7.5%左右。近幾年 LPR 及市場利率下行，但公司通過及時響應客戶需求、加大普惠

30、金融等新型業務資產投放力度，保持了較高的收益定價。從負債成本來看，隨著市場利率下行，公司的負債成本則逐漸降低。圖25：遠東宏信凈利差持續提升資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20資產質量保持穩定。資產質量保持穩定。在生息資產收益率保持穩定、生息資產規模逆勢擴張的情況下，公司依然保持了穩定的資產質量，體現在低水平的不良生成率和 2019 年以來持續降低不良率和關注率。此外，公司撥備覆蓋率也保持在 200%以上。圖26：遠東宏信不良生成率保持在較低水平資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理圖27：2019 年以來遠東宏

31、信不良率和關注率持續下降資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21圖28：遠東宏信撥備覆蓋率保持在 200%以上資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理我們認為公司能夠保持穩定的資產質量我們認為公司能夠保持穩定的資產質量，主要得益于規范專業的風控體系主要得益于規范專業的風控體系、長期長期專注的行業積累和積極靈活的資產擺布。專注的行業積累和積極靈活的資產擺布。一是公司作為行業龍頭企業，有相對規范的經營機制和風控體系，首創了 A-F 段運營管理流程；二是公司堅持獨特的基于行業經營的商業模式，長期深耕醫療健康、文化旅游、工程建

32、設、機械制造、化工醫藥、電子信息、民生消費、交通物流、城市公用等九大行業，有更加專業的人才隊伍和豐富的經驗積累；三是公司資產擺布靈活，這在生息資產投向結構中體現地很明顯。圖29：遠東宏信首創 A-F 段運營管理流程資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22圖30：遠東宏信堅持獨特的基于行業經營的商業模式資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理圖31：遠東宏信生息資產行業投向進行了調整資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23圖32：遠東宏信生息資產區

33、域投向發生調整資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理盈利預測盈利預測假設前提假設前提我們對公司盈利增長的關鍵驅動因素假設如下：（1）金融服務板塊：考慮到行業整體收縮以及 GDP 增速回落帶來的企業融資需求減少，我們假設未來貸款及應收款項增速回落；公司過往保持了穩定的生息資產收益率，我們假設未來基于貸款及應收款項口徑測算的生息資產收益率保持穩定，同時負債成本也保持穩定，這隱含了未來貨幣政策總體平穩的假設；同時考慮到公司目前以存量客戶為主的保守經營策略，咨詢服務收入繼續減少；（2）設備運營板塊：考慮到設備運營服務行業的發展空間相對更大，以及宏信建發的市場份額有望進一步提升，預計相應收入仍將保持

34、較快增長；疫情影響以及加大人力密集型業務投入使得 2020 年毛利率較之前兩年略有降低，但近兩年隨著疫情影響減弱，毛利率又有所回升，總體而言呈波動狀態，我們假設后續毛利率大致保持穩定；（3）醫院運營板塊：公司醫院運營業務經營穩定，單床收入仍有提升空間，從而帶來收入的進一步提升，我們假設該板塊后續收入增長以及毛利率保持大致穩定；（4）資產減值：公司保持了穩定的資產質量，考慮到公司客戶很少涉及房地產以及公司在九大行業經營上的專業性，我們假設后續信用成本率保持大致穩定；（5）期間費用率、實際所得稅率及分紅率等中樞較穩，我們假設未來仍保持平穩。未來三年未來三年業績業績預測預測簡表簡表按上述假設條件，我

35、們得到公司 2022-2024 年營業收入（此處的營業收入未剔除稅金及附加）分別為 366/407/449 億元，同比增速分別為 8.2%/11.4%/10.2%，歸請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24屬母公司普通股股東凈利潤 61/69/77 億元，同比增速分別為 10.4%/12.6%/12.9%。表1：未來三年業績預測簡表（單位：百萬元)2018A2018A2019A2019A2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入25543269372916933782365634073644882

36、YoY35.2%5.5%8.3%15.8%8.2%11.4%10.2%其中：金融服務16138158421652219168208222258724277生息資產收益率7.8%7.5%7.7%8.0%7.9%7.9%7.9%咨詢服務4889457438363179190715261526YoY4.9%-6.4%-16.1%-17.1%-40.0%-20.0%0.0%產業運營45166521881111435138331662319079YoY38.8%44.4%35.1%29.8%21.0%20.2%14.8%其中：產業運營-設備214526223664614185971117713412Yo

37、Y19.6%22.2%39.7%67.6%40.0%30.0%20.0%產業運營-醫院2194291334474003420344134634YoY67.0%32.8%18.3%16.1%5.0%5.0%5.0%營業成本11584125251407716431177781978721748其中：金融及咨詢成本8627803980708937847890609569計息負債付息率5.4%4.8%4.4%4.2%3.6%3.6%3.6%產業運營295744866007749492991072812178YoY28.3%51.7%33.9%24.8%24.1%15.4%13.5%其中：產業運營-設備

38、1227128420153295490163717645產業運營-設備毛利率43%51%45%46%43%43%43%產業運營-醫院1584217127683194357335313707產業運營-醫院毛利率28%25%20%20%15%20%20%信用成本率1.3%1.3%1.7%1.3%1.3%1.3%1.3%期間費用率19%20%19%21%23%23%23%其他收支凈額10777318442782301133553696實際所得稅率32.4%32.4%33.0%37.8%31.0%31.0%31.0%普通股東凈利潤3927433845765512608368507735YoY21.6%

39、10.5%5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%普通股東凈利潤率15.4%16.1%15.7%16.3%16.6%16.8%17.2%資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析對金融企業而言，撥備計提對盈利預測影響很大，但存在較大的不確定性。我們在不同情景下進行如下敏感性分析：表2：敏感性分析結果2018A2018A2019A2019A2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E樂觀預測：信用成本率降低至近幾年低點，參考樂觀預測：信用成本率降低至近幾年低點，參考 20162016 年水平為

40、年水平為 1.0%1.0%普通股東凈利潤普通股東凈利潤3927433845765512608373818319YoYYoY21.6%10.5%5.5%20.5%10.4%21.4%12.7%中性預測中性預測普通股東凈利潤普通股東凈利潤3927433845765512608368507735YoYYoY21.6%10.5%5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%悲觀預測：信用成本率升低至近幾年高點，參考悲觀預測：信用成本率升低至近幾年高點，參考 20202020 年水平為年水平為 1.7%1.7%普通股東凈利潤普通股東凈利潤3927433845765512608361426956YoYY

41、oY21.6%10.5%5.5%20.5%10.4%1.0%13.3%資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25估值與投資建議估值與投資建議我們采用絕對估值和相對估值兩種方法來估算公司的合理價值區間。絕對估值絕對估值我們使用三階段 DDM 模型進行估值，相關假設如下：表3：一、二階段假設（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E2031E2031E2032E

42、2032E2033E2033E2034E2034E凈資產凈資產41523461295133657222632556894074909811778775894669101924109543117543125942攤薄攤薄 ROEROE13.3%13.2%13.3%13.5%12.8%12.4%12.0%11.6%11.2%10.9%10.7%10.4%10.2%10.0%歸母凈利潤歸母凈利潤5512608368507735812285288954940298721036510884114281199912599同比同比20.5%10.4%12.6%12.9%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5

43、%分紅率分紅率27%27%27%27%35%35%35%35%35%35%35%35%35%35%股利股利14771642185020882843298531343291345536283809400042004410資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理表4：其他假設無風險收益率3%第二階段增長率5%風險溢價率10%第二階段分紅率35%0.8永續增長率3%COE11.0%永續分紅率50%資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理根據以上主要假設條件，采用三階段 DDM 估值方法，得出公司價值區間為 7.3-8.8港元。絕對估值的敏感性分析絕對估值的敏感性分析該絕對估值相對于折現率和永續增

44、長率較為敏感，下表為敏感性分析。表5：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）折現率折現率變化變化10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%永續永續增長增長率變率變化化2.0%8.68.07.67.16.82.5%8.98.27.87.36.93.0%9.18.57.97.57.03.5%9.58.88.27.77.24.0%10.09.18.57.97.4資料來源：國信證券經濟研究所分析相對估值相對估值金融業務和產業運營業務商業模式存在一定差異，因此我們采用不同的估值方法，但考慮到醫院運營業務的財務貢獻較小，我們不再對其單獨估值，因此僅將公司業務拆分為宏信建發和金融業務，其中

45、宏信建發采用 PE 估值，金融業務采用 PB估值。兩者相加后的合理價值區間為 256-298 億元人民幣，約合 278-324 億港元，對應每股價格為 6.4-7.5 港元。宏信建發：我們選取 A 股上市的工程設備租賃企業華鐵應急、建設機械和志請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26特新材作為可比公司。從商業模式來看，宏信建發與華鐵應急更加接近，綜合可比公司平均估值水平以及商業模式的相似性，我們給予公司 18-20 x 2021年 PE，約合市值 121-134 億元，對應 2021 年靜態 PB2.0-2.2x。遠東宏信持有公司 80.95%股份，對應價值 9

46、8-108 億元。不過考慮到 H 股較 A 股折價嚴重，目前在 AH 股同時上市的股票平均折價率約 45%，我們認為公司這部分股權對應的港股市場可比價值約合 54-59 億元。表6：可比公司對比情況（單位：億元）主營產品主營產品營業收入營業收入歸母凈利潤歸母凈利潤總資產總資產普通股東凈普通股東凈資產資產2022022 2上半年歸上半年歸母凈利潤同比母凈利潤同比總市值總市值PBPBPEPE宏信建發支護系統、模架系統、高空作業平臺626.72706017%-6 603300.SH03300.SH華鐵應急支護系統、高空作業平臺265.01334427%952.2196 600984.SH00984.

47、SH建設機械塔式起重機473.817661-125%671.1183 300986.SZ00986.SZ志特新材鋁模板14.81.62912.338%574.635資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理。注：數據截至 2022 年 11 月 17 日。表中財務數據除特殊注明外均為 2021 年報數據。金融業務：除宏信建發外，其他業務主要就是融資租賃業務，我們參照其他租賃公司（包括融資租賃與經營租賃）進行相對估值?？紤]到 ROE 對 PB 估值影響很大，而遠東宏信的 ROE 高于可比公司平均水平，其 PB 估值應高于可比公司平均水平，但同時考慮到與公司 ROE、收入結構更接近的環球醫療估值也

48、只有 0.55x，因此綜合考慮，我們我認為給予其金融業務 0.55-0.65x 2021年 PB 是合理的，約合分部市值 202-239 億元，對應 2021 年靜態 PE4.1-4.9x。表7：可比公司對比情況（單位：億元）收入結構收入結構營業收入營業收入 普通股東凈利潤普通股東凈利潤總資產總資產 普通股東凈資產普通股東凈資產 攤薄攤薄 ROEROE總市值總市值PBPBPEPE遠東宏信金融業務70%融資租賃27649308936713.5%-600901.SH600901.SH江蘇租賃95%融資租賃652199314614.2%1661.148.01905.HK1905.HK海通恒信74%融

49、資租賃，5%經營租賃821311471528.7%330.222.52666.HK2666.HK環球醫療43%融資租賃991870013114.0%720.553.93877.HK3877.HK中國船舶租賃20%融資租賃，62%經營租賃23123769213.5%630.685.01848.HK1848.HK中國飛機租賃16%融資租賃，59%經營租賃3054604211.6%250.605.2000415.SZ000415.SZ渤海租賃2%融資租賃，71%經營租賃268-112482256-4.4%1450.57-2588.HK2588.HK中銀航空租賃86%經營租賃1584117303821

50、0.6%3720.989.2全部平均9.7%0.685.6港股平均11.7%0.615.2資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理。注：表中數據均按 1 美元兌 7.24 元人民幣、1 港元兌 0.92 元人民幣折算為人民幣計價。數據截至 2022 年 11 月 17 日。表中財務數據均為 2021 年報數據。投資建議投資建議綜合考慮估值測算，絕對估值在 7.3-8.8 港元，相對估值在 6.4-7.5 港元，取平均值，我們認為公司合理股價在 6.9-8.1 港元，相較當前股價 5.60 港元（2022年 11 月 17 日收盤價）有 23%-45%溢價空間，首次覆蓋給予“買入”評級。請務必

51、閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27風險提示風險提示估值的風險估值的風險我們采取絕對估值和相對估值方法計算得出公司的合理估值，但該估值是建立在較多假設前提的基礎上計算而來的，特別是對公司折現率的假設和永續增長率的假定，及其與可比公司的估值參數的選定，都加入了很多主觀判斷：（1）市場上投資者眾多，不同投資者的投資期限、資金成本、機會成本等均不一致，因此每名投資者可能會有其自身對折現率的取值，這可能導致市場對公司內在價值的一致判斷跟我們所得到的結論不一致。為此我們進行了敏感性分析，但敏感性分析未必能夠全面反映所有投資者對折現率的取值；（2）我們對公司永續增長率的假設比

52、較主觀。我們對此進行了敏感性分析，但真實情況有可能落在敏感性分析區間之外；（3）相對估值時可能未充分考慮市場整體估值波動的風險，即貝塔的變化。盈利預測的風險盈利預測的風險對公司未來盈利預測存在不確定性，主要是宏觀經濟周期變化波動，相應的不良資產產生和撥備計提存在較大不確定性，加之撥備計提一般也存在主觀調節空間，因此可能導致實際情況與我們假設情況差別較大。對此我們在前面進行了敏感性分析。財務風險財務風險公司權益乘數較高，資產的流動性相對較差，但計息負債的償還是剛性的，若財務管理不當，可能存在短期流動性風險。市場風險市場風險公司所從事的業務均為高風險業務，包括信用風險、利率風險和流動性風險。宏觀環

53、境、利率環境的變化可能會對公司財務數據產生不利影響。在金融服務業務上，與一般的商業銀行相比，公司客群相對下沉，關注類資產比率高于商業銀行，受到宏觀經濟波動的影響可能會更大。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28財務預測與估值財務預測與估值每股指標（元）每股指標（元）2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024EEPS1.151.281.411.591.79營業收入29,1693

54、3,78236,56340,73644,882BVPS8.69.610.711.913.3其中：金融及咨詢收入20,35822,34722,72924,11325,803DPS0.300.340.380.430.48產業運營收入8,81111,43513,83316,62319,079營業成本14,07716,43117,77819,78721,748資產負債表（百萬元資產負債表（百萬元）2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E其中：金融及咨詢成本8,0708,9378,4789,0609,569總資產299,927335,88036

55、9,046402,180433,105產業運營成本6,0077,4949,29910,72812,178其中：貸款及應收款項229,397252,218274,918296,911317,695期間費用5,6876,9908,4099,36910,323物業、廠房及設備16,87224,53129,67635,66040,929資產撥備3,7413,1303,4263,7173,841總負債254,659282,826310,108336,58773,112其他收支凈額1,8442,7823,0113,3553,696其中：有息負債202,292226,879244,125259,181272

56、,447利潤總額7,50810,0139,96011,21712,666所有者權益45,26853,05458,93865,59373,112減：所得稅2,4753,7853,0883,4773,926其中：總股本3,9784,3144,3154,3154,315凈利潤5,0336,2286,8737,7408,740其中：普通股東凈資產34,12041,52346,12951,33657,222其中：普通股東凈利潤4,5765,5126,0836,8507,735總資產同比15.1%12.0%9.9%9.0%7.7%營業收入同比8.3%15.8%8.2%11.4%10.2%貸款及應收款項同比

57、14.1%9.9%9.0%8.0%7.0%普通股東凈利潤同比5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%物業、廠房及設備同比45.7%45.4%21.0%20.2%14.8%毛利率52%51%51%51%52%有息負債同比24.6%12.2%7.6%6.2%5.1%其中：產業運營毛利率32%34%33%35%36%權益乘數6.66.36.36.15.9凈利潤率17%18%19%19%19%信用成本率1.7%1.3%1.3%1.3%1.2%分紅率26%27%27%27%27%生息資產收益率7.7%8.0%7.9%7.9%7.9%ROA1.63%1.73%1.73%1.78%1.85%計息負債

58、付息率4.4%4.2%3.6%3.6%3.6%ROE14.2%14.6%13.9%14.1%14.3%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級類別類別級別級別說明說明股票股票投資評級投資評級買入股價表現優于市場指數 20%以上增持股價表現優于市場指數 10%-

59、20%之間中性股價表現介于市場指數 10%之間賣出股價表現弱于市場指數 10%以上行業行業投資評級投資評級超配行業指數表現優于市場指數 10%以上中性行業指數表現介于市場指數 10%之間低配行業指數表現弱于市場指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公

60、開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用

61、，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資

62、人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032