1、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20222022 年年 1212 月月 3030 日日 2 2022022 年度年度轉債轉債記憶記憶圖說轉債系列一圖說轉債系列一 固定收益專題報告固定收益專題報告 回顧 2022 年，疫情和宏觀因子的影響貫穿全年，對經濟修復預期和美聯儲加息節奏對市場情緒起到方向性的影響，全年全年權益市權益市場和轉債市場表現場和轉債市場表現主要分為四個階段：第一階段（主要分為四個階段：第一階段（1.11.1-4.264.26）:陰陰霾籠罩下的指數下探。霾籠罩下的指數下探。穩增長信心不足，“俄烏沖突”、上海疫情爆發、美聯儲加息等系列事件拖累指數下行

2、，轉債抗跌性體現，中證轉債指數跌幅小于萬得全 A。第二階段（第二階段（4.264.26-8 8 月中）：超跌月中）：超跌反彈后的小盤盛筵。反彈后的小盤盛筵。4.26 市場觸底后開啟反彈，伴隨疫情緩解和穩增長政策出臺，小盤成長風格明顯占優，轉債受高估值限制跟漲動力不足，轉債新規在這一階段孕育推出并落地。第三階段（第三階段（8 8月中月中-1010 月末）：月末）：內外矛盾沖突顯現后指數二次探底。8 月中下旬開始經濟修復預期放緩，市場震蕩向下，美元指數沖高、人民幣匯率顯著貶值引發指數二次探底。第四階段（第四階段（1111 月月-至今）：政策至今）：政策利好大盤占優，理財贖回沖擊轉債市場。利好大盤占

3、優，理財贖回沖擊轉債市場。11 月后北向資金流出和人民幣匯率均逐漸企穩，市場小幅反彈，地產“三支箭”和疫情優化政策落地，大盤風格占優，轉債受到理財贖回沖擊連續下挫。全年來看，轉債相對權益仍有相對收益，具體行業上除社服、傳媒、交運、銀行外轉債正股均為負收益，而多數行業轉債跌幅小于正股，轉債抗跌效應顯現。如果用一個詞概括今年的轉債市場即為“高估值”，轉債的估值如果用一個詞概括今年的轉債市場即為“高估值”，轉債的估值中樞抬升已經成為轉債市場的”新常態”。中樞抬升已經成為轉債市場的”新常態”。2021 年 7 月以來百元溢價率始終位于 50%分位數以上，而 2022 年以來更是多數時間居于 80%分位

4、數以上，結構上來看以偏股和偏債型轉債的估值抬升為主。從估值抬升的驅動因素出發，正股價格與債市利率走勢均對估值產生影響，具體從相關性角度來看，2021 年股市上漲與2022 年的債市利率下行接力推高了轉債整體估值水平。2022 年 4 月至 5 月，永吉等多只轉債上市后被“爆炒”的熱況令人難忘，其中永吉、聚合、山石首日漲跌幅分別為 369.4%、133.58%、73.43%；6 月下旬，道恩轉債 23 日漲跌幅為 42.98%，24 日再度上漲 20.50%，兩日累計漲跌幅超 63%。隨后轉債新規出臺，限制漲跌幅和設置交易門檻，從源頭規范了可轉債市場，當前復盤來看，新規對市場的交易結構以及條款博

5、弈均產生影響，具體地，個人投資者與私募投資者的成交額自 7 月后呈大幅下行趨勢，持有者結構變化不大，公募基金和企業年均仍占據主要地位，合計占比超 50%。條款博弈角度來看。一方面轉債新規增加贖回權行使的冷淡期規定，使得贖回具有時效性，另一方面正股的寬幅震蕩也影響發行人不提前贖回的信心，同時新規完善了下修相關信息的披露，一般發行人暫不打算提議下修會承諾 3 或 6 個證券研究報告證券研究報告 池光勝池光勝 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450518100003 相關報告相關報告 2023 年產業債到期壓力知多少？2022-12-29 金融資源盤點與省內城投支持（14）：陜西篇 2022

6、-12-28 2023 年利率債供給怎么看？2022-12-26 天津土拍零距離（12/22）：四拍熱度略升，當地民企參與度提升 2022-12-24 青島土拍零距離（13/22）：四拍熱度不高，城投仍為拿地主力 2022-12-24 999565702 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 固定收益專題報告固定收益專題報告 月的期限，從數量上看選擇不向下修正的轉債增多，而從收益角度看，博弈下修的收益也在邊際減少。個券結構和轉債供需角度來看，個券結構和轉債供需角度來看，低平價轉債仍占多數，2022 年新發轉債超 2100 億，2023 年仍有望維持，但在高估值和權益市

7、場多為震蕩格局的影響下固收+基金轉債配置意愿邊際降低，以混合二級債基為固收+轉債持倉為代表的轉債主力在 2022Q3 持倉規模出現下降。展望展望 2 2023023,轉債市場轉債市場操作難度將操作難度將隨著正股逐漸回歸基本面隨著正股逐漸回歸基本面、債、債券利率中樞回升而增加券利率中樞回升而增加，但仍不缺乏結構性機會但仍不缺乏結構性機會。從轉債供從轉債供需角需角度，度，明年明年依然有較多依然有較多基本面優質基本面優質的個券的個券發行，發行，新新券券供給充足，供給充足，但但需求端變化存在分歧，我們認為需求端變化存在分歧，我們認為以固收以固收+基金基金為主力為主力的機構投資的機構投資者者在權益市場回

8、暖、在權益市場回暖、債市利率中樞回升債市利率中樞回升階段階段配置需求配置需求有望有望提升提升，轉債市場回歸理性的同轉債市場回歸理性的同時也同時步入新的發展階段。時也同時步入新的發展階段。風險提示：風險提示：疫情變化超預期，政策變化超預期等疫情變化超預期，政策變化超預期等 QZkXtRpNQYmVrV0ZsU8ObP8OpNoOtRpMlOnNrQeRpPsR9PoOyRMYnMrMNZoOpO固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 內容目錄內容目錄 1.全年轉債抗跌性體現，跟漲能力有限.4 2.估值中樞抬升成為“新常態”，11 月后偏債

9、型估值擾動加大.5 3.轉債新規落地，打擊新債爆炒現象.6 3.1.規則變化：設置漲跌幅限制，增加贖回權行使的冷淡期規定.6 3.2.交易結構變化：全市場成交降溫，個人和私募投資者轉債成交額大幅下降.8 3.3.持倉結構：公募基金和企業年均仍占據主要地位，合計占比超 50%.8 3.4.條款博弈：發行人下修動機存疑，強贖意愿增加.9 4.個券內部結構：低平價轉債為主.10 5.轉債市場快速擴容，理財贖回影響可控.11 5.1.供給端：供給端維持高速增長.11 5.2.需求端：固收+轉債持倉主力配置意愿降溫，理財贖回沖擊趨穩.11 圖表目錄圖表目錄 圖 1.指數分階段累計收益率.4 圖 2.20

10、22 年多數行業下跌，轉債相對正股獲超額收益.4 圖 3.當前百元溢價率位于 2019 年以來 77%分位數，2021 年 7 月以來估值始終位于 50%分位數以上.5 圖 4.2021 年開始偏股型和偏債型轉債估值中樞抬升，2022 年 11 月以來偏債型轉債估值大幅壓縮.5 圖 5.相關系數角度，正股價格多數時間推動轉債估值被動壓縮，利率下行驅動轉債估值拉升.6 圖 6.上證可轉債個人投資者成交額變化.8 圖 7.上證可轉債公募及私募投資者成交額變化.8 圖 8.上交所轉債持有人結構.8 圖 9.深交所轉債持有人結構.8 圖 10.轉債新規實施當月（8 月）選擇暫不下修轉債增多.9 圖 1

11、1.相比 2021 年，選擇提前贖回轉債的發行人增多.9 圖 12.2022 年下修轉債梳理與博弈后市場表現.9 圖 13.分平價區間轉債規模余額合計（元）.10 圖 14.分絕對價格區間轉債規模余額合計（元）.10 圖 15.2022 年電力設備行業轉債發行規模和數量均居首位.11 圖 16.2023 年待轉債發行進度.11 圖 17.固收+基金轉債持倉主力：混合二級債基 2022Q3 持倉規模下降.11 圖 18.2022Q3 轉債公募倉位小幅降低.12 圖 19.銀行理財主動持有轉債規模不高.12 圖 20.10 年期國債到期收益率短期修復.12 表 1：關于可轉債交易方面新舊規則對比.

12、6 表 2：關于轉債下修贖回等重要信息披露方面新規.7 固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 1.1.全年轉債抗跌性體現，跟漲能力有限全年轉債抗跌性體現，跟漲能力有限 圖圖1.1.指數指數分階段分階段累計收益率累計收益率 資料來源：Wind,安信證券研究中心 圖圖2.2.2022 年多數行業年多數行業下下跌跌，轉債相對正股獲超額收益轉債相對正股獲超額收益 資料來源：Wind,安信證券研究中心 注：轉債行業及正股行業漲跌幅均通過指數編制方式計算 -40%-40%-30%-30%-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%2

13、0%30%30%40%40%50%50%中證轉債指數中證轉債指數滬深滬深300300中證中證10001000萬得全萬得全A A8月中下旬開始經濟修復預期放緩，市場震蕩向下，美元指數沖高、人民幣匯率顯著貶值引發指數探底11月后北向資金流出和人民幣匯率均逐漸企穩，市 場 小 幅 反 彈，地 產“三支箭”和疫情優化政策落地，大盤風格占優1月-4月，穩增長信心不足，“俄烏沖突”、上海疫情爆發、美聯儲加息等系列事件拖累指數下行，轉債抗跌性體現4.26市場觸底后開啟反彈，伴隨疫情緩解和穩增長政策出臺，小盤風格占優，轉債跟漲有限，7月29日轉債新規發布。農林牧漁農林牧漁基礎化工基礎化工鋼鐵鋼鐵有色金屬有色金

14、屬電子電子汽車汽車家用電器家用電器食品飲料食品飲料紡織服飾紡織服飾輕工制造輕工制造醫藥生物醫藥生物公用事業公用事業交通運輸交通運輸商貿零售商貿零售社會服務社會服務銀行銀行非銀金融非銀金融建筑材料建筑材料建筑裝飾建筑裝飾電力設備電力設備機械設備機械設備國防軍工國防軍工計算機計算機傳媒傳媒通信通信煤炭煤炭石油石化石油石化環保環保-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%正股行業漲跌幅正股行業漲跌幅轉債行業漲跌幅轉債行業漲跌幅 固定收益專題報告固定收益專題

15、報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 2.2.估值中樞抬升估值中樞抬升成為“成為“新常態新常態”，1 11 1 月后月后偏債型偏債型估值擾動估值擾動加加大大 圖圖3.3.當前當前百元溢價率位于百元溢價率位于 2019 年年以來以來 77%分位數，分位數，2021 年年 7 月以來月以來估值估值始終始終位于位于 50%分位數以上分位數以上 資料來源：Wind,安信證券研究中心 注：統計時間截至 2022 年 12 月 29 日，分位數計算自 2019 年起。圖圖4.4.2021 年開始年開始偏股型偏股型和偏債和偏債型型轉債轉債估值中樞抬升，估值中樞抬升，2022

16、年年 11 月月以來偏債型以來偏債型轉債估值大幅壓縮轉債估值大幅壓縮 資料來源：Wind,安信證券研究中心 0 05 5101015152020252530303535修正百元溢價率20%分位數50%分位數80%分位數-5-50 05 51010151520202525303035353030404050506060707080809090100100偏債型偏債型平衡型平衡型(右軸）右軸）偏股型（右軸）偏股型（右軸）固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 圖圖5.5.相關系數相關系數角度，角度，正股價格正股價格多數時間多數時間推動轉債估

17、值被動壓縮，利率推動轉債估值被動壓縮，利率下行下行驅動轉債估值驅動轉債估值拉升拉升 資料來源：Wind,安信證券研究中心 3.3.轉債新規落地，轉債新規落地，打擊打擊新債爆炒新債爆炒現象現象 3.1.3.1.規則變化規則變化：設置漲跌幅限制，：設置漲跌幅限制，增加贖回權行使的冷淡期規定增加贖回權行使的冷淡期規定 表表1 1：關于可轉債關于可轉債交易方面新舊規則對比交易方面新舊規則對比 內容內容 可轉債交易新舊規則對比可轉債交易新舊規則對比 上交所修改前上交所修改前 上交所新規上交所新規 深交所修改前深交所修改前 深交所新規深交所新規 滬、深新規對比滬、深新規對比 文件文件 上海證券交易所交易規

18、則（2020 年第二次修訂）上海證券交易所收費管理規則適用指引第 1 號收費項目及標準 上海證券交易所上市公司可轉換公司債券發行實施細則（2018 年修訂）上海證券交易所債券交易業務指南第 1 號交易業務 上海證券交易所證券異常交易實時監控細則（2018年修訂）關于在固定收益證券綜合電子平臺開展上市公司向不特定對象發行可轉換公司債券大宗交易業務的通知 上海證券交易所可轉換上海證券交易所可轉換公司債券交易實施細則公司債券交易實施細則 深圳證券交易所債券交易規則 深圳證券交易所可轉換公司債券業務實施細則（2018 年 12 月修訂）深圳證券交易所交易規則（2021 年 3 月修訂）深交所收費及代收

19、稅費標準（2022 年7 月）關于完善可轉換公司債券盤中臨時停牌制度的通知 深圳證券交易所可轉換深圳證券交易所可轉換公司債券交易實施細則公司債券交易實施細則 -生效時間生效時間 2020/03/132020/03/13、2021/12/312021/12/31、2018/12/282018/12/28、2022/07/152022/07/15、2018/08/202018/08/20、2020/3/132020/3/13 2022/8/12022/8/1 2022/04/252022/04/25、2018/12/282018/12/28、2021/04/062021/04/06、2022/06

20、/292022/06/29、2020/11/022020/11/02 2022/8/12022/8/1 -交易時間交易時間 開盤集合競價 9：15-9：25 連續競價 9：30-11：30；13：00-15：00 開盤集合匹配 9：15-9：25 連續匹配 9：30-11：30；13：00-15：00 開盤集合競價 9：15-9：25 連續競價 9：30-11：30；13：00-14：57 收盤集合競價 14：57-15：00 開盤集合匹配 9：15-9：25 連續匹配 9：30-11：30；13：00-14：57 收盤集合匹配 14：57-15：00 深市具有 3 分鐘（14：57-15：0

21、0）收盤集合匹配時間 開 盤 價 范開 盤 價 范圍圍 前收盤價的 70%-150%上市首日為發行價上市首日為發行價30%30%；非上市首日為前收盤價的非上市首日為前收盤價的20%20%上市首日為發行價30%；非上市首日為前收盤價的10%；收盤集合競價為最近成交價的10%上市首日為發行價上市首日為發行價30%30%；非上市首日為前收盤價的非上市首日為前收盤價的20%20%相同 匹 配 成 交匹 配 成 交最 小 價 格最 小 價 格變動單位變動單位 0.01 元 0.0010.001 元元 0.001 元 0.001 元 滬市修改最小價滬市修改最小價格變動單位，與深格變動單位，與深市保持相同市

22、保持相同 漲 跌 幅 限漲 跌 幅 限制制 30%熔斷，14：57 之后不受限制 上市首日漲跌幅為上市首日漲跌幅為 57.3%57.3%和和-43.4%43.4%；非上市首日為非上市首日為20%20%的漲跌的漲跌幅，盤中不再臨停幅，盤中不再臨停 30%熔斷，14：57 之后不受限制 上市首日漲跌幅為上市首日漲跌幅為 57.3%57.3%和和-43.4%43.4%；非上市首日為非上市首日為20%20%的漲跌的漲跌幅，盤中不再臨停幅，盤中不再臨停 相同 臨 時 停 牌臨 時 停 牌規定規定 漲跌幅度20%，停牌 30 分鐘；漲跌幅度30%，停牌至14：57 僅上市首日臨停僅上市首日臨停：漲跌幅度2

23、0%，停牌 30 分鐘；漲跌幅度30%，停牌至 14：57 漲跌幅度20%，停牌30 分鐘；漲跌幅度30%，停牌至 14：57 僅上市首日臨停僅上市首日臨停：漲跌幅度20%，停牌 30 分鐘；漲跌幅度30%，停牌至 14：57 相同 大 宗 交 易大 宗 交 易申報申報 意向申報 9：30-11：30；13：00-15：30 成交申報 15：00-15：30 固定價格申報 15：00-15：30 意向申報 9：30-11：30；13：00-15：30 協商成交 15：00-15：30 協商大宗（意向申報、定價申報、成交申報）9：15-11：30；13：00-15：30 盤后定價大宗 15：05

24、-15：30 協商成交（意向申報、定價申報、成交申報）9：15-11：30；13：00-15：30 盤后定價成交 15：05-15：30 滬、深市大宗交易申報方式、時間具有各自規定 交 易 方 式交 易 方 式相關表述相關表述 與股票相同，如集合競價、連續競價 對相關表述進行調整，如“競價交易”改為“匹配成交”與股票相同，如集合競價、連續競價 “競價交易”改為“匹配成“競價交易”改為“匹配成交”交”；將超過價格限制的可將超過價格限制的可轉債申報處理方式由“暫存轉債申報處理方式由“暫存交易主機”調整為“無效申交易主機”調整為“無效申報”；申報數量單位由“張”報”；申報數量單位由“張”調整為“每百

25、元面額”。調整為“每百元面額”。相同 固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 交易費率交易費率 按成交金額的 0.0001%雙向收取、單筆最高不超過 100元 按成交金額的按成交金額的 0.004%0.004%雙向收雙向收取取 按成交金額的 0.004%雙向收取 按成交金額的 0.004%雙向收取 相同 新增交易規則新增交易規則 高 波 動 判高 波 動 判定情況定情況 上市首日出現：1、當日收盤價漲跌幅達到15%的前五只可轉債；2、當日價格振幅達到 30%的前五只可轉債 上市首日出現：1、當日收盤價漲跌幅達到15%的前五只可轉債；2、

26、當日價格振幅達到 30%的前五只可轉債 相同 異 常 波 動異 常 波 動判定情況判定情況 1、連續三個交易日內日收盤價漲跌幅偏離值累計達到30%的；2、其他屬于異常波動的情形 1、連續三個交易日內日收盤價漲跌幅偏離值累計達到30%的；2、其他屬于異常波動的情形 相同 嚴 重 異 常嚴 重 異 常波 動 判 定波 動 判 定情況情況 1、連續十個交易日內三次出現異常波動情況 1 規定的同向異常波動情形；2、連續十個交易日內日收盤價漲跌幅偏離值累計達到+100%（-50%）；3、連續三十個交易日內日收盤價漲跌幅偏離值累計達到+200%（-70%）1、連續十個交易日內三次出現異常波動情況 1 規定

27、的同向異常波動情形；2、連續十個交易日內日收盤價漲跌幅偏離值累計達到+100%（-50%）；3、連續三十個交易日內日收盤價漲跌幅偏離值累計達到+200%（-70%）相同 特別標識特別標識 在可轉債最后交易日的證券前增加“Z”標識 在可轉債最后交易日的證券前增加“Z”標識 相同 信息披露信息披露 上市次日起公布買入、賣出金額前五家會員證券營業部名稱及各自的買入、賣出金額情況：1）收盤價漲跌幅達到15%；2）價格振幅達到 30%上市次日起公布買入、賣出金額前五家會員證券營業部名稱及各自的買入、賣出金額情況：1）收盤價漲跌幅達到15%；2）價格振幅達到 30%投 資 者 準投 資 者 準入門檻入門檻

28、 申請開通前 20 個交易日證券賬戶內日均資產不低于 10 萬元，參與證券交易 24 個月以上 申請開通前20個交易日證券賬戶內日均資產不低于10萬元，參與證券交易 24 個月以上 相同 總結總結 1 1、上市首日設置、上市首日設置-43.3%43.3%至至 57.3%57.3%的漲跌幅設置的漲跌幅設置 2 2、增設可轉債價格異常波動和嚴重異常波動情形，規定披露標準和相關監管措施、增設可轉債價格異常波動和嚴重異常波動情形，規定披露標準和相關監管措施 3 3、增加“、增加“Z Z”標識，向投資者充分提示風險”標識，向投資者充分提示風險 4 4、調整相關表述，如將“競價交易”改為“匹配成交”、調整

29、相關表述，如將“競價交易”改為“匹配成交”資料來源：上交所,深交所,安信證券研究中心 表表2 2：關于轉債關于轉債下修贖回等重要下修贖回等重要信息披露方面新規信息披露方面新規 交易所交易所 上交所上交所 深交所深交所 文件名稱文件名稱 上海證券交易所上市公司自律監管指引第 12 號可轉換公司債券 深圳證券交易所上市公司自律監管指引第 15 號可轉換公司債券 生效時間生效時間 2022/7/29 2022/7/29 修訂原則修訂原則 落實資本改革要求，堅持以信息披露為核心，完善可轉債業務規劃 轉股轉股 增加轉股期的信息披露要求 可轉債進入轉股期的，上市公司應當提前 3 個交易日披露可轉債實施轉股

30、的公告 督促投資者盡快轉股“自轉股期結束前的第 3 個交易日起停止交易或者轉讓”（原為“轉股期結束前 10 個交易日開始停止交易”）暫停轉股安排“上市公司股票停復牌的，其可轉債同時停復牌并暫?；蛘呋謴娃D股”（原為“可轉債標的股票停復牌的，可轉債 同步停復牌”）下修下修 增加轉股價格修正條件觸發前及觸發時的信息披露要求 上市公司應當在預計觸發轉股價格修正條件的 5 個交易日前及時披露提示性公告。觸發轉股價格修正條件當日，上市公司應當召開董事會審議決定是否修正轉股價格，在次一交易日開市前披露修正或者不修正可轉債轉股價格的提示性公告，并按照募集說明書或者重組報告書的約定及時履行后續審議程序和信息披露

31、義務。上市公司未按本款規定履行審議程序及信息披露義務的，視為本次不修正轉股價格。上市公司未按本款規定履行審議程序及信息披露義務的，視為本次不修正轉股價格。明確觸發轉股價格修正條件后的重新起算日期，明確市場預期 上市公司不修正轉股價格的，下一觸發轉股價格修正條件的期間從本次觸發修正條件的次一交易日重新起算 贖回贖回 增加贖回條件觸發前及滿足贖回條件時的信息披露要求 上市公司應當在滿足可轉債贖回條件的當日召開董事會決定是否行使贖回權，并在次一交易日開市前披露贖上市公司應當在滿足可轉債贖回條件的當日召開董事會決定是否行使贖回權，并在次一交易日開市前披露贖回或者不贖回的公告?；鼗蛘卟悔H回的公告。上市公

32、司未按本款規定履行審議程序及信息披露義務的，視為不行使本次贖回權。上市公司決定不行使贖回權的，還應當充分披露不贖回的具體原因以及上述人員未來上市公司決定不行使贖回權的，還應當充分披露不贖回的具體原因以及上述人員未來 6 6 個月內減持可轉債的個月內減持可轉債的計劃。計劃。上市公司決定行使或者不行使贖回權的，應當 充分披露其實際控制人、控股股東、持有 5%以上股份的股東、董事、監事、高級管理人員在贖回條件滿足前的 6 個月內交易該 可轉債的情況。披露內容應當包括期初持有數量、期間合計買入數量、期間合計賣出數量、期末持有數量等。行使贖回權時的信息披露要求、完善贖回相關時間間隔要求 上市公司行使贖回

33、權的，應當及時辦理贖回相關業務并披露實施贖回公告，此后在贖回登記日前每個交易日披露 1 次贖回提示性公告。公告應當載明贖回條件、贖回日期、最后交易日、摘牌日、贖回價格、贖回程序、付款方法、付款時間等內容，并重點提示可轉債贖回的相關風險。贖回條件觸發日與贖回資金發放日的間隔期限贖回條件觸發日與贖回資金發放日的間隔期限應當不少于應當不少于 1515 個交易日且不超過個交易日且不超過 3030 個交易日。個交易日。公司股票在贖回資金發放日前 4 個交易日內出現全天停牌情形的，上市公司應當重新辦理贖回相關業務。增加贖回權行使的冷淡期規定 上市公司不行使贖回權的，應當充分說明不贖回的具體原因，且在未來至

34、少且在未來至少 3 3 個月內不得再次行使贖回權個月內不得再次行使贖回權，并在公告中說明下一滿足贖回條件期間的起算時間。固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 督促投資者盡快轉股“自贖回日前的第 3 個交易日起停止交易或者轉讓”（原為“贖回期間停止交易”）回售回售 回售相關時間間隔要求 回售條件觸發日與回售申報期首日的間隔期限應當不超過 15 個交易日 資料來源：上交所,深交所,安信證券研究中心 3.2.3.2.交易交易結構變化：結構變化：全市場成交降溫，全市場成交降溫，個人和私募個人和私募投資者投資者轉債轉債成交額大幅下降成交額大幅下

35、降 圖圖6.6.上證可轉債個人投資者成交額變化上證可轉債個人投資者成交額變化 圖圖7.7.上證可轉債公募及私募投資者成交額變化上證可轉債公募及私募投資者成交額變化 資料來源：Wind,安信證券研究中心 資料來源：Wind,安信證券研究中心 3.3.3.3.持倉結構：持倉結構：公募基金公募基金和企業年均和企業年均仍占據主要仍占據主要地位，地位，合計占比超合計占比超 5 50%0%圖圖8.8.上交所轉債持有人結構上交所轉債持有人結構 圖圖9.9.深交所轉債持有人結構深交所轉債持有人結構 資料來源：Wind,安信證券研究中心 資料來源：Wind,安信證券研究中心 0 02,0002,0004,000

36、4,0006,0006,0008,0008,00010,00010,00012,00012,00014,00014,0001 12 23 34 45 56 67 78 89 910101111121220202020（億元）（億元）20212021（億元）（億元）20222022（億元）（億元）0 010001000200020003000300040004000500050000 0200200400400600600800800100010001 12 23 34 45 56 67 78 89 9101011111212公募公募20202020（億元）（億元）公募公募20212021（億元

37、）（億元）公募公募20222022（億元）（億元）私募私募2022(2022(右軸右軸)0 02,0002,0004,0004,0006,0006,000公募基金公募基金企業年金企業年金一般機構投資者一般機構投資者保險機構保險機構自然人投資者自然人投資者證券公司自營證券公司自營基金管理公司資產管理計劃基金管理公司資產管理計劃私募基金私募基金社會保障基金社會保障基金其他其他0 05005001,0001,0001,5001,5002,0002,0002,5002,5003,0003,0003,5003,500基金基金企業年金企業年金自然人投資者自然人投資者一般機構一般機構其他專業機構其他專業機構

38、保險機構保險機構券商自營券商自營基金專戶基金專戶社?；鹕绫；鹌渌渌?固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 3.4.3.4.條款博弈：條款博弈：發行人下修發行人下修動機存疑，強贖意愿增加動機存疑，強贖意愿增加 圖圖10.10.轉轉債新規債新規實施實施當月當月（8 月月）選擇選擇暫暫不下修轉債不下修轉債增多增多 圖圖11.11.相比相比 2021 年，年，選擇選擇提前贖回提前贖回轉債轉債的的發行人發行人增增多多 資料來源：Wind,安信證券研究中心 資料來源：Wind,安信證券研究中心 圖圖12.12.2022 年下修年下修轉債梳理

39、與博弈后市場表現轉債梳理與博弈后市場表現 資料來源：Wind,安信證券研究中心 0 01010202030304040505060607070808090901 12 23 34 45 56 67 78 89 9101011111212下修下修(次次)不下修不下修(次次)0 05 51010151520202525303035351 12 23 34 45 56 67 78 89 910101111121220222022提前贖回（次）提前贖回（次）20212021提前贖回（次）提前贖回（次）20222022不提前贖回（次）不提前贖回（次）20212021不提前贖回（次）不提前贖回（次）固定收

40、益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 4.4.個個券內部結構券內部結構：低低平平價轉債價轉債為主為主 圖圖13.13.分分平價區間平價區間轉債轉債規模余額規模余額合計（合計（元元）資料來源：Wind,安信證券研究中心 圖圖14.14.分分絕對絕對價格價格區間轉債規模余額區間轉債規模余額合計（合計（元元）資料來源：Wind,安信證券研究中心 0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%90%90%100%100%2019/1/22019/1/22019/7/22019/7/2202

41、0/1/22020/1/22020/7/22020/7/22021/1/22021/1/22021/7/22021/7/22022/1/22022/1/22022/7/22022/7/28080以下以下80-9080-9090-10090-100100-110100-110110-120110-120120-130120-130130130以上以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019/1/22020/1/22021/1/22022/1/2100元以下100-110110-120120-130130-140140-150150以上 固定收益專題報告固定收益專

42、題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 5.5.轉債轉債市場市場快速快速擴容擴容，理財贖回影響理財贖回影響可控可控 5.1.5.1.供給供給端：端：供給端維持高速增長供給端維持高速增長 圖圖15.15.2022 年年電力設備電力設備行業行業轉債發行規模和數量轉債發行規模和數量均均居居首位首位 圖圖16.16.2023 年年待待轉債轉債發行發行進進度度 資料來源：Wind,安信證券研究中心 資料來源：Wind,安信證券研究中心 5.2.5.2.需求需求端端：固收：固收+轉債轉債持倉持倉主力配置主力配置意愿意愿降溫降溫，理財贖回沖擊趨穩，理財贖回沖擊趨穩 圖圖17

43、.17.固收固收+基金轉債基金轉債持倉持倉主力主力：混混合合二級二級債基債基 2022Q3 持倉規模下降持倉規模下降 資料來源：Wind,安信證券研究中心 0 05 5101015152020252530300 05050100100150150200200250250300300350350400400450450500500電力設備電力設備銀行銀行基礎化工基礎化工非銀金融非銀金融汽車汽車有色金屬有色金屬醫藥生物醫藥生物鋼鐵鋼鐵機械設備機械設備電子電子煤炭煤炭環保環保計算機計算機農林牧漁農林牧漁建筑裝飾建筑裝飾石油石化石油石化輕工制造輕工制造家用電器家用電器國防軍工國防軍工交通運輸交通運輸紡

44、織服飾紡織服飾建筑材料建筑材料傳媒傳媒發行規模合計（億元）發行規模合計（億元）發行只數（右軸）發行只數（右軸）0 0100100200200300300400400500500600600700700800800銀行銀行電力設備電力設備基礎化工基礎化工有色金屬有色金屬建筑材料建筑材料建筑裝飾建筑裝飾機械設備機械設備煤炭煤炭汽車汽車電子電子醫藥生物醫藥生物傳媒傳媒公用事業公用事業交通運輸交通運輸輕工制造輕工制造計算機計算機環保環保石油石化石油石化商貿零售商貿零售非銀金融非銀金融農林牧漁農林牧漁食品飲料食品飲料通信通信美容護理美容護理社會服務社會服務家用電器家用電器紡織服飾紡織服飾國防軍工國防軍工

45、鋼鐵鋼鐵董事會預案董事會預案發審委通過發審委通過股東大會通過股東大會通過證監會核準證監會核準0 05005001,0001,0001,5001,5002,0002,0002,5002,5003,0003,000混合債券型二級基金混合債券型二級基金混合債券型一級基金混合債券型一級基金可轉換債券型基金可轉換債券型基金偏債混合型基金偏債混合型基金 固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 圖圖19.19.銀行理財主動持有轉債銀行理財主動持有轉債規模不高規模不高 圖圖20.20.10 年期國債到期收益率年期國債到期收益率短期修復短期修復 資料來

46、源：Wind,安信證券研究中心 資料來源：Wind,安信證券研究中心 0 02002004004006006008008001,0001,0001,2001,2001,4001,4001,6001,6001,8001,8002022092022092022102022102022112022111.51.71.92.12.32.52.72.92.52.52.62.62.72.72.82.82.92.93 3中債國債到期收益率中債國債到期收益率:10:10年年中債國債到期收益率中債國債到期收益率:1:1年年圖圖18.18.2022Q3 轉債公募倉位轉債公募倉位小幅降低小幅降低 資料來源：Wind

47、,安信證券研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%40%01000200030004000500060007000800090002019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3公募持倉市值（億元）可轉債市場存量余額（億元）公募持倉市值占轉債存量余額比例 固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎

48、、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。固定收益專題報告固定收益專題報告 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各

49、項聲明請參見報告尾頁。14 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的

50、更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。

51、在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1919 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：518026518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路 638638 號國投大廈號國投大廈 3 3 層層 郵郵 編：編：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034