汽車及汽車零部件行業：踏入高質量出海時代自主車企海外增長空間廣闊（22頁）.pdf

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明 1 踏入高質量出海時代，自主車企海外增長空間廣闊基本結論歷史經驗：歷史經驗：先壟斷國內再出海，且需海外建廠才能達到出海目的。先壟斷國內再出海，且需海外建廠才能達到出海目的。出海強企如豐田和現代起亞集團，都是先實現本土壟斷后，先出海到發展中國家以快速拓展市場份額并積累出海經驗，后續靠高產品力并結合目標市場特色進入發達國家地區。由于各地的關稅保護政策和匯率波動等因素，單靠本國生產后出口不可行，海外生產、銷售和研發能力兼備才可了解并成功開拓新的海外市場。日韓德美主流車企海外生產的汽車數量均超各自總產量的 50%，排序為大眾通用豐田現代起亞福特?？梢姾Ｍ饨◤S是成功出海的強勢

2、保障。短期因發達國家（除美國）關稅較低，中國面對發達國家主要是以整車本土生產，直接出口為主，需要重點關注海外特別是在發達地區建廠的自主車企。出海出海更高價車型到更高價車型到更發達的目的地，更發達的目的地，中國已進入第二代較高質量中國已進入第二代較高質量出海出海時期。時期。第一代出海以上汽、奇瑞、長城為主，主要為均價約 1.2 萬美元的燃油乘用車，目的地為亞非等欠發達國家；第二代出海以比亞迪為代表，出海新能源汽車，實現了西歐市場和車價的突破。在疫情沖擊和全球產業鏈的雙重壓力下，我國新能源車市場逆勢而上。2022 年 1-10月，我國乘用車市場出口共 208 萬輛，其中純電乘用車 72 萬輛，占乘

3、用車出口總量的 34.6。受消費者習慣、各國差異化稅率、產品競爭力等影響，電車主要出口至歐美等發達國家和地區。國產車國產車出口量出口量占總占總銷銷量比重僅量比重僅11%11%，增長空間較大。，增長空間較大。22年1-10月海外銷量占國產汽車總銷量和總產量占比都僅為11%，而汽車日韓德美強勢車企出口占總銷量比重均超過 50%，可見中國車企出海天花板較高，國產車出海增長確定性較強。中性情況下，2025 年國產車海外銷量占總產量比重有望提升至 20%，預計 22-25 年海外銷量分別為 295/379/461/550萬輛，對應 3 年 CAGR 為 23%。其中，預計新能源車 22-25 年海外銷量

4、分別為 60/100/150/210 萬輛，3 年 CAGR 為 52%。出海出海地區新能源車競品少，比亞迪優勢顯著。地區新能源車競品少，比亞迪優勢顯著。商用車塑造品牌形象，乘用車緊隨其上。借助商用車進行消費基礎積累，比亞迪著眼于海外乘用車市場。2022 年 1-10 月比亞迪乘用車累計出海 31906 輛。價格上，漢、唐及 ATTO 3 在德國售價為 49.8 萬/26.3 萬元，皆高于國內。公司參加 10 月巴黎車展、與歐洲知名經銷商合作，預計出海重心在歐洲地區，而歐洲電動車市場目前競爭尚不充分，主要以 Tesla、大眾為主，主力車型價格集中在 14-35 萬人民幣，而比亞迪在國內價格集中

5、在 10-28 萬人民幣，產品力更強。未來出海方面，與公司合作的歐洲三大經銷商旗下約 340 多家銷售門店，預計 23 年歐洲出海 15 萬+，占出?？偭恳话胍陨?，加上亞太、拉美等市場發力，我們預計 2022-2024 年比亞迪出海銷量達 5/30/50 萬輛。海外新能源車尚為藍海市場，從國內比亞迪崛起時大眾和豐田市占率下滑的經驗推測，比亞迪市占率提高預計伴隨著豐田、大眾等傳統品牌的同價位燃油車型銷量下滑。特斯拉貢獻近半的新能車出口量，海外建廠的特斯拉零部件供應商值得關注。特斯拉貢獻近半的新能車出口量，海外建廠的特斯拉零部件供應商值得關注。據中國汽車工業協會披露，1H22，特斯拉上海工廠出口量

6、達 9.7 萬輛，占中國新能源出口總量的 48%，受關稅政策和匯率變動影響，國內特斯拉供應商如果在海外已經布局工廠，則更容易為特斯拉海外工廠供貨并為業績帶來較大彈性，如寧德時代、銀輪股份和三花智控等已在海外建廠且在美國已建或籌建工廠，可享受特斯拉帶來的穩健性增長。投資建議整車：建議關注出海量增長確定性較大的比亞迪；汽車零部件：特斯拉出口占中國新能車出口量的近一半，國內配套需求與海外擴產需求給已經在海外布局的特斯拉供應商帶來極大的增長潛力，推薦關注特斯拉產業鏈如拓普集團、三花智控等。風險提示政策環境惡化風險；疫情加劇風險；終端銷量不及預期風險；競爭加劇風險。汽車及汽車零部件 行業專題研究報告 敬

7、請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 一、國外汽車產業發展歷史經驗：全球建廠，強企出海占比超 50%.5 1.1 傳統出海強勢車企：海外銷售占比超 50%，生產和銷售重心均在海外.5 1.2 日本：豐田 21 年市占率為 47%，日系車企依靠高性價比和省油成功出海.5 1.3 韓國：現代起亞市占率為 74%，先本土壟斷后出海.7 1.4 歷史經驗總結.9 二、分國家：目的市場更理想，中國已進入高質量出海時代.9 2.1 中國已開啟新能車為主的高質量出海模式.9 2.2 西歐：車企競爭大本營，電車可作為突破口.11 2.3 俄羅斯：自主品牌憑 SUV 提升市占率.13 2.4 美國：輕型

8、車為主，政策阻撓自主車企進軍.15 2.5 東南亞&南亞：與中國地理環境類似，適合電車發展.16 2.6 出口關稅政策：發達國家整體關稅較低，中美貿易戰影響較大.18 三、分企業：自主企業出海各顯神通，比亞迪最具潛能.19 3.1 第一代出海車企體系成熟，海外生產、研發和銷售網絡俱備.19 3.2 蓄勢待發，比亞迪出海潛能最強.20 3.3 此消彼長，比亞迪搶占了誰的份額？.22 3.4 特斯拉產業鏈零部件&龍頭出口.25 四、投資建議.25 4.1 空間測算：預計未來 3 年海外銷售 CAGR 為 23%.25 4.2 投資建議.26 五、風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：各國代表

9、車企海外銷售量占總銷量比重超 50%.5 圖表 2：各國代表車企海外生產量占總產量比重超 50%.5 圖表 3：本土生產后出口量/本土產量，體現出強勢車企主要依靠海外工廠貢獻海外銷量.5 圖表 4：2004-2021 日本市場日系車企銷量占絕大部分.6 圖表 5：豐田在 2021 年日本汽車市場占比達 47%.6 圖表 6：豐田汽車依靠高性價比和省油成功出海.6 圖表 7：豐田集團海外主要銷往美國、日本、中國和印尼.7 圖表 8：豐田集團在印尼、日本的市場份額最高.7 WZpXeYlYeVrQuMpNaQdN7NsQoOtRoNeRnNrQlOoOqM6MrQoONZsQpNwMnPsN行業專

10、題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 9：豐田各車型在各地的銷售結構：（1）出海優勢車型（2）最適應當地喜好的車型占比最高.7 圖表 10：2004-2021 韓國市場韓系品牌銷量占比近 80%.8 圖表 11：現代起亞集團在 2021 年韓國汽車市場占比近 74%.8 圖表 12：現代起亞先本土化生產再出口.8 圖表 13：現代-起亞在美國和韓國銷量占總銷量比重最高.9 圖表 14：現代-起亞在韓國市占率遠高于其他國家.9 圖表 15：汽車市場規模前 20 大國家是各車企的重要戰場（單位：百萬輛）.9 圖表 16：06-20 年為第一代燃油車出海；20 年后為第二代出海：新能車出海

11、.10 圖表 17：中國汽車出口目的地逐步優化.10 圖表 18：中國汽車出口至歐洲地區占比提升.10 圖表 19：新能源乘用車和商用車出口銷量變動（輛）.11 圖表 20：出口車分動力類型銷量（輛）及均價（萬美元）.11 圖表 21：中國總體汽車出口金額目的地占比變動.11 圖表 22：中國新能源汽車出口金額目的地占比變動.11 圖表 23：西歐傳統車銷量前十五大企業排名：集中度較低.12 圖表 24：西歐新能車市場中，自主品牌快速崛起.12 圖表 25：英國汽車銷量結構中，公司占 50%左右份額.12 圖表 26：歐洲電動車 23 年銷量預計達到 255 萬輛.13 圖表 27：歐洲以歐系

12、車型占比為主.13 圖表 28：中國主機廠于歐洲銷量前十（輛）.13 圖表 29：俄羅斯車型級別分布上，以中小型轎車和 SUV 為主.14 圖表 30：俄羅斯以小型車和小型 SUV 為主流車型.14 圖表 31：俄國市場競爭格局：自主占比超越俄系占比.15 圖表 32：自主品牌中奇瑞、長城和吉利在俄銷量較高.15 圖表 33：美國銷量以輕卡為主.15 圖表 34：美國以日系車和美系車為暢銷車型.16 圖表 35：美國以美系、歐系、日系車為主流.16 圖表 36：中國車企在美布局量較少.16 圖表 37：東南亞與南亞消費以小型轎車為主，近年逐步被 SUV 趕超.17 圖表 38：南亞以日系小車為

13、暢銷車型.17 圖表 39：東南亞和南亞新能車滲透率較小.17 圖表 40：東南亞和南亞車系布局：日系主導.17 圖表 41：東南亞電動車利好政策頻出.18 圖表 42：各國汽車進出口關稅：中美貿易戰影響較大.18 圖表 43：發達國家整車進口與零部件進口稅率較低.18 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 圖表 44：各車企結合自身特色選擇出海戰略.19 圖表 45：第一代出海頭部車企海外具有大量的產能、銷售和研發中心.20 圖表 46：各車企在各國出口量統計，可見比亞迪已經開始突破歐洲（輛）.20 圖表 47：比亞迪乘用車出口車型以 EV 為主（輛）.21 圖表 48：比亞迪出口

14、量快速提升(輛).21 圖表 49：除整車出口，比亞迪還選擇在海外組裝與自主建廠.21 圖表 50：比亞迪乘用車海外市場布局較廣.21 圖表 51：202201-07 西歐新能車銷量前 15 以歐美系為主.22 圖表 52：2021-202207 西歐新能源車銷量前 15 車型銷量.22 圖表 53：2022H1 比亞迪銷量前十省內乘用車 Top 20 品牌排名及市場份額變動（VS 2020）.23 圖表 54：2022H1 比亞迪銷量前十省內乘用車 Top 20 品牌排名及市場份額變動（VS 2020）-續.23 圖表 55：2022H1 宋 Plus PHEV 銷量前三城市中，乘用車銷量

15、Top 20 車型排名及市場份額變動（VS 2021）24 圖表 56：2022H1 漢 EV 銷量排名前三城市 BEV 銷量 Top 20 車型排名及市場份額變動（vs 2021）.24 圖表 57：比亞迪唐、漢、元出口車型與歐洲市場主要競品相比綜合性能較好.25 圖表 58：特斯拉產業鏈零部件&龍頭出口廠商有望率先受益（紅字是特斯拉供應商）.25 圖表 59：中國 22 年 1-9 月汽車出口量占比已上升至 11%.26 圖表 60：中國汽車出口量將快速成長.26 圖表 61：預計新能源汽車出口量 3 年 CAGR 為 52%.26 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 ：，1

16、1.1.1 傳統傳統出海出海強勢車企強勢車企：海外銷售海外銷售占比超占比超 50%50%，生產和銷售重心均在海外，生產和銷售重心均在海外 海外銷售：德國大眾集團有近 90%車輛于海外銷售，韓國現代起亞集團和日本豐田集團超 80%產量用于海外銷售；2021年前美國福特集團和通用集團海外銷售占比也均超過 50%，當前國產車海外銷售占比僅有 11%，可見目前仍有較大提升空間。圖表圖表1 1：各國代表車企各國代表車企海外銷售海外銷售量占總銷量比重量占總銷量比重超超 5 50 0%圖表圖表2 2：各國代表車企海外生產量占總產量比重各國代表車企海外生產量占總產量比重超超 5 50 0%來源：Marklin

17、es，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 海外生產：日韓德美主流車企海外生產的汽車數量均超各自總產量的 50%，排序為大眾通用豐田現代起亞福特?？梢姾Ｍ饨◤S是成功出海的強勢保障，需要重點關注海外建廠的自主車企。海外建廠的原因在于：應對貿易政策，避開貿易壁壘；避免匯率變動對車價造成不利影響；多品牌戰略，收購海外的車廠。強勢車企主要依靠海外工廠貢獻海外銷量。由于各地的關稅保護政策和匯率波動等，單靠本國生產后出口不可行。德國大眾集團 16 年-19 年本土生產后出口占比持續下降，20 年-21 年回升，22 年又大幅下降。由于在國內生產后出口可能因關稅和匯率波動等因素導致價格競

18、爭力下滑，本土生產后出口占比總體呈下降趨勢。圖表圖表3 3：本土生產后出口量本土生產后出口量/本土產量本土產量，體現出，體現出強勢車企主要依靠海外工廠貢獻海外銷量強勢車企主要依靠海外工廠貢獻海外銷量 來源：Marklines，國金證券研究所（備注：本土生產后出口量=海外銷量-海外產量，可能因庫存量有一定誤差）1 1.2.2 日本日本：豐田豐田 2121 年市占率為年市占率為 47%47%，日系車企依靠高性價比和省油成功日系車企依靠高性價比和省油成功出海出海 日系品牌壟斷日本市場，豐田 2021 年市占率達 47.42%。日本近幾年市場規模穩定在 500 萬輛/年左右，2021 年日本市場汽車銷

19、量前五的車企均為日本品牌，前五銷量占比達 88.02%，競爭較激烈。近年來豐田本國銷量占比呈下降態勢，由 2004 年的 37.2%，下降到 2021 年的 21.4%，主要銷往美國、中國、印度尼西亞等地區，銷往中國占比顯著增加。0%20%40%60%80%100%德國 大眾集團日本 豐田集團美國 福特集團美國 通用集團韓國 現代-起亞汽車集團0%20%40%60%80%100%德國 大眾集團日本 豐田集團美國 福特集團美國 通用集團韓國 現代-起亞汽車集團0%10%20%30%40%50%60%70%2016年2017年2018年2019年2020年2021年22年Q1-Q3德國 大眾集團日

20、本 豐田集團韓國 現代-起亞汽車集團行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 圖表圖表4 4：20042004-20212021 日本市場日本市場日系日系車企銷量車企銷量占絕大部分占絕大部分 圖表圖表5 5：豐田在豐田在 20212021 年日本汽車市場年日本汽車市場占比達占比達 4 47 7%來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 日系車企依靠高性價比和省油成功出海，本土生產保障價格優勢。1904 年，日本第一家汽車廠東京汽車制造廠成立。日本汽車產業的海外建設經歷了先出口后投資的發展順序后，保持了二者協同的海外發展方式。日本通過對外直接投資在

21、海外設廠，將一部分汽車出口能力轉移到其他國家，再向歐美出口。70 年代石油危機開啟小排量市場，日系車憑性價比致勝。60 年代初期至 80 年代中期，豐田汽車的海外整車生產主要是在發展中國家進行組裝生產，主要回避整車進口高關稅的限制，以擴大銷售。80 年代中期后，日美出現貿易摩擦，日元匯率不斷攀升，為回避風險，豐田開始在北美、歐洲等發達國家生產汽車。圖表圖表6 6：豐田汽車豐田汽車依靠高性價比和省依靠高性價比和省油成功油成功出海出海 來源：汽車之家，太平洋汽車，國金證券研究所 豐田實現了日本和印尼壟斷，市占率分別約 47%、56%。豐田主要銷售地為美國、日本、中國和印尼，2021 年在這四國銷量

22、占豐田總銷量比重分別為 24%、21%、17%、5%。由于印尼市場容量較小，豐田 4.7%的銷量便占領了印尼 56%的市場，同時豐田在日本、美國、中國的市占率分別為 47%、15%、7%，市占率受出海目的地市場容量影響較大。豐田生產端和消費端重點都在海外。2022 年 7 月，豐田汽車全球銷量 79.7 萬輛，其中，豐田日本本土銷量 10.4 萬輛，海外市場銷量 69.3 萬輛；全球產量 70.7 萬輛，其中日本國內產量 22.2 萬輛，同比減少 28.2%，國外產量 48.5 萬輛，同比增加 4.5%，可見豐田汽車無論是生產端還是消費端重點都在海外市場。0%20%40%60%80%100%日

23、本品牌其他品牌47.42%13.69%13.04%10.33%3.54%11.98%豐田集團鈴木本田雷諾-日產聯盟馬自達其他品牌行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 圖表圖表7 7：豐田集團豐田集團海外海外主要主要銷往銷往美國、日本、中國和印尼美國、日本、中國和印尼 圖表圖表8 8：豐田集團在豐田集團在印尼、日本印尼、日本的市場份額的市場份額最高最高 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 豐田出海車型數量與市占率成正比，受市場競爭格局影響。從車型數量看，日本本土 42 款、美國 34 款、印尼 33 款、中國 16 款。但豐田在印尼的市占

24、率 56%大于在美國市占率 15%。發達國家市場競爭普遍較為激烈，因此突破發展中國家地區較容易。圖表圖表9 9：豐田各車型在各地的銷售結構：（豐田各車型在各地的銷售結構：（1 1）出海出海優勢車型（優勢車型（2 2）最適應當地喜好的車型占比最高）最適應當地喜好的車型占比最高 銷售地銷售地 子品牌子品牌 車型車型 級別級別 2016 年年 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 美國 豐田 RAV4 SUV-D 14.85%17.39%18.31%19.64%21.47%18.82%Camry D 16.39%16.51%14.72%14.77%14.68

25、%14.48%Highlander SUV-D 8.07%9.21%10.48%10.49%10.59%12.19%Tacoma Pickup Truck 8.08%8.45%10.53%10.90%11.91%11.65%Corolla C 15.20%13.17%12.04%12.31%10.86%10.60%中國 豐田 花冠/卡羅拉 C 29.24%28.50%29.30%28.00%27.38%25.35%雷凌 C 14.35%14.64%15.01%17.34%17.72%17.97%凱美瑞 D 9.08%6.31%12.70%14.49%14.47%17.00%RAV4 SUV-D

26、 10.51%10.79%11.26%9.86%13.67%15.66%漢蘭達 SUV-D 8.30%8.48%8.17%7.71%7.45%8.45%印度尼西亞 豐田 Avanza MPV 22.20%21.17%15.21%17.44%14.68%15.44%Rush SUV-B 4.31%3.65%9.84%12.43%12.05%12.27%Innova MPV 10.20%11.24%11.04%10.70%11.33%11.62%大發 Hijet 不可分級 0.00%10.24%10.85%10.57%13.29%12.75%Sigra MPV 4.75%8.19%9.43%10.

27、56%9.56%9.41%日本 大發 Hijet 不可分級 7.70%8.55%9.46%9.53%11.99%13.97%Tanto A 8.95%8.75%8.61%11.05%11.00%10.74%Move A 5.88%8.75%8.56%7.75%8.83%8.80%豐田 Corolla C 4.87%4.79%5.67%6.58%10.03%8.55%Aqua(Prius C)B 9.66%7.38%7.06%5.73%4.64%6.60%來源：Marklines，國金證券研究所 1.3 1.3 韓國：現代起亞市占率為韓國：現代起亞市占率為 74%74%，先本土壟斷后出海，先本土

28、壟斷后出海 韓國市場被韓系車企壟斷，2021 年現代-起亞集團市占率達 74%：韓國近幾年市場水平穩定在 170-180 萬輛/年左右，本土品牌占比總體呈下降趨勢，但總體占比大，在 80%以上；2021 年現代-起亞銷量占比 74%，其次是德國的寶馬集團，韓國銷量前五車企占比 89.73%，集中度較高。0%5%10%15%20%25%30%35%40%200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021美國日本中國印度尼西亞中國印度尼西亞美國日本行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 圖表圖表1

29、010：20042004-20212021 韓國市場韓國市場韓系品牌韓系品牌銷量占比銷量占比近近 8080%圖表圖表1111：現代起亞集團在現代起亞集團在 20212021 年韓國汽車市場年韓國汽車市場占比近占比近 7 74 4%來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 韓國針對海外當地特色出口車型，本土化生產保障高性價比。20 世紀 70 年代，韓國政府實行“汽車國產化”政策，開始大規模引進國外生產技術；20 世紀 80 年代，韓國汽車開始出口海外；20 世紀 90 年代，韓國汽車業先后在歐美、亞洲等建立生產基地，實現生產本地化；韓國政府制定汽車專車

30、種生產計劃，要求汽車生產廠家根據國際轎車市場對轎車需求的特點進行生產，到 1986 年韓國汽車出口占比 50%。圖表圖表1212：現代起亞先本土化生產再出口現代起亞先本土化生產再出口 來源：汽車之家，太平洋汽車，國金證券研究所 韓國本土市場飽和，出口重心為汽車市場規模最大的地區?，F代-起亞集團在本國市占率已超 70%，在韓國本土銷量占比由 2004 年的 30.96%逐步下降到 2021 年的 18.96%。當前重心在海外市場，近年來主要銷往美國、印度、中國等地區，其中在印度銷售占比逐年增加，隨著印度乘用車市場的開發，預計海外銷量會進一步增加。0%20%40%60%80%100%2004200

31、52006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021韓國品牌其他品牌73.88%4.51%4.46%3.58%3.30%10.27%現代-起亞汽車集團寶馬集團戴姆勒集團雷諾-日產聯盟馬辛德拉其他品牌行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 圖表圖表1313：現代現代-起亞起亞在美國和韓國銷量占總銷量比重最高在美國和韓國銷量占總銷量比重最高 圖表圖表1414：現代現代-起亞在起亞在韓國市占率遠高于其他國家韓國市占率遠高于其他國家 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所

32、1.1.4 4 歷史經驗總結歷史經驗總結 1.海外銷售天花板在哪里？傳統強勢車企海外銷量占總銷量比重均超過 50%，當前中國僅占比 11%，天花板較高。2.海外銷售的車輛在哪里生產？強勢車企主要依靠海外工廠貢獻海外銷量，依靠本土生產后出口不可持續，需適當增加海外工廠。3.在海外何處銷售？容量大的市場是兵家必爭之地，發展中地區是最易突破之地。出海強企如豐田集團、現代-起亞集團和德國大眾集團等海外銷售主要地區均集中于市場規?？壳暗闹袊?、美國、日本、印度等地。4.歷史成功的出海打法？出海強企先在本國實現壟斷，再出口到印度尼西亞等發展中地區可快速拓展市場份額并積累出海經驗，后續靠較高產品力并結合目標市

33、場特色進入發達國家地區。圖表圖表1515：汽車市場規模前汽車市場規模前 2020 大國家大國家是各車企的重要戰場是各車企的重要戰場（單位：百萬輛）（單位：百萬輛）來源：Marklines，國金證券研究所、2.12.1 中國已開啟新能車為主的高質量中國已開啟新能車為主的高質量出海出海模式模式 中國已進入新能車為主的第二代出海模式：（1）第一代出海以上汽、奇瑞、長城為主，主要出海均價約 1.2 萬美元的燃油車，主要出海亞非欠發達國家；第二代出海以比亞迪為代表出海新能源汽車，實現了西歐市場和車價的突破。出海受海外宏觀影響大，22 年海外供給受損助推國內出口增長。13-15 年全球經濟低迷導致汽車出口

34、劇烈下滑，16-20年逐步企穩改善，21 年汽車出口爆發性增長至 213 萬臺，22 年 1-10 月銷量達到 262 萬臺，原因除自主車企競爭力強外，主要由于海外受到疫情沖擊而供給不足，為中國汽車帶來巨大出口空間。0%5%10%15%20%25%30%35%200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021美國韓國印度中國年年年年年年美國韓國中國印度-5 10 15 20 25 30 352016年2017年2018年2019年2020年2021年中國美國日本印度德國法國巴西英國韓國加拿大俄羅斯意大

35、利澳大利亞西班牙墨西哥印度尼西亞行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 圖表圖表1616：0 06 6-2020 年為年為第一代燃油車第一代燃油車出海；出海；2 20 0 年后為年后為第二代第二代出海出海：新能車：新能車出海出海 來源：海關總署，中國汽車流通協會，Wind，國金證券研究所 海外銷售地區：第一代不理想，第二代較為理想。第一代海外銷售根據地不理想，主要是西亞、南亞、東南亞和北非等市場容量小、波動大且貿易風險較大的地區，在疫情沖擊下損失較大，但積累了充分的出海經驗。2021 年開始西歐市場出口占比提升至 8.3%，主要依靠新能車。圖表圖表1717：中國汽車出口目的地中國汽車

36、出口目的地逐步逐步優化優化 圖表圖表1818：中國汽車出口中國汽車出口至歐洲地區占比提升至歐洲地區占比提升 來源：中國汽車流通協會，海關總署，國金證券研究所 來源：中國汽車流通協會，海關總署，國金證券研究所 海外銷售車型：21 年新能車出海實現突破，22 年持續高增。18-20 年新能車出口乘用車基本以微型低速電動車為主。19、20 年新能車總體分別出口 25、22 萬輛，21 年出口 59 萬輛，同比增長 163%，22 年 1-9 月累計出口 72 萬輛，同比增長 133%。出口均價：傳統車維持平穩，純電車快速提升。20-22 年，汽油車和柴油車均價分別維持 1.1-1.2 萬、小于 3.

37、6 萬美元/車，純電車由 0.8 提升至 1.9 萬美元/車，在純電車出口占比提升的情況下，中國出口實現結構優化，整體均價由1.1 提升至 1.5 萬美元/車。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 圖表圖表1919：新能源乘用車和商用車出口銷量變動（輛）新能源乘用車和商用車出口銷量變動（輛）圖表圖表2020：出口車出口車分動力類型銷量（輛）分動力類型銷量（輛）及均價及均價（萬美元）（萬美元）來源：中國汽車流通協會，海關總署，國金證券研究所 來源：中國汽車流通協會，海關總署，國金證券研究所 中國已開啟新能車為主的高質量出口模式。中國已開啟新能車為主的高質量出口模式。2021 年開始西

38、歐市場出口占比提升 8.3%，主要依靠新能車，21 年 1-7 月歐洲地區新能車出口金額占比達 76%。由于出口單車均價提升，21 年 7 月出口歐洲汽車數量占比僅 25.6%，但美元占比為 39%?？梢娮灾鬈嚻蟪龊Ｒ淹黄茪W洲市場，出口質量提升。圖表圖表2121：中國中國總體總體汽車出口汽車出口金額金額目的地目的地占比占比變動變動 圖表圖表2222：中國中國新能源新能源汽車出口汽車出口金額金額目的地占比變動目的地占比變動 來源：中國汽車流通協會，海關總署，國金證券研究所 來源：中國汽車流通協會，海關總署，國金證券研究所 2.22.2 西歐：車企競爭大本營，西歐：車企競爭大本營，電車電車可作為突

39、破口可作為突破口 西歐傳統車銷量前十品牌均為海外品牌，且群雄逐鹿，歐美系、日韓系占比均較大。與日韓相比，西歐市場集中度較低，市場份額最大的車企為大眾，2021 年及 22 年 1-7 月市占率分別為 14%、15%。西歐新能車格局尚未穩定，國產新能車大有可為。近年比亞迪、蔚來等車企在海外開始發力，憑較高產品力擴大了市場份額。比亞迪、蔚來 22 年 1-9 月市占率分別為 0.09%、0.05%，分別較 21 年提升 0.4 pct、0.4 pct。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 圖表圖表2323：西歐傳統車銷量前十五大企業排名：集中度較低西歐傳統車銷量前十五大企業排名：集中度

40、較低 圖表圖表2424：西歐新能車市場中，自主品牌快速崛起西歐新能車市場中，自主品牌快速崛起 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所（備注：紅字表示自主車企）西歐以公司車為主，重點把握公司車市場。公司車（Fleet car)：由公司或機構購買供員工商務或私人使用。所有權歸公司，員工僅享有使用權。公司車作為實物福利（BIK，benefit-in-kind）給予公司與個人稅收優惠。政策變動引起 PHEV 銷量下降，我們預計未來歐洲電動車市場以 BEV 為主。預計 2023 年電動車銷量 255 萬輛，其中 BEV 200 萬輛，同比增加 34%，PHEV

41、 55 萬輛，同比減少 34%。圖表圖表2525：英國汽車銷量結構中，公司占英國汽車銷量結構中，公司占 50%50%左右份額左右份額 （輛）Private Fleet Business 合計 私人 公司 商用 22.1-5 銷量 358581 287200 15340 661121 同比 11.4%-26.0%13.5%-5.4%占比 54%43%2%2021 銷量 802504 812029 32648 1647181 同比 7.4%-4.4%-4.7%1.0%占比 49%49%2%2020 銷量 747507 849309 34248 1631064 同比-26.6%-31.1%-43.3

42、%-29.4%占比 46%52%2%2019 銷量 1018258 1232447 60435 2311140 同比-3.2%0.8%-34.4%-2.4%占比 44%53%3%來源：Marklines，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 圖表圖表2626：歐洲電動車歐洲電動車 2 23 3 年銷量預計達到年銷量預計達到 2 25555 萬萬輛輛 2020 2021 2022E 2023E 特斯拉 97645 166680 252250 415000 大眾 296546 527984 443720 456560 Stellantis 120859 285247 3

43、41520 383350 寶馬 131810 214249 218765 212000 奔馳 149116 222399 192725 166050 福特 21397 72668 68680 64210 通用 11 2 5 40 豐田 4794 23563 25450 26700 本田 3983 3342 2500 3000 日產 153104 198514 168683 205720 現代起亞 122098 218034 255810 297000 塔塔集團 41608 39200 36600 上汽集團 39460 71265 105657 沃爾沃 95165 146404 137840 1

44、40125 其他 72053 37572 35000 40000 合計 1268581 2197726 2253413 2552012 YoY 73%3%13%來源：Marklines，國金證券研究所 歐洲市場由本土歐系車企占主流，自主品牌占比持續提升。歐系近年維持 60%以上市占率，2022 年自主品牌占比已提升至 4%，主要由吉利貢獻，排除沃爾沃的影響（17.2 萬輛）外，22 年 1-9 月上汽于歐洲銷量最高，海外共銷售 7.9萬輛，Iveco、奇瑞、長城歐洲銷量均過萬，分別為 5.6、3.4、2.2 萬輛。圖表圖表2727：歐洲以歐系車型占比為主歐洲以歐系車型占比為主 圖表圖表2828

45、：中國主機廠于歐洲銷量前十中國主機廠于歐洲銷量前十（輛）（輛）自主車企自主車企 22 年年 Q1-Q3 吉利控股集團(Geely)220444 上海汽車工業(集團)總公司 78533 Iveco(2022-)56340 奇瑞集團(Chery)33834 長城汽車股份有限公司(GWM)21968 長安汽車集團(Changan/Chana)3791 中國第一汽車集團有限公司(FAW)3119 安徽江淮汽車集團 2693 東風汽車公司 2308 比亞迪汽車(BYD)1810 總計總計 424840 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 2.2.3 3 俄

46、羅斯：自主品牌憑俄羅斯：自主品牌憑 SUVSUV 提升市占率提升市占率 車型上，俄羅斯市場以中小型轎車和 SUV 為主，SUV 作為新興品種相比轎車具有更好的通過性和車內空間，俄羅斯車市 SUV 化加強。SUV 近六年占比持續提升，2021 年占比已達 47%，占比超過轎車：2021 年 B+C 級別車占比 38%，SUV C+D級占比 40%；2022 年變動較小。暢銷車型中俄系占主導地位，市場較為集中。銷量前十車型中，俄羅斯自產車型占 5 席，韓系占 3 席；5 款為小型車，3 款為 SUV。歐系占比日系占比韓系占比美系占比自主占比其他占比行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 14

47、圖表圖表2929：俄羅斯車型級別分布俄羅斯車型級別分布上，上，以中小型轎車和以中小型轎車和 SUVSUV 為主為主 來源：Marklines，國金證券研究所 圖表圖表3030：俄羅斯以小型車和小型俄羅斯以小型車和小型 SUVSUV 為主流車型為主流車型 俄羅斯 22Q1-Q3 銷量（輛）軸距（mm）車系 車企 類型 全國銷量占比 Granta 54929 2476 俄系 雷諾-日產聯盟 小型車 10.8%Vesta 26668 2635 俄系 雷諾-日產聯盟 小型車 5.3%Rio 23872 2500 韓系 起亞 小型車 4.7%GAZelle 20034 3200 俄系 GAZ 集團 廂式

48、貨車 4.0%LADA Niva 19977 2200 俄系 雷諾-日產聯盟 小型車 3.9%Solaris 17534 2600 韓系 現代 小型車 3.5%Largus 16306 2810 俄系 雷諾-日產聯盟 緊湊型旅行車 3.2%Creta(ix25)16152 2610 韓系 現代 緊湊型 SUV 3.2%Duster 11366 2676 法系 雷諾-日產聯盟 緊湊型 SUV 2.2%Jolion 10580 2700 中系 長城 小型 SUV 2.1%來源：Marklines，國金證券研究所 俄國市場自主占比逐步趕超俄系車企。22 年 1-9 月累計自主車企銷量占比已達 15%

49、，而俄系僅占 8%。俄國市場以歐系車企和日韓車企占比最高，主要得益于日韓地域優勢以及歷史搶先戰略布局。自主車型中長城哈弗、奇瑞瑞虎突破較快，俄羅斯 22 年 1-9 月自主車企銷量排名前三分別為奇瑞、哈弗、吉利，對應銷量 2.1、2.0、1.4 萬輛，且均為 SUV 車型。56%53%52%51%49%45%0%10%20%30%40%50%60%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021ABCDEFMPVPickup TruckSUV-BSUV-CSUV-DSUV-E不可分級SUV占比轎車占比行業專題研究報告 敬請參閱最

50、后一頁特別聲明 15 圖表圖表3131：俄國市場競爭格局：自主占比超越俄系占比俄國市場競爭格局：自主占比超越俄系占比 圖表圖表3232：自主品牌中奇瑞、長城和吉利在俄銷量較高自主品牌中奇瑞、長城和吉利在俄銷量較高 自主品牌自主品牌 22 年年 Q1-Q3 銷量（輛）銷量（輛）奇瑞 21082 哈弗 20045 吉利 14303 Cheryexeed 8835 長安汽車(Changan/Chana)3791 沃爾沃汽車(2011-)1688 奔騰 1672 風神 1255 長城汽車(GW)746 廣汽(GAC)346 Iveco(2022-)170 力帆 142 北汽福田汽車 9 中華(Bril

51、liance)6 眾泰 1 帝豪 0 總計總計 74091 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 2.2.4 4 美國：美國：輕型車輕型車為主，政策阻撓自主車企進軍為主，政策阻撓自主車企進軍 美國銷量以輕型車為主，2021 年汽車銷量 74%均為輕型車，數量為 1157 萬輛；汽車銷量前三名均為美系皮卡車型。市場競爭激烈，自主車企較難進入。暢銷車系上，美系車和日系車占據美國主流市場，強勢車企已在美國盤踞多年，自主車企進入需要直接面對最強大的競爭對手。圖表圖表3333：美國銷量以輕卡為主美國銷量以輕卡為主 來源：Marklines，國金證券研究所 3

52、%2%2%3%4%7%15%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0200000400000600000800000100000012000001400000160000018000002000000俄系韓系美系歐系其他日系自主自主占比俄系占比-2 4 6 8 10 12 14201620172018201920202021CarsCars/Light TrucksHeavy trucksLight trucksMedium trucks(百萬輛)（輛）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 圖表圖表3434：美國以日系車和美系車為暢銷車型美國以日系車和美系車為暢銷車型 美國美

53、國 22Q1-Q3 銷量銷量（輛）（輛）軸距軸距（mm）車系車系 車企車企 類型類型 全國銷量占比全國銷量占比 Ford F-Series 467307 F150 3694 美系 福特 皮卡 4.4%Silverado 374479 3750 美系 通用汽車 皮卡 3.5%Ram P/U 363089 3569 美系 克萊斯勒 皮卡 3.4%RAV4 303341 2690 日系 豐田 緊湊型 SUV 2.9%Camry 214403 2825 日系 豐田 中型車 2.0%Model Y 195581 2890 美系 特斯拉 中型 SUV 1.8%Grand Cherokee(Jeep(200

54、9-)172545 3091 美系 克萊斯勒 中大型 SUV 1.6%GMC Sierra 169107 3645 美系 通用汽車 皮卡 1.6%Highlander 164451 2850 日系 豐田 中型 SUV 1.6%Explorer 156243 3025 美系 福特 中大型 SUV 1.5%來源：Marklines，國金證券研究所 美國車市由美系、日系、歐系車占主導地位，22 年 Q1-Q3 銷量占比分別為 33%、28%、27%，自主車企銷量基本由沃爾沃貢獻，排除沃爾沃外僅剩極星貢獻較大，但 22 年 Q1-Q3 累計銷量僅有 6638 輛。IRA 法案和高關稅情況下，自主車企進

55、入美國市場難度加劇。IRA 政策方面，當前 IRA 政策規定在美電動車若要拿到7500$補貼，必須在美國本土生產，且滿足：（1）3750$：24 年以前 40%+的關鍵金屬原材料在美國或與美國有自由貿易協定的國家開采或加工，或在美國本土回收；（2）3750$：24 年以前 50%+成本占比的電池在北美生產或組裝；（3）24 年開始電池成分中有產自中國的部分不再適用補貼。關稅方面，中美貿易戰持續，大部分中國車出口到美國會被征收 27.5%的關稅，比其他國家出口高 25%，為此中國車在本就競爭激烈的美國市場失去了性價比優勢。在 IRA 法案和關稅雙重加持之下，美國中短期難以突破。圖表圖表3535：

56、美國以美系、歐系、日系車為主流美國以美系、歐系、日系車為主流 圖表圖表3636：中國車企在美布局中國車企在美布局量較少量較少 車企品牌車企品牌 22 年年 Q1-Q3 銷量（輛）銷量（輛）極星 6638 路特斯(Lotus)(2017-)208 沃爾沃汽車(2011-)72155 總計總計 79001 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 2.2.5 5 東南亞東南亞&南亞南亞：與中國地理環境類似，適合電車發展：與中國地理環境類似，適合電車發展 SUV 占比下滑，轎車占比提升。東南亞和南亞消費以小型轎車為主，近年逐步被 SUV 趕超，轎車和 SUV

57、 22 年 Q1-Q3累計銷量占比分別為 35%、34%。銷量前十的車型中，有 6 款車為小型車。主要因為當地人均收入水平較低，購買小型車更具性價比。0%5%10%15%20%25%30%35%韓系美系歐系其他日系自主行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 圖表圖表3737：東南亞與南亞東南亞與南亞消費以小型轎車為主，近年逐步被消費以小型轎車為主，近年逐步被 SUVSUV 趕超趕超 來源：Marklines，國金證券研究所 圖表圖表3838：南亞以日系小車為暢銷車型南亞以日系小車為暢銷車型 南亞 22Q1-Q3 銷量（輛）軸距（mm）車系 車企 類型 全國銷量占比 Wagon R 1

58、87386 2460 日系 鈴木 小型車 4.9%Alto 165070 2380 日系 鈴木 小型車 4.3%Swift 139788 2450 日系 鈴木 小型車 3.6%Baleno 130639 2520 日系 鈴木 小型車 3.4%Nexon 126587 2498 印系 塔塔 緊湊型 SUV 3.3%Dzire 121145 2650 日系 鈴木 小型車 3.2%Creta(ix25)105489 2610 韓系 現代 緊湊型 SUV 2.7%Eeco 98449 2350 日系 鈴木 小型車 2.6%Vitara Brezza 98098 2500 日系 鈴木 緊湊型 SUV 2

59、.6%Ertiga 97228 2740 日系 鈴木 緊湊型 MPV 2.5%來源：Marklines，國金證券研究所（備注：統計了印度和巴基斯坦的銷量情況）東南亞和南亞新能車滲透率較小，22 年 7-9 月滲透率快速提升至 0.7%，電動車即將進入高速發展時期。東南亞各國已紛紛推出利好新能車的政策，日系車企長期主導東南亞和南亞市場，但習慣于開發混動和插混車型，純電車型較少；自主品牌有望憑高電動化和智能化能力搶占東南亞市場。圖表圖表3939：東南亞和南亞新能車滲透率較小東南亞和南亞新能車滲透率較小 圖表圖表4040：東南亞和南亞車系布局：日系主導東南亞和南亞車系布局：日系主導 來源：Markl

60、ines,國金證券研究所 來源：Marklines,國金證券研究所 0%10%20%30%40%50%0%20%40%60%80%100%2016年2017年2018年2019年2020年2021年22年Q1-Q3ABCDEFMPVPickup TruckSUV-ASUV-BSUV-CSUV-DSUV-E不可分級SUV占比轎車占比0%10%20%30%40%50%60%70%2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年韓系占比美系占比歐系占比其他占比日系占比自主占比行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 圖表圖表4141：東南亞電動車利好政策東南亞電動車利好

61、政策頻出頻出 國家國家 外資新能源汽車生外資新能源汽車生產銷售企業準入產銷售企業準入 政府鼓勵政策政府鼓勵政策 馬來西亞 不屬于受限業務 政府頒布的針對電動汽車的稅收優惠政策僅有全電動汽車被納入優惠政策范圍。上述稅收優惠政策自 2022 年 1 月 1 日起生效。整車進口整車進口：在 2023 年底前，進口（CBU）電動汽車享有進口稅的豁免。2022 年 6 月 30日前，進口乘用車僅享有 50%的銷售和服務稅減免。本地組裝本地組裝：在 2025 年底之前，本地組裝享有進口關稅豁免，以及銷售和服務稅全豁免。印度尼西亞 優先發展業務 企業所得稅減免企業所得稅減免 生產汽車屬于政府定義的“優先發展

62、行業”。運營優先發展行業領域的合格項目，且投資額不低于 5000 億印尼盾的納稅人可獲得 100%的企業所得稅減免，減免期最短為 5 年，最長為 20 年，具體取決于投資的金額，隨后 2 年可再獲得 50%的企業所得稅減免。對于投資額在 1000 億至 5000 億印尼盾之間的項目，可在開始商業生產后的 5 年內獲得50%企業所得稅的減免，并在隨后 2 年內獲得 25%企業所得稅的減免。免稅期從開始生產的年份算起。泰國 不屬于受限業務 BOIBOI 授予的稅收優惠授予的稅收優惠 泰國投資促進委員會（Board of Investment,BOI）為各種類型電動車輛的供應方提供最高 8 年的免企

63、業所得稅優惠，針對部分項目，8 年免稅期后可以再享受最高 3 年的企業所得稅減半優惠。此外，對于進口機械設備和原材料在一定年限內免征關稅?？上硎芴﹪顿Y促進委員會提供的投資促進權益的業務活動包括：1）生產 BEV/PHEV/HEV12及 BEV 平臺;2）生產純電動公交車和貨車及其平臺;3）生產純電動摩托車、三輪車、自行車、船;4）電動汽車充電服務站項目;5）生產電動汽車17 項關鍵零部件;6）生產其他汽車和電氣零部件。內閣批準的稅收優惠：內閣批準的稅收優惠：從 2022 年起至 2025 年 5 月底，免征在本地免稅區、自由貿易區組裝或制造的部分電池驅動車的關稅，并將進口電池視為當地制造成本

64、（最高為電動汽車零售價的 15%）免征關稅。此前，為鼓勵民眾購置電動汽車，泰國政府已大幅降低電動汽車消費稅。來源：馬來西亞財政部，印度尼西亞工業部，印度尼西亞財政部，泰國投資促進委員會，泰國財政部，國金證券研究所 2.2.6 6 出口關稅政策出口關稅政策：發達國家整體關稅較低，發達國家整體關稅較低，中美貿易戰影響較大中美貿易戰影響較大 在進口關稅方面，從國家層面來看，日本、德國等發達國家關稅較低，日本采用零進口稅率，其他發達國家稅率基本低于 10%；中國、巴西等發展中國家關稅高，皆在 10%以上。且中美之間有貿易戰導致關稅超過 25%，中國車出口到美國將面臨 27.5%的高額關稅，進入美國市場

65、的壁壘進一步增加。零部件與整車方面，核心零部件稅率低于整車進口稅率，以我國為例，整車進口關稅在 15%，零部件進口在 6%，因為發達國家關稅低，我國車企面對發達國家主要是以整車本土生產，直接出口為主。針對體量大的發展中國家，采用當地生產，核心零部件進口模式。圖表圖表4242：各國汽車各國汽車進進出口關稅出口關稅：中美貿易戰影響較大中美貿易戰影響較大 圖表圖表4343：發達國家發達國家整車進口與零部件進口稅率整車進口與零部件進口稅率較低較低 進口國 出口國 中國中國 巴西巴西 日本日本 德國德國 澳大澳大利亞利亞 美國美國 中國中國-20%0%10%0%27.50%巴西巴西 15%-0%10%5

66、%2.50%日本日本 15%20%-5%0%2.50%德國德國 15%20%0%-5%2.50%澳大澳大利亞利亞 15%20%0%10%-2.50%美國美國 25%20%0%10%0%-整車進口稅率整車進口稅率 零部件進口稅率零部件進口稅率 中國中國 15%6%日本日本 0%0%德國德國-澳大利亞澳大利亞 0%0%美國美國 0-2.5%2.5%巴西巴西 20%18%來源：中華人民共和國商務部，國金證券研究所 來源：中華人民共和國商務部，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 3 3.1.1 第一代出海車企體系成熟，海外生產、研發和銷售網絡俱備第一代出海車企體系成熟，海

67、外生產、研發和銷售網絡俱備 各車企結合自身特色，分發展階段，選擇全局式（上汽）、品牌強化式（長城）、資源整合式（吉利）、新能源（比亞迪）、智能化（蔚來、小鵬）等出海戰略。上海、奇瑞等出海第一代標志車企已經經歷了產品走出去、工廠走出去階段，正經歷品牌走上去的過程。蔚來、小鵬開局便以西歐為出海目的地，走智能化出海之路，產品定位比第一代更高。圖表圖表4444：各車企各車企結合自身特色結合自身特色選擇選擇出海戰略出海戰略 車企 2021 年海外銷量 出海方式 出海戰略 上汽 697249 全局式出海全局式出海:從產品到服務的全產業鏈出?！坝邢到y、有規劃、成建制”出海，針對不同市場環境、產業政策及消費者

68、出行需求，上汽采取差異化戰略。面向歐洲，MG 主要瞄準新能源市場，同時堅持品牌向上戰略，價位對標本地熱銷車型，產品性能更具優勢；面向東南亞市場，上汽通過差異化的產品功能和完善的本土售后服務突出重圍。奇瑞 269154 從最開始采用代理公司模式出海到后來在當地建工廠的形式 國際化“三步走”：從產品“走出去”，到工廠“走進去”，再到品牌“走上去”的模式。長城 142793 品牌強化式出海：品牌強化式出海：堅定不移走自主品牌出海路線 1.采取因地制宜的戰略戰術，根據區域特點和需求針對性研發，快速精準滿足客戶需求，用智能化的新品建立品牌認知。2.海外銷售明星產品以提高成功率，如在俄羅斯銷售 H6、F7

69、、H2 等款式，在泰國銷售長城炮等皮卡。3.收購海外工廠，加速全球產能布局。吉利 115008 資源整合式出海：資源整合式出海：收購海外優質資產實現強強聯合 吉利是通過投資并購深化海外戰略的典型代表。最初將市場定于東南亞市場，走落差式目標市場擴展戰略。隨著吉利汽車發展，吉利收購沃爾沃，走入歐美高端市場，形成攀高式市場擴展戰略。長安 114070 -計劃到 2025 年建成 2-3 個海外制造基地，適時建立歐洲總部和北美總部。比亞迪 9194 新能源出海：新能源出海：海外銷售以新能源車為主 1998 年比亞迪商用車在歐洲市場布局電池業務后，在荷蘭建立其歐洲總部。隨著比亞迪英國分公司的成立，開始加

70、速推進歐美市場的開拓步伐與范圍，逐步將新能源客車及卡車業務推向海外。小鵬 483 智能化出海智能化出海 以挪威為基地，不斷以扎實的產品力贏得新的歐洲市場。哪吒 14 智能化出海智能化出海 率先在泰國落地其針對海外市場而打造的哪吒 V 右舵版，再以泰國為中心，進軍整個東盟新能源汽車市場。先南下東南亞，再西進歐洲。蔚來 201 智能化出海：智能化出海：集全球研發優勢打磨產品 將歐洲作為其出口首發地點，構建“產品服務”完整運營體系，將自建由車、服務、數字化和生活方式構成的完整運營體系。理想 0/長遠目標要成為全球化汽車科技企業，非常認真研究海外市場的產品+渠道模式，團隊已經建立。來源：公司公告、國金

71、證券研究所 我們預計海外銷售總量，上汽、奇瑞、長安、吉利和長城等短期將繼續保持領先。由于出海周期長、風險高、短期投入產出比較低，自主車企對出海的積極性并不高。而現有強勢出海車企已經充分布局了海外工廠、研發中心和數百家銷售網點，積累了豐厚的出海經驗，為后續繼續提升海外銷量提供了保障。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 圖表圖表4545：第一代出海第一代出海頭部車企海外頭部車企海外具有大量的產能、銷售和研發中心具有大量的產能、銷售和研發中心 海外產能布局海外產能布局 海外研發中心海外研發中心 海外銷售渠道海外銷售渠道 海外銷量目標海外銷量目標 上汽 3 個工廠：泰國、印尼、印度 1

72、個組裝工廠：巴基斯坦 3 個：美國、以色列、英國 近 810 個海外營銷服務網點 2025 年海外年銷量達 150 萬輛，歐洲市場銷量達到 30 萬輛，新能源車占比 70%奇瑞 10 個組裝工廠 4 個：歐洲、北美、巴西 1500 余家海外經銷商和服務網點“十四五”期間年海外銷售 50 萬輛 長安 1 個工廠：巴基斯坦 5 個:意大利、日本、英國、美國、德國-長安品牌 2030 年銷量達 450 萬輛，海外占比達到 30%吉利 吉利：3 個組裝工廠 路特斯：1 個工廠，英國 寶騰：2 個工廠，馬來西亞；1 個組裝工廠，巴基斯坦 沃爾沃：10 個生產和裝配廠 3 個工程研發中心：瑞典、英國、德國

73、 4 個造型設計中心：瑞典、西班牙、美國、英國 沃爾沃：3 個研發中心和3 個設計中心 吉利：450 余個銷售和服務點 寶騰：全球 200 余家經銷商 沃爾沃：全球 2300 余家經銷商 2025 年集團整體銷量達 60 萬輛 長城 4 個工廠（布局）：俄羅斯、泰國、印度、巴西 5 個 KD 工廠：厄瓜多爾、馬來西亞、突尼斯、保加利亞、伊朗 6 個：日本、美國、德國、印度、奧地利、韓國 海外銷售網點達 500 余家 2025 年長城汽車全球年銷量 400萬輛 來源：公司公告，公司官網，Marklines，國金證券研究所 3 3.2.2 蓄勢待發，蓄勢待發，比亞迪出海比亞迪出海潛能最強潛能最強

74、比亞迪是出海潛在爆發力最強的公司。22 年 1-9 月累計海外銷量 3.2 萬輛，同比增長 210.5%。比亞迪已在海外有多家銷售網絡布局，有望憑借較高的產品力和性價比打開海外市場。比亞迪 22 年 8 月在挪威累計出口量已達 3125 輛。挪威作為各大自主新勢力登陸歐洲的第一站，已被比亞迪突破。此外，還可從海外銷售車型、海外銷售地區、海外銷售形式上看到比亞迪出海數量爆發已在黎明前夕。圖表圖表4646：各車企在各國出口量各車企在各國出口量統計，統計，可見可見比亞迪已經開始突破歐洲比亞迪已經開始突破歐洲（輛）（輛）來源：中國汽車流通協會，國金證券研究所（備注：國家名稱為紅色字體表示為歐洲國家）海

75、外銷售車型上，比亞迪以純電動車型為主，基本都是成熟爆款車型和新款車型。10 月出口的 9 款車型中，僅有宋和秦 PLUS 為插混車型，其余均為純電。當前元 Plus 是出口主力車型，10 月出口 7130 輛，占當月全國乘用車總出口量的 2.9%，占比亞迪乘用車出口量的 74.8%。海豚 10 月國內銷量 25336 輛，元 Plus 國內銷量 27548 輛，但海豚出口量目前只有 96 輛，尚在出口初始階段，具有較大增長動力，疊加海獅、海豹等海洋系列車型已規劃登陸日本、泰國和澳大利亞等市場空間排名全球前二十的地區，比亞迪已蓄勢待發。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 圖表圖表4

76、747：比亞迪比亞迪乘用車乘用車出口車型以出口車型以 EVEV 為主為主（輛）（輛）品牌型號品牌型號 22 年年 10 月月 累計累計 類型類型 整車出口整車出口 比重比重%同期出口同期出口 同比同比%整車出口整車出口 比重比重%同期出口同期出口 同比同比%比亞迪元 PLUS 7130 2.9 22210 1.3 EV 比亞迪宋 705 0.3 398 77.1 1306 0.1 948 37.8 DMI 比亞迪漢 446 0.2 3 14766.7 689 0 47 1366 EV 比亞迪 E6 315 0.1 0 1704 0.1 146 1067.1 EV 比亞迪 D1 303 0.1

77、48 531.3 601 0 57 954.4 EV 比亞迪 T3 260 0.1 0 260 0 0 EV 比亞迪唐 172 0.1 79 117.7 1649 0.1 1345 22.6 EV 比亞迪秦 102 0 110-7.3 212 0 110 92.7 DMI 比亞迪海豚 96 0 0 1243 0.1 18 6805.6 EV 合計合計 9529 3.8 1531 522.4 32278 1.8 10394 210.5 來源：Marklines，乘聯會，國金證券研究所 海外銷售地區上，比亞迪出海地區遍布亞洲、歐洲和美洲。截至 9 月初，首批 Atto 3（元 Plus）在澳大利亞

78、已經成功交付客戶，Atto 3 全電動標準續航版 SUV 將于 22 年底或 23 年初抵達澳大利亞。同時，公司在不同的區域采取不同的投放策略，以滿足當地的消費偏好，獲得競爭優勢，例如澳大利亞、日本等地主要投放右舵版 e 平臺 3.0 技術的純電動汽車，歐美市場傾向于優先銷售成熟的漢唐系列。出海形式上，除整車出口，比亞迪還選擇在海外組裝與自主建廠，目前海外已經有 6 座工廠。采用純電動商用車路線切入海外新能源市場。2018 年 3 月，比亞迪宣布在法國北部大區博韋市建立其在歐洲的第二座電動車工廠。加上此前的日本、美國、巴西等工廠，這家以高端新能源車切入國外市場的中國品牌讓人眼前一亮。圖表圖表4

79、848：比亞迪出口量比亞迪出口量快速提升快速提升(輛輛)圖表圖表4949：除整車出口，比亞迪還選擇在海外組裝與自主建廠除整車出口，比亞迪還選擇在海外組裝與自主建廠 國家國家 產品及配套設施產品及配套設施 法國工廠 產品：純電動巴士系列、后期計劃增加更多純電動車型 配套設施：售后服務中心、備件物流中心 美國工廠 產品：純電動巴士系列、純電動卡車系列 配套設施：研發、產品設計中心、培訓中心及售后服務中心 匈牙利工廠 產品：純電動巴士系列、純電動卡車系列、純電動叉車系列 配套設施：售后服務中心、物流中心 巴西工廠 產品：純電動巴士系列、純電動卡車系列、純電動叉車系列、電池、太陽能板等 配套設施：研發

80、中心、原型車制造中心 日本工廠 車輛等模具研發和生產。前身為日本最大的汽車沖壓模具廠商 厄瓜多爾工廠 產品：純電動卡車系列、純電動卡車系列 來源：Marklines，乘聯會，國金證券研究所 來源：Marklines，乘聯會，國金證券研究所 海外銷售地區新能源車競品少，比亞迪優勢顯著。商用車塑造品牌形象，乘用車緊隨其上。借助商用車消費基礎積累，公司著眼于海外乘用車市場。2022.01-10 乘用車累計出口 31906 輛。價格上，漢、唐及 ATTO 3 在德國售價 49.8 萬/26.3萬元，皆高于國內。公司宣布參加 10 月巴黎車展、與歐洲知名經銷商合作，預計出口重心在歐洲地區，而歐洲電動車市

81、場目前競爭尚不充分，主要以 Tesla、大眾為主，主力車型價格集中在 14-35 萬人民幣，而比亞迪在國內價格集中在 10-28 萬人民幣，產品力更強。圖表圖表5050：比亞迪比亞迪乘用車海外市場乘用車海外市場布局布局較廣較廣 地區地區 國家國家 車型車型 自營自營/合作經銷商合作經銷商 門店數量門店數量 亞洲 日本 Atto 3、海豹、海獅 自營 預計到 2025 年開設 100 家門店 新加坡 Atto 3、海豹、海獅 Vantage Automotive 1 家 泰國 Atto 3、海豹、海獅及DM-i/DM-p 車型 REVER Automotive 預計 22 年底建成 31 家門店

82、。23 年將建成 60-70 家 柬埔寨 Atto 3 環亞合眾(柬埔寨)貿易有限公司/以色列 唐、漢、Atto 3 Shiomo Motoers/歐洲 德國 唐、漢、Atto 3 Hedin Mobility/050001000015000200002500030000350001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月全年20212022行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 22 瑞典 唐、漢、Atto 3 Hedin Mobility/挪威 唐、漢、Atto 3 RSA 51 家 荷蘭 唐、漢、Atto 3 Louwman/丹麥 唐、漢、Atto 3 Nic.Chris

83、tiansen/大洋洲 澳大利亞 Atto 3、海豹、海獅 EVDirect 12 家（更新中）新西蘭 Atto 3 Andrew Simms 7 家 拉丁美洲 巴西、哥倫比亞，烏拉圭、巴哈馬、多米尼亞、哥斯達黎加 漢 EV、唐 EV 巴西與 Eurobike、Saga、Servopa、IESA、Agula Branca、GNC、Parvi 和 Dahruj 合作 巴西：2023 年底前擁有 100 家指定經銷商 來源：Marklines，乘聯會，國金證券研究所 藍海市場，比亞迪海外銷售增長阻力較小。目前歐洲銷量主力車型的價格帶集中在 2 萬-5 萬歐價格帶(14-35 萬人民幣)，而比亞迪在

84、國內車型價格帶集中在 1.5-4 萬歐(10.5-28 萬人民幣)，面臨主要競爭對手為大眾 ID 3、ID4、XC40、IONIQ 5、3 系，其中特斯拉 Model Y 與 Model 3 月銷 1 萬輛，大眾 ID4，ID3,以及斯柯達 Enyaq iV 合計月銷 1 萬輛。比亞迪性能更好，具備很高的價格優勢。預計比亞迪出口月銷 1-2 萬輛。今年以來，除了四、五月份受疫情影響，出口增速環比下降，自 4 月以來，出口量逐月增加，今年乘用車累計出口 31906輛，隨著公司海外布局的步伐，預計后續出口量保持增長態勢。比亞迪重點在歐州市場銷售，EV 22 年、23 年銷量預計分別為 140、20

85、0 萬輛，PHEV 22 年、23 年銷量預計分別 85、55 萬輛，EV 增長空間約 60 萬輛。圖表圖表5151：202201202201-0707 西歐新能車西歐新能車銷量銷量前前 1515 以歐美系為主以歐美系為主 圖表圖表5252：20212021-202207202207 西歐新能源車銷量前西歐新能源車銷量前 1515 車型車型銷量銷量 來源：Marklines，國金證券研究所 來源：Marklines，國金證券研究所 3.3.3 3 此消彼長，比亞迪搶占了誰的份額？此消彼長，比亞迪搶占了誰的份額？從品牌上看，在比亞迪銷量前十省，大眾和日產的市占率下滑最顯著，其次是豐田、別克、現代

86、、哈弗。大眾在銷量前五省廣東、河南、浙江、江蘇、山東省市占率分別較 2020 年下滑 2.0、4.0、2.8、4.1、3.9 pct；日產分別下降3.0、1.4、2.0、2.1、1.6 pct。在廣東省，豐田、別克、哈弗市占率分別下滑 0.4、0.9、0.6，現代跌出排名前二十。-2 4 6 8 10 12Model YModel 3NIROFiat 500ID.4Enyaq iVXC40KugaKonaID.3Q4 e-tronMG HSIONIQ 53 SeriesAudi e-tron20212022.1-7（萬輛）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 圖表圖表5353：20

87、22H12022H1 比亞迪銷量前十省內乘用車比亞迪銷量前十省內乘用車 TopTop 2020 品牌排名及市場份額變動（品牌排名及市場份額變動（V VS 2020S 2020）來源：中國乘用車上險量，BCG，國金證券研究所 在比亞迪銷量排名第六至十名城市，大眾、日產和別克的市占率也普遍下滑。大眾市占率分別下滑 1.3、2.6、2.6、2.3、3.6 pct，別克分別下滑 2.2、0.5、0.7、0.8、1.4 pct；日產在上海銷量跌出前二十名，在北京、四川、陜西、河北省市占率分別下滑 1.6、1.6、1.1、1.9 pct。除此之外，在比亞迪銷量前二十省內，比亞迪的市占率均呈現上升態勢。圖表

88、圖表5454：2022H12022H1 比亞迪銷量前十省內乘用車比亞迪銷量前十省內乘用車 Top Top 2020 品牌排名及市場份額變動（品牌排名及市場份額變動（VS 2020VS 2020）-續續 來源：中國乘用車上險量，BCG，國金證券研究所 從車型上看，在宋 Plus PHEV 銷量領先的城市，豐田榮放/卡羅拉、榮威 ERX5、哈弗 H6、本田繽智、大眾朗逸等車型市占率下滑最顯著。宋 Plus PHEV 是比亞迪插混明星產品，1H22 銷量為 9.4 萬輛，占比亞迪總銷量 16%,在深圳、上海、西安的市場份額相比 2021 年分別提升 2.6、1.7、2.3 pct。而豐田卡羅拉和本田

89、繽智在深圳跌出了銷量排名前二十，市占率分別下滑 0.4 pct、0.3 pct。在西安，朗逸、哈弗 H6 和卡羅拉分別下滑 0.4、0.4、0.2 pct。同時 Model Y 在深圳、上海、西安的市占率分別上漲 2.8、4.1、2.2 pct。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 圖表圖表5555：2022H12022H1 宋宋 PlusPlus PHEVPHEV 銷量前三城市中，乘用車銷量銷量前三城市中，乘用車銷量 T Top 20op 20 車型排名及市場份額變動（車型排名及市場份額變動（V VS 2021S 2021）來源：中國乘用車上險量，BCG，國金證券研究所 從純電車

90、型上看，漢 EV 銷量領先的城市，小鵬 P7/G3、榮威 RER6、飛凡 Marvel R 出現顯著下滑；但漢 EV 的市場份額也受到特斯拉 Model3 和比亞迪其他車型蠶食。相比于 2021 年，1H22 小鵬 P7 在深圳和上海市占率分別下滑 1.6、0.3pct；小鵬 G3 在深圳、上海、蘇州分別下滑 0.9、0.6、0.6。特斯拉 Model Y 和 Model 3 市占率大幅提升，但漢EV 份額受到蠶食，在深圳和上海的市占率分別下降 4.4、0.4 pct。圖表圖表5656：2022H12022H1 漢漢 E EV V 銷量排名前三城市銷量排名前三城市 BEVBEV 銷量銷量 T

91、To op p 20 20 車型排名及市場份額變動（車型排名及市場份額變動（v vs 2021s 2021）來源：中國乘用車上險量，BCG，國金證券研究所 從出海車型上看，在歐洲的同尺寸同價格帶產品中，比亞迪純電車型元 Plus 具備較長續航、較大中控屏、較高性價比等優勢，利于其提升銷量；漢 EV 和唐 EV 定價雖較高，但綜合性能更好，有望開拓中高端市場。比亞迪插混產品價格媲美合資品牌燃油車，更節油且無里程焦慮，勢必沖擊合資品牌燃油車以及混電車型銷量，且比亞迪車型外觀、內飾造型風格水平開始超越外資，外資品牌在緊湊級細分市場溢價已經很稀薄，預計日德中低端油車將被替代。行業專題研究報告 敬請參閱

92、最后一頁特別聲明 25 圖表圖表5757：比亞迪唐、漢、元出口車型與歐洲市場主要競品比亞迪唐、漢、元出口車型與歐洲市場主要競品相比綜合性能較好相比綜合性能較好 來源：比亞迪發布會，懂車帝，汽車之家，國金證券研究所 3 3.4 4 特斯拉產業鏈零部件特斯拉產業鏈零部件&龍頭出口龍頭出口 特斯拉出口占比高，已在海外布局的特斯拉產業鏈供應商有望率先受益。據中國汽車工業協會披露，1H22 特斯拉上海工廠出口量達 9.7 萬輛，占中國新能源車出口總量的 48%，占中國汽車出口總量的 8%。在國內進入特斯拉供應鏈的零部件廠商一方面受特斯拉快速增長的銷量驅動，另一方面，如果在海外已經布局工廠，則更容易為特斯

93、拉海外工廠供貨并為業績帶來較大彈性，因此我們對各零部件環節的龍頭和在海外布局情況進行了統計，如寧德時代、銀輪股份和三花智控等已在海外建廠且在美國已建或籌建工廠，可享特斯拉帶來的穩健性增長。圖表圖表5858：特斯拉產業鏈零部件特斯拉產業鏈零部件&龍頭出口龍頭出口廠商有望率先受益廠商有望率先受益（紅字是特斯拉供應商）（紅字是特斯拉供應商）來源：各公司公告，國金證券研究所 4 4.1.1 空間測算：預計未來空間測算：預計未來 3 3 年年海外銷售海外銷售 CAGRCAGR 為為 2323%發展中國家汽車普及度逐步提升，燃油車市場尚在經歷上量階段，新能源汽車占比持續提升，出海國內性價比較高的車型有利于

94、復刻過去成功路線，獲得新的增長貢獻點。自主車企電動化、智能化能力全球領先，性價比高，依照日系車企歷史趨勢，結合中國歷史增速變動，中性情況下，2025 年國產車海外銷售占比有望提升至 20%。預計 22-25 年海外銷量分別為 295/379/461/550 萬輛，對應 3 年 CAGR為 23%。其中，由于比亞迪等海外銷售渠道建設完成，海外工廠逐步達產，預計新能源車 22-25 年海外銷量分別為60/100/150/210 萬輛，對應 3 年 CAGR 為 52%。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 26 圖表圖表5959：中國中國 2222 年年 1 1-9 9 月汽車出口量占比已上

95、升至月汽車出口量占比已上升至 11%11%圖表圖表6060：中國汽車中國汽車出口量出口量將快速成長將快速成長 來源：乘聯會，國金證券研究所 來源：乘聯會，國金證券研究所 圖表圖表6161：預計新能源汽車出口量預計新能源汽車出口量 3 3 年年 C CAGRAGR 為為 5 52 2%來源：Wind，乘聯會，國金證券研究所 4 4.2.2 投資建議投資建議 行業：當前整車出口量占總銷量比重僅為 11%，國產車電動化和智能化能力領先，中性情況下 2025 年自主出口占比有望提升至 20%。預計 22-25 年海外銷量分別為 295/379/461/550 萬輛，對應 3 年 CAGR 為 23%。

96、其中，預計新能源車 22-25年海外銷量分別為 60/100/150/210 萬輛，對應 3 年 CAGR 為 52%。海外市場空間廣闊，因此自身車型性價比高，且在海外已建成或開始建設生產、銷售和研發網絡的車企值得關注。整車：建議關注出海量增長確定性較大的比亞迪，其各車型在國內競爭力已得充分驗證，海外多地開始布局生產和銷售網絡，歐洲已經開始突破。汽車零部件：特斯拉出口占中國新能車出口量的近一半，國內配套需求與海外擴產需求給已經在海外布局的特斯拉供應商帶來極大的增長潛力，推薦關注特斯拉產業鏈如拓普集團、三花智控等。政策環境惡化風險：若中美貿易戰加劇，或其他國家開始針對自主車企出口增加關稅壁壘，自

97、主品牌汽車可能失去性價比優勢，從而減少出口量。0%2%4%6%8%10%12%0500100015002000250030003500出口量（萬輛）產量（萬輛）出口占比0%5%10%15%20%25%30%35%0500100015002000250030003500產量（萬輛）出口量（中性）（萬輛）出口占比（中性）出口占比（樂觀）新能源汽車出口量（萬輛）同比行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 27 疫情加劇風險：若疫情加劇導致物流中斷，整車難以直接運輸到海外售賣，則會減少出貨量且對自主車企的盈利造成不利影響。終端銷量不及預期風險：若受戰爭、經濟下滑等因素影響，重點出口目的地居民收入下

98、滑，或當地政策導致居民購車偏好發生變動，則會大幅減少海外需求量。競爭加劇風險：自主車企加速外卷，若多家車企同時進入一個細分海外市場，可能因為競爭加劇而使得產品定價和銷量不及預期，從而影響企業經營效益。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 28 行業行業投資評級的說明：投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 29

99、特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見

100、解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或

101、金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報

102、告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判

103、斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-66216979 傳真：010-66216793 郵箱： 郵編：100053 地址：中國北京西城區長椿街 3 號 4 層 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402