中國稀土-公司研究報告-聚焦中重稀土昂首邁向新征途-230202（26頁）.pdf

1、有色金屬 2023年 2月 2日 中國稀土(000831.SZ)聚焦中重稀土，昂首邁向新征途 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。公司報告 公司首次覆蓋報告 推薦推薦（首次首次）2 月月 1 日日：43.79 元元 主要數據主要數據 行業 有色金屬 公司網址 大股東/持股 五礦稀土集團有限公司/23.98%實際控制人 中國稀土集團有限公司 總股本(百萬股)981 流通 A 股(百萬股)981 流通 B/H 股(百萬股)總市值（億元）430 流通 A 股市值(億元)430 每股凈資產(元)3.03 資產負債率(%)12.

2、25 行情走勢圖行情走勢圖 證券分析師證券分析師 陳驍陳驍 研究助理研究助理 投資咨詢資格編號 S1060516070001 陳瀟榕陳瀟榕 一般證券業務資格編號 S1060122080021 馬書蕾馬書蕾 一般證券業務資格編號 S1060122070024 M 平安觀點：專注中重稀土產業，專注中重稀土產業，為為中國稀土集團旗下唯一上市平臺中國稀土集團旗下唯一上市平臺。中國稀土是國內最大的南方離子型稀土分離加工企業之一，是中國稀土集團旗下唯一上市平臺。受益于稀土價格中樞提升，公司 2022 年業績實現顯著增長。江華稀土礦注入在即，參股稀土礦探轉采持續推進，公司將補齊稀土資源短板，實現稀土礦冶一體

3、化發展；冶煉端興華新材料 5000 噸/年稀土分離項目在建設進程當中，預計 2023 年年中投產。背靠中國稀土集團的稀土資源優勢及行業主導地位，公司有望進入快速發展的新階段。集團集團稀土資源持續整合，主導地位逐步凸顯稀土資源持續整合，主導地位逐步凸顯。2021 年底中國稀土集團成立，通過對南方稀土產業進一步整合，以江西、廣西、湖南等地為代表的中重稀土資源實現進一步集中，2022 年共 72 家稀土礦山企業、33 家冶煉分離企業為集團所屬、代管及整合，中國稀土集團同期稀土開采配額合計6.22 萬噸，其中巖礦型稀土 4.92 萬噸，離子型稀土 1.30 萬噸，離子型稀土配額全國占比 67.9%，集

4、團在南方中重稀土產業中的主導地位逐步凸顯。稀土行業格局優化，戰略價值凸顯稀土行業格局優化，戰略價值凸顯。我國稀土資源豐富，稀土產業鏈發展成熟，在全球具有絕對領先地位。節能降耗背景下，稀土永磁材料應用空間打開，稀土需求已進入高速增長的新時期，供應剛性增長或仍將持續，我國稀土產業將充分受益。整體來看，需求高速增長推動稀土價格中樞提升與國內供應格局持續優化是未來我國稀土行業的兩條邏輯主線，供需兩端雙重驅動有望推動我國稀土企業實現量價齊升。盈利預測及投資評級。盈利預測及投資評級。隨著稀土產品價格持續高位，產品產量逐步增長，預計公司業績將實現持續增長，預計 2022-2024 年營業收入分別為38.42

5、、45.02、51.24 億元，歸母凈利潤為 4.39、5.33、6.56 億元。對應PE 為 97.9、80.6、65.5 倍，首次覆蓋給予“推薦”評級。2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)1,656 2,973 3,842 4,502 5,124 YOY(%)0.6 79.5 29.2 17.2 13.8 歸母凈利潤(百萬元)279 195 439 533 656 YOY(%)224.8 -30.0 124.4 21.6 23.0 毛利率(%)16.9 12.7 17.5 18.6 20.1 凈利率(%)17.3 6.9 12.0 12.5 13.

6、5 ROE(%)11.3 7.5 14.7 15.4 16.2 EPS(攤薄/元)0.28 0.20 0.45 0.54 0.67 P/E(倍)154.0 219.8 97.9 80.6 65.5 P/B(倍)17.5 16.5 14.4 12.4 10.6 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%21-1222-0322-0622-0922-12滬深300中國稀土證券研究報告 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。2/26 風險提示：風險提示：（1）稀土價格不及預期。終端需求

7、若大幅不及預期，則拖累釹鐵硼等稀土下游需求，供應穩步釋放下稀土一定程度將出現過?？赡?，稀土供需格局轉向或帶來價格承壓。（2）礦山探轉采進度不及預期。若公司參股稀土礦圣功寨稀土礦和肥田稀土礦探轉采進度不及預期，一定程度上將對公司未來的稀土資源布局造成影響，從而進一步影響公司業績增長。（3）集團資產注入不及預期。根據中國稀土集團相關承諾，五年內需解決下屬子公司存在的同業競爭問題，若集團資產注入進度不及預期，一定程度上可能削弱公司未來的業績增長。hZkZtVvXlV9Y9WaXuZdU6MbPaQnPoOnPtQiNpPtRkPqQoNbRnNvMxNrNmMuOmMoO中國稀土公司首次覆蓋報告 請

8、通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。3/26 正文目錄正文目錄 一、公司簡介：專注中重稀土產業，中國稀土集團旗下唯一上市平臺一、公司簡介：專注中重稀土產業，中國稀土集團旗下唯一上市平臺.6 1.1 發展歷程：集團助力，稀土業務逐步進階.6 1.2 股權結構：中國稀土集團當前唯一上市平臺.6 二、公司業務：乘行業東風，集團資源助力公司發展二、公司業務：乘行業東風，集團資源助力公司發展.7 2.1 深耕稀土行業，盈利能力持續改善.7 2.2 整合優質礦山補齊資源短板，探轉采項目持續推進.9 2.3 冶煉布局完善，在建產能增量

9、可期.11 2.4 背靠中國稀土集團，優質資產有望持續助力.12 三、集團優勢：稀土資源持續整合，主導地位逐步凸顯三、集團優勢：稀土資源持續整合，主導地位逐步凸顯.12 3.1 南方稀土集團：整合江西重稀土資源.13 3.2 中國稀有稀土：整合山東、四川、廣西稀土資源.14 3.3 五礦稀土集團：整合湖南、福建、云南稀土資源.17 四、稀土行業：行業格局優化，四、稀土行業：行業格局優化，戰略價值凸顯戰略價值凸顯.17 4.1 供應：全球資源剛性增長，我國主導地位顯著.17 4.2 需求：全球能源結構調整，永磁打開需求空間.20 4.3 行業展望：價格中樞抬升，行業格局優化，稀土投資價值顯現.2

10、1 五、投資邏輯與盈利預測五、投資邏輯與盈利預測.22 5.1 投資邏輯.22 5.2 盈利預測.22 5.3 估值分析.23 六、風險提示六、風險提示.24 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。4/26 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司稀土業務逐步進階.6 圖表 2 中國稀土集團合計持股 40.08%（截至 2022.9.30）.7 圖表 3 子公司稀土產業鏈各環節業務協同（截至 2022.9.30）.8 圖表 4 2021 年后公司營收實現大幅抬升.8 圖表 5 稀土氧化物營收占比逐步提升

11、.8 圖表 6 2022 年前三季度公司歸母凈利潤大幅增長.9 圖表 7 稀土業務毛利占比持續高位.9 圖表 8 2022 年前三季度公司 ROE 中樞抬升.9 圖表 9 2022 年上半年稀土氧化物毛利率提升.9 圖表 10 江華稀土礦采礦權情況.9 圖表 11 五礦稀土江華有限公司股權結構（截至 2022.9.30）.10 圖表 12 募集資金投向.10 圖表 13 圣功寨稀土礦勘查許可證范圍內查明資源儲量.11 圖表 14 肥田稀土礦勘查許可證范圍內查明資源儲量.11 圖表 15 2021 年稀土產品產量同比增長 1.41%.12 圖表 16 2021 年稀土產品銷量同比增長 79.44

12、%.12 圖表 17 2022 年中國稀土集團有限公司所屬、代管及整合合作稀土礦山、冶煉分離企業梳理.13 圖表 18 2022 年稀土開采指標結構.13 圖表 19 贛南離子吸附型稀土礦床分布.13 圖表 20 2021 年江西稀土礦開采量分布.13 圖表 21 江西主要稀土礦資源情況梳理.14 圖表 22 中國稀土集團有限公司廣西地區所屬、代管及整合合作稀土礦山.14 圖表 23 廣西稀土礦分布示意圖.15 圖表 24 2022 廣西第一批稀土礦開采總量控制指標分配.15 圖表 25 山東省主要稀土礦分類.15 圖表 26 微山湖稀土礦歷年開采控制指標.15 圖表 27 四川省輕稀土礦產地

13、及開發情況.16 圖表 28 2022 年四川省第一批稀土礦開采分配情況.16 圖表 29 五礦稀土集團整合稀土礦山.17 圖表 30 全球稀土儲量分布格局.18 圖表 31 2021 年全球稀土產量分布格局.18 圖表 32 2020 年稀土產業鏈各環節產能分布格局.18 圖表 33 2006-2013 我國稀土礦指標與產品實際產量.19 圖表 34 2018-2022 年輕稀土開采指標總體穩步增長.19 圖表 35 2018-2022 年重稀土開采指標持穩.19 圖表 36 全球稀土礦生產集中度圖示.20 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得

14、研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。5/26 圖表 37 海外主要大型稀土礦項目梳理.20 圖表 38 稀土永磁電機特點.20 圖表 39 2021 年我國新能源汽車驅動電機結構.21 圖表 40 2012-2021 年各國新能源汽車銷量.21 圖表 41 2025 直驅及半直驅風機滲透率提升.21 圖表 42 2016-2022 我國直驅式風機新增裝機規模.21 圖表 43 氧化鋱、氧化鏑歷年價格走勢.22 圖表 44 公司主營業務盈利預測（百萬元）.23 圖表 45 可比公司估值情況.24 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲

15、得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。6/26 一、一、公司簡介：專注中重稀土產業，公司簡介：專注中重稀土產業，中國稀土集團旗下唯一上市平臺中國稀土集團旗下唯一上市平臺 中國稀土是國內最大的南方離子型稀土分離加工企業之一，是中國稀土集團旗下唯一上市平臺，主營中重稀土原礦加工與稀土氧化物生產，作為中重稀土分離行業的重要企業，公司近年所獲得的中重離子型稀土冶煉分離總量控制計劃指標居行業前列，產品質量處于行業領先水平。1.1 發展發展歷程歷程：集團助力，稀土業務逐步進階集團助力，稀土業務逐步進階 公司前身為山西關鋁股份有限公司，組建于 1998 年，并于同年在深交所上市，主營鋁錠、

16、鋁桿、鋁箔的生產和銷售。2009 年 3 月，中國五礦集團公司通過受讓關鋁股份原第一大股東山西關鋁集團有限公司持有的 29.9%股權成為新實控人。2012 年 9 月，五礦集團向關鋁股份注入旗下大型離子型稀土分離企業五礦贛州稀土及稀土研究院，公司主營業務自此由電解鋁及其深加工業務轉變為稀土冶煉分離及技術服務業務。2013 年，公司更名為“五礦稀土股份有限公司”，為五礦集團唯一的稀土資產上市平臺。2014 年9 月，公司收購五礦稀土集團持有的廣州建豐五礦稀土有限公司 75%股權，成為國內產能規模最大的中重稀土分離企業。2022 年 10 月，公司更名為“中國稀土集團資源科技股份有限公司”。圖表圖

17、表1 公司公司稀土業務逐步進階稀土業務逐步進階 資料來源：公司公告，平安證券研究所 1.2 股權股權結構：中國稀土集團當前唯一上市平臺結構：中國稀土集團當前唯一上市平臺 為進一步優化稀土資源配置，推動專業化整合，2021 年底中國稀土集團成立，將以下三部分股權劃轉至集團：一是中國鋁業集團有限公司持有的中國稀有稀土股份有限公司的股權，二是中國五礦集團有限公司所屬企業持有的五礦稀土股份有限公司、五礦稀土集團有限公司的股權，三是贛州稀土集團有限公司及所屬企業持有的中國南方稀土集團有限公司、江西贛州稀有金屬交易所有限責任公司、贛州中藍稀土新材料科技有限公司的股權。中國稀土集團有限公司由國務院國資委直接

18、監管。相關股權劃轉完成后，中國稀土集團直接持有公司股權的 16.10%，并通過全資子公司五礦稀土集團持有公司股權的23.98%，合計持有公司股權的 40.08%。公司控股股東仍為五礦稀土集團，實際控制人由中國五礦變更為中國稀土集團，最終實際控制人仍為國務院國資委。自此，公司成為中國稀土集團當前唯一上市平臺。中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。7/26 圖表圖表2 中國稀土集團合計持股中國稀土集團合計持股40.08%（截至（截至 2022.9.30）資料來源：公司公告，平安證券研究所 二、二、公

19、司業務：公司業務：乘行業東風，乘行業東風，集團資源助力公司發展集團資源助力公司發展 受益于稀土價格中樞提升，公司 2022年業績實現顯著增長。原料端集團稀土資源保障公司供應，冶煉端先進技術及成熟產能助力公司經營。未來隨著在產優質稀土礦資產的注入，參股稀土礦探轉采持續推進，依托中國稀土集團資源優勢及行業主導地位，公司有望進入快速發展的新階段。2.1 深耕稀土行業深耕稀土行業，盈利能力，盈利能力持續持續改善改善 公司主營中重稀土原礦加工與稀土氧化物生產，主要產品包括高純的單一稀土氧化物及稀土富集物等，公司旗下各子公司實現產業鏈各環節業務協同。其中：稀土研究院稀土研究院主要從事稀土開采分離環節資源綜

20、合利用和工藝改進，已形成稀土分離工藝優化設計系統、溶劑萃取法分離生產超高純稀土技術等核心技術。定南大華定南大華與廣州建豐廣州建豐主要從事高純單一稀土氧化物、稀土富集物及稀土鹽類產品的生產和銷售，在產品質量、產品定制化供給等方面在國內中重稀土冶煉分離行業具有顯著競爭優勢。2022 年 12月，公司公告擬收購五礦稀土集團持有的江華稀土 94.67%股權，此次收購完成后，公司將新增稀土礦山開采業務，實現稀土采冶一體化布局。中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。8/26 圖表圖表3 子公司子公司稀土稀土

21、產業鏈各環節業務協同產業鏈各環節業務協同（截至（截至 2022.9.30）資料來源：公司公告，平安證券研究所 2021 年以來，受益于稀土產品價格走高，公司營收規模實現大幅抬升，2022 年前三季度營收達 31.69 億元，同比增長58.2%，稀土產品營收占比進一步提升至 99.6%。2022 年上半年稀土氧化物板塊毛利率大幅提升至 23.8%，稀土產品盈利能力提升推動公司業績實現顯著增長，歸母凈利潤達 3.68 億，同比增長 86.0%，上半年稀土氧化物及稀土金屬毛利占比分別為 95.3%及 3.2%。圖表圖表4 2021 年后公司營收實現大幅抬升年后公司營收實現大幅抬升 圖表圖表5 稀土氧

22、化物稀土氧化物營收營收占比逐步提升占比逐步提升 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500201720182019202020212022Q1-Q3營業總收入（百萬元）同比增速（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022H1其他稀土金屬稀土氧化物中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報

23、告尾頁的聲明內容。9/26 2.2 整合優質礦山補齊資源短板整合優質礦山補齊資源短板，探轉采探轉采項目項目持續推進持續推進 江華稀土江華稀土注入在即，注入在即，稀土資源短板補齊稀土資源短板補齊 公司稀土原料供應主要來自公司稀土原料供應主要來自五礦稀土江華有限公司江華縣稀土礦五礦稀土江華有限公司江華縣稀土礦（以下簡稱“江華稀土”）（以下簡稱“江華稀土”）。江華稀土為全國單本離子型稀土開采指標最大的礦山項目，是“國家級綠色礦山試點單位”中第一家離子型稀土礦，擁有湖南省唯一稀土采礦權證。截至稀土礦資源儲量評審基準日 2010 年 8 月 31 日，湖江華瑤族自治縣姑婆山礦區第一期開采區采礦許可證范圍

24、內保有資源儲量為 3542 萬噸礦石量，37890 噸稀土氧化物量，稀土品位(REO)0.11%，達到大型離子稀土礦藏規模。2020 年，江華稀土礦項目投產，設計年產能 2000 噸（折 REO）。此外，東南亞國家（如緬甸等）同時提供部分稀土原料，稀土年供應量可達 3000 噸/年。圖表圖表10 江華稀土礦采礦權情況江華稀土礦采礦權情況 序號序號 采礦權證號采礦權證號 礦山名稱礦山名稱 有效期限有效期限 開采礦種開采礦種 生產規模（萬生產規模（萬噸噸/年）年）礦區面積（平礦區面積（平方公里）方公里）1 C4300002010115120085243 五礦稀土江華有限公司江華縣稀土礦 2015

25、年 6 月17 日至 2024年 6 月 17 日 稀土礦 302 11.7436 圖表圖表6 2022 年前三季度公司歸母凈利潤大幅年前三季度公司歸母凈利潤大幅增長增長 圖表圖表7 稀土業務毛利占比持續高位稀土業務毛利占比持續高位 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所 圖表圖表8 2022 年前三季度年前三季度公司公司ROE中樞抬升中樞抬升 圖表圖表9 2022 年上半年年上半年稀土氧化物稀土氧化物毛利率毛利率提升提升 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所-50%0%50%100%150%200%250%0501001502

26、00250300350400201720182019202020212022Q1-Q3歸母凈利潤（百萬元）同比增速（右軸）-20%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022H1其他稀土金屬稀土氧化物0%2%4%6%8%10%12%14%20172018201920202021 2022Q1-Q3ROE-5%0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020212022H1稀土氧化物稀土金屬 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。1

27、0/26 資料來源：公司公告，平安證券研究所 五礦稀土江華有限公司此前為公司控股股東五礦稀土集團控股子公司，股權占比 94.67%，實控人為中國稀土集團。2022年 1 月 18 日，中國稀土集團于出具關于避免與五礦稀土股份有限公司同業競爭的承諾函，承諾對于與五礦稀土存在同業競爭的五礦稀土江華興華新材料有限公司，如該公司連續兩年歸屬于母公司的扣除非經常性損益后的凈利潤為正（以經審計確定的數值為準）且滿足上市條件時，在同等條件下優先將其注入上市公司，并在滿足上述條件之日起一年之內啟動資產注入程序。圖表圖表11 五礦稀土江華有限公司五礦稀土江華有限公司股權結構股權結構（截（截至至2022.9.30

28、）資料來源：公司公告，平安證券研究所 2022 年 12 月 30 日，公司公告擬通過非公開發行股票募集資金收購五礦稀土集團持有的江華稀土 94.67%股權，此次募集資金總額（含發行費用）不超過 20.3 億元，其中 14.3 億元用于江華稀土股權收購，剩余 6 億用于補充流動資金。此次股權注入完成后，五礦稀土江華有限公司將成為公司控股子公司，公司新增稀土礦山開采業務，上游稀土礦資源短板就此補齊，實現稀土產品礦冶一體化生產。借助公司平臺，江華稀土有望進一步加快礦山及配套項目建設，助推公司稀土產業鏈的高質量發展。圖表圖表12 募集資金募集資金投向投向 序號序號 募集資金投資項目募集資金投資項目

29、項目投資總額（萬元）項目投資總額（萬元）募集資金擬投入額（萬元）募集資金擬投入額（萬元）1 收購五礦稀土集團持有的江華稀土 94.67%股權 142,951.70 142,951.70 2 補充流動資金 60,000.00 60,000.00 合計 202,951.70 202,951.70 資料來源：公司公告，平安證券研究所 公司參股的稀土礦項目探轉采持續推進公司參股的稀土礦項目探轉采持續推進 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。11/26 公司通過華泰鑫拓參股華夏紀元持有圣功寨稀土礦探礦權

30、和肥田稀土礦探礦權的 42%股權，兩礦山合計 REO 資源量達14.89 萬噸，其中離子相資源量達 10.14 萬噸。當前公司正優先開展圣功寨稀土礦探轉采辦理工作，圣功寨稀土礦礦山地質環境保護與土地復墾方案已通過自然資源部的審查，為公司后續進一步實現資源的開發利用、提升公司在稀土產業發展中的綜合實力和競爭優勢奠定較好基礎。圖表圖表13 圣功寨稀土礦勘查許可證范圍內查明資源儲量圣功寨稀土礦勘查許可證范圍內查明資源儲量 礦產名稱礦產名稱 資源量類型資源量類型 礦石量礦石量(萬噸）萬噸）全相平均品位全相平均品位 (%)(%)全相全相(RE(RE2 2O O3 3)資源量（噸）資源量（噸）離子相平均離

31、子相平均品位品位 (%)(%)離子相離子相 (RE(RE2 2O O3 3)資源量資源量（噸）（噸）稀土礦（332）3611.36 0.109 36020 0.070 23053（333）2307.53 0.118 24913 0.076 15944 合計 5918.89 0.113 60933 0.072 38997 資料來源：公司公告，平安證券研究所 圖表圖表14 肥田稀土礦勘查許可證范圍內查明資源儲量肥田稀土礦勘查許可證范圍內查明資源儲量 礦產名稱礦產名稱 資源量類型資源量類型 礦石量礦石量(萬噸）萬噸）全相平均品位全相平均品位 (%)(%)全相全相(RE(RE2 2O O3 3)資源量

32、（噸）資源量（噸）離子相平均離子相平均品位品位 (%)(%)離子相離子相 (RE(RE2 2O O3 3)資源量資源量（噸）（噸）稀土礦（332）3729.96 0.112 38100 0.080 27131（333）5024.95 0.109 49883 0.077 35306 合計 8754.91 0.110 87983 0.078 62437 資料來源：公司公告，平安證券研究所 2.3 冶煉冶煉布局完善布局完善，在建產能增量可期在建產能增量可期 稀土冶煉分離環節公司稀土冶煉分離環節公司當前當前主要布局定南大華及廣州建豐兩家冶煉廠主要布局定南大華及廣州建豐兩家冶煉廠。目前公司已可實現十五種

33、單一高純稀土元素的全分離，主導產品高純單一稀土氧化物及稀土共沉物產品 80%以上產品純度超過 99.99%，高純氧化鑭、高純氧化釔等部分稀土氧化物純度可達 99.9999%以上，冶煉分離技術綜合水平全國領先。2021 年，公司稀土產品產量 2088.73 噸，同比增長1.41%；銷售量 8378.53 噸，同比大幅增長 79.44%。中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。12/26 5000 噸噸/年稀土分離項目在建設進程當中年稀土分離項目在建設進程當中。五礦稀土江華興華新材料有限公司是江華稀土

34、全資子公司，為江華稀土的稀土分離生產中心，興華新材料擬建 5000噸/年稀土分離項目（按投產 REO 量計），具體包括原有 3000 噸/年產能、贛縣紅金稀土退出產能中的 1100 噸/年產能及廣州建豐未使用的 900 噸/年產能，項目環境影響評價征求意見稿已于 2022 年 12 月公示，預計于 2023 年 6 月投產。隨著江華稀土股權的注入，興華新材料 5000 噸/年稀土冶煉項目建設持續推進，公司稀土分離冶煉業務進一步強化，稀土產業鏈布局得到持續完善。2.4 背靠背靠中國稀土中國稀土集團集團，優質資產優質資產有望持續有望持續助力助力 中國稀土集團所屬稀土資源及冶煉分離產能眾多，存在與公

35、司構成同業競爭的相關業務經營，根據相關監管部門要求，集團需按照監管要求在一定時期內解決同業競爭問題。公司實控人中國稀土集團于 2022 年 12 月 29 日出具了中國稀土集團有限公司關于避免與中國稀土集團資源科技股份有限公司同業競爭的承諾函，承諾“根據中國稀土本次非公開發行股票完成后的情況，就本公司及本公司所控制的其他企業避免與中國稀土構成同業競爭事宜，本公司承諾繼續履行 2022 年 1 月 18 日出具的關于避免與五礦稀土股份有限公司同業競爭的承諾的其他承諾事項”，對于中國稀土集團下屬企業與中國稀土的同業競爭，將自承諾出具日起五年內，按照相關證券監管部門的要求，在適當的法律法規及相關監管

36、規則允許的前提下，本著有利于中國稀土發展和維護股東利益尤其是中小股東利益的原則，綜合運用委托管理、資產重組、股權置換/轉讓、業務調整或其他合法方式，穩妥推進相關業務調整或整合以解決同業競爭問題。根據中國稀土集團承諾函，集團所屬相關稀土業務資產注入或將持續推進，隨著集團稀土資源不斷整合，產業鏈配套建設進一步完善，公司作為集團旗下唯一上市平臺，有望持續受益于集團優質稀土產業資產助力，進入快速發展的新階段。三、集團優勢：稀土資源持續整合，主導地位逐步凸顯三、集團優勢：稀土資源持續整合，主導地位逐步凸顯 2021 年 12 月，中國稀土集團成立，中國稀土集團的成立意味著我國南方中重稀土資源的加速整合，

37、以江西、廣西、湖南等地為代表的中重稀土資源實現進一步集中，根據中國稀土集團有限公司所屬、代管及整合合作稀土礦山、冶煉分離企業名單，2022 年共 72 家稀土礦山企業、33 家冶煉分離企業為集團所屬、代管及整合，其中 17 家礦山企業、29 家冶煉企業下達計劃。2022年中國稀土集團稀土開采配額合計 6.22萬噸，其中巖礦型稀土 4.92 萬噸，離子型稀土 1.30 萬噸，離子型稀土配額全國占比 67.9%。圖表圖表15 2021 年稀土產品產量年稀土產品產量同比同比增長增長 1.41%圖表圖表16 2021 年稀土產品銷量同比增長年稀土產品銷量同比增長 79.44%資料來源：公司公告，平安證

38、券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50020172018201920202021產量（噸）同比增速（右軸）-100%0%100%200%300%400%500%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00020172018201920202021銷量（噸）同比增速（右軸）中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀

39、研究報告尾頁的聲明內容。13/26 3.1 南方稀土集團南方稀土集團：整合整合江西重稀土資源江西重稀土資源 江西重稀土資源豐富，是我國最先發現離子型稀土礦并實現工業化開采的省份，江西贛南地區占有全國同類資源的 2/3，目前贛南離子型稀土產銷量均居全國首位,占全國同類礦產品 70%以上。江西離子型稀土資源包括以尋烏為代表的離子吸附型稀土、以信豐為代表的富銪中釔型稀土，以及以龍南為代表的富釔重稀土三種類型，2021 年江西省稀土礦開采指標達8500 噸，均為離子型稀土指標，全國占比約 44.4%，為離子型稀土開采指標最多的省份。江西省稀土采礦權總計 56 個，全部集中于贛州稀土礦業有限公司及其所屬

40、子公司，由南方稀土集團整合。贛南稀土礦多分布于安遠縣、定南縣及龍南縣等地，2021 年江西稀土產量相對集中，其中定南三丘田稀土礦貢獻全省主要稀土產量，全年產量占比超 60%。圖表圖表17 2022 年年中國稀土集團有限公司所屬、代管及整中國稀土集團有限公司所屬、代管及整合合作稀土礦山、冶煉合合作稀土礦山、冶煉分離企業分離企業梳理梳理 圖表圖表18 2022 年稀土開采年稀土開采指標指標結構結構 區域區域 所屬、代所屬、代管及整合管及整合合作稀土合作稀土礦山數量礦山數量 下達計劃下達計劃礦山企業礦山企業數量數量 所屬、代所屬、代管及整合管及整合合作稀土合作稀土冶煉分離冶煉分離企業企業 下達計劃下

41、達計劃冶煉企業冶煉企業數量數量 江西省 56 5 10 7 四川省 7 6 6 6 廣西省 5 2 3 3 湖南省 1 1 5 5 福建省 1 1 云南省 1 1 山東省 1 1 3 3 江蘇省 5 4 廣東省 1 1 資料來源：中國稀有稀土股份有限公司官網，平安證券研究所 資料來源：工信部，平安證券研究所 圖表圖表19 贛南離子吸附型稀土礦床分布贛南離子吸附型稀土礦床分布 圖表圖表20 2021 年江西稀土礦開采量分布年江西稀土礦開采量分布 資料來源：贛南離子吸附性稀土礦的發現與勘查開發-鄧茂春，平安證券研究所 資料來源：中鎢在線，平安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70

42、%80%90%100%巖礦型稀土離子型稀土廣東省稀土產業集團有限公司廈門鎢業股份有限公司中國北方稀土（集團）高科技股份有限公司中國稀土集團有限公司其他,3.4%定南木子山稀土礦,14.6%龍南足洞稀土礦,8.4%定南甲子背稀土礦,6.0%定南細坑稀土礦,2.7%定南大坑稀土礦,2.7%定南三丘田稀土礦,62.2%中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。14/26 圖表圖表21 江西主要稀土礦資源情況梳理江西主要稀土礦資源情況梳理 礦山礦山 儲量核實報告保有資源儲量儲量核實報告保有資源儲量 品位（品

43、位（%）浸取率浸取率（%）礦石量礦石量（千噸）（千噸）TRE2O3（噸）（噸）SRE2O3（噸）（噸）TRE2O3 SRE2O3 尋烏柯樹塘稀土礦 39067.5 45342 36041 0.12%0.09%79.49%定南木子山稀土礦 29114.6 26552 19383 0.09%0.07%73.00%龍南足洞稀土礦 24565.2 25652 18197 0.10%0.07%70.94%定南甲子背稀土礦 24073.7 20995 15532 0.09%0.06%73.98%定南細坑稀土礦 23,032.1 19,254 13,819 0.08%0.06%71.77%定南大坑稀土礦 2

44、0296.1 14162 9364 0.07%0.05%66.12%尋烏雙茶亭稀土礦 14959.7 16107 12878 0.12%0.09%79.95%全南玉坑稀土礦 14823.7 16506 11859 0.11%0.08%71.85%定南長坑尾稀土礦 14553.5 12273 8629 0.08%0.06%70.31%信豐爛泥坑稀土礦 12782.2 11170 6515 0.09%0.06%58.33%信豐窯下稀土礦 12781.4 10834 7679 0.08%0.06%70.88%信豐虎山稀土礦 12697.1 10066 7582 0.08%0.06%75.32%資料來

45、源：威華股份公告，平安證券研究所 3.2 中國稀有稀土中國稀有稀土：整合山東、四川整合山東、四川、廣西稀土、廣西稀土資源資源 中國稀土集團所屬及整合的山東、四川及廣西等地稀土礦山此前主要由中國稀有稀土布局，其中山東及四川以輕稀土資源為主，是國內除內蒙古以外主要的輕稀土來源，廣西地區則以重稀土資源為主。廣西重廣西重稀土資源稀土資源 廣西稀土資源豐富，主要以重稀土為主，稀土元素多達 15 種，主要以離子吸附型稀土、獨居石、磷釔礦和伴生在鈦鐵礦、錳礦和鋁土礦中的伴生礦等形式存在，其中離子吸附型稀土礦資源分布面積超過 1.5 萬平方公里，占全國的 10%，預測資源量超過 600 萬噸以上，主要分布在賀

46、州、梧州、玉林及崇左等地。全區共有 5 本采礦權，其中六湯稀土礦和廣西鐘山-富川花山稀土礦區南礦段稀土礦兩個礦山下達計劃，六湯稀土礦是全區開發最早的稀土礦山，面積達 4.05 平方公里，保有資源量 18270.5 噸稀土氧化物、生產規模達 1000 噸/年（REO）。圖表圖表22 中國稀土集團有限公司中國稀土集團有限公司廣西地區廣西地區所屬、代管及整合合作稀土礦山所屬、代管及整合合作稀土礦山 礦山名稱（含回收項目名稱）礦山名稱（含回收項目名稱）采礦證號（含批復文號）采礦證號（含批復文號）所在地所在地 是否下達計劃是否下達計劃 廣西國興稀土礦業有限公司六湯稀土礦 C450000201103512

47、0108357 廣西自治區崇左市 是 廣西鐘山-富川花山稀土礦區南礦段稀土礦 C1000002019115120149203 廣西自治區賀州市 是 廣西岑溪市糯垌稀土礦 T1000002021035028000353 廣西自治區岑溪市 否 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。15/26 廣西荔浦至玉林高速公路興業段壓覆稀土資源搶救性回收利用項目 桂國土資函2017609 號 廣西自治區玉林市 否 梧州港藤縣東勝作業區配套工程及藤縣城東新區壓覆稀土資源搶救性回收項目 桂國土資函20182689

48、號 廣西自治區梧州市 否 資料來源：涼山州自然資源局，平安證券研究所 圖表圖表23 廣西稀土礦分布示意圖廣西稀土礦分布示意圖 圖表圖表24 2022 廣西廣西第一批稀土礦開采總量控制指標分配第一批稀土礦開采總量控制指標分配 資料來源：廣西稀土產業發展分析研究-馬朝陽等，平安證券研究所 資料來源：涼山州自然資源局，平安證券研究所 山東山東輕稀土資源輕稀土資源 微山湖稀土礦是華東地區唯一的輕稀土礦產地，稀土元素以鈰、鑭、鐠、釹為主，擁有山東省內唯一一本采礦權證，以往該礦床僅為中型，經 2018-2020 年山東省第五地質礦產勘察院勘查評價后，礦床規模達到大型。礦體中礦物種類繁多，共有 11 大類

49、56 種礦物。礦石礦物為氟碳鈰礦、氟碳鈣鈰礦、碳酸鈰鈉礦、菱鈣鍶鈰礦和鈰磷灰石等。截止 2020 年，礦山累計查明資源儲量 567.1萬噸礦石量，保有資源儲量 465.0 萬噸礦石量，21.1 萬噸稀土氧化物。2018 年以來，微山湖稀土礦開采指標實現顯著增長，當地輕稀土資源利用空間有望進一步打開。圖表圖表25 山東省主要稀土礦分類山東省主要稀土礦分類 圖表圖表26 微山湖稀土礦歷年開采控制指標微山湖稀土礦歷年開采控制指標 礦山礦山 區域區域 礦產礦產 礦體特征礦體特征 微山稀土礦 微山縣 鑭、鈰、鐠、釹、釔、釷 礦體主要為含稀土石英重晶石碳酸鹽脈含稀土堿性巖體 龍寶山稀土礦 蘭陵縣 鑭、鈰、

50、金 位于龍寶山南側，平均品位 2.84%沙溝 稀土礦 棗莊市 鑭、鈰 礦體呈網脈狀賦存于含磷灰石黑云母角閃石巖裂隙中，平均品位 1.08%資料來源：山東省稀土礦產資源特征及找礦方向研究初探-張鵬等，平安證券研究所 資料來源：山東省微山縣郗山內生型輕稀土礦 找礦及研究新進展-張云峰等，平安證券研究所 四川四川省輕稀土省輕稀土資源資源 中鋁廣西有色稀土開發公司,66.7%自治區預留,33.3%2000200036003600410001000200030004000500020162017201820192020噸開采指標開采指標中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未

51、經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。16/26 四川稀土資源豐富，以輕稀土為主，主要分布于涼山州的冕寧縣及德昌縣。截至 2011 年底，四川省共查明稀土氧化物(EO)資源儲量共 440.43 萬噸，保有稀土氧化物資源儲量共 328.25 萬噸，預測遠景儲量超 500 萬噸，主要稀土礦床有冕寧縣牦牛坪稀土礦床、三叉河稀土礦床、木洛稀土礦床、洋房溝稀土礦床，稀土礦物主要為氟碳鈰礦、硅鈦鈰礦、氟碳鈣鈰礦和少量獨居石。四川省稀土采礦證總計 7 本，其中 5 本位于冕寧縣，2 本位于德昌縣，2022 年四川省第一批稀土礦開采總量控制指標合計26520 噸，均為輕稀土指標

52、，其中冕寧縣牦牛坪稀土礦開采指標達 18770 噸，全省占比超 70%。圖表圖表27 四川省輕稀土礦產地及開發情況四川省輕稀土礦產地及開發情況 地區地區 開發利用情況開發利用情況 規模規模 平均品位平均品位 (EO)/%EO)/%查明資源儲量查明資源儲量 (EO)/EO)/萬萬噸噸 保有資源儲量保有資源儲量 (EO)/EO)/萬噸萬噸 冕寧三岔河 已利用 小型 2.14 1.09 0.97 冕寧牦牛坪 已利用 大型 2.95 179.40 161.70 冕寧木洛碉樓山(陰山)已利用 中型 4.49 76.70 13.18 冕寧木洛鄭家梁子 已利用 中型 2.21 7.86 1.91 冕寧里莊羊

53、房溝 已利用 中型 2.39 13.13 13.04 德昌大陸鄉 已利用 大型 2.70 162.25 137.45 合計 440.43 328.25 資料來源：四川稀土礦開發利用現狀-陳福林，平安證券研究所 圖表圖表28 2022 年四川省第一批稀土礦開采分配情況年四川省第一批稀土礦開采分配情況 序號序號 采礦權名稱采礦權名稱 采礦權人采礦權人 分解指標（噸、分解指標（噸、REO）1 冕寧縣友盛稀土開發有限公司木洛礦區碉樓山稀土礦 冕寧縣友盛稀土開發有限公司 1000 2 冕寧縣冕里稀土選礦有限責任公司羊房稀土礦 冕寧縣冕里稀土選礦有限責任公司 300 3 冕寧縣萬凱豐稀土礦業有限公司木洛鄭

54、家梁子稀土礦 冕寧縣萬凱豐稀土礦業有限公司 600 4 四川冕寧礦業有限公司三岔河稀土礦 四川冕寧礦業有限公司 0 5 四川江銅稀土有限責任公司冕寧縣牦牛坪稀土礦 四川江銅稀土有限責任公司 18770 6 西昌志能實業有限責任公司（德昌縣大陸槽稀土礦）西昌志能實業有限責任公司 500 7 四川和地礦業發展有限公司大陸槽稀土礦 四川和地礦業發展有限公司 5350 合計合計 26520 中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。17/26 資料來源：涼山州自然資源局，平安證券研究所 3.3 五礦稀土集團

55、五礦稀土集團：整合湖南、福建、云南稀土資源整合湖南、福建、云南稀土資源 五礦稀土集團通過所屬子公司主要整合江華縣稀土礦、三明中山稀土礦和隴川縣龍安稀土礦，分別位于湖南、福建、云南，2022 年均下達計劃，其中江華縣稀土礦是中國稀土主要稀土原料來源之一。龍安稀土礦位于云南省德宏州隴川縣，礦區全區累計查明 122b+332+333 類礦石量 9666.8 千噸、稀土氧化物（REO）13770 噸。其中工業礦石量 7520.4 千噸、稀土氧化物（REO）12062 噸；低品位礦石量 2146.4 千噸、稀土氧化物（REO）1708 噸。332+333 類工業礦石量 7520.4 千噸、稀土氧化物（R

56、EO）12062 噸。三明市已探明儲量的各類礦產有 79 種，其中稀土資源已探明資源儲量（輕稀土氧化物）約 15 萬噸，遠景資源量超過 200萬噸；螢石資源已探明資源儲量礦石 1794.43 萬噸。圖表圖表29 五礦稀土集團整合五礦稀土集團整合稀土礦山稀土礦山 礦山名稱（含回收項目名稱）礦山名稱（含回收項目名稱）采礦證號（含批復文號）采礦證號（含批復文號）所在地所在地 是否下達計劃是否下達計劃 五礦稀土江華有限公司江華縣稀土礦 C4300002010115120085243 湖南省永州市 是 福建省三明稀土材料有限公司中山稀土礦 C3500002011035120109912 福建省三明市寧化

57、縣 是 隴川縣龍安稀土礦 C5300002011015130106177（正在辦理延證）云南省德宏州隴川縣 是 資料來源：中國稀有稀土有限公司官網，平安證券研究所 四、四、稀土稀土行業行業：行業行業格局優化，格局優化，戰略價值凸顯戰略價值凸顯 我國稀土資源豐富，稀土產業鏈發展成熟，在全球具有絕對領先地位。節能降耗背景下，稀土永磁材料應用空間打開，稀土需求已進入高速增長的新時期，供應剛性增長或仍將持續，我國稀土產業將充分受益，隨著國內稀土供應格局的逐步優化，稀土龍頭企業有望進入量價齊升的新階段。4.1 供應：供應：全球資源剛性增長，我國主導地位顯著全球資源剛性增長，我國主導地位顯著 資源技術并舉

58、，資源技術并舉，中國中國掌握全球稀土話語權掌握全球稀土話語權 世界稀土資源豐富，但分布不均。根據 USGS，2021 年全球稀土儲量 1.24 億噸，其中我國儲量 4400 萬噸，占比超 35%，為全球稀土儲量最豐富的國家。產量方面來看，2021 年全球稀土產量 27.71 萬噸（折 REO），我國產量 16.8 萬噸，全球占比超 60%。2021 年我國稀土產品出口量 4.89 萬噸，主要出口對象為日本、美國及荷蘭等國家。從各國稀土進口結構來看，2017-2020年美國稀土金屬及化合物進口量近 80%來自中國，日本 2021 年從我國進口稀土產品占進口總量近 70%。我國為海外稀土市場主要進

59、口依賴國。中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。18/26 圖表圖表30 全球稀土儲量分布格局全球稀土儲量分布格局 圖表圖表31 2021 年全球稀土產量分布格局年全球稀土產量分布格局 資料來源：USGS，平安證券研究所 資料來源：USGS，平安證券研究所 依托上游資源稟賦的顯著優勢及冶煉端的技術發展，我國稀土下游深加工逐步實現轉型升級，從稀土產業鏈采礦、分離、冶煉、合金制造各環節市占率水平來看，2020 年我國稀土礦產量全球占比近 60%；分離及金屬冶煉環節占比均約 90%，下游磁鐵合金制造占

60、比達 90%以上。整體來看，我國稀土產業鏈在全球具有顯著優勢，在資源豐度、產能規模、技術成熟度及產業鏈完整性各個方面均占據絕對領先地位。圖表圖表32 2020 年年稀土產業鏈各環節稀土產業鏈各環節產能分布格局產能分布格局 資料來源：Neodymium Magnets Supply Chain Report-Final，平安證券研究所 國內總量管控，海外開發緩慢，全球稀土供應國內總量管控，海外開發緩慢，全球稀土供應剛性增長剛性增長 自 2006 年起，我國開始實行稀土開采總量控制，十余年來，稀土行業經過總量管控、制度規范、產業鏈打黑以及組建大型稀土集團等行政化和市場化舉措實現了資源持續整合，進入

61、有序發展的新階段。未來隨著行業整合持續推進，供應集中度進一步提升，預計未來國內稀土供應在總量管控政策下整體呈穩步增長態勢。非法稀土開采非法稀土開采式微。式微。我國實行稀土總量開采控制初期，游離于監管之外的稀土濫采行為依然存在，非法開采導致國內稀土中國,35.2%越南,17.6%巴西,16.8%俄羅斯,16.8%印度,5.5%澳大利亞,3.2%其他,4.9%中國,61.0%美國,16.0%緬甸,9%泰國,3%其他,11%58%89%90%92%16%12%7%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%采礦分離冶煉合金制造其他日本馬來西亞馬達加斯加澳大利亞緬甸美國中

62、國中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。19/26 資源供應遠超計劃規模，2006 年礦產品實際產量超出計劃指標達 50%以上。隨著稀土開采管控趨嚴，政策效果顯著，非法開采現象逐步得到遏制，超指標開采量逐年下降，2010 年國內實際稀土礦產量與總量指標基本一致。2017 年后，稀土戰略資源地位凸顯，稀土行業持續整合，國內非法稀土開采受到嚴厲打擊，“黑稀土”對國內整體稀土供應影響逐步式微。圖表圖表33 2006-2013 我國稀土礦我國稀土礦指標與指標與產品實際產量產品實際產量 輕稀土輕稀土（噸）

63、（噸）中重稀土中重稀土（噸）（噸）稀土礦開采指標稀土礦開采指標（噸）（噸）礦產品實際產量礦產品實際產量（噸）（噸）超出指標占比超出指標占比 2006 78200 8320 86520 132506 53.2%2007 78200 8820 87020 120800 38.8%2008 78500 9120 87620 124800 42.4%2009 72300 10020 82320 129405 57.2%2010 77000 12200 89200 89259 0.1%2011 80400 13400 93800 84943-9.44%2012 75900 17900 93800 760

64、29-18.95%2013 75900 17900 93800 80423-14.26%資料來源：自然資源部，平安證券研究所 國內總量指標穩步增長國內總量指標穩步增長。我國自 2006 年起實行稀土開采冶煉總量控制政策，2018 年以來開采總量指標整體穩步增長，其中中重稀土由于資源相對稀缺，開采指標自 2018 年起維持穩定水平。整體來看，海外受制于資源及技術因素制約，稀土需求依賴中國出口的產業格局預計在未來 2-3 年內仍將持續，與此同時，堅定稀土戰略資源地位，進一步提升我國稀土產業鏈的國際話語權預計仍將是未來我國稀土產業發展的核心邏輯之一。作為全球稀土產品的主要供應國，在國內總量管控政策背

65、景下，預計未來國內稀土供應總體仍將呈現穩步增長態勢。圖表圖表34 2018-2022 年輕稀土開采指標總體穩步增長年輕稀土開采指標總體穩步增長 圖表圖表35 2018-2022 年年重稀土開采指標持穩重稀土開采指標持穩 資料來源：工信部，平安證券研究所 資料來源：工信部，平安證券研究所 海外稀土資源海外稀土資源短期難現大規模增量。短期難現大規模增量。海外在產大規模稀土礦僅有美國的 Mountain Pass 以及澳大利亞 Mount Weld 兩處，產能分別為 4 萬噸/年及 2.5 萬噸/年。此外，布隆迪、加拿大、印度及緬甸等國亦有稀土礦山項目分布，總體產能規模較小且項目分散，產品多以伴生為

66、主。在建較大型稀土礦項目主要有安哥拉的 Longonjo 及澳大利亞的 Yangibana，當前預計投產時間均在 2024 年，其余多數規劃項目均處于設計施工周期前端，未來 2-3 年內較難形成實物量供應。0%5%10%15%20%25%30%050,000100,000150,000200,000250,000201720182019202020212022巖礦型稀土（噸）同比增速（右軸）0%1%2%3%4%5%6%7%8%17,20017,40017,60017,80018,00018,20018,40018,60018,80019,00019,20019,4002017201820192

67、02020212022離子型稀土（噸）同比增速（右軸）中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。20/26 圖表圖表36 全球稀土礦生產集中度圖示全球稀土礦生產集中度圖示 圖表圖表37 海外主要大型稀土礦項目梳理海外主要大型稀土礦項目梳理 項目項目所在所在地地 公司公司 項目項目 產能（噸產能（噸REO/年）年）項目項目狀態狀態 美國 MP materials MountainPass 40000 在產 澳大利亞 Lynas Mt Weld 25000 在產 印度 印度稀土公司 伴生礦山項目 450

68、0 在產 俄羅斯 Lovozesky Lovozero 2000 在產 安哥拉 Pensana Longonjo 25300 在建 澳大利亞 Hastings Technology Metals Yangibana 8500 在建 資料來源：USGS，平安證券研究所 資料來源：各公司公告，平安證券研究所 4.2 需求：需求：全球能源結構調整，永磁打開需求空間全球能源結構調整，永磁打開需求空間 稀土需求方面，在全球能源結構調整背景下，釹鐵硼永磁材料將以其優異的磁性能打開永磁電機領域的增長空間，有效實現工業領域節能降耗，以新能源汽車及風電為代表的終端增長將持續推動釹鐵硼需求，稀土作為釹鐵硼核心功能

69、元素將迎來新的增長點。圖表圖表38 稀土永磁電機特點稀土永磁電機特點 特點特點 簡述簡述 效率高 能夠有效減少在工作過程中對永磁電機的磨損和破壞，提高電機旋轉效率。功率因數高 稀土永磁電動機內部的子系統能夠呈現阻性負載的趨勢，能夠有效提高稀土永磁電動機的功率因素 力能指標好 能夠在低負載率的情況下，仍能保持較高的力能指標，能夠達到滿負荷狀況下的 80%左右，運行效率大大高出其他普通的電機 資料來源：稀土永磁電機的節能特性分析-胡凱波等，平安證券研究所 新能源汽車新能源汽車：貢獻主要永磁需求增量：貢獻主要永磁需求增量 永磁同步電機是釹鐵硼在新能源汽車終端中的主要應用領域，相較于交流異步電機，永磁

70、電機以其具有盡可能寬廣的弱磁調速范圍、高功率密度比、高效率、高可靠性等性能優勢可在有效降低整車的重量的同時提高能量轉換效率，在新能源汽車市場中逐步占據主流地位。近年來新能源汽車銷量實現高速增長，2017 年-2021 年全球銷量年均復合增速達 53.7%。隨著技術升級和產品豐富度提升，我國新能源汽車已經由最初的政策驅動逐步轉變為市場驅動，德法等部分歐洲國家滲透率加速提升。預計 2025 年全球新能源汽車銷量或超 2200 萬輛，作為新能源汽車核心部件之一，以永磁電機為代表的驅動電機需求將受到持續提振。中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，

71、請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。21/26 圖表圖表39 2021 年我國新能源汽車驅動電機結構年我國新能源汽車驅動電機結構 圖表圖表40 2012-2021 年各國新能源汽車銷量年各國新能源汽車銷量 資料來源：第一電動網，平安證券研究所 資料來源：IEA，平安證券研究所 風電風電：規模擴張疊加：規模擴張疊加直驅滲透率提升直驅滲透率提升開啟永磁材料第二增長極開啟永磁材料第二增長極 風電領域永磁直驅、半直驅風機將驅動永磁材料需求加速釋放。從技術角度來看，當前風電機組主要分為雙饋、永磁直驅、永磁半直驅三種類型。其中雙饋式風電機組多采用轉子交流勵磁雙饋發電機；永磁直驅機取消了增速齒輪箱，

72、將葉輪與發電機直接相連，無需外部提供勵磁電源；半直驅綜合雙饋和直驅機型的特點，配以較雙饋式機組更低的傳動齒輪箱，提升機組可靠性。相對于雙饋式機組，永磁直驅風機由于無齒輪箱，減少傳動損耗的同時簡化了傳動結構，從而提升了發電效率與機組可靠性，降低了運維成本。半直驅風機則在一定程度上結合了雙饋機組與直驅機組的優勢，在實現提高齒輪箱的可靠性的同時實現了對大功率直驅發電機設計與制造條件的改善。據 GWEC，2020 年全球直驅及半直驅占比約 30%，預計 2025 年將達到 50%左右。隨著風機大型化趨勢發展，直驅和半直驅永磁電機滲透率將實現持續提升，永磁材料需求打開增長空間。圖表圖表41 2025 直

73、驅及半直驅風機滲透率提升直驅及半直驅風機滲透率提升 圖表圖表42 2016-2022 我國直驅式風機新增裝機規模我國直驅式風機新增裝機規模 資料來源：GWEC，平安證券研究所 資料來源：GWEC，平安證券研究所 4.3 行業展望：行業展望：價格中樞抬升價格中樞抬升，行業格局優化，稀土投資價值顯現行業格局優化，稀土投資價值顯現 2006 年是我國稀土行業總量管控元年，此后十余年內行業政策陸續出臺，國內稀土行業逐步進入資源集約化發展、行業集中度提升的新階段?；仡櫴嗄陙淼膬r格變化，不難發現除 2008 年全球經濟增速下滑帶來的需求疲軟之外，稀土基本面變化多由供給端主導，需求端整體呈現平穩增長態勢。

74、2020 年之后，全球能源結構調整背景下，憑借優異的節能降耗屬性，稀土磁材應用空間完全打開，稀土需求已進入高速增交流異步電機,6%永磁同步電機,94%71.0%60.0%68.3%36.5%56.1%71.2%5.4%41.0%119.5%0%20%40%60%80%100%120%140%01002003004005006007002012201320142015201620172018201920202021萬輛其他英國德國法國美國中國全球YOY(右軸)30%50%70%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202025E其他直驅及半直驅風機占比-30

75、%-20%-10%0%10%20%30%40%024681012141618201620172018201920202021E 2022E直驅式風電新增裝機規模（GW)同比增速(右軸）中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。22/26 長的新階段，稀土價格由供給主導逐步轉換為需求驅動。相對于需求端的高增速，供應整體呈現相對剛性的特點，尤其以鏑鋱為代表的重稀土資源稀缺逐步凸顯，我國重稀土礦開采指標多年維持穩定水平；緬甸作為海外重稀土的主要來源國，受儲量限制及當地政策影響未來或難有大規模增量，全球重稀

76、土供應增長預計相對平緩。圖表圖表43 氧化鋱、氧化鏑歷年價格走勢氧化鋱、氧化鏑歷年價格走勢 資料來源：wind，平安證券研究所 產業結構方面，近年來我國稀土行業格局持續優化，2021 年底中國稀土集團成立，稀土產業集中度進一步提升。2022 下半年中國稀土集團相繼與廣東省廣晟控股集團有限公司及湖南省簽署相關戰略合作協議，我國南方稀土資源有望加速實現產業整合，“南重北輕”行業格局加速形成。整體來看，需求高速增長推動稀土價格中樞提升與國內供應格局持續優化是未來我國稀土行業的兩條邏輯主線，供需兩端雙重驅動有望推動我國稀土企業實現量價齊升。五五、投資邏輯與投資邏輯與盈利預測盈利預測 5.1 投資邏輯投

77、資邏輯 行業層面，2022 年上半年全球需求受疫情擾動走弱對稀土價格的影響已完全釋放，隨著四季度需求逐步回暖，稀土基本面底進一步確定。隨著未來全球稀土需求空間逐步打開，供應剛性增長下，預計未來全球稀土偏緊格局持續。結構上來看，我國稀土行業國際話語權或將持續抬升，稀土資源的戰略屬性或將進一步凸顯，稀土價值中樞有望持續維持高位。同時國內稀土供應格局持續優化，行業整合加速推進，我國稀土產業有望迎來高速發展的新階段。公司作為南方稀土整合主體中國稀土集團旗下唯一上市平臺，有望借助集團優勢加速拓展稀土業務板塊布局，稀土行業高景氣背景下，公司業績有望實現量價齊升。5.2 盈利預測盈利預測 基本假設基本假設

78、1、稀土產品價格：隨著稀土需求進入高速增速的新階段，供應剛性增長下預計稀土產品價格中樞持續處于較高區間，根據05,00010,00015,00020,00025,0002006/11/152009/11/152012/11/152015/11/152018/11/152021/11/15元/千克價格:氧化鋱:99.9-99.99%:上海價格:氧化鏑:99.5-99.9%:上海2011年稀土開采冶煉控制趨嚴，離子型稀土礦產量同比下滑30.6%，重稀土價格攀升2012-2020，供需兩端平穩增長，稀土價格窄幅波動2020年后，全球能源結構調整，需求蓬勃增長，稀土價格中樞逐步抬升2008年金融危機，

79、終端需求下滑，稀土價格回落中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。23/26 南方離子稀土礦配分及各氧化物價格加權計算，2022 年稀土氧化物平均價格同比上漲 30%，假設未來兩年仍將維持較高增速，同比上漲 5%、3%。2、公司產品銷量：2021 年公司稀土產品產量約 2089 噸，產能利用率有較大提升空間，隨著稀土行業景氣度不斷提升，公司冶煉分離稀土氧化物產量及貿易量預計持續放量。各業務板塊各業務板塊盈利預測盈利預測 1、稀土板塊業務：公司稀土氧化物有望實現量價齊升，預計 2022-2024 年

80、對應營收達 31.70、37.96、43.83 億元；稀土金屬對應營收預計達 6.60、6.93、7.27 億。2、其他業務：公司技術服務收入、試劑收入等業務占比相對較小，預計未來幾年整體呈穩步增長態勢，2022-2024 年對應營收達 0.13、0.14、014 億元。圖表圖表44 公司主營業務盈利預測（百萬元）公司主營業務盈利預測（百萬元）主要業務主要業務 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 稀土氧化物稀土氧化物 銷售收入 2,472.90 3,169.61 3,795.87 4,383.27 成本 2,145.31 2,535.69 2,9

81、98.74 3,397.04 毛利率 13.25%20.00%21.00%22.50%稀土金屬稀土金屬 銷售收入 488.67 659.70 692.69 727.32 成本 444.62 626.72 658.05 690.95 毛利率 9.01%5.00%5.00%5.00%技術服務收入技術服務收入 銷售收入 4.11 4.52 4.75 4.75 成本 1.24 1.37 1.44 1.44 毛利率 69.76%69.76%69.76%69.76%試劑收入試劑收入 銷售收入 0.10 0.11 0.11 0.11 成本 0.05 0.06 0.06 0.06 毛利率 48.27%48.2

82、7%48.27%48.27%其他業務其他業務 銷售收入 7.58 8.34 8.75 8.75 成本 5.25 5.78 6.07 6.07 毛利率 30.71%30.71%30.71%30.71%合計合計 營業收入 2,973.36 3,842.29 4,502.17 5,124.21 營業成本 2,596.48 3,169.61 3,664.35 4,095.55 毛利率 12.68%17.51%18.61%20.07%資料來源：公司公告，平安證券研究所 5.3 估值估值分析分析 隨著稀土產品價格持續高位，產品產量逐步增長，預計公司業績將實現持續增長，預計 2022-2024 年營業收入分

83、別為中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。24/26 38.42、45.02、51.24 億元，歸母凈利潤為 4.39、5.33、6.56 億元。對應 PE 為 97.9、80.6、65.5 倍，首次覆蓋給予“推薦”評級。圖表圖表45 可比公司估值情況可比公司估值情況 E EPSPS（元（元/股）股）P PE E（倍）（倍）代碼 公司 股價（元/股）2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 000831.SZ 中國稀土中國稀土 43.79 0.2

84、0 0.45 0.54 0.67 219.0 97.9 80.6 65.5 600111.SH 北方稀土 30.80 1.41 1.87 2.22 2.61 21.8 16.5 13.9 11.8 600259.SH 廣晟有色 49.31 0.46 0.76 1.49 2.10 107.2 64.9 33.1 23.5 600549.SH 廈門鎢業 23.48 0.83 1.03 1.69 2.13 28.3 22.8 13.9 11.0 600392.SH 盛和資源 17.35 0.61 1.02 0.99 1.24 28.4 16.9 17.5 14.0 可比公司平均值 46.4 30.3

85、 19.6 15.1 資料來源：Wind，平安證券研究所 注：股價為2023.2.1收盤價，可比公司預測采用 wind 一致性預期 六、風險提示六、風險提示 1、稀土價格不及預期。終端需求若大幅不及預期，則拖累釹鐵硼等稀土下游需求，供應穩步釋放下稀土一定程度將出現過?？赡?，稀土供需格局轉向或帶來價格承壓。2、礦山探轉采進度不及預期。若公司參股稀土礦圣功寨稀土礦和肥田稀土礦探轉采進度不及預期，一定程度上將對公司未來的稀土資源布局造成影響，從而進一步影響公司業績增長。3、集團資產注入不及預期。根據中國稀土集團相關承諾，五年內需解決下屬子公司存在的同業競爭問題，若集團資產注入進度不及預期，一定程度上

86、可能削弱公司未來的業績增長。中國稀土公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。25/26 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 3,390 4,063 4,720 5,505 現金 212 663 1,213 1,796 應收票據及應收賬款 660 515 432 491 其他應收款 1 6 6 6 預付賬款 52 158 123 140 存貨 2,381 2,605 2,811 2,917 其他流動資產 84 115 135

87、154 非流動資產非流動資產 487 505 519 526 長期投資 344 347 349 352 固定資產 99 93 94 100 無形資產 7 6 6 5 其他非流動資產 37 59 70 69 資產總計資產總計 3,877 4,568 5,239 6,031 流動負債流動負債 1,166 1,420 1,569 1,739 短期借款 1,071 1,121 1,221 1,371 應付票據及應付賬款 17 157 182 203 其他流動負債 77 142 166 165 非流動負債非流動負債 10 30 49 49 長期借款 5 25 43 44 其他非流動負債 5 5 5 5

88、負債合計負債合計 1,175 1,451 1,617 1,788 少數股東權益 101 124 152 187 股本 981 981 981 981 資本公積 740 740 740 740 留存收益 879 1,272 1,749 2,335 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 2,600 2,993 3,470 4,056 負債和股東權益負債和股東權益 3,877 4,568 5,239 6,031 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流經營活動現金流 -746 511 580 600 凈利潤凈利潤 206 46

89、2 561 690 折舊攤銷 10 21 29 37 財務費用 32 48 53 58 投資損失-2 -4 -4 -4 營運資金變動-1014 -17 -59 -181 其他經營現金流 22 17 14 10 投資活動現金流投資活動現金流 -24 -35 -39 -39 資本支出 29 36 40 41 長期投資 0 0 0 0 其他投資現金流 6 1 1 2 籌資活動現金流籌資活動現金流 695 -24 9 23 短期借款 672 50 100 150 長期借款 5 21 18 0 普通股增加 18 -95 -109 -128 資本公積增加 -75 451 550 583 其他籌資現金流 -

90、746 511 580 600 現金凈增加額現金凈增加額 206 462 561 690 利潤表利潤表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 2,973 3,842 4,502 5,124 營業成本 2,596 3,170 3,664 4,096 營業稅金及附加 4 12 14 20 營業費用 5 10 14 20 管理費用 53 65 90 102 研發費用 15 19 32 36 財務費用 32 48 53 58 資產減值損失 -18 -8 -9 -10 其他收益 3 3 3 3 公允價值變動收益 -投資凈收益 2 4 4 4 資產

91、處置收益 2 2 2 2 營業利潤營業利潤 259 519 636 788 營業外收入 1 16 14 10 營業外支出 4 6 7 8 利潤總額利潤總額 257 529 643 791 所得稅 50 68 82 101 凈利潤凈利潤 206 462 561 690 少數股東損益 11 23 28 35 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 195 439 533 656 EBITDA 298 599 725 886 EPS(元)0.20 0.45 0.54 0.67 主要財務比率主要財務比率 會計年度會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 成長能力成長能力 營業收入(%)79.5

92、 29.2 17.2 13.8 營業利潤(%)-10.9 100.0 22.5 24.1 歸屬于母公司凈利潤(%)-30.0 124.4 21.6 23.0 獲利能力獲利能力 毛利率(%)12.7 17.5 18.6 20.1 凈利率(%)6.9 12.0 12.5 13.5 ROE(%)7.5 14.7 15.4 16.2 ROIC(%)8.2 7.9 13.1 14.1 償債能力償債能力 資產負債率(%)30.3 31.8 30.9 29.6 凈負債比率(%)32.0 15.5 1.4 -9.0 流動比率 2.9 2.9 3.0 3.2 速動比率 0.7 0.8 1.1 1.3 營運能力營

93、運能力 總資產周轉率 0.8 0.8 0.9 0.8 應收賬款周轉率 6.5 9.1 12.2 12.2 應付賬款周轉率 151.8 27.6 27.6 27.6 每股指標（元）每股指標（元）每股收益(最新攤薄)0.20 0.45 0.54 0.67 每股經營現金流(最新攤-0.76 0.52 0.59 0.61 每股凈資產(最新攤薄)2.65 3.05 3.54 4.14 估值比率估值比率 P/E 219.8 97.9 80.6 65.5 P/B 16.5 14.4 12.4 10.6 EV/EBITDA 132.4 73.8 61.2 49.9 平安證券研究所投資評級：平安證券研究所投資評

94、級：股票投資評級:強烈推薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 20%以上）推 薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 10%至 20%之間）中 性（預計 6 個月內，股價表現相對市場表現在10%之間）回 避（預計 6 個月內，股價表現弱于市場表現 10%以上）行業投資評級:強于大市（預計 6 個月內，行業指數表現強于市場表現 5%以上）中 性（預計 6 個月內，行業指數表現相對市場表現在5%之間）弱于大市（預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場表現 5%以上）公司聲明及風險提示：負責撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格。平

95、安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。免責條款：此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不得更改或以任何方

96、式傳送、復印或派發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。平安證券可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。平安證券股份有限公司 2023 版權所有。保留一切權利。平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區益田路 5033 號平安金融中心 B 座 25 樓 郵編：518033 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 郵編：200120 北京市西城區金融大街甲 9 號金融街中心北樓 15 層 郵編：100033