繼峰股份-公司深度報告：獲得奧迪項目定點乘用車座椅業務蓄勢待發-230207（14頁）.pdf

1、汽車汽車/汽車零部件汽車零部件 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/14 繼峰股份繼峰股份（603997.SH）2023 年 02 月 07 日 投資評級：投資評級：買入買入（維持維持）日期 2023/2/7 當前股價(元)15.85 一年最高最低(元)17.97/5.98 總市值(億元)177.70 流通市值(億元)177.70 總股本(億股)11.21 流通股本(億股)11.21 近 3 個月換手率(%)60.82 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 緊抓汽車電動化機遇，乘用車座椅業務再下一城公司信息更新報告-2022.11.26 三季度實現扭虧，盈利能力有望持續 修 復 公 司

2、 信 息 更 新 報 告 -2022.10.28 乘用車座椅業務勢頭良好，格拉默盈利改善可期公司信息更新報告-2022.8.14 獲得奧迪項目定點，獲得奧迪項目定點，乘用車座椅業務蓄勢待發乘用車座椅業務蓄勢待發 公司深度報告公司深度報告 鄧健全（分析師）鄧健全（分析師）趙悅媛（分析師）趙悅媛（分析師） 證書編號：S0790521040001 證書編號：S0790522070005 獲奧迪獲奧迪純電純電平臺項目定點，進入豪華車供應鏈平臺項目定點，進入豪華車供應鏈，塑汽車座椅新競爭格局，塑汽車座椅新競爭格局 2023 年 2 月 2 日繼峰股份發布公告稱，控股子公司格拉默成為 Audi AG 的座

3、椅總成供應商，本次定點的座椅總成項目為奧迪的新能源汽車平臺型項目，配套車型有奧迪 eQ5、eQ6、E6，項目預計從 2024 年 12 月開始，項目生命周期 7 年，預計生命周期總金額為 80 億-100 億。鑒于公司擬對長期資產計提減值準備，我們下調公司 2022 年業績預測，預計 2022/2023/2024 年營收分別為180.78/202.34/229.52 億元，歸母凈利潤分別為-12.90（-13.93）/5.97/9.72 億元，EPS 為-1.15（-1.24）/0.53/0.87 元/股，對應當前股價 PE 為-13.8/29.8/18.3 倍，公司乘用車座椅業務客戶開拓進展

4、順利，維持“買入”評級。深入深入開拓中國新能源車市場，奧迪基于開拓中國新能源車市場，奧迪基于 PPE 平臺設立長春新能源工廠平臺設立長春新能源工廠 奧迪的“2030 電氣化”戰略提出在 2025 年前將推出超過 30 款電動車型，其中包括20 款全新純電車型及 10 款 PHEV 車型，屆時新能源汽車銷量占比將提升至 40%左右。為加快電動化轉型，奧迪開發 PPE 高端純電平臺，其具有續航里程高、支持800V 充電電壓、采用更現代的電子電氣架構等優勢。中國為奧迪的第一大單一市場，為抓住中國汽車市場電動化率快速攀升的機遇，奧迪在長春設立新能源工廠，將推出 eQ5、eQ6、E6 等車型。國產國產座

5、椅供應商競爭力持續增強，國產替代正當時座椅供應商競爭力持續增強，國產替代正當時 電動化趨勢下，自主新能源車崛起帶來上游零部件行業格局的重塑。國產座椅廠商在技術上持續縮窄與外資品牌差距，同時在成本、響應速度及保供能力等方面具備明顯優勢，整體競爭力的持續增強帶來汽車零部件行業國產替代進程的加速。公司持續擴充研發團隊，技術儲備充足，通過合理選擇上游供應商及加強內部費用管控實現在價格端的優勢，公司響應速度快、配套服務能力強，通過在合肥建廠實現為客戶就近配套服務，較強的潛在產能擴張能力增強公司的保供能力。公司有望加速實現國產替代，成為國產乘用車座椅行業的領軍者。風險提示：風險提示：行業缺芯影響需求、原材

6、料價格波動、客戶開拓不及預期等。財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)15,733 16,832 18,078 20,234 22,952 YOY(%)-12.6 7.0 7.4 11.9 13.4 歸母凈利潤(百萬元)-258 126-1,290 597 972 YOY(%)-186.7 -148.9 -1121.1 -146.3 62.7 毛利率(%)13.6 14.1 14.1 16.0 17.2 凈利率(%)-1.6 0.8-7.1 3.0 4.2 ROE(%)-7.5 2.5-39.9 21.5

7、35.7 EPS(攤薄/元)-0.23 0.11-1.15 0.53 0.87 P/E(倍)-68.8 140.6-13.8 29.8 18.3 P/B(倍)4.1 3.8 5.3 6.3 6.6 數據來源：聚源、開源證券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%2022-022022-062022-102023-02繼峰股份滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 公司深度報告公司深度報告 公司研究公司研究 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/14 目目 錄錄 1、獲奧迪 PPE 平臺項目定點，進入合資豪華車供應鏈

8、.3 2、奧迪加快電動化轉型，加大中國市場投入力度.3 2.1、加快電動化轉型，奧迪推出“2030 電氣化”戰略.3 2.2、PPE 平臺：奧迪高端純電平臺.4 3、汽車座椅國產替代正當時，公司有望成為國產廠商領軍者.6 3.1、汽車座椅市場由外資占據主要份額，國產替代空間大.6 3.2、國產座椅廠商優勢明顯，公司有望成為領軍者.7 4、盈利預測.10 5、風險提示.11 附：財務預測摘要.12 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2021 年中國為奧迪的最大單一市場.3 圖 2：奧迪計劃 2030 年將電動化率提升至約 40%.4 圖 3：奧迪 PPE 工廠落地長春.4 圖 4：外資品牌占據全球汽車座

9、椅市場主要份額.6 圖 5：延鋒與李爾占據中國汽車座椅市場逾四成份額.6 圖 6：2026 年中國乘用車座椅市場規模有望近 1200 億元.6 圖 7：麥格納可重構座椅可為多種場景提供解決方案.7 圖 8：泰極愛思 Concept X-4 座椅為自動駕駛場景設計.7 圖 9：2021 年公司研發人員同比增加 80 人.8 圖 10：2021 年公司研發支出同比增長 34.5%.8 圖 11：乘用車座椅包含多個零部件.8 圖 12：面套及骨架總成占據座椅成本主要份額.8 圖 13：新能源車的開發節奏加快.9 表 1：繼峰股份在合肥建立座椅生產基地.9 表 2：公司營收拆分及預測.10 表 3：可

10、比上市公司估值.11 2YmVpWiWsVdYwOuMbRbP9PmOnNmOtQlOnNmOjMrRwO7NrQmMvPrRnPwMoNsO公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/14 1、獲奧迪獲奧迪 PPE 平臺項目平臺項目定點定點，進入合資豪華車供應鏈進入合資豪華車供應鏈 公司獲奧迪公司獲奧迪新能源汽車平臺型新能源汽車平臺型項目定點，項目定點，具備里程碑意義具備里程碑意義。2023 年 2 月 2 日，繼峰股份發布公告稱，控股子公司格拉默（上海）成為 Audi AG 的座椅總成供應商，將為奧迪開發、生產前后排座椅總成產品，本次定點的座椅總成項目為奧迪的新能

11、源汽車 PPE 平臺型項目，配套車型有奧迪 eQ5、eQ6、E6，項目預計從 2024 年 12 月開始，項目生命周期 7 年，預計生命周期總金額為 80 億-100 億，公司乘用車座椅業務實現從自主新能源向豪華合資品牌的重要跨越。自 2021 年下半年以來，公司在接連獲得國內新能源主機廠項目定點之后，再獲豪華車品牌奧迪的平臺項目定點，彰顯傳統高端品牌主機廠對公司乘用車座椅產品開發設計、技術質量、生產保障能力的認可。公司成為奧迪的座椅配套供應商，具有里程碑意義。依托控股子公司格拉默的資源優勢，公司未來有望進一步開拓外資品牌客戶，實現自主-合資-外資的全方位業務布局，為打造具全球影響力的座椅供應

12、商奠定基礎。2、奧迪奧迪加快電動化轉型，加大中國市場投入力度加快電動化轉型，加大中國市場投入力度 2.1、加快電動化轉型，奧迪推出“加快電動化轉型，奧迪推出“2030 電氣化”戰略電氣化”戰略 中國中國是奧迪的最大單一市場是奧迪的最大單一市場。奧迪自進入中國市場以來，推出契合國內消費者偏好的車型，同時憑借優良品質與成功的品牌推廣，成為在中國市場暢銷的高端豪華車品牌。2021 年，奧迪的全球銷量達 168 萬輛，其中中國市場銷量逾 70 萬輛，占比高達 41.7%，中國已成為奧迪的最大單一市場。圖圖1：2021 年年中國為奧迪的最大單一市場中國為奧迪的最大單一市場 數據來源：汽車之家、開源證券研

13、究所 擁抱汽車電動化擁抱汽車電動化時代時代，奧迪提出“，奧迪提出“2030 電氣化”戰略。電氣化”戰略。奧迪已宣布 2025 年停止開發燃油車，且自 2033 年起停止生產燃油車。奧迪的“2030 電氣化”戰略提出在2025 年前將推出超過 30 款電動車型，其中包括 20 款全新純電車型及 10 款 PHEV車型，2025 年奧迪新能源汽車銷量占比將提升至 40%左右。中國,41.7%歐洲,36.7%美國,11.7%其他,9.9%中國歐洲美國其他公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/14 圖圖2：奧迪奧迪計劃計劃 2030 年年將將電動化率電動化率提升至提升至

14、約約 40%數據來源：Marklines、汽車之家、財經網、開源證券研究所 2.2、PPE 平臺平臺：奧迪高端奧迪高端純電純電平臺平臺 基于基于 PPE 高端純電平臺，高端純電平臺，奧迪奧迪規劃長春新能源車工廠。規劃長春新能源車工廠。伴隨合資股比的放開，奧迪與一汽選擇通過設立新能源汽車公司完成股比調整。奧迪一汽新能源汽車有限公司成立于 2021 年 3 月，注冊資本 52.67 億元，其中奧迪及大眾持有公司 60%股份，更高話語權有利于提升決策效率并推進奧迪在中國的長遠規劃。奧迪規劃純電動產品的汽車平臺包括 J1 平臺、MEB 平臺以及 PPE 平臺，其中全新 PPE 純電平臺是大眾集團為加速

15、布局電動化研發的第二代高端純電平臺。奧迪一汽將在長春建設的PPE 新能源工廠主要負責生產基于 PPE 平臺的奧迪品牌車型，包括 B+SUV e-tron、B+SAV e-tron、C Lim LWB e-tron 等純電動新能源車型。伴隨定位高端純電車型的PPE 工廠竣工投產，奧迪將在中國市場全面推進其電動化戰略，提升在新能源市場競爭力。圖圖3：奧迪奧迪 PPE 工廠落地長春工廠落地長春 資料來源：汽車之家 PPE 平臺平臺的技術優勢的技術優勢：（1）WLTP 續航里程超過 700km。WLTP 標準模擬場景更復雜、更接近真實行駛環境，較 NEDC 工況更接近真實續航。（2）支持 800V 充

16、電0%10%20%30%40%50%2019202020212030E電動化率公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/14 電壓。據奧迪介紹，其功率可達 270kw，可顯著縮短充電時間。奧迪全新開發的電池組采用 12 個柱狀電池模組，總容量高達 100kWh。（3）采用更現代的電子電氣架構。PPE 平臺車型采用 E3 2.0 架構，可實現 OTA 升級、支持 L4 自動駕駛等。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/14 3、汽車座椅國產替代正當時，汽車座椅國產替代正當時，公司有望成為國產廠商領軍者公司有望成為國產廠商領軍者 3.1、

17、汽車座椅市場由外資占據主要份額，國產替代空間大汽車座椅市場由外資占據主要份額，國產替代空間大 外資占據汽車座椅市場主要份額，國產替代空間大。外資占據汽車座椅市場主要份額，國產替代空間大。從全球范圍來看，李爾、安道拓、豐田紡織、佛吉亞、麥格納等主要外資品牌占據汽車座椅市場主要份額，CR5高達 75%。在中國汽車座椅市場，延鋒與李爾市占率分別達 29%、15%，國產廠商市場份額依然較低，伴隨電動化趨勢下自主新能源車的崛起帶來的零部件行業格局重塑，國產座椅廠商有望進入自主及合資主機廠供應鏈，實現國產替代。圖圖4：外資品牌占據全球汽車座椅市場主要份額外資品牌占據全球汽車座椅市場主要份額 圖圖5：延鋒與

18、李爾占據中國汽車座椅市場逾四成份額延鋒與李爾占據中國汽車座椅市場逾四成份額 數據來源：立鼎產業研究院、開源證券研究所 數據來源：立鼎產業研究院、開源證券研究所 中國乘用車座椅市場規模持續擴容，預計中國乘用車座椅市場規模持續擴容，預計 2026 年近年近 1200 億元億元。據中商情報網，2021 年中國乘用車座椅市場規模為 859.3 億元，座椅的單車價值量約 4014 元。我們認為隨著疫情及缺芯等影響趨弱乘用車產銷量將逐步提升，同時考慮到座艙升級趨勢下乘用車座椅價值量將有所提升，預計 2026 年中國乘用車座椅市場規模近 1200億元。圖圖6：2026 年中國乘用車座椅市場規模有望近年中國乘

19、用車座椅市場規模有望近 1200 億元億元 數據來源：中商情報網、中汽協、開源證券研究所 李爾,26%安道拓,16%豐田紡織,13%佛吉亞,11%麥格納,9%延鋒座椅,8%東京座椅,4%泰極愛思,3%其他,10%延鋒座椅,29%李爾,15%安道拓,9%佛吉亞,8%豐田紡織,7%麥格納,2%其他,30%0200400600800100012001400202020212022E2023E2024E2025E2026E中國乘用車座椅市場規模（億元）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/14 3.2、國產國產座椅廠商優勢明顯，公司座椅廠商優勢明顯，公司有望成為領軍者有

20、望成為領軍者 國產座椅廠商與外資的技術國產座椅廠商與外資的技術差距縮窄，差距縮窄，持續持續創新創新夯實競爭力夯實競爭力。乘用車座椅作為座艙內的核心部件，具有較高的技術壁壘。乘用車座椅的技術要求包括：（1）安全性。乘用車座椅作為安全件，需要通過碰撞試驗等對座椅的多種安全性測試及檢驗。（2）舒適性。伴隨新能源車崛起，座艙升級趨勢明顯，主機廠可通過給座椅加裝電加熱裝置、通風空調、氣動裝置，實現座椅的加熱、通風、按摩等功能從而給駕乘者帶來更好體驗。（3）智能化。汽車座椅智能化發展方向主要包括多場景應用、智能控制、智能監控以及與 ADAS 系統結合，在座艙升級趨勢下，主機廠將通過座椅智能化為駕乘者在不同

21、場景下提供便利。（4）輕量化。主機廠可通過降低座椅及整車重量實現更高續航，座椅輕量化則可通過座椅骨架結構輕量化以及采用新材料、新工藝等多種方式實現，輕量化材料主要包括高強鋼、鎂鋁合金以及碳纖維等，輕量化工藝主要包括熱成型、輥壓成型、激光焊接等。在技術發展趨勢上，主流的座椅供應商在均已實現安全性要求的基礎上，將主要的研發方向聚焦于提升舒適性、智能化程度以及實現輕量化。圖圖7：麥格納可重構座椅可為多種場景提供解決方案麥格納可重構座椅可為多種場景提供解決方案 圖圖8：泰極愛思泰極愛思 Concept X-4 座椅為自動駕駛場景設計座椅為自動駕駛場景設計 資料來源：汽車之家 資料來源：美通社 公司持續

22、加大技術研發投入，公司持續加大技術研發投入，建立技術優勢。建立技術優勢。目前公司乘用車座椅的研發團隊逾百人，主要研發人員具備豐富項目經驗，公司計劃進一步擴大研發團隊規模，并就座椅的未來技術創新進行前瞻布局，持續積累技術優勢。據公司公告，截止 2022H1，公司累計申請和已授權專利 6 項，其中發明專利 1 項。公司目前已完成座椅的通風、加熱、按摩等功能的技術儲備，并可為主機廠客戶提供零重力座椅。公司作為乘用車座椅領域的后起之秀，專注于技術的積累與創新，并藉新能源車崛起之機聚焦創新技術的研發，有望實現彎道超車。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/14 圖圖9：2

23、021 年公司研發人員同比增加年公司研發人員同比增加 80 人人 圖圖10：2021 年公司研發支出同比增長年公司研發支出同比增長 34.5%數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 成本成本與費用管控帶來價格優勢。與費用管控帶來價格優勢。伴隨整車市場競爭漸趨激烈，通過提升配置、降低價格促進銷量增長成為主機廠的策略之一，主機廠降本訴求不斷提升。在座椅的成本構成中，面套、骨架、升降器、滑軌、調角器占比分別為 25%、15%、13%、4%、4%，座椅供應商可通過垂直產業鏈布局實現整體成本的下降，其中自主廠商的座椅骨架較外資具備較為明顯的價格優勢。在采購端，受益于聯合采

24、購帶來的規模效應，公司可獲得較市場更低的采購價從而實現降本。在費用端，包括公司在內的自主企業通過加強銷管費用的管控，尤其人力資源成本相較外資更低，最終帶來成本端的優勢。圖圖11：乘用車座椅包含多個零部件乘用車座椅包含多個零部件 圖圖12：面套及骨架總成占據座椅成本主要份額面套及骨架總成占據座椅成本主要份額 資料來源：汽車座椅的功能及其發展趨勢 數據來源：華經產業研究院、開源證券研究所 新車開發周期不斷縮短，對新車開發周期不斷縮短，對響應速度響應速度要求提升要求提升。伴隨汽車電動化趨勢與自主車企的崛起，整車市場的競爭越發激烈，車型迭代速度明顯加快。大眾汽車通過架構調整與仿真技術升級，將研發周期縮

25、短 25%、從 54 個月縮短至 40 個月；通用汽車通過數字化虛擬測試和驗證工具的應用，使得凱迪拉克 LYRIQ 的上市時間提前 9 個月。整車開發周期的縮短對零部件供應商的響應速度提出更高要求。公司作為后來者更適應較快的產品迭代節奏，同時充足的技術儲備也為加快產品開發速度提供保障，提升與主機廠合作的契合度。0%2%4%6%8%10%010020030040050060070080020172018201920202021研發人員數量（人）研發人員數量占比0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0201720

26、18201920202021研發支出（億元）研發支出占收比面套,25%座椅骨架,15%升降器,13%滑軌,4%調角器,4%其他,40%公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/14 圖圖13：新能源車新能源車的開發節奏加快的開發節奏加快 數據來源：易車、汽車測試網、上觀、開源證券研究所 國產座椅供應商產能擴張快，國產座椅供應商產能擴張快，保供能力強。保供能力強?？紤]到整車的終端銷量存在波動，一般整車廠會要求座椅供應商留有一定的冗余產能，且具備快速擴充產能的能力。自主上市座椅供應商的融資能力較強、決策效率高，能夠快速滿足主機廠的產能需求，在供應的保障能力上具備明顯優勢

27、。公司已在合肥建立乘用車座椅生產基地，預計將于 2023 年上半年實現量產?？紤]到公司在汽車座椅頭枕、扶手等領域深耕多年，已在多地建廠，未來公司可實現乘用車座椅產能的快速擴張。表表1：繼峰股份在合肥建立座椅生產基地繼峰股份在合肥建立座椅生產基地 子公司子公司 成立時間成立時間 產能（萬套）產能（萬套）可量產時間可量產時間 繼峰座椅（合肥）2021 年 7 月 20 2023 年上半年 資料來源：公司公告、開源證券研究所 0102030405060智己長安上汽通用大眾開發周期（月）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/14 4、盈利預測盈利預測 汽車內飾汽車內飾

28、：伴隨公司內飾業務客戶開拓及訂單的持續落地，預計 2022-2024 年收入分別為 56.22 億、62.63 億、71.53 億，毛利率為 11.50%、14.88%、16.20%。座椅總成座椅總成：公司獲得國內新能源車企及奧迪的座椅項目定點，乘用車座椅業務持續突破，預計 2022-2024 年公司座椅營收分別為 61.57 億、74.16 億、89.79 億，毛利率為14.00%、16.08%、17.80%，其中乘用車座椅在2023-2024年的營收分別為2.70、15.98 億元，毛利率分別為 18.00%、22.00%。頭枕頭枕：公司積極開發音箱頭枕、睡眠頭枕等附加值更高的產品，有望發

29、揮與格拉默的協同效應。預計 2022-2024 年公司頭枕營收 41.76 億、43.44 億、45.19 億，毛利率為 15.00%、15.50%、16.00%。座椅扶手座椅扶手：公司布局價值量更高的移動中控系統和扶手，并且積極開發電動車新客戶。預計 2022-2024 年公司座椅扶手營收為 16.82 億、17.50 億、18.20 億，毛利率為 16.00%、16.50%、17.00%。表表2：公司營收拆分及預測公司營收拆分及預測 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 汽車內飾（億元）53.03 52.70 56.22 62.63 71.53 YOY-9.08%-0

30、.62%6.69%11.40%14.21%毛利率 8.50%11.16%11.50%14.88%16.20%座椅總成（億元）42.78 54.99 61.57 74.16 89.79 YOY-9.89%28.54%11.97%20.45%21.08%毛利率 18.20%14.87%14.00%16.08%17.80%其中：乘用車座椅（億元）2.70 15.98 YOY 491.85%毛利率 18.00%22.00%頭枕（億元）41.95 40.14 41.76 43.44 45.19 YOY-11.97%-4.31%4.03%4.03%4.03%毛利率 15.37%15.17%15.00%15

31、.50%16.00%座椅扶手（億元）16.04 16.17 16.82 17.50 18.20 YOY-30.71%0.81%4.03%4.03%4.03%毛利率 17.79%16.83%16.00%16.50%17.00%其他業務（億元）3.54 4.32 4.40 4.60 4.80 YOY 8.96%21.88%1.85%4.55%4.35%毛利率 33.05%30.32%32.95%32.95%32.95%營業收入（億元）157.33 168.32 180.78 202.34 229.52 YOY-12.60%6.99%14.90%11.93%13.43%毛利率 15.58%13.57

32、%14.10%16.01%17.20%數據來源：Wind、開源證券研究所 綜上，考慮到公司擬計提長期資產減值準備，我們下調公司 2022 年業績預測，公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/14 預計 2022/2023/2024 年公司營收為 180.78、202.34、229.52 億，歸母凈利潤為-12.90（-13.93）、5.97、9.72 億元，EPS 為-1.15（-1.24）、0.53、0.87 元/股，對應當前股價PE 為-13.8、29.8、18.3 倍，行業 3 家可比公司 PE 均值 2022-2024 年分別為 49.4、26.0、16

33、.3 倍。我們認為公司作為全球乘用車頭枕、扶手、中控系統及商用車座椅等細分行業的龍頭企業，乘用車座椅訂單實現從 1 到 N 的突破，二次成長可期，維持“買入”評級。表表3：可比上市公司估值可比上市公司估值 證券代碼證券代碼 股票簡稱股票簡稱 評級評級 總市值總市值（億元）（億元）收盤價收盤價（元（元/股）股）PE EPS PEG 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E（2024E）603035.SH 常熟汽飾 買入 87.37 22.99 15.2 12.2 9.7 1.51 1.89 2.38 0.37 603085.SH 天成自控 買入 48.25 12.1

34、5 86.8 36.8 18.4 0.14 0.33 0.66 0.18 603179.SH 新泉股份 買入 216.36 44.40 46.3 29.0 20.8 0.96 1.53 2.13 0.53 49.4 26.0 16.3 603997.SH 繼峰股份 買入 177.70 15.85-13.8 29.8 18.3-1.15 0.53 0.87 0.29 數據來源：Wind、開源證券研究所（注：收盤日期為 2023/2/7，常熟汽飾、天成自控、新泉股份均采用開源證券研究所預測數據）5、風險提示風險提示 行業缺芯影響需求、原材料價格波動、客戶開拓不及預期等。公司深度報告公司深度報告 請

35、務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/14 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 6700 6515 8330 8789 10062 營業收入營業收入 15733 16832 18078 20234 22952 現金 1503 1406 2816 2801 3007 營業成本 13598 14451 15529 16997 19004 應收票據及應收賬款 2900 2408 3453 3016

36、 4374 營業稅金及附加 43 46 78 65 140 其他應收款 51 67 11 102 23 營業費用 381 297 379 202 273 預付賬款 54 93 0 130 18 管理費用 1282 1353 1356 1304 1323 存貨 1504 1730 1590 2190 1984 研發費用 256 321 553 486 429 其他流動資產 687 810 461 550 657 財務費用 351 193 143 459 445 非流動資產非流動資產 10626 9694 8174 8972 9965 資產減值損失-155-18 1669-22-25 長期投資 7

37、 9 12 14 17 其他收益 17 22 20 22 20 固定資產 3811 3540 3562 3756 4035 公允價值變動收益-0 0 0 0 0 無形資產 1770 1542 1501 1465 1428 投資凈收益 3-20-2-4-5 其他非流動資產 5039 4603 3098 3737 4485 資產處置收益-11 3-2-2-3 資產總計資產總計 17326 16209 16505 17762 20027 營業利潤營業利潤-331 171-1612 759 1375 流動負債流動負債 6898 6069 18516 20737 23531 營業外收入 4 24 2 2

38、 2 短期借款 2476 1638 2741 14651 5199 營業外支出 10 2 2 2 2 應付票據及應付賬款 2455 2340 14269 4106 16664 利潤總額利潤總額-338 193-1612 759 1375 其他流動負債 1966 2091 1507 1979 1668 所得稅 3 68-186 88 266 非流動負債非流動負債 5861 5141 4576 4063 3546 凈利潤凈利潤-340 126-1426 671 1109 長期借款 3296 3057 2185 1710 1268 少數股東損益-82-1-136 74 137 其他非流動負債 256

39、5 2085 2391 2352 2279 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-258 126-1290 597 972 負債合計負債合計 12759 11211 23093 24800 27077 EBITDA 617 1052-1057 1560 2267 少數股東權益 298 354 218 292 429 EPS(元)-0.23 0.11-1.15 0.53 0.87 股本 1021 1119 1121 1121 1121 資本公積 2855 3442 3442 3442 3442 主要財務比率主要財務比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 562 4

40、93-933-261 848 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 4269 4645-6806-7330-7479 營業收入(%)-12.6 7.0 7.4 11.9 13.4 負債和股東權益負債和股東權益 17326 16209 16505 17762 20027 營業利潤(%)-163.7 151.5-1043.9 147.1 81.2 歸屬于母公司凈利潤(%)-186.7-148.9-1121.1-146.3 62.7 獲利能力獲利能力 毛利率(%)13.6 14.1 14.1 16.0 17.2 凈利率(%)-1.6 0.8-7.1 3.0 4.2 現金流量表現金流

41、量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)-7.5 2.5-39.9 21.5 35.7 經營活動現金流經營活動現金流 810 719 10526-8694 13087 ROIC(%)-0.5 2.4-12.4 4.6 12.4 凈利潤-340 126-1426 671 1109 償債能力償債能力 折舊攤銷 675 628 437 443 498 資產負債率(%)73.6 69.2 139.9 139.6 135.2 財務費用 351 193 143 459 445 凈負債比率(%)142.3 112.8 124.7 510.0 187.8 投

42、資損失-3 20 2 4 5 流動比率 1.0 1.1 0.4 0.4 0.4 營運資金變動 137-253 11074-10198 11128 速動比率 0.6 0.6 0.3 0.3 0.3 其他經營現金流-10 5 296-74-99 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-772-588 952-1196-1436 總資產周轉率 0.9 1.0 1.1 1.2 1.2 資本支出 726 740-1081 610 772 應收賬款周轉率 6.0 6.3 6.2 6.3 6.2 長期投資 2392 2050-3-3-3 應付賬款周轉率 5.2 6.0 1.9 1.9 1.8 其他投

43、資現金流 2347 2202-132-589-667 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-644-40-1302-1774-1691 每股收益(最新攤薄)-0.23 0.11-1.15 0.53 0.87 短期借款 5-838-294 261 302 每股經營現金流(最新攤薄)0.72 0.64 9.39-7.75 11.67 長期借款 388-239-871-475-443 每股凈資產(最新攤薄)3.83 4.15 3.00 2.53 2.40 普通股增加-2 98 2 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 194 588 0 0 0 P/E-68.8 140.6-1

44、3.8 29.8 18.3 其他籌資現金流-1229 351-139-1560-1550 P/B 4.1 3.8 5.3 6.3 6.6 現金凈增加額現金凈增加額-560-23 14-11664 9960 EV/EBITDA 39.8 22.6-21.2 21.8 10.6 數據來源：聚源、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/14 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其

45、適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部

46、分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持underperform 預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡underperform 預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月

47、內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種

48、假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/14 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的

49、已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。

50、本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。

51、開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：