1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 、疫情管控放開后疫情管控放開后生物制品生物制品如何如何恢復？恢復？生物制品生物制品專題專題 醫藥生物 證券研究報告證券研究報告/專題研究報告專題研究報告 2023年年02月月28日日 評級：評級：增持增持（維持維持）分析師：分析師：祝嘉琦祝嘉琦 執業證書編號：執業證書編號：S0740519040001 電話：021-20315150 Email： 聯系人聯系人：張楠：張楠 Email： 基本狀況基本狀況 上市公司數 481 行業總市值(億元)76314 行業流通市值(億元)57058 行業行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報

2、告相關報告 重點公司基本狀況重點公司基本狀況 簡稱 股價(元)EPS PE PEG 評級 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024 E 智飛生物 90 6.38 4.74 6.17 7.33 14.05 18.91 14.54 12.24 0.78 買入 萬泰生物 127 2.23 5.08 6.81 8.01 56.83 24.94 18.63 15.83 0.98 買入 華蘭生物 22 0.71 0.83 1.24 1.47 31.17 26.58 17.83 15.09 0.81 買入 康泰生物 35 1.13-0.09 1.20 1.62

3、 30.78-373.928.83 21.42/買入 天壇生物 23 0.46 0.53 0.63 0.74 50.63 43.82 37.18 31.62 2.47 買入 百克生物 59 0.59 0.91 1.37 2.10 100.65 65.03 43.24 28.21 1.25 買入 康華生物 96 6.16 5.47 7.81 11.01 15.56 17.54 12.28 8.71 0.42 買入 備注：截至 2023.02.28，未覆蓋公司采用 Wind 一致預期 投資要點投資要點 疫苗疫苗：常規品種恢復確定性高、彈性大。（常規品種恢復確定性高、彈性大。（1）海外復盤：）海外復

4、盤：20 年主要受到疫情封控影響導致常規疫苗品種終端銷售受阻，21 年主要受到新冠擠兌和疫情大規模感染影響導致業績承壓，進入 22 年以來隨著新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減弱，HPV、PCV13、流腦等終端恢復甚至超過 19 年水平。（2）國內：）國內：21 年主要受到新冠擠兌導致大部分常規疫苗業績承壓，22 年主要受到疫情封控和疫情大規模感染影響終端銷售，進入 23 年以來，新冠擠兌、疫情管控、大規模疫情感染等壓制因素消除，參照海外經驗，我們預計常規疫苗品種將會恢復甚至超過 19/20 年水平。血制品血制品：供需錯配供需錯配 1-2 個季度后有所緩解個季度后有所緩解。（1）

5、海外復盤：）海外復盤：采漿量主要受疫情封控及企業推廣宣傳等影響，21Q2 起隨著新冠疫苗接種高潮已過、財政刺激結束、對血漿捐獻的大力宣傳，采漿量有所恢復并達到 19 年水平。22 年疫情管控進一步放松，采漿量超過 2021 年并持續增加。由于血漿投產到血制品上市銷售需要一定周期，業績端影響滯后 2 個季度左右。（2）國內：）國內：采漿量 20 年大幅下滑，21 年沒有嚴重疫情封控已經恢復至 19 年水平，22 年加大宣傳推廣實現穩定增長。短期我們預計重癥高峰帶來較大潛在靜丙需求，長期把握漿站/采漿量、噸漿利潤提升邏輯。投資建議：投資建議：疫苗：疫苗：目前新冠疫苗在防重癥、防死亡上依然發揮重要作

6、用，在未來第二針加強甚至常態化新冠疫苗接種中仍然不可或缺，同時腺病毒吸入/鼻噴等形式的新冠疫苗防感染效果突出，關注新冠疫苗相關企業，如康希諾、康希諾、萬泰生物萬泰生物、麗珠集團、麗珠集團、三葉草三葉草生物、神州細胞生物、神州細胞、沃森生物、沃森生物等；各個疫苗頭部企業均有重磅大品種放量或即將上市放量，疊加新冠疫情下的預防接種認知度提升，我們預計大品種接種率有望持續提升、逐步接近發達國家水平，推薦百克生物、智飛生物、康泰生物、萬泰生物、康百克生物、智飛生物、康泰生物、萬泰生物、康華生物華生物等。血制品：血制品：短中期，疫情防控優化，企業開工、人員流動等逐漸恢復，看好 23 年采漿量增加；物流改善

7、、院內診療流量恢復，同時防控優化、加強 ICU 建設，應急需求增加，23 年需求量提升明顯。長期，把握采漿量提升、噸漿利潤提升主邏輯。長期價格趨勢取決于招采政策、供需格局，經營能力優秀的龍頭公司有望長期受益，重點推薦華蘭生物華蘭生物、天壇生物、天壇生物，建議關注博雅生物、派林生物博雅生物、派林生物。風險提示：風險提示：研發進度不及預期，臨床推進不及預期，產品銷售不及預期，疫情防控顯著研發進度不及預期，臨床推進不及預期，產品銷售不及預期，疫情防控顯著風險風險，研報使用信息更新不及時的風險，研報使用信息更新不及時的風險 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80

8、.00%18-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-01醫藥生物(申萬)滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-專題研究報告專題研究報告 內容目錄內容目錄 疫苗：常規品種恢復確定性高、彈性大疫苗：常規品種恢復確定性高、彈性大.-4-海外復盤：管控放開后，流感疫苗率先催化，重磅品種恢復明顯.-4-國內疫苗：2 項關鍵壓制因素

9、解除，恢復指日可待.-11-血制品：供需錯配血制品：供需錯配 1-2 個季度后有所緩解個季度后有所緩解.-13-海外復盤：管控放開后，采漿量逐步恢復，業績端影響滯后 2 個季度.-14-國內血制品：短中期靜丙催化，長期把握漿站/采漿量、噸漿利潤提升邏輯-16-風險提示風險提示.-18-附錄附錄.-19-圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：美國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數（單位：人）：美國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數（單位：人）.-4-圖表圖表2：美國疫情封鎖指數：美國疫情封鎖指數.-4-圖表圖表3：美國新冠疫苗接種量（單位：劑）美國新冠疫苗接種量（單位：劑）.-4-圖表圖表4

10、：2018-2022年美國門診報告的流感樣病例的比例（年美國門診報告的流感樣病例的比例（%）.-5-圖表圖表5：2018-2022年美國流感疫苗每周接種量（年美國流感疫苗每周接種量（32-52周，百萬劑）周，百萬劑）.-5-圖表圖表6：2018-2022年年GSK流感疫苗在美銷售情況（百萬美元，流感疫苗在美銷售情況（百萬美元，%）.-5-圖表圖表7：2018-2022年賽諾菲流感疫苗在美銷售情況（百萬歐元，年賽諾菲流感疫苗在美銷售情況（百萬歐元，%）.-5-圖表圖表8：2018-2022年輝瑞肺炎結合疫苗在美銷售情況（百萬美元，年輝瑞肺炎結合疫苗在美銷售情況（百萬美元，%）.-6-圖表圖表9：

11、2008-2021年美國肺炎疫苗接種率（年美國肺炎疫苗接種率（%）.-6-圖表圖表10：2018-2022年默沙東年默沙東HPV疫苗在美銷售情況（百萬美元，疫苗在美銷售情況（百萬美元，%）.-7-圖表圖表11：2008-2021年美國年美國13-17歲人群歲人群HPV疫苗接種率（疫苗接種率（%）.-7-圖表圖表12：2018-2022年年GSK帶狀皰疹疫苗在美銷售情況（百萬美元，帶狀皰疹疫苗在美銷售情況（百萬美元，%）.-7-圖表圖表13：2014-2021年美國年美國60歲以上人群帶狀皰疹疫苗接種率歲以上人群帶狀皰疹疫苗接種率（%）.-7-圖表圖表14：2018-2022年年GSK流腦疫苗在

12、美銷售情況（百萬美元，流腦疫苗在美銷售情況（百萬美元，%）.-8-圖表圖表15：2018-2022年賽諾菲流腦疫苗在美銷售情況（百萬歐元，年賽諾菲流腦疫苗在美銷售情況（百萬歐元，%）.-8-圖表圖表16：歐盟每日新增新冠感染人數、死亡人數：歐盟每日新增新冠感染人數、死亡人數.-8-圖表圖表17：德國疫情封鎖指數：德國疫情封鎖指數.-9-圖表圖表18：歐盟新冠疫苗接種量（單位：劑）歐盟新冠疫苗接種量（單位：劑）.-9-圖表圖表19：2018-2022年英國門診報告的流感樣病例的比例（每十萬人）年英國門診報告的流感樣病例的比例（每十萬人）.-9-圖表圖表20：2018-2022年英國流感檢出陽性率

13、（年英國流感檢出陽性率（%）.-9-圖表圖表21：2018-2022年年GSK流感疫苗在歐盟銷售情況（百萬美元，流感疫苗在歐盟銷售情況（百萬美元，%）.-10-圖表圖表22：2018-2022年賽諾菲流感疫苗在歐盟銷售情況（百萬歐元，年賽諾菲流感疫苗在歐盟銷售情況（百萬歐元，%）.-10-圖表圖表23：2018-2022年年GSK帶狀皰疹疫苗在歐盟銷售情況（百萬美元，帶狀皰疹疫苗在歐盟銷售情況（百萬美元，%）-10-圖表圖表24：2019-2022 財年（財年（2019年年7月月2022年年6月）英國老年人帶狀皰疹疫苗接種率（月）英國老年人帶狀皰疹疫苗接種率（%）.-10-fY8XbZdXfY

14、aVaYeU6MbP6MmOoOnPmPiNmMmPkPmMsQ6MoPnNMYnNtQvPqRyQ 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表25：2018-2022年年GSK流腦疫苗在歐盟銷售情況（百萬美元，流腦疫苗在歐盟銷售情況（百萬美元，%）.-11-圖表圖表26：2015-2021財年（財年（2015年年9月月-2021年年8月）英國月）英國9歲兒童流腦疫苗接種率（歲兒童流腦疫苗接種率（%）.-11-圖表圖表27：國內新冠疫苗每日接種量（萬劑）：國內新冠疫苗每日接種量（萬劑）.-11-圖表圖表28：中國疫情封鎖指數：中國

15、疫情封鎖指數.-12-圖表圖表29：疫情反復可能造成的影響在邊際減弱（人）：疫情反復可能造成的影響在邊際減弱（人）.-12-圖表圖表30：疫苗在研情況梳理（：疫苗在研情況梳理（II期及以后）期及以后）.-13-圖表圖表31：美國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數（單位：人）：美國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數（單位：人）.-14-圖表圖表32：美國疫情封鎖指數：美國疫情封鎖指數.-14-圖表圖表33：美國新冠疫苗接種量（單位：劑）美國新冠疫苗接種量（單位：劑）.-14-圖表圖表34：2019-2021年年CSL每周采漿量變化（噸）每周采漿量變化（噸）.-15-圖表圖表35：20

16、20-2022年年CSL每周采漿量變化（噸）每周采漿量變化（噸）.-15-圖表圖表36：2018-2022年年CSL漿站數量變化（個）漿站數量變化（個）.-15-圖表圖表37：2018-2022年年CSL血制品在北美銷售額（百萬美元）血制品在北美銷售額（百萬美元）.-15-圖表圖表38：2020-2022年基立福每周采漿量變化（噸）年基立福每周采漿量變化（噸）.-16-圖表圖表39：2018-2022年基立福漿站數量變化（個）年基立福漿站數量變化（個）.-16-圖表圖表40：2018-2022年基立福血制品在北美銷售額（百萬歐元）年基立福血制品在北美銷售額（百萬歐元）.-16-圖表圖表41：2

17、04-2021年漿站數量變化年漿站數量變化(個個).-17-圖表圖表42：2014-2021年采漿量變化（噸）年采漿量變化（噸）.-17-圖表圖表43：血制品在研情況梳理：血制品在研情況梳理.-18-圖表圖表44：2019-2022年疫苗批簽發情況年疫苗批簽發情況.-20-圖表圖表45：2019-2022年血制品批簽發情況年血制品批簽發情況.-21-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-專題研究報告專題研究報告 疫苗：疫苗：常規品種恢復確定性高、彈性大常規品種恢復確定性高、彈性大 海外復盤：海外復盤：管控放開后，流感疫苗率先催化，重磅品種恢復明顯管控放開后，流

18、感疫苗率先催化，重磅品種恢復明顯 通過對海外疫苗企業 GSK、輝瑞、默沙東、賽諾菲在美國、歐洲等的銷售情況復盤，尤其是對疫情管控放開前后的差異及如何恢復進行詳細分析，從而對國內疫苗企業復蘇路徑提供啟示。美國：美國：自 2020 年初至今，美國先后經歷原始毒株、阿爾法、德爾塔、奧米克戎及其分支的感染高峰，同時也經歷多次管控措施，疊加新冠疫苗大規模接種，因此對疫苗企業在美銷售的重要常規品種產生不同程度影響。圖表圖表1：美：美國每日新增新冠感染人數國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數，每周新增住院患者數（單位：人）（單位：人）來源：Our World In Data，中泰證券研究所 圖表圖表2

19、：美國疫情封鎖指數美國疫情封鎖指數 圖表圖表3：美國新冠疫苗接種量（單位：劑）美國新冠疫苗接種量（單位：劑）來源：Our World In Data，中泰證券研究所 來源：Our World In Data，中泰證券研究所 流感疫苗流感疫苗：尚未受到新冠接種嚴重擠兌，流感疫情疊加預防意識提尚未受到新冠接種嚴重擠兌，流感疫情疊加預防意識提020000400006000080000100000120000140000160000180000020000040000060000080000010000001200000140000016000002020-01-222020-02-112020-03

20、-022020-03-222020-04-112020-05-012020-05-212020-06-102020-06-302020-07-202020-08-092020-08-292020-09-182020-10-082020-10-282020-11-172020-12-072020-12-272021-01-162021-02-052021-02-252021-03-172021-04-062021-04-262021-05-162021-06-052021-06-252021-07-152021-08-042021-08-242021-09-132021-10-032021-10

21、-232021-11-122021-12-022021-12-222022-01-112022-01-312022-02-202022-03-122022-04-012022-04-212022-05-112022-05-312022-06-202022-07-102022-07-302022-08-192022-09-082022-09-282022-10-182022-11-072022-11-272022-12-172023-01-06每日新增確診數每日新增住院患者數（7日平均）原始毒株阿爾法奧米克戎（BA.1)奧米克戎（BA.2）奧米克戎（BA.5）德爾塔奧米克戎（BQ.1）20.3:

22、進入全國緊急狀態，多州頒布居家令20.4-20.5:特朗普宣布重啟經濟，但沒有具體日期；多州撤銷居家令20.12:多州重啟居家令21.1:拜登公布“疫情防范和應對國家戰略”，安全重啟學校、經濟、旅游等21.6:各州停止發放失業補貼，推動復工復產復課21.11:放松入境限制21.12:l臨時收緊防疫限22.3:宣布全面放開22.6:入境人士不再提供核酸檢測報告22.12:l新冠公共衛生緊急狀態延長90天010203040506070802020-01-222020-03-122020-05-012020-06-202020-08-092020-09-282020-11-172021-01-062

23、021-02-252021-04-162021-06-052021-07-252021-09-132021-11-022021-12-222022-02-102022-04-012022-05-212022-07-102022-08-292022-10-182022-12-07封鎖指數010000000020000000030000000040000000050000000060000000070000000005000001000000150000020000002500000300000035000004000000450000050000002020-12-132021-01-30202

24、1-03-192021-05-062021-06-232021-08-102021-09-272021-11-142022-01-012022-02-182022-04-072022-05-252022-07-122022-08-292022-10-162022-12-03每日新冠疫苗接種量累計疫苗接種量 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-專題研究報告專題研究報告 升推動流感疫苗接種。升推動流感疫苗接種。（1）2020Q3-Q4：盡管美國 20.3 宣布全國進入緊急狀態，但是Q3-Q4 基本上沒有大規模疫情發生。同時新冠疫苗尚未大規模，疊加呼吸道疾病預防接

25、種意識的提高，流感疫苗的接種高于往年同期。（2）2021Q3-Q4：21 年美國整體的防疫政策處于邊際放松狀態。但是 20 年底開始進行新冠疫苗的大規模接種，新冠疫苗每日接種量在 21.3-21.4 達到高峰，避開了流感接種時間，因此盡管 Q3-Q4新冠接種擠兌部分流感疫苗接種，但依然處在 19 年水平。（3）2022Q3-Q4：22.3 全面放開，22.9 流感疫情爆發，推動流感疫苗接種超過往年同期，我們預計主要在于 a）疫情管控逐步放開后，傳播風險增加；b）過去 2 年的防控措施導致發病率降低，人群普遍更加易感。圖表圖表4：2018-2022年年美國美國門診報告的門診報告的流感流感樣病例的

26、比樣病例的比例（例（%）圖表圖表5：2018-2022年美國流感疫苗每周接種量（年美國流感疫苗每周接種量（32-52周，百萬劑）周，百萬劑）來源：美國 CDC，中泰證券研究所 來源：美國 CDC，中泰證券研究所 圖表圖表6：2018-2022年年GSK流感疫苗在美銷售情況（百流感疫苗在美銷售情況（百萬美元萬美元，%）圖表圖表7：2018-2022年年賽諾菲流感疫苗在美銷售情況（百賽諾菲流感疫苗在美銷售情況（百萬歐元，萬歐元，%）來源：GSK 官網，中泰證券研究所 來源：賽諾菲官網，中泰證券研究所 PCV13：新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影

27、響減影響減弱弱，終端恢復態勢強勁。，終端恢復態勢強勁。0%1%2%3%4%5%6%7%8%1周4周7周10周13周16周19周22周25周28周31周34周37周40周43周46周49周52周2018201920202021202220230510152025303540455032333435363738394041424344454647484950515220182019202020212022-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%020040060080010001200GSK流感疫苗銷售額yoy-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02

28、00400600800100012001400賽諾菲流感疫苗銷售額yoy 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-專題研究報告專題研究報告 （1）2020 年：20.3 宣布全國進入緊急狀態，20Q1-Q3 的疫情防控指數高居不下，尤其是 Q2 受到影響最嚴重，此時的居家令最為嚴格；進入 Q3-Q4 秋冬季呼吸道疾病高發期，疊加前期延遲需求釋放，收入下滑收窄甚至恢復增長。（2）2021 年：21Q1 新冠接種達到高峰，嚴重擠兌 PCV13 接種，Q1 收入繼續下滑；隨著新冠擠兌邊際改善，疊加 20Q2 極低基數，恢復高增長；20Q3 較高基數，21Q3 表現平穩

29、；奧米克戎來襲導致臨時管控措施收緊，疊加新冠加強針接種，Q4 收入嚴重下滑。（3）2022 年：22Q1 開始，新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減弱，疊加 PCV20 上市推廣，終端恢復態勢強勁；Q4 實現 79%的表觀高增速，主要在于 21Q4 疫情影響導致的低基數，但同比 19Q4 仍然增長 44%。圖表圖表8：2018-2022年年輝瑞肺炎結合疫苗在美銷售情況輝瑞肺炎結合疫苗在美銷售情況（百萬美（百萬美元，元，%）圖表圖表9：2008-2021年美國肺炎疫苗接種率（年美國肺炎疫苗接種率（%）來源：輝瑞官網，中泰證券研究所 來源：美國 CDC，中泰證券研究所 HPV 疫苗疫苗

30、：新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減影響減弱弱，HPV 疫苗恢復已超疫苗恢復已超 19 年水平。年水平。（1）2020 年：20.3 宣布全國進入緊急狀態，疫情防控指數高居不下，尤其是 Q2 受到影響最嚴重，此時的居家令最為嚴格；進入 Q3以來，居家令有所撤銷，下滑邊際收窄；Q4 表觀高增速主要是 19Q4的極低基數造成（19Q4 消化美國 CDC 的 HPV 疫苗庫存），同比18Q4 增長 21%。（2）2021 年：21Q1 新冠接種達到高峰，嚴重擠兌 HPV 疫苗接種，Q1收入大幅下滑；21Q2-Q3隨著新冠擠兌邊際改善，疊加20Q

31、2-Q3低基數，恢復高增長；奧米克戎來襲導致臨時管控措施收緊，疊加新冠加強針接種，Q4 收入嚴重下滑。（3）2022 年：22Q1 開始，新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減弱，終端持續恢復。-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001000120018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4輝瑞13價/20價肺炎結合銷售額（百萬美元）yoy0%20%40%60%80%100%新生兒1針（PCV13）新生兒2針（PCV13）18-6

32、4歲（PPSV23或者PCV13)65歲以上(PPSV23或者PCV13)請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表10：2018-2022年年默沙東默沙東HPV疫苗在美銷售情況疫苗在美銷售情況（百萬美（百萬美元，元，%）圖表圖表11：2008-2021年美國年美國13-17歲人群歲人群HPV疫苗接疫苗接種率（種率（%）來源：默沙東官網，中泰證券研究所 來源：美國 CDC，中泰證券研究所 帶狀皰疹帶狀皰疹疫苗疫苗：新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減弱，帶狀皰疹疫苗重新進入高

33、速增長期。響減弱，帶狀皰疹疫苗重新進入高速增長期。（1）2020 年：20.3 宣布全國進入緊急狀態，疫情防控指數高居不下，尤其是 Q2 受到影響最嚴重，此時的居家令最為嚴格；進入 Q3以來，雖然居家令有所撤銷，且帶狀皰疹疫苗處方率持平去年同期水平，但 60 歲以上人群就診率下滑，終端接種下滑嚴重；20Q4 有所恢復，主要因季節性流感疫苗聯合接種計劃所致。（2）2021 年：21Q1 新冠接種達到高峰，嚴重擠兌帶狀皰疹疫苗接種，Q1 收入大幅下滑；21Q2-Q3 隨著新冠擠兌邊際改善，Q2渠道庫存有所消化，恢復正增長，Q3 恢復高增長；奧米克戎來襲導致臨時管控措施收緊，疊加新冠加強針接種，Q4

34、 收入嚴重下滑。（3）2022 年：22Q1 開始，新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減弱，終端持續恢復。Q3-Q4 主要開始消化渠道庫存以維持正常水平。圖表圖表12：2018-2022年年GSK帶狀皰疹帶狀皰疹疫苗在美銷售情疫苗在美銷售情況（百萬美況（百萬美元，元，%）圖表圖表13：2014-2021年美國年美國60歲以上人群帶狀皰疹疫歲以上人群帶狀皰疹疫苗接種率苗接種率（%）來源：GSK 官網，中泰證券研究所 來源：美國 CDC，中泰證券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%02004006008001000120018Q118Q218Q318Q419Q1

35、19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4默沙東HPV疫苗銷售額yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%13-17歲女性（至少打1針）13-17歲男性（至少打1針）-100%-50%0%50%100%150%200%250%010020030040050060070080090018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4GSK帶狀皰疹疫苗銷售額yoy0%5%10%15%20%2

36、5%30%35%40%45%2014201520162017201820192020202160歲以上 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-專題研究報告專題研究報告 流腦流腦疫苗疫苗：新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減新冠擠兌消除、疫情管控放開、大規模疫情感染影響減弱，流腦疫苗已超過弱，流腦疫苗已超過 19 年同期水平。年同期水平。每年 Q3 為學生返校季，流腦疫苗接種具有明顯季節性，因此我們以 Q3 數據進行分析。20Q3依然受到部分居家令的影響，因此銷售有所下滑；21Q3 新冠擠兌減弱且不影響流腦疫苗的接種，低基數下恢復高增長；22Q3 一

37、切恢復常態，開始實現正常增長。圖表圖表14：2018-2022年年GSK流腦流腦疫苗在美銷售情況（百疫苗在美銷售情況（百萬美萬美元，元，%）圖表圖表15：2018-2022年年賽諾菲流腦賽諾菲流腦疫苗在美銷售情況疫苗在美銷售情況（百萬歐元，（百萬歐元，%）來源：GSK 官網，中泰證券研究所 來源：賽諾菲官網，中泰證券研究所 歐盟歐盟：自 2020 年初至今，歐盟先后經歷原始毒株、阿爾法、德爾塔、奧米克戎及其分支的感染高峰，同時也經歷多次管控措施，疊加新冠疫苗大規模接種，因此對疫苗企業在美銷售的重要常規品種產生不同程度影響。圖表圖表16：歐盟每日新增新冠感染人數：歐盟每日新增新冠感染人數、死亡人

38、數、死亡人數 來源：Our World In Data，中泰證券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05010015020025030035040018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4GSK流腦疫苗銷售額yoy-100%-50%0%50%100%150%200%05010015020025030035018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321

39、Q422Q122Q222Q322Q4賽諾菲流腦疫苗銷售額yoy05001000150020002500300035004000450050000200000400000600000800000100000012000001400000160000018000002020-01-232020-02-122020-03-032020-03-232020-04-122020-05-022020-05-222020-06-112020-07-012020-07-212020-08-102020-08-302020-09-192020-10-092020-10-292020-11-182020-12-0

40、82020-12-282021-01-172021-02-062021-02-262021-03-182021-04-072021-04-272021-05-172021-06-062021-06-262021-07-162021-08-052021-08-252021-09-142021-10-042021-10-242021-11-132021-12-032021-12-232022-01-122022-02-012022-02-212022-03-132022-04-022022-04-222022-05-122022-06-012022-06-212022-07-112022-07-3

41、12022-08-202022-09-092022-09-292022-10-192022-11-082022-11-282022-12-182023-01-07每日新增確診數每日新增死亡數20.6:歐盟取消15國旅行限制21.7:歐盟電子疫苗護照“生效22.1:歐盟27國全面解封22.3:各國取消全國性防疫措施22.6:各國取消口罩令原始毒株阿爾法奧米克戎（BA.1)奧米克戎（BA.2）奧米克戎（BA.5）德爾塔奧米克戎（BQ.1）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表17：德國疫情封鎖指數德國疫情封鎖指數 圖表圖表18：歐

42、盟新冠疫苗接種量（單位：劑）歐盟新冠疫苗接種量（單位：劑）來源：Our World In Data，中泰證券研究所 來源：Our World In Data，中泰證券研究所 流感疫苗流感疫苗：尚未受到新冠接種嚴重擠兌，流感疫情疊加預防意識提尚未受到新冠接種嚴重擠兌，流感疫情疊加預防意識提升推動流感疫苗接種。升推動流感疫苗接種。（1）2020Q3-Q4：歐盟正處在新冠原始毒株感染后期，疊加秋冬季流感流感高發，新冠疫情提高了人們對呼吸道傳染性疾病的預防需求，同時新冠疫苗在 20 年底開始上市接種，并未對流感疫苗形成擠兌，各家流感疫苗企業銷量實現高增。（2）2021Q3-Q4：歐盟正經歷新冠變異株的

43、德爾塔和奧米克戎的肆虐，各地管控措施相比去年同期大幅放松，同時新冠冠疫苗大規模接種在 21 年上半年已經完成（盡管 21 年 11 月開始開展加強針接種，但對流感疫苗并未形成嚴重擠兌），因此流感疫苗銷量繼續高增。（3）2022Q3-Q4：進入 22 年以來，歐盟各國開始取消全國性防疫措施并取消口罩令，流感傳播風險增加。同時過去 2 年的防控措施導致發病率降低，人群普遍更加易感，因此 Q3 進入提前進入流感高發期，流感疫苗接種高于往年同期。圖表圖表19：2018-2022年英國年英國門診報告的流感樣病例的比門診報告的流感樣病例的比例（例（每十萬人每十萬人）圖表圖表20：2018-2022年英國流

44、感檢出陽性率年英國流感檢出陽性率（%）來源：UKHSA，中泰證券研究所 來源：UKHSA，中泰證券研究所 01020304050607080902020-01-272020-03-172020-05-062020-06-252020-08-142020-10-032020-11-222021-01-112021-03-022021-04-212021-06-102021-07-302021-09-182021-11-072021-12-272022-02-152022-04-062022-05-262022-07-152022-09-032022-10-232022-12-12封鎖指數0100

45、000000200000000300000000400000000500000000600000000700000000800000000900000000100000000001000000200000030000004000000500000060000002020-12-132021-01-302021-03-192021-05-062021-06-232021-08-102021-09-272021-11-142022-01-012022-02-182022-04-072022-05-252022-07-122022-08-292022-10-162022-12-03每日新冠疫苗接種量

46、累計疫苗接種量 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表21：2018-2022年年GSK流感疫苗在歐盟流感疫苗在歐盟銷售情況銷售情況（百萬美（百萬美元，元，%）圖表圖表22：2018-2022年年賽諾菲流感疫苗在歐盟賽諾菲流感疫苗在歐盟銷售情況銷售情況（百萬歐元，（百萬歐元，%）來源：GSK 官網，中泰證券研究所 來源：賽諾菲官網，中泰證券研究所 帶狀皰疹帶狀皰疹疫苗疫苗：封控疊加新冠擠兌封控疊加新冠擠兌 20 年低基數，壓制因素解除后年低基數，壓制因素解除后逐季恢復。逐季恢復。20202021 財年（2020 年 7 月-

47、2021 年 6 月）期間雖然沒有造成大范圍感染，但是封控措施最嚴格，疊加 2021 年上半年新冠疫苗的大規模接種，帶狀皰疹疫苗接種受限，老年人接種率下滑明顯，GSK 帶狀皰疹疫苗也在 21 年上半年遭遇銷售大幅下滑。21 年下半年以來，疫情防控措施逐漸松動，盡管遭遇奧米克戎等疫情，及 21 年 11 月新冠疫苗加強針接種，但最艱難時刻已經過去，GSK 帶狀皰疹疫苗從 21Q3 開始逐季恢復，老年人接種率開始回升并在個別年齡段超越前年同期水平。圖表圖表23：2018-2022年年GSK帶狀皰疹帶狀皰疹疫苗在歐盟疫苗在歐盟銷售銷售情況（百萬美情況（百萬美元，元，%）圖表圖表24：2019-202

48、2 財年（財年（2019年年7月月2022年年6月）英國老年人帶狀皰疹疫苗接種率（月）英國老年人帶狀皰疹疫苗接種率（%）來源：GSK 官網，中泰證券研究所 來源：UKHSA，中泰證券研究所 流腦流腦疫苗疫苗：2020 年多重因素壓制導致接種率大幅下滑，之后恢復年多重因素壓制導致接種率大幅下滑，之后恢復穩定增長。穩定增長。英國流腦疫苗接種已經非常成熟，9 歲兒童接種率高達85%左右，因此 GSK 的流腦疫苗保持低個位數增長，僅 2020 年因新冠疫情、封控加劇、新冠接種擠兌等多重因素壓制，導致銷售額有所下滑，隨后便重新恢復到正常銷售水平上來。2021 年已經恢復到 76.5%的接種率，盡管低于

49、2019 年水平，但隨著各項壓制因素-100%-50%0%50%100%150%200%250%020406080100120GSK流感疫苗銷售額yoy-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05010015020025030035040045050018Q3 18Q4 19Q3 19Q4 20Q3 20Q4 21Q3 21Q4 22Q3賽諾菲流感疫苗銷售額yoy0%50%100%150%200%250%300%350%400%05010015020025030018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q3

50、20Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4GSK帶狀皰疹疫苗銷售額yoy 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-專題研究報告專題研究報告 解除，預計 2022 年接種率將會繼續提升。圖表圖表25：2018-2022年年GSK流腦流腦疫苗在歐盟疫苗在歐盟銷售情況銷售情況（百萬美（百萬美元，元，%）圖表圖表26：2015-2021財年（財年（2015年年9月月-2021年年8月）月）英國英國9歲兒童流腦疫苗接種率（歲兒童流腦疫苗接種率（%）來源：GSK 官網，中泰證券研究所 來源：UKHSA，中泰證券研究所 國內疫苗：國內疫苗：2

51、項關鍵壓制項關鍵壓制因素解除，恢復指日可待因素解除，恢復指日可待 壓制壓制因素因素 1：新冠：新冠接種接種擠兌，擠兌，23 年明顯弱化且確定性年明顯弱化且確定性提提高。高。每日接種量目前基本維持在 50-100 萬劑，這個因素其實在 22 年就已經明顯好轉，23 年確定性進一步提高，所以還需要關注第二個負面因素。圖表圖表27：國內新冠疫苗每日接種量國內新冠疫苗每日接種量（萬劑）（萬劑）來源：衛健委，中國 CDC，中泰證券研究所 壓制壓制因素因素 2：疫情管控，：疫情管控，23 年邊際向好且趨勢確定。年邊際向好且趨勢確定。我們認為這輪復蘇和去年 Q2 復蘇的差別在于管控措施已經實現了不可逆的趨勢

52、變化，盡管會面臨疫情反復造成的居家從而對生產、銷售、終端接種等各個環節有所影響，但是經過 12 月下旬到目前的第一輪感染，后續可能的感染造成的影響會明顯減弱。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02040608010012014016018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4GSK流腦疫苗銷售額yoy84.10%83.60%86.20%88%58.30%76.50%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.0

53、0%80.00%90.00%100.00%201620172018201920202021接種率0500100015002000250030001月1日2月1日3月1日4月1日5月1日6月1日7月1日8月1日9月1日10月1日11月1日12月1日2021年2022年2023年 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表28：中國疫情封鎖指數中國疫情封鎖指數 圖表圖表29：疫情反復可能造成的影響在邊際減弱疫情反復可能造成的影響在邊際減弱（人）（人）來源：Our World In Data，中泰證券研究所 來源：Our World

54、In Data，中泰證券研究所 投資建議：投資建議：目前已上市的新冠疫苗在防重癥、防死亡上依然發揮重要作用，在未來第二針加強甚至常態化新冠疫苗接種中仍然不可或缺，同時腺病毒吸入/鼻噴等形式的新冠疫苗防感染效果突出，關注已開發/代理新冠疫苗的相關企業，如康希諾康希諾、麗珠集團、復星醫藥、智飛生物、康泰、麗珠集團、復星醫藥、智飛生物、康泰生物、萬泰生物生物、萬泰生物、三葉草生物、神州細胞、三葉草生物、神州細胞等；同時針對變異毒株尤其是奧密克戎毒株的更高效疫苗被迫切需要，目前還處在研發階段，建議關注進展靠前的相關企業，如智飛生物、康希諾、沃森生物、神州細胞、智飛生物、康希諾、沃森生物、神州細胞、石藥

55、集團石藥集團等。各個疫苗頭部企業均有重磅大品種放量或即將上市放量，疊加新冠疫情下的預防接種認知度提升，我們預計大品種接種率有望持續提升、逐步接近發達國家水平，推薦百克生物、智飛生物、康泰生物、百克生物、智飛生物、康泰生物、萬泰生物、康華生物萬泰生物、康華生物等 01020304050607080902020-01-222020-03-122020-05-012020-06-202020-08-092020-09-282020-11-172021-01-062021-02-252021-04-162021-06-052021-07-252021-09-132021-11-022021-12-22

56、2022-02-102022-04-012022-05-212022-07-102022-08-292022-10-182022-12-07封鎖指數010000200003000040000500006000070000800002020-01-222020-03-142020-05-052020-06-262020-08-172020-10-082020-11-292021-01-202021-03-132021-05-042021-06-252021-08-162021-10-072021-11-282022-01-192022-03-122022-05-032022-06-242022-

57、08-152022-10-062022-11-27每日新增確診數 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表30：疫苗在研疫苗在研情況梳理（情況梳理（II期及以后）期及以后）來源：各公司公告，中泰證券研究所 血制品：血制品：供需錯配供需錯配 1-2 個季度后有所緩解個季度后有所緩解 公司公司產品名稱產品名稱目前進度目前進度母牛分枝桿菌疫苗（結核感染人群用）2021.6獲批上市23價肺炎球菌多糖疫苗已報產流感病毒裂解疫苗獲得III期臨床試驗總結四價流感病毒裂解疫苗獲得III期臨床試驗總結15價肺炎球菌結合疫苗臨床III期凍干人用狂

58、犬病疫苗（MRC-5細胞）臨床III期凍干人用狂犬病疫苗（Vero細胞）臨床III期13價肺炎球菌結合疫苗2021.9獲批上市凍干b型流感嗜血桿菌結合疫苗2021.6獲批上市凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）已報產凍干水痘減毒活疫苗已報產ACYW135群腦膜炎球菌結合疫苗臨床III期研究總結甲型肝炎滅活疫苗臨床III期研究總結Sabin株脊髓灰質炎滅活疫苗（Vero細胞）臨床III期研究總結重組腸道病毒71型疫苗（漢遜酵母）臨床II期AC群腦膜炎球菌結合疫苗2021.6獲批上市ACYW135群腦膜炎球菌結合疫苗2021.12獲批上市PCV13i臨床III期雙價HPV（16/18型）疫苗（酵母）

59、2022.3獲批上市ACYW135群腦膜炎球菌結合疫苗臨床III期九價HPV疫苗III期臨床進行中凍干水痘減毒活疫苗III期臨床研究總結凍干水痘減毒活疫苗（VZV-7D）II期臨床進行中凍干人用狂犬病疫苗（Vero細胞）臨床III期帶狀皰疹減毒活疫苗2023.2獲批上市金迪克凍干人用狂犬病疫苗（Vero 細胞）臨床III期完成AC結合疫苗2021獲批上市重組金葡菌疫苗獲得II期臨床試驗總結AC-Hib結合疫苗臨床III期四價流感病毒裂解疫苗（兒童）2022.2上市凍干人用狂犬病疫苗（Vero細胞）已報產吸附破傷風疫苗已報產凍干A群C群腦膜炎球菌結合疫苗臨床III期甲型H7N9流感病毒裂解疫苗臨

60、床II期完成甲型H7N9流感全病毒滅活疫苗臨床II期完成九價HPV疫苗臨床III期三價HPV疫苗臨床III期雙價腎綜合征出血熱疫苗（Vero細胞）臨床III期完成四價流感病毒裂解疫苗臨床III期歐林生物華蘭疫苗康樂衛士成大生物智飛生物康泰生物康希諾沃森生物萬泰生物百克生物 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-專題研究報告專題研究報告 海外復盤：海外復盤：管控放開后，管控放開后，采漿量逐步恢復采漿量逐步恢復，業績端影響滯后業績端影響滯后 2 個季度個季度 通過對海外血制品企業 CSL（杰特貝林）、Grifols（基立福）、武田制藥、Biotest 在美國、歐

61、洲、日本、德國等國的采漿量以及需求恢復跟蹤，從而對國內血制品企業復蘇路徑提供啟示。美國：美國：自 2020 年初至今，美國先后經歷原始毒株、阿爾法、德爾塔、奧米克戎及其分支的感染高峰，同時也經歷多次管控措施，疊加新冠疫苗大規模接種，因此對血制品企業采漿量、在美銷售的主要品種產生不同程度影響。圖表圖表31：美國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數（單位：人）：美國每日新增新冠感染人數，每周新增住院患者數（單位：人）來源：Our World In Data，中泰證券研究所 圖表圖表32：美國疫情封鎖指數美國疫情封鎖指數 圖表圖表33：美國新冠疫苗接種量（單位：劑）美國新冠疫苗接種量（單位：劑）

62、來源：Our World In Data，中泰證券研究所 來源：Our World In Data，中泰證券研究所 CSL：疫情放開后，采漿量疫情放開后，采漿量歷經歷經 1-1.5 年年逐步恢復逐步恢復 19 年水平年水平；業績；業績端影響滯后端影響滯后 2 個季度個季度左右。左右。采漿量：采漿量：2020Q1 受新冠疫情、封控措施影響，血漿采漿量出現大020000400006000080000100000120000140000160000180000020000040000060000080000010000001200000140000016000002020-01-222020-02-

63、112020-03-022020-03-222020-04-112020-05-012020-05-212020-06-102020-06-302020-07-202020-08-092020-08-292020-09-182020-10-082020-10-282020-11-172020-12-072020-12-272021-01-162021-02-052021-02-252021-03-172021-04-062021-04-262021-05-162021-06-052021-06-252021-07-152021-08-042021-08-242021-09-132021-10-

64、032021-10-232021-11-122021-12-022021-12-222022-01-112022-01-312022-02-202022-03-122022-04-012022-04-212022-05-112022-05-312022-06-202022-07-102022-07-302022-08-192022-09-082022-09-282022-10-182022-11-072022-11-272022-12-172023-01-06每日新增確診數每日新增住院患者數（7日平均）原始毒株阿爾法奧米克戎（BA.1)奧米克戎（BA.2）奧米克戎（BA.5）德爾塔奧米克戎（B

65、Q.1）20.3:進入全國緊急狀態，多州頒布居家令20.4-20.5:特朗普宣布重啟經濟，但沒有具體日期；多州撤銷居家令20.12:多州重啟居家令21.1:拜登公布“疫情防范和應對國家戰略”，安全重啟學校、經濟、旅游等21.6:各州停止發放失業補貼，推動復工復產復課21.11:放松入境限制21.12:l臨時收緊防疫限22.3:宣布全面放開22.6:入境人士不再提供核酸檢測報告22.12:l新冠公共衛生緊急狀態延長90天010203040506070802020-01-222020-03-122020-05-012020-06-202020-08-092020-09-282020-11-1720

66、21-01-062021-02-252021-04-162021-06-052021-07-252021-09-132021-11-022021-12-222022-02-102022-04-012022-05-212022-07-102022-08-292022-10-182022-12-07封鎖指數010000000020000000030000000040000000050000000060000000070000000005000001000000150000020000002500000300000035000004000000450000050000002020-12-132021

67、-01-302021-03-192021-05-062021-06-232021-08-102021-09-272021-11-142022-01-012022-02-182022-04-072022-05-252022-07-122022-08-292022-10-162022-12-03每日新冠疫苗接種量累計疫苗接種量 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-專題研究報告專題研究報告 幅下降，其后開始緩慢恢復。2021Q2 起，隨著新冠疫苗基礎免疫接種高潮已過、財政刺激結束、對血漿捐獻的大力宣傳，血漿采漿量有所恢復并達到 19 年水平。2022 年疫情管控

68、措施進一步放松，2022Q2 及以后血漿捐獻量超過 2021 年并持續增加，2022 年下半年采漿量同比增長 36%。業績端：業績端：20 年上半年主要受到疫情封控等影響導致院內終端銷售受阻，銷售增速有所下滑；20 年下半年不僅受到疫情封控影響，更多受限于采漿量減少導致的供應短缺。21 年上半年由于財政刺激取消疊加伊阿妙大規模接種，采漿量恢復十分緩慢，嚴重影響 21 年下半年的業績。自 2021 年下半年開始，美國逐步放松疫情管控，采漿量恢復明顯，22 年上半年采漿量已經超過 19 年水平，因此 22年上半年和下半年業績增速開始回升。圖表圖表34：2019-2021年年CSL每周采漿量變化每周

69、采漿量變化（噸）（噸）圖表圖表35：2020-2022年年CSL每周采漿量變化每周采漿量變化（噸）（噸）來源：CSL 官網，中泰證券研究所 來源：CSL 官網，中泰證券研究所 圖表圖表36：2018-2022年年CSL漿站數量變化漿站數量變化（個）（個）圖表圖表37：2018-2022年年CSL血制品在北美銷售額（百血制品在北美銷售額（百萬美元）萬美元）來源：CSL 官網，中泰證券研究所 來源：CSL 官網，中泰證券研究所 基立福：基立福：疫情放開后，采漿量歷經疫情放開后，采漿量歷經 1-1.5 年逐步恢復年逐步恢復 19 年水平；業年水平；業績端影響滯后績端影響滯后 2 個季度左右。個季度左

70、右。采漿量：采漿量：2020H1 受新冠疫情、封控措施影響，血漿采漿量量出現大幅下降，其后開始緩慢恢復。2021Q2 起，隨著新冠疫苗基礎免疫接種高潮已過、財政刺激結束、對血漿捐獻的大力宣傳，血漿采漿量有所恢復但依然低于 19 年水平。2022 年疫情管控措施進一步放松，血漿捐獻量超過 2021 年并持續增加，2022Q2 起已經超過05010015020025030035018H119H120H121H122H1漿站數量-5%0%5%10%15%20%25%05001000150020002500CSL在北美銷售額yoy 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -1

71、6-專題研究報告專題研究報告 19 年水平。業績端：業績端：20 年上半年主要受到疫情封控等影響導致院內終端銷售受阻，銷售增速有所下滑；20 年下半年不僅受到疫情封控影響，更多受限于采漿量減少導致的供應短缺。21 年上半年由于財政刺激取消疊加伊阿妙大規模接種，采漿量恢復十分緩慢，嚴重影響 21 年下半年的業績。自 2021 年下半年開始，美國逐步放松疫情管控，采漿量恢復明顯，22 年上半年采漿量已經超過 19 年水平，因此 22年上半年和下半年業績增速開始回升。圖表圖表38：2020-2022年基立福每周采漿量變化年基立福每周采漿量變化（噸）（噸）來源：基立福官網，中泰證券研究所 圖表圖表39

72、：2018-2022年基立福漿站數量變化年基立福漿站數量變化（個）（個）圖表圖表40：2018-2022年基立福血制品在北美銷售額（年基立福血制品在北美銷售額（百百萬歐萬歐元）元）來源：基立福官網，中泰證券研究所 來源：基立福官網，中泰證券研究所 國內國內血制品血制品：短中期靜丙催化，長期把握漿站短中期靜丙催化，長期把握漿站/采漿量、噸漿利潤提升采漿量、噸漿利潤提升邏輯邏輯 短短期：疫情放開給靜丙帶來多少增量？期：疫情放開給靜丙帶來多少增量？2022 年 12 月中旬全面放開后，全國先后迎來感染高峰、重癥高峰?？紤]到重癥患者免疫力低下等，部分指南建議對重癥患者使用靜丙，以改善患者生命質量。各家

73、血制品企0501001502002503003504004501819202122H1漿站數量-30%-20%-10%0%10%20%30%010020030040050060070080018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3基立福血制品在北美銷售額yoy 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-專題研究報告專題研究報告 業渠道庫存在短期內快速消化，企業庫存也開始緊張。我們預計此次重癥高峰帶來較大潛在靜丙需求，由于血漿投產到血制品上市銷售需要一定

74、周期，因此企業實際業績彈性要低于潛在需求彈性。長期長期：把握漿站把握漿站/采漿量、噸漿利潤提升邏輯采漿量、噸漿利潤提升邏輯。（1）漿站/采漿量提升：十四五漿站規劃各省將在 2022-23 年逐步落地，加速新建漿站獲批和原有漿站建設。我國目前血漿供需仍處緊平衡，漿站、采漿量成為血制品企業的核心競爭力。（2）噸漿利潤提升：品類豐富、產能充足、管理高效，才能將血漿資源兌現業績，產生良好的噸漿收入和利潤，積極關注高毛利品種靜丙、因子類、特免類等的在研進展和上市，產能投產節奏的釋放及規模效應，學術推廣力度等。圖表圖表41：204-2021年年漿站漿站數量數量變化變化(個個)圖表圖表42：2014-202

75、1年年采漿量采漿量變化變化（噸）噸）來源：衛健委，中泰證券研究所 來源：衛健委，中泰證券研究所 投資建議：投資建議：短中期，疫情防控優化，企業開工、人員流動等逐漸恢復，看好 23 年采漿量增加；物流改善、院內診療流量恢復，同時防控優化、加強 ICU 建設，應急需求增加，23 年需求量提升明顯。長期，把握采漿量提升、噸漿利潤提升主邏輯。長期價格趨勢取決于招采政策、供需格局，經營能力優秀的龍頭公司有望長期受益，重點推薦華蘭生物、天華蘭生物、天壇生物，壇生物，建議關注博雅生物、派林生物。博雅生物、派林生物。20142015201620172018201920202021天壇生物39454747495

76、25582上海萊士2831333940414141派林生物5571011111327華蘭生物1623232424252525泰邦生物1216171820222222博雅生物810101212121314衛光生物77777788TOP6合計4861647174778196全行業178208237256265270272287占比27%29%27%28%28%29%30%33%20142015201620172018201920202021天壇生物48058468314021568170617141809上海萊士73981088410501180123012101280派林生物2712733023

77、49400422511890華蘭生物541723102510801000107010141050泰邦生物581681796829998105010001450博雅生物133176256320350372378420衛光生物230253319340374396382447TOP6合計29753500426553705870624662097346全行業52075846717280818635920083009455占比57.13%59.87%59.47%66.45%67.98%67.89%74.81%77.69%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-專題研究報

78、告專題研究報告 圖表圖表43：血制品在研情況梳理血制品在研情況梳理 來源：藥智網，中泰證券研究所 風險提示風險提示 研發進度不及預期。研發進度不及預期。由于不可抗力因素或者研究方案設計等諸多復雜因公司公司子公司子公司產品名稱產品名稱適應癥適應癥目前進度目前進度注射用重組人凝血因子中型或重型重型血友病A2022.2上市申請人凝血因子血友病A獲得III期總結報告人凝血酶原復合物乙型血友病獲得III期總結報告皮下注射人免疫球蛋白(注射液)原發性免疫缺陷?。≒ID）III期注射用重組人凝血因子a伴有凝血因子或抑制物的血友?。‵活性水平1%或F活性水平2%）患者III期靜注人免疫球蛋白(pH4)原發免疫

79、性血小板減少癥（ITP）III期人纖維蛋白原先天性纖維蛋白原減少或缺乏癥III期靜注巨細胞病毒人免疫球蛋白(pH4)異基因造血干細胞移植后巨細胞病毒（CMV）感染II期蘭州血制人凝血酶原復合物血友病B2022.5上市申請上海血制人纖維蛋白原先天性纖維蛋白原缺乏癥III期武漢血制靜注COVID-19人免疫球蛋白（pH4）新型冠狀病毒肺炎(COVID-19)II期華蘭生物靜注人免疫球蛋白(pH4)原發免疫性血小板減少癥（ITP）III期乙型肝炎人免疫球蛋白乙型肝炎2022.5上市狂犬病人免疫球蛋白被狂犬或其他瘋動物咬傷、抓傷患者的被動免疫2022.3上市人凝血酶原復合物乙型血友病2021.11上市

80、申請人凝血因子甲型血友病2021.9上市申請人凝血因子甲型血友病2022.8上市人凝血酶原復合物先天性和獲得性凝血因子、2020.12上市人血管性血友病因子人血管性血友病III期靜注人免疫球蛋白原發免疫性血小板減少癥（ITP）III期靜注人免疫球蛋白(10%)原發免疫性血小板減少癥（ITP）III期人凝血因子甲型血友病2020.6上市人凝血酶原復合物乙型血友病2022.3上市申請人纖維蛋白原先天性纖維蛋白原減少或缺乏癥2021.12基本完成臨床總結報告人纖維蛋白粘合劑骨傷微創手術切口止血III期派斯菲科人凝血酶原復合物乙型血友病III期乙型肝炎人免疫球蛋白乙型肝炎預防2022.7上市靜注人免疫

81、球蛋白(pH4)原發免疫性血小板減少癥2020.7上市破傷風人免疫球蛋白預防和治療破傷風梭菌引起的感染2021.11上市申請人凝血因子甲型血友病2022.5上市申請人凝血酶原復合物乙型血友病2022.11上市申請靜注人免疫球蛋白原發免疫性血小板減少癥（ITP）III期人凝血酶原復合物乙型血友病2020.7上市靜注人免疫球蛋白(pH4)免疫性血小板減少性紫癜（ITP）2020.7上市人凝血因子甲型血友病III期廣東衛倫人凝血酶原復合物乙型血友病2020.11上市人凝血酶原復合物乙型血友病2021.7上市凍干靜注乙型肝炎人免疫球蛋白(pH4)預防乙型肝炎病毒（HBV）相關疾病肝移植患者術后HBV再

82、感染的患者2019.12上市申請人纖維蛋白原先天性纖維蛋白原減少或缺乏癥III期上海萊士人凝血酶原復合物血友病BIII期人抗凝血酶先天性抗凝血缺乏癥2020.7上市人抗凝血酶先天性抗凝血缺乏癥2021.11上市申請人凝血因子/血管性血友病因子復合物 甲型血友病III期人纖維蛋白粘合劑局部止血藥II期靜注巨細胞病毒人免疫球蛋白(pH4)巨細胞病毒感染相關疾病的預防II期人纖維蛋白原獲得性纖維蛋白原減少癥；先天性纖維蛋白原減少或缺乏癥2019.12上市申請靜注人免疫球蛋白(pH4)原發免疫性血小板減少癥（ITP）III期人凝血因子甲型血友病III期河北大安同路生物貴州泰邦山東泰邦成都蓉生華蘭生物重

83、慶博雅生物衛光生物新疆德源廣東雙林上海萊士泰邦生物博暉創新天壇生物華蘭生物博雅生物派林生物衛光生物 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-專題研究報告專題研究報告 素的影響，研發進度出現推遲或者停滯。產品臨床推進不及預期。產品臨床推進不及預期。由于臨床方案設計、人群入組等諸多復雜因素的影響，導致臨床推進速度過緩/停滯，臨床開發失敗。銷售不及預期。銷售不及預期。上市產品由于效價、GMP 以及副作用等問題導致產品在國內或者國際訂單減少甚至沒有，產品銷售停滯。新冠接種超預期。新冠接種超預期。疫情進展超預期。疫情進展超預期。研報使用信息更新不及時的風險研報使用信息更

84、新不及時的風險。附錄附錄 疫苗批簽發：疫苗批簽發：考慮到新冠疫苗接種的擠兌及疫情防控對終端接種的影響，各家疫苗企業 2022 年批簽發整體都偏向保守，大部分品種的批簽發有所下滑，但仍然有個別品種如 HPV 疫苗、PCV13、輪狀病毒疫苗、破傷風疫苗實現正增長或高速增長。隨著 23 年新冠接種擠兌越來越弱，疊加疫情封控完全放開，我們預計 23 年批簽發及終端銷售有望迎來復蘇，回歸正常增長趨勢。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表44：2019-2022年疫苗批簽發年疫苗批簽發情況情況 來源：中檢院，中泰證券研究所 批次同比批

85、次同比批次同比批次同比合計5130.8%104103.9%250140.4%44879.2%萬泰生物（2價）46163254.3%28876.7%GSK（2價）8-11.1%3-62.5%10233.3%6-40.0%沃森生物（2價）30智飛生物（4價,代理MSD）2847.4%3110.7%24-22.6%59145.8%智飛生物（9價,代理MSD）1536.4%2460.0%4379.2%6551.2%合計2222.2%69213.6%10450.7%1083.8%輝瑞2222.2%2722.7%59118.5%1-98.3%沃森生物42420.0%7066.7%康泰生物3371133.3

86、%合計10026.6%12020.0%14722.5%146-0.7%華蘭疫苗1820.0%11-38.9%6-45.5%12100.0%百克生物1025150.0%12-52.0%合計555.8%182230.9%32075.8%314-1.9%華蘭疫苗39-25.0%86120.5%949.3%91-3.2%金迪克1651218.8%9892.2%71-27.6%合計282-4.1%38636.9%47222.3%399-15.5%百克生物11630.3%14020.7%1453.6%103-29.0%合計157-35.4%132-15.9%15013.6%114-24.0%北京科興22-

87、69.0%10-54.5%30200.0%14-53.3%合計781-3.5%87912.5%98311.8%854-13.1%成大生物（Vero細胞）52680.1%417-20.7%4589.8%198-56.8%康華生物（人二倍體）3818.8%5647.4%6312.5%10160.3%合計15954.4%17510.1%1929.7%2014.7%蘭州所（單價）1029.7%12724.5%103-18.9%102-1.0%智飛生物（五價,代理MSD）57470.0%48-15.8%8781.3%9913.8%合計6169.4%58-4.9%9767.2%75-22.7%智飛生物61

88、00.0%33450.0%5875.8%42-27.6%沃森生物1344.4%130.0%147.7%0-100.0%康希諾3433.3%歐林生物2210-54.5%合計36-29.4%93158.3%67-28.0%32-52.2%智飛生物5-72.2%40700.0%437.5%29-32.6%沃森生物2945.0%3417.2%11-67.6%0-100.0%合計18康希諾18脊灰滅活苗合計34253.4%233-31.9%27216.7%251-7.7%脊灰減毒苗合計13-92.2%129892.3%67-48.1%139107.5%合計72-32.7%9430.6%80-14.9%4

89、3-46.3%智飛生物40.0%26550.0%22-15.4%11-50.0%康泰生物22-38.9%2618.2%3015.4%8-73.3%沃森生物21-22.2%210.0%14-33.3%6-57.1%合計14-33.3%50257.1%45-10.0%5420.0%14-26.3%48242.9%43-10.4%5425.6%合計21158.6%176-16.6%94-46.6%45-52.1%沃森生物92187.5%975.4%29-70.1%20-31.0%合計33-21.4%5154.5%42-17.6%31-26.2%康泰生物33-21.4%5154.5%42-17.6%3

90、1-26.2%合計60106.9%7931.7%67-15.2%7917.9%賽諾菲60106.9%7931.7%67-15.2%7917.9%合計7346.0%13787.7%78-43.1%40-48.7%智飛生物（代理默沙東）833.3%2-75.0%7250.0%4-42.9%沃森生物34126.7%5561.8%9-83.6%1455.6%康泰生物631416.7%10-67.7%3-70.0%合計413-12.7%49620.1%56213.3%395-29.7%康泰生物109-45.5%15-86.2%1791093.3%117-34.6%23價肺炎多糖疫苗乙肝疫苗2022公司公

91、司201920202021HPV疫苗百白破疫苗2價流腦結合疫苗百白破-IPV-Hib五聯苗百白破-Hib四聯苗疫苗名稱疫苗名稱13價肺炎結合疫苗EV71疫苗輪狀病毒疫苗Hib疫苗3價流感疫苗4價流感疫苗4價流腦多糖疫苗狂犬疫苗水痘疫苗破傷風疫苗4價流腦結合疫苗 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-專題研究報告專題研究報告 血制品批簽發：血制品批簽發：狂免、乙免因受到疫情封控及渠道庫存消化的影響，批簽發下滑；除此之外，其余血制品均保持正增長，其中靜丙受到新冠重癥高峰催化，批簽發同比增長 12.9%，人纖維蛋白原在派林、衛光等帶動下保持 27.9%的高速增長。

92、圖表圖表45：2019-2022年年血制品批簽發情況血制品批簽發情況 來源：中檢院，中泰證券研究所 批次同比批次同比批次同比批次同比合計354514.0%422219.1%45908.7%46070.37%天壇生物31718.7%316-0.3%3356.0%45335.22%華蘭生物1734.2%1761.7%19611.4%169-13.78%博雅生物5816.5%56-3.4%6719.6%715.97%派林生物8712.0%76-12.6%11348.7%111-1.77%衛光生物4893.3%6535.4%673.1%39-41.79%博暉創新3013.7%3930.0%427.7%

93、41-2.38%上海萊士1214.3%14318.2%1472.8%1619.52%泰邦生物212-31.8%189-10.8%179-5.3%154-13.97%其他國產50531.5%60720.2%76425.9%7761.57%進口199419.8%255528.1%26804.9%2632-1.79%合計80615.3%8859.8%102415.7%115612.9%天壇生物1929.1%1972.6%2117.1%210-0.5%華蘭生物9657.4%76-20.8%14388.2%129-9.8%博雅生物48-5.9%516.3%6119.6%53-13.1%派林生物62158

94、.3%7012.9%9535.7%70-26.3%衛光生物33-2.9%5257.6%48-7.7%33-31.3%博暉創新1455.6%2578.6%4684.0%41-10.9%上海萊士7938.6%12153.2%69-43.0%13798.6%泰邦生物95-3.1%961.1%13439.6%109-18.7%其他國產187-1.1%1975.3%21710.2%37472.4%合計11394.8%107-5.3%15948.6%1738.8%天壇生物2081.8%13-35.0%147.7%31121.4%華蘭生物3977.3%37-5.1%5856.8%48-17.2%派林生物51

95、50.0%980.0%1566.7%1926.7%衛光生物5400.0%2-60.0%6200.0%833.3%博暉創新3110.0%10.0%上海萊士30.0%433.3%13225.0%9-30.8%泰邦生物20150.0%2210.0%2722.7%3011.1%其他國產1863.6%195.6%2531.6%278.0%合計16534.1%1681.8%161-4.2%125-22.4%天壇生物8100.0%5-37.5%740.0%5-28.6%華蘭生物27-15.6%3114.8%26-16.1%3119.2%博雅生物525.0%740.0%3-57.1%9200.0%派林生物11

96、450.0%129.1%1416.7%9-35.7%衛光生物13160.0%1730.8%5-70.6%980.0%博暉創新40.0%40.0%525.0%10100.0%上海萊士2161.5%210.0%2938.1%13-55.2%泰邦生物24100.0%14-41.7%2257.1%8-63.6%其他國產5210.6%579.6%50-12.3%31-38.0%合計38-26.9%392.6%38-2.6%26-31.6%天壇生物980.0%5-44.4%740.0%6-14.3%華蘭生物7-50.0%1157.1%1972.7%1-94.7%上海萊士8100.0%4-50.0%2-50

97、.0%20.0%泰邦生物2-60.0%350.0%2-33.3%350.0%其他國產12-50.0%1633.3%8-50.0%1475.0%合計2670.4%33023.6%38115.5%3912.6%天壇生物315400.0%1713.3%華蘭生物83-10.8%79-4.8%790.0%8811.4%派林生物730328.6%上海萊士75102.7%13681.3%15010.3%80-46.7%泰邦生物7511.9%761.3%9119.7%910.0%其他國產34-50.7%365.9%398.3%85117.9%合計93-29.5%18497.8%23427.2%2506.8%天

98、壇生物142685.7%華蘭生物56-1.8%7941.1%9722.8%84-13.4%博雅生物407485.0%博暉創新212500.0%0-100.0%上海萊士30-100.0%泰邦生物34-24.4%87155.9%53-39.1%44-17.0%其他國產3-90.0%16433.3%15-6.3%2246.7%合計121-6.2%20972.7%2299.6%29327.9%華蘭生物1-10-100.0%385236.8%博雅生物2903417.2%6591.2%650.0%派林生物1166500.0%10-84.8%70600.0%衛光生物64-33.3%3-25.0%9200.0

99、%上海萊士15067346.7%63-6.0%54-14.3%泰邦生物29121-27.6%3671.4%24-33.3%其他國產30117-43.3%14-17.6%1935.7%人血白蛋白品種品種靜丙凝血八因子人纖維蛋白原破免狂免PCC乙免2022公司公司201920202021 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-專題研究報告專題研究報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未

100、來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為

101、基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確

102、性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。