機械行業：國企改革春風到重視機械板塊央企、國企投資機會-230316（32頁）.pdf

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明 1 本輪國企改革為何不同？20232023 年新一輪國企改革開啟，本輪國企改革更重視盈利質量年新一輪國企改革開啟，本輪國企改革更重視盈利質量。近年來央企改革指標持續優化，考核指標從 20 年的“兩利三率”逐步優化到 23 年“一利五率”；23 年 1 月，國資委提出將央企考核指標定位“一利五率”，即“一增一穩四提升”，相比于 2022 年，新一輪央企改革指標不同在于將凈資產收益率（ROE）替換凈利潤、將營收現金比率替換營業收入利潤率，本輪改革更重視央企的盈利質量和現金流能力。機械板塊央企估值處于什么水平？機械板塊央企估值處于歷史低位，看好機械板塊央企估值處于歷史低位

2、，看好盈利質量提升帶動估值修復。盈利質量提升帶動估值修復。根據 Wind 數據，截至 2023 年 3 月 14 日，申萬一級機械設備板塊 60%的央企處于歷史估值 50%分位以下，超過 30%的央企處于歷史估值分位 30%以下，當前機械板塊多數企業處于歷史估值較低水平。近年來機械板塊央企、地方國企盈利質量明顯提升有望帶動估值修復，我們復盤了 18-21 年機械板塊地方國企、央企、民企三類企業的四項核心財務指標情況，發現國有企業、央企在 ROE、人均創收、研發費率三項指標上明顯優化，其中機械板塊地方國有企業 ROE 均值從 2018 年 0.7%提升到 2021 年 5.3%、人均創收從 11

3、1.6 萬元/人提升到 158.9 萬元/人。隨著新一輪國企改革不斷推進，我們看好央企、地方國有企業盈利質量、現金流能力提升，有望迎來估值修復。當下時點哪類企業有望受益國企改革提升盈利質量？我們基于公司市值、ROE、股權激勵情況、22-24 年歸母凈利潤增速四個方面篩選出機械板塊 38 家企業：1）19-21 年ROE 持續提升且 ROE10%的企業為：川儀股份、杭氧股份、寧波精達、陜鼓動力、華工科技；2）21 年后發布股權激勵且市值大于百億的企業為：川儀股份、杭氧股份、銳科激光、徐工機械、陜鼓動力、機器人；3）根據 Wind 一致預期數據，22-24 年利潤增速超過 25%的企業為：機器人、

4、中國船舶、銳科激光、航天晨光、潤邦股份、秦川機床、國機精工、東杰智能、華工科技、鐵建重工、冰輪環境。投資建議 我們看好本輪國企改革后帶來機械板塊盈利質量提升，建議重點關注：中鐵工業：中鐵工業：中國盾構機龍頭，下游新領域拓展順利。公司近年來在盾構機下游新領域拓展順利，22 年公司在礦山、抽水儲能、水利工程三個領域市占率分別達 40%、80%、60%，看好公司新領域拓展順利帶來盈利能力提升。蘭石重裝蘭石重裝：改革釋放經營活力，新能源轉型再出發。公司在新能源領域強勢轉型，22 年新能源領域新簽訂單 18.25億元（同比+81%），“核氫光儲”均衡布局，有望在未來幾年貢獻業績增量。石化機械：石化機械：

5、油服行業景氣回升，進軍氫能打開第二曲線。22 年三桶油資本開支開始增長，國內外油服行業景氣上行，核心主業有望回暖；背靠中石化，打造加氫站成套裝備解決方案，氫能裝備有望逐漸放量。徐工機械：徐工機械：吸收合并徐工有限，“新徐工”揚帆起航。22 年 8 月公司吸收合并徐工有限，完成工程機械板塊的整體上市，提升核心競爭力。外銷順利，1H22 海外收入占比超 30%，優化海外服務體系有望加速海外市場收入提升。國機精工：國機精工：軍用軸承+風電軸承+CVD 金剛石構造成長潛力，利潤釋放可期。公司歷史包袱出清，資產減值計提充分，疊加軸承、培育鉆石等多個領域放量驅動，利潤有望大幅增長。風險提示 下游基建投資不

6、及預期、經濟復蘇不及預期、國企改革政策推進不及預期、海內外疫情反復風險、部分企業海外市場拓展不及預期。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 一、國企改革政策頻出，看好國企、央企估值修復.5 1.1 新一輪國企改革開啟，重視國企盈利質量.5 1.2 政府工作報告推動制造業“由大到強”，對標世界一流企業.6 1.3 央企、國企指數估值處于歷史低位，看好央企、國企估值修復.7 二、機械板塊國企梳理.8 三、投資建議.10 3.1 中鐵工業：盾構機龍頭，下游新領域拓展順利.10 3.2 蘭石重裝：新能源轉型持續推進，改革釋放業績彈性.12 3.3 石化機械：改革持續推進，人

7、均產值高增長.14 3.4 徐工機械：吸收合并徐工有限，“新徐工”揚帆起航.16 3.5 國機精工：軍用軸承+風電軸承+CVD 金剛石構造成長潛力，利潤釋放可期.18 3.6 中國中車：軌交裝備龍頭，新產業構筑增長新引擎.18 3.7 中鎢高新：產業鏈一體化刀具龍頭，改革釋放經營活力.20 3.8 中國船舶：造船周期上行，龍頭公司有望充分受益.22 3.9 振華重工：港口機械龍頭企業，緊抓自動化碼頭新機遇.25 3.10 一拖股份：國內拖拉機龍頭，切換“國四”公司競爭優勢進一步提升.28 3.11 安徽合力：開啟國際化新征程，經營質量持續提升.29 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：近期國企改革政策

8、頻出.5 圖表 2：國企考核指標體系更加注重國企的盈利質量.5 圖表 3：18-21 年機械板塊三類企業 ROE 對比.6 圖表 4：18-22Q3 機械板塊三類企業研發費率對比.6 圖表 5：18-21 年機械板塊三類企業人均創收對比.6 圖表 6：18-21 年機械板塊三類企業營收現金比率對比.6 圖表 7：現代化產業體系釋放制造業發展新機遇.7 圖表 8：國企“創建世界一流企業”政策沿革進一步突出價值創造.7 圖表 9：機械板塊央企估值.8 圖表 10：機械板塊具有經營質量改善潛力的央企、地方國企標的.9 圖表 11：中鐵工業主要產品包括盾構機/TBM、工程施工機械、道岔、鋼結構.10

9、圖表 12：中鐵工業 2017-2022Q1-Q3 營業收入及增速.10 nNmNXX8ZeUcWqUdUyXbR9R7NpNqQmOtQeRqQsRkPnMyR8OpOoQMYnMwOxNmQrQ行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 13：中鐵工業 2017-2022Q1-Q3 歸母凈利潤及增速.10 圖表 14：中鐵工業分業務收入結構.11 圖表 15：近兩年中鐵工業各業務毛利率保持穩定.11 圖表 16：2022 年中鐵工業在礦山/抽水蓄能/引調水工程/鐵路領域盾構機市占率（%）.11 圖表 17：中鐵工業盈利預測.11 圖表 18：蘭石重裝主要產品.12 圖表 19：2

10、2 年蘭石重裝收入以傳統能源裝備為主.12 圖表 20：22 年蘭石重裝新能源裝備實現高增長.12 圖表 21：蘭石重裝新能源訂單高速增長.13 圖表 22：蘭石重裝盈利預測.13 圖表 23：石化機械主要產品.14 圖表 24：石化機械收入以石油機械、油氣管道為主.14 圖表 25：石油機械與鉆頭系列產品毛利率較高.14 圖表 26：16 年油價低估后石化機械收入恢復穩健增長.15 圖表 27：21 年后石化機械利潤顯著修復.15 圖表 28：石化機械主要改革方案.15 圖表 29：生產人員精簡帶動員工總人數下降.15 圖表 30：石化機械人均產值近年呈上升趨勢.15 圖表 31：石化機械已

11、開發氫氣壓縮機、加氫機、順序控制盤、站控系統等一批氫能裝備產品.16 圖表 32：徐工機械 2017-2022Q1-Q3 營業收入及增速.16 圖表 33：徐工機械 2017-2022Q1-Q3 歸母凈利潤及增速.16 圖表 34：徐工機械 2017-22Q1-Q3 利潤率走勢.17 圖表 35：徐工機械 2018-22Q1-Q3 費用率走勢.17 圖表 36：徐工機械股權結構圖.17 圖表 37：徐工機械 2017-22Q1-Q3 內外銷占比.17 圖表 38：徐工機械全球化營銷網絡.17 圖表 39：2018-2022Q1-Q3 國機精工營業收入及增速.18 圖表 40：2018-2022

12、 國機精工歸母凈利潤及增速.18 圖表 41：2017-2022Q1-Q3 中國中車營業收入及增速.19 圖表 42：2017-2022Q1-Q3 中國中車歸母凈利潤及增速.19 圖表 43：2017-1H22 中國中車分業務收入占比.19 圖表 44：2017-1H22 中國中車毛利率趨勢.19 圖表 45：中國中車風電與高鐵業務布局.19 圖表 46：2020-2021 年中國中車風電業務收入.19 圖表 47：時代新材主要新材料產品.20 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 圖表 48：時代新材 2020-2021 年新材料業務收入.20 圖表 49：中鎢高新主要產品.20

13、圖表 50：中鎢高新 2016-2021 營收 CAGR18.41%.21 圖表 51：中鎢高新 2016-2021 歸母凈利潤 CAGR109.73%.21 圖表 52：中鎢高新通過多項措施不斷加強精益管理，完善激勵機制.21 圖表 53：中鎢高新旗下重點公司營收.21 圖表 54：中鎢高新旗下重點公司凈利潤.21 圖表 55：中鎢高新旗下重點公司凈利率近年持續提升.22 圖表 56：中鎢高新改革帶動人均創收不斷提升.22 圖表 57：中國船舶主營業務包括船舶造修、海洋工程、動力業務和機電設備和海洋工程.23 圖表 58：中國船舶實控人為國務院國資委，控股江南造船、外高橋、廣船國際等造船廠.

14、23 圖表 59：中國船舶歷年營收及同比增速情況.24 圖表 60：中國船舶歷年歸母凈利潤情況.24 圖表 61：從新接訂單情況來看，本輪船舶行業復蘇起點源于 2021 年.24 圖表 62：我國頭部造船廠接單量速度已快于日韓.25 圖表 63：振華重工主營業務包括港口機械、海洋重工、大重特型鋼結構、海上運輸與安裝等.26 圖表 64：振華重工 2017-2022Q1-Q3 營業收入及增速.26 圖表 65：振華重工 2017-2022Q1-Q3 歸母凈利潤及增速.26 圖表 66：振華重工分業務收入結構.27 圖表 67：振華重工主營業務毛利率（單位:%）.27 圖表 68：振華重工 201

15、7-1H22 年主營業務新簽訂單（億美元）.27 圖表 69：振華重工 2017-1H22 年主營業務新簽訂單同比增速（%）.27 圖表 70：振華重工全球自動化碼頭家族.28 圖表 71：一拖股份歷年國內拖拉機產量及增速.28 圖表 72：2022 年我國拖拉機行業競爭格局.28 圖表 73：2018-2022Q1-Q3 一拖股份營業收入及增速.29 圖表 74：2018-2022Q1-Q3 一拖股份歸母凈利潤及增速.29 圖表 75：2018-2022Q1-Q3 一拖股份經營活動現金流.29 圖表 76：2018-2022Q1-Q3 一拖股份凈利率和 ROE 水平.29 圖表 77：201

16、8-2022 安徽合力營業收入及增速.30 圖表 78：2018-2022 安徽合力歸母凈利潤及增速.30 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 一、國企改革政策頻出，看好國企、央企估值修復 1.11.1 新一輪新一輪國企國企改革開啟，重視國企盈利質量改革開啟，重視國企盈利質量 2020-2022 年國企改革三年行動收官，23 年新一輪國企改革開啟，推動國企高質量發展。1）23 年 1 月，國資委提出 23 年央企目標定位“一增一穩四提升”，全面提高國有企業盈利質量；2）23 年 2 月，國資委召開“中央企業提高上市公司質量工作專題會”中提出要統籌推進中央企業高質量上市，通過充分對接

17、資本市場、助力穩定資本市場；3）23 年 3月，國資委召開會議提出對國有企業對標世界一流企業價值創造行動進行動員部署。圖表圖表1 1：近期國企改革政策頻出近期國企改革政策頻出 時間時間 部門部門 會議會議/文章文章 主要內容主要內容 23.01 國資委 權威部門話開局”系列主題新聞發布會 央企考核指標“一增一穩四提升”：1）“一增”：確保利潤總額增速高于全國 GDP增速；2）“一穩”：資產負債率總體保持穩定；3）“四提升”：凈資產收益率、研發經費投入強度、全員勞動生產率、營業現金比率 4 個指標進一步提升。23.02 國資委 關于做好 2023 年中央企業投資管理 進一步擴大有效投資有關事項的

18、通知 要推動企業在培育壯大戰略性新興產業、加快傳統產業改造升級、強化能源資源安全保障、形成“科技產業金融”良性循環等方面加大投資力度。23.02 國新辦“權威部門話開局”系列主題新聞發布會 實施新一輪國企改革深化提升行動，主要考慮要抓好三個方面：一是加快優化國有經濟布局結構，增強服務國家戰略的功能作用；二是加快完善中國特色國有企業現代公司治理，真正按市場化機制運營；三是加快健全有利于國有企業科技創新的體制機制，加快打造創新型國有企業。23.02 國資委 中央企業提高上市公司質量工作專題會 要針對工作中的突出問題和薄弱環節，科學謀劃、周密組織，統籌推進中央企業高質量上市，通過充分對接資本市場、助

19、力穩定資本市場，為中央企業高質量發展提供堅實支撐、為建設中國特色現代資本市場貢獻更大力量。23.03 國資委 國有企業對標開展世界一流企業價值創造行動啟動會議 1）要突出效益效率，加快轉變發展方式；2）突出創新驅動，提升基礎研究能力；3）突出產業優化升級，加快布局價值創造的新領域新賽道；4）突出服務大局，積極對接區域重大戰略和區域協調發展戰略。來源：中國政府網，國資委，國金證券研究所 央企改革考核指標持續優化，新一輪改革更加重視盈利央企改革考核指標持續優化，新一輪改革更加重視盈利質量質量。新一輪央企考核中將央企“一利五率”提出要求，即“一增一穩四提升”，“一增”，即確保利潤總額增速高于全國GD

20、P 增速，增大國資央企穩定宏觀經濟大盤的分量；“一穩”，即資產負債率總體保持穩定；“四提升”，即凈資產收益率、研發經費投入強度、全員勞動生產率、營業現金比率 4 個指標進一步提升，新一輪央企改革新增了 ROE 和現金流的考核，以凈資產收益率（ROE）來替代營收利潤率，有望提升央企的核心競爭力。圖表圖表2 2：國企考核指標體系更加注重國企的盈利質量國企考核指標體系更加注重國企的盈利質量 時間時間 考核指標體系考核指標體系 內容內容 2020“兩利三率”考核凈利潤、利潤總額、營業收入利潤率、資產負債率和研發經費投入強度 2021“兩利四率”增加全員勞動生產率指標 2022“兩利四率”努力實現“兩增

21、一控三提高”1）“兩增”即利潤總額和凈利潤增速高于國民經濟增速；2）“一控”即控制資產負債率低于 65%；3）“三提高”即營業收入利潤率要再提高 0.1 個百分點、全員勞動生產率再提高 5%、研發經費投入要進一步提高。2023“一利五率”“一增一穩四提升”：1）“一增”：確保利潤總額增速高于全國 GDP 增速；2）“一穩”：資產負債率總體保持穩定；3）“四提升”：凈資產收益率、研發經費投入強度、全員勞動生產率、營業現金比率 4 個指標進一步提升 來源：國務院，新華網，人民網，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 根據前文所述，本輪央企改革重點考核凈資產收益率（ROE）

22、、研發經費投入強度、全員勞動生產率、營收現金比率四項指標；為了更好的對比分析國企改革對于機械板塊企業影響情況，我們分析了機械板塊央企、國企、民企過去幾年上述四大指標的變化情況。數據測算標準:1）標的篩選：我們選取申萬一級機械設備板塊標的 523 家企業進行研究，并根據股權結構情況分為央企、國企、民企。2）時間區間：ROE、人均創收兩項指標我們選取時間區間為 18-21 年；研發費率、營收現金比率我們選取時間區間為 18-22Q3。3）剔除極端值影響：針對上述四個指標結果，我們分別剔除每項指標表現前 10%和后 10%的企業，以避免部分企業財務指標對整體結果產生較大影響。4）針對研發經費投入強度

23、、全員勞動生產率兩項指標，我們采用研發費用率、人均創收指標進行研究。圖表圖表3 3：1818-2121 年機械板塊三類企業年機械板塊三類企業 R ROEOE 對比對比 圖表圖表4 4：1818-2222Q3Q3 機械板塊三類企業研發費率對比機械板塊三類企業研發費率對比 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表5 5：1818-2121 年機械板塊三類企業人均創收對比年機械板塊三類企業人均創收對比 圖表圖表6 6：1818-2121 年機械板塊三類企業營收現金比率對比年機械板塊三類企業營收現金比率對比 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所

24、 從上述三類企業的指標結果來看，國有企業近年來在 ROE、人均創收兩項指標持續優化，隨著新一輪國企改革開始，我們看好國有企業在營收現金比率、研發費率等指標持續優化，提升國有企業經營質量。1.21.2 政府工作報告推動制造業“由大到強”，對標世界一流企業政府工作報告推動制造業“由大到強”，對標世界一流企業 2023 年 3 月 5 日政府工作報告中指出要加快建設現代化產業體系,圍繞制造業重點產業鏈,集中優質資源合力推進關鍵核心技術攻關；本次政府工作報告多次提及關鍵詞“制造業”，推動產業向中高端邁進，促進我國成為制造強國。8.2%7.9%7.4%7.0%0.7%2.3%5.2%5.3%14.9%1

25、4.9%13.2%11.7%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2018201920202021央企國企民企4.9%5.1%5.7%5.5%5.7%5.8%6.0%6.0%6.0%6.5%4.2%4.7%4.5%4.4%4.4%0%1%2%3%4%5%6%7%20182019202020212022Q1-Q3央企民企國企135.0145.1151.8161.1111.6120.8134.5158.984.084.285.295.20.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.02018201920202021單位：萬元/人央企國企民企98.910

26、2.097.996.294.495.198.091.588.689.095.294.193.491.894.480.085.090.095.0100.0105.020182019202020212022Q1-Q3央企國企民企行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 圖表圖表7 7：現代化產業體系釋放制造業發展新機遇現代化產業體系釋放制造業發展新機遇 核心觀點核心觀點 具體內容具體內容 推進制造業核心技術公關 要圍繞制造業重點產業鏈，集中優質資源合力推進關鍵核心技術攻關 保持制造業占比穩定 鞏固完整產業體系優勢，保持制造業占比基本穩定，通過鍛長板、補短板、強基礎，加快建設現代化產業體系 提

27、升制造業產品質量及品牌 實施制造業“增品種、提品質、創品牌”行動，提升產品質量和品牌效益 推進智能制造、服務制造、綠色制造 深入實施智能制造工程，加快發展服務型制造，大力發展生產性服務業。落實工業領域碳達峰實施方案，全面推行綠色制造，提高綠色低碳發展水平 鞏固延伸優勢制造產業 實施產業基礎再造工程、重大技術裝備攻關工程兩個工程。實施先進制造業集群發展專項行動，聚焦工程機械、軌道交通、光電子信息、能源電力裝備、紡織服裝等重點領域，打造世界級先進制造業集群 拓展制造業新興產業應用 聚焦 5G、人工智能、生物制造、工業互聯網、智能網聯汽車、綠色低碳等重點領域，不斷豐富和拓展新的應用場景。擴大國家制造

28、業創新中心在新興產業領域的建設布局 推進“機器人+”應用 實施“機器人+”應用行動，推動物聯網產業規?；?、集約化發展 布局未來制造產業 研究制訂未來產業發展行動計劃，加快布局人形機器人、元宇宙、量子科技等前沿領域，全面推進 6G 技術研發。鼓勵地方先行先試，加快布局未來產業 來源：政府工作報告，國金證券研究所 從十九大開始，我國不斷深化國有企業改革，多項文件推進貫徹落實，國有企業活力明顯增長。2023 年 3 月 3 日，國資委對國有企業對標開展世界一流企業價值創造行動進行動員部署。截至目前，已有超過 200 家央企、地方國企入選創建世界一流專精特新示范企業。圖表圖表8 8：國企“創建世界一流

29、企業”政策沿革進一步突出價值創造國企“創建世界一流企業”政策沿革進一步突出價值創造 時間時間 會議會議/文件文件/文章文章 主要內容主要內容 2017/10/27 黨的十九大報告 完善各類國有資產管理體制，改革國有資本授權經營制，加快國有經濟布局優化、結構調整、戰路性重組，促進國有資產保值增值，推動國有資本做強做優做大，有效防止國有資產流失。深化國有企業改革，發展混合所有制經濟，培育具有全球競爭深化國有企業改革，發展混合所有制經濟，培育具有全球競爭力的世界一流企業。力的世界一流企業。2018 國資委組織開展創建世界一流示范企業工作 國資委遴選基礎條件較好、主營業務突出、競爭優勢明顯的航天科技、

30、中國寶武、中國石油、國家電網、中國三峽、國家能源、中國移動、中航集團、中國建筑、中國中車、中國廣核共 11 家中央企業，組織開展創建世界一流示范企業工作。2020/6/13 關于開展對標世界一流管理提升行動的通知 到 2022 年，國有重點企業基本形成系統完備、科學規范、運行高效的中國特色現代國有企業管理體系，企業總體管理能力明顯增強，部分國有重點企業管理達到或接企業總體管理能力明顯增強，部分國有重點企業管理達到或接近世界一流水平。近世界一流水平。2021/7/30 國務院國資委開展管理標桿創建行動，對標推動世界一流企業建設 開展國有重點企業管理標桿創建行動，公布了管理標桿企業、標桿項目和標桿

31、模式名單，促進國有企業不斷強化管理體系和管理能力建設，推動與世界一流對標、加快向世界一流邁進。2023/3/3 國資委啟動國有企業對標世界一流企業價值創造行動 用好提升核心競爭力和增強核心功能這兩個途徑，以價值創造為關鍵抓手以價值創造為關鍵抓手扎實推動企業高質量發展，要把價值創造理念貫穿于企業經營決策全過程。要把價值創造理念貫穿于企業經營決策全過程。來源：中國政府網，新華網，國金證券研究所 1.31.3 央企央企、國企指數、國企指數估值處于歷史低位，看好估值處于歷史低位，看好央企、國企央企、國企估值修復估值修復 根據 Wind 數據，截至 2023.03.14，申萬一級機械設備板塊 60%的央

32、企處于歷史估值 50%分位以下，超過 30%的央企處于歷史估值分位 30%以下，當前機械板塊多數企業處于企歷史估值低位，隨著國企改革持續推進，我們看好機械板塊央企盈利質量提升，迎來估值修復。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 圖表圖表9 9：機械板塊央企估值機械板塊央企估值 公司名稱公司名稱 公司屬性公司屬性 市盈率（市盈率（P PE E-TTMTTM）市盈率估值分位市盈率估值分位 一拖股份 央企 19.5 4.8%時代電氣 央企 29.7 7.1%天地科技 央企 11.0 10.7%高鐵電氣 央企 23.1 10.9%中鐵工業 央企 11.3 11.5%北方股份 央企 27.1

33、12.9%國機重裝 央企 55.2 15.8%中核科技 央企 40.7 17.8%中國鐵物 央企 22.1 20.5%金鷹重工 央企 20.8 26.5%中國電研 央企 25.1 33.2%晉西車軸 央企 48.0 35.9%昆船智能 央企 41.2 39.7%鐵科軌道 央企 22.2 40.0%國機精工 央企 41.7 40.3%國機通用 央企 33.8 41.8%中國中車 央企 17.8 43.1%中國一重 央企 125.9 45.6%中國通號 央企 15.9 54.4%金自天正 央企 50.4 55.3%中信重工 央企 90.1 59.6%中國船舶 央企 91.8 59.2%振華重工 央

34、企 57.4 68.9%航天晨光 央企 102.0 69.4%航天工程 央企 52.7 72.1%石化機械 央企 87.4 81.5%鐵建重工 央企 16.0 84.7%理工光科 央企 116.0 85.1%哈鐵科技 央企 38.6 91.3%銳科激光 央企 145.9 95.5%哈焊華通 央企 84.7 99.6%來源：Wind，國金證券研究所 注：1）樣本說明：我們剔除了處于業績虧損的企業進行統計；2）市盈率估值分位統計區間為公司上市首日至 2023.03.15；3）PE-TTM 指標截止日期為 2023.03.14；4）標的樣本選自申萬一級機械設備板塊公司 二、機械板塊國企梳理 基于基于

35、國企改革政策，國企改革政策，我們我們篩選出機械板塊具有經營質量改善潛力的篩選出機械板塊具有經營質量改善潛力的央企、地方央企、地方國企標的國企標的。我們重點關注以下幾個方面：1）市值：截至 2023.03.16，市值大于 30 億元；2）ROE：歷史盈利質量高，20-21 年 ROE0；3）22-24 年凈利潤 CAGR：根據 Wind 一致預期，22-24 年凈利潤 CAGR10%；4）股權激勵：公司在 2021 年后發布股權激勵。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 圖表圖表1010：機械板塊具有經營質量改善潛力的央企、機械板塊具有經營質量改善潛力的央企、地方地方國企標的國企標的

36、公司名稱公司名稱 行業屬性行業屬性 公司屬性公司屬性 公司概況公司概況 總市值總市值 （億元）（億元）是否發布是否發布 股權激勵股權激勵 2222-2424年凈利年凈利潤潤 C CAGRAGR 2323 年年 P PE E 機器人 工業機械 央企 工業機器人及物流倉儲等設備商 157.97 是 149.7%344 航天晨光 建筑機械與重型卡車 央企 軍工與核非標設備商 67.55 是 59.5%116 中國船舶 建筑機械與重型卡車 央企 全球船舶制造龍頭 1,112.74 否 117.3%89 銳科激光 電子設備和儀器 央企 光纖激光器龍頭 150.70 是 124.4%41 東杰智能 工業機

37、械 地方國企 智能物流成套裝備商 35.49 否 34.2%38 秦川機床 工業機械 地方國企 數控機床供應商 95.15 否 38.3%36 時代電氣 電氣部件與設備 央企 軌道交通裝備商 605.41 否 11.5%28 國機精工 工業機械 央企 軸承、工磨具供應商 62.38 是 34.7%27 杭氧股份 工業機械 地方國企 空分、石化設備商 366.25 是 20.4%24 川儀股份 電氣部件與設備 地方國企 工業自動控制系統供應商 150.06 是 20.9%24 中國中車 建筑機械與重型卡車 央企 掘進機、軌交裝備頭部企業 1,645.87 否 12.2%23 冰輪環境 工業機械

38、地方國企 冷凍設備等供應商 91.59 否 25.5%21 中國通號 電氣部件與設備 央企 軌交控制系統服務商 524.64 否-20 陜鼓動力 工業機械 地方國企 壓縮機、透平機械及系統供應商 185.89 是 24.0%19 一拖股份 農用農業機械 央企 農業機械龍頭 105.94 否 17.2%18 柳工 建筑機械與重型卡車 地方國企 工程機械優質企業 135.61 否-18 華工科技 電子設備和儀器 地方國企 激光加工及系列成套設備商 208.94 否 31.1%18 徐工機械 建筑機械與重型卡車 地方國企 工程機械龍頭 822.41 是 21.7%16 潤邦股份 建筑機械與重型卡車

39、地方國企 起重、海洋工程、船舶裝備商 50.79 否 52.2%16 鐵建重工 建筑機械與重型卡車 央企 掘進機、軌交裝備頭部企業 307.74 否 26.1%15 中鐵工業 建筑機械與重型卡車 央企 交通工程裝備龍頭 219.93 否 11.1%12 安徽合力 建筑機械與重型卡車 地方國企 叉車國企龍頭 134.86 否 11.1%12 建設機械 建筑機械與重型卡車 地方國企 大中型塔機租賃龍頭 78.57 否-11 天地科技 工業機械 央企 煤機、安全、洗選等設備商 232.17 否 13.2%10 寧波精達 工業機械 地方國企 換熱器裝備、精密壓力機供應商 35.66 是-中核科技 工業

40、機械 央企 工業閥門供應商 46.57 是-石化機械 石油天然氣設備與服務 央企 石油工程設備龍頭 63.80 是-金鷹重工 建筑機械與重型卡車 央企 軌道工程裝備商 54.51 否-龍溪股份 工業機械 地方國企 軸承、齒輪箱等產品供應商 30.77 否-山東章鼓 工業機械 地方國企 鼓風機及配套產品設備商 36.57 否-昆船智能 工業機械 央企 智能物流、智能產線服務商 46.44 否-鐵科軌道 建材 央企 高鐵工務工程設備商 56.88 否-杭齒前進 工業機械 地方國企 齒輪傳動裝置供應商 36.45 否-中信重工 工業機械 央企 采掘、提升等機械供應商 165.33 否-振華重工 建筑

41、機械與重型卡車 央企 港口機械、重型裝備供應商 166.20 否-億利達 工業機械 地方國企 空調風機、建筑通風機等供應商 38.56 否-大連重工 工業機械 地方國企 冶金、裝卸、起重等機械設備商 100.62 否-中國一重 工業機械 央企 重型機械制造商 220.82 否-來源：Wind，國金證券研究所 注：22-24 年凈利潤復合增速根據 wind 一致預期數據進行測算、23 年 PE 數據來源為 wind 一致預期 注：截止日期為 2023.03.16 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 三、投資建議 3.13.1 中鐵工業中鐵工業：盾構機龍頭，下游新領域拓展順利：盾構機

42、龍頭，下游新領域拓展順利 公司是國內交通工程裝備領域的頭部企業，于 2017 年資產重組實現戰略轉型，轉型后的主要業務范圍涵蓋隧道施工設備、工程施工機械、道岔、鋼結構制造與安裝等，在多個領域市占率領先。圖表圖表1111：中鐵工業主要產品包括盾構機中鐵工業主要產品包括盾構機/TBMTBM、工程施工機械、道岔、鋼結構、工程施工機械、道岔、鋼結構 來源：中鐵工業官網，國金證券研究所 公司營收、歸母凈利潤從 2017 年的 158.86、13.39 億元提升到 2021 年的 271.57、18.56 億元，復合增速分別為 11.32%、6.75%。2022 年前三季度公司實現營業收入203.32 億

43、元（同比+1.12%）、歸母凈利潤 14.78 億元（同比+0.44%）；收入、歸母凈利長期呈現上升趨勢。圖表圖表1212：中鐵工業中鐵工業 2 2017017-20222022Q Q1 1-Q3Q3 營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表1313：中鐵工業中鐵工業 2 2017017-2 2022022Q Q1 1-Q3Q3 歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 核心主業穩步增長、盈利能力穩定。核心主業穩步增長、盈利能力穩定。從業務結構來看，2021 年專用工程機械裝備及相關服務（主要包括隧道、工程施工機械設備）實現營業收入 81.

44、2 億元，占收入比重接近 30%；交通運輸裝備及相關服務業務（包括鋼結構制造和道岔）實現營業收入181.9 億元，占收入比重達 67%。從盈利能力來看，21 年專用工程機械裝備與交通運輸裝備的毛利率分別為 22.59%/15.92%，盈利能力長期穩定。158.86178.98205.75242.92271.57203.320%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050100150200250300營業收入（億元）yoy13.3914.8116.2718.2618.5614.780%2%4%6%8%10%12%14%02468101214161820歸母凈利潤（億元）yoy行業專

45、題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 圖表圖表1414：中鐵工業分業務收入結構中鐵工業分業務收入結構 圖表圖表1515：近兩年近兩年中鐵工業中鐵工業各業務毛利率保持穩定各業務毛利率保持穩定 來源：中鐵工業年報，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 2 2022022 年新簽訂單金額為年新簽訂單金額為 5 514.14.4 4 億元，同比增長億元，同比增長 9 9.89%.89%。其中，隧道加工設備新簽訂單金額為 144.2 億元，同比增長 12.03%；道岔業務新簽訂單金額為 69.8 億元，同比增長 8.25%；鋼結構新簽訂單金額為 246.92 億元，同比增長 9.45%。

46、新領域新領域拓展順利拓展順利，具有先發優勢具有先發優勢。根據公司公告，22 年公司在礦山/抽水蓄能/引調水工程盾構機市占率分別達 40%/80%/60%，隨著抽水蓄能、引調水工程新項目陸續落地，預計公司在新領域收入有望逐步釋放，帶動盾構機業務收入上行。圖表圖表1616：20222022 年年中鐵工業中鐵工業在礦山在礦山/抽水蓄能抽水蓄能/引調水工程引調水工程/鐵路領域盾構機市占率（鐵路領域盾構機市占率（%）來源：中鐵工業公告，國金證券研究所 預計公司 22 至 24 年實現歸母凈利潤 18.65/20.73/23.47 億元，對應當前 PE11X/10X/9X，給予“買入”評級。圖表圖表171

47、7：中鐵工業盈利預測中鐵工業盈利預測 項目項目 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入(百萬元)24,292 27,157 27,860 30,523 33,646 營業收入增長率 18.06%11.80%2.59%9.56%10.23%歸母凈利潤(百萬元)1,826 1,856 1,865 2,073 2,347 歸母凈利潤增長率 12.26%1.66%0.44%11.19%13.19%攤薄每股收益(元)0.822 0.836 0.839 0.933 1.056 每股經營性現金流凈額 0.46 0.40 0.40 1.5

48、5 1.76 ROE(歸屬母公司)(攤薄)8.57%8.18%7.84%8.28%8.87%P/E 10.63 9.83 10.84 9.75 8.62 P/B 0.91 0.80 0.85 0.81 0.76 來源：Wind，國金證券研究所 注：數據截止日期為 2022.03.16 28.542.755.965.968.98.39.410.711.512.344.042.043.446.943.961.570.488.7112.9137.915.513.25.64.76.705010015020025030020172018201920202021隧道施工設備（億元）工程施工機械（億元）道岔

49、（億元）鋼結構制造與安裝（億元）其他（億元）28.8%26.4%24.0%22.1%22.6%19.2%18.1%19.0%15.8%15.9%20.4%20.4%20.3%17.9%18.1%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%20172018201920202021專用工程機械裝備交通運輸裝備及相關服務綜合毛利率40%80%60%70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%礦山抽水蓄能引調水工程領域鐵路行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 風險提示：下游基建投資不及預期、盾構機下游新領域拓展不及預期。3.3.2 2 蘭

50、石重裝：新能源轉型持續推進，改革釋放業績彈性蘭石重裝：新能源轉型持續推進，改革釋放業績彈性 公司前身為國家“一五”期間 156 個重點建設項目之一的蘭州煉油化工設備廠。產品主要包括高端壓力容器裝備、換熱設備、新能源裝備、鍛壓機組裝備等，逐步構建起集研發設計、生產制造及檢測、EPC 工程總包、售后及檢維修服務為一體的全產業鏈發展格局：1）傳統能源設備：煉油化工、煤化工、化工新材料等領域；2）新能源裝備：光伏多晶硅、核能、氫能、儲能等領域；3）工業智能裝備：快速鍛造液壓機組等；4）節能環保裝備：板式換熱器、微通道換熱器、工業煙氣凈化設備、除塵脫硫脫硝設備、污水處理設備等。圖表圖表1818：蘭石重裝

51、蘭石重裝主要產品主要產品 來源：蘭石重裝官網，蘭石重裝招股說明書，國金證券研究所 公司為國內能源化工裝備和工業智能裝備細分領域的核心企業之一，是國內為數不多的同時具有能源化工行業工程、技術、工藝設計總包資質和核心裝備制造能力的企業，整體技術實力較強：圖表圖表1919：2 22 2 年年蘭石重裝蘭石重裝收入以傳統能源裝備為主收入以傳統能源裝備為主 圖表圖表2020：2 22 2 年年蘭石重裝蘭石重裝新能源裝備實現高增長新能源裝備實現高增長 來源：蘭石重裝年報，國金證券研究所 來源：蘭石重裝年報，國金證券研究所 注：左軸表示蘭石重裝各業務收入，右軸表示各個業務 22 年收入同比增速 在新能源裝備領

52、域，公司圍繞“核氫光儲”進行布局,22 年新能源業務訂單同比增長 81.23%，業務布局初顯成效，公司目前規劃“十四五”末新能源裝備營收占比提升至 50%以上:傳統能源裝備47%新能源裝備26%工業智能裝備12%節能環保裝備6%技術服務6%工程總包2%其他1%23.2 13.0 5.9 3.2 3.0 0.9 0.6 17%172%181%3%139%-90%54%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%0510152025單位：億元行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 1）核能：公司目前核級資質較為齊全，在核能領域擁有一類放射性物品運輸容器制造許可證、民用核

53、安全設備設計許可證（核安全 3 級）、民用核安全設備制造許可證（核安全2、3 級）等多個核領域相關資質，覆蓋從上游核化工裝備和核燃料貯運容器，中游核電站裝備，到下游核乏燃料循環后處理裝備的核能裝備產業鏈，產品包括貯運容器、核電壓力容器、換熱器、乏燃料后處理設備等。取得了中核集團、中廣核集團等 40 余家核電業主單位供應商資格。未來伴隨中國核電站、乏燃料后處理廠建設成長前景廣闊。2）氫能：借助煉化領域大型高壓加氫反應器、大容量儲罐設計制造經驗，布局高壓氣態儲氫容器。與中石化合作“超高強度、高壓儲氫用材料及裝備研究”項目已完成了中期評審。大型高壓氣態儲氫容器試制取得圓滿成功，正式進入市場化推廣階段

54、。3）光伏：主要布局多晶硅制造所需的五大類核心靜設備，包括冷氫化反應器、還原爐、換熱器、塔器、球罐。目前覆蓋了亞洲硅業、東方希望、大全能源、合盛硅業、寶豐能源、協鑫能源、新特能源等頭部企業。4）儲能：已完成高溫熔鹽儲能儲熱系統集成設計及關鍵設備制造和換熱系統集成設計及關鍵設備制造，正在開展市場化推廣；同時公司正圍繞氫電耦合儲能、壓縮空氣儲能、綠氨合成、新型氫（氨）儲能等領域關鍵技術及核心設備開展研發工作。圖表圖表2121：蘭石重裝蘭石重裝新能源訂單高速增長新能源訂單高速增長 來源：蘭石重裝公告，國金證券研究所 預計公司 23 至 25 年實現歸母凈利潤 2.85/3.74/4.85 億元，對應

55、當前 PE31X/24X/18X，給予“買入”評級。圖表圖表2222：蘭石重裝盈利預測蘭石重裝盈利預測 項目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)4,037 4,980 5,756 6,446 7,351 營業收入增長率 39.17%23.37%15.58%11.99%14.03%歸母凈利潤(百萬元)123 176 285 374 485 歸母凈利潤增長率-143.10%43.35%62.06%31.28%29.49%攤薄每股收益(元)0.094 0.135 0.218 0.287 0.371 每股經營性現金流凈額 0.10 0.24 0.46 0.50

56、0.56 ROE(歸屬母公司)(攤薄)4.14%5.60%8.63%10.60%12.69%P/E 75.78 52.87 31.20 23.77 18.35 P/B 3.14 2.96 2.69 2.52 2.33 來源：Wind，國金證券研究所 注：數據截止日期為 2022.03.16 風險提示：煉油化工、煤化工擴產不及預期、新能源業務開拓不及預期。5.76 10.07 15.3118.25024681012141618201H202120211H20222022新能源訂單（億元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 3.33.3 石化機械：改革持續推進，人均產值高增長石化機械

57、：改革持續推進，人均產值高增長 公司為中國石化的油氣技術裝備研發、制造、技術服務企業，產品以各類油氣開發裝備為主，產品涵蓋石油工程、油氣開發、油氣集輸三大領域，覆蓋陸地和海洋油氣田，具體包括石油鉆機、固井設備、壓裂設備、修井機、連續油管作業設備、帶壓作業設備、鉆頭鉆具、井下工具、油氣輸送鋼管、天然氣壓縮機、油田環保裝備、高壓流體控制產品等。圖表圖表2323：石化機械主要產品石化機械主要產品 來源：石化機械公告，石化機械官網，國金證券研究所 公司收入以石油機械、油氣管道為主，石油機械、鉆頭與鉆具貢獻主要毛利。1H22 公司石油機械與油氣管道貢獻 79.23%收入，油氣管道毛利率較低，毛利主要由石

58、油機械、鉆頭與鉆具貢獻。圖表圖表2424：石化機械石化機械收入以石油機械、油氣管道為收入以石油機械、油氣管道為主主 圖表圖表2525：石油機械與鉆頭系列產品毛利率較高石油機械與鉆頭系列產品毛利率較高 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 公司收入端近 5 年保持穩健增長，利潤 21 年開始反彈。16 年國際油價大幅下降，行業景氣度受到破壞，后續伴隨行業景氣度逐漸恢復，公司 16 至 21 年 5 年收入復合增速 15.08%保持了穩健增長，利潤端在 16 年收入/毛利率大幅下降、確認 1.21 億資產減值損失等因素疊加影響下公司出現了大額虧損，近年伴隨公司國企改革持續

59、推進，公司利潤開始修復，1Q21-3Q22 年利潤實現了高增長。53%51%42%43%44%56%49%43%22%16%28%31%34%23%30%36%14%12%15%16%13%14%12%12%11%20%15%11%9%7%9%8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%石油機械油氣管道鉆頭及鉆具其他26%11%27%24%27%25%22%19%4%-5%12%12%8%6%4%4%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%石油機械油氣管道鉆頭及鉆具行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 圖表圖表2626：1

60、 16 6 年油價低估后石化機械收入恢復穩健增長年油價低估后石化機械收入恢復穩健增長 圖表圖表2727：2121 年后石化機械利潤顯著修復年后石化機械利潤顯著修復 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 以“雙百行動”為契機，公司制定了人事制度、勞動制度、分配制度三項制度改革實施方案。圖表圖表2828：石化機械主要改革方案石化機械主要改革方案 來源：石化機械公告，國金證券研究所 從結果看，公司員工人數持續精簡，人均產值持續提升。公司通過建立勞效指標用工管控機制，推行工序外包、彈性用工服務生產保供，近年生產人員數量持續精簡，帶動員工總人數下降。21 年公司人均產值 134

61、.9 萬元，同比增長 13.16%，16 至 21 年復合增速 19.35%。圖表圖表2929：生產人員精簡帶動員工總人數下降生產人員精簡帶動員工總人數下降 圖表圖表3030：石化機械人均產值近年呈上升趨勢石化機械人均產值近年呈上升趨勢 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 石化機械氫能領域緊跟中石化腳步，有望打造新的業績增長點。22 年 3 月公司舉行氫能裝備分公司成立揭牌儀式，氫能裝備加速成長。公司已研制了系列化壓縮機，覆蓋加氫站19 17 51 34 40 49 66 62 70 55 13%-11%207%-32%16%23%34%-6%12%17%-50%0

62、%50%100%150%200%250%01020304050607080營業收入（億元）YoY1.04 0.72 0.06 0.09 0.14 0.25 0.07 0.45 0.49(2.00)(1.50)(1.00)(0.50)0.000.501.001.50歸母凈利潤（億元）201518573331410038073461327031022968355932826342618257395443528652125153010002000300040005000600070002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021生產銷售技術財務行政員工總人

63、數52.5 50.5 80.4 55.7 69.6 90.4 124.6 119.2 134.9-3.8%59.1%-30.7%24.9%29.9%37.9%-4.4%13.2%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201401602013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021人均產值（萬元）YoY行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 和供氫中心，并形成了加氫站成套裝備解決方案能力。同時，公司正在開展制氫裝備、輸氫管線等規劃和研究。中國石化到 2025 年將建成保底 600

64、座，力爭 1000 座加氫站，總加注能力 12 萬噸/年的加氫站網絡。截止 2022 年底，中石化已在全國建成 98 座加氫站。圖表圖表3131：石化機械已開發石化機械已開發氫氣壓縮機、加氫機、順序控制盤、站控系統等一批氫能裝備產氫氣壓縮機、加氫機、順序控制盤、站控系統等一批氫能裝備產品品 來源：中國石化新聞網，國金證券研究所 風險提示：氫能裝備拓展不及預期、國際油價大幅下跌、油服行業復蘇不及預期。3.43.4 徐工機械：徐工機械：吸收合并徐工有限吸收合并徐工有限，“新徐工”揚帆起航，“新徐工”揚帆起航 徐工機械產品包括起重機械、鏟運機械、壓實機械、路面機械、樁工機械、消防機械、高空作業機械和

65、其他工程機械及備件。其中，起重機械、移動式起重機、水平定向鉆位居全球第一；隨車起重機位居全球第三；攤鋪機、旋挖鉆機、履帶起重機等 12 類主機產品穩居國內行業第一。收入、利潤長期增勢良好，22 年短期承壓。2017-2021 年，公司營業收入由 291 億元提升至 843 億元，CAGR 為 30.4%；歸母凈利潤由 10.2 億元提升至 56.2 億元，CAGR 為 53.1%，增長態勢良好。2022 年，受疫情影響，市場需求下滑。22Q1-Q3 公司實現營收 751.5 億元，同比-19.9%；實現歸母凈利潤 46.8 億元，同比-31.3%。圖表圖表3232：徐工機械徐工機械 20172

66、017-2022Q12022Q1-Q3Q3 營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表3333：徐工機械徐工機械 2 2017017-2022Q12022Q1-Q3Q3 歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 來源：徐工機械公告，國金證券研究所 來源：徐工機械公告，國金證券研究所 毛利率穩中有升，費用率上漲背景下凈利率逆勢提升。公司毛利率相對穩定，2017-2021年穩定在 16%-19%之間，22Q1-Q3 提升至 20.2%。費用率方面，2020-22Q1-Q3，公司費用率呈上漲趨勢，其中銷售費用率由 4.2%提升至 6.9%，但凈利率逆勢提升，由 5.1%提升至6.3%，盈利能力較優。291 44

67、4 592 740 843 751-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600700800900營業收入（億元）YOY10 20 36 37 56 47-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01020304050602017201820192020202122Q1-Q3歸母凈利潤（億元）YOY行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 圖表圖表3434：徐工機械徐工機械 2 2017017-22Q122Q1-Q3Q3 利潤率走勢利潤率走勢 圖表圖表3535：徐工機械徐工機械 2 2018018-22Q122Q

68、1-Q3Q3 費用率走勢費用率走勢 來源：徐工機械公告，國金證券研究所 來源：徐工機械公告，國金證券研究所 注入優質資產、發布股權激勵，“新徐工”楊帆起航。2022 年 8 月，公司吸收合并徐工有限，完成工程機械板塊的整體上市。合并后，徐工有限旗下挖機、混凝土機、礦機、塔式起重機等產品注入公司。上述優質資產注入后，公司產品結構將更加完善，綜合競爭力增強。2023 年 2 月，公司發布股權激勵計劃，彰顯業績長期增長信心。圖表圖表3636：徐工機械股權結構圖徐工機械股權結構圖 來源：Wind，國金證券研究所 外銷順利外銷順利，2222H H1 1 海外市場收入占比大幅提升。海外市場收入占比大幅提升

69、。徐工機械產品出口順利，產品遠銷 190 余個國家和地區。2021 年以來，公司發力海外市場，外銷占比持續提升，20-22H1 公司海外市場銷售占比從 8%提升到 33%。未來隨著國際市場營銷服務體系的完善，公司海外市場的發展將進一步加速。圖表圖表3737：徐工機械徐工機械 2 2017017-22Q122Q1-Q3Q3 內外銷占比內外銷占比 圖表圖表3838：徐工機械全球化營銷網絡徐工機械全球化營銷網絡 來源：徐工機械公告，國金證券研究所 來源：徐工機械官網，國金證券研究所 風險提示：下游開工不及預期，宏觀政策波動，技術創新推動不及預期。18.9%16.7%17.5%17.1%16.2%20

70、.2%3.5%4.6%6.2%5.1%6.7%6.3%0%5%10%15%20%25%2017201820192020202122Q1-Q3毛利率凈利率5.1%4.8%4.2%4.7%6.9%1.8%1.5%1.4%1.5%2.1%4.0%3.6%3.3%3.2%3.8%0%1%2%3%4%5%6%7%8%201820192020202122Q1-Q3銷售費用率管理費用率研發費用率11%13%13%8%15%33%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020211H22內銷外銷行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 3.53.

71、5 國機精工：國機精工：軍用軍用軸承軸承+風電軸承風電軸承+CVDCVD 金剛石構造成長潛力，利潤釋放可期金剛石構造成長潛力，利潤釋放可期 公司坐擁“三磨所”和“軸研所”兩大國家級研究所,兩大研究所擁有強大的科研背景和技術實力，承接兩大核心業務磨料磨具和軸承板塊；2017-2021 年收入復合增速17%，內生增長確定性強。軸承業務：軍用軸承增長穩健，風電民用軸承快速擴張。公司軍用特種軸承配套神舟系列、問天艙、夢天，高端軸承實力強，受益于國家航天蓬勃發展，公司軍用軸承需求穩健、訂單飽滿。民用領域，公司具備風電主軸軸承、偏航變槳軸承、齒輪箱及電機軸承產能，已完成國產首臺最大尺寸調心滾子風電主軸軸承

72、裝機應用，可滿足5-8MW 陸地風力發電機組主軸軸承的使用需求。公司重視風電軸承業務板塊，上市公司直接管理風電軸承業務，不斷突破大兆瓦級風電主軸承技術，并加大產能投入。擬定增 2.8 億元投資 CVD 金剛石二期，夯實培育鉆石和功能金剛石研發和產能實力。2022 年 12 月，公司發布2022 年度非公開發行股票預案，擬募集不超過 2.84 億元投資 MPCVD 法大單晶金剛石項目（二期）和補充流動資金，二期項目擬新增自制 MPCVD 設備建設寶石級大單晶金剛石生產線和第三代半 體功率器件超高導熱金剛石材料生產線各一條，成為國內領先的 MPCVD 法 大單晶金剛石材料科研生產基地。逐漸重視提質

73、增效，利潤釋放可期。過去幾年，公司利潤一直受阜陽軸承、阜陽軸研等不良資產拖累未能順利釋放，且公司大額資產減值和信用減值較多。我們判斷，公司資產質量已逐漸優化，未來預計隨著公司核心業務的發展以及逐漸注重提升經營質量，公司利潤有望順利釋放。風險提示：培育鉆石業務不及預期，傳統主業景氣度下滑，資產減值損失大幅增長的風險。圖表圖表3939：2 2018018-2022Q12022Q1-Q3Q3 國機精工國機精工營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表4040：2 2018018-20222022 國機精工國機精工歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研

74、究所 3.3.6 6 中國中車：軌交裝備龍頭，新產業構筑增長新引擎中國中車：軌交裝備龍頭，新產業構筑增長新引擎 中國中車是全球規模領先、品種齊全的軌道交通裝備供應商，連續多年軌道交通裝備業務銷售規模位居全球首位。公司現有業務包括鐵路裝備、城軌與城市基礎設施、新產業和現代服務四大板塊。營收長期穩定，疫情拖累業績短期承壓。1）收入端：2017-2021 年，公司營收長期保持穩定，保持在 2200 億元左右。22Q1-Q3 受疫情影響，鐵路客運量下降，公司鐵路裝備業務同比-6.16%。2）利潤端：高毛利率業務鐵路裝備收入下滑，疊加原材料價格上漲，公司歸母凈利潤短期承壓，22Q1-Q3 為 60.3

75、億元，同比-6.71%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00收入（億元）收入YoY0%20%40%60%80%100%120%140%0.000.501.001.502.002.50歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤YoY行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 圖表圖表4141：2 2017017-2022Q12022Q1-Q3Q3 中國中車營業收入及增速中國中車營業收入及增速 圖表圖表4242：2 2017017-2022Q12022Q1-Q3Q3 中國中車歸母凈利潤及增速中國中車歸母凈利潤及

76、增速 來源：中國中車公告，國金證券研究所 來源：中國中車公告，國金證券研究所 鐵路裝備業務占比下滑鐵路裝備業務占比下滑&城軌與城市基礎設施業務毛利率提升，綜合毛利率城軌與城市基礎設施業務毛利率提升，綜合毛利率長期保持在長期保持在 20%20%以上以上。2019-1H22，受疫情影響，下游需求衰退，公司高毛利率業務鐵路裝備占比下滑 23pct至 30.8%。另一方面，南北車整合后，公司規?；瘍瀯蒿@現，地鐵等城軌與城市基礎設施業務毛利率提升。2017-2021 年，城軌與城市基礎設施業務毛利率提升 3.5pct 至 20.4%，占比提升 8.3pct 至 26.8%。圖表圖表4343：2 2017

77、017-1H221H22 中國中車分業務收入占比中國中車分業務收入占比 圖表圖表4444：2 2017017-1H221H22 中國中車毛利率趨勢中國中車毛利率趨勢 來源：中國中車公告，國金證券研究所 來源：中國中車公告，國金證券研究所 新產業構建增長新引擎，公司風電業務、新材料業務推進順利：（1）風電業務：公司是我國最早進入風電行業的企業之一，公司風電和高鐵的主傳動、電氣總成等核心技術同源，具有明顯基數協同效應。根據國際能源網統計，2021 年，公司發電機銷量排名國內第一，葉片銷量排名國內第二，塔筒銷量排名國內第三，風電整機陸上新增裝機排名國內第四，現累計裝機 13GW。截至 2021 年，

78、公司風電業務收入已達 302億元。圖表圖表4545：中國中車風電與高鐵業務布局中國中車風電與高鐵業務布局 圖表圖表4646：2 2020020-20212021 年中國中車風電業務收入年中國中車風電業務收入 來源：國際能源網，國金證券研究所 來源：中國中車公告，國金證券研究所（2）新材料業務：公司通過子公司時代新材布局新材料業務，主要涵蓋高性能聚氨酯、2,110 2,191 2,290 2,277 2,257 1,356-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%05001,0001,5002,0002,5002017201820192020202122Q1-Q3營業收入（億元）YOY108 11

79、3 118 113 103 60-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%0204060801001201402017201820192020202122Q1-Q3歸母凈利潤（億元）YOY26%23%23%32%32%37%51%55%54%40%40%31%16%16%19%26%24%27%7%6%4%3%4%5%0%20%40%60%80%100%120%201720182019202020211H22新產業鐵路裝備城軌與城市基礎設施現代服務22.7%22.2%23.1%22.3%20.6%20.1%0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020211H

80、22綜合毛利率新產業鐵路裝備城軌與城市基礎設施現代服務05010015020025030035040020202021收入（億元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 長玻纖增強熱塑性復合材料、芳綸材料、先進紙基材料、有機硅、PAI 聚酰胺酰亞胺等的開發與應用。根據公司官網，公司上述高分子材料已實現批量應用，并達到世界領先水平。截至 22Q1-Q3，時代新材新材料業務收入達 3.15 億元，同比增長 48.6%。未來，時代新材將進一步加速推進新材料在軌道交通、汽車和風力發電等領域的工程化應用和市場推廣。圖表圖表4747：時代新材主要新材料產品時代新材主要新材料產品 圖表圖表4848

81、：時代新材時代新材 2 2020020-20212021 年新材料業務收入年新材料業務收入 來源：時代新材官網，國金證券研究所 來源：時代新材公告，國金證券研究所 風險提示：疫情全球蔓延風險、原材料價格波動風險。3.3.7 7 中鎢高新：產業鏈一體化刀具龍頭，改革釋放經營活力中鎢高新：產業鏈一體化刀具龍頭，改革釋放經營活力 公司為五礦旗下鎢產業平臺型企業，主要業務包括硬質合金和鎢、鉬、鉭、鈮等有色金屬及其深加工產品和裝備的研制、開發、生產、銷售及貿易業務等。產品涵蓋各類硬質合金品種，廣泛應用于汽車制造、數控機床、航空航天、軍工、機械模具加工、IT 產業加工、船舶、海洋工程裝備等制造加工領域。圖

82、表圖表4949：中鎢高新中鎢高新主要產品主要產品 來源：中鎢高新官網，中鎢高新公告，國金證券研究所 注：僅做部分展示 21 年緊抓市場回暖與進口替代契機，公司各產品線產銷兩旺，主要優勢產品產量增幅均超過 15%，2021 年實現營業收入 120.94 億元，同比增長 21.92%，同時利潤突破性增長，實現歸母凈利潤 5.28 億元，同比增長 138.6%。22 年由于宏觀經濟下行，公司增速下降，但整體仍保持增長。根據公司公告信息，截止3Q22，在手訂單中，數控刀片同比增長 15%，環比增長 16%；傳統刀片同比增長 70%，環比增長 3%；微鉆同比增長 2%，環比略有下滑；數控刀具環比增長了

83、59%。其他產品中，精密零部件在手訂單同比增長 22%，硬面材料同比增長 54%。00.511.522.533.520202021新材料業務收入（億元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 圖表圖表5050：中鎢高新中鎢高新 20162016-20212021 營收營收 CAGR18.41%CAGR18.41%圖表圖表5151：中鎢高新中鎢高新 20162016-20212021 歸母凈利潤歸母凈利潤 CAGR109.73%CAGR109.73%來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 公司持續通過多項措施加強精益管理，并完善了中長期激勵機制。圖表圖表5252

84、：中鎢高新中鎢高新通過多項措施不斷加強精益管理，完善激勵機制通過多項措施不斷加強精益管理，完善激勵機制 來源：中鎢高新公告，國金證券研究所 具體到重點子公司業績來看，公司當前主要利潤貢獻子公司株洲鉆石與金洲精工凈利率顯著增長。圖表圖表5353：中鎢高新中鎢高新旗下重點公司營收旗下重點公司營收 圖表圖表5454：中鎢高新中鎢高新旗下重點公司凈利潤旗下重點公司凈利潤 來源：中鎢高新公告，國金證券研究所 注：株硬業績計算未考慮合并抵消 來源：中鎢高新公告，國金證券研究所 注：株硬業績計算未考慮合并抵消-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02040608010012014

85、0營業總收入(億元)YOY-200%0%200%400%600%800%1000%0123456歸母凈利潤(億元)YOY05101520253035自硬株洲鉆石金洲精工株硬（剔除株鉆、金洲）-500-400-300-200-1000100200300自硬株洲鉆石金洲精工株硬（剔除株鉆、金洲）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 22 圖表圖表5555：中鎢高新中鎢高新旗下重點公司凈利率近年持續提升旗下重點公司凈利率近年持續提升 來源：中鎢高新公告，國金證券研究所 注：株硬業績計算未考慮合并抵消 薪酬管理改革激發積極性，公司人均創收呈顯著提升趨勢。自 2016 年公司管理改革，公司工資總額

86、實行預算制管理，人工薪酬增長與公司經營業績緊密掛鉤，極大激發了員工生產積極性，人均創收不斷提升，由 2016 年的 51.3 萬元提升至 2021 年的 166.8 萬元，極大提高了企業生產效率。圖表圖表5656：中鎢高新中鎢高新改革帶動人均創收不斷提升改革帶動人均創收不斷提升 來源：中鎢高新公告，國金證券研究所 風險提示：刀片、鎢絲需求大幅波動；數控刀片國產化進程不及預期；人民幣匯率大幅波動風險。3.3.8 8 中國船舶：造船周期上行，龍頭公司有望充分受益中國船舶：造船周期上行，龍頭公司有望充分受益 中國船舶為全球船舶制造龍頭企業，主營業務包括造船業務、修船業務、海洋工程、動力業務及機電設備

87、五大板塊。造船業務方面，公司涵蓋了各式軍用艦船、軍輔船和散貨船、油船、集裝箱船、大型郵輪以及各類特種船等民船船型；修船業務主要包括各類船型的常規修理及船舶改裝工作，承修船型涵蓋散貨船、集裝箱船、油船、工程船、科考船、海洋工程裝備等；海洋工程包括半潛船、FPSO、海洋石油鉆井平臺等產品；動力業務主要為滬東重機承擔的大功率中、低速柴油機。其中，公司船舶造修及海洋工程貢獻主要營收，在公司營收占比中長期維持 80%以上。-14.45%0.08%0.67%0.33%1.08%1.31%2.34%3.25%1.95%6.38%8.80%10.01%11.19%8.77%11.85%13.34%13.64%

88、15.52%15.82%16.45%15.18%15.79%19.05%20.61%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%20152016201720182019202020211H2022自硬株洲鉆石金洲精工株硬（剔除株鉆、金洲）51.30 82.53 103.64 107.27 131.45 160.78 020406080100120140160180201620172018201920202021人均創收（萬元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 圖表圖表5757：中國中國船舶主營業務包括船舶造修、海洋工程、動力業務和機電設備和海洋工程船舶主營業務

89、包括船舶造修、海洋工程、動力業務和機電設備和海洋工程 來源：中國船舶公告，國金證券研究所 注：2021 年起船舶造修與海洋工程業務合并為船舶造修及海洋工程 公司股權結構清晰，實際控制人為國務院國資委。公司為中船集團旗下核心軍民品主業上市公司平臺。根據公司公告，截至 11M22，中國船舶工業集團直接持有公司 44.47%股份，并通過中船投資和中船防務間接控股 5.95%，合計持有公司 50.42%股份。公司擁有控股子公司 4 家，江南造船 100%股權、外高橋造船 100%股權、中船澄西 100%股權、廣船國際 55.64%股權，參股公司 2 家，黃埔文沖 30.98%股權、澄西揚州 49%股權

90、。圖表圖表5858：中國船舶中國船舶實控人為實控人為國務院國資委國務院國資委，控股江南造船、外高橋、廣船國際等造船廠，控股江南造船、外高橋、廣船國際等造船廠 來源：中國船舶公告，國金證券研究所 公司業績進入新上升期，1-3Q22 公司歸母凈利潤同比增長 255.96%。2006 年公司完成重大資產重組后，伴隨船舶行業景氣度上行，公司業績逐年增長，2008 年公司歸母凈利潤達到歷史高點 41.6 億元。2008 年以后受船廠產能過剩、全球貿易需求量下降等因素影響，船舶行業新簽訂單開始進入下行周期，公司依靠充足的手持訂單，營收在 2009-2011 年仍維持在相對高位，但凈利潤下滑較為明顯。201

91、6-2017 年受公司對在手海工訂單計提了大額資產減值、新船市場成交低迷、價格下行等原因影響歸母凈利潤分別虧損 26.1、23.0 億元。2019 年公司完成對江南造船、廣船國際等資產收購后，營收規模進入新臺階。2021 年公司實現營收 597.4 億元，同比增長 8.14%。2022年公司為解決柴油機同業競爭問題，公司向中國動力轉讓子公司中船動力集團控制權，實現投資受益約 23 億元，增厚歸屬于上市公司凈利潤 12.02 億元。1-3Q22 公司實現行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 營業收入 385.92 億元，同比增長 0.96%，實現歸母凈利潤 14.63 億元，同比增長

92、255.96%。圖表圖表5959：中國船舶中國船舶歷年營收及同比增速情況歷年營收及同比增速情況 圖表圖表6060：中國船舶中國船舶歷年歸母凈利潤情況歷年歸母凈利潤情況 來源：Wind，中國船舶公告，國金證券研究所 來源：Wind，中國船舶公告，國金證券研究所 新一輪造船周期啟動，2021 年從全球造船新接訂單和在手訂單情況判斷，本輪船舶行業周期復蘇起點已于 2021 年開始。根據 Clarksons 數據，2021 年開始受益經濟復蘇，下游船東需求端回暖，全球造船新接訂單開始呈現回升趨勢。2021 年全球新增訂單 13878 萬載重噸，同比增長 97.2%，訂單金額 1282 億美元，同比增長

93、 130.3%。2022 年新船承接量 8810 萬載重噸，同比下滑 36.5%，但訂單金額在 2021 年高基數情況下，同比仍增長 8.2%，我們認為主要系當前上行周期已處于“量降價升”階段，造船廠產能相對剛性，訂單排期已到 2025 年，同時新船價格仍然持續上漲。在手訂單方面，2022 年全球造船行業在手訂單底部反彈，達 22634 萬載重噸，金額達 2711億美元，同比增長 19%。全球新造船市場復蘇跡象已現。圖表圖表6161：從新接訂單情況來看，本輪船舶行業復蘇起點源于從新接訂單情況來看，本輪船舶行業復蘇起點源于 20212021 年年 來源：Clarksons，國金證券研究所 公司訂

94、單總量全球領先，伴隨造船價格上漲，業績有望充分受益周期上行。根據Clarksons 數據顯示，截至 1M23，中國船舶集團旗下共有 19 家造船廠，在手訂單 539艘船，共計 4447.5 萬載重噸，位列第一。根據公司公告，公司 2021 年底手持造船訂單 220 艘，修船訂單 95 艘，1H22 手持造船訂單 239 艘，修船訂單 112 艘，公司目前在手訂單飽滿，新造船價格自 2021 年以來持續高位，公司在手高價訂單有望開始進入交付期。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%010020030040050060070020062007200820092

95、010201120122013201420152016201720182019202020211-3Q22總營業收入（億元）YOY-30-20-1001020304050歸母凈利潤（億元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 25 圖表圖表6262：我國頭部造船廠接單量速度已快于日韓我國頭部造船廠接單量速度已快于日韓 來源：Clarksons，國金證券研究所 南北船合并，中國船舶優秀造船能力有望進一步擴大。2019 年經國務院批準，中船工業集團和中船重工集團實施聯合重組新設中國船舶集團。中國船舶集團的成立將整合中船工業集團和中船重工集團優勢資源，進一步聚焦國家軍民融合發展戰略，明確海洋防

96、務裝備產業、船舶海工裝備產業、科技應用產業、船海服務業四大產業領域。收購完成后，中國船舶集團間接控制中國船舶 50.42%股份。隨著 2021 年兩船聯合重組全球主要國家（地區）反壟斷審查完成，兩船合并內外條件已經具備，進入實質性操作階段。風險提示：原材料及人工成本價格波動，軍品定價改革，訂單不及預期。3.3.9 9 振華重工：港口機械龍頭企業振華重工：港口機械龍頭企業，緊抓自動化碼頭新機遇，緊抓自動化碼頭新機遇 公司是重型裝備制造行業的頭部企業，控股方為中國交通建設集團有限公司。公司主營業務包括港口用大型集裝箱機械和礦石煤炭等散貨裝卸機械、海洋重工、大重特型鋼結構、海上運輸與安裝等，業務覆蓋

97、領域廣泛。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 26 圖表圖表6363：振華重工振華重工主營業務包括港口機械、海洋重工、主營業務包括港口機械、海洋重工、大重特型鋼結構、海上運輸與安裝大重特型鋼結構、海上運輸與安裝等等 來源：振華重工官網，國金證券研究所 公司營收、歸母凈利潤從 2017 年的 218.59、3.00 億元提升到 2021 年的 259.78、4.40億元，復合增速分別為 4.41%、10.02%。2022 年前三季度公司實現營業收入 189.79億元（同比+18.71%）、歸母凈利潤 0.67 億元（同比-52.17%）。圖表圖表6464：振華重工振華重工 2017201

98、7-20222022Q Q1 1-Q3Q3 營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表6565：振華重工振華重工 20172017-20222022Q Q1 1-Q3Q3 歸母凈利潤歸母凈利潤及增速及增速 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 公司業務領域廣泛，港口機械業務占主要營收。公司業務領域廣泛，港口機械業務占主要營收。分業務來看，2017-2021 年港口機械業務占比均在 65%以上，其 2021 年實現營業收入 1.75 億元；鋼結構及相關收入占比呈逐年上升趨勢，其2021年實現營業收入0.38億元。港口機械毛利率在2017年-2021年穩中有降，2020-20

99、21 年受疫情影響，傳統設備需求放緩，具有較高毛利率的重型裝備毛利率下降明顯。-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00營業收入(億元)YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%0.001.002.003.004.005.006.00歸母凈利潤(億元)YOY行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 27 圖表圖表6666：振華重工振華重工分業務收入結構分業務收入結構 圖表圖表6767：振華重工振華重工主營業務毛利率（單位主營業務毛利率（單位:%:%）來源：Wind，振華重工公告，國金證券研究所 來源：

100、Wind，國金證券研究所 2021 年主營業務新簽訂單總金額為 43.54 億美元，同比增長 26.72%。其中，港口機械新簽訂單金額為 32.09 億美元，同比增長 9.4%；海工和鋼結構相關業務新簽訂單金額為 11.45 億美元，同比增長 10%，其中鋼結構業務新簽訂單為 3.49 億美元，整體保持了穩中有升的發展態勢。2017-2019 年主營業務新簽訂單不斷增長。2020 年港口機械行業受新冠疫情影響，海外用戶投資進度放緩，海外訂單數量減少。國內用戶因發展需要加碼對港機設備的投資力度，傳統新設備的市場需求增量放緩，鋼結構相關業務和海工業務新簽訂同比下降 27.83%和 29.77%，得

101、益于公司營銷力度的加大、疫情后訂單需求的釋放以及航運大周期的到來，22 年半年度海工和鋼結構相關業務同比增長 209.30%。自動化碼頭新建、售后維保及現有設備改造等業務逐漸成為市場增量的新亮點。隨著 5G 技術的正式商用，5G、人工智能、大數據等前沿科技將加速港航產業轉型升級。圖表圖表6868：振華重工振華重工 20172017-1H221H22 年主營業務新簽訂單（億美年主營業務新簽訂單（億美元）元）圖表圖表6969：振華重工振華重工 20172017-1 1H H2222 年主營業務新簽訂單同比年主營業務新簽訂單同比增速（增速（%）來源：振華重工公告，國金證券研究所 注：2017 年海工

102、新簽訂單包括海工和鋼結構及相關業務兩塊 來源：振華重工公告，國金證券研究所 注：受報表影響，海工增長率為海工和鋼結構相關業務合并增長率 切換“智慧港口”、“綠色港口”新運營模式，公司步入新發展軌道。高效化、自動化、數字化、智能化、“綠色”機型、環保等方向是行業未來的發展趨勢，在此背景下，自動化碼頭新建改造需求進一步加大，整機采購需求將逐步釋放，港口升級改造迎來機遇，后市場服務規?？臻g顯著，目前公司自動化碼頭已經在廈門遠海、青島港、上海洋山港、意大利瓦多港、阿布扎比哈里發港、印度阿達尼港、廣州南沙、廣西欽州得到順利推廣，實現了中國港機由單臺機械制造向成套系統智能集成的歷史性跨越。公司廈門遠海是第

103、四代自動化碼頭，也是中國第一個自動化集裝箱碼頭，能夠進一步削減用工成本，提高安全作業水平，節省土地資源，加快船舶裝卸作業速度，提高碼頭運轉整體效率。未來，公司還會加大對 5G、人工智能、北斗等新技術的集成和應用；提升海工裝備、風電裝備、鋼構制造的優勢，并深入探索海上風電全產業鏈、智慧停車、電商云平臺等新興產業。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020211H2022港口機械鋼結構重型裝備工程建設施工-10%0%10%20%30%20172018201920202021港口機械鋼結構及相關收入重型裝備工程建設施工05101520253

104、035404550201720182019202020211H22港口機械鋼結構相關業務海工-100%-50%0%50%100%150%200%250%201720182019202020211H22港口機械鋼結構相關業務海工+鋼結構相關業務行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 28 圖表圖表7070：振華重工全球自動化碼頭家族振華重工全球自動化碼頭家族 投產時間投產時間 碼頭名稱碼頭名稱 特點特點 設計吞吐量設計吞吐量 2016 年 3 月 中遠廈門遠海自動化碼頭 中國第一個自動化集裝箱碼頭 95 萬標箱/年 2017 年 5 月 青島港全自動化碼頭 亞洲首個真正意義上的全自動化碼頭

105、520 萬標箱/年（三期）2017 年 12 月 上海港洋山四期全自動化碼頭 全球最大的單體全自動化碼頭 630 萬標箱/年 2018 年 12 月 阿布扎比哈里發二期自動化碼頭 阿布扎比主要門戶港和中東地區重要樞紐港 250 萬標箱/年 2019 年 12 月 意大利瓦多港自動化碼頭 意大利首個自動化碼頭 86 萬標箱/年 2021 年 9 月 以色列海法自動化碼頭 以色列最大的港口，“一帶一路”沿線標志性項目 186 萬標箱/年 2021 年 10 月 天津港北疆港區C 段智慧碼頭 全球首個“智慧零碳”碼頭 300 萬標箱/年 2021 年 11 月 深圳媽灣智慧港 我國首個由傳統散雜貨碼

106、頭升級改造成的自動化碼頭 300 萬標箱/年 2022 年 6 月 28 日（一期）北部灣港欽州港區大欖坪南 全球首創U 形工藝布局 260 萬標箱/年 2022 年 7 月 廣州港南沙四期全自動化碼頭 粵港澳大灣區首個新建的大型全自動化集裝箱碼頭 490 萬標箱/年 來源：振華重工公告，國金證券研究所 風險提示：原材料價格上漲風險、訂單不及預期風險。3.3.1010 一拖股份：國內拖拉機龍頭，切換“國四”公司競爭優勢進一步提升一拖股份：國內拖拉機龍頭，切換“國四”公司競爭優勢進一步提升 一拖股份聚焦先進農機裝備制造，堅持產業鏈技術升級及結構優化，致力于為我國農業機械化提供技術先進、質量可靠的

107、農業裝備。公司主營業務為農業機械、動力機械及相關零部件產品，目前已成為中國農機行業領軍者。政策發力引導農機發展，國內拖拉機行業的集中度進一步提高。在國家持續夯實農業生產基礎，各地高度重視農業生產和糧食增產，帶動國內拖拉機行業市場需求實現增長。拖拉機作為我國農業機械重點產品之一，其在我國農機市場中占比一直處于較高地位。農機“國四”標準切換帶來用戶購機需求與庫存清理前移，2022 年拖拉機產量達到 56.95 萬臺，小幅下滑 4.88%。同時，隨著引入拖拉機 K 值（拖拉機最小使用質量與功率的比值）指標，農機購置補貼政策不斷調整優化，國內拖拉機行業市場競爭更為規范有序，行業競爭格局進一步優化，20

108、22 年行業前 3 市場占有率 43%，行業前 5 市場占有率 53%，行業前 10 市場占有率 67%，明顯地有趨向于集中，并有向多寡頭競爭格局發展的趨勢。圖表圖表7171：一拖股份一拖股份歷年國內拖拉機產量及增速歷年國內拖拉機產量及增速 圖表圖表7272：2 2022022 年我國拖拉機行業競爭格局年我國拖拉機行業競爭格局 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 公司有望憑借“國四”產品優勢，市占率進一步提升。公司擁有完整制造體系和全面的服務網絡，近年來，公司持續發揮在產品、研發、渠道、服務等方面的綜合優勢，積極響應用戶對高性價比產品、大型高效農機產品的迫切需求，持

109、續優化產品組合，調整完善銷售政策，實現大中型拖拉機銷售市占率進一步提升。公司“國四”產品研發、銷售戰略布局早，“東方紅”國四柴油機各典型平臺開發工作進展順利，已具備國四全面切換能力。我們認為，隨著終端對“國四”產品接受度的不斷提高，公司有望憑借在“國四”產品領域的先發優勢和競爭實力，帶動公司市場份額進一步增長，持續夯實公司在大中型拖拉機市場的競爭實力。-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0020182019202020212022大拖(萬臺)中拖(萬臺)小拖(萬臺)合計YoY一拖股份1

110、9%雷沃16%東風農機8%沃得6%常發5%華夏4%其他42%行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 29 持續深化內部改革、提質增效可期。公司通過持續深化全價值鏈成本管控、深入推進精益生產管理、強化費用管控等舉措，成本費用得到有效管控，實現提質增效。2022 年前三季度，公司凈利率提升至 8.89%，比 2021 年提升約 4.2pct。風險提示：“國四”切換導致市場需求變化風險，行業政策調整的風險。圖表圖表7373：2 2018018-2022Q12022Q1-Q3Q3 一拖股份一拖股份營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表7474：2 2018018-2022Q12022Q1-Q3Q3

111、 一拖股份一拖股份歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表7575：2 2018018-2022Q12022Q1-Q3Q3 一拖股份一拖股份經營活動現金流經營活動現金流 圖表圖表7676：2 2018018-2022Q12022Q1-Q3Q3 一拖股份一拖股份凈利率和凈利率和 R ROEOE 水平水平 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 3.13.11 1 安徽合力：安徽合力：開啟國際化新征程，經營質量持續提升開啟國際化新征程，經營質量持續提升 公司是國內叉車龍頭，全球競爭實力增強。公司國內叉車龍頭，

112、擁有 60 余年的發展歷程，2022 年國內市占率約 25%，持續位列國內市場第一。在全球鋰電叉車大趨勢下，公司在行業內率先推出鋰電專用車系列產品，相對于鉛酸和內燃叉車，鋰電叉車綜合性能優勢大，有望實現快速滲透，從而帶動公司海外市場份額提升。國內叉車市場需求 2023 年有望復蘇，電動化趨勢明顯。叉車下游以物流、制造業為主，使用范圍相對分散，不易受單一下游行業波動影響，因此整體需求與隨經濟周期波動而波動。隨著疫情防控政策的調整以及國家大力促進內需增長，我們認為，叉車行業景氣度有望在今年上半年迎來向上拐點。隨著排放要求的升級、新能源產能的釋放，內燃叉車與電動叉車一次性購入成本將進一步縮小，電動化

113、趨勢加快。公司海外市占率仍低，鋰電叉車加速國際化。2021 年，安徽合力在全球叉車行業排名約第 7 名，全球份額不足 5%，遠遠落后于豐田、凱傲等國際巨頭。近幾年，公司持續完善全產業鏈及海外銷售渠道布局，加快電動化、智能化布局。隨著公司鋰電叉車性價比優勢逐漸被海外接受、以及公司服務和交期等優勢加持下，公司海外市場逐漸進入收獲期，海外份額有望快速提升。風險提示：海外需求下滑風險，國內經濟復蘇低于預期風險。56.8258.3075.8293.34103.20-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00收入（億元）收入Y

114、oY-13.000.612.804.389.07-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.00歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤YoY-3.843.3112.495.8237.31-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0020182019202020212022Q1-Q3經營活動現金凈流量（億元）-35-30-25-20-15-10-50510152020182019202020212022Q1-Q3ROE(加權)(%)銷售凈利率

115、(%)行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 30 圖表圖表7777：2 2018018-20222022 安徽合力安徽合力營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表7878：2 2018018-20222022 安徽合力安徽合力歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 96.67101.30127.97154.17156.730%5%10%15%20%25%30%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.0020182019202020212022收入（億元）收入YoY5.8

116、36.517.326.349.04-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.0020182019202020212022歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤YoY行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 31 行業行業投資評級的說明：投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行

117、業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 32 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不

118、作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不

119、易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在

120、法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何

121、證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402