常熟汽飾-公司研究報告-國內優質內飾件供應商新能源配套加速-230327（30頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2023 年年 03 月月 27 日日 證券研究報告證券研究報告公司研究報告公司研究報告 買入買入（首次）（首次）當前價：18.12 元 常熟汽飾（常熟汽飾（603035）汽車汽車 目標價：32.02 元（6 個月）國內優質內飾件供應商，新能源配套加速國內優質內飾件供應商，新能源配套加速 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：鄭連聲 執業證號：S1250522040001 電話：010-57758531 郵箱： 聯系人：馮安琪 電話：021-58351905 郵箱： 聯系人：白臻哲 電話：010-57758530 郵箱： 相對指數

2、表現相對指數表現 數據來源：聚源數據 基礎數據基礎數據 總股本(億股)3.80 流通 A 股(億股)3.80 52 周內股價區間(元)11.6-25.11 總市值(億元)68.67 總資產(億元)75.15 每股凈資產(元)11.24 相關相關研究研究 推薦邏輯：推薦邏輯：1）預計到 25/30 年國內乘用車內飾市場規模 CAGR 分別為 4.0%/2.5%，內飾企業國產替代空間廣闊。2）新能源板塊持續發力，單車 ASP有望提升至萬元。22H1新能源收入占比提升至 29.7%，近期兩大新能源項目定點，預計生命周期總金額 7.8 億元。隨著智能座艙、輕量化等產品落地，單車 ASP有望提升至萬元。

3、3）產業鏈延伸，成本控制能力增強。模具子公司常源科技19-21 年營收 CAGR為 105%，22H1實現扭虧，公司每年模具外包金額 3億元+，預計 22-24 年模具及檢具營收 CAGR 為 25.6%，未來有望成為新增長點。本部新能源收入占比提升，盈利增強，估值桎梏有望打破。本部新能源收入占比提升，盈利增強，估值桎梏有望打破。公司是國內汽車內飾件主要供應商，19年起積極開發新客戶，已進入特斯拉、理想、小鵬、蔚來、哪吒等新能源供應鏈，22H1 新能源收入占比 29.7%，較 21H1+15.3pp。隨著電氣化滲透率不斷提升，公司本部利潤貢獻持續增長。22Q1-Q3本部凈利潤貢獻 2.1億元，

4、占比升至 57.5%，同比提升 27.3pp，盈利能力明顯增強，有望打破公司低估值桎梏。加快研發創新，產品升級帶來加快研發創新，產品升級帶來 ASP提升。提升。智能化、輕量化成為汽車行業新趨勢，公司從 15年起致力于智能座艙的研發制造，并在 21年展出了第一代完全自主開發、自主研制的智能座艙。與一汽富晟聯合華為共同開發第二代智能座艙。在輕量化領域，公司具備天然纖維復合材料、CFRT 復合材料、微發泡、免弱化等工藝技術，最高實現減重 30%，單車ASP 有望提升至萬元。產業鏈延伸，成本控制能力增強。產業鏈延伸，成本控制能力增強。18年以來公司通過提高模具自給率，保證了產品質量穩定，同步開發能力和

5、成本控制能力提升。22H1常源科技營收 1.3億元，同比+61.3%，保持快速增長，凈利潤 37.7 萬元，實現扭虧為盈。未來模具業務有望成為公司的另一利潤增長來源，是公司的核心競爭力之一。20年參股德國 WAY公司，進一步增強國際化的研發能力。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。預計公司 22-24年 EPS分別為 1.45/1.78/2.05元，三年歸母凈利潤 CAGR為 22.8%，給予公司 23年 18倍 PE，對應目標價 32.02元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：客戶拓展不及預期、原材料價格波動、投資收益金額較大以及波動、智能座艙業務開拓不及預期、海外市場開拓不

6、及預期等風險。指標指標/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（億元）26.63 36.19 47.37 56.38 增長率 20.06%35.92%30.89%19.03%歸屬母公司凈利潤（億元）4.20 5.50 6.76 7.78 增長率 16.15%30.87%22.92%15.09%每股收益EPS（元）1.11 1.45 1.78 2.05 凈資產收益率 ROE 9.99%12.25%13.53%13.98%PE 16 12 10 9 PB 1.67 1.53 1.38 1.24 數據來源：Wind，西南證券 -20%-1%19%38%58%77%22/3

7、22/522/722/922/1123/123/3常熟汽飾 滬深300 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 公司概況：國內汽車內飾件行業主要供應商公司概況：國內汽車內飾件行業主要供應商.1 2 行業分析：汽車內飾升級，自主品牌迎來國產替代行業分析：汽車內飾升級，自主品牌迎來國產替代.5 2.1 消費升級引領汽車內飾升級.5 2.2 自主內飾品牌迎來國產替代機會.7 2.3 智能化、輕量化是汽車行業新趨勢.9 3 公司分析：新能源公司分析：新能源客戶開拓，產業鏈向上游延伸客戶開拓，產業鏈向上游延伸.12 3.1 新能源增長迅

8、速，本部利潤貢獻上升.12 3.2 持續加快研發創新，產品升級帶來 ASP 提升.14 3.3 產業鏈延伸，成本控制能力增強.17 4 財務分析財務分析.19 4.1 盈利能力較好，凈利率行業領先.19 4.2 償債能力相對較弱，存貨資產變現能力較強.21 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.22 5.1 盈利預測.22 5.2 相對估值.23 6 風險提示風險提示.23 pPoPZV8ZfVeUvZeXwV6MaObRsQqQmOpMiNmMsRkPoMzQ9PqRnNwMsRqMwMqQqO 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目

9、目 錄錄 圖 1：公司全球布局.2 圖 2：公司發展歷程.3 圖 3：公司營業收入（億元）及增速.4 圖 4：公司歸母凈利潤（億元）及增速.4 圖 5：公司本部及投資收益貢獻利潤（億元）.4 圖 6：公司盈利能力（%）.4 圖 7：公司主要產品銷量.4 圖 8：公司門內護板和儀表板市占率.4 圖 9：公司投資收益主要來源（億元）.5 圖 10：汽車內飾產業鏈.5 圖 11：汽車內飾主要產品.5 圖 12：不同類型乘用車銷量占比.6 圖 13：不同價位乘用車銷量占比.6 圖 14：汽車內飾單車價值量（元）.6 圖 15：國內乘用車內飾市場空間（億元）.6 圖 16：不同國別乘用車銷量占比.8 圖

10、 17：新能源乘用車銷量占比.8 圖 18：多功能座椅.9 圖 19：儲物裝置增加.9 圖 20：各類輔助駕駛功能減少交通事故發生率.10 圖 21：中國 L2 級智能駕駛乘用車滲透率.10 圖 22：我國關于汽車智能化的政策文件.10 圖 23：國內 ADAS 市場規模預測（億元）.10 圖 24：本部新能源營收占比.12 圖 25：本部新能源營收（億元）.12 圖 26：我國汽車出口數量（萬輛）.14 圖 27：公司海外營收（億元）.14 圖 28：公司專利數量持續提升（個）.15 圖 29：公司研發投入及研發費用率.15 圖 30：與華為共同創新智能座艙視聽系統.15 圖 31：智能座艙

11、的健康管理功能.15 圖 32：發光表皮.16 圖 33：冷暖箱.16 圖 34：天然纖維復合材料.16 圖 35：CFRT 復合材料.16 圖 36：微發泡工藝.17 圖 37：塑料尾門.17 圖 38：電子和人機交互內飾件示例.17 圖 39：照明內飾件示例.17 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：常源科技營收（萬元）.18 圖 41：常源科技凈利潤（萬元）.18 圖 42：常源科技可比公司毛利率（%）.18 圖 43：常源科技可比公司凈利率（%）.18 圖 44：公司與可比公司毛利率.19 圖 45：公司與可比公司凈利率

12、.19 圖 46：公司與可比公司管理費用率.19 圖 47：公司與可比公司研發費用率.19 圖 48：公司與可比公司銷售費用率.20 圖 49：公司與可比公司財務費用率.20 圖 50：公司與可比公司期間費用率.20 圖 51：公司與可比公司 ROA走勢.20 圖 52：公司與可比公司 ROE（平均）走勢.20 圖 53：公司與可比公司資產負債率走勢.21 圖 54：公司與可比公司流動比率走勢.21 圖 55：公司與可比公司總資產周轉率走勢（次）.21 圖 56：公司與可比公司存貨周轉率走勢（次）.21 圖 57：公司與可比公司貨幣現金情況（億元）.22 圖 58：公司與可比公司經營性現金流凈

13、額情況（億元）.22 表表 目目 錄錄 表 1：公司主要產品.1 表 2：公司前十大股東（截至 2022 年 9月 30 日）.2 表 3：主要參控股公司.3 表 4：乘用車內飾市場空間測算.6 表 5：部分車型內飾配置.6 表 6：全球主要汽車內飾企業.7 表 7：汽車輕量化相關政策文件.11 表 8：公司主要客戶銷量預測（萬輛）.13 表 9：公司主要客戶營收占比（聯營平臺包括一汽大眾的貢獻，新能源中包含部分奇瑞和一汽-大眾的貢獻）.13 表 10：公司部分產能情況.14 表 11：分業務收入及毛利率.22 表 12：可比公司估值（截止 2023.03.27）.23 附表：財務預測與估值.

14、24 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 公司概況：公司概況：國內汽車內飾件行業主要供應商國內汽車內飾件行業主要供應商 公司是國內汽車內飾件行業主要供應商。公司是國內汽車內飾件行業主要供應商。江蘇常熟汽飾集團股份有限公司成立于 1996年，是國內汽車內飾件行業主要供應商之一，2017 年登陸 A 股。公司在全國擁有 12 個生產基地，主要產品包括門內護板總成、儀表板總成、副儀表板總成、立柱總成、行李箱總成、衣帽架總成、塑料尾門、地毯、模檢具、設備自動化設計制造等，主要客戶包括一汽-大眾、北京奔馳、華晨寶馬、奇瑞捷豹路虎、上汽通用、

15、奇瑞汽車、一汽紅旗、長城汽車、北汽越野、吉利汽車等知名整車廠。在快速發展的新能源車領域，公司也已切入了奔馳 EQB、寶馬EV、大眾 MEB、特斯拉、理想、小鵬、蔚來、哪吒、零跑、ARCFOX、華人運通、奇瑞新能源、英國捷豹路虎、北美 ZOOX等供應鏈，客戶覆蓋面廣且結構完善。表表 1：公司主要產品：公司主要產品 產品產品 示意圖示意圖 產品產品 示意圖示意圖 內飾 主副儀表板 門板 立柱 ABC門檻 出風口 座椅 衣帽架 主地毯 行李箱飾件 外飾 高光外立柱 輪罩 前后保險杠 塑料尾門 車身飾件 車身護底板 前端模塊 玻璃升降器 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟

16、汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 圖圖 1：公司全球布局公司全球布局 數據來源：公司官網，西南證券整理 股權結構清晰，管理層增持彰顯信心。股權結構清晰，管理層增持彰顯信心。截至 2022 年 9 月 30 日，公司第一大股東為羅小春先生，持有公司 28.63%的股份。2021 年 2 月，董事長羅小春通過二級市場集中競價購入公司 162.32 萬股，約占公司總股本的 0.47%，彰顯實際控制人對公司未來發展的信心。表表 2：公司前十大股東（截至：公司前十大股東（截至 2022 年年 9 月月 30日日）股東名稱股東名稱 持股數量持股數量(股股)持股比例持股比例

17、股本性質股本性質 羅小春 108,793,719 28.63 流通 A 股 海富通改革驅動靈活配置混合型證券投資基金 14,340,170 3.77 流通 A 股 廣發科技創新混合型證券投資基金 11,123,879 2.93 流通 A 股 工銀瑞信新能源汽車主題混合型證券投資基金 7,393,218 1.95 流通 A 股 工銀瑞信文體產業股票型證券投資基金 6,289,500 1.65 流通 A 股 建信鑫享 6 號單一資產管理計劃 5,800,000 1.53 流通 A 股 工銀瑞信圓豐三年持有期混合型證券投資基金 5,050,600 1.33 流通 A 股 全國社?；?1106 組合

18、 4,302,500 1.13 流通 A 股 中庚價值靈動靈活配置混合型證券投資基金 4,302,325 1.13 流通 A 股 興業興睿兩年持有期混合型證券投資基金 4,000,000 1.05 流通 A 股 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司伴隨中國車市發展而成長。公司伴隨中國車市發展而成長。1992 年公司以捷達門板進入一汽大眾供應商體系為起點，伴隨著中國汽車行業的發展而成長。隨著我國經濟高速增長，拉動汽車消費持續提升，合資車企迎來黃金發展期，為更好抓住產業機會，2000 年起公司陸續與全球知名汽車零部件企業在國內成立合資公司，例如，2001 年與德國零部件企業派格成立合資公司，占比

19、 50%；2004 年與吉利、加拿大德國零部件企業麥格納成立合資公司，占比 34%；2005、2006 年分別與西班牙零部件企業安通林成立合資公司，占比 40%；2012 年受讓一汽集團旗下零部件子公司一汽富晟 10%股權，2018、2019 年分別增持至 20%、30%。公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 圖圖 2：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司官網，西南證券整理 表表 3：主要參控股公司：主要參控股公司 公司公司 成立時間成立時間 股比股比 主要客戶主要客戶 控股 常熟常春 1996 100%理想、特斯拉、神龍、上海通用

20、、觀致、奇瑞捷豹路虎、偉巴斯特、恩坦華、阿文美馳、英納法、長春派格、常熟安通林 長春常春 1999 100%一汽大眾、長春派格、長春安通林、偉巴斯特 蕪湖常春 2001 100%奇瑞 北京常春 2006 100%北汽、北京奔馳、長春安通林、天津群英 沈陽常春 2016 100%華晨寶馬、通用北盛 天津安通林 2019 90%北京奔馳、一汽大眾、吉利領克 參股 長春派格 2001 49.999%一汽大眾、華晨寶馬、小鵬 常熟安通林 2005 40%上海通用、福建奔馳、奇瑞、蔚來 長春安通林 2006 40%一汽大眾、華晨寶馬、北京奔馳 麥凱瑞（蕪湖）2004 34%奇瑞 長春一汽富晟 2018

21、30%一汽、吉利、上汽、廣汽、長安等 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司經營較快增長，本部利潤貢獻不斷提升公司經營較快增長，本部利潤貢獻不斷提升。公司 12-21 年營收和歸母凈利潤 CAGR分別為 14.0%/12.1%，22Q1-Q3 實現營業收入 25.81 億元，同比+42.8%，歸母凈利潤 3.7億元，同比+33.1%，經營較快增長。18 年以來，公司通過提高模具等原材料自給率不斷提升盈利能力，21 年毛利率 24.1%，同比+0.8pp，較 18 年+3.1pp。公司主要利潤來自內飾件，由本部及合資公司投資收益構成，主要產品門內護板、儀表板銷量及市占率持續增長，近年來公司本部經

22、營狀況不斷改善，加速開拓新能源客戶，利潤貢獻不斷提升，22Q1-Q3 凈利潤貢獻 2.10 億元，占比升至 57.5%，同比提升 27.3pp，已成為公司主要利潤來源。公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 圖圖 3：公司營業收入（億元）及增速：公司營業收入（億元）及增速 圖圖 4：公司歸母凈利潤（億元）及增速公司歸母凈利潤（億元）及增速 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 圖圖 5：公司本部及投資收益貢獻利潤（億元）：公司本部及投資收益貢獻利潤（億元）圖圖 6：公司盈利能力（公司盈利能力（%）數據來源：W

23、ind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 圖圖 7：公司主要產品銷量：公司主要產品銷量 圖圖 8：公司門內護板和儀表板市占率公司門內護板和儀表板市占率 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，中汽協，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 圖圖 9：公司投資收益主要來源（億元）：公司投資收益主要來源（億元）數據來源：公司公告，西南證券整理 2 行業分析行業分析：汽車內飾升級，自主品牌迎來國產替代汽車內飾升級，自主品牌迎來國產替代 公司所處行業屬于汽車內飾細分行業，是汽車零部件的一個大類。汽車內飾上

24、游包括合金及塑料、皮革、織物等，中游即各種內飾產品，如座椅、儀表板、門板、方向盤、頂棚、遮陽板、立柱、衣帽架、儲物盒、聲學等系統，是汽車重要的與乘駕人緊密接觸的零部件系統，要滿足功能性、舒適性、經濟性、耐久性等要求。圖圖 10：汽車內飾產業鏈：汽車內飾產業鏈 圖圖 11：汽車內飾主要產品汽車內飾主要產品 數據來源：公司招股說明書，西南證券整理 數據來源：公司招股說明書，西南證券整理 2.1 消費升級引領汽車內飾升級消費升級引領汽車內飾升級 汽車內飾市場空間廣闊。汽車內飾市場空間廣闊。在智能汽車時代，汽車已經逐漸從簡單的代步工具轉型為移動的第三空間，消費者對于看得見、摸得著、聽得到的汽車內飾需求

25、逐漸提升，汽車內飾的重要性不斷凸顯。根據乘聯會數據，2023M1-M2 豪華車型銷量占比為 14.2%，較 2020 年+1.10pp，30 萬以上車型銷量占比 14.4%，較 2020 年+4.95pp，汽車消費升級態勢延續，汽車內飾配置也不斷升級，直接帶動汽車內飾單車價值量的提升，汽車內飾行業迎來新的發展機遇。例如，座椅材質由 PVC-PU-真皮/超纖 PU，揚聲器數量不斷增加，座椅增加電動調節和加熱按摩功能等。根據頭豹研究院數據，2018 年我國乘用車內飾單車價值量約 11474 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 元，假設按每

26、年 1%的速度增長，到 2025/2030 年內飾 ASP將分別增長至 12322/12950 元，國內乘用車內飾市場空間將分別達 3171/3433 億元，未來 3/8 年 CAGR 為 4.03%/2.5%，市場空間廣闊。圖圖 12：不同：不同類型乘用車銷量占比類型乘用車銷量占比 圖圖 13：不同價位乘用車銷量占比不同價位乘用車銷量占比 數據來源：乘聯會，西南證券整理 數據來源：乘聯會，西南證券整理 圖圖 14：汽車內飾單車價值量（元）：汽車內飾單車價值量（元）圖圖 15：國內乘用車內飾市場空間（億元）國內乘用車內飾市場空間（億元）數據來源：頭豹研究院，西南證券整理 數據來源：中汽協，西南

27、證券整理 表表 4：乘用車內飾市場空間測算：乘用車內飾市場空間測算 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2030E 乘用車銷量（萬輛）2013.61 2146.84 2355.01 2425.66 2498.43 2573.39 2650.59 單車價值量（元）11723.71 11840.95 11959.36 12078.95 12199.74 12321.74 12950.27 市場規模（億元）2360.70 2542.06 2816.45 2929.95 3048.03 3170.86 3432.58 數據來源：中汽協，西南證券 表表 5：部分車型內飾配置

28、：部分車型內飾配置 車型車型 售價售價（萬元）（萬元）內飾選配項目內飾選配項目 內飾選配價格內飾選配價格（元）（元）內飾顏色內飾顏色種類種類 奧迪 A8 82.98-197.18 全真皮裝備包 37000 13 奧迪 A7L 41.87-77.77 華格納真皮座椅面料+其他 7500 5 奔馳 S 級 94.68-183.88 米或灰或黑DINAMICA 微纖維車頂內襯+尊貴版Nappa 皮革 42600 4 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 車型車型 售價售價（萬元）（萬元）內飾選配項目內飾選配項目 內飾選配價格內飾選配價格（元）

29、（元）內飾顏色內飾顏色種類種類 奔馳 E級 43.68-55.60 前排空調座椅+皮革內飾 15800 3 保時捷 Panamera 99.80-247.60 碳纖維/真皮 17900 12 保時捷 Taycan 89.80-183.80 Alcantara/翻毛皮、碳纖維/翻毛皮 4000/8200 14 比亞迪海豹 20.98-28.68 運動套件（麂皮運動座椅+麂皮車頂棚+其他）20000 5 比亞迪漢 21.38-32.98 Nappa 真皮座椅+真皮或碳纖維內飾+其他 20000 2 蔚來 ES8 47.80-65.60 高級 Nappa 打孔真皮座椅+高級Nappa 真皮內飾包覆+

30、Microfibre超纖絨頂棚+前排座椅按摩 32000 3 蔚來 ET7 45.80-53.60 高級 Nappa 打孔真皮座椅+高級Nappa 真皮內飾包覆 21000 3 蔚來 ET5 32.80-38.60 高級 Nappa打孔真皮座椅+高級Nappa真皮內飾包覆+Microfibre超纖絨頂棚 22500 6 極狐阿爾法 22.38-42.99 舒享套裝（Nappa 真皮方向盤+Nappa 真皮拼接超纖絨座椅+其他）8900 2 理想 L9 45.98 真皮座椅+真皮方向盤 標配 3 阿維塔 11 34.99-60.00 VIP四座尊享包（全車Nappa 座椅+Nappa 方向盤+仿

31、麂皮頂棚）40000 3 高合 HiPhi X 57.00-80.00 仿皮/真皮座椅+真皮方向盤 標配 2 高合 HiPhi Z 61.00-63.00 真皮座椅+真皮方向盤 標配 2 數據來源：汽車之家，西南證券整理 2.2 自主內飾品牌迎來國產替代機會自主內飾品牌迎來國產替代機會 外資品牌占據主要市場，自主品牌快速發展。外資品牌占據主要市場，自主品牌快速發展。從全球乘用車內飾件競爭格局來看，內飾行業由外資及合資占據主要市場份額，如弗吉亞、安道拓、李爾、麥格納、偉世通等，主要是由于歐美日等發達經濟體汽車產業發展較早，從而帶動汽車內飾行業發展。國內汽車內飾行業起步較晚，在合資乘用車市場，多由

32、合資飾件企業提供，隨著自主飾件企業整體解決方案能力的逐步增強，部分自主飾件企業也逐步進入合資乘用車供應體系。2020 年華域汽車收購延鋒安道拓全部剩余股權，國內最大內飾企業變為自主品牌；其他參與廠商數量眾多，份額較小，總體來看格局較為分散。表表 6：全球主要汽車內飾企業：全球主要汽車內飾企業 類型類型 公司公司 國別國別 內飾產品內飾產品 主要客戶主要客戶 外資 弗吉亞 法國 座椅、儀表板、門板、中控臺 一汽大眾、上汽大眾、神龍公司、東風日產、東風本田、上汽通用、上汽通用五菱、長安福特、北京奔馳、奇瑞捷豹路虎、一汽紅旗、長安、東風、吉利、沃爾沃、長城、比亞迪、蔚來、理想、濰柴等 偉世通 美國

33、儀表板、信息顯示器、平視顯示器、駕駛艙域控制器 馬自達、福特、雷諾日產、寶馬 麥格納 加拿大 座椅骨架、機構件、發泡、面套 阿斯頓馬丁、北汽、寶馬、寶沃、華晨中國、比亞迪、吉利；龐巴迪、博格華納汽車、凱斯紐荷蘭、道依茨公司、哈雷戴維森 安道拓 美國 座椅、框架、機構、泡沫、頭枕、扶手、裝飾罩 寶馬、戴姆勒、福特汽車、通用汽車、本田汽車、現代汽車 李爾 美國 座椅裝飾罩、皮革和織物等表面材料、座椅機構、座椅泡沫、頭枕 通用汽車、戴姆勒、Stellantis、大眾汽車、福特 豐田紡織 日本 座椅面料、安全帶、隔離網、門板、儀表板、中央儲物箱 豐田集團 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（

34、603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 類型類型 公司公司 國別國別 內飾產品內飾產品 主要客戶主要客戶 格拉默 德國 座椅、頭枕、扶手、中央控制臺 大眾、戴姆勒、寶馬、FCA、通用 合資 重慶安道拓 中/美 座椅總成及其相關零部件 長安福特、沃爾沃、長安、吉利、林肯、小鵬、蔚來 東風偉世通 中/美 儀表板、門內飾板 東風汽車、神龍汽車、東風日產、東風本田汽車、東風汽車、南京名爵 延鋒偉世通 中/美 汽車門板、中控儀表板 上海通用、上海大眾、上海汽車、一汽大眾、東風神龍、風神汽車、長安福特、北京現代、北京吉普、奇瑞汽車、北汽福田 成都弗吉亞 中/法 儀表板、抬頭顯示儀、座艙域控制器

35、一汽大眾、上汽大眾、神龍公司、沃爾沃、吉星等 自主 華域汽車 中國 儀表板、汽車座椅、氣囊 上汽大眾、上汽通用、一汽大眾、長安福特、神龍 汽車、北京奔馳、華晨寶馬、北京現代、東風日產 常熟汽飾 中國 門內護板、儀表板、副儀表板、行李箱、衣帽架、地毯 一汽大眾、北京奔馳、華晨寶馬、奇瑞捷豹路虎、奔馳 EQB、寶馬 EV、大眾 MEB、特斯拉 寧波華翔 中國 儀表板、中央通道、門板、立柱、頂棚、頭枕 紅旗、長城、東風、吉利、蔚來、小鵬、威馬、大眾、寶馬、奔馳、奧迪 一汽富維 中國 座椅、車門、副板、頂棚、高架箱、儀表板 紅旗、一汽奔騰、廣汽傳祺、長城、北汽、小鵬、蔚來 新泉股份 中國 儀表板、頂置

36、文件柜、門內護板 吉利、上汽、奇瑞、廣汽集團、北汽福田、一汽、特斯拉 岱美股份 中國 遮陽板、頭枕、頂棚、頂棚中央控制器、扶手 賓利、保時捷、奔馳、寶馬、奧迪、通用、福特、菲亞特克萊斯特、大眾 繼峰股份 中國 座椅頭枕、扶手、中控系統 奧迪、寶馬、菲亞特克萊斯特、戴姆勒、捷豹路虎、保時捷、大眾 數據來源：公司公告，西南證券整理 自主內飾品牌迎來國產替代機會。自主內飾品牌迎來國產替代機會。自主乘用車品牌市占率的提升，為國內汽車內飾企業提供了國產替代的機會。根據乘聯會數據，2020 年自主品牌乘用車市占率時隔 3 年再次回升，截至 23M1-2 市占率已提升至 52%，較 22 年+2pp，較 2

37、1 年+8pp，主要是來自新能源汽車銷量占比提升。自主乘用車品牌在內飾上競爭尤為激烈，凸顯差異化、高端化、個性化配置的特點明顯，并具有扶持本土供應鏈的趨勢，自主內飾品牌有望憑借多年產品和技術積累、高性價比、快速的本土化響應能力等優勢獲得青睞，國產替代空間大。圖圖 16：不同國別乘用車銷量占比：不同國別乘用車銷量占比 圖圖 17：新能源乘用車銷量占比新能源乘用車銷量占比 數據來源：中汽協，西南證券整理 數據來源：中汽協，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 圖圖 18：多功能座椅：多功能座椅 圖圖 19：儲物裝置增加儲物裝置

38、增加 數據來源：理想官網，西南證券整理 數據來源：理想官網，西南證券整理 2.3 智能化、輕量化是汽車行業新趨勢智能化、輕量化是汽車行業新趨勢 當前，能源革命、新一代信息革命、智能交通及智慧城市的發展與汽車產業百年來最深刻的一場顛覆性變革交匯，正在推動新一輪波瀾壯闊的產業革命。汽車內飾擺脫了傳統的、機械式的操作方式朝著現代化、電子化、高度集成化方向發展。供需兩側均為汽車智能化提供了良好的發展條件。供給端，電動化的快速普及為智能化供需兩側均為汽車智能化提供了良好的發展條件。供給端，電動化的快速普及為智能化升級提供了更多機會。升級提供了更多機會。1）電動車集成更簡單，集中式構架有利于信息傳輸控制；

39、2）電動車的電機只需要通過改變電流電壓便可以精細地調節轉速以達到改變車速的目的，而燃油車的機械架構無法實施電子技術控制，很難做到實時線性，即對各類情況做出瞬時響應；3）燃油車 OTA 最大的難度在于供電保障問題，ECU 的刷寫過程需要持續供電，這對于電動車來說是天然優勢，而燃油車供電系統及能量管理會變得難度大增。需求端，智能化能夠滿足消費者日益增長的安全、高效、舒適需求端，智能化能夠滿足消費者日益增長的安全、高效、舒適等需求。等需求。一方面，智能化符合科技進步和產業升級的趨勢，我國人為因素導致的交通事故率占比 90%，如疲勞駕駛、超速駕駛、油門控制不當等，而配備 RAB（后方自動剎車輔助）、A

40、EB（自動緊急剎車輔助）等 ADAS 功能的汽車能夠減少 50%以上的交通事故發生率。另一方面，目前我國大型城市停車位缺口平均在 70%以上，停車難問題突出，物流費用占 GDP 比重達 14.6%，遠超歐美國家，智能駕駛能有助于緩解擁堵、停車難、環境污染、用車效率低等問題，同時更好地服務人與替代人，減少對駕駛員的依賴，實現高效調度。公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 圖圖 20：各類輔助駕駛：各類輔助駕駛功能減少交通事故發生率功能減少交通事故發生率 圖圖 21：中國：中國 L2 級智能駕駛乘用車滲透率級智能駕駛乘用車滲透率 數據來源

41、：中國自動駕駛安全讀本（2021），工信部，西南證券整理 數據來源：中國自動駕駛安全讀本（2021），工信部，西南證券整理 政策端，我國也持續出臺政策鼓勵智能駕駛產業發展。政策端，我國也持續出臺政策鼓勵智能駕駛產業發展。我國自 2016 年來開始落地多項政策強制商用車搭載 ADAS 系統，自動駕駛等級從 L1 逐漸向 L2 升級。根據智能網聯汽車技術路線圖 2.0，2025 年 L2、L3 級新車將達到市場銷量的 50%，空間廣闊。根據羅蘭貝格預測，2025 年國內ADAS 市場規模有望達 2250 億元，5 年 CAGR 超 20%。圖圖 22：我國關于汽車智能化的政策文件：我國關于汽車智能

42、化的政策文件 圖圖 23：國內：國內 ADAS 市場規模預測（億元）市場規模預測（億元）數據來源：政府官網，西南證券整理 數據來源：羅蘭貝格，西南證券整理 輕量化是實現汽車行業雙碳目標的重要手段。輕量化是實現汽車行業雙碳目標的重要手段。汽車行業作為各主要經濟國家的支柱產業之一，因其產業鏈長已成為排放管理的重點行業。根據中國汽車工程學會發布的節能與新能源汽車技術路線圖 2.0，我國汽車產業的碳排放將力爭在 2028 年前后達峰，到 2035 年全產業的碳排放量將比峰值降低 20%。據智研咨詢，汽車重量每降低 100kg，燃油車每公里可以節約 0.5L 燃油。在汽油車減重 10%與 20%的情況下

43、，能效分別提升 3.3%與 5%，新能源汽車減重對于能耗提升更加顯著，電動車減重 10%/20%的情況下，能效分別提升6.3%/9.5%。因此，安全、環保、輕量化越來越成為汽車內飾件的發展趨勢，在以塑代鋼、降低車重的同時，消費者更加關注汽車輕量化帶來的節能效果和汽車內飾件低散發帶來的舒適性能。開發和應用環境友好、乘坐舒適性高的綠色非金屬材料越來越受到整車廠商及其材料供應商的重視，同時，隨著社會對汽車內飾件產品的環保要求越來越高，國家可能進一步提高內飾件行業的環保要求。具有強大產品研發能力的內飾供應商若能夠迅速開發出運用相應新材料的產品，豐富產品種類，占領高端市場，將充分享受汽車輕量化升級所帶來

44、的市場機遇。0%5%10%15%20%25%30%35%40%燃油車電動車20202021 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 表表 7：汽車輕量化相關政策文件：汽車輕量化相關政策文件 名稱名稱 時間時間 部門部門 內容內容 汽車產品生產者責任延伸試點實施方案 2021.5 工信部、科技部、財政部、商務部 推行綠色采購，建立綠色零部件和綠色供應商評價機制。加強綠色產品研發，增加低油耗、低排放及新能源汽車生產比例，加快推進整車及零部件輕量化輕量化技術研究與應用。強化綠色生產，采用綠色包裝，降低汽車產品生產過程中的能源消耗，減少廢棄物和

45、污染物的產生，開展生產廢料和副產品的回收利用及無害化處理。新能源汽車產業發展規劃（20212035 年）2020.10 國務院 研發新一代模塊化高性能整車平臺，攻關純電動汽車底盤一體化設計、多能源動力系統集成技術，突破整車智能能量管理控制、輕量化輕量化、低摩阻等共性節能技術，提升電池管理、充電連接、結構設計等安全技術水平，提高新能源汽車整車綜合性能。鼓勵外商投資產業目錄（2019 年版）2019.6 發改委、商務部 汽車零部件制造：六檔以上自動變速箱、商用車用高功率密度驅動橋、隨動前照燈系統、LED前照燈、輕量化輕量化材料應用、離合器、液壓減震器、中控盤總成、座椅、電機及控制系統、主動安全及自

46、動駕駛控制系統、燃料電池系統 汽車產業中長期發展規劃 2017.4 工信部、發改委、科技部 加大汽車節能環保技術的研發和推廣。推動先進燃油汽車、混合動力汽車和替代燃料汽車研發，突破整車輕量化輕量化、混合動力、高效內燃機、先進變速器、怠速啟停、先進電子電器、空氣動力學優化、尾氣處理裝置等關鍵技術。不斷提高汽車燃料消耗量、環保達標要求，加強對中重型商用車節能減排的市場監管。完善節能汽車推廣機制，通過汽車燃料消耗量限值標準、標識標準以及稅收優惠政策等，引導輕量化輕量化、小型化乘用車的研發和消費?！笆濉眹覒鹇孕?新興產業發展規劃 2016.11 國務院 全面提升電動汽車整車品質與性能。加快推進電

47、動汽車系統集成技術創新與應用，重點開展整車安全性、可靠性研究和結構輕量化輕量化設計?！笆濉眹铱萍紕撔?規劃 2016.7 國務院 重點發展電動汽車智能化、網聯化、輕量化輕量化技術及自動駕駛技術，發展具有國際競爭力的高速列車、高中速磁浮、快捷貨運技術與裝備。中國制造 2025 2015.5 工信部 繼續支持電動汽車、燃料電池汽車發展，掌握汽車低碳化、信息化、智能化核心技術，提升動力電池、驅動電機、高效內燃機、先進變速器、輕量化輕量化材料、智能控制等核心技術的工程化和產業化能力，形成從關鍵零部件到整車的完整工業體系和創新體系，推動自主品牌節能與新能源汽車同國際先進水平接軌。2015 年產業振

48、興技術和技術改造專項重點方向 2015.3 發改委、工信部 節能與新能源汽車產業化項目，汽車電子控制系統、汽車輕量化輕量化零部件方向。國家發展改革委關于修改有關條款的的決定 2013.2 發改委 國家鼓勵發展汽車輕量化輕量化材料應用，其中包括：高強度鋼、鋁鎂合金、復合塑料、粉末冶金、高強度復合纖維等；先進成形技術應用：激光拼焊板的擴大應用、內高壓成形、超高強度鋼板熱成形、柔性滾壓成形等；環保材料應用：水性涂料、無鉛焊料等。關于開展1.6升及以下節能環保汽車推廣工作的通知 2013.9 財政部、發改委、工信部 明確提出了推廣車輛的產品綜合燃料消耗量標準和污染物排放的相關限值要求，對消費者購買 1

49、.6 升及以下節能環保汽車繼續給予一次性 3000 元定額補助，由生產企業在銷售時兌付給購買者，同時鼓勵采用發動機怠速啟停、高效直噴發動機、混合動力、輕量化輕量化等節能環保技術和產品。數據來源：政府官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 3 公司分析公司分析：新能源客戶開拓，產業鏈向上游延伸新能源客戶開拓，產業鏈向上游延伸 3.1 新能源增長迅速，本部利潤貢獻上升新能源增長迅速，本部利潤貢獻上升 新能源客戶拓展迅速，新能源營收占比提升。新能源客戶拓展迅速，新能源營收占比提升。公司與德國派格、西班牙安通林、奧地利格瑞納

50、、加拿大麥格納等合作設立聯營公司，參股一汽富晟 30%。在中外雙方的“技術+市場+管理”優勢互補的合作模式下，公司及合資平臺先后培育了一汽-大眾（含大眾 MEB 系列）、一汽奧迪、北京奔馳、華晨寶馬、特斯拉、沃爾沃、奇瑞捷豹路虎、一汽紅旗、長城汽車、上汽通用、廣汽、奇瑞、吉利、蔚來、理想、小鵬、集度、零跑、哪吒、廣汽新能源等客戶資源。2019 年起，公司新能源營收占比快速增長，從 19 年不到 1%，提升到 22H1的 29.7%，較 21H1 提升 15.3pp，新能源客戶加速開拓。近期收到新能源客戶項目定點，預計生命周期總金額近期收到新能源客戶項目定點，預計生命周期總金額 7.8 億元。億

51、元。2023 年 3 月 13 日，公司發布公告于近期收到國內某知名新能源主機廠和大眾汽車（安徽）有限公司的定點通知函，將為上述兩大客戶開發、生產乘用車門板總成產品。其中，新能源主機廠客戶項目預計 2024 年開始，生命周期總金額為人民幣 3.8 億元左右；大眾安徽的新能源汽車平臺型項目預計 2025 年開始，生命周期總金額為人民幣 4.0 億元左右。此次項目定點是公司在原有新能源汽車客戶的基礎上，實現了公司新客戶的再一次突破，彰顯了公司在新能源乘用車內飾產品開發設計、技術能力、質量保證、生產保障能力受到主機廠的認可，有利于進一步推動公司獲取更多的新能源乘用車內飾產品訂單。圖圖 24：本部新能

52、源營收占比：本部新能源營收占比 圖圖 25：本部新能源營收（億元）本部新能源營收（億元）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 本部利潤貢獻上升，客戶結構持續優化。本部利潤貢獻上升，客戶結構持續優化。隨著新能源訂單量產出貨，公司實現本部利潤占比不斷提升，2022H1 本部扣非后凈利潤貢獻 0.91 億元，同比+82.9%，占比升至 53%，較 2021H1 提升 27.4pp，盈利能力明顯增強，有望打破公司低估值桎梏。未來公司將基于多年技術積累與豐富的客戶項目開發經驗，主攻中高端品牌與新能源汽車配套市場，助力公司本部收入與利潤持續較快增長。我們對公司的主要客戶銷量進

53、行粗略估計，假設 2023-2025年：一汽大眾燃油車銷量逐年下滑 3%，奔馳、寶馬中高端車型疊加電動化銷量逐年上漲 3%，捷豹路虎產品口碑不佳銷量逐年下滑 2%，沃爾沃燃油車銷量逐年下滑 2%，奇瑞出口疊加新能源銷量逐年增長 20%，理想、特斯拉、蔚來、小鵬、哪吒、零跑等新能源客戶銷量增長迅速近三年 CAGR 為 128.5%，假設 2023-2025 年新能源客戶合計銷量分別增長 40%/30%/公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 20%。預計 2023-2025 年公司主要客戶合計銷量將分別增長 11.5%/11.5%/10.

54、3%，形成“新能源+一汽+其他”的主要客戶結構，減少單一客戶依賴程度，增強抗風險能力。表表 8：公司主要客戶銷量預測（萬輛）：公司主要客戶銷量預測（萬輛）客戶客戶 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 一汽大眾 216.2 185.8 182.4 176.9 171.6 166.4 奔馳 64.1 59.8 60.6 62.4 64.3 66.2 捷豹路虎 5.8 5.5 5.0 4.9 4.8 4.7 沃爾沃 17.9 17.2 16.2 15.9 15.6 15.2 寶馬 77.7 84.6 79.2 81.6 84.0 86.5 奇瑞 73.0 96.2 12

55、3.3 147.9 177.5 213.0 新能源 27.8 71.5 107.6 150.7 195.8 235.0 總計 482.4 520.6 574.2 640.2 713.6 787.2 Yoy 12.1%7.9%10.3%11.5%11.5%10.3%數據來源：乘聯會，中國汽車工業協會，公司官網，西南證券 通過聯營平臺的關聯交易占比下降，新能源成為本部營收主力，預計通過聯營平臺的關聯交易占比下降，新能源成為本部營收主力，預計 2025 年新能源營年新能源營收占比提升至收占比提升至 47.37%。2020-2022H1 公司通過三大聯營平臺安通林、派格和格瑞納的關聯交易合計營收貢獻逐

56、步下降，分別占比 40.30%/35.79%/27.13%。從營收的角度看，公司本部收入對聯營平臺的依賴正在削弱，客戶結構逐步優化。2019-2022H1，公司新能源客戶業務營收占比提升迅速，從 2019 年的 0.8%提升至 2022H1 的 29.66%，已經成為本部營收的主要貢獻板塊。我們對公司主要客戶收入占比進行預測，假設 2023-2025 年：三大聯營平臺的營收占比逐年下降 10%（上一年度占比的 10%，下同），一汽大眾營收占比逐年下降 1%，奇瑞汽車營收占比逐年提升 5%，新能源客戶營收占比逐年提升 10%。未來，隨著新能源客戶獲取的大量新項目投產貢獻增量，預計 2025 年新

57、能源營收占比提升至 47.37%；公司 1996年開始與奇瑞合作，近年來本部收入增長強勁和奇瑞汽車銷量增長強勁有很大關系，2020年占比超過 17%，隨著奇瑞汽車銷量及出口持續提升，預計 2025 年對奇瑞的營收占比將接近 22%；一汽-大眾后續銷量下滑、收入占比下降，預計 2025 年除去聯營平臺交易的營收占比將下降至 8%左右。表表 9：公司主要客戶營收占比（聯營平臺包括一汽大眾的貢獻，新能源中包含部分奇瑞和一汽：公司主要客戶營收占比（聯營平臺包括一汽大眾的貢獻，新能源中包含部分奇瑞和一汽-大眾的貢獻）大眾的貢獻）客戶客戶 2017 2018 2019 2020 2021 2022H1 2

58、022E 2023E 2024E 2025E 安通林 32.18%44.53%25.92%27.54%22.66%17.23%16.37%14.73%13.26%11.93%派格 12.69%12.01%10.80%12.64%12.69%9.79%9.30%8.37%7.53%6.78%格瑞納-0.09%0.12%0.45%0.11%0.10%0.09%0.08%0.08%三大聯營平臺合計 44.87%56.54%36.80%40.30%35.79%27.13%25.77%23.19%20.88%18.79%一汽-大眾 14.24%11.91%11.15%(2019H1)11.10%-8.6

59、4%8.56%8.47%8.39%奇瑞汽車 15.54%9.28%19.97%(2019H1)17.10%-18.86%19.80%20.79%21.83%新能源（理想、特斯拉、奔馳、寶馬等）-0.80%10.60%24.50%29.66%35.59%39.15%43.07%47.37%數據來源：公司可轉換債券募集書，公司公告，西南證券 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 布局逐漸完善，加速開拓海外市場。布局逐漸完善，加速開拓海外市場。公司目前已擁有常熟、長春、沈陽、北京、天津、蕪湖、成都、佛山、余姚、上饒、宜賓、大連十二個生產基地

60、，2022 年 9 月公告新增合肥工廠，10 月公告新增肇慶工廠，布局完善，產能持續提升，能夠實現對主機廠的近距服務、快速反應、及時溝通。為了滿足公司新項目及未來發展的需求，公司新設大連基地，同時正在積極規劃廣東肇慶等基地的推進工作，積極開拓海外市場，上半年公司海外市場營收 4558萬元，同比+207.4%，已初顯成效。隨著國產汽車制造能力增強，自主品牌崛起，汽車產業“走出去”正在加速推進，出口呈現快速增長態勢，2022 年共出口汽車 310.7 萬輛，同比+55.1%；2021 年共出口汽車 200.3 萬輛，同比+101.4%。憑借多年積累的技術優勢與快速響應能力，未來公司出口有望持續快速

61、增長，對應占比持續提升。表表 10：公司部分產能情況：公司部分產能情況 公司公司 產能（萬件）產能（萬件）產品產品 常熟汽飾 109.38 門板、衣帽架、天窗遮陽板、立柱和其他注塑件 蕪湖長春 70.5 門板、儀表板、立柱 北京長春 64 儀表板、門板 天津常春 160 門內護板、儀表板、立柱 常熟長春 115.1 門內護板5 萬套，儀表板 10.70 萬套，尾門28.30萬套，立柱21.50 萬套，衣帽架 11.80萬套，側圍21.50 萬套，其他內飾件16.3 萬套 余姚長春 54.01 門內護板及總成11 萬套，儀表板、副儀表板及總成27.50萬套，立柱及總成 15.51 萬套 上饒常春

62、 18.9 門內護板及總成8.30萬套，儀表板及副儀表板10.60萬套 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 26：我國汽車出口數量（萬輛）：我國汽車出口數量（萬輛）圖圖 27：公司海外營收（億元）公司海外營收（億元）數據來源：中汽協，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.2 持續加快研發創新，產品升級帶來持續加快研發創新，產品升級帶來 ASP 提升提升 持續加快研發創新。持續加快研發創新。公司擁有國際化的研發設計團隊，持續加大科技創新力度，截止 22年 6 月擁有發明專利 16 項、實用新型專利 261 項、外觀設計專利 4 項、軟件著作權 45 項。公司還具有 2D 和 3

63、D 的產品分析設計能力，運用 Catia、UG 等 3D 設計軟件進行結構設計及 GD&T工程圖紙的繪制；根據客戶對于產品性能的標準要求，進行參數化設計，運用軟件進行 DMU 空間仿真校驗；同時在設計過程中，運用 CAE 仿真軟件，對產品數模進行結構剛性、耐久分析及碰撞等性能和可靠性分析；采用模流（MoldFlow）分析計算，保證產品滿足 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 尺寸性能、制造工藝的相關要求，為客戶提供高質量的產品。隨著公司在天津建設的國家級研發、測試中心的落成及德國 WAY 集團的加入，為客戶提供“從項目工程開發和設計

64、，到模檢具設計和制造、設備自動化解決方案、試驗和驗證以及成本優化方案”的一體化服務，未來將持續培養全球化設計+模具+自動化的復合型人才梯隊，深入了解國內外市場需求動態，加快創新研發。圖圖 28：公司專利數量持續提升（個）：公司專利數量持續提升（個）圖圖 29：公司研發投入及研發費用率公司研發投入及研發費用率 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 智能座艙對內智能座艙對內飾企業提出新的要求。飾企業提出新的要求。在汽車向電動智能化升級的過程中，智能座艙的重要性不斷凸顯，對傳統內飾件企業的工藝、研發等提出新的要求。公司從 2015 年開始致力于智能座艙的設計、開發及零部

65、件生產制造，并在 2021 年展出了第一代完全自主開發、自主研制的智能座艙，具備自動刷臉識別車主身份、基于記憶功能調整座椅至最佳位置、識別手勢智能調節空調出風口、180可旋轉副駕駛座椅等多項功能。在第二代智能座艙的開發過程中，公司與一汽富晟聯合華為，提升了座艙整體的智能化程度，例如提供全息影像系統打造車內影院、添加會根據影像產生律動的智能內飾表面和律動座椅等，以及通過HarmonyOS 打通智能座艙和個人穿戴的健康管理系統化方案，結合華為 Healthy Kit 功能實現對乘客日常健康和突發疾病的管理等。公司通過拓寬產品邊界，加強在智能座艙方向的布局，集成更多智能化功能提高單車 ASP，預計未

66、來有望突破萬元。圖圖 30：與華為共同創新智能座艙視聽系統：與華為共同創新智能座艙視聽系統 圖圖 31：智能座艙的健康管理功能智能座艙的健康管理功能 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 圖圖 32：發光表皮：發光表皮 圖圖 33：冷暖箱冷暖箱 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 輕量化帶來輕量化帶來 ASP提升。提升。1）天然纖維復合材料：公司具備國內領先的一步法工藝生產線，較傳統注塑件減重 20-30%，單車價值 3000-4000

67、 元（普通門板 1000 元）。2）CFRT（連續纖維增強熱塑性復合材料）：用連續纖維替代金屬件，減重 45-50%，可以用于門板、側板、座椅鋼底托等。3）微發泡工藝：較傳統注塑件減重 5-25%，同時增加尺寸穩定性。4）塑料尾門：通過模塊化和集成化的一體設計，能有效降低零件重量，提供更優的設計結構和品質，同時能降低 OEM 在線生產工時。5）RePET CORE：利用可回收 PET發泡層作為填充芯材，能實現減重 40%，降低 59%的碳排放。6）免弱化工藝：采用 3DMesh 實現發泡層減重 50%以上，相對于分步弱化方案產品表面更優，工藝成本和投資成本更優，減少弱化設備投資。輕量化工藝符合

68、國家雙碳戰略目標，公司通過開發運用相應工藝和新材料，有助于提升產品價值量。圖圖 34：天然纖維復合材料：天然纖維復合材料 圖圖 35：CFRT 復合材料復合材料 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 圖圖 36：微發泡工藝：微發泡工藝 圖圖 37：塑料尾門塑料尾門 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 與安通林深化合作，提升模塊化供貨能力。與安通林深化合作，提升模塊化供貨能力。2023 年 2 月 7 日，常熟汽飾與安通林（中國）在常熟汽

69、飾總部舉行了商務戰略合作簽約儀式。雙方在原有合資伙伴的基礎上深度擴大商務合作范圍，將安通林中國的照明、電子和人機交互（HMI）業務整合融入常熟汽飾的內飾零件，形成更完善的模塊化供貨能力。安通林作為全球汽車技術解決方案供應商，在為主機廠提供裝飾表面、照明和電子的集成解決方案領域擁有豐富的經驗。雙方實現資源共享、優勢互補、互利共贏，使一流的模塊化供貨能力成為服務于主機廠的核心競爭力，以此鞏固雙方在汽車內飾行業的核心供應商地位。圖圖 38：電子和人機交互內飾件示例：電子和人機交互內飾件示例 圖圖 39：照明內飾件示例照明內飾件示例 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理

70、3.3 產業鏈延伸，成本控制能力增強產業鏈延伸，成本控制能力增強 產業鏈延伸，服務體系拓展。產業鏈延伸，服務體系拓展。（1）2017 年成立常源科技，19 年起主營汽車零部件模具生產。模具是零部件企業為特定車型設計、定制，用于生產特定汽車零部件所使用的工具，模具收入會隨著配套車型增多而增長。19 年以來公司通過提高模具自給率，保證了產品質量和同步開發能力，降低維修和管理成本，有效提升盈利水平。常源科技 19-21 年營收 CAGR為 105%，22H1 營收 1.3 億元，同比+61.3%，保持快速增長，凈利潤 37.7 萬元，虧損逐漸收窄并實現扭虧為盈。根據公司公告披露，公司本部及參股公司每

71、年模具外包金額 3 億元+，因此，隨著本部與參股公司模具自制率持續提升，預計 22-24 年常源科技營收分別達 2.5、公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 3.6、4.3 億元，參考可比公司寧波方正與瑞鵠模具，凈利率有望達 5%+。綜合來看，隨著公司模具業務不斷擴張，未來有望成為公司的另一利潤增長來源，是公司的核心競爭力之一。（2）2020 年參股德國 WAY 公司 30%股權，21 年持股比例增至 55%，并將其納入合并報表。WAY 是一家服務于汽車行業的設計、項目管理、設計實施、服務為一體的技術研發及服務公司，擁有產品工程設計、

72、項目管理、軟件開發、制造工程設計、虛擬現實等能力，具有德國寶馬、保時捷等供應商體系認證。雙方優勢互補，互派人員，公司直接進入了高端汽車品牌工程設計的全球招標范圍，進一步提升了自主研發設計能力和智能座艙系統的開發能力。圖圖 40：常源科技營收（萬元）：常源科技營收（萬元）圖圖 41：常源科技凈利潤（萬元）常源科技凈利潤（萬元）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 42：常源科技可比公司毛利率（：常源科技可比公司毛利率（%）圖圖 43：常源科技可比公司凈利率（常源科技可比公司凈利率（%）數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 公司研究

73、報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 4 財務分析財務分析 4.1 盈利能力較好，凈利率行業領先盈利能力較好，凈利率行業領先 凈利率行業領先凈利率行業領先?？v向來看，2018-2021 年公司毛利率緩慢上升，但最新 22 年前三季度毛利率下降至 21.6%，同比下降 2.32pp。橫向來看，公司毛利率高于新泉股份和寧波華翔，低于岱美股份。但是得益于公司較好的費用管理能力，公司凈利率一直處于行業較高水平，最新 22Q3 公司凈利率為 14.2%。圖圖 44：公司與可比公司毛利率：公司與可比公司毛利率 圖圖 45：公司與可比公司凈利率：公司與可比

74、公司凈利率 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 圖圖 46：公司與可比公司管理費用率：公司與可比公司管理費用率 圖圖 47：公司與可比公司研發費用率：公司與可比公司研發費用率 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 圖圖 48：公司與可比公司銷售費用率：公司與可比公司銷售費用率 圖圖 49：公司與可比公司財務費用率：公司與可比公司財務費用率 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 圖圖 50：公司與可比公司期間

75、費用率：公司與可比公司期間費用率 數據來源：WIND，西南證券整理 ROA/ROE均處于行業中游水平。均處于行業中游水平。公司 ROE/ROA 與凈利率走勢基本一致，受益于公司凈利率水平更高，公司 ROA、ROE 也持續處于行業中游水平，最新 2022 年前三季度公司ROA、ROE 分別為 4.7%、8.6%。圖圖 51：公司與可比公司：公司與可比公司 ROA走勢走勢 圖圖 52：公司與可比公司：公司與可比公司 ROE（平均）走勢（平均）走勢 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲

76、明部分 21 4.2 償債能力相對較弱，存貨資產變現能力較強償債能力相對較弱，存貨資產變現能力較強 公司短公司短/長期償債能力相對較弱。長期償債能力相對較弱。公司資產負債率位于行業中游水平，流動比率位于行業較低水平，最新 22Q3 公司資產負債率/流動比率為 43.9%/0.97，說明公司償債能力相對較弱。圖圖 53：公司與可比公司資產負債率走勢：公司與可比公司資產負債率走勢 圖圖 54：公司與可比公司流動比率走勢：公司與可比公司流動比率走勢 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 總資產周轉率相對較差，存貨周轉率相對較好?？傎Y產周轉率相對較差，存貨周轉率相對較好。

77、2018 年-2022 前三季度，公司總資產周轉率處于行業較低水平，2022 前三季度公司總資產周轉率為 0.33 次，同比上升 0.08 次；公司存貨周轉率處于行業中游水平，最新 22 年前三季度公司存貨周轉率為 3.92 次，同比上升0.71 次，表明企業存貨資產變現能力較強。貨幣資金和經營性現金流相對穩定。貨幣資金和經營性現金流相對穩定。2018-2022 前三季度，受限于公司經營規模，公司貨幣資金和經營性現金流處于行業較低水平，但公司經營情況穩定，波動較小相對健康。最新 22Q3 公司貨幣資金和經營性現金流分別為 4.51 億元和 3.11 億元。圖圖 55：公司與可比公司總資產周轉率

78、走勢（次）：公司與可比公司總資產周轉率走勢（次）圖圖 56：公司與可比公司存貨周轉率走勢（次）：公司與可比公司存貨周轉率走勢（次）數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 22 圖圖 57：公司與可比公司貨幣現金情況（億元）：公司與可比公司貨幣現金情況（億元）圖圖 58：公司與可比公司經營性現金流凈額情況（億元）：公司與可比公司經營性現金流凈額情況（億元）數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 5 盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1 盈利預測盈利預

79、測 關鍵假設：關鍵假設：假設 1：預計 2022-2024 年除去天津常春生產基地的主要內飾件（門內護板、儀表板、天窗遮陽板、衣帽架）產品銷量合計分別為 439.87/498.79/549.58 萬件，主要內飾件合計單價分別為 2058/2120/2183 元/套；假設 2：預計 2022-2024 年天津常春基地年產 160 萬件汽車零部件項目及年產 35 萬套水性漆產品和 100 萬套汽車零部件項目合計產品銷量分別為 74/177/236 萬件；其中，汽車零部件產品單價分別為 600/618/637 元/套，水性漆產品單價 1200/1236/1273 元/套；假設 3：常源科技主營汽車零

80、部件模具生產，19 年以來公司通過提高模具自給率，營收保持快速增長，實現扭虧為盈。公司本部及參股公司每年模具外包金額 3 億元+，預計2022-2024 年模具及檢具營收分別達 2.5/3.6/4.3 億元，同比增長 17.1%/41.8%/19.4%?；谝陨霞僭O，我們預測公司 2022-2024 年分業務收入成本如下表：表表 11：分業務收入及毛利率：分業務收入及毛利率 單位：億元單位：億元 2021A 2022E 2023E 2024E 汽車飾件合計 收入 23.38 32.52 42.58 50.83 增速 21.66%39.10%30.94%19.38%模具及檢具 收入 2.17 2

81、.54 3.60 4.30 增速 15.43%17.07%41.84%19.44%其他 收入 1.08 1.13 1.19 1.25 增速 0.00%5.00%5.00%5.00%合計 收入 26.63 36.19 47.37 56.38 增速 20.06%35.92%30.89%19.03%毛利率 24.05%22.76%22.89%22.66%數據來源：公司公告，西南證券 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 23 隨著電動化推進，公司新能源業務保持快速增長，新項目持續放量，智能座艙及輕量化業務提升公司 ASP。預計公司 2022-20

82、24 年營業總收入分別為 36.19/47.37/56.38 億元，增速分別為 35.92%/30.89%/19.03%，歸母凈利潤分別為 5.50/6.76/7.78 億元，增速分別為 30.87%/22.92%/15.09%。5.2 相對估值相對估值 我們選取主營業務為汽車飾件的新泉股份、寧波華翔、岱美股份作為可比公司，2023年三家公司平均 PE 為 17.96 倍，考慮到公司本部新能源業務營收快速增長，本部盈利占比顯著提升，低估值桎梏有望打破，給予公司 2023 年 18 倍 PE，對應目標價 32.02 元，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 12：可比公司估值（截止：可比公司估值（截止

83、 2023.03.27）證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 股價（元）股價（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 603179.SH 新泉股份 39.56 0.76 0.97 1.53 2.15 52.05 40.78 25.86 18.40 002048.SZ 寧波華翔 14.53 2.02 1.51 1.78-7.19 9.62 8.16-603730.SH 岱美股份 16.84 0.57 0.70 0.85 1.09 29.54 24.08 19.85 15.45 平均值 29.60 24.83 17.96 16.92 60

84、3035.SH 常熟汽飾 18.12 1.11 1.45 1.78 2.05 16.38 12.52 10.18 8.85 數據來源：Wind，西南證券整理 6 風險提示風險提示（1）客戶拓展不及預期的風險。若新客戶開拓進度較慢，公司客戶依賴度過高風險仍將存在，從而不利于分散公司經營風險；（2）原材料價格波動風險。若原材料價格上漲，公司盈利存在被侵蝕的風險。（3）投資收益金額較大以及波動的風險。公司投資收益主要來自于參股公司，如果參股公司的經營業績出現不利變化，將影響公司的經營業績。（4）智能座艙業務開拓不及預期。若公司智能座艙業務進度緩慢將影響經營業績增速。（5）海外市場開拓不及預期的風險。

85、公司海外市場面臨著國際化的管理團隊、研發技術團隊缺失的風險。若拓展海外客戶不及預期，將影響海外市場新業務的增長。公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 24 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 利潤表（利潤表（億億元）元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（現金流量表（億億元）元）2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 26.63 36.19 47.37 56.38 凈利潤 4.11 5.50 6.76 7.78 營業成本 20.22 27.95 36.53 43.61 折舊與攤銷 3.09 2

86、.07 2.07 2.07 營業稅金及附加 0.33 0.48 0.63 0.74 財務費用 0.62 0.07 0.06 0.06 銷售費用 0.22 0.45 0.56 0.63 資產減值損失-0.18 0.00 0.00 0.00 管理費用 2.37 4.03 5.08 5.85 經營營運資本變動-1.38 1.56-0.06 0.29 財務費用 0.62 0.07 0.06 0.06 其他-2.86-2.87-2.86-3.03 資產減值損失-0.18 0.00 0.00 0.00 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 3.41 6.34 5.98 7.18 投資收益 2.71 2.8

87、3 2.95 3.09 資本支出 0.00 0.00 0.00 0.00 公允價值變動損益 0.09 0.05 0.06 0.06 其他-0.03 2.88 3.01 3.15 其他經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-0.03 2.88 3.01 3.15 營業利潤營業利潤 4.59 6.07 7.53 8.64 短期借款-3.14-6.99 0.00 0.00 其他非經營損益 0.04 0.04 0.04 0.04 長期借款 0.21 0.00 0.00 0.00 利潤總額利潤總額 4.63 6.12 7.57 8.68 股權融資 1.76

88、 0.00 0.00 0.00 所得稅 0.52 0.62 0.81 0.90 支付股利-1.11-1.29-1.69-2.07 凈利潤 4.11 5.50 6.76 7.78 其他-1.94-1.19-0.06-0.06 少數股東損益-0.09 0.00 0.00 0.00 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-4.23-9.47-1.75-2.14 歸屬母 公 司 股 東 凈 利 潤 4.20 5.50 6.76 7.78 現金流量凈額現金流量凈額-0.86-0.25 7.24 8.19 資產負債表（資產負債表（億億元）元）2021A 2022E 2023E 2024E 財務分析指標財務分

89、析指標 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 4.43 4.17 11.41 19.60 成長能力成長能力 應收和預付款項 10.05 13.33 17.35 20.81 銷售收入增長率 20.06%35.92%30.89%19.03%存貨 4.63 6.52 8.63 10.36 營業利潤增長率 21.12%32.27%23.96%14.76%其他流動資產 5.25 3.02 3.65 4.15 凈利潤增長率 18.49%33.84%22.92%15.09%長期股權投資 20.05 20.05 20.05 20.05 EBITDA 增長率 10.69%-1.04%17.5

90、8%11.50%投資性房地產 1.01 1.01 1.01 1.01 獲利能力獲利能力 固定資產和在建工程 20.51 19.08 17.65 16.23 毛利率 24.05%22.76%22.89%22.66%無形資產和開發支出 4.21 3.87 3.54 3.20 三費率 12.06%12.59%12.03%11.60%其他非流動資產 5.02 4.72 4.41 4.10 凈利率 15.43%15.20%14.27%13.80%資產總計資產總計 75.15 75.79 87.69 99.50 ROE 9.99%12.25%13.53%13.98%短期借款 6.99 0.00 0.00

91、0.00 ROA 5.47%7.26%7.71%7.82%應付和預收款項 14.99 21.54 27.61 33.08 ROIC 17.87%22.15%29.63%36.50%長期借款 2.85 2.85 2.85 2.85 EBITDA/銷售收入 31.19%22.71%20.40%19.11%其他負債 9.19 6.50 7.27 7.90 營運能力營運能力 負債合計負債合計 34.02 30.89 37.72 43.83 總資產周轉率 0.36 0.48 0.58 0.60 股本 3.61 3.80 3.80 3.80 固定資產周轉率 1.35 1.93 2.73 3.54 資本公積

92、 18.35 18.15 18.15 18.15 應收賬款周轉率 3.24 3.30 3.31 3.16 留存收益 18.60 22.81 27.89 33.59 存貨周轉率 4.37 4.73 4.62 4.44 歸屬母公司股東權益 41.01 44.77 49.84 55.55 銷售商品提供勞務收到現金/營業收入 97.53%少數股東權益 0.13 0.13 0.13 0.13 資本結構資本結構 股東權益合計股東權益合計 41.14 44.90 49.97 55.68 資產負債率 45.26%40.76%43.02%44.05%負債和股東權益合計 75.15 75.79 87.69 99.

93、50 帶息債務/總負債 34.37%15.23%12.47%10.74%流動比率 0.90 1.13 1.33 1.48 業績和估值指標業績和估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 速動比率 0.73 0.85 1.05 1.20 EBITDA 8.31 8.22 9.66 10.78 股利支付率 26.42%23.45%24.96%26.66%PE 16.38 12.52 10.18 8.85 每股指標每股指標 PB 1.68 1.54 1.38 1.24 每股收益 1.11 1.45 1.78 2.05 PS 2.59 1.90 1.45 1.22 每股凈資產 10.79

94、 11.78 13.12 14.62 EV/EBITDA 8.10 7.71 5.81 4.45 每股經營現金 0.90 1.67 1.57 1.89 股息率 1.61%1.87%2.45%3.01%每股股利 0.29 0.34 0.44 0.55 數據來源：Wind，西南證券 公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾

95、因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表

96、性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體

97、回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投

98、資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資

99、者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。公司研究報告公司研究報告/常熟汽飾（常熟汽飾（603035）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴東路 166 號中國保險

100、大廈 20 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區深南大道 6023 號創建大廈 4 樓 郵編：518040 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 銷售經理 15642960315 15642960315 王昕宇 銷售經理 1775101837

101、6 17751018376 薛世宇 銷售經理 18502146429 18502146429 汪藝 銷售經理 13127920536 13127920536 岑宇婷 銷售經理 18616243268 18616243268 張玉梅 銷售經理 18957157330 18957157330 陳陽陽 銷售經理 17863111858 17863111858 李煜 銷售經理 18801732511 18801732511 譚世澤 銷售經理 13122900886 13122900886 卞黎旸 銷售經理 13262983309 13262983309 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362

102、 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601241803 18601241803 杜小雙 高級銷售經理 18810922935 18810922935 楊薇 高級銷售經理 15652285702 15652285702 胡青璇 銷售經理 18800123955 18800123955 王一菲 銷售經理 18040060359 18040060359 王宇飛 銷售經理 18500981866 18500981866 巢語歡 銷售經理 13667084989 13667084989 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 銷售經理 17628609919 17628609919 張文鋒 銷售經理 13642639789 13642639789 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 龔之涵 銷售經理 15808001926 15808001926 丁凡 銷售經理 15559989681 15559989681