【研報】汽車行業深度研究：重卡市場機遇幾何-20200622[26頁].pdf

1、 1 / 26 證券研究報告證券研究報告 | 行業研究行業研究 汽車 【粵開汽車深度研究】重卡市場，機 遇幾何 2020 年 06 月 22 日 投資要點 增持(維持) 分析師：徐昊分析師：徐昊 執業編號：S0300519040001 電話：010-66235709 郵箱： 研究助理：逄增山研究助理：逄增山 電話：010-66235709 郵箱： 行業表現對比圖行業表現對比圖(近近 12 個月個月) 資料來源：聚源 近期報告近期報告 【粵開汽車行業點評】特斯拉股價創新 高 ， 持 續 看 好 供 應 鏈 優 質 標 的 2020-06-11 【粵開汽車行業點評】 5 月汽車銷量同比 轉正，行業

2、復蘇進行時2020-06-11 【粵開汽車行業周報】5 月銷量回暖，特 斯拉創新高2020-06-16 汽車市場持續調整，重卡同比正增長，成為唯一亮點汽車市場持續調整，重卡同比正增長，成為唯一亮點。 2020 年前五個月國內汽車累計銷量 793.09 萬輛， 同比下滑 22.72%， 商用車 銷量 141.90 萬輛，同比下滑 23.95%，卡車累計銷量 170.55 萬輛，同比上升 0.36%，重卡累計銷量 64.46 萬輛，同比上升 16.67%，成為汽車市場唯一的 亮點。重卡 CR4 行業集中度進一步提升， “四大”優勢明顯，2019 年重卡企業 一汽解放、 東風汽車、 中國重汽和陜汽集

3、團合計占比達到 75%， CR8 為 94%。 動力系統是重卡的動力系統是重卡的關鍵關鍵核心零部件。核心零部件。 商用車中多缸柴油機滲透率維持在 85%以上， 從多缸柴油機的市場格局來看， 發動機行業寡頭格局逐步清晰。 2018年到2020年第一季度CR4分別為42%、 44%和 50%，CR8 為 65%、67%和 73%，行業集中度持續提升；頭部行業 優勢明顯， 濰柴控股自2018年到2019Q3所占份額分別為16%、 17%和24%， 疊加公司受益于大排量發動機的崛起，龍頭地位進一步鞏固，第 24 位為玉 柴集團、云內動力和安徽全柴，各企業之間競爭激烈。從變速箱配套企業來 看， 法士特變

4、速箱總成行業絕對領先法士特變速箱總成行業絕對領先， 其他的則采用集團體系內產品。 除 2016 年以外，近九年中，法士特變速箱在重卡中的滲透率基本維持在 70%以上。 供、需、政策端三個維度助力重卡產業鏈享受汽車行業超額收益供、需、政策端三個維度助力重卡產業鏈享受汽車行業超額收益。 逆經濟周期下的基建托底經濟，是重卡銷量增長的確定性因素。逆經濟周期下的基建托底經濟，是重卡銷量增長的確定性因素。從今年 3 月 份近萬億的債券融資中可以看出，有 16%是流向基建行業，30%是房地產與 建筑業，其他部分也有很大比例最終流向基建。政策端，國三置換補貼，以政策端，國三置換補貼，以 及治超治限持續鞏固現有

5、銷量；而隨著物流行業的持續發展，占據重卡銷量及治超治限持續鞏固現有銷量；而隨著物流行業的持續發展，占據重卡銷量 七成的物流類重卡成為鞏固重卡銷量的絕對主力。七成的物流類重卡成為鞏固重卡銷量的絕對主力。截止到 2018 年底， 全國重 卡保有量 710 萬輛，同比增加 12%，其中國三重卡保有量 150 萬輛，占比 21%，其中 5 年及以上車輛共計 131 萬輛，占國三重卡比重 87%；治超治限 常態化，有助于重卡銷量持續向好，綜上預計可以貢獻綜上預計可以貢獻 3040 萬增量。萬增量。 國六排放法規的實施，提升了排放法規相關部件單車價值量。國六排放法規的實施，提升了排放法規相關部件單車價值量

6、。商用車整車要 滿足國六排放法規，必須對噴油系統、排氣系統以及部分柴油機附件等動力 總成件做整體系統性設計，一方面提升了單車價值量，另一方面又促使下游 企業驗證國產化替代等低成本方案。國六對顆粒物的數量和質量都有明確要國六對顆粒物的數量和質量都有明確要 求，是促使各企業配置顆粒捕集器的主要動力。求，是促使各企業配置顆粒捕集器的主要動力。而柴油機 DPF 作為國六新增 零部件，是確定增量，其選用尺寸規格是根據發動機排量定義，對于重卡來 說，我們取 DPF 體積為 20 升/臺車，單價為 250 元/升，根據對根據對 2021 年重卡年重卡 銷量的預計，大約為銷量的預計，大約為 140 萬臺（排除

7、北京、深圳等地，國五已含萬臺（排除北京、深圳等地，國五已含 DPF） ，那） ，那 么整個么整個 DPF 的市場為的市場為 70 億， 疊加億， 疊加 SCR 等其他排氣系統組件升級優化， 整個等其他排氣系統組件升級優化， 整個 國六催化器總成市場新增規?？梢赃_到國六催化器總成市場新增規?？梢赃_到 100 億以上。億以上。 重卡產業鏈發展主旋律是關鍵零部件配套價值提升和國產化滲透率提高。重卡產業鏈發展主旋律是關鍵零部件配套價值提升和國產化滲透率提高。 外資企業牢牢占據催化器載體市場份額外資企業牢牢占據催化器載體市場份額九九成以上，本土企業亟待突破。成以上，本土企業亟待突破。從整 -10% -4

8、% 2% 9% 15% 19-0619-0919-1220-0320-06 滬深300 汽車 行業研究行業研究 2 / 26 個市場格局來看，美國康寧和日本 NGK 在國內載體市場占有率達到 90%以 上，國內企業有奧福環保、國瓷材料、宜興化機等占據份額不到 10%。隨著 近年國內企業進入合資下游涂敷企業，如 BASF、優美科、莊信萬豐等，提 供國四/國五系列載體，在相對外資成本可以降低至少 20%的優勢下，國內企 業有望在國六階段市場份額獲得較大突破。 奧福環保作為國內載體自主龍頭，奧福環保作為國內載體自主龍頭， 有望借助國六機遇獲得市場份額提升。有望借助國六機遇獲得市場份額提升。公司是國內

9、稀有的載體上市企業，具 有稀缺性特征，有望打破外資企業在國內市場的壟斷地位，從而提升產品質、 量、價三要素。 載體催化器涂敷作為催化器的核心，國內起步晚，但發展快。載體催化器涂敷作為催化器的核心，國內起步晚，但發展快。外資企業如巴 斯夫、莊信萬豐、優美科等掌握高端催化劑的核心技術，在排放性能提升、 節能減排上有明顯技術優勢，隨著行業發展，國內如威孚高科、艾可藍、貴國內如威孚高科、艾可藍、貴 研研鉑業、凱龍高科等也逐步從商用車應用領域切入到乘用車領域，并且占據鉑業、凱龍高科等也逐步從商用車應用領域切入到乘用車領域，并且占據 了乘用車國六一定份額，有了明顯突破了乘用車國六一定份額，有了明顯突破并加

10、速滲透并加速滲透。艾可藍毛利率高，技術 儲備有競爭力，有望借助國六升級機遇進入高增長階段；威孚高科作為細分 龍頭，柴油機燃噴系統龍頭，涂敷產品布局已見成效。銀輪股份以熱管理為 骨干，貫穿商乘兩端及非道路車輛，尾氣排放由重卡領域加速滲透到乘用車 領域；公司業務由商轉乘，新能源業務保持高速增長。 投資建議投資建議 近年來，汽車行業國六排放法規的升級，特別是在商用車行業，面臨了一系 列機遇和挑戰，比如在升級過程中關鍵零部件國產化進展加快、新關鍵零部件國產化進展加快、新增排放處增排放處 理零部件價值含量高、以及行業出清等，為產業鏈內的供應商提供了產品和理零部件價值含量高、以及行業出清等，為產業鏈內的供

11、應商提供了產品和 銷量向上的機會，疊加重卡行業老舊車輛汰換、新基建及物流行業迅速發展、銷量向上的機會，疊加重卡行業老舊車輛汰換、新基建及物流行業迅速發展、 治超治限等帶來的需求增加，我們持續看好整個行業產業鏈的發展機會治超治限等帶來的需求增加，我們持續看好整個行業產業鏈的發展機會。 1、 整車龍頭企業：中國重汽、一汽解放，關注福田汽車和江淮汽車； 2、 關鍵零部件企業： 銀輪股份、濰柴動力、威孚高科、艾可藍、貴研鉑業、 奧福環保。 風險提示風險提示 1、國六排放法規推進不及預期； 2、新產品開發不及預期； 3、宏觀經濟影響。 rQoRtNwOoOoRnNqPqOpRpM6MdNbRmOqQpN

12、oOeRoOpRkPnPrNbRrRxPuOsOqMvPmNvN 行業研究行業研究 3 / 26 目目 錄錄 一、卡車行業現狀 . 5 （一）卡車市場發展現狀 . 5 （二）行業市場格局-“四大”優勢明顯 . 7 （三）動力系統是重卡核心 . 9 二、三個維度分析重卡發展機遇 .11 （一）基建與物流的兩駕馬車拉動 .11 （二）置換補貼、治超治限和排放升級的積極作用 . 14 （三）高價值及關鍵零部件國產化是主旋律 . 17 三、投資建議 . 23 四、風險提示 . 24 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 國內歷年汽車銷量（單位：輛）及 YoY（%） . 5 圖表 2： 國內歷年乘用車和商用車銷

13、量（單位：輛）及 YoY（%） . 5 圖表 3： 國內歷年各類卡車銷量（單位：輛）及 YoY（%） . 6 圖表 4： 2019 年商用車銷量組成. 6 圖表 5： 國內歷年卡車和重卡銷量（單位：輛） . 7 圖表 6： 國內歷年卡車和重卡銷量 YoY（%） . 7 圖表 7： 歷年重卡行業集中度變化曲線（%）. 8 圖表 8： 國內重卡銷量 TOP5 公司對比（單位：輛） . 8 圖表 9： 重點重卡公司市占率 . 8 圖表 10： 2019 年柴油機占比（%）. 9 圖表 11： 多缸柴油機累計銷量（單位：萬臺）及同比 . 9 圖表 12： 內燃機商用車中多缸柴油機滲透率（%）. 9 圖

14、表 13： 多缸柴油機近三年行業集中度 . 10 圖表 14： 2020 年 Q1 多缸柴油機市場分布 . 10 圖表 15： 2019 年多缸柴油機企業市場分布. 10 圖表 16： 國內中、重卡及發動機配套企業 . 10 圖表 17： 國內中、重卡及變速箱配套企業 .11 圖表 18： 法士特變速箱銷量（單位：萬臺）及滲透率 .11 圖表 19： 非金融企業的債券凈融資分布 . 12 圖表 20： 物流重卡和工程重卡歷年銷量（單位：輛） . 12 圖表 21： 工程類重卡銷量與基建、房地產開發投資和采礦業對比 . 13 圖表 22： 卡車銷量與申萬物流行業指數 . 13 圖表 23： 歷年

15、物流類重卡占據重卡比例 . 13 圖表 24： 各類卡車歷年保有量（單位：萬輛）變化趨勢 . 14 圖表 25： 重卡歷年保有量（單位：輛）及占比 . 14 行業研究行業研究 4 / 26 圖表 26： 2020 年各地重卡淘汰補貼政策匯總 . 15 圖表 27： 超載超限標準變化 . 15 圖表 28： 典型尾氣處理系統產品及結構 . 16 圖表 29： 汽車排放法規實施計劃 . 16 圖表 30： 國五、國六排放處理配置 . 16 圖表 31： 重卡柴油車主要污染物限制 . 17 圖表 32： 重卡柴油車主要污染物限制 . 17 圖表 33： 公司蜂窩陶瓷載體產品營收占比 . 18 圖表

16、34： 公司 SCR 載體在行業滲透率 . 18 圖表 35： 公司蜂窩陶瓷載體毛利率 . 19 圖表 36： 國內催化器涂敷市場格局 . 19 圖表 37： 國內催化劑公司營收對比（單位：百萬元） . 20 圖表 38： 國內催化劑公司凈利率對比（單位：%）. 20 圖表 39： 艾可藍主要產品收入（單位：百萬元）及營收占比（%） . 20 圖表 40： 公司 SCR 和 DOC+POC 等主要產品輕型柴油貨車市占率. 21 圖表 41： 威孚高科主營收入（單位：百萬元）及營收占比（%）. 21 圖表 42： 2017 年重型商用車 SCR 企業市場占比. 22 圖表 43： 2017 年輕

17、型商用車 DOC+SCR 企業市場占比. 22 圖表 44： 銀輪股份主要產品及客戶資源 . 22 圖表 45： 銀輪股份主營收入（單位：百萬元）及營收占比（%）. 23 圖表 46： 2019 年銀輪股份各細分業務占比. 23 圖表 47： 銀輪股份細分業務占比預測 . 23 圖表 48： 商用車產業鏈部分公司（截至 2020 年 6 月 19 日） . 24 行業研究行業研究 5 / 26 一、一、卡車行業現狀卡車行業現狀 （一）（一）卡車市場發展現狀卡車市場發展現狀 2019 年國內汽車銷量 2575 萬輛，同比下滑 8.15%，商用車銷量 432 萬輛，同比下 滑 1.06%；重卡銷量

18、 117 萬輛，同比提高 2.27%；中重卡銷量合計 131 萬輛，同比下滑 19.51%；輕卡銷量 188 萬輛；同比下滑 0.37%。 從 2020 年數據來看，前五個月商用車銷量 141.90 萬輛，同比下滑 24.0%，重卡銷 量 64.46 萬輛，同比提高 16.67%；從 25 月四個月重卡銷量環比增速來看，分別為 -67.79%、 219.35%、 59.32%和-6.23%， 同比增速-51.84%、 -19.34%、 60.96%和 65.56%， 率先恢復增長，成為汽車市場最大亮點，帶動卡車市場實現前五個月累計同比 0.36%的 正增長，逐步收復失地。 圖表圖表1：國內歷年

19、汽車銷量（單位：輛）及國內歷年汽車銷量（單位：輛）及 YoY（%） 資料來源：wind、粵開證券研究院 圖表圖表2：國內歷年乘用車和商用車銷量（單位：國內歷年乘用車和商用車銷量（單位：輛輛）及）及 YoY（%） 資料來源：wind、粵開證券研究院 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 x 10000 汽車年度總銷量 汽車累計銷量同比增長（%） -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000

20、3500 X10000 乘用車 商用車 乘用車YoY 商用車YoY 行業研究行業研究 6 / 26 在國內商用車市場中，卡車銷量占比最大，大約為 96%；在卡車中，又以輕卡和重 卡銷量最多，兩者合計占比 76.1%。重卡具有生產資料屬性，受政策、需求等方面的影 響，銷量有明顯的周期性，從數據上看，近十年中，2010 年、2013 年和 2017 年分別達 到銷量峰值，同比增加 59.7%、22.1%和 52.7%。以最近的 2017 年為例，重卡銷量達 到 111 萬輛，主要是國內重卡受強制性國標 GB1589-2016汽車、掛車及汽車列車外廓 尺寸、軸荷及質量限值的實施、921 治超新政、國

21、五排放切換等政策和市場等因素刺 激。 圖表圖表3：國內歷年各類卡車銷量（單位：輛）及國內歷年各類卡車銷量（單位：輛）及 YoY（%） 資料來源：wind、粵開證券研究院 圖表圖表4：2019 年商用車銷量組成年商用車銷量組成 資料來源：wind、粵開證券研究院 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 100 200 300 400 500 x 10000 重卡 中卡 輕卡 微卡 重卡YoY 中卡YoY 輕卡YoY 微卡YoY 輕卡 46.9% 重卡 29.2% 微卡 16.3% 中卡 3.5% 大客 1.8% 輕客 1.8% 中客 0.4% 行業研究行業研究 7

22、 / 26 圖表圖表5：國內歷年國內歷年卡車卡車和重卡和重卡銷量（單位：銷量（單位：輛輛） 資料來源：wind、粵開證券研究院 圖表圖表6：國內歷年國內歷年卡車和重卡卡車和重卡銷量銷量 YoY（%） 資料來源：wind、粵開證券研究院 （二）行業市場格局（二）行業市場格局-“四大”優勢明顯“四大”優勢明顯 從集團重卡市占率角度來看，目前重卡市占率格局比較清晰，前四位分別是一汽解 放、東風汽車、中國重汽集團和陜汽集團，并且行業集中度逐年提升，近幾年 CR8 一直 維持在 92%以上；而從 2016 年開始，CR4 也在 71%以上，2016 年2019 年分別是： 72%、74%、73%和 75

23、%，與處在第五位的北汽福田差距逐步拉大，行業集中明顯。 0 10 20 30 40 50 x 10000 x 10000 卡車 重型卡車 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 卡車 重型卡車 行業研究行業研究 8 / 26 圖表圖表7：歷年重卡行業集中度變化曲線（歷年重卡行業集中度變化曲線（%） 資料來源：公司公告、第一商用車網、粵開證券研究院 圖表圖表8：國內重卡銷量國內重卡銷量 TOP5 公司對比（單位：輛）公司對比（單位：輛） 資料來源：公司公告、第一商用車網、粵開證券研究院 圖表圖表9：重點重卡公司市占率重點重卡公司市占率 資料來源：公司公告、Wind、粵開證券研究

24、院 60% 70% 80% 90% 100% 2013201420152016201720182019 CR4CR8 -40% -10% 20% 50% 80% 0 10 20 30 2013201420152016201720182019 x 10000 一汽解放 東風汽車 中國重汽集團 陜汽集團 北汽福田 一汽解放YoY 東風汽車YoY 中國重汽集團YoY 陜汽集團YoY 北汽福田YoY 5% 10% 15% 20% 25% 2013201420152016201720182019 一汽解放 東風汽車 中國重汽集團 陜汽集團 北汽福田 行業研究行業研究 9 / 26 （三）動力系統是重卡核

25、心（三）動力系統是重卡核心 重卡動力系統由發動機及附件系統、變速器和驅動橋組成，其中發動機及附件系統 是關鍵核心，擁有較高利潤率。傳統內燃機分汽油機、柴油機、LNG 發動機等，其中汽 油機比例最大，據中國內燃機工業協會統計，2019 年汽油機銷量占比 88.56%，柴油機 銷量占比 11.37%；在柴油機中有單缸柴油機和多缸柴油機，單缸柴油機主要用在農業機 械領域，占比 17.20%，多缸柴油機占比 82.80%，主要應用在卡車、客車、工程機械、 船用、發電機組等。 圖表圖表10：2019 年柴油機占比（年柴油機占比（%） 資料來源：CICEIA、粵開證券研究院 多缸柴油機銷量逐步穩定，201

26、7 年2019 年分別是 441 萬臺、439 萬臺和 447 萬 臺，商用車中多缸柴油機銷量 290 萬臺、277 萬臺和 277 萬臺，同比 18.52%、-4.32% 和 0.03%，穩中有升，持續向好；商用車中多缸柴油機滲透率為也維持在 85%的高位。 圖表圖表11：多缸柴油機累計銷量（單位：萬臺）及同比多缸柴油機累計銷量（單位：萬臺）及同比 圖表圖表12：內燃機商用車中多缸柴油機滲透率（內燃機商用車中多缸柴油機滲透率（%） 資料來源：CICEIA、Wind、粵開證券研究院 資料來源：CICEIA、Wind、粵開證券研究院 發動機行業寡頭格局逐步清晰發動機行業寡頭格局逐步清晰。從多缸柴

27、油機的市場格局來看，2018 年到 2020 年 第一季度 CR4 分別為 42%、44%和 50%；CR8 為 65%、67%和 73%，行業集中度持 續提升；且頭部行業優勢明顯，濰柴控股自 2018 年到 2019Q3 所占份額分別為 16%、 17%和 24%，龍頭地位進一步鞏固，第 24 位為玉柴集團、云內動力和安徽全柴，各企 業之間競爭激烈。 汽油機, 88.56% 其他, 0.07% 類別名稱, 17.20% 類別名 稱,82.80% 柴油機, 值 -10% 0% 10% 20% 100 200 300 400 500 2016201720182019 多缸柴油機累計銷量 商用車用

28、多缸柴油機累計銷量 多缸柴油機累計銷量YoY 商用車用多缸柴油機累計銷量YoY 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20162017201820192020Q1 行業研究行業研究 10 / 26 圖表圖表13：多缸柴油機近三年行業集中度多缸柴油機近三年行業集中度 資料來源：CICEIA、粵開證券研究院 圖表圖表14：2020 年年 Q1 多缸柴油機市場分布多缸柴油機市場分布 圖表圖表15：2019 年多缸柴油機企業市場分布年多缸柴油機企業市場分布 資料來源：CICEIA、粵開證券研究院 資料來源：CICEIA、粵開證券研究院 從各個重卡廠商發動機配套企業來看，一方面是采用集團體系

29、內柴油機配套企業， 另一方面廣泛采用濰柴、玉柴、云內、全柴等企業配套，其中濰柴、玉柴和康明斯系列 的應用范圍最廣。 圖表圖表16：國內中、重卡及發動機配套企業國內中、重卡及發動機配套企業 重卡企業重卡企業 柴油機配套企業柴油機配套企業 一汽解放 錫柴、大柴、濰柴、玉柴 東風汽車 玉柴、東風、東風康明斯、濰柴、東風雷諾、云內 中國重汽 中國重汽杭發、中國重汽濟南動力、濰柴 陜汽集團 濰柴、玉柴、東風康明斯、西安康明斯、云內、福田康明斯、揚柴 北汽福田 濰柴、福田康明斯、東風康明斯、上柴、玉柴、全柴、云內等 上汽紅巖 上菲紅、上柴、濰柴、福田康明斯 江淮汽車 濰柴、玉柴、錫柴、中國重汽、云內動力、

30、東風康明斯、福田康明斯、全柴等 大運汽車 濰柴、玉柴、福田康明斯 資料來源：公司公告、官網、粵開證券研究院 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2018年 2019年 2020年Q1 濰柴控股, 24% 云內動力, 10% 玉柴集團, 9% 安徽全柴, 7% 一汽錫柴, 7% 浙江新 柴, 6% 福田康明斯, 5% 江鈴控股, 5% 東風康明斯, 3% 上柴股份, 2% 其他企業, 23% 濰柴控股, 17% 玉柴集 團, 10% 云內動力, 9% 安徽全 柴, 7% 江鈴控股, 7% 一汽錫 柴, 6% 福田康明 斯, 5% 浙江新柴, 5% 東風康明斯, 4% 蜂巢動力, 值 其他企業, 26% 行業研究行業研究 11 / 26 法士特變速箱總成行業絕對領先。法士特變速箱總成行業絕對領先。從變速箱配套企業來看，法士特的行業龍頭地位 非常明確，其他的則采用集團體系內產品。除 2016 年以外，近九年中，法士特